Valorización de Empresas

Mercado de Capitales:
Inversin y Financiamiento
Valorizacin de
Empresas
Profesor: Roberto Montero L.
MBA Roberto Montero L.
1. Fundamentos
2. Concepto de Creacin de
Valor
3. El Proceso de Valorizacin
Matemtica Financiera
Estados Financieros
Causas de la Valorizacin
Mtodos de Valorizacin
Valor Final de Valorizacin
I.- FUNDAMENTOS
FLUJO DE CAJA
Capital
VP
Capitalizacin
Actualizacin
.................................
T-1
ECUACIONES
Actualizacin
C
VP =
(1 + r
Capitalizacin
VF = VP (1 + r )
Estados Financieros
I.- FUNDAMENTOS
Los Estados Financieros

Balance General
Efectivo
Prstamos
Cuentas por Cobrar
Cuenta por Pagar
Existencias
Parte Cte Deuda LP
Activo Corriente
Pasivo Corriente
Activo Fijo
Deuda LP
Otros Activos
Total Pasivo
Utilidad Bruta
Capital Social
Gastos Operativos
Resultados Acumulados
EBITDA
Patrimonio
Depreciacin y Amortizacin
Total Activo
Flujo de Caja
Actividades de Operacin
Actividades de Inversin
Actividades de Financiamiento
Reparto de Dividendos
Caja Anterior
Saldo de Caja Perodo
Ganancias y
Prdidas
Ingresos
Costos
Utilidad Operativa
Otros Ingresos netos
Impuestos
Utilidad Neta
Estados Financieros
I.- FUNDAMENTOS
Razones para Valorizar un Negocio
Razones
Internas a la
Empresa
Razones
Externas a la
Empresa
Conocer el valor patrimonial
Incremento de Capital (nuevos

accionistas)
Incremento de capital
Poltica de Dividendos
Motivos Legales / Contables
Capacidad de Endeudamiento
Recompra de acciones
Administracin Basada en el
Valor
Fusiones / Escisiones
Venta de Empresa
Alianzas Estratgicas
Reestructuracin Empresarial
Nuevas fuentes de
financiamiento
Adquisicin de otro negocio
Estados Financieros
I.- FUNDAMENTOS
Valor Nominal
Valor en Libros
Valor Liquidacin
Valor Reposicin
Valor Mercado
Valor Negocios
Comparables
Valor Mltiplos
Valor FCD
Se calcula a partir del valor

nominal que la empresa
otorga a sus acciones.
Tiene connotaciones legales

(monto mnimo capital legal).
Carece de significado
econmico o financiero.
Ejemplo: Atacocha
Acciones Comunes:
134,081,319 (VN S/. 1.0).
Acciones de Inversin:
71,815,259 (VN S/. 1.0).
Valor Nominal Total:

S/.205.9 MM
US$ 63.5MM
Valor Nominal
Valor en Libros
Valor Liquidacin
Valor Reposicin
Valor Mercado
Valor Negocios
Comparables
Valor Mltiplos
Representa el valor contable

de la empresa.
Se calcula restando los

pasivos del activo total.
Toma en cuenta el valor

histrico de la empresa.
No contempla los Intangibles.

Ejemplo: Atacocha
Total Activo: US$ 141.3 MM

Total Pasivo: US$ 64.6 MM
Valor en Libros: US$ 76.7 MM
Valor FCD
Valor Nominal
Valor en Libros
Valor Liquidacin
Valor Reposicin
Valor Mercado
Valor Negocios
Comparables
Corresponde al valor de los

activos de la empresa si se
vendieran.
A ello se le debe descontar el

pago de las deudas y el gasto
asociado a la venta de
activos.
Toma en cuenta a la empresa

como un conjunto de activos
con valores particulares.
Valor Mltiplos
Valor FCD
Valor Nominal
Valor en Libros
Valor Liquidacin
Valor Reposicin
Valor Mercado
Valor Negocios
Comparables
Se debe encontrar una

empresa con similares
caractersticas en flujos y
riesgo.
El valor asciende a lo que

constara adquirir esta
empresa similar.
Resulta bastante complejo

determinar este valor.
Valor Mltiplos
Valor FCD
Ejemplo: Atacocha
Valor Nominal
Valor en Libros
Acciones C:
134 MM
Precio S/. 10.01
Acciones I:
Valor Liquidacin
71.8MM
Precio S/. 8.1
Valor Reposicin
Valor Patrimonial: US$ 593.6 MM
Valor Mercado
Valor burstil de la empresa.

Se le denomina Capitalizacin
Valor Negocios
Comparables
Valor Mltiplos
Valor FCD
Burstil (Market Cap).
Slo se puede aplicar a

empresas que cotizan en
Bolsa.
Depende de la liquidez de la
accin y la eficiencia del
mercado.
Valor Nominal
Valor en Libros
Valor Liquidacin
Valor Reposicin
Valor Mercado
Valor Negocios
Comparables
Valor Mltiplos
Se determina el valor de la
empresa a partir del precio
pagado por otra empresa de
caractersticas similares.
Su dificultad radica en
encontrar una empresa de
caractersticas similares
recientemente vendida.
Valor FCD
Valor Nominal
Ejemplo: Atacocha
Accin
Valor en Libros
Valor Liquidacin
Valor Reposicin
Valor Mercado
Valor Negocios
Comparables
Valor Mltiplos
Valor FCD
PER
PSR
Morococha I
3.68
4.16
Milpo C
27.5
7.18
Volcn B
17.03
3.39
Promedio
16.07
4.91
Atacocha I
7.27
4.07
414.7 MM
526.6 MM
Valor US$
Se determina a partir de
indicadores (ratios) de
mercado de empresas del
mismo sector.
Resulta de rpida aplicacin.

Problemas ante subvaluacin
de mercado o falta de
liquidez.
Valor Nominal
Valor en Libros
Valor Liquidacin
CASH IS
KING
Valor Reposicin
Valor Mercado
Valor Negocios
Comparables
Valor Mltiplos
Valor FCD
Se sustenta en la capacidad
de la empresa de generar
flujos futuros.
Toma en cuenta el riesgo de

la empresa.
Posible subjetividad en las

proyecciones y clculo de la
tasa de descuento.
Estados Financieros
I.- FUNDAMENTOS
Valor Final Empresa

Razones para
Valorizar una
Empresa
Mtodos de
Valorizacin
Valor Empresa / Patrimonial
VENDEDOR
NEGOCIACIN
Precio / Valor
Este
precio es
nico?
COMPRADOR
Precio / Valor
VALOR FINAL
1. Fundamentos
Valor
Creacin de Valor
Modelo Valor FCD
Modelo Beneficio Econmico
II.- CONCEPTO CREACIN VALOR
La Creacin de Valor
Conceptos de Valor Introductorios:
Una Empresa vale por los Flujos Futuros que puede

generar.
Las empresas crean valor en la medida en que sus

inversiones (activos) generan retornos que garantizan un
adecuado crecimiento de sus ingresos.
Modelos de Creacin de Valor:
Modelo de Flujo de Caja Descontado.

Modelo del Beneficio Agregado (EVA).
Creacin de Valor
Modelo Valor FCD
Modelo Valor FCD

Flujo de Caja Libre
Operativo
Valor de la
Deuda
Valor del
Patrimonio
Valor Operativo
=
Flujo de Caja
Acreedores
Flujo de Caja
Accionistas
Modelo Valor FCD

Free Cash Flow :
EBIT
(+) Cargos que no
significan Caja
(-) inversiones en
operaciones.
Valor de las
Operaciones
(-) Capital de Trabajo

(-) Inversiones en
Activos
Tasa de Descuento:
WACC
Valor Residual:
Flujo posterior al
perodo estimado.
Modelo Valor FCD

Valor de la
Deuda
Valor del
Patrimonio
Valor Presente del
Valor de la empresa
Flujo de Caja de la
Deuda.
para los accionistas.
Tasa de Descuento: El
Tasa de Descuento:
Costo de Oportunidad.
Tasa de mercado para

deuda de similar riesgo.
Slo se valora la deuda
Es la diferencia entre el
Valor Operativo y el
Valor de la Deuda.
presente.
Modelo Valor FCD

Qu variables conducen a la creacin del Valor?
ROIC
>
Return on
invested capital
NOPAT
Net Operating
Profit After
Taxes
<
Invested
Capital
Capital Trabajo
+ Activo Fijo Neto

+ Otros Activos
WACC
Weighted Average
Cost of Capital
Costo de
Capital
Costo
Deuda
Creacin de Valor
Modelo Valor FCD
Modelo Beneficio Econmico (EVA)

Balance General Comn
Balance General EVA
Caja
Deuda CP
Cuenta x
Cobrar
Proveedores
Caja
Deuda CP
Deuda LP
Capital de
Trabajo
Deuda LP
Inventarios
Activos
Fijos
Otras
Deudas
Activos
Netos
Activos
Fijos
Patrimonio
Capital
Invertido
Otras
Deudas
Patrimonio

Mientras el rendimiento de los activos netos supere el
costo del capital invertido, la empresa estar creando valor
RONA
Net Operating
Profit After
Taxes
Return on
Net Assets
WACC
NOPAT
Costo de
Capital
Activos
Netos
Capital Trabajo +
Activo Fijo Neto +
Caja Operativa
Costo
Deuda
EVA = (RONA WACC) x Capital Invertido


Clculo del EVA
Ventas Netas
(-) Costos y gastos operativos
(=) EBIT (Earning Before Interest and Taxes)
(-) Impuestos (sobre EBIT)
(=) NOPAT (Net Operating Profit After Taxes)
(-) Costo Capital (Capital Invertido x WACC)
EVA (Economic Value Added)
1. Fundamentos
Valor
Modelo Genrico FCD

Flujo de Caja:
E: EBITDA
P: Flujo luego de deuda.
Valor:
Empresa (E)
Patrimonio (P)
CF1
CF2
CF3
Crecimiento Esperado:
E: Crecimiento Ebitda
P: Crecimiento Utilidad
.................................
Tasa de Descuento:
E: Costo Capital
P: Costo del Accionista
CF Empresa t
VP =
t
t =1 (1 + WACC)
CFT-1 CFT
Valor Terminal:
La empresa crece a
una tasa constante
(estable).
n
VP =
t =1
CF Patrimonio t
(1 + K e )t
Definicin de Objetivos
Bsqueda de Informacin
Anlisis Financiero / Econmico
Proyeccin Flujo de Caja
Tasa de Descuento
Valor Terminal
Anlisis de Sensibilidad
Comparacin de Resultados
III.- PROCESO DE VALORIZACIN
Objetivos
Internos
Cul es?
Objetivos
Externos
Cul de los motivos (interno / externo) es el

causante de este proceso.
Quin necesita la informacin

Con qu tiempo se cuenta
Se tiene informacin interna (insider) o externa
(outsider)
Qu mtodo resulta el ms conveniente dado

el plazo y el nivel de sofisticacin requerido
Ejemplo: Ca. Minera Atacocha

Se desea conocer el Valor Patrimonial de
Atacocha para determinar el Precio
Fundamental en la BVL e identificar
oportunidades de compra / venta.
La informacin es requerida por los

clientes.
La informacin a emplear de es tipo

pblico, basado en el anlisis MacroSectorial, los Estados Financieros y
proyecciones de diversos medios
especializados (outsider).
El Mtodo idneo es el FCD, el cul se

contrastar con el valor por mltiplos.
Clsico ejemplo
de una
valorizacin a
cargo del rea
de Research de
un Banco de
Inversin
Tasa de Descuento
Valor Terminal
El Enfoque TOP DOWN
C
O
N
T
E
X
T
O
I
N
T
E
R
N
A
C
I
O
N
A
L
Entorno Macroeconmico
(PBI, Inflacin, demanda interna,
equilibrios fiscales)
Sectores Econmicos
(Minera, construccin, alimentos)
Anlisis Individual de la
Empresa
(EEFF, gerencia, estructura de costos)

Sectores
Minera
Construccin
PBI Global
2006
Se proyecta que el PBI contine
2007
1.2%
5.6%
12.6%
9.0%
6.6%
5.7%
creciendo a tasas superiores al 5.0%.
La minera continuar siendo un sector

impulsador del PBI.
Se prev alcanzar el Grado de

Inversin en el ao 2008.
Fitch
S&P
Moodys
Perspectiva
Baa1
Estable
BBB-
BBB
Baa1
Estable
BB
BB
Ba2
Estable
Per
BB+
BB
Ba3
Positivo
Brasil
BB-
BB-
Ba3
Positivo
Venezuela
B+
B+
B2
Estable
Ecuador
B-
CCC+
Caa1
Estable
Argentina
B-
B3
Estable
Pas
Chile
Mxico
Colombia
Para 2006 la perspectiva del precio del Zinc

es favorable. El mercado cerrara en dficit
por tercer ao consecutivo, debido a la
expectativa de incremento en la demanda de
los pases en desarrollo, en especial China.
Se proyecta que la cotizacin promedio
para 2006 de US$ 1,38 por libra, mientras
que para el ao 2007 se espera una ligera
correccin a US$ 1,37 por libra.

PRINCIPALES COMPETIDORES
Accin
Descripcin
Perspectivas
Atacocha
(Polimetlica)
Compaa Minera Atacocha (CMA) se

dedica a la extraccin, concentracin y
comercializacin
de
minerales,
principalmente zinc y plomo. Para ello cuenta
con dos unidades productivas (Atacocha y
Santa Brbara) ubicadas en Pasco.
Inversin 2005: US$ 11.5 millones (+7.3%), lo que le

permiti incrementar sus reservas en 1.1 millones de
TMS, proporcionndole una vida til de siete aos.
Compaa Minera San Manuel (CMSM): Adquirida en el
2005 para ampliar operaciones.
Minera Sayapullo: S/. 11.8 millones. Derechos mineros
con potencial aurfero en La Libertad.
Morococha
(Polimetlica)
Compaa Minera San Ignacio de Morococha

(Simsa) se dedica a la extraccin y
concentracin de zinc, y en menor medida,
de plomo. Cuenta con una unidad minera
(San Vicente) y una planta concentradora
localizadas en Chanchamayo (Junn). Simsa
se acogi en el 2001 a un concurso
preventivo ante el Indecopi y luego suscribi
un Acuerdo Global de Refinanciamiento
(AGR) por una deuda concursal de
aproximadamente US$ 12 millones, que
terminar de pagarse en el 2011.
Simsa acaba de celebrar un nuevo acuerdo con Ayssa empresa del Grupo Glencore-, la cual se haba convertido
en su socio estratgico como consecuencia de la
suscripcin del AGR. El referido acuerdo contempla la
entrega a Simsa de un prstamo directo de US$ 3 MM,
adems de la venta a Ayssa de su produccin de
concentrados hasta el 2009. Esto ltimo, se estima,
implicara ingresos para Simsa de aproximadamente US$
3 MM en el presente ao. Los fondos obtenidos se
destinaran a poner a punto la unidad minera San
Vicente.
Tambin se explora la posibilidad de celebrar joint
ventures para el desarrollo de sus proyectos de zinc
Uncush Sur y Tarmatambo, este ltimo de propiedad de
su subsidiaria Exploraciones Mineras San Ramn.

PRINCIPALES COMPETIDORES
Accin
Descripcin
Perspectivas
Volcn
(Polimetlica)
La Compaa se dedica a la exploracin,

desarrollo y explotacin de yacimientos
mineros; as como a la produccin de
concentrados de mineral, principalmente de
zinc y plomo. Actualmente, sus centros de
operacin
se
encuentran
en
los
departamentos
de
Junn
y
Pasco,
encontrndose dividida en cuatro unidades:
Unidad Yauli, Unidad Cerro de Pasco, Unidad
Chungar y Unidad Vinchos. La Compaa
cuenta con ocho minas, cinco de subsuelo y
tres tajos abiertos, y con seis plantas
concentradoras.
En el 2006 mejor el rating de sus acciones a 2 debido

a la obtencin de un prstamo sindicado liderado por el
CSFB, el cual servir para precancelar las obligaciones
pendientes con el sindicato de bancos liderado por el
West LB, el prstamo con el West LB y el prstamo con
Glencore International AG. Ello permitir la disminucin
de sus costos financieros y la liberacin de las garantas
otorgadas. Los resultados futuros de la empresa
vendrn de la mano con las inversiones en
infraestructura minera, ampliacin de sus plantas,
desarrollo minero y exploraciones que viene realizando.
Dichos resultados futuros se materializaran en un mayor
margen de maniobra, desarrollo de nuevos proyectos,
mejora en la posicin de liquidez y el reinicio de la
poltica de reparto de dividendos.
Milpo
(Polimetlica)
La empresa se dedica a la extraccin,

concentracin
y
comercializacin
de
minerales
polimetlicos,
principalmente
plomo, zinc y cobre, provenientes de la
unidad minera de El Porvenir (Cerro de
Pasco). En el ao 1999 la empresa ampli
sus operaciones a travs de la adquisicin de
las unidades mineras de la empresa Glaims
Gold (Chile) resaltado la mina Ivn y los
derechos mineros sobre Sierra Valenzuela.
Las perspectivas se presentan estables, considerando

su creciente capacidad de generacin de recursos y la
estructura de deuda alcanzada, que resultan en un
capacidad de cobertura adecuada de sus pasivos, lo que
es favorecido y potenciado por el inicio de operaciones
de su nueva unidad minera Chapi (US$ 19.1 MM) y por
la cartera de proyectos con que cuenta (Cerro Lindo,
requerir una inversin de US$ 87MM).

Unidad minera de Atacocha
yacimiento de Santa Brbara.
el
Estn ubicadas en los distritos

Yarusyacn y Yanacancha, en
departamento y provincia de Pasco
de
el
Estas dos unidades, conjuntamente con

las de Milpo y Machcn, constituyen el
denominado Distrito Minero de Atacocha.
Posicin de Atacocha - Per

Est clasificada dentro de la
mediana minera.
Mantiene
una
posicin
importante dentro del sector
minero peruano, convirtindose
en una de las mayores mineras
polimetlicas del pas.
Minera Global - Per
Mediana Minera - Per
Mineral
Puesto
Mineral
Puesto
Plomo
2o
Plomo
1o
Zinc
5o
Zinc
3o
Plata
6o
Plata
3o
Cobre
6o
Cobre
4o
Tasa de Descuento
Valor Terminal

Se desarrolla un Modelo
para el Negocio a partir de
la informacin obtenida, el
comportamiento financiero
y la posicin competitiva de
la empresa.
MODELO
FINANCIERO
RATIOS
FINANCIEROS
ESTADOS
FINANCIEROS
HISTRICOS
COMPRENSIN
DEL NEGOCIO

POSICIN COMPETITIVA
Oportunidades
Amenazas
Fortaleza de la economa China.

Volatilidad en el precio internacional de
los metales.
Ventaja comparativa del Per en
Minera.
Presiones sociales de las comunidades
aledaas.
Oportunidades de encontrar mayores
reservas de mineral, debido a la Riesgo de cambio en el marco
riqueza del pas en dicho sector.
Debilidad de la oferta del zinc frente a
la demanda.
regulatorio (impuestos, seguridad en las

minas, salud, temas ambientales).
Nuevos productos sintticos
reemplazan a los metales.
Fortalezas
Debilidades
Elevada capacidad de generacin de
Necesidades de inversin constante
caja.
Control de su deuda corporativa.
Focalizacin de su plana gerencial
hacia el control financiero y el
financiamiento de inversiones.
Primera empresa de la mediana
minera en ingresar al mercado de
capitales con xito.
para futuros proyectos de envergadura.

No se cuenta con una auditora externa
del nivel de reservas de la empresa.
Excesiva focalizacin en los costos
operativos y dems gastos.

Balance General (US$ 000)
Caja y Bancos
2000
2001
2002
2003
2004
2005
390
1,959
1,025
934
1,183
2,090
Cuentas por Cobrar Comerciales
6,496
4,200
6,921
9,582
10,136
19,179
Existencias
5,694
5,753
5,227
6,184
7,885
6,679
Activo Corriente
14,088
13,675
14,131
18,420
23,963
34,506
Inmuebles, Maquinaria y Equipo Neto
81,039
82,483
79,374
78,592
83,036
88,208
5,478
6,554
7,164
7,819
11,560
13,100
100,805
103,227
100,705
104,875
119,663
141,259
Cuentas por Pagar Comerciales
5,416
4,370
5,482
5,804
8,479
7,944
Otras Cuentas por Pagar
2,052
1,436
2,940
4,250
9,582
12,423
29
3,949
5,665
2,841
2,809
6,161
22,903
21,479
21,470
15,993
21,429
26,827
1,825
8,329
3,561
6,927
20,202
22,675
Impuesto a la Renta Diferidos
13,264
15,135
13,864
13,991
15,174
15,062
Total Pasivo
37,992
44,943
38,895
37,155
56,940
64,564
Patrimonio Neto
62,813
58,284
61,810
67,720
62,722
76,696
100,805
103,227
100,705
104,875
119,663
141,259
Activo Intangible Neto

Total Activo
Pasivo y Patrimonio
Parte Corriente de las Deudas a LP

Pasivo Corriente
Deudas a Largo Plazo
Total Pasivo y Patrimonio

Ganancias y Prdidas (US$ 000)
2000
2001
2002
2003
2004
2005
Ventas Netas
51,013
44,430
53,795
58,526
80,713
101,347
-36,892
-35,645
-38,401
-39,937
-40,109
-44,095
14,121
8,784
15,394
18,589
40,604
57,252
Utilidad Operativa
5,554
-386
4,802
11,409
31,532
45,680
Gastos Financieros
-1,606
-1,415
-1,062
-697
-627
-3,730
4,395
-2,029
3,995
10,992
26,961
38,252
-328
456
-293
-1,156
-7,611
-10,742
3,972
-1,441
3,609
9,464
17,144
24,397
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
UAI
Impuesto a la Renta
Utilidad Neta
Principales Ratios Financieros
Prueba Liquidez General
2000
2001
2002
2003
2004
2005
0.62
0.64
0.66
1.15
1.12
1.29
Margen Bruto
27.7%
19.8%
28.6%
31.8%
50.3%
56.5%
Margen Operativo
10.9%
-0.9%
8.9%
19.5%
39.1%
45.1%
Endeudamiento Patrimonial
0.60
0.77
0.63
0.55
0.91
0.84
Cobertura de Intereses
3.46
-0.27
4.52
16.36
50.31
12.25
ROE
6.3%
-2.5%
5.8%
14.0%
27.3%
31.8%
ROA
5.5%
-0.4%
4.8%
10.9%
26.4%
32.3%
Margen Neto
7.8%
-3.2%
6.7%
16.2%
21.2%
24.1%
Tasa de Descuento
Valor Terminal

Flujo Caja Relevante
El objetivo del Proceso de Valorizacin de
EBITDA
una Empresa (Firm Value) es determinar

el Flujo de Caja Libre (FCF).
Impuestos
Var. Capital Trabajo
Para ello se deben proyectar los Estados
Var. Inversiones
Financieros y determinar las variables

relevantes para el FCF.
SUPUESTOS
Flujo Descontar
ESTRUCTURA
DE CAPITAL
ESCENARIO
BASE
PROYECCIN
Flujo de
Caja
Crecimiento
Esperado

FLUJO DE
CAJA
EMPRESA
EBIT x (1-t)
-(Inv. Capital Dep)
-Cambio WK
PATRIMONIO
+ Dividendos
+Utilidades
+ Recompra de
Acciones
-Inv. Capital N x (1-Ratio Deuda)

-Cambio WK x (1-Ratio Deuda)
= FCF
En Estricto
Ms Amplio

CRECIMIENTO
ESPERADO
UTILIDAD
NETA
INGRESO
OPERATIVO
Ratio de Retencin:
1- (Div. / Utilidad)
Ratio de Reinversin:
+ Inv. Capital Neto
+ Cambio WK
ROE
El rendimiento esperado
de las utilidades no puede
exceder su ROE en el LP.
/ EBIT x (1-t)
Retorno sobre Capital:
EBIT x (1-t) = NOPAT

/ Capital Invertido (WK +
AFN + OA)
Ninguna firma puede crecer sin

reinvertir en gasto de capital y capital
de trabajo.

ESCENARIO BASE
Tendencia positiva/estable de los precios internacionales de

los metales en los prximos cinco aos, a una tasa promedio
anual de 1%.
Economa China mantiene crecimiento por encima de los

pases industrializados (5%-7%), lo que mantendra la
demanda mundial por metales ligeramente al alza.
Nuevo Gobierno mantiene modelo econmico e inicia un

proceso de reordenamiento interno. Las presiones sociales se
mantienen relativamente estables.
La tendencia de las nuevas reservas y la generacin de caja

de la empresa mantienen su ritmo actual, desacelerndose a
partir del sexto ao.

Principales Supuestos
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Reservas (TM )
8,343.35
9,429.96
10,377.21
11,299.28
12,221.99
13,145.49
Mineral Tratado
1,149.39
1,081.71
1,221.06
1,246.25
1,245.60
1,244.82
Incremento Reservas Nuevas (TM )
2,168.32
2,168.32
2,168.32
2,168.32
2,168.32
2,168.32
3,500
3,535
3,570
3,606
3,642
3,679
95.00%
85.00%
95.00%
96.00%
95.00%
94.00%
1,277
3,000
3,150
3,182
3,086
2,932
Plomo (US$ TM)
979
1,383
1,452
1,510
1,556
1,556
Cobre (US$ TM)
2,400
7,200
6,840
6,498
6,498
6,498
Plata (US$ Onza)
7.27
11.16
11.72
12.19
12.67
13.18
Oro (US$ Onza)
442
590
620
644
670
697
50%
50%
60%
60%
75%
75%
Tasa Libor 180 das
5.33%
5.83%
4.83%
3.83%
3.83%
3.83%
Inversin Activo Fijo
50.0%
50.0%
50.0%
50.0%
50.0%
60.0%
Inversin Intangibles
50.0%
50.0%
50.0%
50.0%
50.0%
60.0%
Variables Propias del Negocio
Capacidad de Tratamiento (TM das)

Uso Capacidad
Precio Metales
Zinc (US$ TM)
Variables Financieras
Dividendos (% Utilidad Disponible)

RATIOS IMPORTANTES
Cuentas por Cobrar
12.6%
Otras Cuentas por Cobrar
1.4%
Rotacin Existencias
9.8%
Rotacin Gastos x Anticipado
0.4%
Cuentas por Pagar
21.1%
Otras Cuentas por Pagar
23.9%
Gasto Ventas
4.4%
Gasto Administracin
6.8%
Participacin Trabajadores
8.0%
Impuesto a la Renta
30.0%
Reservas
10.0%

Ganancias y Prdidas
2006
2007
2008
2009
2010
Ventas Netas
214,534
252,747
262,653
261,804
256,690
Costo de Ventas
-58,044
-49,946
-51,693
-51,315
-50,107
Utilidad Bruta
156,491
202,801
210,960
210,488
206,584
Gastos de Operacin
-24,113
-28,408
-29,522
-29,426
-28,851
EBITDA
132,378
174,393
181,439
181,062
177,732
Utilidad antes de Impuestos
109,836
146,754
153,341
153,323
144,867
Impuesto a la Renta
-32,951
-44,026
-46,002
-45,997
-43,460
76,885
102,728
107,339
107,326
101,407
2007
2008
2009
2010
Utilidad Neta
Balance General
Activo Corriente
2006
58,802
80,454
110,057
124,028
121,023
Activo No Corriente
117,095
126,157
135,219
144,281
172,093
Activo Total
175,897
206,610
245,275
268,308
293,116
33,167
27,846
27,204
23,406
22,862
8,686
3,629
Pasivo No Corriente
23,748
18,690
15,062
15,062
15,062
Capital social
39,091
39,091
39,091
39,091
39,091
Resultados acumulados
48,345
89,437
132,372
159,204
184,555
118,983
160,074
203,009
229,841
255,192
Pasivo Corriente
Deudas LP
Patrimonio Neto
Tasa de Descuento
Valor Terminal
Tasa de Descuento
La determinacin de la tasa de descuento es un

elemento crtico dentro de cualquier valorizacin.
Errores en la medicin de esta variable puede

conducir a subvalorar o sobrevalorar una empresa.
La tasa de descuento deber ser consistente con el

riesgo y el tipo de flujo de caja a ser descontado.
COSTO DEL
ACCIONISTA
COSTO DE
DEUDA
COSTO DE
CAPITAL
Costo del Accionista

Es preferible que sea un
beta de mercado con la
estructura de capital de
la empresa
Costo del
Accionista
Tasa Libre
de Riesgo
Debe ser definida en la misma

moneda que los Flujos de
Caja y en los mismos trminos
(real, nominal).
El valor empleado depende
del clculo de la prima por
riesgo.
+ x
Prima por
Riesgo
Prima Histrica:
(i) Prima de acciones sobre
T-Bonds
(ii) Riesgo Pas
Se puede medir aritmtica
o geomtricamente
La Tasa Libre de Riesgo

Si la Prima Histrica por Riesgo se calcula por:
Media
Aritmtica
Media
Geomtrica
El clculo de
los retornos se
hace ao por
ao.
El clculo de los
retornos se
hace sobre un
perodo mltiple.
Treasury
Bills Actual
Treasury
Bonds Actual
El BETA Apalancado
U =
D
1 + (1 T )
E
U = Unlevered
L = Levered
T = Tasa de impuestos
D = Deuda
E = Equity (patrimonio)
Para hallar el Beta de mercado con la estructura de capital de la

empresa, se deben seguir los siguiente pasos:
1. Hallar el BETA del sector o de las empresas similares a la
sujeta a valoracin.
2. Desapalancar el BETA con la frmula.
3. Volver a apalancarlo con la estructura de capital de la empresa
a valorizar.
Costo de Capital
wx
Costo de
Capital
Costo del
Accionista
+
(1w)
Costo de
la Deuda
Donde:
W=
Costo de mercado.
Se debe basar en el
(i) rating y (ii) default
spread.
Patrimonio
Patrimonio + Deuda
x (1- t)
Refleja los
beneficios
tributarios de la
deuda

Deuda Financiera
Tasa
BankBoston, N.A.
3.10%
BankBoston, N.A., Sucursal del Per
s/Taxes
Monto
Tasa
2.2%
373
0.0%
9.91%
6.9%
1,614
0.4%
Prstamo Sindicado
8.28%
5.8%
11,000
2.1%
BBVA Continental
5.90%
4.1%
8,000
1.1%
Primera Emisin Bonos
6.25%
4.4%
4,730
0.7%
Segunda Emisin Bonos
4.58%
3.2%
5,270
0.5%
30,987
4.7%
Tasa Promedio Deuda

Costo del Accionista
Precio BVL
8.12
Beta Mensual
1.87
Prima por Riesgo
4.0%
Rendimiento T-Bond 30 aos
4.59%
Clculo Riesgo Pas Prom.
1.49%
Tasa Libre de Riesgo
6.08%
Tasa Oportunidad
13.6%
Monto Deuda
30,987
5.91%
Monto Capital
493,760
94.09%
WACC
13.04%
Tasa de Descuento
Valor Terminal
Valor Terminal
Valor de los Flujos de Caja
posteriores al perodo de
pronstico
Valor
Terminal
Identificar el mtodo
adecuado.
Otros Mtodos:
Definir el horizonte temporal.

Estimar los parmetros de la
ecuacin.
Traer a Valor Presente el
VS.
Valor Liquidacin
Valor Reposicin
Valor en Libros
monto y adicionarlo al valor

de los flujos antes obtenidos
Valor Terminal
FCt +1
Valor Terminal =
rg
Crecimiento
Constante a
Perpetuidad
Donde:
r = Tasa de Descuento
g = Tasa de crecimiento
esperada
g se denomina la tasa
de crecimiento estable,
y no puede superar el
crecimiento
de
la
economa.
Valor Terminal = VP[83.5 (1 + 2.8%);13%;5aos ]

Tasa de
Descuento
(r)
ltimo flujo a
descontar (t=2013)
Tasa de crecimiento
promedio del EBITDA
durante el perodo
proyectado (g)
Slo se evala el
valor terminal
sobre 5 aos por
las caractersticas
del negocio (vida
til de la mina)
Valor Terminal = US $301MM t = 2013 = US $128MM t = 2006

Tasa de Descuento
Valor Terminal
A
partir de la valorizacin
realizada, se pueden identificar
los principales generadores de
valor.
Se deben sensibilizar los flujos a

estas variables para obtener un
rango posible de valores sobre el
cual escoger la estrategia de
negociacin.
Tambin
se
deben
definir
escenarios alternativos sobre el
cual determinar el valor de la
empresa

Flujo Caja
Relevante
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Ebitda
132,378
174,393
181,439
181,062
177,732
172,399
166,208
160,161
Impuestos y PT
-48,552
-63,983
-66,670
-66,555
-62,946
-60,667
-58,542
-56,273
Regalas
-3,487
-4,557
-4,834
-4,810
-4,667
-4,444
-4,186
-3,934
Var. KW
-14,587
-12,864
-1,603
35
689
1,135
1,328
1,300
Var. Inversiones
-12,714
-12,714
-12,714
-12,714
-37,714
-15,257
-12,800
-17,800
Flujo Descontar
53,037
80,274
95,617
97,017
73,094
93,166
92,009
83,454
VAN
440,797
Valor Rescate
127,787
Valor Empresa
568,584
Inv. Valores
Caja
Deuda Financ.
Valor Equity
378
Valor Total de
Atacocha
Tasa Descuento y
Perpetuidad
6,030
15,417
559,574
Valor de Compra
de Atacocha
S/. 9.20
WACC
13.04%
Perpet.
2.76%

ANLISIS DE SENSIBILIDAD
Clculo de la Elasticidad respecto al Valor Patrimonial
1.2
0.61
Elasticidad VA
0.5
0.00
-0.07
-0.3
-0.55
-0.64
-1.1
-1.40
-1.8
WACC
Incremento
Precio Zinc
Increm. Precio
Increm.
Imp. a la Renta
Plomo
Margen Bruto
Dividendos

Anlisis de Sensibilidad Tasa de
Descuento Valor Terminal
US$ 000
WACC
10%
12%
14%
15.4%
18.0%
20%
Tasa de Perpetuidad
0%
633,793 580,746 534,934 505,633 460,408 429,916
1.4%
635,990 582,587 536,484 507,003 461,517 430,859
4%
640,286 586,189 539,514 509,684 463,685 432,702
6%
643,533 588,910 541,804 511,710 465,324 434,095
8%
646,780 591,632 544,094 513,736 466,962 435,488
10%
650,027 594,354 546,384 515,761 468,601 436,881
12%
653,274 597,075 548,674 517,787 470,239 438,274

Escenario Pesimista
Escenario Optimista
Precios de los metales: -10% prximos cinco
Precio metales: +10% prximos cinco aos.
aos.
Liderazgo de la economa China (9%-10%
Fuerte desaceleracin de China.
anual).
Poca legitimidad en el nuevo Gobierno (presin

sociales).
Dificultad de la empresa para lograr encontrar

nuevas reservas, as como menor capacidad
para financiar sus inversiones.
Escenario poltico y econmico local positivo.

Las exploraciones e inversiones de la empresa
logran elevar de manera importante las
reservas de minerales.
Mtodo del Flujo de Caja Proyectado

900,000
Valor Patrimon
800,000
700,000
600,000
500,000
400,000
300,000
10.0%
12.0%
14.0%
15.4%
18.0%
20.0%
Tasa de Descuento
Escenario Optimista
MBA
Escenario
Base
Roberto
Montero
L.Escenario Pesimista
Tasa de Descuento
Valor Terminal
Adicional al mtodo del FCD, se deben aplicar otros
mtodos que sirvan como referencia al valor
obtenido.
Se busca cualquier inconsistencia entre valores y se

identifican las causas.
Esta variabilidad en los precios proporciona una

herramienta de negociacin a partir de los rangos
posibles de valores.

Diferentes valores determinados a partir de los Mtodos de
Valorizacin empleados
Mtodo
Valor Patrimonial
Valor Nominal
US$ 63.5 MM
Valor en Libros
US$ 76.7 MM
Valor de Mercado
US$ 594 MM
Valor por Mltiplos
US$ 527 MM
Valor por FCD
US$ 560 MM
Mercado de Capitales:
Inversin y Financiamiento
Valorizacin de
Empresas
Profesor: Roberto Montero L.

Valorización de Empresas

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Mercado de Capitales:

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

Los Estados Financieros

Cuentas por Cobrar

Cuenta por Pagar

Parte Cte Deuda LP

MBA Roberto Montero L.

Razones para Valorizar un Negocio

Conocer el valor patrimonial

Incremento de Capital (nuevos

Adquisicin de otro negocio

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

Se calcula a partir del valor

Tiene connotaciones legales

Valor Nominal Total:

Representa el valor contable

Se calcula restando los

Toma en cuenta el valor

No contempla los Intangibles.

Total Activo: US$ 141.3 MM

MBA Roberto Montero L.

Corresponde al valor de los

A ello se le debe descontar el

Toma en cuenta a la empresa

MBA Roberto Montero L.

Se debe encontrar una

El valor asciende a lo que

Resulta bastante complejo

MBA Roberto Montero L.

Valor Patrimonial: US$ 593.6 MM

Valor burstil de la empresa.

Burstil (Market Cap).

Slo se puede aplicar a

MBA Roberto Montero L.

Resulta de rpida aplicacin.

Toma en cuenta el riesgo de

Posible subjetividad en las

MBA Roberto Montero L.

Valor Final Empresa

Valor Empresa / Patrimonial

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

Una Empresa vale por los Flujos Futuros que puede

Las empresas crean valor en la medida en que sus

Modelos de Creacin de Valor:

Modelo de Flujo de Caja Descontado.

MBA Roberto Montero L.

MBA Roberto Montero L.

Modelo Valor FCD

MBA Roberto Montero L.

Modelo Valor FCD

(-) Capital de Trabajo

Modelo Valor FCD

Valor Presente del

para los accionistas.

Tasa de mercado para

Slo se valora la deuda

MBA Roberto Montero L.