10/01/2014

Qu podemos esperar este ao 2014?

En general, los economistas no somos acertados haciendo proyecciones. Basta revisar cualquier
proyeccin de fines de 2012 y luego ver lo que realmente ocurri en 2013. Pienso que nos falta
humildad, pues nadie es capaz de ver el futuro, que por definicin es incierto. Lo nico que podemos
ver son tendencias que seguirn as, solo si se mantiene el escenario existente en el momento de la
proyeccin.
Por esa razn cuando se hace una proyeccin se asumen escenarios para la evolucin de otras
variables. Por ejemplo, podemos decir que la economa peruana crecer alrededor de 6% siempre y
cuando entren en funcionamiento los proyectos mineros previstos y exista demanda por lo que
producirn. Sin embargo, muchas variables no son controladas por los diseadores de poltica
econmica, por lo que hasta la proyeccin ms seria tiene casi la misma probabilidad de acertar que de
fallar.
Dicho esto y asumiendo que lo que ocurre hoy, tanto dentro del Per como en el exterior, qu podemos
esperar? Comencemos con el mbito externo. En primer lugar, una continuacin del tapering, es
decir, del retiro del programa de estmulo econmico en los Estados Unidos, salvo que la desaceleracin
llegue a un punto en que convenga mantenerlo. En segundo lugar, una eurozona con problemas de
deuda y dficit fiscales no resueltos. En tercer lugar, un crecimiento de China que fluctuar entre 7% y
8%. En otras palabras, un crecimiento mediocre.
En Amrica Latina, si nos guiamos por las ltimas proyecciones presentadas por Cepal en diciembre de
2013, se espera un crecimiento de 3.2% en 2014, luego de crecer 2.6% en 2013. Per crecera 5.5%,
mientras que los gigantes de la regin, Mxico y Brasil slo lograran tasas de 3.5% y 2.6%,
respectivamente. Panam sera la economa de mayor crecimiento en la regin. Amrica Latina
enfrentar una mayor volatilidad externa y un acceso al financiamiento ms caro.
Si a eso le sumamos los problemas polticos dentro del Per y la casi nula posibilidad de implementar
reformas para lograr el crecimiento con inclusin, es probable que este ao tengamos ms de lo
mismo: un ao mediocre, a pesar de las cifras econmicas. Inclusive no todas ellas son auspiciosas.
Dos me preocupan: la brecha externa y la posicin fiscal.
La brecha externa se define como el exceso de importaciones sobre exportaciones. Qu ha pasado?
Pues que las exportaciones han cado por la desaceleracin de China y los problemas en la eurozona y
Estados Unidos y las importaciones se han mantenido creciendo gracias a la mayor demanda interna
sostenida en el aumento del crdito interno. Las personas obtenemos crditos (sea va tarjetas o
cualquier otro tipo de prstamo) y con eso compramos bienes que, en su gran mayora, son importados.
Otra que nos debe hacer pensar. El dficit fiscal aparece cuando el gobierno gasta por encima de sus
ingresos. Los ingresos provienen de impuestos, los que a su vez, dependen del crecimiento econmico.
Al crecer ms lento, se recauda menos; como los gastos no bajan, entonces aparece un dficit fiscal que
se cubre con mayor deuda.

17/01/2014

Desempeo econmico y coyuntura poltica

Cul es la relacin entre el desempeo econmico y la coyuntura poltica en el Per? En los ltimos
meses la aprobacin de la gestin presidencial ha cado de manera sostenida. Influye en la economa?
Desde hace un buen tiempo se cuestiona que los beneficios del crecimiento no llegan a todos. El estado
no cumple con su funcin bsica: garantizar el acceso a servicios bsicos de calidad para todos.
Pensemos en educacin, salud, seguridad, caminos rurales, etc. Por otro lado, el crecimiento
econmico, a travs de la recaudacin tributaria, financia el gasto que hace el estado. El crecimiento
econmico le otorga el dinero al estado para que este gaste y cumpla con su funcin. Por eso el
crecimiento es una condicin necesaria (genera los recursos) pero no suficiente (depende de cmo gaste
el estado) para que aumente el bienestar. El crecimiento econmico es un medio y no un fin en s
mismo.
Quines toman las decisiones sobre cunto y cmo gasta el estado? Desde luego, lo que llamamos la
clase poltica, es decir, ministros, congresistas, funcionarios pblicos, partidos polticos, entre otros.
Por qu no toman las decisiones que la ciudadana considera correctas?
La relacin entre poltica y economa ambas tiene una doble causalidad; por un lado, si la economa no
va bien, los polticos que dirigen el pas aparecen como los primeros culpables por que no tomaron
decisiones correctas o si lo hicieron, fueron erradas y generaron confusin e incertidumbre entre los
inversionistas; por otro, si la economa va bien, es natural esperar que vaya bien para las grandes
mayoras y eso est relacionado con reformas claves en los servicios bsicos, como educacin y salud. Si
las instituciones polticas no funcionan, entonces estamos lejos de legislar en torno de reformas
claves. Existen dos escenarios para implementar reformas: a travs del consenso (democracia) o de
manera vertical (autoritarismo). El primer camino es ms largo, pero conduce a resultados ms
sostenibles y es el mecanismo normal de las democracias representativas. El segundo tiende a ocurrir
en gobiernos con caractersticas autoritarias.
La democracia es el gobierno del pueblo, pero como todos no pueden gobernar, los ciudadanos eligen a
algunos de ellos para que los representen, tanto en el poder ejecutivo como en el congreso. Muchas
veces ocurre que la clase poltica olvida dos cosas: por un lado, que representa a todos, por lo que no
puede decidir lo que se le antoje; por otro, cuando cualquier persona paga impuestos, financia los
ingresos de los representantes. En otras palabras, los congresistas o representantes son los
intermediarios entre la poblacin y quienes deciden. Este escenario ideal funciona mejor cuando
existen partidos polticos slidos, de alcance nacional que canalicen las demandas de los ciudadanos,
algo inexistente en el caso peruano. El problema es que cuando no funciona, se abre el camino a
regmenes autoritarios.
Ahora bien, se cumple el escenario ideal en el Per? Mi opinin es que no y una prueba de ello son los
bajos niveles de aprobacin, tanto de congresistas como clase poltica en general. Los ciudadanos no
nos sentimos representados por quienes elegimos. Lo que observamos es que no saben cmo lograr
consensos (cada uno ve su propio inters), promesas sin medir las consecuencias y solo con un afn
electoral, escndalos de corrupcin que hacen que los congresistas pasen el tiempo fiscalizndose unos
a otros sin discutir leyes a favor del desarrollo del pas, etc. Y eso tiene un impacto sobre la economa.

Por un lado, no avanzan las reformas pues ni siquiera se discuten y es sabido que un pas que no
invierte bien en su propio capital humano, no tiene posibilidades de sostener el crecimiento futuro; por
otro, la economa crece menos que lo que podra crecer, pues la incertidumbre y la sensacin de caos
generan que se posterguen inversiones nacionales y extranjeras. En el mediano plazo es muy complejo
tener una buena economa con una mala poltica, pues no es sostenible la primera sin la segunda. La
poltica no est divorciada de la economa, aunque parezca que s.

24/01/2014

Qu hacemos con la brecha externa?

En 2013, la economa peruana present una brecha externa equivalente al 4.9% del PBI. Qu significa?
Debe preocuparnos? Desde hace varios aos se alude a los fundamentos econmicos slidos que
tiene el Per: crecimiento sin inflacin con disciplina tanto fiscal como monetaria. Sin embargo,
siempre ha existido brecha externa, definida en trminos simplificados, como el exceso de
importaciones sobre exportaciones.
En efecto, la brecha externa, tambin conocida como dficit en cuenta corriente de la balanza de pagos,
medida como porcentaje del PBI, fue de -0.7% como promedio anual en el perodo 2000-09 para luego
deteriorase a -2.5% en 2010, -1.9% en 2011, -3.6% en 2012 y -4.9% en 2013. Cada vez es mayor. De
hecho, la cada de las exportaciones en el perodo post crisis y el aumento de las importaciones han
determinado el resultado. Pero, para qu importar si la economa crece cada vez menos? Pues para
satisfacer el consumo interno alimentado por el crdito bancario.
Cuando existe una brecha externa como la mostrada, la diferencia entre la salida (importaciones) y
entrada (exportaciones) de dlares se cubre con el ingreso de capitales, sea a travs de inversin
extranjera directa (IED) y/o deuda externa (pblica o privada). En otro post he explicado la relacin
entre ambas. El gobierno apuesta por la inversin extranjera, en particular en proyectos cuprferos este
2014 como el ingreso de capitales suficiente para cubrir la brecha externa. Lo cierto es que ninguna
economa puede importar ms que lo que exporta de manera indefinida, pues no es razonable esperar
que ingresarn capitales externos de manera indefinida. Qu hacer entonces? Parece fcil decirlo:
exportar ms e importar menos.
Veamos. Las exportaciones peruanas se dividen en tradicionales y no tradicionales. Las primeras
representan ms del 70% del total exportado y dependen de los precios mundiales que el Per no
controla. Ah estn los productos mineros. Informacin reciente del Banco Mundial seala que los
precios internacionales de los metales seguirn disminuyendo. En esas condiciones no ser tan rentable
la puesta en marcha de proyectos mineros, por lo que algunos de ellos, en los que se basa la proyeccin
oficial de crecimiento de 2014 en 6.3% en el Per, podran postergarse. Queda aumentar las
exportaciones no tradicionales, como textiles, productos agroindustriales, joyera, calzado, etc. Para
ello habra que aumentar el tipo de cambio, de modo que el exportador reciba ms soles por cada dlar
que reciba de sus exportaciones y ello acte como un incentivo a exportar ms.
El tipo de cambio se determina por el libre mercado con intervencin del BCR, que lo hace para evitar
fluctuaciones bruscas. En las ltimas semanas parece que el BCR bloque cualquier aumento en el tipo
de cambio, vendiendo dlares. Por qu lo hace? Pues porque gran parte de los prstamos bancarios
estn en dlares y las personas obtienen sus ingresos en soles. El aumento en el tipo de cambio podra
generar un problema mayor en el sistema financiero. Por un lado requiere mantener el tipo de cambio
ms o menos estable para evitar que las personas que ganan en soles y deben en dlares dejen de pagar
sus prstamos y por otro, se necesita aumentar el tipo de cambio para fomentar las exportaciones.
Parece una trampa. Una opcin es pasar a soles los prstamos bancarios por acuerdos entre ambas
partes (deudor y entidad financiera) y luego dejar que el tipo de cambio suba.
Ahora bien, debemos tener claro que los niveles de precios de los metales del perodo 2005-2008 ya no
se repetirn, al menos en el corto plazo. El problema de fondo es que debemos acostumbrarnos a

crecer 5%, como lo manifest en un post anterior. Las tasas de crecimiento del perodo 2004-2008
fueron muy altas debido a los precios excepcionales de los metales. La cifra de 2013 debe cerrar en 4.9%
y es posible repetir algn nivel similar en 2014. Ello significa importar menos, pues no se importa lo
mismo si una economa crece 7% que si crece 5%. Dicho de otro modo, bajemos un poco la velocidad,
pues lo importante es sostener el crecimiento. Para ello, las reformas son indispensables.

07/02/2014

Qu es y para qu sirve el crecimiento econmico?

Con frecuencia leemos que el Per tiene las tasas de crecimiento econmico ms altas de Amrica
Latina. Qu significa el crecimiento y de qu manera est vinculado con el bienestar de la poblacin?
El crecimiento econmico significa producir ms y se suele medir a partir de la tasa de variacin
porcentual con respecto del ao previo; por ejemplo, en 2013 se estima un crecimiento de 5%, lo que
quiere decir que se produjo 5% ms que el ao 2012.
El crecimiento se mide por el aumento en el Producto Bruto Interno (PBI)[1]; el PBI es el valor de
mercado de todos los bienes y servicios finales producidos en una economa durante un perodo de
tiempo;[2] entonces, cuando el PBI aumenta significa que se produce ms. Sin embargo, el aumento en
el PBI es solo un medio y no un fin en s mismo. El fin de cualquier estrategia es el desarrollo, es decir,
el aumento en la calidad de vida de los habitantes de un pas. Crecer es producir ms, desarrollar es
mejorar la calidad de vida.
Veamos el detalle. El PBI no es un indicador de bienestar por una serie de razones, aunque s puede
estar conectado con el bienestar. Por ejemplo, en la medida que el PBI mide cunto se produce, incluye
la produccin de cosas negativas (males) para el ser humano y para el medio ambiente; por ejemplo,
producir ms drogas o productos hechos por industrias contaminantes; ambos aumentan el PBI, pues
se produce ms. En trminos ms simples, el PBI mide cunto se produce, no cmo se produce ni qu
efectos tiene, ni tampoco quin ni cmo lo produce. De ah que el crecimiento econmico sea solo un
medio, pero no un objetivo ltimo de un pas.
Cmo se conectan el crecimiento con el aumento en la calidad de vida? En general a travs de dos
canales. En primer lugar, si se produce ms, podra pensarse que siempre aumenta el empleo. Se sigue
que ms empleo lleva a mayor ingreso y por ende a mayor demanda por bienes y servicios que elevan el
bienestar; pero, es as? No necesariamente; por un lado, el avance tecnolgico est originando que la
mayor produccin se logre con un uso ms intensivo de mquinas y tecnologa, pero no de personas; la
consecuencia es que aumenta el PBI, pero no el empleo. Por otro lado, si los niveles de educacin y
salud son de baja calidad, no todas las personas son empleables. Quieren trabajar, pero no tienen las
competencias educativas ni el estado de salud para acceder al empleo, es decir, no estn preparadas
para tomar los empleos. De ah que las reformas en los sectores de educacin y salud sean
fundamentales para tener un capital humano que pueda sostener el crecimiento futuro.
En segundo lugar, como el crecimiento significa producir ms, entonces lleva a un aumento de la
recaudacin
tributaria
y
por
ende
de
la
capacidad
de
gasto
del
gobierno.
Qu ocurre si el gobierno no sabe cmo gastar los recursos que le entrega el crecimiento econmico?
Y el sector informal que no paga impuestos? La consecuencia es que los aumentos en el PBI no se
reflejan en el bienestar.
Las dos razones descritas explican por qu hay muchas economas con excelentes resultados
econmicos, pero pobres resultados sociales. Adems, el aumento en el PBI est acompaado de un
aumento en la poblacin. Por ello se suele usar el PBI por habitante como un indicador alternativo, que
mide cuntos bienes y/o servicios podra comprar una persona en un ao si los ingresos se
dividieran en partes iguales. El uso del PBI por habitante tampoco es un indicador de bienestar
pues no es verdad que el ingreso de un pas se divida en partes iguales. La distribucin del ingreso

importa. Cunto ms desigual sean los ingresos en una economa, menor impacto del crecimiento
econmico sobre el bienestar. Y Amrica Latina es la regin ms desigual del mundo, incluso que
frica.
El mensaje es el siguiente: El PBI es un indicador del avance productivo de un pas, pero no uno de
bienestar; para medir este ltimo se necesitan otros indicadores, la tasa de pobreza (medida por
diversos mtodos), la tasa de mortalidad infantil, la proporcin de hogares con acceso a agua potable y
desage, la desigualdad de ingresos, el acceso a una educacin de calidad, etc. El tema est en que los
resultados econmicos no son iguales a los sociales. Los primeros son una condicin necesaria, pero no
suficiente para lograr los segundos.
De ah que en la bsqueda de indicadores que unan lo econmico con lo social, entidades como el
Programa de las Naciones Unidas para el Desarrollo (PNUD) desde 1990 publica el ndice de Desarrollo
Humano (IDH), que est compuesto por la esperanza de vida al nacer[3], la alfabetizacin de los
adultos mayores de 25 aos, el acceso a los tres niveles de educacin y el ingreso promedio de un
habitante del pas, es decir, salud, conocimientos e ingresos. En el Informe correspondiente al ao
2013, Per ubica el puesto 77 de 186 pases, mientras que los cinco primeros son Noruega, Australia,
Estados Unidos, Pases Bajos (Holanda) y Alemania. China, que entre los aos 2001 y 2008 creci a una
tasa promedio de 10.7% promedio anual, se ubica en el puesto 101. El crecimiento espectacular de China
no se ha reflejado, como podra pensarse, en un desarrollo humano alto.
[1] Tambin se mide a partir del PBI por habitante.
[2] Para fines del presente post no hago la distincin entre PBI nominal y real; entindase que hago
referencia al PBI real.
[3] La esperanza de vida al nacer mide el nmero de aos que un recin nacido vivira si las condiciones
de salud prevalecientes en el momento de su nacimiento permanecieran durante toda su vida.

07/03/2014

Riesgos de la Economa Peruana 2014

Qu riesgos enfrenta la economa peruana en 2014? Desde mi punto de vista dos, que estn
interrelacionados entre s: por un lado, el boom crediticio en un contexto de desaceleracin econmica y
por otro, el exceso de importaciones sobre exportaciones, tema relacionado con el tipo de cambio.
En primer lugar, para nadie es un secreto que existe un boom crediticio; ello permite aumentar la
demanda, es decir, comprar ms con deuda y en principio suena bien. Sin embargo, a lo largo de la
historia, los auges crediticios sostenidos ms all de la capacidad de pago de los deudores, generan
consecuencias negativas, no solo porque el deudor no puede pagar, sino porque los bancos no pueden
aumentar su cartera de morosidad ms all de ciertos lmites. De acuerdo con informacin del BCRP,
entre junio de 2013 y febrero de 2014, las reducciones sucesivas de la tasa de encaje (la proporcin de
los depsitos que los bancos comerciales no pueden prestar) generaron una inyeccin de 7,400 millones
de soles. En simple, los bancos pueden prestar ms y eso es lo que han hecho. Si la economa se est
desacelerando (vase post anterior), es natural preguntarse lo siguiente: cmo podrn pagar los
deudores? Alguien puede creer que los precios de los inmuebles pueden subir hasta el infinito? La
situacin se complica porque el 40% de los crditos estn en dlares, y lo ms probable es que la
mayora de esos deudores obtengan sus ingresos en soles.
Sugiero a los lectores revisar la situacin actual de China, que es relevante al menos por dos razones:
por un lado, es el principal demandante mundial de metales y por otro, est en medio de una burbuja
inmobiliaria originada en un auge crediticio sin precedentes.
En segundo lugar, en 2013 las importaciones superaron a las exportaciones en 365 millones de dlares
luego de muchos aos. En el post anterior se explicaron las razones. Las exportaciones cayeron
bsicamente por la desaceleracin china y el mediocre crecimiento de Estados Unidos y la eurozona (los
tres son los mercados claves de los productos peruanos) y las importaciones aumentaron debido al
boom crediticio que permite que compremos con deuda (en este caso, tarjetas de crdito) los productos
importados. Los datos son los siguientes: las exportaciones disminuyeron de US$ 46 228 a US$ 41 826
millones de dlares entre 2012 y 2013, mientras que las importaciones aumentaron de US$ 41 113 a
US$ 42 191 millones de dlares en los mismos aos. Pasamos de un supervit comercial de US$ 5115 a
un dficit de US$ 365 millones de dlares de 2012 a 2013. Solo a manera de ejemplo, el cobre estaba en
abril de 2011 a US$ 430 dlares la libra, mientras que el 11 de febrero de este ao, se cotiz en US$ 323
dlares la libra. El oro baj de US$ 1475 a US$ 1263 dlares la onza en las mismas fechas.
La alternativa natural es un aumento en el tipo de cambio, para fomentar exportaciones (al menos las
no tradicionales) y en especial desincentivar importaciones. Por qu no se hace? Porque como se ha
mencionado, el 40% de los prstamos estn en dlares. Si sube el precio del dlar y las personas que
deben dlares obtienen sus ingresos en soles, entonces tendrn problemas de pago. De ah que el BCR
venda dlares para evitar su subida. No obstante, esta situacin no es eterna. Al vender dlares
disminuye reservas, ms especficamente la posicin de cambio, que disminuy de US$ 47 568 a US$
39 792 millones de dlares entre enero de 2013 y el 11 de febrero de 2014. [1]
Sin embargo, regular el boom crediticio y dejar que aumente, aunque sea un poco, el tipo de cambio no
son situaciones populares, menos en un ao electoral. Como economistas siempre debemos considerar

los beneficios y costos, tanto privados como sociales, de cada medida. Qu piensan estimados
lectores?
[1] La posicin de cambio es aquella parte de las reservas originada en las compras de dlares que hace
el BCR en el mercado, cuando considera que ocurre una fluctuacin brusca hacia la baja. El encaje
bancario en dlares es el otro componente importante de las reservas.

14/03/2014

El cambio en el ao base para el clculo del PBI en el Per

El 27 de febrero el INEI cambi el ao base para el clculo de las cuentas nacionales, de
1994 a 2007. Para entender lo que significa, debemos analizar cmo se calcula el Producto Bruto
Interno (en adelante, PBI).
El PBI es un indicador que mide cunto se produce dentro de un pas, tanto de bienes como de
servicios, en un perodo de tiempo determinado, por lo general un ao. Imaginemos un ejemplo
simplificado. Un pas produce solo dos bienes: cobre y camisas y en el ao 1994, las cantidades
producidas fueron 5 toneladas y 6 unidades. Cunto produjo el pas en total? Est claro que no se
pueden sumar cobre ms camisas; entonces se multiplica cada tonelada de cobre y cada camisa por el
precio promedio que tuvieron en ese ao. Si los precios fueron, 2 y 3 soles, respectivamente, entonces el
valor de la produccin de cobre fue 10 soles y el de las camisas, 18 soles. Ahora s podemos sumar, de
modo que el PBI de ese ao fue 10 + 18 = 28 soles.
Si el PBI aumenta, se llama crecimiento econmico. Pensemos ahora, qu pas en 1995, un ao
despus. Supongamos que las cantidades producidas aumentaron a 6 y 7, mientras que los precios
subieron a 4 y 4 soles, respectivamente. Con los nuevos precios, el nuevo PBI sera 24 + 28 = 52. La
economa habra crecido 85.7% (de 28 a 52 soles). Es eso cierto? Claramente no, pues una parte del
aumento se debe a los nuevos precios y otra, a la variacin en produccin. Lo que hemos calculado es el
PBI nominal, pues para cada ao, usamos los precios de ese ao. Si queremos saber si aument o no
la produccin, lo que se hace es mantener los precios de uno de los dos aos, digamos 1994, que pasa a
llamarse ao base. Significa que vamos a suponer que los precios del ao base se mantienen a lo largo
del tiempo, con lo cual, si aumenta el PBI solo puede deberse a crecimientos en la
produccin. En este caso habramos calculado el PBI real.
Note el lector que es distinto usar como ao base 1994 o 1995. Si bien es cierto es arbitrario
escoger uno u otro, pues en ambos casos veremos solo los cambios en produccin, los resultados
pueden proporcionar una visin distinta. Veamos ambas opciones. Si usamos 1994 como ao base, el
PBI en 1995 habra sido 2(6) + 3(7) = 33 soles. La economa creci de 28 a 33 soles, es decir, 17.85%.
Y si usamos como ao base, 1995? El PBI de 1994 habra sido 5(4) + 6(4) = 44 soles. En 1995, el
PBI sera 24 + 28 = 52 soles. El PBI habra crecido de 44 a 52 soles, es decir, en 18.2%.
La diferencia se explica porque en 1995 el precio de una camisa aument en 33%, mientras que el de
una tonelada de cobre en 100%, es decir, se duplic. Por eso al tomar como ao base 1995, el
PBI crece ms.
Ahora vamos a la realidad. Al cambiar el INEI el ao base de 1994 a 2007, aquellos bienes y
servicios cuyos precios en 2007 crecieron ms comparados con 1994, explican el mayor o
menor crecimiento. En este caso, fueron los precios de los metales los que ms crecieron, pues 2007
fue un ao de precios de los metales excepcionalmente altos. Entonces, con el nuevo ao base, la
minera e hidrocarburos pasa de representar solo el 4.7% del PBI a 14.4%, pues en 2007 minera
represent una proporcin mayor del PBI; construccin pasa de 5.6% a 5.1%. Naturalmente al cambiar
el ao base, se alteran las cifras de crecimiento econmico. La idea es que desde ahora se usarn los
precios de 2007 y no los de 1994.

Entre 2009 y 2013 las tasas de variacin eran con el ao base 1994 las siguientes: 0.9%, 8.8%, 6.9%,
6.3% y 5.0%. Ahora, con el nuevo ao base 2007, las tasas son: 1.0%, 8.5%, 6.5%, 6.0% y 5.3%. Observe
el lector que si bien es cierto cambian los nmeros, la tendencia, que es en lo que debemos fijarnos, se
mantiene (en nuestro ejemplo, pas de 17.85% a 18.2%). Resulta pues que ahora, en 2013 ya no
crecimos 5.0%, sino 5.3%. Cul es la moraleja? Ver tendencias y no puntos en el tiempo. Queda para el
lector la siguiente pregunta: si la eleccin del ao base en ltima instancia es arbitraria, por qu
2007? Y si se hubiera elegido algn ao en que las nuevas cifras habran sido menores?
Por ltimo, realmente importa si el nmero es 5.0% o 5.3%?

21/03/2014

Desaceleracin en las Economas Emergentes

Luego de la crisis financiera que estall en 2008, las economas emergentes lideraron el crecimiento
econmico mundial y para muchos analistas se desacoplaron de las avanzadas en el sentido que
podan seguir creciendo al margen de las mismas. La realidad mostr que no fue as. Vase el siguiente
cuadro que muestra las tasas de crecimiento de las economas, tanto emergentes como avanzadas desde
2010.
Tasas de Crecimiento del PBI
(En variaciones porcentuales)
Emergentes
Avanzadas
Mundo
Amrica Latina
Per
(base
1994)
Per
(base
2007)
China

2010
7.5
3.0
5.2
6.0

2011
6.2
1.4
3.9
4.6

2012
4.9
1.4
3.2
3.2

2013
4.7
1.3
3.0
2.6

8.8

6.9

6.3

5.0

8.5

6.5

6.0

5.3

10.4

9.3

7.7

7.7

La desaceleracin se define como un proceso en el cual, las economas crecen menos, fenmeno que
como puede verse en el cuadro tiene una dimensin global y no solo local. Per no ha escapado a la
tendencia, a pesar de la inyeccin de liquidez por parte del BCR a travs de reducciones en la tasa de
encaje, que lo nico que estn provocando es un aumento en el crdito que a la larga puede ser
peligroso. En el mismo cuadro pueden verse las tasas de crecimiento de Amrica Latina y China. En
todos los casos la tendencia es la misma y se mantiene as. En enero 2014, el PBI en Per creci 4.23%.
Qu est pasando? Despus del estallido de la crisis en setiembre de 2008, la Reserva Federal (FED o
Banco Central de los Estados Unidos) decidi inyectar liquidez a la economa y nacieron as los
programas llamados quantitative easing o simplemente QE, que en trminos simples se referan al
uso de la maquinita de impresin de billetes. El mundo qued inundado de dlares y con ello se
generaron nuevas burbujas especulativas por el exceso de crdito, en particular en el mercado
inmobiliario. Pases como China, Brasil y Sudfrica, de acuerdo con la mayora de analistas, se
encuentran en terreno de burbuja y ello se ha traducido en un menor crecimiento en los gigantes
emergentes, pues para evitar problemas mayores, tienen que ajustar, es decir, las familias deben gastar
menos y pagar deudas.
En noviembre de 2013, comenz en los Estados Unidos el tapering, nombre con el que se conoce al
retiro del estmulo econmico, es decir, reduccin de la inyeccin de liquidez, programa que se espera
termine este ao. Es probable que de una abundancia de liquidez pasemos a una situacin contraria. De
ah la desaceleracin de los gigantes, que estn enfrentando la situacin con un ajuste del gasto antes de
enfrentar efectos peores. No debe sorprender que como consecuencia los tipos de cambio muestren una
tendencia hacia el alza.

La desaceleracin china est influyendo a travs de la reduccin de la demanda por materias primas,
como por ejemplo minerales, y ello se ha reflejado en una continuacin de la cada de las exportaciones
de cobre de Per en enero de este ao. Pregunta: si el gobierno apuesta a un crecimiento de 5.5%
basado en proyectos relacionados al cobre, suena lgica la proyeccin o depender de la evolucin del
precio?
La nica forma de revertir la desaceleracin de manera sostenida es que la crisis pase, tanto en Estados
Unidos como en la eurozona, de modo que retomen el ritmo de crecimiento previo al estallido de la
crisis. As, podr crecer China y como consecuencia Per. No veo otra, por el momento, pues el contexto
poltico tampoco ayuda.
Revisemos las crisis de Asia Oriental de 1997 y las de las economas avanzadas a partir de 2008;
aprendamos un poco ms de la historia econmica.

28/03/2014

Qu es la deflacin? A propsito de Europa

Si le preguntramos a un grupo de personas lo siguiente: desean que los precios bajen o que suban? No
me cabe duda que todos responderan, que bajen. La deflacin se define como la cada sostenida en
precios de la mayora de bienes y servicios. Entonces, por qu en Europa estn preocupados por los
temores de una deflacin si parece mejor que todo baje de precio para comprar ms barato?
Veamos el asunto con detalle. Imagnese usted que le plantean invertir su dinero en un nicho del
mercado donde los precios estn bajando; se animara a hacerlo? Estoy seguro que no. Por qu
invertir en un segmento en que los precios caen y tendr que vender a un precio cada vez menor? Ahora
piense que el fenmeno es generalizado. La deflacin afecta la inversin y con ello el crecimiento
econmico futuro. Es lo contrario a la inflacin. As como cuando suben los precios todos nos
apresuramos a comprar, pues creemos que seguirn subiendo, cuando bajan, no compramos pues
creemos que seguirn bajando y postergamos nuestra decisin de compra. Dicho de otro modo, si los
precios bajan, el dinero gana valor si no lo gastas y lo guardas. Sin aumentos en el consumo y la
inversin la economa no se mueve, es decir, se apaga. Por eso no es deseable la deflacin y la
mayora de economistas le tiene ms temor que a la inflacin; en 1990 Per tena un aumento en
precios de 7650% al ao. Sin embargo se logr detener de manera ms o menos rpida.
Sucede lo mismo con la deflacin? Pues parece que es ms complejo. Japn tuvo 15 aos de deflacin,
hasta que el gobierno del primer ministro Abe decidi usar la maquinita de imprimir billetes para
enfrentar el problema en diciembre de 2012. Si es sostenible o no, depender de las reformas que
permitan un crecimiento sano y sostenible, pues est claro que muchos billetes generan el problema
contrario: inflacin. Japn enfrent su deflacin con ms billetes y ms gasto pblico.
Por qu los temores de Europa? Como ha sido tratado en otro post, la mayora de pases europeos
enfrentan un problema de sobreendeudamiento. La primera reaccin frente al problema estuvo en la
poltica monetaria: la tasa de inters se redujo casi a cero; la ltima reduccin ocurri hace cuatro
meses y la llev en 0.25% (en el Per es 4%). A pesar de la reduccin en tasas de inters con el objetivo
de aumentar los crditos, la estrategia no funciona por una simple razn: o no hay sujetos de crdito
(estn sobreendeudados y antes deben pagar sus deudas) o los que hay, no estn dispuestos a tomar
nuevos prstamos para invertir en economas al borde de la deflacin. No sera rentable hacerlo.
Y por qu no proceden como Japn? La eurozona es manejada por un banco centran comn a todos los
pases miembros, llamado Banco Central Europeo (BCE); los pases miembros no pueden emitir euros,
pues esa funcin est en manos del BCE quien requiere unanimidad para proceder a la emisin; a ello
se oponen pases como Alemania y Finlandia. Ante ello, los gobiernos, pueden endeudarse para
obtener dinero e inyectarlo a sus economas y as combatir los temores de una deflacin? No, porque ya
estn sobreendeudados y tampoco son sujetos de crdito. Parece que a menos que se llegue a ciertos
acuerdos polticos, ni la poltica fiscal ni la monetaria funcionarn en un contexto como el descrito.
Y los datos? Pues, la informacin presentada el 17 de marzo muestra que la inflacin promedio de la
eurozona en febrero de 2014 fue 0.3%; en Europa, a nivel de pases, Bulgaria tuvo una deflacin de
-2.1%; resultados similares se observaron en Chipre (-1.3%), Grecia (-0.9%), Croacia (-0.2%), etc. La
tendencia es hacia la deflacin.

Parece que la nica forma de combatir la temida deflacin es con inflacin; sin embargo, Europa no se
pone de acuerdo sobre cmo hacerlo, sea porque ya las tasas de inters estn en cero o porque los
gobiernos no se pueden endeudar ms para aumentar el gasto pblico. Qu hacer ante ello? Reformas,
como la unin bancaria y crecimiento para el mediano y largo plazo. En lo inmediato, superar las
divisiones polticas y ponerse de acuerdo para inyectar algo de liquidez. No se conoce otra forma de
enfrentar una deflacin; y si usamos la imaginacin? Qu plantean estimados lectores?

04/04/2014

Tasa de Encaje y Boom crediticio

En los ltimos meses el Banco Central de Reserva (BCR) ha bajado la tasa de encaje en soles en
repetidas oportunidades. La tasa de encaje es la proporcin de los depsitos (ahorros) que los bancos no
pueden prestar. Al bajar la tasa, se liberan recursos para que los bancos puedan prestar ms. La
pregunta es la siguiente: Para qu lo hace?
En economa, la forma de evaluar una poltica pblica es a travs del anlisis costo/beneficio,
incluyendo tanto el corto como el largo plazo. El BCR toma esa medida porque asume que los beneficios
son mayores que los costos; en la presentacin del programa monetario de marzo de 2014, el BCR
anunci que entre junio de 2013 y marzo de 2014 se inyectaron a la economa un total de 7933 millones
de soles a los bancos, para que estos tengan ms para prestar, es decir, para que puedan continuar el
boom crediticio. El 30 de marzo anunci la otra reduccin del encaje a 12%, con el objetivo de liberar
500 millones de soles ms. En pocas palabras, ms crdito.
El BCR seala que el objetivo es impulsar el dinamismo de los crditos en soles. La medida suena
bien, sin embargo, como economistas estamos obligados a ver ambas caras de la moneda. Veamos. El
mayor crdito en un entorno de desaceleracin econmica a lo mejor no colabora con la economa, sino
que genera el terreno perfecto para la profundizacin de burbujas, como la posible burbuja existente en
el mercado inmobiliario. Muchos soles son la receta perfecta para la especulacin, con lo cual se
mantiene el aumento en los precios de las viviendas. Y existen tantos sujetos de crdito, como para
que se siga liberando recursos a los bancos? No lo s, pero recuerden que los bancos tienen que
prestar, pues ese es el negocio y se me hace difcil pensar que sea cierto lo anterior. Los niveles de
morosidad en tarjetas de crdito, el alto porcentaje de los ingresos mensuales destinado por las familias
para el pago de deudas, me generan dudas.
Por lo dems, todo exceso de crdito ha trado problemas. Y para saber eso no es necesario ser
economista. En eso la historia financiera mundial no admite dudas. Las burbujas aparecen en perodos
de auge crediticio. Permiten un crecimiento no sostenible en el precio de algn activo, por lo general
acciones y/o viviendas, durante un tiempo para luego colapsar y poner en riesgo al sistema financiero.
No entra acaso en riesgo el sistema financiero si la morosidad aumenta? Claro, cualquiera dir, lo que
pasa es que el banco te quita la casa o el auto y con eso se cobra si no puedes pagar. Y qu hace un
banco con una casa o u auto, si no es su giro y adems si cada vez existen menos sujetos de crdito?
Ciertamente si le preguntan a grupos interesados (inmobiliarias y bancos) dirn que no pasa nada. La
clave est en verlo sin estar en ninguno de los dos lados; con objetividad ver lo positivo y lo negativo de
cada medida.
Desde mi punto de vista, debemos ser ms cautos Cmo y por qu el aumento en el crdito no generan
una aceleracin del crecimiento, sino una mayor desaceleracin, como lo muestran las cifras de enero?
Dnde se est yendo ese dinero? No ser a la especulacin? Por qu no revisamos las cifras de las
crisis de Irlanda, Espaa y Estados Unidos? Cunto creca el crdito en los pases mencionados antes
del estallido de la burbuja? No se trata de alarmar a nadie, sino de no acelerar el auto cuando podemos
fundir el motor. Es mejor manejar ms lento y llegar bien, que pretender ir ms rpido sin tener el
auto preparado para ello.

25/04/2014

Economa Mundial 2014: nuevos pronsticos

El 9 de abril el Fondo Monetario Internacional (FMI) public sus pronsticos de crecimiento
econmico, entre otras variables de inters, en su Panorama Econmico Mundial. El cuadro siguiente
resume algunas proyecciones:
Crecimiento Econmico Mundial 2010-2014
(Variaciones porcentuales)
Mundo
Economas Avanzadas
Economas Emergentes
Estados Unidos
Eurozona
China
Amrica latina
Per

2010
5.2
3.0
7.5
2.5
2.0
10.4
6.0
8.8

2011
3.9
1.7
6.3
1.8
1.6
9.3
4.6
6.9

2012
3.2
1.4
5.0
2.8
-0.7
7.7
3.1
6.3

2013
3.0
1.3
4.7
1.9
-0.5
7.7
2.7
5.0

2014
3.6
2.2
4.9
2.8
1.2
7.5
2.5
5.5

Fuente: FMI (2014), Panorama Econmico Mundial, abril.

En primer lugar, la desaceleracin econmica mundial del perodo 2010-2013 tendra un punto de
quiebre, pues en 2014 el PBI mundial crecera ms que en 2013. En segundo lugar, la recuperacin se
debera a las economas avanzadas que aumentan casi un punto de crecimiento y no a las emergentes.
En tercer lugar, se confirmara la desaceleracin China: observe que en 2014 crecera 7.5% comparado
con el 10.4% de 2010, es decir, 25% menos. En cuarto lugar, Amrica Latina continuara la
desaceleracin, mientras que el resto del mundo mostrara una tendencia contraria. En
quinto lugar, se mantiene el pronstico para el Per de 5.5%.
Veamos. En el resultado de Amrica latina influyen tres economas grandes: en primer lugar, Argentina,
que crecera 0.5%, luego de hacerlo 4.3% en 2013; en segundo lugar, Brasil lo hara en 1.8% en 2014,
cifra menor al 2.3% registrado en 2013; en tercer lugar, Venezuela, que tendra una recesin de -0.5%
en 2014 luego de crecer apenas 1% en 2013. Panam y Per (en ese orden) seran las economas de
mayor crecimiento en 2014 en Amrica Latina. Las de menor crecimiento seran Venezuela, Argentina y
Brasil. Las razones son obvias y son generadas al interior de cada pas. Las cifras de los tres pases no
tienen un origen externo, sino interno.
El FMI seala que Amrica Latina se vera beneficiada por la mejora en las economas avanzadas, pero
esos efectos positivos se veran contrarrestados por la reduccin en los precios de las materias primas,
problemas en el crecimiento de varios pases y condiciones financieras ms duras para la regin, debido
a que la misma recuperacin de las economas avanzadas genera un retorno de los capitales hacia esas
zonas. Recordemos que el 2013, la inversin extranjera directa en el Per se redujo en -17% comparado
con 2012. Adems, en 2013 la inversin privada solo creci 3.9%, luego de hacerlo 13.5% y 12.4% en
2011 y 2012, respectivamente. El crecimiento ms lento de la inversin privada ha generado
una desaceleracin de la economa peruana. Los factores externos son importantes, en especial
y como se demostr en el post anterior, la evolucin de China; pero no son los nicos.

En mi opinin tambin juegan elementos internos derivados de los problemas polticos del pas. En
general, se observa una cuasi ausencia de liderazgo presidencial y de voluntad poltica para facilitar la
recuperacin de la inversin privada y elevar el bienestar de la poblacin. Y eso se expresa en la menor
confianza en el pas. Hace una semana se anunci un aumento considerable de la inversin pblica y
eso es una buena noticia, pues se tomar el ahorro fiscal de 2013, que ascendi a 0.7% del PBI. A pesar
que no ser suficiente, es positivo, aunque habra que ver en qu se invertir, cmo y en qu tiempo.
Una anotacin. La inversin privada va desde la micro hasta la gran empresa, por lo que es
fundamental para revertir la desaceleracin. Es un error pensar solo en las grandes empresas cuando se
alude a la inversin privada; ms an, las pequeas y medianas empresas generan la mayora del
empleo en el Per.
Cmo destrabar la inversin privada? Cmo recuperar la confianza? Qu se est haciendo para
lograrlo?

16/05/2014

Dejar subir o no el tipo de cambio?

En el Per el tipo de cambio nominal (nmero de soles por dlar) es determinado por el mercado con
intervencin del Banco Central (en adelante, BCR) para evitar fluctuaciones bruscas. Si revisamos lo
ocurrido desde 2000, podemos observar dos tendencias generales: entre 2002 y 2012 la tendencia fue a
la cada (apreciacin del sol); cuando el BCR consideraba que la reduccin era brusca, compraba
dlares que se acumularon en reservas; a pesar de ello, el tipo de cambio disminua y muchos tomaron
prstamos en dlares aunque obtenan sus ingresos en soles. El negocio funcionaba mientras se
observase una disminucin del tipo de cambio. A mediados de 2004 los exportadores reciban alrededor
de 3.50 soles por dlar y en su momento ms bajo, llegaron a recibir 2.60 soles por dlar (mayo 2013).
Los ganadores, en general, fueron dos grupos: en primer lugar, los importadores, pues cada vez era ms
barato comprar dlares; en segundo lugar, los deudores bancarios, pues necesitaban menos soles para
comprar un dlar y as cumplir con su pago de deuda bancaria mensual.
Dos razones determinaron la reduccin del tipo de cambio: por un lado, la abundancia de dlares
determinada por el aumento en exportaciones, en especial de metales, y por otro, un fuerte ingreso de
capitales. Ambos hechos inundaron la economa de dlares y ello gener la disminucin en su precio.
Sin embargo, desde 2013, el panorama externo cambi, destacando dos hechos: por un lado, la
desaceleracin de China que redujo nuestras exportaciones y por otro el tapering, que consiste en la
reduccin del ritmo al cual inyecta dlares la Reserva federal (FED) de los Estados Unidos. Ante ello, la
tendencia natural debi ser hacia el aumento en el tipo de cambio; sin embargo ello no ha ocurrido,
porque el BCR vendi dlares (y sigue hacindolo) para evitar el aumento. Note el lector que no evit
que subiera de manera brusca, sino que evit que subiera. Lo tap en un tipo de cambio de
aproximadamente 2.80 soles por dlar. El costo fue la prdida de reservas y la menor competitividad de
los exportadores no tradicionales.
Hace unas semanas hubo un debate a travs de la prensa entre el MEF y el BCR. Mientras que el MEF
seal que debera dejarse subir el tipo de cambio, el BCR indic que no, pues se encontraba en su nivel
adecuado. Quin tiene la razn y en qu basan sus argumentos?
Comencemos por la postura del MEF que seala que debera subir el tipo de cambio. Pienso que la
postura est basada en el hecho que en 2013 y lo que va de 2014, Per tiene una balanza comercial
negativa, esto es, importa ms que lo que exporta. Si bien es cierto que la mayora de las exportaciones
responden a los precios mundiales de los metales y otras materias primas, un aumento en el tipo de
cambio puede bajar las importaciones, incentivar las no tradicionales y as reequilibrar la situacin
externa.
Por su parte, sospecho que el BCR seala que est en su nivel correcto (o lo que es lo mismo, no debe
subir) no necesariamente porque sea as, sino porque de hacerlo, alentara la dolarizacin. La gente
comprara dlares si observa que comienza a subir. Otra razn es que existe una parte importante de los
prstamos de los bancos en dlares a personas que obtienen sus ingresos en soles, por lo que un
aumento en el tipo de cambio los pondra en problemas y de ser en gran escala, traera dificultades con
el sistema financiero.
Entonces, ambos tienen razn. Lo que est detrs del problema es la dolarizacin de la economa; a
pesar que la inflacin est bajo control desde hace bastantes aos e inclusive el tipo de cambio baj

entre 2002 y 2012, el coeficiente de dolarizacin (porcentaje de los crditos en dlares) es un elevado
40%. Y digo elevado, porque a pesar de los factores descritos, las personas prefieren tener dlares. Por
qu ocurre eso? La tenencia de una moneda es un asunto de confianza; es probable que la
incertidumbre poltica e institucional lleve a que mucha gente ahorre en dlares y se pregunte cosas
como la siguiente: Y si en 2016 gana las elecciones alguien que tenga un programa diferente del actual?
Y si deja el BCR de ser independiente o se vuelve irresponsable? El temor, justificado por la historia de
la dcada de los ochenta, est detrs del problema. Desde mi punto de vista, tanto BCR como MEF
saben que debe subir el tipo de cambio; el problema es cmo y a qu ritmo.

30/05/2014

Cmo se origina una distribucin de ingresos?

Antes de opinar respecto de la justicia o injusticia de una determinada distribucin de ingresos,
conviene analizar cmo se genera. Sealemos primero que el ingreso nacional es la suma de todos los
ingresos generados por todos los factores de produccin de un pas. As, el ingreso nacional es la suma
de sueldos y salarios (trabajadores), alquileres (dueos de propiedades), dividendos (accionistas),
beneficios (empresarios), etc.
El ingreso nacional as generado se conoce como la torta econmica; imaginemos una torta que debe
dividirse entre los diferentes invitados a una fiesta. A menos que la torta crezca en tamao, si un
invitado recibe una porcin mayor es a costa que otro reciba una menor. Por lo tanto, toda modificacin
en el sistema de reparto de la torta econmica implica la alteracin de las porciones que venan
recibiendo los dems factores. Si la torta crece, es decir, si ocurre crecimiento econmico, es posible que
los trabajadores aumenten su participacin relativa en la misma.
Obviamente, siempre que se altere la racin de la torta que percibe un factor de produccin a costa de
otro, se genera un conflicto que se agudiza en circunstancias recesivas o lo que es lo mismo, cuando la
torta disminuye. De ah que sea clave no solo que la torta crezca, sino que exista un mecanismo que
determine cmo se va a distribuir el aumento. As, la primera conclusin es que para redistribuir antes
se debe crecer. Y quin se encarga de la redistribucin? Pues el gobierno, en sus tres niveles a partir de
los impuestos que recauda y que son fruto del mismo crecimiento.
Cada vez son menos los que proponen que primero hay que redistribuir y luego crecer, pues ello ira
contra el crecimiento. Cualquier alternativa que se plantee debe ser pro-crecimiento con redistribucin.
Y qu pasa si varios sectores no estn conformes con la actual distribucin de la torta? Pues tenemos
un conflicto, que solo disminuir si el gobierno usa bien los recursos que tiene, dotando de buena
educacin, salud y seguridad a los habitantes de un pas, as como un acceso igualitario a servicios
bsicos de calidad. Sin embargo, la idea de quitarle a unos para darle a otros no conduce a nada. De
ah que el crecimiento sea primero.
Entonces, de lo que se trata es de repartir el ingreso nacional; en una economa de mercado, la
distribucin de ingresos est determinada por la venta de los servicios de los factores. Por ejemplo, un
trabajador, de acuerdo con su calificacin, recibir una remuneracin mensual, que ser el pago al
factor de produccin. En consecuencia, el ingreso de un trabajador est determinado por la
distribucin de las capacidades para obtener dicho ingreso, mientras que el ingreso del capital est
determinado por la distribucin de la riqueza, que a su vez se relaciona con factores como la herencia y
el ahorro a lo largo del ciclo de vida. De aqu emerge un patrn de distribucin.
Veamos un ejemplo. Supongamos que una fbrica de ropa ha obtenido a lo largo del ao un
determinado ingreso por ventas. A quin le corresponde lo obtenido? Evidentemente a todos aquellos
que han contribuido a la produccin de la ropa; los que vendieron las materias primas e insumos
recibirn su parte; los obreros, el personal administrativo y de ventas y los directivos recibirn la suya;
quienes prestaron el dinero, percibirn sus intereses, etc. Una vez realizados los pagos, cuyas
remuneraciones estn estipuladas en distintos contratos, queda un remanente que son los beneficios
netos que recibirn los propietarios de la empresa.

Como el reparto de la torta es ingreso para quienes participaron en el proceso productivo y se realiza
en funcin de lo que hizo cada uno, se denomina distribucin funcional del ingreso. Esta ltima
muestra cmo se reparte el ingreso generado en una economa entre todos y cada uno de los factores de
produccin. Qu opina lector de la distribucin funcional de ingresos? Es natural que todos queramos
recibir ms; pero, estara bien que sea as o debe existir algn criterio que indique cundo debe
recibirse ms?

06/06/2014

Cmo impacta el crecimiento sobre la distribucin de ingresos?

De acuerdo con informacin reciente del INEI, el crecimiento econmico ocurrido en el Per entre
2002 y 2013 ha mejorado la distribucin de ingresos. Dicho sea de paso, esto implica una contradiccin
con el libro del francs Thomas Piketty (El Capital del Siglo XXI), que seala que el crecimiento
econmico en las economas avanzadas produjo un deterioro de la distribucin. El libro es considerado
un best seller mundial, pues es una crtica mordaz al sistema de libre mercado, en el sentido que ahonda
los problemas de desigualdad, tendencia que a juzgar por la informacin disponible, no habra ocurrido
ni en el Per ni en otros pases de la regin. Parece que los argumentos de Piketty tienen validez
mayormente en las economas avanzadas.
En trminos cronolgicos, el primer estudio sobre los efectos del crecimiento econmico sobre la
distribucin de ingresos fue presentado por Simn Kuznets en 1955. Usando datos de Estados Unidos,
Inglaterra y Alemania observ que la desigualdad de ingresos empeora cuando una economa comienza
a crecer para luego disminuir a medida que el pas crece. Este hecho estilizado se conoce como la
hiptesis de la U invertida: la desigualdad inicialmente aumenta para luego disminuir.
La pregunta aplicada a los pases emergentes es la siguiente: el crecimiento, inevitablemente reduce la
desigualdad, como lo seal Kuznets, o depende de la eleccin de las polticas? La repuesta es emprica
y ah el primer problema es la confiabilidad de los datos. Los pases emergentes tienen datos confiables
solo desde hace pocas dcadas, por lo que cualquier conclusin para perodos previos es slo
especulacin.
Desde mi punto de vista, dos factores son claves para mejorar la distribucin de ingresos: por un lado,
que exista un crecimiento econmico sostenido, de modo de tener qu repartir y por otro, que las
polticas pblicas mejoren el capital humano, pues lo que est probado es que a mayor educacin y
salud de calidad, entonces mayores ingresos. Nuevamente el adecuado funcionamiento del Estado es
fundamental para aminorar la desigualdad de ingresos. Tener ms dinero y saber gastarlo es la frmula.
Cmo entender los resultados del Per? Una opcin poco creble es que la educacin y salud pblicas
tengan altos niveles de calidad. Una ms creble es que el ritmo de crecimiento de la primera dcada de
este siglo, muy alto en comparacin con cualquier estndar, gener el surgimiento de nuevas empresas,
pequeas y medianas (lo que algunos llaman nueva clase media emergente), que han generado
empleo y por ende ingresos a muchos ciudadanos peruanos que antes no tenan fuentes de ingresos.
Las cifras del Per mostraran que un crecimiento alto y sostenible, por encima de cierto umbral que
parece ser 6.5%, mejora la distribucin de ingresos, an en presencia de polticas sociales de muy bajo
impacto. Si esto es cierto, imagnese lector, cmo seran los resultados sociales si el Estado funcionase
con eficiencia.
Por ltimo, el crecimiento entre 2002 y 2012 (la excepcin es 2009 por los efectos de la primera crisis
financiera internacional del siglo XXI) por encima de 6% anual ha dependido en gran parte del entorno
externo favorable. China fue clave con su enorme demanda de materias primas. Sin embargo, ningn
crecimiento es sostenible si est basado en fuentes externas y no internas. Ese es el problema que
explica por qu las tasas de crecimiento en 2013 y lo que va de 2014 (4.8% en el primer trimestre) son
cada vez menores. La disciplina macroeconmica no es suficiente.

13/06/2014

Por qu Estados Unidos emite dinero y no genera inflacin?

Desde diciembre de 2008, la Reserva Federal de los Estados Unidos (el Banco Central), decidi
implementar una serie de programas llamados de flexibilizacin cuantitativa (del ingls, Quantitative
Easing o QE), que en trminos simples consistan en emisiones enormes (maquinita) de billetes y
monedas que eran introducidos al mercado de dos maneras: comprando bonos del tesoro del gobierno,
con lo cual financiaban el exceso de gasto pblico de Estados Unidos y comprando activos respaldados
en hipotecas a los bancos, lo que en buena cuenta signific introducir dinero a los bancos a cambio de
papeles (activos) que no valan nada, pues contenan las hipotecas impagas, que nacieron como
consecuencia del colapso de la burbuja inmobiliaria que estall el setiembre de 2008. En la actualidad
se encuentran en el QE3 y en una fase llamada tapering, que consiste en la reduccin del ritmo al cual
se inyectan dlares mensualmente. Este proceso comenz en diciembre de 2013: la inyeccin de dlares
era de 85 mil millones mensuales y ahora se ubica en 45 mil millones.
La pregunta es la siguiente: Por qu la emisin en los Estados Unidos y a diferencia del
resto de pases, no genera inflacin? Imaginemos que en Per se emitiese sin lmite; el resultado
obvio sera inflacin. Sin embargo, ello no ocurre en los Estados Unidos.
Recordemos que el dlar es una moneda internacionalmente aceptada para transacciones comerciales y
financieras. Esa es la clave. Cuando Estados Unidos emite, cualquier exceso de dlares que de otro
modo generara inflacin, sale del pas y es aceptado por ciudadanos y habitantes de otros pases.
Entonces, como no todos los dlares emitidos se quedan en Estados Unidos, no se genera un
problema interno de inflacin. Desde luego, uno podra pensar que al haber ms dlares en el mundo
puede generarse una inflacin en dlares a nivel mundial y estara en lo cierto.
Ahora bien, por qu se acepta el dlar fuera de los Estados Unidos, si este tiene problemas de deuda,
dificultades fiscales, etc. No es una economa sana. Mi sensacin es que no hay suplente, es decir, no
existe, por el momento otra moneda que haga las veces del dlar. El euro pasa por una etapa crtica con
la crisis europea, mientras que el yuan chino no es convertible. Entonces se mantiene el uso del dlar a
pesar de las dificultades de la economa estadounidense.
Y esa situacin le conviene a Estados Unidos? S y no. S porque su moneda se sigue usando en
el mundo, pues a pesar de todo, los ciudadanos siguen confiando en ella. La moneda en ltima instancia
es un tema de confianza. No, porque el exceso de dlares origina que el dlar como moneda cada vez
valga menos. Las reducciones en el tipo de cambio, en especial luego de 2008 (cuando comenz la
emisin descontrolada de los Estados Unidos), fortalecieron las monedas nacionales y debilitaron al
dlar. Recuerde el lector que cuando el tipo de cambio baja, se requieren menos soles para comprar un
dlar por lo que el sol se aprecia, es decir, vale ms. En el Per, el tipo de cambio fue de 3.5 soles por
dlar en 2002 y ahora gira en torno de 2.80 soles por dlar.
Y eso le conviene al Per y otros pases cuyo tipo de cambio tiene una trayectoria
similar? No necesariamente, pues un tipo de cambio ms bajo, desincentiva las exportaciones e
incentiva las importaciones, generando as un problema en la balanza comercial. De ah que en la
opinin de varios analistas haya que subir el tipo de cambio para frenar importaciones, algo que podra
ocurrir por razones de mercado si contina la desaceleracin china y la reserva federal continua con el
tapering. Adems, el BCR tendra que dejar de vender dlares para ello. Apuestan al aumento o
a la reduccin?

20/06/2014

Programa de estmulo en Europa

Hace un par de semanas, el Banco Central Europeo (en adelante BCE), anunci un programa de
estmulo econmico en la eurozona. Como se sabe, desde 2010, la eurozona atraviesa por un perodo de
recesin, con algunas seales de mejora en las ltimas semanas (en el primer trimestre de 2014, el PBI
aument en 0.2%). Los pases miembros de la eurozona no tienen la maquinita de hacer euros,
responsabilidad que est en manos del BCE. Estas es una diferencia sustancial con los Estados Unidos,
quienes, como se ha visto en el post anterior, pueden emitir e inyectar sin problemas de inflacin.
Sin embargo, la situacin de la eurozona es cercana a la deflacin + recesin. Ante ello, el BCE anunci
un programa de estmulo econmico consistente en las siguientes medidas: en primer lugar, reducir la
tasa de inters de referencia de 0.25% a 0.15%. Esto significa que para los bancos comerciales de la
eurozona ser ms barato pedir prestado dinero al BCE. Cul es el objetivo? Dotar de liquidez al
sistema bancario con el objetivo de inyectarla a la economa y as aumentar la cantidad de euros en
circulacin. En segundo lugar, se aprob un crdito a cuatro aos de 400,000 millones de euros a los
bancos comerciales a cambio que los bancos presten este dinero a las empresas, que de este modo
accederan a crdito que requieren para sobrevivir ante la recesin.
El objetivo est claro: inyectar euros a la economa, tal como lo hacen Estados Unidos y Japn. Caben
varias preguntas; en primer lugar, por qu no se hizo antes? El argumento era que las economas
deban ajustarse; es probable que la recesin resultante haya hecho cambiar de parecer al BCE. En
segundo lugar, tendr los efectos deseados? Es decir, estimular el aparato productivo? La duda est
en que el hecho que los bancos accedan a crdito no garantiza que los vayan a prestar si es que
consideran que no hay sujetos de crdito. Me explico: si los bancos consideran que no tienen a quin
prestarle, sea por que desconfan o cualquier otra razn, entonces, el dinero no entra a la economa.
Ahora bien, hubo otro anuncio: Mario Draghi (Presidente del BCE) mencion que implementar ms
medidas expansivas en los siguientes meses, sin especificar cules. No obstante queda claro un
mensaje: Despus de varios aos, el BCE opta por polticas expansivas, algo que en trminos simples
implica inyectar euros a la economa, tendencia que a juzgar por el cuarto anuncio, se mantendr. Como
ya no se puede bajar ms la tasa de inters de referencia, quedan ms medidas de poltica monetaria no
convencional, como el mencionado crdito a los bancos u otras similares. La duda grande es si
funcionarn. En los Estados Unidos se han inyectado enormes cantidades de dlares y los datos del
primer trimestre de 2014 son malos, pues el PBI ha cado en -0.2%. Inyectar sin reformas tiende a
tener poco xito. Al menos as lo demuestran las experiencias recientes.

27/06/2014

Per: Programa de Estmulo Econmico

Hace ms de una semana se anunci en el Per un programa de estmulo econmico (en adelante,
PEE). Qu significa y qu implicancias tiene?
En primer lugar y en general los PEE son programas temporales de aumentos en el gasto pblico con el
objetivo enfrentar una desaceleracin (crecimiento ms lento) o una recesin, consecuencia de una
crisis que afect al sector productivo. Por ejemplo, los PEE implementados en Estados Unidos desde
2009 y en Per a fines del mismo ao.
En segundo lugar, es el reconocimiento explcito del gobierno de turno que la economa se encuentra en
un proceso de enfriamiento y que por ende hay que estimularla. Aunque nunca es tarde, las cifras
que muestra la economa peruana desde 2010 son muy claras: las tasas de crecimiento del PBI fueron
8.8% en 2010, 6.9% en 2011, 6.3% en 2012 y 5.0% en 2013. El Banco Mundial ha proyectado un
crecimiento de 4% para este 2014.
En tercer lugar se necesita un diagnstico, es decir, por qu se est desacelerando la economa?
Aparecen dos candidatos: por un lado, la reduccin en los precios de los metales debido a un
crecimiento ms lento de China, que luego de crecer ms de 10% en 2010 se espera lo haga en 7% este
ao; por otro, problemas internos, relacionados con eventos que afectan la confianza, tanto de
empresarios como de consumidores, que se reflejan en la postergacin de decisiones, de produccin y
de compra. Las dificultades internas, que han mermado la confianza, son las siguientes: falta de
liderazgo poltico, problemas en los gobiernos regionales (el 70% del gasto pblico se realiza por
gobiernos regionales y municipales), corrupcin en el congreso, inseguridad ciudadana, entre otros. Los
problemas polticos, llegado un momento, pasan la factura. Si bien es cierto, es posible decir que estos
problemas siempre existieron, tambin lo es que en los ltimos meses se han acrecentado. Por ello,
culpar nicamente al entorno externo desfavorable me parece una exageracin.
En cuarto lugar, como consecuencia de los impactos de la crisis financiera de 2008, el gobierno peruano
implement un PEE desde fines de 2009 que consisti bsicamente en un aumento en el gasto pblico,
financindolo con ahorros (supervit fiscales) de los tres aos previos. Per no se endeud para poner
en marcha el PEE.
En quinto lugar, en qu consiste el PEE actual? El objetivo es aumentar la inversin privada a travs de
algunas medidas que reducen los costos, pero cuyo impacto, desde mi punto de vista, se sentir recin
en el mediano y largo plazo. Tienen la direccin correcta, pero sin impactos inmediatos. Me explico. El
PEE propuesto no contempla un aumento temporal del gasto pblico, sino que estimula a la inversin
privada, pero para ms adelante. Inclusive todava hay que esperar la aprobacin de los mecanismos en
el Congreso. En consecuencia, si las medidas no son de corto plazo, entonces lo que buscan es atacar
problemas estructurales y no coyunturales. Eso es positivo.
En sexto lugar, y el corto plazo? No veo mayores efectos. La inversin privada solo creci 3.9% en
2013, luego de hacerlo 22.1% en 2010, 11.4% en 2011, 13.5% en 2012 y solo 3.9% en 2013. La
desaceleracin de minera y construccin han tenido la misma trayectoria. Ms an, si la desaceleracin
comenz desde hace varios meses, por qu el auge crediticio continu? No es peligroso?

Por ltimo, una de las medidas contempla un perdn tributario. Aquellos que no pagaron los
impuestos entre 1998 y 2005, vern anuladas las moras y los intereses acumulados entre ese ao y
2014, de modo, que en opinin del MEF, as podrn pagar. Cul es el mensaje? Castigar al que s pag
y premiar al que no lo hizo. Una seal equivocada, desde mi punto de vista. Cmo ser el
comportamiento futuro? Para evitar suspicacias, no sera mejor publicar la lista de, digamos, las 100
empresas beneficiadas con la medida?