VOLCAN OPI Informe Valorizac

Informe de Valorizacin de
Volcan Compaa Minera S.A.A. y

Subsidiarias
Preparado por:
Pwc
Marzo, 2008
Pwc
El presente Informe de Valorizacin ha sido elaborado por PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L. (en
adelante, PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L. o La Entidad Valorizadora) para uso exclusivo de
Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias (en adelante El Emisor). Su difusin o puesta a disposicin de
terceros ser bajo total responsabilidad de El Emisor.
La Entidad Valorizadora declara que para el desarrollo del presente documento toda la informacin
proporcionada por El Emisor se presume como completa, veraz y oportuna. Por lo tanto, este informe no ha sido
elaborado con la finalidad de llevar a cabo directa o indirectamente un proceso especfico de verificacin que
permita certificar la autenticidad de la informacin remitida por El Emisor, con lo cual ni los firmantes ni La
Entidad Valorizadora son responsables frente al Emisor y/o sus accionistas de cualquier perjuicio por
informacin equivocada o por omisin en la informacin que le fue suministrada.
Este documento presenta el Informe de Valorizacin de las acciones del Emisor al 31 de diciembre del 2007, el
mismo que no constituye una recomendacin para los accionistas minoritarios del Emisor que quieran acogerse
a una futura Oferta Pblica de Intercambio (OPI). La Entidad Valorizadora recomienda a los accionistas realizar
su propio anlisis de investigacin antes de decidir acogerse a la Oferta Pblica de Intercambio.
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Contenido
1. Declaracin de Responsabilidad .................................................................................. 4
2. Resumen Ejecutivo........................................................................................................ 6
2.1 Objeto de la Valorizacin ......................................................................................... 6
2.2 Metodologa, Supuestos y Premisas de la Valorizacin ........................................... 6
2.3 Fuentes de informacin ............................................................................................. 7
3. Anlisis del contexto de la operacin .......................................................................... 8
4. Situacin y perspectivas del mercado de metales....................................................... 9
4.1 Zinc ........................................................................................................................... 9
4.2 Plomo ...................................................................................................................... 17
4.3 Plata......................................................................................................................... 20
5. Anlisis de la Empresa ............................................................................................... 23
5.1 Antecedentes ........................................................................................................... 23
5.2 Capital Social .......................................................................................................... 24
5.3 Composicin Accionaria......................................................................................... 25
5.4 Desempeo Operacional y Comercial .................................................................... 26
5.5 Desempeo Financiero............................................................................................ 31
5.6 Contingencias.......................................................................................................... 34
6. Valorizacin de la compaa ...................................................................................... 36
6.1 Aplicacin de las metodologas de valorizacin ..................................................... 36
7. Anlisis de sensibilidad ............................................................................................... 49
7.1 Variacin de las tasas de descuento ........................................................................ 49
7.2 Variacin de los precios proyectados de Zinc y Plomo .......................................... 50
7.3 Variacin de las TM Cubicadas por US $ Explorado ............................................. 50
8. Factores de riesgo........................................................................................................ 50
8.1 Riesgo Pas o Riesgo Estructural ............................................................................ 50
8.2 Riesgo Macroeconmico ........................................................................................ 51
8.3. Riesgo Tributario ................................................................................................... 51
8.4. Riesgo Regulatorio................................................................................................. 51
8.5 Variacin en los Precios Internacionales de los Metales ........................................ 51
8.6 Riesgo de Reservas o de Continuidad Operativa .................................................... 52
9. Ratio Mnimo de Intercambio.................................................................................... 52
9.1 Consideraciones legales .......................................................................................... 52
9.2 Consideraciones de Mercado .................................................................................. 54
10. Anexos ........................................................................................................................ 58
TU
UT
TU
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1. Declaracin de Responsabilidad
Los firmantes declaran haber realizado una investigacin y anlisis que les lleva a considerar que el presente
Informe de Valorizacin para la determinacin del Ratio de Intercambio Mnimo de acciones de inversin por
acciones representativas de capital Clase B de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias ha sido
preparado de acuerdo con la propuesta tcnica y requisitos detallados en el presente documento, teniendo como
base la informacin brindada por el emisor. En este sentido, es importante considerar que:
(i) dado que la propuesta tcnica establece que se presentar un rango de valor enmarcado en
tres escenarios (escenario Conservador, escenario Probable y escenario Optimista),
presentaremos los resultados del escenario medio o Probable para los fines del presente
documento; y,
(ii) PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L. toma los reportes, informes, documentos,
archivos electrnicos, datos, informacin y cualquier otro medio hayan sido provistos por el
emisor y que sustente el presente trabajo, como reales y correctos, y no someter a anlisis,
ni a comprobacin, ni a revisin tcnica cualquiera de estos, sean que hayan sido
presentados oficial o extra-oficialmente.
Asimismo la entidad valorizadora se hace responsable por los daos que se puedan generar causados por la
expedicin de un informe con un inadecuado sustento tcnico o insuficiencia en su contenido, dentro del mbito
de su competencia, de acuerdo con la responsabilidad establecida en el Cdigo Civil.
Limitaciones:
Es importante mencionar que el valor que presentaremos no incluye los costos de cierre de minas y pasivos
ambientales (ver pgina 45). Al mismo tiempo, es importante sealar que dicho aspecto no afecta el Ratio de
Intercambio Mnimo determinado en el presente Informe de Valorizacin.
Por otro lado, debemos sealar que en ninguna medida el trabajo realizado por PricewaterhouseCoopers
Sociedad Civil de R.L. representa una auditora, por lo que toda la informacin tcnica, contable y/o financiera
que haya sido recibida y represente un sustento, tenga un impacto y/o tenga incidencia, total o parcial, en el
presente trabajo ser tomada como real en sus respectivas dimensiones y alcances y en ningn momento ser
sometida a juicio o comprobacin.
Asimismo, es importante anotar que, para la determinacin del valor de Volcan Compaa Minera S.A.A. y
Subsidiarias no se ha considerado los montos asociados a contingencias. PricewaterhouseCoopers Sociedad
Civil de R.L. nicamente emitir opiniones sobre la base de las contingencias legales planteadas en cualquier
documentacin legal adjunta al presente informe de valorizacin.
Fecha de elaboracin: 06 de marzo de 2008

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Declaracin Jurada
Mediante el presente documento, PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de Responsabilidad Limitada, en
calidad de entidad valorizadora de la empresa Volcn Compaa Minera S.A.A., declara ante la Comisin
Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV), lo siguiente:
a)
Que, ni Sergio Koremblit, ni Gonzalo Argandoa, ni Adrin Barrios, ni Carlo Mario Dioses, ni sus
directores, gerentes o personal tcnico encargado de la valorizacin mantienen o han mantenido
durante los dos (2) ltimos aos vinculacin alguna con la empresa Volcn Compaa Minera S.A.A. o
con titulares de acciones de inversin cuya tenencia conjunta sea igual o superior al cinco por ciento
(5%) del total de las acciones de inversin de dicha empresa.
b)
directores, gerentes o personal tcnico encargado de la valorizacin son o han sido en los dos (2)
ltimos aos accionistas, directores, gerentes o asesores de la empresa.
c)
directores, gerentes o personal tcnico encargado de la valorizacin tienen o han tenido en los dos (2)
ltimos aos cualquier tipo de relacin con la empresa, sea comercial, profesional, personal, familiar o
de otra ndole, segn sea el caso, que pueda generar un conflicto de intereses en el desempeo de su
labor.
Emitimos la presente declaracin con sujecin a lo previsto en el artculo 27 del Reglamento de la Ley que
promueve el Canje o Redencin de las Acciones de Inversin, aprobado por Resolucin Conasev N 0602006-EF/94.10.
En este sentido, bajo declaracin jurada, los abajo firmantes, establecen como valedera la informacin
detallada en los puntos a), b) y c) de la presente, en relacin a la totalidad del presente informe:
Sergio Koremblit
Gonzalo Argandoa
Adrin Barrios
Carlo Mario Dioses
Suscribimos la presente declaracin, en Lima, el _11_ de _marzo del 2008.
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2. Resumen Ejecutivo
2.1 Objeto de la Valorizacin
El objeto del presente informe es realizar la valorizacin de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias (el
Grupo) con la finalidad de estimar su valor, el precio de las acciones representativas del capital social y acciones
de inversin, y, asimismo, determinar el Ratio de Intercambio Mnimo entre acciones de inversin de la
compaa por acciones representativas de capital social denominadas Acciones Clase B, ambas con un valor
nominal de S/. 1.00 cada una.
2.2 Metodologa, Supuestos y Premisas de la Valorizacin

Para realizar la valorizacin de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias se han considerado los
siguientes supuestos y premisas generales:
a.
La metodologa de valorizacin utilizada para efecto del presente informe es la de Flujos de Caja
Descontados (DCF por sus siglas en ingls), ampliamente utilizada en los mercados financieros. Es, al
mismo tiempo, la ms adecuada para la valorizacin de empresas en marcha pues las analiza como
entes dinmicos generadores de flujos de efectivo, producidos sobre la base de sus inversiones en
activos, descontados al costo de oportunidad de capital de la compaa.
b.
Para determinar el valor de las acciones se ha aplicado, adems, los criterios detallados en el artculo
18 del Reglamento de la Ley N 28739, Ley que promueve el canje o redencin de las acciones de
inversin. Estos criterios de valorizacin incluyen: i) el Precio Ponderado de los valores, ii) Ofertas
Pblicas de Adquisicin (OPA) dentro de los seis meses previos a la oferta, y, iii) Valor Contable de la
Empresa. Sin embargo, por la inexistencia de OPAs anteriores a la oferta y las limitaciones tcnicas del
resto de criterios sealados, se han incluido en forma nicamente referencial.
c.
El perodo explcito de proyeccin es de 10 aos. Se ha determinado un Valor Residual de la empresa

sobre la base de la valorizacin del saldo de las reservas de mineral existentes al final del perodo
proyectado a valores de mercado y considerando un nivel de certidumbre de acuerdo al tipo de reserva
o recurso.
d.
Para el descuento de los Flujos de Caja Libre (FCL) se ha utilizado una Tasa Promedio Ponderada del
Capital (WACC por sus siglas en ingls), compuesta por el costo de oportunidad del accionista (COK) y
el costo efectivo de la deuda. La tasa estimada para la valorizacin de Volcan Compaa Minera S.A.A
y Subsidiarias para el escenario probable es de 9.39% para el descuento del Flujo de Caja y 11.59%
para el descuento de las reservas.
e.
Bajo el escenario que consideramos ms probable, determinamos que el Valor de la compaa

Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias es de US$ (000) 4,217,639 y el Valor de los
accionistas de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias de US$ (000) 4,361,285. Esto equivale
a un precio por accin Comn A de US$ 5.46 (S/. 16.36), por accin Comn B de US$ 3.37 (S/.
10.11) y de US$ 2.81 (S/. 8.42) para la accin de inversin. 1
TPF
f.
TP
1
PT
FPT
Sobre la base de consideraciones legales y de mercado, determinamos que el Ratio de Intercambio

Mnimo entre Acciones de Inversin y Comunes Clase B debera ser de 1:0.80, lo cual quiere decir
que por cada 100 acciones de inversin de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias los
tenedores de tales ttulos deberan recibir 80 acciones Comunes Clase B de la misma empresa, de
similar valor nominal.
Se ha considerado el Tipo de Cambio Contable de la SBS al 31 de Diciembre de 2007 (USD = 2.996 PEN)
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2.3 Fuentes de informacin
Para realizar la valorizacin de la compaa se han utilizado las siguientes fuentes de informacin:
a.
Estados Financieros Consolidados auditados correspondientes al perodo 1999-2006, as como los

Estados Financieros Consolidados no auditados correspondientes a diciembre del 2007.
b.
Proyecciones de produccin de la compaa para los aos 2007, 2008, 2009 en adelante,
proporcionados por la empresa. Costeo por mineral proporcionado por la empresa.
c.
Estimados de la empresa respecto a las inversiones de capital CAPEX (Capital Expenditure), entre otra
informacin relevante.
d.
Proyecciones de precio de metales y de oferta y demanda proporcionados por el Scotiabank Per.
e.
Para el clculo de la tasa de descuento se emplearon las siguientes fuentes:
Para la tasa libre de riesgo, la Reserva Federal de EE.UU.

Para la prima de riesgo pas, Bloomberg y el Portal del Banco Central de Reserva del Per.
Para el beta apalancado, el Portal de A. Damodaran en NYU Stern
(http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/).
Para la prima de mercado, Yahoo Finance.
Para la tasa de deuda, informacin relativa a los pasivos que generan intereses en la
empresa.
Para la tasa de impuestos, la normativa vigente de impuesto a la renta y participacin de los
trabajadores.
HT
f.
TH
Clculo del ratio de intercambio entre acciones de inversin y acciones comunes clase B realizado por
el rea de Estudios Econmicos del Scotiabank Per.
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3. Anlisis del contexto de la operacin

Las actualmente denominadas acciones de inversin, reguladas por la Ley N 27028, tuvieron sus orgenes en
las acciones laborales creadas en la dcada del setenta. Este tipo particular de valor mobiliario, al no formar
parte del capital social de la empresa y no ser reconocido como acciones de acuerdo con la Ley General de
Sociedades 2 , la colocan como nicas en su clase a nivel internacional.
TPF
FPT
En ese contexto, el 23 de mayo de 2006 se public en el Diario Oficial el Peruano la Ley N 28739, Ley que
promueve el canje o redencin de las acciones de inversin, con el objetivo de establecer un mecanismo que
incentive el intercambio de las acciones de inversin por otro tipo de activo y/o la compra de dichos valores por
parte de sus emisores. La referida Ley establece que las empresas que tengan emitidas acciones de inversin,
inscritas o no en el registro Pblico del Mercado de Valores, pueden llevar adelante una oferta pblica dirigida a
los titulares de las acciones de inversin a efectos de: i) canjearlas por acciones representativas del capital
social, con o sin derecho a voto, o acciones preferentes de la empresa, ii) canjearlas por bonos, papeles
comerciales u otros valores mobiliarios emitidos por la empresa, o, iii) redimirlas por el pago de su valor en
dinero.
Asimismo, establece que para determinar, de ser el caso, el valor de canje de las acciones de inversin, la
empresa emisora debe designar a una Entidad Valorizadora a partir de un registro creado por CONASEV. Por
otro lado, el reglamento de la referida Ley, aprobado por Resolucin CONASEV N 060-2006-EF/94.10, seala
que en el caso del canje y/o intercambio, las ofertas deben realizarse por un ratio de intercambio mnimo no
menor al determinado por la entidad valorizadora, la misma que para tal efecto elaborar un informe de
valorizacin de la compaa.
En ese contexto, Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias, de acuerdo con el Hecho de Importancia de
fecha 4 de abril del 2007, comunica, entre otros aspectos, que la Junta Obligatoria Anual de Accionistas
celebrada el da 3 de abril del 2007, aprob por unanimidad la propuesta de conversin a la par de acciones de
inversin por acciones Clase B.
Posteriormente, de acuerdo con el Hecho de Importancia de fecha 29 de mayo de 2007, Volcan Compaa
Minera S.A.A. y Subsidiarias comunica a CONASEV la designacin de Scotiabank Per S.A.A. como Entidad
Valorizadora para la determinacin del valor de canje y/o intercambio de las Acciones de Inversin.
Posteriormente, esta ltima entidad transfiere el encargo de valorizacin a PricewaterhouseCoopers Sociedad
Civil de R.L., firma que finalmente realiz la valorizacin de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias
TP
2
PT
De acuerdo con la quinta disposicin final de la Ley N 26887, Ley General de Sociedades, las acciones de inversin no estn dentro del marco
de la referida Ley, sealando adems que: en ningn caso el trmino acciones incluye a las acciones de trabajo ni el trmino accionistas a los
titulares de stas.
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4. Situacin y perspectivas del mercado de metales

4.1 Zinc
4.1.1 Caractersticas y usos
El zinc es un metal no ferroso que, en condiciones de humedad, se cubre con una capa fina de hidrocarbonato
cncico que lo protege contra la oxidacin. De all sus propiedades anticorrosivas.
A nivel mundial el 85% del zinc se consume bajo su forma metlica y el 15% restante se emplea bajo las formas
de xido o de sulfuro de zinc. El zinc metlico tiene como principal uso la galvanizacin. En los ltimos 26
aos el consumo mundial de zinc para galvanizacin se ha elevado, pasando de representar en 1980 el 40% del
total mundial a 48% en la actualidad.
Propiedades y Usos del Zinc
Propiedades
Resistencia a la corrosin
Reactividad con el hierro
Electroqumica
Bajo punto de fundido
Fluidez
Capacidad para
tratamiento superficial
Electroqumica
Uso Intermedio
Uso Final
Proteccin
a
la Edificacin / construccin,
corrosin
por energa / electricidad,
galvanizado,
mobiliario de calle,
Fundicin de moldes a Equipo de autos,
presin (Die casting) y electrodomsticos,
a gravedad (gravity accesorios, juguetes,
casting)
herramientas, etc
Latn, aleaciones de Edificacin / construccin,
aluminio, aleaciones de equipos, componentes
Aleacin
Maleabilidad
Resistencia a la corrosin
Laminado de zinc
Electroqumica
Bateras
Fsico - qumico
xido de zinc
Nutriente esencial
Compuestos de zinc
Restitutivo de la piel
Compuestos de zinc
Edificacin / construccin
Bienes de consumo
duradero, automoviles /
transporte, computadoras,
Neumticos, todos bienes
de caucho, pigmentos
para pinturas, cermica
barnizada, papel de copia
Alimentos, comida animal,
fertilizantes
Consumo Intermedio del Zinc

(% del total mundial)
1980
1990
1998
Galvanizado
40%
45%
50%
Bronce y Latn
23%
21%
18%
Aleaciones
16%
15%
13%
Qumicos
10%
9%
8%
Semi-facturados
8%
6%
7%
Otros
3%
4%
4%
2006
48%
18%
15%
8%
7%
4%
Fuente: Brook Hunt, ILZSG, IZA

Elab.: Estudios Econmicos Scotiabank
Medicinas, cosmtica
Fuente: Zincworld
El galvanizado es un proceso que consiste en el recubrimiento de metales ferrosos con una capa de zinc con el
objeto de evitar su deterioro por accin del medio ambiente (corrosin), reduciendo los costos asociados a la
reposicin del activo 3 . Los productos que se galvanizan con mayor frecuencia son el acero en lminas y en
flejes, los tubos, los hilos y los cables metlicos. Por otro lado, el acero galvanizado es 100% reciclable, lo cual,
le da las caracterstica de ser un metal ecolgico 4 .
TPF
FPT
TPF
FPT
Los productos galvanizados se usan a nivel mundial principalmente en la industria de la construccin (40%),
automotriz (40%) y de electrodomsticos (20%). El sector construccin utiliza las piezas fabricadas de zinc, en
especial las chapas onduladas galvanizadas, en la arquitectura para la construccin de estructuras y fachadas
por su larga duracin libre de mantenimiento (mas de 50 aos), adems, se usa en la fabricacin de clavijas
para techos.
3
De acuerdo a la American Zinc Association los costos anuales asociados a la corrosin alcanzan en los EE.UU. un total de US$ 200,000 millones,
que representa el 4% del PNB.
4
De acuerdo a UNCTAD aproximadamente un tercio del zinc consumido se produce a partir del zinc reciclado.
TP
PT
TP
PT
Pwc
El sector automotriz es otro de los mayores consumidores mundiales de galvanizados. De acuerdo a la American Zinc
Association, cada auto insume alrededor de 17.3 Kg de zinc, se usa en el chasis para evitar su corrosin, tambin en
la fabricacin de los cerrojos y manijas, adems de los neumticos. Por otro lado, dado que el zinc tiene la propiedad
de poder almacenar seis veces ms energa por libra que otro sistema de almacenamiento convencional (bateras en
base al plomo), se estima que influya de manera importante en el sector de produccin de bateras.
La produccin de latn representa el segundo mercado para el zinc en metlico. Esta aleacin es de las ms
conocidas y est formada por entre 55% y 90% de cobre, y el resto de zinc. En funcin de las propiedades que
se desea atribuir, las proporciones de la mezcla varan y se pueden alear con otros elementos como el nquel,
aluminio o el estao.
El zinc tambin se emplea bajo las formas de derivados como xido o de sulfuro de zinc. El xido de zinc es
utilizado en la fabricacin de pinturas, productos a base de caucho, plsticos, tintas de impresin, productos
textiles, cosmticos, jabones y productos farmacuticos (el zinc est naturalmente presente en el organismo
humano y representa el segundo oligoelemento despus del hierro).
El sulfuro de zinc se utiliza principalmente en la confeccin de cuadrantes luminosos, pantallas de televisores,
pinturas y luces fluorescentes. Otro de los derivados, son los nodos de zinc que se utilizan para la proteccin
de estructuras sumergidas.
Utilizacin final del zinc por sectores econmicos
Equipos
Infraestructura
Industriales
10%
Construccin
45%
10%
Bienes de
Capital
10%
Transporte
A nivel consolidado, el consumo de zinc a nivel

mundial, tanto en su forma metlica como en
derivados (xidos, sulfuros y nodos principalmente),
se centra principalmente en el sector construccin,
seguido por el de transporte, maquinarias,
electrodomsticos y bienes durables en general.
25%
Fuente: Brook Hunt
Finalmente, a pesar de que el zinc, tanto en su forma metlica como en xidos o sulfuros, cuenta con
inmejorables caractersticas para una serie de industrias, tiene sustitutos. El aluminio, acero y plsticos son
sustitutos para las planchas galvanizadas. Los recubrimientos plsticos, pintura y aleaciones de cadmio y
aluminio tienden a remplazar al zinc como anticorrosivo, mientras que, las aleaciones de aluminio son usadas en
reemplazo del latn. Muchos otros elementos son sustitutos del zinc tanto en el sector qumico como electrnico.
4.1.2 Mercado Internacional
El mercado de zinc a nivel mundial se divide en dos grandes sub-mercados: i) el de concentrados, y, ii) aquel
donde se negocian los refinados del metal, cada uno con una lgica de negocio propia, pero entrelazados en
una misma cadena productiva.
El mercado de concentrados se caracteriza por un escaso nivel de integracin vertical (no existen muchas
empresas que posean tanto minas como refineras) por lo que tiende a ser atomizado. Participan en este
mercado los productores de concentrados de mineral (ofertantes) los que venden su produccin a las empresas
refinadoras (demandantes). El precio de negociacin entre ambos est asociado al costo de tratamiento del
mineral (maquila), que es el valor que cobran las refineras a los productores de concentrados por la refinacin
de los mismos. El precio final a ser pagado por el refinador al productor se divide bsicamente en dos partes, el
valor de mercado del contenido de mineral en concentrados y el costo de tratamiento, el cual es deducido del
primero.
10
Pwc
El costo de tratamiento (CT) se fija dependiendo de las caractersticas del concentrado (ley e impurezas), y,
adicionalmente, los contratos de maquila incluyen tambin escaladores que disminuyen el costo de maquila si la
cotizacin internacional de zinc cae y lo elevan si esta ltima sube 5 .
TPF
FPT
En este mercado no se negocia un bien homogneo, pues es difcil que los concentrados de mineral
provenientes de distintas minas tengan composiciones similares 6 . Se puede observar que un mineral en
concentrados con una mayor ley y menores impurezas obtenga un premio por calidad de parte de las refineras.
Sin embargo, es importante anotar que en este mercado existe un problema estructural pues muchas refineras
no pueden tratar concentrados que no tengan cierto grado mnimo de zinc o porque contengan la presencia de
otros metales en elevadas cantidades o impurezas en altos niveles.
TPF
Costo de Tratamiento de zinc en concentrados

(promedio anual US$/TM)
300
250
200
Prom. LP US$ 171 TM
150
US$ 125 TM
100
FPT
En los ltimos tres aos se ha registrado una

tendencia claramente creciente en los costos
de tratamiento del zinc en concentrados a nivel
mundial. Sin embargo, es importante anotar
que en el 2006 a pesar de que el promedio
mundial anual del Costo de Tratamiento (CT)
se ubic en alrededor de US$ 300 por TM,
stos se ubicaron en niveles de hasta US$ 100
por TM CIF en China.
50
1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005
Fuente: Scotiabank Per
Lo anterior debido principalmente a la creciente demanda de concentrados por parte de las refineras chinas, las
que en su afn de asegurar el suministro para hacer frente a una creciente demanda, ofrecan niveles bajos de
costos de tratamiento por TM. Segn la agencia consultora internacional de metales (CRU) stos llegaron a
ubicarse en US$ 80 por TM CIF en los puertos chinos, lo cual era equivalente a US$ 100 por TM CIF en el
puerto de Antwerp (Blgica), 42% por debajo de los niveles promedio de los ltimos 32 aos.
En lo que respecta al mercado de refinados (zinc metlico), el producto a negociar es bsicamente un
commodity, es decir, presenta caractersticas estndares. En este caso los ofertantes son las refineras y los
demandantes finales son los productores de semi-manufacturados para la industria de construccin, transporte u
otros. El precio que se negocia entre ambos agentes es el que se cotiza en el mercado de Londres (Bolsa de
Metales) y que siguen la mayora de agentes a nivel global.
En el mercado de metales existen dos tipos de agentes: i)
los comerciales, quienes participan en el mercado fsico
produciendo, transformando el mineral, comercializndolo
(traders de metales) o como consumidores finales, y, ii) los
no comerciales, que son los especuladores que participan
en la bolsa de metales con el objeto de lograr utilidades a
travs de una anticipacin exitosa en los movimientos de
precios tomando posiciones larga/corta (compra/venta)
sobre contratos de opciones y/o futuros. Se encuentran en
este ltimo grupo los fondos de cobertura (hedge funds),
asesores especializados en commodities (CTAs), fondos
mutuos, fondo de pensiones y otros fondos de inversin 7 ,
y son estos ltimos los que han generado que en muchos
TPF
FPT
Zinc: Ranking de Produccin y Reservas

(en miles de TM)
Produccin Minera
Pas
Reservas
2006
2007
China
2,600
2,800
33,000
Per
1,203
1,444
18,000
Australia
1,329
1,400
42,000
EE.UU.
699
740
14,000
Canad
638
680
5,000
Mxico
410
480
7,000
Kazakhstan
450
400
14,000
Resto
2,789
2,556
47,000
Total Mundial
10,118
10,500
180,000
Fuente: ILSZG, USGS, MINEM
En caso de un contrato para la venta de concentrados se negocian tambin otros trminos asociados con: i) cantidad de lotes de embarque
durante todo el perodo del contrato, ii) nivel granulomtrico (resistencia intrnseca), iii) pesaje, muestreo y determinacin de la humedad, iv) fletes
y seguros, entre otros aspectos.
6
Por lo general la ley de zinc en concentrados se ubica alrededor de 55%.
7
Segn Citigroup, las inversiones globales en commodities alcanzan los US$ 200,000 millones que representa el 0.4% del total de recursos (US$
54.4 trillones) invertidos en una amplia cartera de activos (acciones, bonos o derivados).
TP
PT
TP
PT
TP
PT
11
Pwc
mercados de metales los stocks negociados en los contratos de futuros en Bolsa en un ao especfico supere
largamente al total del consumo global del metal observado en ese mismo ao 8 .
TPF
FPT
4.1.3 Oferta y demanda mundial

El zinc es un mineral que se explota en ms de 50 pases en el mundo, sin embargo, los cinco primeros pases
productores concentran el 65% de la produccin mundial. De acuerdo a cifras del 2007, el Per se ubica como el
segundo productor mundial y su produccin fue de 1,500 TM, superando en 300 mil TM a la del 2006.
La produccin mundial de zinc en concentrados y en metlico ha registrado una tendencia claramente ascendente en
los ltimos aos como consecuencia del progresivo aumento de la demanda mundial liderado por los sectores
construccin y transporte, los cuales insumen alrededor del 70% del zinc producido.
En lo que respecta al consumo, Asia, liderado por China e India, ha sido la regin que ha explicado en buena parte el
crecimiento de la demanda mundial de zinc. En los ltimos 18 aos esta regin pas de demandar 1.9 millones de TM
en 1989 a mas de 6.0 millones en el 2007, lo que representa un crecimiento de ms de 200% en el perodo.
Actualmente, dicha regin lidera la demanda de zinc a nivel global con el 54% del total, superior al 28% registrado en
el ao 1989. En contraste, en ese perodo de tiempo Europa y el continente americano redujeron su importancia
relativa en el consumo del metal.
Crecimiento de la produccin y cotizacin al contado del zinc
Miles TM
Consumo Mundial de Refinados de zinc por Regiones

(% del total)
US$/TM
1,200
3,500
Produccin concentrados (izq)
1,000
Produccin refinados (izq)
800
Cotizacin zinc LME (der)
600
Oceana
Africa
Europa
Amrica
Asia
3,000 100%
2,500
400
2,000
200
1,500
1,000
(200)
(600)
60%
40%
20%
500
(400)
80%
0%
88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
a. Mercado de concentrados
Durante los aos 2001 y 2002 se mantuvo casi sin cambios la produccin de concentrados a nivel mundial, tras
el importante crecimiento registrado en aos previos que produjo una cada de los precios internacionales y un
posterior cierre de varios proyectos a nivel global 9 . A partir del 2003 dicha situacin se revirti elevndose los
volmenes producidos de concentrados en un contexto de recuperacin de la economa mundial y de los precios
internacionales del mineral.
China: Intercambio comercial de zinc
TPF
FPT
(miles de TM)
600
1,000,000
Balance Fsico del Mercado Mundial de Concentrados

(TM)
Concentrado
400
Refinado
200
800,000
600,000
400,000
-200
200,000
Exportador neto
-400
Importador neto
-600
(200,000)
-800
(400,000)
00
01
02
03
04
05
06
07E
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
Segn la Comisin Chilena del Cobre (Cochilco), en el 2004 se negociaron contratos de derivados, cuyo subyacente era el cobre, que implicaban la
comercializacin del mineral por un total de 586 millones de TM, sin embargo, en ese mismo ao el consumo global de refinados alcanz nicamente 14.8
millones. Lo anterior se produce como consecuencia de las liquidaciones del contrato antes de entrega y las renovaciones de los mismos antes de
vencimiento.
9 Durante el 2003 se registr el cierre de importantes plantas como la de Avonmouth (Inglaterra) con una capacidad de produccin de 115,000 TM, Cockle
Creek en Australia (110,000 TM) y Noyelles Godault en Francia (100,000 TM).
TP
PT
TP
PT
12
Pwc
Sin embargo, dada la creciente demanda proveniente de China e India, el mercado mundial de concentrados de
zinc continu registrando una relativa escasez que produjo una cada precipitada de los costos de tratamiento
(CT). Lo anterior tambin fue una de los factores que explicaron el alza de las cotizaciones del zinc en refinados
registrados hasta el 2006. Sin embargo, el 2007, debido a la mayor disponibilidad de concentrados a nivel global
y el persistente aumento de los CT, se produjo una cada marginal en la cotizacin del zinc en el mercado
mundial.
Para el ao 2008, sobre la base de los proyectos en cartera existentes a nivel global (ver cuadro), el Scotiabank
Per estima que la produccin mundial de zinc en concentrados registrara un crecimiento de 10.2%, explicado
principalmente por la mayor produccin en Bolivia (San Cristbal), China, Canad y Australia en un entorno de
elevados precios del mineral. Similarmente, en el 2009 la produccin de zinc en concentrados continuara
registrando elevadas tasas de crecimiento al alcanzar un total de 13.4 millones de TM, lo que representa un
crecimiento de 6.3%. Los referidos niveles de crecimiento de la produccin en concentrados, aunado a la puesta
en vigencia a partir del 1 de enero del presente ao de un impuesto de 15% a las importaciones de zinc de baja
ley, seran las principales razones para que este ao y el prximo se contine observando un supervit fsico del
mineral en concentrados.
13
Pwc
Sin embargo, a pesar de las medidas impulsadas por el gobierno chino destinadas a reducir la demanda por
materias primas y el crecimiento de su economa, este pas continuar siendo un importante importador neto de
zinc en concentrados a nivel global, pero en menores niveles que los registrados en aos anteriores. Asimismo,
dada la mayor disponibilidad de concentrados, los CT continuaran registrando una tendencia alcista
mantenindose por encima de sus niveles de largo plazo.
b. Mercado de refinados y balance fsico
Durante el 2007, el mercado de refinados registr un marginal dficit de oferta del orden de 15,000 TM, por
cuarto ao consecutivo. La produccin de refinados registr un total de 11.4 millones de TM que representa un
crecimiento de 7.0% respecto del total producido en el ao 2006. El referido crecimiento estuvo principalmente
explicado por la mayor produccin proveniente de Asia (+11.4%), liderado por China, adems de Europa
(+2.5%), responsable del 22.6% de la produccin mundial de refinados.
En lo que respecta al consumo del zinc en refinados, en el 2006 se registr un crecimiento de 3.7% liderado por
el creciente consumo proveniente de China (15.2%), que mas que compens la cada registrada en EE.UU. (8.8%), afectada por la importante desaceleracin de la actividad inmobiliaria y los riesgos recesivos en su
economa. En el 2006 China volvi a convertirse en un exportador neto de refinados, tras dos aos consecutivos
en los cuales sus exportaciones se ubicaron por debajo de sus compras del mineral en el exterior.
Para el 2008, considerando los proyectos a nivel global y el crecimiento de la capacidad de refinacin a nivel
global, la produccin del metal experimentara un crecimiento de 7.7%, para alcanzar un total de 12.3 millones
de TM. Este crecimiento estara liderado principalmente por la mayor produccin proveniente de de la India,
China, Canad, Australia y algunos pases europeos.
La produccin de refinados en China alcanzara un total de 4.1 millones de TM, lo cual representara un
crecimiento cercano al 6.0% comparado con los niveles del ao anterior, por debajo del 15% registrado durante
el 2007. Esta desaceleracin en el ritmo de crecimiento de la produccin de refinados se debera principalmente
a las menores perspectivas de crecimiento mundial y a la imposicin de un impuesto de 15% a las importaciones
de zinc en concentrados, afectando tambin los volmenes exportados del metal. Sin embargo, el factor que
continuara dando un soporte alcista en la produccin de zinc en China provendra de la industria local de
galvanizados, producto de la creciente demanda interna proveniente del sector construccin y de produccin de
autos. En este ltimo caso, el crecimiento estimado de la industria automotriz estara basado en el aumento de
la migracin del campo a la ciudad y al escaso nivel de densidad vehicular existente en China 10 .
TPF
FPT
Densidad Vehicular por pases

(N de v ehculos por cada 1000 habitantes)
China: Balance fsico
EE.UU.
Francia
/1
(miles de TM)
600
Alemania
Japn
Italia
y exportaciones netas de refinados
500
Balance fsico
400
Exportaciones netas
300
Suiza
Espaa
200
Portugal
Polonia
100
Lituania
Corea del Sur
-100
-200
Rusia
Brasil
Mxico
-300
01
02
03
04
05
06
07E
08E
09E
/1 Produccin - consumo de refinados de zinc
Sud Africa
Turka
Prom. muestral 339 Veh/
China
India
18
100
200
300
400
500
600
700
800
900

10
De acuerdo con informacin de la Asociacin Internacional del Zinc (IZA por sus siglas en ingls), cada auto insume en su produccin en
promedio alrededor de 17.3 Kg de zinc.
TP
PT
14
Pwc
Un aspecto que potencialmente podra afectar los estimados de produccin del metal se asocia al dficit de
electricidad que se registra actualmente en China, lo cual eventualmente podra retrasar y/o afectar los
proyectos en cartera programados para este ao y el prximo.
En cuanto a la demanda, durante el 2008 y 2009 se registrara un crecimiento de 3.6% y 3.2% respectivamente
como consecuencia de un aterrizaje suave que experimentara el crecimiento de la produccin industrial a nivel
global, impulsado por las economas emergentes, especialmente por China e India. A nivel de sectores, la
produccin de galvanizados para la industria de construccin y de produccin de autos continuar liderando la
demanda mundial, especialmente en pases de la regin asitica. Se prev que durante el 2008 el crecimiento
del consumo en EE.UU. continuara registrando tasas negativas de crecimiento de su consumo local.
Durante el 2008 la demanda global de refinados de zinc registrara un crecimiento de 407,000 TM, de los cuales
casi un 70% provendra de la demanda China. Dicho crecimiento estara principalmente explicado por la mayor
produccin local de acero galvanizado usado principalmente en el sector construccin y en un pequeo pero
creciente porcentaje en la industria automotriz. Se estima que la produccin de acero galvanizado en China
registrara un crecimiento superior al 10% durante el 2008, producto de la fortaleza de la demanda interna y el
aumento de la capacidad de produccin de galvanizados.
Sobre la base de lo sealado anteriormente, el mercado de refinados a nivel global registrara un supervit fsico
del orden de 458,000 TM, debido ms que a consideraciones de demanda a factores de oferta. Un escenario de
precios an elevados llevara adelante proyectos a nivel global que impactara sustantivamente la oferta del
metal. Similarmente, para el 2009, y como consecuencia de la puesta en marcha de importantes proyectos, el
mercado fsico de refinados registrara un supervit del orden de ms de 600,000 TM, lo cual elevara los
inventarios mundiales impactando negativamente la cotizacin del metal en el mercado mundial.
c. Escenario de precios de corto y largo plazo

En ese contexto, para el ao 2008 se estima que la cotizacin internacional del zinc registrara una cada por
segundo ao consecutivo al alcanzar un valor promedio anual de US $ 2,481 por TM, de acuerdo con el
promedio de las proyecciones de los bancos de inversin.
15
Pwc
Curva de Futuros del Zinc
(US$/TM)
3,900
25-Feb-08
Hace 1 mes
Hace 1 ao
3,500
3,100
2,700
2,300
1,900
1
7
10
13
16
19
Mes de Vencimiento del Contrato
22
25

Proyeccin de Cotizacin del Zinc

(Promedio anual US$/TM, Spot LME)
Compaa
ABN Amro
ABARE
Angel Commodities
Antaike
Baclays Capital
BaseMetals.com
BMO Capital
BNP PRIBAS
Canacord Capital
China Int.
CIBC
CITIC Securities
Citigroup
Commerzbank AG
Commonwealth Bank
Commtrendz
CPM Group
Credit Suisse
Desjardins
Deutsche Bank
Dresdner
EIU
Essence Securities
Fairfax IS
Goldman Sachs
JPMorgan
Macquarie
Merrill Lynch
Metal Bulletin Research
MF Global
Mitsui B.
Natexis Metals
RBC
Sanford C.
Scotiabank Group
Seymour Pierce
Societe Generale
StandardBank
Standard Chartered
Toronto - Dominion
Triland Bank
TSO Associetes
UBS
Promedio
Mediana
Mas alto
Mas bajo
N de pronsticos
Var % YoY
2008
1,775
2,425
1,510
2,300
2,800
2,200
2,645
2,125
2,425
2,300
3,086
2,600
2,755
2,350
2,310
2,750
2,510
3,086
2,756
2,304
2,300
2,150
2,650
2,000
2,413
2,900
2,535
2,825
2,613
2,405
2,643
2,752
3,197
2,575
2,315
2,204
1,950
2,480
2,650
2,425
2,600
2,535
2,535
2,481
2,510
3,197
1,510
43
-23.8%
2009
2010
1,984
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
2,064
n.a.
2,200
n.a.
1,800
n.a.
2,535
n.a.
1,975
n.a.
2,315
n.a.
n.a.
n.a.
2,756
n.a.
n.a.
n.a.
2,425 2,205
n.a.
n.a.
1,885
n.a.
3,150
n.a.
2,250
n.a.
2,205
n.a.
3,307
n.a.
2,105 2,315
n.a.
n.a.
1,764 1,653
2,500
n.a.
1,800
n.a.
2,775
n.a.
2,150 1,808
1,984
n.a.
2,400 1,896
2,400
n.a.
2,000
n.a.
2,300
n.a.
2,816
n.a.
2,756 3,307
2,125
n.a.
1,764
n.a.
2,204
n.a.
1,500 1,500
2,390
n.a.
2,400
n.a.
2,094 2,094
n.a.
n.a.
1,609
n.a.
3,086 3,307
2,271 2,232
2,205 2,094
3,307 3,307
1,500 1,500
36
9
-8.4% -1.8%
2011
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
1,444
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
2,359
n.a.
1,543
n.a.
n.a.
n.a.
1,808
n.a.
2,293
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
4,189
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
1,764
n.a.
n.a.
1,918
2,165
1,863
4,189
1,444
8
-3.0%
Respecto de esto ltimo, al analizar el comportamiento del mercado

fsico de los ltimos tres aos, a travs de los inventarios administrados
por el LME en trminos de semanas de consumo mundial, y su relacin
con la cotizacin internacional del zinc se observa que ambas variables,
en el perodo sealado, muestran una elevada correlacin 11 . Lo anterior
es consistente en la medida de que los agentes del mercado
(comerciales y no comerciales) toman los inventarios de Londres como
una medida de la escasez relativa del mineral a nivel global
construyendo sobre esta base sus expectativa de precios.
TPF
FPT
La cotizacin internacional del metal registrara un valor promedio anual

de US$ 2,271 por TM durante el ao 2009, de US$ 2.232 por TM
durante el 2010 y de US$ 2.165 por TM durante el 2011. Asimismo, se
considera que dicha tendencia en la cotizacin del mineral persistira en
los aos siguientes producto adicionalmente de desaceleracin en el
ritmo de crecimiento de la produccin industrial a nivel global y del
consumo del metal.
Nuestros estimados son coincidentes con la actual estructura del
mercado de futuros del mineral en la Bolsa de Metales de Londres. El
backwardation (precios al contado mayores a los precios de entrega del
mineral a futuro) puede ser tomado como una tendencia que
eventualmente seguiran los precios del metal en los prximos meses,
sin embargo, los niveles deben ser considerados de manera referencial
en la medida que se encuentran altamente correlacionados con el
comportamiento del mercado spot (contado), el cual registra una
elevada volatilidad y se encuentra principalmente influenciados por los
niveles de inventarios y la expectativa respecto a produccin, consumo
y tasas de inters en el mercado mundial.
Para un escenario de ms largo plazo se han incorporado variaciones
incrementales en funcin a la inflacin al productor estructural de largo
plazo de la economa de EE. UU., que es de 2.25%.
Fuente: Encuesta Reuters (22Ene08), Bloomberg.
Es importante anotar que la utilizacin de precios reales tiende a recoger parcialmente, los cambios en los
costos de produccin en el sector minero que se elevan en parte por consideraciones inflacionarias.
TP
11
PT
El R2 es superior al 90%.
P
16
Pwc
Cotizacin Histrica del Zinc LME
(US$/TM)
4,500
4,000
3,500
Nominal
3,000
Real /1
2,500
2,000
Precio Largo Plazo
1,500
1,000
500
0
47 51 55 59 63 67 71
/1 Deflactor IPP EE.UU, base Abril 2007=100
75
79
83
87
91
95
99
03
07E
4.2 Plomo
a. Oferta y demanda mundial
Al igual que el zinc, son ms de 50 los pases que producen plomo a nivel global, pero solo 5 de ellos concentran el
65% del total de la oferta. El Per en el contexto mundial se ubica como el cuarto productor, y la demanda mundial de
plomo se concentra principalmente en la produccin de bateras.
Durante el 2006, el mercado de plomo en refinados registr un dficit fsico del orden de 16,000 TM, por cuarto
ao consecutivo tras las elevadas tasas de crecimiento de la produccin industrial a nivel global y a pesar de
registrarse precios rcord del plomo en el mercado mundial.
Usos finales del Plomo, 2005
Ranking Mundial de Produccin y Reservas

(en miles de TM)
Pas
China
Australia
EE.UU.
Per
Mxico
Canad
India
Irlanda
Suecia
Polonia
Resto
Total Mundial
Produccin Minera
2006
2007
1,251
1,320
617
640
435
430
313
329
120
110
82
75
70
75
62
55
56
75
51
50
388
391
3,445
3,550
Reservas
11,000
24,000
7,700
3,500
1,500
400
n.a.
n.a.
500
n.a.
29,900
79,000
Municiones
(armas)
2%
Laminado y
enrollado
6%
Pigmentos y
compuestos
8%
Aleaciones
Revestimiento
3%
de cables
1%
Otros
3%
Bateras
77%
La oferta mundial de plomo registr en el 2007 una mejora en su ritmo de crecimiento. La produccin de
concentrados alcanz un total de 3.7 Millones de TM que representa un aumento de 4.1% respecto al ao
anterior, por encima del 3.0% registrado el ao precedente.
Dicha aceleracin en el ritmo de crecimiento se debe principalmente a la mayor produccin proveniente de Asia
(+8.3%) y de Amrica (+3.3%), responsables del 45.1% y 28.3% de la oferta mundial de concentrados, que ms
que compens la cada en la produccin producida en Oceana (-43%). A nivel de pases destaca la mayor
oferta de concentrados proveniente de China, la zona Euro y Bolivia (Proyecto San Cristbal). Para el 2008 se
17
Pwc
estima que la produccin de plomo en concentrados registrara una aceleracin en su ritmo de crecimiento al
alcanzar una variacin de 9.0%, debido principalmente por la mayor extraccin de mineral en China, India y
algunos pases de Europa, incentivados por un escenario de altos precios y la creciente demanda proveniente
de la industria automotriz, de telecomunicaciones y de tecnologa de informacin. Para el 2009 se estima una
desaceleracin del ritmo de crecimiento de la produccin en mina.
En lo que se refiere a la produccin de refinados, durante el 2007 se registr un crecimiento de 2.5%
influenciado principalmente por la mayor produccin China (+3.5%) que lleg a explicar el 46.4% del crecimiento
de la produccin mundial del periodo, mientras que todo Asia fue responsable del 83.1%, que ms que
compens la cada de 0.3% registrada en el continente americano y de 1.2% en Oceana, afectada en este
ltimo caso por el cierre del Proyecto Magellan (Australia). Para el 2008, se estima que la produccin mundial
del metal registrara un crecimiento de 5.9% impulsado por un entorno de precios del plomo en niveles rcord
histrico y el inicio de nuevos proyectos en China, y en menor medida por una mayor produccin en Canad,
Rusia e Inglaterra.
En el 2007, el consumo mundial del mineral tambin registr una desaceleracin en su ritmo de crecimiento
afectado en parte por los elevados precios del mineral a nivel global. Ese ao se consumi un total de 8.2
millones de TM, que representa un crecimiento de solo 2.0% comparado con los totales del ao previo. Dicho
crecimiento estuvo explicado bsicamente por la mayor demanda China (+17.0%) impulsado por la creciente
demanda local proveniente de su industria de produccin de bateras y autos. Otras de las regiones que
contribuyeron al crecimiento del consumo mundial de plomo en refinados fueron otras reas de Sudeste de Asia,
particularmente la India. Sin embargo, es importante anotar que la demanda proveniente de EE.UU. registr una
cada de 3.4%, mientras que, la proveniente de Europa registr una de 2.9% como consecuencia de las
restricciones ambientales que impide el uso de plomo en electrodomsticos.
Para el ao 2008, se estima que la demanda por refinados de plomo registrara un crecimiento de 3.8%
explicado principalmente por el mayor consumo proveniente de China (15.0%) impulsado por su creciente
produccin y consumo local de vehculos. Respecto de lo anterior, es importante anotar de que en el referido
pas asitico se registra un bajo nivel de densidad vehicular (ver pgina 12), que lo coloca de cara a los
prximos aos con un potencial de crecimiento interesante y es el principal sustento de la creciente demanda de
refinados de plomo. Se estima que slo en el 2007 las ventas de vehculos en China habra registrado un
crecimiento de 25%, liderando el crecimiento del consumo de autos a nivel global.
18
Pwc
China: Intercambio Comercial de plomo

(miles de TM)
700
Ex portador neto
500
300
100
-100
-300
-500
Concentrados
Refinados
-700
Importador neto
-900
01
02
03
04
05
06
07
08F

Proyeccin de Cotizacin del Plomo
(Promedio anual US$/TM, Spot LME)
Compaa
ABN Amro
ABARE
Angel Commodities
Antaike
Baclays Capital
BaseMetals.com
BMO Capital
BNP PRIBAS
Canacord Capital
China Int.
CITIC Securities
Citigroup
Commerzbank AG
Commonwealth Bank
Commtrendz
CPM Group
Credit Suisse
Desjardins
Deutsche Bank
Dresdner
EIU
Essence Securities
Fairfax IS
Goldman Sachs
JPMorgan
Macquarie
Merrill Lynch
Metal Bulletin Research
MF Global
Mitsui B.
Natexis Metals
RBC
Sanford C.
Scotiabank Group
Seymour Pierce
Societe Generale
StandardBank
Standard Chartered
TD Newcrest Inc
Toronto - Dominion
Triland Bank
TSO Associetes
UBS
Promedio
Mediana
Mas alto
Mas bajo
N de pronsticos
Var % YoY
2008
2,315
2,800
2,550
2,620
2,200
2,200
2,425
2,500
2,535
2,400
2,750
3,031
2,250
2,617
2,250
2,340
1,874
3,086
2,326
2,275
2,674
2,850
n.a.
2,969
2,700
2,949
2,300
2,544
2,351
2,588
3,300
2,205
2,575
n.a.
2,204
2,050
2,540
2,500
1,653
n.a.
2,500
n.a.
2,646
2,499
2,500
3,300
1,653
39
-3.7%
2009
2010
1,543
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
2,468
n.a.
2,000
n.a.
1,350
n.a.
1,323
n.a.
1,950
n.a.
1,984
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
2,425 1,984
n.a.
n.a.
1,608
n.a.
2,800
n.a.
1,890
n.a.
1,543
n.a.
3,307
n.a.
1,692 1,433
n.a.
n.a.
1,929 1,742
2,500
n.a.
n.a.
n.a.
2,500
n.a.
1,225
992
2,646
n.a.
2,025 1,896
2,200
n.a.
2,050
n.a.
2,100
n.a.
n.a.
n.a.
1,764
n.a.
1,800
n.a.
n.a.
n.a.
1,102
n.a.
1,300
n.a.
2,060
n.a.
1,500
n.a.
1,102
882
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
2,866 3,086
1,953 1,716
1,950 1,742
3,307 3,086
1,102
882
31
7
-21.8% -12.1%
2011
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
728
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
1,213
n.a.
1,499
n.a.
n.a.
n.a.
992
n.a.
2,293
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
882
n.a.
n.a.
n.a.
1,433
1,291
1,213
2,293
728
7
-24.8%
En el 2007 el referido pas asitico continu siendo un importador

neto del mineral en concentrados tras alcanzar cifras rcord de ms
de 700,00 TM en el balance, que representa un crecimiento de ms
de 7.0% comparado con los niveles registrados durante el ao
precedente, afectando la oferta del mineral en concentrados a nivel
global. A nivel de pases, ms del 50% de las importaciones de
concentrados provinieron principalmente de Australia, el Per,
Repblica de Korea y los EE.UU.
Para los prximos aos, al igual que los precedentes, China
continuara siendo un importador neto de plomo en concentrados y
un exportador neto de refinados. Sin embargo, luego de la
reduccin de los impuestos al valor agregado y la imposicin de un
impuesto de 10% a las exportaciones de refinados de plomo, en los
prximos aos se vera una reduccin de los niveles de
importaciones de concentrados y de exportacin de refinados.
Para el 2008 la cotizacin del plomo en el mercado internacional
registrara un promedio anual de US$ 2,499 por TM, sobre la base
del promedio de las proyecciones de los bancos de inversin (ver
tabla). Dicha proyeccin se sustenta en un crecimiento an robusto
del consumo mundial de refinados, liderados principalmente por
China.
El estimado de precio para el presente ao es consistente de
manera referencial con un mercado a futuro con un marginal
backwardation (precios a futuro menores que los de contado), lo
cual es un indicio de que los precios del mineral se mantendran
an en niveles elevados en los prximos meses.
Asimismo, de acuerdo con el promedio de las proyecciones, em el
2009 el precio de este metal sera de US$ 1,953 por TM, para el
2010 de US$ 1,716 por TM y para el 2011 un nivel de US$ 1,291.

Elab. Estudios Econmicos - Scotiabank
Para las estimaciones de precios de largo plazo se han incorporado variaciones incrementales en funcin a la
inflacin al productor estructural de largo plazo de la economa de EE. UU., que es de 2.25%.
19
Pwc
Inventarios vs precio del plomo
US$/TM
3700
Cotizacin Histrica del Plomo LME

(US$/TM)
Nov 07
y = 551.76x
rea de ubicacin del
3200
-0.7194
R = 0.7394
precio promedio 2008

2700
3,300
3,000
Nominal
2,700
Real /1
2,400
2,100
2200
1700
rea de ubicacin del
1,800
precio promedio 2009
1,500
Precio Largo
1,200
900
1200
Ene01
600
300
700
200
47
0.12
0.32
0.52
0.72
0.92
1.12
1.32
1.52
51
55
59
63
67
71
75
79
83
87
91
95
99
03
07E
Inv entarios (N de semanas de consumo)
4.3 Plata
4.3.1 Oferta y demanda mundial
La cotizacin internacional de la plata, al igual que el oro, mas all de estar explicado por factores de ndole
estructural asociado con produccin y demanda fsica, se encuentra en afectada por factores de ndole
especulativo y de demanda del metal como activo de inversin.
Sin embargo, a pesar del escaso poder predictivo que tiene el mercado fsico sobre la cotizacin internacional
del metal, su estructura y comportamiento tiende a exacerbar el comportamiento especulativo del mercado.
A nivel mundial, el Per se ubica como el principal productor de plata, los cinco principales pases concentran el
62.8% del total. En el 2007 la produccin total de plata fue de 109,312 miles de onzas. Este mineral se produce
en minas en donde se extrae la plata de manera secundaria, es decir su extraccin se produce al producir otro
tipo de mineral. Alrededor del mundo, el 29% de la produccin mundial proviene de minas en donde la principal
fuente de ingreso es la plata, que se denomina produccin primaria. Un porcentaje similar se extrae de minas de
plomo/zinc.
Durante el 2006, la cotizacin internacional de la plata, al igual que el resto de los metales preciosos, registr
una importante alza (+58.0%) como consecuencia de la mayor demanda especulativa proveniente de fondos
especializados (Exchange Traded Funds -ETF) en medio de la cada del dlar frente al Euro y los riesgos
inflacionarios latentes en la economa americana asociados con los precios an elevados del petrleo en el
mercado mundial.
Segn la consultora de metales GFMS, la oferta mundial del mineral registr un crecimiento de 1.7%, liderado
por las mayores ventas oficiales (+14.3%), las cuales explicaron el 62.2% del crecimiento. La produccin en
mina, responsable del 69.7% de la oferta del mineral, registr un crecimiento marginal de 0.7% como
consecuencia de la mayor produccin proveniente de minas secundarias ubicadas en el Per, China, Chile y
Mxico que compens la cada de Australia producto de los trabajos de recuperacin minera en la unidad
Cannington, una de las ms importantes de ese pas.
Como consecuencia del inicio de importantes proyectos mineros ubicados en Latinoamrica y China asociados
con la produccin de zinc, plomo y oro, este ao y los prximos dos aos se registraran altas tasas de
crecimiento de produccin proveniente de minas secundarias de plata.
20
Pwc
Por otro lado, en el 2006, las ventas oficiales netas del mineral registraron un imprevisto crecimiento de 14.3%,
como consecuencia de las ventas del metal en Rusia e India. El gobierno ruso llev adelante operaciones de
ventas del mineral aprovechando los elevados precios, los cuales alcanzaron niveles de US$ 14.94 por onza a
mediados del ao 2006, mximos de los ltimos 25 aos. Para los prximos aos, dado los bajos niveles de
stocks disponibles para la venta, la mayora en manos de China, las referidas ventas se ubicarn por debajo de
los alcanzados en aos previos.
Plata: Cotizacin y compras especulativas

75,000
16
14
60,000
12
45,000
10
30,000
15,000
0
Sep-03
Nov-03
Jan-04
Mar-04
May-04
Jul-04
Sep-04
Nov-04
Jan-05
Mar-05
May-05
Jul-05
Sep-05
Nov-05
Jan-06
Mar-06
May-06
Jul-06
Sep-06
Nov-06
Jan-07
Mar-07
May-07
Posicin Neta No Com. (N Contratos) (der)
Spot del PlataUS$/Onza (izq)
Por su parte, la plata de reciclaje (scrap) registr un crecimiento menor al 1%, reflejando la poca sensibilidad
(elasticidad) del scrap industrial a un aumento de la cotizacin del mineral en el mercado mundial, el cual
compens la cada de scrap de productos de fotografa, afectado por la mayor demanda de cmaras digitales, y
el scrap de joyera, afectado por los elevados precios del mineral a nivel global.
En lo que respecta a la demanda mundial, en el 2006 se registr un crecimiento de 2.0% liderado por la
importante demanda de plata para inversin y uso industrial. Ese ao se registr un crecimiento de 36.0% en el
consumo de plata para fines de inversin especulativa debido a: i) el inicio de actividades del fondo especulativo
IShare - ETF especializado en la comercializacin de plata, ii) la tendencia alcista registrada en la cotizacin del
resto de metales, y, iii) la debilidad del dlar. Coincidentemente, las posiciones netas no comerciales
21
Pwc
(especulativas) registraron importantes alzas acompaando el rally de la cotizacin del metal en el mercado
mundial.
La demanda industrial del mineral registr un crecimiento de 5.1% en ese mismo ao gracias al buen
performance alcanzado por el sector elctrico y electrnico. Este crecimiento ms que compens la cada de
5.0% en la produccin de joyera de plata, afectada por los elevados precios del mineral en el mercado mundial,
adems de la menor fabricacin fotogrfica (-10.0%), afectada por el cambio del consumo mundial hacia la
tecnologa digital. En los prximos aos estimamos que la demanda de plata para fotografa continuara
registrando cadas de ms de 5% por ao, similarmente la demanda del metal para joyera, dada sus elevada
elasticidad a precios, y congruente con mayores precios proyectados para el 2007 y 2008 registraran tambin
cadas.
4.3.2 Escenario de precios de corto y largo plazo
Proyeccin de Cotizacin de la Plata
(Promedio anual, US$/Onza Troy)
Compaa
ABARE
Antaike
Axis Bank
B.N. Vaidya & Assoc.
Baclays Capital
Blanchard and Company
BMO Capital
BNP PRIBAS
Citigroup
CRU International
Commerzbank AG
CPM Group
Credit Suisse
Deutsche Bank
Dresdner
EIU
GFMS
Goldman Sachs
Heraeus
HSBC
INTL Commodities
JPMorgan
Kotak Commodity Service
Logic Advisors
Macquarie
Merrill Lynch
Mitsui B.
MKS Finance
Natexis Metals
Prospector Asset Manag.
RBC
ROC Consultancy
Safe Trade Advisors
Scotiabank Group
Scotia Capital Inc
Societe Generale
StandardBank
Sumitomo Corp.
TheBullionDesk.com
Toyota Tsusho Corp.
UBS
Promedio
Mediana
Mas alto
Mas bajo
N de pronsticos
Var % YoY
2008
14.25
15.00
15.10
14.25
14.88
17.00
15.50
14.40
15.00
12.75
16.80
16.50
17.25
16.28
16.00
15.00
15.45
17.00
14.80
14.00
13.95
14.00
16.99
14.80
14.06
15.69
15.10
16.00
15.50
14.25
14.01
14.00
16.10
16.50
15.50
13.75
14.70
15.00
16.75
15.60
15.10
15.23
15.10
17.25
12.75
41
13.8%
2009
n.a.
14.00
n.a.
n.a.
n.a.
19.00
16.50
10.65
15.50
11.50
n.a.
18.00
19.00
15.70
n.a.
14.50
n.a.
16.70
13.75
n.a.
n.a.
10.20
n.a.
14.00
12.00
14.93
16.00
n.a.
n.a.
n.a.
14.60
n.a.
n.a.
13.00
16.00
10.50
12.00
17.00
n.a.
16.20
12.80
14.56
14.60
19.00
10.20
25
-4.4%
2010
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
16.00
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
14.20
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
10.00
n.a.
n.a.
n.a.
14.19
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
16.50
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
12.00
13.82
14.20
16.50
10.00
6
-5.1%
2011
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
13.10
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
12.00
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
10.00
n.a.
n.a.
n.a.
12.00
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
n.a.
11.96
11.81
12.00
13.10
10.00
5
-14.5%
Se estima que la demanda especulativa y de inversin continuara

explicando el alza de la cotizacin del metal en el mercado mundial.
Otro de los factores que impulsaran el precio se asocia con la
expectativa de una mayor debilidad del dlar frente a las principales
monedas mundiales en medio de una menor diferencial de tasas
entre EE.UU. y Europa, adems, el riesgo inflacionario percibido
como consecuencia de los persistentes elevados precios del petrleo
a nivel global. En ese contexto, para el 2008 se proyecta un precio
promedio de plata de US$ 15 onza, mientras que en 2009 y 2010 se
proyecta US$ 15 y US$ 14, respectivamente.
Dichos estimados son congruentes tambin con la actual estructura
del mercado de futuros de la plata, el cual muestra un relativo nivel
de contango -cotizacin a futuro mayores que las de contado- y
puede ser tomada como referencia de la probable tendencia que
seguira la cotizacin de la plata en los prximos meses.
A largo plazo se considera una cotizacin de entre US$9 y US$ 10, lo

cual es consistente con el promedio geomtrico de las cotizaciones
anuales en trminos reales de los ltimos 20 aos.
22
Pwc
5. Anlisis de la Empresa
5.1 Antecedentes
En el ao 1942 se constituye Volcan Compaa Minera S.A. para dedicarse a la exploracin, explotacin,
extraccin, concentracin, tratamiento y comercializacin de minerales polimetlicos proveniente de las minas
Ticlio y Carahuacra. Luego, en 1997 la compaa adquiere, en el marco del proceso de privatizaciones
emprendido por el Estado Peruano, la Empresa Minera Mahr Tunel S.A. propietaria de las minas San Cristbal y
Andaychagua. En 1998 se emprende un proceso de fusin entre ambas empresas crendose Volcan
Compaa Minera S.A.A. (en adelante la compaa o Volcan).
Posteriormente, en 1999 la compaa adquiere la Empresa Minera Paragsha S.A.C., propietaria de la Unidad
Minera Cerro de Pasco y en el 2000 hace lo propio con la Empresa Administradora Chungar y la Empresa
Explotadora de Vinchos Ltda. S.A.C. propietarias de las minas Animn y Vinchos respectivamente.
Volcan es indirectamente propietaria de la Compaa Minera Alpamarca S.A.C., Shalca Compaa Minera S.A.C.
y Minera Aurfera Toruna S.A.C, al ser todas ellas propiedad de la Empresa Minera Paragsha S.A.C.
Similarmente, la compaa es propietaria de manera indirecta de Minera Vichaycocha S.A.C.
Volcan Compaa Minera S.A.A.
99.99%
99.99%
Empresa Administradora
Chungar S.A.C.
49.82%
99.99%
Empresa Minera
Paragsha S.A.C.
Empresa Explotadora
de Vinchos S.A.C.
Cia. Industrial Limitada

de Huacho S.A.
99.99%
99.99%
Cia. Minera
Alpamarca S..A.C.
99.99%
80%
Shalca Cia.
Minera S.A.C.
Cia. Minera
Vichaycocha S.A.C.
Minera Aurfera
Toruna S.A.C.
Como consecuencia de este proceso de expansin, la compaa logr ubicarse como la principal empresa
productora de zinc, plomo y plata a nivel nacional y entre los ms importantes a nivel mundial en el caso de zinc
y plata 12 .
TPF
FPT
Principales Productores Mundiales de Zinc en mina
900
Principales productores locales de Zinc*

(TM)
300,000
800
250,000
700
200,000
600
150,000
500
400
100,000
300
50,000
200
Fuente: PricewaterhouseCoopers
Sociedad Civil de R.L.
TP
12
PT
* Contenido fino del mineral en concentrados. Ao 2006 ** Incluy e subsidiarias
P a n A m e rican
S ilver
M ilp o
M o ro co ch a
Boliden
C o lq u isiri
Volcan
S a n ta L u isa
Vedanta
A ta co ch a
Zinifex
E l B ro ca l
Teck
Cominco
A n ta m in a
Xstrata
Los
Q u e n u a le s
V o lca n **
100
Fuente: PricewaterhouseCoopers
Sociedad Civil de R.L.
Sobre la base de produccin en mina y de acuerdo con la informacin de la empresa, Volcan es la cuarta productora mundial minera de plata.
23
Pwc
Principales productores locales de Plomo*
(TM)
100,000
Principales productores locales de Plata*

(millones de Oz troy)
18
16
80,000
14
12
60,000
10
8
40,000
6
4
20,000
2
Argentum
Southern
Copper
Los Quenuales
Quiruvilca
El Brocal****
Antamina
Ares
Buenaventura**
Buenaventura
Pan American
Silver
Raura
Perubar
Santa Luisa
Atacocha
Los
Quenuales
Milpo
El Brocal
Volcan**
* Contenido fino del mineral en concentrados. Ao 2006 ** Incluy e subsidiarias
Volcan**
* Contenido fino (2006) ** Incluy e subsidiarias *** Incluy e participacin en El Brocal (34.29%) y Yanacocha (43.65%)
**** Neto de participacin de Buenav entura
Fuente: PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L.
Fuente: PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L.
La duracin de las operaciones de la compaa tiene un carcter indefinido, pero limitado a la disposicin de
reservas, las cuales pueden variar de acuerdo con los niveles de inversiones en exploracin y a los resultados
asociados a stos. A fines del 2007 Volcan y sus subsidiarias eran titulares de concesiones mineras, sobre la
base de las cuales se emprendieron los trabajos de exploracin y desarrollo, que cubran un rea de 229,715
hectreas, concentradas principalmente en Volcan Cia. Minera S.A.A. y su subsidiaria Compaa Minera
Vichaycocha S.A.C. A travs de esta ltima Volcan ha llevado adelante los denuncios mineros en aos
recientes.
Fuente: Volcan
Asimismo, Minera Aurfera Toruna S.A.C., propiedad indirecta de la Compaa, es titular de concesiones
mineras que cubren un rea de 900 hectreas.
Los concentrados de zinc y plomo-plata, principales productos del grupo, se comercializan tanto a nivel local
como en el exterior, estando sus precios de venta afectos a los vaivenes de la cotizacin internacional de los
metales (price commodity risk) lo cual hace menos predecibles sus resultados futuros.
Los resultados financieros consolidados de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias (en adelante el
Grupo), sobre la base de los cuales se realiza el presente Informe de Valorizacin, incluyen las inversiones al
99.99% que mantiene Volcan en Empresa Administradora Chungar S.A.C, as como en Empresa Explotadora de
Vinchos S.A.C. y Empresa Minera Paragsha S.A.C.
5.2 Capital Social

Al 31 de diciembre del 2007 el Capital Social ascenda a S/. 1,199735,871 representado por 481628,824
acciones comunes Clase A cuya tenencia da derecho a voto y 718107,047 acciones comunes Clase B que no
tienen derecho a voto pero cuentan con un derecho preferencial de distribucin de dividendos no acumulable.
24
Pwc
Ambos tipos de acciones cuentan con un valor nominal de S/. 1.00 cada una. La totalidad de las acciones
comunes se encuentran totalmente suscritas y pagadas.
Adicionalmente, a esa misma fecha, la compaa contaba con un total de 2282,722 acciones de inversin de un
valor nominal de S/.1.00 cada una, las cuales no forman parte del Capital Social de la empresa y sus titulares no
intervienen ni votan en las Juntas de Accionistas pero tienen derecho a la distribucin de dividendos de acuerdo
a su participacin patrimonial.
A esa misma fecha, la subsidiaria Empresa Minera Paragsha S.A.C. era propietaria de un total de 1344,230
acciones Clase A, 75491,356 acciones comunes Clase B y de 516,288 acciones de inversin de Volcan
Compaa Minera S.A.A.
5.3 Composicin Accionaria

Al 31 de diciembre del 2007, Volcan Compaa Minera S.A.A. registr un total de 8,975 accionistas de los cuales
411 eran propietarios del total de acciones con derecho a voto Clase A 13 , 8,299 de acciones sin derecho a voto
Clase B y 265 tenedores del total de acciones de inversin de la compaa.
TPF
FPT
Por otro lado, al 31 de Diciembre de 2007, Trafigura Beheer B.V. y el Sr. Roberto Letts Colmenares eran
propietarios de ms del 50% de acciones con derecho a voto Clase A de la compaa. En el caso de acciones
comunes Clase B, los seis principales accionistas concentraban ms del 50% de esta clase de acciones
comunes. Por otro lado, la Empresa Minera Paragsha S.A.C. era el principal tenedor de acciones de inversin al
poseer el 22.6% del total en circulacin.
Accionistas Clase A (con ms del 5%)
Accionista
Accionista 1
Accionista 2
Accionista 3
Accionista 4
Accionista 5
Varios
Total
Participacin
25.80%
24.96%
14.32%
8.38%
6.75%
19.79%
100%
Persona
Natural
Jurdica
Jurdica
Jurdica
Natural
Nacionalidad
Peruana
Holandesa
Islas Vrgenes
Panamea
Peruana
Fuente: Volcan
Elab.: PricewaterhouseCoopers
Accionistas Clase B (con mas del 5%)

Accionista
Accionista 1
Accionista 2
Accionista 3
Accionista 4
Accionista 5
Accionista 6
Varios
Total
Participacin
13.95%
12.96%
11.27%
10.51%
9.38%
5.78%
36.15%
100%
Persona
Jurdica
Jurdica
Natural
Jurdica
Jurdica
Jurdica
Nacionalidad
Peruana
Peruana
Peruana
Peruana
Peruana
Peruana
Fuente: Volcan
TP
13
PT
Al 30 de junio de 2007, 405 eran los propietarios del total de acciones comunes Clase A.
25
Pwc
Tenedores de Acciones de Inversin (con ms del 5%)

Accionista
Accionista 1
Varios
Total
Participacin
22.62%
77.38%
100%
Persona
Jurdica
Nacionalidad
Peruana
Fuente: Volcan
5.4 Desempeo Operacional y Comercial

5.4.1 Reservas
Al 31 de diciembre de 2007, Volcan y Subsidiarias ha estimado el siguiente nivel de reservas y recursos
minerales (ver cuadro) siguiendo las definiciones internacionales establecidas por el Cdigo JORC y
considerando un precio promedio de zinc de US$ 1,800 TM, plomo US$ 2,200 TM, cobre US$ 5,000, plata US$
12.00 oz. y de oro de US$ 700 oz.
Reservas probadas y probables
(en miles de TMS)
2002
2003
2004
2005
2006
2007

Unidad Yauli
Mina Carahuacra
Mina San Cristbal
Mina Andaychagua
Mina Ticlio
46,945
14,099
2,602
8,582
2,915
-
47,116
14,338
1,869
7,839
4,008
622
53,505
16,349
2,100
7,899
5,727
623
58,935
17,883
3,639
7,049
5,144
1,099
67,941
21,306
3,711
8,548
6,246
1,532
100,586
32,361
4,244
7,951
9,501
2,300
Mina Zoraida
Tajo Escondida
Tajo San Martin Sur
Tajo Carahuacra
Unidad Cerro de Pasco
Mina Cerro de Pasco
Tajo Ral Rojas
Stockpiles Ag
32,846
13,107
16,239
3,500
32,778
13,761
15,317
3,700
37,156
14,789
17,011
5,356
952
41,052
18,521
17,175
5,356
35
960
274
46,634
22,880
18,398
5,356
35
6,913
960
457
68,225
9,748
53,643
4,834
4,522
4,522
-
4,504
4,504
-
5,176
4,745
431
-
5,618
4,855
763
-
8,515
7,054
856
118
15
472
9,434
7,371
1,038
123
15
887
51,467
51,620
58,681
64,553
76,455
110,020
7.0
1.9
0.1
3.2
6.9
2.0
0.1
3.7
5.8
1.6
0.1
3.5
6.4
1.9
0.1
3.6
5.8
1.7
0.1
3.6
4.8
1.5
0.0
3.3
Empresas Subsidiarias
Mina Animon (Chungar)
Mina Vinchos
Mina Chuquitambo
Mina Shalca
Mina Alpamarca*
TOTAL VOLCAN y SUBSIDIARIAS
Leyes de Reservas
% Zn
% Pb
% Cu
Ag (Oz/TM)
Fuente: Volcan
Elab.:PricewaterhouseCoopers
26
Pwc
Adicionalmente, el Grupo Volcan registra importantes niveles de recursos minerales indicados, inferidos y
potenciales 14 cuya importancia radica en que stos alcanzan progresivamente categoras superiores, es decir
llegan a convertirse en reservas probables y probabas como consecuencia de los programas de exploraciones y
desarrollo minero emprendidos por la compaa.
TPF
FPT
Tal como se puede observar en los cuadros anteriores los niveles de reservas y recursos del Grupo han venido
registrado crecimientos en los tres ltimos aos como consecuencia de las mejoras en los niveles de inversin
en exploracin y desarrollo minero en un entorno de elevados precios de minerales que la compaa
comercializa, tras los mnimos registrados durante el ao 2003.
Recursos minerales
(en millones de TMS)

Recursos Zn-Pb
Mina Carahuacra
Mina San Cristbal
Mina Andaychagua
Mina Ticlio
Mina Zoraida
Tajo Toldorrumi Sur
Mina Cerro de Pasco
Tajo Ral Rojas
74.36
27.36
1.20
7.01
5.51
0.47
5.97
7.20
72.48
25.92
1.16
6.92
6.37
0.11
0.18
6.28
4.90
77.80
32.90
0.60
5.60
6.50
0.60
0.20
6.70
12.70
80.00
38.20
1.10
6.50
7.50
0.90
9.80
12.40
115.30
72.50
2.10
7.80
7.20
1.20
0.10
7.80
46.30
133.30
43.30
2.20
8.80
9.30
1.40
0.10
0.70
20.80
Potencial*
2007
122.20
73.60
10.00
10.00
12.00
1.50
0.10
10.00
15.00
15.00
Recursos Ag
Cuerpo Bi-Ag
Santa Rosa Ag-Cu
Oxidos Ag
Sulfuros Ag-Cu
47.00
1.40
10.00
7.60
28.00
46.56
0.96
10.00
7.60
28.00
44.90
0.80
10.00
6.10
28.00
41.80
10.00
3.80
28.00
42.80
10.60
4.20
28.00
90.00
3.00
0.40
86.60
48.60
2.00
1.00
45.60
Recursos Zn-Pb
Mina Animon (Chungar)
Tajo Animon (Chungar)
Puy Puy
Rio Pallanga
Mina Alpamarca
Chuquitambo
Shallca-Santa Rosa
2.80
2.60
2.57
0.03
-
3.95
3.30
3.28
0.02
-
7.00
5.50
5.50
-
7.00
5.80
5.80
-
11.50
10.20
7.40
2.60
0.10
0.10
10.30
10.00
7.70
2.10
0.10
0.10
27.00
24.10
10.00
4.00
2.00
5.00
0.10
3.00
Recursos Ag
Mina Vinchos
Prospecto Islay
0.20
0.20
-
0.65
0.65
-
1.50
1.50
-
1.20
0.60
0.60
1.30
0.70
0.60
2.20
2.00
0.20
1.40
1.00
0.40
0.30
1.50
77.16
76.43
84.80
87.00
126.80
143.60
149.20
2002
Mina Toruna
TOTAL VOLCAN y SUBSIDIARIAS
Fuente: Volcan
2003
2004
2005
2006
2007
*No definido bajo los estndares del cdifo JORC
Inversin en exploracin y desarrollo minero

(en millones de US$)
Unidad /
Empresa
Yauli
Cerro de Pasco
Chungar
Vinchos
Paragsha
Ticlio
Otras
Total
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
7.8
13.5
5.0
0.0
0.0
0.0
0.0
26.3
3.7
8.7
1.7
0.0
0.0
0.0
0.0
14.1
2.1
8.3
1.6
0.0
0.0
0.0
0.0
11.9
9.1
8.3
2.5
1.2
0.0
0.0
0.0
21.1
7.8
4.3
3.0
1.9
0.1
0.0
0.0
17.05
18.6
5.8
5.4
1.5
1.1
0.00
0.00
32.4
23.3
15.5
6.7
5.2
0.0
5.1
8.0
63.7
Fuente: Volcan
Elab: PricewaterhouseCoopers
TP
14
PT
No definido de acuerdo al standard del cdigo JORC.
27
Pwc
5.4.2 Produccin
Las actividades operativas de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias se desarrollan en cuatro unidades:
Yauli, Cerro de Pasco, Chungar y Vinchos. La Unidad Yauli est conformada por tres plantas concentradoras: i)
la Planta Victoria que viene elevando su capacidad de tratamiento de mineral desde el ao 2004 al pasar de
2,000 tpd a 2,600 tdp, y se tiene previsto que alcance las 4,000 tpd, ii) la Planta Andaychagua que elev su
capacidad de procesamiento de 2,300 tpd a 2,400 tpd en el 2004, y, iii) la Planta Mahr Tunel, que durante los
aos 2004 y 2005 estuvo paralizada, y reinici sus operaciones en abril de 2006.
La Unidad Cerro de Pasco, est conformada por la Planta Paragsha que procesa el mineral proveniente de la
mina y tajo Cerro de Pasco. En el 2005 Volcan culmin la expansin de la capacidad de procesamiento de la
planta, la cual pas de 8,500 tpd a 9,500 tpd. Por su parte, la Empresa Explotadora Vinchos Ltda. S.A.C.,
conformada por la planta concentradora San Expedito, estuvo paralizada desde finales del 2002, pero a partir de
fines del 2004 viene procesando mineral de la mina Vinchos.
En el 2004, la Unidad Chungar que cuenta con la Planta Animn y que procesa el mineral de la mina del mismo
nombre, elev su capacidad de tratamiento de 1,800 tpd a 2,200 tpd. Posteriormente en el 2005 se hizo una
nueva ampliacin a 2,500 tpd, mientras que en la actualidad su capacidad se ubica en 3,000 tpd.
Unidad
Planta
Capacidad
(tpd)*
Andaychagua
2,600
Victoria
Mahr Tunel
2,800
2,100
Paragsha
10,500
San Expedito
650
Animn
3,000
Mina
Volcan Cia. Minera S.A.A.

Andaychagua
San Cristobal**
Zoraida
Carahuacra
Ticlio
Yauli
Cerro de Pasco
Mina subterrnea
Vinchos
Tajo Abierto
Mina Vinchos
Chungar
Animn
Total Volcan y Subsidiarias
21,000
* tdp: Toneladas por da

** Parte de su produccin se procesa tambin en la Planta Victoria y Mahr Tunel
Fuente: Volcan
Elab: PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L.
Como consecuencia del crecimiento de la inversin en exploracin, desarrollo minero y aumento de la capacidad
de produccin en un escenario de elevados precios de minerales, durante el 2007 la extraccin de mineral del
Grupo registr un crecimiento de 12.8% comparado con el mismo periodo del ao previo al alcanzar un total de
7.2 millones de TM. Dicho crecimiento se sustent en la mayor extraccin de mineral proveniente de todas las
unidades de la compaa.
Similarmente, durante el 2006 la compaa registr un crecimiento de 12.7% en los niveles del mineral tratado,
por tercer ao consecutivo. Dicho crecimiento estuvo explicado principalmente por la mayor extraccin de
mineral proveniente de la totalidad de sus unidades, en especial de la Unidad Yauli.
En el 2006, la referida unidad registr un crecimiento de 30.4% como consecuencia de la extraccin de mineral
proveniente de un conjunto de nuevas minas y tajos (Tajo Ticlio, Tajo Carahuacra, Tajo San Martn, Minas
28
Pwc
Zoraida, entre otros). Sin incluir la extraccin de mineral de las referidas nuevas minas la unidad solo habra
registrado un crecimiento de 7.1% en su produccin minera.
La Unidad Cerro de Pasco, la ms importante del Grupo en trminos de extraccin de mineral al representar el
53.1% del total, alcanz en el 2006 un crecimiento de 5.6% de su produccin como consecuencia de las mejoras
implementadas en el Tajo Ral Rojas. Por su parte, la unidad Vinchos, registr en el 2006 un crecimiento de
40.1% respecto a los totales de mineral extrado durante el 2005, sin embargo su importancia relativa dentro de
todo el grupo, en trminos de produccin de mineral, es marginal pues representa solo el 2.2% del Grupo.
Mineral Explotado
(TM )
7,000,000
6,000,000
Vinchos
Chungar
Yauli+Ticlio
Cerro de Pasco
5,000,000
4,000,000
3,000,000
2,000,000
1,000,000
0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Ene-jun07
Fuente: Volcan
Un aspecto a tomar en cuenta es que la mayor extraccin de mineral se produjo en un contexto de cada de
las leyes promedio, principalmente en el caso del zinc y plomo. Al respecto es importante mencionar que lo
anterior tiende a ser una tendencia mundial en un contexto en que se registran elevados precios de minerales, lo
cual genera que las empresas mineras realicen el minado en zonas de bajas leyes. Esta estrategia le permite a
una empresa del sector poder afrontar adecuadamente temporadas cclicas de precios bajos, a travs de
minados de zonas de mayor ley y con un costo asociado de extraccin menor.
Mineral Extrado y Leyes de cabeza
Minera Tratado (TMS)
% Zn
% Pb
% Cu
Ag (Oz/TM)
2000
4,844,549
7.28
1.85
0.06
3.01
2001
5,404,735
7.44
1.79
0.07
2.80
2002
4,904,067
7.45
1.94
0.06
2.85
2003
4,444,749
7.23
1.93
0.05
2.95
2004
4,862,806
6.96
1.97
0.06
3.16
2005
5,576,897
6.08
1.77
0.06
3.01
2006
6,387,911
5.38
1.68
0.07
3.28
2007
7,208,429
5.29
1.35
0.12
3.47
Fuente: Volcan
Siguiendo la tendencia mostrada en los ltimos aos, durante el 2007 la produccin de concentrados de Volcan
y subsidiarias continu registrando importantes mejoras. Tal es as que los concentrados de zinc 15 registraron un
crecimiento de 17.9% comparado con similar periodo del ao anterior, producto de un aumento de la produccin
proveniente de todas las unidades del grupo. Similarmente, la produccin de concentrados de plomo en finos
registr un crecimiento de 25.3% y la de plata uno de 28.4%.
TPF
FPT
Durante el 2006, y por tercer ao consecutivo, la produccin de concentrados de zinc registr un crecimiento de
1.4%, como consecuencia de un aumento de la produccin proveniente de las unidades Chungar y Yauli. La
Unidad Chungar registr un crecimiento de 18.8% producto de una mayor extraccin de mineral proveniente de
su Mina Animn y el incremento de las horas de operacin de la planta concentradora. La produccin
concentrados de zinc proveniente de la Unidad Yauli registr un crecimiento de 2.8% como consecuencia de el
TP
15
PT
En trminos de toneladas mtricas finas.
29
Pwc
crecimiento de la produccin de la Planta Victoria y el inicio de operaciones de la Planta Mahr Tunel a partir de
abril de 2006. Sin embargo, la produccin de concentrados de zinc proveniente de la Unidad Cerro de Pasco
registr una cada de 3.9%, a pesar de un aumento del nivel de extraccin de mineral, y como consecuencia del
minado de zonas de bajas leyes y las mejoras en el rea de molienda, lo cual produjo que se deje de operar seis
molinos de bolas.
Similarmente, la produccin de concentrados de plomo registr un crecimiento de 6.5% como consecuencia, al
igual que en el caso de los concentrados de zinc, de un aumento de la produccin en todas las unidades
mineras de la compaa. A pesar de que la unidad Vinchos registr el mayor crecimiento de 36.1% durante el
periodo, solo fue responsable del 16.3% del crecimiento de la produccin registrado por todo el grupo, a
diferencia de la Unidad Yauli que fue responsable del 48.8% del crecimiento registrado durante el periodo.
Por otro lado, la produccin de plata alcanz un total de 16.5 millones de onzas, superior a las 13.3 millones de
onzas producidas durante el ao anterior, principalmente por el aumento del mineral extrado, las mayores leyes
de plata del mineral producido y el aumento de las recuperaciones de mineral en la Planta Paragsha y San
Expedito.
Produccin histrica de Concentrados (TM)
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Concentrados de Zinc
Chungar
Yauli+Ticlio
Cerro de Pasco
574,814
29,568
212,411
332,835
639,837
45,192
239,308
355,337
590,132
71,412
206,115
312,605
516,989
92,518
174,843
249,628
530,193
85,732
183,658
260,803
543,265
91,225
194,718
257,322
551,139
103,492
200,241
247,406
649,746
116,133
224,570
309,043
Concentrados de Plomo
Vinchos
Chungar
Yauli+Ticlio
Cerro de Pasco
133,672
3,679
28,458
101,535
135,420
7,261
27,140
101,019
143,126
20,643
27,640
94,843
132,357
31,563
29,315
71,479
137,996
832
29,336
28,224
79,604
150,907
4,421
32,454
29,870
84,162
160,666
6,016
34,671
34,629
85,350
201,389
7,750
41,039
40,073
112,527
Concentardos de Cobre
8,836
13,261
6,258
3,787
5,405
4,403
4,623
5,426
10,521,384
333,075
5,824,400
4,363,909
10,836,770
590,512
6,014,230
4,232,028
10,846,774
1,095,634
6,042,573
3,708,567
10,186,034
1,608,938
5,571,700
3,005,396
11,929,754
168,697
1,520,214
6,327,087
3,913,756
13,323,149
836,623
2,063,186
6,056,065
4,367,275
16,458,859
1,172,312
2,336,565
7,529,697
5,420,285
21,136,581
1,611,907
3,406,411
8,440,735
7,677,528
Plata en concentrados (Oz)

Vinchos
Chungar
Yauli+Ticlio
Cerro de Pasco
Fuente: Volcan
5.4.2 Clientes
Histricamente Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias ha comercializado en el mercado interno un
mayor porcentaje de su produccin. La proporcin de los ltimos aos es, en promedio, un 45% del total de
ventas consolidadas destinadas a la exportacin y un 55% de ellas colocadas localmente. Lo anterior se produjo
como consecuencia de la mayor prioridad que est dando el Grupo al mercado local como consecuencia de los
altos niveles en los que se encuentran los costos de los fletes martimos producto de la creciente demanda
asitica.
30
Pwc
Fuente: Volcan
5.5 Desempeo Financiero

5.5.1 Estado de prdidas y ganancias
a. Ingresos
En los ltimos aos los ingresos consolidados de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias han
registrado una tendencia creciente debido principalmente a la recuperacin de los precios de los metales en el
mercado mundial y a un incremento en la produccin. Durante el 2007, las ventas de concentrados de zinc
representaron el 63.7% de los ingresos totales del Grupo, seguido de los concentrados de plomo/bulk de plata
34.3% y de los concentrados de cobre que representaron el 2% de los ingresos consolidados.
A nivel de productos, en el 2006 el principal producto comercial del Grupo continu siendo el concentrado de
zinc, seguido de los concentrados de plomo que en conjunto concentran el 96.5% de las ventas consolidadas.,
adicionalmente comercializa concentrados de cobre y concentrados de bulk de plata los cuales representaron el
1.8% y 1.7% de las ventas del 2006, respectivamente.
A nivel de unidades, durante el 2006 la Unidad Yauli continu siendo la que mayores ingresos proporciona al
Grupo, sin embargo, su peso relativo sobre dicha variable viene registrando una clara tendencia decreciente,
pues mientras que en ao 2000 era responsable del 46.7% de los ingresos a fines del 2006 su contribucin era
de solo 38.7%. Dicha tendencia se explic en parte por la creciente participacin en los ingresos de la Unidad
Chungar, como consecuencia de la creciente extraccin de mineral y el aumento de la capacidad de tratamiento
de su planta concentradora.
Ventas consolidadas por Tipo de Producto (Concentrados)
Zinc
100%
0.0
2.80
15.2
0.7
2.7
19.9
80%
Plomo
Cobre
1.1
1.3
0.0
1.6
27.7
29.2
69.9
69.2
2002
2003
Bulk de Plata
2.1
2.1
0.0
2.2
37.5
31.3
60.1
64.5
2004
2005
1.7
1.8
23.8
60%
40%
82.0
76.7
72.7
20%
0%
2000
Fuente: Volcan
2001
2006
Fuente: Volcan
31
Pwc
Durante el 2007, los ingresos acumulados de la compaa registraron un crecimiento de 43.4% (en trminos de
dlares) como consecuencia de mayores precios internacionales de los metales que la compaa vende en
concentrados y un aumento de los volmenes vendidos.
Similarmente, en el 2006, las ventas del Grupo registraron un crecimiento de 140.1% debido principalmente al
aumento de la cotizacin internacional de los metales en concentrados y en menor medida al aumento de su
produccin. En el caso del zinc, la cotizacin internacional del mineral alcanz en el referido ao un valor
promedio anual de US$ 3,264 por TM, cifra 136.5% superior respecto de los precios promedio alcanzados
durante el ao precedente, mientras que, la produccin de concentrados registr un aumento de solo 1.4% en el
periodo. En el caso del plomo, su cotizacin internacional registr un alza de 32.1% al ubicarse en un nivel
promedio anual de US$ 1,286 por TM, mientras que la produccin consolidada de concentrados del mineral
alcanz ese ao un crecimiento de 6.5%.
Estados de Ganancias y Prdidas
(en miles de US$ corrientes)
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Ingresos Operacionales
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
Margen bruto
149,588
158,988
236,701
305,987
734,768
132,491 (139,045) (173,074) (212,103) (266,562)
17,097
19,943
63,627
93,884
468,206
11.4%
12.5%
26.9%
30.7%
63.7%
Gastos Administrativos
Gastos de Ventas
Otros ingresos netos
Utilidad Operativa
Depreciacin y Amortizacin
EBITDA
Margen EBITDA
(9,463)
(12,408)
(4,774)
31,386
26,612
17.8%
(7,521)
(10,556)
1,866
28,745
30,611
19.3%
(11,906)
(11,882)
(7,543)
32,295
35,086
67,382
28.5%
(9,128)
(19,652)
(6,977)
58,127
47,438
105,565
34.5%
(21,320)
(31,905)
(8,586)
406,395
46,330
452,726
61.6%
(53,171)
(50,954)
633,284
26,774
660,058
62.6%
Gastos Financieros Neto

Otros Neto
REI
Utilidad antes de Impuestos
(12,845)
4,763
(26)
(12,883)
(13,486)
(1,155)
6,705
(6,070)
(15,643)
(191)
22,043
38,505
(26,445)
(1,107)
30,575
(7,927)
(13,747)
384,721
(25,950)
32,206
604,025
Participacin de los trabajadores

Impuesto a la Renta
Utilidad Neta
TC S/. por US$*
191
730
(11,962)
3.520
(224)
(629)
(6,923)
3.463
(3,681)
(12,978)
21,846
3.283
(2,516)
(8,681)
19,377
3.430
(22,355)
(77,128)
285,238
3.196
(49,414)
(171,087)
383,524
2.974
1,053,863
(316,454)
737,409
70.0%
Interbancario venta fin de periodo (Fuente: BCRP)
Fuente: Volcan. Los EE.FF del periodo 2002-2006 son auditados convertidos al TC venta fin de periodo, los del periodo 2007 no son
auditados
b. Margen Bruto
En el 2007, la utilidad bruta de la compaa ascendi a US$ 737.4 millones, lo cual representa un crecimiento
de 57.5% respecto de los niveles alcanzados en el 2006. Dicho crecimiento se explic principalmente por un
importante aumento de los ingresos operativos de la compaa en un escenario favorable de precios
internacionales de metales y a pesar del significativo aumento de los costos de produccin. En consecuencia
dicho ao el margen bruto del Grupo se ubic en 70.07% por encima del 63.7% registrado el ao precedente.
c. Gastos de operacin
En lo que respecta a los gastos administrativos durante el 2007 registraron un crecimiento de 149.4% como
consecuencia de los mayores gastos en participacin del directorio y honorarios profesionales y los gastos de
ventas, registraron un crecimiento de 59.7% respecto al periodo anterior.
d. EBITDA
32
Pwc
Durante el ao 2007, el EBITDA (Earnings before interests, taxes, depreciation and amortization) generado por
la compaa alcanz un total de US$ 660.1 millones, suma que represent el 62.6% de los ingresos
consolidados del Grupo (margen EBITDA), superior al 61.6% y al 1.9% registrados durante el ao 2006 y 2002
respectivamente. Dicho crecimiento se debi principalmente al aumento de las cotizaciones internacionales de
los metales que la compaa comercializa y en menor medida al aumento de la produccin de concentrados.
e. Utilidad neta
En el 2007, Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias registraron una utilidad neta de US$ 383.5 millones,
lo cual representa un crecimiento de 34.5% (en trminos de dlares) respecto del total de utilidades obtenidas
durante el ao 2006. Similarmente, durante el 2006 la utilidad neta del Grupo registr un crecimiento de
1,372.0% comparado con el periodo anterior, tras alcanzar un total de US$ 285.2 millones en el periodo.
Un aspecto importante a mencionar es que durante el 2007, los gastos financieros netos de la compaa
registraron un aumento de 227.3%.
5.5.2 Balance General
Al 2007, el total de activos de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias alcanz un total de US$ 966.1
millones, los cuales estuvieron compuestos principalmente por intangibles los cuales representaron el 38% del
total, seguido de los activos fijos con el 27.0%, caja y bancos (15%) y cuentas por cobrar comerciales (13%).
Como consecuencia de la recuperacin financiera de la compaa en un entorno favorable de precios
internacionales de metales, Volcan ha registrado un constante aumento de su flujo de caja. En el ao 2002, sus
fondos disponibles de caja alcanzaban un total US$ 0.9 millones, que representaba el 0.2% del total de activos
del Grupo, desde entonces la tendencia ha sido creciente para alcanzar a fines del 2007 un total de US$ 145.2
millones que representa el 15% de los activos de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias.
Contrariamente los activos de largo plazo del Grupo han venido reduciendo su participacin en los activos
Deuda Neta *
Indicador de Solvencia
(Pasivo Total/ EBITDA anual)
9.07
(Millones de US$)
177
190
8.80
150
141
151
146
110
4.71
70
30
2.84
-10
2002
2003
2004
2005
0.62
0.39
2006
2007
Fuente: Volcan Elab.: Pricew aterhouseCoopers
-50
2002
2003
2004
* Pasiv o no Corriente - Disponible
2005
2006
2007
Fuente: Volcan Elab.: Pricew aterhouseCoopers
totales, al pasar de representar el 91.5% en el 2002 al 66% a

finales del 2007.
En cuanto a los pasivos totales del Grupo, desde el ao 2004 en que se concret la reestructuracin de sus
pasivos a travs del crdito WestLB y un prstamo de Glencore, los pasivos han venido registrando una
tendencia decreciente producto de la pre-cancelacin de las referidas deudas tras la suscripcin de un crdito
sindicado liderado por el Credit Suisse First Boston por US$ 120 millones, y el posterior prepago parcial del
referido crdito.
33
Pwc
El apalancamiento patrimonial (Pasivo Total /Patrimonio neto) de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias
ha venido reducindose al pasar de 1.24 en el 2002 a 0.37 al 2007. Por otro lado, el ratio de solvencia asociado
a Pasivo Total / EBITDA muestra que la compaa podra cancelar sus deudas en un periodo ms corto, pues
mientras en el 2002 lo poda hacer en 9.07 aos, en el 2007 lo puede hacer en solo 0.39 aos.
Balance General
(en miles de US$ corrientes)
2002
2003
2004
2005
37,230
863
20,755
12,505
3,108
42,332
6,749
20,436
12,570
2,576
73,339
16,068
21,399
30,857
5,014
76,626
13,890
28,727
21,916
12,093
264,034
98,258
115,200
33,736
16,840
331,960
145,212
126,098
50,260
10,390
398,264
106,549
259,380
18,864
13,472
435,495
422,413
114,962
285,530
512
21,409
464,744
482,118
146,701
317,864
566
16,987
555,457
473,117
149,955
309,801
545
12,817
549,743
562,853
207,274
347,735
596
7,247
826,887
634,187
260,709
365,720
3,961
3,797
966,147
99,890
22,356
27,554
25,211
24,770
111,671
25,809
19,751
23,377
42,735
123,701
31,018
37,766
17,326
37,592
139,622
27,317
38,513
30,136
43,656
177,014
38,092
21,207
117,716
196,147
63,382
132,765
Pasivo No Corriente
Deuda Largo Plazo
Prstamos de clientes
Otras cuentas de Pasivos no Corrientes
TOTAL PASIVO
141,577
101,697
39,880
241,467
157,839
109,174
5,502
43,164
269,511
193,531
99,602
45,000
48,929
317,233
160,300
75,687
34,760
49,853
299,922
104,038
47,715
56,324
281,053
62,249
1,566
60,683
258,396
Capital Social
Acciones de Inversin
Reserva Legal
Otras Reservas
Utilidades reinvertidas
Otras cuentas de patrimonio
Resultados Acumulados
TOTAL PATRIMONIO NETO
206,854
366
2,026
21,615
(14,388)
(22,445)
194,027
191,560
310
1,401
22,410
(14,065)
(6,383)
195,234
211,964
344
1,550
24,797
(15,214)
14,783
238,224
216,212
348
335
424
3,071
29,432
249,821
278,087
433
12,419
3,399
110,511
140,984
545,834
324,844
540
36,663
345,704
707,751
TOTAL PASIVO Y PATRIMOIO NETO

/1
Tipo de cambio
435,495
3.520
464,744
3.463
555,457
3.283
549,743
3.430
826,887
3.196
966,147
2.974
Activo Corriente
Caja y Bancos
Cuentas por Cobrar Netos
Existencias Neto
Otras cuentas de Activo Corrientes
Activo No Corriente
Inmuebles, Maquinarias y Equipo Neto
Intangibles Netos
Inversiones en acciones Neto
Otras cuentas de Activos No Corriente
TOTAL ACTIVO
Pasivo Corriente
Sobregiros y prstamos bancarios
Cuentas por pagar comerciales
Parte Corriente Deuda LP
Otras cuentas de Pasivos Corrientes
/1
2006
2007
Interbancario venta fin de periodo (Fuente: BCRP)
Fuente: Volcan. Los EE.FF del periodo 2002-2006 son auditados convertidos al TC venta fin de periodo, los del periodo
2007 no son auditados.
5.6 Contingencias
Al 31 de diciembre del 2006, Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias registra, de acuerdo con los
Estados Financieros Auditados correspondientes, las siguientes contingencias:
34
Pwc
RESUMEN DE CONTINGENCIAS
Contingencia
Detalles
Importe S/.
Importe US$

Procesos Laborales
Por pago de bonos de produccin, reintegro de

beneficios sociales, enfermedad profesional y otros en
proceso de apelacin y/o sentencia.
40,591,511
292,500
Procesos Civiles
Por indenmizaciones por daos y perjuicios

interpuestas por personas afectadas por actos propios
de la actividad de la Principal, los cuales se
encuentran en proceso de apelacin y/o sentencia.
510,000
600,000
Procesos Tributarios
Procesos administrativos con SUNAT por diversas

resoluciones de determinacin de impuestos, multas e
intereses. Asimismo, Volcan mantiene un proceso con
el ente recaudador por la reduccin de la prdida
tributaria arrastrable.
119,950,492
Procesos administrativos por diversas resoluciones de

Procesos ante Autoridades Municipales multa y rdenes de pago con respecto a impuestos
prediales.
876,064
Demanda por daos al medio ambiente
Demanda de la Asociacin de Municipalidades de la

Regin Junn a Volcan y a otras dos empresas por el
resarcimiento de daos producidos a la cuenca del Rio
Mantaro.
Sub Total Volcan Compaa Minera S.A.A.
5,000,000,000
161,928,067
5,000,892,500
Procesos Legales
Demandas laborales por concepto de pago de bonos

de produccin, reintegro de beneficios sociales,
enfermedad profesional y otros en proceso de
apelacin y/o sentencia.
1,195,421
150,000
Procesos Tributarios
La subsidiaria mantiene pendiente de resolver diversos

procesos administrativos con la SUNAT, por diversas
resoluciones de determinacin de impuestos, multas e
intereses.
97,330,970
Por diversas resoluciones de multa y rdenes de pago

Procesos ante Autoridades Municipales con respecto a impuestos prediales los cuales se
encuentran enproceso de apelacin y/o sentencia.
556,476
Empresa Administradora Chungar S.A.C.
Sub Total Empresa Administradora Chungar S.A.C.

TOTAL GENERAL
TOTAL GENERAL US$*
99,082,867
150,000
261,010,934
5,001,042,500
5,082,710,501.88
* T.C.Interbancario Venta de S/. 3.196 por US$ al 29 de diciembre de 2006 (Fuente: BCRP)
En el caso de las subsidiarias Empresa Explotadora de Vinchos Ltda. y Empresa Minera Paragsha S.A.C., en
opinin de la Gerencia Corporativa y de sus asesores legales, no existen juicios ni demandas pendientes u otras
por resolver que puedan ser consideradas como importantes.
Con respecto de la demanda por US$ 5,000 millones interpuesta el 31 de mayo de 2005 ante la autoridad
judicial de la regin Junn por parte de la Asociacin de Municipalidades de la referida regin contra Volcan
Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias y otras dos empresas por el resarcimiento de daos ambientales
causados a la cuenca hidrogrfica del Ro Mantaro, la Gerencia de Volcan estima que cualquier efecto
relacionado con la referida demanda es de responsabilidad de los antiguos propietarios de las unidades mineras
en cuestin, habida cuenta que los daos fueron producidos antes de la compra por parte de la empresa de las
unidades mineras ubicadas en la referida cuenca materia de la demanda.
Por otro lado, la Gerencia de Volcan y sus asesores legales basados en los fundamentos de ley y de hecho son
de la opinin que de la resolucin final de todos estos procesos (ver detalles en Anexo) no surgirn pasivos
adicionales significativos para Volcan Compaa Minera S.A.A. y su subsidiaria Empresa Administradora
Chungar S.A.C.
35
Pwc
De acuerdo al hecho de importancia, con fecha 18 de enero de 2008 se acord lo siguiente, en opinin de el
Estudio Aurelio Garca Sayn Abogados: Por medio de la presente, autorizamos que se declare en el
Documento Informativo de la Oferta Pblica de Intercambio de Acciones de Inversin por Acciones Clase B, sin
derecho a voto de Volcan Compaa Minera S.A.A. (la Compaa) que, en opinin del Estudio Aurelio Graca
Sayn, los procesos en los cuales actualmente es parte la Compaa y que involucran contingencias para sta,
basado en los fundamentos de ley y de hecho, es de la opinin que la resolucin final de todos estos procesos
no surgirn pasivos adicionales significativos para la Compaa.
Es importante anotar que, para la determinacin del valor de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias no
se ha considerado los montos asociados a las contingencias sealadas en el presente acpite.
PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L. no emite opinin alguna sobre las contingencias legales de la
Empresa
6. Valorizacin de la compaa
6.1 Aplicacin de las metodologas de valorizacin
De acuerdo con el artculo 18 del Reglamento de la Ley N 28739, Ley que promueve el canje o redencin de
las acciones de inversin, aprobado mediante Resolucin CONASEV N 060-2006-EF/94.10, en el caso de
ofertas de canje de acciones de inversin por valores representativos de derechos de participacin, la entidad
valorizadora seleccionada debe considerar, cuando menos, los siguientes criterios para la valorizacin de las
acciones de inversin y de los valores representativos de derechos de participacin:
Valor Contable de la Empresa.

Precio promedio ponderado de los valores durante el semestre inmediatamente anterior a la fecha
de adoptar la decisin de formular la oferta.
Si se hubiese formulado alguna OPA dentro de los seis meses previos a la fecha de adoptar la
decisin de formular la oferta, la contraprestacin ofrecida en tal oportunidad.
Valor de la Empresa como Negocio en Marcha.
6.1.1 Valor Contable de la Empresa

Bajo esta metodologa se asume que el valor de una empresa se refleja de manera real en su Balance General,
por lo que, para determinar el valor de las acciones se debe considerar el patrimonio contable de la misma
dividido entre el nmero de acciones en circulacin de la compaa en una fecha especfica.
Valor contable de las acciones
A. Patrimonio neto (en miles de US$)

Capital social
Acciones de inversin
Reserva legal
Otras reservas
Resultados acumulados
2006
461,323
267,574
431
12,579
2,894
177,845
B. N de acciones en circulacin (fdp)

Acciones comunes A
Acciones comunes B
Acciones de inversin
952,799,760
381,770,990
569,219,333
1,809,437
2007
707,751
324,844
540
17,662
19,001
345,704
1,202,018,593
481,628,824
718,107,047
2,282,722
C. Valor por accin (US$) (A/B)

0.48
0.06
fdp: Fin de perodo
Fuente: Estados financieros no auditados al 31 de diciembre del 2007 de Volcan
Elaboracin: PricewaterhouseCoopers
36
Pwc
Sin embargo, debido a que esta metodologa tiene una serie de limitaciones relacionadas principalmente al
hecho que no considera a la compaa como un ente dinmico generador de beneficios en el tiempo, y est
afecto a sus polticas contables, no llegando a ser el mtodo idneo para la determinacin del precio final
de las acciones una empresa. De modo nicamente referencial, considerando los estados financieros no
auditados de Volcan Compaa Minera S.A.A y Subsidiarias al 31 de diciembre de 2007, los valores contables
de las acciones de la compaa se ubicaran en US$ 0.48 y US$ 0.06, calculados por los resultados al cierre del
2006 y 2007, respectivamente.
6.1.2 Precio Promedio Ponderado de los Valores
Bajo esta metodologa se determina el precio de las acciones de Volcan Compaa Minera S.A.A. ponderado por
la cantidad de acciones negociadas en el perodo comprendido en el semestre anterior a la fecha en que se
adopt la decisin de formular la oferta de intercambio.
Considerando que la oferta de intercambio de acciones de inversin por acciones Clase B se aprob en la Junta
de Accionistas Obligatoria Anual celebrada el 3 de abril de 2007, un semestre anterior a la misma, ste
abarcara un periodo que se inicia el 5 de octubre de 2006. De la aplicacin de este mtodo se obtienen los
siguientes resultados:
Tipo de Accin
Comn Clase A
Comn Clase B
Inversin
N de Acciones
negociadas
(a)
35,560,870
208,994,790
308,483
Monto Efectivo Precio Ponderado por

US$/.
accin US$
(b)
(b) / (a)
109,929,892
3.09
446,376,667
2.14
592,170
1.92
Fuente: Volcan
Considerando, los resultados obtenidos y el total de acciones en circulacin, la capitalizacin burstil de Volcan
Compaa Minera S.A.A. a la fecha de aprobacin de la oferta de intercambio se ubicara en US$ 2,609.5
millones. Sin embargo, dada la escasa liquidez y frecuencia de negociacin de las acciones Comunes Clase A y
de inversin, adems de la distorsin estructural que registran las cotizaciones de las acciones en la BVL por las
restricciones legales de inversin en el exterior impuestas a inversionistas institucionales como son las AFP y
Fondos Mutuos, siendo esta una metodologa, al igual que la anterior, de uso referencial.
Es importante mencionar que, para analizar aspectos asociados con la liquidez y frecuencia de negociacin de
las acciones de Volcan hemos tomado como referencia lo sealado en el artculo 15 del reglamento de la Ley
N 28739, ley que promueve el canje o redencin de las acciones de inversin, en lo que se refiere a la
determinacin de precios de redencin. Considerando para tal efecto la metodologa de cotizacin promedio
ponderada la referida norma seala que para que sea vlida se debe cumplir con dos requisitos:
Que la cantidad de acciones de inversin negociadas en los ltimos seis meses anteriores a la oferta
representen ms del 15% del total de acciones de inversin en circulacin, y,
Que el valor registre una frecuencia de negociacin mayor a 60% en aquel periodo.
En tal sentido, aplicando dichos criterios se observa que, a diferencia de las Acciones Comunes Clase B de
Volcan Compaa Minera S.A.A. que registran en los seis meses anteriores a la fecha de aprobacin de la
Oferta de Intercambio (3 de abril 2007) una frecuencia de negociacin promedio de 97% y una cantidad
acumulada de acciones negociadas en dicho periodo superior en 296% al total en circulacin, las Acciones
Comunes Clase A y las Acciones de Inversin no cumplen de manera simultnea ambos requisitos para
considerar sus cotizaciones como referenciales.
37
Pwc
En este sentido, se tom la data de los ltimos seis meses para el clculo de la frecuencia de negociacin
(desde el 5 de octubre del 2006 al 3 de abril del 2007). Sobre la base de ello, el cuadro a continuacin muestra
la frecuencia de negociacin promedio del perodo.
% del total de
acciones
negociadas en el
perodo
Tipo de Accin
Frecuencia de
negociacin
promedio del
perodo
Accin Clase A
9%
Accin Clase B
296%
97%
16%
38%
Inversin
56%
Fuente: Economtica
6.1.3 Oferta Pblica de Adquisicin (OPA) anteriores

Este mtodo no aplica pues no ha habido OPAs anteriores a los seis meses previos a la fecha de adoptar la
decisin del intercambio de acciones (3 de abril de 2007).
6.1.4 Valor de la Sociedad como Negocio en Marcha
Mtodo de Flujo de Caja Descontados
El Flujo de Caja Descontados es el mtodo ms usado y preciso para determinar el valor de una empresa como
negocio en marcha. Dicha metodologa consiste en la estimacin de la capacidad de generacin de caja que
tienen los activos de la empresa ajustados por su costo de capital.
Los flujos de caja proyectados en funcin al EBITDA 16 (siglas en ingls de Utilidad antes de intereses, impuestos
depreciacin y amortizacin), se ajustan en funcin a la tasa de impuestos y participacin a los trabajadores, al
plan de inversiones de la empresa (CAPEX) 17 y a la variacin del capital de trabajo que se requiere para operar.
El resultado obtenido es el Flujo de Caja Libre, el cual representa el flujo de caja disponible para todos los
proveedores de fondos de la empresa (acreedores y accionistas). El modelo tambin supone factores como: i)
horizonte de proyeccin asociado con el nivel de reservas, ii) tasa de descuento WACC (por sus siglas en ingls
de Costo Promedio Ponderado de Capital), y, iii) valor residual.
TPF
TPF
FPT
FPT
Al descontar a la tasa WACC los flujos de caja libre proyectados (incluido el valor residual) se obtiene el valor de
la compaa o TEV (Total Enterprise Value) 18 , que al deducir el valor de la deuda financiera estructural asumida
por la empresa (neta de efectivo) se obtiene el valor patrimonial de la empresa (valor de las acciones).
TPF
FPT
Con esta metodologa se calcul un rango de valor de Volcan Compaa Minera y subsidiarias en tres
escenarios: conservador, probable y optimista. En ese sentido, el valor de la compaa se ubicar en uno u otro
escenario dependiendo de i) los supuestos utilizados en la proyeccin de precios de metales, y ii) la tasa de
descuento utilizada para traer al presente los flujos de caja calculados.
6.1.4.1 Horizonte de proyeccin
Se ha considerado un horizonte de proyeccin de 10 aos (2008-2017), siendo el ltimo ao (2017) en el que se
calcula el valor residual de la empresa liquidando el stock de reservas que haya a esa fecha.
6.1.4.2 Reservas y recursos mineros
16
Siglas de earnings before interest taxes depreciation and amortization.

Gasto de capital (capital expenditures)
18
Por Valor Total de la compaa.
TP
PT
17
TP
PT
TP
PT
38
Pwc
Como consecuencia de los programas de exploracin y desarrollo minero, una empresa minera puede convertir
los recursos minerales en categoras superiores, es decir los recursos medidos en reservas probadas, los
recursos indicados en reservas probables, los recursos inferidos a indicados.
Considerando los niveles histricos de gastos en exploracin minera y crecimiento de reservas de Volcan y
Subsidiarias, se ha construido una proxy de Ratio de Cubicacin, definindolo como el cociente entre reservas
nuevas cubicadas y dlares invertidos en exploracin minera por unidad, tal como aparece en el siguiente
cuadro:
TM por US$ en
Exploracin*
Unidad
Yauli
Cerro de Pasco
Ticlio
Chungar
Vinchos
1.28
2.15
0.33
2.95
0.30
* Promedio anual 2004-2006

Fuente: Volcan
Sobre la base de los referidos ratios, los gastos en exploracin minera proyectados y los niveles de extraccin
de mineral, determinamos los ratios de reposicin de reservas para el periodo 2008-2017, los cuales se
muestran en el siguiente grfico.
Ratio de reposicin de reservas
14.00
12.90
12.00
10.00
9.15
8.00
6.00
3.81
4.00
3.47
2.45
2.00
1.61
0.89
1.31
1.03
2.05
1.39
1.18
1.06 1.00 1.00
1.00 1.00 1.00
1.01
1.23 1.23
0.00
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Fuente: Volcan, PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L.
6.1.4.3 Produccin
Sobre la base de la informacin proporcionada por la empresa, los niveles de extraccin de mineral registrarn
una tendencia creciente durante los primeros tres aos del periodo proyectado, para luego estabilizarse al
alcanzar niveles cercanos a su mxima capacidad de tratamiento de sus plantas.
El crecimiento que registra la extraccin de mineral durante los aos 2008-2009 se explica principalmente por
las inversiones (US$ 5.7 millones) llevadas a cabo en la Planta Animon destinadas a elevar su capacidad de
tratamiento a 3,500 tdp (toneladas por da) con un margen de seguridad del 20% con lo cual estara en
condiciones de poder tratar hasta 4,200 tdp, desde los actuales 2,800 tdp.
39
Pwc
Por otro lado, Volcan tambin elevara la capacidad de tratamiento de mineral de su Planta Concentradora
Paragsha (Cerro de Pasco) a 12,000 tdp., desde los actuales 9,500 tdp., con un presupuesto de obra de US$ 9.5
millones.
Mineral Explotado
(TM)
9,000,000
8,000,000
7,000,000
Vinchos
Chungar
Yauli+Ticlio
Cerro de Pasco
6,000,000
5,000,000
4,000,000
3,000,000
2,000,000
1,000,000
2016E
2015E
2014E
2013E
2012E
2011E
2010E
2009E
2008E
2007E
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
Fuente: Volcan Elab.: Estudios Econmicos - Scotiabank
En lo que respecta a la produccin de concentrados de zinc y plomo, se ha proyectado que la compaa

registrara durante el 2008 un importante crecimiento, para luego mostrar una relativa estabilidad en el resto de
los aos proyectados. El referido crecimiento es consistente con el aumento de la capacidad de tratamiento en
sus plantas Animon y Paragsha, adems de los parmetros de produccin asociados con recuperacin
metalrgica, leyes del mineral, entre otros.
De acuerdo con los estimados, y sobre la base de la informacin proporcionada por la empresa, para finales del
2010 la compaa elevara en 42.7% su produccin de concentrados de zinc, respecto de los niveles alcanzados
durante el 2006. En el caso del plomo se registrara un crecimiento de 32.9%, comparado tambin con el 2006.
Similar comportamiento alcista registrara la produccin de concentrados de cobre.
Produccin anual de Concentrados de Zinc y Plomo
(en miles de TM)
900
835
800
715
Zinc
700
640
Plomo
575
600
590
517 530
500
400
772 758 782

768 768 768
731
533 531
300
2016E
2015E
2014E
2013E
2012E
2011E
238 203 209

197 203 203 203203
2010E
264
2009E
217
2008E
2006
2005
2004
2003
2002
2001
1999
1998
1997
1996
1995
85
61
100 46 51
10 24
5 5
0
134 135 143 132 138 147 153
2000
162
200
2007E
300
Fuente: Volcan, PricewaterhouseCoopers Sociedad Civil de R.L.
En lo que respecta a la produccin de plata (oz) en concentrados, se registrara un importante crecimiento en los
prximos aos como consecuencia del mayor nivel de extraccin de mineral, aumento de la capacidad de
tratamiento y, sobre todo producto del inicio de las operaciones del proyecto de tratamiento de los xidos de
plata en Cerro de Pasco, que le permitir a la compaa elevar de manera sustantiva su produccin del mineral,
los cuales a finales del 2010 alcanzaran los 22 millones de onzas, 40% por encima de los niveles registrados en
el ao 2006.
40
Pwc
Produccin de concentrados de cobre

(TM )
Produccin de Plata en concentrados

(oz)
14,000
25,000,000
12,000
20,000,000
10,000
15,000,000
8,000
6,000
10,000,000
4,000
5,000,000
2,000
2016E
2015E
2014E
2013E
2012E
2011E
2010E
2009E
2008E
2006
2007E
2005
2004
2003
2002
2001
2016E
2015E
2014E
2013E
2012E
2011E
2010E
2009E
2008E
2006
2007E
2005
2004
2003
2002
2001
2000
2000
6.1.4.4 Cotizacin internacional de metales

Las cotizaciones de los metales en el escenario Probable asumido en el presente informe de valorizacin han
sido calculadas como el promedio de las proyecciones realizadas por un conjunto de bancos de inversin, a
manera de un consensus forecast de precios de metales (ver cuarto captulo). Dichas entidades proyectan
estos precios sobre la base de consideraciones de oferta y demanda fsica a nivel global, participacin de
agentes no comerciales y el creciente inters de los inversionistas por los metales, sobre todo los bsicos, como
activos de inversin. Los sustentos de nuestros estimados, salvo en el caso del cobre y oro 19 , han sido
ampliamente desarrollados en el cuarto captulo del presente informe referido a Situacin y perspectivas del
mercado de metales.
TPF
FPT
Para proyectar los precios para los aos del 2013-2017 se ajustaron las cotizaciones de los minerales en funcin
a la inflacin al productor estructural de largo plazo de la economa de EE.UU. de 2.25% (ver Anexo), calculada
sobre la base de un promedio geomtrico de los valores anuales de los ltimos 20 aos. En la siguiente tabla se
resumen las proyecciones.
Supuestos de cotizaciones de metales (probable)
Metal
Zinc
Plomo
Plata
Cobre
Oro
Unidad
(US$/TM)
(US$/TM)
(US$/Oz)
(US$/TM)
(US$/Oz)
2007
3,257
2,594
13
7,139
697
2008e
2,481
2,499
15
6,251
921
2009e
2,271
1,953
15
5,456
721
2010e
2,232
1,716
14
4,615
671
2011e
2,165
1,291
12
3,904
512
2012e
1,766
1,055
9
3,650
555
2013e
1,806
1,078
9
3,732
568
2014e
1,847
1,103
9
3,816
581
2015e
1,888
1,127
10
3,902
594
2016e
1,931
1,153
10
3,990
607
2017e
1,974
1,179
10
4,079
621
Por su parte, para el escenario Conservador se tomaron en cuenta las proyecciones realizas por el rea de
Estudios Econmicos del Scotiabank Per, las cuales, como la misma entidad lo seala, son las ms
conservadoras del mercado. Al igual que en caso anterior, para los aos del 2013-2017 se ajustaron las
cotizaciones de los minerales en funcin a la inflacin al productor estructural de largo plazo de la economa de
EE.UU. de 2.25% (ver Anexo), calculada sobre la base de un promedio geomtrico de los valores anuales de los
ltimos 20 aos. El resumen de las proyecciones se muestra a continuacin:
Supuestos de cotizaciones de metales (conservador)
Metal
Unidad
Zinc
(US$/TM)
Plomo
(US$/TM)
Plata
(US$/Oz)
Cobre
(US$/TM)
Oro
(US$/Oz)
Fuente: Sctoiabank Per
2007
3,257
2,594
13
7,139
697
2008e
2,992
2,839
16
6,251
921
2009e
1,725
2,445
17
5,456
721
2010e
1,694
1,852
14
4,615
671
2011e
1,651
1,256
12
3,904
512
2012e
1,628
972
8
3,364
512
2013e
1,665
994
8
3,440
523
2014e
1,702
1,016
9
3,517
535
2015e
1,740
1,039
9
3,596
547
2016e
1,780
1,062
9
3,677
560
2017e
1,820
1,086
9
3,760
572
19
En el caso de la proyeccin de la cotizacin del cobre para el ao 2007, es importante mencionar que dicho valor se ubica 13.9% por encima de
nuestro estimado previo. En el caso del oro no han sido modificados (Ver Proyeccin de Utilidades BVL. Abril 2007). No se ha realizado un anlisis
detallado de ambos metales dado su bajo peso relativo sobre los ingresos de la compaa (menos del 2%).
TP
PT
41
Pwc
Finalmente, para el escenario optimista se us el promedio de los cuarteles cuatro (superior) y tres del
consensus forecast de varios los bancos de inversin. Del mismo modo, para los aos del 2013-2017 se
ajustaron las cotizaciones de los minerales en funcin a la inflacin al productor estructural de largo plazo de la
economa de EE.UU. de 2.25% (ver Anexo), calculada sobre la base de un promedio geomtrico de los valores
anuales de los ltimos 20 aos. El resumen de las proyecciones se muestra a continuacin:
Supuestos de cotizaciones de metales (optimista)
Metal
Zinc
Plomo
Plata
Cobre
Oro
Unidad
(US$/TM)
(US$/TM)
(US$/Oz)
(US$/TM)
(US$/Oz)
2007
3,257
2,594
13
7,139
697
2008e
2,924
2,980
17
6,251
921
2009e
2,875
2,810
18
5,456
721
2010e
2,811
2,513
16
4,615
671
2011e
3,249
1,879
13
3,904
512
2012e
1,791
1,069
9
3,700
563
2013e
1,831
1,093
9
3,784
576
2014e
1,872
1,118
9
3,869
589
2015e
1,914
1,143
10
3,956
602
2016e
1,957
1,169
10
4,045
616
2017e
2,002
1,195
10
4,136
629
6.1.4.5 Estimacin de los ingresos operacionales

Para calcular el valor de los concentrados y los ingresos operacionales de Volcan Compaa Minera S.A.A. y
Subsidiarias se ha considerado lo siguiente:
a.
Recuperacin metalrgica por mineral.
b.
Ley del mineral en concentrados.
c.
Valor pagable por TM de mineral en concentrados producidos calculado en funcin a:

(i)
proyeccin de precios internacionales de metales;
(ii)
maquila (costo de tratamiento);
(iii)
penalidades por impurezas; y,
(iv)
escaladores.
Cabe mencionar que las proyecciones de ingresos operacionales no toman en consideracin cualquier ingreso
proveniente del proyecto de xidos de Plata (Cerro de Pasco). Esto se debe, principalmente, al hecho de que
estos ingresos no representan un porcentaje importante de los ingresos totales. Adems, a la fecha, la empresa
no cuenta con planes para incrementar la capacidad de su proyecto de xidos por lo que cualquier impacto
positivo en el valor presente de los ingresos ser mnimo.
Volcan Compaa Minera - Ingresos operacionales proyectados
USD 000 corrientes
Total Ingresos
Concentrado de Zinc
Concentrado de Plomo
Concentrado de Cobre
Costo de Transporte
2008e
1,060,370
612,934
431,005
16,431
(16,459)
2009e
873,587
509,286
349,402
14,900
(14,810)
2010e
771,589
480,656
277,463
13,471
(14,109)
2011e
708,191
476,749
220,027
11,415
(14,665)
2012e
538,732
360,079
169,323
9,329
(13,502)
2013e
563,664
383,320
170,773
9,571
(14,297)
2014e
570,946
387,242
173,885
9,819
(14,023)
2015e
489,306
318,521
160,712
10,073
(10,012)
2016e
502,024
326,993
164,698
10,332
(10,012)
6.1.4.6 Costos de venta

El costo de venta de la empresa se encuentra compuesto principalmente por:
i)
extraccin de mineral;
ii)
costo de transporte del mineral a planta;
iii)
costo de produccin de concentrados (planta de concentracin);
iv)
energa; y,
v)
depreciacin y amortizacin. Durante el 2008, los costos operativos de la compaa llegaran a

representar el 80% de los costos totales de la empresa, similar al del ao 2007.
42
Pwc
En ese mismo ao, el Margen Bruto, siguiendo la tendencia alcista de los ltimos 5 aos, alcanzara niveles de
73.2%. Sin embargo, en el 2009 se revertira dicha tendencia para ubicarse en 66.9% de las ventas. Esto, por
los menores niveles de precio proyectados para los siguientes aos.
Volcan Compaa Minera - Resultado bruto proyectado
USD 000 corrientes
2008e
A. Ingresos Neto
Total Ingresos
Concentrado de Zinc
Concentrado de Plomo
Concentrado de Cobre
Costo de Transporte
B. Costo de Ventas
Costos operativos
Otros Costos Operativos
Depreciacin y amortizacin
C. Margen Bruto
Margen Bruto (%) (C / A)
2009e
2010e
2011e
2012e
2013e
2014e
2015e
2016e
1,043,911
1,060,370
612,934
431,005
16,431
(16,459)
858,777
873,587
509,286
349,402
14,900
(14,810)
757,480
771,589
480,656
277,463
13,471
(14,109)
693,525
708,191
476,749
220,027
11,415
(14,665)
525,229
538,732
360,079
169,323
9,329
(13,502)
549,367
563,664
383,320
170,773
9,571
(14,297)
556,923
570,946
387,242
173,885
9,819
(14,023)
479,294
489,306
318,521
160,712
10,073
(10,012)
492,012
502,024
326,993
164,698
10,332
(10,012)
(279,607)
(228,652)
(50,955)
(288,057)
(235,331)
(52,726)
(289,102)
(235,229)
(53,873)
(285,764)
(236,242)
(49,522)
(283,236)
(235,386)
(47,849)
(275,516)
(234,136)
(41,380)
(265,872)
(231,126)
(34,747)
(221,881)
(191,990)
(29,892)
(218,554)
(191,671)
(26,883)
764,303
73.2%
570,720
66.5%
468,379
61.8%
407,761
58.8%
241,994
46.1%
273,850
49.8%
291,050
52.3%
257,413
53.7%
273,458
55.6%
6.1.4.7 Gastos administrativos y de ventas

Los principales gastos de administracin de la compaa se asocian con:
i) las cargas de personal y participaciones;
ii) honorarios profesionales; y,
iii) seguros.
Solo las cargas de personal y las participaciones llegan a representar aproximadamente el 61% del total de los
gastos administrativos de la empresa. En lo que respecta a los gastos de ventas, estn compuestos en su
mayora por los fletes de transporte y el pago de la regala minera. Llegando durante el 2008, la compaa a
pagar un total de US$ 24.3 millones por regalas aproximadamente.
6.1.4.8 Depreciacin y amortizacin
Las tasas de depreciacin utilizadas en el modelo son las siguientes: i) maquinaria y equipo (49.1%); (ii) equipos
diversos (30.7%); (iii) infraestructura de programa de manejo ambiental (Pama) (12.9%); (iv) edificios (7.0%); y,
(v) inmuebles, maquinaria y equipos (0.2%). Por otro lado, los costos de exploracin, desarrollo y desbroce
(movimiento de tierras) se amortizan sobre la base de la inversin en las unidades de produccin y la vida
estimada de las reservas probadas, probables y los recursos econmicamente recuperables.
6.1.4.9 EBIT y EBITDA proyectado
Durante el 2008, de acuerdo con nuestros estimados, el EBIT (Earnings before interest and taxes) de la
compaa alcanzara niveles de US$ 725.1 millones en el 2009 para luego establecerse en US$ 218.2 millones
en el 2012, consistente con la cada estimada de la cotizacin de los metales que la compaa produce. Sin
embargo, en el periodo comprendido entre los aos 2013-2016 se registra un aumento de este rubro producto
del ajuste de los precios proyectados de los minerales en funcin al ndice de precios al productor de la
economa de EE.UU.
43
Pwc
Similar comportamiento se observa en el caso del EBITDA (Earnings before interest, taxes, depreciation and
amortization) el cual se proyecta que alcance en el 2008 niveles de US$ 776.1 millones, producto del estimado
de aumento de precios internacionales de los metales. En ese ao, el margen EBITDA alcanzara a representar
el 74.3% de los ingresos operativos de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias para luego establecerse
en niveles de 50.7% de las ventas en el 2012 y alcanzar a 56.4% en el 2016.
Volcan Compaa Minera - EBITDA y EBIT proyectado
USD 000 corrientes
2008e
A. Ingresos Neto
2009e
2010e
2011e
2012e
2013e
2014e
2015e
2016e
858,777
757,480
693,525
525,229
549,367
556,923
479,294
492,012
(279,607)
(288,057)
(289,102)
(285,764)
(283,236)
(275,516)
(265,872)
(221,881)
(218,554)
C. Margen Bruto
Margen Bruto (%) (C / A)
764,303
73.2%
570,720
66.5%
468,379
61.8%
407,761
58.8%
241,994
46.1%
273,850
49.8%
291,050
52.3%
257,413
53.7%
273,458
55.6%
D. Gastos Administrativos
E. Gastos de Ventas
F. Depreciacin y amortizacin
(11,450)
(27,722)
(50,955)
(11,450)
(22,168)
(52,726)
(11,450)
(19,129)
(53,873)
(11,450)
(17,210)
(49,522)
(11,450)
(12,304)
(47,849)
(11,450)
(13,002)
(41,380)
(11,450)
(13,201)
(34,747)
(11,450)
(10,845)
(29,892)
(11,450)
(11,198)
(26,883)
G. EBIT (G = C+D+E)
725,132
537,103
437,800
379,102
218,240
249,399
266,400
235,119
250,810
H. EBITDA (H = G-F)
Margen EBITDA (H / A)
776,087
74.3%
589,829
68.7%
491,673
64.9%
428,624
61.8%
266,090
50.7%
290,779
52.9%
301,146
54.1%
265,010
55.3%
277,693
56.4%
B. Costo de Ventas
1,043,911
6.1.4.10 Impuesto a la renta y participaciones

El impuesto a la renta considerado para la proyeccin es 30% sobre la renta imponible. Por otro lado, los
trabajadores participan de las utilidades de la empresa, mediante la distribucin por parte de sta de un
porcentaje de la renta anual antes de impuestos equivalente al 8%.
6.1.4.11 NOPAT proyectado
Las proyecciones de los valores de participaciones e impuestos, as como del NOPAT (Net operating profit after
taxes) se indican a continuacin:
Volcan Compaa Minera - NOPAT proyectado
USD 000 corrientes
2008e
2009e
2010e
2011e
2012e
2013e
2014e
2015e
2016e
G. EBIT (G = C+D+E)
725,132
537,103
437,800
379,102
218,240
249,399
266,400
235,119
250,810
H. EBITDA (H = G-F)
Margen EBITDA (H / A)
776,087
74.3%
589,829
68.7%
491,673
64.9%
428,624
61.8%
266,090
50.7%
290,779
52.9%
301,146
54.1%
265,010
55.3%
277,693
56.4%
(258,147)
(191,209)
(155,857)
(134,960)
(77,694)
(88,786)
(94,838)
(83,702)
(89,288)
466,985
345,894
281,943
244,141
140,547
160,613
171,561
151,416
161,521
I. Participaciones e impuestos
J. NOPAT (J =G+I)
6.1.4.12 Flujo de Caja Libre para la empresa, Inversiones en activos fijos y capital de trabajo
El modelo de valorizacin asume, sobre la base de la informacin proporcionada por la empresa, un nivel de
inversin en capital CAPEX (Capital Expenditure), para el ao 2008 y 2009 de US$ 112.1 millones y de US$
92.2 millones respectivamente. Por otro lado, el rubro cambio de capital de trabajo, se determina de las
diferencias entre los niveles de capital de trabajo en el periodo proyectado.
Volcan Compaa Minera - Proyeccin de flujo de caja libre para la empresa (FCFF)
USD 000 corrientes
44
Pwc
FCFF
2007
EBITDA
(-) Cambios netos en el capital de trabajo
(-) CAPEX
(-) Interests*Tax
(-) Participacin y tributos
FCFF
Flujos de caja descontados
2008
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
755,170
2009
571,536
474,816
412,674
252,668
276,988
287,221
252,158
264,632
(23,062)
(112,137)
(251,512)
(24,639)
(92,247)
(185,755)
16,092
(81,388)
(151,106)
9,584
(74,507)
(130,688)
4,629
(56,445)
(74,428)
21,639
(59,025)
(85,451)
(3,759)
(60,530)
(91,517)
2,420
(62,035)
(80,808)
(629)
(63,541)
(86,332)
368,459
268,895
258,414
217,064
126,425
154,152
131,415
111,735
114,130
1,256,893
6.1.4.13 Valor residual

Para determinar el valor residual en el 2017 de las reservas de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias
se ha considerado la siguiente frmula:
Vt ={(Pt Ct ) * E(Qt ) E(It ) At}* (1 t)
Donde:
Pt : Precio de los minerales
Ct : Costos de extraccin
E(Qt) : Cantidad esperada de mineral producido
E(It) : Inversin de capital (CAPEX por sus siglas en ingls) y exploracin minera
At : Costos de cierre de mina y pasivos ambientales
t: Tasa de impuesto a la renta efectivo
La frmula presentada es el resultado de incluir al modelo de Graham (2002) 20 , para valorizar Activos Mineros,
los costos de Cierre de Mina, Pasivos Ambientales y el efecto de los impuestos. Para dicho clculo se
consideraron los siguientes supuestos:
TPF
FPT
a) Tasa de impuesto a la renta: Se asume una tasa efectiva de impuesto a la renta de 35.6% (incluye 8%
de participacin de los trabajadores).
b) Precio de los minerales: El patrn de cotizaciones de metales asumido no vara en el tiempo. Se
considera que la cotizacin de largo plazo proyectada del 2016 para los distintos minerales que el
Grupo Volcan produce no sufrirn cambios en los aos subsiguientes.
c)
Costos: Se asume que los costos operativos asociados al desarrollo minero, preparacin, extraccin
del mineral, tratamiento en las plantas concentradoras, servicios mineros, entre otros costos operativos
se mantendran invariables en los aos posteriores al ao 2016.
d) Cantidad esperada de mineral producido: Para la determinacin del nivel ms probable de mineral
extrado, se ajustaron los saldos de reservas y recursos minerales de fines del 2016 segn el grado de
certidumbre de los mismos, en funcin a la naturaleza de los recursos minerales existentes sean
reservas probadas, probables, recursos minerales o potenciales 21 . De acuerdo a la Society of
Economic Geologists, Ore Reserve Estimation, los recursos minerales presentan, de acuerdo a su tipo,
distintos mrgenes de error de encontrar el mineral, valores que hemos considerado como
referenciales para ajustar los niveles de reservas y recursos de la compaa a fines del 2016.
PF
20
TP
PT
TP
21
PT
FP
Ver Graham A. Davis. Economic Methods of Valuing Mineral Assets. Colorado School of Mines. Agosto 2002.
El mineral potencial no est definido en la clasificacin establecida por el cdigo JORC.
45
Pwc
Nivel de
Certidumbre
Usado
0%-20%
100%
20% - 70%
80%
60%
70% - 100%
20%
Margen de
Error *
Reservas probadas
Reservas probables
Recursos minerales
Recursos potenciales
*Society of Economic Geologists, Ore Reserve Estimation
e) Inversin de capital (CAPEX) y exploracin minera: Se asume que la compaa no realizar inversin
en capital fsico ni en exploracin minera (slo se deduce la depreciacin) debido a que se asume que
el total de reservas y recursos ajustados por el grado de certidumbre se producirn al final del ao
2016, bajo los parmetros de produccin existente a ese ao en cuanto a recuperacin metalrgica,
leyes del mineral, costos de tratamiento, escaladores, entre otros.
f)
Costo de cierre de mina y pasivos ambientales: El modelo no considera los costos asociados a ambos
rubros debido a que la compaa, a la fecha de elaboracin del presente informe, no contaba con
la referida informacin. La no inclusin de dichos costos podran afectar el valor de la empresa,
pero no el Ratio de Intercambio Mnimo.
Como resultado del referido anlisis el valor residual de la empresa, considerando las reservas y recursos
mineros como el principal activo de la compaa, se ubicara en trminos de valor presente en US$ 3,614.9
millones.
6.1.4.14 Tasa de descuento
La tasa de descuento utilizada para calcular el valor presente de los flujos proyectados fue determinada
aplicando el mtodo del costo promedio ponderado del capital (WACC o Weighted Average Capital Cost). Bajo
este esquema, la tasa de descuento refleja los costos de oportunidad de las fuentes de financiamiento de la
compaa (capital propio y deuda), ponderado por sus proporciones en la empresa a valores de mercado.
Deuda financiera
Deuda financiera
+ C DaT
WACC = CAPM 1
Capital total
Capital total
Donde:
CAPM: Rentabilidad exigida por los accionistas o el costo de oportunidad del capital propio
CDaT: Costo de la deuda despus de impuestos
B
El costo de capital de los accionistas o del capital propio se ha determinado sobre la base del modelo de
valuacin de activos de capital (CAPM o Capital Asset Pricing Model) que asume esencialmente que los
inversionistas son adversos al riesgo, y que por ello exigen a sus inversiones mayor retorno en caso de percibir
en ellas mayor riesgo relativo como lo demuestra la siguiente frmula:
CAPM = RfUS + *(RmUS - RfUS + CRP)
B
Donde
RfUS: Tasa libre de riesgo
B
A: Beta apalancado
B
46
Pwc
(RmUS - RfUS): Prima de mercado
B
CRP: Prima de riesgo pas.

A continuacin detallamos de manera rpida los valores asociados a cada uno de los parmetros sealados
para la determinacin del valor final de la tasa de descuento asociada a la compaa.
a) Tasa libre de riesgo (RfUS): Considerando que una tasa libre de riesgo no debe presentar riesgo de
default, se ha tomado como referente una renta mnima de una inversin segura al rendimiento (yield)
del bono emitido por el Tesoro Americano a 10 aos de vencimiento consistente con el plazo de
proyeccin de los flujos de caja libre y el supuesto que al final del ao 2016 se producen la totalidad del
saldo de las reservas de la compaa. Al 1 de enero de 2008, el rendimiento del referido instrumento
fue de 4.04%29 22 .
B
TPF
FPT
b) Beta de la empresa ( A): Para determinar el valor del Beta de la compaa, como medida de volatilidad
de la accin de la empresa con relacin al mercado, se ha tomado como base el beta desapalancado
promedio para empresas mineras diversificadas de EE.UU. elaborado por Damodaran. Dicho valor se
ha reapalancado a la estructura deuda/capital (a valores de mercado) de la compaa utilizando la
siguiente frmula:
B
A
B
= D*(1 + (1-t)*(D/E))
B
Donde
BD: Beta desapalancado
B
t: tasa efectiva de impuesto

Aplicando la referida frmula se ha determinado que el beta apalancado de la compaa se ubica en 1.34. En
el caso del ratio Deuda/Patrimonio (a valores de mercado), los clculos efectuados arrojan un valor de 17.94%
que equivale a 1 (x) el EBITDA proyectado del grupo Volcan.
c)
Prima de riesgo de mercado (RmUS - RfUS): La prima por riesgo de mercado mide el retorno que
espera el mercado por sus inversiones expuestas a riesgo. Se tom la rentabilidad anualizada para los
ltimos 10 aos del S&P 500 (RmUS) incluido el efecto de dividendos como la tasa de mercado con el fin
de recoger los efectos de ms de un ciclo econmico. Esto ya que: i) es un mercado maduro con bajos
niveles de imperfeccin, y, ii) es el ms representativo del mercado accionario al incluir el
comportamiento de las 500 acciones de mayor tamao en el mundo, y ser diversificado en trmino de
sectores econmicos. Para mantener la consistencia, la tasa libre de riesgo es la misma descrita en el
punto (a).
B
d) Prima de riesgo pas (CRP): Spread del yield soberano (EMBI+ Peru) multiplicado por la desviacin
estndar del IBVL y dividido por la desviacin estndar del bono soberano peruano con denominacin
en dlares (ambas desviaciones toman los retornos anual para los 12 meses del 2007). Como la
compaa opera en Per, se vuelve necesario ajustar la tasa de descuento para reflejar la prima por
riesgo pas. El spread EMBI(+) Peru refleja el riesgo relacionado al mercado al comprar tasas de
inters de deuda con denominacin en moneda extranjera.
As, en el escenario probable del modelo, el costo ponderado promedio del capital para Volcan Compaa
Minera S.A.A. y subsidiarias se ubica en 9.39%, el detalle del clculo se encuentra en los anexos.
TP
22
PT
Fuente: Federal Reserve
47
Pwc
Cabe mencionar que, para efectos de diferenciar el nivel de riesgo que existe entre un flujo y una reserva
mineral, las reservas a partir del ao 2017 se descuentan utilizando una tasa mayor a la calculada para
descontar los flujos de caja libre para la empresa como se muestra a continuacin:
a) Tasa libre de riesgo (RfUS): Asumiendo que las reservas a partir del 2017 alcanzaran para cubrir una
actividad de extraccin por 20 aos ms, se tom para fines de calce la tasa de los bonos del Tesoro
Americano a 20 aos.
B
b) Beta de la empresa ( D): Beta desapalancado promedio para las empresas mineras de EE.UU. Se
asume que la empresa no tendra deuda a partir del 2017.
B
c)
Prima de riesgo de mercado (RmUS - RfUS): Al igual que con la tasa libre de riesgo, se toma la
rentabilidad anualizada de los 20 ltimos aos del ndice S&P 500.
B
d) Prima de riesgo pas (CRP): Spread del yield soberano multiplicado por la desviacin estndar del
IBVL y dividido por la desviacin estndar del bono soberano peruano con denominacin en dlares.
Se asume, sin embargo, que en los prximos 10 aos el Per conseguir el grado de inversin por lo
que el riesgo soberano utilizado no refleja el riesgo soberano actual sino uno que se aproxima ms al
que actualmente tiene Chile.
As, en el escenario probable del modelo, el costo promedio ponderado de las reservas minerales Volcan
Compaa Minera S.A.A. y subsidiarias se ubica en 11.59%, el detalle del clculo se encuentra en los anexos.
Finalmente, y como parte de las sensibilizaciones del modelo, se incorporaron diferentes tasas de descuento
dependiendo de los escenarios de proyeccin (tanto para la tasa de descuento de los flujos de caja como para la
tasa de descuento aplicada a la valorizacin de las reservas).
6.1.4.15 Valor de la empresa y valor para los accionistas

Sobre la base de los flujos de caja libre proyectados, el valor de rescate y la tasa de descuento (WACC)
asociada a la empresa, se ha determinado que el Valor de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias.
A partir del valor de la empresa y descontando la Deuda Neta, calculada sobre la base de las obligaciones
financieras estructurales a largo plazo a valores de mercado as como los activos de ms rpida realizacin, se
obtuvo un Valor para los accionistas.
El rango de valor de los flujos Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias as como el valor para sus
accionistas obtenido segn los tres escenarios de sensibilizacin se presenta a continuacin:
Rango de valor (en US$ miles)
Escenario
Conservador
Probable
Optimista
Valor de la firma
3,671,447
4,217,639
4,890,045
Valor para los

accionistas
3,815,093
4,361,285
5,033,691
48
Pwc
Para distribuir este rango de valor entre los tres tipos de acciones de la Compaa (acciones comunes Clase A,
acciones comunes Clase B y acciones de Inversin) es necesario, primero, determinar las diferencias en las
cotizaciones registradas. De esta manera, haciendo un anlisis de 10 aos se encontr lo siguiente:
Acciones analizadas
Prima de control de la accin Comn A sobre la
accin comn B (A/B)
1.6185
Prima de control de la accin Comn A sobre la

accin de Inversin (A/I)
1.9422
Preferencia de la accin comn clase B sobre la

accin de Inversin (B/I)
Fuente: BVL, PricewaterhouseCoopers
Valor
1.2000
Descripcin
Este valor es el diferencial histrico entre la accin comn clase A y la accin
comn clase B (A/B)
Este valor resulta de dividir la prima control de las acciones comunes A y B
(A/B) versus la prefencia entre la accin comn B con la de inversin (B/I)
Este valor resulta de dividir 1 entre el el Ratio de Intercambio de 0.83333 (ver
seccin 9), pues este ltimo valor surge de dividir la accin de Inversin entre la
accin comn B
Tomando en cuenta los valores anteriores, y teniendo en cuenta el nmero de acciones comunes clase A,
comunes clase B y de Inversin de la Compaa, se determin el patrimonio asignado a cada uno de los tres
tipos de acciones:
N Acciones Clase A
N Acciones Clase B
N Acciones Inversin
481,628,824
718,107,047
2,282,722
Patrimonio asignado a las acciones

Clase A
Patrimonio asignado a las acciones
Clase A
Patrimonio asignado a las acciones de
Inversin
51.985%
47.888%
0.127%
Habiendo encontrado el patrimonio asignada para cada tipo de accin, se procede a distribuir el valor del
patrimonio determinado en la valorizacin:
Valor por tipo de accin
Valor para los accionistas (US$ Miles)
Precio por Accin A (S/.)
Precio por Accin B (S/.)
Precio por Accin I (S/.)
Conservador
3,815,093
12.98
8.02
6.68
Probable
4,361,285
14.84
9.17
7.64
Optimista
5,033,691
17.13
10.58
8.82
7. Anlisis de sensibilidad
El anlisis de sensibilidad exige modelar el impacto de cambio en las variables relevantes del negocio sobre los
resultados de la valorizacin. En este caso, las variables utilizadas para realizar el anlisis de sensibilidad son
los precios internacionales de metales proyectados en el modelo y los cambios en la tasa de descuento.
7.1 Variacin de las tasas de descuento

Para el anlisis de sensibilidad del valor de los accionistas se tomaron en consideracin las dos tasas de
descuento empleadas en el modelo en el escenario Probable: la tasa de descuento aplicada al Flujo de Caja
Libre (FCL) y la tasa de descuento aplicada a las reservas:
49
Pwc
Expresado en US $ (000)
Tasa de descuento - FCL
4,361,254
10.59%
11.09%
11.59%
12.09%
12.59%
Tasa de descuento
Reservas
8.39%
4,680,677
4,537,791
4,401,806
4,272,362
4,149,116
8.89%
4,660,118
4,517,232
4,381,248
4,251,803
4,128,557
9.39%
4,640,124
4,497,238
4,361,254
4,231,809
4,108,563
9.89%
4,620,675
4,477,788
4,341,804
4,212,360
4,089,113
10.39%
4,601,750
4,458,864
4,322,880
4,193,435
4,070,189
7.2 Variacin de los precios proyectados de Zinc y Plomo

Se definieron porcentajes por encima y por debajo de los precios proyectados del Zinc y Plomo para el escenario
Probable:
Variacin de los precios proyectados del Zinc
4,361,254
-10.00%
-5.00%
0.00%
5.00%
10.00%
Variacin de los
precios proyectados
del Plomo
-10.00%
-5.00%
3,111,796
3,241,011
3,378,655
3,548,894
3,758,527
3,550,376
3,679,518
3,817,095
3,987,256
4,196,799
0.00%
4,094,651
4,223,733
4,361,254
4,531,347
4,740,955
5.00%
4,767,912
4,897,058
5,034,654
5,204,841
5,414,431
10.00%
5,597,140
5,726,245
5,863,804
6,033,943
6,243,465
7.3 Variacin de las TM Cubicadas por US $ Explorado

Se definieron porcentajes de variacin de los actuales valores de TM Cubicadas por US $ Explorado para las
unidades mineras de Cerro de Pasco y Chungar en el escenario Probable:
Variacin en TM Cubicada por US $ Explorado - Cerro de Pasco
4,361,254
Variacin en TM
Cubicada por US
$ Explorado
Chungar
-100.00%
-50.00%
0.00%
50.00%
100.00%
-100.00%
3,200,145
3,268,400
3,336,655
3,404,910
3,473,165
-50.00%
3,740,508
3,808,763
3,877,018
3,945,273
4,013,528
0.00%
4,224,744
4,292,999
4,361,254
4,429,508
4,497,763
50.00%
4,652,852
4,721,107
4,789,362
4,857,617
4,925,872
100.00%
5,024,832
5,093,087
5,161,342
5,229,597
5,297,852
8. Factores de riesgo
Los principales factores de riesgo que potencialmente podran modificar el escenario base asumido para
determinar valor de la compaa a travs de la metodologa de Flujo de Caja Descontados son los siguientes:
8.1 Riesgo Pas o Riesgo Estructural

Durante la dcada de los 90, en el Per se realizaron una serie de reformas estructurales que tuvieron por objeto
reestructurar el Estado, fomentar la inversin privada nacional y extranjera, en un rgimen de economa de libre
50
Pwc
mercado. El riesgo estructural est constituido por la posibilidad de cambio en alguna de las condiciones
sealadas anteriormente.
Las operaciones de Volcan Compaa Minera S.A.A. y sus Subsidiarias (la Compaa) se concentran en el Per,
por lo que estn sujetos a las condiciones y cambios polticos, sociales y econmicos que podran afectar
negativamente sus condiciones de operacin o su gestin. A similar nivel de riesgo se encuentran afectos los
proveedores de la compaa pues la mayora de ellos desarrollan sus actividades en el Per.
8.2 Riesgo Macroeconmico

La economa peruana se caracteriza por su estabilidad macroeconmica que se refleja en tasas de crecimiento
moderadas, bajos niveles de inflacin, dficit fiscal bajo control y un elevado nivel de reservas internacionales.
Todo ello en un entorno caracterizado por el libre movimiento de capitales y un rgimen de tipo de cambio
flexible.
Sin embargo, se debe tomar en consideracin que los resultados de la compaa dependen, en parte, del nivel
de la actividad econmica en el Per. En este sentido, modificaciones en indicadores econmicos tales como la
inflacin, el producto bruto interno, la balanza de pagos, la depreciacin de la moneda, las tasas de inters, el
consumo, entre otras variables, podran afectar el desarrollo de la economa peruana y, por lo tanto, influir en la
situacin financiera de la compaa.
8.3. Riesgo Tributario

No obstante que durante los aos recientes el nmero de tributos al que ha estado sujeto Volcan se ha
mantenido relativamente constante y que stos no han experimentado cambios sustanciales en sus tasas o
modo de aplicacin, no puede garantizarse que las normas tributarias que resultan aplicables a la compaa no
experimenten modificaciones en el futuro, ni que dichas modificaciones no causen efectos adversos en su
situacin financiera.
8.4. Riesgo Regulatorio

Las operaciones de Volcan Compaa Minera S.A.A. y Subsidiarias se encuentran sometidas al marco
regulatorio del sector minero en el Per y a la interpretacin y supervisin del cumplimiento de las mismas que
realicen las autoridades gubernamentales competentes, especialmente en materia ambiental y en lo que atae a
seguridad laboral.
No obstante lo anterior, no puede garantizarse que las normas que conforman el marco regulatorio del sector
minero vigentes a la fecha de elaboracin del presente Informe de Valorizacin, o que la forma cmo ste viene
siendo interpretado o aplicado actualmente por las autoridades competentes se mantenga inalterada en el
futuro, de manera tal que cualquier cambio en los mismos no afecten negativamente las operaciones o los
resultados financieros de la compaa, ni tampoco puede garantizarse que las nuevas normas que puedan
dictarse o los cambios en la forma de su aplicacin o de interpretacin de las normas vigentes no puedan tener
anlogos efectos negativos para la empresa.
8.5 Variacin en los Precios Internacionales de los Metales

Histricamente, las cotizaciones internacionales de los metales han fluctuado en funcin de factores que
escapan del control de las empresas: demanda y oferta mundial, consumo, disponibilidad e inventarios de
metales; situacin y tendencias econmicas internacionales; fluctuaciones cambiarias; expectativas
inflacionarias; acciones de los protagonistas del mercado de metales; y, acontecimientos polticos en los pases
51
Pwc
productores o consumidores. Por lo tanto, no puede garantizarse que la volatilidad de los precios de los metales
que la empresa produce no afecte negativamente sus resultados operativos. Aumentos o disminuciones en las
cotizaciones de los minerales diferentes a las proyectadas en el escenario base pueden tener un efecto
importante en los resultados de la valorizacin.
8.6 Riesgo de Reservas o de Continuidad Operativa

Las reservas y recursos de minerales declaradas por la compaa son cantidades de depsitos de mineral
probados y probables, medidos, inferidos y estimados por una persona calificada siguiendo la orientacin para
definiciones internacionales establecidos por el cdigo JORC 23 . Estas reservas y recursos pueden ser
desarrollados y procesados en forma econmica mediante la extraccin de su contenido mineral.
TPF
FPT
Atendiendo a su condicin de reservas estimadas, es posible que el volumen y la ley de las reservas
efectivamente extradas y las tasas de produccin de las actuales reservas y recursos de Volcan no se ajusten
en forma exacta a las mediciones geolgicas de las reservas, lo cual podra tener un efecto, positivo o negativo,
sobre los resultados de la valorizacin.
9. Ratio Mnimo de Intercambio

Volcan Compaa Minera S.A.A. ofrecer intercambiar Acciones de Inversin por Acciones Comunes Clase B,
bajo los alcances de la Ley N 28739, Ley que promueve el Canje o Redencin de las Acciones de Inversin, y
su reglamento aprobado por Resolucin CONASEV N 060-2006-EF/94.10
Con el objeto de determinar el ratio mnimo de intercambio nuestro anlisis se dividir en dos partes. El primero
de ellos establecer las caractersticas de ambos tipos de acciones desde un punto de vista bsicamente legal
con el objeto de determinar la existencia de derechos diferenciados, lo cual nos podra permitir inferir la
existencia de distintos valores asociados entre ambos. La segunda parte de nuestro anlisis se basar en la
experiencia internacional al respecto y en condiciones de mercado existentes.
9.1 Consideraciones legales

9.1.1 Acciones de Inversin
Las actuales Acciones de Inversin, que tuvieron sus orgenes en las acciones laborales creadas en los aos 70,
se encuentran reguladas por la Ley N 27028 que establece como derechos de los titulares de dichos valores
los siguientes:
Participar en la distribucin de dividendos en la misma oportunidad y condiciones sealadas para los

titulares de las acciones representativas de capital social.
Mantener su proporcin existente en la Cuenta Acciones de Inversin en caso de aumento del capital
social por nuevos aportes. En los casos de aumentos por suscripcin pblica, los titulares tienen la
primera opcin para suscribir no menos del diez por ciento de tales aumentos.
Incrementar la Cuenta Acciones de Inversin por capitalizacin de cuentas patrimoniales.
Redimir las acciones de inversin en los casos de transformacin, fusin, escisin o cualquier otra forma
de reorganizacin de sociedades, cambio de objeto social y el traslado del domicilio social de la sociedad
al extranjero.
Participar en la distribucin del saldo del patrimonio en el caso de liquidacin de la sociedad.
Pero, por otro lado:
TP
23
PT
Volcan tambin declara Mineral Potencial, no definido en la clasificacin establecida por el cdigo JORC.
52
Pwc
Los tenedores de dichos ttulos no tienen derecho a voto ni acceso al Directorio ni a la Junta General de
Accionistas.
Las acciones de inversin no forman parte del capital social de la empresa.
De acuerdo con la quinta disposicin final de la Ley General de Accionistas, Ley N 26887, dicho ttulos
valores no son reconocidos como acciones en el marco de lo sealado en la referida Ley ni a los
tenedores como accionistas, colocando a este tipo de valor mobiliario como nicos en su clase a nivel
internacional.
9.1.2 Acciones Comunes Clase B

Las Acciones Comunes Clase B no cuentan con derecho a voto. De acuerdo con el artculo 96 de la Ley
General de Sociedades, las acciones sin derecho a voto, a diferencia de las acciones de inversin, confieren a
su titular la calidad de accionista atribuyndoles adems, cuando menos, los siguientes derechos:
Participacin en el reparto de utilidades y en el caso de liquidacin de la sociedad las acciones sin

derecho a voto confieren a su titular el derecho a obtener el reembolso del valor nominal de sus acciones,
descontando los correspondientes dividendos pasivos 24 , antes de que se pague el valor nominal de las
dems acciones.
Ser informado cuando menos semestralmente de las actividades y gestin de la sociedad.
Impugnar los acuerdos que lesionen sus derechos.
Separarse de la sociedad en los casos previstos en el estatuto, y en el caso de aumento de capital los
tenedores de acciones sin derecho a voto tienen derecho a:
o Suscribir acciones con derecho a voto a prorrata de su participacin en el capital, en el caso de que
la junta general de accionistas (JGA) acuerde aumentar el capital mediante la creacin de acciones
con derecho a voto.
o Suscribir acciones con derecho a voto de manera proporcional y en el nmero necesario para
mantener su participacin en el capital, en el caso que la JGA acuerde que el aumento incluye la
creacin de acciones sin derecho a voto, pero en un nmero insuficiente para que los titulares de
estas acciones conserven su participacin en el capital.
o Suscribir acciones sin derecho a voto a prorrata de su participacin en el capital en los casos de
aumento de capital en los que el acuerdo de la JGA no se limite a la creacin de acciones con
derecho a voto o en los casos en que se acuerde aumentar el capital nicamente mediante la
creacin de acciones sin derecho a voto.
o Suscribir obligaciones u otros ttulos convertibles o con derecho a ser convertidos en acciones,
aplicndose las reglas de los literales anteriores segn corresponda a la respectiva emisin de las
obligaciones o ttulos convertibles.
Asimismo, los accionistas sin derecho a voto otorgan a sus titulares el derecho a percibir un dividendo
preferente en caso que existan utilidades distribuibles. En el caso de Volcan Compaa Minera S.A.A. las
acciones comunes de Clase B (acciones preferentes o preferenciales) tienen derecho a la distribucin
preferencial de dividendos equivalente al 5% de su valor nominal cuando la compaa distribuya
dividendos en efectivo, derecho que no es acumulable.
TPF
FPT
Sobre la base de los derechos atribuibles a ambos tipos de acciones, podemos concluir que desde un punto de
vista legal, las Acciones Comunes Clase B de Volcan Compaa Minera S.A.A. cuentan con derechos
adicionales a las atribuidas a las acciones de Inversin, principalmente asociados con:
Derecho preferencial de dividendos. Las Acciones Comunes Clase B cuentan con un dividendo
preferente equivalente al 5% de su valor nominal. Lo anterior quiere decir que los tenedores de dicha
clase de acciones tienen prelacin en los dividendos respecto al resto de acciones de la compaa
(inversin y comunes Clase A).
Preferencia en lo que respecta a activos en la eventualidad de liquidacin de la compaa. De acuerdo
con la Ley General de Sociedades las acciones comunes sin derecho a voto (Clase B de Volcan)
TP
24
Es el crdito que ostenta la sociedad frente al socio que habiendo suscrito un determinado nmero de acciones producto de la fundacin de la
sociedad o por un aumento de capital con emisin de nuevas acciones, no ha desembolsado la totalidad del valor de las acciones suscritas.
PT
53
Pwc
confieren a sus titulares el derecho a obtener el reembolso del valor nominal de sus acciones, antes de
que se pague el valor nominal de las dems acciones.
Por otro lado, las acciones Clase B de Volcan Compaa Minera S.A.A. son reconocidas como acciones
por la Ley General de Sociedades con los derechos polticos que le confiere tal categora, como por
ejemplo la impugnacin de acuerdos que lesionen sus derechos, mientras que, las acciones de inversin
de acuerdo con la quinta disposicin final de la referida Ley no son consideradas como tales para efectos
de la referida norma.
En consecuencia, desde un anlisis puramente legal podemos inferir que el valor asociado a las Acciones
Comunes Clase B, sobre la base de por lo menos los mayores derechos econmicos atribuidos a sta, debera
ser mayor que el alcanzado por una accin de inversin. En consecuencia, en un proceso de intercambio se
debera esperar que por cada Accin Comn Clase B se obtenga una cantidad mayor a la unidad de Acciones
de Inversin, asumiendo similares valores nominales entre ambos ttulos mobiliarios.
9.2 Consideraciones de Mercado

9.2.1 Evidencia Internacional
Diferentes estudios a nivel global analizan el valor asociado a acciones con diferentes derechos tanto polticos
como econmicos. El principal de ellos se basa en los denominados dual shares trmino que se asocia a
compaas que tienen ms de un tipo de accin con diferentes derechos de voto asociados a ellos.
La evidencia emprica a nivel mundial es extensa al respecto, pero no concluyente. Estudios de Lease,
McConnell y Mikkelson (1983) muestran que acciones con derecho a voto que se negociaron en el mercado
burstil de EE.UU. durante el periodo 1940-1978 cotizaron en promedio con un precio 5.4% superior al
registrado por las acciones sin derecho a voto (prima de control) 25 . Sin embargo, otros estudios llevados a cabo
por Zingales (1995) encuentran una prima de control inferior para EE.UU. asociadas con acciones con derecho a
voto 26 . Segn Damodaran (2005) primas de control entre 5-10% fueron halladas en otros pases desarrollados
como Inglaterra y Canad y de entre 50-100% en pases latinoamericanos 27 .
TPF
TPF
FPT
FPT
TPF
FPT
Utilizando la misma metodologa Levy (1983) hall primas de control de 45% en Israel 28 , Horner (1988) encontr
una prima promedio de 20% en Suiza 29 y Rydquist (1996) de 65% en Suecia 30 .
TPF
TPF
FPT
TPF
FPT
FPT
Frente a esta amplia dispersin de primas de control a nivel global, Nenova (2000) concluye, sobre la base de un
anlisis de 661 compaas en 18 pases, que el entorno legal es el principal factor que explica las diferencias de
primas de control, la cual tiende a ser ms pequea en pases que cuentan con una mejor proteccin legal para
los accionistas minoritarios y aquellos que no cuentan con derecho a voto, mientras que, es ms elevada en
aquellos pases sin tal nivel de proteccin 31 .
TPF
FPT
Dada la evidencia emprica internacional no concluyente, y considerando que la actual oferta planteada por
Volcan Compaa Minera S.A.A. no implica la transferencia de un paquete de acciones que d el control sobre la
compaa, ni el intercambio entre una accin con derecho a voto por otra sin ella, sino entre dos tipos de
acciones que no cuentan con el referido derecho poltico. Por ello la determinacin del ratio de intercambio
deber ser establecido a travs de un anlisis emprico, sobre la base de informacin histrica de las
cotizaciones de ambos tipos de valores inmersas en el intercambio.
25
Lease R. C., J.J. McConnell y W.H.Mikkelson, 1983, The market value of control in publicly-traded corporations, Journal of Financial Economics.
Zingales, L., 1995, What determines the value of corporate votes?, Quarterly Journal of Economics.
27
Damodaran, A., 2005, The value of control: Implications for control premium, minority discounts and voting share differentials, Stern School of
Business.
28
Levy, Haim, 1983, Economic evaluation of voting power of common stock, Journal of Finance.
29
Horner, Melchior R., 1988, The value of the corporate voting right: Evidence from Switzerland, Journal of Banking and Finance.
30
Rydqvist, K., 1996, Takeover bids and the relative prices of shares that differ in their voting rights, Journal of Banking and Finance.
31
Nenova, T., 2000, The value of corporate votes and corporate control: A cross country analysis, Working Paper, SSRN.
TP
PT
26
TP
PT
TP
PT
TP
PT
TP
PT
TP
PT
TP
PT
54
Pwc
9.2.1 Volmenes negociados y procesos de intercambio de acciones
En los ltimos diez aos, los niveles de volumen negociado, frecuencia y liquidez de las acciones de inversin y
las de comunes Clase B de Volcan Compaa Minera S.A.A. han ido modificndose por varios factores. A fines
de 1997 los volmenes negociados de las acciones de inversin de la compaa eran superiores a las
alcanzadas por las acciones Clase B. Sin embargo, posteriormente dicha estructura fue cambiando en parte
por los procesos de redencin e intercambio de acciones de inversin por acciones comunes Clase B
emprendidos por la empresa en un intento por darle a su patrimonio una estructura accionaria coincidente con
estndares internacionales.
Volcan Inv: Cotizacin y monto negociado
(S/.)
16.0
8,000,000
14.0
6,000,000
10.0
5,000,000
8.0
Volumen negociado promedio

(12Dic97-30Jun98) anterior a
los procesos: S/. 740,000
6.0
4,000,000
(12Dic06-30Jun07) S/. 44,400
2,000,000
2.0
1,000,000
May-07
Jul-06
Dec-06
Oct-05
Feb-06
May-05
Jul-04
Dec-04
Feb-04
Apr-03
Fuente: Economtica Elab.: Estudios Econmicos - Scotiabank
Sep-03
Jun-02
Nov-02
Jan-02
Aug-01
Oct-00
Mar-01
Jan-00
May-00
Aug-99
Oct-98
Mar-99
Dec-97
May-98
0.0
80,000,000
2
Intercambio
1439,257 acc.
12.0
70,000,000
10.0
60,000,000

(12Dic06-30Jun07) S/. 17951,499
50,000,000
8.0
40,000,000

(12Dic97-30Jun98) anterior a
los procesos: S/. 234,907
6.0
3,000,000
4.0
90,000,000
30,000,000
4.0
20,000,000
2.0
10,000,000
0.0
May-07
12.0
100,000,000
Cotizacin (S/. por accin) der.
Oct-05
Feb-06
Jul-06
Dec-06
7,000,000
Monto negociado izq.
Feb-04
Jul-04
Dec-04
May-05
2
Intercambio
1439,257 acc.
14.0
9,000,000
Jun-02
Nov-02
Apr-03
Sep-03
Cotizacin (S/. por accin) der.
1er
Intercambio
69507,948 acc.
May-00
Oct-00
Mar-01
Aug-01
Jan-02
Monto negociado izq
(S/.)
18.0
Oct-98
Mar-99
Aug-99
Jan-00
16.0
Volcan Comn B: Cotizacin y monto negociado

10,000,000
1er
Intercambio
69507,948 acc.
Dec-97
May-98
18.0
En los ltimos 10 aos, Volcan Compaa Minera S.A.A. llev adelante dos procesos de redencin e intercambio
de acciones de inversin. El primero de ellos se produjo a mediados de 1998 cuando la sesin de la Junta
General de Accionistas (JGA) de fecha 30 de junio de 1998 acord efectuar una oferta a los titulares de acciones
de inversin para redimir sus ttulos de un valor nominal de S/. 1.00 cada una y por cuenta de las mismas
aplicarlas al pago de las acciones comunes serie B del mismo valor nominal, proceso que venca el 4 de
setiembre de 1998. Como consecuencia del mismo quedaron redimidas un total de 69507,948 acciones de
inversin, de un total de 75366,938, incrementndose simultneamente el capital social en un importe
representado por 69507,948 acciones comunes Serie B de un valor nominal tambin de S/. 1.00 cada una.
Posteriormente, la compaa llev adelante un proceso similar como consecuencia de lo acordado en la JGA del
1 de junio de 1999, quedando redimidas al 29 de diciembre de 1999 un total de 6410,252 acciones de
inversin de un valor nominal de S/.1.00 cada una, producto de lo cual se redujo la Cuenta de Participacin
Patrimonial de S/.7849,509 a S/.1439,257 y por cuenta de los titulares de las acciones de inversin redimidas
se suscribi y pag un total de 6410,252 acciones comunes Clase B, elevndose de esa manera el capital
social de la empresa.
Como consecuencia, en parte, de dichos procesos, se produjo tambin una cada de la frecuencia de
negociacin 32 y liquidez 33 de las acciones de inversin, desde niveles que lo ubicaban por encima de los
registrados y alcanzados por las acciones comunes Clase B de Volcan Compaa Minera S.A.A.
TPF
FPT
TPF
FPT
La frecuencia de negociacin se calcula sobre la base de la siguiente frmula:

F= 100 * p / P donde:
p: nmero de sesiones de Rueda en que las un valor ha establecido cotizacin; P: nmero de ruedas en determinado periodo (20 ruedas).
33
La liquidez en bolsa se calcula utilizando la siguiente frmula:
L= F * sqrt (n / N * v / V) donde:
32
PT
TP
TP
PT
55
Pwc
Liquidez en Bolsa*: Comn B vs Inversin
Frecuencia de negociacin*: Accin Comn B vs Inversin
35.0%
100%
30.0%
1er
Intercambio
69507,948 acc.
25.0%
Comn B
90%
Inv ersin
80%
20.0%
2
Intercambio
1439,257 acc.
70%
2
Intercambio
1439,257 acc.
60%
50%
15.0%
40%
Comn B
30%
10.0%
20%
5.0%
10%
Inv ersin
1er
Intercambio
69507,948 acc.
Dec-06
Apr-07
Nov-05
Mar-06
Jul-06
Nov-04
Mar-05
Jul-05
Mar-04
Jul-04
Feb-03
Jul-03
Nov-03
Jun-01
Oct-01
Feb-02
Jun-02
Oct-02
Jun-00
Oct-00
Feb-01
Sep-98
Jan-99
Jan-98
May-98
Jan-98
May-98
Sep-98
Jan-99
May-99
Sep-99
Jan-00
Jun-00
Oct-00
Feb-01
Jun-01
Oct-01
Feb-02
Jun-02
Oct-02
Feb-03
Jul-03
Nov-03
Mar-04
Jul-04
Nov-04
Mar-05
Jul-05
Nov-05
Mar-06
Jul-06
Dec-06
Apr-07
* ltimas 20 ruedas
May-99
Sep-99
Jan-00
0%
0.0%
* ltimas 20 ruedas
9.2.2 Ratio de intercambio histrico

En el periodo analizado, el ratio de intercambio asignado por el mercado, medido a travs del cociente del precio
de una accin de inversin por una comn B, ha registrado una elevada volatilidad, llegando ste a fluctuar
alrededor de 1:1 en periodos asociados al anuncio de intercambio de acciones de inversin por comunes B (ver
grfico). Sin embargo, posterior a dichos periodos, y consistente con los derechos adicionales que cuentan las
acciones comunes clase B respecto a las de inversin, el ratio de intercambio de mercado ha llegado a
ubicarse en niveles de 1:0.45, es decir que por cada 100 acciones de inversin el tenedor de dichos valores
debera recibir 45 acciones clase B, de similar valor nominal.
Ratio Histrico: Nmero de Acciones de Inversin por Acciones Comunes Clase B

1.2
1.1
Ratio de intercambio 1:1
1.0
0.9
Ratio Promedio* 1: 0.83
0.8
Ratio Promedio Ponderado** 1: 0.79
0.7
0.6
0.5
0.4
0.3
0.2
Periodo de 1er
Intercambio
69507,948 acc.
Periodo de 2
Intercambio
1439,257 acc.
0.1
Dec-97
Mar-98
Jun-98
Sep-98
Dec-98
Apr-99
Jul-99
Oct-99
Jan-00
Apr-00
Jul-00
Oct-00
Jan-01
Apr-01
Aug-01
Nov-01
Feb-02
May-02
Aug-02
Nov-02
Feb-03
May-03
Sep-03
Dec-03
Mar-04
Jun-04
Sep-04
Dec-04
Mar-05
Jun-05
Oct-05
Jan-06
Apr-06
Jul-06
Oct-06
Jan-07
Apr-07
0.0
* Se usa una media armnica dado que estadsticamente tiende a estar menos afectado por v alores ex tremos
** Ponderado por el v olmen negociado de las acciones de inv ersin.
n: nmero de operaciones con la accin en 20 ruedas; N: nmero de operaciones con todas las acciones del mercado en 20 ruedas
v: volumen negociado por la accin en 20 ruedas; V: volumen negociado por todas las acciones del mercado en 20 ruedas
56
Pwc
Respecto a la liquidez de dichos valores mobiliarios, podemos anotar que la referida relacin de intercambio se
encuentra afectada por la baja liquidez que muestran las acciones de inversin en comparacin con las
comunes Clase B, debido en parte a los procesos de intercambio llevados a cabo en los aos 1998 y 1999 que
redujo el nmero de acciones de inversin en circulacin . El riesgo de liquidez asociado a dichas acciones de
inversin tiende a traducirse en un descuento sobre el precio al que se vende dichos valores en el mercado,
pues el que invierte en un ttulo de escasa liquidez, sus recursos pueden quedar trabados en un lapso que
potencialmente podra ser largo, sin garanta de poder desprenderse de las acciones rpida o favorablemente, lo
cual agrega a las acciones comunes Clase B un valor adicional que debera ser contemplado dado su mayor
nivel de liquidez.
Sin embargo, considerando que los agentes del mercado descuentan en el precio transado de las acciones de
inversin los mayores riesgos de liquidez asociados al valor, los ratios histricos de intercambio obtenidos
tambin estaran reflejando los efectos de esta variable sobre el valor de las acciones.
Al tomar una media armnica, medida de tendencia central promedio que se usa para que los valores extremos
no afecten al valor promedio, el Ratio de Intercambio Mnimo se ubicara en 1:0.83, es decir por cada 100
acciones de Inversin se debera recibir un total de 83 acciones comunes Clase B. Por otro lado, un Ratio de
Intercambio referencial ponderado por el volumen negociado de las acciones de inversin nos muestra que se
ubicara en 1:0.79. En tal sentido, por consideraciones de mercado y porque facilita el proceso de intercambio,
un Ratio Mnimo de Intercambio de Acciones de Inversin por Comunes Clase B debera ubicarse en 1:0.80.
En conclusin, sobre la base de las consideraciones legales anteriormente sealadas, la evidencia
emprica, de mercado y porque facilita el proceso de intercambio, el Ratio de Intercambio Mnimo de
acciones de inversin por acciones comunes Clase B de Volcan Compaa Minera S.A.A. debera
ubicarse en 1: 0.80, o lo que es lo mismo que por cada 100 acciones de inversin los tenedores de los
referidos ttulos valores deberan recibir 80 acciones comunes Clase B de similar valor nominal.
Es importante precisar que dado que este ratio de intercambio mnimo est basado en un anlisis de data
histrica que abarca un perodo de tiempo de diez aos, el factor incorpora el comportamiento histrico del
mercado y la relacin de canje evidenciada en un perodo de tiempo representativo. Por otro lado, si bien el
comportamiento de este ratio de intercambio en los ltimos doce meses infiere un valor cercano a uno, la
metodologa y el horizonte temporal empleados para el clculo de este ratio sustenta su aplicacin en el largo
plazo, por lo que el ratio de intercambio mnimo calculado no requiere un factor de ajuste debido al transcurso
del tiempo.
57
Pwc
10. Anexos
Tasa de descuento Flujo de Caja Libre (FCL)
Tasa de descuento:
return
(a) Costo del Patrimonio (CAPM)

(b) Costo de la deuda
(c) WACC
Scenarios:
Resumen
Beta
1.34
Ratio Deuda/Patrimonio
17.94%
CAPM
Costo de la deuda
WACC
10.45%
3.46%
9.39%
(a) Costo del Patrimonio (CAPM):

CAPM:
TD =
Fuente: CFA Institute
RfUS + *(RmUS - RfUS + CRP)
Componente
Instrumento y fuente
Justificacin
Tasa libre de riesgo (RfUS)
Bonos del Tesoro de EE.UU. (10 aos)
Instrumento ms representativo para inversiones libres de

riesgo en EE.UU. El uso de data histrica como un
indicador futuro y el perodo de tiempo han sido analizados
empleando marcos de tiempo mviles (ver hoja "Bonds").
4.04%
La compaa opera en Per, por lo que se vuelve

necesario ajustar la tasa de descuento para reflejar la
prima por riesdgo pas. El spread EMBI(+) Peru spread
refleja el riesgo relacionado al mercado al comprar tasas
de inters de deuda con denominacin en
4.59%
El beta fue apalancado con la finalidad de tomar en

consideracin el apalancamiento financiero de la empresa.
1.34
Retornos promedio de 10 aos.

Fuente: Federal Reserve (FDR)
Actualizacin: 01-01-2008
Spread del yield soberano (EMBI+ Peru) multiplicado

por la desviacin estndar del IBVL y dividido por la
desviacin estndar del bono soberano peruano con
denominacin en dlares.
Prima de riesgo pas (CRP)

SYS*(EI/D.den.SB)
Valor
Fuente: BCRP
p: 14 years
US: 35 years
El beta est determinado por la covarianza entre el

yield de la industria y el yield de mercado, representa
el riesgo sistemtico que la industria trae al
portafolio.
Beta Apalancado (l)
Fuente: Damodaran
0.62
Prima de mercado
(RmUS-RfUS)
Diferencia entre los rendimientos del ndice S&P 500

y la tasa libre de reisgo (Bonos del tesoro de EE.UU.
de 10 aos).
Teora del CAPM.
0.19%
Source: Yahoo Finance, BCRP

Sample size:
(RmUS): 15 years
CAPM:
TD =
10.45%
(b) Costo de la deuda:

Componente
Tasa de deuda
Promedio ponderado de los pasivos que generan

intereses.
Justificacin
5.37%
Valor
Tasa de impuestos
Tasa de Impuestos = 1-(1-Part. De los Trab.)*(1-IR)
35.6%
3.46%
Costo de la deuda despus de impuestos

Fuente: Worksheet "Cost of Debt"
(c) WACC:
Componente
Deuda financiera / Capital total

"Ratio de la estructura de capital"

Financial Debt / Equity
Deuda financiera / Patrimonio
Justificacin
WACC: Costo de la deuda despus de impuestos * (Deuda de LP - to - Ratio de capital total) + Costo del Patrimonio * (1-Deuda/Ratio de Patrimio)
Valor
15.21%
17.94%
9.39%
Fuente: Guia de Valoracin de Empresas p.154
58
Pwc
Tasa de descuento Reservas

Scenarios:
Resumen
Beta
1.34
17.94%
CAPM
Costo de la deuda
WACC
13.05%
3.46%
11.59%

CAPM:
TD =
Componente
Justificacin

4.50%

3.17%

1.20



SYS*(EI/D.den.SB)
Valor
Fuente: BCRP
p: 14 years
US: 35 years

portafolio.
Beta Apalancado (l)
Fuente: Damodaran
0.62
Prima de mercado
(RmUS-RfUS)

de 20 aos).
Teora del CAPM.
3.94%
Sample size:
(RmUS): 15 years
CAPM:
TD =
13.05%

Componente
Tasa de deuda

intereses.
Justificacin
5.37%
Value
Tasa de impuestos
35.6%
3.46%

(c) WACC:
Componente
Justificacin

Value
15.21%
17.94%
11.59%
59
Pwc
Informacin base para el clculo de la Prima por Riesgo de Mercado

S&P 500 Index (retornos mensuales)
retornar
Fuente: yahoo finance
Fecha
Apertura
High
Low
Cierre
Volumen
Promedio
Cierre
Ajustado *
Rendimientos
Feb-08
1,378.60
1,396.02
1,316.75
1,349.99
410,106,153,300
1,349.99
-2.1%
Ene-08
1,467.97
1,471.77
1,270.05
1,378.55
4,925,982,300
1,378.55
-6.1%
Dic-07
1,479.63
1,523.57
1,435.65
1,468.36
3,363,127,500
1,468.36
-0.9%
Nov-07
1,545.79
1,545.79
1,406.10
1,481.14
4,317,578,500
1,481.14
-4.4%
Oct-07
1,527.29
1,576.09
1,489.56
1,549.38
3,477,202,100
1,549.38
1.5%
Sep-07
1,473.96
1,538.74
1,439.29
1,526.75
3,196,581,500
1,526.75
3.6%
Ago-07
1,455.18
1,503.89
1,370.60
1,473.99
4,091,885,600
1,473.99
1.3%
Jul-07
1,504.66
1,555.90
1,454.25
1,455.27
3,564,664,200
1,455.27
-3.2%
Jun-07
1,530.62
1,540.56
1,484.18
1,503.35
3,261,343,300
1,503.35
-1.8%
May-07
1,482.37
1,535.56
1,476.70
1,530.62
3,104,253,600
1,530.62
3.3%
Abr-07
1,420.83
1,498.02
1,416.37
1,482.37
3,006,294,500
1,482.37
4.3%
Mar-07
1,406.80
1,438.89
1,363.98
1,420.86
3,204,094,500
1,420.86
1.0%
Feb-07
1,437.90
1,461.57
1,389.42
1,406.82
2,935,275,700
1,406.82
-2.2%
Ene-07
1,418.03
1,441.61
1,403.97
1,438.24
2,983,144,500
1,438.24
1.4%
Dic-06
1,400.63
1,431.81
1,385.93
1,418.30
2,462,849,000
1,418.30
1.3%
Nov-06
1,377.76
1,407.89
1,360.98
1,400.63
2,826,198,000
1,400.63
1.6%
Oct-06
1,335.82
1,389.45
1,327.10
1,377.94
2,708,938,600
1,377.94
3.2%
Sep-06
1,303.80
1,340.28
1,290.93
1,335.85
2,993,240,231
1,335.85
2.5%
Ago-06
1,278.53
1,306.74
1,261.30
1,303.82
242,883,803
1,303.82
2.1%
Jul-06
1,270.06
1,280.42
1,224.54
1,276.66
3,299,469,460
1,276.66
0.5%
Jun-06
1,270.05
1,290.68
1,219.29
1,270.20
3,023,307,049
1,270.20
0.0%
May-06
1,310.61
1,326.70
1,245.34
1,270.09
2,591,135,913
1,270.09
-3.1%
Abr-06
1,302.88
1,318.16
1,280.74
1,310.61
3,537,009,819
1,310.61
1.2%
Mar-06
1,280.66
1,310.88
1,268.42
1,294.87
3,804,412,517
1,294.87
1.1%
Feb-06
1,280.08
1,297.57
1,253.61
1,280.66
3,736,873,897
1,280.66
0.0%
Ene-06
1,248.29
1,294.90
1,245.74
1,280.08
2,381,249,639
1,280.08
2.5%
Dic-05
1,249.48
1,275.80
1,246.59
1,248.29
625,469,488
1,248.29
-0.1%
Nov-05
1,207.01
1,270.64
1,201.07
1,249.48
4,101,536,464
1,249.48
3.5%
Oct-05
1,228.81
1,233.34
1,168.20
1,207.01
2,902,437,821
1,207.01
-1.8%
Sep-05
1,220.33
1,243.13
1,205.35
1,228.81
1,005,010,773
1,228.81
0.7%
Ago-05
1,234.18
1,245.86
1,201.07
1,220.33
1,370,030,347
1,220.33
-1.1%
Jul-05
1,191.33
1,245.15
1,183.55
1,234.18
1,962,713,497
1,234.18
3.6%
Jun-05
1,191.50
1,219.59
1,188.30
1,191.33
1,538,799,808
1,191.33
0.0%
May-05
1,156.85
1,199.56
1,146.18
1,191.50
1,142,038,131
1,191.50
3.0%
Abr-05
1,180.59
1,191.88
1,136.15
1,156.85
135,093,199
1,156.85
-2.0%
-1.9%
Mar-05
1,203.60
1,229.11
1,163.69
1,180.59
897,888,343
1,180.59
Feb-05
1,181.27
1,212.44
1,180.95
1,203.60
1,636,467,907
1,203.60
1.9%
Ene-05
1,211.92
1,217.80
1,163.75
1,181.27
1,658,930,003
1,181.27
-2.5%
Dic-04
1,173.78
1,217.33
1,173.78
1,211.92
1,254,292,398
1,211.92
3.2%
Nov-04
1,130.20
1,188.46
1,127.60
1,173.82
1,524,465,720
1,173.82
3.9%
Oct-04
1,114.58
1,142.05
1,090.29
1,130.20
1,571,990,482
1,130.20
1.4%
Sep-04
1,104.24
1,131.54
1,099.18
1,114.58
1,360,850,950
1,114.58
0.9%
Ago-04
1,101.72
1,109.68
1,060.72
1,104.24
1,260,227,290
1,104.24
0.2%
Jul-04
1,140.84
1,140.84
1,078.78
1,101.72
1,456,371,437
1,101.72
-3.4%
1.8%
Jun-04
1,120.68
1,146.34
1,113.32
1,140.84
1,381,109,522
1,140.84
May-04
1,107.30
1,127.74
1,076.32
1,120.68
1,524,950,003
1,120.68
1.2%
Abr-04
1,126.21
1,150.57
1,107.23
1,107.30
1,583,171,431
1,107.30
-1.7%
Mar-04
1,144.94
1,163.23
1,087.16
1,126.21
1,528,634,796
1,126.21
-1.6%
Feb-04
1,131.13
1,158.98
1,124.44
1,144.94
1,554,000,000
1,144.94
1.2%
Ene-04
1,111.92
1,155.38
1,105.08
1,131.13
1,722,750,022
1,131.13
1.7%
Dic-03
1,058.20
1,112.56
1,053.41
1,111.92
1,312,119,553
1,111.92
5.1%
Nov-03
1,050.71
1,063.65
1,031.20
1,058.20
1,313,181,052
1,058.20
0.7%
Oct-03
995.97
1,053.79
995.97
1,050.71
1,469,452,173
1,050.71
5.5%
Sep-03
1,008.01
1,040.29
990.36
995.97
1,501,457,609
995.97
-1.2%
Ago-03
990.31
1,011.01
960.84
1,008.01
1,229,836,668
1,008.01
1.8%
Jul-03
974.50
1,015.41
962.10
990.31
1,507,327,278
990.31
1.6%
Jun-03
963.59
1,015.33
963.59
974.50
1,562,219,050
974.50
1.1%
May-03
916.92
965.38
902.83
963.59
1,554,328,563
963.59
5.1%
Abr-03
848.18
924.24
847.85
916.92
1,498,005,699
916.92
8.1%
Mar-03
841.15
895.90
788.90
848.18
1,503,596,678
848.18
0.8%
Feb-03
855.70
864.64
806.29
841.15
1,400,452,634
841.15
-1.7%
Ene-03
879.82
935.05
840.34
855.70
1,539,433,819
855.70
-2.7%
Dic-02
936.31
954.28
869.45
879.82
1,289,625,718
879.82
-6.0%
60
Pwc
Informacin base para el clculo de la Prima por Riesgo Pas

Flujos de Caja Libre (FCL)
St.Dev. Of Global Bonds
Years
May-16
last
Fuente: Bloomberg
StDev. Since Inic. Anualized St.Dev.

1.54%
11.11%
2 main reasons for using this bond: consistency with other bond measures (Risk free rate) and because this bond is the most representative and liquid bond.
St.Dev. Of IGBVL USD
May-16
Years
last

4.04%
29.14%
EMBI+ Peru
(bps)
1.75%
CRP
EMBI * St.Dev. IGBVL USD / St.Dev. Global Bonds
4.59%
Reservas
Years
May-16
last
Fuente: Bloomberg

1.54%
11.11%
May-16
Years
last

4.04%
29.14%
EMBI+ Peru
(bps)
0.87%
CRP
2.29%
61
Pwc
Informacin base para el clculo del Inflacin al Productor Estructural de EE.UU.

EEUU IPP YoY %
1985
1.8
1986
-2.3
1987
2.2
1988
4.0
1989
4.9
1990
5.7
1991
-0.1
1992
1.6
1993
0.2
1994
1.7
1995
2.3
1996
2.8
1997
-1.2
1998
0.0
1999
2.9
2000
3.6
2001
-1.6
2002
1.2
2003
4.0
2004
4.2
2005
5.4
2006
1.1
Fuente: Bloomberg
62
Pwc
INFORME DE VALORIZACIN
AMBIENTAL Y SOCIAL
VOLCN COMPAA MINERA S.A.A
63
Pwc
Febrero 2008
El presente informe se fundamenta en la informacin proporcionada en la Memoria anual 2007 de VOLCAN.
Alcance
La valorizacin cualitativa ambiental y social, contempla los riesgos o contingencias que pudiesen alterar de alguna
forma los flujos monetarios de VOLCAN y que deben tomarse en cuenta en la valorizacin financiera.
Aspectos
Ambiental
De acuerdo a la Memoria Anual Volcn ha establecido que es importante mantener las actividades de sus
operaciones mineras en armona con el medio ambiente, se estn introduciendo mejoras a su Sistema de Gestin
Medioambiental para hacer un mejor seguimiento de los compromisos y obligaciones adquiridos a travs de los
Estudios de Impacto Ambiental, las Evaluaciones Ambientales y los Reglamentos de Cierre de Minas y Pasivos
Ambientales.
Estudios de Impacto Ambiental
El Estudio de Impacto Ambiental (EIA) debe efectuarse para la realizacin de actividades en concesiones mineras, de
beneficio, de labor general y de transporte minero. Se debe presentar en los siguientes casos:
Los titulares de actividades mineras que pasen de la etapa de exploracin a la de explotacin.

El solicitante de una concesin minera y/o beneficio
64
Pwc
Los que realicen ampliaciones de produccin en sus operaciones o tamao de planta de beneficio superior
al 50%.
El Sistema Nacional de Evaluacin del Impacto Ambiental (SEIA) se establece como sistema nico y coordinado de
identificacin , prevencin, supervisin, control y correccin anticipada de los impactos ambientales negativos
derivados de las acciones antropognicas expresadas por medio del proyecto de inversin.
Es importante acotar que todo EIA para ser aprobado debe contar con una Licencia Social, es decir contar con la
aprobacin de la comunidad despus de una Audiencia Pblica, lo que es un riesgo para cualquier proyecto potencial.
Plan de Cierre de Minas
De acuerdo a la memoria anual, VOLCAN en cumplimiento del reglamento para el Cierre de Minas en agosto de 2006
se presentaron a las autoridades los Planes de Cierre de las concesiones mineras que estuvieran en operacin.
Desde un punto de vista legal ambiental, esta presentacin de refiere al la Ley N 28090 Ley que regula el Cierre de
Minas y su Reglamento.
A continuacin se presentan los artculos 3 y 5 de la Ley as como algunos artculos del Reglamento:
Artculo 3.- Plan de Cierre de Minas y derechos mineros

Todo titular de actividad minera est obligado a realizar el cierre de las reas, labores e instalaciones de una unidad
minera, a travs del Plan de Cierre de Minas regulado en el presente Reglamento.
El cierre de reas, labores e instalaciones de una unidad minera no afecta la vigencia de las concesiones, de los
derechos de uso minero, ni de los dems derechos adquiridos por el titular de actividad minera, los cuales se rigen por
lo que disponga el ttulo en virtud del cual se originaron o fueron concedidos.
Las obligaciones y responsabilidades del titular de actividad minera respecto del Plan de Cierre de Minas, no cesan
por extincin del referido ttulo. El uso minero y la servidumbre minera comprenden las labores de cierre.
Artculo 5.- Garantas

La aprobacin del Plan de Cierre de Minas conlleva a la constitucin de garantas mediante las cuales se asegure que
el titular de actividad minera cumpla las obligaciones derivadas de dicho Plan de Cierre de Minas, de acuerdo con las
normas de proteccin ambiental, o que dado el caso, el Ministerio de Energa y Minas las ejecute para llevar a cabo
las labores de cierre, ante su eventual incumplimiento.
TTULO IV
GARANTAS PARA LA EJECUCIN DEL PLAN DE CIERRE DE MINAS
Captulo 1
Del Presupuesto del Plan de Cierre de Minas
Artculo 41.- Presupuesto del Plan de Cierre de Minas
El Presupuesto del Plan de Cierre de Minas debe incluir todos los montos directos e indirectos que se deriven de las
medidas de cierre de las labores, reas e instalaciones objeto del Plan de Cierre, as como los que estn relacionados
con la supervisin, contingencias, contrataciones de terceros, los de carcter complementario y sus respectivos
reajustes, los cuales sern manejados conforme a los principios de contabilidad generalmente aceptados y las normas
vigentes.
Artculo 43.- Estimacin del presupuesto
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Pwc
El presupuesto estimado del Plan de Cierre de Minas debe ser propuesto por el titular de actividad minera, con el
respaldo de la entidad consultora correspondiente. En la ejecucin es admisible una diferencia de hasta el treinta por
ciento (30%) por debajo del monto estimado en la ltima modificacin o actualizacin del Plan de Cierre, tanto para las
medidas de cierre final, como para las de cierre progresivo que por su incumplimiento hayan sido consideradas para
efectos de la constitucin de garantas, bajo responsabilidad legal de quienes suscriban el Plan de Cierre. La
Direccin General de Minera aplicar al titular de actividad minera, las sanciones correspondientes en caso se
exceda la diferencia indicada, salvo que ste haya cumplido con implementar satisfactoriamente, las medidas cuyo
monto estimado fue menor.
Artculo 51.- Clculo del monto de la garanta
El monto de la garanta se calcula restando al valor total del Plan de Cierre de Minas, el importe de los montos
correspondientes al cierre progresivo, los montos de cierre que se hubieren ejecutado y el importe del monto de las
garantas constituidas que hubiere sido actualizado. El monto anual de la garanta resulta de dividir el monto de la
garanta entre el nmero de aos de la vida til que le restan a la unidad minera. En caso que el titular de actividad
minera hubiera incumplido los plazos correspondientes a la ejecucin del presupuesto o las medidas de cierre
progresivo, el importe total de las mismas ser incluido en el monto anual de la garanta.
Para unidades mineras nuevas o en operacin, la vida til ser considerada en funcin de su produccin anual y las
reservas probadas, segn lo sealado en la Declaracin Anual Consolidada correspondiente.
En el caso de actividades de exploracin minera se considerar como vida til un plazo mximo de cinco (5) aos, a
menos que el titular de actividad minera acredite tcnica y financieramente un plazo mayor.
Se deben conocer los montos de los planes de cierre as como la vida til de cada unidad minera para poder efectuar
el clculo de la garanta anual, de manera que se introduzcan estos montos en la valorizacin.
Plan de Cierre de Pasivos Ambientales
En la memoria anual se establece que VOLCAN por el Reglamento de Pasivos Ambientales de la Actividad Minera en
diciembre de 2006 se presentaron los Planes de Cierre de las concesiones mineras que estuvieron inactivas en los
dos ltimos aos.
La Ley N 28271 que regula los pasivos ambientales de la actividad minera del 02 Julio 2004
Artculo 7.- Plazo de presentacin y de ejecucin del Plan de Cierre de los Pasivos Ambientales
Los responsables de los pasivos ambientales presentarn el Plan de Cierre, dentro del plazo mximo de un ao a
partir de su identificacin y notificacin por parte de la autoridad competente; plazo en el que celebrar el contrato de
remediacin ambiental.
El plazo para la ejecucin del Plan de Cierre no ser mayor a tres aos, despus de aprobado por la Direccin
General de Asuntos Ambientales y, excepcionalmente y solo cuando la magnitud del pasivo ambiental lo amerite el
plazo podr ser de hasta cuatro aos, segn lo apruebe dicho organismo.
Se modifica con Ley 28526, que modifica los artculos, 5,6,7 y 8, y aade una tercera disposicin complementaria.
Artculo 7.- Plazo de presentacin y de ejecucin del Plan de Cierre de Pasivos Ambientales
Los responsables de la remediacin de pasivos ambientales, a que se refiere el artculo 5 de esta Ley, presentan el
Plan de Cierre de Pasivos Ambientales, dentro del plazo mximo de un ao a partir de la vigencia del reglamento de la
presente Ley, siempre que no hayan sido incluidos, previa y expresamente, en otros instrumentos de gestin
ambiental.
Sin perjuicio de las medidas de postcierre que se establezcan, el plazo para la ejecucin del Plan de Cierre de
Pasivos Ambientales no ser mayor a tres aos, despus de aprobado por la Direccin General de Asuntos
Ambientales Mineros, y excepcionalmente y slo cuando la magnitud de los pasivos ambientales lo amerite el plazo
puede ser mayor, hasta un mximo de dos aos adicionales, segn lo apruebe dicho organismo.
Al trmino del plazo aprobado para la ejecucin del Plan de Cierre de Pasivos Ambientales, la Direccin Regional de
Energa y Minas respectiva, en coordinacin con la Direccin General de Minera del Ministerio de Energa y Minas,
realizar una auditora integral para verificar el cumplimiento de las medidas establecidas y se emitir, segn
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Pwc
corresponda, la respectiva resolucin de aprobacin del Plan de Cierre de Pasivos Ambientales ejecutado, sin
perjuicio de las medidas de postcierre que deben seguir ejecutndose.
Se aade una Tercera Disposicin Complementaria y Final de la Ley N 28271, que regula los Pasivos Ambientales
de la Actividad Minera, de acuerdo al siguiente texto:
TERCERA.- Impedimentos para solicitar nuevos petitorios mineros
Transcurridos seis (6) aos de la vigencia de la aprobacin de los respectivos Planes de Cierre dePasivos
Ambientales, los responsables de su remediacin que no cuenten con la resolucin de aprobacin de su ejecucin, a
que se refiere el artculo 7 de la Ley N 28271, Ley que Regula los Pasivos Ambientales de la Actividad Minera,
quedan impedidos de solicitar nuevos petitorios mineros y de explotar alguna unidad minera como concesionario o
adquiriente.
Por lo que es importante considerar los montos comprometidos en los planes de cierre por parte de VOLCAN e
incluirlos en la Valorizacin.
Social
En la actualidad todo proyecto minero, ya sea en su etapa de exploracin, operacin, cierre o de regulacin de
pasivos ambientales debe contar con una licencia social, por lo que si no se cuenta con un adecuado sistema de
comunicacin hacia las comunidades circundantes y otros grupos de inters la operacin tiene una posibilidad de no
concretarse.
Por ejemplo, los proyectos de corto, mediano y largo plazo de VOLCAN en Cerro de Pasco, se debe efectuar una
amplia difusin y consultas a la ciudadana, ya que estos proyectos contemplan la reubicacin parcial de la ciudad.
RESUMEN DE CONTINGENCIAS
Contingencia
Evaluacin de impacto ambiental
Cierre de minas
Pasivos ambientales de la actividad minera

Social
Detalle
Se requiere conocer los montos de inversin para
minimizar los posibles impactos ambientales negativos,
as como los costos del plan de monitoreo y mitigacin
dependiendo de cada caso particular, dichos costos
tambin deben ingresar en el estudio de valoracin.
Se requiere del clculo de las inversiones as como el
tiempo de vida de las diferentes unidades para calcular el
monto de garanta anualizado e introducirlo dentro de la
valoracin
Se requiere de los montos para introducirlos en la
valoracin, adems de las multas que conlleve el no
efectuar los proyectos de mitigacin.
Se requiere de una licencia social, que podra originar
demoras o la no consecucin del proyecto.
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Pwc
Anlisis de otras contingencias
68
Pwc
Clculo de las tasas de descuento
Valuation Methodology
Discount Rate determination
Index:
Discount Rate
Debt
S&P 500 Monthly
S&P 500 Daily
BVL Daily
Bonds
Page
1
2
3
4
5
6
7
References:
Roger W. Mills. May 1998. The Dynamics of Shareholder Value: The principle and Practice of Strategic Value Analysis. Price Waterhouse, Mars Business
Associates Ltd.
Miguel Sanjuajo, Mar Reinoso. 2003. Gua de Valoracin de Empresas, Segunda Edicin. PriceWaterhouse Coopers, Prentice Hall Financial Times.
Damodaran, Aswath. Estimating Risk Parameters. Working paper, Stern School of Business, NYU.
Stephen J. Brown, William N. Goetzmann, Stephen A.Ross. July 1995. Survival. Journal of Finance 3.
McKinsey & Company Inc., Copeland Tom, Koller Tim, Murrin Jack. 2000. Valuation Measuring and Managing the Value of Companies, Third Edition. John
Wiley & Sons, New York.
Damodaran, Aswath. 1996. Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of any Asset. John Wiley & Sons, New York.
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and Finance, School of Business, Southern Connecticut State University.
Avendao Cisneros Juan Luis, Garca Luis Alonso, Nues Flavio, Pacn Ana Maria, Ruiz Gonzalo, Schiantarelli Juan Pablo. Agosto 2000. Promoviendo
un Marco Constitucional par la Valorizacin de la Propiedad Intelectual en el Per. Documento de Trabajo, Area de Estudios Econmicos de Indecopi
69
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Flujo de Caja Libre

Tasa de descuento:
return
(a) Costo del Patrimonio (CAPM)

(b) Costo de la deuda
(c) WACC
Scenarios:
Resumen
Beta
1.34
17.94%
CAPM
Costo de la deuda
WACC
10.45%
3.46%
9.39%

CAPM:
TD =

Valor
Componente
Justificacin

4.04%

4.59%

1.34


SYS*(EI/D.den.SB)

Fuente: BCRP
p: 14 years
US: 35 years
Beta Apalancado (l)

portafolio.
Fuente: Damodaran
0.62
Prima de mercado
(RmUS-RfUS)

de 10 aos).
Teora del CAPM.
0.19%

Sample size:
(RmUS): 15 years
CAPM:
TD =
10.45%
70
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Flujo de Caja Libre
Componente
Tasa de deuda

intereses.
Justificacin
5.37%
Valor
Tasa de impuestos
35.6%
3.46%

(c) WACC:
Componente


Justificacin
Valor
15.21%
17.94%
9.39%
Made by: PricewaterhouseCoopers
71
Pwc
Clculo de las tasas de descuento - Reservas
Discount Rate:
return
(a) Cost of Equity (CAPM)

(b) Cost of Debt
(c) WACC
Scenarios:
Summary:
Beta
Debt-to-equity ratio
CAPM
Cost of debt
WACC
1.20
17.94%
13.05%
3.46%
11.59%
(a) Cost of Equity (CAPM):

CAPM:
TD =
Source: CFA Institute
Component
Used Instrument and Source
Justification
Value
Risk free rate (RfUS)
US Treasury Bonds (20 year)
Most representative instrument for a risk free investment in

the US. The use of historical data as future indication and
the time period used have been carefuly analyzed using
rolling time frames (see worksheet "Bonds").
4.50%
The company to be analized is located in Peru therefore it

is necessary to adjust the discount rate to reflect the
country risk premium. The EMBI(+) Peru spread reflects
the market related risk by comparing the rates of external
currency denominated debt
2.29%
The beta was levered in order to account for the firms'

specific financial leverage situation.
1.20
5 year simple average returns.

Source: Federal Reserve (FDR)
Actualization date: 01-01-2008
Country Risk Premium (CRP)

SYS*(EI/D.den.SB)
Sovereign Yield Spread as (EMBI+ Peru) multiplied

by the anualized standard deviation of the peruvian
equity index, divided by the anualized standard
deviation of the peruvian dlar denominated
sovereign bond.
Source: BCRP
p: 14 years
US: 35 years
Levered Beta (l)
The Beta is determined by the covariance between

the industry yield and the market yield, it represent
the systematic risk the industry brings into the
portfolio.
Source: Damodaran
0.62
Market Risk Premium
(RmUS-RfUS)
Difference between the US market yield (S&P 500)

and the US risk free rate (US treasury bonds - 20
years).
CAPM theory.
4.82%

Sample size:
(RmUS): 15 years
CAPM:
TD =
13.05%
Source: CFA Institute
72
Pwc
Clculo de las tasas de descuento - Reservas

(b) Cost of Debt:
Component
Debt rate
Weighted average cost of the interest generating

liabilities.
Justification
5.37%
Value
Tax rate
Tax rate = 1-(1-Part. De los Trab.)*(1-IR)
35.6%
3.46%
After tax cost of Debt

Source: Worksheet "Cost of Debt"
(c) WACC:
Component
F.Debt / Tot. Capital "capital

structure ratio"
Financial Debt / Total Capital

Justification
WACC: After tax cost of debt * ( long term debt - to - total capital ratio) + Cost of Equity * (1-Debt/Equity ratio)
Value
15.21%
17.94%
11.59%
Source: Guia de Valoracin de Empresas p.154
Made by: PricewaterhouseCoopers
73
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Ratio Debt / Equity
Ratio Debt / Equity
17.94%
Valores de mercado del Debt

Se han utilizado 1 vez EBITDA de acuerdo a las conversacines con la Gerencia
EEFF no auditados al 31 de dic 2007
Resultado antes de Participaciones y del Impuesto a la Renta
Ingresos Financieros
Gastos Financieros
EBIT
Depreciacin y Deterioro de Valor del Ejercicio
Amortizacin de Activos Intangibles
EBITDA
553,385
Valor de mercado del Debt = 1 vez EBITDA =
589,165
23,103
(22,833)
553,115
19,783
16,267
589,165
Valores de mercado del Equity

Patrimonio Volcan a Valores de Mercado
Comun A
Comun B
Inversin
Total
N de acciones
415,197,262
619,057,799
1,967,864
Prom Precio S/. (Dic 07)

12.20
7.70
11.03
Valor Mercado (S/. 000)

5,065,407
4,766,745
21,713
9,853,865
Valor Mercado (US $ 000)

1,688,469
1,588,915
7,238
3,284,622
74
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Anlisis de cotizaciones
Valor: VOLCAAC1
Emisor: VOLCAN COMPAA MINERA S.A.A.
Fecha
Fecha
Cierre
Cierre
Apertura
Mxima
Mnima
Promedio
Monto
Cotizacin
Anterior
Anterior
Actual
Actual
Actual
Actual
Actual
Negociado
15/02/2008
07/02/2008
13
12.2
12.4
12.4
12.2
12.34
30,840
07/02/2008
24/01/2008
13.4
13
13
13
13
13
121,485
24/01/2008
10/01/2008
13.4
13.4
13.4
13.4
13.4
13.4
55,650
10/01/2008
28/12/2007
12.2
13.4
12.8
13.4
12.8
13.28
33,200
28/12/2007
20/12/2007
14
12.2
13.5
13.5
12.2
12.2
99,186,844
20/12/2007
19/12/2007
12.1
14
14
14
14
14
14,000
19/12/2007
18/12/2007
13.1
12.1
13.5
13.5
12.1
12.1
80,525,870
18/12/2007
17/12/2007
14.6
13.1
14
14
13.1
13.46
67,440
17/12/2007
14/12/2007
17
14.6
16.3
16.3
14.6
15.43
61,700
14/12/2007
13/12/2007
18.5
17
17
17
17
17
34,000
13/12/2007
12/12/2007
20.2
18.5
20
20
18.5
19.32
47,697
12/12/2007
11/12/2007
22.2
20.2
20.2
20.2
20.2
20.2
30,300
11/12/2007
30/11/2007
25.8
22.2
22.2
22.2
22.2
22.2
24,420
30/11/2007
27/11/2007
27
25.8
25.8
25.8
25.8
25.8
3,870
27/11/2007
26/11/2007
28
27
27
27
27
27
39,690
26/11/2007
23/11/2007
25
28
28
28
28
28
28,000
23/11/2007
22/11/2007
22.05
25
23
25
23
24.11
108,450
22/11/2007
21/11/2007
22
22.05
22.05
22.05
22.05
22.05
7,277
21/11/2007
19/11/2007
23
22
22.5
22.5
22
22.36
241,848
19/11/2007
16/11/2007
23
23
23
23
23
23
56,902
16/11/2007
15/11/2007
23
23
23
23
23
23
23,000
15/11/2007
13/11/2007
23
23
23
23
23
23
46,000
13/11/2007
12/11/2007
23
23
23
23
23
23
2,162
12/11/2007
08/11/2007
23
23
23
23
23
23
6,946
08/11/2007
05/11/2007
23.5
23
23
23
23
23
21,850
05/11/2007
02/11/2007
23
23.5
23.5
23.5
23.5
23.5
17,108
02/11/2007
26/10/2007
22.5
23
23.02
23.02
23
23.01
34,513
26/10/2007
24/10/2007
22
22.5
22.5
22.5
22.5
22.5
3,915
24/10/2007
22/10/2007
22
22
22
22
22
22
25,652
22/10/2007
19/10/2007
22
22
22
22
22
22
77,330
19/10/2007
18/10/2007
22
22
22
22
22
22
11,594
18/10/2007
15/10/2007
22
22
22
22
22
22
890,494
15/10/2007
02/10/2007
22
22
22
22
22
22
20,966
02/10/2007
28/09/2007
22
22
22
22
22
22
11,000
28/09/2007
25/09/2007
22
22
22
22
22
22
11,858
25/09/2007
24/09/2007
20.2
22
22
22
22
22
22,440
24/09/2007
12/09/2007
20
20.2
20.2
20.2
20.2
20.2
6,747
12/09/2007
07/09/2007
20.6
20
20
20
20
20
297,680
07/09/2007
06/09/2007
20.5
20.6
20.6
20.7
20.6
20.63
61,900
06/09/2007
05/09/2007
20
20.5
20.14
20.5
20.14
20.32
40,640
05/09/2007
04/09/2007
22
20
20
20
20
20
60,000
04/09/2007
29/08/2007
20
22
22
22
22
22
11,000
29/08/2007
22/08/2007
21
20
21
21
20
20.55
91,870
22/08/2007
21/08/2007
21
21
21
21
21
21
210,000
21/08/2007
16/08/2007
21
21
22
22
21
21.29
59,820
16/08/2007
14/08/2007
24
21
23
23
21
22.04
148,978
14/08/2007
08/08/2007
25
24
24
24
24
24
52,800
08/08/2007
03/08/2007
26
25
25
25
25
25
264,425
03/08/2007
24/07/2007
26
26
26
26
26
26
6,318
75
Pwc
Valor: VOLCABC1
Emisor: VOLCAN COMPAIA MINERA S.A.A.
Fecha
Fecha
Cierre
Cierre
Apertura
Mxima
Mnima
Promedio
Monto
Cotizacin
Anterior
Anterior
Actual
Actual
Actual
Actual
Actual
Negociado
22/02/2008
21/02/2008
6.96
6.99
6.94
6.99
6.85
6.94
14,701,350
21/02/2008
20/02/2008
6.72
6.96
6.78
7.1
6.78
6.97
12,733,542
20/02/2008
19/02/2008
6.67
6.72
6.64
6.75
6.58
6.68
3,670,913
19/02/2008
18/02/2008
6.58
6.67
6.6
6.7
6.6
6.65
9,254,565
18/02/2008
15/02/2008
6.61
6.58
6.63
6.63
6.56
6.59
1,361,909
15/02/2008
14/02/2008
6.85
6.61
6.83
6.83
6.61
6.65
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14/02/2008
13/02/2008
6.85
6.85
6.85
6.95
6.8
6.85
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13/02/2008
12/02/2008
6.94
6.85
6.9
6.9
6.8
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12/02/2008
11/02/2008
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6.97
6.85
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11/02/2008
08/02/2008
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6.75
6.75
6.75
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6.71
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08/02/2008
07/02/2008
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6.73
6.6
6.75
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06/02/2008
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6.5
6.5
6.5
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06/02/2008
05/02/2008
6.45
6.6
6.45
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05/02/2008
04/02/2008
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6.45
6.7
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04/02/2008
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6.9
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01/02/2008
31/01/2008
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6.55
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6.4
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30/01/2008
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29/01/2008
28/01/2008
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5.55
5.6
5.6
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5.55
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25/01/2008
24/01/2008
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5.75
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23/01/2008
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22/01/2008
21/01/2008
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21/01/2008
18/01/2008
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6.11
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18/01/2008
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17/01/2008
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6.29
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16/01/2008
15/01/2008
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6.7
6.7
6.24
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15/01/2008
14/01/2008
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14/01/2008
11/01/2008
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7.1
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11/01/2008
10/01/2008
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7.03
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7.25
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10/01/2008
09/01/2008
7.7
7.37
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7.6
7.36
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09/01/2008
08/01/2008
7.9
7.7
7.88
7.89
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08/01/2008
07/01/2008
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7.85
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07/01/2008
04/01/2008
7.9
7.85
7.8
7.85
7.65
7.76
3,535,243
04/01/2008
03/01/2008
7.9
7.9
7.9
7.9
7.75
7.82
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03/01/2008
02/01/2008
7.6
7.9
7.6
7.95
7.6
7.8
10,123,305
02/01/2008
28/12/2007
7.7
7.6
7.7
7.7
7.4
7.53
2,684,040
28/12/2007
27/12/2007
7.75
7.7
7.7
7.78
7.6
7.74
2,589,060
27/12/2007
26/12/2007
7.77
7.75
7.79
7.8
7.68
7.74
3,062,777
26/12/2007
21/12/2007
7.8
7.77
7.75
7.79
1,765,607
21/12/2007
20/12/2007
7.55
7.8
7.8
7.9
7.74
7.8
6,906,201
20/12/2007
19/12/2007
7.49
7.55
7.5
7.8
7.5
7.65
6,068,424
19/12/2007
18/12/2007
7.25
7.49
7.25
7.6
7.2
7.42
9,086,120
18/12/2007
17/12/2007
7.5
7.25
7.79
7.8
7.1
7.3
15,092,123
17/12/2007
14/12/2007
8.33
7.5
8.33
8.33
7.48
7.67
25,580,320
14/12/2007
13/12/2007
8.9
8.33
8.76
8.76
8.3
8.46
7,231,369
13/12/2007
12/12/2007
9.3
8.9
9.16
9.16
8.89
8.94
4,112,824
12/12/2007
11/12/2007
9.45
9.3
9.45
9.45
9.21
9.29
10,311,789
76
Pwc
Valor: VOLCANI1
Emisor: VOLCAN COMPAIA MINERA S.A.A.
Fecha
Fecha
Cierre
Cierre
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Mxima
Mnima
Promedio
Monto
Cotizacin
Anterior
Anterior
Actual
Actual
Actual
Actual
Actual
Negociado
13/11/2007
08/11/2007
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12
12.1
12.1
12
12.03
08/11/2007
07/11/2007
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
36,100
5,125
07/11/2007
06/11/2007
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
130,575
06/11/2007
02/11/2007
13
12.5
12.5
12.5
12.5
12.5
119,425
02/11/2007
31/10/2007
13
13
13
13
13
13
12,298
31/10/2007
29/10/2007
13.5
13
13.3
13.3
13
13.15
26,300
29/10/2007
26/10/2007
13
13.5
13.45
13.5
13.45
13.48
53,925
26/10/2007
22/10/2007
12.8
13
13
13
13
13
6,500
22/10/2007
12/10/2007
14
12.8
12.8
12.8
12.8
12.8
6,400
12/10/2007
10/10/2007
13.4
14
13.4
14
13.4
13.9
48,516
10/10/2007
01/10/2007
12.8
13.4
13.4
13.4
13.4
13.39
34,521
01/10/2007
28/09/2007
12
12.8
12
12.8
12
12.48
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28/09/2007
25/09/2007
12
12
12.05
12.05
12
12.04
47,905
25/09/2007
24/09/2007
12
12
12
12
12
12
63,600
24/09/2007
13/09/2007
10.8
12
10.81
12
10.81
11.48
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13/09/2007
10/09/2007
10.8
10.8
10.8
10.8
10.8
10.8
10,282
10/09/2007
07/09/2007
12.1
10.8
10.28
10.8
10.28
10.54
42,540
07/09/2007
05/09/2007
12.88
12.1
12.1
12.1
12.1
12.1
12,088
05/09/2007
31/08/2007
13
12.88
12.88
12.88
12.88
12.88
206,080
31/08/2007
21/08/2007
12.9
13
13
13
13
13
11,699
21/08/2007
17/08/2007
15.8
12.9
12.9
12.9
12.9
12.9
141,952
17/08/2007
09/08/2007
15.51
15.8
15.8
15.8
15.8
15.8
5,435
09/08/2007
03/08/2007
16
15.51
15.51
15.51
15.5
15.51
68,023
03/08/2007
01/08/2007
16
16
16
16
16
16
41,600
01/08/2007
26/07/2007
16
16
16
16
16
16
215,424
26/07/2007
17/07/2007
16
16
16
16
16
16
8,000
17/07/2007
11/07/2007
16
16
16
16
16
16
80,000
11/07/2007
04/07/2007
16
16
16
16
16
16
34,112
04/07/2007
03/07/2007
15.89
16
15.85
16
15.85
15.96
103,043
03/07/2007
02/07/2007
15.6
15.89
15.65
15.89
15.65
15.7
83,373
02/07/2007
27/06/2007
16
15.6
15.61
15.61
15.5
15.56
469,876
27/06/2007
26/06/2007
14.7
16
16
16
16
16
4,592
26/06/2007
25/06/2007
14.8
14.7
14.7
14.7
14.7
14.7
50,259
25/06/2007
22/06/2007
15.8
14.8
14.8
14.8
14.8
14.8
5,920
22/06/2007
20/06/2007
15.8
15.8
15.8
15.8
15.8
15.8
2,370
20/06/2007
19/06/2007
15.85
15.8
15.8
15.8
15.8
15.8
11,850
19/06/2007
12/06/2007
14.53
15.85
16
16
15.85
15.92
14,117
12/06/2007
05/06/2007
14.3
14.53
14.53
14.53
14.53
14.53
18,889
05/06/2007
31/05/2007
13.48
14.3
14.3
14.3
14.3
14.3
19,248
31/05/2007
30/05/2007
11.72
13.48
12.01
13.48
12.01
13.15
100,906
30/05/2007
22/05/2007
15
11.72
13.79
13.79
11.72
12.1
101,015
22/05/2007
18/05/2007
16.25
15
15
15
15
15
15,000
18/05/2007
17/05/2007
16.4
16.25
16.5
16.5
16.25
16.27
214,671
17/05/2007
15/05/2007
16.4
16.4
16.4
16.4
16.4
16.4
48,413
15/05/2007
10/05/2007
16.9
16.4
16.4
16.4
16.4
16.4
27,011
10/05/2007
09/05/2007
17
16.9
16.9
16.9
16.9
16.9
175,760
20,927
09/05/2007
08/05/2007
15
17
17
17
17
17
08/05/2007
07/05/2007
14.6
15
15
15
15
15
5,925
07/05/2007
04/05/2007
14.3
14.6
14
14.6
14
14.17
62,073
77
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Betas
Betas
return
Source: Damodaran
(I) Betas
(II) "long term debt - to - total capital" Ratio
(III) Levered Betas
(I) Betas
This data set lists betas by industrial sector. The betas are computed using 5 years of monthly returns for each stock and then averaged
(simple). The unlevered betas are estimated using the average market debt/equity ratios by industrial sector. (Hamada
Levered and Unlevered Betas by Industry
Industry Name
Mining Services
Number of Firms
Average Beta
Market D/E Ratio
Tax Rate
Unlevered Beta
Cash/Firm Value
1.21
0.27%
24.33%
1.20
2.72%
Source: Aswath Damodaran, NYSE
(III) Levered Betas:

BA =
BD x (1 + (1-t)*(D/E))
modelo_desactualizado
Choosen Beta
Debt / Equity
Levered Betas
17.94%
1.34
Source: J. Mariscal & E. Duntra, The Valuation of Latin American Stocks, Nov. 1996
78
Pwc
Clculo de las tasas de descuento S&P 500 Index
S&P 500 Index (retornos mensuales)
retornar
Fuente: yahoo finance
Fecha
Feb-08
Apertura
1,378.60
High
1,396.02
Low
1,316.75
Cierre
1,349.99
Volumen
Promedio
410,106,153,300
Cierre
Ajustado *
Rendimientos
1,349.99
-2.1%
Ene-08
1,467.97
1,471.77
1,270.05
1,378.55
4,925,982,300
1,378.55
-6.1%
Dic-07
1,479.63
1,523.57
1,435.65
1,468.36
3,363,127,500
1,468.36
-0.9%
Nov-07
1,545.79
1,545.79
1,406.10
1,481.14
4,317,578,500
1,481.14
-4.4%
1,549.38
1.5%
Oct-07
1,527.29
1,576.09
1,489.56
1,549.38
3,477,202,100
Sep-07
1,473.96
1,538.74
1,439.29
1,526.75
3,196,581,500
1,526.75
Ago-07
1,455.18
1,503.89
1,370.60
1,473.99
4,091,885,600
1,473.99
1.3%
Jul-07
1,504.66
1,555.90
1,454.25
1,455.27
3,564,664,200
1,455.27
-3.2%
3.6%
Jun-07
1,530.62
1,540.56
1,484.18
1,503.35
3,261,343,300
1,503.35
-1.8%
May-07
1,482.37
1,535.56
1,476.70
1,530.62
3,104,253,600
1,530.62
3.3%
Abr-07
1,420.83
1,498.02
1,416.37
1,482.37
3,006,294,500
1,482.37
4.3%
Mar-07
1,406.80
1,438.89
1,363.98
1,420.86
3,204,094,500
1,420.86
1.0%
Feb-07
1,437.90
1,461.57
1,389.42
1,406.82
2,935,275,700
1,406.82
-2.2%
Ene-07
1,418.03
1,441.61
1,403.97
1,438.24
2,983,144,500
1,438.24
1.4%
Dic-06
1,400.63
1,431.81
1,385.93
1,418.30
2,462,849,000
1,418.30
1.3%
Nov-06
1,377.76
1,407.89
1,360.98
1,400.63
2,826,198,000
1,400.63
1.6%
Oct-06
1,335.82
1,389.45
1,327.10
1,377.94
2,708,938,600
1,377.94
3.2%
Sep-06
1,303.80
1,340.28
1,290.93
1,335.85
2,993,240,231
1,335.85
2.5%
Ago-06
1,278.53
1,306.74
1,261.30
1,303.82
242,883,803
1,303.82
2.1%
Jul-06
1,270.06
1,280.42
1,224.54
1,276.66
3,299,469,460
1,276.66
Jun-06
1,270.05
1,290.68
1,219.29
1,270.20
3,023,307,049
1,270.20
0.0%
May-06
1,310.61
1,326.70
1,245.34
1,270.09
2,591,135,913
1,270.09
-3.1%
Abr-06
1,302.88
1,318.16
1,280.74
1,310.61
3,537,009,819
1,310.61
1.2%
Mar-06
1,280.66
1,310.88
1,268.42
1,294.87
3,804,412,517
1,294.87
1.1%
0.5%
Feb-06
1,280.08
1,297.57
1,253.61
1,280.66
3,736,873,897
1,280.66
Ene-06
1,248.29
1,294.90
1,245.74
1,280.08
2,381,249,639
1,280.08
2.5%
Dic-05
1,249.48
1,275.80
1,246.59
1,248.29
625,469,488
1,248.29
-0.1%
1,207.01
1,270.64
1,201.07
1,249.48
4,101,536,464
1,249.48
3.5%
Oct-05
1,228.81
1,233.34
1,168.20
1,207.01
2,902,437,821
1,207.01
-1.8%
1,220.33
1,243.13
1,205.35
1,228.81
1,005,010,773
1,228.81
0.7%
Ago-05
1,234.18
1,245.86
1,201.07
1,220.33
1,370,030,347
1,220.33
-1.1%
Jul-05
1,191.33
1,245.15
1,183.55
1,234.18
1,962,713,497
1,234.18
3.6%
Jun-05
1,191.50
1,219.59
1,188.30
1,191.33
1,538,799,808
1,191.33
May-05
1,156.85
1,199.56
1,146.18
1,191.50
1,142,038,131
1,191.50
3.0%
Abr-05
1,180.59
1,191.88
1,136.15
1,156.85
135,093,199
1,156.85
-2.0%
Mar-05
1,203.60
1,229.11
1,163.69
1,180.59
897,888,343
1,180.59
-1.9%
1,181.27
1,212.44
1,180.95
1,203.60
1,636,467,907
Geometric Growth =
(Value in year x / Value in year 0)^(1/ x) -1
Source: Investment Valuation
Methodology:
There are 2 main reasons why we used the geometric growth average:
1. The geometric growth method takes into account the compounding
effect. 2. The arithmetic growth average overstates the index because
of the negative correlation.
Regarding the time frame used, 20 years is the best choice because it is
stable with respect to time frames of different lengths and within the
same time frame with respect to diferent sample periods. Greater time
frames were also stable (25 or 30 years),
0.0%
1,203.60
1.9%
Ene-05
1,211.92
1,217.80
1,163.75
1,181.27
1,658,930,003
1,181.27
-2.5%
Dic-04
1,173.78
1,217.33
1,173.78
1,211.92
1,254,292,398
1,211.92
3.2%
Feb-05
4.23%
0.0%
Sep-05
Nov-05
Retorno anualizado de los ltimos 20 aos.
Nov-04
1,130.20
1,188.46
1,127.60
1,173.82
1,524,465,720
1,173.82
3.9%
Oct-04
1,114.58
1,142.05
1,090.29
1,130.20
1,571,990,482
1,130.20
1.4%
Sep-04
1,104.24
1,131.54
1,099.18
1,114.58
1,360,850,950
1,114.58
Ago-04
1,101.72
1,109.68
1,060.72
1,104.24
1,260,227,290
1,104.24
0.2%
Jul-04
1,140.84
1,140.84
1,078.78
1,101.72
1,456,371,437
1,101.72
-3.4%
Jun-04
1,120.68
1,146.34
1,113.32
1,140.84
1,381,109,522
1,140.84
May-04
1,107.30
1,127.74
1,076.32
1,120.68
1,524,950,003
1,120.68
1.2%
Abr-04
1,126.21
1,150.57
1,107.23
1,107.30
1,583,171,431
1,107.30
-1.7%
Mar-04
1,144.94
1,163.23
1,087.16
1,126.21
1,528,634,796
0.9%
1.8%
1,126.21
-1.6%
Feb-04
1,131.13
1,158.98
1,124.44
1,144.94
1,554,000,000
1,144.94
1.2%
Ene-04
1,111.92
1,155.38
1,105.08
1,131.13
1,722,750,022
1,131.13
1.7%
Dic-03
1,058.20
1,112.56
1,053.41
1,111.92
1,312,119,553
1,111.92
5.1%
Nov-03
1,050.71
1,063.65
1,031.20
1,058.20
1,313,181,052
1,058.20
0.7%
Oct-03
995.97
1,053.79
995.97
1,050.71
1,469,452,173
1,050.71
5.5%
Sep-03
1,008.01
1,040.29
990.36
995.97
1,501,457,609
995.97
-1.2%
Ago-03
990.31
1,011.01
960.84
1,008.01
1,229,836,668
1,008.01
1.8%
Jul-03
974.50
1,015.41
962.10
990.31
1,507,327,278
990.31
1.6%
Jun-03
963.59
1,015.33
963.59
974.50
1,562,219,050
974.50
1.1%
5.1%
May-03
916.92
965.38
902.83
963.59
1,554,328,563
963.59
Abr-03
848.18
924.24
847.85
916.92
1,498,005,699
916.92
Mar-03
841.15
895.90
788.90
848.18
1,503,596,678
848.18
0.8%
Feb-03
855.70
864.64
806.29
841.15
1,400,452,634
841.15
-1.7%
Ene-03
879.82
935.05
840.34
855.70
1,539,433,819
855.70
-2.7%
8.1%
79
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Perodo de anlisis
Period to analyze:
Time Frame Tot. Return Anualized Return

2
17.63%
8.46%
3
21.16%
6.61%
4
32.06%
7.20%
5
66.89%
10.79%
10
51.31%
4.23%
15
237.01%
8.44%
20
494.24%
9.32%
25
943.98%
9.84%
30
1444.02%
9.55%
35
1143.74%
7.47%
Return of the last 2 years

= best alternative; stable between different windows and stable when creating moving
windows
5 years rolling time frame

66.89% 10.79%
23.54% 4.32%
-5.45% -1.12%
-17.51% -3.78%
-9.54% -1.99%
-9.34% -1.94%
54.99% 9.16%
114.36% 16.47%
219.95% 26.19%
163.49% 21.38%
122.73% 17.37%
77.62% 12.18%
86.53% 13.28%
29.96% 5.38%
67.96% 10.93%
76.33% 12.01%
72.23% 11.49%

237.01% 8.44%
1
240.10% 8.50%
2
278.04% 9.27%
3
242.93% 8.56%
4
300.37% 9.69%
5
256.06% 8.83%
6
374.08% 10.93%
7
524.90% 12.99%
8
778.74% 15.59%
9
645.30% 14.33%
10
589.96% 13.74%
11
504.44% 12.74%
12
353.69% 10.61%
13
325.49% 10.14%
14
385.33% 11.11%
15
358.16% 10.68%
16
288.14% 9.46%

494.24% 9.32%
1
485.66% 9.24%
2
490.82% 9.29%
3
624.83% 10.41%
4
574.18% 10.01%
5
525.54% 9.60%
6
836.83% 11.84%
7
872.51% 12.05%
8
1261.17% 13.95%
9
1178.98% 13.59%
10
920.43% 12.32%
11
589.32% 10.13%
12
582.92% 10.08%
13
569.00% 9.97%
14
378.17% 8.14%
15
269.06% 6.75%
1.91%
16 St. Dev
56.29% 9.34%
17
143.24% 9.30%
17
266.14% 9.04%
17 Lower volatility and returns more in
111.36% 16.15%
18
227.40% 12.59%
18
414.79% 11.54%
18 accordance with higher time frames.
68.39% 10.98%
19
188.96% 11.19%
19
184.70% 7.22%
19 We consider this rate as the most
75.67% 11.93%
20
159.81% 10.02%
20
109.28% 5.05%
20 representative of future market returns.
97.61% 14.59%
21
125.36% 8.46%
21
137.21% 5.93%
21
St. Dev
2.62%
55.63% 9.25%
22
134.26% 8.89%
54.94% 9.15%
23
143.61% 9.31%
Stil high volatility, it could be representative of future market returns
71.61% 11.41%
24
69.07% 5.39%
47.89% 8.14%
25
19.13% 1.77%
14.04% 2.66%
26
20.04% 1.84%
St. Dev
3.70%
50.53% 8.52%
57.23% 9.47%
Stil high volatility, it could be representative of future market returns
-1.48% -0.30%
-19.45% -4.23%
5.26% 1.03%
St. Dev
7.25%
Too much volatility, not representative of future market returns
66.89%
66.89%
Rolling Time Frames
30.00%
25.00%
20.00%
15 years
10 years
15.00%
5 years
10.00%
20 years
5.00%
1975
1977
1979
1981
1983
1985
1989
1991
1993
1995
1997
-5.00%
1999
0.00%
2001
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31

51.31% 4.23%
1
91.47% 6.71%
2
102.67% 7.32%
3
163.91% 10.19%
4
138.35% 9.07%
5
101.93% 7.28%
6
175.30% 10.66%
7
299.84% 14.87%
8
315.75% 15.31%
9
342.61% 16.04%
10
292.73% 14.66%
11
205.88% 11.83%
12
191.52% 11.29%
13
174.68% 10.63%
14
182.82% 10.96%
15
209.78% 11.97%
16
240.34% 13.03%
2003
1990
1989
1988
1985
1984
1983
1982
1981
1980
1979
1978
1977
1976
1975
1974
2005
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
2007
period ending in:

2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
-10.00%
80
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Desviacin estndar de Bonos Globales para Flujo de
Caja Libre

Years
May-16
last
Fuente: Bloomberg

1.54%
11.11%
May-16
Years
last

4.04%
29.14%
EMBI+ Peru
(bps)
1.75%
CRP
4.59%
Spread EMBI Peru
BPS
900
800
700
600
500
400
300
200
100
0
D
ec
-0
7
Se
p06
Time
Ju
n05
M
ar
-0
4
ic
-0
2
EMBI+ Peru
175
175
139
156
169
129
104
110
118
132
127
123
131
146
149
138
140
159
171
170
190
181
141
193
186
163
176
149
157
191
198
222
245
227
234
242
236
283
333
318
369
425
438
474
337
343
The spread between external debt instruments of Peru and the US is observed to be
decreasing, it is assumed that this trend will persist until the rate flattens out. Therefore
the best indicator of the future country risk is the spread observed in the las
Se
p01
(bps)
Ju
n00
Month/Year
Feb-08
Jan-08
Dec-07
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M
ar
-9
9
(I)
81
Pwc
Calculo de las tasas de descuento ndices para Flujo de Caja Libre
82
Pwc
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-4%
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-1%
1%
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-1%
0%
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1%
83
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Desviacin estndar de Bonos Globales para Reservas
Years
May-16
last
Fuente: Bloomberg

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May-16
Years
last

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(bps)
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ec
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p06
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n05
ar
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ic
-0
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Se
p01
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175
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127
123
131
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149
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190
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141
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186
163
176
149
157
191
198
222
245
227
234
242
236
283
333
The spread between external debt instruments of Peru and the US is observed to be
decreasing, it is assumed that this trend will persist until the rate flattens out. Therefore
the best indicator of the future country risk is the spread observed in the las
Ju
n00
(bps)
ar
-9
9
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Mar-05
Feb-05
Ene-05
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Nov-04
Oct-04
(I)
84
Pwc
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-4%
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0%
0%
-1%
-1%
-2%
0%
-2%
-3%
3%
-1%
0%
4%
0%
0%
1%
0%
0%
-1%
6%
0%
1%
0%
1%
0%
0%
-3%
1%
-1%
0%
0%
0%
-1%
0%
0%
-1%
-2%
0%
3%
1%
1%
0%
0%
0%
-1%
-4%
1%
1%
0%
-2%
-1%
-1%
-1%
85
Pwc
Clculo de las tasas de descuento Bonos
Bonds
return:
(I) Spread EMBI Peru

Source: BCRP, Secondary sources
(II) Analysis of the (10 years) T-bond and it's determinants
Source: Federal Reserve Bank, Bureau of Labor Statistics
(III) Analysis of the (10 years) T-bond optimal time frame
Source: Federal Reserve Bank, Bureau of Labor Statistics
II)
Analysis of the (10 years) T-bond and it's determinants

The analysis concludes that the FED rate is the most significant independent variable that explains the T-Bond movements, it explains around 71% of the
movements of the T-Bond rate. It has also been concluded that the unpredictability of the FED rate make
T-Bond (10 year)
Federal funds rate (x1)
Inflation (x2)
Unemployment (x3)
25.00%
% Rate
20.00%
15.00%
10.00%
5.00%
0.00%
66
68
70
72
74
76
78
80
82
84
86
88
90
92
94
96
98
00
02
04
06
08
Time
SUMMARY
T-Bond
T-Bond
T-Bond
T-Bond
T-Bond
VS
VS
VS
VS
VS
CORRELATION OUTPUT
X1, X2 & X3
X1 & X3
X3
X1
X2
Key:
T-Bond (10 year)
Federal funds rate
Unemployment
R2
R2 adjusted
0.8975
0.8860
0.4099
0.7160
0.3133
0.8969
0.8856
0.4087
0.7154
0.3119
T - Bond
T - Bond
X1
X2
X3
1
0.846141998
0.554930158
0.640206231
X1
X2
1
0.712159764 1
0.290172679 0
X3
= T-Bond
= X1
= X2
Inflation
= X3

SUMMARY OUTPUT
T-Bond VS X1, X2 & X3
Regression Statistics
Multiple R
0.94736
R Square
0.89749
Adjusted R Square
0.89686
Standard Error
0.00788
Observations
492
ANOVA
df
3
488
491
SS
0.265557831
0.030332979
0.29589081
MS
0.088519277
6.21577E-05
F
1424.107006
Significance F
7.1553E-241
Coefficient
-0.0023
0.6108
-0.13
0.71506
Standard Error
0.001468546
0.015412103
0.017616574
0.024639673
t Stat
-1.570978575
39.63130775
-7.378366858
29.02068926
P-value
0.116835744
1.1934E-154
6.94502E-13
2.4827E-108
Lower 95%
-0.005192506
0.580519545
-0.164595223
0.666647375
Regression
Residual
Total
Intercept
X Variable 1(FFR)
X Variable 2 (Infl)
X Variable 3 (Unempl)
Upper 95%
er 95
pper 95.0%
0.000578398 -0 0.0006
0.641084054 1 0.6411
-0.095367867 -0 -0.0954
0.763473207 1 0.7635
CORRELATION OUTPUT
T-Bond VS X1, X2 & X3
Column 1
Column 2
Column 3
Column 4
Column 1
1
0.84614
0.55493
0.64021
Column 2
1
0.712159764
0.290172679
Column 3
1
0.269500356
Column 4
86
Pwc
SUMMARY OUTPUT
T-Bond VS X1 & X3
Multiple R
0.9413
R Square
0.88605
Adjusted R Square
0.88558
Standard Error
0.0083
Observations
492
ANOVA
df
2
489
491
SS
0.262173945
0.033716865
0.29589081
MS
0.131086973
6.89506E-05
F
1901.171136
Significance F
2.328E-231
Coefficient
-0.0023
0.53257
0.69805
Standard Error
0.001546696
0.011781375
0.025837325
t Stat
-1.461200716
45.20481707
27.01719482
P-value
0.144602621
9.3895E-177
4.8099E-99
Lower 95%
-0.005299024
0.509426552
0.647286171
Regression
Residual
Total
Intercept
X Variable 1
X Variable 3
Upper 95%
er 95
pper 95.0%
0.000778957 -0 0.0008
0.555723281 1 0.5557
0.748817918 1 0.7488
CORRELATION OUTPUT
T-Bond VS X1 & X3
Column 1
Column 2
Column 3
Column 1
1
0.84614
0.64021
Column 2
1
0.290172679
Column 3

SUMMARY OUTPUT
T-Bond VS X3
Multiple R
0.64021
R Square
0.40986
Adjusted R Square
0.40866
Standard Error
0.01888
Observations
492
ANOVA
df
Regression
Residual
Total
Intercept
X Variable 3
1
490
491
SS
0.121274996
0.174615814
0.29589081
MS
0.121274996
0.000356359
F
340.3171044
Significance F
4.28847E-58
Coefficient
0.01244
1.03697
Standard Error
0.00343764
0.056211142
t Stat
3.619177471
18.44768561
P-value
0.000326259
4.28847E-58
Lower 95%
0.005687095
0.926520868
1
490
491
SS
0.211844884
0.084045926
0.29589081
MS
0.211844884
0.000171522
F
1235.086556
Significance F
5.1074E-136
Coefficient
0.03307
0.62494
Standard Error
0.001302845
0.017782278
t Stat
25.3819664
35.14379826
P-value
2.36433E-91
5.1074E-136
Lower 95%
0.03050891
0.589997873
Upper 95%
er 95
pper 95.0%
0.01919576 0 0.0192
1.147410089 1 1.1474
SUMMARY OUTPUT
T-Bond VS X1
Multiple R
0.84614
R Square
0.71596
Adjusted R Square
0.71538
Standard Error
0.0131
Observations
492
ANOVA
df
Regression
Residual
Total
Intercept
X Variable 1
Upper 95%
er 95
pper 95.0%
0.035628614 0 0.0356
0.65987572 1 0.6599
87
Pwc
SUMMARY OUTPUT
T-Bond VS X2
Multiple R
0.55969
R Square
0.31326
Adjusted R Square
0.31189
Standard Error
0.02042
Observations
504
ANOVA
df
Regression
Residual
Total
Intercept
X Variable 1
1
502
503
SS
0.095513276
0.209389952
0.304903228
MS
0.095513276
0.000417111
F
228.9874195
Significance F
6.86751E-43
Coefficient
0.05102
0.48006
Standard Error
0.001726778
0.031723844
t Stat
29.54459761
15.13233027
P-value
6.6289E-112
6.86751E-43
Lower 95%
0.047624371
0.417727862
Upper 95%
er 95
pper 95.0%
0.054409572 0 0.0544
0.542383505 0 0.5424

DATE
Ene-08
Dic-07
Nov-07
Oct-07
Sep-07
Ago-07
Jul-07
Jun-07
May-07
Abr-07
Mar-07
Feb-07
Ene-07
Dic-06
Nov-06
Oct-06
Sep-06
Ago-06
Jul-06
Jun-06
May-06
Abr-06
Mar-06
Feb-06
Ene-06
Dic-05
Nov-05
Oct-05
Sep-05
Ago-05
Jul-05
Jun-05
May-05
Abr-05
Mar-05
Feb-05
Ene-05
Dic-04
Nov-04
Oct-04
Sep-04
Ago-04
Jul-04
Jun-04
May-04
Abr-04
Mar-04
Feb-04
Ene-04
ond (10 yeederal funds rate (x1 Unemployment (x3)

4.90%
3.74%
3.94%
5.00%
4.10%
4.24%
4.70%
4.15%
4.49%
4.80%
4.53%
4.76%
4.70%
4.52%
4.94%
4.70%
4.67%
5.02%
4.70%
5.00%
5.26%
4.60%
5.10%
5.25%
4.50%
4.75%
5.25%
4.50%
4.69%
5.25%
4.40%
4.56%
5.26%
4.50%
4.72%
5.26%
4.60%
4.76%
5.25%
4.50%
4.56%
5.24%
4.50%
4.60%
5.25%
4.40%
4.73%
5.25%
4.60%
4.72%
5.25%
4.70%
4.88%
5.25%
4.80%
5.09%
5.24%
4.60%
5.11%
4.99%
4.60%
5.11%
4.94%
4.70%
4.79%
4.99%
4.70%
4.72%
4.59%
4.80%
4.57%
4.49%
4.70%
4.42%
4.29%
4.90%
4.47%
4.16%
5.00%
4.54%
4.00%
5.00%
4.46%
3.78%
5.10%
4.20%
3.62%
4.90%
4.26%
3.50%
5.00%
4.18%
3.26%
5.00%
4.00%
3.04%
5.10%
4.14%
3.00%
5.10%
4.34%
2.79%
5.20%
4.50%
2.63%
5.40%
4.17%
2.50%
5.20%
4.22%
2.28%
5.40%
4.23%
2.16%
5.40%
4.19%
1.93%
5.40%
4.10%
1.76%
5.40%
4.13%
1.61%
5.40%
4.28%
1.43%
5.50%
4.50%
1.26%
5.60%
4.73%
1.03%
5.60%
1.00%
4.72%
5.60%
4.35%
1.00%
5.80%
3.83%
1.00%
5.60%
4.08%
1.01%
5.70%
4.15%
1.00%
Inflation (x2)
4.08%
4.31%
3.54%
2.76%
1.97%
2.36%
2.69%
2.69%
2.57%
2.78%
2.42%
2.08%
2.54%
1.97%
1.31%
2.06%
3.82%
4.15%
4.32%
4.17%
3.55%
3.36%
3.60%
3.99%
3.42%
3.46%
4.35%
4.69%
3.64%
3.17%
2.53%
2.80%
3.51%
3.15%
3.01%
2.97%
3.26%
3.52%
3.19%
2.54%
2.65%
2.99%
3.27%
3.05%
2.29%
1.74%
1.69%
1.93%
Oil Spot Price

92.97
91.69
94.77
85.80
79.91
72.36
74.12
67.49
63.45
63.98
60.44
59.28
54.51
62.03
59.37
58.88
63.87
73.05
74.41
70.96
70.94
69.69
62.90
61.63
65.51
59.43
58.30
62.37
65.57
64.97
58.70
56.26
49.83
53.04
54.31
47.97
46.84
43.33
48.46
53.13
45.95
44.94
40.69
38.02
40.28
36.69
36.76
34.74
34.27
88
Pwc
Analysis of the (10 years) T-bond optimal time frame
The following can be appreciated: 1) The T-Bond has a decreasing trend within the 20 last years. 2) The 1 and 2 years' rolling time frames have some bumps on the way, so we kept increasing
the numbers of years until we eliminated these bumps. 3) Finally w
The lowest time frame has been chosen because it reflects the future more precisely, moreover it has been decided to use the time frame with no bumps because it will provide less market
distortions caused primarily by the fed.
1 year
20years
2 years
3 years
4 years
5 years
15.00%
%
Retur
ns
10.00%
2006
2004
2002
2000
1998
0.00%
Period
1 year
2 years
3 years
4 years
10 years
20 years
2007
4.63%
4.71%
4.57%
4.50%
4.40%
4.04%
4.50%
2006
2005
1 4.79%
2 4.29%
1 4.54%
2 4.28%
1 4.45%
2 4.19%
1 4.34%
2 4.30%
1 4.40%
2 4.44%
1 5.03%
2 5.19%
1 6.27%
2 6.41%
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
1990
1989
1988
1987
1986
1985
1984
1983
1982
1981
1980
1979
1978
1977
1976
1975
1974
1973
1972
1971
1970
1969
1968
1967
1966
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
40
41
Std. Dev.
4.27%
4.02%
4.61%
5.02%
6.03%
5.64%
5.26%
6.35%
6.44%
6.58%
7.08%
5.87%
7.01%
7.86%
8.55%
8.50%
8.85%
8.38%
7.68%
10.62%
12.44%
11.11%
13.00%
13.91%
11.46%
9.44%
8.41%
7.42%
7.61%
7.99%
7.56%
6.84%
6.21%
6.16%
7.35%
6.67%
5.65%
5.07%
4.92%
2.43%
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
40
Std. Dev.
4.14%
4.31%
4.81%
5.52%
5.83%
5.45%
5.81%
6.40%
6.51%
6.83%
6.48%
6.44%
7.43%
8.20%
8.52%
8.67%
8.62%
8.03%
9.15%
11.53%
11.77%
12.05%
13.46%
12.69%
10.45%
8.93%
7.91%
7.52%
7.80%
7.77%
7.20%
6.53%
6.18%
6.75%
7.01%
6.16%
5.36%
5.00%
2.37%
7.45%
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
Std. Dev.
4.30%
4.55%
5.22%
5.56%
5.64%
5.75%
6.02%
6.46%
6.70%
6.51%
6.65%
6.91%
7.81%
8.30%
8.63%
8.58%
8.30%
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12.79%
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38
Std. Dev.
4.48%
4.92%
5.32%
5.49%
5.82%
5.92%
6.16%
6.61%
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7.86%
7.64%
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6.64%
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5 years
1996
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Time
1992
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1988
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1980
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5.00%
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Time
1994
1991
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1985
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1979
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16.00%
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2.00%
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1972
10 years
1970
5 years
1968
2 years
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Returns
1 year
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Std
5.42%
5.70%
5.89%
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4
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16
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20
21
Std. Dev.
6.73%
7.14%
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8.36%
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8.98%
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VOLCAN OPI Informe Valorizac

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Informe de Valorizacin de

Volcan Compaa Minera S.A.A. y

Fecha de elaboracin: 06 de marzo de 2008

Carlo Mario Dioses

Suscribimos la presente declaracin, en Lima, el _11_ de _marzo del 2008.

2.2 Metodologa, Supuestos y Premisas de la Valorizacin

El perodo explcito de proyeccin es de 10 aos. Se ha determinado un Valor Residual de la empresa

Bajo el escenario que consideramos ms probable, determinamos que el Valor de la compaa

Sobre la base de consideraciones legales y de mercado, determinamos que el Ratio de Intercambio

Estados Financieros Consolidados auditados correspondientes al perodo 1999-2006, as como los

Proyecciones de precio de metales y de oferta y demanda proporcionados por el Scotiabank Per.

Para el clculo de la tasa de descuento se emplearon las siguientes fuentes:

Para la tasa libre de riesgo, la Reserva Federal de EE.UU.

3. Anlisis del contexto de la operacin

4. Situacin y perspectivas del mercado de metales

Consumo Intermedio del Zinc

Fuente: Brook Hunt, ILZSG, IZA

A nivel consolidado, el consumo de zinc a nivel

Costo de Tratamiento de zinc en concentrados

En los ltimos tres aos se ha registrado una

Fuente: Scotiabank Per

Zinc: Ranking de Produccin y Reservas

4.1.3 Oferta y demanda mundial

Consumo Mundial de Refinados de zinc por Regiones

Produccin refinados (izq)

Cotizacin zinc LME (der)

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

Balance Fsico del Mercado Mundial de Concentrados

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

Densidad Vehicular por pases

China: Balance fsico

y exportaciones netas de refinados

/1 Produccin - consumo de refinados de zinc

Prom. muestral 339 Veh/

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

c. Escenario de precios de corto y largo plazo

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

Proyeccin de Cotizacin del Zinc

Respecto de esto ltimo, al analizar el comportamiento del mercado

La cotizacin internacional del metal registrara un valor promedio anual

Fuente: Encuesta Reuters (22Ene08), Bloomberg.

Precio Largo Plazo

Fuente: Scotiabank Per

Ranking Mundial de Produccin y Reservas

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

China: Intercambio Comercial de plomo

Fuente: Scotiabank Per

Fuente: Scotiabank Per

En el 2007 el referido pas asitico continu siendo un importador

Fuente: Encuesta Reuters (22Ene08), Bloomberg.

Inventarios vs precio del plomo

Cotizacin Histrica del Plomo LME

rea de ubicacin del

precio promedio 2008

rea de ubicacin del

precio promedio 2009