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Actions de préférence et droits financiers, par Raphaël Goupille, Jean-Eudes de La


Monneraye et Mathieu Olivier

Article proposé par les élèves du Master Droit des affaires d'Orléans.

Poussé par certains acteurs du capital risque et du capital développement et notamment par le
MEDEF, le gouvernement a adopté par une ordonnance du 24 juin 2004 les actions de
préférence. L’inspiration de cette réforme nous vient du droit britannique qui connaît depuis
longtemps les preferred shares. Le but de cette ordonnance est de permettre aux entreprises de
s’adapter aux besoins du marché et de la concurrence étrangère, ainsi les actions de préférence
se substituent aux actions à dividende prioritaire, aux actions de priorité, aux certificats
d’investissement et aux titres participatifs. Ces anciennes formes d’action sont maintenues à
titre purement transitoire pour les émissions antérieures.

Cette modification permet donc, par la mise en place d’une catégorie unique, d’unifier le
régime des titres de capital autres que les actions ordinaires. Désormais la summa divisio des
titres de capital réside dans les actions ordinaires et les actions de préférence.

Ces actions de préférence sont des titres de capital auxquels il convient d’appliquer les règles
gouvernant les actions. Cependant l’ordonnance institue une grande souplesse pour permettre
d’envisager l’ensemble des possibilités, en effet l’article L. 228-11 du Code de commerce
dispose : « lors de la constitution de la société ou au cours de son existence, il peut être créé
des actions de préférence, avec ou sans droit de vote, assorties de droits particuliers de toute
nature, à titre temporaire ou permanent. Ces droits sont définis par les statuts… ».

Ainsi une grande liberté est offerte aux associés pour la création des montages de leur choix, à
partir du moment que les droits créés sont inscrits dans les statuts. Il est même possible
d’exercer des droits particuliers au sein d’une société autre que la société émettrice des
actions de préférence comme le prévoit l’article L. 228-13, du Code de commerce : « les
droits particuliers mentionnés à l’article L. 228-11 du Code de commerce peuvent être exercés
dans la société qui possède directement ou indirectement plus de la moitié du capital de
l’émettrice ou de la société dont l’émettrice possède directement ou indirectement plus de la
moitié du capital. ».

Comme le précise la définition, les actions de préférences permettent principalement de


moduler le droit de vote et les droits financiers attachés aux actions. Il faut cependant
souligner que si une société est créée, c’est « en vue de partager le bénéfice ou de profiter de
l’économie qui pourra en résulter » comme le prévoit l’article 1832 du Code civil. La finalité
principale d’une société étant une finalité financière nous nous attarderons principalement sur
les droits financiers pouvant être procurés par les actions de préférence.

Le principal droit financier réside évidemment dans le droit aux dividendes (I) qui peut être
modulé, mais les droits financiers reprennent également les anciennes formules existantes (II).
Une innovation est offerte par l’ordonnance qui consiste dans la possibilité d’émettre des
actions de préférences conférant des droits financiers au sein de sociétés autre que la société
émettrice (III).

I – LE DROIT AU DIVIDENDE : « PREMIER » DROIT FINANCIER


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L’actionnaire, propriétaire d’une action de préférence, comme l’actionnaire ordinaire, dispose


d’un droit au dividende.

L’article L. 228-11, al. 1, du Code de commerce laisse une grande place à la liberté des
associés puisqu’il précise que les droits particuliers sont de « toute nature ». Ainsi, la liberté
est la règle en matière d’action de préférence. Cette liberté de toute nature s’applique aux
droits financiers ou droits pécuniaires et donc au droit au dividende.
Le dividende est une part de bénéfices, une quote-part attribuée à chaque associé, pendant la
durée de la société, au prorata de ses droits dans les bénéfices et normalement prélevée sur
ceux de l’exercice .

Les actions de préférence se distinguent des actions dites ordinaires. Ainsi, le dividende perçu
par les titulaires d’actions de préférence n’est pas identique à celui versé aux titulaires
d’actions ordinaires.

La liberté offerte par le nouveau texte issu de la réforme issue de l’ordonnance n° 2004-604,
du 24 juin 2004, permet d’imaginer denombreux scénarii, concernant les dividendes, que les
différents praticiens et émetteurs ne manquerons pas de créer.

Cependant, le régime des actions à dividende prioritaire semble pouvoir être la source
principale de l’imagination des émetteurs . Remarquons que la création d’actions à dividende
prioritaire sans droit de vote sous le nouveau nom d’action de préférence ne permettrait pas
aux entreprises de renforcer véritablement leur fonds propres puisque le succès des anciennes
actions à dividende prioritaire sans droit de vote est mitigé .

Les actions à dividende prioritaire donnent droit à un dividende prioritaire, ou préciputaire,


sur le bénéfice distribuable de l'exercice (bénéfice net augmenté du report à nouveau
bénéficiaire, diminué le cas échéant des pertes ou de la dotation de la réserve légale et des
réserves statutaires). Ce droit sur le bénéfice distribuable s’exerce avant toute autre
affectation, donc avant la constitution de toute réserve autre que la réserve légale, serait-elle
de nature fiscale comme la réserve spéciale des plus-values à long terme, ce qui est de nature
à poser un problème quand les bénéfices et les réserves disponibles sont insuffisants pour
doter celle-ci et assurer le dividende prioritaire.

Si le dividende prioritaire ne peut être intégralement versé en raison de l'insuffisance du


bénéfice distribuable, celui-ci doit être réparti à due concurrence entre les titulaires d'actions à
dividende prioritaire. Le droit au paiement du dividende prioritaire non intégralement versé
est reporté sur l'exercice suivant et, s'il y a lieu, sur les deux exercices ultérieurs ou, si les
statuts le prévoient, sur les exercices ultérieurs sans limitation de durée. Ce droit s'exerce
prioritairement par rapport au paiement du dividende prioritaire dû au titre de l'exercice,
autrement dit l'arriéré doit être payé en premier lieu, et, éventuellement, le dividende
prioritaire de l'exercice ne sera pas servi si le bénéfice distribuable ne le permet pas.

Dividende cumulatif

Le dividende peut aussi être un dividende cumulatif. Le dividende cumulatif permettant le


report du paiement du dividende sur les exercices suivants en cas d'insuffisance des résultats.
Le dividende cumulatif est prélevé sur les bénéfices ultérieurs.
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Dividende privilégié

Il peut aussi exister un dividende dit privilégié , sans qu’il s’agisse d’un dividende prioritaire.
Ce dividende privilégié est inspiré du dividende majoré. Il convient de préciser que le
dividende majoré, dans la limité de 10 %, accordé aux actions ordinaires inscrites au
nominatif depuis au moins deux ans reste une possibilité offerte par l’article L. 232-14 du
Code de commerce qui est inchangé.

Ainsi, le dividende privilégié permet de majorer un dividende sans que les conditions du
dividende majoré s’appliquent.

Les droits pécuniaires peuvent être temporaires ou définitifs et le dividende privilégié peut
être limité à quelques exercices ou être sans limitation de durée.

Premier dividende

L’article L. 232-16, du Code de commerce, précise que les statuts peuvent prévoir
l'attribution, à titre de premier dividende, d'un intérêt calculé sur le montant libéré et non
remboursé des actions.

Ce premier dividende statutaire ne doit pas être confondu avec la clause d'intérêt fixe qui est
prohibée.

Le premier dividende suppose l'existence d'un bénéfice distribuable, il n'y a donc aucune
garantie statutaire d'un dividende minimal même en cas d'inexistence de bénéfices.

Le dividende issu d’une action traçante

Les dividendes liés à une branche d’activité de l’émetteur avaient pour supports les actions
traçantes, encore appelées actions reflet ou actions sectorielles. Seule l’activité précisée est
prise en compte pour le droit et le calcul du dividende. L’action reflet est une action émise par
une société mère et dont le dividende reflète les résultats d’une filiale ou d’une activité
particulière du groupe .

L’action traçante est techniquement une action de la société mère ; elle ne donne donc pas de
droit de vote sur les décisions de la filiale qu'elle est censée représenter. Cependant, en cas de
cession de l'activité concernée, le porteur d'action traçante a droit à une part de plus-value.
Elles permettent à leur émetteur de conserver un contrôle total sur la filiale tout en
extériorisant une valeur pour le marché et en offrant un outil de paiement pour des
acquisitions.

Distribution du dividende sous forme d’actions

L’article L. 228-18 du Code de commerce permet que le dividende versé aux titulaires
d’actions de préférence pourra être payé en actions selon les modalités fixées par l’assemblée
générale extraordinaire ou par les statuts.

Cette distribution peut se faire sous forme d’actions ordinaires ou sous forme d’actions de
préférence puisque le texte ne précise pas la forme de la distribution.
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La plus grande liberté est donc laissé à l’émetteur pour déterminer les modalités d’attribution
de ce dividende. Il convient de souligner que les modalités permettant la distribution du
dividende sous forme d’action sont flexibles.

Ainsi, que les statuts puissent contenir l’ensemble des modalités ne paraît pas être une
solution satisfaisante dans le sens où la procédure de modification des statuts s’avère très
lourde au regard de la souplesse exigée en la matière. Les statuts devraient donc devoir
contenir le principe de distribution du dividende sous formes d’actions mais laisser
l’assemblée générale extraordinaire en fixer les modalités.

Le dividende peut tout aussi être certain ou conditionnel (dépendant d’une condition non
potestative)

Les droits peuvent être combinés, ils peuvent se cumuler, ainsi, outre le droit au dividende,
d’autres droits pécuniaires sont à présenter.

II – LES « ANCIENS » DROITS FINANCIERS

Par anciens droits financiers, il faut entendre les droits financiers qui ont vocation à
disparaitre, tout du moins sous cette ancienne dénomination, en effet les actions de préférence
doivent s'y substituer. Il y a cependant tout lieu de penser que ces anciennes formules seront
reprises par la pratique, leur intérêts n'ayant pas disparu avec la réforme.

Droit au boni de liquidation

Cette prérogative de l’actionnaire joue au moment de la liquidation de l’entreprise. Les dettes


sociales ont été honorées, les apports ont été remboursés et la caisse sociale n’est toujours pas
vide, le solde représente le boni de liquidation. Il est réparti entre les actionnaires, en
proportion de leur quote-part du capital social. Cependant, les statuts prévoient parfois un
autre mode de répartition,reconnaissant par exemple une part plus importante ou/et une
priorité aux titulaires de certaines classes d’actions.

Droit à l’attribution d’action de préférence en cas d’émissions gratuites

Il s’agit principalement du cas où les réserves sont incorporées au capital donnant ainsi lieu a
l’émission d’actions gratuites. Les titulaires d’action de préférence peuvent, si les statuts le
prévoient, se voir attribué gratuitement d’autres actions de préférence et ainsi augmenter,
indirectement, leurs droits financiers.

Amortissement prioritaire des actions de préférence en cas d’amortissement du capital

L’amortissement consiste en un remboursement anticipé du montant des apports sans que cela
entraîne une réduction du capital ; les actionnaires récupèrent leur mise initiale, mais gardent
néanmoins leur qualité d’associé. Leurs actions deviennent des actions de jouissance, par
opposition aux actions de capital. Du fait qu’ils ont récupéré le montant de leur apport, les
actionnaires perdent le droit au premier dividende et bien sûr au remboursement du nominal à
la dissolution.
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Ils conservent leurs droits politiques et même l’essentiel de leurs droits financiers : droit au
super dividende, droit aux actions gratuites en cas d’incorporation des réserves, droit au boni
de liquidation en cas de dissolution. L’amortissement doit être réalisé par prélèvement sur les
bénéfices ou sur les réserves, le capital reste donc intact, seul est entamé le montant des
capitaux propres.

Certificat d’investissement

Il s’agit de titres de capital en ce qu’ils sont émis en représentation d’apports qui concourent à
former le capital social de l’émetteur. Comme les actions à dividende prioritaire sans droit de
vote, ils ne peuvent être créés qu’en cours de vie sociale, par augmentation de capital ou
fractionnement d’actions existantes. Les titulaires de ces certificats n’ont pas de droit de vote,
ils ne disposent que de droits financiers classiques, ils n’offrent pas davantage financier au
souscripteur. Il s’agit donc d’un fractionnement de l’action dont l’autre moitié est représentée
par le certificat de droit de vote. Ils ne peuvent être émis l’un sans l’autre et leur réunion dans
la main d’un titulaire emporte de plein droit reconstitution de l’action.

Titres participatifs

Ces titres sont émis en contrepartie de fonds mis à la disposition de l’émetteur pendant toute
la vie sociale et ne sont remboursables qu’en cas de liquidation de la société, on pourrait dés
lors être tenté de les assimiler à des titres de capital. Ils demeurent cependant des droits de
créance conférant à leurs titulaires des droits de prêteur et non d’associé.
Ces titres sont réservés aux sociétés du secteur public et aux coopératives à forme anonyme.
Ils ne sont remboursables qu’en cas de dissolution de la société, et dans ce cas, ils sont
remboursés après toutes les créances, juste avant les actions. La rémunération du
titreparticipatif comprend une partie fixe et une partie variable calculée par référence à
l’activité ou aux résultats.

III – LES DROITS FINANCIERS EXERCES DANS UNE SOCIETE AUTRE QUE
L’EMETTRICE

Le nouvel article L. 228-13 du Code de commerce apporte l’une des plus grandes innovations
de la réforme : « les droits particuliers peuvent être exercés dans la société qui possède
directement ou indirectement plus de la moitié du capital de l'émettrice ou de la société dont
l'émettrice possède directement ou indirectement plus de la moitié du capital ».
Ainsi des actions crée par la société mère peuvent ouvrir droit au paiement d’un dividende
dans une société filiale ou tout du moins calculé sur les résultats de la filiale. L’hypothèse
inverse est aussi possible c'est-à-dire les sociétés filles qui émettent des actions ouvrant des
droits dans la société mère.

Pour que de telles actions soient valides c'est-à-dire opposable à la société, il faut une AGE
décidant de la création des actions de préférences de la société émettrice et une AGE
d’autorisation de la société tierce sur rapport du commissaire aux comptes. Il faut noter que
dans le cas où la société tierce n’est pas régulièrement autorisée l’émission la sanction n’est
pas la nullité mais simplement l’inopposabilité.

L’objectif poursuivit par les rédacteurs du décret du 24 juin 2004 est une plus grande liberté
dans l’émission d’action c’est pourquoi l’article est particulièrement concis. L’inconvénient
majeur est le flou qui entoure ce nouveau type d’action. En effet l’exercice de droit dans une
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société autre que la société émettrice vient heurter nombre de principe du droit des sociétés. Si
en principe « des droits particuliers de toutes natures » peuvent être exercés au sein d’une
société tierce en pratique il existe de nombreuses difficultés. Par exemple un principe
fondamental de droit des sociétés veut que seul l’associé est un droit au dividende et il est
difficilement concevable de remettre ce principe en doute. Or le porteur d’une telle action de
préférence serait actionnaire de la société émettrice et non pas de la société tierce, or c’est
dans cette dernière que doivent s’exercer les droits. C’est pourquoi le droit financier d’une
telle action ne pourra pas s’exercer sous la forme d’un dividende, tout du moins il n’en aura
pas la qualification juridique. Pour palier à ce problème il sera toujours possible d’utiliser le
mécanisme préexistant des dividend access.

Ce mécanisme nécessite de posséder des actions de la société mère et de la fille, seules les
actions de la fille ouvrent droit au paiement d’un dividende majoré qui sera calculé sur le
résultat de la société fille et payé par elle. En revanche aucun dividende ne sera versé par la
société mère. La rémunération ainsi perçue peut alors être qualifié de dividende.

Tous droit financier autre que des dividendes semblent possibles dans la mesure où l’émission
a été autorisée par la société tierce. Ainsi cette société pourrait s’engager à payer chaque
année une somme calculée sur le bénéfice et prélevée avant distribution des dividendes aux
actionnaires ordinaires. Des droits doubles peuvent aussi être envisagés comme par exemple
l’engagement de payer pour la société tierce et l’engagement de l’émetteur de remplacer la
société tierce si cette dernière ne réalise pas de bénéfice cette année.

Par ailleurs, ces actions de préférences peuvent offrir d’autres avantages financiers comme par
exemple le droit à une conversion de l’action de préférence en actions ordinaires ou même de
préférences de la société tierce. Cela permettrait de faire circuler très facilement les actions au
sein d’un groupe afin de bénéficier au mieux des différents secteurs économique.

Tous les autres types de rémunérations envisagées plus haut peuvent aussi être mis en place
dans le cadre des actions de préférences au sein d’un groupe toutefois la nature même de ces
actions invite à la prudence. Les avantages financiers consenties par la société tierce peuvent
posés certaine difficulté, et il faudra attendre que la jurisprudence fixe clairement les contours
de ce nouveau type d’action.

La première difficulté est évidente : pour bénéficier des droits d’un associé il faut être associé
c’est pour cela que la rémunération ne peut être qualifier de dividende.

De plus il semble plus prudent de respecter un certain équilibre économique dans les relations
entre la société émettrice et la société tierce. Il serait préférable que la société émettrice offre
une contrepartie suffisante à la société tierce car son autorisation pour l’émission d’action
entraîne pour elle des obligations qui sont en réalité un avantage consenti à la société
émettrice. Ce mécanisme sejustifie par la notion d’intérêt du groupe mais ce principe est
encore neuf en droit français et peut difficilement justifier les avantages consentis. En effet
l’intérêt social de la société tierce est mis à mal par ce mécanisme. De même pour l’égalité
des actionnaires car l’avantage consenti l’est forcément au détriment des actionnaires
minoritaires qui verront une part des résultats de leur société s’envoler dans les mains de
personnes qui ne sont pas actionnaires. Ainsi une contrepartie pourrait être que la société
émettrice renonce de son côté à tout ou partie des dividendes qui lui sont dues.
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Il existe de nombreuses règles qu’il convient de respecter en matière d’attribution de


dividendes, ces règles constituent une limite à la créativité des émetteurs en matière de droits
pécuniaires.

Ainsi, comme sous le régime antérieur, l’octroi d’un intérêt fixe en l’absence de bénéfice ne
pourra pas être prévu, l’article L. 232-15, al. 1, du Code de commerce interdit cette hypothèse.
Dans toutes les sociétés commerciales, les stipulations statutaires, prévoyant un intérêt fixe ou
intercalaire, permettant le versement d'un dividende minimum, même en l'absence de
bénéfices ou de réserves disponibles, sont interdites.

Ainsi, il est interdit aux sociétés commerciales de tout type légal de stipuler un intérêt qui
serait servi aux associés ou actionnaires pour rémunérer leurs apports, en l'absence de
bénéfices, soit à toute époque de la vie sociale (intérêt fixe), soit pendant la période de
démarrage de l'activité sociale (intérêt intercalaire). Toute clause statutaire de cette nature
serait nulle et les sommes reçues à ce titre constitueraient un dividende fictif.

L'article 1844-1, al. 2, du Code civil, dispose qu'est réputée non écrite « la stipulation
attribuant à un associé la totalité du profit procuré par la société » ou encore « celle excluant
totalement un associé du profit ». Ces clauses sont dénommées clauses léonines ensouvenir de
la fable de Phèdre sur le lion qui, concluant une société avec les autres animaux, s'attribue
toutes les parts et la première en vertu de son nom.

Ainsi, les clauses léonines sont à proscrire et le droit particulier ne peut aboutir, de façon
mécanique et certaine, à priver les titulaires des autres actions de tout droit à dividende.

Enfin, l’absence de toute potestativité doit être recherchée. Est illicite la clause qui fait
dépendre l'attribution de bénéfices d'une condition dépendante de la volonté des autres
associés, dans la mesure où la vocation de l'associé aux bénéfices subsiste.

Il doit donc exister un caractère déterminé ou déterminable du droit particulier reconnu à


l’action de préférence et de ses modalités de calcul. Ainsi, on pourrait accepter un droit
financier dont le montant ou l’existence dépend de données comme l’EBITDA (indicateur de
rentabilité économique d’une société, solde intermédiaire du compte de résultat qui
correspond au résultat opérationnel courant avant les amortissements ), si cette notion est
correctement précisée. Au contraire, le droit financier ne pourrait être conditionné par la
réalisation d’objectifs soumis en partie à l’arbitraire des dirigeants sociaux.

La réforme du qui unifie le régime des valeurs mobilières et offre une grande liberté dans
l’émission d’action. Si cela ne pose pas deproblèmes pour les actions de préférences qui
seront des répliques des anciennes actions cela peut entraîner un certain flou juridique autour
d’actions plus innovantes dans leur mécanisme.