Curso: Finanzas

Corporativas
Maestra en Finanzas

Junio Setiembre 2015

Contenido
I.

Gobierno corporativo

II.

Decisiones de inversin

III.

Costo del capital

IV.

Evaluacin de proyectos

V.

Determinacin de estructura de capital

VI.

Poltica de financiacin

VII.

Obtencin de capital y retribucin al accionista

VIII.

Fusiones y adquisiciones

Gobierno corporativo

Alcance
Objetivo: cmo organizar la empresa, sus rganos de direccin, la
poltica de compensacin, la relacin con stakeholders, para
incrementar el valor de la inversin para los accionistas?
Tipos de sociedades
II. La corporacin y sus stakeholders
III. Objetivos del Gobierno Corporativo (GC)
IV. La corporacin y sus estamentos
V. El directorio y los comits
VI. Transparencia
VII. Riesgos medioambientales, sociales y de gobierno
VIII. El GC y el valor de las empresas
IX. El GC en Per
X. Conclusiones
I.

I. Tipos de sociedades
Empresas individuales, asociaciones, SRL y corporaciones

I. Tipos de sociedades

Empresas individuales, asociaciones y corporaciones

Cmo se comparan?

Propiedad vs. gestin

Capacidad para obtener capital: acciones y deuda.

..

I. Tipos de sociedades
Cmo se comparan?

Know-how o conocimientos exigidos.

Transferibilidad (liquidez) de la propiedad.

Conflictos de inters son menores que en corporaciones por

superposicin de gestin y propiedad.

Menores conflictos en empresas individuales pero mayores

limitaciones de conocimientos y apalancamiento.

II. La corporacin y sus stakeholders

La empresa

II. Relaciones de agentes en

Corporaciones

Agentes o representantes (gerentes y directores) actan en

beneficio de los principales o sus representados (accionistas).

Problema o conflicto de agencia surge cuando no estn alineados

los intereses.

Problema de agencia es frecuente entre gerentes y accionistas, y

en menor medida entre directores y accionistas (distinguir entre
mayoritarios y minoritarios).
Los gerentes invierten o retienen fondos de accionistas pero no
necesariamente optimizan su uso: gastos innecesarios,
operaciones muy riesgosas o poco rentables.

II. Relaciones de agentes en

Corporaciones

Necesidad de aplicar controles internos a la gerencia, aunque

existen costos de aplicar excesivos controles

Crucial el rol de los directores como intermediarios entre

accionistas y gerentes.

Riesgo para los accionistas: identificacin de directores con la

gerencia (poca o nula independencia, dietas elevadas).

Conviene que los gerentes reciban como parte de su

compensacin acciones u opciones de la empresa?

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II. Grupos de accionistas: el caso de los

activistas
Pueden parecer perjudiciales por su visin cortoplacista, pero como
seala The Economist (Feb. 7, 2015) Most of all, activists fill a
governance void that afflicts todays public companies. A rising chunk
of the stockmarket sits in the hands of lazy investors. Index funds and
exchange-traded funds mimic the markets movements, and typically
take little interest in how firms are run; conventional mutual funds and
pension funds that oversee diversified portfolios dislike becoming
deeply involved in firms
management Whether
their ideas are barmy or
brilliant, the activists
make it harder for
investors to stay on the
sidelines.

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II. Relaciones de agentes en

Corporaciones

Es relevante la estructura de gobierno corporativo para otros

stakeholders?

Cmo queda la proteccin de los intereses de los dems

stakeholders?

Qu mecanismos de control tienen stos?

Bancos y proveedores de fondos
Otros proveedores
Estado
Sociedad (comunidades)
Clientes
Empleados

1.
2.
3.
4.
5.
6.

12

III. Objetivos del GC - relevancia

Using Zingales (1997, p.4) definition, corporate governance is
the complex set of restraints that shape the ex-post bargaining
over the quasi-rents generated by a firm. This definition serves
to summarize the primary function of corporate governance under
the incomplete contract paradigm. (Enron and the Economics of
CG, Peter Grosvenor, Stanford University, junio 2003).

GC como herramienta para superar los conflictos de agencia.

.Asegurar el uso de los recursos de la empresa en beneficio de los

accionistas.

Dar transparencia.

No discriminar a accionistas minoritarios.

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III. Objetivos del GC - efectividad:

1.

Definicin clara de los derechos de los accionistas (y los

minoritarios?; clases de accionistas).

2.

Determinacin de responsabilidades de la gerencia y del

directorio.

3.

Definicin precisa de costos y beneficios para la gerencia y el

directorio por su (in)cumplimiento.

4.

Tratamiento equitativo para todas las relaciones entre

stakeholders.

5.

Transparencia y precisin en la presentacin de los resultados,

EEFF, riesgos (cul es el alcance de las fuentes de
informacin?).
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III. Efectividad del Gobierno corporativo en

pases desarrollados
Casos y regulacin
Caso Enron
http://www.youtube.com/watch?v=pppSHZBIENY
Caso Arthur Andersen
http://www.youtube.com/watch?v=G8RqguCAoG4
Caso JP Morgan
http://www.youtube.com/watch?v=tupPyUC3QCQ
Caso Parmalat
http://www.youtube.com/watch?v=Qixr-CJSY6g
The Sarbanes Oxley Act of 2002
http://www.youtube.com/watch?v=8Hrl2FhOf6s&feature=related
15

IV. La corporacin y sus estamentos

16

IV. Dinmica de GC

Inicio: accionistas convocan una junta para que designe a los

directores, apruebe los estatutos, fije la poltica de dividendos.

Directorio (consejo de administracin) representa a los accionistas y

vela por sus intereses.

Gerencia, desde el gerente general (nombrado por directorio).

Y luego?

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IV. La empresa y sus rganos de gestin

y supervisin

Los accionistas.
La junta de accionistas (ordinaria y extraordinaria).

El directorio y los directores independientes.

Los comits de auditora, de contratacin, de compensaciones, de
riesgos.

Los auditores (externo e interno).

La gerencia.
El comit de tica.

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V. Responsabilidades del directorio

Velar por los intereses de todas las clases de accionistas.

Asegurar comportamiento tico y alineado a los objetivos

estratgicos de largo plazo de la empresa.

Establecer los valores corporativos y la estructura de GC.

Asegurar el cumplimiento de las obligaciones legales y regulatorias.

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V. Responsabilidades del directorio

Definir responsabilidades, mtricas de gestin y compensacin

para la gerencia.

Contratar y revisar la gestin del gerente general.

Reunirse peridicamente.

Mantenerse actualizado.
Manual de GC recomienda: (1) directores independientes, (2)
con experiencia y conocimientos de la industria y (3) que cuenten
con mecanismos de soporte ajenos a la gerencia.

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V. Composicin e independencia del

directorio

El directorio es el punto de partida del GC.

Quines los eligen?

Discusin sobre nmero de directores independientes: mayora,

75%, todos?
Cun independiente es un director? dificultad mayor en
economas pequeas como la nuestra.

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V. Composicin e independencia del

directorio

Rol de las AFPs en la eleccin de directores: ejemplo de bsqueda

de independencia y profesionalismo.

Debemos conocer y evaluar peridicamente su grado de

independencia.

El presidente del directorio establece la agenda y convoca al

directorio: debe ser independiente?

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V. Cualidades de los directores

Conocimientos clave: financieros, contables y legales.

Experiencia de gestin en la industria (y en la empresa?; vs.

independencia).

Desempeo tico probado.

Experiencia en planeamiento estratgico y gestin de riesgo.

Dedicacin y compromiso con los intereses de los accionistas.

Los analistas cuentan con muchas herramientas (memorias,

Internet) para revisar estas capacidades.

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V. Eleccin y reuniones de directorio

La junta de accionistas selecciona a los directores, por lo general

anualmente.

Renovacin por partes?

Los directorios sesionan al menos trimestralmente para aprobar los

EEFF.

Los directores independientes suelen tener sesiones separadas y

contactan directamente a gerentes o a asesores externos.

Balance anual de las acciones del directorio buena prctica por

aplicar localmente.

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V. Principales comits
Auditora, Nombramientos, Compensaciones

Auditora:
El ms importante,
Revisa los EEFF (y recomienda su aprobacin al directorio),
evala riesgos y sistemas de control interno,
Compuesto slo por directores independientes,
Contacto directo con auditores internos y con auditores
externos, sin la presencia de la gerencia.

Nombramientos: contratacin y criterios de evaluacin.

En muchas transnacionales los comits de nombramientos y
compensaciones estn centralizados para estandarizar criterios.

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V. Principales comits - compensaciones

Objetivo: alinear los incentivos con metas de largo plazo.

Compensaciones: sueldo, beneficios complementarios (vehculos,

pago de servicios), bono, opciones, acciones.
La empresa da informacin sobre estas compensaciones: Per,
otros mercados?
Sueldo vs. bono.
Las acciones y las opciones de acciones como herramientas para
resolver el problema de agencia.
Las acciones por entregar sujeto al cumplimiento de objetivos y
a la evolucin relativa de la cotizacin suelen ser una mejor
herramienta.

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VI. Transparencia

Los principales casos de quiebra corporativa revelan prcticas de

ocultamiento o distorsin de informacin.

Relevancia de expandir el anlisis de las empresas ms all de los

EEFF y revisar el GC.

Ver antecedentes y CV de accionistas, directores, gerentes.

Analizar notas a los EEFF, otras fuentes, pasivos ocultos,

contingencias, leasing operativos.

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VI. Transparencia
Obligacin de las empresas de reportar (memoria) y revelar (hechos
de importancia):

Transacciones de partes vinculadas (p.e. compra de

acciones).
Polticas y procedimientos de GC.
Estatutos, organigrama y estructura de reportes.
Estrategia y objetivos de largo plazo.
Competencia, principales riesgos y contingencias.
Polticas de compensacin.

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VI. Transparencia

Muchas corporaciones publican anualmente sus polticas de GC,

cdigo de tica y principios de actuacin.

Declaraciones de cumplimiento, revisin y monitoreo de

responsabilidades del directorio.

Declaraciones de la gerencia sobre cumplimiento de entrega de

informacin a los directores, a los accionistas, a la SMV.

Reportes de directores sobre sus revisiones, evaluaciones y

hallazgos.

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VII. Riesgos medioambientales, sociales

y de gobierno

En los ltimos aos estos factores han resultado crticos al evaluar

la situacin y perspectivas de una empresa.

En Per su alcance es cada vez mayor en particular para

industrias extractivas y empresas de servicios pblicos.

Tienen impacto sobre los riesgos operativo, financiero,

reputacional, legal, regulatorio.

Las empresas se han reestructurado para gestionar estos factores

(comparar organigramas de hoy con los de hace 10 aos).

Incluso algunos ndices recogen la evaluacin de ests prcticas.

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VIII. El GC y el valor de las empresas

El GC y el reconocimiento por el mercado:
Algunos estudios encuentran una mayor rentabilidad de las acciones
en empresas que destacan por sus prcticas de GC: factor
determinante o correlacin?:
There is not always evidence of superior performance by companies
that are part of an index, perhaps because most companies in the
relevant market are included (A. Grimminger y P. Di Benedetta:
Raising the Bar on Corporate Governance: A Study of Eight Stock
Exchange Indices).

31

VIII. El GC y el valor de las empresas

Sin embargo, es claro que un dbil GC genera riesgos y reduce el
valor de las empresas:
1.
2.
3.
4.

Contable: informacin incompleta, confusa.

Gastos: excesiva compensacin de la gerencia.
Pasivos: sobreendeudamiento (fuera de balance).
Estratgico: compras, fusiones no alineadas con los intereses de
largo plazo de los accionistas.

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VIII. El GC y el valor de las empresas:

caso Enron
Lecciones (Enron and the Economics of CG, Peter Grosvenor,
Stanford University, junio 2003):
1. Enron managed their numbers to meet aggressive expectations.
2. The Board improperly allowed conflicts of interest with Enron partnerships
and then did not ensure appropriate oversight of those relationships.
3. The Board did not effectively communicate with its auditors from Arthur
Andersen.
4. The Board did not give enough consideration when making important
decisions. They were not really informed nor did they understand the types
of transactions.
5. The Board members had significant relationships with Enron Corporation
and its management.
6. The Board relied too heavily on the auditors and did not fulfill its duty of
ensuring the independence of the auditors.

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IX. El GC en Per

Cdigo de buen gobierno corporativo SMV

http://www.smv.gob.pe/ConsultasP8/temp/GobCorporativo2013.pdf

Prcticas de buen gobierno corporativo: concurso de Procapitales

y UPC
http://postgrado.upc.edu.pe/cuarto-concurso-buen-gobierno-corporativo/premiosespeciales

Polticas de GC.

Cdigo de tica y principios de actuacin.

La responsabilidad social empresarial.

Memorias de responsabilidad corporativa.

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UPC Concurso de BGC

Las categoras son las siguientes:
1. Mejor Trato a los Accionistas: un buen gobierno corporativo debe proteger los
derechos de los accionistas y asegurar un trato equitativo hacia todos ellos , reflejado en
polticas como la relacionada con la distribucin de dividendos.
2. Mejores Polticas de Directorio: se evaluar la poltica de eleccin de directores, la
existencia de comits especiales en el seno del directorio y las polticas de control de la
gestin y de empoderamiento hacia la gerencia. Asimismo, se evaluar la definicin de los
roles del accionista, del directorio y del gerente.
3. Transparencia en la Informacin: se evala si la informacin referida a todas las
cuestiones materiales de la sociedad se presenta de manera precisa, veraz y de modo
regular. Asimismo, se premia el carcter proactivo y creativo de la difusin y presentacin
de la informacin legal, financiera y operativa de la empresa.
4. Mejor Administracin del Riesgo: la gerencia debe tener un proceso para identificar y
analizar los riesgos relevantes, tanto internos como externos, a fin de lograr los objetivos
de la organizacin.
5. Mejor Comportamiento con el Entorno: se evala la integracin, el compromiso
activo y la proyeccin con el entorno, incluyendo a empleados, proveedores, clientes y
otros agentes de la comunidad.
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El IBGC en Per
Credicorp Ltd.
Alicorp S.A.A.
Graa y Montero S.A.A.
BBVA Banco Continental
Ferreycorp S.A.A.
Compaa de Minas
Buenaventura S.A.A

Cementos Pacasmayo

Cada de 20.6% vs.:

- 22.6% del IGBVL y
24.8% del ISBVL

S.A.A.

Compaa Minera Milpo

S.A.A.

Edegel S.A.A.
Refinera La Pampilla S.A.A
.

http://www.bvl.com.pe/estadist/mercindicesmercado.htm
36

IBGC en el mundo

Fuente: IFC

37

IBGC en el mundo

Fuente: IFC

38

X. Conclusiones
1.

El GC es uno de los campos que mayor desarrollo requieren, en

economas desarrolladas y en pases emergentes.

2.

Un dbil GC atraer menos inversionistas a la empresa, en

particular de equity.

3.

La relacin entre el BGC y el valor de las compaas es positiva,

aunque con impacto de mediano plazo.

4.

Los ndices que se han desarrollado para incorporar a las

empresas con mejores prcticas suelen tener una mejor
performance, pero los anlisis no son concluyentes.

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X. Conclusiones (cont.)
5.

El gano central para la introduccin y puesta en prctica de

polticas de BGC es el directorio, por lo que la definicin de sus
integrantes y procedimientos de toma de decisin es central.

6.

El mayor riesgo est en la superposicin de funciones entre el

directorio y la alta gerencia, por lo que en esta ltima se requiere
establecer condiciones adecuadas de nombramiento, retribucin
y evaluacin.

7.

En Per desde el Estado hasta privados - se vienen

impulsando diversas iniciativas para avanzar en estos caminos,
pero los resultados estn aun por ver.

40