Choque de los cruzados del cabo

Principales historiadores de mercado del mundo estn enfrascados en un intenso

debate sobre el verdadero valor de las acciones
JEREMY TORO SALVAJE SIEGEL
Vs
BOBBY EL OSO
SHULER
Advertencias de Robert Shiller sobre la burbuja de Internet de finales de
1990, seguidos despus de unos aos por una polmica - y preciso - la
prediccin en el mercado inmobiliario de Estados Unidos, le valieron el
respeto de Wall Street y un lugar en la lista de libros ms vendidos.

El llamado del economista de Yale en el boom de internet, articulado en su

libro Exuberancia irracional, se bas en la medida que l desarroll llamado
el cabo, para cclicamente ajustado mltiple precio / beneficio. El Cabo, que
utiliza datos de las ganancias que se remontan a 1871, ha ganado una
amplia aceptacin como un indicador preciso del mercado. Prof. Shiller y el
Cabo estn haciendo sonar la alarma, una vez ms, lo que implica que el
mercado estadounidense es de 62 por ciento sobrevaluado y ms caro que
cualquier otro mercado de valores grandes.
Pero el cabo est siendo atacado por otro economista de renombre, Jeremy
Siegel, quien sostiene que se basa en datos errneos. Muchos en Wall Street
y la City tienen dudas tambin.
La crtica Siegel
y la respuesta
Shiller

Profesor Siegel de la Universidad de Wharton School de

Pennsylvania ha producido una nueva versin del Cabo,
que segn l corrige errores del profesor Shiller. Y su
versin sugiere que el mercado de valores de Estados
Unidos est enviando una seal diferente: las acciones
son baratas.

Esto sera poco ms que un argumento acadmico aunque uno entre los dos ms famosos historiadores del
mercado de valores de su generacin - si no estuviera ocurriendo en un
momento de revisin como en los mercados de renta variable. Ambos
hombres tienen partidarios entusiastas: Prof. Shiller es defendida por los
osos de mercado, mientras que el profesor Siegel ha sido adoptada por los
toros.
Al igual que el profesor Shiller, profesor Siegel ha hecho una profunda
contribucin a la historia del mercado de valores y es famoso por sus 1994
Las existencias de libros para el largo plazo, basados en datos desde 1802.
l sostiene que las acciones han rendido un promedio constante de
alrededor de 6,5 por ciento anual despus de la inflacin. Esto sugiere que
las personas deben "comprar y mantener" el mercado de valores, mientras
que el enfoque del profesor Shiller, tratando de identificar cuando el
mercado est sobrevalorada o infravalorada, argumenta a favor de entrar y
despus de salir.
Los comerciantes se quejan de que, a excepcin de los peores das de la
cada del mercado en marzo de 2009 cuando el Cabo cay brevemente por

debajo de su media a largo plazo, el indicador del profesor Shiller ha

demostrado que las acciones estadounidenses se han sobrevaluado durante
22 aos. Sin embargo, el ndice de referencia S & P 500 ha ms que
duplicado desde marzo de 2009. Tambin se duplic entre 2003 y 2007.
Robert Shiller

Emociones y mayor atencin

al mercado crean un deseo de
entrar en el juego ", advirti
Robert Shiller en 1999." Tal es
la exuberancia irracional de
hoy en los Estados Unidos.
Ha dedicado su carrera a
analizar cmo los mercados
unidades de psicologa del
comportamiento de vez en
cuando fallen. Defiende el
cabo porque "soy un tipo de
finanzas del comportamiento y
entiendo que la gente hace
todo tipo de inversin errores".

En una nota el mes pasado, Savita

Subramanian, jefe de US equidad y la
estrategia cuantitativa de Bank of
America Merrill Lynch, dijo 1 5 otras
medidas mostraron el mercado de
Estados Unidos para ser barato o por su
valor razonable. Ella se quej: "El
beneficio ms reciente recesin fue la
peor que hemos visto y se ve agravada
por una alta relacin de apalancamiento
que desde entonces se ha reducido
drsticamente. Suponiendo que este
escenario va a repetirse es, pensamos,
demasiado pesimista".
Defensores del Cabo dicen que pone en
duda la mtrica es un sntoma clsico de
burbujas. Los analistas comenzaron a
hablar de "precio de los globos oculares"
mltiplos de las acciones de Internet en
1999 y mltiplos de flujo precio-valor en
efectivo por Japn en 1989.

La intuicin central detrs del cabo es

simple. Tomando un mltiplo de las
ganancias de un ao es engaoso porque los mercados de valores de forma
natural cuando se ajustan los comerciantes creen que los beneficios son
cclicamente alta o baja en funcin del ciclo.
Comparacin de precios en lugar de la media de los ingresos de ms de 10
aos (el profesor Shiller tambin corrige la inflacin) y se hace ms claro si
los mercados de acciones estn sobrevaloradas o infravaloradas.
Como muestra el grfico, los extremos en el Cabo han coincidido con
momentos favorables para comprar y vender. Si se aloja muy por encima de
su media a largo plazo durante el rebote que sigui el busto de Internet
desde 2003 a 2007, el cabo tambin proporcion una advertencia de que el
rally no era de fiar - por delante de la peor crisis de 2007-09.
Prof Siegel llama al Cabo "la nica y mejor pronosticador de futuros
rendimientos de las acciones a largo plazo". Pero l dice que los datos sobre
los que se basa son ahora poco confiable, el envo de una seal falsa de que
las existencias son caros.

Una vez que haba ajustado por amortizaciones - que eran extremas para
empresas financieras en 2008 y 2009, ya que representan el prdidas
durante la crisis financiera - se encontr con que las acciones
estadounidenses eran infravalorado. Tambin encontr que la tendencia de
crecimiento de las ganancias de EE.UU. haba aumentado desde la segunda
guerra mundial, porque las empresas han pagado menos de sus ganancias
en dividendos, lo que permite el crecimiento en las ganancias declaradas en
aumento.
Jeremy Siegel

Si el crecimiento de los ingresos ha

aumentado, dice el profesor Siegel, "esto
elevar la relacin de Cabo de equilibrio y el
sesgo de la previsin de los rendimientos
futuros a la baja sobre la base de
proyecciones realizadas a partir de datos,
donde el crecimiento de las ganancias por
accin es inferior".

Jeremy Siegel es el sumo

sacerdote
de
"comprar
y
mantener"
la
inversin
y
argumenta los mritos de las
poblaciones de ms de otras
clases de activos. "A travs del
tiempo
los
rendimientos
despus de la inflacin en una
cartera bien diversificada de
acciones ordinarias no slo han
superado la de los activos de
renta fija, pero en realidad lo
han hecho con menos riesgo",
ha
argumentado.
"Qu
acciones es el propietario es
secundario
a
si
es
el
propietario acciones."

Prof. Shiller suena relajada acerca de la

crtica. El Cabo sobresale, dice, "porque los
ingresos se han disparado. La sensacin es
que son insostenibles. Ellos crecieron en
alrededor de 2 por ciento por ao durante
los ltimos 150 aos. Cuando de repente se
disparan, en medio de una crisis financiera,
te preguntas ".
Otros cuestionan si el Cabo es de alguna
utilidad para sincronizar las entradas y
salidas del mercado. Incluso cuando est
muy por encima de su media a largo plazo,
como en 1996, todava puede mover mucho
ms alto por encima de su media antes de
estrellarse.

Este ao Elroy Dimson, Paul Marsh y Mike

Staunton en la London Business School
Otros acadmicos reconocen la mide los resultados de los inversionistas
importancia de sus datos, pero habran logrado si hubieran utilizado el
las carpas que su optimismo Cabo - pero slo los datos a continuacin
acerca de las acciones ha disponible para ellos, conocido como "fuera
llevado a algunas vergenzas.
de la muestra" datos - a las entradas de
A principios de 2007, en
tiempo y salidas del mercado. Ellos
vsperas de la crisis financiera,
encontraron que en todos los mercados
"nuestro modelo de pronstico fuera de muestra no logra alcanzar los
rendimientos disponibles restante en acciones todo el tiempo".
Llegan a la conclusin de que no existe una relacin consistente entre las
previsiones y los resultados. "Lamentablemente, aprendemos mucho menos

de ratios de valoracin acerca de cmo obtener beneficios en el futuro que

en cmo podramos haber aprovechado en el pasado."
Pero Andrew Smithers, fundador de Smithers & Co y un entusiasta defensor
del Cabo, seala que ms famosa la investigacin del profesor Siegel
demostr precios de las acciones siguen una tendencia, lo que significa que
vuelven a una media. "Reversin de los retornos es ms simplemente
explicado por la reversin a la media de la renta variable de todo valor
razonable significa", dice. "La capacidad de los mercados de valores socava
el caso por estar siempre invertido".
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