DIPLOME NATIONAL D'EXPERTISE COMPTABLE (ISCAE)

RAPPORT SEMESTRIEL DU CONTROLE DE STAGE

Priode

: 1er avril 2003 au 30 septembre 2003

Stagiaire

Mohamed EL OUATIK

Matre de stage

Mostafa FRAIHA

Contrleur de stage

I.

IDENTITE DU STAGIAIRE

Date de naissance

Adresse

: 48-50 Hy Hind , Rue 3, Ain Chock Casablanca

Situation de famille

Mari

Diplme

Diplme Cycle Normal ISCAE.

II.

29 aot 1973

DEROULEMENT DU STAGE

Date d'inscription l'ISCAE

Septembre 1999

Date du dmarrage effectif du stage

Octobre 1999

pour trouver un matre de stage

Non

Avez-vous chang de matre de stage?

Non

Avez-vous rencontr des difficult

Si oui, pour quelles raisons ?

Avez-vous rencontr des difficults

Pour suivre les cours l'ISCAE?
Si oui, de quel ordre?

Non

Non

Avez-vous des difficults pour

effectuer les travaux qui vous ont
t confis par votre matre de stage?
Si oui, de quel ordre?

Vos remarques et observations

Mon stage se droule dans de bonnes conditions.

Par ailleurs, j'ai pu bnficier dune grande abondance
dexpriences et de
documentation au sein de
KPMG
3

concernant le droulement de votre

stage durant le semestre

III.

OBJET DE L'ETUDE TRAITEE :

Evaluation des entreprises

IV.

APPRECIATION DU MAITRE DE STAGE

Signature :

V.

APPRECIATION DU CONTROLEUR DE STAGE

VI.

TRAVAUX EFFECTUES:

NATURE DES TRAVAUX

NATURE DES DOSSIERS

NOMBRE D'HEURES

1. - Pratique de la tenue des comptes ou

centralisation.

180 h

2. Pratique de l'organisation comptable.

contrle interne.

300 h

5- Pratique de la rvision des comptes.

Industrie, finance, servi

600

3.Consulting fiscal, conseil et orientations Socits

nationales et 50 h
fiscales.
multinationales , questions
fiscales
diverses
(IS,
IGR,TVA).

4. Pratique du droit des affaires.

5. Travaux divers

50 h

Recherches; tudes

6. Informatique

7. Vie du cabinet

20 h

30 h

Organisation; Sminaires

25 h

8. Formation.
120 h

Signature du stagiaire:

Sommaire

Introduction
1

Mthodes dvaluation

1.1
1.1.1
1.1.2
1.1.3

1.3.4
1.3.5
1.3.6

Approche mthodologique
Mthodes patrimoniales :
Mthodes bases sur les flux
Lassociation des mthodes dvaluation par les flux et par le
patrimoine
Mthodes dvaluation retenues
Actualisation des bnfices nets futurs
Valeur de rendement
Mthodes dvaluation cartes
Mthode de lactif net comptable
Mthode de lactif net comptable corrig
Association des mthodes dvaluation par les flux et par le
patrimoine ( Goodwill)
Multiples observs sur des transactions comparables
Mthode du cot de remplacement
Actualisation des cash flows futurs

Taux dactualisation (et de capitalisation)

Evaluation de DINE

3.1
3.2
3.3
3.3.1
3.3.2
3.4
3.4.1
3.4.2

Prsentation de la socit
tats de synthse
Prvisions dexploitation horizon 2005
Optique de cession rattache celle de le socit Alpha
Optique de cession spare
Estimation de la valeur de DINE
Estimation selon les mthodes cartes
Estimation selon les mthodes retenues

1.2
1.2.1
1.2.2
1.3
1.3.1
1.3.2
1.3.3

Conclusion

Introduction
On est oblig de dterminer une valeur, ou fourchette de valeurs dune entreprise dans plusieurs
situations et pour des oprations telles que lacquisition dune entreprise, sa cession, un apport
partiel dactif, une scission, une fusion ou bien une augmentation de capital avec larrive de
nouveaux actionnaires.
Si le prix de laction est avant tout un fait, lvaluation de la valeur de laction demeure une
opinion et comme toute opinion, elle se doit dtre motive.
Dans ce sens, lorganisme charg de lvaluation se doit de respecter un minimum de rgles
dordre gnral, et deffectuer certaines diligences pour fonder et motiver son opinion.
Lapproche adopter pour dterminer la valeur dune entreprise dpend de plusieurs lments
comme les particularits du cas trait et qui impliquent le choix de la procdure dvaluation
suivre.
Au fil de la pratique se sont dveloppes des mthodes dites patrimoniales, dautres reposant sur
la notion de flux et enfin celles qualifies de mixtes.
Nous avons pu bnficier, lors de notre priode de stage au sein de KPMG dun apport de
professionnels et dune mthodologie dveloppe et adapte au contexte marocain .
Nous nous limiterons dans le cadre du prsent rapport de stage, qui concerne une mission
dvaluation dune socit prsenter dans une premire partie de manire brve la consistance
thorique des mthodes retenues dans le cadre de cette mission et dans une deuxime partie, les
rsultats issus de cette valuation.

Mthodes dvaluation

1.1

Approche mthodologique
Dans le cadre de lopration dvaluation de la socit DINE, lobjectif poursuivi est de
dterminer une fourchette de valeur de la socit en cherchant se rapprocher au maximum de la
valeur reprsentative de sa ralit conomique. Lvaluation seffectuera sur la base des tats
financiers arrts au 31 dcembre 2000.
Les principales sources dinformations utilises pour les besoins de nos travaux sont :
-

les documents sociaux,

les rapports daudit,

les rapports dactivit de la socit,

les entretiens avec la Direction Gnrale de la socit,

les rapports dexpertises relatifs aux biens mobiliers et immobiliers,

les prvisions dexploitations de 2001 2005,

les rapports des commissaires aux comptes (les dossiers de travail des commissaires aux
comptes ont t mis notre disposition).

Il nexiste pas de mthode unique pour procder lvaluation des socits. Pour lvaluation de
DINE, plusieurs critres seront employs. Nous veillerons particulirement au respect de
lhomognit des critres : lorsque les mmes critres sont utiliss, les mthodes demploi de
ces critres doivent tre homognes (par exemple, la mme dure sera prise pour les prvisions,
la valeur intrinsque sera tablie sur les mmes bases, ).
Les principales mthodes couramment utilises sont les suivantes :

1.1.1

Mthodes patrimoniales :
valuation la valeur comptable,
valuation la valeur liquidative,
valuation la valeur dassurance,
valuation partir de lactif net corrig ,

1.1.2

Mthodes bases sur les flux

Mthodes bases sur les valeurs de capitalisation

Evaluation la valeur de rendement,

valuation la valeur de rentabilit,
valuation partir des cash-flows,
Evaluation partir des prvisions dactivit ou de rsultats,

Mthodes bases sur la valeur boursire

Le price earning ratio (il est fonction du rsultat par action),

Le price sale ratio (relation entre la valeur boursire et le chiffre daffaire),
1.1.3

Lassociation des mthodes dvaluation par les flux et par le patrimoine

Mthode allemande,
Mthode des anglo-saxons,
Mthode de la rente de goodwill actualise,

1.2

Mthodes dvaluation retenues

1.2.1

Actualisation des bnfices nets futurs

Compte tenu du fait que dune part la socit DINE est une socit de service qui ne dispose pas
dactifs significatifs et dautre part, quun investisseur potentiel sintressera plutt aux qualits
du personnel, au portefeuille clients et surtout aux bnfices et flux que pourraient gnrer
l'activit de la socit, la mthode dvaluation par actualisation des bnfices futurs nous parat
pertinente.
La mthode de valorisation fonde sur une actualisation des bnfices nets futurs est, sur le
principe, adapte pour apprhender la valeur dune socit du point de vue des actionnaires et
repose sur lhypothse dune continuit de lexploitation.

10

Elle ncessite de pouvoir disposer dune bonne visibilit sur la croissance des revenus futurs de
la socit value.
Ainsi, en prsence dun plan financier moyen terme, la mise en uvre dune approche par
actualisation des bnfices nets futurs serait, de notre point de vue, pertinente.
Les bnfices retenir sont les bnfices normaux, aprs correction ventuelle des lments non
rcurrents et en considrant les amortissements conomiquement justifis.
En outre, dans cette mthode, il est tenu compte de la valeur rsiduelle de la socit la fin du
dernier exercice prvisionnel. Cette valeur rsiduelle est, en gnral, estime en capitalisant et en
actualisant la capacit bnficiaire du dernier exercice prvisionnel.
La capacit de la socit gnrer des bnfices futurs, tel que cela est prsent au niveau des
prvisions dexploitation horizon 2005, explique le fait que cette mthode ait t retenue.

1.2.2

Valeur de rendement
Les mmes raisons que celles retenues en 2.2.1 permettent de justifier le caractre appropri de
la mthode dvaluation par rendement, selon laquelle, la valeur dune entreprise est dtermine
par la capitalisation de son rsultat moyen. Le rsultat retenir est en gnral le rsultat courant
aprs impt. La moyenne se calcule usuellement sur les trois dernires annes et sur la base des
bnfices homognes.
Le maintien de cette mthode dans notre dmarche dvaluation sexplique par le fait que la
capitalisation des bnfices antrieurs permettrait davantage dapprhender une fourchette de
valeurs de la socit qui nous parat pertinente vu dune part notre connaissance des conditions
conomiques et financires de la socit et dautre part la cohrence au niveau de lvolution des
rsultats passs et futurs.

1.3

Mthodes dvaluation cartes

1.3.1

Mthode de lactif net comptable

Lactif net comptable dune entreprise est une valuation de la situation patrimoniale.
Tous les calculs prennent pour hypothse que le bilan reprsente ce que lentreprise
possde (actif du bilan) et ce quelle doit (provisions et dettes), la diffrence entre les
deux reprsentant la valeur du patrimoine de lentreprise.
La valeur patrimoniale est en gnral utilise dans le cas dentreprises disposant :
dactifs hors exploitation significatifs,

11

 dactifs significatifs lis lexploitation et valoriss dans les comptes,

dun portefeuille de titres significatif.
Selon cette mthode, la valeur de la socit est gale 2,4 millions dh ; il sagit dune mthode
peu ou pas pertinente du fait de son optique statique o les lments retenus :

sont hors plus ou moins values latentes,

ne prennent en considration que les donnes disponibles une date donne,

cartent la capacit de la socit gnrer des bnfices,

En outre, compte tenu du fait que dune part, la socit DINE est une socit de service
qui ne dispose pas dactifs significatifs et dautre part, quun investisseur potentiel
sintressera plutt aux qualits du personnel existant, au portefeuille - clients et surtout
aux bnfices ou aux cash flows futurs que pourraient engendrer lactivit de la socit,
la mthode de lactif net comptable ne nous parat pas pertinente.
1.3.2

Mthode de lactif net comptable corrig

Selon cette mthode, la valeur de la socit est gale 1,7 millions dh ; part le fait
que cette mthode prend en considration les plus ou moins values latentes, elle a t
carte pour les mmes raisons que la mthode de lactif net comptable.

1.3.3

Association des mthodes dvaluation par les flux et par le patrimoine ( Goodwill)
Un des principaux inconvnients de la mthode patrimoniale est quelle conduit ne
retenir dans lvaluation que les biens qui font lobjet de transactions sur un march
spcifique.
Cette mthode conduit donc ne jamais prendre en compte la valeur des actifs
incorporels et humains (savoir-faire, comptence, ) qui constituent souvent une partie
substantielle de la valeur dune entreprise.
Selon la mthode du goodwill , lactif net comptable corrig de DINE sera major dun
goodwill (ou survaleur) qui reprsente la valeur de ces actifs non ngociables et
correspond donc la diffrence entre une valeur de type actuariel et une valeur de type
patrimonial.
Cette mthode consiste retraiter lactif corrig en :

liminant toute immobilisation non ncessaire lexploitation,

12

ajoutant les biens utiliss dans le cadre du contrat de location,

tenant compte des frais ncessaires la mise en marche des biens ncessaires
lexploitation.

La valeur de lentreprise apparat ainsi compose de deux lments : la valeur

patrimoniale et le goodwill.
Cette mthode a galement t carte pour les mmes raisons que celles voques pour
lactif net comptable.
1.3.4

Multiples observs sur des transactions comparables

Cette mthode na pas t retenue en raison du manque dinformations sur les socits du secteur
de la rparation navale ayant fait lobjet de telles transactions. Labsence de connaissance des
conditions particulires associes ces transactions dune part, et dinformations financires
dtailles sur ces transactions (relatives notamment au niveau de trsorerie ainsi qu celui de
lendettement des entreprises concernes) dautre part, limite la pertinence des rsultats dune
telle mthode dvaluation.

1.3.5

Mthode du cot de remplacement

La valeur de remplacement reprsente lensemble des cots mettre en uvre pour obtenir un
bien de mme nature que celui dont on procde lestimation.
Cette mthode consiste donc rechercher la valeur vnale si le bien est disponible sur le march,
les frais de fabrication si le bien a t mis au point par lentreprise elle mme.
La difficult est de prendre en compte la vtust du bien existant. Cette vtust est difficile
intgrer dans le cot de remplacement dun bien vieilli.
En raison des difficults inhrentes son application ainsi que de sa similitude avec la mthode
de lactif net comptable corrig, la mthode du cot de remplacement a t carte.

1.3.6

Actualisation des cash flows futurs

La mthode dactualisation des cash flows futurs consiste dterminer la valeur dune entreprise
par actualisation de ses flux financiers prvisionnels un taux qui reflte lexigence de
rentabilit recherche par un investisseur.
Les flux de trsorerie sont calculs hors structure dendettement.
A ces flux de trsorerie actualiss, il est ajoute une valeur rsiduelle base sur la capitalisation
linfini du dernier cash flow prvisionnel.

13

Cette mthode dvaluation a t carte du fait de sa similitude avec la mthode des bnfices
futurs. Cette similitude sexplique par la faiblesse des dotations aux amortissements futures et du
faible montant des investissements prvisionnels.

14

Taux dactualisation (et de capitalisation)

Pour la dtermination du taux dactualisation, les paramtres suivants ont t pris en compte :
n

le taux sans risque correspondant au taux des emprunts dEtat long terme et taux fixe, soit
7,25 %.

la prime de risque qui tient compte du risque spcifique li lactivit de la socit, sa

situation concurrentielle et des risques associs la non ralisation des prvisions tablies.

Compte tenu des incertitudes lies :

n

au secteur de la pche au Maroc qui a connu des fluctuations importantes quant aux revenus
et aux rsultats des socits de pche,

la socit DINE dont les rsultats restent substantiellement tributaire du seul client dont la
socit dispose (Alpha),

au faible nombre des clients potentiels (les socits de pche disposent gnralement de leur
propres atelier de rparation),

la qualit des moyens matriels et humains,

nous estimons la prime de risque entre 8 % et 9 %.

Les hypothses retenues ci-dessus conduisent donc une fourchette de taux dactualisation se
situant entre 15,25 % et 16,25 %.

15

Evaluation de DINE

3.1

Prsentation de la socit
S'inscrivant dans une stratgie d'intgration des activits annexes et dans une optique de matrise
des cots, la socit DINE a t cre en 1987 en tant quatelier de rparation navale de la
socit ALPHA avant dacqurir le statut de socit anonyme en 1988.
Le capital de la socit slve au 31 dcembre 2000 300.000 dh, rparti en 3 000 actions de
100 dh chacune, dtenu essentiellement par la Caisse Centrale de Garantie et Alpha. Le capital
social est libr de moiti fin 2000.

La socit a, essentiellement, pour objet :

n

La ralisation de toutes oprations relatives la rparation, lentretien et au

carnage de tous navires et bateaux de pche et de toutes units de transport
maritime ;
La gestion et lexploitation de tous entrepts et de toutes installations pour la
manutention, lentretien et la rparation desdites units maritimes,

Toutefois, l'activit principale de la socit se trouve, en fait, cantonne des prestations de

rparation classiques incluant les travaux de chaudronnerie, tlerie, rparations mcaniques
secondaires etc. Ainsi lorsquil sagit des travaux de grosses rparations, tels la mcanique des
moteurs, la mcanique de base et le froid industriel DINE a recours d'autres fournisseurs pour
les effectuer.
Lactivit de la socit caractrise par une faible intensit capitalistique de son processus de
production se trouve, par ailleurs, dpendante de la priodicit de ce processus. Cette priodicit
est principalement rattache aux priodes de repos biologique ainsi quaux priodes descales
des bateaux et entrane un recours accru au personnel temporaire lors des saisons qualifies de
hautes. Le cot de cette main duvre additionnelle na pas un impact important par rapport au
cot global de la main duvre.
A linstar des autres socits affilies (groupe Alpha), DINE a procd une rduction de ses
effectifs tout en cherchant rationaliser le cot gnr par sa masse salariale. En effet, les
effectifs de la socit sont passs de 51 employs fin 1997 33 employs fin dcembre 2000.

16

Par ailleurs, en respect des objectifs de complmentarits technique et logistique et compte tenu
de la trs forte concurrence que connat le secteur, les principaux clients de la socit sont
constitus par les socits affilies savoir Alpha, Beta et Gama. En effet, plus des quatre
cinquimes du chiffre d'affaires de DINE est ralis sur les seules prestations effectues pour
Alpha. Partant de ce constat, il s'avre que la continuit d'exploitation de DINE repose
essentiellement sur son client principal savoir Alpha.
Quant aux perspectives dvolution et de croissance de la socit, ces dernires sont tributaires
dune diversification et dun redploiement de ses activits conjugues un renforcement de ses
potentiels humains en matire de savoir-faire (know-how) et de formation. Ce qui entrane pour
la socit un besoin important en mcanisation et en investissement que ce soit en matire
dquipement ou de ressources humaines.
DINE pourra, effectivement, en fonction du dveloppement de nouvelles activits paralllement
un effort de formation de son personnel et une politique commerciale agressive, aspirer un
dveloppement positif de ses performances. En cas dabsence de ces lments, le devenir de la
socit devrait se traduire par une stabilit de ses rsultats la condition sine qua non du
maintien de la mme structure de la clientle ou, autrement dit, si les socits affilies qui
consomment presque la quasi-totalit de ses dbouchs, demeurent acquis la structure future de
sa clientle.

17

3.2

tats de synthse
BILAN ARRT AU 31 DCEMBRE 2000
AVEC CHIFFRES COMPARATIFS AU 31 DCEMBRE 1999
(Montants exprims en milliers de dirhams)
ACTIF
2000
Immobilisation en non valeurs (nettes)
Valeur brute
124
Amortissements
<124>
Immobilisations corporelles (nettes)
Valeur brute
Constructions

Installations techniques, matriel et outillage

Matriel de transport
Mobilier, matriel de bureau et amnagements divers
Amortissements
Immobilisations financires
Stocks (nets)
Valeur brute

Provisions pour dprciation des stocks

Crances de lactif circulant
Clients et comptes rattachs
Personnel

Etat
Autres dbiteurs
Comptes de rgularisation actif
Provision pour dprciation des crances de lactif
circulant
Trsorerie actif
Total actif

1999
4
124
<120>

446
1.598
328
576
499
195
<1.152>
42

600
1.657
329
576
571
181
<1.057>
45

329
1.158
<829>

631
1.035
<404>

1.707
1.243
101
475
26
84
<222>

4.030
2.976
121
1.011
53
91
<222>

144

34

2.668

5.344

18

BILAN ARRT AU 31 DCEMBRE 2000

AVEC CHIFFRES COMPARATIFS AU 31 DCEMBRE 1999
(Montants exprims en milliers de dirhams)
PASSIF
Capitaux propres

2000

1999

<2.406>

<2.911>

300
<150>
<3.062>
506

300
<150>
<2.397>
<664>

181

320

Dettes du passif circulant

4.893

7.920

Fournisseurs et comptes rattachs

Personnel
Organismes sociaux
Etat
Comptes de rgularisation passif

1.485
264
2.011
1.133
-

1.293
231
4.198
2.197
1

2.668

5.344

Capital social
Prime d'mission, de fusion et d'apport
Report nouveau
Rsultat net de l'exercice

Dettes de financement
Provisions durables pour risques et charges

Trsorerie Passif
Total passif

19

COMPTES DE RSULTAT DE LEXERCICE 2000

AVEC CHIFFRES COMPARATIFS AU 31 DCEMBRE 1999
(Montants exprims en milliers de dirhams)
2000
Produits dexploitation

1999

6.646
5.927
118
601

6.617
6.298
319

6.099
910
722
59
3.400
1.008

5.571
650
221
59
3.838
68
735

547

1.046

Produits financiers

Charges financires

32

<6>

<32>

Ventes de biens et services produits

Variation de stocks de produits

Reprises d'exploitation, transferts de charges
Charges dexploitation
Achats consomms de matires et fournitures
Autres charges externes

Impts et taxes
Charges de personnel

Autres charges d'exploitation

Dotations d'exploitation
Rsultat dexploitation

Rsultat financier
Produits non courants

1.656

<8>

Charges non courantes

993

1.312

Rsultat non courant

663

<1.320>

Rsultat avant impt

1.204

<306>

Impt sur le rsultat

698

358

Rsultat net comptable

506

<664>

20

ETAT DES SOLDES DE GESTION (E.S.G)

AVEC CHIFFRES COMPARATIFS AU 31 DCEMBRE 1999
(Montants exprims en milliers de dirhams)
I. Tableau de formation des rsultats (T.F.R)
Elments

2000

1999

6.045
5.927
118

6.298
6.298
-

Achats consomms de matires et fournitures

Autres charges externes

1.632
910
722

871
650
221

Valeur Ajoute

4.413

5.427

Impts et taxes
Charges de personnel

59
3.400

59
3.838

954

1.530

601
1.008

68
319
735

Production de lexercice
Ventes de biens et services produits
Variation stocks de produits

Consommations de lexercice

Excdent brut dexploitation (EBE)

Autres charges dexploitation
Reprises dexploitation, transferts de charges
Dotations dexploitation

Rsultat dexploitation (+ou-)

Rsultat financier
Rsultat courant
Rsultat non courant (+ou-)
Impts sur les rsultats

547
<6>
541
663
698

Rsultat net de lexercice

506

1.046
<32>
1.014
<1.320>
358
<664>

21

ETAT DES SOLDES DE GESTION (E.S.G) (SUITE)

AVEC CHIFFRES COMPARATIFS AU 31 DCEMBRE 1999
(Montants exprims en milliers dirhams)
II. Capacit dautofinancement (C.A.F) Autofinancement
Elments

Rsultat net de lexercice

- Bnfice
- Perte
Dotations dexploitation (1)
Dotations non courantes (1)
Reprises dexploitation (2)
Produits des cessions dimmobilisations
Valeurs nettes damortissements des immobilisations cdes

Capacit dautofinancement (CAF)

Distribution de bnfices
Autofinancement

2000
506
506
133
139
37
37
500
500

1999
<664>
664
202
248
824
58
<980>
<980>

(1) A lexclusion des dotations relatives aux actifs et passifs circulants et la trsorerie.
(2) A lexclusion des reprises relatives aux actifs et passifs circulants et la trsorerie.

22

3.3

Prvisions dexploitation horizon 2005

3.3.1
3.3.1.1

Optique de cession rattache celle de le socit Alpha

Hypothses retenues

Le chiffre daffaires reste stable en 2001, augmente de 3% en 2002 par rapport 2001 et
reste stable en 2003 avant de progresser de 5% en 2004 et 2005 par rapport la mme anne.
n Les achats consomms de matires et fournitures et les autres charges externes augmentent
dans la mme proportion que le chiffre daffaires.
n Les impts et taxes restent stables.
n Les charges de personnel restent stables jusquen 2002 puis augmentent de 3% sur les annes
suivantes.
n

3.3.1.2

Prsentation des prvisions dans l'optique dune cession rattache celle de la socit
Alpha
(En milliers dh)
2000

2001

2002

2003

2004

2005

Produits d'exploitations
Ventes de biens et services
Variation de stocks de produits

6 045
5 927
118

6 051
5 927
124

6 229
6 105
124

6 235
6 105
130

6 353
6 223
130

6 353
6 223
130

Charges d'exploitaion

4 992

4 997

5 066

5 180

5 233

5 253

Achats consomms de matires et fournitures

Autres charges externes
Impts et taxes
Charges de personnel
Dotations d'exploitation

910
722
59
3 122
179

910
722
59
3 122
184

937
744
59
3 122
204

937
744
59
3 216
224

956
758
59
3 216
244

956
758
59
3 216
264

Rsultat d'exploitation

1 053

1 054
0
0
-6

1 163
0
0
-6

1 055
0
0
-6

1 120
0
0
-6

1 100
0
0
-6

Rsultat financier
Rsultat rcurrent avant impt

-6
1 047

1 048

1 157

1 049

1 114

1 094

Impt sur les socits

367

367

405

367

390

383

Rsultat rcurrent net d' impt

680

681

752

682

724

711

23

3.3.2

Optique de cession spare

3.3.2.1

Hypothses retenues

3.3.2.2

La cession intervenant au dbut du second semestre, DINE naura plus de relations avec
Alpha, ce qui se traduira par un chiffre daffaires au 30 juin 2001 de 3000 kdh (50 % du
chiffre daffaires de 2000) auquel sajoutera un chiffre daffaires de 700 kdh gnr au cours
du second semestre par des affaires nouvelles. Le chiffre daffaires restant par la suite stable
en 2002. En 2003, le chiffre daffaires augmentera de 10 % par rapport 2001 et restera
stable jusquen 2005.
Les achats consomms de matires et fournitures et les autres charges externes volueront
proportionnellement au chiffre daffaires.
Les impts et taxes resteront stables.
Les charges de personnel rgresseront de 20 % en 2001 et resteront stables en 2002, puis
augmenteront de 10 % en 2003, 2004 et 2005 par rapport 2001.

Prsentation des prvisions dans l optique dune cession spare

(En milliers dh)
2000

2001

2002

2003

2004

2005

Produits d'exploitations
Ventes de biens et services
Variation de stocks de produits

6 045
5 927
118

3 687
3 663
24

3 687
3 663
24

4 056
4 030
26

4 056
4 030
26

4 056
4 030
26

Charges d'exploitaion
Achats consomms de matires et fournitures
Autres charges externes
Impts et taxes
Charges de personnel
Dotations d'exploitation

4 992
910
722
59
3 122
179

4 032
546
433
59
2 810
184

4 052
546
433
59
2 810
204

4 451
601
477
59
3 091
224

4 471
601
477
59
3 091
244

4 491
601
477
59
3 091
264

Rsultat d'exploitation

1 053

-345
0
0
-6
0

-365
0
0
-6
0

-395
0
0
-6
0

-415
0
0
-6
0

-435
0
0
-6
0

1 047

-351

-371

-402

-422

-442

Impt sur les socits

577

22

22

24

24

24

Rsultat rcurrent net d' impt

470

-373

-393

-426

-446

-466

Rsultat financier
Rsultat rcurrent avant impt

-6

24

3.4

Estimation de la valeur de DINE

3.4.1

Estimation selon les mthodes cartes

Certaines mthodes ont t limines dans notre valuation, nous avons tenu dterminer, titre
indicatif, la valeur de la socit selon ces mthodes et ce afin de dmontrer soit lincohrence ,
soit le ddoublement de chacune des mthodes par rapport/ avec celles que nous avons retenu.

3.4.1.1

Actif Net Comptable

Selon cette mthode, la valeur de la socit est ngative, tant donn que lactif net
comptable de DINE slve 2,4 millions dh, dtaill comme suit :
(En milliers dhs)
Capital social
Prime d'mission, de fusion et d'apport
Report nouveau
Rsultat net de l'exercice
Actif net comptable

300
<150>
<3.062>
506
<2.406>

Compte tenu du fait que dune part, la socit DINE est une socit de service qui ne
dispose pas dactifs significatifs et dautre part, quun investisseur potentiel sintressera
plutt aux qualits du personnel existant, au portefeuille client et surtout aux bnfices
ou aux cash flows futurs que pourraient engendrer lactivit de la socit, la mthode de
lactif net comptable ne nous parat pas pertinente.

3.4.1.2

Actif Net Comptable Corrig

La mthode de lactif net comptable utilise les chiffres du bilan sans les modifier. Cette
situation patrimoniale est gnralement peu exploitable en ltat car certaines donnes
doivent tre retraites dun point de vue conomique et financier de manire tenir
compte, par exemple, de plus-values latentes sur actifs immobiliss ou dimpts latents.
Elle dtermine un actif net comptable mais corrig de donnes conomiques et
financires venant modifier les valeurs de certains postes du bilan.
La mthode de lactif net comptable corrig ne nous parat pas pertinente pour les
mmes raisons que celles indiques ci- dessus.

25

Selon cette mthode, la valeur de la socit est ngative, tant donn que lactif net comptable
corrig de DINE est de 1,7 millions dh (Compte tenu dune plus value latente sur
immobilisations de 809 kdh et des ajustements daudit qui slvent 103 kdh).
Cet actif est dtaill comme suit :

(En milliers dhs)

31/12/2000
Capitaux propres
Actif Net Comptable
Ajustement sur dettes CNSS
Plus value latente sur immobilisations
Actif Net Comptable Corrig

(1)

<2.406>
<2.406>
<103>
809
<1.700>

(1) Pour le calcul des plus values sur immobilisations, nous nous sommes bass sur les rsultats
des rapports dexpertise mobilire et immobilire.

(En dirhams)
Immobilisations

Constructions
Installations techniques matriel
et outillages

Montants
rsultants des
expertises

Valeur nette des

immobilisations au 31
dcembre 2000

Plus values
latentes

517 500

158 919

358 581

420 000

177 206

242 794

198.000

59 937

138.063

Matriel de transport

Matriel et mobilier de bureau

50 000

49 032

968

Matriel informatique

70 000

1 361

68 639

1 255 500

446 455

809 045

Total

Il en ressort une plus-value brute sur immobilisations de lordre de 809 kdh au

dcembre 2000.

31

26

En raison des difficults destimation, il na pas t tenu compte de la valeur vnale du

terrain lou par lODEP la socit pour la dtermination de la valeur substantielle
brute.

3.4.1.3

Association des mthodes dvaluation par les flux et par le patrimoine

La valeur substantielle brute
La valeur substantielle brute se prsente comme suit au 31 dcembre 2000 :
(En dirhams)

Immobilisations corporelles
Immobilisations financires
Actifs circulants
Trsorerie
Plus values latentes
Valeur substantielle brute au 31/12/00

446 454
42 180
2 035 208
144 436
809 045
3 477 323

En raison des difficults destimation, il na pas t tenu compte de la valeur vnale du

terrain lou par lODEP la socit pour la dtermination de la valeur substantielle
brute.
Goodwill
Les hypothses retenues sont les suivantes :
Hypothse 1 : Cession de DINE rattache celle de Alpha
Hypothse 2 : Cession de DINE spare
Hypothse 1 : Cession de DINE rattache celle de Alpha

Produits dexploitation
Ventes de biens et services
Variations de stocks
Charges dexploitation
Achats consomms de
fournitures

matires

et

2001
6.051
5.927
124
4.997
910

2002
6.229
6.105
124
5.066
937

2003
6.235
6.105
130
5.180
937

2004
6.353
6.223
130
5.233
956

2005
6.353
6.223
130
5.253
956

27

Autres charges externes

Impts et taxes
Charges de personnel
Dotations dexploitation
Rsultat dexploitation
Rsultat financier

722
59
3.122
184
1.054
<6>

744
59
3.122
204
1.163
<6>

744
59
3.216
224
1.055
<6>

758
59
3.216
244
1.120
<6>

758
59
3.216
264
1.100
<6>

Rsultat rcurrent avant impt

Impt sur les socits
Rsultat rcurrent net dimpt
Rmunration de la Valeur Substantielle
Brute 7.25%
Rente du Goodwill
Coefficient dactualisation 16.25%
Coefficient dactualisation 15.25%
Rente du Goodwill actualise 16.25%
Rente du Goodwill actualise 15.25%

1.048
367
681
252

1.157
405
752
252

1.049
367
682
252

1.114
390
724
252

1.094
383
711
252

429
0.860
0.868
369
372

500
0.740
0.753
370
376

430
0.637
0.653
273
281

472
0.548
0.567
259
268

459
0.471
0.492
216
226

La somme des rentes de goodwill se prsente comme suit :

(En milliers dirhams)

Goodwill

15.25 %

16,25 %

1.523

1.487

Nous aboutissons une fourchette de Goodwill qui se situe entre 1.487 Kdh et 1.523 Kdh, ce qui
permet de calculer la valeur de DINE comme suit :
Valeur de DINE
En milliers dh)

Hypothse basse
Actif Net Comptable Corrig
Goodwill
Valeur de DINE
Valeur de l'action DINE

Hypothse haute

<1.700>

<1.700>

1.487

1.523

<213>

<177>

28

Do une valeur nulle du titre DINE ce qui est incohrent par rapport aux rsultats des autres
mthodes dvaluation retenues.
Hypothse 2 : Cession de DINE spare
Les rsultats prvisionnels tant ngatifs, les calculs ont fait ressortir un Badwill .

3.4.1.4

valuation par la mthode de lactualisation des cash flow futurs

Comme indiqu en 4.4.1, cette mthode na pas t retenue afin de ne pas faire double emploi
avec la mthode dactualisation des bnfices futurs, en raison notamment de la faiblesse des
dotations aux amortissements futures et du faible montant des investissements prvisionnels
Tenant compte des hypothses retenues, cette mthode permet de dgager les rsultats suivants :
a) Cession de DINE rattache celle de Alpha
Les flux de trsorerie prvisionnels se prsentent comme suit :
(En milliers dh)
2000

2 001

2 002

2 003

2 004

2 005

1 053

1 054

1 163

1 055

1 120

1 100

Imposition thorique

369

369

407

369

392

385

Dotations dexploitation

179

184

204

224

244

264

Investissements prvisionnels

100

100

100

100

100

100

50

50

50

50

50

50

713

719

810

760

822

829

Rsultat d'exploitation

Variation prvisionnelle du besoin en fonds de

roulement

Cash flows

Il a t tenu compte des lments suivants pour le calcul des cash flows :

les investissements prvisionnels (amortissables sur 5 ans) ont t estims 100 Kdh par an
sur la priode 2001 2005.

les variations prvisionnels du besoin en fonds de roulement ont t estimes 50 Kdh par
an sur la priode des prvisions.

29

Pour le calcul de la valeur rsiduelle, nous avons capitalis et actualis le cash flow
prvisionnel de lan 2005 au mme taux dactualisation.

Le calcul de la valeur de la socit se prsente comme suit :

( En milliers)

Cash flows

Cash flows actualis au taux de 15,25%

Somme des cash flows actualiss
Pertes cumules au 31/12/00
Valeur de DINE
Valeur de l'action (en dirhams)

2002
810

2003
760

2004
822

2005
829

624

610

496

466

408

VALEUR RESIDUELLE
2 675

599

484

450

390

2400

Cash flow capitaliser

780

5279
-

2556
2723
908

618

Cash flows actualiss au taux de 16,25%

Somme des cash flows actualiss
Perets cumules au 31/12/00
Valeur de DINE
Valeur de l'action (en dirhams)

2001
719

4941
-

2556
2385
795

Selon cette mthode, la valeur de DINE se situerait entre 2,38 millions dh et

2,72 millions dh. Cette fourchette correspond une valeur de laction DINE qui se situerait entre
795 dh et 908 dh laction.
Cette mthode n a pas t retenue dans notre valuation en raison dune part de son
ddoublement avec la mthode par actualisation des bnfices futurs et dautre part et surtout des
imprcisions dans la dtermination de la valeur des investissements futurs de la socit.

b) Cession de DINE spare

Les flux de trsorerie prvisionnels se prsente comme suit :
(En milliers dh)
2000

2 001

2 002

2 003

1053

-345

-365

-395

Imposition thorique

369

22

22

Dotations exploitation

179

184

Investissements prvisionnels

100
50

Rsultat d'exploitation

Variation prvisionnelle du besoin en fonds

de roulement
Cash flows

713

2 004

2 005

-415

-435

24

24

24

204

224

244

264

100

100

100

100

100

50

50

50

50

50

-333

-333

-345

-345

30

-345

Les cash flows prvisionnels tant ngatifs, les calculs font ressortir une valeur nulle du titre
DINE.

3.4.2

Estimation selon les mthodes retenues

3.4.2.1

Actualisation des bnfices nets futurs

a) Cession de DINE rattache celle de Alpha

Pour le calcul de la valeur rsiduelle, nous avons capitalis et actualis le bnfice prvisionnel
de lan 2005 aux mme taux que pour les bnfices nets futurs retraits.
(en milliers dh)
BENEFICE NET

Bnfice net actualis au taux de 15,25 %

Somme des bnfices actualiss
Pertes cummules au 31/12/00
Valeur de DINE
Valeur de l'action (en dirhams)

2002
752

2003
682

2004
724

2005
711

Bnfice capitaliser
711

591

566

445

410

350

VALEUR RESIDUELLE
2 295

556

434

397

335

2 061

4 657
-

2 556
2 101
700

586

Bnfice net actualis au taux de 16,25 %

Somme des bnfices actualiss
Pertes cummules au 31/12/00
Valeur de DINE
Valeur de l'action (en dirhams)

2001
681

4 369
2 556
1 813
604

Selon cette hypothse , la valeur de DINE se situerait entre 1,81 millions dh et 2,10 millions dh.
Cette fourchette correspond une valeur de laction DINE qui se situerait entre 604 dh et 700 dh
laction.

b) Cession de DINE spare

Les rsultats prvisionnels tant ngatifs, les calculs font ressortir une valeur nulle du titre
DINE.

31

3.4.2.2

valuation par la mthode de la valeur de rendement

a) Cession de DINE rattache celle de Alpha
Nous avons considrs les bnfices nets rcurrents des exercices 1999,2000 et 2001 :
(En milliers dh)

Rsultats nets rcurrents

1998

1999

2000

2001

(326)

655

680

681

A la date de rdaction du prsent rapport ( dbut juillet 2001), six mois se sont couls sur
lexercice 2001 , nous tenons compte, par consquent, du bnfice de lexercice 2001 , soit 681
kdh, en supposant que celui-ci est ralisable avec une probabilit suffisante ; ce qui permet de
garder une certaine homognit par rapport aux exercices 1999 et 2000. Paralllement, nous
avons volontairement limin le rsultat de lexercice 1998 dans le calcul du rsultat rcurrent
moyen du fait de son htrognit (- 326 kdh) due notamment certaines pratiques comptables
ayant chang partir de 1999 ( exemple : achats pour le compte du groupe). Tenant compte de ce
qui prcde, le rsultat rcurrent moyen calcul sur la base des annes 1999, 2000 et 2001
stablit 672 kdh.

Taux de capitalisation
Les taux de capitalisation que nous avons retenue correspondent au taux dactualisation des
bnfices net futurs savoir 15,25 % et 16,25 %.

Valeur de la socit
La capitalisation du bnfice net moyen rcurrent aux taux dtermins ci-dessus et aprs prise en
compte des pertes cumules au 31 dcembre 2000 dgage une fourchette de valeur qui se situe
entre 1,6 millions dh et 1,8 millions dh, ce qui correspond une valeur de laction se situant
entre 533 dh et 600 dh.

b) Cession de DINE spare

Les bnfices des trois derniers exercices ont t raliss essentiellement avec Alpha. Ces
bnfices retraits du chiffre daffaires ralis avec Alpha aboutiraient une valeur de rendement
nulle de DINE.

32

Conclusion
Certes, il est de prime abord, facile de concevoir une valuation dentreprise base uniquement
sur des travaux dordre mathmatique bass sur de savants calculs financiers, mais dans ce cas
l, la valeur ou la fourchette de valeurs obtenues sont tributaires de la vracit des informations
de base utilises dans le cadre de cette valuation.

Une mission dinvestigation lavantage de permettre de dpasser ce type de problme

du fait quelle permet non seulement de valider les bases utiliser dans le cadre du
processus dvaluation mais galement de mettre sous les feux de rampe les diffrents
risques dont il na pas t tenu compte lors des calculs des bases dvaluation

33