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CHAPITRE

10

Projection des agrgats montaires

I. Evolution rcente et rformes


en Tunisie1

banque de dveloppement et une banque cratrice


de monnaie ont fusionn, et ltablissement
dpargne spcialis a t converti en banque
cratrice de monnaie. De plus, une des banques
offshore a ouvert une succursale soumise la
rglementation nationale et par consquent
autorise effectuer toute opration bancaire.
Le systme de rgulation montaire en vigueur
avant 1987 se caractrisait par de nombreux
contrles sur le volume et la composition du crdit
et sur les taux dintrt. Les taux dintrt dbiteurs
et crditeurs des banques taient rglements et,
avec la remonte de linflation au dbut des annes
1980, taient devenus ngatifs en termes rels; la
structure du volume des crdits tait rgule par une
batterie de ratios dterminant la composition des
actifs; les prts excdant un million de dinars et le
rescompte des prts de plus de 100,000 dinars
taient soumis une procdure dautorisation
pralable par la banque centrale. Le rescompte
tait le principal instrument de contrle de la
liquidit utilis par la banque centrale. Laccs des
banques commerciales au rescompte tait assujetti
un plafond global, exprim sous forme dune
proportion donne des dpts de chaque banque.
Cependant, des mcanismes de refinancement
distincts, des taux prfrentiels, avaient t tablis
pour divers secteurs (crales, vin, huile dolive et
logement). Les crdits accords ces secteurs
ntaient pas soumis au plafond de rescompte. En
1995, ces oprations hors plafond reprsentaient
prs de 50 % des oprations de rescompte.
Ce systme faussait considrablement
laffectation des ressources et tait inefficace pour
rguler 1expansion du crdit global. En
consquence, des rformes institutionnelles lies
aux instruments de politique montaire ont t
introduites selon le calendrier suivant :
1987 : Rduction des montants de
refinancement offerts aux banques par le
rescompte et ouverture dun march des
liquidits interbancaires ( noter
cependant que le recours au rescompte
des prts aux secteurs prioritaires, un
taux privilgi, continuait doffrir une

La mise en oeuvre de la rforme du systme


financier tunisien a commenc en 1987. La rforme
a t mise en place progressivement, avec un triple
objectif :
renforcement de 1efficacit de la politique
montaire en vue de la stabilisation et du
maintien de 1quilibre extrieur;
mobilisation des ressources financires locales; et
meilleure utilisation de 1pargne financire.
Les principaux lments de cette rforme, qui
reposait sur lintensification du rle des forces du
march dans le fonctionnement du systme, taient
les suivants : modernisation de la politique
montaire et adoption dinstruments de politique
montaire indirects; expansion et diversification des
marchs financiers par la cration de nouveaux
instruments et llimination des distorsions
existantes; et renforcement de la rglementation et
de la supervision prudentielles. Cette section passe
en revue chacun de ces trois lments et rsume
brivement 1volution des agrgats montaires
pendant la priode 198692.

1. Rforme des instruments de politique


montaire
Jusquen 1989, le systme financier de la Tunisie
se composait de la Banque centrale de Tunisie, de
12 banques cratrices de monnaie (dont les deux
plus grandes appartenaient au secteur public), de 8
banques de dveloppement, dun tablissement
spcialis dans 1pargne, de 7 banques offshore, de
5 socits de gestion de portefeuille et de 3
tablissements de prt-bail (leasing). En 1989, une
1Cf.

Nsouli et al. (1993).

245

10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

source de liquidit plus attrayante que le


march montaire); rforme des taux
dintrt (la plupart devenant positifs en
termes rels) avec rduction du nombre
de taux descompte; augmentation du
plafond des taux dbiteurs (3 % au-dessus
du taux du march montaire);
libralisation des taux crditeurs,
lexception des taux sur les dpts vue et
ceux servis sur les comptes dpargne
spciaux des petits pargnants (qui
augmentaient mais restaient rglements).
1988 : Assouplissement puis 1imination des
procdures dautorisation pralable des
prts et des oprations de rescompte;
abolition des mcanismes de
refinancement autres que ceux
concernant les secteurs prioritaires. Pour
viter leffet expansionniste du
refinancement sur la liquidit, obligation
pour les banques de dposer la banque
centrale, dans des comptes rmunrs au
taux du march montaire, les liquidits
obtenues dans le cadre des oprations de
rescompte. Mise en place de nouveaux
mcanismes dapprovisionnement en
liquidit par la banque centrale : appel
doffre dintrts pour la mise en
adjudication hebdomadaire dun montant
fixe de liquidits 7 jours; et prise en
pension (mcanisme de rachat 7 jours,
un taux plus lev que celui de lappel
doffrepas de plafond, mais usage de la
persuasion morale si les demandes de
rachat sont juges excessives par la
banque centrale). Un mcanisme
dintervention par des accords de rachat
au jour le jour (overnight) aux conditions
du march a t conu, mais est rest peu
utilis. En cas de besoin de liquidits
imprvu, les banques ont accs aux
avances de la banque centrale
(dcouverts) un taux pnalisateur (5 %
en plus du taux du march montaire).
1989 : Nouvelles mesures pour contrler
1expansion des agrgats montaires :
augmentation du coefficient de rserves
obligatoires sur les dpts de 0 % (depuis
1982) 2 %; imposition, entre octobre
1989 et fin 1990, dun coefficient marginal
de rserve de 100 % frappant les dpts
croissant un taux suprieur une norme
dtermine chaque mois par la banque
centrale; et introduction de bons du Trsor.
1990 : Limitation progressive (qui se poursuivra
jusquen 1992) du nombre dactivits
ligibles au crdit prfrentiel et rduction

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graduelle de 1cart entre le taux dintrt


prfrentiel et le taux du march
montaire.
1991 : Assouplissement de la rglementation des
taux dbiteurs : le plafond de 3 % audessus du taux du march montaire
sapplique dornavant la moyenne des
taux sur toutes les oprations de crdit de
chaque banque, ce qui permet aux banques
dutiliser un ventail de taux beaucoup
plus large pour tenir compte du risque et
autres caractristiques de chaque prt.
Au terme de ces rformes des instruments de
politique montaire, la banque centrale est devenue
capable de contrler de faon beaucoup plus efficace
la liquidit globale, essentiellement par le biais des
montants de ladjudication hebdomadaire quelle
dtermine. Elle agit sur les taux dintrt de deux
faons, lune directe, lautre indirecte : premirement,
les taux dintrt prfrentiels restent dtermins
administrativement par la banque centrale;
deuximement, la banque centrale influence le taux
du march montaire, par sa gestion des liquidits,
par le jeu des appels doffre hebdomadaires et des
prises en pensions. Nanmoins, le march montaire
prsente encore quelques rigidits, comme en
tmoigne le fait que le taux des appels doffre est rest
extrmement stable tout au long de la priode
199092 (cf. graphique 10.1). Plus gnralement, des
pratiques informelles, connues sous le nom daccords
de place, limitent encore la concurrence en matire
de taux dintrt entre banques.

2. Expansion et diversification des marchs


financiers
Le programme de rforme du systme financier
tunisien visait non seulement amliorer la
rgulation montaire, mais aussi permettre un
renforcement de la mobilisation de lpargne et une
utilisation plus efficace de ces ressources. Le march
du crdit a t libralis dans une grande mesure et le
rle des autorits dans lallocation et les conditions du
crdit a t rduit, en faveur dune plus grande
initiative laisse aux intermdiaires financiers et aux
agents conomiques. En outre, de nouveaux
instruments financiers ont t crs pour encourager
le financement direct par les marchs financiers et en
mme temps accrotre lefficacit de lintermdiation
financire. Les billets de trsorerie, mis par les
tablissements non financiers et les certificats de
dpt, mis par les banques commerciales ont t
utiliss pour la premire fois en 1988. Cette mme
anne, les socits dinvestissement capital variable
et les socits dinvestissement capital fixe ont fait

Evolution rcente et rformes en Tunisie

Source : Base de donnes et estimations de lInstitut du FMI.

leur apparition. Une loi, mise en vigueur en 1989, a


modernis la bourse des valeurs de Tunis et clarifi
son organisation et les responsabilits des diffrents
organes de supervision.2 Les bons du Trsor, mis par
adjudication, ont t introduits la mme anne en
commenant par des chances courtes (13
semaines). De nouveaux types de bons du Trsor,
couvrant des chances allant jusqu cinq ans, ont
t introduits ensuite en 199092. Les banques sont
encourages acheter ces bons du Trsor et les
placer auprs du public. Ces innovations se sont
traduites par une augmentation de la vitesse de
circulation de la monnaie, dfinie comme le ratio du
PIB sur le stock de liquidit (cf. graphique 10.2), et
par une forte augmentation du rapport pargne
financire/PIB (cf. graphique 10.3).

3. Renforcement de la rglementation
prudentielle
La qualit du portefeuille des banques a souffert
de la rglementation administrative des taux
dintrt ainsi que des restrictions sur la
2Une nouvelle loi, renforant et prcisant la rglementation de
la bourse des valeurs, a t promulgue en 1994. Un amendement
la loi bancaire, aussi en 1994, a renforc la concurrence entre les
banques commerciales et les banques dinvestissement.

composition des actifs qui tendaient favoriser les


investissements faible rendement. Afin dvaluer
ltendue de la restructuration dont avaient besoin
les banques, une srie daudits indpendants,
couvrant 80 % des actifs des banques, a t lance
en 1992. Paralllement, les autorits ont intensifi
le suivi et le contrle prudentiel des banques. Une
nouvelle rglementation prudentielle a t adopte
en 1991, visant moderniser et rendre efficace la
supervision prudentielle du systme bancaire. Le
ratio de couverture des risques pondrs a t
tabli 5 %, forant les banques se recapitaliser;3
le taux maximum de concentration des prts a t
fix initialement 40 %;4 des critres stricts ont
t tablis pour la classification des prts et les
provisions pour crances douteuses, bass sur lge
des arrirs; et des limites ont t imposes sur les
dcouverts autoriss, en fonction du chiffre
daffaires du dbiteur. Des normes ont t tablies
en matire daudits extrieurs et de publication des
tats financiers et dautres informations
pertinentes.

3Le ratio de couverture des risques pondrs est le rapport entre


la somme pondre des risques lactif du bilan et le capital (les
fonds propres) dun intermdiaire financier. Les risques sont le
produit des montants correspondant chaque catgorie dactifs et
dun coefficient qui indique le degr du risque de cette catgorie
dactifs (dfini par la Convention de Basle).
4Ce taux a t ramen 35 % au dbut de 1993.

247

10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

Source : Base de donnes et estimations de lInstitut du FMI.


1La rupture dans les sries est due aux regroupements oprs dans le systme bancaire en 1989.
2Par dfinition, le secteur priv comprend tous agents conomiques autres que lEtat.

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Evolution rcente et rformes en Tunisie

Source : Base de donnes et estimations de lInstitut du FMI.


1La rupture dans les sries est due aux regroupements oprs dans le systme bancaire en 1989.
2M3 est dfini comme la somme de M2 (monnaie et quasi-monnaie), des emprunts obligataires, et des dpts long terme.
3Lpargne financire est dfinie ici comme la somme de M3 et de lencours des bons du Trsor et des billets de trsorerie.

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10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

4. Evolution des agrgats montaires


Lexpansion moyenne de la masse montaire est
reste en-de de celle du PIB nominal pendant la
priode 198692. Il est possible de distinguer deux
phases dans la conduite de la politique montaire en
fonction de lvolution des taux dintrt. La
premire phase correspond la priode initiale des
rformes des instruments de politique montaire
(198690). Pendant cette priode, les taux dintrt
ont augment fortement pour freiner la progression
du crdit intrieur et de la monnaie en circulation
(M1). La deuxime phase, partir de 1990, a t
caractrise par un taux du march montaire
relativement stable. Cependant, avec le lancement
des bons du Trsor, laugmentation du crdit net
lEtat sest nouveau ralentie, ce qui a permis une
augmentation rapide du crdit au secteur priv sans
augmentation excessive de M2 ni chute alarmante
des avoirs extrieurs nets (cf. tableau 10.1).
Les fluctuations de la vitesse de circulation de la
monnaie font ressortir la fois le durcissement de la
politique montaire et lintroduction de nouveaux
instruments financiers (cf. graphique 10.2). La
vitesse de circulation de M1 a augment en 1987 et,
aprs une brve chute en 1988, a suivi une nette
tendance lacclration, en partie sous leffet du
niveau positif des taux dintrt rels sur les dpts.
Quoique moins prononc, le retournement de la
tendance de la vitesse de circulation de M2 est
devenu manifeste lorsque, partir de la fin de 1989,
le placement des bons du Trsor auprs du public
sest dvelopp.

II. Mthodes de projection des comptes


montaires
Les comptes montaires comportent les avoirs
extrieurs nets, le crdit intrieur, la masse
montaire et les autres postes nets (cf. chapitre 5).
La projection de ces postes sinscrit dans le contexte
gnral de la projection des autres secteurs
macroconomiques, traite au cours des trois
chapitres prcdents. Pour assurer la validit des
projections montaires, il faut donc tenir compte
dautres facteurs, tels que les perspectives
dvolution de la balance des paiements et des
oprations des administrations publiques, lobjectif
de rserves internationales, le besoin de crdit du
secteur priv, ainsi que les conditions daccs au
financement extrieur et le cot de ce financement.
Pour projeter les comptes montaires, il convient
dutiliser le cadre gnral de lidentit ci-aprs pour
sassurer de la cohrence des projections montaires

250

avec celles des comptes nationaux, de la balance des


paiements et des comptes de finances publiques,
tablis dans les chapitres prcdents5 :
M2 = AEN + CNE + CSP APN,

(10.1)

o :
M2 : monnaie et quasi-monnaie;
AEN : avoirs extrieurs nets;
CNE : crances nettes sur lEtat (crdit net
lEtat);
CSP : crances sur les autres secteurs
conomiques (secteur priv);
APN : autres postes nets.
La dmarche consiste projeter chacun des
1ments de cette quation, en utilisant des
mthodes diffrentes y compris celles qui ont t
utilises pour la projection des autres comptes. Une
fois que les projections (ou les objectifs, selon les
cas) concernant les prix, le PIB et les avoirs
extrieurs nets ont t tablies et que les projections
concernant les divers agrgats montaires ont t
faites, on peut, en posant quelques hypothses
raisonnables en ce qui concerne les variations des
autres postes nets (APN), obtenir le niveau du
crdit intrieur (CIR = CNE + CSP) compatible
avec les objectifs fixs et le comportement attendu
du public. Il est important de vrifier que les
projections ainsi faites correspondent un scnario
cohrent. Par exemple, il convient de sassurer que
le crdit net lEtat et le crdit lconomie sont
ralistes, compte tenu des besoins projets de
financement de lEtat et de ceux du secteur priv,
ainsi que des hypothses de croissance de la
production. Si ncessaire, il faudra rviser les
projections et effectuer plusieurs itrations jusqu
ce que lensemble des projections
macroconomiques soit cohrent.

1. Projection des agrgats montaires


Les engagements du systme bancaire lgard du
secteur priv (monnaie en circulation, dpts vue,
dpts terme et dpts dpargne,) portent le nom
gnrique dagrgats montaires. Ces agrgats sont
la contrepartie du crdit et des rserves
internationales du systme bancaire (cf. chapitre 5,
consacr aux comptes montaires). Ces agrgats
jouent un rle important dans la dtermination de

5Cette identit est dcrite au chapitre 5 : Les comptes


montaires.

Mthodes de projection des comptes montaires

variables telles que linflation ou les rserves


internationales brutes qui constituent quelques uns
des objectifs finals de la politique conomique. Les
autorits, pour atteindre de faon coordonne ces
objectifs finals, doivent fixer pour chaque aspect
particulier de la politique conomique (politiques
budgtaire, montaire, de change, etc.) un objectif
intermdiaire, li de manire la fois stable et
prvisible un objectif final considr. Pour
atteindre ces objectifs intermdiaires, les autorits
utilisent un certain nombre dinstruments qui
agissent sur les agrgats macroconomiques viss.
Ces instruments nont quun rapport indirect avec
les objectifs finals mais sont troitement lis aux
objectifs intermdiaires.

a. Loffre et la demande de monnaie


La distinction entre la demande et loffre de
monnaie, comme celle entre agrgats nominaux et
agrgats en termes rels (cest--dire dflats), est
fondamentale pour comprendre les dterminants des
agrgats montaires et, par consquent, pour
projeter ces agrgats.
Lapplication au march de la monnaie du cadre
analytique bas sur linteraction de loffre et de la
demande doit tenir compte du caractre spcifique
de ce march. Il existe une diffrence importante
entre le march de la monnaie et les autres
marchs : contrairement la plupart des biens et
services, loffre et la demande de monnaie ne
portent pas vritablement sur le mme objet. En
effet, laction des autorits montaires et des
intermdiaires financiers na dinfluence que sur les
stocks nominaux de monnaie, alors que la demande
de monnaie des agents conomiques est exprime
en termes dencaisses relles. Autrement dit, dans
une conomie de march, les agrgats montaires en
termes relset donc lpargne financire relle et
les flux de crdit relssont dtermins par la
demande des agents conomiques. Ces stocks rels
de monnaie reprsentent les quantits librement
dtenues par les agents conomiques. Les autorits
montaires ne peuvent donc pas les accrotre
simplement en augmentant loffre de monnaie en
valeur nominale.6 La politique montaire ne peut
avoir quune action indirecte sur la grandeur relle
des agrgats montaires, cest--dire une action sur
6Les

autorits montaires peuvent cependant induire


temporairement une hausse du niveau rel des agrgats
montaires, tant que laugmentation nominale nest pas
transmise au niveau gnral des prix, ou que les agents en
anticipant une hausse gnrale des prix ne modifient pas leurs
encaisses nominales.

les facteurs qui influencent les dcisions prises par


les agents conomiques quant leurs avoirs
montaires rels.
Etant donn que ce sont les agents conomiques
qui dterminent les valeurs des agrgats montaires
en termes rels, projeter ces agrgats revient en fait
prvoir le comportement de ces agents. Dans le
contexte de la programmation financire, on peut
distinguer deux mthodes gnrales de projection,
lune fonde sur une fonction de la demande de
monnaie, estime conomtriquement et lautre,
moins formelle, fonde sur lanalyse et
lextrapolation des comportements rcents des
agents conomiques relatifs leurs encaisses et le
niveau de dveloppement des institutions
financires et les modes de paiement (cf. infra c.),
tels quexprims par les tendances relatives la vitesse
de circulation de la monnaie.

b. La mthode fonde sur la fonction de


demande de monnaie
La projection de la masse montaire sur la base de
lestimation dune demande de monnaie part de
lhypothse selon laquelle il est possible de dcrire
le comportement des agents conomiques relatif
leurs encaisses au moyen dune fonction dun
nombre rduit de variables conomiques.
La formulation la plus frquemment utilise pour
estimer la demande de monnaie, en particulier dans
les pays industrialiss, est :
PIB
MO D
= f
,i ,
P
P

(10.2)

o :
MOD : demande de monnaie en termes
nominaux;

P
: niveau gnral des prix;
i
: taux dintrt nominal.
Dans lestimation empirique de la demande
dagrgats montaires, on suppose souvent que
lquation gnrale (10.2) est exprime en
logarithmes telle que :
MO D
PIB
ln
= ka+ a1 ln

+ a2 it ,
P t
P t

()

avec

a1 0

(10.3)

a2 0,

o :

251

10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

a1 : 1asticit-revenu de la demande de
monnaie;
a2 : semi-lasticit-intrt de la demande de
monnaie par rapport au taux dintrt
nominal;
ka : est une constante.
Cette spcification de la fonction ne sapplique
en principe quaux agrgats montaires composs
davoirs financiers non rmunrs parce que le taux
dintrt nominal y reprsente le cot dopportunit
de la monnaie vis--vis des autres avoirs financiers.
Des agrgats montaires dfinis de faon plus
largepar exemple le total des engagements du
systme bancaire lgard du secteur privsont
toutefois principalement composs davoirs
financiers rmunrs. Le taux dintrt nominal ne
reprsente plus, alors, le cot dopportunit de la
dtention de ces avoirs.
Or, dans de nombreux pays en dveloppement,
les avoirs financiers du public sont constitus
principalement par les engagements du systme
bancaire lgard du secteur priv. Les marchs des
titres y sont encore peu dvelopps et seul le
systme bancaire (et parfois le Trsor) jouit dune
crdibilit suffisante pour mettre des obligations.
Dans ce cas, le taux dintrt rel dfini comme
la diffrence entre le taux dintrt nominal et le
taux dinflationa t utilis dans certaines tudes
empiriques comme variable de substitution afin de
mesurer le rendement de la dtention davoirs
financiers par rapport celui de la dtention
davoirs rels (or, bijoux, biens immobiliers et
biens de consommation durables) considrs
comme les principales formes de dtention de
richesse autres que la monnaie. Le taux dintrt
rel devrait donc avoir un effet positif sur la
demande de monnaie au sens large.7 Si nous
notons ir le taux dintrt rel, lquation
destimation de la demande de monnaie au sens
large en termes rels devient :
MO D
PIB
ln
= ka+ a1'ln

+ a2'itt ir
t (10.4)
P t
P t

( )

avec

a1' 0

a2' 0,

7Cela suppose que du fait de labsence dun march des


capitaux suffisamment dvelopp, lpargnant type na en fait le
choix quentre les dpts auprs du systme bancaire et la
dtention davoirs rels. Le rendement de ces derniers est estim
de faon approximative, en moyenne, par le taux dinflation.
Dans certains cas, on estime cette demande de monnaie en
utilisant comme variable dpendante une mesure de la liquidit
totale plutt que M1 ou M2.

252

o :
a1' : lasticit-revenu de la demande de
monnaie;
a2' : semi-lasticit de la demande de monnaie
par rapport au taux dintrt rel.8
Il faut gnralement modifier les quations (10.4)
et (10.5) pour tenir compte de certaines
caractristiques structurelles qui se traduisent par un
cot lev de linformation et des transactions. De
tels cots levs auront pour consquence de
ralentir lajustement, par les agents conomiques, de
leurs avoirs au niveau dsir. Cela signifie que, dans
un premier temps, il pourra y avoir une diffrence
entre le niveau de lagrgat montaire considr
comme souhaitable et le niveau effectivement
observ; ce dernier ne fera que sapprocher du
niveau souhaitable moyen terme. Par example, un
modle dajustement partiel souvent utilis fait
lhypothse que lajustement au cours dune priode
donne est gal une fraction B de lajustement
souhaitable.
Ainsi, le modle correction derreurs permet de
tenir compte de la lenteur de lajustement du
march montaire.
Si on reprsente par MOD le montant dsir et
MO le montant effectivement observ de lagrgat
montaire en terme nominal, on obtient :
MO D
MO D
ln
ln

P t
P t1
M O
= B ln
P

(10.5)

MO
ln
,
t
P t1
0 < B 1,

avec:

qui peut galement scrire :


MO
MO D
ln
= B ln

P t
P t

(10.6)

MO
+ 1 B ln
.
P t1

Si lon remplace ln (MOD/P ) par lquation


(10.3), on obtient :
8Les sries de taux dintrt rels peuvent comporter des valeurs
ngatives pour lesquelles le logarithme nest pas dfini. On ne
peut donc en estimer l1asticit. La semi-lasticit, a2', indique le
pourcentage de variation des encaisses relles induite par une
variation dun point de pourcentage du taux dintrt rel.

Mthodes de projection des comptes montaires

MO
PIB
ln
= Bka'+B a1ln

P t
P t
MO
+B a2 ir
t + 1 B ln
.
P t1

( ) (

(10.7)

Pour les rgressions, on peut galement crire


cette quation de la faon suivante :
MO
PIB
ln
= b0 + b1 ln

P t
P t
MO
+ b2 ir
t + b3 ln
,
P t1

(10.8)

( )

o: b0 = Bka'; b1 = B a1'; b2' = B a2' et b3 = 1 B.


Dans cette quation, les coefficients b0, b1, b2 et
b3 peuvent tre estims par une rgression. Les
valeurs ainsi obtenues peuvent servir estimer a',
a1', a2' et B dans les quations (10.4) et (10.5).9 Les
quations ainsi obtenues permettent, ensuite, de
projeter les agrgats montaires cherchs.
Avant de pouvoir utiliser les estimations fournies
par la fonction de demande de monnaie pour
prvoir le niveau des agrgats montaires dun pays
donn, il est toutefois indispensable dvaluer la
stabilit dans le temps des liens existant entre ces
agrgats et les variables explicatives de la fonction.
Il faudra aussi disposer de provisions concernant les
variables explicatives retenues dans la fonction
estime, telles que le niveau dactivit intrieure, le
taux dintrt ou le taux dinflation. Un problme
connexe est celui de savoir quelle dfinition des
agrgats montaires a le lien le plus stable avec des
variables explicatives.10 Pour cela, il convient de
partir du principe selon lequel la demande dun
agrgat donn est stable parce que les agents
conomiques considrent que les avoirs constituant
cet agrgat sont facilement substitutables les uns
aux autres mais pas dautres avoirs financiers.11
Dans le contexte de la programmation financire,
il est souhaitable destimer la demande de monnaie

9Remarquer

que b3 = 1 B et que par consquent B = 1 b3.


existe galement dautres mthodes, plus sophistiques,
qui attribuent un poids relativement plus important aux
vnements rcents et qui pourraient donc tre utilises en cas
de changement structurel rapide. Lune de ces mthodes, appele
lissage de rgression, permet de corriger les rsultats obtenus en y
introduisant de nouvelles informations.
11Les agrgats montaires prendre en compte peuvent
galement tre des avoirs financiers dautres pays. Par exemple,
si la valeur future de la monnaie dun pays donn est trs
incertaine, les agents conomiques peuvent dtenir leur pargne
en devises. Cest ce que lon appelle la substitution montaire ou
parfois la dollarisation.
10Il

(ensemble des engagements du systme bancaire


1gard du secteur priv), cest--dire la masse
montaire au sens large, bien que la demande de cet
agrgat ne soit pas ncessairement la plus stable. La
raison en est la ncessit dassurer la cohrence
entre le passif de la situation montaire (M2) et la
variation des avoirs extrieurs nets (dtermins par
les projections), le crdit lEtat (dtermin par les
projections de finances publiques) et le crdit au
secteur priv. Si la dtermination conomtrique de
M2 nest pas possible, on peut dterminer M1 de
faon conomtrique et la quasi-monnaie par
dautres mthodes.

c. La mthode fonde sur la vitesse de


circulation de la monnaie
Dans de nombreux cas, lestimation de la
demande de monnaie au moyen dune rgression
peut tre inapproprie. Dans certains pays, les
donnes ncessaires sont parfois inexistantes ou, si
elles existent, il arrive frquemment que la fonction
estime ne soit pas stable. De plus, dans certaines
circonstances on peut avoir de bonnes raisons de
penser quune relation stable dans le pass ne
sappliquera plus lavenir. Par exemple, des
changements structurels rapides peuvent avoir une
incidence sur le lien (les coefficients) qui existe
entre les agrgats montaires et les variables de la
fonction de demande de monnaie. Ce manque de
stabilit est particulirement probable en cas de
rformes financires, dinnovations financires
rapides, de rglementation ou de drglementation
soudaine des marchs financiers, ou encore
dinternationalisation rapide des transactions
financires. Dans la plupart de ces cas, seules les
informations les plus rcentes sont pertinentes et
celles concernant un comportement conomique
plus ancien nont que peu dutilit.
Malheureusement, dans ces cas, faute dobservations
suffisantes, les quations souvent ne sont plus
statistiquement significatives.
Cest pourquoi une technique de prvision
largement utilise en programmation financire
consiste tablir des projections fondes sur une
analyse attentive des tendances rcentes et un
jugement sur lvolution probable des liens
quantitatifs entre les agrgats montaires et les
variables qui ont une influence sur le comportement
des agents conomiques, comme par exemple le
PIB, le revenu, les taux dintrt ou encore le taux
dinflation. Les valeurs des agrgats montaires sont
alors estimes partir des valeurs projetes ou des
valeurs cibles des variables de rfrence et des
valeurs estimes des liens entre les deux.

253

10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

En pratique, cette approche est souvent fonde


sur une valuation de 1volution de la vitesse de
circulation de la monnaie. Dans le cas de la monnaie
au sens large (M2), la vitesse de circulation (v) peut
scrire, en fonction du PIB :
v=

PIB
.
M2

(10.9)

Si la vitesse de circulation de la monnaie est


reste peu prs constante au cours des dernires
priodes observes, ou au contraire a volu selon
une certaine tendance stable, ou sest modifie de
manire systmatique sous 1effet de 1volution des
taux dintrt rels ou de linflation, on peut se
fonder sur cette observation pour estimer la valeur
de v pendant la priode de prvision. Ainsi,
M 2=

PIB
v

peut sinterprter comme la part de leur revenu que


les agents conomiques souhaitent dtenir sous
forme dencaisses. Une hypothse sur v peut alors
permettre de calculer une projection de la demande
de monnaie condition de disposer de la valeur
projete du PIB nominal. Dans la pratique on utilise
souvent M2 pour cette mthode. Nanmoins, si les
observations les plus pertinentes ou la structure
financire du pays le justifie, on peut galement
raisonner en fonction de la seule monnaie au sens
stricte (M1).

2. La projection des autres postes de la


situation montaire
a. Les avoirs extrieurs nets
La projection des avoirs extrieurs nets est
directement lie la projection de la balance des
paiements (cf. chapitre 8, section 8.3). En effet, le
changement dans les avoirs extrieurs nets est gal,
par dfinition, aux rserves internationales dans la
balance des paiements, quelques carts prs, qui
sont discuts ci-aprs. Ces carts concernent la
rvaluation. Ils sont lis aux fluctuations des taux
de change, du fait que la balance des paiements
enregistre des flux aux cours de la priode en
utilisant les taux de change du moment, alors que
les stocks des avoirs et engagements extrieurs dans
la situation montaire sont valus aux taux de fin
de priode. Des carts peuvent galement provenir
du fait quune partie des avoirs et engagements
extrieurs dtenus par les banques commerciales
recenses dans la situation montaire peut ne pas

254

tre considre comme une rserve ou une


obligation officielle dans la balance des paiements.

b. Le crdit intrieur
Comme rappel en dbut de section, le crdit
intrieur est la somme du crdit net IEtat et du
crdit 1conomie. La projection du crdit net
lEtat est directement lie la projection du besoin
de financement bancaire des finances publiques (cf.
chapitre 9). Le crdit 1conomie est en gnral le
dernier agrgat projet dans la situation montaire.
Il est communment calcul comme le solde de
1quation 10.1, lorsque tous les autres lments de
cette quation ont t projets. Lorsque lon a
obtenu cet agrgat par solde, il convient de vrifier
que le crdit allou au secteur non gouvernemental
est compatible avec les hypothses de prix et de
croissance envisages pour ce secteur. Cest
rarement le cas et il faut donc procder par itration
en ce qui concerne les autres agrgats jusqu
lobtention dun scnario cohrent.

c. Les autres postes nets


La projection des autres postes nets12 est difficile car
comme leur nom lindique ces postes regroupent tous
les comptes des bilans des banques sauf ceux
explicitement prsents dans la situation montaire.
Ainsi, ces comptes incluent les comptes de capital,
dimmobilisations, de pertes et profits et les comptes
dajustements. Comme il ny a pas dinstrument
financier pour influer directement sur les autres postes
nets, on les projette soit constants au demier niveau
connu, soit si ces comptes voluent suivant une
tendance stable, on extrapole cette tendance. On
peut scarter des projections ainsi faites lorsque lon
prvoit une variation importante du taux de change
nominal, des restructurations du systme bancaire ou
une allocation de droits de tirages spciaux.

3. La projection des comptes de la banque


centrale
Dans le cas dune programmation financire
dtaille on peut souhaiter galement projeter les
12Ce poste peut tre dcompos, si ncessaire, en obligations
et autres engagements non montaires des banques vis--vis du
public et un poste rsiduel, refltant essentiellement le compte
capital (au passif) et les immobilisations ( lactif).

Mthodes de projection des comptes montaires

comptes de la banque centrale. Comme on la vu au


chapitre 5 sur les comptes montaires, les agrgats de
la situation montaire et du bilan de la banque
centrale sont analytiquement proches (cf. schmas).
On peut donc driver relativement facilement un
certain nombre de postes des comptes de la banque
centrale (AEN*, CNE*, et APN*) partir des postes
correspondents de la situation montaire en
dcomposant la part relative des banques
commerciales et de la banque centrale. En ce qui
concerne la base montaire, on peut utiliser la
mthode du multiplicateur montaire expose ci-aprs
pour la projeter partir de la masse montaire prvue.
On peut exprimer la masse montaire sous la forme
du produit de la base montaire (BM) et dun
multiplicateur (mr). Schmatiquement, la base
montaire peut tre reprsente par la somme de ses
emplois, cest--dire la circulation fiduciaire hors
banques ou monnaie fiduciaire (MF) et les rserves
bancaires (R). Ces demires sont dtenues par les
banques sous forme de billets ou de dpts auprs de la
banque centrale.
Dans un rgime de taux de change flexible, les
ajustements du secteur extrieur se manifestent par
des fluctuations du taux de change et non par des
variations des rserves internationales. Par
consquent, la banque centrale garde le contrle de la
base montaire. En revanche, compte tenu des
obligations en matire de rserves, la valeur du
multiplicateur sera dtermine en partie par le reste
du systme financier, qui peut ajuster la proportion
quil maintient entre ses rserves et ses engagements
vis--vis du public, et par le public qui peut rpartir
ses avoirs entre la monnaie en circulation et diffrents
types de dpts.
Examinons titre dexemple le cas de loffre de
monnaie dfinie au sens large (M2), cest--dire la
circulation fiduciaire hors banques ou monnaie
fiduciaire (MF) et les dpts dans les banques (DB).
Les engagements quasi-montaires des banques (QM)
sont donc inclus dans la dfinition du stock montaire.
Le multiplicateur mr est obtenu en divisant la masse
montaire M2 par la base montaire BM.
m r=

M 2 M F + DB
=
.
BM
MF +R

(10.10)

Si lon divise chaque terme par DB on obtient :


m r=

M F DB + 1
c+1
=
,
M F DB + R DB c+ rs

(10.11)

o :
c

: rapport monnaie fiduciaire en


circulation/dpts, qui est dtermin par le
public;

rs

: coefficient de rserves, qui est dtermin


par le systme financier et par les autorits
montaires (par le biais des rserves
obligatoires).

Chacun des dterminants du multiplicateur, cest-dire les coefficients c et rs, sont fonction de
variables telles que par exemple les taux dintrt, le
PIB rel ou la rpartition du revenu. Il est possible
de decomposer le coefficient de rserves en deux
parties, un coefficient pour les rserves obligatoires
r0 et un coefficient pour les rserves excdentaires
re. Les prvisions de loffre de monnaie sont alors
fondes sur des prvisions pour chacun de ces
dterminants en fonction des valeurs souhaites (ou
cibles) de la base montaire. Lquation 10.11
montre que le multipticateur reflte le
comportement de la banque centrale (qui dtermine
r0), des banques commerciales (qui dterminent re ,)
et du grand public (qui arbitre en determinant c).

4. Considrations complmentaires pour la


projection de la masse montaire
La projection de la masse montaire, telle
quexplique prcdemment ne peut sabstraire de la
politique de taux de change. Cette section passe en
revue des considrations complmentaires de
politique montaire quil est utile de garder
1esprit lorsque lon procde la projection de la
masse montaire.
En cas de rgime de taux de change fixe (ou
quasiment fixe), le montant nominalcomme le
montant relde la masse montaire dpend
essentiellement de la demande des agents
conomiques. Laction des autorits montaires ou
du systme bancaire aura alors une influence
principalement sur la composition des contreparties
du stock montaire (rserves internationales et
crdit intrieur) et non sur le niveau de ce stock.
En cas de rgime de taux de change flexible, en
revanche, le montant nominal de la masse montaire
dpend essentiellement de loffre de monnaie. Ce
sont toujours les agents conomiques qui
dterminent le stock rel de monnaie, mais une
expansion montaire se traduira par une
augmentation nominale permanente des agrgats et,
paralllement, entranera les prix intrieurs et le taux
de change (prix des monnaies trangres) la hausse.
De nombreux pays ont un rgime de change
intermdiaire entre ces deux extrmes, cest--dire
quils mnent une politique de flottement gr.
Dans un tel cas, les stocks en valeur relle sont
toujours dtermins par la demande, mais les
autorits montaires peuvent dans une certaine

255

10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

mesure agir sur la valeur nominale des agrgats en


sabstenant dintervenir sur le march des changes.
Ces points sont dvelopps ci-aprs.
Bien que la masse montaire ne soit pas un
instrument de politique conomique, elle peut
nanmoins reprsenter un objectif intermdiaire de la
politique montaire. Cest un objectif sur lequel les
autorits nexercent pas directement de contrle
mais qui peut tre troitement li aux objectifs finals
(niveau dactivit conomique, taux dinflation et
situation des rserves) et sur lequel il est possible,
dans une certaine mesure, dagir par le biais des
instruments montaires directs et indirects, savoir
1encadrement du crdit, le contrle direct de la
composition du portefeuille des banques
commerciales, 1escompte et les avances de la
banque centrale, les interventions sur lopen market
ou le contrle des rserves des banques.
Sil sagit dune conomie ferme, les objectifs
fixs pour la masse montaire en termes nominaux
sobtiennent partir des projections concernant la
demande de monnaie laide des techniques
dcrites prcdemment, une fois connu lobjectif en
matire dinflation.
Sil sagit dune conomie ouverte et que la
monnaie est convertible, ce qui est le cas le plus
frquent, la projection de la masse montaire
devient plus complexe car il faut tenir compte non
seulement des projections ou des objectifs
concernant la balance des paiements, mais aussi des
mcanismes institutionnels de dtermination du
taux de change.

a. Le cas dun rgime de taux de change fixe


Dans un systme de monnaie convertible un
taux de change fixe, linfluence des autorits
montaires sur la masse montaire est
relativement peu importante moyen et long
termes parce que loffre de monnaie sadapte
passivement la demande. Cest donc cette
dernire qui dtermine le niveau des agrgats
montaires dans 1conomie. En effet, les agents
conomiques peuvent ajuster le stock nominal des
encaisses montaires en exportant ou en
important ces encaisses par le biais dexcdents ou
de dficits de la balance des paiements : tout
excdent de loffre forcera la banque centrale
intervenir sur le march des changes pour
empcher une dprciation du taux de change, en
vendant des devises et en rachetant la monnaie
nationale; de mme, toute demande excdentaire
forcera la banque centrale vendre de la monnaie
nationale et acheter des devises pour viter
lapprciation du taux de change.

256

De plus, si nous faisons lhypothse que le pays


concern est un petit payscest--dire quil ne
peut agir sur les prix mondiaux des produits quil
importe ou exporteouvert au commerce mondial,
le niveau des prix intrieurs sera principalement
dtermin par le niveau des prix dans le reste du
monde. Une telle hypothse permet de prvoir
beaucoup plus facilement la masse montaire. Dans
la plupart des pays cependant, le niveau des prix
nest pas toujours totalement dtermin par le reste
du monde, mme en rgime de taux de change fixe.
A court et moyen termes, une partie de
1excdent de loffre (ou de la demande) de
monnaie pourra avoir une incidence sur le niveau
des dpenses intrieures consacres aux biens non
changeables et donc sur les prix de ces biens. Il en
dcoule qu court et moyen termes, le taux
dinflation intrieur peut tre diffrent du taux
dinflation du reste du monde.

b. Le cas dun rgime de taux de change flexible


Dans un rgime de taux de change flexible, les
autorits montaires ont une plus grande influence
sur la masse montaire : tant donn quelles nont pas
intervenir sur le march des changes pour dfendre
la parit, elles peuvent contrler plus directement les
composantes de loffre de monnaie.13
On peut en effet considrer que les conditions en
vigueur dans le cas dun rgime de change flexible se
rapprochent de celles dune conomie ferme, en ce
sens que le public ne peut crer ni dtruire
dencaisses montaires en forant la banque centrale
intervenir sur le march des changes et doit
conserver le montant nominal de monnaie fourni
par le systme financier. Comme dans une conomie
ferme toutefois, il peut ajuster loffre nominale la
demande relle dencaisses montaires en agissant
sur le niveau des prix. Il peut par ailleurs modifier la
composition de la masse montaire et, par exemple,
modifier la rpartition de ses avoirs entre monnaie
en circulation et dpts vue ou encore entre dpts
vue, et dpts terme.
Si les autorits ne contrlent pas directement
1expansion des crdits accords par chaque banque,
les trois dterminants immdiats de loffre de monnaie
sont alors la base montaire, qui est dtermine par
les autorits montaires, le coefficient de rserves
13Il y a deux exceptions ceci : le cas des pays, tels les EtatsUnis dAmrique, dont la monnaie circule librement et en
quantits importantes 1tranger car elle est considre comme
une monnaie de rserve internationale; et le cas des pays dont la
masse montaire se compose en partie de monnaies trangres
(cas de la substitution montaire).

Equations de rgression de la demande de monnaie

appliqu par les institutions financires (et qui tient


compte dun coefficient de reserves obligatoires, si les
autorits en ont impos un) et la part de la monnaie
fiduciaire dans le stock montaire, qui est dtermine
par les agents conomiques compte tenu
notamment des habitudes de paiement et de la
structure des taux dintrt (cf. supra 3.).

c. Le cas dun rgime de taux de change variable


mais pas totalement flexible
Il existe de nombreux pays o le taux de change
nest ni fixe ni flexible et o la politique des
autorits consiste ajuster frquemment et de
manire discrtionnaire ce taux de change. Le choix
de la mthode de projection des agrgats montaires
en termes nominaux variera alors selon que le
rgime retenu sapparente plutt un rgime de
taux de change fixe ou un rgime de taux flexible.
Les principales variables qui sajustent en fonction
des dsquilibres sur le march montaire sont le
niveau des rserves internationales (dans un rgime
de taux de change fixe) et le niveau des prix
intrieurs (dans un rgime de taux de change
flexible). Par consquent, si le taux dinflation est
relativement stable, cela signifie selon toute
probabilit que les autorits ont accept une certaine
discipline en matire de taux de change et sont prtes
agir sur le crdit intrieur ou utiliser les rserves
internationales pour maintenir ce taux. On retrouve
alors peu prs la situation existant avec un taux de
change fixe. A linverse, si le niveau des prix fluctue
trs fortement, cela peut signifier que les autorits
estiment que les objectifs fixs en ce qui concerne
1expansion du crdit bancaire ou le niveau des
rserves internationales nettes sont plus importants
que la stabilit du taux de change et des prix. Dans
un tel cas, on se rapproche alors de la situation qui
existe avec un taux de change flexible.

III. Exercice
Lexercice consiste projeter la situation montaire
de la Tunisie pour la priode 199395.14 Pour cela il
convient de tenir compte des informations sur
1volution rcente et les rformes du secteur
financier en Tunisie (section I) et dappliquer les

14On pourra, si on le souhaite, projeter galement le compte


de la banque centrale en extrapolant le tableau correspondant
(cf. chapitre 5 : Les comptes montaires).

mthodes de projection exposes prcdemment


(section II) aux donnes de la Tunisie, tout en
formulant les hypothses ncessaires et en tenant
compte des projections dj effectues dans le cadre
des chapitres 7 9. Pour la projection de la masse
montaire on pourra utiliser soit une mthode
conomtrique (voir alors lAppendice de ce
chapitre), soit la mthode de la vitesse de circulation,
soit une combinaison des deux. Il est important de
noter les hypothses et mthodes de calcul retenues
pour chacun des principaux agrgats, de faon
faciliter les rvisions ultrieures. Les agrgats
projeter sont ceux du tableau de la situation
montaire ci-aprs, qui est donc complter (tableau
10.1). Dans tous les cas, on exercera un jugement
critique sur les agrgats projets.

Appendice : Equations de rgression de la


demande de monnaie
Cet appendice examine les rsultats dune
estimation de la demande de monnaie pour la
Tunisie par la mthode des moindres carrs
ordinaires sur la priode 197092.
Deux spcifications ont t retenues. Dans les
deux cas, la variable dpendante est le stock de
monnaie et quasi-monnaie (M2) en termes rels,
cest--dire dflat par le niveau gnral des prix
(mesur par le dflateur du PIB). Les variables
explicatives retenues sont le PIB rel, le taux
dintrt nominal (taux dintrt sur le march
montaire) et le taux dinflation (mesur par le taux
de variation annuelle du dflateur du PIB, en
pourcentage). Ces deux dernires variables
reprsentent les rendements des principaux
substituts la monnaie dans le patrimoine des
agents conomiques, savoir les actifs liquides non
montaires et les biens durables. Ce qui distingue la
seconde quation de la premire est lintroduction
de la variable dpendante dcale par les variables
explicatives. La premire quation est fonde sur
lhypothse que la demande de monnaie est
immdiatement satisfaite et donc que les cots de
transactions concernant la gestion de leur liquidit
par les agents conomiques sont ngligeables. La
deuxime quation au contraire est une estimation
du modle dajustement partiel bas sur un
comportement qui tient compte des cots de
transactions, comme discut 1quation (10.8)
dans le texte du chapitre.
La spcification fonctionnelle retenue est une
spcification linaire mixte logarithmique et semilogarithmique. Les encaisses relles et le PIB rel
sont en logarithmes, le taux dintrt et le taux

257

10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

dinflation sont en niveaux (taux annuels). Les


coefficients du taux dintrt et de linflation sont
des semi-1asticits.
Les rsultats prsents pour les deux quations
appellent les commentaires suivants :
1.

2.

3.

4.

258

Les deux quations expliquent une grande


partie de la variance de la variable
explicative. Le R2 est lev dans les deux
cas, et la statistique F est significative au
seuil de 1 %.
La premire quation, qui omet la variable
dpendante dcale de la liste des variables
explicatives, fait apparatre une
autocorrlation des rsidus (test de DurbinWatson) ce qui pourrait indiquer lomission
dune variable explicative importante.
Effectivement, lautocorrlation napparat
plus lorsque la variable dpendante dcale
est incluse parmi les variables explicatives
(le H est infrieur 1,96 en valeur absolue
et nindique donc pas dautocorrlation).
Noter que le test de Durbin-Watson nest
pas applicable ici cause de la prsence de
la variable dpendante dcale. Les
commentaires qui suivent se concentrent
donc sur la deuxime quation.
Un test de Chow a t effectu pour tester
la stabilit de cette deuxime quation,
pour tenir compte des rformes du systme
financier partir de 1987 (libralisation,
cration dun march interbancaire). Le
test de stabilit pour une rupture aprs
1986 donne une F(6,12) = 2,0986, ce qui
conduit accepter Ihypothse de stabilit
de la demande de monnaie telle questime
par la deuxime quation.
Toutes les variables explicatives ont le
signe attendu. Toutes, sauf la constante,
sont significatives si, pour le PIB rel et le
taux dinflation, on se contente dun seuil
de signification de 10 %.

5.

Le coefficient de la variable dpendante


dcale est de 0,82, indiquant un
ajustement assez lent des encaisses au
niveau dsir; seulement 18 % (l 0,82) de
1cart entre encaisses dsires et encaisses
existantes est rsorb en un an.

6.

Les coefficients des autres variables


explicatives sont faibles. Par exemple,
1lasticit-revenu court terme est de
0,28, indiquant quune augmentation du
revenu rel au cours dune anne donne, de
10 % par exemple, naugmente les encaisses
relles dtenues que de 2,8 % au cours de
cette mme anne.

7.

Cependant, les 1asticits et semi-1asticits


long terme (cest--dire aprs ajustement
complet) sont nettement plus leves. Les
coefficients estims correspondent une
lasticit-revenu long terme de la demande
de monnaie de + 1,59 [approximativement
0,28/(1 0,82)], impliquant une tendance
la baisse de la vitesse de circulation avec la
croissance du PIB. La semi-1asticit long
terme de la demande de monnaie par
rapport au taux dintrt est estime 0,12.
Celle relative linflation est estime
1,89, ce qui implique quune augmentation
du taux dinflation dun niveau de 5 % par
exemple, rduira les encaisses dsires de
plus de 9 % [0,05 x (1,89)].

Lutilisation de cette quation dans une conomie


en croissance conduirait donc projeter une baisse
tendancielle de la vitesse de circulation, puisque
1lasticit-revenu long terme est suprieure
lunit. Or, comme on la not plus haut (graphique
10.2), la vitesse de circulation observe en Tunisie a
eu tendance saccrotre depuis le milieu des annes
1980, sous 1effet des rformes du systme financier. Il
est donc ncessaire dtre prudent si lon utilise des
quations de rgression dans le contexte de
changements structurels importants.

Equations de rgression de la demande de monnaie

Liste des variables utilises


Variables

Description

Units

Srie

fidr

Taux dintrt sur le march


montaire
Dflateur du PIB

En pourcentage

197092

Indice, base 100


en 1985
En pourcentage

197092

Millions de dinars
Millions de dinars aux
prix de 1985

197092
197092

gdpd
inflp

Taux dinflation annuel


moyen
Masse montaire
PIB rel

m2
pibr
[1]

197092

Indique que la variable est


dcale dune priode

Equation 1 :
Mthode des moindres carrs ordinaires
23 observations annuelles, 197092
log(m2/gdpd) =

1,38800 * log(pibr) 0,01550 * fidr 0,20455 * inflp 2,27728


17,96380
(1,14634)
(0,64848)
(11,1871)

Somme des carrs


R2
D.W. (1)

0,0553
0,9893
1,0775

Ecart-type
R2
D.W. (2)

0,0539
0,9876
1,8389

Moyenne de la
variable dpendante
F (1, 11)

3,0946
584,929

Equation 2 :
Mthode des moindres carrs ordinaires
22 observations annuelles, 197192
log(m2/gdpd) =

0,82441 * log(m2/gdpd) [1] + 0,27956 * log(pibr)


(7,66873)
1,14634)
0,02158 * fidr 0,32109 * inflp 0,3674
(3,18697)
(2,03718)
(1,11065)

Somme des carrs


R2
D.W. (1)
H

0,0129
0,9975
2,2787
1,2119

Ecart-type
R2
D.W. (2)

0,0268
0,9969
1,5951

Moyenne de la
variable dpendante
F (1, 11)

3,0946
1788,19

259

10

PROJECTION

DES AGRGATS MONTAIRES

Tableau 10.1.
Tunisie : Situation montaire, 198895
1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

Projections
(En millions de dinars; fin de priode)
Avoirs extrieurs nets
Avoirs extrieurs
Engagements extrieurs

542
...
...

668
1.254
586

612
1.138
526

526
1.193
667

547
1.382
835

Crdit intrieur
Crdit lEtat
Banque centrale
Banques cratrices de monnaie
Contrepartie des dpts aux CCP
Crdit lconomie
Banque centrale
Banques cratrices de monnaie

5.188
677
70
652
95
4.512
13
4.499

5.563
722
85
715
92
4.841
31
4.810

6.143
808
55
762
100
5.335
34
5.301

6.741
853
68
793
128
5.888
41
5.847

7.539
739
47
535
157
6.800
39
6.760

Monnaie et quasi-monnaie (M2)


Monnaie
Circulation fiduciaire
Dpts vue
Institutions financires
Entreprises non financires
et mnages
Quasi-monnaie
Institutions financires
Entreprises non financires
et mnages

4.422
2.460
800
1.660
...

4.910
2.527
875
1.652
37

5.220
2.649
1.005
1.644
11

5.507
2.640
1.104
1.536
12

5.957
2.835
1.156
1.679
14

...
1.962
...

1.615
2.383
73

1.633
2.571
108

1.524
2.867
100

1.665
3.122
97

...

2.310

2.463

2.767

3.024

226

254

321

351

388

1.082
...
...
...

1.067
664
574
172

1.214
734
640
160

1.410
806
759
155

1.741
848
939
46

Dpts long terme


Autres postes nets
Ressources spciales
Comptes de capital
Autres

(Variation annuelle en pourcentage de la monnaie et quasi-monnaie en dbut de priode)


Avoirs extrieurs nets
Crdit intrieur
Monnaie et quasi-monnaie (M2)
Dpts long terme
Autres postes nets

9,8
15,8
9,2
6,0
0,5

2,8
8,5
11,0
0,6
0,3

1,1
11,8
6,3
1,4
3,0

1,6
11,5
5,5
0,6
3,8

0,4
14,5
8,2
0,7
6,0

(Variation annuelle en pourcentage; sauf indications contraires)


Pour mmoire :
PIB nominal
PIB rel
Dflateur du PIB
Indice des prix la consommation
Vitesse de la circulation montaire
(PIB/M2)
Multiplicateur montaire
(M2/Base montaire)

8,6
0,1
8,5
7,2

11,2
3,7
7,2
7,7

13,8
7,6
5,7
6,5

11,0
3,9
6,8
7,8

14,2
8,0
5,8
5,5

2,0

2,0

2,1

2,2

2,3

4,0

3,6

4,6

4,4

4,4

Source : Base de donnes et estimations de lInstitut du FMI.

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