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Creating a Ripple Effect

Creating a Ripple Effect

Risques de change:
Identification & Stratgies de
Couverture
ATEL - LSC Luxembourg, le 10 juin 2013
Giuseppe M. Matassi
Confidential

Creating a Ripple Effect

11/11/2007
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Objectifs du Sminaire
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Se familiariser avec les notions de risques de change et les stratgies de couverture

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Identification des Risques dans une


Organisation

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Notes to The Annual Report


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11/11/2007
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Risk comes from not


knowing what you are
doing
Warren Buffet

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G. Matassi

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Diagramme des Risques dEntreprise


EXTERNAL
RISKS
Emerging
markets
Competition
Economic
Trends
Technology

Capital
Availability
Political &
Social Envt.

OPERATIONAL RISKS
Customer Retention
Profitability
Sourcing
Cycle
Time

Supplier
Mgt
Health &
Safety
Licenses

Customer Satisfaction

Interest Rates
Currency
Liquidity
Tax
Cash
Transfer

STRATEGIC RISKS
Business Portfolio
Market Share
Life Cycle
Prod. Capacity
Org. Structure
M&A/ JV/Alliances
Leadership

Derivatives

Product Pricing
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Customer
Quality

FINANCIAL RISKS
Debt
Servicing
Credit
Pension
Funding

Couterparty

Unauthorised Use

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Investment Mgt

Product Development

Information
Security

Regulatory
Reporting
Fraud
Human
Resources
Environment

Logistic- Distribution
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Risques dentreprise (suite)


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Business

Business Portfolio
Market Share
Life Cycle
Production
Capacity
Org. Structure
Quality

Market

Interest Rates
Currency
Liquidity
Equity
Commodity

Credit

Default
Country
Counterparty
Concentration

Operational

Policy Controls
Systems
Fraud
Disaster recovery
Regulations
Sourcing
Environment

Assume

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Manage

Decide

Mitigate

Composants des risques de march


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Market Risk Components

Interest
Rates

Basis risk:
potential losses
due to pricing
differences
Between
instruments

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Risk G. Matassi

Forex

Spread risk
potential losses
due to Changes
in spreads Between
2 instruments

Equity

Volatility
Potential losses due
To implied
volatility in options

Commodity

Liquidity risk
Potential losses
Due to Non-liquid
markets

Pourquoi les socits se couvrent contre les risques de change?

Creatingcomme
a Ripple Effect
Les socits sont exposes aux fluctuations de diffrents prix financiers
consquences de leurs oprations

Les changements de ces prix peuvent avoir des effets importants sur les Profits

Les entreprises se couvrent parceque le risque est priphrique par rapport

lactivit premire de lentreprise - Core Business

Maintenir la comptitivit de la socit

Obtenir plus de certitude dans un monde incertain en rduisant les fluctuations


causes par les mouvements des taux de change

Augmenter la valeur dentreprise en rduisant les risques associs aux fluctuations des
taux de change rduisant ainsi les fluctuations de revenus, de cash flows et donc de
performances futures (Cash Flow)

En se couvrant, les entreprises entrent dans des transactions dont les


fluctuations vont annuler les effets des fluctuations de leur coeur de mtier
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Illustration
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La Socit Rixxo (Luxembourg)vend des Copieurs au


Danemark en DKK. Le DKK est appel dans ce cas-ci
la devise de dtermination parceque les prix de vente
sont dtermins en DKK
Supposons quun contrat de DKK 100 million soit sign
et quen vertu de ce contrat la Socit Rixxo reoive le
montant de la vente en DKK sur son compte DKK dans
un mois
A partir de la signature du contrat la Socit Rixxo sait
que les DKK quelle recevra dans un mois sont
exposs une baisse possible de la valeur du DKK
par rapport lEUR

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Illustration (2)
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Immdiatement, la Socit Rixxo est face un problme:


Le risque de change est un risque que la socit Rixxo nest pas
dispose assumer car ce risque est considr comme
priphrique par rapport son core business.
Le problme a deux dimensions:
Incertitude et opportunit

Si la Socit Rixxo ne couvre pas son risque de change, elle ne


sait pas avec certitude quel taux de change les DKK seront
convertis en EUR alors quelle vient de prendre un risque
dopportunit infini de perte de valeur.

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Pourquoi les socits se couvrent contre les risques de change?


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Dabord

il faut connatre lobjectif de couverture de la socit


Certains cherchent rduire la volatilit et la variabilit des
revenus oprationnels. Dautres considrent quil suffit de
sengager dans des couvertures terme pour chaque
transaction
Ensuite, quelle est lexposition de la socit aux risques financiers?
Il est important de pouvoir mesurer le risque et de pouvoir ainsi
avoir une notion du risque que la socit encourt par rapport
son exposition au risque financier.

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Pourquoi les socits se couvrent contre les risques de change?


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Un Produit Driv est un instrument financier considr


comme un actif dont la valeur (prix) est driv de la
valeur dautres actifs connus pour tre les sous-jacents
(underlying)
Lutilisation d un driv consiste dcider entre
incertitude et cot dopportunit
La cl du hedging est de dcider de la meilleure
solution en tenant compte de la stratgie de la socit, de
lapptit des actionnaires pour le risque et des systmes
en place dans la socit.

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Redfinition de l Exposure
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Dans un rgime de taux flottants (floating exchange rateil y a


Incertitude au niveau du taux auquel un Actif ou une Dette en devise
trangre sera convertie dans la devise de base (Home Currency)

Les lments du risque (Exposure)


Devise de Base (Home Currency) ou base currency
Devise trangre (Non-Base (Foreign) currency)
Le temps et le flux des deux devises

Alternatives pour faire face lexposition au risque de change


Lutilisation des drivs nest pas la seule alternative ..

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Dfinition du Risque et Evaluation du Risque


Mesurer le risque et comprendre sa matrialit et son impact par les budgets annuels, les prvisions des revenus futurs et de
cash flows

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Vision de Change - Etablir sa vision de change


afin de dfinir une stratgie

Rgles et Procdures de gestion de


risque de change
Couverture Oprationnelle du Risque de change
- Il s'agit du choix no cover, full cover ou selective
cover
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ID DES RISQUES FINANCIERS

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Risque de Transaction ou Transaction Exposure


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Risque dapprciation ou de dprciation de la


devise avec une consquence montaire sur le P&L
(gains ou pertes de change) Exemples: toute
transaction commerciale en devise, intrt payer ou
recevoir en devise, (inter-company), dividendes etc..

Le risque de transaction peut tre couvert par une


transaction inverse dans la mme devise ou par
lutilisation dun instrument financier (driv) comme
les forwards, options, ou swaps..

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Risque de Conversion ou Translation Exposure


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Risque de conversion de la conversion des bilans


et comptes dexploitation dans la devise de la
socit consolidante

Les consquences sont des gains ou pertes de change


non-cash qui napparaissent pas au compte de P&L
mais dans les comptes de Fonds Propres (OCI Other comprehensive Incomes)

Le risque de Translation se transforme en risque de


Transaction quand un investissement ltranger est
liquid. A ce moment l le ACA ou OCI sera liquid
par un gain de change dans le P&L

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Risque de Conversion ou Translation Exposure


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Risque de translation li un Investissement ltranger :


Investissement LT ltranger, investissement en capital, prts
intercompanies Long terme
Comptablement, les gains/ pertes de change correspondant vont
directement sur le bilan dans les comptes OCI.
A la liquidation on fait passer le OCI dans le P&L

La translation (conversion) exposure:


De la conversion des profits de filiales trangres en EUR pour une
entreprise europenne. La conversion affectera le EPS positivement
quand l EUR est faible et ngativement quand l EUR est fort
compar lanne prcdente.
Mais pas de comptabilisation directe dans le compte gains et pertes
de change au P&L.

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Risque Economique - Economic Exposure


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Risque qui affecte la comptitivit internationale de lentreprise d des changements


structurels des taux de change ou des dcisions dinvestissements dans des pays avec pour
rsultat une baisse de comptitivit (baisse de CA, baisse des Marges brutes etc..)
Affecte la comptitivit de la socit par la perte de parts de marchs ou une baisse des
marges brutes donc de la profitabilit et donc du cash flow
Risque rsultant dun engagement de prix lors dun appel doffre en devise en devise
trangre
Les facteurs dterminants :

La chane dapprovisionnement ou Supply Chain de la socit (Local vs importation) - Les


stratgies dapprovisionnement de la concurrence
La structure de march

Typiquement, le risque conomique a pour consquence de produire des opportunits de


gains ou de pertes de changes

On peut se couvrir contre le risque conomique par des dcisions stratgiques long terme comme la
slection et le choix des pays de production, la stratgie de pricing, etc..

La comptabilit ne tient compte que des rsultats alors que les gains et
pertes dopportunits ne sont pas comptabiliss.
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Risk Management G. Matassi


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Risque de Crdit ou Risque de Contrepartie


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Risque li la capacit dune contrepartie de faire face ses


obligations contractuelles
Raison pour laquelle gnralement les rgles internes des
socits exigent que les contreparties avec lesquelles elles
traitent soient approuves

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Risque de Liquidit
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Un vide de liquidits est le scnario le plus sombre qui


puisse survenir quand le spread entre le bid offer pour
instruments financiers est ce point large que cela
devient prohibitif dentrer dans une transaction
Dans la pire crise de liquidit, imaginer la situation dans
laquelle une banque refuserait de dcrocher le
tlphone
Souvenez-vous du 9/11

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EVALUER LE RISQUE

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Dveloppement d'une vision de change

Analyse technique

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Base sur l'volution historique des cours


Techniques statistiques (Time series Analysis, Simple Moving
Average, Exponential Smoothing, Regression Analysis)
Afin de dterminer des tendances

Analyse fondamentale

Base sur le dveloppement de variables macroconomiques


economic fundamentals .
Cours terme, croissance conomique, la confiance des
producteurs, le solde de la balance des paiements, les volutions
des taux, l'emploi, l'inflation escompte etc..
Combinaison des deux :
Value-at-Risk (VaR)
Earnings-at-Risk (EaR)
Stress testing
Scenario analysis / Sensitivity Analysis

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Mesure du Risque de change

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La mesure de risque de change est ncessaire avant toute


couverture.
L'exposition nette est le montant sur lequel le risque de change
est couru
Ce risque augmente au fur et mesure que la volatilit du
cours de change s'accentue.
Une mthode utilise pour mesurer le risque de change est :

importance risque de change = exposition nette x volatilit.

La volatilit est gnralement mesure :


l'aide de l'cart-type (Standard Deviation)
sur la base des changements de cours observs dans le pass (choix
de la longueur de la priode sur laquelle les cours de change sont
recueillis pour mesurer la volatilit ainsi que les ventuelles rupture de
tendance)

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Risques de Change = Marge Brute risque


Exemple Operationnel

Exposure Process
Fixation du Prix Client
ngociation

1st Jan

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Premire facture au client (Euro)


Premiers salaires pays en (GBP)

90 jours / 2.5 ans


Economic Exposure

Parties impliques:
purchasing et sales

1st Apr

Paiement Salaires
Encaissement Client

30 Jours

1st May

Transaction Exposure

Parties impliques:
Sales Compta Trsorerie Facture enregistre est
hedge

Limpact du risque de change nest pas toujours reflt dans le P/L sur la ligne FX Gains/Losses
Souvent si le risque nest pas couvert limpact apparat dans les lignes Ventes ou Achats.

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Systme financier = ensemble caractris par une constellation de


marchs interagissant, un rseau dinstitutions intermdiaires et des
organismes de contrle
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Compagnies
dassurance
March des Capitaux
PRIMAIRES Emission de

Institutionnels
Banques - FCP

nouveaux titres
SECONDAIRE
Ngociation des Titres
existants
Hypothcaire

Marchs
Montaires
Money
Effets
Commerciaux
Effets Publics
Interbancaire
Gros dpts

March des
changes

Entreprises
Particuliers

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Le taux de change interbancaire


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Les prix des devises sont dtermins sur le march des


changes interbancaires des centres financiers les plus
importants
Les caractristiques de ce march sont:

Transparence du March
Continuit des changes
Caractre International
Concurrence
Homognit des produits
Volume lev de transactions

Diffrents prix sont affichs simultanment pour la mme


valeur sur diffrents marchs, ces diffrences sont
limines par arbitrage grce aux moyens de
communication modernes.

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Le March des changes terme


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Le march des changes se compose du march au


comptant et du march terme
Le march terme financier: Produits financiers ou
drivs couvrant les devises ou les taux dintrt

les forwards: Contrats sur mesure qui sont aussi appels des
produits 'over the counter' (OTC).
les futures: Produits standards traits sur des bourses
spcifiques.

Le march terme de biens (Commodities) Ptrole,


bl, or, argent, Cuivre, Plomb, cacao, caf, pommes
de terre, riz, etc.-

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Le March des changes terme - Le taux forward


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Un contrat de change terme implique deux parties


qui acceptent de vendre et acheter un actif (devise)
une date future et un prix fix aujourdhui

Cela pose la question de savoir comment il est


possible de se mettre daccord sur ce qui est un prix
quitable dans le futur.

La rponse est donne par ce qui est connu sous le


vocable du Cash and carry calculation

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Transaction forward - Mcanisme de fixation des taux


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1.

2.
3.
4.
5.

6.

La socit Rixxo (Luxembourg) a un risque de change d


une dette en devise trangre (USD) payable dans 2 mois.
La socit Rixxo achte la devise trangre (USD) (foreign
currency) forward auprs dune banque en change de sa
propre devise (base currency) ( EUR)
La banque sest donc engage vendre la devise trangre
(foreign currency) (USD) la Socit Rixxo et lui racheter sa
devise de base (EUR).
Le rsultat est que la Socit Rixxo a transfr le risque de
change la banque
La banque ds lors spare le march des changes du
march temps de telle sorte que la banque va en fait
excuter 2 transactions (i) un spot et (ii) un emprunt
investissement (borrow invest ) pour couvrir son propre
risque
La banque passe donc la Socit Rixxo son propre net cost
ou earnings

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Transaction forward - Mcanisme de fixation des taux


1.

La Banque emprunte (Borrow) le montant EUR quivalent


Creating aau
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USD au cours spot pour un terme de 2 mois
2. La Banque vend spot le montant EUR contre USD Spot
EUR/USD
3. La Banque place (invest) le montant USD pendant la priode de
2 mois un certain taux dintrt
4. A lchance des 2 mois:
a) La Banque reoit de son client le montant EUR
b) La Banque livre au client les USD
c) Banque rembourse le prt EUR avec les EUR reus
d) Le diffrentiel entre lintrt peru et lintrt pay est
support par le client
5. La banque sest donc engage vendre la devise trangre
(foreign currency) (USD) quelle navait pas la Socit Rixxo et
lui racheter sa devise de base (EUR).
6. Par les transactions spot, borrow / invest, la banque couvre son
propre risque de change
7. La banque passe donc la Socit Rixxo son propre net cost
ou earnings
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En rsumLa Transaction Forward


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Le forward rate ou taux de change terme est compos de


2 elements:

Le taux spot
Le difrentiel de taux (+ Premium ou discount) (points)

Quotation se fait : FC/VC

FWD = Spot + / - diffrentiel des taux dintrt

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FX Swap (Forex Swap)


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Un FX Swap est une combinaison dune transaction de change (spot) et dune


transaction de change terme FWD dans le sens contraire; Par exemple une opration
simultane dachat dune devise spot (value date = max 2 working date) et une vente
de la mme devise forward pour le mme montant.
Le Swap est comptabilis comme une transaction de change dans laquelle une devise est
achete et vendue simultanment mais avec des dates de livraison diffrentes pour les deux
transactions.
La diffrence de prix entre lachat et la vente est le diffrentiel de taux dintrt entre les
deux devises exprim en terme de la devise variable (VC) (points)
Caractrisitiques:

Buy(sell) devise A contre devise B spot

Sell(le buy) devise A contre devise B forward

Mme montants pour les spots et forwards

Mme banque

Mme moment

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Utilisations des FX Swaps (Forex Swaps)


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Avancer ou retarder un contrat de change existant


d un paiement effectu (ou un paiement reu)
anticip ou retard en devise trangre

Faire un roll forward de la portion non utilise dun


contrat de change arriv maturit

Crer des fonds dans une devise partir de fonds


existants dans une autre devise de faon temporaire
et sans risque de change et sans marge de prt
bancaire.

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Avantages des SWAPS


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Swaps plus avantageux que lalternative demprunt


bancaire

Off Balance Sheet

Minimise le risque Credit

Plus de Liquidit

Permet un emprunt taux dintrt interbancaires


(pas de spread crdit)

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Cash
Flows
Certains

Hedge avec
Forwards

Cash
Hedge avec
Flows
Options
Incertains
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Risk G. Matassi

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Options - Droits et Obligations


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Buyer Taker

CALL OPTION
Lacheteur (Buyer) obtient le droit dacheter une certaine
quantit de la valeur sous-jacente (devise) un prix fix
d'avance contre le paiement dune prime au vendeur.
Lmetteur (seller) reoit une prime (prix) de l'acheteur en
change de l'option et a donc lobligation de livrer la valeur
sous-jacente (devise) si lacheteur exerce son option

Dtenteur

Buyer Taker

Emetteur
PUT OPTION
Lacheteur (Buyer) obtient le droit de vendre une certaine
quantit de la valeur sous-jacente (devise) un prix fix
d'avance contre le paiement dune prime au vendeur
LEmetteur (seller) reoit et garde la prime (prix) de
lacheteur mais a lobligation dacheter la valeur sousjacente si lacheteur de loption exerce son option

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Seller Writer

Seller Writer

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Currency Options Options de change


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Cest le droit mais non lobligation dacheter (call) ou vendre (put)


un montant convenu dune devise un prix fix davance, pour
livraison ou avant une certaine date

Strike price
European style:
loption ne peut tre exrce
qu la date dexpiration

Expiry date

American style: peut tre exerce tout moment jusqu la date dexpiration
de loption

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Call option: Intrinsic Value & Time value


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Intrinsic value of USD 100 strike call for a range of spot prices

Spot values

Intrinsic
value

Option is

USD 80

USD 0

Out-of-the-money

USD 90

USD 0

Out-of-the-money

USD 100

USD 0

At-the-money

USD 110

USD 10

In-the-money

USD 120

USD 20

In-the-money

Intrinsic value = Spot price strike price


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TO HEDGE OR NOT TO HEDGE

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Les Stratgies Optimales de gestion des risques de changes


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Eliminate the Exposure

Preferred Strategy:

Get rid of the exposure

Ne pas traiter (Avoid the Exposure)


Facturer dans la devise de base
Localiser les achats

Avantages et Dsadvantages

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Les Strategies Optimales de gestion des risques de changes


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Compensate the Exposure

Second best Strategy:

Obtenir un mcanisme dajustements de prix sur base des


fluctuations des cours de change (Parity Clause)
Payer moins pour les achats
Augmenter les prix
Hedges Naturels
Barter

Avantages & Dsavantages

11/11/2007
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Les Strategies Optimales de gestion des risques de changes


Manage the Exposure

Weakest strategy

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Facturer en un panier de devises


Utilisations de Derivatives
Investir
Emprunter
Leads and Lags

Avantages & Dsavantages

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Quelle Stratgie de couverture choisir?


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La dcision de choix dune structure de couverture est aussi importante


que la dcision de se couvrir ou non
Les facteurs suivants doivent tre pris en considration dans le choix de
la structure de couverture

Pourcentage de risque couvrir


Dure
Vision des marchs
Cots de Hedging
Niveaux internes des budgets
Position Passive ou Aggressive envers les risques
Risques de Countrepartie

11/11/2007
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ORGANISATION DE LA
GESTION DU RISQUE

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Gestion des Risques


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On ne peut viter les risques; ils font partie de la vie de


lentreprise
Identifier, estimer, et communiquer
Gestion du risque doit se partager entre la fonction
Trsorerie et les units oprationnelles

Assess

Chaque driv (derivative) doit couvrir une


position sous-jacente
Measure

Risk
Management

Evaluate

Appliquer une discipline rigoureuse


Manage

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Risk Management Process


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Risk Identification

Performance Measurement

Type of activities
Size of Risk involved
BUs Risk profiles

Implement Measures
Monitor strategy and outcome vs
stated objectives

Management Objectives
Definition of Objectives
Mandates
Resources

Policy &Guidelines
Oversight & Controls
Benchmarks
Risk Tolerance

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Hedge Execution
Centralised vs decentralised
Strategic vs Speculative
Program cost
Instruments

Risk Quantification & Data


Collection
Exposure Mapping
Exposure Reporting
Forecasting Capabilities
VAR

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Formuler une Treasury Policy


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Document doit tre un condens de principes approuvs par le


Board ou le comit financier du board comme un mandat donn
la Trsorerie

En plus il faut un jeu de rgles oprationnelles lies chaque


Policy et qui seront revues priodiquement et ajustes pour
rflter les changements oprationnels mais toujours en accord
avec les principes de base du mandat approuv par le Board;

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TABLE OF CONTENTS

TREASURY POLICY.......................................................................................................4
Treasurys mission ...................................................................................................................... 4
Drivers......................................................................................................................................... 4
Success factors ............................................................................................................................ 4
Set of policies..............................................................................................................................
4
Creating
a Ripple Effect
Scope........................................................................................................................................... 4
Environment................................................................................................................................ 4

FOREIGN CURRENCY RISK MANAGEMENT POLICY GUIDELINES .........................5


Introduction................................................................................................................................. 5
Exposure definitions ................................................................................................................... 5
Risk Management Philosophy .................................................................................................... 5
Roles and Responsibilities .......................................................................................................... 6
Exposure Measurement............................................................................................................... 8
Hedge strategy guidelines ........................................................................................................... 8
Exposure Hedging Horizon......................................................................................................... 9
Authorized Foreign Exchange Hedging Instruments.................................................................. 9
Authorization to Execute Foreign Exchange Transactions....................................................... 10
Authorization List for Hedging Activities ................................................................................ 10
Approved Counterparties .......................................................................................................... 11
Market Risk Limits ................................................................................................................... 11
Responsibility for Market Risk Analysis .................................................................................. 12
Accounting and Disclosure ....................................................................................................... 12
Performance Management Reporting ....................................................................................... 12
Treasury Performance Reporting Package................................................................................ 12
CASH MANAGEMENT .................................................................................................14
Introduction............................................................................................................................... 14
Philosophy................................................................................................................................. 14
Guidelines ................................................................................................................................. 14
INVESTMENT POLICY GUIDELINES ..........................................................................15
Introduction............................................................................................................................... 15
Investment Philosophy.............................................................................................................. 15
Investment Guidelines .............................................................................................................. 15
Investment limits....................................................................................................................... 17
Roles and responsibilities ......................................................................................................... 17
Performance Measurement Reporting ...................................................................................... 17
FINANCING POLICY GUIDELINES..............................................................................18
Introduction............................................................................................................................... 18

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G.Matassi

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Creating a Ripple Effect

OPERATIONAL
MANAGEMENT
Focus on your environment

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G.Matassi

52

The Ten Core FX Management Principles


Creating a Ripple Effect
1.
2.

3.
4.

5.

Document FX Policy
Centralized FX trading and Risk
management
Adopt Uniform FX accounting
Procedures
Measure Hedging Performance

To fully evaluate hedging


effectiveness, MtoM hedges
and positions
Segregate the Back Office function

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G.Matassi

Manage the Counterparty Risk Have credit rating standards to


evaluate counterparty risk
7. Buy Derivatives Competitively
8. Use Pricing Models and Systems Track, manage and value
derivatives traded
9. Measue FX Risk - Understand the full
nature of risks being managed
(VaR, Scenario, Stress test)
10. Oversee Treasurys Risk
Management - Risk Committee to
review treasury compliance with
approved policy and procedures
6.

53

Conclusion
Creating a Ripple Effect

La Gestion des Risques Financiers est vitale et critique pour la


survie de toute socit non-financire.

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Creating a Ripple Effect