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Les dterminants macroconomiques des

taux de change
Les tudes empiriques traditionnelles sur les taux de change se fondent sur un
cadre deux pays o le taux de change bilatral est dfini comme le prix relatif des
monnaies de deux pays. Il existe de nombreux modles de ce type, qui tous
dcrivent lvolution du taux de change en fonction dun ensemble de variables
macro- conomiques fondamentales, telles que les prix, loffre de monnaie, les taux
dintrt, les carts de productivit, la dette publique, les termes de lchange et les
actifs trangers nets, habituellement exprimes en carts entre les pays.

Les principaux modles de dtermination des taux de change


Le modle montaire sest impos comme lun des modles importants de
dtermination des taux de change dans les annes 1970, au moment o de
nombreux pays industrialiss commenaient laisser flotter leur monnaie2. Dans
lapproche montaire, le taux de change est dfini comme le prix relatif de deux
monnaies, que lon modlise en fonction de loffre et de la demande relatives des
monnaies en question. Le modle repose sur plusieurs autres hypothses cruciales,
dont : i) la parfaite flexibilit des prix; ii) la parfaite substituabilit des actifs
nationaux et trangers; iii) la parit absolue des pouvoirs dachat; et iv) la parit
des taux dintrt sans couverture3. Cette dernire hypothse est abandonne dans
le modle montaire prix rigides avanc par Dornbusch (1976). Dans ce modle,
la parit des pouvoirs dachats ne se vrifie quen longue priode, et la prsence de
variables qui sajustent instantanment, savoir les taux de change et les taux
dintrt, contrebalance la rigidit des prix et permet une surraction du taux de
change par rapport son niveau dquilibre de long terme.
Le modle de portefeuille sinspire dune deuxime approche de la modlisation
des taux de change4. Il se dmarque surtout des modles montaires par le fait que
les actifs nationaux et trangers ne sont plus considrs comme des substituts
parfaits. Il sensuit quune prime de risque de change interfre avec la condition de
parit des taux dintrt sans couverture et que le taux de change est dtermin
par loffre et la demande de tous les actifs trangers et nationaux, et non plus
seulement par loffre et la demande de monnaie.
Une troisime approche thorique ayant vu le jour dans les annes 1980 et
reprise rcemment au sein du courant de la nouvelle macroconomie ouverte
consiste formaliser la dtermination des taux de change dans le cadre dun
modle dynamique dquilibre gnral qui sappuie sur des fondements
microconomiques explicites, des rigidits nominales et lhypothse de concurrence
imparfaite. Les premiers modles de ce type taient des modles dits dquilibre
, qui constituaient essentiellement une extension (ou une gnralisation) du
modle montaire prix flexibles au cas o il existe plusieurs biens changeables
et o les chocs rels se propagent dun pays lautre5. Les plus rcents modles de
la nouvelle macroconomie ouverte, inspirs des travaux novateurs dObstfeld et
Rogoff (1995), offrent un cadre danalyse plus rigoureux reposant sur des
fondements microconomiques entirement spcifis. Ils ont toutefois pour
principal inconvnient, du point de vue empirique, dtre souvent trs sensibles au
choix des fondements microconomiques. Par exemple, une hypothse cruciale
comme la fixation des prix en fonction du march est adopte dans certains
modles mais pas dans dautres. Or, la stratgie de prix influe de faon

considrable sur le comportement du taux de change, en dterminant si la parit


des pouvoirs dachat tient ou non court terme. Comme la soulign Sarno (2001),
la sensibilit de ces modles pose problme du fait que les conomistes ne
sentendent pas encore sur le choix des fondements microconomiques
privilgier.
Une dernire approche pour la modlisation des taux de change accorde un rle
central aux carts de productivit dans lexplication des mouvements du taux de
change rel dfini comme le taux de change bilatral nominal entre deux pays
corrig des prix relatifs des biens dans ces pays. Dans les modles issus de cette
approche, qui sont fonds sur les travaux de Balassa (1964) et de Samuelson
(1964), lhypothse de la parit des pouvoirs dachat est leve et le taux de change
rel dpend du prix relatif des biens non changeables, lui-mme fonction des
carts de productivit6. Les observations empiriques confirment que les carts de
productivit sont un important dterminant des taux de change rels, le lien entre
ces variables tant habituellement modlis sous la forme dune relation de long
terme7. Malheureusement, les modles de dtermination des taux de change bass
sur les donnes fondamentales de lconomie parviennent mal expliquer, et
encore moins prvoir, les variations du taux de change8

Modle de Mundell-Fleming

IS/LM en conomie ouverte


A partir du modle de base IS/LM en conomie ferme, on procde par tapes : on prend tout
d'abord en compte les exportations et les importations, puis on ajoute les taux de change,
d'abord fixes, puis variables. On obtient alors IS/LM en conomie ouverte.
Dans ce modle, l'identit comptable entre emplois et ressources s'crit :
Y=C+I+G+Exp-Imp.
On prend ensuite en compte le taux de change, qui est un indicateur de prix relatifs entre
pays. Les quantits de biens exportes et importes dpendent gnralement du niveau du
taux de change. Les exportations sont alors supposes tre une fonction dcroissante du taux
de change. (une dprciation de la monnaie nationale provoque une augmentation des
exportations).
Les importations dpendent la fois du revenu national et du taux de change : la valeur en
devises des importations est suppose tre une fonction croissante du taux de change.
Si la condition de Marshall-Lerner est vrifie, c'est--dire si la somme des valeurs absolues
des lasticits-prix des exportations et des importations est infrieure 1, toute dvaluation
entrane une hausse de revenu.
La prise en compte des mouvements de capitaux :
Outre les flux de marchandises reprsents par les importations et les exportations, les
relations entre pays se caractrisent par des mouvements de capitaux qui cherchent
notamment tirer parti des diffrences entre les taux d'intrt qui prvalent dans le pays et

dans le reste du monde. Robert Mundell et John Fleming ont propos de les intgrer au
schma IS/LM. L'ide de dpart du Modle Mundell-Fleming est que les mouvements de
capitaux entre le pays et le reste du monde dpendent de l'cart entre le taux d'intrt du
pays et celui qui prvaut " l'extrieur", le taux de change tant suppos fixe. Si le
mouvement de capitaux compense le solde entre exportations et importations, alors la
balance des paiements est quilibre. Pour un taux de change e donn, les importations tant
une fonction croissante de Y et les entres de capitaux galement, il en dcoule que si le
taux d'intrt i augmente, alors Y augmente aussi, et ce d'autant plus que les mouvements de
capitaux sont importants.
Un des buts du modle IS/LM est de proposer une "maquette" de l'conomie au sein de
laquelle peuvent tre testes les consquences de diverses variantes de politique conomique
(montaire et budgtaire).
La politique budgtaire consiste faire varier la dpense gouvernementale G d'une quantit
DG, masse montaire inchange. Cette variation affecte le revenu et le taux d'intrt
d'quilibre. L'tude graphique montre que dans ce cas, on obtient un dplacement vers la
droite de IS, et donc une hausse du revenu (multiplicateur keynsien) et du taux d'intrt
d'quilibre.
La politique montaire se traite de la mme faon, la seule diffrence consistant envisager
une variation DM de la masse montaire. La courbe LM se dplace vers le bas, et un nouvel
quilibre se caractrise par un revenu plus lev et par un taux d'intrt plus faible. Le
passage au nouvel quilibre se traduit tout d'abord par une baisse du taux d'intrt, effet
direct de l'augmentation de la masse montaire. Cependant, comme cela correspondra une
hausse de l'investissement, et donc un revenu plus lev (effet multiplicateur), une partie
de la nouvelle monnaie va tre absorbe pour la hausse des transactions qui accompagne
celle du revenu. Une cration montaire supplmentaire entrane donc une hausse du revenu,
ainsi que des importations, mais aussi une baisse du taux d'intrt, avec fuite des capitaux.
Les deux effets vont dans le mme sens, celui d'une dtrioration de la balance des
paiements. C'est la baisse des rserves en devises qui permet le retour l'quilibre initial.
Ainsi, apparemment, la politique montaire a des consquences "plus souhaitables" que la
politique budgtaire, puisqu'elle conduit, comme elle, une hausse du revenu, mais aussi, contrairement elle -, une baisse du taux d'intrt. L'investissement priv prend en
quelque sorte le relais de l'intervention tatique, ce qui peut plaire aux partisans du "moins
d'Etat" (Montaristes).