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S
oc
ial
#

25 Large Caps Europe dont la Qualit du Management cre de la valeur

Mardi 09 Juin 2015

https://www.oddosecurities.com

$Sector1$#

Gage pour linvestisseur de la bonne excution de la stratgie annonce, la qualit


du management joue un rle primordial dans la cration de valeur sur le long terme.
Au sein de 153 Large Caps Europe hors holdings, notre Top 25 Qualit du
management a progress de +214% sur 10 ans comparer +52% pour son indice
de rfrence le Stoxx 600 et +2% pour le BOTTOM 25 (dividendes non rinvestis).
Nous dveloppons 2 ides fortes lAchat 12 mois avec des upsides de plus de
20% pour Essilor (OC 135 ) et Novo Nordisk (OC 450 DKK).

Essilor et Novo Nordisk, 2 qualits du management privilgier


En accord avec la grande majorit des investisseurs actifs, nous estimons que la
Asma Ben Salah (Associate)
+33 (0)1 44 94 56 09
abensalah@oddo.fr

Avec la participation de lensemble


des analystes de Oddo Securities

qualit du management joue un rle primordial dans la cration de valeur sur le long
terme. Elle donne en effet linvestisseur un gage de bonne
excution/implmentation de la stratgie annonce. Toutefois, cette "qualit du
management" reste difficile mesurer pour les "non insider", les investisseurs
concentrant souvent leur analyse sur la seule cohrence entre discours et faits du
CEO.

Notre tude dinitiation de mars 2014 dveloppe largement les inputs acadmiques
et choix mthodologiques de notre modle dvelopp en interne et passant en revue
avec 21 critres le CEO, lquipe dirigeante, lorganisation, le management de
proximit et les Ressources Humaines. Nous initions la couverture Qualit du
management Large Caps Europe avec 153 metteurs hors holdings financires. Nos
rsultats ne font pas apparatre de biais taille (market cap), pays, secteur ou flottant
prononcs. Les entreprises familiales se dmarquent par contre favorablement,
contrairement aux entreprises contrles, et notre modle favorise les entreprises
dont les effectifs moyens ne dpassent pas 20 000 collaborateurs.

Au sein de cette couverture, les 25 premires Qualit du management Large Caps


Europe sont dans lordre dcroissant de nos rsultats : Amadeus, LOral, Novo
Nordisk, Roche, Whitbread, BMW, Essilor, ARM Holdings, Gemalto, Legrand,
Novozymes, Air Liquide, ASML Holding, Munich Re, Compass, Unibail-Rodamco,
Allianz, BHP Billiton, DNB, AB-Inbev, Santander, Valeo, BASF, Danone et Schneider
Electric.

Sur priode longue (5 et 10 ans), ce portefeuille a trs largement surperform son


indice de rfrence, le Stoxx 600. La performance quipondre slve ,
respectivement, +102% (5 ans) et +214% (10 ans) comparer +54% et +52% pour
le Stoxx 600 et +7% +2% pour le BOTTOM 25, le tout dividendes non rinvestis. On
notera que cette performance ne sest pas faite au dtriment du risque que nous
mesurons via la volatilit. On notera galement le trs bon dmarrage de notre liste
Qualit du management Mid Caps France publie dbut novembre 2014 avec une
performance absolue de +33.0%, comparer +24.2% pour lindice de rfrence
CAC MID 60.

Au sein de notre couverture financire, nous dveloppons 2 cas dentreprise


lAchat avec des upside suprieurs 20%. Il sagit des valeurs Essilor (OC 135 ) et
Novo Nordisk (OC 450 DKK).
Jean-Philippe Desmartin (Analyste)
+33 (0)1 44 51 81 89
jpdesmartin@oddo.fr

Nicolas Jacob (Analyste)


+33 (0)1 44 51 87 32
njacob@oddo.fr

Feriel Harbi (Associate)


+33 (0)1 40 17 54 42
fharbi@oddo.fr

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Risque de conflits d'intrts:
Cette tude a t ralise par Oddo Securities, division d'Oddo & Cie, socit en commandite par actions - Banque agre par l'Autorit de Contrle Prudentiel et de Rsolution (ACPR). Oddo & Cie et/ou l'une de ses filiales
peuvent tre en situation de conflit d'intrts avec un ou plusieurs groupes mentionns dans la prsente publication. Veuillez-vous reporter la section relative aux conflits d'intrts la fin de ce document.
Le prsent document n'est pas un document contractuel ; il est strictement destin l'usage priv du destinataire. Les informations qu'il contient se fondent sur des sources que nous estimons fiables, mais dont nous ne
pouvons garantir l'exactitude ni l'exhaustivit. Les opinions exprimes dans le document sont le rsultat de notre valuation la date de la publication. Elles peuvent donc tre rvises une date ultrieure.

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Disclaimer:
Avertissement relatif la distribution par Oddo & Cie des investisseurs autres que des ressortissants des Etats-Unis :
La prsente tude a t ralise par Oddo Securities ( Oddo Securities ), division dOddo & Cie ( ODDO ), agre par lAutorit de Contrle Prudentiel
et de Rsolution (ACPR) et rglemente par lAutorit des Marchs Financiers (AMF). Lorsquelle est distribue hors des Etats-Unis, ltude est
exclusivement destine des clients non amricains dODDO ; elle ne saurait tre divulgue un tiers sans le consentement pralable et crit dODDO.
Le prsent document nest pas et ne doit pas tre interprt comme une offre de vente ni comme la sollicitation dune offre dachat ou de souscription un
quelconque investissement.
La prsente tude a t prpare dans le respect des dispositions rglementaires destines promouvoir lindpendance de lanalyse financire. Des
murailles de Chine (barrires linformation) ont t mises en place pour viter la diffusion non autorise dinformations confidentielles ainsi que pour
prvenir et grer des situations de conflit dintrts. Cette tude a t rdige conformment aux dispositions rglementaires applicables en France aux
fins de promouvoir lindpendance de lanalyse financire. A la date de publication du prsent document, Oddo & Cie et/ou lune quelconque de ses filiales
peuvent tre en conflit dintrts avec le ou les metteur(s) mentionns.
Tous efforts raisonnables ont t dploys pour veiller ce que les informations contenues dans les prsentes ne soient pas errones ou mensongres
la date de la publication, mais aucune garantie nest donne de mme quaucune conviction ne doit tre fonde sur lexactitude ou lexhaustivit de ces
informations.
Les performances passes ne prjugent pas des performances futures.
Toutes les opinions exprimes dans le prsent document sont le reflet du contexte actuel ; elles sont susceptibles de modification sans pravis.
Les opinions exprimes dans cette tude refltent exactement les points de vue personnels de lanalyste sur les titres et/ou les metteurs concerns et
aucune partie de la rmunration de ce dernier na t, nest, ni ne sera directement ou indirectement lie aux opinions spcifiques contenues dans la
prsente tude. Cette tude ne constitue pas une recommandation personnelle de mme quelle ne tient pas compte des objectifs dinvestissement, de la
situation financire ni des besoins propres aux clients. Ceux-ci sont invits sinterroger sur ladquation entre un avis ou une recommandation
quelconques, exprims dans ltude, et leur situation personnelle et, si besoin est, consulter un professionnel, y compris un conseiller fiscal.
La dclaration relative aux conflits dintrts de toutes les socits mentionnes dans le prsent document peut tre consulte sur le site de recherche
dOddo & Cie.
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et de Rsolution (ACPR) et rglemente par lAutorit des Marchs Financiers (AMF). Cette tude est distribue aux investisseurs ressortissants des
Etats-Unis exclusivement par Oddo New York ( ONY ), MEMBER: FINRA/SIPC. Elle sadresse exclusivement aux clients dONY ressortissants des
Etats-Unis et ne saurait tre communique un tiers sans le consentement pralable et crit dONY.
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Informations communiquer conformment aux exigences de la FINRA (Financial Industry Regulatory Authority) :
Ni ONY, ni ODDO, ni encore Oddo Securities ne dtiennent effectivement 1 % ou plus de toute catgorie dactions ordinaires de la socit concerne ;
A la date de publication de la prsente tude, lanalyste dOddo Securities na pas t inform ni na eu connaissance de mme quil na aucune raison
davoir connaissance dun quelconque conflit dintrts rel et significatif le concernant ou concernant ODDO, Oddo Securities, ou ONY lexception des
cas mentionns dans le paragraphe intitul Risques de conflits dintrts ;
Oddo Securities ou ODDO peuvent, dans les trois prochains mois, percevoir ou rclamer une rmunration au titre de services de banque
dinvestissement auprs de la socit objet de la prsente tude, tant entendu quONY ne sera pas partie prenante de tels accords ;
Ni ONY, ni ODDO, ni encore Oddo Securities nont peru une rmunration de la part de la socit objet de ltude au cours des 12 derniers mois au titre
de la fourniture de services de banque dinvestissement lexception des cas mentionns dans le paragraphe intitul Risques de conflits dintrts ;
Ni ONY, ni ODDO, ni encore Oddo Securities nont t le chef de file ni le co-chef de file dune mission de titres par offre publique pour le compte de la
socit objet de ltude au cours des 12 derniers mois lexception des cas mentionns dans le paragraphe intitul Risques de conflits dintrts ;
ONY nest pas teneur de march (ni ne la jamais t) et, en consquence, ntait pas teneur de march pour les titres de la socit objet de ltude la
date de publication de cette dernire.
Rglementation AC (Regulation AC) :
ONY est dispens des obligations de certification au titre de la rglementation AC (Regulation AC) pour la distribution par ses soins un ressortissant
amricain aux Etats-Unis de la prsente tude prpare par un analyste dOddo Securities car ODDO na pas de dirigeants ni de personnes exerant des
fonctions similaires ni des salaris en commun avec ONY et ONY conserve et applique des politiques et procdures raisonnablement destines
lempcher, de mme que toute personne exerant le contrle, tous dirigeants ou personnes exerant des fonctions similaires, ainsi que des salaris
dONY, dinfluencer les activits de lanalyste dune socit tierce ainsi que le contenu des tudes prpares par un tel analyste tiers.
Coordonnes de la socit charge de la distribution de la recherche aux investisseurs ressortissants des Etats-Unis :
Oddo New York MEMBER: FINRA/SIPC (U.S. INVESTORS)
Filiale 100 % dOddo & Cie
Philippe Bouclainville, Prsident (pbouclainville@oddony.com)
150 East 52nd Street
New York, NY 10022
212-481-4002
Vous pouvez consulter les mentions des conflits d'intrts de toutes les socits mentionnes dans ce document sur le de Oddo & cie.

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Mardi 09 Juin 2015

Sommaire
Synthse : la Qualit du management paye lorsquelle est au rendez-vous !

Mthodologie et Couverture 2015

Le triptyque Schumpeter/Drucker/Collins, moteur dans llaboration de notre modle


Les attentes et objectifs viss par linvestisseur
Synthse du modle pour les Large Caps
Couverture Large Caps Europe 2015

Structures actionnariales et effectifs, 2 critres ne pas ngliger pour les Large Caps

13

Prambule mthodologique
Des profils dentreprise diversifis dans le TOP 25 qualit du management
Les entreprises familiales se dmarquent nouveau favorablement
Matrialit financire : des rsultats particulirement encourageants !

ESSILOR et NOVO NORDISK, 2 Qualits du management a privilgier

22

ESSILOR (Achat, OC 135.0 )


Novo Nordisk (Achat, OC 445 DKK)
Axe 1 : CEO
Axe 2 : quipe dirigeante
Axe 3 : Organisation et Management intermdiaire
Axe 4 : Ressources Humaines

Annexe 2 : Rsultats TOP 25 Large Cap Europe

35

Annexe 3 : SWOT TOP 25 Large Cap Europe

38

Annexe 4 : Liste Large Cap Europe 2015 153 valeurs

40

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SYNTHESE : LA QUALITE DU MANAGEMENT


LORSQUELLE EST AU RENDEZ-VOUS !

PAYE

Lobjet de cette tude est didentifier au sein dun univers dinvestissement


homogne, celui des Large Caps Europe, lun des principaux moteurs de la
performance durable des entreprises : la Qualit du management. La prsente
tude couvre 153 Large Caps Europe (hors holdings financires) qui refltent
bien le tissu conomique europen. La liste des 153 metteurs est fournie en
annexe 4 de ltude. Le profil type de la Large Cap Europe tudie a une
capitalisation boursire de lordre 46.5 Md, un flottant de lordre de 80%, et est
dans pratiquement 2 cas sur 3 une entreprise non contrle.
Grandes caractristiques de lunivers Large Caps Europe 2015

Univers : 153 valeurs

Opportunit limite (4)


22 valeurs
14.4%

Opportunit modre (3)


54 valeurs
35.3%

Opportunit (2)
55 valeurs
35.9%

Opportunit forte (1)


22 valeurs
14.4%

Tableau n 1 - Source : Oddo Securities

Rpartition de lunivers Large Caps Europe 2015 selon le score Qualit du


Management (100 points maximum)
35

32

30

Number of Stocks

30

27

25
20

17

17
14

15

11
10
5

35

40

85

90

95

100

0
30

45

50

55

60

65

70

75

80

Score

Graphique n2 - Source : Oddo Securities

Les entreprises ont t classes sur la base du score obtenu sur 100 points en
4 niveaux de recommandation Qualit du management allant du haut vers le
bas de classement ; Opportunit forte (1) pour 15% de lunivers, Opportunit (2)
pour 35% de lunivers, Opportunit modre (3) pour 35% et Opportunit
limite (4) pour 15%.
4 niveaux dopportunit Qualit du Management

Moyenne
Moyenne
du paneldu
entreprises
<15% la moyenne

< 15% la moyenne

Opportunit limite (4)


Graphique n3 - Source : Oddo Securities
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panel pays

Opportunit
modre (3)

>15% la moyenne

> 15% la moyenne

Opportunit (2)

Opportunit forte (1)

100

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Les entreprises familiales se


dmarquent nouveau
favorablement

Les rsultats globaux ne font pas ressortir de biais secteur, gographie et taille
prononcs lorsque lon analyse les 4 mga secteurs retenus (Finance,
Industrie, Services et TMT), les pays dorigine ou encore les capitalisations
boursires. Comme dj constat depuis 2013, la structure actionnariale est
par contre un facteur retenir. Avec un score moyen de 63.0, les entreprises
familiales se dmarquent favorablement en matire de qualit du management
contrairement aux entreprises contrles (moyenne de 59.4) comparer la
moyenne de notre univers qui stablit 61.0. Les entreprises non contrles
se situent elles dans la moyenne avec une rpartition trs homogne par
rapport lunivers. On notera que, dans le bas du classement, les entreprises
familiales ont 2 fois moins dopportunits limits (4) que la moyenne de lunivers
Large Caps Europe. nouveau, et nous le faisons depuis 2005-2006 et la
publication de nos premiers travaux sur la gouvernance, nous insistons sur
limportance dintgrer la structure actionnariale dans lanalyse des entreprises.
Dernier lment notable, notre modle favorise mieux en moyenne les
entreprises dont les effectifs ne dpassent pas 20 000 collaborateurs.
Rpartition de nos recommandations Qualit du Management selon la
structure actionnariale

Nombre de valeurs
En %
Score moyen
Nb dOpportunit forte (1)
%
Nb Opportunit (2)
%
Nb dOpportunit modre (3)
%
Nb dOpportunit limite (4)
%

Familiale

Contrles

28
18.3%
63.0
4
14.3%
12
42.9%
10
35.7%
2
7.1%

27
17.6%
59.4
3
11.1%
10
37.0%
8
29.6%
6
22.2%

Non
contrles
98
64.1%
60.9
15
15.3%
33
33.7%
36
36.7%
14
14.3%

TOTAL
153
100.0%
61.0
22
14.4%
55
35.9%
54
35.3%
22
14.4%

Tableau n 4 - Source : Oddo Securities

Le premier pilote que nous avions effectu fin 2013 sur une cinquantaine de
Blue Chips europennes confirmait la cration de valeur gnre par la qualit
du management lorsquelle est au rendez-vous et cela sur priode longue (5
ans). Les rsultats sur le prsent univers sont galement satisfaisants sur cet
univers de Large Caps Europe. Le TOP 25 des entreprises qui ressortent en
tte de ce classement a largement surperform sur 5 et 10 ans lindice de
rfrence, le Stoxx 600. On notera galement que le BOTTOM 25 des
entreprises en queue de classement sous-performe sur priode longue lindice
de rfrence. Cela invite donc regarder les deux extrmits du classement.
Performance boursire des TOP 25 et BOTTOM 25 sur 10 ans par rapport
lindice de rfrence Stoxx 600

Graphique n5 - Sources : Factset, 13 mai 2015, base 100, Oddo Securities


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Mardi 09 Juin 2015

La performance quipondre du TOP 25 slve , respectivement, +102% (5


ans) et +214% (10 ans) comparer +54% et +52% pour le Stoxx 600, le tout
dividendes non rinvestis. La performance quipondre du BOTTOM 25 est
en retrait sur 5 ans +7% comme sur 10 ans +2%.
Nous dveloppons enfin 5 autres critres financiers dans ltude, tous
satisfaisants :

La performance boursire ne sest pas faite au dtriment du risque pris tel


que nous le mesurons via la volatilit, et cela bien au contraire.

Lanalyse des price to book ratio, multiples EV/EBIT ou encore price/cashflow le montre : les meilleures qualits du management, et de faon gnral,
lapproche par les intangibles, sont dores et dj partiellement prises en
compte par le march. En publiant notre modle et nos rsultats innovants,
nous contribuons, avec la modestie qui simpose, la formalisation et la
mesure des intangibles.
Liste des entreprises TOP 25 Qualit du Management Large Caps Europe 2015
Classement
Socit
QM
1

Amadeus

2 ex aequo

LOral

2 ex aequo
2 ex aequo
2 ex aequo
6 ex aequo
6 ex aequo
8 ex aequo
8 ex aequo
10 ex aequo
10 ex aequo
12
13
14
15 ex aequo

Novo Nordisk
Roche Holding
Whitbread
BMW
Essilor
ARM Holdings
Gemalto
Legrand
Novozymes
Air Liquide
ASML Holding
Munich RE
Compass
UnibailRodamco
Allianz
BHP Billiton
DNB SA
AB-InBEV
Banco
Santander
Valeo
BASF
Danone
Schneider
Electric

15 ex aequo
17 ex aequo
17 ex aequo
17 ex aequo
20
21 ex aequo
21 ex aequo
23 ex aequo
23 ex aequo
23 ex aequo

Score
QM
/100
80

Reco
QM

Pays

Activit

OF (1)

Espagne

Non contrle

77

OF (1)

France

IT - transport arien
Hygine et
Soins de la personne
Pharmacie
Pharmacie
Htellerie-Restauration
Constructeur Automobile
Matriel mdical
Semiconducteurs
Matriel lectronique
Matriel lectrique
Biotechnologie
Gaz industriels
IT Hardware
Rassurance
Restauration collective

ligibilit
univers
ESG Oddo
OUI

Familiale

OUI

93 557

Contrle
Familiale
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle

OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
NON

129 065
221 931
12 483
68 570
23 090
21 411
7 405
13 520
13 247
40 070
41 530
28 714
26 023

Real Estate

Non contrle

OUI

23 670

Assurance
Mines
Banque
Beverages

Non contrle
Non contrle
Contrle
Familiale

OUI
OUI
OUI
OUI

68 800
120 204
26 817
168 540

Banque

Non contrle

OUI

91 700

Non contrle
Non contrle
Non contrle

OUI
NON
OUI

11 340
78 925
41 050

Non contrle

OUI

39 160

77
77
77
76.5
76.5
76
76
75.5
75.5
74
73.5
73
72.5

OF (1) Danemark
OF (1)
Suisse
OF (1)
UK
OF (1) Allemagne
OF (1)
France
OF (1)
UK
OF (1)
France
OF (1)
France
OF (1) Danemark
OF (1)
France
OF (1) Pays-Bas
OF (1) Allemagne
OF (1)
UK

72.5

OF (1)

72
72
72
71.5

OF (1) Allemagne
OF (1)
UK
OF (1) Norvge
OF (1) Belgique

71
71
70.5
70.5
70.5

OF (1)

France

Espagne

OF (1)
France
Equipementiers automobiles
O (2) Allemagne
Chimie
O (2)
France
Agroalimentaire
O (2)

France

Biens d'quipement

Structure
actionnariale

Market cap
(M) au
15/05/2015
17 800

Tableau n6 - Sources : Euronext, Oddo Securities

Au sein de ce TOP 25 et de notre couverture financire, nous recommandons


2 ides fortes lAchat (horizon 12 mois) avec des upside suprieurs 20% et
ligibles notre univers ESG de long terme :

Essilor (OC 135 ),


Novo Nordisk (OC 450 DKK).

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Mardi 09 Juin 2015

METHODOLOGIE ET COUVERTURE 2015

Nous ne revenons pas sur les influences acadmiques qui ont contribu
llaboration de notre modle Qualit du Management. Ce volet a t
amplement dvelopp dans notre tude rfrence de mars 2014 qui est la
disposition de tous les investisseurs institutionnels intresss. Nous insistons
uniquement dans la prsente tude sur les apports acadmiques fondamentaux
du triptyque Schumpeter/Drucker/Collins.
Le modle danalyse et de mesure de la Qualit du management prsent est
le fruit de 10 annes de courbe dexprience acquise par Oddo Securities
depuis 2005 avec des publications rgulires traitant de Ressources Humaines
(2005 et suivantes), de Gouvernement dentreprise (2006 et suivantes),
dInnovation (2008 et suivantes) ou encore du profil des CEO (2009 et
suivantes).

Un modle labor pour


linvestisseur "non insider"

Ce modle rpond au besoin de linvestisseur intervenant sur le march des


metteurs cots en Bourse avec un profil de "non insider". Nous ne revenons
pas sur les 21 critres quantitatifs ou qualitatifs retenus et dvelopps
largement dans ltude rfrence de mars 2014. Le dtail des grilles du modle
appliqu aux Large Caps Caps est fourni en annexe 1 de la prsente tude.
Nous rappelons par contre nos attentes et objectifs prioritaires vis--vis du
CEO, de lquipe dirigeante, de lorganisation, du management intermdiaire et
des Ressources Humaines.

Le triptyque Schumpeter/Drucker/Collins,
moteur dans llaboration de notre modle
Schumpeter, lconomiste des entrepreneurs et de
linnovation
Le terme entrepreneur est issu de la langue franaise et dfinit un individu qui
cre et gre des activits conomiques ou "business". Il est systmatiquement
associ au risque financier. Les entrepreneurs sont au cur de linnovation au
sens large (distribution, marketing, produits, R&D, ). Joseph Schumpeter
(1883-1950) dans son essai "Change and the Entrepreneur" met laccent sur
limportance de lentrepreneur pour la russite dune entreprise au niveau
microconomique mais aussi pour le systme capitaliste au niveau
macroconomique.
"Entrepreneurs are innovators who
use a process of shattering the
status quo of the existing products
and services, to set up new products,
new services" -Joseph Schumpeter

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Schumpeter est connu pour ses contributions sur la thorie des cycles
conomiques et limportance de linnovation. Sa thorie de la "destruction
cratrice" met en avant que les innovations dans les conomies capitalistes
fragilisent les positions tablies et ouvrent dans le mme temps de nouvelles
opportunits.

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Son ouvrage de rfrence "Capitalism, Socialism and Democracy" est publi en


1942. Pour notre recherche sur la Qualit du management, Joseph Schumpeter
a un rle cl au travers en particulier de ses "Essays on Entrepreneurs,
Innovations, Business Cycles and the Evolution of Capitalism" publis en 1950
et qui stalent sur la priode 1909 1949. Partant du terrain avec une
approche "bottom up", il est le premier conomiste mettre les
entrepreneurs au centre de la comprhension microconomique comme
macroconomique.

Drucker ou les racines du management moderne

"An entrepreneur searches for


change, responds to it and
exploits
opportunities.
Innovation is a specific tool of
an entrepreneur hence an
effective entrepreneur converts
a source into a resource"
Peter Drucker

Responsabilit
premire
et
diffrente du CEO : organiser sa
succession

Sintresser

lquipe
dirigeante, pas seulement au
capitaine

Articulation ncessaire entre


stratgie,
organisation
et
ressources humaines

Crateur et inventeur du management moderne, Peter Drucker (1909-2005)


remet lindividu et le manager au cur du changement pour que les entreprises
se renouvellent afin de rester comptitives et performantes. Peter Drucker a
publi deux uvres principales "The Practice of Management" en 1954, puis
"The Effective Executive" en 1966. Il a eu un impact considrable pendant des
dcennies en tant quacadmique mais aussi en tant que praticien comme
consultant auprs de dizaines dorganisations (entreprises, organisations
gouvernementales, associations but non lucratif, ). Dans les annes 1980,
Peter Drucker est lun des critiques des grandes entreprises amricaines
devenues trop complexes et de plus en plus difficiles grer.
Drucker propose une dfinition large du management. Le terme management
sapplique aussi bien au CEO, au cadre dirigeant quau manager dune quipe
sur le terrain. Analyser la qualit du management avec Peter Drucker, cest
aussi accepter que le management ne soit pas une science exacte.
Le CEO a une responsabilit premire et diffrente des autres cadres
dirigeants. Lorganisation de sa propre succession est la responsabilit et
mission premire au-del des contributions quil apportera lentreprise
pendant sa priode de responsabilit. Drucker insiste galement sur le risque
du CEO sauveur et unique, lquipe est tout aussi importante que le
capitaine. linverse, un autre risque est de multiplier les niveaux de
management entre le CEO, lquipe dirigeante en gnral, et les units
oprationnelles sur le terrain.
La thorie des organisations est mergente lorsque Drucker publie ses
ouvrages cls. Pour autant, il insiste sur plusieurs principes qui mettent en
avant limportance de ne pas ngliger le terrain oprationnel et le management
de proximit. Enfin, Drucker cite 3 principaux symptmes dune mauvaise
organisation : un nombre trop lev de niveaux de management, la
multiplication de mode de dcisions prises en urgence et/ou de faon
exceptionnelle, une quipe dirigeante ayant toute le mme ge (trop ge ou
trop jeune dailleurs).
Drucker explore larticulation ncessaire entre stratgie, organisation et
ressources humaines. Drucker insiste sur le rle que doit jouer le manager de
proximit en matire de Ressources Humaines. Les Ressources Humaines
ne doivent pas tre que laffaire de la Direction des ressources humaines mais
aussi du management, de terrain comme au sein du Comit excutif.

Jim Collins et le graal du leadership

Faire passer lintrt de lentreprise


avant son propre intrt

Il nexiste pas un type particulier et unique de CEO dont le profil psychologique,


en plus de certaines comptences, permettrait a priori dassurer le succs
durable dune entreprise. Toutefois, nous avons cherch identifier quels sont
les traits de caractre communs la majorit des CEO ayant port leur
entreprise au plus haut niveau de succs.
Parmi les ouvrages de management les plus lus au cours de la dernire
dcennie, plusieurs sont de Jim Collins, vritable expert des socits ultra
performantes. Son livre "From good to great" fait figure de rfrence
incontournable en la matire. Sorti en 2001, il figure dans les meilleures ventes
douvrages de management ddis au "leadership".

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Les CEO de niveau 5 sont


gnralement issus du srail de
lentreprise

Jim Collins nous propose didentifier le CEO de niveau 5, meilleur garant du


succs durable. Parmi les socits "exceptionnelles" (Great), Jim Collins
identifie un facteur commun : un CEO de niveau 5. Cette appellation dsigne
les CEO qui, en plus des quatre qualits gnralement considres comme
ncessaires pour tre un excellent manager, russissent ajouter un
cinquime niveau de qualit. Ce dernier est compos principalement de
lassociation duale et contradictoire dhumilit personnelle et dambition
professionnelle, de modestie individuelle et de volontarisme collectif. La
diffrence fondamentale avec les autres catgories est que ces CEO font
toujours passer lintrt de leur entreprise avant leur propre intrt. noter que
les CEO de niveau 5 sont gnralement issus du srail de lentreprise.

Il est important de noter en conclusion de cette synthse input acadmique que


Peter Drucker rendra hommage pendant toute sa vie professionnelle Joseph
A. Schumpeter, lconomiste par excellence des entrepreneurs et de
linnovation. De mme, Jim Collins reconnat plus tard sa filiation dans les
travaux de Peter Drucker. Du point de vue acadmique, cest ce triptyque qui a
le plus contribu llaboration de notre modle danalyse et de mesure de la
Qualit du Management.

Les attentes et objectifs viss par linvestisseur


Notre modle rpond au besoin de lindustrie financire intervenant sur le
march des metteurs cots en Bourse avec un profil de "non insider". Le sujet
de la qualit du management nest pas neuf. Un article paru dans la Harvard
Business Review en novembre 2012, "What Makes Analysts Say 'Buy'?",
rappelle ainsi que les analystes "sell-side" couvrant les entreprises
europennes donnent une importance trs leve la qualit de lquipe
dirigeante. Notre contribution est dans le modle de mesure que nous
proposons linvestisseur "non insider". Nous passons en revue la qualit du
management en 4 axes afin de donner un gage de bonne capacit dexcution
de la stratgie qui a t annonce et prsente par lentreprise.
Nous estimons du point de vue de linvestisseur que :

le CEO "idal" a assur sa succession, est fiable, comptent, anti star,


visionnaire et leader ;

le comit excutif "idal" a une taille optimale, bnficie dune bonne


diversit cognitive, a un bon track-record en matire de gestion des
rorganisations/restructurations et dintgration des acquisitions et est
associ significativement au capital ;

lorganisation "idale" de lentreprise est apprenante et simple, avec un


nombre limit de matrices et de niveaux de management tandis que le
management intermdiaire et/ou de proximit "idal" est soucieux dune
gestion lean, au cur de la croissance organique, de la capacit
dinnovation et de la prise de parts de march. Il est le premier rempart pour
conserver une culture entrepreneuriale ;

des ressources humaines "idales" ne rvlent pas de dysfonctionnements


et risques sociaux, ont un niveau de productivit lev, sont formes,
bnficient dopportunits de mobilit interne (gestion des carrires) et sont
associes au capital. Ce Capital Humain bnficie de lattractivit de
lentreprise et dune politique de recrutement de qualit.

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Synthse du modle pour les Large Caps


Comme pour lensemble de sa recherche ESG, Oddo Securities a souhait
disposer de son propre modle danalyse et dvaluation de la Qualit du
Management intgr au sein de son Bureau dtudes. Nous prsentons ciaprs la synthse utilise pour le passage en revue des Large Caps. Le dtail
des grilles de scoring pour chacun des 21 critres est fourni en annexe 1 de la
prsente tude.
Le modle de la prsente tude est similaire au modle Large Caps publi en
mars 2014 avec 4 axes danalyses et 21 critres. Pour plus de prcisions sur
notre mthodologie, nous invitons les investisseurs se rfrer notre tude
fondatrice publie en mars 2014.
Modle de scoring de la Qualit du Management pour les Large Caps
Synthse scoring Qualit du Management
Critre 1
Critre 2
Critre 3
Critre 4
Critre 5
Critre 6
Critre 7
Equipe dirigeante
Critre 8
(25%)
Critre 9
Critre 10
Critre 11
Critre 12
Organisation et Management
Critre 13
intermdiaire
Critre 14
(25%)
Critre 15
Critre 16
Critre 17
Critre 18
Ressources Humaines
Critre 19
(20%)
Critre 20
Critre 21
Score global
CEO
(30%)

Organisation succession
Fiabilit
Comptence
Antistar
Vision et leadership
Taille du Comex
Composition et fonctionnement du Comex
Gestion rorganisations / restructurations
Intgration des acquisitions
Association au capital
Axes matriciels et niveaux de management
Croissance organique et prise de PDM
Capacit d'innovation
Organisation apprenante
Gestion lean
Culture entrepreneuriale
Dysfonctionnements et risques sociaux
Productivit RH
Attractivit et recrutement
Formation et gestion des carrires
Actionnariat salari

XXX
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0

Large Cap
(score max.)
10.0
5.0
5.0
5.0
5.0
3.0
5.0
6.0
6.0
5.0
3.0
8.0
5.0
2.0
2.0
5.0
5.0
5.0
3.0
4.0
3.0
100.0

Tableau n7 - Source : Oddo Securities

Couverture Large Caps Europe 2015


La premire dition de notre tude Qualit du Management Large Caps Europe
passe en revue 153 valeurs. Cette tude couvre des valeurs dont la
capitalisation est gnralement comprise dans une fourchette large entre
10 Md et 100 Md. La capitalisation moyenne de cet univers est de 46.5 Md.
Rpartition de notre couverture 2015 selon la capitalisation boursire

> 50 Md ;
30.7%

De 5 30 Md
; 49.0%

de 30 50 Md
; 20.3%
Graphique n8 - Source : Oddo Securities, Euronext (15/05/2015)
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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Notre courbe dexprience depuis 2005 nous conduit identifier les socits
selon leur structure actionnariale en distinguant les entreprises contrles, les
entreprises familiales et les entreprises non contrles :

Modle entreprise contrle : nous entendons par contrle une


entreprise disposant dun actionnaire ou dun groupe dactionnaires de
rfrence contrlant au moins 30% des droits de vote et sans lequel aucune
opration stratgique ne peut tre envisage (OPA/OPE en particulier).

Modle entreprise familiale : nous entendons par familiale une entreprise


dont le premier actionnaire est une personne physique/famille, disposant
dau moins 10% des droits de vote, dirigeant lentreprise ou ayant la
capacit de choisir le(s) dirigeant(s).

Modle entreprise non contrle : Lunivers Large Caps Europe est


compos en premier lieu de valeurs non contrles (64.1% en 2015).

Rpartition de notre couverture 2015 selon la structure actionnariale


familiales;
18.3%

contrles;
17.6%
non
contrles;
64.1%

Graphique n9 - Source : Oddo Securities

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Mardi 09 Juin 2015

STRUCTURES ACTIONNARIALES ET EFFECTIFS, 2 CRITERES


A NE PAS NEGLIGER POUR LES LARGE CAPS

Les rsultats Qualit du management se rpartissent en courbe de Gauss avec 22


valeurs en Opportunit forte (1), soit 14.4% de lunivers, 55 valeurs en opportunit
(2), soit 35.9% de lunivers, 54 valeurs en opportunit modre (3), soit 35.3% de
lunivers et 22 valeurs en opportunit limite (4), soit 14.4% de lunivers.
Nous listons le TOP 25 Qualit du Management 2015 issu de notre univers Large
Caps Europe. Nous prsentons ensuite les rsultats obtenus sur les 153 valeurs
Large Caps Europe travers diffrents critres : taille (capitalisation), secteur,
pays, effectifs, structure actionnariale et flottant. Deux points majeurs sont
retenir du passage en revue de ces 6 critres. En premier lieu, comme pour Mid
Caps, les entreprises familiales se dmarquent nouveau favorablement
contrairement aux entreprises contrles. Autre rsultat retenir : notre modle
fait en moyenne ressortir plus favorablement les entreprises dont les effectifs
moyens ne dpassent pas 20 000 salaris.
Matrialit financire : des rsultats
satisfaisants pour 6 critres cls

Tout comme en fin 2013 sur un pilote dune cinquantaine de Large Caps
europennes et en 2014 sur une centaine de Mid Caps France, nous avons
mesur la matrialit financire de notre recherche Qualit du Management en
passant en revue 6 critres boursiers et financiers cls ; la performance
boursire, la volatilit, les multiples de price to book, de EV/ EBIT, de price to
cash-flows et le dividend yield. Les rsultats sont satisfaisants et valident lintrt
dintgrer la Qualit du Management pour linvestisseur.

Prambule mthodologique
Lanalyse et lvaluation sur un score total de 100 points maximum nous permet
de rpartir sous forme de courbe de Gauss les entreprises en 4 niveaux de
Qualit du Management ; opportunit forte (1) pour 15% de lunivers,
opportunit (2) pour 35% de lunivers, opportunit modre (3) pour 35% de
lunivers et opportunit limite (4) pour les derniers 15%.

Le dtail des grilles de scoring est fourni en annexe 1 de la prsente tude.


4 niveaux dopportunit Qualit du Management

<15%
la moyenne
< 15%
la moyenne

Opportunit limite (4)


Graphique n10 - Source : Oddo Securities

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Moyenne
du
Moyenne du
panel
panelentreprises
pays

Opportunit
modre (3)

> >15%
15% lalamoyenne

Opportunit (2)

Opportunit forte (1)

100

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Mardi 09 Juin 2015

Lanalyse Qualit du Management sinsre avec un poids significatif dans le


bloc Social de notre modle gnral ESG (Environnement, Social,
Gouvernance). Le rsultat final de notre analyse ESG nous conduit depuis fin
2011 proposer pour chaque entreprise une prime de risque spcifique ESG.
Cette prime impacte positivement ou ngativement lobjectif de cours (OC) et
varie selon lintensit ESG du secteur (minimum +/- 5%, maximum +/- 10%).
Nous sommes bien entendu la disposition des investisseurs pour leur
expliciter lensemble de cette dmarche.

Des profils dentreprise diversifis dans le TOP


25 qualit du management
Le score moyen 2015 stablit 61.0/100.0. Le score mdian 61.8/100.0 est
proche du score moyen. Les rsultats Qualit du management se rpartissent
en courbe de Gauss avec 22 valeurs en Opportunit forte (1), soit 14.4% de
lunivers, 55 valeurs en opportunit (2), soit 35.9% de lunivers, 54 valeurs en
opportunit modre (3), soit 35.3% de lunivers et 22 valeurs en opportunit
limite (4), soit 14.4% de lunivers.
Rpartition des recommandations Qualit du Management au sein de lunivers Large Caps Europe

Univers : 153 valeurs

Opportunit limite (4)


22 valeurs
14.4%

Opportunit modre (3)


54 valeurs
35.3%

Opportunit (2)
55 valeurs
35.9%

Opportunit forte (1)


22 valeurs
14.4%

Tableau n 11 - Source : Oddo Securities

Le graphique ci-aprs montre que cette courbe de Gauss est loin dtre
parfaite. Une seule valeur, Amadeus, a un score qui atteint 80.0/100.0. En bas
du classement 2 entreprises ont un score infrieur 40.0. La grande majorit
des entreprises a un score compris entre 45.0 et 75.0.
Rpartition de lunivers Large Caps Europe en fonction du score Qualit
du Management
35

32

30

Number of Stocks

30

27

25
20

17

17
14

15

11
10
5

35

40

85

90

95

100

0
30

45

50

55

60

65

70

75

80

Score

Graphique n 12 - Source : Oddo Securities

Le TOP 25 des meilleures qualits du management qui ressortent en haut de


notre classement se caractrise par une bonne diversit des profils que ce soit
en termes de secteurs, de pays (9 pays reprsents) ou de taille (les market
cap stalonnent de 7 223 Md).

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Liste des entreprises TOP 25 Qualit du Management Large Caps Europe 2015
Classement
QM

Socit

1
2 ex aequo
2 ex aequo
2 ex aequo
2 ex aequo
6 ex aequo
6 ex aequo
8 ex aequo
8 ex aequo
10 ex aequo
10 ex aequo
12
13
14
15 ex aequo
15 ex aequo
17 ex aequo
17 ex aequo

Amadeus
LOral
Novo Nordisk
Roche Holding
Whitbread
BMW
Essilor
ARM Holdings
Gemalto
Legrand
Novozymes
Air Liquide
ASML Holding
Munich RE
Compass
Unibail-Rodamco
Allianz
BHP Billiton

17 ex aequo

DNB SA

20
21 ex aequo
21 ex aequo
23 ex aequo
23 ex aequo
23 ex aequo

AB-InBEV
Banco Santander
Valeo
BASF
Danone
Schneider Electric

Score
QM /100

Reco
QM

Pays

Activit

Structure
actionnariale

80
77
77
77
77
76.5
76.5
76
76
75.5
75.5
74
73.5
73
72.5
72.5
72
72

OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)
OF (1)

Espagne
France
Danemark
Suisse
UK
Allemagne
France
UK
France
France
Danemark
France
Pays-Bas
Allemagne
UK
France
Allemagne
UK

IT - transport arien
Hygine et Soins de la personne
Pharmacie
Pharmacie
Htellerie-Restauration
Constructeur Automobile
Matriel mdical
Semiconducteurs
Matriel lectronique
Matriel lectrique
Biotechnologie
Gaz industriels
IT Hardware
Rassurance
Restauration collective
Real Estate
Assurance
Mines

Non contrle
Familiale
Contrle
Familiale
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle

ligibilit
univers ESG
Oddo
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
OUI
NON
OUI
OUI
OUI

Market cap
(M) au
15/05/2015
17 800
93 557
129 065
222 932
12 483
68 570
23 090
21 411
7 405
13 520
13 247
40 070
42 530
28 714
26 023
23 670
68 800
120 204

72

OF (1)

Norvge

Banque

Contrle

OUI

26 991

71.5
71
71
70.5
70.5
70.5

OF (1)
OF (1)
OF (1)
O (2)
O (2)
O (2)

Belgique
Espagne
France
Allemagne
France
France

Beverages
Banque
Equipementiers automobiles
Chimie
Agroalimentaire
Biens d'quipement

Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle

OUI
OUI
OUI
NON
OUI
OUI

168 540
91 700
11 340
78 925
41 050
39 160

Tableau n 13 - Sources : Euronext, Oddo Securities

Les entreprises familiales se dmarquent


nouveau favorablement
2/3 des entreprises familiales dans
les 2 meilleures catgories contre
50% pour lunivers de rfrence

Nous avons pass en revue 6 critres diffrents au regard de nos rsultats


Qualit du management : la capitalisation boursire, le secteur conomique, les
effectifs, lanciennet de la cotation en bourse, la structure actionnariale et la
taille du flottant. Le principal enseignement que nous tirons de ce passage en
revue est dans lintrt de regarder la structure actionnariale avec des rsultats
favorables aux entreprises familiales contrairement aux entreprises contrles.
Comme fin 2013, puis fin 2014, nous faisons nouveau ce constat.

Capitalisation boursire : un effet taille qui reste limit


Les scores moyens des 3 seuils de capitalisation boursire retenus varient
entre 60.1/100.0 et 62.2/100.0. Un cart existe donc en faveur des entreprises
dont la capitalisation boursire dpasse 50 Md mais il nest pas trs prononc.
Leffet Blue chip nest donc pas fondamental au regard de la qualit du
management.
Rpartition des recommandations Qualit du Management selon la capitalisation boursire
De 5 30 Md

de 30 50 Md

> 50 Md

TOTAL

75
49.0%
60.7
12
16.0%
25
33.3%
26
34.7%
12
16.0%

31
20.3%
60.1
2
6.5%
12
38.7%
12
38.7%
5
16.1%

47
30.7%
62.2
8
17.0%
18
38.3%
16
34.0%
5
10.6%

153
100.0%
61.0
22
14.4%
55
35.9%
54
35.3%
22
14.4%

Nombre de valeurs
En %
Score moyen
Nb Opportunit forte (1)
%
Nb Opportunit (2)
%
Nb Opportunit modre (3)
%
Nb Opportunit limite (4)
%
Tableau n 14 - Sources : Euronext, Oddo Securities

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Secteurs : lger avantage lIndustrie


Les scores moyens des mga secteurs (Finance, Industrie, Services et TMT)
retenus varient entre 59.6/100.0 et 61.9/100.0. Cet cart nest pas trs
significatif. Comme dans nos rsultats couvrant lunivers Mid Caps France
publis fin 2014, on constate un lger avantage pour lindustrie qui ne nous
surprend pas. Globalisation oblige, les industriels europens sont dans une
situation de concurrence mondiale exacerbe depuis plus dune vingtaine
dannes. La qualit du management est un atout moins facilement copiable ou
"dlocalisable". Elle nous parat dautant plus importante que lintensit
concurrentielle est mondiale, ce qui est le cas pour les grandes entreprises
industrielles.
Rpartition des recommandations Qualit du Management entre 4 mga secteurs
Finance
32
20.9%
59.6
5
15.6%
11
34.4%
11
34.4%
5
15.6%

Nombre de valeurs
En %
Score moyen
Nb Opportunit forte (1)
%
Nb Opportunit (2)
%
Nb Opportunit modre (3)
%
Nb Opportunit limite (4)
%

Industrie
69
45.1%
61.9
11
15.9%
25
36.2%
25
36.2%
8
11.6%

Services
32
20.9%
60.4
2
6.3%
15
46.9%
9
28.1%
6
18.8%

TMT
20
13.1%
61.4
4
20.0%
4
20.0%
9
45.0%
3
15.0%

TOTAL
153
100.0%
61.0
22
57.8%
55
35.9%
54
35.3%
22
14.4%

Tableau n 15 - Source : Oddo Securities

Pays : pas de grandes conclusions tirer

Absence dentreprises suisses


dans le bas du classement

Les scores moyens des 4 pays comptant le plus de valeurs dans notre univers,
France, Royaume-Uni, Allemagne et Suisse dans lordre dcroissant, varient
entre 58.9/100.0 et 62.6/100.0 pour une moyenne de 61.0. Nous nidentifions
pas de biais pays sur la base de ces rsultats. noter toutefois labsence
dentreprises suisses dans le bas de notre classement. Nos chantillons sur les
autres pays, moins de 10 entreprises chaque fois, sont trop faibles pour
pourvoir porter une quelconque conclusion. Globalement, le panel des autres
pays Europe prsente des rsultats proches de lunivers gnral.

Rpartition des recommandations Qualit du Management par pays


Nombre de valeurs
En %
Score moyen
Nb Opportunit forte (1)
%
Nb Opportunit (2)
%
Nb Opportunit modre (3)
%
Nb Opportunit limite (4)
%

France
36
23.5%
62.5
6
16.7%
14
38.9%
11
30.6%
5
13.9%

UK
31
20.1%
58.9
4
12.9%
7
22.6%
16
51.6%
4
12.9%

Allemagne
26
16.9%
58.9
3
11.5%
11
42.3%
7
26.9%
5
19.2%

Suisse
15
9.7%
62.6
1
6.7%
7
46.7%
7
46.7%
0
0.0%

Autres pays Europe


45
29.2%
61.7
8
17.8%
16
35.6%
13
28.9%
8
17.8%

TOTAL
153
100.0%
60.8
22
14.4%
55
35.9%
54
35.3%
22
14.4%

Tableau n 16 - Source : Oddo Securities

Effectifs ; les entreprises de moins de 20 000 salaris se


dmarquent favorablement
La classe deffectifs <20 000 salaris ressort significativement mieux que les 3
autres seuils (20 000 50 000 salaris, 50 000 100 000 et > 100 000
salaris). Nous ne tirons pas de conclusion dfinitive de ces rsultats ce
stade. Nous allons creuser ce biais identifi qui peut sexpliquer pour partie par
les enjeux de complexit organisationnelle de plus en plus lourds lorsque lon
passe les seuils de 20 000, 50 000 ou encore 100 000 salaris.
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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Rpartition des recommandations Qualit du Management en fonction de la taille des effectifs


Nombre de valeurs
En %
Score moyen
Nb Opportunit forte (1)
%
Nb Opportunit (2)
%
Nb Opportunit modre (3)
%
Nb Opportunit limite (4)
%

< 20 000
22
14.4%
68.0
7
31.8%
12
54.5%
3
13.6%
0
0.0%

de 20 000 50 000
36
23.5%
61.2
5
13.9%
12
33.3%
14
38.9%
5
13.9%

de 50 000 100 000


43
28.1%
59.1
5
11.6%
0
0.0%
20
46.5%
7
16.3%

> 100 000


52
34.0%
59.6
5
9.6%
20
38.5%
17
32.7%
10
19.2%

TOTAL
153
100.0%
61.0
22
14.4%
44
28.8%
54
35.3%
22
14.4%

Tableau n 17 - Sources : socits, Oddo Securities

Structure actionnariale : un critre bien regarder !


Les entreprises familiales se dmarquent favorablement avec 2/3 de
reprsentation dans les 2 meilleures catgories contre 50% pour lunivers de
rfrence et un poids deux fois moindre dans la catgorie 4 en retrait toujours
par rapport lunivers Large Caps Europe. Nous avions dj trouv des
rsultats similaires lors de notre pilote de fin 2013 sur 53 Blue Chips
europennes et fin 2014 lors de linitiation de la couverture de lunivers des Mid
Caps France (108 entreprises). Ces premiers rsultats portant sur plus de 260
metteurs feront lobjet dun dernier largissement de couverture avec lunivers
Mid Caps Europe couvrir dici dbut 2016 et permettra la couverture dun
univers global de plus de 350 entreprises Europe/France.
Comme pour notre recherche Gouvernance, les entreprises contrles
ressortent en retrait sur ce critre Qualit du management. La proportion
dentreprises en retrait y est 3 fois plus leve que dans les entreprises
familiales et 50% plus leves que lunivers Large Caps. Nous avions dj
trouv des rsultats allant dans ce sens lors de notre pilote de fin 2013 sur 53
Blue Chips europennes et fin 2014 et fin 2014 lors de linitiation de la
couverture de lunivers des Mid Caps France.
Rpartition des recommandations Qualit du Management en fonction de la structure actionnariale
Nombre de valeurs
En %
Score moyen
Nb dOpportunit forte(1)
%
Nb Opportunit(2)
%
Nb dOpportunit modre(3)
%
Nb dOpportunit limite(4)
%

Familiale
28
18.3%
63.0
4
14.3%
12
42.9%
10
35.7%
2
7.1%

Contrles
27
17.6%
59.4
3
11.1%
10
37.0%
8
29.6%
6
22.2%

Non contrles
98
64.1%
60.9
15
15.3%
33
33.7%
36
36.7%
14
14.3%

TOTAL
153
100.0%
61.0
22
14.4%
55
35.9%
54
35.3%
22
14.4%

Tableau n 18 - Source : Oddo Securities

Pas de lien entre Qualit du management et flottant


Nous nidentifions pas de lien entre Qualit du management et flottant. Pour
mmoire, il nen nest pas de mme pour nos rsultats en Gouvernance
dentreprise. Nous avons ainsi identifi historiquement un risque accentu en
termes de gouvernement dentreprise lorsque le flottant est infrieur 30% du
capital. Ce seuil de 30% concerne plutt les Mid Caps car dans cet univers
Large Caps le flottant moyen est de 80% du capital.

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Rpartition des recommandations Qualit du Management en fonction du flottant


Nombre de valeurs
En %
Score moyen
Nb Opportunit forte (1)
%
Nb Opportunit (2)
%
Nb Opportunit modre (3)
%
Nb Opportunit limite (4)
%

< 50%
14
9.2%
62.2
2
14.3%
7
50.0%
4
28.6%
1
7.1%

de 50 80 %
50
32.7%
59.2
5
10.0%
17
34.0%
17
34.0%
11
22.0%

de 80 90 %
24
15.7%
61.3
3
12.5%
8
33.3%
11
45.8%
2
8.3%

> 90%
65
42.5%
62.1
12
18.5%
23
35.4%
22
33.8%
8
12.3%

TOTAL
153
100.0%
61.0
22
14.4%
55
35.9%
54
35.3%
22
14.4%

Tableau n 19 - Sources : Oddo Securities, Factset, socits

Matrialit financire :
des rsultats particulirement encourageants !
Les rsultats Qualit de management obtenus permettent didentifier des
conclusions satisfaisantes en matire de matrialit financire et cela travers
le passage en revue de 6 critres boursiers et financiers sur priode longue
(5 ou 10 ans) ; la performance boursire, la volatilit, le Price to book ratio, le
multiple EV/EBIT, le multiple Price / Cash-flow et le dividend yield.

Performance boursire : la Qualit du management paye


lorsquelle est au rendez-vous !
Notre mthodologie gnrale ESG, y compris sur la Qualit du management,
contribue la matrialit financire en particulier aux extrmes de nos rsultats
(haut et bas de classement). Cela est encore le cas en lespce. Au sein de la
couverture de 153 Large Caps Europe, au 13 mai 2015, le TOP 25 a dgag
une performance quipondre de +214% sur 10 ans comparer +52% pour
lindice de rfrence Stoxx 600 et +2% pour les BOTTOM 25 (performance
calcule dividendes non rinvestis).
Performance boursire des TOP 25 et BOTTOM 25 sur 10 ans par rapport
lindice de rfrence Stoxx 600

Graphique n 20 - Sources : Factset, 13 mai 2015, base 100, Oddo Securities

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Mardi 09 Juin 2015

Les rsultats sur 5 ans sont aussi satisfaisants. Au 13 mai 2015, le TOP 25 a
dgag une performance quipondre de +102% sur 5 ans comparer
+54% pour lindice de rfrence Stoxx 600 et +7% pour les BOTTOM 25
(performance calcule dividendes non rinvestis).
Performance boursire des TOP 25 et BOTTOM 25 sur 5 ans par rapport
lindice de rfrence Stoxx 600

Graphique n 21 - Sources : Factset, 13 mai 2015, base 100, Oddo Securities

Volatilit : la performance boursire ne sest pas faite


au dtriment du risque
La cration de valeur lorsquelle est au rendez-vous (TOP 25 en lespce) est
tout fait satisfaisante sur 5 et 10 ans. La bonne nouvelle est que cette
performance boursire ne sest pas faite au dtriment du risque. Nous
mesurons le risque via la volatilit sur 5 ans.

Volatilit sur 5 ans des TOP 25, BOTTOM 25 et du STOXX 600


Volatilit (moyenne)
Volatilit (mdiane)

TOP 25
25.8%
24.5%

STOXX 600
29.6%
27.2%

BOTTOM 25
31.5%
29.5%

Tableau n 22 - Sources :Factset, 13 mai 2015, Oddo Securities

La volatilit mdiane sur 5 ans stablit 24.5% pour le TOP 25 comparer


27.2% pour lindice STOXX 600 et 29.5% pour le BOTTOM 25.

Price to book ratio : le march a dores dj intgr pour


partie lintangible qualit du management
Entre 2010 et 2014, le price to book ratio mdian de notre TOP 25 Qualit du
management a t suprieur lindice de rfrence et surtout au BOTTOM 25.
Ainsi, pour 2014, ce ratio est de 3.0 pour le TOP 25, 2.5 pour lindice STOXX
600 et 1.0 pour les BOTTOM 25.

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Mardi 09 Juin 2015

Price to book ratio mdian des TOP 25, BOTTOM 25 et du STOXX 600
entre 2010 et 2014
6,0
5,0
4,0
3,0
2,0
1,0
0,0
2010

2011
Top 25

2012
Worst 25

2013

2014

DJ Stoxx 600

Graphique n 23 - Sources : Factset, 13 mai 2015, Oddo Securities

Il semble donc que le march paye dores et dj une prime "intangible" la


Qualit du management. Comme la majorit des investisseurs actifs, nous le
validions dj. Notre contribution est danalyser et de mesurer beaucoup plus
finement les composantes de cette qualit du management. Ces rsultats
confortent nos travaux publis qui intgrent systmatiquement les "intangibles"
dans les modles ESG et limpact propos sur les modles de valorisation
financire. Nous sommes la disposition des investisseurs intresss lire les
dveloppements fin 2011 de notre concept de WACAC ("Weighted Average
Cost of ALL Capital").

Un premium qualit du management galement confort


par le ratio EV/EBIT
Le ratio valeur dentreprise rapporte au rsultat oprationnel (EV/EBIT) nous
parat pertinent pour mesurer la performance oprationnelle et financire des
entreprises. Cet indicateur conforte le premium Qualit du management. Pour
2014, le ratio mdian EV/EBIT sest tabli 15.9x pour le TOP 25, 13.8x pour
lindice STOXX 600 et 12.0x pour le BOTTOM 25.
Ratio mdian EV / EBIT des TOP 25, BOTTOM 25 et du Stoxx 600 entre
2010 et 2014
18,0
16,0
14,0
12,0
10,0
8,0
6,0
4,0
2,0
0,0
2010

2011
Top 25

2012
Worst 25

2013

2014

DJ Stoxx 600

Graphique n 24 - Sources : Factset, 13 mai 2015, Oddo Securities

On notera lamlioration densemble de ce ratio sur la priode 2011-2014.

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Multiple de cash-flows, autre call qui conforte le


premium Qualit du management
Le multiple mdian price/cash-flow des TOP 25 a toujours t suprieur
lindice et au BOTTOM 25 sur la priode 2010-2014. Pour 2014, le multiple est
de 18.5x pour le TOP 25, 14.7x pour lindice STOXX 600 et 11.5x pour le
BOTTOM 25. Si le multiple reste stable pour le STOXX 600 autour de 15x, les
multiples des 2 listes TOP 25 et BOTTOM 25 se sont resserrs entre 2010 et
2014.

Multiple mdian Price/cash-flow des TOP 25, BOTTOM 25 et du Stoxx 600


entre 2010 et 2014
30,0
25,0
20,0
15,0
10,0
5,0
0,0
2010

2011
Top 25

2012
Worst 25

2013

2014

DJ Stoxx 600

Graphique n 25 - Sources :Factset, 13 mai 2015, Oddo Securities

Dividendes : des rsultats aussi intressants

Impact ngatif de la performance


boursire du TOP 25 sur son
dividend yield ?

Bien quen progression rgulire sur la priode 2010-2014, le dividend yield


2014 du TOP 25 reste en retrait 2.19% par rapport lindice STOXX 600
(2.40%). Il ne sagit donc pas dun panier rendement, loin de l. Le taux est tout
de mme pass de 1.26% 2.19% sur 5 ans tandis que ce taux est rest stable
autour de 3.1%/3.2%pour les BOTTOM 25. Nous avions dj constat cette
situation fin 2014 sur lunivers des Mid Caps France. Un lment explicatif
pourrait tre simplement le parcours boursier performant des valeurs du TOP
25 qui impacte de facto ngativement le dividend yield.
Dividend Yield mdian des TOP 25, BOTTOM 25 et du Stoxx 600 entre
2010 et 2014
3,50%
3,00%
2,50%
2,00%
1,50%
1,00%
0,50%
0,00%
2010

2011
Top 25

2012
Worst 25

2013
DJ Stoxx 600

Graphique n 26 - Sources :Factset, 13 mai 2015, Oddo Securities


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2014

ESG
Mardi 09 Juin 2015

ESSILOR

ET

NOVO NORDISK, 2 QUALITES

DU

MANAGEMENT A PRIVILEGIER

Au sein du TOP 25 des meilleures qualits du management Large Caps


Europe, nous mettons en avant ci-aprs 2 entreprises, ligibles notre univers
ESG 2015 et lAchat au sein de notre couverture financire chez Oddo
Securities avec un upside suprieur 20% un horizon de 12 mois.

ESSILOR (Achat, OC 135.0 )


Qualit du management : OUI, le long terme paye !
Le CEO : un modle de succession russie en interne
Hubert Sagnires, 59 ans, diplm de lcole Centrale de Lille (ingnieur) et de
la business school INSEAD, a rejoint Essilor il y a prs de 20 ans. Il a occup
plusieurs responsabilits cls telles que la direction dEssilor en Amrique du
Nord et en Europe avant de devenir CEO du groupe en janvier 2012. Discret
dans les mdias et les rseaux professionnels, il noccupe pas, notre
connaissance, de mandat externe actif significatif. Il ressort trs positivement de
notre modle sur les critres de fiabilit, comptence, antistar et vision &
leadership. Hubert Sagnires relve actuellement avec succs le dfi de faire
aussi bien que son prdcesseur, Xavier Fontanet, qui a fait dEssilor un leader
mondial incontest partir dune belle PME franaise.

Lquipe dirigeante : la taille du Comex, facteur de progrs


Le Comit excutif est compos de 27 personnes dbut 2015, ce qui
ressort largement au-dessus des bonnes pratiques que nous valorisons
autour de 10-12 membres dans les grandes entreprises. Plusieurs
gnrations (40, 50, 60 ans) y sont prsentes, ainsi que 4 femmes.
Lanciennet moyenne des membres de lquipe dirigeante dans
lentreprise et au sein du Comit excutif stablit respectivement autour de
8.5 annes et 4.5 annes (estimations Oddo Securities). Les formations
initiales sont un mix de sciences dures (cole Nationale Suprieure des
Tlcommunications, MIT, ) et de sciences humaines (Harvard, HEC
Paris, La Sorbonne, ) avec une trs large majorit de Franais (3/4
environ) pour un groupe pourtant de dimension dsormais mondiale. La
visibilit sur la croissance organique contribue faciliter les contextes de
rorganisation. Le track record en matire dintgration des acquisitions est
trs favorable.

Organisation et management intermdiaire


Essilor se dtache dans la dure sur
son effort de R&D qui paye

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Leffort de R&D du groupe progresse sur la priode 2012-2014 3.3% du


chiffre daffaires, et prouve sa grande efficacit en matire dinnovations qui
payent (top line et pricing power). Essilor investit autant dans la R&D que
lensemble de ses principaux concurrents runis. Essilor est btie sur un
modle mixte de croissance conciliant croissance organique avec prise de
parts de march et acquisitions cibles ("bolt-on acquisitions"). Elle a su
conserver sa culture entrepreneuriale hrite dun historique PME encore
rcent (annes 1980-1990). Lorganisation de lentreprise est structure
autour des matrices oprationnelles zones gographiques et produits. Nous
estimons que le groupe a plus de 7 niveaux de management entre le Comex
et la dernire ligne de management oprationnel (site industriel par exemple).

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Ressources Humaines : lactionnariat salari au cur du


modle dentreprise
Nous nidentifions pas de dysfonctionnements ou de risques sociaux
majeurs. La rotation du personnel est matrise avec des ratios infrieurs
10% (8.9% en 2014, 8.9% en 2013 et 8.5% en 2012). Le taux de frquence
des accidents du travail est en baisse en 2014 par rapport un niveau dj
faible en 2012 et 2013. Le taux dabsentisme stable autour de 4.8% sur
2012-2014 nous semble par contre perfectible. Nous sommes preneurs de
plus de donnes consolides sur les indicateurs daccs la formation, de
mobilit et de promotion interne. Le niveau de marge oprationnelle dgag
par collaborateur (estimation Oddo Securities) est pass de 16.7 K 20.9
K entre 2012 et 2014. Essilor se dmarque trs favorablement par le poids
historique de lactionnariat salari avec 21.5% des salaris Monde
dtenteurs de 8.4% du capital fin 2014.
Synthse scoring Qualit du Management dEssilor
Synthse
CEO
(30%)

quipe
dirigeante
(25%)

Organisation
et Management
intermdiaire
(25%)

Ressources
Humaines
(20%)

Scoring

Qualit du Management

Essilor

Critre 1
Critre 2
Critre 3
Critre 4
Critre 5
Critre 6
Critre 7
Critre 8
Critre 9
Critre 10
Critre 11
Critre 12
Critre 13
Critre 14
Critre 15
Critre 16
Critre 17
Critre 18
Critre 19
Critre 20
Critre 21

Organisation succession
Fiabilit
Comptence
Antistar
Vision & leadership
Taille du Comex
Composition et fonctionnement du Comex
Gestion rorganisations / restructurations
Intgration des acquisitions
Association au capital
Axes matriciels et niveaux de management
Croissance organique et prise de PDM
Capacit d'innovation
Organisation apprenante
Gestion lean
Culture entrepreneuriale
Dysfonctionnements et risques sociaux
Productivit RH
Attractivit et recrutement
Formation et gestion des carrires
Actionnariat salari

8.0
4.5
4.5
4.5
4.5
0.0
3.0
5.5
5.0
2.5
1.0
6.0
5.0
2.0
1.0
3.5
3.5
4.0
2.5
3.0
3.0
76.5

Score global

Large Cap
(score max.)
10.0
5.0
5.0
5.0
5.0
3.0
5.0
6.0
6.0
5.0
3.0
8.0
5.0
2.0
2.0
5.0
5.0
5.0
3.0
4.0
3.0
100

Tableau n27 - Source : Oddo Securities

Synthse SWOT Qualit du Management dEssilor


AXE QUALITE DU MANAGEMENT
CEO
(30%)

quipe dirigeante
(25%)

Organisation
et Management
intermdiaire
(25%)

POINTS FORTS
Organisation succession du CEO
CEO, 59 ans, dont 20 ans chez Essilor, 16 ans
avant de devenir CEO
Fiabilit, comptence, vision et leadership du
CEO
Nombre moyen dannes dans lentreprise
(13.5 ans)
Gestion des rorganisations/restructurations
Intgration des acquisitions

AXES D'AMLIORATION

Taille leve du Comex (27 membres)


Nombre moyen d'annes au Comex
(6.5 ans)
Internationalisation du Comex
Plus grande transparence sur lassociation
des membres du Comex au capital

Croissance organique et prise de parts de


march
Capacit d'innovation
Dysfonctionnements et risques sociaux

Ressources
Humaines
(20%)

Productivit RH ; RO/ETP de 20.9 K en 2014,


est. Oddo Securities
Actionnariat salari (8.4% du capital)

Tableau n28 - Sources : socit, Oddo Securities


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Efforts de transparence sur la formation et la


gestion des carrires (taux de tenue des
entretiens, taux daccs la formation, taux
de mobilit interne)

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Cur de mtier solide et largissement de nouvelles


activits russi De la prescription la vision
Investment Case
Avec une capitalisation boursire proche de 24 Md, des ventes proches de
7 Md et une marge oprationnelle suprieure 19% attendue en 2015,
Essilor est le leader mondial sur le march de lOptique. Avec plus de 37%
de part de march sur la Prescription, il devance ses principaux
comptiteurs Hoya et Carl Zeiss, et a dcid rcemment dlargir son
champs daction de la prescription la vision en pntrant le march des
lunettes de soleil, sur lequel le leader reste Luxottica ainsi que sur la
distribution en ligne. Le groupe est rgionalement bien diversifi avec prs
de 30% de ses ventes sur lEurope, environ 36% sur lAmrique du Nord et
le reste sur les march forte croissance.

La croissance des ventes, principal levier de cration de


valeur
La croissance des ventes, principal levier de cration de valeur, est un
mlange subtil et russi entre croissance organique et externe. Essilor vise
un CAGR 2013-2018 des ventes de lordre de 10%. Sur nos estimations, le
groupe devrait dpasser 10 Md de ventes en 2020. Essilor a fait le choix
de la croissance en dcidant dlargir son spectre daction hors de la
prescription son cur de mtier. La croissance organique continue dtre
alimente par ce segment qui se repose sur des fondamentaux trs
favorables (dmographie, marchs mergents, ) et lintgration russie
des acquisitions "bolt-on". Les acquisitions stratgiques ont marqu la
volont du groupe de devenir un acteur important sur le solaire et la
distribution en ligne dans un premier temps. Essilor est donc dans une
logique daugmentation des ventes.

Un largissement du primtre daction


La prescription est le cur de mtier historique dEssilor. Ce march pse
selon la socit plus de 11 Md au niveau mondial et crot denviron 3-4%
par an. fin 2018, Essilor estime quil reprsentera prs de 12.7 Md. Au
vu du niveau de parts de march dEssilor (environ 37%), les perspectives
de cration de valeur semblent donc plus limites, ce qui pousse la socit
regarder vers de nouveaux horizons. Essilor souhaite donc largir son
champ daction de la prescription de nouveaux segments porteurs de
loptique en sappuyant sur ses forces et une prsence dj bien tablie
dans lindustrie : i/ le solaire est ainsi cibl. Ce march devrait peser selon
Essilor 8.5 Md fin 2018 et crotre autour de 6-7% en moyenne par an sur
les 4 prochaines annes ; ii/ les ventes en ligne sont lautre axe de
dveloppement. Cette industrie devrait reprsenter 5.8 Md fin 2018, soit
une croissance annuelle moyenne de 14% sur les 5 prochaines annes.

Un business model en volution


En se lanant dans le solaire et la distribution en ligne, Essilor fait voluer
son business model et sort de sa zone de confort. Le groupe peut
sappuyer sur des avantages comptitifs indniables pour se lancer dans
cette aventure, son infrastructure et sa R&D. Cette transformation
correspond un changement de mentalit dict par lintgration verticale
par le bas de la chane de valeur, qui rapproche Essilor du consommateur.
Le groupe vient du B2B mais tend vers le B2C.

Un attrait spculatif qui justifie une prime de valorisation


Le titre se traite aujourdhui sur une PE 2016 de 25.3x vs une moyenne
historique 10 ans de 22.9x et un VE/EBIT de 17.4x vs 16.5x. De par ses
caractristiques dfensives, Essilor a toujours affich une prime par rapport
au CAC 40. Le titre est donc cher, comme dhabitude Le track record
reconnu du management et la domination dEssilor sur un march captif qui
ne cesse de crotre lui permettent denvisager sereinement son futur. Nous
sommes lAchat avec un OC de 135 .
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ESG
Mardi 09 Juin 2015

ESSI.PA | EI FP
Matriel mdical | France
Donnes par action (EUR)
BPA corrig
BPA publi
BPA consensus
Dividende par action
FCF to equity par action
Book value par action
Nombre d'actions ordinaires fin de priode
Nombre d'actions moyen dilu
Valorisation
Cours le plus haut
Cours le plus bas
(*) Cours de rfrence

Achat

Cours actuel 108.75EUR

Upside

24.14%

TP

135.00EUR

12/09
1.85
1.85

12/10
2.17
2.17

12/11
2.40
2.40

12/12
2.79
2.79

12/13
2.78
2.78

12/14
3.39
4.32

12/15e
3.74
3.74

12/16e
4.29
4.29

0.70

0.83

0.85

0.88

0.94

1.02

1.22

1.31

12.88
210.56
210.56
12/09
41.9
26.3
35.0

14.11
212.65
212.65
12/10
50.5
41.0
47.1

15.86
209.68
209.68
12/11
57.4
46.9
53.0

17.36
211.02
211.02
12/12
78.0
54.9
68.1

17.63
213.06
213.06
12/13
89.7
72.0
80.8

22.88
214.82
214.82
12/14
92.7
71.1
79.4

24.79
214.82
214.82
12/15e
115
88.7
109

28.27
214.82
214.82
12/16e

Capitalisation
Endettement net
Intrts minoritaires rvalus
Immobilisations financires rvalues
Provisions & Provisions caractre de rserve
VE

7 364
-94.8
0.0
0.0
204
7 473

10 020
290
0.0
0.0
405
10 715

11 120
503
0.0
0.0
465
12 087

14 366
216
0.0
0.0
586
15 168

17 210
366
0.0
0.0
891
18 467

17 054
1 778
0.0
0.0
1 058
19 890

23 362
1 756
0.0
0.0
1 058
26 176

23 362
1 591
0.0
0.0
1 058
26 011

P/E (x)
P/CF (x)
Rendement (%)
FCF yield (%)
P/B incl. GW (x)
P/B excl. GW (x)
VE/CA (x)
VE/EBITDA (x)
VE/EBIT courant (x)
(*) cours moyen jusqu' n-1 cours actuel partir de n
Compte de rsultat (MEUR)
CA
EBITDA ajust
Dotations aux amortissements
EBIT courant
EBIT publi
Rsultat financier
Impt sur les socits
Quote-part de rsultat des socits mises en quivalence
Rsultat des activits cdes ou en cours de cession
Minoritaires
RNpg publi
RNCpg ajust
Bilan(MEUR)
Survaleurs
Autres actifs incorporels
Immobilisations corporelles
BFR
Immobilisations financires
Capitaux propres pg
Capitaux propres minoritaires
Capitaux propres
Provisions
Endettement net
Tableau de flux(MEUR)
EBITDA
var.BFR
frais financiers & taxes
autres
operating Cash flow
CAPEX
Free cash-flow
acquisitions / Cessions
Dividendes
Var. capitaux propres
autres
Var. Endettement net
Croissance marges rentabilit
Croissance du CA publie
Croissance du CA organique
Croissance de l'EBIT courant
Croissance du BPA
Marge net ajuste
Marge d'EBITDA
Marge d'EBIT courant
CAPEX / CA
BFR / CA
Taux d'IS apparent
Taux d'IS normatif
Rotation de l'actif (CA / Actif Economique)
ROCE post-tax (taux d'IS normatif)
ROCE post-tax hors GW (taux d'IS normatif)
ROE
Ratios d'endettement
Gearing
Dette nette / capitalisation
Dette nette / EBITDA
EBITDA / frais financiers nets

18.9
12.7
2.0%

21.7
14.8
1.8%

22.1
15.4
1.6%

24.4
16.8
1.3%

29.0
18.9
1.2%

23.4
16.7
1.3%

29.1
19.1
1.1%

25.3
16.9
1.2%

2.71

3.34

3.34

3.92

4.58

3.47

4.39

3.85

2.29
9.9
12.6

2.75
12.1
15.2

2.89
12.9
16.2

3.04
13.3
17.0

3.65
15.9
20.1

3.51
13.3
19.1

3.77
15.6
19.7

3.38
13.9
17.4

12/09
3 268
754
-161.3
593
550
14.8
-166.6
0.0
0.0
-7.8
390
390
12/09
1 060
222
803
442
317
2 713
21.8
2 735
204
-94.8
12/09
754.2
-70.7
-181.0
7.7
510.2
-125.3
384.9
-152.9
-139.1
-29.0
-99.4
156.2
12/09
6.3%
7.6%
3.7%
11.9%
23.1%
18.1%
-3.8%
13.5%
29.5%

12/10
3 892
889
-184.0
705
618
21.0
-167.4
0.0
0.0
-10.0
462
462
12/10
1 522
501
876
568
272
3 001
43.2
3 044
405
290
12/10
888.8
-56.8
-214.3
1.7
619.4
-140.0
479.5
-539.2
-148.5
-260.0
216.2
-385.2
12/10
19.1%
18.9%
17.2%
11.9%
22.8%
18.1%
-3.6%
14.6%
26.2%

12/11
4 188
939
-192.0
747
681
14.4
-179.4
0.0
0.0
-12.6
504
504
12/11
1 883
582
955
696
309
3 325
133
3 458
465
503
12/11
938.5
-55.6
-198.0
-18.8
666.1
-204.7
461.4
-379.5
-175.3
-50.4
122.1
-212.5
12/11
7.6%
5.9%
10.6%
12.0%
22.4%
17.8%
-4.9%
16.6%
25.8%

12/12
4 988
1 137
-244.0
893
836
5.8
-207.1
0.0
0.0
-46.4
588
588
12/12
2 087
622
1 001
641
372
3 664
257
3 921
586
216
12/12
1137.2
-10.0
-229.9
-52.9
844.5
-241.2
603.3
-171.2
-201.5
22.1
-16.9
286.7
12/12
19.1%
19.6%
16.0%
11.8%
22.8%
17.9%
-4.8%
12.9%
24.6%

12/13
5 065
1 164
-247.0
917
843
2.0
-199.0
0.0
0.0
-53.0
593
593
12/13
2 476
732
998
752
340
3 756
285
4 041
891
366
12/13
1164.0
-69.0
-229.0
-23.3
842.7
-297.0
545.7
-333.0
-218.0
-83.0
210.4
-149.9
12/13
1.6%
2.7%
-0.2%
11.7%
23.0%
18.1%
-5.9%
14.8%
23.6%

12/14
5 670
1 494
-451.0
1 043
1 222
-43.0
-193.0
0.0
0.0
-57.0
929
728
12/14
4 668
1 532
1 154
469
273
4 915
345
5 260
1 058
1 778
12/14
1494.0
10.0
-250.0
-222.0
1032.0
-232.0
800.0
-1840.0
-228.0
51.0
1042.0
-1412.0
12/14
11.9%
13.7%
21.9%
12.8%
26.3%
18.4%
-4.1%
8.3%
16.4%

12/15e
6 948
1 673
-347.4
1 326
1 223
-42.4
-307.0
0.0
0.0
-69.8
804
804
12/15e
4 668
1 532
1 536
546
273
5 326
415
5 741
1 058
1 756
12/15e
1673.3
-255.1
0.0
-452.0
966.2
-312.6
653.6
-416.9
-214.7
22.0
-22.0
22.0
12/15e
22.5%
27.1%
10.4%
11.6%
24.1%
19.1%
-4.5%
7.9%
26.0%

12/16e
7 697
1 877
-384.9
1 492
1 378
-37.6
-341.9
0.0
0.0
-77.4
922
922
12/16e
4 668
1 532
1 944
797
273
6 073
492
6 565
1 058
1 591
12/16e
1877.0
-168.9
0.0
-493.1
1215.0
-331.0
884.0
-461.8
-257.3
24.0
-24.0
164.8
12/16e
10.8%
12.5%
14.6%
12.0%
24.4%
19.4%
-4.3%
10.4%
25.5%

1.4
15.4%
12/09
-3%
-0.01
ns
72.6

1.3
16.2%
12/10
10%
0.03
0.33
333.3

1.1
15.9%
12/11
15%
0.05
0.54
276.3

1.2
16.8%
12/12
6%
0.02
0.19
161.9

1.1
16.0%
12/13
9%
0.02
0.31
145.5

0.9
16.8%
12/14
34%
0.10
1.19
48.2

0.9
15.7%
12/15e
31%
0.08
1.05
55.0

0.9
16.2%
12/16e
24%
0.07
0.85
72.3

Page 25 / 42

109

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Novo Nordisk (Achat, OC 445 DKK)


Une solide Qualit du management, comme le business
model !
Horizon 2019 pour prparer larrive du prochain CEO
Lars Rebien Sorensen, Danois, est g de 60 ans. Diplm de la Royal
Veterinary and Agricultural University et de la Copenhagen Business School,
il a rejoint Novo Nordisk il y a plus de 33 ans avant den devenir le CEO en
2000. Il est extrmement bien peru aussi bien en interne quen externe pour
la russite de ses 15 annes aux commandes de lentreprise.
Un CEO "Best in Class" pour la
fiabilit, la comptence et la
vision/leadership

Lars Rebien Sorensen occupe deux mandats externes actifs significatifs


er
chez Carlsberg et Bertelsmann et a annonc quil quittera au 1 juillet 2015
le Board de Thermo Fisher Scientific. Il enseigne luniversit de
Copenhague et occupe des responsabilits dans plusieurs think tank,
organisations professionnelles et fondations centrs sur les enjeux de
sant. Il ressort en "Best in class" de notre modle sur les critres de
fiabilit, comptence et vision et leadership. Novo Nordisk organise
traditionnellement la succession de ses CEO en interne et dispose de 4 ans
avant la fin du prochain mandat de Mr Sorensen en 2019.

Lquipe dirigeante
Le Comit excutif de Novo Nordisk est compos au printemps 2015 de 9
membres, reprsentant trois gnrations (40 ans, 50 ans, 60 ans). Lge
moyen de prsence des membres du Comex dans lentreprise est de 18.9
annes et de 5.5 ans pour le Comex (estimations Oddo Securities) avec 2
dparts et 4 arrives au sein du Comex au cours des 12-18 derniers mois.
On notera deux axes damlioration en matire de diversit cognitive :
labsence de femmes au Comit excutif, point surprenant pour une
entreprise scandinave du secteur de la sant et des profils encore peu
internationaux alors que linternational est justement un axe fort du
dveloppement de Novo Nordisk au cours des 10 dernires annes.

Organisation et management intermdiaire

Un moteur fort de croissance


organique avec prise de parts de
march

Lorganisation de lentreprise est simple : les activits oprationnelles sont


structures par zone gographique et produit (diabtes et produits
biologiques). Leffort de R&D du groupe progresse sur la priode 20122014 15.5% du chiffre daffaires, et prouve sa grande efficacit en matire
dinnovations qui payent (top line et pricing power). Lentreprise est btie
sur un modle de croissance organique particulirement efficace, qui la
met en capacit de prendre des parts de march.

Ressources Humaines
Nous nidentifions pas de dysfonctionnements ou de risques sociaux
majeurs. La rotation du personnel est matrise avec des ratios infrieurs
10% (9.0% en 2014, 8.1% en 2013 et 9.1% en 2012). Le taux de frquence
des accidents du travail est en baisse 3.3 en 2014 sur un niveau dj
faible en 2012 et 2013. Leffort de formation sest lev 9 353 DKK par
salari en 2013. Nous sommes preneurs de plus de donnes consolides
sur les indicateurs daccs la formation, de mobilit et de promotion
interne. Le niveau de marge oprationnelle dgag par collaborateur
(estimation Oddo Securities), bien quen baisse entre 2012 et 2014,
demeure un niveau satisfaisant (859 K DKK en 2014 contre 891 K DKK
en 2012).

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

Synthse scoring Qualit du Management de Novo Nordisk


Large Cap
(score max.)

Synthse

Scoring

Qualit du Management

Novo Nordisk

CEO
(30%)

Critre 1
Critre 2
Critre 3
Critre 4
Critre 5

Organisation succession
Fiabilit
Comptence
Anti star
Vision & leadership

9.0
5.0
5.0
3.5
4.0

10.0
5.0
5.0
5.0
5.0

quipe dirigeante
(25%)

Critre 6
Critre 7
Critre 8
Critre 9
Critre 10

Taille du Comex
Composition et fonctionnement du Comex
Gestion rorganisations / restructurations
Intgration des acquisitions
Association au capital

2.0
2.5
5.5
5.5
2.0

3.0
5.0
6.0
6.0
5.0

Organisation
et Management
intermdiaire
(25%)

Critre 11
Critre 12
Critre 13
Critre 14
Critre 15
Critre 16

Axes matriciels et niveaux de management


Croissance organique et prise de PDM
Capacit d'innovation
Organisation apprenante
Gestion lean
Culture entrepreneuriale

1.5
8.0
4.5
1.5
1.5
2.5

3.0
8.0
5.0
2.0
2.0
5.0

Ressources
Humaines
(20%)

Critre 17
Critre 18
Critre 19
Critre 20
Critre 21

Dysfonctionnements et risques sociaux


Productivit RH
Attractivit et recrutement
Formation et gestion des carrires
Actionnariat salari

4.5
3.0
2.5
2.5
1.0
77.0

5.0
5.0
3.0
4.0
3.0

Score global

100

Tableau n31 - Source : Oddo Securities

Synthse SWOT Qualit du Management de Novo Nordisk


AXE QUALITE DU MANAGEMENT

CEO
(30%)

POINTS FORTS
CEO, 60 ans, 33 ans dans lentreprise dont 15
ans comme CEO, forte reconnaissance interne
comme externe

AXES d'AMELIORATION
Horizon 2019 pour prparer la succession
du CEO alors mme que dpart fin avril
2015 du successeur potentiel (Kare
Schultz), annonc chez Lundbeck en tant
que CEO

"Best in class" pour la fiabilit, comptence et


vision et leadership
Historiquement, modle de succession
organise en interne
quipe dirigeante
(25%)

Taille du Comex (9 membres)


Gestion des rorganisations et restructurations

Organisation
et Management
intermdiaire
(25%)

Croissance organique et prise de parts de


march
Capacit dinnovation
Dysfonctionnements et risques sociaux

Ressources
Humaines
(20%)

Diversit cognitive (femmes et profils


internationaux)
Plus grande transparence sur lassociation
des membres du Comex au capital

Productivit RH

Transparence sur lactionnariat salaris


Efforts de transparence sur la formation et la
gestion des carrires (taux de tenue des
entretiens, taux daccs la formation, taux
de mobilit interne)

Attractivit et politique de recrutement


Tableau n32 - Sources : socit, Oddo Securities

Pas de cure d'amaigrissement avant l't


Leader mondial du diabte avec 27% de pdm, Novo Nordisk est idalement
positionn pour profiter des tendances du march : gamme complte
dinjectables pour adresser la demande croissante et innovation pour conserver
du pricing power dans un environnement de pression sur les prix. Nous
sommes lAchat avec un objectif de cours de 450 DKK.

Page 27 / 42

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Diabte : un march o linnovation est cl pour contrer la


pression sur les prix
Quasi pure-player dans le diabte (74% de lEBIT 2014), Novo Nordisk
assoit son dveloppement sur un march aux tendances durables sur le
long terme. Le moteur dmographique -urbanisation de la population
mondiale et monte en puissance des conomies mergentes- devrait
augmenter la prvalence de la maladie mais aussi son dpistage et sa prise
en charge. Les insulines, principales molcules vendues par Novo Nordisk
(58% du CA), bnficient de leur statut de mdicament de dernier recours,
point de passage ultime pour tous les diabtiques. Sajoutera cet effet
volume durable, la poursuite de lamlioration du mix-produits, grce aux
gains de part de march des innovations thrapeutiques aux prix plus
levs. Certes, les produits les plus matures souffriront de la pression sur
les prix exerce par les payeurs et les biosimilaires. Cependant, Novo
Nordisk possde selon nous la gamme actuelle dinsulines la plus rsiliente
et le pipeline le plus prometteur pour continuer de bnficier deffets prix et
volumes positifs long terme.

Novo Nordisk na jamais eu autant dopportunits pour


poursuivre sa surperformance
Contrairement ses concurrents, Novo Nordisk couvre tous les segments
actuels et venir des injectables. Levemir et Victoza continueront dtre
des contributeurs la croissance, mais le groupe pourra compter court
terme sur 4 opportunits : i/ Saxenda, mme molcule que Victoza mais
positionne ici en anti-obsit, actuellement en phase de lancement ; ii/
Tresiba, successeur de Levemir, dont lautorisation US pourrait survenir fin
2015 selon nous ; iii/ Xultophy, combinaison de Tresiba et Victoza prvue
pour entrer sur le march US un an aprs Tresiba et iv/ linsuline ultrarapide NN1218, successeur de NovoRapid (2016e). moyen terme,
semaglutide, GLP-1 hebdomadaire, dont des rsultats de phase III
porteront le titre dans les prochains mois, compltera la gamme
dinjectables du groupe. Au final, nous estimons que la socit dlivrera
une croissance annuelle moyenne 2014-2018e de 11% en top line.

Valorisation : objectif de cours 450 DKK


Le PE est certes lev dans labsolu (PE 2016 : 24.6x) mais Novo Nordisk
est loin de ses plus hauts relatifs (50% de prime vs 100% au max). Le PEG
2015-2018e prsente mme une dcote de 19% vs comparables, ce qui fait
de la croissance de Novo Nordisk la plus attractive en termes de
valorisation dans le secteur. Nous valorisons la socit via la mthode DCF
450 DKK par action, soit un potentiel de 18%.

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ESG
Mardi 09 Juin 2015

NoVOb.CO | NOVOB DC
Pharmacie | Danemark
Donnes par action (DKK)
BPA corrig
BPA publi
BPA consensus
Dividende par action
FCF to equity par action
Book value par action
Nombre d'actions ordinaires fin de priode
Nombre d'actions moyen dilu
Valorisation
Cours le plus haut
Cours le plus bas
(*) Cours de rfrence
Capitalisation
Endettement net
Intrts minoritaires rvalus
Immobilisations financires rvalues
Provisions & Provisions caractre de rserve
VE
P/E (x)
P/CF (x)
Rendement (%)
FCF yield (%)
P/B incl. GW (x)
P/B excl. GW (x)
VE/CA (x)
VE/EBITDA (x)
VE/EBIT courant (x)
(*) cours moyen jusqu' n-1 cours actuel partir de n
Compte de rsultat (MDKK)
CA
EBITDA ajust
Dotations aux amortissements
EBIT courant
EBIT publi
Rsultat financier
Impt sur les socits
Quote-part de rsultat des socits mises en quivalence
Rsultat des activits cdes ou en cours de cession
Minoritaires
RNpg publi
RNCpg ajust
Bilan(MDKK)
Survaleurs
Autres actifs incorporels
Immobilisations corporelles
BFR
Immobilisations financires
Capitaux propres pg
Capitaux propres minoritaires
Capitaux propres
Provisions
Endettement net
Tableau de flux(MDKK)
EBITDA
var.BFR
frais financiers & taxes
autres
operating Cash flow
CAPEX
Free cash-flow
acquisitions / Cessions
Dividendes
Var. capitaux propres
autres
Var. Endettement net
Croissance marges rentabilit
Croissance du CA publie
Croissance du CA organique
Croissance de l'EBIT courant
Croissance du BPA
Marge net ajuste
Marge d'EBITDA
Marge d'EBIT courant
CAPEX / CA
BFR / CA
Taux d'IS apparent
Taux d'IS normatif
Rotation de l'actif (CA / Actif Economique)
ROCE post-tax (taux d'IS normatif)
ROCE post-tax hors GW (taux d'IS normatif)
ROE
Ratios d'endettement
Gearing
Dette nette / capitalisation
Dette nette / EBITDA
EBITDA / frais financiers nets

Page 29 / 42

Achat

Cours actuel 380.80DKK

Upside
12/09

18.17%
12/10

TP

450.00DKK

12/11

12/12
7.77
7.77

12/13
9.35
9.35

12/14
10.07
10.07

12/15e
13.07
13.07

12/16e
15.50
15.50

1.50

2.00

2.80

11.83
2 996.00
3 021.50
12/09
69.0
46.9
59.9

12.63
2 902.19
2 927.39
12/10
128
66.4
96.7

13.14
2 812.17
2 850.66
12/11
137
102
124

3.60
6.85
14.73
2 741.69
2 758.34
12/12
194
132
170

4.50
8.44
15.80
2 679.36
2 693.63
12/13
214
171
192

5.00
10.53
15.32
2 621.88
2 630.22
12/14
284
199
249

6.27
13.95
22.38
2 577.76
2 586.10
12/15e
394
260
381

7.44
14.06
30.82
2 533.65
2 541.98
12/16e

179 557
-13 400.0
0.0
1 813
4 623
168 967

280 522
-13 827.0
0.0
2 144
5 457
270 008

348 173
-15 205.0
0.0
2 687
5 969
336 250

467 016
-16 488.0
0.0
2 472
3 399
451 455

513 962
-15 775.0
0.0
4 782
3 543
496 948

652 924
-12 608.0
0.0
6 255
3 079
637 140

981 612
-20 760.7
0.0
7 051
3 238
957 038

964 812
-25 550.4
0.0
8 078
3 338
934 521

21.9
21.4
2.1%
4.0%
11.56
11.56
5.79
14.0
15.3

20.5
19.7
2.3%
4.4%
12.14
12.14
5.95
14.5
15.8

24.7
19.4
2.0%
4.2%
16.26
16.26
7.17
16.8
18.5

29.1
22.6
1.6%
3.7%
17.02
17.02
8.83
18.2
19.5

24.6
22.1
2.0%
3.7%
12.35
12.35
7.92
17.1
18.3

12/12
78 026
32 167
-2 693.0
29 474
29 474
-1 663.0
-6 379.0
0.0
0.0
0.0
21 432
21 432
12/12
0.0
1 495
21 539
2 037
2 472
40 632
0.0
40 632
3 399
-16 488.0
12/12
32167.0
274.0
-10745.0
518.0
22214.0
-3319.0
18895.0
-2.5
-7742.0
-11900.0
-510.0
-1506.0
12/12
17.6%
12.0%
27.5%
41.2%
37.8%
-4.3%
2.6%
22.9%

12/13
83 572
34 292
-2 799.0
31 493
31 493
1 046
-7 355.0
0.0
0.0
0.0
25 184
25 184
12/13
0.0
1 615
21 882
2 058
4 782
42 569
0.0
42 569
3 543
-15 775.0
12/13
34292.0
-265.0
-9715.0
1630.0
25942.0
-3207.0
22735.0
-377.0
-9715.0
-13926.0
-70.0
-542.0
12/13
7.1%
12.0%
6.9%
20.3%
30.1%
41.0%
37.7%
-3.8%
2.5%
22.6%

12/14
88 806
37 927
-3 435.0
34 492
34 492
-396.0
-7 615.0
0.0
0.0
0.0
26 481
26 481
12/14
0.0
1 378
23 136
-4.0
6 255
40 294
0.0
40 294
3 079
-12 608.0
12/14
37927.0
-2148.0
-7854.0
3767.0
31692.0
-3986.0
27706.0
-310.0
-11866.0
-14667.0
68.0
3163.0
12/14
6.3%
8.0%
9.5%
7.7%
29.8%
42.7%
38.8%
-4.5%
0.0%
22.3%

12/15e
108 376
52 600
-3 435.0
49 165
49 165
-5 841.5
-9 531.2
0.0
0.0
0.0
33 792
33 792
12/15e
0.0
1 278
24 565
7 449
7 051
57 866
0.0
57 866
3 238
-20 760.7
12/15e
52600.1
-2621.4
-9431.2
400.0
40947.6
-4864.4
36083.2
0.0
-12930.5
-14998.0
-3327.0
8154.7
12/15e
22.0%
42.5%
29.8%
31.2%
48.5%
45.4%
-4.5%
6.9%
22.0%

12/16e
117 967
54 493
-3 539.0
50 954
50 954
-447.2
-11 111.5
0.0
0.0
0.0
39 395
39 395
12/16e
0.0
1 178
26 321
20 561
8 078
78 352
0.0
78 352
3 338
-25 550.4
12/16e
54493.1
-2853.3
-11011.5
400.0
41028.2
-5294.9
35733.4
0.0
-15943.6
-14996.0
0.0
4793.7
12/16e
8.8%
3.6%
18.6%
33.4%
46.2%
43.2%
-4.5%
17.4%
22.0%

3.1
54.9%
12/12
-41%
-0.04
ns
19.3

3.3
60.5%
12/13
-37%
-0.03
ns
-32.8

3.5
63.9%
12/14
-31%
-0.02
ns
95.8

3.7
68.9%
12/15e
-36%
-0.02
ns
9.0

2.9
57.8%
12/16e
-33%
-0.03
ns
121.8

16.7

21.2

20.6

2.5%

2.1%

2.3%

5.07
5.07
3.31

7.65
7.65
4.44

9.42
9.42
5.07

12/09
51 078

12/10
60 776

12/11
66 346

-2 551.0

-2 467.0

-2 737.0

-890.0
-3 220.0
0.0
0.0
0.0

-1 675.0
-3 883.0
0.0
0.0
0.0

-445.0
-4 828.0
0.0
0.0
0.0

12/09
0.0
1 037
19 226
4 881
1 813
35 734
0.0
35 734
4 623
-13 400.0
12/09

12/10
0.0
1 458
20 507
4 486
2 144
36 965
0.0
36 965
5 457
-13 827.0
12/10

12/11
0.0
1 489
20 931
3 105
2 687
37 448
0.0
37 448
5 969
-15 205.0
12/11

-279.0
-1812.0
-15.0

297.0
-3470.0
1494.0

434.0
-5814.0
1643.0

-2631.0

-3308.0

-3003.0

-415.0
-3650.0
-6405.0
21.0

642.0
-4400.0
-8828.0
46.0

-259.0
-5700.0
-10601.0
-523.0

12/09
12.1%
11.0%
-

12/10
19.0%
13.0%
-

12/11
9.2%
11.0%
-

-5.2%
9.6%

-5.4%
7.4%

-4.5%
4.7%

2.0
12/09
-37%
-0.07

2.4
12/10
-37%
-0.05

2.6
12/11
-41%
-0.04

381

ESG
Mardi 09 Juin 2015

ANNEXE 1 : MODELE DANALYSE QUALITE DU MANAGEMENT


LARGE CAPS 2015

Notre modle danalyse 2015 est articul en 4 axes et 21 critres selon le


tableau ci-dessous. Cette annexe propose ensuite le dtail des 21 critres.

Modle danalyse de la Qualit du Management


Synthse

CEO
(30%)

quipe
dirigeante
(25%)

Organisation
et Management
intermdiaire
(25%)

Ressources
Humaines
(20%)

Scoring

Qualit du Management

XXX

Critre 1
Critre 2
Critre 3
Critre 4
Critre 5
Critre 6
Critre 7
Critre 8
Critre 9
Critre 10
Critre 11
Critre 12
Critre 13
Critre 14
Critre 15
Critre 16
Critre 17
Critre 18
Critre 19
Critre 20
Critre 21

Organisation succession
Fiabilit
Comptence
Antistar
Vision & leadership
Taille du Comex
Composition et fonctionnement du Comex
Gestion rorganisations / restructurations
Intgration des acquisitions
Association au capital
Axes matriciels et niveaux de management
Croissance organique et prise de PDM
Capacit d'innovation
Organisation apprenante
Gestion lean
Culture entrepreneuriale
Dysfonctionnements et risques sociaux
Productivit RH
Attractivit et recrutement
Formation et gestion des carrires
Actionnariat salari

0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0

Score global
Tableau n37 - Source : Oddo Securities

Page 30 / 42

Large Cap
(score max.)
10.0
5.0
5.0
5.0
5.0
3.0
5.0
6.0
6.0
5.0
3.0
8.0
5.0
2.0
2.0
5.0
5.0
5.0
3.0
4.0
3.0
100.0

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Axe 1 : CEO
Qualit du Management Grille critre 1

Organisation
de la succession du CEO

Organisation de la succession du CEO


Succession organise, visibilit > 2 ans,
Historique de successeurs ayant fait leurs preuves et issus de l'interne
Succession organise, visibilit < 2 ans
Succession non organise - Historique de recrutements externes
et de dirigeants n'ayant pas fait leurs preuves
Scoring maximal

XXX

Large Cap
10.0
5.0
0.0

0.0

10.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 2

Fiabilit du CEO

Fiabilit du CEO
Oui, forte cohrence entre
le discours et les faits
Oui, sans plus
Non, le risque extrme tant questionnement sur intgrit / honntet
Scoring maximal

5.0

0.0

2.5
0.0
5.0

Qualit du Management Grille critre 3

Comptence du CEO

Comptence du CEO
Oui, excellente
Oui, dans la moyenne du secteur
Non

XXX

Scoring maximal

0.0

CEO Antistar
Oui, exemplarit dans le focus business, clients, collaborateurs
Oui, pas de diffrenciation notable au sein du secteur
Non, profil peu concern par l'interne, plutt Star/Bling Bling
Scoring maximal

XXX

Large Cap
5.0
2.5
0.0
5.0

Qualit du Management Grille critre 4

CEO
Anti star

0.0

Large Cap
5.0
2.5
0.0
5.0

Qualit du Management Grille critre 5

Vision et Leadership
du CEO

Vision et Leadership du CEO


Oui, La rfrence dans son secteur
Oui, mais pas pour autant diffrenciateur
Vision et leadership en retrait

XXX

Scoring maximal
Tableaux n38 - Source : Oddo Securities

Page 31 / 42

0.0

Large Cap
5.0
2.5
0.0
5.0

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Axe 2 : quipe dirigeante


Qualit du Management Grille critre 6

Taille du Comex

Taille du Comex
Entre 8 et 10 membres
6 ou 7 membres
Moins de 6 membres
11 ou 12 membres
Plus de 12 membres

XXX

Scoring maximal

0.0

Large Cap
3.0
2.0
1.5
1.0
0.0
3.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 7

Composition et
fonctionnement
du Comex

Composition et fonctionnement du Comex


Forte diversit cognitive, prsence des fonctions Front et Support,
tagement des ges, rotation quilibre
Indicateurs dans la moyenne
Faible diversit cognitive, absence des fonctions Support ou Front,
pas d'tagement des ges, rotation trop faible ou trop forte
Scoring maximal

5.0
2.5
0.0
0.0

5.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 8

Gestion des
rorganisations /
restructurations

Gestion des rorganisations / restructurations


Pas de restructuration au cours des deux dernires annes Focus sur l'externe business / clients
Rorganisation anticipe, cible, limite sur priode < 2 ans, efforts pour
limiter le nombre de licenciements secs, climat social prserv
Restructuration limite depuis plus de 2 ans
Restructuration lourde depuis moins de 2 ans
Restructuration non anticipe, en ractivit face dilemme stratgique,
ampleur leve (> de 10% des effectifs concerns), restructuration lourde
depuis plus de 2 ans
Scoring maximal

6.0
4.0
3.0
2.0
0.0
0.0

6.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 9

Intgration
des acquisitions

Intgration des acquisitions


Modle de croissance mixte - Track record russi acquisitions de taille
limite (cible taille <10% market cap)
Modle de croissance dominante externe - Track record russi acquisitions
de taille limite (cible taille <10% market cap)
Modle de croissance mixte - Track record russi acquisitions de taille
significative (cible >10% market cap, voire fusion entre gaux)
Modle de croissance dominante externe - Track record russi acquisitions
de taille significative (cible >10% market cap, voire fusion entre gaux)
Modle de croissance mixte - Track record chec acquisitions de taille
limite (cible taille <10% market cap)
Modle de croissance dominante externe - Track record chec acquisitions
de taille limite (cible taille <10% market cap)
Modle de croissance mixte - chec fusion acquisition de taille significative
(cible >10% market cap, voire fusion entre gaux)
Modle de croissance dominante externe - chec fusion acquisition de taille
significative (cible >10% market cap, voire fusion entre gaux)
Scoring maximal

6.0
5.0
4.0
3.5
2.5
2.0
1.0
0.0
0.0

6.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 10

Association au capital de
l'quipe dirigeante

Association au capital de l'quipe dirigeante


Toute l'quipe dirigeante est actionnaire dans le dur (actions payes) pour
un montant au moins gal 1 anne de rmunration (fixe + variable)
Toute l'quipe dirigeante est actionnaire dans le dur (actions gratuites) pour
un montant au moins gal 1 anne de rmunration (fixe + variable)
Toute l'quipe dirigeante dispose de stock-options (SO) pour un montant au
moins gal 1 anne de rmunration (fixe + variable)
Une minorit de l'quipe dirigeante est actionnaire dans le dur
(actions payes) pour un montant infrieur 1 anne de rmunration
(fixe + variable)
Une minorit de l'quipe dirigeante est actionnaire dans le dur (actions
gratuites) pour un montant infrieur 1 anne de rmunration
(fixe + variable)
Une minorit de l'quipe dirigeante dispose de SO pour un montant
infrieur 1 anne de rmunration (fixe + variable)
Pas d'association au capital
Scoring maximal

Tableaux n39 - Source : Oddo Securities


Page 32 / 42

5.0
4.0
3.0
2.5
2.0
1.0
0.0

0.0
5.0

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Axe 3 : Organisation et Management


intermdiaire
Qualit du Management Grille critre 11

Matrices
et niveaux
de management

Axes matriciels et niveaux de management


2 matrices max et 5 niveaux de management max
2 matrices max - > 5 niveaux de management
> 2 matrices - 5 niveaux de management max
> 2 matrices - > 5 niveaux de management

XXX

Scoring maximal

0.0

Large Cap
3.0
1.0
0.5
0.0
3.0

Croissance organique et prise de PDM


Modle dominante croissance interne Croissance organique au-dessus de la moyenne du march avec prise de PDM
Modle de croissance mixte Croissance organique au-dessus de la moyenne du march avec prise de PDM
Modle dominante externe Croissance organique au-dessus de la moyenne du march avec prise de PDM
Modle dominante croissance interne Croissance organique dans la moyenne du march sans prise de PDM
Modle de croissance mixte Croissance organique dans la moyenne du march sans prise de PDM
Modle dominante externe Croissance organique dans la moyenne du march sans prise de PDM
Modle dominante croissance interne Croissance organique en dessous de la moyenne du march avec pertes de PDM
Modle de croissance mixte Croissance organique en dessous de la moyenne du march avec pertes de PDM
Modle dominante croissance externe Croissance organique en dessous de la moyenne du march avec pertes de PDM
Scoring maximal

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 12

Croissance organique et
prise de PDM

8.0
7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
2.0
1.0
0.0
0.0

8.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 13

Capacit d'innovation

Capacit d'innovation
Capacit d'innovation amont et/ou cur d'activit et/ou aval,
moteur de la croissance top line et/ou du pricing power
Capacit d'innovation dans la moyenne du secteur Impact "neutre" sur la croissance top line et ou le pricing power
Capacit d'innovation en retrait dans son secteur Facteur ngatif sur la croissance top line et/ou le pricing power
Scoring maximal

5.0
2.5
0.0
0.0

5.0

XXX

Large Cap
2.0
1.0

Qualit du Management Grille critre 14

Organisation apprenante

Organisation apprenante
Capacit de l'entreprise ne pas renouveler les erreurs du pass
Dans la moyenne du secteur
Rptitions d'erreurs passes de stratgie et/ou d'organisation Incapacit reconnatre ses erreurs
Scoring maximal

0.0
0.0

2.0

XXX

Large Cap
2.0
1.0
0.0
2.0

Qualit du Management Grille critre 15

Gestion lean

Gestion lean
Poids raisonnable du corporate - Culture matrise des cots corporate
Poids dans la moyenne du secteur
Poids lev du corporate - Pas de culture matrise des cots corporate
Scoring maximal

0.0

Qualit du Management Grille critre 16

Culture entrepreneuriale

Culture entrepreneuriale
Culture entrepreneuriale focalise client et delivery
Oui, sans plus
Culture entrepreneuriale en retrait

XXX

Scoring maximal
Tableaux n40 - Source : Oddo Securities
Page 33 / 42

0.0

Large Cap
5.0
2.5
0.0
5.0

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Axe 4 : Ressources Humaines


Qualit du Management Grille critre 17

Dysfonctionnements et
risques sociaux

Dysfonctionnements et risques sociaux


Secteur intensit RH modre Dysfonctionnements et risques sociaux infrieurs la moyenne du secteur
Secteur Intensit RH moyenne Dysfonctionnements et risques sociaux infrieurs la moyenne du secteur
Secteur intensit RH leve Dysfonctionnements et risques sociaux infrieurs la moyenne du secteur
Secteur intensit RH modre Dysfonctionnements et risques sociaux dans la moyenne du secteur
Secteur Intensit RH moyenne Dysfonctionnements et risques sociaux dans la moyenne du secteur
Secteur intensit RH leve Dysfonctionnements et risques sociaux dans la moyenne du secteur
Secteur intensit RH modre Dysfonctionnements et risques sociaux suprieurs la moyenne du secteur
Secteur Intensit RH moyenne Dysfonctionnements et risques sociaux suprieurs la moyenne du secteur
Secteur forte intensit RH Dysfonctionnements et risques sociaux suprieurs la moyenne du secteur
Scoring maximal

XXX

Large Cap
5.0
4.5
4.0
3.0
2.5
2.0
1.0
0.5
0.0

0.0

5.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 18

Productivit RH

Productivit RH
Intensit RH forte Productivit RH suprieure la moyenne du secteur - Tendance positive Intensit RH moyenne Productivit RH suprieure la moyenne du secteur - Tendance positive Intensit RH modre Productivit RH suprieure la moyenne du secteur - Tendance positive Productivit RH dans la moyenne du secteur - Tendance stable Intensit RH modre Productivit RH infrieure la moyenne du secteur - Tendance ngative Intensit RH moyenne Productivit RH infrieure la moyenne du secteur - Tendance ngative Intensit RH forte Productivit RH infrieure la moyenne du secteur - Tendance ngative Scoring maximal

5.0
4.5
4.0
2.5
1.0
0.5
0.0
0.0

5.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 19

Attractivit
et recrutement

Attractivit et recrutement
Enjeux attractivit et politique de recrutement forts Atouts intrinsques - Pilotage efficace
Enjeux attractivit et politique de recrutement moyens ou modrs Atouts intrinsques - Pilotage efficacit
Enjeux attractivit et politique de recrutement moyens ou modrs Faiblesses intrinsques - Pilotage insuffisant
Enjeux attractivit et politique de recrutement forts Faiblesses intrinsques - Pilotage insuffisant
Scoring maximal

3.0
2.0
1.0
0.0
0.0

3.0

XXX

0.0

Large Cap
4.0
2.0
0.0
4.0

XXX

Large Cap

Qualit du Management Grille critre 20


Formation et gestion
des carrires

Formation et gestion des carrires


Formation et gestion des carrires au-dessus de la moyenne du secteur
Formation et gestion des carrires dans la moyenne du secteur
Formation et gestion des carrires en retrait par rapport au secteur
Scoring maximal

Qualit du Management Grille critre 21

Actionnariat
salari

Actionnariat salari
Contexte guerre des talents Plus de 25% des salaris dtiennent plus de 3% du capital
Pas de contexte guerre des talents Plus de 25% des salaris dtiennent plus de 3% du capital
Plus de de 25% des salaris dtiennent moins de 3% du capital
Moins de 25% des salaris dtiennent plus de 3% du capital
Moins de 25% des salaris dtiennent moins de 3% du capital
Pas d'association au capital
Scoring maximal

Tableaux n41 - Source : Oddo Securities


Page 34 / 42

3.0
2.5

0.0

2.0
1.5
1.0
0.0
3.0

ANNEXE 2 : RESULTATS TOP 25 LARGE CAP EUROPE

Classement QM

Socit

Score
QM /100

Reco
QM

Activit

Structure
actionnariale

ligibilit
univers ESG
Oddo

Market cap
(M) au
15/05/2015

Performance
boursire
5 ans (**)

Volatilit 5
ans (**)

Price to book
ratio 2014 (**)

1
2 ex aequo

Amadeus
LOral

80
77

OF (1)
OF (1)

IT - transport arien
Hygine et Soins de la personne

Non contrle
Familiale

OUI
OUI

17 800
93 557

2 ex aequo
2 ex aequo

Novo Nordisk
Roche Holding

77
77

OF (1)
OF (1)

Pharmacie
Pharmacie

Contrle
Familiale

OUI
OUI

129 065
222 932

2 ex aequo
6 ex aequo

Whitbread
BMW

77
76.5

OF (1)
OF (1)

Htellerie-Restauration
Constructeur Automobile

Non contrle
Familiale

OUI
OUI

12 483
68 570

6 ex aequo
8 ex aequo

Essilor
ARM Holdings

76.5
76

OF (1)
OF (1)

Matriel mdical
Semi-conducteurs

Non contrle
Non contrle

OUI
OUI

23 090
21 411

8 ex aequo
10 ex aequo

Gemalto
Legrand

76
75.5

OF (1)
OF (1)

Matriel lectronique
Matriel lectrique

Non contrle
Non contrle

OUI
OUI

7 405
13 520

10 ex aequo
12

Novozymes
Air Liquide

75.5
74

OF (1)
OF (1)

Biotechnologie
Gaz industriels

Contrle
Non contrle

OUI
OUI

13 247
40 070

13
14

ASML Holding
Munich RE

73.5
73

OF (1)
OF (1)

IT Hardware
Rassurance

Non contrle
Non contrle

OUI
OUI

42 530
28 714

15 ex aequo

Compass
Unibail-Rodamco

72.5
72.5

OF (1)
OF (1)

Restauration collective
Real Estate

Non contrle
Non contrle

NON
OUI

26 023
23 670

72
72

OF (1)
OF (1)

Assurance
Mines

Non contrle
Non contrle

OUI
OUI

68 800
120 204

72
71.5

OF (1)
OF (1)

Banque
Beverages

Contrle
Familiale

OUI
OUI

26 991
168 540

71
71

OF (1)
OF (1)

Banque
quipementiers automobiles

Non contrle
Non contrle

OUI
OUI

91 700
11 340

250.43%
119.36%
293.41%
102.50%
326.96%
172.69%
129.87%
429.74%
147.25%
97.52%
135.79%
75.96%
272.36%
58.64%
146.63%
98.63%
71.06%
-3.70%
97.31%
175.69%
-24.34%
502.83%
90.91%
43.85%
61.00%

23.04%
20.28%
23.80%
18.40%
23.19%
30.08%
20.23%
35.25%
29.50%
24.49%
24.60%
20.13%
29.19%
22.29%
19.11%
22.87%
26.87%
28.73%
32.19%
21.59%
33.68%
36.63%
26.27%
19.67%
32.70%

9.8 x
4.8 x
24.1 x
13.0 x
5.1 x
1.9 x
4.6 x
11.1 x
2.9 x
3.8 x
8.6 x
3.5 x
5.6 x
1.0 x
11.4 x
1.6 x
1.1 x
1.8 x
1.5 x
4.2 x
1.0 x
4.1 x
2.9 x
3.2 x
2.0 x

15 ex aequo
17 ex aequo
17 ex aequo
17 ex aequo
20
21 ex aequo
21 ex aequo

Allianz
BHP Billiton
DNB ASA
AB-InBEV
Banco Santander
Valeo

23 ex aequo

BASF
Danone

70.5
70.5

O (2)
O (2)

Chimie
Agroalimentaire

Non contrle
Non contrle

NON
OUI

78 925
41 050

23 ex aequo

Schneider Electric

70.5

O (2)

Biens d'quipment

Non contrle

OUI

39 160

23 ex aequo

Tableau n42 - Sources : Oddo Securities, (*) Euronext 15/05/2015, (**) Factset 13/05/2015

Score CEO
Classement
QM

Socit

1
2 ex aequo
2 ex aequo

Score Equipe Dirigeante


Classement
Equipe
Dirigeante
/153

Antistar

Vision &
leadership

Total
CEO

Classement
CEO /153

Taille du
Comex

Comp. et fct.
Comex

Gestion
rorga. /
restructur.

Intgration
des
acquisitions

Association
au capital

Total
Equipe
Dirigeante

4.0

4.5

4.0

24.5

4.0

6.0

5.0

3.0

21.0

3.5
3.5

3.5
4.0

25.0
26.5

0.0
2.0

2.5
2.5

5.5
5.5

4.5
5.5

3.0
2.0

15.5
17.5

44
13

4.0

4.0

5.0

4.5

25.5

3.0

4.5

4.5

5.5

2.5

20.0

5.0

4.5

4.0

4.5

25.5

1.5

3.5

5.0

5.5

4.0

19.5

9.0

3.5

4.0

4.5

4.5

25.5

2.0

2.5

5.5

3.5

2.5

16.0

34

8.0

4.5

4.5

4.5

4.5

26.0

0.0

3.0

5.5

5.0

2.5

16.0

34

7.5

3.5

4.5

3.5

5.0

24.0

1.0

3.5

5.5

5.0

2.5

17.5

13

8.0

4.0

4.5

4.0

4.5

25.0

2.0

4.0

5.0

5.0

3.0

19.0

Legrand
Novozymes

7.0

5.0

5.0

4.0

3.0

24.0

3.0

3.5

4.5

5.0

4.0

20.0

8.0

4.0

4.0

4.0

4.0

24.0

1.5

2.5

5.5

4.5

2.0

16.0

34

12
13

Air Liquide
ASML Holding

10.0

4.0

4.0

4.0

3.5

25.5

1.0

3.0

4.5

4.0

3.0

15.5

44

6.5

4.5

4.5

4.5

4.5

24.5

1.5

2.5

4.5

5.0

2.0

15.5

44

14
15 ex aequo

Munich RE
Compass

8.0

4.5

4.5

4.5

4.0

25.5

2.0

4.0

5.0

4.5

4.0

19.5

8.0

5.0

4.5

4.5

4.0

26.0

1.5

2.5

4.5

5.5

2.5

16.5

25

15 ex aequo

Unibail-Rodamco

7.0

4.0

4.0

4.0

4.0

23.0

0.5

2.0

5.5

4.0

4.5

16.5

25

17 ex aequo

Allianz

6.0

3.5

4.0

3.5

4.0

21.0

3.0

3.0

3.5

4.0

4.0

17.5

13

17 ex aequo
17 ex aequo

BHP Billiton
DNB SA

7.5

4.0

4.0

3.5

4.0

23.0

3.0

3.5

2.5

4.5

4.5

18.0

10

6.5

5.0

4.5

3.5

4.0

23.5

3.0

4.0

4.0

3.5

4.0

18.5

20
21 ex aequo

AB-InBEV
Banco Santander

7.0
8.0

4.5
2.5

4.0
4.0

4.0
4.0

4.5
3.0

24.0
21.5

0.0
1.5

4.0
3.0

3.5
4.0

5.5
6.0

2.5
2.5

15.5
17.0

44
19

21 ex aequo
23 ex aequo

Valeo
BASF

7.5
8.5

3.5
3.5

4.0
4.0

3.0
2.5

3.5
4.0

21.5
22.5

1.0
2.0

2.0
2.5

5.0
4.5

5.0
5.0

2.5
3.5

15.5
17.5

44
13

23 ex aequo
23 ex aequo

Danone
Schneider Electric

6.0
9.5

3.0
4.0

3.5
5.0

4.5
3.0

4.0
5.0

21.0
26.5

16
12
1
5
5
5
3
18
12
18
18
5
16
5
3
32
63
32
25
18
54
54
39
63
1

3.0

4.5
5.0

2.0
0.0

3.0
4.0

3.5
4.0

5.0
4.0

3.0
3.0

16.5
15.0

25
54

Score maximal
Score moyen
(153 valeurs)

10.0

5.0

5.0

5.0

5.0

30.0

2.0

3.0

3.5

5.0

3.0

25.0

6.4

3.5

3.5

3.2

3.3

19.7

1.6

2.7

3.7

3.9

2.3

14.1

7.0

3.0

3.8

3.0

3.5

20.5

1.5

2.5

4.0

4.0

2.3

14.5

Organisation
succession

Fiabilit

Comptence

Amadeus

8.0

4.0

LOral
Novo Nordisk

9.5
9.0

4.0
5.0

2 ex aequo

Roche Holding

8.0

2 ex aequo

Whitbread

7.5

6 ex aequo
6 ex aequo

BMW
Essilor

8 ex aequo
8 ex aequo

ARM Holdings
Gemalto

10 ex aequo
10 ex aequo

Score mdian
(153 valeurs)

Tableau n43 - Source: Oddo Securities

Score Organisation et Management intermdiaire


Classement
QM

Socit

Amadeus

2 ex aequo

LOral

2 ex aequo

Novo Nordisk

2 ex aequo

Roche Holding

2 ex aequo
6 ex aequo

Whitbread

6 ex aequo
8 ex aequo
8 ex aequo
10 ex aequo
10 ex aequo
12
13
14

Croissance
org. et
prise de
PDM

Capacit
d'inno
vation

Organisation
apprenante

Gestion
lean

Culture
entrepre
neuriale

Total
Org.
et Mgmt
inter.

3.0
2.0
1.5
1.5
1.5
2.5
1.0
2.5
2.5
2.0
2.0
2.0
1.5
1.0
1.5
3.0
1.0
1.5
2.0
1.5
1.5
1.5
1.0
2.0
0.5
2.0

7.5
6.5
8.0
6.0
7.0
5.5
6.0
7.0
6.0
5.5
8.0
5.5
7.5
5.0
6.0
6.5
6.0
4.5
5.5
5.5
6.0
7.5
5.5
6.0
5.5
6.0

4.5
5.0
4.5
5.0
4.0
4.0
5.0
4.5
3.5
2.5
4.0
3.5
5.0
4.0
3.0
4.0
4.0
3.0
3.0
3.0
4.0
4.5
4.0
4.0
3.5
4.0

1.0
1.5
1.5
1.5
2.0
1.5
2.0
1.0
1.5
1.5
1.5
1.5
1.5
1.5
2.0
1.5
1.5
1.5
1.5
2.0
1.0
1.5
1.5
1.0
1.0
1.0

1.0
1.0
1.5
0.5
1.5
1.0
1.0
1.5
2.0
2.0
1.5
1.0
1.0
1.5
2.0
0.5
1.0
2.0
1.5
2.0
2.0
2.0
1.0
1.5
1.0
1.5

3.5
4.0
2.5
2.5
4.0
4.0
3.5
4.0
4.0
4.0
3.0
3.5
3.5
3.5
4.5
4.0
3.0
3.5
3.0
3.5
4.0
3.0
3.0
3.5
2.5
3.5

20.5
20.0
19.5
17.0
20.0
18.5
18.5
20.5
19.5
17.5
20.0
17.0
20.0
16.5
19.0
19.5
16.5
16.0
16.5
17.5
18.5
20.0
16.0
18.0
14.0
25.0

1.5

4.9

3.2

1.2

1.2

3.0

1.5

5.0

3.0

1.0

1.5

3.0

BMW
Essilor
ARM Holdings
Gemalto
Legrand
Novozymes
Air Liquide
ASML Holding

15 ex aequo

Munich RE
Compass

15 ex aequo

Unibail-Rodamco

17 ex aequo
17 ex aequo

Allianz

17 ex aequo

DNB SA

20

AB-InBEV

21 ex aequo

Banco Santander

21 ex aequo

Valeo

23 ex aequo

BASF

23 ex aequo

Danone

23 ex aequo

Schneider Electric

Score Ressources Humaines

Axes
matriciels
et niveaux
de
management

BHP Billiton

Score maximal
Score moyen
(153 valeurs)
Score mdian
(153 valeurs)

Tableau n44 - Source : Oddo Securities

Clas
sement
Org.
et Mgmt
inter.
/153

Dysf. et
risques
sociaux

Productivit
RH

Attrac
tivit et
recrute
ment

Form
ation et
carrires

Actionnariat
salari

Total
RH

4.0
4.5
4.5
4.0
3.0
5.0
3.5
3.5
3.5
3.5
4.0
4.5
4.5
3.5
3.0
2.5
4.5
4.0
3.5
3.5
3.5
4.0
4.0
4.0
3.5
4.0

3.0
3.0
3.0
3.5
3.0
3.5
4.0
4.0
1.0
3.0
5.0
3.0
2.5
1.5
3.0
4.0
4.5
4.0
4.5
3.5
3.5
2.5
3.5
3.0
2.5
3.0

2.5
3.0
2.5
2.5
2.0
3.0
2.5
2.5
2.0
2.0
2.5
2.5
2.5
2.5
2.5
2.0
2.5
2.5
1.5
2.5
1.5
2.5
2.5
2.5
2.5
2.5

2.5
4.0
2.5
3.0
2.5
3.5
3.0
3.0
3.0
3.0
3.0
3.5
3.0
3.0
2.0
3.0
3.5
2.5
3.0
3.0
4.0
3.0
2.5
3.5
3.5
3.5

2.0
2.0
1.0
1.5
1.5
1.5
3.0
1.0
3.0
2.5
1.0
2.5
1.0
1.0
0.5
2.0
2.0
2.0
1.0
2.0
1.5
2.0
2.0
2.0
3.0
2.0

14.0
16.5
13.5
14.5
12.0
16.5
16.0
14.0
12.5
14.0
15.5
16.0
13.5
11.5
11.0
13.5
17.0
15.0
13.5
14.5
14.0
14.0
14.5
15.0
15.0
20.0

15.0

3.1

2.9

2.0

2.8

1.5

12.3

15.0

3.0

3.0

2.0

3.0

1.0

12.5

2
4
10
35
4
17
17
2
10
26
4
35
4
40
14
10
40
53
40
26
17
4
53
22
100

Classe
ment
RH
/153
25
2
47
16
79
2
5
25
72
25
8
5
47
93
105
47
1
10
47
16
25
25
16
10
10

ANNEXE 3 : SWOT TOP 25 LARGE CAP EUROPE


Socit

CEO

quipe dirigeante

Organisation et Management intermdiaire

Ressources humaines

Amadeus

Point fort : Antistar

Points forts : taille du Comex, composition et


fonctionnement du Comex, gestion rorga. et
restructurations, intgration des acquisitions,
association au capital

Points forts : axes et niveaux de mgmt


croissance org. et prise de PDM, capacit
dinnovation

Point fort : attractivit et recrutement

LOral

Point fort : orga. succession

Points forts : gestion rorga. et restructurations


Axe d'amlioration : taille du Comex

Points forts : axes et niveaux de mgmt


croissance org. et prise de PDM, capacit
dinnovation, culture entrepreneuriale

Points forts : risques sociaux, attractivit et


recrutement, actionnariat salari

Novo Nordisk

Points forts : orga. succession, fiabilit,


comptence

Point fort : gestion rorga. et restructurations,


intgration des acquisitions

Points forts : croissance org. et prise de PDM,


capacit dinnovation

Points forts : risques sociaux, attractivit et


recrutement

Roche Holding

Points forts : Antistar, vision & leadership

Point fort : capacit dinnovation

Whitbread

Points forts : Fiabilit, Vision & leadership

BMW

Point fort : orga. succession, anti star, vision &


leadership

Points forts : taille du Comex, compo. et


fonctionnement du Comex, intgration des
acquisitions
Point fort : gestion rorga. et restructurations,
intgration des acquisitions, association au
capital
Points forts : intgration des acquisitions,
association au capital

Essilor

Points forts : fiabilit, anti star, vision &


leadership

ARM Holdings

Point fort : vision & leadership

Gemalto

Points forts : vision & leadership

Legrand

Point fort : croissance org. et prise de PDM,


organisation apprenante, capacit dinnovation

Point fort : risques sociaux

Points forts : axes et niveaux de mgmt, culture


entrepreneuriale

Points forts : risques sociaux, attractivit et


recrutement

Points forts : gestion rorga. et restructurations,


intgration des acquisitions
Axe d'amlioration : taille du Comex
Points forts : composition et fonctionnement du
Comex, gestion rorga. et restructurations,
association au capital

Points forts : capacit d'innovation, organisation


apprenante, culture entrepreneuriale
Axe d'amlioration : axes et niveaux de mgmt
Points forts : axes et niveaux de mgmt,
croissance org. et prise de PDM, capacit
d'innovation, culture entrepreneuriale
Points forts : axes et niveaux de mgmt,
croissance org., gestion lean, culture
entrepreneuriale

Points forts : fiabilit, competence

Points forts : taille du Comex, intgration des


acquisitions, association au capital

Points forts : axes et niveaux de mgmt, culture


entrepreneuriale

Novozymes

Point fort : Antistar

Points forts gestion rorga. et restructurations

Point fort : croissance org. et prise de PDM

Air Liquide

Point fort : orga. succession

Points forts : association au capital


Axe d'amlioration : taille du Comex

Points forts : axes et niveaux de mgmt

ASML Holding

Points forts : fiabilit, anti star, vision &


leadership

Points forts : intgration des acquisitions

Munich RE

Points forts : fiabilit, anti star

Points forts : compo et fonctionnement du


Comex, gestion rorga. et restructurations

Compass

Points forts : fiabilit, anti star

Point fort : intgration des acquisitions

Points forts : intgration des acquisitions


Axe d'amlioration : taille du Comex

Point fort : attractivit et recrutement

Points forts : productivit RH, attractivit et


recrutement, actionnariat salari
Points forts : productivit RH, attractivit
Axe d'amlioration : actionnariat salari
Points forts : actionnariat salari
Axes d'amlioration : productivit RH
Point fort : actionnariat salaris
Points forts : productivit RH, attractivit et
recrutement
Axes d'amlioration : actionnariat salari
Point fort : risques sociaux, attractivit et
recrutement, actionnariat salari

Points forts : croissance org,, capacit


d'innovation

Points forts risques sociaux, attractivit et


recrutement
Axes d'amlioration : actionnariat salari

Points forts : gestion lean


Axe d'amlioration : axes et niveaux de mgmt

Point fort : attractivit et recrutement


Axes d'amlioration : productivit RH

Points forts : croissance org. et prise de PDM,


gestion lean, culture entrepreneuriale

Point fort : attractivit et recrutement


Axe d'amlioration : formation et gestion des
carrires

Socit

CEO

quipe dirigeante

Organisation et Management intermdiaire

Ressources humaines

Unibail-Rodamco

Points forts : antistar

Points forts : gestion rorga. et restructurations,


association au capital
Axe d'amlioration : taille du Comex

Points forts : axes et niveaux de mgmt,


croissance org. et prise de PDM, culture
entrepreneuriale

Point fort : productivit RH


Axe d'amlioration : reporting RH

Allianz

Point fort : Vision & leadership

Point fort : association au capital


Axe d'amlioration : intgration des acquisitions

Point fort : orgnisation apprenante


Axe d'amlioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : productivit RH, actionnariat


salari

BHP Billiton

Point fort : vision & leadership

Point fort : gestion lean

Points forts : attractivit et recrutement,


actionnariat salari

Points forts : axes et niveaux de mgmt,


croissance org. et prise de PDM
Axe d'amlioration : capacit d'innovation

Points forts : productivit RH


Axe d'amlioration : attractivit et recrutement

Point fort : axes et niveaux de mgmt

Points forts : attractivit et recrutement,


actionnariat salari

Points forts : gestion lean, culture


entrepreneuriale

Points forts : formation et gestion des carrires


Axe d'amlioration : attractivit et recrutement

DNB SA

AB-InBEV

Point fort : fiabilit

Points forts : fiabilit, vision & leadership

Points forts : taille du Comex, association au


capital
Axe d'amlioration : gestion rorga. et
restructurations
Points forts : compo. et fonctionnement du
Comex, association au capital
Points forts : compo. et fonctionnement du
Comex, intgration des acquisitions
Axe d'amlioration : taille du Comex
Points forts : intgration des acquisitions

Banco Santander

Point fort: Antistar

Valeo

Point fort: orga. succession

Points forts : gestion rorga. et restructurations,


intgration des acquisitions
Axe d'amlioration : taille du Comex

Points forts : croissance org. et prise de PDM,


capacit dinnovation, gestion lean

Points forts : attractivit et recrutement,


actionnariat salaris

BASF

Point fort: orga. succession


Axe d'amlioration : anti star

Points forts : intgration des acquisitions,


association au capital

Points forts : organisation apprenante


Axe d'amlioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : attractivit et recrutement,


actionnariat salaris

Danone

Point fort: anti star

Points forts : intgration des acquisitions,


association au capital

Point fort : axes et niveaux de mgmt

Points forts : attractivit et recrutement,


actionnariat salaris

Schneider
Electric

Point fort: orga. succession, comptence, orga.


succesion
Axe d'amlioration : anti star

Points forts : compo. et fonctionnement du


Comex, association au capital
Axe d'amlioration : taille du Comex

Points forts : croissance org. et prise de PDM


Axe d'amlioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : attractivit et recrutement,


actionnariat salaris

Tableau n45 - Source: Oddo Securities

ESG
Mardi 09 Juin 2015

ANNEXE 4 :
LISTE LARGE CAP EUROPE 2015 153 VALEURS
Socit
ABB
Abertis
Ab-Inveb
Accor
Adidas
Aegon
Ahold
Air Liquide
Airbus
Allianz
Alstom
Amadeus
Anglo American
AP Moller
Arcelor-Mittal
ARM Holdings
ASML Holding
Astrazeneca
Aviva
AXA
Banco Santander
Barclays
BASF
Bayer
BBVA
Beiersdorf
Belgacom
BHP BILLITON
BMW
BNP Paribas
Bouygues
BP
British American Tobacco
BT group
Cap Gemini
Carrefour
Centrica
Commerzbank
Compass
Continental
Crdit Agricole
Crdit Suisse
CRH
Daimler
Danone
Deutsche Bank
Deutsche Boerse
Deutsche Post
Deutsche Telekom
Diageo PLC
DNB SA
E.ON
EDF
Endesa
Enel
Engie

Page 40 / 42

Code ISIN

Mga Secteur

CH0012221716
ES0111845014
BE0003793107
FR0000120404
DE000A1EWWW0
NL0000303709
NL0006033250
FR0000120073
NL0000235190
DE0008404005
FR0010220475
ES0109067019
GB00B1XZS820
DK0010244508
LU0323134006
GB0000595859
NL0006034001
GB0009895292
FR0007488689
FR0000120628
ES0113900J37
GB0031348658
DE000BASF111
DE000BAY0017
ES0113211835
DE0005200000
BE0003810273
GB0000566504
DE0005190003
FR0000131104
FR0000120503
GB0007980591
GB0002875804
GB0030913577
FR0000125338
FR0000120172
GB00B033F229
DE0008032004
GB0005331532
DE0005439004
FR0000045072
CH0002788906
IE0001827041
DE0007100000
FR0000120644
DE0005140008
DE0005810055
DE0005552004
DE0005557508
GB0002374006
NO0010031479
DE000ENAG999
FR0010242511
ES0130670112
IT0003128367
FR0010208488

Industrie
Services
Industrie
Services
Services
Finance
Services
Industrie
Industrie
Finance
Industrie
TMT
Industrie
Services
Industrie
TMT
TMT
Industrie
Finance
Finance
Finance
Finance
Industrie
Industrie
Finance
Industrie
TMT
Industrie
Industrie
Finance
Services
Industrie
Industrie
TMT
TMT
Services
Services
Finance
Services
Industrie
Finance
Finance
Industrie
Industrie
Industrie
Finance
Finance
Services
TMT
Industrie
Finance
Services
Services
Services
Services
Services

Structure
actionnariale
Non contrle
Contrle
Familiale
Contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Familiale
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Familiale
Contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Contrle
Contrle
Contrle
Contrle

Market cap (M)


au 05/06/2015
21 590
14 570
168 540
11 420
15 450
14 690
15 230
40 070
47 160
68 800
8 750
17 800
22 117
38 843
16 130
21 411
41 530
76 493
28 697
54 370
91 700
57 796
78 925
104 600
55 640
19 320
11 160
120 204
68 570
68 700
12 230
116 076
92 069
52 233
12 780
22 340
17 185
14 834
26 023
41 521
34 900
37 733
20 263
91 204
41 050
38 882
14 170
35 239
74 587
61 924
26 817
27 164
41 000
18 322
38 403
43 230

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Socit
ENI
Ericsson
Essilor
Experian
FCA (Fiat)
Fortum
Fresenius Medical
Fresenius SE
Geberit
Gemalto
Generali
Glaxosmithkline
Glencore
H&M
HeidelbergCement
Heineken
Henkel
Holcim-Lafarge
HSBC HLDGS
IAG
Iberdrola
Imperial Tobacco Group
Inditex
Infineon
ING
Intercontinental
Intesa
KBC
Kering
Legrand
Linde
Lloyds Banking
L'Oreal
LVMH
Michelin
Munich Re
National Grid
Nestle
Nokia
Nordea
Novartis
Novo Nordisk
Novozymes
Orange
Pernod Ricard
Philips
Prudential
Publicis
Reckitt Benckiser
Renault
Repsol
Richemont
Rio Tinto
Roche Holding
Rolls-Royce
Royal Dutch Schell
RWE
Ryanair
Safran
Saint-Gobain
Sandvik
Sanofi
SAP
Schneider Electric
SEB AB
SES
SGS
Siemens
Socit Gnrale
Solvay
Standard Chartered

Page 41 / 42

Code ISIN

Mga Secteur

IT0003132476
SE0000108656
FR0000121667
GB00B19NLV48
NL0010877643
FI0009007132
DE0005785802
DE0005785604
CH0030170408
NL0000400653

Industrie
TMT
Industrie
Services
Industrie
Services
Industrie
Industrie
Industrie
TMT
Finance
Industrie
Industrie
Services
Industrie
Industrie
Industrie
Industrie
Finance
Services
Services
Industrie
Services
TMT
Finance
Services
Finance
Finance
Industrie
Industrie
Industrie
Finance
Industrie
Industrie
Industrie
Finance
Services
Industrie
TMT
Finance
Industrie
Industrie
Industrie
TMT
Industrie
Industrie
Finance
TMT
Industrie
Industrie
Industrie
Industrie
Industrie
Industrie
Industrie
Industrie
Services
Services
Industrie
Industrie
Industrie
Industrie
TMT
Industrie
Finance
TMT
Services
Industrie
Finance
Industrie
Finance

GB0009252882
JE00B4T3BW64
SE0000106270
DE0006047004
NL0000008977
DE0006048432
FR0000120537
GB0005405286
ES0177542018
ES0144580Y14
GB0004544929
ES0148396007
DE0006231004
NL0000303600
GB00B1WQCS47
IT0000072618
BE0003565737
FR0000121485
FR0010307819
DE0006483001
GB0008706128
FR0000120321
FR0000121014
FR0000121261
FR0007436654
GB00B08SNH34
CH0038863350
FI0009000681
SE0000427361
CH0012005267
DK0060534915
DK0010272129
FR0000133308
FR0000120693
NL0000009538
GB0007099541
FR0000130577
GB00B24CGK77
FR0000131906
ES0173516115
CH0210483332
GB0007188757
CH0012032048
GB00B63H8491
GB00B03MLX29
DE0007037129
IE00B1GKF381
FR0000073272
FR0000125007
SE0000667891
FR0000120578
DE0007164600
FR0000121972
SE0000148884
LU0088087324
CH0002497458
DE0007236101
FR0000130809
BE0003470755
GB0004082847

Structure
actionnariale
Contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Familiale
Contrle
Familiale
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Familiale
Familiale
Familiale
Familiale
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Contrle
Familiale
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Contrle
Contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Familiale
Familiale
Non contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle

Market cap (M)


au 05/06/2015
61 927
35 740
23 090
15 543
22 427
15 546
23 121
28 878
11 946
7 405
26 311
99 801
55 479
57 690
13 306
40 343
41 608
18 950
165 667
15 426
37 405
41 932
86 362
12 251
52 910
9 024
49 264
23 940
20 900
13 520
32 448
93 700
93 557
78 710
18 410
28 714
44 991
225 121
21 330
49 465
247 729
129 065
13 247
37 630
29 420
23 550
56 309
16 200
55 495
27 210
25 100
45 990
75 422
221 931
25 833
180 733
13 362
15 254
26 680
22 700
15 375
118 700
82 003
39 160
26 062
10 350
13 623
84 800
36 050
11 360
35 136

ESG
Mardi 09 Juin 2015

Socit
Standard Life
Statoil
Svenska Cellulosa
Swatch
Swiss Re
Syngenta
Technip
Telecom Italia
Telefonica
Tesco
Thyssenkrupp
Total
UBS
Unibail-Rodamco
Unicredit
Unilever
Valeo
Veolia
Vinci
Vivendi
Vodafone
Volkswagen
Whitbread
Wolseley
WPP
Zurich Insurance

Code ISIN

Mga Secteur

GB00BVFD7Q58
NO0010096985
SE0000112724
CH0012255151
CH0126881561
CH0011037469
FR0000131708
IT0003497168
ES0178430E18
GB0008847096
DE0007500001
FR0000120271
CH0024899483
FR0000124711
IT0004781412
NL0000009355
FR0000130338
FR0000124141
FR0000125486
FR0000127771
GB00B16GWD56
DE0007664005
GB00B1KJJ408
E00BFNWV485
JE00B3DMTY01
CH0011075394

Finance
Industrie
Industrie
Industrie
Finance
Industrie
Services
TMT
TMT
Services
Industrie
Industrie
Finance
Finance
Finance
Industrie
Industrie
Services
Services
TMT
TMT
Industrie
Services
Services
TMT
Finance

Tableau n46 - Sources : Oddo Securities, Euronext

Page 42 / 42

Structure
actionnariale
Non contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Contrle
Non contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Familiale
Non contrle
Non contrle
Non contrle
Non contrle

Market cap (M)


au 05/06/2015
123 474
60 452
18 007
22 268
29 657
30 338
7 300
19 100
66 743
24 966
13 700
114 410
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