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ADQUISICIONES DE EMPRESAS

JOSÉ Mª ÁLVAREZ ARJONA


ÁNGEL CARRASCO PERERA
Directores

Tercera edición

RJUAE3A000 Técnica/Grandes Tratados 20-04-10 07:48:43


Tercera edición, 2010

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 2010 [Thomson Reuters (Legal) Limited / Gómez Acebo & Pombo. Abogados]
Editorial Aranzadi, SA
Camino de Galar, 15
31190 Cizur Menor (Navarra)

Imprime: Rodona Industria Gráfica, SL


Polígono Agustinos, Calle A, Nave D-11
31013 - Pamplona
Depósito Legal: NA 1302/2010

ISBN 978-84-9903-506-2
Printed in Spain. Impreso en España

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Autores

RICARDO ALONSO SOTO ÍÑIGO ERLAIZ COTELO


Catedrático de Derecho Mercantil Abogado
Universidad Autónoma Madrid Gómez Acebo & Pombo
Consejero académico de ÁNGEL GARCÍA VIDAL
Gómez Acebo & Pombo Profesor Titular de Derecho Mercantil
JOSÉ MARÍA ÁLVAREZ ARJONA Universidad Santiago Compostela
Abogado Consejero académico de
Gómez Acebo & Pombo Gómez Acebo & Pombo
Mª L. APARICIO GONZÁLEZ ROSANA HALLETT CHARRO
Profesora Titular de Derecho Mercantil Abogado
Universidad Autónoma Madrid Gómez Acebo & Pombo
Consejera académica de JAVIER JUSTE MENCÍA
Gómez Acebo & Pombo Catedrático de Derecho Mercantil
ESTIBALIZ ARANBURU URIBARRI Universidad Castilla-La Mancha
Abogado Consejero académico de
Gómez Acebo & Pombo Gómez Acebo & Pombo
ALFONSO AREITIO BASAGOITI FRANCISCO PEÑA GONZÁLEZ
Abogado Abogado
Gómez Acebo & Pombo Gómez Acebo & Pombo
ÁNGEL CARRASCO PERERA AINARA RENTERÍA TAZO
Catedrático de Derecho Civil Abogado
Universidad Castilla-La Mancha Gómez Acebo & Pombo
Consejero académico de CAROLINA SERRANO ALONSO
Gómez Acebo & Pombo Abogado
Departamento de Derecho Fiscal Gómez Acebo & Pombo
Gómez Acebo & Pombo ELISA TORRALBA MENDIOLA
ALBERTO DÍAZ MORENO Profesora Titular Derecho Internacional Privado
Catedrático de Derecho Mercantil Universidad Autónoma Madrid
Universidad de Sevilla Consejera académica de
Consejero académico de Gómez Acebo & Pombo
Gómez Acebo & Pombo

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Sumario
Sumario
Página

PRÓLOGO A LA 3ª EDICIÓN ..................................................................... 37


PRÓLOGO A LA 2ª EDICIÓN ..................................................................... 39
ABREVIATURAS ......................................................................................... 43

PARTE PRIMERA
LA ESTRATEGIA CONTRACTUAL Y EL PROCEDIMIENTO
DE NEGOCIACIÓN Y CIERRE

CAPÍTULO I
ELEMENTOS COMUNES Y LA ESTRATEGIA DEL CIERRE
por José María Álvarez Arjona .................................................................. 55
1. Planteamiento o introducción ....................................................... 56
2. Los motivos, la justificación ........................................................... 57
3. El proceso de la adquisición ......................................................... 60
4. Tipos de adquisición. Acciones o activos ...................................... 62
5. El contenido típico de los contratos de adquisición o inversión . 64
5.1. Planteamiento ....................................................................... 64
5.2. Contenido típico del contrato ............................................. 65
A) Aspectos formales .......................................................... 65
B) Objeto del contrato ....................................................... 66
C) Precio, contraprestación ................................................ 66
D) Manifestaciones y garantías ........................................... 66
E) Límites a la responsabilidad .......................................... 67
F) El cierre y sus condiciones ............................................ 67
G) Las condiciones precedentes ......................................... 68
H) Garantías ........................................................................ 68
I) Acuerdos adicionales ..................................................... 69

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Adquisiciones de empresas

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J) La gestión interina del negocio .................................... 70


K) Los balances de referencia ............................................ 70
5.3. La cláusula de misceláneos .................................................. 72
A) Notificaciones ................................................................ 72
B) Pervivencia del contrato ................................................ 73
C) Cesión ............................................................................ 73
D) Invalidez de alguna cláusula ......................................... 73
E) Títulos ............................................................................ 73
F) Inmunidad de soberanía ............................................... 73
G) Idiomas ........................................................................... 74
5.4. Anexos y cartas accesorias (side letters) .............................. 74
A) Anexos ............................................................................ 74
B) Cartas accesorias (side letters) ...................................... 75
6. La estrategia de cierre ................................................................... 75
6.1. Planteamiento ....................................................................... 75
6.2. Contenido típico de la cláusula de cierre ........................... 78
A) Fecha y lugar .................................................................. 80
B) Pago y entrega ............................................................... 81
C) Condiciones necesarias para el cierre ........................... 82
D) Varios ............................................................................. 84
E) La reproducción al cierre de las manifestaciones y ga-
rantías ............................................................................. 85
6.3. La complejidad del cierre y sus problemas ......................... 87
6.4. Preparación del cierre. La lista de cierre o «Closing Check-
List» ....................................................................................... 88
6.5. Problemas de representación. Poderes incompletos, ratifi-
caciones y adhesiones ........................................................... 91
A) Poderes ........................................................................... 91
B) El poder de extranjeros. Las normas de extranjería .... 92
C) Firma sin poderes. Ratificaciones .................................. 93
D) Las adhesiones ............................................................... 94
6.6. Algunos problemas en la contraprestación del adquirente.
La transferencia bancaria y la moneda extranjera .............. 95
A) Introducción .................................................................. 95
B) El pago en moneda extranjera ...................................... 95
C) El pago por transferencia bancaria ............................... 97
6.7. El idioma del documento de cierre ..................................... 100

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Sumario

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7. Las adquisiciones en sociedades en situaciones de crisis ............. 102


7.1. Concepto y sentido del estudio ............................................ 102
7.2. La legislación concursal ....................................................... 102
7.3. El convenio como instrumento de la adquisición ............... 105
7.4. La propuesta anticipada de convenio .................................. 108
7.5. La adquisición de compañías concursadas en vía de liquida-
ción ....................................................................................... 109
7.6. La compra de la deuda de la compañía objeto .................. 110
8. El elemento extranjero .................................................................. 112
8.1. Evolución legislativa ............................................................. 112
A) Inversiones extranjeras en España ................................ 113
B) Inversiones españolas en el exterior ............................. 114
8.2. Legislación vigente ............................................................... 115
8.3. Transacciones económicas con el exterior y control de cam-
bios ........................................................................................ 119

CAPÍTULO II
LAS CARTAS DE INTENCIONES
por Ángel Carrasco Perera ........................................................................ 123
1. Definición ....................................................................................... 125
2. Delimitación del objeto de estudio ............................................... 125
3. El proceso de formación de la carta de intenciones .................... 126
3.1. Oferta y aceptación .............................................................. 126
3.2. Epístola y Memorándum ...................................................... 127
3.3. La huida del compromiso .................................................... 129
3.4. La Carta de Intenciones como acto debido ........................ 129
4. Funciones de la carta de intenciones ............................................ 130
4.1. Refuerzo de la culpa in contrahendo ...................................... 131
4.2. Anticipación de acuerdos con consentimientos cualificados .. 131
4.3. Falta de determinación actual .............................................. 132
4.4. La necesidad de pactar la falta de obligatoriedad .............. 133
4.5. Los límites a la libertad negociadora ................................... 134
4.6. La búsqueda de financiación ............................................... 135
4.7. Riesgos de la Carta ............................................................... 135
5. La construcción de una carta de intenciones ............................... 136
5.1. La identificación del contorno del objeto del contrato ...... 136

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5.2. El problema de las inversiones frustradas ........................... 138


5.3. La cláusula de reparto de riesgos y costes frustrados .......... 141
5.4. La cláusula de no vinculación .............................................. 142
5.5. Elenco de contenidos no vinculantes .................................. 144
5.6. ¿Presunción de no vinculación? ........................................... 145
5.7. Los distintos niveles de vinculación ..................................... 146
5.8. Obligaciones y condiciones .................................................. 149
5.9. Final: Tres notas sobre la naturaleza de las Cartas de Inten-
ciones .................................................................................... 150
6. Unidad del contrato y acuerdos parciales .................................... 151
6.1. Acuerdos parciales y facultades de integración judicial ...... 152
6.2. Validez parcial o inexistencia de vinculación ...................... 154
6.3. Acuerdo y forma escrita ....................................................... 155
6.4. Buena fe y renegociación ..................................................... 157
7. La determinación de los acuerdos ................................................ 158
7.1. El requisito de determinación del objeto del contrato ....... 158
7.2. Determinabilidad y negociación de buena fe ...................... 159
7.3. Contrato definitivo sujeto a condición y carta de intencio-
nes para negociar ................................................................. 161
8. Jurisprudencia española sobre cartas de intenciones y acuerdos
precontractuales ............................................................................. 161
8.1. La inesencialidad de las autocalificaciones (SSTS 2 diciem-
bre 1995 y 14 octubre 1996) ................................................ 161
8.2. Acuerdos parciales y desacuerdo final (STS, Sala 4ª, 9
marzo 1998) .......................................................................... 162
8.3. Elementos esenciales del contrato y potestades judiciales de
integración: los preacuerdos para constituir sociedades
(STS 5 julio 1940; STS 9 julio 1940; SAP Vizcaya 13 octubre
2000 y SAP Madrid 13 septiembre 2000 y STS 13 noviembre
2009) ..................................................................................... 163
8.4. Acción de cumplimiento y pretensión indemnizatoria (SAP
Granada 27 abril 1999) ........................................................ 166
8.5. Pactum de contrahendo, teorías del precontrato, acuerdos de
intenciones y nivel de determinación contractual (SSTS 11
noviembre 1943; 1 julio 1950; 7 febrero 1966; 1 junio 1966;
30 enero 1998; SAP Coruña 9 diciembre 1994; STS 28 abril
2000; SAP León 8 febrero 2002; SAP Murcia 18 septiembre
2003) ..................................................................................... 167

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8.6. Cooperar, emitir una declaración de voluntad o cumplir


(STS 5 octubre 1961) ........................................................... 173
8.7. Cartas de intenciones: obligaciones de negociar versus obli-
gaciones de emitir una declaración de voluntad (SSTS 4
julio 1991 y 3 junio 1998) .................................................... 173
8.8. Imposibilidad de cumplimiento (STS 19 julio 1994) .......... 176
8.9. La incurrencia en costes por una de las partes (STS 28 di-
ciembre 1995 y SAP Valladolid 9 noviembre 1998) ............ 177
8.10. Consentimientos plurales y condiciones implícitas (STS 14
octubre 1996) ....................................................................... 178
8.11. Culpa in contrahendo (SSTS 16 mayo 1988; 14 junio 1999 y
SAP Navarra 31 julio 1999) .................................................. 180
8.12. Contratos y precontratos consensuales de contratos reales
(SSAP Baleares 12 mayo 1997; Madrid 4 junio 1998 y STS
20 abril 2001) ....................................................................... 183
8.13. Acuerdos de intenciones y precontratos con condición sus-
pensiva (STS 24 julio 1998) ................................................. 184
8.14. Ofertas, precontratos e integración por tercero (STS 29 no-
viembre 2000) ....................................................................... 186
8.15. Conclusiones ......................................................................... 187
8.16. Excurso final: el art. 708 LECiv/2000 .................................. 189

CAPÍTULO III
DUE DILIGENCE
por Rosana Hallet Charro ........................................................................ 191
1. Introducción al legal due diligence .................................................. 192
1.1. Importancia y significado del legal due diligence ................... 192
1.2. Momento del proceso en que se realiza y compromisos pre-
vios ........................................................................................ 195
1.3. Significado del due diligence en relación con las representa-
ciones y garantías .................................................................. 197
1.4. Obligación del vendedor de proporcionar información .... 200
1.5. Consideraciones en el suministro de información por el
vendedor ............................................................................... 206
1.6. Confidencialidad con respecto a la información facilitada ... 208
A) Obligaciones de confidencialidad que se pueden haber
asumido frente a terceros .............................................. 209
B) El privilegio legal ........................................................... 209

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2. El cuestionario en el due diligence legal .......................................... 210


2.1. Líneas generales sobre el cuestionario ................................ 210
2.2. Áreas objeto de análisis ........................................................ 211
2.3. Adaptación a cada caso concreto del cuestionario ............. 212
3. El personal y los datos en la investigación .................................... 214
3.1. Personal involucrado en el proceso de due diligence y organi-
zación .................................................................................... 214
3.2. Información facilitada por el transmitente a los efectos del
due diligence legal: sistemas .................................................... 217
A) Sistema en que los datos son predeterminados por el
vendedor ........................................................................ 217
B) Sistema en que los datos facilitados por el vendedor se
suministran en respuesta a solicitudes del comprador .. 221
4. Enfoque del due diligence ................................................................ 222
5. Confirmaciones. Información no documentada. Obtención o
confirmación de datos en registros u organismos públicos ......... 224
5.1. Información del Registro Mercantil o del Registro de la Pro-
piedad correspondiente ....................................................... 225
5.2. Información sobre los Derechos de Propiedad Industrial .. 226
5.3. Certificaciones o información de Hacienda ........................ 227
5.4. Certificaciones de la Tesorería General de la Seguridad So-
cial ......................................................................................... 227
5.5. Información de tipo urbanístico .......................................... 227
5.6. Información de tipo administrativo ..................................... 227
5.7. Información de otros posibles registros o fuentes, en su
caso ....................................................................................... 228
6. Aspectos que pueden considerarse y comprobarse particular-
mente con respecto a los documentos facilitados para el ejercicio
del due diligence legal ...................................................................... 228
6.1. Aspectos societarios .............................................................. 229
6.2. Activos de la sociedad ........................................................... 234
6.3. Contratos ............................................................................... 238
A) Contratos financieros y bancarios ................................. 240
B) Pólizas de seguro ........................................................... 241
6.4. Aspectos laborales ................................................................. 241
6.5. Aspectos administrativos ....................................................... 244
6.6. Aspectos fiscales .................................................................... 246

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Sumario

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6.7. Litigios .................................................................................. 246


6.8. Derecho de la Competencia ................................................. 247
6.9. Urbanismo y Medioambiente ............................................... 248
7. El informe del legal due diligence .................................................... 250
7.1. Presentación de la información ........................................... 250
7.2. Contenido ............................................................................. 253
7.3. Utilización de la información contenida en el informe ..... 253

CAPÍTULO IV
ASPECTOS INTERNACIONALES DE LAS OPERACIONES SOCIETA-
RIAS
por Elisa Torralba Mendiola ..................................................................... 259
1. Fusión internacional ...................................................................... 259
1.1. Fusiones transfronterizas intracomunitarias ........................ 262
A) Ámbito de la lex societatis de cada una de las sociedades
que se fusionan .............................................................. 263
a) Presupuestos de la fusión ....................................... 263
b) Acuerdo de fusión .................................................. 265
c) Cuestión especial: el derecho de separación de los
socios ....................................................................... 266
d) Certificado previo a la fusión ................................. 267
B) Ámbito de la lex societatis de la sociedad resultante de
la fusión ......................................................................... 268
C) Otras cuestiones ............................................................. 269
a) Implicación de los trabajadores ............................. 269
b) Fusión de sociedades cotizadas .............................. 270
1.2. Fusiones transfronterizas extracomunitarias ........................ 270
2. Traslado de domicilio .................................................................... 271
2.1. Aspectos generales ................................................................ 271
2.2. El traslado del domicilio estatutario .................................... 272
A) Traslado al extranjero de una sociedad con domicilio
estatutario en España .................................................... 275
B) Traslado a España de una sociedad con domicilio esta-
tutario en el extranjero ................................................. 277
3. La Sociedad Europea como instrumento facilitador de las fusio-
nes transfronterizas y del traslado de domicilio ........................... 279
4. La escisión ...................................................................................... 279

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5. La cesión global de activo y de pasivo .......................................... 281

PARTE SEGUNDA
EL CONTENIDO DEL CONTRATO

CAPÍTULO V
MANIFESTACIONES Y GARANTÍAS Y RESPONSABILIDAD POR IN-
CUMPLIMIENTO
por Ángel Carrasco Perera ........................................................................ 285
1. La función de las manifestaciones y garantías .............................. 286
1.1. Terminología y ocasión ........................................................ 286
1.2. La misrepresentation en Derecho inglés ................................. 287
1.3. El proceso de realización de Manifestaciones y Garantías .. 290
1.4. Ventas de acciones y ventas de activos ................................. 293
1.5. El autor de las Manifestaciones y Garantías ........................ 294
1.6. La función de la cláusula de Representations and Warranties ... 296
1.7. La deuda indemnizatoria por incumplimiento de las Mani-
festaciones ............................................................................. 299
2. Descripción de las manifestaciones típicas ................................... 299
2.1. Manifestaciones referidas a la constitución, capacidad, capi-
tal y estatutos de la sociedad vendedora o adquirida .......... 300
2.2. Manifestaciones referidas a órganos de administración, au-
ditores y poderes .................................................................. 301
2.3. Manifestaciones sobre estados financieros y libros de co-
mercio ................................................................................... 301
2.4. Impuestos .............................................................................. 302
2.5. Principales contratos ............................................................ 302
2.6. Propiedad intelectual e industrial ........................................ 303
2.7. Activos muebles e inmuebles ............................................... 303
2.8. Seguros .................................................................................. 303
2.9. Plantillas laborales y contratos de servicios ......................... 304
2.10. Licencias y autorizaciones administrativas ........................... 304
2.11 Litigios .................................................................................. 304
2.12. Cambios y otras circunstancias adversas .............................. 305
2.13. Información .......................................................................... 305
2.14. Cuestiones medioambientales .............................................. 305
2.15. Seguridad de productos ....................................................... 305

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2.16. Veracidad de la información ................................................ 305


2.17. Exclusión de compromisos implícitos .................................. 306
3. Clasificación de las manifestaciones .............................................. 306
3.1. Declaraciones de presente/pasado y declaraciones de fu-
turo ........................................................................................ 306
3.2. Declaraciones de creencias .................................................. 308
3.3. Declaraciones sobre la suficiencia de títulos ....................... 310
3.4. Declaraciones sobre la puesta en ejecución de los mejores
esfuerzos ................................................................................ 310
3.5. Metamanifestaciones ............................................................. 312
3.6. Manifestaciones sobre la propia conducta pasada .............. 313
4. Referencia al precio o al contrato como un todo ........................ 314
5. Jurisprudencia española sobre manifestaciones y garantías en la
adquisición de empresas ................................................................ 315
5.1. SAP Barcelona 5 enero 2000 ................................................ 315
5.2. STS 30 junio 2000 ................................................................ 316
5.3. STS 11 julio 2000 .................................................................. 317
5.4. STS 21 julio 2008 .................................................................. 318
5.5. STS 11 junio 2008 ................................................................ 319
5.6. STS 20 noviembre 2008 ........................................................ 321
6. Aplicación del régimen civil común ............................................. 323
6.1. Saneamiento por evicción .................................................... 323
6.2. Saneamiento por defectos ocultos ....................................... 324
6.3. Acciones por incumplimiento en general ........................... 326
6.4. Indemnización y nulidad por dolo ...................................... 327
7. La eficacia de las manifestaciones ................................................. 330
7.1. Misrepresentation negligente ................................................... 330
7.2. El riesgo de inexcusabilidad en la falta de información ..... 331
7.3. Un excurso: cómo se debe construir la garantía ................. 334
7.4. La eliminación del riesgo de la inesencialidad ................... 335
7.5. La eliminación del riesgo de la imprevisibilidad ................. 336
7.6. Eliminación de los riesgos derivados del concepto de de-
fecto oculto ........................................................................... 336
7.7. La contingencia como «falta de conformidad» al contrato .. 338
7.8. La función de identificación de problemas ......................... 339
7.9. Asimetría de información e incentivos para revelar ............ 339
8. Las cláusulas limitativas de responsabilidad .................................. 340

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9. Prescripción ................................................................................... 343


10. Delimitación temporal convencional ............................................ 344
11. La asignación contractual de riesgos conocidos o cognoscibles
(letter of disclosure y entire agreement clause) ...................................... 345
12. Remedios contractuales y remedios legales .................................. 347
Apéndice I. Las cláusulas de minimis .................................................... 348
Apéndice II. Un modelo de responsabilidad contractual pro vendedor .. 350
Apéndice III. Un modelo de responsabilidad contractual pro compra-
dor .................................................................................... 351
13. Garantías ........................................................................................ 353
13.1. En general ............................................................................. 353
13.2. Depósito (Escrow) .................................................................. 353
13.3. La función de garantía del escrow ........................................ 355
13.4. La retención del precio ........................................................ 357

CAPÍTULO VI
LAS ADQUISICIONES EN EL SECTOR DEL CAPITAL RIESGO
por Íñigo Erlaiz Cotelo .............................................................................. 359
1. El capital riesgo como adquirente ................................................ 360
2. Las entidades de capital riesgo ...................................................... 361
2.1. Fondos y gestores: estructuras originarias y modus operandi ... 361
2.2. Sistema español: fondos-sociedades de capital riesgo y socie-
dades gestoras de capital riesgo ........................................... 362
2.3. Régimen legal de las entidades de capital riesgo ................ 363
3. La inversión del capital riesgo y sus fases de vida: entrada, desa-
rrollo y salida ................................................................................. 369
4. Particularidades en la entrada: la valoración y ajustes en la partici-
pación ............................................................................................. 370
4.1. Introducción ......................................................................... 370
4.2. Los sistemas de valoración y ajustes en las operaciones de
buy-out .................................................................................... 372
4.3. Los sistemas de valoración y ajustes en las operaciones de
capital desarrollo .................................................................. 373
4.4. La aportación intangible de los socios gestores, su valora-
ción y los distintos sistemas para su capitalización .............. 377
5. La fase de desarrollo de la inversión: la permanencia en el capital
de la ECR y su convivencia con otros socios. El contrato entre
socios .............................................................................................. 383

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Sumario

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5.1. Introducción ......................................................................... 383


5.2. Cláusulas habituales que regulan la convivencia de los so-
cios y el ejercicio de sus derechos como tales en la sociedad
invertida ................................................................................ 385
A) Materias reservadas ........................................................ 385
B) Mecanismos antidilución; el derecho de suscripción
preferente ...................................................................... 388
C) El derecho de adquisición preferente; las restricciones a
la libre transmisibilidad de acciones y participaciones .. 393
D) Las cláusulas que regulan la necesidad de financiación
sobrevenida y su aportación por los socios ................... 396
E) Los derechos preferentes relativos a la distribución de
dividendos ...................................................................... 398
F) Incentivos y mantenimiento de los managers y emplea-
dos clave ......................................................................... 399
5.3. La relación entre socios en un MBO; la confianza entre
el equipo directivo y la ECR como clave del éxito de la
operación .............................................................................. 402
6. El momento de la desinversión; mecanismos de salida del capital
y de protección de la inversión ..................................................... 403
6.1. Introducción ......................................................................... 403
6.2. Cláusulas relativas a la salida incluidas en el contrato entre
socios ..................................................................................... 405
A) Cláusulas protectoras del importe invertido ................. 406
B) Cláusulas protectoras de la salida ................................. 409
a) Cláusulas protectoras de una salida por medio de
venta a un tercero ................................................... 409
b) Cláusulas protectoras de la salida mediante su
venta a los demás socios; los pactos de Buy-Back y
los riesgos asociados a estos pactos ........................ 414
c) Cláusulas protectoras de la salida para el caso de
que se lleve a cabo mediante una salida a bolsa ... 417
C) Implicaciones de la salida en los sistemas de incentivos
a directivos ..................................................................... 420
6.3. Una breve referencia a los mecanismos de salida cuando
no hay contrato entre socios. ............................................... 420
7. Otras especialidades en los contratos de adquisición del capital
riesgo .............................................................................................. 421

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Adquisiciones de empresas

Página

CAPÍTULO VII
ADQUISICIONES EN SECTORES REGULADOS
por Carolina Serrano Alonso ..................................................................... 427
1. Compañías de seguros, reaseguros y correduría de seguros ........ 427
2. Entidades de Crédito, Empresas de Servicios de Inversión e Insti-
tuciones de Inversión Colectiva ..................................................... 431
3. Televisión Privada .......................................................................... 434
4. Telecomunicaciones ...................................................................... 436
5. Otros sectores ................................................................................. 436

CAPÍTULO VIII
EL PRECIO Y SU DETERMINACIÓN
por Francisco Peña González ..................................................................... 439
1. Requisitos del precio ..................................................................... 439
1.1. Requisitos del precio ............................................................ 439
1.2. El precio justo y la protección del minoritario ................... 440
1.3. La protección a los minoritarios en las adquisiciones de so-
ciedades no cotizadas ........................................................... 441
2. La determinación del precio ......................................................... 444
2.1. El tercero del artículo 1447 CC y la determinación del pre-
cio .......................................................................................... 446
2.2. Efectos de la falta de determinación ................................... 448
2.3. Los ajustes de precio por decisión de un tercero ............... 448
3. El pago del precio; elementos del pago y suspensión de la obliga-
ción de pago .................................................................................. 450
3.1. Requisitos del pago ............................................................... 450
3.2. Tiempo, lugar y personas legitimadas para recibir el pago ... 451
3.3. Suspensión de la obligación de pago del adquirente ......... 452
4. El aplazamiento del pago; la parte variable del precio ................ 453
4.1. El precio aplazado ................................................................ 453
4.2. El aplazamiento del precio en su parte variable y los benefi-
cios repartibles de la empresa .............................................. 454

CAPÍTULO IX
LA TRANSFERENCIA DE TECNOLOGÍA EN EL MARCO DE LA
TRANSMISIÓN DE EMPRESA
por Ángel García Vidal ............................................................................ 457

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Sumario

Página

1. Preliminar ...................................................................................... 458


1.1. Los derechos de propiedad industrial e intelectual, el know-
how y la transferencia de tecnología .................................... 458
1.2. La transmisión de la empresa y la cesión de los derechos
de propiedad industrial e intelectual y del know-how .......... 462
A) La transmisión de empresa ........................................... 462
B) Los derechos de propiedad industrial e intelectual y el
secreto empresarial como elementos integrantes de la
empresa .......................................................................... 466
2. Las cuestiones formales ................................................................. 470
2.1. Las exigencias formales en la transmisión de los derechos
de propiedad industrial ........................................................ 470
2.2. Las exigencias formales en la transmisión de los derechos
de propiedad intelectual ...................................................... 478
2.3. Transmisión de empresa y exigencias formales para la ce-
sión de derechos de propiedad industrial e intelectual ...... 480
A) La compraventa de empresa ......................................... 481
B) La transmisión de empresa como consecuencia de ope-
raciones societarias ........................................................ 482
C) La regulación específica de la marca comunitaria ....... 484
3. La oponibilidad frente a terceros de la cesión de derechos de
propiedad industrial ...................................................................... 485
3.1. La publicidad material ......................................................... 485
3.2. El alcance subjetivo del principio de oponibilidad ............. 492
3.3. Implicaciones del principio de oponibilidad de los actos
inscritos ................................................................................. 497
A) La realización de actos incompatibles .......................... 497
B) Exigencia de la inscripción para hacer valer el ius prohi-
bendi: El problema de la legitimación activa ................. 499
3.4. Oponibilidad de la cesión de los derechos de propiedad
industrial en el supuesto de transmisión empresarial ......... 503
A) La transmisión de la empresa y la publicidad material
del Registro Mercantil: Relaciones con la publicidad
material de los registros de propiedad industrial ......... 504
B) Las normas específicas contenidas en el Reglamento
sobre la marca comunitaria y en el Reglamento sobre
dibujos y modelos comunitarios relativas al principio
de oponibilidad y a la transmisión de la empresa ........ 507

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Adquisiciones de empresas

Página

4. La responsabilidad por evicción y vicios ocultos de un derecho


de propiedad industrial cuando la cesión ha tenido lugar en el
marco de una transmisión de empresa ......................................... 509
4.1. El saneamiento de un derecho de propiedad industrial .... 509
4.2. Evicción y vicios del derecho de propiedad industrial y sa-
neamiento de la empresa. .................................................... 512
5. La transmisión empresarial y la cesión de los contratos de licencia
de derechos de propiedad industrial e intelectual y de know how .. 515
6. Referencia a la adquisición de empresas de alto valor tecnológico
y a las cláusulas earn-out ................................................................. 518

CAPÍTULO X
LA CLÁUSULA RELATIVA A LA RESOLUCIÓN DE CONFLICTOS
por José María Álvarez Arjona y Estibaliz Aranburu Uribarri ..................... 521
1. Introducción .................................................................................. 521
2. Mecanismos de resolución alternativa de controversias ............... 522
3. Bases de decisión entre el arbitraje y la sumisión a los órganos
jurisdiccionales ............................................................................... 528
4. Distintas alternativas existentes dentro de arbitraje ..................... 542
4.1. Arbitraje ad hoc o arbitraje administrado ............................. 542
4.2. Sede del arbitraje y legislación aplicable al proceso arbitral . 549
4.3. Arbitraje de derecho o de equidad. Motivación del laudo . 552
4.4. Otras cuestiones .................................................................... 556
5. La intervención dirimente de un tercero para la determinación
de los ajustes en el precio de las acciones .................................... 564
6. Conclusión ..................................................................................... 577

PARTE TERCERA
MODALIDADES Y FORMAS DE LA ADQUISICIÓN

CAPÍTULO XI
TRANSMISIÓN MEDIANTE MODIFICACIONES ESTRUCTURALES
DE SOCIEDADES: FUSIÓN, ESCISIÓN, CESIÓN GLOBAL DE AC-
TIVO Y PASIVO
por Javier Juste Mencía ............................................................................. 581
1. Introducción .................................................................................. 581
2. Fusión ............................................................................................. 585
2.1. Concepto. Integración societaria y relación de canje ......... 585

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Sumario

Página

2.2. Procedimiento ...................................................................... 589


A) Proyecto de fusión ......................................................... 589
B) Acuerdo de fusión ......................................................... 592
C) Procedimiento simplificado: acuerdo unánime de fu-
sión ................................................................................. 594
D) Posible injerencia de acreedores: derecho de oposi-
ción ................................................................................ 595
E) Formalización e inscripción. Impugnación .................. 596
2.3. Fusiones especiales ............................................................... 596
A) Fusión de sociedades pertenecientes a un grupo jerár-
quico sin socios externos ............................................... 597
B) Absorción de sociedades participadas directamente al
noventa por ciento o más del capital social ................. 601
3. Escisión ........................................................................................... 603
3.1. Concepto y tipos ................................................................... 603
3.2. Procedimiento y efectos: especialidades respecto de la fu-
sión ........................................................................................ 605
4. Cesión global de activo y pasivo .................................................... 607

CAPÍTULO XII
LOS PACTOS PARASOCIALES
por Mª L. Aparicio González .................................................................... 611
1. Introducción .................................................................................. 611
1.1. Delimitación de la figura ...................................................... 613
1.2. Ámbito societario de los pactos ........................................... 614
1.3. Tipología ............................................................................... 614
A) Pactos de relación .......................................................... 614
B) Pactos de atribución ...................................................... 615
C) Pactos de organización .................................................. 615
2. Los pactos parasociales en el ámbito de las sociedades cotizadas .. 616
2.1. Definición legal .................................................................... 617
2.2. Acuerdos sobre el derecho de voto ..................................... 618
2.3. Acuerdos restrictivos o condicionantes de la libre transmisi-
bilidad de las acciones .......................................................... 618
2.4. Régimen de publicidad ........................................................ 619
2.5. Excepción al régimen general ............................................. 621
3. Pactos parasociales y sociedades cerradas ..................................... 621

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Adquisiciones de empresas

Página

3.1. Los protocolos familiares ..................................................... 621


3.2. Eficacia de la publicidad de los protocolos ......................... 622
4. Doctrina jurisprudencial sobre la oponibilidad de los pactos para-
sociales ........................................................................................... 622
5. Contenido de algunos pactos de organización ............................. 624
5.1. Pactos de organización para el acceso de minorías al Con-
sejo de administración y sistema de representación propor-
cional ..................................................................................... 624
5.2. Pactos sobre el ejercicio del derecho de voto ..................... 625

CAPÍTULO XIII
LA ADQUISICIÓN CON ASISTENCIA FINANCIERA
por Ángel Carrasco Perera, Íñigo Erlaiz Cotelo y Ainara Rentería Tazo ....... 627
1. Introducción. Un marco interpretativo para la prohibición de
asistencia financiera ....................................................................... 627
2. Los distintos elementos del tipo legal. Análisis del art. 81 LSA ... 632
2.1. Concepto de asistencia financiera. Supuestos ..................... 633
A) Anticipar fondos ............................................................ 633
B) Conceder préstamos ...................................................... 633
C) Prestar garantías ............................................................ 634
D) Cláusula de cierre .......................................................... 635
2.2. Sociedad asistente y tercero adquirente. Operaciones con
tercero asistido diferente al tercero adquirente .................. 636
2.3. Adquisición de acciones ....................................................... 638
2.4. Nexo causal o motivo determinante para la asistencia finan-
ciera ....................................................................................... 640
3. Excepciones legales a la prohibición de asistencia financiera ..... 644
3.1. Excepciones legales. Art. 81 LSA ......................................... 644
3.2. Directiva 2006/68/CEE: requisitos admisión asistencia fi-
nanciera ................................................................................ 647
4. Breve referencia a las especialidades en el caso de las Sociedades
de Responsabilidad Limitada ........................................................ 652
5. Una referencia a las compraventas apalancadas (LBO) .............. 653
6. Sanciones en caso de contravención ............................................. 653

CAPÍTULO XIV
FINANCIACIÓN DE LAS ADQUISICIONES
por Íñigo Erlaiz Cotelo .............................................................................. 659

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Sumario

Página

1. Introducción .................................................................................. 659


2. La sociedad target de un LBO ....................................................... 661
3. Estructura de un LBO ................................................................... 662
3.1. Descripción de la estructura orgánica de un LBO. Sujetos
intervinientes y jerarquización de la deuda: deuda senior y
deuda mezanine ...................................................................... 662
3.2. La estructura operativa: fases de un LBO ........................... 668
A) Primera fase: Constitución del vehículo, financiación y
las garantías ................................................................... 668
a) Constitución del vehículo (Newco) ....................... 668
b) La financiación y el flujo de fondos ...................... 669
c) Las garantías en la primera fase ............................. 670
B) Segunda fase: la fusión (Forward Merger LBO/Reverse Mer-
ger LBO) .......................................................................... 673
4. Mecanismos de jerarquización de la deuda .................................. 677
5. Otras cláusulas contractuales habituales en los LBO ................... 683
5.1. Un complejo entramado contractual ................................... 683
5.2. Particularidades en la compraventa ..................................... 684
A) Protección de la viabilidad financiera de la operación .. 685
B) Rolling warranties ............................................................ 687
C) La cláusula de escape .................................................... 687
D) Cláusula de caducidad («drop dead clause») ................... 689
E) Cesión del contrato ....................................................... 690
F) Refinanciación de la deuda existente ........................... 690
5.3. Particularidades en los contratos de financiación ............... 691
6. Las implicaciones de la Ley concursal y su efecto en los contratos
de LBO: la regla de acción-reacción ............................................. 695
6.1. Visión general del problema ................................................ 695
6.2. La clasificación de créditos y el orden de pago previsto en
la Ley Concursal ................................................................... 697
6.3. La acción de rescisión y su efecto en los LBO .................... 700
6.4. El régimen de ejecución de las garantías reales .................. 702
6.5. Resolución de los contratos de financiación ....................... 704
6.6. Rehabilitación de los contratos de crédito vencidos antici-
padamente ............................................................................ 705
6.7. Otros aspectos relevantes de la Ley Concursal .................... 706
7. La asistencia financiera y los LBO: un viejo debate ..................... 709

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Adquisiciones de empresas

Página

7.1. Tratamiento práctico del problema ..................................... 709


8. Una breve referencia a los leveraged recapitalization ....................... 720

CAPÍTULO XV
ADQUISICIÓN DE SOCIEDADES COTIZADAS
por Alberto Díaz Moreno ........................................................................... 723
1. El control de las sociedades cotizadas y las OPAS ........................ 724
2. Las ofertas públicas de adquisición: ideas generales .................... 726
2.1. Concepto, notas características y disciplina aplicable ......... 726
2.2. La opción por un sistema de OPA obligatoria, total, incon-
dicionada, a posteriori y a precio intervenido ....................... 727
2.3. Ámbito de aplicación (subjetivo) del régimen de las OPAs .. 729
3. La OPA obligatoria como consecuencia de la toma de control de
una sociedad cotizada .................................................................... 732
3.1. Introducción ......................................................................... 732
3.2. Supuestos de control ............................................................ 733
A) Obtención del control por alcanzar el 30 por ciento de
los derechos de voto de una sociedad cotizada ............ 734
a) El cómputo de los derechos de voto ..................... 735
B) Designación de la mayoría de los miembros del órgano
de administración .......................................................... 737
C) Dispensa de la obligación de formular una OPA ......... 740
3.3. Vías para la obtención del control ....................................... 741
A) Adquisición de valores que confieran derechos de voto .. 741
B) Adquisición del control mediante pactos parasociales . 742
C) Adquisición de control indirectamente o de forma so-
brevenida ....................................................................... 744
3.4. Supuestos excluidos de la obligación de formular OPA ..... 748
3.5. Oferente, destinatarios y plazo para presentar la OPA obli-
gatoria ................................................................................... 751
3.6. El precio «equitativo» ........................................................... 753
3.7. Consecuencias del incumplimiento del deber de formular
una OPA ............................................................................... 755
4. Ofertas públicas de adquisición con finalidades específicas ........ 758
4.1. Caracterización ..................................................................... 758
4.2. Oferta por exclusión ............................................................ 759
4.3. Oferta por reducción de capital .......................................... 764

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Sumario

Página

5. Ofertas voluntarias ......................................................................... 766


6. Contraprestación y garantías de la oferta ..................................... 769
6.1. Contraprestación .................................................................. 769
6.2. Garantías ............................................................................... 772
7. Anuncio, presentación, autorización y publicación de la oferta.
Los informes de los administradores y la información dirigida a
los trabajadores .............................................................................. 773
7.1. Anuncio de la oferta ............................................................. 773
7.2. Presentación de la oferta ...................................................... 775
7.3. Autorización y publicación ................................................... 777
7.4. Informe del órgano de administración e información a los
trabajadores .......................................................................... 779
8. El deber de pasividad del órgano de administración de la socie-
dad afectada por una OPA ............................................................ 780
8.1. Ideas previas .......................................................................... 780
8.2. Ámbito subjetivo y temporal del deber de pasividad .......... 781
8.3. Ámbito objetivo del deber de pasividad .............................. 782
8.4. El acuerdo de la junta general ............................................. 783
9. Neutralización de medidas defensivas ........................................... 784
9.1. Introducción ......................................................................... 784
9.2. La decisión de aplicar las medidas de neutralización ......... 786
9.3. El ámbito y los efectos de la «neutralización» ..................... 787
A) Restricciones a la transmisibilidad de valores (durante
el plazo de aceptación de la oferta) [arts. 60.ter.1.a)
LMV y 29.1.a) RDOPAS] ............................................... 788
B) Restricciones (estatutarias o extraestatutarias) al dere-
cho de voto (para decidir sobre la adopción de medi-
das defensivas) [arts. 60.ter.1.b) LMV y 29.1.b) RDO-
PAS] ............................................................................... 789
C) Restricciones a los derechos de voto y a la transmisibili-
dad de valores (en la primera junta general convocada
con posterioridad al cierre de la oferta) en el caso de
éxito de la OPA formulada [arts. 60.ter.1.c) LMV y
29.1.c) RDOPAS] ........................................................... 789
D) Medidas que quedan al margen de la neutralización .. 791
9.4. Compensación ...................................................................... 792
10. Modificación, desistimiento y cesación de los efectos de la oferta . 793
10.1. Irrevocabilidad y modificabilidad de la oferta ..................... 793

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Adquisiciones de empresas

Página

10.2. Desistimiento y cese de efectos de la oferta ........................ 795


11. Aceptación y liquidación de la oferta ........................................... 798
11.1. La aceptación de la oferta .................................................... 798
11.2. El resultado de la oferta ....................................................... 800
11.3. La liquidación de la oferta ................................................... 802
12. Ofertas competidoras ..................................................................... 803
12.1. Concepto y requisitos ........................................................... 803
12.2. Autorización, aceptación, desistimiento y modificación de
las ofertas competidoras ....................................................... 806
12.3. Igualdad informativa ............................................................ 810
13. Compraventas forzosas ................................................................... 810
13.1. Concepto, función económica y características ................... 810
13.2. Procedimiento ...................................................................... 814

PARTE CUARTA
EL MARCO REGULATORIO IMPERATIVO DE LAS
ADQUISICIONES

CAPÍTULO XVI
FUSIONES Y ADQUISICIONES Y DERECHO DE LA COMPETEN-
CIA: EL CONTROL DE LAS OPERACIONES DE CONCENTRA-
CIÓN ECONÓMICA
por Ricardo Alonso Soto ........................................................................... 819
1. El significado del control de las operaciones de concentración
de empresas en el Derecho de la competencia ............................ 819
2. El ámbito de aplicación del control: Concepto de concentración . 822
3. La regulación del control de concentraciones: La concurrencia
del derecho comunitario con el Derecho nacional ...................... 823
3.1. El criterio de la dimensión comunitaria .............................. 825
3.2. La noción de empresa afectada y la forma de cálculo del
volumen de negocios de las empresas que participan en la
concentración ....................................................................... 826
3.3. Las excepciones .................................................................... 828
4. El control de las concentraciones de empresas en la Unión Euro-
pea .................................................................................................. 830
4.1. Las normas reguladoras ....................................................... 830
4.2. La noción de concentración ................................................ 833

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Sumario

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4.3. El procedimiento .................................................................. 835


A) Notificación .................................................................... 835
B) Efectos de la notificación .............................................. 837
C) Fases del procedimiento ................................................ 838
D) Derechos de las empresas ............................................. 840
4.4. Poderes de la Comisión Europea en materia de control de
concentraciones .................................................................... 841
A) Poder de investigación .................................................. 842
B) Poder de decisión .......................................................... 842
C) Poder sancionador ......................................................... 842
5. El sistema español de control de concentraciones económicas ... 843
5.1. Características ....................................................................... 843
5.2. Concepto de concentración ................................................. 844
5.3. Ámbito de aplicación del control ........................................ 845
5.4. Procedimiento de control .................................................... 846
A) Notificación .................................................................... 846
B) Efectos de la notificación .............................................. 847
C) Procedimiento ............................................................... 848
5.5. Sanciones .............................................................................. 849
5.6. Tasa por análisis y estudio de las operaciones de concentra-
ción ....................................................................................... 850
5.7. Control jurisdiccional ........................................................... 850
6. Cuestiones que suscitan un especial análisis ................................. 851
6.1. La delimitación del mercado relevante ............................... 851
6.2. Los criterios de evaluación de las operaciones de concentra-
ción ....................................................................................... 852
6.3 Las empresas en participación ............................................. 855
6.4. Las restricciones accesorias .................................................. 858
6.5. Los compromisos o soluciones aceptables ........................... 859

CAPÍTULO XVII
RÉGIMEN LABORAL/PLANES DE OPCIONES SOBRE ACCIONES
por Alfonso Areitio Basagoiti ..................................................................... 863
1. Régimen laboral ............................................................................. 864
1.1. Introducción ......................................................................... 864
1.2. El objeto de la transmisión .................................................. 876
1.3. Mecanismos de cambio de la titularidad empresarial ......... 882

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Adquisiciones de empresas

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1.4. Cambios convencionales ....................................................... 891


1.5. Cambios societarios .............................................................. 892
A) Compra de activos por los trabajadores mediante la
constitución de una Sociedad Anónima Laboral ......... 892
B) La escisión ...................................................................... 897
C) La fusión ........................................................................ 898
D) La transformación de sociedades .................................. 899
E) Las aportaciones no dinerarias ..................................... 900
F) Cesión global de activos ................................................ 900
G) Compra de acciones o participaciones sociales, filializa-
ción de entidades y reestructuraciones de empresas ... 901
1.6. Supuestos especiales ............................................................. 906
A) La contrata y subcontrata de obras y servicios ............. 906
B) Cambio en el empresario del servicio ........................... 913
C) La cesión de contratos de trabajo ................................. 913
D) Normas y supuestos singulares ...................................... 915
E) Transferencia de competencias por el Estado a las CC
AA ................................................................................... 916
F) Transmisiones público-privadas ..................................... 917
G) La constitución de Sociedades Anónimas Europeas .... 918
1.7. Notificación a los representantes de los trabajadores ......... 920
1.8. Responsabilidad respecto a deudas anteriores a la transmi-
sión ........................................................................................ 935
A) Alcance de la responsabilidad solidaria ........................ 936
B) Efectos sobre la relación individual de trabajo: trabaja-
dores afectados y mantenimiento de condiciones ........ 942
C) Convenio colectivo aplicable y pactos entre empresas
y/o con trabajadores ..................................................... 950
D) Efectos sobre los contratos de alta dirección ............... 966
E) Efectos con relación a la Seguridad Social ................... 969
F) Efectos para los representantes de los trabajadores ..... 976
G) Efectos sobre los procedimientos de despido pendien-
tes de resolución ............................................................ 984
a) Despido procedente ............................................... 985
b) Despido improcedente ........................................... 985
c) Despido nulo .......................................................... 986

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Sumario

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1.9. Responsabilidad respecto a deudas posteriores a la transmi-


sión ........................................................................................ 987
1.10. Impugnación de la sucesión empresarial ............................ 988
1.11. Efectos eventuales de la sucesión empresarial ..................... 990
A) Expediente de regulación de empleo ........................... 990
a) Causas ...................................................................... 990
b) Requisitos cuantitativos ........................................... 990
c) Requisito temporal ................................................. 991
B) Traslado colectivo .......................................................... 991
C) Períodos de consulta y resolución de conflictos ........... 993
1.12. Transmisión de empresas en crisis ....................................... 995
2. Referencia a los programas o planes de opciones sobre acciones
(ESOP) y su incidencia en el ámbito de la sucesión empresa-
rial .................................................................................................. 1000
2.1. Sistemas de incentivos y remuneración: los planes de opcio-
nes sobre acciones ................................................................ 1000
2.2. Concepto y naturaleza jurídica de los planes de opciones
sobre acciones ....................................................................... 1007
2.3. Aspectos laborales ................................................................. 1011
2.4. Aspectos tributarios o fiscales ............................................... 1020
A) Evolución reciente ......................................................... 1020
B) Tratamiento actual en Derecho español ...................... 1026
2.5. Aspectos mercantiles ............................................................ 1029
2.6. Aspectos bursátiles ................................................................ 1039
A) Si se realiza mediante la ampliación del capital social,
esto es, si se ejercita el derecho de opción mediante la
suscripción de nuevas acciones ..................................... 1043
B) Si se realiza mediante la adquisición por la sociedad de
acciones propias ............................................................. 1046
C) Si se realiza mediante la intervención de entidades fi-
nancieras en la ejecución de planes de opciones sobre
acciones .......................................................................... 1048
2.7. Otras cuestiones relacionadas con los planes de opciones
sobre acciones ....................................................................... 1049
2.8. Consideraciones finales ........................................................ 1052

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Adquisiciones de empresas

Página

PARTE QUINTA
FISCALIDAD

CAPÍTULO XVIII
RÉGIMEN FISCAL DE FUSIONES Y ADQUISICIONES DE EMPRE-
SAS, Y DEMÁS OPERACIONES SOCIETARIAS DE REESTRUCTU-
RACIÓN
por el Departamento Fiscal de Gómez Acebo & Pombo ................................. 1063
1. Cuestiones generales ...................................................................... 1064
2. Operaciones previas ....................................................................... 1066
2.1. Due diligence fiscal .................................................................. 1067
2.2. Tributación de los precontratos (Promesas y opciones) ..... 1070
2.3. Valoración de operaciones entre entidades vinculadas ...... 1071
3. Compraventa de activos y pasivos .................................................. 1074
3.1. Tributación directa ............................................................... 1074
A) Transmitente .................................................................. 1074
a) Persona física residente en España ........................ 1074
b) Persona jurídica residente en España .................... 1076
c) Persona física o jurídica no residente en España .. 1080
B) Adquirente ..................................................................... 1081
3.2. Tributación Indirecta ........................................................... 1083
A) Impuesto sobre el Valor Añadido ................................. 1083
B) Impuesto sobre Transmisiones Patrimoniales y Actos
Jurídicos Documentados ................................................ 1087
3.3. Responsabilidad tributaria del adquirente .......................... 1088
4. Compraventa de acciones y/o participaciones ............................. 1090
4.1. Tributación directa ............................................................... 1090
A) Transmitente .................................................................. 1090
a) Persona física residente en España ........................ 1090
b) Persona jurídica residente en España .................... 1094
c) Persona física o jurídica no residente en España .. 1096
B) Adquirente ..................................................................... 1098
4.2. Tributación indirecta ............................................................ 1099
5. Implicaciones fiscales de los principales modos de financiación
de la inversión ................................................................................ 1104
5.1. Préstamo ............................................................................... 1105
5.2. Contrato de cuenta en participación ................................... 1109

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Sumario

Página

5.3. Aumento de capital social .................................................... 1111


5.4. Otras aportaciones del socio a los fondos propios .............. 1112
6. Fusiones, escisiones, aportaciones de activos y canje de valores .. 1113
6.1. Breve referencia al tratamiento contable ............................ 1113
6.2. Tributación directa (Régimen general) ............................... 1117
A) Tributación de la entidad transmitente ........................ 1119
B) Tributación de los socios ............................................... 1121
a) Persona física residente en España ........................ 1122
b) Persona jurídica residente en España .................... 1123
c) Persona física o jurídica no residente en España .. 1124
6.3. Régimen especial de diferimiento. Operaciones amparadas
por el régimen especial ........................................................ 1124
A) Fusión ............................................................................. 1125
B) Escisión .......................................................................... 1126
C) Aportación no dineraria de ramas de actividad ........... 1132
D) Canje de valores ............................................................. 1133
E) Aportaciones no dinerarias ........................................... 1133
6.4. Efectos tributarios en sede del transmitente, del adqui-
rente y del socio, al amparo del régimen especial de
diferimiento .......................................................................... 1136
A) Entidades transmitentes ................................................ 1136
B) Requisitos del régimen fiscal en las operaciones de
canje de valores ............................................................. 1138
C) Renuncia ........................................................................ 1141
D) Entidades adquirentes ................................................... 1142
E) Socios ............................................................................. 1143
6.5. Cuestiones específicas ........................................................... 1147
A) Motivo económico válido .............................................. 1147
B) Participaciones en el capital de la entidad transmitente
y de la entidad adquirente superiores al 5% ................ 1150
C) Subrogación en los derechos y obligaciones tributarias .. 1155
D) Caso especial: Canje de valores ..................................... 1157
E) Bases imponibles negativas y la tributación en los gru-
pos de sociedades .......................................................... 1158
F) Normas para evitar la doble imposición ....................... 1162
G) Retroacción contable ..................................................... 1167
H) Requisitos formales ........................................................ 1168

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Adquisiciones de empresas

Página

a) Opción por el régimen ........................................... 1169


b) Comunicación: plazo, lugar y sujeto obligado ....... 1169
c) Contenido de la comunicación .............................. 1170
6.6. Régimen de tributación Indirecta ........................................ 1171
A) Impuesto sobre Transmisiones Patrimoniales y Actos
Jurídicos Documentados y el Impuesto sobre el Valor
Añadido .......................................................................... 1171
B) Especial referencia al artículo 108 de la Ley del Mer-
cado de Valores ............................................................. 1173
6.7. Impuesto sobre el Incremento de Valor de Terrenos de Na-
turaleza Urbana .................................................................... 1174
7. Fusiones transfronterizas de sociedades mercantiles .................... 1174
7.1. Antecedentes históricos ........................................................ 1174
A) Normativa comunitaria .................................................. 1174
B) Antecedentes en la regulación interna de las fusiones
transfronterizas .............................................................. 1175
7.2. Regulación actual de las fusiones transfronterizas .............. 1176
A) Directiva 2005/56/CE y Reglamento de la Sociedad
Europea .......................................................................... 1176
B) Ley 3/2009, de 3 abril, sobre modificaciones estructu-
rales de las sociedades mercantiles ............................... 1176
C) Capítulo VIII del Título VII del Texto Refundido de la
LIS, aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2004,
de 5 marzo ..................................................................... 1177
7.3. Supuestos específicos de operaciones con no residentes .... 1180
A) Fusiones puras transfronterizas ..................................... 1180
B) Aportaciones no dinerarias ........................................... 1182
a) Aportaciones no dinerarias de rama de actividad . 1182
b) Aportaciones no dinerarias especiales ................... 1183
C) Canjes de valores ........................................................... 1184
7.4. Tributación de los socios no residentes afectados .............. 1186
A) Tributación de los socios en las operaciones de fusión .. 1186
B) Tributación de los socios en las aportaciones no dinera-
rias y canjes de valores ................................................... 1186
APÉNDICE DOCUMENTAL
Anexo 1. Compromiso de exclusividad ................................................... 1191
Anexo 2. Compromiso de confidencialidad ........................................... 1193

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Sumario

Página

Anexo 3. Pautas de involucración ........................................................... 1199


Anexo 4. Normas a seguir en relación con el Data Room ....................... 1203
Anexo 5. Cuestionario preliminar ........................................................... 1211
Anexo 6. Informe de Due Diligence legal ................................................. 1221
Anexo 7. Modelo de Carta de Intenciones ................................................. 1227

ÍNDICE CRONOLÓGICO DE DISPOSICIONES CITADAS ............................ 1233

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Prólogo a la tercera edición

Cuando hace 10 años empezaron los Directores de esta obra a pergeñar


su primera edición, que saldría a la luz con el título de «El régimen jurídico
de las adquisiciones de empresa», lo hicieron con la ambición de conseguir
una obra de referencia, única en nuestro mercado editorial, en la que se
diera un tratamiento omnicomprensivo al fenómeno de las adquisiciones de
empresa, entonces ya pujantes.
Cuando, agotadas las dos ediciones anteriores y con varias reimpresiones
a cuestas, la editorial nos pide que hagamos una tercera edición nos conjura-
mos para huir de la autocomplacencia y hacer una obra en la que apareciera
reflejado ese mayor conocimiento que nuestros autores van atesorando en la
materia a medida que crece su experiencia. Fruto de esa ambición, se decidió
cambiar todo aquello que mereciera la pena, no ahorrar esfuerzo alguno
para mejorar la calidad del proyecto. Se han incorporado nuevos autores,
principalmente académicos pero con los conocimientos prácticos, nacidos
de su colaboración continua como miembros del Comité Académico de la
firma que patrocina esta obra, para tratar los asuntos con el rigor del acadé-
mico y la practicidad del abogado al mismo tiempo.
Mucho tiempo ha pasado desde la segunda edición que, con el nombre
de Fusiones y Adquisiciones de Empresas, se publicó en el año 2004. Aunque
es cierto que la columna vertebral de la obra no está basada en textos de
Derecho Positivo que cambien frecuentemente, también lo es que, algunas
de sus materias están sujetas a los vaivenes legislativos que se han producido
en estos seis años; mencionaremos así el derecho fiscal, el de la competen-
cia, las modificaciones estructurales o la normativa de OPAS, sin ánimo de
ser exhaustivos.
En esta tercera edición volvemos a acercarnos al título de la primera. Se
caen del nombre las «Fusiones» para no inducir a error a quienes se acer-
quen al libro. Se tratan las Fusiones como un instrumento a través del cual
se puede obtener el control de una empresa; pero no es una materia princi-
pal sino adjetiva, instrumental y su inclusión en el título no revelaría adecua-
damente la intención de esta obra. En cuanto al título de la primera edición
cae por superfluo la referencia al régimen jurídico, para quedar finalmente
bautizada la obra como «Adquisiciones de Empresas».

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Adquisiciones de empresas

Como en las anteriores ediciones sí queremos resaltar que, aun tratán-


dose de una obra colectiva, no es ésta una obra al uso, en la que cada uno
de los autores, de forma independiente redacta aquello que se le encarga
con total autonomía. Al formar parte todos los autores de Gómez-Acebo &
Pombo, bien de su comité académico o bien de su cuerpo de letrados, se
produce una coordinación de textos no sólo por obra de los directores de la
obra sino también por el producto del contacto diario, lo que da lugar a una
obra coordinada y sistemática.
Cumple felicitarnos por el éxito de esta labor conjunta del Despacho
Gómez-Acebo & Pombo en su décimo aniversario, tiempo inusual de vida
para la mayoría de las obras que se publican y que sólo un puñado de
escogidas alcanza.
Esta obra apareció y vivió en el puente de las diversas culturas jurídicas
sobre el tema. Cuando apareció, la experiencia jurídica consagrada en Es-
paña no era muy elaborada, y el fenómeno de las adquisiciones era una
realidad sin historia en España. La segunda edición pasó por la fase de ex-
pansión económica y el auge de las firmas de abogados en este sector. Esta
tercera edición es fruto de la madurez, pero también reflejo de la profunda
crisis de confianza económica que nos sacude. Es una obra para tiempos de
escasez, pero una panacea para cuando vengan tiempos mejores. Ya se sabe,
eso de los «brotes verdes».
Por último una mención general a las muchas personas de la Firma, las
que ahora están en la misma y las que ya no, por sus aportaciones, y muy
especialmente a Carolina Serrano a quien por su juventud y capacidad de
trabajo le ha tocado coordinar y corregir los textos.

Fernando POMBO José Mª ÁLVAREZ ARJONA


Presidente Ángel CARRASCO PERERA

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Prólogo a la segunda edición

La empresa no es un objeto de derecho en la mayoría de las relaciones


jurídicas consideradas en nuestro Ordenamiento. La empresa es un conjunto
de activos y pasivos, corporales e incorporales, sujetos a sus leyes propias de
circulación; o es la empresa el establecimiento mercantil titular de una socie-
dad cuyo capital se divide en acciones o participaciones. A primera vista,
pues, no se aprecia la necesidad de dedicar los esfuerzos de componer un
libro sobre el derecho de la compraventa que recae sobre activos disgregados
o sobre participaciones y acciones societarias. O, al menos, un libro (muchos
libros) de esta clase ya están hechos, por lo que el nuevo esfuerzo no tendría
valor añadido alguno.

Y sin embargo es manifiesto que tal apreciación es desmentida todos los


días en los despachos de abogados y en los tribunales o cortes arbitrales en
las que se ventilan intereses vinculados a la adquisición de empresas. Adquirir
el control de una empresa es adquirir algo cualitativamente-distinto de la
suma de sus activos o de un número determinados de acciones sociales. Ad-
quirir una empresa es adquirir la totalidad de las relaciones jurídicas (activas
y pasivas) pretéritas y asumir un futuro empresarial compuesto en gran parte
por intangibles «pegados» a los activos comprados, pero que en sí pueden
no ser siquiera objetos de derechos. Cualquiera que opera en este terreno
sabe que en la compra de una empresa concurren rasgos típicos distintos de
cualquier otra forma de adquisición: un crecimiento exponencial de los ries-
gos que asume el comprador frente a pasivos ocultos; un interés no compar-
tido de este comprador con un vendedor que, en definitiva, no tiene interés
ninguno en ser un socio de riesgos y venturas con el adquirente; y una espe-
cial y delicada posición de los administradores o gerentes de la sociedad cuyo
capital se enajena, que muchas veces se juegan su propia continuidad y otras
se solapan con los mismos vendedores o compradores del capital. A todo ello
hay que unir la sucesión de fases contractuales de distinta intensidad, que se
eslabonan en el tiempo, con documentos de significado incierto, y con el
factor de riesgo que supone que el momento de perfección del contrato no
marque el momento en el que el vendedor deja de gestionar los activos
vendidos. La existencia de un margen temporal entre el contrato y el cierre
de la operación es expresivo de estas particularidades, y no pocas técnicas

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Adquisiciones de empresas

contractuales se han elaborado para minimizar las consecuencias que puede


tener tal margen de tiempo.

¿Qué exigencias debe satisfacer un libro que pretende explicar y razonar


jurídicamente el régimen jurídico de la adquisición de una empresa? Además
de otras evidentes, y que por eso pasamos por alto, fundamentalmente dos,
que vuelven a ser específicas de esta forma de adquisiciones. En primer lugar,
debe explicar y racionalizar jurídicamente el procedimiento de negociación.
Pues es sobre la forma de negociar sobre la que mayormente se proyecta la
singularidad de este objeto de derecho que va a ser adquirido. Un buen
jurista en este terreno de las adquisiciones de empresas es el que sabe cuáles
son los pasos que deben darse, y cómo deben darse, para conducir una nego-
ciación a través de un espacio de tiempo que puede durar años. Mas no nos
referimos ahora a un saber pragmático y rutinario, sino a un saber utilizar el
derecho y sus posibilidades, y conocer los límites que éste impone a las estra-
tegias de negociación.

El segundo requisito desmiente inmediatamente la primera impresión,


que pudiéramos haber dado, de que estamos presentando ante el público
un manual de negociación. Muy al contrario. La experiencia acumulada du-
rante los más de veinte años en los que España ha asistido a un proceso en
que el capital extranjero ha ido adquiriendo posiciones en sectores estratégi-
cos de nuestra economía, merced a una dinámica acelerada de adquisiciones
de empresas, revela la más significativa carencia de nuestro instrumental jurí-
dico. Los contratos que se hacen en España, incluso sometidos a Derecho
español, constituyen una copia mimética de formularios, que circulan libre-
mente entre los prácticos, procedentes o elaborados por despachos y aboga-
dos británicos. Las fórmulas, los giros, la facundia, la acumulación semántica,
las instituciones, todo tiene ese inconfundible sabor internacional creado y
uniformado por la preeminencia global de la cultura jurídica anglosajona.
Lo singular del caso es que, salvo raras excepciones, estas fórmulas no han
sido casi nunca contrastadas con nuestro Derecho interno. Casi nunca se ha
preguntado si todo lo que se dice en centenares de páginas contractuales
tediosas y detallistas tiene algún valor en nuestro Derecho, si es útil, si podía
haberse ahorrado a la vista de nuestro Derecho dispositivo, si es hacedero
procesalmente a la vista del estilo de nuestra curia, si remite a conceptos que
entre nosotros son conjuntos vacíos o pozos de incertidumbre y caos. Por si
fuera poco, son escasísimos los ejemplos jurisprudencia les que permitirían
construir un corpus regulatorio con el que contrastar la praxis, con lo que
al final se sigue procediendo mayormente a tientas y sometido al vértigo de
lo inseguro.

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Prólogo a la segunda edición

Por el objeto y por el modo de tratarlo, este libro es único en nuestro


panorama literario. Bastaba para ello poner de consumo los valores que se
concitan en las personas autores de este libro, vinculadas al despacho de
abogados Gómez Acebo & Pombo. En consecuencia: hay que contar lo mucho
que se sabe, exponer un estilo adquirido en años de experiencia, ser muy
exigente con el contraste jurídico de lo que se hace, huir de la rutina y de
los modismos, respetar nuestra tradición y nuestro sistema jurídico, y, por
encima de todo, convencerse de la importancia y de la dificultad que tiene
escribir un libro sometido a los cánones de lo jurídico. Era preciso construir
normas contractuales a la luz de las normas de nuestro Derecho dispositivo
e imperativo.
Hasta ahora, las palabras de este Prólogo estaban tomadas del que hici-
mos para el libro Régimen Jurídico de las Adquisiciones de Empresas, que publica-
mos en esta editorial hace tres años. Esta obra no es una nueva edición, ni
tan siquiera una edición meramente ampliada, aunque ampliaciones las ha
habido, y de dos tipos. Una, fundamental, de naturaleza personal, al haber
sumado al equipo de autores a tres brillantes catedráticos que desde entonces
se han incorporado a la firma (Ricardo Alonso, Blanca Vilá, Javier Juste),
asumiendo cada uno de ellos una labor de depuración teórica de lo hecho y
de asunción de nuevos terrenos de lo jurídico, que habían quedado sin ex-
plorar en aquel libro. La segunda ampliación, no enteramente determinada
por la primera, ha sido de la materia considerada y de alguna reordenación
exigida por requerimientos didácticos. El libro lleva por título ahora, tam-
bién, Fusiones. Y no porque hayamos querido elaborar un tratado de las fusio-
nes societarias, sino porque teníamos necesidad de construir un modelo de
fusión o cesión global de activo y pasivo como eslabón de una cadena y una
estrategia de adquisiciones. En otros aspectos ha mejorado también la obra,
más allá de las inevitables adaptaciones normativas, en algunos casos muy
sonadas.
Cada uno de los que aquí interviene tiene mucha más experiencia en la
gestión de casos y conflictos, hemos tenido que contrastar nuestros modelos
en señaladas controversias jurídicas, hemos aprendido de los contrarios. Se
trata de una obra de madurez individual de los autores y de madurez de la
firma Gómez Acebo & Pombo.
En el capítulo personal, el lector podrá comprobar como básicamente
el grupo inicial de autores permanece. Otros ya no están con nosotros, como
es el caso de Beatriz Satrústegui, cuya contribución fue decisiva en 2001.
Algunos que eran jóvenes aprendices entonces han puesto su pluma en capí-
tulos nuevos. Seguramente la ordenación del libro es ahora más racional.

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Adquisiciones de empresas

Queremos dar las gracias al joven abogado Fernando Herrero, por haberse
encargado de la ingrata tarea de corregir y homogeneizar todos los textos. Y
a Teresa Losada, por tener siempre las cosas en orden.

Fernando POMBO
Director de la firma
José María ÁLVAREZ
Ángel Carrasco
Directores de la obra

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Abreviaturas

AA PP = Audiencias Provinciales
AA VV = Varios Autores
AAA = American Arbitration Association
AATS = Autos del Tribunal Supremo
AC = Aranzadi Civil
ACo = Anuario de la competencia
Act. Civ. = Actualidad Civil
ADC = Anuario de Derecho Civil
ADPCP = Anuario de Derecho Penal y Ciencias Penales
ADPIC = Aspectos de los Derechos de Propiedad Intelectual relaciona-
dos con el Comercio
ADR = Alternative Dispute Resolution
AEAT = Agencia Estatal de la Administración Tributaria
AELC = Asociación Europea de Libre Comercio
AIE = Asociación de Interés Económico
AJD = Actos Jurídicos Documentados
AP = Audiencia Provincial
ARP = Sentencias de la Audiencia Provincial, Audiencia Nacional y
Tribunal Superior de Justicia en materia penal
Art. = Artículo
AS = Aranzadi Social
ASCRI = Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo
ATS = Auto del Tribunal Supremo
BCE = Boletín de las Cortes Españolas
BGB = Bürgerliches Gesetzbuch (Código Civil alemán)
BIB = Bibliografía
BIMBO = Buy In Management Buy Out
BIMJ = Boletín de Información del Ministerio de Justicia
BOA = Boletín Oficial de Aragón
BOB = Boletín Oficial de Bizkaia
BOC = Boletín Oficial de Cantabria
BOCAIB = Boletín Oficial de las Islas Baleares
BOCAN = Boletín Oficial de Canarias

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Adquisiciones de empresas

BOCG = Boletín Oficial de las Cortes Generales


BOCM = Boletín Oficial de la Comunidad de Madrid
BOCyL = Boletín Oficial de Castilla y León
BOE = Boletín Oficial del Estado
BOG = Boletín Oficial de Guipúzcoa
BOJA = Boletín Oficial de la Junta de Andalucía
BOMH = Boletín Oficial del Ministerio de Hacienda
BON = Boletín Oficial de Navarra
BOPA = Boletín Oficial del Principado de Asturias
BOPI = Boletín Oficial de Propiedad Industrial
BOPV = Boletín Oficial del País Vasco
BOR = Boletín Oficial de La Rioja
BORM = Boletín Oficial de la Región de Murcia
BORME = Boletín Oficial del Registro Mercantil
BOTHA = Boletín Oficial del Territorio Histórico de Álava
CA = Comunidad Autónoma
CC AA = Comunidades Autónomas
CC = Código Civil
CCI = Cámara de Comercio Internacional
CCJC = Cuadernos Civitas de Jurisprudencia Civil
CCom = Código de Comercio
CDC = Cuadernos de Derecho y Comercio
CDI = Convenios de Doble Imposición
CE = Constitución Española, Comunidad Europea o Comisión Euro-
pea en el nombre de Directivas, según contexto
CECA = Comunidad Europea del Carbón y del Acero
CEE = Comunidad Económica Europea
cfr. = confrontar
CIADI = Centro Internacional de Arreglo de Diferencias Relativas a In-
versiones
CIMA = Corte Civil y Mercantil de Arbitraje
CL = Colección Legislativa
CMT = Comisión del Mercado de las Telecomunicaciones
CNC = Comisión Nacional de la Competencia
CNMV = Comisión Nacional del Mercado de Valores
cont.-adm. = contencioso-administrativo
CP = Código Penal
CPE = Convenio de Munich para la Patente Europea
D = Decreto
DG = Dirección General
DGRN = Dirección General de los Registros y del Notariado

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Abreviaturas

DGS = Dirección General de Seguros


DGT = Dirección General de Tributos
disp. adic. = Disposición adicional
disp. derog. = Disposición derogatoria
disp. final = Disposición final
disp. transit.
= Disposición transitoria
DLeg. = Decreto Legislativo
Dley = Decreto-ley
DN = Derecho de los Negocios
DOCE = Diario Oficial de las Comunidades Europeas
DOCM = Diario Oficial de Castilla-La Mancha
DOE = Diario Oficial de Extremadura
DOG = Diario Oficial de Galicia
DOGC = Diario Oficial de la Generalidad de Cataluña
DOGV = Diario Oficial de la Generalidad de Valencia
DOL = Diario Oficial de las Comunidades Europeas, serie «Legisla-
ción»
EBIT = Earnings Before Interest and Taxes
EBITDA = Earnings before Interests and Taxes and Amortization
ECR = Entidades de Capital Riesgo
EEE = Espacio Económico Europeo
EHA = Ministerio Economía y Hacienda
EM = Estado Miembro
EPO = European Patent Office
ERE = Expediente de Regulación de Empleo
ESOP = Employees Stock Option Plan
ESOT = Employee Stock Ownership Trust
ET = Estatuto de los Trabajadores
Exp. Motivos = Exposición de Motivos
F. = Fundamento Jurídico o de Derecho
FASB = Financial Accounting Standards Board
FCR = Fondos de Capital Riesgo
FOGASA = Fondo de Garantía Salarial
G. = Gaceta de Madrid
GJCEE = Gaceta Jurídica de la CEE y de la Competencia
GJUE = Gaceta Jurídica de la Unión Europea y de la Competencia
IAE = Impuesto de Actividades Económicas
IAJD = Impuesto sobre Actos Jurídicos Documentados
IBI = Impuesto sobre Bienes Inmuebles
IBNR = Insured But Not Reported
ICAC = Instituto de Contabilidad y Auditoría de Cuentas

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Adquisiciones de empresas

ICIO = Impuesto sobre Construcciones, Instalaciones y Obras


IEF = Instituto de Estudios Fiscales
IIVTNU = Impuesto sobre el Incremento de Valor de los Terrenos de Na-
turaleza Urbana
IOS = Impuesto sobre Operaciones Societarias
IP = Impuesto sobre el Patrimonio
IPC = Índice de Precios al Consumo
IPO = Oferta Pública Inicial
IRNR = Impuesto sobre la Renta de No Residentes
IRPF = Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas
IS = Impuesto de Sociedades
ISyD = Impuesto de Sucesiones y Donaciones
ITP = Impuesto de Transmisiones Patrimoniales
IVA = Impuesto sobre el Valor Añadido
JT = Jurisprudencia Tributaria Aranzadi
JUR = Documento de Jurisprudencia disponible en http://www.westlaw.es,
y en su caso, en productos CD/DVD
LAP = Ley de Arbitrajes de Derecho Privado de 1953
LAR = Ley de Arrendamientos Rústicos
Larb = Ley de Arbitraje
Larb/1988 = Ley de Arbitraje de 5 diciembre 1988
LAU = Ley de Arrendamientos Urbanos
LBO = Leveraged Buy Out
LBRL = Ley de Bases de Régimen Local
LCarr = Ley de Carreteras
LCD = Ley de Competencia Desleal
LCEur = Legislación de las Comunidades Europeas Aranzadi
LCGC = Ley de Condiciones Generales de la Contratación
LCIA = London Court of International Arbitration
LCon = Ley Concursal
LCoop = Ley de Cooperativas
LCP = Ley de Colegios Profesionales
LCS = Ley de Contrato de Seguro
LDC = Ley de Defensa de la Competencia
LEBO = Leveraged Employees Buy Out
LECiv = Ley de Enjuiciamiento Civil
LEG = Documento de Legislación disponible en http://www.westlaw.es
y, en su caso, en productos CD/DVD
LGDCU = Ley General para la Defensa de Consumidores y Usuarios
LGPu = Ley General de Publicidad
LGSS = Ley General de la Seguridad Social

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Abreviaturas

LGT = Ley General Tributaria


LGTel = Ley General de Telecomunicaciones
LH = Ley Hipotecaria
LHMPSD = Ley de Hipoteca Mobiliaria y Prenda Sin Desplazamiento
LIRNR = Ley del Impuesto de la Renta de No Residentes
LIRPF = Ley del Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas
LIS = Ley del Impuesto de Sociedades
LITPyAJD = Ley del Impuesto de Transmisiones Patrimoniales y Actos Jurí-
dicos Documentados
LIVA = Ley del Impuesto sobre el Valor Añadido
LJCA = Ley de Jurisdicción Contencioso Administrativa
LMa = Ley de Marcas
LMa/1988 = Ley de Marcas de 1988
LMa/2001 = Ley de Marcas de 2001
LME = Ley de modificaciones estructurales de las sociedades mercanti-
les
LMH = Ley del Mercado Hipotecario
LMV = Ley del Mercado de Valores
LOFAGE = Ley de Organización y Funcionamiento de la Administración
General del Estado
LOPJ = Ley Orgánica del Poder Judicial
LOSSP = Ley de Supervisión y Ordenación del Seguro Privado
LPa = Ley de Patentes
LPA = Ley de Procedimiento Administrativo
LPH = Ley de Propiedad Horizontal
LPHE = Ley de Patrimonio Histórico Español
LPJDI = Ley de Protección Jurídica del Diseño Industrial
LPL = Ley de Procedimiento Laboral
LPV = Legislación del País Vasco Aranzadi
LRJ-PAC = Ley de Régimen Jurídico de las Administraciones Públicas y del
Procedimiento Administrativo Común
LRSV = Ley sobre Régimen del Suelo y Valoraciones
LRU = Ley de Represión de la Usura
LSA = Ley de Sociedades Anónimas
LSA/1951 = Ley de Sociedades Anónimas de 1951
LSA/1989 = Ley de Sociedades Anónimas de 1989
LSRL = Ley de Sociedades de Responsabilidad Limitada
LSRL/1953 = Ley de Sociedades de Responsabilidad Limitada de 1953
MAC = Material Adverse Change
MBI = Manager Buy In
MBO = Management Buy Out

47

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Adquisiciones de empresas

ME = Ministro de Economía
MINP = (Actividades) Molestas, Insalubres, Nocivas y Peligrosas
NASDAQ = North American Association of Securities Dealers Automatic
Quotation System
NDL = Nuevo Diccionario de Legislación
NIE = Número de Identificación de Extranjeros
NIF = Número de Identificación Fiscal
NOF = Número de Operación Financiera
Not. CEE = Noticias CEE
NRV = Norma específica de Registro y Valoración
OAMI = Oficina de Armonización del Mercado Interior para el registro
de marcas comunitarias
OCDE = Organización para la Cooperación y Desarrollo Económico
OEPM = Oficina Española de Patentes y Marcas
OM = Orden Ministerial
OMPI = Organización Mundial de Propiedad Intelectual
OPA = Oferta Pública de Adquisición
OPV = Oferta Pública de Venta
PCF = Price to Cash-Flow
PER = Price Earning Ratio
PGC = Plan General de Contabilidad
PH = Propiedad Horizontal
PIK = Paid in Kind
PJ = Revista del Poder Judicial
RAP = Revista de Administración Pública
RBEL = Reglamento de Bienes de las Entidades Locales
RCDI = Revista Crítica de Derecho Inmobiliario
RCE = Reglamento de la Ley de Contratos del Estado
RCL = Repertorio Cronológico de Legislación Aranzadi
RD = Real Decreto
RDBB = Revista de Derecho Bancario y Bursátil
RDC = Reglamento de defensa de la competencia
RDOPAS = Real Decreto 1066/2007, de 27 de julio, sobre el régimen de
las ofertas públicas de adquisición de valores
RDGRN = Resolución de la DGRN
RDGT = Resolución de la Dirección General de Tributos
RDLeg = Real Decreto Legislativo
RDley = Real Decreto-ley
RDM = Revista de Derecho Mercantil
RDMC = Reglamento sobre dibujos y modelos comunitarios
RDN = Revista de Derecho Notarial

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Abreviaturas

RDOPAS = Régimen de las ofertas públicas de adquisición de valores


RdP = Revista de Derecho Patrimonial
RDP = Revista de Derecho Privado
RdS = Revista de Derecho de Sociedades
RDU = Revista de Derecho Urbanístico
RDUR = Reglamento de Disciplina Urbanística
Rec. = Recurso
rect. = rectificación
REDA = Revista Española de Derecho Administrativo
REDC = Revista Española de Derecho Constitucional
RES = Revista Española de Seguros
Rev. Soc. = Revue des Sociétés
RGD = Revista General de Derecho
RGIT = Reglamento General de la Inspección de los Tributos
RGLJ = Revista General de Legislación y Jurisprudencia
RGR = Reglamento General de Recaudación
RGU = Reglamento de Gestión Urbanística
RH = Reglamento Hipotecario
RHAL = Revista de Hacienda Autonómica y Local
RIN = Reglamento de Interconexión y Numeración
RIRPF = Reglamento del Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas
RIS = Reglamento del Impuesto de Sociedades
RITPyAJD = Reglamento del Impuesto sobre Transmisiones Patrimoniales y
Actos Jurídicos Documentados
RIVA = Reglamento del Impuesto sobre el Valor Añadido
RJ = Repertorio de Jurisprudencia Aranzadi
RJC = Revista Jurídica de Cataluña
RJCA = Repertorio de Jurisprudencia Contencioso-Administrativa
Aranzadi
RM = Registro Mercantil
RMC = Reglamento sobre la Marca Comunitaria
RMH = Reglamento del Mercado Hipotecario
RMV = Revista de Derecho del Mercado de Valores
RNot = Reglamento Notarial
RPa = Reglamento de Patentes
RPU = Reglamento de Planeamiento Urbanístico
RRM = Reglamento del Registro Mercantil
RSCL = Reglamento de Servicios de las Corporaciones Locales
RSU = Reglamento del Servicio Universal y otros Servicios Obligato-
rios de Telecomunicaciones
RTC = Repertorio Aranzadi del Tribunal Constitucional

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Adquisiciones de empresas

RTCT = Repertorio del Tribunal Central de Trabajo


RTDC = Resolución del Tribunal de Defensa de la Competencia
RTEAC = Resolución del Tribunal Económico Administrativo Central
SA = Sociedad Anónima
SAL = Sociedad Anónima Laboral
SAN = Sentencia de la Audiencia Nacional
SAP = Sentencia de Audiencia Provincial
SAS = Société pour actions simplifiée
SCE = Sociedad Cooperativa Europea
SCR = Sociedades de Capital Riesgo
SDC = Servicio de Defensa de la Competencia
SE = Sociedad Anónima Europea
SEC = Securities and Exchange Commision
SGCR = Sociedades Gestoras de Entidades de Capital Riesgo
SICAV = Sociedades de inversión de capital variable
SMI = Salario Mínimo Interprofesional
SRL = Sociedad de Responsabilidad Limitada
SSTC = Sentencias del Tribunal Constitucional
SSTS = Sentencias del Tribunal Supremo
SSTSJ = Sentencias de los Tribunales Superiores de Justicia
STC = Sentencia del Tribunal Constitucional
STJCE = Sentencia del Tribunal de Justicia de las Comunidades Euro-
peas
STPICE = Sentencia del Tribunal de Primera Instancia de las Comunida-
des Europeas
STS = Sentencia del Tribunal Supremo
STSJ = Sentencia de Tribunal Superior de Justicia
TC = Tribunal Constitucional
TCE = Tratado Constitutivo de la Comunidad Europea
TCEE = Tratado Constitutivo de la Comunidad Económica Europea
TDC = Tribunal de Defensa de la Competencia
TDM = Tratado de Derecho de Marcas
TEAC = Tribunal Económico Administrativo Central
TFUE = Tratado de Funcionamiento de la Unión Europea
TJCE = Tribunal de Justicia de las Comunidades Europeas
TPICE = Tribunal de Primera Instancia de las Comunidades Europeas
TPO = Transmisiones patrimoniales onerosas
TR = Texto Refundido
TRLCAP = Texto Refundido de la Ley de Contratos de las Administracio-
nes Públicas
TRLIRPF = Texto Refundido de la Ley del Impuesto sobre la Renta de las

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Abreviaturas

Personas Físicas
TRLIRNR = Texto Refundido de la Ley del Impuesto sobre la Renta de No
Residentes
TRLIS = Texto Refundido de la Ley del Impuesto sobre Sociedades
TRLPI = Texto Refundido de la Ley de Propiedad Intelectual
TRLS = Texto Refundido de la Ley del Suelo de 1992
TS = Tribunal Supremo
TSJ = Tribunal Superior de Justicia
TSJCE = Tribunal Superior de Justicia de las Comunidades Europeas
UE = Unión Europea
UNCITRAL = Comisión de las Naciones Unidas para el Derecho Mercantil
Internacional
UTE = Unión Temporal de Empresas
V. = Véase
vgr. = verbigracia
ZIP = Zeitschrift für Wirtschaftsrecht und Insolvenzpraxis

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PARTE PRIMERA
LA ESTRATEGIA CONTRACTUAL Y EL
PROCEDIMIENTO DE NEGOCIACIÓN
Y CIERRE

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I. Elementos comunes y la Estrategia del Cierre

Capítulo I

Elementos comunes y la Estrategia del Cierre

JOSÉ MARÍA ÁLVAREZ ARJONA

SUMARIO.–1. PLANTEAMIENTO O INTRODUCCIÓN.–2. LOS MOTIVOS, LA JUSTIFICA-


CIÓN.–3. EL PROCESO DE LA ADQUISICIÓN.–4. TIPOS DE ADQUISICIÓN.
ACCIONES O ACTIVOS.–5. EL CONTENIDO TÍPICO DE LOS CONTRATOS
DE ADQUISICIÓN O INVERSIÓN.–5.1. Planteamiento.–5.2. Contenido tí-
pico del contrato.–A) Aspectos formales.–B) Objeto del contrato.–C) Pre-
cio, contraprestación.–D) Manifestaciones y garantías.–E) Límites a la res-
ponsabilidad.–F) El cierre y sus condiciones.–G) Las condicio-
nes precedentes.–H) Garantías.–I) Acuerdos adicionales.–J) La gestión
interina del negocio.–K) Los balances de referencia.–5.3. La cláusula de
misceláneos.–A) Notificaciones.–B) Pervivencia del contrato.–C) Ce-
sión.–D) Invalidez de alguna cláusula.–E) Títulos.–F) Inmunidad de sobe-
ranía.–G) Idiomas.–5.4. Anexos y cartas accesorias (side letters).–A) Ane-
xos.–B) Cartas accesorias (side letters).–6. LA ESTRATEGIA DE
CIERRE.–6.1. Planteamiento.–6.2. Contenido típico de la cláusula de cie-
rre.–A) Fecha y lugar.–B) Pago y entrega.–C) Condiciones necesarias para
el cierre.–D) Varios.–E) La reproducción al cierre de las manifestaciones
y garantías.–6.3. La complejidad del cierre y sus problemas.–6.4. Prepara-
ción del cierre. La lista de cierre o «Closing Check-List».–6.5. Problemas
de representación. Poderes incompletos, ratificaciones y adhesiones.–A)
Poderes.–B) El poder de extranjeros. Las normas de extranjería.–C)
Firma sin poderes. Ratificaciones.–D) Las adhesiones.–6.6. Algunos pro-
blemas en la contraprestación del adquirente. La transferencia bancaria
y la moneda extranjera.–A) Introducción.–B) El pago en moneda extran-
jera.–C) El pago por transferencia bancaria.–6.7. El idioma del docu-
mento de cierre.–7. LAS ADQUISICIONES EN SOCIEDADES EN SITUACIO-
NES DE CRISIS.–7.1. Concepto y sentido del estudio.–7.2. La legislación
concursal.–7.3. El convenio como instrumento de la adquisición.–7.4. La
propuesta anticipada de convenio.–7.5. La adquisición de compañías con-
cursadas en vía de liquidación.–7.6. La compra de la deuda de la compa-
ñía objeto.–8. EL ELEMENTO EXTRANJERO.–8.1. Evolución legislativa.–A)
Inversiones extranjeras en España.–B) Inversiones españolas en el exte-
rior.–8.2. Legislación vigente.–8.3. Transacciones económicas con el exte-
rior y control de cambios.

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JOSÉ MARÍA ÁLVAREZ ARJONA

1. PLANTEAMIENTO O INTRODUCCIÓN
Las palabras «adquisición de empresa» forman un concepto de carácter
económico íntimamente ligado al concepto de toma de control. La adquisi-
ción es el medio y la toma de control el fin. Podemos definir una empresa
como el conjunto formado por una pluralidad de elementos –activos, deudas,
organización, fondo de comercio, personas– organizados entre sí y tendentes
a un fin, que es la producción de bienes o servicios. Habitualmente se habla
conjuntamente de fusiones y adquisiciones. Estos términos desde el punto
de vista jurídico están diferenciados, pero no lo están plenamente desde el
punto de vista económico. Desde un punto de vista económico la fusión
puede ser un mecanismo para llevar a cabo la toma de control de una em-
presa y por tanto, una forma de adquisición. No toda fusión supone una
adquisición, ya que el instrumento de la fusión tiene muchas otras utilidades,
tales como la reestructuración de grupos de empresa o uniones de empresas
sin que supongan un control efectivo de ninguno de los participantes.
La función del derecho en una adquisición debe consistir en proporcio-
nar los elementos jurídicos necesarios para sostener el concepto económico
que late detrás, de tal forma que en la documentación a través de la cual se
formaliza la adquisición –carta de intenciones, contratos, cierre– se recojan
fielmente las voluntades y asunciones realizadas por los ejecutivos que planea-
ron y calcularon económicamente la adquisición.
Empresas se han comprado siempre, y nuestro Derecho Civil y Mercantil
contaba con instrumentos que posibilitaban que éstas pudieran llevarse a
cabo. Lo que ha cambiado, con la sofisticación del mundo de la empresa, es
la forma en la que se concibe esa adquisición. A principios de siglo, relativa-
mente reciente la publicación de nuestro Código Civil y nuestro Código de
Comercio, no difería gran cosa la compra de una empresa de la compra de
cualquier otro objeto. La persona que compraba unas acciones tendría en
cuenta a qué se dedicaba la sociedad cuyo control pretendía adquirir y haría
una serie de cálculos más o menos explícitos que le llevarían a fijar el precio
y a tomar la decisión de comprar, pero lo que no haría es explicitar en el
contrato de compra los motivos y razones sobre los que ha tomado su deci-
sión de comprar y articular una serie de mecanismos jurídicos para que, en el
caso de que sus asunciones no fueran correctas, él quedara económicamente
indemne.
La decisión de adquirir se sustenta en un modelo económico que es un
cuadro aritmético en el que el adquirente proyecta sus expectativas sobre los
resultados de la empresa cuya adquisición pretende. En dicho modelo se
parte de los datos y de la información recibida del transmitente. Además de

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I. Elementos comunes y la Estrategia del Cierre

la información puramente económica, en el modelo puede haber otra serie


de asunciones, como por ejemplo el mantenimiento del equipo directivo o
la continuidad de los precios con suministradores de la clientela, entre otros.
El interés del vendedor en no tener responsabilidades sobre lo que
vende y el del comprador en asegurarse la exactitud del modelo sobre el que
ha basado su decisión de comprar serán, junto con la fijación del precio, los
elementos a través de los cuales gravitará todo el proceso de negociación.
En definitiva, no se compra un conjunto de cosas, sino la unión de ellas
en marcha, atendiendo preferentemente a la capacidad que tengan de gene-
rar flujos de caja.

2. LOS MOTIVOS, LA JUSTIFICACIÓN


Parece claro que desde un punto de vista de racionalidad económica, la
motivación que debe regir a un gestor de empresas cuando toma la decisión
de concluir una adquisición nueva, debe radicar en cumplir lo que desde el
punto de vista económico supone su principal función, es decir crear riqueza
para su accionista.
La unión de dos empresas debe producir el efecto de que el valor de las
dos empresas juntas sea superior al valor de ellas individualmente considera-
das. Esto es el efecto sinérgico. Las sinergias son de dos tipos, según se trate
de una adquisición horizontal o vertical.
En las adquisiciones horizontales, es decir, en las que un competidor
compra a otro, se deben producir dos circunstancias: una reducción de costes
y un aumento de ingresos. La reducción de costes se producirá por el princi-
pio de economías de escala, es decir, el precio de los costes fijos supondrá
un porcentaje inferior en el coste de cada unidad de producto. Este efecto
es predecible y con mayor o menor acierto cuantificable, de tal forma que el
adquirente puede prever el coste que tiene de ahorro la unión de dos empre-
sas por la reducción de personal, el reparto del coste de investigación y desa-
rrollo, el reparto del coste de la publicidad, etc. En cuanto al aumento de
ingresos, aunque predecible también por el llamado poder de mercado, que
es el poder que tienen las empresas más grandes para poder mantener un
precio superior al de la competencia, es difícilmente cuantificable.
En cuanto a las sinergias que se producen en las adquisiciones verticales
–que son aquellas que bien aproximan a la empresa adquirente al consumi-
dor o a la materia prima por comprar a un suministrador o a un distribuidor–
son las llamadas de reducción de costes contractuales y de transacción. Pa-

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JOSÉ MARÍA ÁLVAREZ ARJONA

rece cierto que asegurarse el recibir materia prima o la distribución de los


productos puede ser acertado, pero debemos tener en cuenta que sólo lo
será cuando la suma de las dos empresas produzca un mayor valor al accio-
nista de la adquirente y no en el caso de que simplemente se modifiquen los
precios a favor del adquirente, reduciendo los márgenes del adquirido sin
que aporte ningún valor real.

Otros motivos que pueden justificar la compra de una empresa pueden


ser las ventajas fiscales o la utilización de fondos excedentes. En cuanto al
primero de ellos, las ventajas fiscales, es habitual que empresas con beneficios
puedan intentar utilizar pérdidas acumuladas y fiscalmente deducibles por
otras sociedades. Dentro de este ámbito otras justificaciones podrían ser o
tener algún tipo de subvenciones, la posibilidad de reactivar activos deprecia-
bles o simplemente por suponer ciclos de productos complementarios.

El exceso de liquidez en una compañía puede justificar que ésta invierta


en otra con la única finalidad de que el retorno de su inversión sea superior
al que obtiene por tenerlo líquido. Además este tipo de compañías están
expuestas a ser objeto de compra con la intención de utilizar su propia liqui-
dez para el pago de su adquisición. Hay determinados inversores dedicados
a las adquisiciones apalancadas financieramente («LBO») cuyo objeto princi-
pal consiste en identificar y llevar a cabo adquisiciones de sociedades que
puedan repagar la adquisición con sus activos y flujos de caja.

Hasta ahora hemos expuesto motivaciones razonables, pero hay otras


que, aunque son utilizadas frecuentemente, son muy discutibles ya que no
cumplen el requisito esencial de aportar valor al accionista. La diversificación
del riesgo es un argumento utilizado frecuentemente por los Consejos de
Administración a la hora de justificar una determinada adquisición, pero lo
cierto es que, en la medida en que dicha inversión no genere ninguna siner-
gia, la diversificación no produce beneficio alguno al accionista, quien puede
fácilmente diversificar su riesgo modificando su cartera de inversiones. A
quien sí puede beneficiar es al equipo directivo o al órgano de administra-
ción de la sociedad.

El posible conflicto entre el órgano de administración y altos directivos


de una compañía y sus accionistas se refleja en numerosos momentos de la
vida social y la decisión de la adquisición de una empresa es uno de ellos.
El Consejo de Administración está menos expuesto a críticas y control en
compañías con el accionariado más dividido y con mayor tamaño. Tampoco
por tanto parece una motivación admisible el justificar una adquisición por
el simple aumento de las ventas de la compañía.

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I. Elementos comunes y la Estrategia del Cierre

Por último, hay una multiplicidad de motivos de carácter personal o


familiar que sería imposible de analizar en su totalidad, si bien sí podemos
destacar la venta de sociedades de carácter familiar por no encontrar conti-
nuidad en la familia, por jubilación o simplemente por deseo de tener liqui-
dez, cuya razón no es de carácter económico.
Una vez vista la justificación de una adquisición desde un punto de vista
económico, conviene analizarla desde el punto de vista de nuestro derecho
de sociedades. Nos referimos a aquellos casos en los que el adquirente es
una sociedad y en los que por tanto, los administradores deciden sobre si
llevar o no a cabo una adquisición. Más en concreto, el asunto a analizar es
en qué casos puede considerarse que un administrador no ha desempeñado
su cargo con la diligencia de un ordenado empresario y de un representante
leal, ex art. 127 LSA.
En las adquisiciones efectuadas a través de mecanismos societarios en
los que es necesario la aprobación de la Junta General de Accionistas, fusión,
escisión, etc., la responsabilidad de los administradores queda limitada en la
medida en la que el informe que se ha efectuado sobre la necesidad de llevar
a cabo la escisión o la fusión se haya preparado diligentemente. En aquellos
casos en los que los administradores deciden y llevan a cabo una adquisición
a través de mecanismos en los que no es necesaria la participación del accio-
nista, por ejemplo en una compraventa de acciones, las reglas para analizar
si éste incurre en responsabilidad son las generales para cualquier otro acto
de gestión, es decir la competencia profesional y la lealtad.
Está claro que habrá falta de diligencia cuando los administradores no
hayan seguido un proceso lógico y ordenado para llevar a cabo la adquisi-
ción; en este sentido, el no haber realizado un due diligence, el no haber
exigido manifestaciones o garantías, o no haberse asegurado la solvencia de
la otra parte para responder en caso de reclamación, podrían ser claros indi-
cios de una falta de competencia profesional. Más complicado es poder recla-
mar responsabilidad cuando el administrador tomó la decisión de llevar a
cabo una adquisición por alguno de los motivos que anteriormente hemos
señalado como discutibles (la diversificación de riesgo, el puro crecimiento
en volumen, por ejemplo). Más claro es el caso en que las adquisiciones
tengan como finalidad el beneficio propio o el aseguramiento del cargo de
los administradores en perjuicio o a riesgo del patrimonio de la compañía y
consecuentemente de sus accionistas.
Los administradores que, ante el temor de perder su cargo efectúan
una adquisición para protegerse, tendrán cuidado de aparentar un motivo o
justificación que legitime su decisión. Será sin duda una difícil labor la de

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JOSÉ MARÍA ÁLVAREZ ARJONA

probar que la justificación aparente no fue cierta y el motivo espurio que


había detrás de ella. En aquellos casos en los que los administradores hayan
seguido un procedimiento formalmente adecuado y los informes del due dili-
gence sostengan la decisión de ir adelante con la adquisición (siempre asu-
miendo que los consultores utilizados en el due diligence tienen un prestigio
adecuado para la adquisición de que se trate) no será posible reclamar res-
ponsabilidad alguna a los administradores por el ulterior fracaso de la adqui-
sición. Tampoco el hecho de que en la toma de decisión haya componentes
voluntaristas permitirá reclamar responsabilidad a los administradores, siem-
pre que no sea evidente que la decisión fue incompetente. La carga de la
prueba correspondería al reclamante.

3. EL PROCESO DE LA ADQUISICIÓN
Una vez tomada la decisión de comprar o vender una empresa, se pone
en marcha un proceso que la práctica ha ido acuñando.
La primera decisión reside en la elección de quién va a buscar la em-
presa objeto, si va a actuar por sí mismo, o bien va a poner en manos de
expertos esa función (bancos de inversiones). Cualquiera que sea la opción
y salvo el caso de que el adquirente o transmitente esté prefijado, el buscador
se dirigirá a potenciales interesados, que serán bien los competidores, bien
empresas que sin ser competidores se sepa que estratégicamente tienen inte-
rés en entrar en el sector, bien los inversores de carácter financiero, como
las sociedades de venture capital, si bien en este caso habrá que tener en
cuenta que este tipo de inversor no tomará una participación de la totalidad
del capital social sino sólo de una parte, y que además éstas no tienen ningún
interés en la gestión de la compañía, por lo cual el equipo gestor deberá
continuar.
Los bancos de inversión siguen unos procedimientos estándar para la
búsqueda del comprador o vendedor. Éstos comienzan con la preparación
del llamado Cuaderno de Compra o Cuaderno de Venta. En dicho cuaderno
se expresan las variables económicas más importantes de la compañía y se
describen las líneas generales del negocio, de tal manera que se pueda efec-
tuar una primera aproximación a la compañía objeto. En el cuaderno se
tiene mucho cuidado de no descubrir información que pueda ser esencial
para el funcionamiento de la compañía. El conocimiento de determinados
secretos por un competidor, puede perjudicar gravemente el funcionamiento
de la compañía y consecuentemente restarle valor. El cuaderno de compra
o cuaderno de venta suele entregarse a determinados interesados que firmen
un contrato de confidencialidad, en virtud del cual se obligarán a no usar la

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RJUAE3A010 Técnica/Grandes Tratados 15-04-10 11:49:23


I. Elementos comunes y la Estrategia del Cierre

información de dicho cuaderno para ninguna otra cosa que evaluar su inte-
rés en la posible adquisición.

El paso siguiente consistirá en negociar –sin exclusiva– con la idea de


fijar las líneas maestras de lo que va a ser la adquisición de la compañía y
especialmente el precio. De todos los posibles candidatos que surjan habrá
que seleccionar uno. Normalmente, la elección estará basada en el precio y
las líneas maestras del acuerdo que se fijan en un documento que recibe
numerosas denominaciones; la más usada es la de Carta de Intenciones, pero
lo podemos encontrar, bajo múltiples nombres como «Heads of Agreement,
Terms Sheet, Memorando of Understanding...» entre otras. El grado de detalle de
identificación de los puntos de lo que va a ser el desarrollo del negocio
depende de cada caso. En este documento, además del precio y las líneas
maestras del negocio, es habitual señalar un plazo de exclusiva en el cual el
vendedor o comprador se obligan a no negociar con ningún otro tercero y
también se incluye un pacto de confidencialidad, en función del cual el com-
prador o vendedor se comprometen a no utilizar de manera que pueda per-
judicar a la compañía la información que se le suministrará para que el com-
prador o vendedor puedan evaluar si definitivamente acceden o no a llevar
a cabo la adquisición.

Una vez firmada la Carta de Intenciones, el proceso deberá seguir un


calendario. La Carta de Intenciones establece un período de tiempo de vali-
dez de ésta. Los hechos que deben suceder desde la firma de la misma hasta
la perfección de la adquisición deben seguir un ritmo. Comienza el proceso
de auditoría: auditoría legal, auditoría contable, auditoría financiera y audi-
toría técnica, tan pronto como se firma la Carta de Intenciones. Al mismo
tiempo suelen empezarse a redactar los primeros borradores de contrato
para que se vaya simultaneando el trabajo de investigación sobre la situación
de la compañía y el trabajo de documentación, negociación y formalización
de la adquisición.

No siempre es posible firmar el contrato una vez terminada la labor de


due diligence. Es frecuente, en compañías muy sensibles a la información que
dan a terceros, que éstos no permitan que se efectúe una auditoría minuciosa
hasta que el compromiso de comprar es firme y definitivo. No obstante, en
la mayoría de las ocasiones, el contrato de compraventa se firma una vez
terminada la fase auditora, de tal manera que en el contrato se pueden regu-
lar aquellas situaciones que se han conocido durante el proceso de due dili-
gence y que requieren algún tipo de acuerdo concreto de las partes intervi-
nientes.

61

RJUAE3A010 Técnica/Grandes Tratados 15-04-10 11:49:23


JOSÉ MARÍA ÁLVAREZ ARJONA

La firma del contrato se formaliza inicialmente en un documento pri-


vado puramente convencional, sin que se produzca la transmisión de la pro-
piedad del objeto de la adquisición, sino la obligación de hacerlo en un
plazo. En el tiempo que media entre la firma del contrato y el cierre o perfec-
ción del mismo es habitual que existan una serie de condiciones que deben
cumplirse, como puede ser la obtención de la autorización de la cesión de
contratos en las que se requiera algún tipo de autorización de carácter admi-
nistrativo o de autorización de los organismos de competencia.

4. TIPOS DE ADQUISICIÓN. ACCIONES O ACTIVOS


Una adquisición o toma de control de una empresa puede efectuarse,
simplificando, de cuatro maneras: comprando sus acciones, comprando sus
activos, fusionándose con ella o comprando un paquete de control. De lo
relativo a las tomas de control de las sociedades que cotizan en los mercados
de valores vamos a tratar expresamente en un capítulo de este libro y a las
fusiones nos referiremos más adelante. Vamos a fijarnos en lo que tradicio-
nalmente se considera los dos sistemas o tipos de adquisición: las adquisicio-
nes de activos o las adquisiciones de acciones.
Como elemento previo a toda adquisición, es necesario considerar si se
va a efectuar una compraventa de activos o una compraventa de acciones.
Normalmente, la decisión está basada en consideraciones de carácter fiscal,
pero no únicamente.
En caso de una adquisición de activos, son sólo adquiridos los activos y
pasivos que el comprador expresamente ha acordado adquirir (con la excep-
ción que pueda derivarse de las responsabilidades con empleados y de Segu-
ridad Social, así como la de ciertos impuestos). En una adquisición de accio-
nes se adquieren directamente todas las responsabilidades y obligaciones
incluidas en la sociedad objeto, también aquellas que el comprador pudiera
desconocer. A continuación señalamos pros y contras de una y otra opción.
Una compraventa de acciones es conceptualmente más simple en puros
términos legales. El único activo que se transfiere son las acciones de la socie-
dad objeto. En contraste, una adquisición de activos es mucho más compleja,
ya que hay que efectuar la transmisión de cada uno de los activos que forman
la empresa incluida en la sociedad objeto. Esto puede requerir la necesidad
de obtener los consentimientos y aprobaciones de más personas, tanto otras
partes contractuales como organismos públicos. Así por ejemplo, la transmi-
sión de contratos con suministradores y con clientes necesitará invariable-
mente el consentimiento de estos terceros. No obstante, debe tenerse en

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RJUAE3A010 Técnica/Grandes Tratados 15-04-10 11:49:23


I. Elementos comunes y la Estrategia del Cierre

cuenta que en las compra-ventas de acciones es habitual encontrar contratos


en el que las partes expresamente han pactado que el cambio de control en
el accionariado provocará la terminación del contrato, por lo que también
en el caso de compraventa de acciones sería necesaria la obtención del con-
sentimiento de terceros en aquellos casos en que los contratos expresamente
lo hayan previsto.

Aunque, al menos en teoría, una adquisición de acciones es más directa


que una adquisición de activos, porque incluye la transmisión de un solo
activo, a veces las compraventas de acciones son más complejas que las com-
praventas de activos. Así puede ocurrir en aquellos casos en los que existe
un amplio número de accionistas. En esos casos el comprador tiene que
negociar con todos ellos. A menudo entre esos accionistas existen algunos
conflictos de intereses, lo que provoca que no puedan tener una única repre-
sentación en la compraventa y la negociación puede ser extremadamente
complicada. En el contexto de una adquisición de activos, el comprador sólo
tiene que negociar con una sola parte, que es la compañía vendedora y no
con todos sus accionistas.

La limitación a la asistencia financiera para la adquisición de acciones


propias recogida en el art. 81 LSA y en el art. 41 LSRL, puede otorgar algún
tipo de ventaja a la compraventa de activos sobre la compraventa de acciones,
en la medida en la que, cuando se dan en garantía los propios activos que se
compran, resulta de aplicación la disposición de los mencionados artículos.

Aunque ambas adquisiciones, una compraventa de acciones y una com-


praventa de activos, pueden llevar consigo una larga negociación de las mani-
festaciones y de las garantías, de forma general se puede decir que un com-
prador espera que en el marco de una compraventa de activos, las represen-
taciones de las garantías sean menores. En el mismo sentido, también puede
entenderse que el vendedor estará más dispuesto a otorgar garantías mayores
en una compraventa de activos. Es evidente que en una compraventa de
acciones el comprador querrá un mayor grado de manifestaciones y garantías
para cubrir el hecho de que estará adquiriendo, no las obligaciones y los
activos que él haya elegido, sino todos los incluidos en la sociedad objeto.

El vendedor a menudo preferirá una venta de acciones sobre una venta


de activos, principalmente por dos razones:

Primera, una compraventa de activos puede llevar consigo una doble


tributación. La doble tributación vendrá de la tributación que pueda tener
la compañía como consecuencia de la compraventa, sumada a la tributación

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JOSÉ MARÍA ÁLVAREZ ARJONA

que pueda tener cuando los fondos obtenidos por la compraventa sean entre-
gados al accionista.
Segunda, el vendedor siempre quiere un corte limpio. El corte es más
limpio en una compraventa de acciones. Eso sí, con la excepción de que
quedará vinculado con las obligaciones que nazcan de las manifestaciones y
garantías que haya efectuado. No obstante, en el caso de una compraventa
de activos, el vendedor, al continuar con la sociedad, continúa con todos
los problemas y complicaciones que se puedan derivar de mantenerse como
accionista.
En contraste, el comprador normalmente prefiere una compraventa de
activos a una compraventa de acciones. Esto es a su vez explicable por dos
motivos: primero, en una compraventa de activos el comprador puede selec-
cionar qué es lo que quiere adquirir y qué es lo que no quiere adquirir
(Cherry Picking) y segundo, el comprador no compra las contingencias ocultas
que puede haber en la sociedad, eso sí, con la excepción de las que pudieran
derivarse de responsabilidades de carácter laboral, Seguridad Social y ciertos
Impuestos.

5. EL CONTENIDO TÍPICO DE LOS CONTRATOS DE ADQUISICIÓN


O INVERSIÓN

5.1. Planteamiento
Los contratos de adquisición, como contratos típicos que son, tienen un
clausulado que depende de cada caso concreto. No obstante, en la práctica
se repiten en mayor o menor medida unas cláusulas. Esta repetición proviene
de la práctica anglosajona, que se ha ido introduciendo en España a medida
que las compañías extranjeras han ido tomando posiciones en el mercado
español.
La estructura de una adquisición no depende sólo del tipo de contra-
prestación (dinero o especie) que se obtenga, sino también de otras varia-
bles. Así, en las operaciones de capital riesgo, la adquisición viene marcada
por la exigencia de unos pactos típicos para cubrir su especial idiosincrasia,
pactos que se tratarán en mayor detalle en el Capítulo VI de este Libro,
consagrado a las etapas de la inversión y la correspondiente regulación con-
tractual en las operaciones de capital riesgo. Aunque algunas de las cláusulas
de los contratos relacionados con las operaciones de capital riesgo depende-
rán de las circunstancias concretas de cada caso, lo cierto es que existen una
serie de cláusulas que suelen estar presentes en la mayor parte de ellas.

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I. Elementos comunes y la Estrategia del Cierre

De este modo, se establecerán materias reservadas o sujetas a mayorías


cualificadas, mecanismos antidilución, derechos de adquisición preferente,
cláusulas reguladoras de la necesidad de financiación sobrevenida, incentivos
y mantenimiento de los managers, cláusulas protectoras del importe invertido
o cláusulas protectoras de la salida (ya se produzca esta mediante su venta a
un tercero, la venta a los demás socios o mediante una salida a bolsa).

5.2. Contenido típico de un contrato

A) Aspectos formales
Frente a la práctica española de comenzar los contratos con la descrip-
ción de las personas que aparecen bajo la rúbrica de reunidos, posterior-
mente expresar el concepto en el que intervienen, a continuación realizar
un expositivo de cuál es la intención de las partes y terminar con los pactos
y el clausulado, los contratos de adquisición suelen tener un aspecto más
anglosajón, aunque hay que reconocer que los abogados españoles cada vez
van haciendo un esfuerzo mayor por adaptarse a las formas tradicionales en
nuestra práctica jurídica. En aquellos casos en que la adquisición se formaliza
a través de una escritura pública, la aplicación del reglamento notarial resulta
obligada.
Un contrato de adquisición puede empezar por un índice. Debido a que
los contratos suelen ser largos sirve de ayuda. No es extraño encontrar un
espacio dedicado a definiciones en las que se identifican términos que van a
resultar recurrentes en el contrato y se les da un significado concreto. A
partir de ese momento, estos términos aparecerán con mayúscula en el con-
trato para saber que estamos refiriéndonos a términos definidos. Estas defini-
ciones pueden aparecer al principio del contrato como una cláusula diferen-
ciada del mismo, o bien pueden irse definiendo a medida que van surgiendo
los términos.
En alguna parte del contrato, normalmente después del índice, aparece
quiénes son las partes que firman. Debido al hecho de que muchas veces no
se sabe durante la redacción del contrato qué personas o apoderados van a
comparecer para la firma suele indicarse el nombre de la compañía sin espe-
cificar el de la persona apoderada, identificándose al firmante tan sólo al
final del contrato, en el momento de su firma.
No sólo el índice, la cláusula de definiciones o la distintiva manera del
encabezado provocan que los contratos de adquisición sean de apariencia
distinta a los habituales. Son mucho más prolijos en cuanto que intentan

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cubrir cuantos detalles se prevean de antemano y suelen incorporar un gran


listado de anexos.
El principio general ex art. 1280 CC de libertad de forma unido a la
influencia de estilos distintos a los habituales en nuestra patria provocan que
los contratos de adquisición tengan un aspecto externo propio. En realidad,
en la medida en que la forma no es más que un elemento accesorio, esa
diferencia del aspecto no debe tener mayor trascendencia. Por un lado pesan
las costumbres patrias, de las que no debe prescindirse salvo motivo, y por
otro, la costumbre en el mundo de las adquisiciones de empresas, que tiene
un cierto carácter transnacional ya que los miembros que lo forman se dedi-
can a esta actividad, la compra de empresas, en una multiplicidad de países
que, en cierta manera, uniforman estos contratos.

B) Objeto del contrato


En esta cláusula se define lo que se está vendiendo. Dependiendo de
cada adquisición, se señalan las acciones que se venden o se identificarán los
activos. Este último extremo no es siempre sencillo, ya que el objeto se refiere
a unos estados financieros cuyos inventarios no son del todo precisos. Sin
perjuicio de la importancia que tiene la determinación o la posibilidad de la
determinación del objeto para evitar la nulidad del contrato, es frecuente y
práctico incluir un listado de activos o pasivos excluidos. La utilización de
una definición general y amplia del objeto, de la que se excluyen sólo los
elementos que no se adquieren, facilita sin duda la determinación del objeto.

C) Precio, contraprestación
Se señalará cuál es el precio del contrato y cuál es su forma de pago.
En los casos en que la contraprestación no sea la de dinero, se identificará
claramente cuál es el objeto que se entrega en contraprestación y en qué
condiciones.
Cuando el precio está sujeto a ajustes, bien por el resultado de una
auditoría post-venta, bien por la aparición de inexactitudes en las manifesta-
ciones y garantías o bien por resultados futuros de la empresa, se expresará
en el contrato con la mayor precisión los procedimientos a través de los
cuales se debe llevar a cabo el ajuste del precio. Es aconsejable establecer
sistemas de mediación en caso de discrepancia.

D) Manifestaciones y garantías
Consiste en un listado de materias que el vendedor manifiesta y garan-
tiza su contenido y de las que el comprador hace depender su voluntad de

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comprar. El nombre con el que aparece en estas manifestaciones y garantías


varía. Unas aparecen como manifestaciones y garantías, otras como represen-
taciones y garantías, y tampoco es infrecuente verlo con el nombre bases de
compra. Suele ser un listado extenso. A veces en vez de formar parte del
cuerpo del contrato son un anexo al mismo. Como parte de estas manifesta-
ciones y garantías puede haber, en forma de carta o de anexo, una serie de
matizaciones a las mismas en los que el vendedor descubre determinados
hechos relativos a las manifestaciones y garantías.

E) Límites a la responsabilidad
Son en esencia dos: la cantidad de la que se responde y el tiempo por
el que se responde. En cuanto a la cantidad, es normal pactar una franquicia
y una cantidad máxima a reclamar. Puede ser la totalidad del precio de venta
o cualquier otra que las partes acuerden. En cuanto al tiempo, la práctica es
que por las reclamaciones de Seguridad Social y Hacienda se responda por
todo el tiempo de prescripción de la misma, mientras que por otro tipo de
reclamaciones suelen pactarse tiempos inferiores, que dependen normal-
mente del transcurso de un número razonable de auditorías en las que el
comprador puede conocer la empresa con suficiente detalle para poder con-
siderar que si no ha aparecido nada en este plazo, no es razonable pensar
que aparecerá en el futuro.
En este epígrafe también suele encontrarse clausulado en relación con
las reclamaciones de terceros. Si la compañía objeto recibiera una reclama-
ción de un tercero que estuviera garantizada por el vendedor, no tendría
sentido que la compañía compradora llevara y dirigiera toda la defensa frente
a esa reclamación, cuando la consecuencia de la reclamación la pagara el
transmitente. Por esto se pacta un sistema de intervención de ambas partes
en cuanto a esta reclamación.

F) El cierre y sus condiciones


Aunque no necesariamente, el contrato de adquisición se formaliza en
un contrato privado en el que se señala un plazo para la ejecución del mismo.
Las razones por las que media un tiempo entre la firma del contrato y la
ejecución del mismo, consistente en el pago del precio y la entrega, es debido
a motivos de todo orden: la necesidad de obtener consentimientos de terce-
ros, tanto de otras partes contractuales como de organismos públicos. Pién-
sese en las autoridades de competencia o en otros órganos administrativos
que pudieran ser requeridos para autorizar la cesión de una licencia, conce-
sión, etc. La eficacia fiscal de la operación, en cierta manera, determina la

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estructura a través de la cual se lleva a cabo la adquisición, y no se constituyen


los vehículos, las sociedades que van a participar, hasta que no está firmado
el contrato de compraventa para evitar incurrir en gastos innecesarios. La
búsqueda de financiación, sobre todo en operaciones de capital riesgo,
obliga a la existencia de un período intermedio.
En muchos casos, es necesario llevar a cabo acciones preparatorias del
cierre para configurar la empresa en la forma querida por comprador y ven-
dedor. Piénsese en que una empresa pudiera ser propietaria de ciertos acti-
vos que al comprador no le interesan y que afectan sustancialmente al precio.
Esto puede ir desde elementos decorativos, como cuadros de grandes firmas,
a la propia residencia del vendedor gestor o al contrario, que la empresa
objeto utilice dentro de su actividad ordinaria activos que son de otras socie-
dades del grupo o del propio vendedor. Pues bien, en estos casos habrá que
llevar a cabo los negocios jurídicos oportunos durante el plazo que media
entre la firma del contrato y la ejecución del último.

G) Las condiciones precedentes


Éstas son una serie de condiciones de las que se hace depender el cierre
de la operación y suelen estar relacionadas con ciertas condiciones que el
comprador impone para estar interesado en la compra-venta. La ya mencio-
nada obtención de autorizaciones y cesiones contractuales, en aquellos casos
en las que sea necesaria, puede ser una de ellas. Pero también pueden afectar
a la definición propia del objeto de la compra-venta, exigiéndoles la obten-
ción de determinadas subvenciones o bien la venta de determinados activos
de los que forman la empresa o bien la obtención de un determinado con-
trato o en definitiva, cualquier hecho lo suficientemente relevante para que
el comprador haga depender el cierre de la operación. También pueden
incluirse dentro de estas condiciones la obtención de determinadas autoriza-
ciones.
No hay ningún inconveniente en simultanear la firma y el cierre, aunque
esto sólo será posible en empresas muy simples y a través de medios muy
directos.

H) Garantías
Para asegurarse el comprador de que, en el caso de que aparezcan ine-
xactitudes en las manifestaciones y garantías, podrá resarcirse del daño que
se le cause, buscará bien una retención del precio, bien un depósito del
mismo o bien una fianza de tercero que normalmente se traduce en un aval
a primera demanda emitido por una entidad de crédito. Este tipo de cláusula

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