Académique Documents
Professionnel Documents
Culture Documents
1. Introduo
O aumento da volatilidade dos mercados de aes, conseqncia de perodos de crises internas ou da influncia de turbulncias externas, e a forma como
afeta os retornos das aes, tem reduzido de forma significativa o poder de
diversificao das carteiras e dos fundos de aes.
No incio da dcada de 50, Harry Markowitz apresentou em seus trabalhos
os conceitos de risco e correlao entre retornos de ativos, criando uma nova
Revista de Economia e Administrao, v.3, n.3, 207-224p, jul./set. 2004
207
2. Objetivo
O objetivo deste trabalho avaliar o quanto a variao da estrutura da matriz de correlao explicada pela variao da volatilidade do ndice de mercado, atravs do modelo indexado de um nico fator, e comparar com os resultados encontrados por Jacquier e Marcus (2001) para o mercado americano e o
Revista de Economia e Administrao, v.3, n.3, 207-224p, jul./set. 2004
208
mercado internacional de aes. Para avaliar o impacto da volatilidade na instabilidade da matriz de correlao, o estudo ter dois focos:
1. O mercado de aes no Brasil, atravs da anlise das correlaes das
aes agrupadas em setores econmicos no perodo de agosto de 1994
at dezembro de 2002.
2. O mercado de aes na Amrica Latina, atravs de ndices de aes das
bolsas de valores de maior relevncia da regio no perodo de agosto de
1994 at dezembro de 2002.
209
5. Metodologia
A metodologia utilizada neste trabalho semelhante empregada no estudo
de Jacquier e Marcus (2001), e visa verificar o quanto da variao da matriz de
correlao explicado pela volatilidade do mercado. Jacquier e Marcus testam
o modelo de um fator para o mercado de aes americano, agrupado em setores,
e para o mercado internacional atravs da seleo de ndices de aes de dez
pases. O presente estudo se concentra no mercado brasileiro, atravs de aes
Revista de Economia e Administrao, v.3, n.3, 207-224p, jul./set. 2004
210
608
428
118
211
MSCI Argentina
MSCI Brasil
MSCI Chile
MSCI Mxico
MSCI Colmbia
MSCI Peru
MSCI Venezuela
212
Setores
No. Aes
Medicina e Sade
Bens Durveis e Distribuio
Consumo Bsico
leo e Gs
Financeiro
Industrial
Tecnologia da Informao
Materiais
Telecomunicaes
Eltrico e Saneamento
0
13
10
5
9
10
0
35
20
16
213
214
215
216
217
Estatsticas da Regresso
- Ibovespa
Correlao
R2
R2 Ajustado
Desvio- Padro
Observaes
0,826
0,682
0,676
0,242
51
Estatsticas da Regresso
- MSCI Brasil
Correlao
R2
R2 Ajustado
Desvio- Padro
Observaes
0,837
0,701
0,695
0,233
51
0,593
0,069
8,545
0,000
0,454
0,733
1,818
0,179
10,157
0,000
1,458
2,177
Coeficientes
Desvio-Padro
Estatstica t
P-valor
Abaixo 95%
Acima 95%
0,749
0,055
13,748
0,000
0,640
0,859
1,798
0,168
10,728
0,000
1,461
2,135
218
0,709
0,502
0,492
0,216
51
Coeficiente Linear
Coeficiente Angular
2,772
0,330
8,389
0,000
2,108
3,436
1,161
0,165
7,030
0,000
0,829
1,493
219
220
R2
0.679
0.665
0.653
0.649
0.620
0.603
0.592
0.574
0.537
0.521
0.520
0.520
0.517
0.509
0.502
0.463
0.460
0.448
0.433
0.400
0.357
0.243
0.210
0.197
0.142
0.111
0.035
0.034
Correlao
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
Coeficiente
Angular
2.210
2.557
2.456
2.341
3.235
2.829
2.216
2.833
1.913
2.035
2.168
2.191
1.946
2.207
2.031
1.985
2.628
1.954
2.813
2.394
2.130
1.316
1.268
1.025
1.206
0.839
0.477
0.484
DesvioPadro
0.217
0.259
0.256
0.246
0.362
0.328
0.263
0.348
0.254
0.279
0.298
0.301
0.269
0.310
0.289
0.305
0.407
0.310
0.460
0.419
0.409
0.332
0.351
0.295
0.424
0.340
0.358
0.367
10.176
9.866
9.594
9.513
8.949
8.627
8.426
8.131
7.545
7.300
7.282
7.280
7.237
7.129
7.030
6.502
6.464
6.302
6.119
5.711
5.212
3.963
3.610
3.472
2.844
2.467
1.335
1.318
Estatstica t
MSCI BRASIL
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.001
0.006
0.017
0.188
0.194
P valor
0.691
0.635
0.625
0.623
0.609
0.578
0.557
0.554
0.551
0.525
0.507
0.498
0.498
0.496
0.487
0.483
0.457
0.457
0.391
0.383
0.315
0.252
0.215
0.190
0.146
0.094
0.052
0.047
R2
Coeficiente
Angular
2.272
2.354
2.255
2.439
2.597
2.919
2.320
3.178
2.817
2.116
2.127
1.876
1.954
2.176
2.015
2.186
1.993
2.649
2.796
2.361
2.048
1.345
1.255
1.021
1.247
0.773
0.623
0.565
DesvioPadro
0.219
0.257
0.252
0.274
0.300
0.360
0.299
0.411
0.367
0.290
0.303
0.272
0.283
0.316
0.299
0.237
0.314
0.417
0.503
0.433
0.435
0.334
0.346
0.305
0.435
0.346
0.385
0.686
IBOVESPA
10.364
9.142
8.941
8.906
8.652
8.100
7.770
7.725
7.674
7.289
7.029
6.906
6.902
6.877
6.746
6.692
6.352
6.350
5.553
5.455
4.703
4.025
3.627
3.351
2.869
2.232
1.619
1.538
Estatstica t
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.002
0.061
0.030
0.112
0.131
P valor
221
14. Concluso
Este artigo procura relacionar as variaes na estrutura da matriz de correlao dos retornos de aes com as variaes na volatilidade do ndice de mercado, atravs do modelo de um fator. Para os mercados de aes brasileiro e latino-americano, agrupados em setores, o estudo mostra que grande parte do efeito da instabilidade da matriz de correlao provocada pelo aumento da
volatilidade do mercado, resultado semelhante ao encontrado por Jacquier e
Marcus (2001) para o mercado americano. Gestores de carteiras e gerentes de
risco podem utilizar a modelagem de um nico fator para entender e estimar as
variaes das correlaes ao longo do tempo, sem a necessidade da construo
Revista de Economia e Administrao, v.3, n.3, 207-224p, jul./set. 2004
222
Correlao
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
R2
Coeficiente
Angular
DesvioPadro
Estatstica t
P valor
0.549
0.449
0.422
0.415
0.393
0.360
0.350
0.307
0.306
0.284
0.281
0.259
0.256
0.244
0.195
0.126
0.099
0.038
0.022
0.012
0.011
2.231
2.638
2.130
1.718
1.636
2.005
1.935
1.548
1.474
0.284
1.712
1.681
1.258
1.374
1.146
0.746
0.596
0.311
0.243
0.212
0.186
0.289
0.418
0.356
0.291
0.290
0.382
0.377
0.332
0.317
0.310
0.392
0.406
0.306
0.346
0.333
0.281
0.256
0.223
0.233
0.280
0.252
7.723
6.314
5.975
5.898
5.636
5.249
5.136
4.658
4.653
4.412
4.371
4.138
4.106
3.973
3.444
2.657
2.325
1.396
1.043
0.759
0.737
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.000
0.001
0.002
0.002
0.012
0.011
0.024
0.169
0.302
0.452
0.464
15. Referncias
BACA, S.; B. GARBE; R. WEISS. The rise of sector effects in major equity markets. Financial
Analysts Journal, v. 56, n. 5, p. 34-40, Sept./Oct. 2000.
223
BEKAERT, G.; C. HARVEY. Emerging equity market volatility. Journal of Financial Economics,
v. 43, n. 1, p. 29-77, Jan. 1997.
BRACKER, K.; P. KOCH. Economic determinants of the correlation structure across international
equity markets. Journal of Economics and Business, v. 51, n. 6, p. 443-471, Nov./Dec. 1999.
DROBETZ, W.; H. ZIMMERMANN. Volatility and stock market correlation. Swiss Institute of
Banking and Finance, University of St. Gallen, St. Gallen, Sua, 2000.
GRUBEL, H. Internationally diversified portfolios: welfare gains and capital flows. American
Economic Review, v. 58, p. 1299-1314, 1968.
GRUBEL, H.; K. FADNER. The interdependence of international equity markets. Journal of
Finance, v. 26, p. 89-94, 1971.
JACQUIER, E.; A. MARCUS. Asset allocation models and market volatility. Financial Analysts
Journal, v. 57, n. 2, p. 16-30, Mar./Apr. 2001.
KAROLYI, G.; R. STULZ. Why do markets move together? An investigation of U.S-Japan stock
return comovements. Journal of Finance, v. 51, n. 3, p.951-986, July 1996.
KING, M.; E. SENTANA; S. WADHWANI. Volatility and the links between national stock markets.
Econometrica, v. 62, n. 4, Jul. 1994, p. 901-933.
LEVY, H.; M. SARNAT. International diversification of investment portfolios. American Economic
Review, n. 60, p.668-675, 1970.
REY, D. Time-varying stock market correlations. 2000. 157 f. Tese (Mestrado) - University of
St. Gallen, St. Gallen, Sua, 2000.
SHARPE, W. A simplified model for portfolio analysis. Management Science, Jan. 1963, p. 277293.
224