Curso de Bolsa-Manual Practico de Warrants

EDITA: INVERSOR EDICIONES, S.L.
Director: Rafael Rubio.

Subdirector: Manuel Moreno Capa.
C/Fuencarral, 121 - 6 planta. 28010 Madrid.
EDICION Y DISEO: Antonio Carrasco y Martn Garca.
IMPRIME: Industrias Grficas Printone.
DEPOSITO LEGAL:
ISBN: 84-89405-78-6
YC
AP
ITA
Manual
PRACTICO
de
WARRANTS
Los contenidos, ejemplos y ejercicios prcticos includos en el presente manual se
divulgan nicamente a ttulo didctico e informativo; por lo que en modo alguno
debern interpretarse como oferta o invitacin a suscribir o adquirir los productos
descritos. La operativa en warrants comporta un alto riesgo de perder lo invertido si
no se gestiona y vigila constantemente la posicin con los debidos conocimientos
tcnicos, dado que la rentabilidad de tales productos no depende slo de la evolucin
del subyacente. Sin perjuicio de que este manual se haya elaborado con sumo cuidado, CITIBANK no asume responsabilidad ninguna por la exactitud o falsedad de los
datos contenidos en l. CITIBANK no est actuando como su asesor, de manera que
con anterioridad a la ejecucin de cualquier tipo de transaccin, deber Vd. asesorarse y valorar los riesgos y ventajas econmicas de la misma, as como sus implicaciones legales, contables y fiscales. Cualquier reproduccin total o parcial del contenido
de ste manual debe ser hecha con el consentimiento de CITIBANK.
INDICE
1. QUE SON LOS WARRANTS?
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
1.1. Qu es un derivado? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
1.2. Qu es un warrant? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
1.3. Cules son las caractersticas de los warrants? . . . . . . . . . . 13
1.3.1. Tipo de warrant call o put? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
1.3.2. Precio de ejercicio (strike) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
1.3.3. Activo subyacente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
1.3.4. Fecha de vencimiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
1.3.5. Tipo de ejercicio: americano o europeo? . . . . . . . 14
1.3.6. Prima o precio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
1.3.7. Ratio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
1.3.8. Tipo de entrega: fsica o financiera? . . . . . . . . . . . . . . 15
1.4. Ejercicios del captulo 1 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
2. COMO SE ANALIZAN Y VALORAN
LOS WARRANTS? . . . . . . . . . . . . . . . . .
. . . . . . . . . . . . . . . . .
19
2.1. El precio del warrant . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21

2.1.1. Valor intrnseco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
2.1.2. Valor temporal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
2.2. Qu variables afectan el valor temporal? . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
2.2.1. La volatilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
2.2.2. El paso del tiempo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
2.2.3. Los tipos de inters y los dividendos . . . . . . . . . . . . . . . 24
2.3. Para qu sirven las griegas? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
2.3.1. Delta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
2.3.2. Theta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
2.3.3. Vega . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
2.4. Cules son las herramientas de anlisis
de los warrants? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
2.4.1. Punto de equilibrio (break-even) . . . . . . . . . . . . . . . . 28
2.4.2. Premium . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
2.4.3. Apalancamiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
2.4.4. Sensibilidad o elasticidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
3. QUE WARRANT ELEGIR?
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
35
3.1. Qu subyacente? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
3.2. Qu vencimiento? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
3.2.1. Warrants con vencimiento cercano . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
3.2.2. Warrants con vencimiento lejano . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
3.2.3. Ejemplo de distintos vencimientos . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
3.3. Qu strike? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
3.3.1. Warrants out of the money (OTM) . . . . . . . . . . . . . 39
3.3.2. Warrants in the money (ITM) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
3.3.3. Ejemplo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
3.4. La relacin sensibilidad - delta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
3.6. Respuestas a los ejercicios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
4. CASOS PRACTICOS CON WARRANTS
. . . . . . . . . . . . . . .
45
4.1. Aprovechar la subida de una accin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47

4.2. Aprovechar una bajada de una accin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
4.3. Jugar al spread . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50
4.4. Ganar en bolsa con las divisas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
4.5. Cubrir una posicin a un plazo fijo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
4.6. Cubrir una posicin a un plazo indefinido
(cobertura dinmica) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
4.7. Asegurar ganancias sin correr demasiado riesgo . . . . . . . . . 55
4.8. Apalancar una cartera sin correr demasiado riesgo . . . . . . 56
5. RESPUESTAS A LOS CASOS PRACTICOS
. . . . . . . . . . . .
57
5.1. Aprovechar la subida de una accin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59

5.2. Aprovechar una bajada de una accin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
5.3. Jugar al spread . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 70
5.4. Ganar en bolsa con las divisas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
5.5. Cubrir una posicin a un plazo fijo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79
(cobertura dinmica) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
5.7. Asegurar ganancias sin correr demasiado riesgo . . . . . . . . . 85
5.8. Apalancar una cartera sin correr demasiado riesgo . . . . . . 88
GLOSARIO DE TERMINOS
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
91
INTRODUCCION
Aunque los mercados de opciones tienen origen centenario, pues su primera aplicacin estuvo en el sector agrcola, los
warrants pertenecen a la generacin de productos derivados nacida a raz de la revolucin financiera de los aos ochenta.
Los warrants, opciones titulizadas, dan a su comprador un
derecho a comprar o vender un activo financiero determinado,
denominado activo subyacente. La cotizacin de estos warrants
se mueve en funcin de la evolucin de este subyacente, entre
otros factores.
La mayora de los inversores utilizan los warrants para obtener un rendimiento adicional de sus inversiones, ya que con una
pequea aportacin de capital pueden lograr elevadas rentabilidades. Pero los warrants pueden servir tambin para cubrir posiciones tomadas en el activo subyacente.
La sofisticacin de los mercados y las crecientes necesidades de los inversores han multiplicado la oferta de warrants
(los hay sobre ndices, sobre acciones, sobre divisas...), as como sus posibilidades de su utilizacin. De ah que CITIBANK e
INVERSION hayan colaborado en la edicin de este Manual
Prctico de Warrants, una obra que pretende que los inversores conozcan el funcionamiento de estos productos, pero no
desde un punto de vista exclusivamente terico, sino adentrndose en la prctica. Para tal fin, el manual recurre a diversos
ejercicios y a multitud de casos prcticos, elaborados a partir
de productos existentes en el mercado, que permitirn a los inversores adentrarse en el funcionamiento de los warrants, a saber valorarlos, elegir los ms adecuados y realizar con ellos las
operaciones ms rentables.
Este Manual Prctico de Warrants es, por tanto, el complemento y desarrollo lgico del manual Como Invertir en Warrants, editado hace un ao por CITIBANK e INVERSION.
1
QUE SON LOS
WARRANTS?
1.1. Qu es un derivado?
1.2. Qu es un warrant?
1.3. Cules son las caractersticas
de los warrants?
1.4. Ejercicios del captulo 1
1. Qu son los warrants?

1.1. Qu es un derivado?
Un derivado es un instrumento financiero cuyo precio est ligado a la cotizacin de otro instrumento financiero. A este otro
instrumento financiero se le denomina activo subyacente.
Existen varios tipos de derivados, pero los ms conocidos son
los futuros y las opciones. Los futuros son contratos de compraventa futura que se acuerdan entre dos partes con condiciones predeterminadas. Por ejemplo, cuando un inversor compra un contrato de futuro sobre el Ibex35, est obligado a depositar el dinero en
la fecha de vencimiento para comprar una cesta de acciones con la
misma composicin del Ibex35. El vendedor, por otro lado, est
obligado a entregar dicha cesta en la fecha de vencimiento. El precio de la transaccin a realizar en la fecha de vencimiento est de
esa forma fijado de antemano en la fecha de compra o venta del
contrato de futuro.
Las opciones, en cambio, dan al tenedor un derecho pero no la
obligacin a efectuar esa transaccin en una fecha futura con unas
condiciones predeterminadas. Por ejemplo, el comprador de una
opcin sobre acciones de Telefnica puede, llegada la hora de vencimiento, decidir comprar (en caso de que sea una opcin de
compra) o no la accin al precio predeterminado (o precio de
ejercicio). Obviamente tan slo lo har si, llegada la fecha de vencimiento, el precio de la accin est por encima del precio de ejercicio. Si no es as, puede simplemente decidir no comprar la accin de Telefnica al precio de ejercicio, pero s comprarla en mercado a un precio ms barato.
Al igual que existen las opciones de compra (Call) tambin
existen opciones de venta (Put), en las que el tenedor de la opcin tiene el derecho pero no la obligacin de vender el subyacente al precio de ejercicio.
Para cada comprador de una opcin simultneamente existe un
vendedor de esa opcin. Por tanto, los vendedores de una opcin
tienen la obligacin, pero no el derecho, a efectuar la transaccin
11
futura, estando por ello subordinados a la voluntad del tenedor de

ejercitar o no esa opcin.
Las opciones tienen un coste (prima o precio) para el comprador, equivalente a una fraccin de la cantidad que se debera pagar
por comprar el activo subyacente como tal. Esa prima ser, en el
caso de que no se ejercite la opcin, la prdida mxima que pueda
tener el tenedor de la opcin. Sin embargo, el tenedor de la opcin
tendr una ganancia superior en cuanto suba el precio de la accin
(y, por lo tanto, ilimitada).
Para el vendedor de una opcin, su nico ingreso es la prima
percibida (ganancia limitada), pero queda sujeto a la posibilidad
de prdidas ilimitadas.
Existen varios tipos de opciones:
1. Over-the-Counter (OTC). Las opciones OTC son pactadas
y negociadas entre dos partes de forma privada e individual. Por lo
general, estas opciones se refieren a importes muy elevados y el
mercado est orientado a las grandes instituciones. Estas opciones
estn hechas a medida de las necesidades del comprador, lo que
hace que sus posibilidades sean ilimitadas.
2. Opciones de mercados organizados. Las opciones de mercados
organizados son contratos estandarizados que se negocian en un
mercado regulado, como, por ejemplo el mercado MEFF en Espaa.
En general, estas opciones se caracterizan por el hecho de que la
contrapartida de negociacin es el proprio mercado, que acta a su
vez como cmara de compensacin, al garantizar la liquidez en todo
momento. La gama de alternativas suele ser limitada y la mayor actividad se encuentra en contratos a corto plazo (hasta tres meses).
1.2. Qu es un warrant?
Los warrants son opciones emitidas por una institucin financiera sobre la forma de un titulo. La ventaja principal de los warrants es
la de poder ser negociados fcilmente y en cantidades pequeas. En
el sentido financiero, las opciones y los warrants son idnticos.
Una vez emitidos, los warrants suelen ser admitidos a cotizacin en una bolsa de valores. De esa forma pueden ser negociados
activamente en el mercado secundario (la bolsa).
12
1.3. Cules son las caractersticas de los warrants?

1.3.1. Tipo de warrant call o put?
Al igual que en las opciones, los warrants pueden ser opciones
de compra (call) o de venta (put) del subyacente. Un warrant
call es una opcin que da a su tenedor el derecho a comprar el
activo subyacente en unas condiciones preestablecidas. El inversor
que compra un call estima que se producir una subida en el precio del subyacente. Por el contrario, un warrant put da a su tenedor el derecho de vender el subyacente a unas condiciones preestablecidas. Comprar un put aquel inversor que apueste por una
bajada en el precio del subyacente.
1.3.2. Precio de ejercicio (strike)
Es el precio al que tenemos el derecho a comprar (para los warrants call) o vender (para los warrants put) el subyacente. Se llama precio de ejercicio porque es el precio al cul se puede ejercer
el derecho. Se fija cuando se emite el warrant y no cambia de ah
en adelante.
1.3.3. Activo subyacente
Es el activo que tenemos derecho a comprar (para los warrants
call) o vender (para los warrants put). Los warrants pueden estar
referenciados a distintos tipos de subyacentes:
Acciones
Cestas de acciones
Indices burstiles
Divisas
Tipos de inters
1.3.4. Fecha de vencimiento
Es la fecha a partir de la cual el warrant expira y, por lo tanto, el
tenedor deja de tener el derecho a comprar o vender el subyacente.
Al igual que el precio de ejercicio, la fecha de vencimiento se fija
cuando se emite el warrant y suele ser establecida entre dieciocho
meses a dos aos despus de su fecha de emisin.
13
1.3.5. Tipo de ejercicio: americano o europeo?

Existen dos modalidades de ejercicio de los warrants:
Warrants de tipo americano: se pueden ejercitar en cualquier
momento hasta la fecha de vencimiento.
Warrants de tipo europeo: slo se pueden ejercitar en la fecha
de vencimiento.
Los warrants suelen ser del tipo americano, lo que ofrece una
garanta adicional al tenedor de poder ejercitarlos en cualquier
momento durante la vida del warrant
1.3.6. Prima o precio
Es el importe que se tiene que pagar para adquirir el warrant.
Vara a lo largo de la vida til de un warrant y de acuerdo con los
movimientos en el precio del subyacente, con el mayor o menor
grado de volatilidad del precio del subyacente, con el tiempo que
queda hasta el vencimiento, con la evolucin de los tipos de inters, los dividendos y el tipo de cambio. Suele ser tan slo una fraccin del precio del subyacente.
En el mercado secundario, se puede vender el warrant al precio
que cotiza en lugar de tener que ejercitarlo cada vez que se decida
acabar con la posicin en el activo subyacente. La diferencia entre
ejercitar y vender es que, al ejercitar un warrant ste deja de existir,
mientras que al vender un warrant, el comprador puede volver a
comprarlo.
En el captulo segundo se hablar ms en detalle sobre el proceso formacin de precios de los warrants y adems se demostrar
que siempre resulta ms ventajoso vender que ejercitar un warrant.
1.3.7. Ratio
Indica cuantas unidades o fracciones del subyacente estn controladas por un solo warrant.
Utilizando el ejemplo de un warrant call sobre Telefnica, si este tiene un ratio de 1, entonces el tenedor tiene el derecho a comprar una accin de Telefnica.
Si el ratio es de 0,10, entonces un warrant call confiere el derecho a comprar tan slo una dcima parte de la accin. Es lo mismo
14
que decir que 10 warrants call dan el derecho a comprar una accin de Telefnica.
Si el ratio es de 100, entonces un warrant call confiere el derecho a comprar 100 acciones de Telefnica.
Los warrants sobre acciones suelen tener un ratio de 1 0,1 si
el precio de la accin es muy alto. Los warrants sobre ndices burstiles suelen tener un ratio de 0,01 0,001, debido a la gran dimensin del valor del subyacente (el ndice).
Los warrants sobre divisa, sin embargo, suelen tener ratio de 100.
1.3.8. Tipo de entrega: fsica o financiera?
Cuando se ejercita el derecho de compra o de venta, el tenedor
del warrant puede:
Recibir/entregar las acciones contra el pago/cobro del precio
de ejercicio (entrega fsica).
O puede simplemente recibir/pagar en efectivo la diferencia
entre el precio al que cotizan las acciones en el mercado ese da y
el precio de ejercicio (entrega financiera).
La eleccin del tipo de entrega la hace el emisor durante la emisin
del warrant y es una caracterstica fija del warrant de ah en adelante.
La gran mayora de los warrants son de entrega financiera, lo
cual simplifica el proceso. La cantidad a percibir en efectivo cuando se decide ejercitar ser:
Para los warrant call: Precio spot - Precio de ejercicio
Para los warrant put: Precio de ejercicio - Precio spot
El precio spot corresponde al precio al que cotiza la accin en el
mercado ese da.

Elija la respuesta correcta
1) Los siguientes instrumentos financieros pertenecen a la familia de los derivados:
a) Bonos
b) Opciones
c) Acciones
d) Indice burstil
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2) En la negociacin de opciones de mercados organizados, la

contrapartida es:
a) El banco emisor
c) La sociedad de valores
b) El mercado de opciones
d) Ninguna de las anteriores
3) Los warrants se pueden emitir sobre:
a) Acciones
c) Divisas
b) Indices
d) Todos los anteriores
4) Por lo general, la mayor liquidez en las opciones de mercados organizados se encuentra en plazos de:
a) Hasta 3 meses
b) Hasta 1 ao
c) Entre 1 y 3 aos
d) Siempre hay liquidez indistintamente del plazo
5) Las opciones OTC son:
a) Contratos de opciones estndar
b) Contratos de opciones hechos a medida y negociados entre
dos partes de forma individual y privada
c) Negociadas en un mercado organizado en forma de ttulos
d) Ninguna de las anteriores
6) Un warrant call da el derecho a:
a) Vender un activo a un precio prefijado
b) Comprar un activo a un precio prefijado
c) Vender un activo a un precio a determinar en la fecha de
vencimiento
d) Comprar un activo a un precio a determinar en la fecha de
vencimiento
7) Por lo general, los warrants se emiten con fechas de vencimiento:
a) Hasta 30 das
c) Hasta 90 das
b) Hasta 60 das
d) Ms de un ao
16
8) Los warrants se pueden ejercitar:

a) En cualquier momento si son de estilo americano
b) En cualquier momento si son de estilo europeo
c) Slo en la fecha de vencimiento
d) En cualquier momento
9) Para deshacerse de un warrant que tenemos en cartera:
a) Tenemos que ejercitarlo
b) No podemos deshacernos de la posicin
c) Podemos o bien ejercitarlo o venderlo en el mercado secundario
d) Devolverlo al emisor y se pierde toda la inversin inicial
10) El ratio indica:
a) El nivel de riesgo de un warrant
b) Lo que se puede ganar con ese warrant
c) La subida del precio del warrant en lo que va de ao
d) La cantidad del subyacente que controla un warrant
11) Si un determinado warrant tiene un ratio de 0,001, cuantos
warrants necesito para controlar una unidad del subyacente:
a) 1 warrant
c) 100 warrants
b) 1000 warrants
d) es indiferente
12) Si yo decido ejercitar un warrant put:
a) Recibo la diferencia entre el precio de ejercicio y el precio a
que cotiza la accin en el mercado, en efectivo
b) Entrego las acciones y recibo del emisor el precio de ejercicio, independientemente del precio al que cotiza la accin
en el mercado
c) Estoy obligado a comprar la accin al precio de ejercicio
d) Entrego las acciones y recibo el precio al que cotiza la accin
en el mercado
NOTA: Respuesta a los ejercicios en pgina 44.
17
2
COMO SE
ANALIZAN Y
VALORAN LOS
WARRANTS?
2.1. El precio del warrant
2.2. Qu variables afectan el valor temporal?
2.3. Para que sirven las griegas?
2.4. Cules son las herramientas de anlisis de
los warrants?
19
20
2. Cmo se analizan y valoran

los warrants?
2.1. El precio del warrant
El precio del warrant, tambin llamado prima del warrant,
depende no slo de la cotizacin del subyacente en cada momento, sino tambin de la evolucin que se espera del mismo en el futuro. Esto es as porque al comprar un warrant, el inversor adquiere el derecho a comprar o vender un determinado subyacente en
una, o hasta una, fecha futura: la fecha de vencimiento. Como
consecuencia, la prima de un warrant es igual a la suma de dos
componentes: el valor intrnseco y el valor temporal.
Precio del warrant = valor intrnseco + valor temporal
2.1.1. Valor intrnseco
El valor intrnseco es la diferencia entre el precio del subyacente y el precio de ejercicio (siempre que esta diferencia sea positiva)
debidamente multiplicado por el ratio. Veamos cmo se calcula el
valor intrnseco:
Para un warrant call = (precio spot - precio de ejercicio) x ratio
Para un warrant put = (precio de ejercicio - precio spot) x ratio
El valor intrnseco siempre ser cero o positivo ya que, si la diferencia arriba calculada resulta negativa, el tenedor del warrant
puede simplemente no ejercitar y, por lo tanto, el warrant vale cero. Este clculo, que ya lo habamos visto antes, corresponda en el
punto 1.3.8. Tipo de entrega: fsica o financiera al valor en efectivo que tiene derecho a recibir el tenedor del warrant cuando lo
decida ejercitar. As, podemos decir que cuando el tenedor del warrant decida ejercitarlo, percibir siempre el valor intrnseco.
Hemos visto ya que el warrant vale ms que tan slo el valor
intrnseco, su precio ser la suma del valor intrnseco ms el valor
temporal. Entonces, cuando el tenedor del warrant decide ejercitarlo, siempre va a perder el valor temporal, mientras que si lo decide vender a su precio, recibir tambin el valor temporal. Esta es
la razn por la cul es casi siempre ms ventajoso vender un warrant que ejercitarlo.
21
La evolucin del valor intrnseco slo depende de la evolucin

del precio del subyacente, ya que el precio de ejercicio no cambia
jams. De esta forma, si el precio del activo subyacente sube, el valor intrnseco de un warrant call sube y as lo hace tambin su precio. Si el precio del subyacente baja, el valor intrnseco de un warrant put sube y tambin su precio. Resumiendo:
Para los warrant call:
Precio del subyacente sube valor intrnseco sube precio
del warrant sube
Precio del subyacente baja valor intrnseco baja precio
del warrant baja
Para los warrant put:
Precio del subyacente sube valor intrnseco baja precio
del warrant baja
Precio del subyacente baja valor intrnseco sube precio
del warrant sube
2.1.2. Valor temporal
Por definicin, el valor temporal es igual a la prima del warrant
menos el valor intrnseco y representa el valor de la probabilidad
de que el valor intrnseco se incremente. En la fecha de vencimiento, el valor temporal ser siempre cero, ya que la probabilidad de
que el valor intrnseco siga aumentando es nula. Por lo tanto, el
precio del warrant en la fecha de vencimiento ser igual tan slo a
su valor intrnseco.
El valor temporal es igual tanto en las call como en las put con
mismo strike y fecha de vencimiento.
2.2. Qu variables afectan al valor temporal?

Como la propia definicin indica, la probabilidad de que el valor
intrnseco aumente es un concepto estadstico, para el cul hay que
tener en cuenta distintos factores tales como la volatilidad del precio
del subyacente. Como lo que se pretende es calcular una medida de
probabilidad para la evolucin futura del precio del subyacente, hay
que considerar tambin otros factores, como el plazo que queda
hasta vencimiento o los tipos de inters y los dividendos.
22
2.2.1. La volatilidad
Para calcular una probabilidad, hace falta conocer cmo se
comporta el precio de la accin. Es necesario saber si el valor
suele tener grandes subidas espectaculares seguidas de bajadas
tambin importantes, o si su precio sube pero muy poco, o si est en un rango entre un mximo y un mnimo relativamente
prximos. La medida que nos permite conocer ese comportamiento es la volatilidad.
La volatilidad es la medida de la variabilidad del precio del
subyacente respecto de la media. Cuanto mayor es la variabilidad
de un precio de una accin, mayor ser su volatilidad. Por otro lado, cuanto ms estable sea el precio de una accin, menor ser la
volatilidad.
Hay que distinguir tres tipos de volatilidad:
Volatilidad histrica: Se basa en el comportamiento de los
precios en el pasado y es, por lo tanto, conocida. No sirve para calcular el precio de la opcin, ya que se trata de una transaccin que
tendr lugar en o hasta una fecha futura.
Volatilidad implcita: Es la volatilidad estimada por los operadores en opciones. Sirve para medir cmo se comportarn los precios del subyacente durante la vida de la opcin. Los precios de las
opciones en el mercado permiten calcular la medida de volatilidad
implcita en ellos.
Volatilidad real: Es la volatilidad efectiva del precio del subyacente en el futuro. No es conocida de antemano por nadie y una
vez que es desvelada, con el paso del tiempo inmediatamente se
torna en volatilidad histrica. Los operadores, intentan que su estimacin volatilidad implcita se acerque lo ms posible a la volatilidad real.
La volatilidad que utilizamos para el clculo de opciones, y de
warrants, es la volatilidad implcita.
Resumiendo:
La volatilidad implcita aumenta valor temporal aumenta
precio del warrant sube.
La volatilidad implcita disminuye valor temporal disminuye
precio del warrant baja.
23
2.2.2. El paso del tiempo

Ya hemos visto que en la fecha de vencimiento el valor temporal es cero y, por lo tanto, el precio del warrant es igual al valor intrnseco.
Y si nos alejamos de la fecha de vencimiento? Si en la fecha de
vencimiento vale cero y antes no, entonces es de esperar que el valor temporal va aumentando a medida que nos alejamos de la fecha de vencimiento. Esto tiene sentido, ya que cunto mas tiempo
queda para el vencimiento, mayor es la probabilidad de que el precio del subyacente pueda subir ms.
2.2.3. Los tipos de inters y los dividendos
La evolucin de los tipos de inters afecta positivamente a los
precios de los warrants call y negativamente a los precios de los
warrants put. Los dividendos, por su lado, afectan negativamente
los warrant call y positivamente a los warrant put.
El razonamiento que est por detrs es muy sencillo: cuando
compramos un warrant call, estamos retrasando el momento de la
compra de la accin y, por lo tanto, no tenemos que utilizar el capital hasta la fecha de ejercicio. Sin embargo, tampoco recibimos
los dividendos de la accin y si ellos suben los perderemos; cuando compramos un warrant put ocurre lo contrario: estamos retrasando el momento de la venta y por lo tanto recibiremos todos los
dividendos pero al coste de capital. Resumiendo:
Suben los tipos de inters valen ms los warrants call valen menos los warrants put.
Suben los dividendos valen menos los warrants call valen ms los warrants put.
Cuadro Resumen. Variables que afectan al precio del warrant
Variable
Precio del Subyacente
Volatilidad
Tiempo a vencimiento
Tipos de inters
Dividendos
Warrant Call
24
Warrant Put
2.3. Para qu sirven las griegas?

Una vez analizadas las variables y el sentido en el que estas influyen en el valor temporal, y como consecuencia en el precio del warrant, resulta importante poder medir este impacto sin recurrir al
uso constante de programas sofisticados de clculo. Esas medidas,
tambin conocidas como las griegas, son herramientas muy tiles a la hora de calcular qu va a pasar con el precio del warrant si el
precio del subyacente, la volatilidad o el paso del tiempo varan.
2.3.1. Delta
Mide cunto cambia el precio del warrant cuando sube un euro
el precio del subyacente. Es dado en porcentaje y no supera el 100%,
es decir, el mximo que va a subir (o bajar) un warrant cuando el
precio del subyacente sube un euro es un euro precisamente.
Hemos visto ya que el precio de un warrant call sube cuando el
precio del subyacente sube. Esto significa que el delta de un warrant call tiene que ser positivo. Por otro lado, vimos tambin que
cuando el precio del subyacente sube el precio del warrant put baja y, por lo tanto, el delta de un warrant put es siempre negativo.
Resumiendo:
Warrant call 0% < delta < 100%
Warrant put -100% < delta < 0%
La delta no es igual para todos los warrants. Depende de distintos factores, entre los cuales el ms importante es la relacin entre
el precio de ejercicio y el precio del subyacente en cada momento.
Un warrant call en el que el precio de ejercicio (strike) es igual
al precio del subyacente (spot) tiene un delta de 50%. Si el spot esta por encima del strike, entonces el delta estar entre 50% y
100%. Finalmente, si el spot est por debajo del strike, entonces la
delta estar entre 0% y 50%. Resumiendo, para un warrant call:
Spot = strike delta = 50%
Spot > strike 50% < delta < 100%
Spot < strike 0% < delta < 50%
Estas tres posiciones relativas entre el spot y strike se suelen clasificar en mercado como at the money (en dinero), in the money (dentro del dinero) y out of the money (fuera del dinero).
25
Spot = strike delta = 50% at the money

Spot > strike 50% < delta < 100% in the money
Spot < strike 0% < delta < 50% out of the money
Un warrant put tendr una delta de -50% cuando est at the
money, una delta entre -100% y -50% si est in the money y,
finalmente, una delta entre -50% y 0% cuando esta out of the
money. Resumiendo, para un warrant Put:
Spot = strike delta = -50% at the money
Spot > strike -100% < delta < -50% in the money
Spot < strike -50% < delta < 0% out of the money
Otra forma de ver la delta es como la probabilidad (en porcentaje) de que el warrant acabe in the money o sea, la probabilidad
de que el warrant vaya a ser ejercitado en la fecha de vencimiento.
Un warrant con delta 100% ( -100%) significa que est tan dentro del dinero (in the money) que seguro que va a ser ejercitado.
Un warrant con delta 0% significa que est tan fuera del dinero
(out of the money) que es muy poco probable que vaya a ser
ejercitado. Un warrant que est en el dinero (at the money) significa que el spot es igual que el strike y, por eso, tanto puede subir
y ser ejercitado como bajar y no serlo. As, el warrant at the money tiene la mitad (50%) de probabilidad de que vaya a ser ejercitado en el vencimiento.
Como herramienta, la delta puede ayudarnos a prever el nuevo
precio del warrant si el precio del subyacente cambia.
Pw1 = Pw0 + delta x (Ps1 - Ps0) x ratio
En que:
Pw1 = nuevo precio del warrant
Pw0 = precio antiguo del warrant
Ps1 = nuevo precio del subyacente
Ps0 = precio antiguo del subyacente
De la misma forma, la delta tambin nos puede decir hasta
dnde tiene que llegar el precio del subyacente para que el precio
del warrant cambie a un determinado valor.
Ps1 = Ps0 + [(Pw1 - Pw0) / (delta x ratio)]
Finalmente, la delta tambin puede ser visto como el ratio de
cobertura de un warrant. En otras palabras, nos indica el nmero de
26
acciones que tenemos que comprar o vender para que la combinacin entre ellas y los warrants resulte indiferente a los movimientos.
2.3.2. Theta
Hemos visto que los warrants pierden valor con el paso del
tiempo. La theta mide exactamente cunto valor pierde un determinado warrant, por cada da que pasa.
La theta no es constante y depende de muchos factores, entre los
cuales el ms importante es cunto tiempo queda hasta el vencimiento. Los warrants no pierden valor con el tiempo de una forma
uniforme. Un warrant con un ao de vida pierde poco valor cada
da que pasa, mientras un warrant con algunos das de vida pierde
muchsimo valor cada da. La theta de un warrant con mucho tiempo por delante, aunque existe, es poco relevante, mientras que un
warrant con das u horas por delante tiene una theta relevante. La
aceleracin de la prdida diaria de valor temporal se acenta bastante a partir de los tres ltimos meses de vida de un warrant.
Como herramienta, la theta nos permite calcular de antemano el
nuevo precio del warrant si pasan un numero determinado de das
Pw1 = Pw0 - theta x n
En donde:
n = numero de das
2.3.3. Vega
La vega mide cuanto vara el precio del warrant en euros si la
volatilidad implcita sube un 1%. Hemos visto ya que los movimientos de la volatilidad afectan de igual forma a los warrants call
y a los warrants put y que una subida de la volatilidad hace subir el
precio de ambos. Sin embargo, la vega no es constante y depende
de muchos factores, entre los cules est el tiempo que queda a
vencimiento, y en ello es similar a la theta. Pero en el caso de la vega, cuanto ms nos acercamos al vencimiento menor es su valor.
Los warrants con un ao por delante se ven mucho ms afectados
por la volatilidad que los warrants con das hasta vencimiento.
27
La utilizacin de la vega es muy sencilla y nos permite anticipar cul va a ser el nuevo precio del warrant si la volatilidad sube
o baja un 1%.
Pw1 = Pw0 + vega x (V1 - V0)
En donde:
V1 = nuevo nivel de la volatilidad implcita
V0 = nivel antiguo de la volatilidad implcita
Tanto la delta, como la theta, como la vega son fciles de obtener a partir de los modelos de valoracin de opciones y suelen ser
publicados por los operadores que cotizan los warrants, lo que
permite, sin utilizar los modelos, estimar la evolucin del precio
de un warrant para un determinado movimiento del precio del
subyacente, paso del tiempo o volatilidad.
2.4. Cules son las herramientas de anlisis

de los warrants?
Aparte de las griegas, existen otras herramientas ms sencillas
de utilizar, pero que permiten entender la naturaleza de un warrant, cmo se comporta y, sobretodo, cmo se compara con los
dems. Entre ellas podemos destacar el apalancamiento efecto clave en la inversin en warrants el punto de equilibrio, el premium
y la elasticidad.
2.4.1. Punto de equilibrio (break-even)
El punto de equilibrio es una medida para calcular qu nivel
debe alcanzar el subyacente al vencimiento para que el warrant comience a dar beneficios. Es importante tener en cuenta que esta
medida es slo para el vencimiento, ya que los warrants se pueden
vender en cualquier momento antes de la fecha en la que expiran
y, de esa forma, obtener beneficios entre el precio de compra y el
precio de venta.
El punto de equilibrio se calcula de la siguiente forma:
Para un warrant call = strike + (precio del warrant / ratio)
Para un warrant put = strike - (precio del warrant / ratio)
28
2.4.2. Premium
El premium nos indica la rentabilidad que debe alcanzar el subyacente para que la inversin en warrants comience a dar beneficios. Es importante subrayar que esta medida es slo vlida al vencimiento del warrant. Al igual que en el punto de equilibrio, se
pueden obtener beneficios antes del vencimiento vendiendo el
warrant en el mercado, sin que el subyacente tenga que llegar en
rentabilidad al nivel del premium.
El premium se calcula de la siguiente forma:
Premium = (Punto de equilibrio/cotizacin del subyacente)-1
2.4.3. Apalancamiento
El apalancamiento es una herramienta que nos ayuda a medir
cuntas veces podemos replicar la posicin en el subyacente con una
inversin en warrants por la misma cantidad de dinero. Esta medida
depende del montante de la prima del warrant y del precio spot del
subyacente. La frmula para calcular el apalancamiento es la siguiente:
Apalancamiento = (precio del subyacente x ratio) / prima
del warrant
Analicemos este concepto con un ejemplo.
Si adquirimos un call warrant sobre Endesa, ratio 0,10 de precio 0,20 euros y la accin cotiza a 20 euros, aplicando la expresin
anterior, obtendremos que el apalancamiento de este warrant es de
10 veces. Esto quiere decir que a travs de un warrant podemos invertir en Endesa desembolsando la dcima parte de lo que cuesta
una accin en el mercado.
2.4.4. Sensibilidad o elasticidad
La sensibilidad, tambin conocida como elasticidad, nos indica
el porcentaje en que variar el precio del warrant por cada 1% que
se mueva el precio del subyacente. Un warrant con una sensibilidad de 5 veces nos indica que por cada 1% que flucte la cotizacin del subyacente, el precio del warrant lo har en un 5%.
Podemos calcular fcilmente la sensibilidad con la siguiente expresin:
Sensibilidad = apalancamiento x delta
29
Obsrvese que delta y elasticidad son conceptos que expresan

lo mismo pero en diferentes unidades de medida; ambas expresan
en qu medida afectan las variaciones en el precio del subyacente
al precio del warrant, pero la delta lo indica en unidades monetarias, mientras que la sensibilidad lo indica en porcentaje.
Comprobemos con el siguiente ejemplo que delta y sensibilidad conducen al mismo resultado:
Tipo
warrant
Put
Subyacente
Telefnica
Precio spot
del subyacente
30 euros
Precio del
warrant
3 euros
Ratio
1
Delta
-50 %
Si el subyacente baja 1,20 euros, cunto sube el put warrant?

Clculo por delta:
Variacin precio del warrant = variacin cotizacin subyacente x delta x ratio
0,6 = -1,20 x (-0,5) x 1
El nuevo precio del warrant ser 3,6 euros
Clculo por sensibilidad:
Apalancamiento = precio spot del subyacente x ratio / prima del warrant
Apalancamiento = 30/3 = 10 veces
Sensibilidad = 10 x (-0,5) = -5 veces
Descenso del subyacente en porcentaje = 1,2/30 = 4%
Teniendo en cuenta la sensibilidad calculada, sabemos que si el
subyacente baja un 4%, el warrant subir un 20%.
El nuevo precio del warrant ser: 3 x (1+0,20) = 3,6 euros
(resultado idntico al que obtuvimos a travs de la delta).

1) Supongamos que compramos un warrant que tiene un punto
de equilibrio de 19 con el subyacente cotizando a 17 y faltan 240
das al vencimiento. Si a la semana el subyacente sube a 17,50...
a) Podemos ganar dinero vendiendo el warrant que probablemente habr subido de valor.
b) No podremos ganar dinero cuando el subyacente cotice por
debajo de 19, el punto de equilibrio.
30
c) No se puede responder la pregunta sin saber el valor de la

prima.
d) Ninguna de las anteriores.
2) El valor intrnseco para un warrant in-the-money ser:
a) Cero.
b) Positivo.
c) Negativo.
d) No se puede responder sin saber si el warrant es un call o un put.
3) Por lo general, la delta para un warrant put ser:
a) Positiva.
b) Negativa.
c) Siempre cero.
d) La delta slo sirve para warrants call.
4) Cuando el subyacente cotiza a 25, Cules son el valor intrnseco y el temporal para un warrant put con strike 27, ratio 0,1 y
prima 0,5?
a) Valor intrnseco 2 y valor temporal 3.
b) Valor intrnseco 0,2 y valor temporal 0,3.
c) Valor intrnseco 0,3 y valor temporal 0,2.
d) Es imposible saberlo sin tener la fecha al vencimiento.
5) Si tenemos un warrant out-of-the-money que cotiza a 0,25
euros, su valor estar compuesto por...
a) 100% valor intrnseco.
b) Parte de valor intrnseco y parte de valor temporal.
c) 100% valor temporal.
d) Ninguna de las anteriores.
6) Si un warrant call baja de precio en una semana a pesar de que
el subyacente ha subido levemente, Qu puede haber pasado?
a) Esta situacin no pasara nunca porque si el subyacente ha
subido entonces el warrant call tambin tiene que haber
subido.
31
b) Esto se puede explicar por un exceso de demanda en el mercado de warrants.

c) Efecto de que se vendieron ms warrants puts que warrants
calls.
d) La bajada de precio en el warrant call se puede explicar si la
volatilidad implcita en el subyacente ha bajado.
7) Una put con el mismo strike de un call at the money ...
a) Estar out of the money.
b) Estar at the money.
c) Con los datos facilitados no podemos saber si la put est
ITM, ATM u OTM.
8) Al ejercitar un warrant el inversor obtendr por parte del
emisor:
a) El valor intrnseco.
b) El valor temporal.
c) Ambos.
9) Si el inversor decide vender el warrant en bolsa en lugar de
ejercitarlo, obtendr:
a) El valor intrnseco.
b) El valor temporal.
c) Ambos.
10) La sensibilidad del precio del warrant al precio del subyacente puede conocerse a travs de:
a) La delta.
b) La sensibilidad o elasticidad.
c) Ambas.
11) El apalancamiento de un warrant ser mayor si el warrant
est...
a) In the money.
b) At the money.
c) Out of the money.
32
12) Si compramos un call in the money y sube el subyacente...

a) Subir el valor intrnseco y el valor temporal.
b) Subir el valor intrnseco y bajar el valor temporal.
c) Slo podemos asegurar que subir el valor intrnseco ya que
el valor temporal depende de otros factores.
13) Los incrementos de volatilidad beneficiarn al tenedor de
un warrant...
a) Put.
b) Call.
c) Ambos.
14) El punto de equilibrio y el Premium:
a) Son herramientas que slo interesan a quienes adquieran
un warrant con intencin de mantenerlo en cartera hasta
vencimiento.
b) Interesan especialmente a los inversores que compran warrants con objetivos de venta en bolsa a corto plazo.
c) Son dos de las conocidas griegas.
15) Una delta de -115% nos indica...
a) Que por cada 1 euro que suba el subyacente, el warrant bajar 1,15 euros.
b) No indica nada porque la delta no puede ser negativa.
c) No indica nada porque la delta no puede ser superior a 100%.
16) Cuntos euros tiene que subir el subyacente para que el
precio de un warrant con delta 80% y ratio 0,10 suba diez cntimos de euro?
a) 1,25 euros.
b) 0,13 euros.
c) 80 euros.
17) La delta y la sensibilidad tienen signo...
a) Positivo.
c) Idnticos.
b) Negativo.
d) Opuestos.
33
18) Cuanto ms cercana est la fecha de vencimiento:

a) mayor es la theta.
b) mayor es el valor temporal del warrant.
c) disminuye el valor intrnseco del warrant.
19) El apalancamiento de un warrant ser mayor...
a) Cuanto ms cerca est la fecha de vencimiento ya que tendr
un menor valor temporal.
b) Cuanto ms lejos est la fecha de vencimiento.
c) El apalancamiento de un warrant no se ve influenciado por
el plazo a vencimiento.
20) Los movimientos de volatilidad afectarn ms a un warrant...
a) Con mucho valor temporal.
b) Con poco valor temporal.
c) Indiferente.
21) Invertir en un warrant con una delta elevada equivale a:
a) Menos riesgo pero menos potencial de beneficio.
b) Ms riesgo pero ms potencial de beneficio.
c) La delta no indica nada acerca del riesgo.
22) De las griegas estudiadas en este manual, aquellas que bajan a medida que baja el valor temporal son:
a) Vega y delta.
b) Delta y theta.
c) Vega.
23) El tenedor de un call warrant estar interesado en
a) Una subida de los tipos de inters y de los dividendos del
subyacente.
b) Una subida de los tipos de inters y descenso de los dividendos del subyacente.
c) Un descenso de los tipos de inters y de los dividendos del
subyacente.
NOTA: Respuesta a los ejercicios en pgina 44.
34
3
QUE WARRANT
ELEGIR?
3.1. Qu subyacente?
3.2. Qu vencimiento?
3.3. Qu strike?
3.4. La relacin sensibilidad - delta
3.6. Respuestas a los ejercicios
3. Qu warrant elegir?
Ahora que ya sabe qu es un warrant y sus elementos de anlisis, debe usted decidir qu warrant elegir para su inversin. Para
ello, usted deber plantearse las siguientes preguntas:
3.1. Qu subyacente?
A la hora de elegir un warrant en el cual invertir, el inversor se
enfrentar a una gran variedad de alternativas. Deber decidir si
desea tomar una posicin en una divisa, una accin nacional, una
accin extranjera o un ndice. Una vez que decida el tipo de subyacente en el cual invertir, deber decidirse por un subyacente especfico. Por ejemplo, si decide que va a invertir en warrants sobre
acciones nacionales, luego deber decidirse por Telefnica, BSCH,
Endesa, Repsol, etc.
3.2. Qu vencimiento?
Citibank emite warrants regularmente para dar una gran gama
de alternativas y continuidad a sus inversores. El inversor encontrar en el mercado warrants sobre un mismo subyacente que han sido emitidos en diferentes periodos y que difieren en sus fechas de
vencimiento.
3.2.1. Warrants con vencimiento cercano
Como norma general, cuanto menor es el plazo a vencimiento mayor es el riesgo que asume el inversor, pero tambin es mayor la rentabilidad que puede obtener. Un warrant con vencimiento cercano ser ms barato puesto que su valor temporal es
reducido; el inversor conseguir un mayor apalancamiento como
consecuencia del menor desembolso que tiene que realizar por
cada warrant y, consecuentemente, la sensibilidad de este warrant a los movimientos del subyacente ser mayor (recordemos
que sensibilidad o elasticidad es igual a delta multiplicada por
apalancamiento).
Sin embargo, debe considerar que los warrants con cortos plazos de vencimiento tienen ms riesgo que los warrants con venci 37
miento lejano. Tal y como vimos en el apartado dedicado a la theta

(sensibilidad del precio del warrant al paso del tiempo), el valor
temporal de los warrants con vencimiento cercano, aunque es reducido, disminuye a una mayor velocidad.
3.2.2. Warrants con vencimiento lejano
Invertir en warrants con largos plazos de vencimiento supone
un menor riesgo a cambio de un potencial de rentabilidad ms reducido, ya que su apalancamiento (y, por tanto, su sensibilidad a
los movimientos del subyacente) es menor debido a su mayor valor
temporal.
3.2.3. Ejemplo de distintos vencimientos
Veamos dos warrants casi idnticos emitidos por Citibank, pero
que tienen distintos vencimientos. Al 30 de diciembre de 1999,
cuando las acciones de Endesa cotizaban a 19,71 euros, estos warrants cotizaban de la siguiente forma:
Ejemplo
A
B
Tipo
Call
Call
Subyacente
Endesa
Endesa
Strike
24,04
24,00
Vencimiento
28-ABR-00
15-MAR-01
Ratio
1/10
1
Precio de warrant
a 30-DIC-99
0,02
1,37
Si tuvisemos que elegir entre estos dos warrants, es importante entender nuestro perfil de riesgo.
El warrant A, que vence el 28 de abril de 2000, es el ms barato de los dos. Para comparar ambos warrants tenemos que
ajustar el precio del primer warrant multiplicando por 10, ya
que tenemos que comparar un ratio de 1 con otro de 0,1. As,
obtenemos un precio de 0,20 euros para 10 warrants del vencimiento 28-ABR-00. La diferencia de precio entre 1,37 y 0,20 se
debe al mayor valor temporal que tiene el segundo warrant, ya
que el valor intrnseco para ambos warrants es prcticamente
idntico.
Veamos cmo afecta un movimiento del subyacente a estos dos
warrants:
Si la accin de Endesa sube 10% a 21,68:
38
Ejemplo
A
B
Nuevo precio del warrant

0,07
2,23
Rentabilidad
250%
63%
Si la accin de Endesa baja 10% a 17,74:

Ejemplo
A
B

0,00
0,73
Rentabilidad
-100%
-47%
Este efecto se puede observar en el siguiente grfico, que indica

cmo se comportan dos call warrants idnticos pero con diferentes fechas de vencimiento para cambios en el subyacente.
Corto plazo
Beneficio
Largo plazo
Nivel del subyacente
3.3. Qu strike?
Una vez elegido el subyacente y el plazo al vencimiento, la decisin final ser de qu strike elegir. Citibank no slo trata de proporcionar varias alternativas al inversor en trminos de distintos
subyacentes y vencimientos, sino que adems emite warrants con
diferentes strikes. Esto beneficia al inversor con un mayor nmero
de alternativas para adecuar la inversin a su perfil de riesgo.
3.3.1. Warrants out of the money (OTM)
Los warrants OTM no tienen valor intrnseco, por lo que su
precio ser menor que el de un warrant ITM. Cuanto ms OTM est un warrant, menor ser su delta (riesgo alto), pero menor ser
tambin su valor temporal (mayor apalancamiento). En conclusin, los warrants OTM ofrecen ms potencial de rentabilidad aunque el inversor asume un mayor riesgo.
39
3.3.2. Warrants in the money (ITM)

El inversor que compre warrants in the money realizar una
inversin con menos riesgo aunque con menor rentabilidad potencial. Cuanto ms ITM se encuentre un warrant, mayor ser su
delta (riesgo bajo) y menor su apalancamiento, dada la existencia
de valor implcito.
3.3.3. Ejemplo
Veamos un ejemplo de dos warrants casi idnticos pero con distinto strike. El 16 de marzo de 2000, Telefnica cotizaba a 28 euros.
Ejemplo
A
B
Tipo
Call
Call
Subyacente
Telefnica
Telefnica
Strike
30
40
Vencimiento
14-JUN-01
13-JUN-01
Ratio
1
1
Precio de warrant
a 16-MAR-00
5,25
2,32
Ambos warrants estn out of the money, ya que su valor intrnseco es cero, por estar el precio de las acciones de Telefnica
por debajo del strike. Sin embargo, el warrant con strike 40 est
ms out of the money que el de strike 30, por lo que su precio
es mucho menor.
Si la accin de Telefnica sube un 10% a 30,80:
Ejemplo
A
B

7,08
3,50
Rentabilidad
35%
51%
Si la accin de Telefnica baja un 10% a 25,20:

Ejemplo
A
B

3,65
1,43
Rentabilidad
-30%
-38%
Cuanto ms out of the money est el warrant, mayor ser el

potencial de obtener beneficios, aunque el riesgo tambin ser
mayor. Para un call warrant, esto se puede observar con el siguiente grfico:
40
Strike alto
Beneficio
Strike bajo
Nivel del subyacente
3.4. La relacin sensibilidad - delta

Delta y sensibilidad son dos medidas muy tiles para decidir el
warrant en el que invertir. Recordemos que la sensibilidad nos indica cuntas veces multiplicamos, con nuestra inversin en warrants, el efecto de invertir en el subyacente. Una sensibilidad de
10 veces significa que por cada 1% que suba el subyacente, nuestro warrant subir un 10%. Por otro lado, tal y como vimos en el
apartado de las griegas, la delta puede ser utilizada como una
medida del riesgo, puesto que representa la probabilidad de que el
warrant pueda ser ejercitado en el vencimiento. Combinando estas
dos herramientas, el inversor podr conocer la relacin riesgo-beneficio que le ofrece un warrant determinado.
La sensibilidad es una herramienta muy til a la hora de elegir
qu warrant queremos adquirir, ya que nos ayuda a medir el riesgo de nuestra inversin. Si creemos que el subyacente va hacer un
movimiento rpido y fuerte, deberamos elegir un warrant que tuviese una sensibilidad alta, para poder aprovechar al mximo el
movimiento del subyacente. Si, por el contrario, no estamos tan
seguros del que el movimiento se vaya a producir a nuestro favor,
deberamos elegir un warrant que tuviera una sensibilidad ms baja, ya que en caso de que el subyacente se moviese en sentido contrario a nuestras expectativas, tendramos una prdida menor que
con un warrant con una sensibilidad mayor.
A pesar de la utilidad de estas herramientas, no debemos olvidar
que delta y sensibilidad no son constantes, por lo que el inversor debe considerar adems los factores que influyen en su variacin, como
son el tiempo a vencimiento del warrant y el valor del subyacente.
41

1. Si Telefnica cotiza a 30 euros Cul de los siguientes warrants emitidos por Citibank sobre Telefnica es la mejor opcin para invertir?
a) Call 25 vencimiento 15-Jun-01.
b) Call 30 vencimiento 14-Jun-01.
c) Call 35 vencimiento 13-Mar-02.
d) Depende del perfil de riesgo del inversor.
2. Un inversor que busca un mayor potencial de rentabilidad,
aunque asuma ms riesgo, optar por un warrant:
a) At the money.
b) In the money.
c) Out of the money.
3. La variacin del subyacente afectar al precio de un warrant
que vence el 10-ABR-01 de la siguiente forma:
a) Ms en porcentaje de variacin que a un warrant idntico
pero con vencimiento el 10-ENE-01.
b) Menos en porcentaje de variacin que a un warrant idntico
pero con vencimiento el 10-ENE-01.
c) Afectar de idntica forma a ambos warrants.
d) Se necesita saber el strike para responder a esta pregunta.
4. Un warrant que est muy out of the money ofrece...
a) un alto nivel de apalancamiento y bajo nivel de delta.
b) Un bajo nivel de apalancamiento y bajo nivel de delta.
c) Un bajo nivel de apalancamiento y alto nivel de delta.
d) Un alto nivel de apalancamiento y alto nivel de delta.
5. Cul de los siguientes warrants representa un mayor riesgo?
a) Out of the money y con vencimiento cercano.
b) In the money y con vencimiento lejano.
c) In the money y con vencimiento cercano.
d) Out of the money y con vencimiento lejano.
42
6. La variacin del subyacente afectar al precio de un call warrant que tiene un strike de 20 de la siguiente forma:
a) Ms en porcentaje de variacin que a un warrant idntico
pero con strike 10.
b) Menos en porcentaje de variacin que a un warrant idntico
pero con strike 10.
c) Afectar de idntica forma a ambos warrants.
d) Se necesitan ms detalles para responder a esta pregunta.
7. Cuanto ms out of the money est un warrant, mayor es su
sensibilidad.
a) Verdadero, porque est ms apalancado.
b) Falso, porque una delta excesivamente baja puede compensar su alto apalancamiento.
c) Necesitamos saber el nivel del subyacente para responder a
esta pregunta.
8. Cuanto ms out of the money est un warrant, mayor es su
delta.
a) Verdadero.
b) Falso.
c) Necesitamos saber el nivel del subyacente para responder a
esta pregunta.
9. La sensibilidad...
a) Da una cifra exacta de lo que puedo ganar si el subyacente se
mueve en el sentido esperado.
b) Es una herramienta muy til pero es indicativa, ya que vara
conforme vara el precio del subyacente.
10. Cul de los siguientes factores no debe ser tenido en cuenta
para elegir un warrant?
a) Los objetivos de rentabilidad y el perfil de riesgo.
b) Qu subyacente elegir?
c) Qu porcentaje de movimiento espero en el subyacente?
d) En qu plazo creo que el subyacente alcanzar su objetivo?
43
e) El movimiento del mercado ser rpido o lento?

f) Ninguno de ellos (todos son imprescindibles para elegir el
warrant).
3.6. Respuestas a los ejercicios

Nmero
pregunta
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
Respuestas
captulo 1
B
B
D
A
B
B
D
D
C
D
B
A
Respuestas
captulo 2
A
B
B
B
C
D
B
A
C
B,C
C
C
C
A
C
A
C
A
C
A
A
C
B
44
Respuestas
captulo 3
D
C
A,D
A
A
C
B
B
B
Todas
4
CASOS PRACTICOS
CON WARRANTS
4.1. Aprovechar la subida de una accin
4.2. Aprovechar una bajada de una accin
4.3. Jugar al spread
4.4. Ganar en bolsa con las divisas
4.5. Cubrir una posicin a un plazo fijo
(cobertura dinmica)
4.7. Asegurar ganancias sin correr
demasiado riesgo
4.8. Apalancar una cartera sin correr
demasiado riesgo
46
4. Casos prcticos con warrants

Nota importante: los objetivos fijados para los subyacentes han
sido formulados a ttulo de ejemplo y no suponen recomendacin
o invitacin alguna de compra o venta por parte de Citibank.
Adems, para los clculos realizados en los ejercicios se utilizan variables como delta, vega, theta, elasticidad o apalancamiento, herramientas muy tiles pero que permiten tan slo
estimar valores o sus cambios de una forma aproximada. Como
el propio nombre indica, estas herramientas son variables,
por lo que dependen ellas mismas de la evolucin de otros factores como la volatilidad, el paso del tiempo, los tipos de inters, los dividendos y el tipo de cambio.
La utilidad de estas herramientas se centra en el hecho de
que el resultado, aunque aproximado, es muy cercano al real.
Esto es verdad siempre y cuando se asuman las dems variables
constantes.
As, aceptando mrgenes de error pequeos, es posible realizar clculos aproximados utilizando tan slo aritmtica bsica,
sin el recurso a modelos complejos y ordenadores.

Supongamos que estamos a 11 de abril de 2000, y que Endesa
cotiza a 23,47 euros. Fijamos un objetivo alcista de Endesa de 25
euros dentro de 2 meses.
Pretendemos beneficiarnos de esa subida comprando warrants.
Warrant
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
18,03
18,03
21,04
21,04
24,04
24,04
20
24
28
26Abr00
26Abr00
27Abr00
27Abr00
28Abr00
28Abr00
14Mar01
15Mar01
16Mar01
0,57
0,02
0,26
0,02
0,06
0,11
5,18
3,08
1,72
0,1
0,1
0,1
0,1
0,1
0,1
1
1
1
1,00
-0,01
0,93
-0,07
0,48
-0,53
0,78
0,59
0,41
47
Apalancamiento
Elasticidad
Warrant
Put
Call
Call
Call
Put
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
20
18.5
22
26
18.5
15
14Mar01
13Mar02
14Mar02
15Mar02
13Mar02
14Mar02
1,55
7,24
5,41
3,81
1,94
0,94
1
1
1
1
1
1
-0,24
0,81
0,70
0,57
-0,20
-0,10
Apalancamiento
Elasticidad
a) Tache los warrants que debemos descartar.

b) De los que quedan calcule el apalancamiento.
c) De los mismos calcule su elasticidad.
d) Si usted quiere tomar poco riesgo, que warrant elegira?
e) La cantidad de dinero que tiene para invertir es de 500 euros.
Cuntos warrants puede usted comprar?
f) Cuntas aciones tiene usted derecho a comprar?
g) Si nuestro objetivo es alcanzado, cunto habr subido cada accin de Endesa en euros?
h) Y en trminos relativos o porcentuales?
i) Cunto sube el precio del warrant por la subida de 1 euro en el
precio de la accin de Endesa?
j) Cul ser el nuevo precio del warrant si nuestro objetivo es alcanzado?
k) Si usted vende todos los warrants a ese precio, cuntos euros
recibe?
l) Cul ha sido su ganancia en euros?
m) Y en trminos relativos o porcentuales?
n) Cul de los dos activos ofreci una mayor rentabilidad?
o) Si usted ahora quiere asumir un mayor riesgo, que warrant
elegira?
p) Cuntos warrants podra haber comprado el 11 de abril con
500 euros?
q) Cuntas acciones tiene usted derecho a comprar ahora?
r) A que precio estar este warrant si el objetivo es alcanzado?
s) Cuntos euros ha ganado en total?
t) Y en trminos relativos?
u) En cul de los warrants ha ganado ms en trminos porcentuales?, tiene algo que ver su sensibilidad?
48

Tambin a 11 de abril de 2000, Repsol cotiza a 21,82 euros.
Algunos analistas alertan del peligro de que Repsol caiga hasta
19 euros despus de verano.
No tenemos acciones de Repsol pero pretendemos beneficiarnos de esa posible bajada comprando warrants.
Warrant
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
13
15
15
17
17
19
19
21
25
30
19
13Jun00
13Jun00
14Jun00
14Jun00
15Jun00
15Jun00
16Jun00
16Jun00
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
2,74
0,02
2,12
0,03
1,54
0,06
1,02
0,15
4,19
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
1
0,99
-0,01
0,98
-0,02
0,94
-0,06
0,84
-0,16
0,69
0,52
0,32
-0,25
Apalancamiento
Elasticidad

b) De los que quedan calcule su apalancamiento y su elasticidad.
c) La cantidad de dinero que tiene para invertir es de 300 euros.
d) Cuntas acciones tiene usted derecho a comprar o vender?
e) Si pasada una semana la accin ha cado un 5%, cul sera su ganancia en trminos porcentuales si decidiera vender sus warrants?
f) Si las predicciones no se cumplen de acuerdo a lo esperado y
la accin sube hasta 23 euros, cul ser el nuevo precio del
warrant?
g) Si vendemos todos los warrants, porque creemos que Repsol
seguir subiendo, cuntos euros recibiremos?
h) Cul ha sido nuestra prdida total en euros?
i) Y en trminos porcentuales?
49
Warrant
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
13
15
15
17
17
19
19
21
25
30
19
13Jun00
13Jun00
14Jun00
14Jun00
15Jun00
15Jun00
16Jun00
16Jun00
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
2,74
0,02
2,12
0,03
1,54
0,06
1,02
0,15
4,19
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
1
0,99
-0,01
0,98
-0,02
0,94
-0,06
0,84
-0,16
0,69
0,52
0,32
-0,25
Valor
intrnseco
Valor
temporal
j) Calcule el valor intrnseco y el valor temporal para todos los

warrants.
k) Tache los warrants que estn in the money (ITM).
l) Si usted es poseedor de los warrants restantes (OTM) y decide
ejercitarlos, Cuntos euros recibir por cada warrant en cada
uno de ellos?
m) En el vencimiento de estos warrants cul ser su valor temporal?
n) Cul ser el punto de equilibrio al vencimiento de estos mismos warrants?
o) Si Repsol sube en muy pocos das 1 euro desde el momento
inicial, cul ser el nuevo precio de estos warrants?
p) Por qu puedo obtener beneficios cuando la accin cotiza en
niveles inferiores a los calculados como punto de equilibrio?

El 11 de abril de 2000, el Ibex35 cotiza a 11.936,64 y el Eurostoxx50 cotiza a 5.193.
El Eurostoxx50 ha subido en lo que va de ao un 6% mientras
que el Ibex apenas se ha revalorizado en el 2000.
Creemos que, independientemente de lo que haga el mercado
en los prximos tiempos, el Ibex35 se comportar mejor que el
Eurostoxx50.
Podemos tomar una posicin de Spread a favor del Ibex35 y
50
contra el Eurostoxx50 a travs de los warrants disponibles en la

Bolsa de Madrid.
Warrant
Put
Call
Put
Call
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Ibex35
Ibex35
Eurostoxx50
Eurostoxx50
11.500
12.500
5.000
5.400
15Mar02
15Mar02
19Dec01
19Dec01
1,73
1,96
1,05
1,39
0,001
0,001
0,002
0,002
-0,30
0,66
-0,35
0,59
Elasticidad
a) De los warrants at the money que seleccionamos cules deberemos comprar?

b) Calcule el apalancamiento de los warrants seleccionados
c) Calcule la sensibilidad de los warrants seleccionados
d) Si tengo 1.000 euros para invertir, cuntos warrants de Ibex35
voy a comprar? Y de Eurostoxx50?
e) Si, pasado un tiempo, tanto el Ibex35 como el Eurostoxx50 suben un 10%, cules sern los nuevos niveles de los ndices?
f) Cules sern los nuevos precios de los warrants que compramos?
g) Si vendemos los dos warrants, cunto dinero tenemos ahora?
Cunto hemos ganado/perdido?
h) Y si en vez de subir, tanto el Ibex35 como el Eurostoxx50 bajan un 10%, cules sern los nuevos niveles de los ndices?
i) Cuales sern los nuevos precios de los warrants que compramos?
j) Si vendemos los dos warrants, cunto dinero tenemos ahora?
k) Si, pasado un tiempo desde el momento inicial, el Eurostoxx50 cae un 6% y el Ibex35 permanece al mismo nivel, cul
ser el nuevo nivel del Eurostoxx50?
l) Cul ser el nuevo precio del warrant sobre Eurostoxx50?
m) Si vendemos los dos warrants, cunto dinero tenemos ahora?
n) Partiendo de la situacin inicial, suponga ahora que la vega del
call sobre el Ibex es de 0,06 euros. Pasado un tiempo el Ibex
ha mantenido los mismos niveles de cotizacin pero la volatilidad de este valor ha disminuido un 5%. Cul sera el nuevo
precio del warrant?
51

Estando el euro/dlar(EUR/USD) a 0,9555, un inversor que
apueste por una bajada muy fuerte del euro hasta el tercer trimestre
del ao 2001, qu alternativas de inversin en warrants podra tener?
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Put
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
1,10
1,10
1,20
1,20
1,30
1,30
1,10
1,00
1,00
1,05
1,15
0,95
0,90
05Jun00
05Jun00
05Jun00
05Jun00
05Jun00
05Jun00
19Mar01
19Mar01
19Mar01
19Mar01
19Mar01
19Mar01
19Mar01
0,060
14,380
0,060
24,760
0,060
35,180
1,230
5,890
3,760
2,150
0,710
3,200
1,580
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
0,01
-1,00
0,00
-1,00
0,00
-1,00
0,20
-0,60
0,44
0,29
0,10
-0,40
-0,23

b) De los que quedan, cul es el ms apalancado?
c) Y el menos apalancado?
d) Si decidimos comprar el warrant ms apalancado y de ms largo plazo, cul elegimos?
e) Si queremos controlar el equivalente a 100.000 euros, cuntos
warrants tengo que comprar?
f) Suponga que la volatilidad sobre este valor en el momento de la
compra es de 14,3% y el warrant tiene una vega de 0,05 euros.
Pasados unos pocos das el mercado de volatilidad sobre la divisa
EUR/USD pasa a niveles de 15,5%. La divisa cotiza ahora a 0,965,
cul ser el nuevo precio del warrant, tras estos movimientos?
g) Si el warrant tiene una theta de 0.0025 euros, y la cotizacin
de la divisa y de su volatilidad permanecen constantes durante
dos meses (60 das), cul ser el nuevo precio del warrant?
h) Si transcurridos unos pocos das, el EUR/USD se encuentra a
0,9200 y la volatilidad del valor se encuentra ahora en niveles
de 16,5%, cunto ha bajado el euro?
52
i) Y cunto vale el warrant?

j) Del precio del warrant cul es su valor intrnseco y cul su valor
temporal?
k) Cul ha sido nuestra ganancia en euros y en trminos porcentuales?
l) Llegada la fecha de vencimiento, si el EUR/USD se encuentra a
0,8800 cul ha sido la ganancia en euros y en trminos porcentuales del warrant ms apalancado?
m) Y del menos apalancado?

Un inversor compr acciones de Repsol a 19,00 euros y piensa mantener las acciones hasta junio de 2000. Este inversor quiere asegurarse de que no va a perder si las acciones bajan de ese
precio.
Warrant
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
13
15
15
17
17
19
19
21
25
30
19
13Jun00
13Jun00
14Jun00
14Jun00
15Jun00
15Jun00
16Jun00
16Jun00
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
2,74
0,03
2,12
0,02
1,54
0,06
1,02
0,15
4,19
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
1
0,99
-0,01
0,98
-0,02
0,94
-0,06
0,84
-0,16
0,69
0,52
0,32
-0,25
Punto de
equilibrio
a) Calcule el punto de equilibrio para todos estos warrants.

b) Cul de los warrants ofrecidos por Citibank elegira para cubrirse?
c) Si el inversor compr 1.000 acciones, cuntos warrants tendr
que comprar para cubrir esas acciones?
d) Si en el vencimiento la accin esta a 15 euros, cuanto pierde en
la accin?
e) Y cunto gana en los warrants?
53
f) Cul sera su ganancia o prdida neta?

g) Si en el vencimiento la accin est a 25 euros, cunto gana en
la accin?
h) Y cunto pierde en el warrant?
i) Cul sera su ganancia o prdida neta?

(cobertura dinmica)
Un inversor compr acciones de Repsol a 19,00 euros pero, a
diferencia del inversor anterior, no sabe hasta cundo mantendr
las acciones.
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Call
Call
Call
Put
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
21
25
30
19
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
4,19
2,49
1,19
2,08
1
1
1
1
0,69
0,52
0,32
-0,25
a) Cul de los siguientes warrants elegira para cubrirse?

b) Para cada 1.000 acciones, cuntos warrants tendra que comprar?
c) Si la accin baja a 15 euros, cul va a ser el nuevo precio del
warrant?
d) Cunto pierde en las acciones que tiene?
e) Cunto gana en los warrants que tiene?
f) Si la nueva delta del warrant, con la accin a 15 euros, es de
-0,72, cuntos warrants tiene que vender/comprar para mantener sus acciones cubiertas?
g) Cuntos euros recibe/invierte para mantener la cobertura?
h) Si la accin sube a 15,5 euros cul ser el nuevo precio del warrant?
i) Cunto ha perdido/ganado por accin?
j) Cunto ha perdido/ganado por warrant?
k) Si decide cerrar su operacin, cul ser su prdida/beneficio
neto?
l) Partiendo del momento inicial, si la accin sube a 24 euros,
cul va a ser el nuevo precio del warrant?
m) Cunto pierde en las acciones que tiene?
54
n) Cunto gana en los warrants que tiene?

o) Si la nueva delta del warrant, con la accin a 24 euros, es de
p) Cuntos euros recibe/invierte para mantener la cobertura?
q) Si la accin baja a 23,8 euros cul ser el nuevo precio del warrant?
r) Cunto ha perdido/ganado por accin?
s) Cunto ha perdido/ganado por warrant?
t) Si decide cerrar su operacin, cul ser su prdida/beneficio
neto?
4.7. Asegurar ganancias sin correr demasiado riesgo

Juan y Miguel son dos inversores que tienen 1.000 acciones de
Endesa cada uno. Compraron al inicio de ao a 19,01 euros y la
accin cotiza ahora a 23,22 euros. Estn ganando un 22% y Miguel quiere invertir su ganancia sin arriesgar su capital inicial, aunque los dos siguen pensando que Endesa va a subir ms.
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Call
Endesa
24
15Mar01
3,07
0,59
a) Cules han sido sus ganancias en euros hasta el momento?

b) Qu puede hacer Miguel para asegurar el capital inicial, sin
que sacrifique una posible revalorizacin de Endesa?
c) De la Call indicada arriba, cuntos warrants puede comprar?
d) Cuntas acciones tiene el derecho a comprar a 24 euros hasta
el 15 de Mar de 2001?
e) Si la accin de Endesa contina su tendencia alcista y en pocos
das cotiza a 25,5 euros, cul sera el nuevo precio del warrant?
f) Cuntos euros vale ahora la cartera de Miguel?
g) Cunto ha ganado en euros y en trminos porcentuales?
h) Cuntos euros vale ahora la cartera de Juan?
i) Cunto ha ganado en euros y en trminos porcentuales?
j) Si, por el contrario, Endesa cae a niveles de 20 euros, cul sera
el nuevo precio del warrant?
55
k) Cunto vale ahora la cartera de Miguel?

l) Cunto ha perdido en euros y en trminos porcentuales?
m) Cunto vale ahora la cartera de Juan?
n) Cunto ha perdido en euros y en trminos porcentuales?
4.8. Apalancar una cartera sin correr demasiado

riesgo
Utilizando el mismo ejemplo del caso prctico 7, si el inversor
lo que quiere es mantener la cartera de acciones pero apalancarla
con warrants en un 10%...
a) Cuntas acciones debera vender?
b) Cuntos warrants puede comprar?
c) Cuantas acciones tiene ahora y cuantas acciones tiene derecho
a comprar hasta el 15Mar01 a 24 euros?
d) Si Endesa sube a 26,00 euros, cunto vale ahora el warrant?
e) Cunto vale su cartera total en euros?
f) Si no hubiera apalancado su cartera, cul seria su valor total en
euros?
g) Si llegado al 15Mar01, Endesa est a 19,00 euros, cunto vale
ahora el warrant?
h) Cunto vale su cartera apalancada en euros?
i) Si no hubiera apalancado su cartera, cul sera su valor en euros?
56
5
RESPUESTAS A LOS
CASOS PRACTICOS
(cobertura dinmica)
demasiado riesgo
demasiado riesgo
5. Respuestas a los casos prcticos

Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
(euros)
Ratio
Delta
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Put
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
18.03
18.03
21.04
21.04
24.04
24.04
20
24
28
20
18.5
22
26
18.5
15
26Apr00
26Apr00
27Apr00
27Apr00
28Apr00
28Apr00
14Mar01
15Mar01
16Mar01
14Mar01
13Mar02
14Mar02
15Mar02
13Mar02
14Mar02
0,57
0,02
0,26
0,02
0,06
0,11
5,18
3,08
1,72
1,55
7,24
5,41
3,81
1,94
0,94
0,1
0,1
0,1
0,1
0,1
0,1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1,00
-0,01
0,93
-0,07
0,48
-0,53
0,78
0,59
0,41
-0,24
0,81
0,70
0,57
-0,20
-0,10
Al fijar un objetivo alcista para Endesa, descartamos los put warrants y nos quedamos slo con call warrants. Adems, descartamos los vencimientos inferiores a dos meses (ya que el objetivo alcista para Endesa lo establecimos a dos meses).
b) De los que quedan, calcule el apalancamiento.
Aplicando las expresiones de apalancamiento obtendremos el
siguiente resultado:
Apalancamiento = (precio del subyacente x ratio) / prima del warrant
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Prima
(euros)
Ratio
Delta
Apalancamiento
Call
Call
Call
Call
Call
Call
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
20
24
28
18.5
22
26
5,18
3,08
1,72
7,24
5,41
3,81
1
1
1
1
1
1
0,78
0,59
0,41
0,81
0,70
0,57
4,53
7,62
13,65
3,24
4,34
6,16
59
c) De los mismos calcule su elasticidad

Recordemos que:
Elasticidad o sensibilidad = apalancamiento x delta
Precio del Subyacente = 23,47 euros

Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Prima
(euros)
Ratio
Delta
Apalancamiento
Elasticidad
Call
Call
Call
Call
Call
Call
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
Endesa
20
24
28
18,5
22
26
5,18
3,08
1,72
7,24
5,41
3,81
1
1
1
1
1
1
0,78
0,59
0,41
0,81
0,70
0,57
4,53
7,62
13,65
3,24
4,34
6,16
3,53
4,5
5,6
2,63
3,04
3,51
d) Si usted quiere tomar poco riesgo, qu warrant elegira?

Cuanto menor sea la sensibilidad del warrant, menos riesgo
asume el inversor (aunque tambin es menor su potencial de beneficio). Por este motivo, un inversor conservador elegira el Warrant Call Endesa de Strike 18,5 euros.
e) La cantidad de dinero que tiene para invertir es de 500 euros.
500/7,24 = 69,06 (Con 500 euros, el 11 de abril de 2000,
pudimos comprar 69 warrants)
f) Cuntas acciones tiene usted derecho a comprar?
N de warrants x ratio = N de subyacentes que podemos comprar
(si es un call) o vender (si es un put)
69 x 1= 69 (acciones de Endesa tenemos derecho a comprar a

18,5 euros)
g) Si nuestro objetivo es alcanzado, cuntos euros habr subido cada accin de Endesa?
Precio de compra = 23,47 euros
Precio objetivo= 25 euros
Ganancia en Euros: 25-23,47=1,53 euros
60
h) Y en trminos relativos o porcentuales.

1,53/23,47 x 100 = 6,52%
i) Cunto sube el precio del warrant por la subida de un euro
en el precio de la accin de Endesa?
Recordemos que la delta expresa cuntas unidades monetarias
variar el precio del warrant por cada movimiento de una unidad
monetaria en el subyacente (ajustndolo por el ratio). Siendo la
delta de este warrant 0,81, y el ratio 1 (un warrant cubre una accin de Endesa), por cada euro que vara el subyacente, el warrant
variar 0,81 euros.
j) Cul ser el nuevo precio del warrant si nuestro objetivo es
alcanzado?
Recordemos:
Pw1 = Pw0 + Delta x (Ps1 - Ps0) x Ratio
En que:
En nuestro ejemplo:
Pw0 = 7,24
Ps1 = 25
Ps0 = 23,47
8,48 = 7,24 + 0,81 x (25-23,47) x 1
Es importante resaltar que este clculo es aproximativo, ya que
no hemos tenido en cuenta la posible variacin del valor temporal
del warrant debido a cambios en la volatilidad, tipos de inters,
dividendos o al paso del tiempo.
k) Si usted vende todos los warrants a ese precio, cuntos euros
recibe?
Warrants comprados = 69
Precio de venta = 8,48
Ingreso por venta: 8,48 x 69 = 585,12 euros
61
l) Cul ha sido su ganancia en euros?

Beneficio por warrant = Precio de Venta - Precio de Compra
1,24 = 8,48 - 7,24
Como compramos 69 warrants, nuestro beneficio total es de:
69 x 1,24 = 85,56 euros
m) Y en trminos relativos o porcentuales?
(8,48-7,24)/7,24 = 17,13%
n) Cul de los dos activos ofreci una mayor rentabilidad?
Rentabilidad de la accin de Endesa: 6,52%
Rentabilidad del warrant: 17,13%
El warrant, por su efecto de apalancamiento, ofrece la posibilidad de obtener mayores beneficios que invirtiendo directamente
en el subyacente.
Recordemos que la sensibilidad de este warrant era de 2,63 veces; es decir, por cada punto porcentual de variacin del subyacente, el warrant vara un 2,63% En efecto: 6,52x2,63 (utilizaremos
2,627 para un clculo ms preciso).
o) Si Usted quiere asumir un mayor riesgo, qu warrant elegira?
Cuanto mayor sea la sensibilidad del warrant, mayor riesgo
asume el inversor a cambio de obtener un mayor potencial de beneficio. Por este motivo, un inversor ms arriesgado elegira el Warrant Call Endesa de Strike 28 euros.
p) Cuntos warrants podra haber comprado el 11 de abril con
500 euros?
500/1,72 = 290,70 (290 warrants)
q) Cuntas acciones tiene usted derecho a comprar ahora?
290 x 1= 290 (acciones de Endesa tenemos derecho a comprar

a 28 euros)
62
r) A qu precio estar este warrant si nuestro objetivo es alcanzado?

Recordemos:
En que:
En nuestro ejemplo:
Pw0 = 1,72
Ps1 = 25
Ps0 = 23,47
2,35 = 1,72 + 0,41 x (25-23,47) x 1
del warrant debido a cambios en la volatilidad, tipos de inters, dividendos o al paso del tiempo.
s) Cuntos euros ha ganado en total?
Beneficio por warrant = 2,35-1,72 = 0,63 euros
Warrants comprados = 290
Beneficio total = 290 x 0,63 = 182,7 euros
t) Y en trminos relativos?
(2,35-1,72)/1,72 x 100 = 36,63 %
u) En cul de los warrants ha ganado ms en trminos porcentuales?, tiene algo que ver su sensibilidad?
Rentabilidad obtenida con el warrant call18,5 sobre Endesa:
17,13%.
Rentabilidad obtenida con el warrant call 28 sobre Endesa:
36,63%.
Los warrants con mayor sensibilidad tienen mayor riesgo, al
mismo tiempo que ofrecen ms potencial de beneficio.
63

Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
13
15
15
17
17
19
19
21
25
30
19
13Jun00
13Jun00
14Jun00
14Jun00
15Jun00
15Jun00
16Jun00
16Jun00
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
2,74
0,02
2,12
0,02
1,54
0,06
1,02
0,15
4,19
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
1
0,99
-0,01
0,98
-0,02
0,94
-0,06
0,84
-0,16
0,69
0,52
0,32
-0,25
Si apostamos por una bajada del subyacente, optaremos por un

put warrant, ya que nos da derecho a vender el subyacente al precio de ejercicio. Como apostamos por una bajada posterior al verano del 2000, descartamos tambin todos los warrant put con vencimiento anterior.
b) De los que quedan, calcule su apalancamiento y su elasticidad
Recordemos que:
En nuestro ejemplo, estando Repsol a 21,82 euros:

Apalancamiento = (21,82 x 1) / 2,08 = 10,49
Sensibilidad = 10,49 x (-0,25) = -2,62
c) La cantidad de dinero que tiene para invertir es de 300 euros.
300 / 2,08 = 144,23 (con 300 euros, el 11 de abril de 2000,
pudimos comprar 144 warrants)
64
d) Cuntas aciones tiene usted derecho a comprar o vender?

144 x 1 = 144 (acciones de Repsol tenemos derecho a vender a

19 euros)
e) Si pasada una semana la accin ha cado un 5%, cul sera
se ganancia en trminos porcentuales si decidiera vender sus
warrants?
Nuevo precio de la accin: 21,82 x (1 - 0,05) = 20,73 euros.
Prdida de la accin en euros: 21,82 - 20,73 = 1,09 euros
Recordemos:
En que:
En nuestro ejemplo:
Pw0 = 2,08
Ps1 = 20,73
Ps0 = 21,82
2,35 = 2,08 + (- 0,25) x (20,73 - 21,82) x 1
del warrant debido a cambios en la volatilidad, tipos de inters, dividendos o al paso del tiempo.
Ganancia en efectivo del warrant: 2,35 - 2,08 = 0,27
Ganancia en trminos porcentuales: 0,27 / 2,08 x 100 = 12,98%
f) Si nuestra expectativa bajista no se cumple y la accin sube
hasta 23 euros, cul ser el nuevo precio del warrant?
Aplicando la misma expresin vista en el apartado anterior:
En que:
65

En nuestro ejemplo:
Pw0 = 2,08
Ps1 = 23
Ps0 = 21,82
1,78 = 2,08 + (-0,25) x (23-21,82) x 1
Este clculo es aproximativo, ya que no hemos tenido en cuenta
la posible variacin del valor temporal del warrant debido a cambios
en la volatilidad, tipos de inters, dividendos o al paso del tiempo.
g) Si vendemos todos los warrants, porque creemos que Repsol
seguir subiendo, cuntos euros recibiremos?
Precio del warrant: 1,78
Warrants comprados: 144
Ingreso por venta de warrants: 144 x 1,78 = 256,32 euros
h) Cul ha sido nuestra prdida total en euros?
Desembolso inicial: 300 euros.
Ingreso por venta: 256,32 euros.
Prdida en euros: 256,32 - 300 = 43,68 euros
i) Y en trminos porcentuales?
43,68 / 300 x 100 = 14,56%
j) Calcule el valor intrnseco y el valor temporal para todos los
warrants para un precio de Repsol de 21,82 euros.
Warrant
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Valor
intrnseco
Valor
temporal
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
13
15
15
17
17
19
19
13Jun00
13Jun00
14Jun00
14Jun00
15Jun00
15Jun00
16Jun00
16Jun00
2,74
0,02
2,12
0,03
1,54
0,06
1,02
0,15
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,99
-0,01
0,98
-0,02
0,94
-0,06
0,84
-0,16
2,65
0
2,05
0
1,45
0
0,85
0
0,09
0,02
0,07
0,03
0,09
0,06
0,17
0,15
66
Call
Call
Call
Put
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
21
25
30
19
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
4,19
2,49
1,19
2,08
1
1
1
1
0,69
0,52
0,32
-0,25
0,82
0
0
0
3,37
2,49
1,19
2,08
k) Tache los warrants que estn in the money

Warrant
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Valor
intrnseco
Valor
temporal
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
13
15
15
17
17
19
19
21
25
30
19
13Jun00
13Jun00
14Jun00
14Jun00
15Jun00
15Jun00
16Jun00
16Jun00
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
2,74
0,02
2,12
0,03
1,54
0,06
1,02
0,15
4,19
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
1
0,99
-0,01
0,98
-0,02
0,94
-0,06
0,84
-0,16
0,69
0,52
0,32
-0,25
2,65
0
2,05
0
1,45
0
0,85
0
0,82
0
0
0
0,09
0,02
0,07
0,03
0,09
0,06
0,17
0,15
3,37
2,49
1,19
2,08
l) Si Usted es poseedor de los warrants restantes (OTM) y decide ejercitarlos cuntos euros recibir por cada warrant en cada
uno de ellos?
Recordemos que el valor de liquidacin de un warrant coincide
con el valor intrnseco del mismo; los warrants OTM tienen valor
intrnseco nulo y, por tanto, no dan derecho a recibir nada en el
caso de ser ejercitados. Sin embargo, si el warrant todava no ha
vencido, el inversor podr venderlo en bolsa, ingresando su valor
temporal (cuanto ms tiempo haya hasta el vencimiento del warrant, mayor ser su valor temporal).
Para un warrant call = (precio spot - precio de ejercicio) x ratio
m) En el vencimiento de estos warrants, cul ser su valor
temporal?
En la fecha de vencimiento, el valor temporal de los warrants es
siempre cero. En el caso de los warrants con valor intrnseco, el inversor que decida ejercitar sus warrants recibir ese valor.
67
Recordemos que el valor temporal, especialmente en los ltimos meses de vida del warrant, disminuye por cada da que nos
acercamos a la fecha de vencimiento.
Llegada la fecha de vencimiento, los warrants OTM no tienen
ningn valor.
n) Cul ser el punto de equilibrio al vencimiento de estos
mismos warrants?
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Punto de
equilibrio
Put
Put
Put
Put
Call
Call
Put
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
15
17
19
25
30
19
13Jun00
14Jun00
15Jun00
16Jun00
14Jun01
13Jun01
15Jun01
0,02
0,03
0,06
0,15
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
-0,01
-0,02
-0,06
-0,16
0,52
0,32
-0,25
12,93
14,90
16,80
18,83
27,49
31,19
16,92
Recordemos:
Punto de equilibrio para un call warrant = precio de ejercicio + prima / ratio
Punto de equilibrio para un put warrant = precio de ejercicio - prima / ratio
Es importante resaltar que este clculo del punto de equilibrio

es a vencimiento.
o) Si Repsol sube en muy pocos das 1 euro desde el momento
inicial, cul ser el nuevo precio de estos warrants?
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Nuevo precio
del warrant
Put
Put
Put
Put
Call
Call
Put
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
15
17
19
25
30
19
13Jun00
14Jun00
15Jun00
16Jun00
14Jun01
13Jun01
15Jun01
0,02
0,03
0,06
0,15
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
-0,01
-0,02
-0,06
-0,16
0,52
0,32
-0,25
0,02
0,02
0,04
0,10
3,01
1,51
1,83
68
Recordemos:
En que:
p) Por qu puedo obtener beneficios cuando la accin cotiza
en niveles inferiores a los calculados como punto de equilibrio?
Recordemos que el clculo del punto de equilibrio es a vencimiento, es decir, su clculo nos indica el nivel en que debe estar el
subyacente en la fecha de vencimiento del warrant para poder recuperar la cantidad de dinero invertida, o el valor de la prima.
Pero el warrant sigue cotizando en el mercado todos los das
hasta su vencimiento y el valor de la prima se modificar a medida
que se produzcan cambios en la cotizacin del subyacente, por el
paso del tiempo, por movimientos en la volatilidad, etc. Todos estos factores influyen en la valoracin de los warrants.
En nuestro ejemplo anterior, al subir 1 euro la cotizacin de
Repsol, se vern beneficios los warrants de tipo call y se vern
afectados los warrants de tipo put, con lo que podemos ver claramente que este ejemplo que en los warrants de tipo call el precio
aumenta al aumentar un euro el nivel del subyacente y no tendremos que esperar a que llegue al nivel calculado como punto de
equilibrio para poder obtener beneficios.
69

a) De los warrants at the money que seleccionamos, cules
debemos comprar?
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Put
Call
Put
Call
Ibex 35
Ibex 35
Eurostoxx 50
Eurostoxx 50
11.500
12.500
5.000
5.400
15 mar 02
15 mar 02
19 dic 01
19 dic 01
1,73
1,96
1,05
1,39
0,001
0,001
0,002
0,002
-0,30
0,66
-0,35
0,59
Si el inversor cree que el Ibex se comportar mejor que el Eurostoxx, apostar por una subida del primero (para lo que invertir en un call warrant) por una bajada del segundo (invirtiendo en
un put warrant).
El inversor elegir entonces el Call 12.500 sobre el Ibex 35, y el
Put 5.000 sobre el Eurostoxx 50.
b) Calcule el apalancamiento de los warrants seleccionados
Recordemos la expresin de apalancamiento:
Warrant
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Apalancamiento
Ibex 35
Eurostoxx 50
12.500
5.000
15 mar 02
19 dic 01
1,96
1,05
0,001
0,002
0,66
-0,35
6,09
9,89
c) Calcule la sensibilidad de los warrants seleccionados

Warrant
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Sensibilidad
Ibex 35
Eurostoxx 50
12.500
5.000
15 mar 02
19 dic 01
1,96
1,05
0,001
0,002
0,66
-0,35
4,02
3,46
d) Si tengo 1.000 euros para invertir, cuntos warrants de

Ibex35 y de Eurostoxx voy a comprar?
Teniendo en cuenta que las sensibilidades son 4,02 y 3,46, calculamos la proporcin en la que debemos comprar los warrants
para una estrategia de spread.
70
4,02/3,46 = 1,16
Por cada warrant de Ibex, compraremos 1,16 warrants de Eurostoxx50
Para saber cunto invertiremos en warrants de Ibex y de Eurostoxx, despejamos de la siguiente ecuacin:
X + 1,16 X = 1.000 => X = 1000 / 2,16 = 462,96
Compraremos 463 euros de warrants de Ibex
463 X 1,16 = 537 euros de warrants de Eurostoxx
El warrant sobre Ibex cotiza a 1,96:
463 / 1,96 = 236 warrants sobre Ibex
El warrant de Eurostoxx cotiza a 1,05
537 / 1,05 = 511 warrants
e) Si, pasado un tiempo, tanto el Ibex35 como el Eurostoxx50
suben un 10%, cules sern los nuevos niveles de los ndices?
Nuevo nivel de cotizacin del Ibex 35:
11.936,64 + 1.193,66 = 13.130,30
Nuevo nivel de cotizacin del Eurostoxx 50:
5.193 + 519,30 = 5.712,30
f) Cules sern los nuevos precios de los warrants que compramos?
Recordemos:
En que:
En nuestro ejemplo:
Nuevo precio del call 12.500 sobre el Ibex 35:
1,96 + (0,66 x 1.193,66) x 0,001 = 2,75 euros
Nuevo precio del put 5.000 sobre el Eurostoxx 50:
1,05 + (-0,35) x 519,30 x 0,002 = 0,69 euros
71

g) Si vendemos los dos warrants, cunto dinero tenemos ahora? Cunto hemos ganado/perdido?
Call 12.500 sobre el Ibex 35:
Nmero de warrants comprados: 236 warrants
Precio de compra: 1,96 euros
Precio de venta: 2,75 euros
Ingreso por venta: 236 x 2,75 = 649,05 euros
Ganancia: 186 euros
Put 5.000 sobre el Eurostoxx 50:
Prdida: 183,96
Prdida neta inversin: 183,96 - 186 = 2,04 euros.
h) Y si en vez de subir, tanto el Ibex35 como el Eurostoxx50
bajan un 10%, cules sern los nuevos niveles de los ndices?
Nuevo nivel de cotizacin del Ibex 35:
11.936,64 - 1.193,66 = 10.742,98
5.193 - 519,30 = 4.673,70
i) Cuales sern los nuevos precios de los warrants que compramos?
Nuevo precio del call 12.500 sobre el Ibex 35:
1,96 + 0,66 x (-1.193,66) x 0,001 = 1,17 euros
1,05 + -0,35 x (-519,30) x 0,002 = 1,41 euros
72
j) Si vendemos los dos warrants, cunto dinero tenemos ahora? Cunto hemos ganado/perdido?
Prdida: 186,44 euros
Ganancia: 183,96 euros
Prdida neta inversin: 183,96 - 186,44 = 2,48 euros.
k) Si, pasado un tiempo desde el momento inicial, el Eurostoxx50 cae un 6% y el Ibex35 permanece al mismo nivel, cul
ser el nuevo nivel del Eurostoxx50?
5.193 - 311,58 = 4.881,42
l) Cul ser el nuevo precio del warrant sobre Eurostoxx50?
1,05 + (-0,35) x (-311,58) x 0,002 = 1,27 euros
m) Si vendemos los dos warrants, cunto dinero tenemos ahora? Cunto hemos ganado/perdido?
Ganancia: 0 euros
73

Ganancia: 112,42 euros
Ganancia neta inversin: 0 + 112,42 = 112,42 euros.

a) Tache los warrants que debemos descartar:
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Put
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
1,10
1,10
1,20
1,20
1,30
1,30
1,10
1,00
1,00
1,05
1,15
0,95
0,90
05 Jun 00
05 Jun 00
05 Jun 00
05 Jun 00
05 Jun 00
05 Jun 00
19 Mar 01
19 Mar 01
19 Mar 01
19 Mar 01
19 Mar 01
19 Mar 01
19 Mar 01
0,06
14,38
0,06
24,76
0,06
35,18
1,23
5,89
3,76
2,15
0,71
3,20
1,58
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
100
0,01
-1
0
-1
0
-1
0,20
-0,60
0,44
0,29
0,10
-0,40
-0,23
En principio, descartamos todos aquellos warrants cuyo vencimiento sea anterior a diciembre de 2000 (ya que el objetivo bajista es hasta el tercer trimestre del ao 2001), as como los warrants
de tipo call. Invertiremos slo en put para beneficiarnos de la bajada del euro o, lo que es igual, del fortalecimiento del dlar.
b) De los que quedan, cul es el ms apalancado?
Aplicando la expresin:
Obtenemos los siguientes resultados.

Precio EUR/USD: 0,9555
74
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Apalancamiento
Put
Put
Put
EUR/USD
EUR/USD
EUR/USD
1,00
0,95
0,90
19 Mar 01
19 Mar 01
19 Mar 01
5,89
3,20
1,58
100
100
100
-0,60
-0,40
-0,23
16,22
29,86
60,47
El warrant ms apalancado es el Put 0,90, con un apalancamiento de 60,47 veces.

c) Y el menos apalancado?
El warrant menos apalancado es el Put 1,00, con un apalancamiento de 16,22 veces.
d) Si decidimos comprar el warrant ms apalancado y de ms
largo plazo, cul elegimos?
Compramos el Put 0,90 con vencimiento 19Mar01, el cual tiene un precio de 1,58 euros.
e) Si queremos controlar el equivalente a 100.000 euros,
cuntos warrants tengo que comprar?
Nmero de warrants a comprar: 100.000 / 100 = 1.000 warrants
Desembolso inicial: 1.000 x 1,58 = 1.580 euros
f) Suponga que la volatilidad sobre este valor en el momento
de la compra es de 14,3% y el warrant tiene una vega de 0,05
euros. Pasados unos pocos das el mercado de volatilidad sobre
la divisa EUR/USD pasa a niveles de 15,5%. La divisa cotiza
ahora a 0,965, cul ser el nuevo precio del warrant, tras estos
movimientos?
Por efecto vega:
Recordemos:
Pw1 = Pw0 + vega x (V1 - V0)
En donde:
75
En nuestro ejemplo del Put 0,90 sobre el tipo de cambio

EUR/USD:
Pw0 = 1,58 euros
V1 = 15,5 %
V0 = 14,3 %
1,58 + 0,05 x (15,5 - 14,3) = 1,64 euros
Por efecto delta:
Recordemos:
Pw1 = Pw0 + delta x (Ps1 - Ps0) x Ratio
En que:
Pw0 = precio antiguo del warrant tras clculo de efecto vega
En nuestro ejemplo del put 0,90 sobre el tipo de cambio
EUR/USD:
Pw0 = 1,64 (nuevo precio del warrant tras el clculo de vega)
Ps1 = 0,965
Ps0 = 0,9555
1,64 + -0,23 x (0,9650 - 0,9555) x 100 = 1,42 euros
g) Si el warrant tiene una theta de 0,0025 euros, y la cotizacin
de la divisa y de su volatilidad permanecen constantes durante
dos meses (60 das), cul ser el nuevo precio del warrant?
Recordemos:
Pw1 = Pw0 - theta x n
En donde:
n = numero de das
En nuestro ejemplo para put 0,90 sobre el tipo de cambio
EUR/USD:
Pw0 = 1,42
n = 60
1,42 - 0,0025 x 60 = 1,27 euros
76
h) Si transcurridos unos das, el EUR/USD se encuentra a

0,9200 y la volatilidad del valor se encuentra ahora en niveles
de 16,5%, cunto ha bajado el euro?
La cotizacin del euro ha bajado de 0,965 a 0,9200, es decir,
0,045, lo que equivale a una cada en la cotizacin del EUR/USD
del 4,66%.
El dato de volatilidad no es til para saber cunto ha disminuido la cotizacin del subyacente, pero si ser de utilidad para saber
el efecto que produce en la valoracin de los warrants.
i) Y cunto vale el warrant?
Por efecto vega:
Recordemos:
Pw1 = Pw0 + vega x (V1 - V0)
En donde:
EUR/USD:
Pw0 = 1,27 euros
V1 = 16,5 %
V0 = 15,5 %
1,27 + 0,05 x (16,5 - 15,5) = 1,32 euros
Por efecto delta:
Recordemos:
Pw1 = Pw0 + delta x (Ps1 - Ps0) x Ratio
En que:
Pw0 = precio antiguo del warrant tras clculo de efecto vega
EUR/USD:
77
Pw0 = 1,32 (nuevo precio del warrant tras clculo del efecto vega)
Ps1 = 0,920
Ps0 = 0,965
1,32 + (-0,23) x (0,920 - 0,965) x 100 = 2,36 euros
j) Del precio del warrant, cul es su valor intrnseco y cul su
valor temporal?
No tiene nada de valor intrnseco puesto que:
Recordemos que si la diferencia arriba calculada resulta negativa, el tenedor del warrant puede simplemente no ejercitar y, por lo
tanto, el warrant vale cero.
En este caso, los 2,36 euros sera todo de valor temporal.
k) Cul ha sido nuestra ganancia en euros y en trminos porcentuales?
Ganancia en euros desde el momento inicial:
Nmero de warrants comprados: 1.000 warrants
Precio de venta 2,36 euros
Ganancia: 780 euros
Dinero total invertido en el momento inicial: 1.580 euros
Dinero por venta de warrants: 2.360 euros
Ganancia en euros: 780 euros
Ganancia en trminos porcentuales: 49,37%
l) Llegada la fecha de vencimiento del warrant, si el EUR/USD
se encuentra a 0,8800, cul ha sido la ganancia en euros y en
trminos porcentuales del warrant ms apalancado?
Recordemos que el valor de liquidacin del warrant a vencimiento ser el valor mximo entre cero y la siguiente frmula matemtica:
warrant put = (precio de ejercicio - precio spot) x ratio
En nuestro ejemplo:
Precio de ejercicio: 0,90
Precio spot: 0,88
Ratio: 100
78
(0,90 - 0,88) x 100 = 2,0

Con lo cual el valor de liquidacin del warrant al vencimiento
es de 2 euros por cada warrant.
Liquidacin total: liquidacin por warrant x nmero de warrants
En nuestro ejemplo
Liquidacin total: 2 x 1.000 = 2.000 euros
Ganancia total en euros: 420 euros
Ganancia total en trminos porcentuales: 26,58%
m) Y del menos apalancado?
Si hubiramos invertido en el menos apalancado, tendramos:
Recordemos que el valor de liquidacin del warrant a vencimiento ser el valor mximo entre cero y la siguiente frmula matemtica:
warrant put = (precio de ejercicio - precio spot) x ratio
En nuestro ejemplo:
Precio de ejercicio: 1,00
Precio spot: 0,88
Ratio: 100
(1,00 - 0,88) x 100 = 12,0
Con lo cual el valor de liquidacin del warrant al vencimiento
es de 12 euros por cada warrant.
Liquidacin total: liquidacin por warrant x nmero de warrants
En nuestro ejemplo:
Liquidacin total: 12 x 1.000 = 12.000 euros
Inversin inicial: 5.890 euros
Ganancia total en euros: 6.110 euros
Ganancia total en trminos porcentuales: 103,74%

a) Calcule el punto de equilibrio para todos estos warrants
El punto de equilibrio es una medida vlida nicamente para
inversores cuya intencin es ejercitar el warrant en lugar de venderlo en bolsa. Recordemos que el punto de equilibrio se obtiene:
Para un call warrant :
Punto de equilibrio = Precio de Ejercicio + (Prima / Ratio)
79
Para un put warrant:

Punto de equilibrio = Precio de Ejercicio - (Prima / Ratio)
Los puntos de equilibrio obtenidos son:
Warrant
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Put
Call
Call
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Punto de
equilibrio
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
13
13
15
15
17
17
19
19
21
25
30
19
13Jun00
13Jun00
14Jun00
14Jun00
15Jun00
15Jun00
16Jun00
16Jun00
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
2,74
0,03
2,12
0,02
1,54
0,06
1,02
0,15
4,19
2,49
1,19
2,08
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
1
1
1
1
0,99
-0,01
0,98
-0,02
0,94
-0,06
0,84
-0,16
0,69
0,52
0,32
-0,25
22,13
12,90
22,07
14,93
22,13
16,80
22,40
18,50
25,19
27,49
31,19
16,92
b) Cul de los warrants ofrecidos por Citibank elegira para

cubrirse?
Como el inversor quiere asegurarse un precio de venta de 19
euros por accin de Repsol hasta junio de 2000, comprar la Put
19 sobre Repsol con vencimiento 16 de junio de 2000.
c) Si el inversor compr 1.000 acciones, cuntos warrants tendr que comprar para cubrir esas acciones?
Los warrants elegidos tienen ratio 0.3, es decir, cada warrant
representa casi la tercera parte de una accin. Son necesarios entonces 3,33 warrants para cubrir una accin, luego necesitaremos
3.333 warrants para cubrir nuestras 1.000 acciones.
N de warrants necesarios para cubrir = N de acciones / ratio
3.333 = 1.000 / 0,3

Recordemos que la expresin anterior slo es vlida para aquel
inversor que pretenda ejercitar un warrant, que en la prctica son
aquellos inversores que esperan al vencimiento del warrant (ya
que el precio de venta del warrant en bolsa siempre ser ms elevado que lo que se obtendra al ejercitar el warrant).
80
d) Si en el vencimiento del warrant la accin est a 15 euros,

cunto pierde en la accin?
Precio de compra: 19 euros
Precio de venta: 15 euros
Acciones compradas: 1.000
Prdida por accin: 15 - 19 = -4 euros por accin
Prdida total en acciones: -4 x 1.000 = -4.000 euros en total
e) Y cunto gana en los warrants?
Recordemos lo que se obtiene al ejercitar un warrant:
Para los call warrants :
Ejercicio = (Precio del Subyacente - Precio de Ejercicio) x ratio
Para los put warrants
Ejercicio = (Precio de Ejercicio - Precio del Subyacente) x ratio
En nuestro ejemplo:
Ejercicio = (19 -15) x 0,3 = 1,20 euros por warrant
1,20 x 3.333 = 4.000 euros
f) Cul sera su ganancia o prdida neta?
Si tomamos la prdida en las acciones por la bajada de su cotizacin y la comparamos con la ganancia obtenida en el ejercicio de
los put warrants, tendremos un resultado neto total de cero euros.
Debemos tener en cuenta la prima invertida en el momento
inicial, que fue de 499,95 euros por la compra de 3.333 warrants
a un precio de 0,15 euros cada warrant.
El resultado neto de la operacin es de una prdida de 499,95
euros, pero ha asegurado su cartera de inversin en acciones de
Repsol. Si la cotizacin de Repsol sigue cayendo, las prdidas en las
acciones se vern correspondidas por ganancias en el warrant, y el
coste de esta operacin ser siempre el mismo (el valor de la prima en el momento inicial)
g) Si en el vencimiento del warrant la accin est a 25 euros,
cunto gana con la accin?
Ganancia por accin: 25 - 19 = 6 euros por accin
Ganancia total en acciones: 6 x 1.000 = 6.000 euros en total
81
h) Y cunto pierde en el warrant?

Recordemos lo que se obtiene al ejercitar un warrant:
Para los call warrants :
Ejercicio = (Precio del Subyacente - Precio de Ejercicio) x ratio
Para los put warrants
Ejercicio = (Precio de Ejercicio - Precio del Subyacente) x ratio
En nuestro ejemplo:
Ejercicio = (19 -25) x 0,3 = 0 euros por warrant (ya que el resultado de ejercitar un warrant nunca puede ser negativo)
0 x 3,333 = 0 euros
i) Cul sera su ganancia o prdida neta?
A la ganancia en acciones le tenemos que restar el dinero utilizado en la compra de los warrants (la prima invertida en el momento inicial) con lo que obtendremos un resultado neto de
5.500,05 euros.

(cobertura dinmica)
a) Cul de los siguientes warrants elegira para cubrirse?
Warrant
Call
Call
Call
Put
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Punto de
equilibrio
Repsol
Repsol
Repsol
Repsol
21
25
30
19
15Jun01
14Jun01
13Jun01
15Jun01
4,19
2,49
1,19
2,08
1
1
1
1
0,69
0,52
0,32
-0,25
25,19
27,49
31,19
16,92
Elegiramos el put warrant, ya que al otorgar un derecho de

venta a su tenedor, los put permiten al inversor cubrirse de posibles prdidas en el subyacente.
b) Cuntos warrants son necesarios para cubrir 1.000 acciones?
A diferencia que en el ejemplo anterior, el inversor compra el
warrant con intencin de venderlo en bolsa y no ejercitarlo. La
delta nos indica cunto vara el precio del warrant por cada euro
que vara el subyacente, por lo que es una herramienta muy til
para saber cuntos warrants debemos comprar para cubrirnos.
82
Nuestro warrant tiene un delta de -0,25, lo que significa que

por cada euro que baja Repsol, el warrant sube 0,25 euros. Para
cubrir cada euro que pierde Repsol, necesitamos 4 warrants (cuya
subida suma 1 euro). En consecuencia, para cubrir las 1.000 acciones necesitamos 4.000 warrants.
N de warrants necesarios = N de acciones / (ratio x delta)
En nuestro ejemplo:
4.000 warrants = 1.000 / (1 x 0,025 )
No olvidemos que la delta no es constante, y que habr que ajustar el nmero de warrants que tenemos en cartera, cada vez que cambie la delta, si queremos hacer una cobertura precisa. Por este motivo,
este tipo de cobertura es conocido como cobertura dinmica.
c) Si la accin baja a 15 euros, cul va a ser el nuevo precio del
warrant?
Volvamos a recordar:
En que:
En nuestro ejemplo:
Pw0 = 2,08
Ps1 = 15
Ps0 = 19
3,08 = 2,08 + (-0,25) x (15-19) x 1
Este clculo es aproximativo, ya que no hemos tenido en cuenta la posible variacin del valor temporal del warrant debido a
cambios en la volatilidad, tipos de inters, dividendos o al paso
del tiempo.
d) Cunto se pierde por las acciones compradas?
15 - 19 = - 4
Se pierden 4 euros por accin.
Por las 1.000 acciones se pierden 4.000 euros.
83
e) Cunto gana en los warrants que tiene?

3,08 - 2,08 = 1 euro por warrant
El inversor compr 4.000 warrants con los que gana en total
4.000 euros, compensando las prdidas de las acciones.
f) Si el nuevo Delta del warrant, con la accin a 15 euros, es de
Recordemos:
N de warrants necesarios = N de acciones / (ratio x delta)
Nuevo delta = -0,72

Numero de Warrants necesarios = 1.000 / (1 x 0,72) = 1.389
Dado que para realizar de nuevo la cobertura de las 1.000 acciones le sern necesario nicamente 1.389 warrants, puede pasar a
vender 2.611 warrants.
g) Cuntos euros recibe/invierte para mantener la cobertura?
Recibir 2.611 x 3,08 = 8,041
h) Si la accin sube a 15,5 euros cul ser el nuevo precio del
warrant?
2,72 = 3,08 + (-0,72) x (15,5 - 15) x 1
i) Cunto ha perdido/ganado por accin?
Beneficio por las acciones = 500 euros
j) Cunto ha perdido/ganado por warrant?
Prdida por los warrants = 500 euros
k) Si decide cerrar su operacin cul ser su perdida/beneficio
neto?
Prdida/beneficio = 0
l) Partiendo del momento inicial, si la accin sube a 24 euros,
cul va ser el nuevo precio del warrant?
En nuevo precio sera 1,83.
84
m) Cunto ha perdido/ganado por accin?

Beneficio por las acciones = 5.000 euros
n) Cunto ha perdido/ganado por warrant?
Prdida por los warrants = 5.000 euros
o) Si el nuevo Delta del warrant, con la accin a 24 euros, es de
Nuevo Delta = -0,12
Nmero de warrants necesarios = 8.333
Dado que para realizar de nuevo la cobertura de las 1.000 acciones le sern necesarios 8.333 warrants, puede pasar a comprar
4.333 warrants.
p) Cuntos euros recibe/invierte para mantener la cobertura?
Recibir 4.333 x 2,48 = 10.745 euros.
q) Si la accin sube a 23,8 euros, cul ser el nuevo precio del
warrant?
2,5 = 3,08 + (-0,12) x (23,8 - 19) x 1
r) Cunto ha perdido/ganado por accin?
Beneficio por las acciones = 4.800 euros
s) Cunto ha perdido/ganado por warrant?
Prdida por los warrants = 4.800 euros
t) Si decide cerrar su operacin, cul ser su perdida/beneficio
neto?
Prdida/beneficio = 0

demasiado riesgo
a) Cunto han sido sus ganancias en euros hasta el momento?
23,22 - 19,01 = 4,21 euros
85
b) Qu puede hacer para asegurar el capital inicial, sin que sacrifique una posible revalorizacin de Endesa?
El inversor puede vender las acciones de Endesa, invirtiendo
en warrants el beneficio obtenido. Si el inversor mantuviera su
posicin en acciones, podra perder no slo los beneficios ganados, sino tambin parte de su capital inicial (Endesa podra, en el
futuro, bajar por debajo del precio de compra). Por otro lado,
deshacer su inversin podra suponer sacrificar una oportunidad
de revalorizacin de Endesa. Si vende las acciones e invierte en
call warrants de Endesa el beneficio obtenido (4.210 euros), asegurar su capital inicial sin sacrificar una posible revalorizacin
de Endesa.
c) Cuntos warrants puede comprar de la siguiente call?
Warrant
Subyacente
Precio de
ejercicio
Vencimiento
Prima
Ratio
Delta
Call
Endesa
24
15 mar 01
3,07
0,59
4.210 / 3,07 = 1.371 warrants

d) Cuntas acciones tiene derecho a comprar a 24 euros hasta
el 15 de marzo de 2.001?
1.371 x 1 = 1.371 acciones

e) Si la accin de Endesa contina su tendencia alcista y en pocos das cotiza a 25,5 euros, cul sera el nuevo precio del warrant?
Volvamos a recordar:
En que:
86
En nuestro ejemplo:
Pw0 = 3.07
Ps1 = 25.5
Ps0 = 23.22
4,42 = 3,07 + (0,59) x (25,5 - 23,22) x 1
f) Cuntos euros vale ahora la cartera de Miguel?
Valor de los Warrants = 6.060
Liquido (La parte que no invirti al vender sus acciones de
Endesa) = 19.010
Total = 25.070
g) Cunto ha ganado en euros y en trminos porcentuales?
Inversin inicial = 4.210 euros
Ingreso por venta = 6.060 euros
Beneficio en euros = 1.850 euros
Beneficio porcentual = 43,94%
h) Cuntos euros vale ahora la cartera de Juan?
Precio de Endesa = 25,50 euros
Acciones de Endesa = 1.000
Valor de la cartera = 25.500 euros
i) Cunto ha ganado en euros y en trminos porcentuales?
Beneficio en euros = 25.500 - 23.220 = 2.280 euros
Beneficio porcentual = 10%
j) Si, por el contrario, Endesa cae a niveles de 20 euros, cul sera el nuevo precio del warrant.
Pw0 = 3,07
Ps1 = 20
Ps0 = 23,22
3,07 + (0,59) x (20 - 23,22) x 1 = 1,17 euros
87
Este clculo es aproximativo, ya que no hemos tenido en cuenta la posible variacin del valor temporal del warrant debido a
cambios en la volatilidad, tipos de inters, dividendos o al paso del
tiempo.
k) Cunto vale ahora la cartera de Miguel?
Valor de los Warrants = 1.604 euros
Liquido = 19.010 euros
Total = 20.614 euros
l) Cunto ha perdido en trminos porcentuales?
Prdida en Euros = 2.606 euros
Perdida Porcentual = 38,10%
m) Cunto vale ahora la cartera de Juan?
Precio de venta de Endesa: 20 euros
Nmero de acciones: 1.000
Cartera = 20.000 euros
n) Cunto ha perdido en euros y en trminos porcentuales?
Prdida en Euros: 23.220 - 20.000 = 3.220 euros
Prdida Porcentual = 13,9%

demasiado riesgo
a) Cuntas acciones debera vender?
Para apalancar el 10% de su cartera, el inversor deber vender el
10% de su cartera actual y con el efectivo obtenido comprar warrants. De este modo, vender 100 acciones de Endesa, con lo que
obtendr 2.322 euros (100 x 23.22 euros).
b) Cuntos warrants puede comprar?
Este dinero podr invertirlo en 756 warrants del tipo indicado
en el ejemplo anterior (2.322 / 3,07).
88
c) Cuntas acciones tiene ahora y cuntas acciones tiene derecho a comprar hasta el 15 de marzo de 2001 a 24 euros?
Recordemos:
756 = 756 (acciones de Endesa tenemos derecho a comprar a

24 euros)
d) Si Endesa sube a 26 euros, cunto vale ahora el warrant?
En que:
En nuestro ejemplo:
Pw0 = 3,07
Ps1 = 26
Ps0 = 23,22
4,71 = 3,07 + 0,59 x (26-23,22) x 1
e) Cunto vale su cartera en euros?
900 x 26 + 756 x 4,71 = 26.960 euros
f) Si no hubiera apalancado su cartera, cul sera su valor en
euros?
1000 x 26 = 26.000 euros
g) Si, llegado el 15 de marzo de 2001, Endesa est a 19,00 euros
cunto vale ahora el warrant?
En este caso, el inversor ha esperado hasta el vencimiento del
warrant, por lo que tendr que ejercitarlo. Al ejercitar un warrant
el importe obtenido es:
89
Para los call warrants:

Ejercicio = (precio del subyacente - precio de ejercicio) x ratio
Para los put warrants:
Ejercicio = (precio de ejercicio - precio del subyacente) x ratio
En nuestro ejemplo:
Ejercicio = (19 -24) x 1 = - 5 euros por warrant
Pero como los warrants son opciones que dan derecho ( y no
obligacin) de compra (call) o venta (put), el inversor en este caso, no ejercitara, ya que el resultado es negativo, por lo que el valor de sus warrants es cero euros.
h) Cunto vale su cartera apalancada en Euros?
900 x 19 + 756 x 0 = 17.100 euros
i) Si no hubiera apalancado su cartera, cul sera su valor en
euros?
1.000 x 19 = 19.000 euros.
90
Glosario de trminos
Americana: Una opcin de tipo americana puede ejercitarse en cualquier momento hasta la fecha de vencimiento.
Apalancamiento (leverage): Es igual al precio del subyacente dividido por el precio del warrant ligado al mismo. Trata de ser una medida de la
mayor fuerza de una inversin en warrants respecto a la misma inversin en
el subyacente. Este clculo simplificado del apalancamiento est basado en la
suposicin incorrecta de que el valor del warrant y del subyacente siempre se
mueven en paralelo.
At the money (en el dinero): Una opcin est en el dinero cuando el
precio de ejercicio de la opcin coincide con el precio del activo subyacente.
Black-Scholes: Es el modelo bsico que se utiliza para calcular el precio
de las opciones. En 1997 se concedi el Premio Nobel en Economa a los profesores Black y Scholes en reconocimiento a su trabajo sobre las opciones; desarrollaron su modelo en 1973.
Break-even (punto de equilibrio): Es el precio del activo subyacente al
cual el warrant no obtendra ni prdida ni beneficio alguno. En el caso de las
opciones de compra (call) el punto de equilibrio ser el precio de ejercicio
ms el precio pagado por el warrant. Para las opciones de venta (put), al precio de ejercicio habr que restarle el precio del warrant.
Call: Una opcin Call da al suscriptor el derecho, pero no la obligacin,
a comprar una cantidad concreta de un activo subyacente determinado, y a
un precio de ejercicio tambin determinado, durante o al final de un perodo
especfico - o a recibir su valor intrnseco al contado. Comprarn opciones
call aquellas personas que esperen una subida del mercado.
Cap: Es un lmite superior en que el tenedor de un call warrant puede participar en la diferencia entre el precio de ejercicio y precio spot del subyacente.
Cash Settlement: El activo subyacente no es entregado al tenedor de la
opcin, sino que recibe la diferencia en efectivo entre el precio de ejercicio y
el precio del subyacente. La liquidacin por diferencias es mucho ms sencilla
y eficiente en costes para el tenedor del warrant que la entrega fsica de ttulos, dado que no precisa el pago del precio acordado de compra en el caso de
un tenedor de opciones call, ni la entrega fsica de los ttulos en el caso del tenedor de una opcin Put.
Covered Warrant: Warrant cuyo subyacente es una accin, normalmente emitido por un banco, y basado en el saldo vivo de acciones de una
compaa. Los warrants clsicos sobre acciones, por el contrario, suelen ser
emitidos por la propia compaa, y permiten al tenedor comprar acciones de
nueva emisin. Estos warrants normalmente llegan al mercado como parte de
un bono.
Creador de mercado: En warrants, el emisor debe adoptar el papel de
creador de mercado, cotizando precios de compra (bid) y venta (offer) con
un spread o margen tan estrecho como sea posible.
91
Delta: Indicador bsico que nos dice cmo variar el precio de la opcin
cuando el precio del activo subyacente se mueva en una unidad, manteniendo el resto de los factores constantes.
Ejercicio: El warrant se ejercita cuando el tenedor del mismo (comprador del warrant) decide hacer uso de los derechos de su opcin frente al emisor (vendedor de la opcin).
Ejercicio Automtico: El tenedor de un warrant recibe automticamente el valor intrnseco sin necesidad de realizar ninguna accin especifica en la
fecha de vencimiento.
Emisor: La compaa que emite un warrant, con unas caractersticas especficas, dando derecho al comprador del mismo a recibir el valor intrnseco
del warrants como una liquidacin en efectivo, o a tomar la entrega fsica del
activo subyacente.
Entrega Fsica: Ejercitar una opcin recibiendo la entrega fsica del activo subyacente previo pago del precio de ejercicio.
Europea: Una opcin de tipo Europea slo puede ejercitarse en su fecha
de vencimiento.
Extica: Un warrant u opcin extica es aquella cuyas caractersticas no
son estndar con respecto a su activo subyacente, el precio de ejercicio, el clculo del valor intrnseco o su vencimiento. Tipos: Knock-out, capped, digital,
reset, look-back.
Fecha Valor: Fecha en la que la transaccin se liquida.
Fecha de Ejercicio: Fecha en la que el tenedor ejerce el derecho que le
otorga el warrant.
Floor (suelo): Es un lmite inferior en que el tenedor de un put warrant puede participar en la diferencia entre el precio de ejercicio y precio
spot del subyacente.
Futuro: Transaccin futura estandarizada que opera en mercados primarios bajo condiciones fijas.
Gamma: Indicador que muestra la variacin del delta ante un cambio en
el precio del activo subyacente.
Hedging (cobertura): Compra o venta de un instrumento financiero
(por ejemplo, una opcin) para eliminar o reducir el riesgo asociado a otra
inversin (por ejemplo, acciones).
In the money (dentro del dinero): Se dice que un warrant est dentro
del dinero cuando el precio del activo subyacente es mayor que el precio de
ejercicio, tratndose de un call warrant. En el caso de un put warrant, el precio del activo subyacente sera inferior al precio de ejercicio.
Liquidez: Mercado caracterizado por la posibilidad de llevar a cabo transacciones de gran volumen sin tener un gran impacto sobre el mercado para
ese instrumento.
OTC (Over the counter): Opciones no titulizadas. Los trminos y
condiciones para opciones OTC se acuerdan individualmente entre las partes
implicadas.
92
Opcin: Un acuerdo contractual entre dos partes que otorga al comprador el derecho (pero no la obligacin) a recibir (call) o entregar (put) un
cierto activo subyacente de (a) el vendedor a un precio de ejercicio predeterminado en una cierta fecha o durante un periodo de tiempo predeterminado.
El comprador adquiere el derecho, el vendedor adquiere la obligacin de entregar (call) o recibir (put) al deseo del tomador. Por esto, el tomador paga al
vendedor el precio de la opcin o prima.
Out of the money (Fuera del dinero): En el caso de un call warrant, se
dice que la opcin est fuera del dinero cuando el precio del activo subyacente
es menor que el precio de ejercicio, y mayor si se trata de un put warrant. Si
un warrant est out of the money, su precio lo forma slo el valor temporal, ya
que su valor intrnseco es cero. Una opcin out of the money no tiene valor el
da de vencimiento.
Periodo de Ejercicio: Periodo durante el cual puede ser ejercitada la opcin. Una vez ha terminado el periodo de ejercicio, la opcin expira sin valor.
Precio de Demanda (Bid price): Precio de compra del warrant desde el
punto vista del creador de mercado. Es el precio al que el cliente puede vender su warrant
Precio de cierre: El ltimo precio oficial publicado para un valor durante un da de negociacin en un mercado burstil. Se suele utilizar para calcular una liquidacin por diferencias.
Precio de ejercicio: es el precio de referencia del activo subyacente, a
partir del cual se calcula la liquidacin a la hora de ejercitar el warrant. En el
caso de entrega fsica de ttulos, este sera el precio al que se puede comprar
(call) o vender (put) el activo subyacente.
Precio de oferta: precio de venta del warrant desde el punto de vista del
creador de mercado. Es el precio al que el cliente puede comprar su warrant.
Precio de la opcin: es precio de compra del warrant. El precio de la opcin se compone del valor intrnseco y el valor temporal.
Precio terico: clculo puramente tcnico del precio justo de la opcin.
Prima (Premium): es la diferencia entre el precio del activo subyacente
y el precio del punto de equilibrio (break-even price). Se expresa en trminos
porcentuales.
Put: Opcin que da a su comprador el derecho, pero no la obligacin, a
vender una cantidad concreta sobre un activo subyacente determinado, y a un
precio de ejercicio tambin determinado, durante o al final de un periodo especfico- o a recibir su valor intrnseco en efectivo. Ser comprada por aquellas personas que esperen una bajada del mercado.
Range Warrant: Un warrant que otorga al tomador el derecho a recibir
una cantidad fija para cada fecha predefinida cuando el spot del subyacente
permanezca dentro de un cierto rango.
Ratio (Point Value): Indica qu cantidad de activo subyacente da derecho el warrant a comprar/vender a su propietario. Tambin se conoce como
point value.
93
Rendimiento (Yield): Rentabilidad de una inversin de capital expresada como un porcentaje analizado.
Sensibilidad: Es igual al apalancamiento multiplicado por delta. Representa el cambio porcentual en el precio de un warrant que se produce por un
cambio porcentual unitario en el precio del subyacente.
Spot: Precio actual de mercado del subyacente.
Spread: Diferencia entre el precio de demanda y de oferta para comprar
y vender una opcin. Cuanto ms pequeo sea este spread antes podr obtener beneficios el comprador del warrant.
Strike: Ver precio de ejercicio.
Subyacente: El activo subyacente es el activo financiero en el que se basa el warrant. Pueden ser ndices, divisas, tipos de inters, acciones, etc.
Theta: Indicador que mide la prdida de valor temporal de la opcin.
Valor intrnseco: Valor que puede obtenerse al ejercitar una opcin.
En la prctica, el valor intrnseco se ve como la diferencia entre el precio actual del subyacente (spot) y el precio de ejercicio (strike).
Valor temporal: Se calcula restando al precio del warrant su valor intrnseco. El valor temporal es la suma que el comprador debe pagar por las
expectativas de ganancia del warrant. Disminuye a medida que se acerca la fecha de vencimiento, llegando a cero en dicha fecha. Prdida de valor temporal es la variacin en el precio del warrant causada por el paso del tiempo. El
indicador que mide la reduccin de valor temporal se denomina theta.
Vega: Indicador que mide la variacin en el precio del warrant cuando
cambia la volatilidad del activo subyacente.
Vencimiento (maturity o expiry): Ultimo da de vida de la opcin. El
tenedor puede vender o ejercitar la opcin hasta el da de vencimiento. Despus la opcin se anula.
Vendedor de una opcin (Writer): El vendedor de una opcin (Writer) tiene la obligacin de liquidar a requerimiento del comprador.
Volatilidad: Medida estadstica de cuanto flucta el valor del activo subyacente durante un periodo de tiempo especfico (desviacin estndar). La
volatilidad se mide como tasa de porcentaje anual. Volatilidad histrica mide
los movimientos de precio del activo subyacente durante un perodo de tiempo pasado. Volatilidad implcita mide los movimientos esperados en el precio
del activo subyacente durante un perodo de tiempo futuro. La volatilidad implcita de un warrant puede calcularse a partir de su precio utilizando un modelo especial.
Warrant: Opcin titulizada que cotiza en un mercado oficial y, por tanto, fcil de negociar. Aparte de esta estipulacin legal, no hay diferencia, en
trminos financieros, entre opciones y warrants. El valor de un warrant vara
al modificarse el valor del activo subyacente al que va ligado.
94

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EDITA: INVERSOR EDICIONES, S.L.

Director: Rafael Rubio.

2.1. El precio del warrant . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21

3. QUE WARRANT ELEGIR?

4.1. Aprovechar la subida de una accin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47

5.1. Aprovechar la subida de una accin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59

1. Qu son los warrants?

futura, estando por ello subordinados a la voluntad del tenedor de

1.3. Cules son las caractersticas de los warrants?

1.3.5. Tipo de ejercicio: americano o europeo?

1.4. Ejercicios del captulo 1

2) En la negociacin de opciones de mercados organizados, la

8) Los warrants se pueden ejercitar:

NOTA: Respuesta a los ejercicios en pgina 44.

2. Cmo se analizan y valoran

La evolucin del valor intrnseco slo depende de la evolucin

2.2. Qu variables afectan al valor temporal?

2.2.2. El paso del tiempo

2.3. Para qu sirven las griegas?

Spot = strike delta = 50% at the money

2.4. Cules son las herramientas de anlisis

Obsrvese que delta y elasticidad son conceptos que expresan

Si el subyacente baja 1,20 euros, cunto sube el put warrant?

2.5. Ejercicios del captulo 2

c) No se puede responder la pregunta sin saber el valor de la

b) Esto se puede explicar por un exceso de demanda en el mercado de warrants.

12) Si compramos un call in the money y sube el subyacente...

18) Cuanto ms cercana est la fecha de vencimiento:

miento lejano. Tal y como vimos en el apartado dedicado a la theta

Nuevo precio del warrant

Si la accin de Endesa baja 10% a 17,74:

Nuevo precio del warrant

Este efecto se puede observar en el siguiente grfico, que indica

Nivel del subyacente

3.3.2. Warrants in the money (ITM)

Nuevo precio del warrant

Si la accin de Telefnica baja un 10% a 25,20:

Nuevo precio del warrant

Cuanto ms out of the money est el warrant, mayor ser el

Nivel del subyacente

3.4. La relacin sensibilidad - delta

3.5. Ejercicios del captulo 3

e) El movimiento del mercado ser rpido o lento?

3.6. Respuestas a los ejercicios

4. Casos prcticos con warrants

4.1. Aprovechar la subida de una accin

a) Tache los warrants que debemos descartar.

4.2. Aprovechar una bajada de una accin

a) Tache los warrants que debemos descartar.

j) Calcule el valor intrnseco y el valor temporal para todos los

4.3. Jugar al spread

contra el Eurostoxx50 a travs de los warrants disponibles en la

a) De los warrants at the money que seleccionamos cules deberemos comprar?

4.4. Ganar en bolsa con las divisas

a) Tache los warrants que debemos descartar.

i) Y cunto vale el warrant?

4.5. Cubrir una posicin a un plazo fijo

a) Calcule el punto de equilibrio para todos estos warrants.

f) Cul sera su ganancia o prdida neta?

4.6. Cubrir una posicin a un plazo indefinido

a) Cul de los siguientes warrants elegira para cubrirse?

n) Cunto gana en los warrants que tiene?

4.7. Asegurar ganancias sin correr demasiado riesgo

a) Cules han sido sus ganancias en euros hasta el momento?