UNIVERSIDAD NACIONAL DE INGENIERIA

Facultad de Ingeniera Industrial y de Sistemas

rea de Gestin de la Produccin

Curso:
Gestin Financiera
(GP-235)
Docente:
MBA William Oria Chavarra

William Oria

woriach@uni.edu.pe

SESION
11

Estructura de Capital

Fuente: Elaboracin Propia

Curso: Gestin Financiera (GP-235)

Docente: MBA William Oria Chavarra

Estructura de Capital (Estructura de Financiamiento)

Ha sido una de las cuestiones ms debatidas en la ciencia econmica
durante los ltimos 50 aos, lo cual origin un gran cantidad de
investigaciones en torno a dos factores:
La existencia de una estructura de capital ptima.
La forma en que las empresas tomaban sus decisiones de
financiamiento.

Inicialmente se crea de que un uso moderado del endeudamiento

permita reducir el costo de capital total de la empresa, logrando un
aumento en el valor de las acciones.
Teora Tradicional de Financiacin:
Se crea que deba existir un nivel de endeudamiento ptimo, que
lograba un costo de capital mnimo y al mismo tiempo maximizaba
el valor de la empresa.
Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Docente: MBA William Oria Chavarra

Factores que influyen en la Estructura de Capital

Estructura de activos de la empresa.

Costo de capital.
La tasa de crecimiento de las ventas.
Estabilidad de las ventas y competitividad de la empresa.

Riesgos operativos.
Edad de la empresa.
Actitudes de los prestamistas.
Actitud de los dueos y administradores.
Mercados financieros.

Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Factores que influyen en la Estructura de Capital

Estructura de Activos de la Empresa:
La estructura financiera suele variar segn la estructura de los activos
que tenga la empresa.
En un supermercado, con altos inventarios, pocas cuentas por cobrar y
pocos activos fijos, el financiamiento suele ser una baja proporcin de
deudas a largo plazo, su principal pasivo son proveedores de corto plazo.
En una empresa de transporte, el principal activo son los activos fijos. En
estos casos la fuente de financiamiento principal es la de largo plazo.
Costo de Capital:
Esta muy relacionada la vinculacin entre estructura financiera y costo
del capital.
La minimizacin del costo total del capital de la empresa es un factor que
suele tener singular importancia en la constitucin de estructuras
financieras.
Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Factores que influyen en la Estructura de Capital

Tasa de Crecimiento de las Ventas:

Una empresa que tenga una fuerte tasa de crecimiento de ventas, que
lleve a un aumento de la rentabilidad de los activos, estar en
condiciones relativas ms apropiadas para dotar a esa estructura de
un mayor endeudamiento, que una empresa en la cual sus ventas
sean declinantes y ello arrastre cada en la rentabilidad de sus activos.
Estabilidad de las Ventas y Competitividad de la Empresa:
Una empresa que posee una apreciable estabilidad en las ventas, ser
tanto ms apta para tener una estructura financiera de mayor
endeudamiento que otras cuyas ventas inestables proporciona
mayores riesgos con mayores endeudamientos.

Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Factores que influyen en la Estructura de Capital

Riesgos Operativos:
El riesgo operativo, aquel que se deriva del propio negocio (procesos
propios), se mide a travs de la variabilidad de las ganancias antes de
impuestos e intereses.
Una empresa con mayor riesgo operativo habitualmente busca operar
en niveles de endeudamiento ms bajos en trminos relativos.

Edad de la Empresa:
La edad de la empresa es un factor que influye en el nivel de
endeudamiento de la misma.
Una empresa nueva, nace con un mayor endeudamiento. Cuando la
empresa va madurando, va pagando el endeudamiento inicial y la
proporcin de los fondos propios va aumentando.

Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Factores que influyen en la Estructura de Capital

Actitudes de los Prestamistas:
La estructura financiera esta obviamente influenciada por la actitud que
tengan los prestamistas, tanto con la empresa, como con el sector en el
que se mueve (pueden o desean prestar).
Actitud de los Dueos y Administradores:
Los dueos frecuentemente para financiar nuevos proyectos suelen
tener el siguiente orden de prioridades: deudas, utilidades retenidas,
aportes de capital (el deseo u objetivos).
Los administradores, por el contrario, buscan: utilidades retenidas,
aportes de capital, endeudamiento. La actitud que prime definir la
estructura financiera.
Mercados Financieros:
El grado de desarrollo de los mercados financieros en donde opera la
empresa suele ser un factor importante en la determinacin de la
estructura financiera.
Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Dificultades en la Optimizacin de la Estructura de Capital en

Pases de Desarrollo
En los pases en desarrollo es muy difcil
determinar una adecuada optimizacin de
la estructura de capital debido a la falta de
informacin, un mercado de capitales
inestable,
desconocimiento
de
los
empresarios de los temas financieros, el
alto grado de riesgo, los cambios polticos,
la inestabilidad macroeconmica, etc.
Pero es importante que por lo menos se
hagan intentos aproximados de poder
determinar un anlisis para tener una
estructura de capital adecuado que permita
tener un mejor control financiero de la
empresa.
Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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La importancia de la Estructura de Capital

Cada vez que una empresa toma dinero en
prstamo, incrementa su apalancamiento y
riesgos financieros.
Los cambios en el apalancamiento financiero,
generan potencial para lograr buenos o malos
resultados, entonces, Cmo deciden los
gerentes
financieros
el
equilibrio
apropiado de deuda y capital?
Los gerentes financieros analizan muchos
factores, incluidos los efectos tributarios de
pagos en intereses, y como los costos
comparativos de deuda y capital afectan el
valor de la empresa. La estructura de capital
corresponde a la combinacin de fuentes de
fondos que utiliza una empresa (deuda,
acciones).
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Estructura de Capital: Dificultades Financieras

Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Teora Tradicional de Financiamiento de la Empresa

Se considera que una estructura financiera es ptima cuando:

Por una parte se maximiza el valor de mercado de la empresa; y
Por otra, se minimiza el costo de capitalLa visin tradicional entiende que distintos niveles de endeudamiento
afectan el valor de mercado de la empresa y, naturalmente, el costo de
capital de la misma.
Por razones de riesgo, el costo del endeudamiento aparece como menor
que el de los fondos propios, a medida que aumenta el endeudamiento
ambos costos aumentan, pero el costo total de la empresa en un primer
momento tiene una tendencia declinante hasta llegar a un punto mnimo y
luego empieza a crecer. En este punto se establece la relacin ptima de
endeudamiento.

Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Teora Tradicional de Financiamiento de la Empresa

Fuente: Elaboracin Propia

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Optimizacin (*) de la Estructura de Capital

Las empresas buscan equilibrar los costos y beneficios de deuda para
alcanzar una combinacin ptima (*) que maximice el valor de la
empresa.
La pregunta sera: De qu manera una empresa balancea los
costos y beneficios del endeudamiento?

En 1958 Franco Modigliani y Merton Miller redactaron un documento

fundamental que desde entonces ha tenido influencia en el anlisis de
la estructura de capital.
(*) En un momento dado

Fuente: Elaboracin Propia, Grfico WEB

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Teora de Modigliani y Miller

El costo promedio de capital de una empresa es independiente de su
estructura financiera y es igual a la tasa de capitalizacin del flujo de
beneficios dentro de su clase.
En mercados de capitales que funcionan eficientemente es irrelevante la
combinacin entre deuda y acciones en la estructura de capital.
Segn MM ahora se tenia que explicar por que la estructura de capital
era irrelevante.
El Valor de una empresa no se ve afectada por la
forma en que esta es financiada en ausencia de
impuestos, costos de quiebra y asimetras de
informacin en la informacin de los agentes.
Es indiferente que la empresa logre el capital
necesario para su funcionamiento acudiendo a sus
accionistas o emitiendo deuda, tambin es indiferente
a la Poltica de Dividendos.
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Supuestos de la Teora de Modigliani y Miller

1) Los mercados de capitales son perfectos. No hay costos de

transaccin ni para los individuos ni las empresas. Los inversores
tienen una conducta racional y pretendern maximizar su riqueza.
2) Los beneficios futuros (el resultado operativo o de explotacin)
de la empresa vienen representados por una variable aleatoria
subjetiva. Se asume que todos los individuos coinciden en cuanto a
los rendimientos esperados.
3) Las empresas se pueden agrupar en clases de riesgo
equivalente, de tal forma que el rendimiento de las acciones de una
empresa en una clase dada es proporcional al (y por lo tanto,
perfectamente correlacionada con) rendimiento de las acciones de
cualquier otra empresa en la misma clase.

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Supuestos de la Teora de Modigliani y Miller

4)Toda la deuda es libre de riesgo, de forma que la tasa de inters de
la deuda es una tasa libre de riesgo. Tanto las empresas como los
individuos pueden endeudarse a dicha tasa. Significa que el precio de
una unidad monetaria de rendimiento esperado tiene que ser el mismo
para todas las acciones de una misma clase.

5) No hay impuestos corporativos, ni impuestos personales, ni

costos de quiebra.
Aclaraciones:
Los Beneficios futuros es el EBIT, los flujos de efectivo se asume son
una perpetuidad (se mantienen en el tiempo).

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Calificacin de Riesgo

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Determinacin de la Estructura Optima de Capital

MM suponen que el CPPC y el valor de la empresa son totalmente
independientes de la composicin de la estructura del capital de la
empresa, es decir del tamao de su apalancamiento financiero.
PROPOSICIN I: El valor de la empresa.
El valor de mercado de cualquier empresa es independiente de su
estructura de capital y viene dado por el resultado operativo
descontado a una tasa para una empresa no endeudada,
correspondiente a una determinada clase de riesgo.
Es decir CPPC constante, si aumenta el riesgo las acciones deben
exigir una mayor rentabilidad.

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Determinacin de la Estructura Optima de Capital

PROPOSICION II de MM): El Rendimiento Esperado de las
Acciones
La rentabilidad esperada de las acciones ordinarias de una empresa
endeudada crece proporcionalmente a su grado de endeudamiento.
La condicin necesaria para que se produzca un aumento de la
rentabilidad financiera (Ke) es que exista un efecto apalancamiento
positivo, esto es que Ko > Ki.
Ke = Ko + (Ko Ki) x D/A
Ko: CPPC
Ki: Interes del instrumento

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Determinacin de la Estructura Optima de Capital

PROPOSICION III de MM): Regla para las decisiones de inversin
Una empresa de clase K, actuando en beneficio de los accionistas, en
el momento de decidir por una inversin, explotar solo aquellas
oportunidades cuya tasa de retorno supera el costo de capital total de
la empresa.
Ejemplo:
Una empresa obtuv un resultado operativo EBIT de S/. 100 y su costo
de capital es 10%. Se financia enteramente con acciones, E= S/. 1,000
y no tiene deudas, por lo tanto el valor de la empresa coincide con el
valor de las acciones.

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Determinacin de la Estructura Optima de Capital

Ejemplo:
De pronto, una empresa descubre una oportunidad que demanda una
inversin de S/. 100 con una TIR del 8% y que puede ser financiada
con deuda a una tasa del 4%. La TIR es inferior al costo de capital de
la empresa, pero sin embargo, la empresa considera que el proyecto
debe llevarse adelante, ya que no puede desperdiciarse ese regalo
que es la tasa del 4% algo as como un subsidio que no puede dejar
de aprovecharse.

EBIT
Intereses
EBT

Sin el proyecto Con el proyecto

100
108
0
4
100
104
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Optimizacin de la Estructura de Capital

M&M llegaron a la conclusin que cuando los pagos de intereses
son deducibles de impuestos para una empresa, la estructura de
deuda total es optima.
Para llegar a esta conclusin hicieron los siguientes supuestos:
1. No hay costos de transaccin.
2. Los compradores de bonos o acciones ordinarias de la empresa no
pagan impuestos sobre la utilidad neta.
3. Las corporaciones e inversionistas pueden tomar dinero en
prstamo a la misma tasa de inters.
4. Los inversionistas y la gerencia tienen la misma informacin sobre
la empresa.
5. La deuda emitida por la empresa no tiene riesgo.
6. La utilidad operativa no se ve afectada por el uso de la deuda.

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Optimizacin de la Estructura de Capital

La evidencia emprica seala que en la mayora de los pases del mundo
optan por estructuras de capital diferentes de acuerdo a la industria a la
que pertenecen. Desechando as la irrelevancia de la estructura de
capital
Hiptesis sobre la cual las empresas optan por una estructura de capital:
Los beneficios tributarios de la deuda.
Los costos de quiebra, en el riesgo de no pago de deuda.
La asimetra de la informacin, las empresas cuentan con mejor nivel
de informacin del mercado.
Los costos de agencia sobre la estructura de capital, por la dilucin
del riesgo.
Estructura temporal de las tasas de inters.
Las oportunidades de inversin de las empresas.
El tamao de la empresa.
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GRACIAS
woriach@uni.edu.pe

9-880-31960

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