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Politique de change

MCIF

ENCG FES

La politique de change :
Sommaire
Introduction
Chapitre I : Concepts gnraux de la politique de
change.
Section 1 : Dfinition et typologie des rgimes de
change.
1)Dfinition de la politique de change
2)Type des rgimes de change.
3)Avantages et limites des rgimes de change.
Sections 2 : rgimes de change et croissance
conomique
1) Les effets directs des rgimes de change sur la
croissance conomique
2) Les effets indirects des rgimes de change sur
la croissance conomique
Section 3 : les instruments de la politique de
change
Chapitre II : politique de change au Maroc :
Section 1 : volution historique du rgime de change
marocain
Section 2 : rgime de change actuel au Maroc
Section 3 : son impact sur lconomie marocaine
Conclusion

Politique de change

I.

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Introduction :

a politique de change est au centre des dbats des politiques


conomiques dans les pays industrialiss (OCDE), comme
dans les pays mergents. On constate que le systme
montaire international sest profondment modifi au cours

des annes 90, lorsque certains pays ralisaient une union montaire (lUnion
Europenne), alors que dautres, des pays mergents, revenaient un systme de
change beaucoup plus rigide (cas de lArgentine) ou inversement abandonnaient
lancrage quils avaient tabli gnralement sur le dollar, pour revenir au
flottement, suite des crises financires (Mexique, Brsil, pays asiatiques).
Ainsi ces choix de systme de changes sont prminents pour la conduite des
politiques conomique dun pays, notamment en termes de marge de manuvre
des autorits montaires et en termes dajustement macroconomique. Il faut
rappeler que l'objectif ultime de la politique conomique, par lintermdiaire du
meilleur rgime de change, est de parvenir la croissance conomique le plus
rapidement possible et de manire durable ; le rgime de change affectant en
effet la stabilit et la comptitivit de l'conomie. Le choix d'un rgime de
change revt une grande importance. Il met en cause la
politique conomique d'un pays, ses marges de manuvre et
son

mode

d'ajustement

macro-conomique.

Il

implique

galement les partenaires du pays considr, qui sont sensibles


aux consquences d'un rgime de change sur leur comptitivit
relative, ou qui peuvent tre amens soutenir une monnaie
lie la leur par un systme de parit fixe. Les rgimes de
change

dterminent

ainsi

les

internationale des conomies.


2

conditions

de

l'insertion

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II. Chapitre I : concepts gnraux de la politique


de change :
A.
Section 1 : dfinition et types de rgime change
ainsi que les avantages et limites de ce rgime.
1.

Dfinition :

Pour mieux comprendre la notion de rgime de change il faut


tout dabords mettre le point sur la dfinition dun taux de
change.
a)

Quest-ce que le taux de change ?

Taux de change : Le taux de change d'une monnaie est le cours


(autrement dit le prix) de cette monnaie par rapport une
autre. On parle aussi de la parit d'une monnaie .
Les taux de change, cts sur les marchs des changes,
varient en permanence ; ils varient galement en fonction de la
place de cotation.
Trois facteurs conomiques influencent la formation des taux de
change on les appelle les trois fondamentaux
La balance des transactions courantes :
Si les exportations de biens et de services dun pays vers les
Etats-Unis sont inferieures aux importations de biens et de
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services ; on a alors

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un dficit du solde de la balance des

transactions courantes europenne (vis--vis des Etats-Unis).


Si les exportations sont suprieures aux importations, si les
sorties duro sont suprieures aux entres de $, si la demande
de $ et plus forte que la demande duro, et enfin si la
demande de $ est suprieure loffre de $ alors il y a une
hausse du cours du $ par rapport luro.
Baisse du taux de change de leuro par rapport au dollars ( il va
falloir plus deuros pour avoir 1$).
On en conclu quune balance courante excdentaire apprcie le
taux de change et une balance courante dficitaire le dprcie.
Le diffrentiel dinflation :
Il se dfinit comme lcart entre le taux dinflation du pays et
celui de ses partenaires commerciaux.
Si les sorties d sont suprieures aux entres de dollars, si la
demande de dollars est suprieure la demande d et si la
demande de dollars est suprieure loffre de dollars alors il va
y avoir une hausse du cours du $ par rapport l jusqu ce
que cette hausse compense le diffrentiel dinflation (ex :
1,0989=1$ lordinateur amricain cotera 1010 x 1,0891 soit
1100 lacheteur de la zone ).
Les taux dintrt :
Leur influence est vidente : si un pays augmente ses taux
dintrt, alors les placements quil propose deviennent plus
attractifs. Son taux de change va sapprcier. Si lentre de $

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est suprieure la sortie deuros, si la demande deuros est


suprieure la demande de $ et si loffre de $ est suprieure
la demande de $, alors il va y avoir une baisse du cours du $
par rapport l.

b)

Quest ce que le rgime de change ?

Rgime de change : Les changes internationaux de biens


de services ou de capitaux ncessitent un change de monnaie,
puisque chaque pays (ou ensemble de pays pour les pays de la
zone euro, par exemple) a sa propre monnaie.
Il se pose alors trois sortes de questions :
La convertibilit :
Cest--dire la garantie donne par les autorits montaires
que l'on peut changer de la monnaie nationale contre une
autre. Ceci implique que la monnaie soit cote sur le march
des

changes,

march

se

ralise

la

confrontation

Offre/demande de devises. On appelle "devise" une crance


libelle dans une monnaie trangre (pour un amricain, le
dollar est la monnaie nationale, l'euro est une devise

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Les liquidits internationales :


Quels sont les moyens de paiement accepts par les pays
cranciers des pays dbiteurs (en cas de dficit de la balance
des paiements) ?

La formation des taux de change


(Quantit d'une devise trangre qui peut tre acquise avec
une unit de monnaie) : quel prix les monnaies s'changentelles deux deux ? (sur le march des changes).
Donc Un rgime de change est l'ensemble des rgles qui
dterminent l'intervention des autorits montaires sur le
march des changes, et donc le comportement du taux de
change. Il existe une trs grande varit de rgimes de change,
qui se distribuent entre deux extrmes : changes fixes et
changes flexibles.

2.

Les types du rgime de change :

Il existe une grande varit de taux de change


correspondant plus ou moins deux grands types de rgimes :
le rgime de changes fixes et le rgime de changes flottants (ou
flexibles), entre ces deux rgimes se situe un troisime type
appel intermdiaire.
a)

Rgime de changes fixes :

Un rgime de change fixe suppose la dfinition d'une parit de


rfrence entre la monnaie du pays considr et une devise (ou
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un panier de devises), laquelle la banque centrale s'engage


changer sa monnaie. Lorsque le march des changes est
libralis, le respect de cet engagement lui impose d'intervenir
sur le march des changes ds que le taux de change s'loigne
de la parit tablie, par l'achat de la monnaie nationale si la
monnaie tend se dprcier sur le march des changes, par sa
vente dans le cas contraire. Lorsque le march des changes est
contrl, la monnaie est inconvertible, la parit est dfinie
arbitrairement et soutenue artificiellement.
b)

Rgime de changes flottants

Dans un rgime de change flexible, l'inverse, aucun


engagement n'est pris au sujet du taux de change, qui flotte
librement (flottement pur), en fonction de l'offre et de la
demande sur le march des changes. La politique montaire
retrouve alors son autonomie, mais la banque centrale
abandonne le contrle du taux de change nominal, qui est
dtermin sur le march des changes. Le flottement s'applique
donc, en principe, un march des changes libralis, mme si
l'on peut imaginer un rgime de flottement impur encadr par
un contrle des changes.
Entre ces deux extrmes, on trouve des rgimes intermdiaires,
qui se dterminent en fonction des fluctuations que la Banque
Centrale du pays concern autorise autour de sa parit de
rfrence et selon la frquence des ralignements de sa parit.

Rgime de de change intermdiaire

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Les rgimes de taux de change intermdiaires reprsentent un compromis entre


les rgimes de taux de change fixe et les rgimes de taux de change flottant ; ils
tentent de combiner la stabilit des premiers et lindpendance en matire de
politique montaire des seconds. En rgle gnrale, ils permettent certaines
fluctuations lintrieur dune fourchette prtablie par rapport une devise ou
un panier de devises, lequel est rajust rgulirement. Selon le degr de
stabilit souhait, lintervalle de variation (fourchette) peut lui aussi fluctuer.
Compte tenu de lintgration financire croissante des pays et de lchec des
systmes intermdiaires en Russie, en Asie de lEst, au Brsil et au Mexique, ces
systmes sont toutefois devenus de plus en plus impopulaires; de nombreux
conomistes insistent dsormais pour dire quil ny a dautre choix que le rgime
de taux de change fixe ou le rgime de taux de change flottant. Selon un
conomiste sceptique, le flottement impur dune monnaie (avec des
interventions uniquement pour aplanir des fluctuations alatoires et les
dcalages court terme entre loffre et la demande) constitue une juxtaposition
traditionnelle de beaux mots plutt que lassociation de politiques et
dinstitutions cohrentes .
Un des attraits des systmes intermdiaires rside dans le fait que les
gouvernements qui les adoptent peuvent ajuster le taux de change (ou la
fourchette de variation de leur monnaie) selon les circonstances conomiques.
Ce rgime de taux fixe mais ajustable pose un problme, puisque les taux de
change peuvent faire lobjet de spculations allant dans un seul sens. Sil est
clair pour les autorits que le taux ou la fourchette doit tre modifi, cela sera
galement manifeste pour les marchs, qui sattaqueront peut-tre alors la
monnaie. Une fois de plus, la dfense de la monnaie sera coteuse, soit sous
forme de hausse des taux dintrt ou dexportation des rserves de change.

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Il se pose galement la question de la transparence. Il est plus difficile pour les


investisseurs dvaluer ce que les gouvernements feront dans un rgime
intermdiaire que dans un rgime de taux de change fixe ou de taux de change
flottant, qui sont relativement simples. Il faut se demander si les investisseurs
ragiront mieux des rgles simples qu des rgles complexes.
Ce nest pas parce que les systmes intermdiaires soulvent des proccupations
que personne nenvisage leur adoption. C. Fred Bergsten, directeur du Institute
for International Economics, rsume la problmatique ainsi :
les taux fixes, moins quils naboutissent une union montaire, comme cest
le cas en Europe, ou la cration dune caisse dmission, comme cest le cas en
Argentine ou Hong Kong, donnent trop souvent lieu des survaluations et
des sous-valuations coteuses. Les taux de change flottant ont tendance
surragir de faon excessive et crer des dcalages tout aussi perturbateurs.
Il est donc partisan dun flottement contrl selon lequel le cours de la monnaie
pourrait fluctuer de 15 p. 100 maximum de part et dautre dun point mdian
prtabli. Il serait possible dviter les dsquilibres long terme en rajustant
trs lgrement les limites de la fourchette, ce qui rappelle les parits
crmaillre. Selon ce systme, les pays du G-7 pourraient coordonner leur
politique montaire de manire rduire au minimum linstabilit des taux de
change lintrieur dune fourchette qui soit suffisamment large pour pouvoir
tenir compte des changements cycliques qui se produisent dans lconomie.
mesure quun taux sapprocherait de la limite dune fourchette, il serait
peu avantageux de continuer dans la mme direction, car les marchs
sauraient que les autorits montaires ne permettraient pas aux taux de
dpasser les limites. Par contre, ils pourraient raliser des profits
considrables en faisant en sorte que le taux revienne vers les points mdians.

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De telles approches ne semblent pas rpondre aux proccupations souleves


plus haut et ne sont peut-tre que de simples solutions intermdiaires sujettes
au mme genre de problme. Il faut toutefois se demander si ces rgimes,
quils soient fixes, flottants ou mixtes, peuvent rduire ou liminer les
fluctuations excessives et les crises montaires. Sil est impossible dliminer
la spculation sur les devises, ce qui semble tre le cas dans tous les
scnarios sauf celui de la monnaie universelle, la question qui se pose est
simplement de savoir quelle est lapproche qui permettra de rduire au
minimum la volatilit des taux de change.
Il se peut que la recherche dun rgime unique permettant dliminer la
spculation sur les devises soit vaine (sans restriction des flux de capitaux).
Le rejet de la solution intermdiaire ne serait donc quun rejet de la solution
que la plupart des pays ont adopte, sans que lon ne sattende
raisonnablement ce que lunion montaire ou le flottement libre constituent
de meilleures solutions. La recommandation selon laquelle il faudrait viter
les rgimes intermdiaires pour retenir en toutes circonstances soit des
rgimes de taux de change fixe soit un flottement libre ne se justifie donc
pas.

3.

Avantages et limites du rgime fixe et flottant :

Rgime de change fixe :


En rgime de taux de change fixe, les cots de transaction des
investissements et des oprations commerciales internationales
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sont plus faibles. Lorsque le taux de change est constant et que


les investisseurs sont convaincus quil demeurera constant, il
nest nul besoin de se prmunir contre les variations du cours
de la monnaie par des oprations de couverture. Il est
galement plus facile pour les investisseurs, les entreprises et
les dcideurs de faire des prvisions et des projets. Lorsquun
pays dcide de rattacher le cours de sa monnaie celui de la
devise dun pays ayant une inflation faible, cela peut symboliser
la dtermination de son gouvernement de raliser et de
maintenir une inflation basse, ce qui est surtout le cas des pays
en qute de dsinflation rapide par suite dune priode
dhyperinflation.
Pour quun rgime de taux de change fixe fonctionne, il faut que
le pays qui ladopte soit fermement dtermin dfendre le
cours fix, mme en cas de chocs externes et de pressions
exerces pour quil laisse flotter la monnaie. Il doit aussi
disposer de rserves suffisantes pour pouvoir dfendre la
monnaie contre les assauts des spculateurs. Cette crdibilit,
assise sur des rserves suffisantes et lengagement vis--vis de
solides politiques montaires et budgtaires, devrait convaincre
les investisseurs que toute attaque contre la monnaie se ferait
en

pure

perte

et

que,

dans

lventualit

dassaut

des

spculateurs, la banque centrale pourra et voudra dfendre sa


devise.
Un pays qui adopte un rgime de taux de change fixe est
sensible aux crises montaires, car un tel rgime permet aux
spculateurs de faire des paris sens unique.

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Pour quun rgime de taux de change fixe soit crdible, il faut


absolument que le pays qui en est dot maintienne des
rserves montaires suffisantes. En cas de dficit tenace de la
balance courante, les spculateurs vendront la devise, dans
lespoir de la dstabiliser, car ils auront senti lventualit dune
dvaluation devant rendre les exportations moins chres et les
importations plus chres. Mais, si le pays dispose de rserves
de change suffisantes, il pourrait les dpenser afin de dfendre
sa monnaie dans lespoir de punir les spculateurs.
La Chine dispose, par exemple, de plus de 140 milliards de
dollars en rserves de change, ce qui signale clairement aux
spculateurs quelle ne pourra tre contrainte dvaluer sa
devise. Bon nombre de pays mesurent lampleur de leurs
rserves par rapport au niveau des biens quils importent, mais
ils devraient le faire en fonction des risques de vente de lactif
en cas de crise.
Le maintien de rserves nest pas sans cot. Il est onreux de
dfendre sa monnaie cest lquivalent dexporter sa devise
et il y a toujours risque de dvaluation si les spculateurs
obligent les autorits montaires vendre une bonne part des
rserves ou sil devient trop coteux de maintenir le taux de
change fix. En second lieu, dtenir des rserves signifie quil
faut consacrer des recettes dexportation des investissements
dont le rendement est relativement faible (habituellement des
bons du Trsor amricains), ce qui rduit la consommation et
linvestissement nationaux. Par ailleurs, le gouvernement doit
verser, sur les obligations nationales quil vend dans le but

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dacqurir les devises, un taux dintrt suprieur celui quil


obtient sur ses rserves. Les pays peuvent toutefois adopter
diffrentes stratgies dinvestissement pour abaisser le cot
des rserves.
Il faut galement du temps pour constituer des rserves, mais il
est toujours possible de le rduire en contractant des emprunts
ltranger qui sont assortis dchances plus long terme et
en investissant ces fonds dans des titres internationaux liquides
(cest la stratgie que la Chine a adopte). La constitution de
rserves peut aussi tre passablement coteuse, tant donn
lcart entre les montants payer sur les obligations long
terme et le rendement qui pourrait tre obtenu si les fonds
taient investis en bons du Trsor amricains, mais ce cot doit
tre valu la lumire des avantages que constituent les
rserves. De mme, une augmentation des rserves a souvent
pour effet dabaisser le cot de lendettement priv et des
capitaux propre.
De plus, mme si les gouvernements peuvent acqurir une
certaine crdibilit grce aux politiques quils adoptent et
limportance des rserves de change de leur pays, il nest
jamais possible de jouir dune crdibilit absolue en rgime de
taux de change fixe. Quil soit possible pour le gouvernement
de dvaluer la monnaie suffit jeter le doute dans lesprit des
investisseurs ? Plus la crdibilit perue est faible, plus le doute
est grand. Les rgimes de taux de change fixe dont la crdibilit
laisse dsirer sont devenus suspects pour les mmes raisons
que les rgimes intermdiaires ; en fait, si un gouvernement

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adopte un rgime de taux de change fixe peu crdible, il


poursuit en fait un rgime de change intermdiaire relativement
flou et se trouve face aux mmes problmes (voir plus bas).
Comme le fait remarquer un observateur :
Si les marchs mergents veulent des taux de change fixes, il
faut

que

leur

engagement

et

leur

dtermination

soient

parfaitement crdibles. [] Autrement, le pays devrait se doter


dun taux de change flottant. Toute solution intermdiaire est
par trop dangereuse.
Choisir un rgime de taux de change fixe revient sacrifier
lautonomie montaire du pays, cest--dire la capacit de
rduire les taux dintrt de manire stimuler la demande
intrieure en cas de rcession. Si cet incitatif montaire a pour
effet

dabaisser

les

taux

dintrt

court

terme,

les

investisseurs seront moins ports conserver la monnaie et le


taux de change (fixe) pourrait faire lobjet dune attaque. Il y a
galement

des

consquences

long

terme

qui

sont

incompatibles avec un taux de change fixe. Avec une politique


montaire incitative, on sattendrait vraisemblablement une
inflation plus leve, do une valeur dquilibre plus faible de
la monnaie interne. long terme, les taux dintrt nominaux
augmenteraient

pour

tenir

compte

des

attentes

dune

dprciation montaire.
Il sensuit quun taux de change fixe est contraignant pour la
politique montaire dun gouvernement. Linflation et, partant,
les taux dintrt, doivent tre maintenus des niveaux
compatibles avec le taux de change choisi, ce qui assure la
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crdibilit du gouvernement et du taux de change. Il est


galement plus difficile de financer un dficit. En rgle
gnrale, la montisation des dficits et de la dette ne cadre
pas avec un taux de change fixe, sauf bien entendu si la
monnaie trangre laquelle on a rattach la monnaie interne
fait lobjet du mme genre de politique. Mme les dficits
financs par une dette de march sont problmatiques. Comme
les dficits provoquent de lincertitude au sein du march en ce
qui

concerne

la

politique

montaire,

les

investisseurs

exigeraient une prime de risque. Par consquent, mme en


labsence

dun

changement

dorientation

de

la

politique

montaire, les taux dintrt qui vont de pair avec un taux de


change fixe doivent augmenter.
En rgime de taux de change fixe, les chocs externes sont
absorbs par des variations des prix et des salaires. Toutefois, il
arrive souvent que les prix et les salaires soient relativement
rigides et ne sajustent pas facilement la baisse, notamment
en raison de linfluence des syndicats et des contrats de travail.
Il peut alors se produire des pressions (dsquilibres) pouvant
mener des assauts spculatifs sur la monnaie.
Il est toutefois possible quun rgime de taux de change fixe
soit bnfique pour un pays en qute dune plus grande
discipline, cest--dire qui dsire matriser ou abaisser les
salaires ou les prix. Comme nous lavons dj not, lorsquun
tel rgime est en place, les chocs conomiques exode de
capitaux, baisse de la productivit, etc. doivent tre absorbs
par les salaires et les prix. Il faut que les taux dintrt
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Politique de change

augmentent

MCIF

pour

que

les

ENCG FES

investisseurs

soient

incits

augmenter leur stock de devises, ce qui permettra de rduire la


demande nationale et dexercer des pressions la baisse sur
les salaires et les prix.
Dfendre la monnaie peut tre galement onreux. Sil sagit
dun relvement des taux dintrt, la monnaie nationale
devient plus attrayante pour les investisseurs, mais cela a pour
effet dtouffer la croissance de lconomie nationale. De
mme, il peut tre coteux de dpenser les rserves de
liquidits internationales, car cela revient exporter des
monnaies fortes.
Mme

lorsque

les

autorits

montaires

et

budgtaires

pratiquent des politiques saines, il est toujours possible que la


monnaie du pays fasse lobjet dassauts de la part des
spculateurs. De par leur nature mme, les marchs financiers
sont imparfaits, car leurs participants nont pas connaissance
de toutes les donnes de la situation. Comme la crise asiatique
la dmontr, les investisseurs se mettent en troupeaux, si bien
que les mouvements de panique ont des effets mme dans les
pays dots de politiques saines, ce qui a des consquences
dsastreuses. Par consquent,on saccorde de plus en plus
dire que les rgimes de taux de change fixe ne peuvent tre
profitables qu deux conditions : que lon contrle strictement
les mouvements de capitaux, de manire limiter directement
leur vulnrabilit face la spculation prive, ou que lon
sengage maintenir la fixit du taux de faon tellement

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Politique de change

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crdible que les marchs y croiront ferme et ne chercheront


mme plus spculer contre la monnaie
En fin de compte, si le taux de change de mme que les
politiques montaires et budgtaires internes ne conviennent
pas, les flux de capitaux forceront tt ou tard une rvaluation
de la monnaie.

Rgime de change flottant :


Le rgime de changes flottants actuel entre les principales
monnaies, Dollar, Euro et Yen, prsente en thorie de nombreux
avantages : Il permet tout dabord une certaine autonomie des
politiques montaires, car en cas dexcdents commerciaux, les
banques

centrales

mcaniquement

la

ne

sont

masse

plus

obliges

montaire

en

daugmenter

contrepartie

de

larrive des devises trangres, ce qui a pour effet dimporter


linflation si la hausse des prix trangers sont suprieurs aux
hausses des prix intrieurs. Il suffit alors de laisser glisser le
cours de la monnaie la hausse sur les marchs internationaux.
Les

changes

flottants

permettent

aussi

le

rquilibrage

automatique de la balance extrieure, sans que les autorits


montaires aient intervenir. En effet, un dficit commercial
suscite une contraction de la masse montaire, qui provoque
une augmentation du taux d'intrt et donc une entre de
capitaux trangers attirs par les taux rmunrateurs. Sur le
plan conomique, cette contraction de la masse montaire
entrane un ralentissement de l'activit conomique, une
stabilisation

des

prix

et

donc

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une

amlioration

de

la

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comptitivit sur les marchs nationaux trangers ; ainsi les


exportations augmenteront, les importations diminueront et la
balance commerciale se rquilibrera.
Nous pouvons voir dans un second temps quil sagit dun
systme plus quilibr en apparence par rapport un systme
de changes fixes qui faisait explicitement rfrence une
monnaie dominante, le dollar.
En effet les changes flottants permettent une adaptation rapide
aux chocs rels, notamment en cas de dsquilibre des
paiements courants, provoquant des conflits entre loffre et la
demande de devises.
Il faut rappeler quen systme de changes fixes il en rsultait
une variation des rserves de change puisque la banque
centrale doit intervenir pour maintenir la parit de la monnaie
nationale. En revanche, en changes flottants la banque centrale
na plus intervenir : lajustement sur le march des changes
est ralis par des mouvements de capitaux, provoquant la
variation du taux de change. Celle-ci modifie donc les
conditions de lchange.
Par exemple en cas de dficit, on assiste une diminution de la
valeur de la monnaie qui renchrit les importations et rend plus
attractives les exportations. A terme lquilibre est rtabli De
plus, nous constatons que les banques centrales nont plus
besoin de conserver des rserves importantes de devises pour
dfendre le cours de la monnaie. Dans ces conditions les
banques centrales ne doivent pas subir des variations de leur

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Politique de change

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volume de rserves officielles et les institutions ne reoivent


plus de demandes de rserves nouvelles. Egalement, on
saperoit que ce systme de changes flottants fait que les
marchs sont moins sensibles aux fortes pousses de fivres
spculatives,

comme

celles

qui

se

produisaient

sur

les

monnaies dont lvolution laissait penser quune dvaluation ou


une rvaluation tait inluctable. Dans ce cas tous les
oprateurs taient encourags vendre ou acheter cette
monnaie des fins purement spculatives. Au contraire, les
changes flexibles amnent les marchs des ajustements
mutuels, permanents et graduels, entre le cours des devises et
les anticipations des oprateurs.
Enfin les politiques montaires des pays peuvent tre plus
flexibles. En effet puisque la variation du taux de change
garantit lquilibre extrieur, la politique conomique bnficie
dun degr de libert supplmentaire : le taux dintrt peut
tre utilis la ralisation dobjectifs internes.
On prsente souvent les changes flottants comme un moyen
dimmuniser une conomie de la conjoncture trangre. Ainsi
on pourrait interprter la mise en place des systmes flottants
comme tant lopportunit de pouvoir choisir sa propre
politique montaire avec des taux dinflation acceptables.
Cependant on constate que les volutions rcentes vers un
rgime de changes flexibles renvoient un relatif chec.

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Politique de change

En

effet

les

MCIF

rsultats

des

ENCG FES

changes

flottants

savrent

dcevantsCe systme de change flexible na semble-t-il pas


tenu toutes ses promesses.
Dans un premier temps on peut dire que ce systme de
changes flexibles est caractris par une forte sensibilit du
taux de change aux flux de capitaux dans lconomie. On
considre par exemple que 10 milliards supplmentaires
injects sur le march, pouvait entraner un mouvement de 5%
sur les cours. Ainsi les taux de changes nominaux enregistrent
une volatilit plus grande court et moyen terme, ce qui peut
provoquer des impacts ngatifs sur la balance commerciale. Au
niveau du systme montaire international par exemple, la
polarisation seffectue surtout autour de la relation entre trois
grandes monnaies : euro-dollar ; dollar-yen et dollar-Sterling.
Ces fluctuations correspondent des volutions relatives la
productivit entre secteurs et linsertion des pays dans les
changes internationaux. Or cet cart entre la structure des
taux de changes rels, (cest dire les prix relatifs entre pays)
et les facteurs rels de la comptitivit peut avoir une influence
ngative sur le commerce international. On observe ainsi une
forte volatilit des taux de changes, qui se fait au dtriment des
agents conomiques (notamment les entreprises), concernant
leurs ventuelles prvisions et anticipations.
Dans un deuxime temps, on constate que la flexibilit du
change

na

pas

favoris

un

rquilibrage

des

balances

courantes, car les Etats-Unis ont cumul une dette extrieure


considrable, en raison du dficit de leur balance courante

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Politique de change

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lgard du reste du monde. Le rgime de changes flottants a


ainsi accentu le privilge du dollar, qui bnficie toujours dun
rel pouvoir au niveau international. Ainsi on na pas observ de
tendance lquilibre des balances des oprations courantes
dans la plupart des pays. Beaucoup ont conserv un besoin de
financement.
Dans un troisime temps, on saperoit quun rgime de
change flexible est susceptible dtre inflationniste, dans la
mesure o il entrane moins de contraintes dans les politiques
montaires menes par les pays. Ainsi la pratique des politiques
montaires restrictives, en jouant sur la hausse du taux
dintrt a pour objectif de limiter les pressions inflationnistes.
Cependant un tel rgime de change limite lintervention des
autorits montaires et de ce fait risque dentraner une
augmentation du niveau gnral des prix. De plus, les
ventuelles dprciations du taux de change peuvent aussi tre
source dinflation. Effectivement si la baisse de la valeur de la
monnaie dynamise les exportations de biens et services, nos
importations

renchrissent,

ce

qui

vhicule

de

linflation

importe concernant nos importations incompressibles, comme


les nergies fossiles ou certaines matires premires.
Dans un quatrime temps il faut souligner que ces fluctuations
sont dues aux forts mouvements de capitaux dans lconomie,
en raison des bonnes perspectives de croissance et des bons
taux de rendement (mesur par le diffrentiel entre i et i*). Cela
rend instable les taux de changes, et risque de provoquer des
crises en raison de lafflux de lpargne trangre. Ces flux de

21

Politique de change

capitaux

croissent

MCIF

fortement

en

ENCG FES

amont

des

crises,

puis

diminuent brusquement peu avant leffondrement des changes.


Ceci a illustr les crises de change des annes 90 dans de
nombreux pays. Ainsi les Banques centrales ne peuvent plus
contrler les crises rsultant des anticipations des oprateurs
ou encore sont impuissantes face aux bulles spculatives. En
plus de cela, depuis le dbut des annes 2000 la spculation
est encourage par limportance des produits drivs qui
amplifient les mouvements de changes.
Ainsi la volatilit de ce systme constitue un vritable facteur
dinscurit, qui na cependant pas entrav le dveloppement
des transactions et des investissements, mais confre une trs
forte instabilit potentielle lensemble du systme bancaire et
financier mondial.
Enfin, on a pu voir que le systme de changes flexibles na pas
donn plus dautonomie aux politiques montaires nationales,
dans la mesure o les Banques centrales doivent tenir compte
de la forte volatilit des taux de changes et de la ractivit des
marchs. Au contraire, la flexibilit des taux de change a rduit
lefficacit

des

politiques

conomiques.

Une

politique

caractrise de relance est devenue difficilement soutenable,


car susceptible de relancer linflation. Elle a plutt tendance
faire fuir les capitaux. On constate ainsi que le systme de
changes flottants aboutit lillusion de pouvoir mener une
politique autonome labri des vnements extrieurs. Au
contraire les fluctuations massives des taux de change ont
affect les choix de politiques conomiques dans certains pays.

22

Politique de change

MCIF

ENCG FES

B.
Section 2 : rgimes de change et croissance
conomique :

La thorie de la croissance et la littrature sur les rgimes de change suggrent


que la nature du rgime de change adopt par un pays donn peut avoir des
consquences sur sa croissance moyen terme et ce, de deux manires : soit
directement travers ses effets sur les ajustements aux chocs, soit indirectement
via son impact sur dautres dterminants importants de la croissance
conomique

tels

que linvestissement,

le commerce

extrieur

et

le

dveloppement du secteur financier.


1.
Les effets directs des rgimes de change sur la
croissance conomique :

Selon la thorie conomique, le type de rgime de change ne devrait pas avoir


dincidence sur les valeurs dquilibre long terme des variables relles, mais
pourrait influer sur le processus dajustement. Ainsi, leffet du rgime de change
sur la croissance peut intervenir partir dun effet sur la vitesse dajustement
aux perturbations alatoires qui affectent lconomie intrieure1
Dans ce contexte, les travaux de Friedman (1953) et Mundell (1960 et 1963) ont
soulign le caractre crucial du rgime de change en matire de politique
conomique. Friedman (1953) se prononce en faveur dun rgime de change
flexible, en soulignant les effets isolationnistes dun tel systme face aux chocs
trangers.
Mais ses travaux sinscrivent dans une priode de faible mobilit des capitaux.
Mundell (1960 et 1963) dmontre alors que les proprits isolationnistes
diminuent avec laccroissement de la mobilit du capital. Ds lors, la distinction
1 Selon Aizenman (1994), une conomie qui sajuste plus facilement aux chocs
devrait jouir dune croissance de la productivit plus leve, compte tenu du fait
quelle tourne en moyenne plus prs des limites de sa capacit.

23

Politique de change

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choc montaire/choc rel savre incontournable, tout comme la mobilit des


facteurs et la taille de lconomie.
Dans le prolongement de Friedman (1953) et Mundell (1960 et 1963), dautres
auteurs ont examin le choix dun rgime de change optimal sous lhypothse de
prix ou salaires nominaux rigides. Boyer (1978) trouve que la variance et la
covariance des divers chocs survenant sur lconomie sont dterminantes dans la
dcision du choix du rgime de change. Ltude porte sur une petite conomie
ouverte soumise trois types de chocs : internes, rels ou montaires, et
externes. Il montre que la localisation du choc importe peu, seul laspect
montaire ou rel influence le choix du rgime de change. Ainsi, si les chocs
sont purement montaires, le rgime de change fixe est optimal grce une
intervention sur le march des changes et si les chocs sont rels,
le rgime de change flexible est prconis. En prsence des deux types de chocs,
le flottement gr est prfrable. Dans la ligne des travaux de Boyer (1978),
Aizenman et Frenkel (1982) explicitent les chocs et tudient les consquences
sur lactivit dans un objectif de stabilisation de la consommation et non plus de
loutput. Les conclusions des auteurs sont similaires aux travaux antrieurs, mais
prsentes de faon symtrique. Ces auteurs dmontrent alors quen prsence de
chocs rels, le systme fixe est prfrable, du point de vue du consommateur.
Plus la variance des chocs rels survenant sur loffre est leve, plus grand est le
dsir de fixit des taux de change. En effet, la balance des paiements absorbe les
chocs et limite, ainsi, les effets des chocs rels sur la consommation. Le dsir de
flexibilit du taux de change augmente relativement la variance des chocs
intervenant sur la demande de monnaie, loffre de monnaie, les prix trangers et
enfin sur la parit des pouvoirs dachat.

2.
Les effets indirects des rgimes de change sur la
croissance conomique

24

Politique de change

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Outre ses effets sur le processus dajustement aux chocs, la


thorie suggre que les rgimes de change peuvent influencer
la

croissance

dterminants

conomique via leurs

impacts

importants

croissance

de

la

sur

dautres
tels

que

linvestissement, louverture aux changes extrieurs et le


dveloppement du secteur financier2
La littrature consacre la relation entre rgimes de change et
taux daccumulation du capital physique produit des rsultats
trs varis (Goldberg, 1993 ; Campa et Goldberg, 1999 ;
Bnassy-Qur, Fontagn et Lahrche-Rvil, 2001). Certains
auteurs, tel Aizenman (1994), soulignent que linvestissent a
tendance tre important sous les rgimes de change fixes
grce

la

rduction

de

lincertitude

des

politiques

conomiques, des taux dintrt rels et de la variabilit des


taux de change. Cependant, en liminant un mcanisme
dajustement important, les taux de change fixes peuvent
aggraver les pressions protectionnistes et rduire lefficience
dun stock de capital donn et ce, cause des dsquilibres
durables des taux de change qui affectent lallocation de
linvestissement travers les secteurs. Bohm et Funke (2001),
quant eux, sont davis que la volatilit dune devise, sans
tenir compte du type du rgime de change, ne peut exercer
quun

effet

ngligeable

sur

le

niveau

des

dpenses

dinvestissement.

2 Pour une revue dtaille de la littrature sur les dterminants de la croissance


conomique, voir Barro et Sala-i-Martin (2003)....

25

Politique de change

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De mme, les rgimes de change sont susceptibles daffecter la


croissance conomique par les effets sur le volume du
commerce international. Dans la littrature thorique, la
relation entre la volatilit du taux de change et les changes
commerciaux est ambigu. Selon la thorie traditionnelle du
commerce, la relation ngative entre la volatilit des taux de
change et les changes commerciaux repose sur laversion
contre le risque (Clark, 1973 ; Hooper et Kohlhagen, 1978).
Cependant, en relchant certaines hypothses qui sous-tendent
cette thorie, des modles thoriques ont montr que la
volatilit peut tre bnfique au commerce international. Ainsi,
les auteurs expliquent la faiblesse du lien ngatif de plusieurs
faons. En effet, les techniques de couverture permettent aux
entreprises de rduire considrablement le risque de change
(Viaene et de Vries, 1992) et la volatilit des taux de change
peut

crer

des

conditions

propices

des

changes

commerciaux et des investissements rentables (Franke,


1991 ; De Grauwe, 1992).
Un point important de la littrature rcente sur le sujet a trait
aux rpercussions des unions montaires sur le commerce
bilatral des pays membres. Rose (2000) trouve que lutilisation
par deux pays dune monnaie unique accrot de plus de 300 %
leurs changes. En sinspirant du modle utilis par Rose
(2000), Frankel et Rose (2002) montrent que les pays ayant la
mme

monnaie

ont

tendance

accrotre

les

changes

commerciaux non seulement entre eux mais aussi avec les


autres pays. Enfin, en passant en revue 34 tudes antrieures
consacres au sujet, Rose (2004) conclut que laugmentation du

26

Politique de change

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volume du commerce bilatral induite par ladhsion une


union montaire est significative et est comprise entre 30 % et
90 %.
Plusieurs chercheurs se sont intresss au rle cl que le degr
de dveloppement du secteur financier pourrait jouer dans le
choix du rgime de change. Ainsi, ils considrent souvent un
secteur financier solide et bien dvelopp comme une condition
de ladoption dun rgime de changes flottants, car ce type de
rgime saccompagne gnralement dune volatilit accrue du
taux de change nominal. Cette dernire peut nuire lconomie
relle moins que le secteur financier ne soit en mesure
dabsorber les chocs de taux de change et ne mette la
disposition

des

agents

conomiques

des

instruments

de

couverture appropris. Ainsi, Aizenman et Hausmann (2000)


stipulent que les gains dcoulant de ladoption dun rgime de
changes fixes peuvent tre suprieurs pour les conomies
mergentes que pour les pays industrialiss, cause du degr
de dveloppement de leurs marchs financiers respectifs.
Cependant, Chang et Velasco (2000) mettent en garde contre la
conjonction dun secteur financier sous-dvelopp et dun taux
de change fixe. En effet, selon ces auteurs, ladoption dun
rgime fixe diminue la probabilit des dsquilibres de la
balance des paiements mais augmente celle des crises
bancaires.
Par contraste, un rgime de changes flottants peut aider
viter ces crises, dans la mesure o les dpts bancaires sont
libells dans la monnaie du pays et o la banque centrale est
dispose jouer le rle de prteur de dernier ressort.

27

Politique de change

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III. Chapitre II : politique de change au Maroc :


Il faut savoir que le choix du rgime de change revt une
grande importance. Il doit sengager sur des rgles de politique
conomique et tre cohrent avec les politiques montaire et
budgtaire. Il met en cause la politique conomique dun pays,
ses

marges

de

manuvre

et

son

mode

dajustement

macroconomique. Il implique, galement, les partenaires du


pays qui sont sensibles aux consquences dun rgime de
change sur leur comptitivit relative. Quel est le rgime de
change actuel au Maroc ? et quels est son impact sur
lconomie marocaine ?
A.
Section 1 : volution historique du rgime de
change marocain :
1.

Evolution historique du rgime de change marocain :

Le Dirham marocain (DH) depuis sa cration le 17 Octobre 1957


est rest accroch au FF par une parit fixe jusqu'en 1973. A
partir du 17 Mai 1973, et aprs avoir t rattach au Franc
franais (FF) par un coefficient fixe le dirham a t rattach
un panier de 9 devises dans lequel le franc franais (FF) rentrait
pour une part importante (38% EN 1973) et dclinante au profit
du dollars US qui y pesait 15% en 1973 et 32% en 1980 alors
que le franc franais passait un poids de 25%.
Systmes de cotation du dirham adopts en 1973 et 1980 :

28

Politique de change

Monna FF

MCIF

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PE

LI

LS

DM

FS

FB

FH

ie
S3
1973

38

15

15

8%

8%

7%

4%

3%

2%

1980

%
25

%
32

%
15

5%

8%

7%

2%

4%

2%

%
%
%
Source la convertibilit montaire cas du Maroc
Le systme de cotation du dirham a t modifi plusieurs
reprises. Si en 1973, la modification portait sur le principe et la
mthode, en 1980 et en 1985 ce sont les coefficients de
pondration qui sont revus et en 1990, ce sont la composition
du panier et les pondrations du panier qui sont modifis
ensembles. Actuellement le DH est ancr un panier de devises
compos du dollar et de leuro.
2.

Le rgime de change actuel au Maroc :

Le rgime de change adopt par le Maroc est un rgime


intermdiaire. Le systme de cotation se fait sur la base dun
panier dfinissant le Dirham. En effet, le rgime de change , ou
la dtermination de la valeur externe du Dirham, repose sur le
mcanisme dun panier compos des principales devises
internationales dont les coefficients de pondration sont
dtermins en principe par la rpartition gographique des
changes extrieurs du Maroc. Lobjectif de ce rattachement
pluri montaire est de minimiser lincidence des changements
3 FF franc franais, $ USA, PE Peseta Espagnole, LI : Lire Italienne, LS : Livre
Sterling, DM : Deutsch Mark, FB : Franc Belge, FS : Franc suisse, FH : Florin
Hollandais.

29

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de parit de ces monnaies, puisquelles enregistrent des


fluctuations dans des sens diffrents. Le panier de devises est
compos de leuro et du dollar. Lintgration croissante du
Maroc lUnion europenne, a pouss la banque centrale
ajuster en avril 2001 la composition du panier de rfrence en
faveur de leuro.
Un dirham courant est gal l'inverse du cours de rfrence de
l'euro multipli par 80%, plus l'inverse du cours de rfrence du
dollar multipli par 20%. Cette addition est multiplie par le
rsultat du rapport entre le cours de l'euro sur celui du dollar.
Cette opration donne lieu la valeur d'un dirham courant et
son quivalent en dollar.
- Formule de cotation : Le panier de cotation a pour objectif
dassurer la stabilit du dirham en termes de taux de change
effectif nominal et dattnuer leffet sur le dirham des
fluctuations des principales monnaies internationales.

Depuis 1973, la cotation du dirham est effectue sur la base


dun panier de devises, refltant la structure des changes du
Maroc avec l'extrieur.

En 1990, en perspective de laccord dassociation avec lUnion


Europenne et dune plus grande intgration de notre conomie
cette zone, une rvision du panier de cotation a t opre en
vue de renforcer la part des monnaies europennes.

30

Politique de change

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En 1999, lavnement de leuro a conduit une rvision de la


structure du panier en vue de remplacer les anciennes
monnaies europennes par leuro. De plus, ladoption de
nouveaux

cours

de

rfrence

permis

dintgrer

les

fluctuations enregistres depuis 1990 et ce, en vue de


prserver la stabilit de la valeur externe du dirham et de
disposer de cours de change actualiss.
En avril 2001, un ramnagement du panier a t opr,
limitant sa composition leuro et au dollar amricain avec des
pondrations respectives de 80% et 20%. Ce ramnagement
avait pour objectif de rduire davantage les fluctuations du
dirham

vis--vis

de

la

monnaie

du

principal

partenaire

commercial du Maroc.
En avril 2015, les pondrations des devises du panier de
cotation du dirham ont t actualises afin de reflter la
structure des changes extrieurs du Maroc. Les nouvelles
pondrations sont fixes 60% pour leuro et 40% pour le
dollar US.
Cette actualisation du panier du dirham devrait constituer un
premier pas dans le processus de transition vers un rgime de
change plus flexible visant renforcer la comptitivit du Maroc
et la rsilience de lconomie nationale face aux chocs
exognes.
La valeur du dirham contre les monnaies trangres est
dtermine sur la base des cours des devises constituant le
panier, pondres de leurs poids respectifs.

31

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Les taux de change tablis par Bank Al-Maghrib sont cots


lincertain, soit le nombre dunits de monnaie nationale
ncessaire pour obtenir une unit de monnaie trangre, selon
la formule ci-aprs :
1 USD = 1/ ((1/cours de rfrence USD)*40% +
[(1/cours de rfrence EUR)*60%]* cours EUR/USD) DH
Bank Al-Maghrib procde ainsi quotidiennement de 8h30
15h30 travers un systme de multi fixing la cotation des
cours de change virement de 16 devises contre dirham et
sengage dans le cadre du march de change domestique les
ngocier avec les banques marocaines.

Par ailleurs, Bank Al-Maghrib procde titre indicatif et


uniquement des fins de rfrence la cotation en milieu de
journe

dun

certain

nombre

de

devises

principales

ou

appartenant des pays avec lesquelles le Maroc entretient des


relations commerciales significatives.

Les cours de change virement et billets de banque sont publis


simultanment sur trois supports distincts : site Internet de la
Banque Centrale, Reuters et Bloomberg. Les cours sont
galement partags sur le compte Twitter de Bank Al-Maghrib.

32

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3.
Impact du rgime de change sur lconomie
marocaine :

Ce rattachement du dirham au dollar et leuro a renforc la


capacit de lconomie marocaine attirer des investissements
directs en provenance de lUnion europenne. Le Maroc entrera
alors plus fortement en concurrence avec des tats voisins de
lUnion, notamment avec les pays de lEst Le MAROC a russi
galement intgrer les marchs internationaux grce la
flexibilit du rgime de change dans une priode dun grand
changement. Le Basket Peg est galement un instrument utilis
pour absorber les diffrents chocs. Il procure la confiance dans
la monnaie nationale, ncessaire pour stimuler lpargne et
contrecarrer la spculation. Le rgime des changes actuel a
vocation assurer une certaine stabilit du dirham vis--vis de
ses principaux partenaires, compte tenu de la balance des
paiements. Cette mme stabilit a fortement contribu
lamlioration

du

climat

de

confiance

des

investisseurs

trangers. Sur cet aspect on peut dire que la politique de


change mene jusqu aujourdhui a t fructueuse. Faute de
gains de productivit, lapprciation relle du dirham a ralenti la
croissance des exportations.
Elle a ponctionn une part de la comptitivit de nos
exportateurs. Cela est d lapprciation de notre devise par
rapport celles de nos concurrents directs, notamment la
Tunisie et lEgypte Au Maroc, une politique de taux de change
flexible a pu jouer un rle important en renforant la
comptitivit et en stimulant la croissance. Elle a permis aussi

33

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de prendre en compte les pressions de la concurrence


supplmentaires rsultant de la libralisation commerciale.

IV. Conclusion
Le choix dun rgime de taux de change appropri demeure
donc une question de politique difficile, mais il vaut la peine de
rpter que tout rgime peut tre compromis par des politiques
montaires et budgtaires malavises. On

peut dgager

certaines gnralits (il nexiste pas de rgime de taux de


change idal qui conviendrait tous les pays toutes les
poques, les grands pays devraient adopter un taux flottant et
les petits pays conomie ouverte devraient choisir un taux
fixe), mais mme ces rgles ne sont pas coules dans le bton.
Il importe dexaminer la loupe les avantages et les
inconvnients de chaque rgime et de tenir compte des cots
de transition un nouveau rgime de taux de change.

34

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WEBOGRAPHIE / BIBLIOGRAPHIE :

https://fr.wikipedia.org/wiki/Changes_flottants
http://www.lafinancepourtous.com/Decryptages/Mots-de-lafinance/Change-fixe-change-flottant-les-deux-types-de-regimede-change
http://agol.eco.univ-rennes1.fr/eco_gen/polit/m5f5.htm
https://fr.wikipedia.org/wiki/R%C3%A9gime_de_change
https://www.google.com/webhp?sourceid=chromeinstant&ion=1&espv=2&ie=UTF-8#q=le+syst
%C3%A8me+de+change+au+maroc
http://www.bkam.ma/wps/portal/net/kcxml/04_Sj9SPykssy0xPLM
nMz0vM0Y_QjzKLN7SMNzIPAcmZxXvEG3m76kdiCrogCfp65Oem
6gclFul76wfoFSGRpQ7OioCAK93L2c!/delta/base64xml/L0lKWWttUSEhL3dITUF
Dc0FFVUFOby80SUVhREFBIS9mcg!!?Lien=V
http://www.cepii.fr/PDF_PUB/em/2000/em2000-08.pdf
http://kumlai.free.fr/COURS/Francais/POLITIC/EXPOSE/EXEMPLE.
pdf
http://publications.gc.ca/Collection-R/LoPBdP/BP/prb9914-f.htm
http://www.cairn.info/revue-economie-internationale-2005-4page-97.htm#no3

35

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Table des matires


I.
II.

Introduction :............................................................................................. 2

Chapitre I : concepts gnraux de la politique de change :.............................3


A. Section 1 : dfinition et types de rgime change ainsi que les avantages et
limites de ce rgime............................................................................................ 3
1.

Dfinition :................................................................................................. 3

2.

Les types du rgime de change :...............................................................6

3.

Avantages et limites du rgime fixe et flottant :........................................7

B.

Section 2 : rgimes de change et croissance conomique :.......................16


1.

Les effets directs des rgimes de change sur la croissance conomique :


16

2.

Les effets indirects des rgimes de change sur la croissance conomique


18

III.

Chapitre II : politique de change au Maroc :...............................................21

A.

IV.

Section 1 : volution historique du rgime de change marocain :..............21


1.

Evolution historique du rgime de change marocain :.............................21

2.

Le rgime de change actuel au Maroc :...................................................22

3.

Impact du rgime de change sur lconomie marocaine :.......................24


Conclusion.................................................................................................. 25

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