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Chapitre 2 : Marché des obligations

CHAPITRE 2 :
MARCHÉ DES OBLIGATIONS

Ho Viet Tien - Université des Sciences Économiques

Chapitre 2 : Marché des obligations


Plan
1. Obligation : caractéristiques
2. Typologie des obligations
3. Rendement d’une obligation
4. Évaluation des obligations

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Chapitre 2 : Marché des obligations
1. Obligation : caractéristiques
a) Les émetteurs
 Gouvernement central
 Autorités municipales
 Sociétés
 institutions financières
Au Vietnam : Bon du Trésor, obligation du
Gouvernement gérée par le MDF(Ministère des
Finances), obligation de l'autorité locale (HCMV),
Obligation de projet...

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Chapitre 2 : Marché des obligations


b) Valeur nominale : c'est la valeur sur laquelle l'intérêt
est calculé
c) Prix d'émission (au marché primaire)
Le prix d'émission est souvent moins élevé que la
valeur nominale. La différence entre deux valeurs est le
prime d'émission
d) Prix de remboursement : souvent au-dessus du pair.
La différence est prime de remboursement
e) La durée d'existence d'une obligation (maturité) :
long terme (normalement > 5 ans)

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Chapitre 2 : Marché des obligations
f) Méthode de remboursement : amortissement des
obligations
 in fine : remboursement du capital des obligations en totalité et
en une seule fois, à l'échéance de l'emprunt. L'intérêt sera payé
une seule fois à l'échéance ou chaque semestre.
 par séries égales : remboursement par affectation d'une somme
égale chaque année (ou chaque période donnée). Les titres à
rembourser sont numérotés et tirés au sort de la lettre de la série.
L'intérêt sera diminué en fonction de la diminution du capital.
 Par annuité constante : remboursement d'un emprunt sur la base
d'une annuité constante pendant toute la durée de l'emprunt,
comprenant le paiement des intérêts et l'amortissement. Les
obligations devant être amorties à chaque échéance sont tirées au
sort.

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Ex: V=1.000.000, i=8%, n=10  a= 149.029
V ×i 1000000 × 0.08
a= −n
= = 149029
1 − (1 + r ) 1 − (1 + 0.08) −10

Emprunt Intérêt remboursement annuité

1.000.000 80.000 69.029 149.029

930.971 74.478 74.551 149.029

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Chapitre 2 : Marché des obligations
 En différé : Remboursement d'un emprunt (ou/et
paiement des intérêts) ne commencent pas à la
première période, mais seulement quelques
périodes après la date d'émission
+ différé d'amortissement du capital
+ différé total (en capital et en intérêt)
 Coupon zéro.

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g) Date de jouissance : date à partir de laquelle
commence à s'exercer un droit sur le revenu d'un titre.
Le premier jour du mois, du trimestre ou de l'année de
l'émission est souvent pris comme la date de jouissance
de l'émission pendant le mois, le trimestre ou l'année.

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h) Taux d'intérêt nominale : taux facial. C'est le taux fixé lors de
l'émission d'un emprunt obligataire, appliqué à la valeur
nominale de l'obligation. Il sert à calculer le montant des intérêts
versés aux obligataires.
 Taux fixe : 8%, 10%,...
 Taux variable, indexé ou flottant:
 indice de référence : taux de base du marché monétaire
publiée périodiquement par la Banque centrale (a%).
 mode de calcul: (a%+ x%) ou (a%xk)
 limites : max et min
 Taux révisable : le taux est révisé périodiquement (ex : par
année) à certainte date fixées d'avance lors de l'émission en
fonction de l'indice de référence.
 Payer avance une période ou payer à la fin d'une période
 Payer chaque trimestre, chaque semestre ou chaque année

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i) Garantie (collateral) :
 garantie est différent de nantissement
 surtout avec les obligations de société, jamais avec
des obligations de l'État.
 garantie par immobilisations ou par "indenture" (eg:
no pay dividend before paying interest).

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j) Remboursable par anticipation (call bond):
 prix à rembourser (avec un prime de remboursement
éventuellement) et le temps sont fixés d' avance (10 ans
/ 20 ans, par exemple) dans le prospectus de l'émetteur
lors de l'émission;
(note : c'est différent que l'émetteur achète des
obligations au prix de marché au marché)
 l'option d'achat est utilisée quand le taux d'intérêt
baisse.
 Proposer par l'émetteur

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k) Encaissable par anticipation (put bond) :
 le porteur a le droit de demander le remboursement à
une date antérieure fixée d'avance (comme a la fenêtre).
 L'option de vente est utilisée quand le taux d'intérêt
haut
 Proposer par l'obligataire

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Chapitre 2 : Marché des obligations
l) Refinancement (refunding): remplacement d'une
obligation par une nouvelle obligation dont l'échéance
est ultérieure

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2. Typologie des obligations
a) Les obligations à taux fixe : assurent un revenu régulier (coupon)
dont le montant est précisé lors de l'émission. Le capital
emprunté est remboursé à l'échéance
b) Les obligations à taux variable (flottant) ou révisable
c) Les obligations à coupon zéro ou à coupon unique
d) Les obligations convertibles en actions
e) Les obligations à bon de souscription d'actions ou d'obligation…
f) Les obligations prorogeable (surtout celles de l'État)
g) Les obligations remboursables par anticipation
h) Les obligations encaissables par anticipation
i) Les obligations non garantie (debenture) et obligation à haut
risque (junk bond)…

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3. Rendement d’une obligation
a) Revenus d'une obligation
 Revenu en intérêt
 Revenu en capital (changement du prix de l'obligation)

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b) Risques d'une obligation pour son propriétaire
 Diminution de l'avoir liquide du détenteur (vouloir revendre
avant l'échéance  devoir supporter des frais, commissions
ou baisse de prix)
 Risque de défaut de l'émetteur
 Risque de rachat avant l'échéance quand le taux d'intérêt
baisse
 Risque d'inflation
 Risque de hausse du taux d'intérêt du marché (coût
d'opportunité)

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Chapitre 2 : Marché des obligations
c) Relations entre le taux d'intérêt du marché et le prix de
l'obligation
d) Valeur théorique d'une obligation classique
La valeur d’une obligation
La valeur d’une obligation est égale à la valeur présente des flux
monétaires (intérêts périodiques et remboursement de capital) que le
détenteur du titre peut espérer, au taux de rendement exigé, r. n est
le nombre de versements d’intérêts restant à effectuer jusqu’à
l’échéance

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n
Ft
Pobl = ∑ (1 + r )
t =0
t
Et notamment

1− (1+ r )−n 


 +VN(1+ r )
−n
Pobl = C
 r 

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Chapitre 2 : Marché des obligations
Conclusion : si le taux d’intérêt exigé augmente alors le
prix P de l’obligation diminue :

Si r < taux de coupon ⇒ P > VN vente avec prime


Si r > taux de coupon ⇒ P < VN vente avec escompte
Si r = taux de coupon ⇒ P = VN vente au pair

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• Particularité d’une obligation zéro-coupon :
• Pas de versements périodiques de coupons :
• Exemple : M= 1000 CAD, r=11.2%, n=10 ans

VN M
P = =
(1 + r )n (1 + r )n
1000
P = = 336 . 3
(1 + 0 . 056 )20

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La valeur d’une obligation entre deux dates de versements
de coupons :
n
C M
P = ∑t =1 (1 + r ) (1 + r )
v t −1
+
(1 + r ) (1 + r )n − 1
v

v= nombre de jours à courir avant le prochain versement de


coupon divisé par le nombre de jours dans une période (de 6
mois - 180 jours pour pays anglo-saxon et 360 jours pour
autres pays)

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La valeur d’une obligation entre deux dates de
versements de coupons :VN =1000 CAD, rc=10%,
r=9%, n=10 ans, prochain coupon dans 45 jours.

20
50 1000
P = ∑ +
(1 + r ) (1 + r ) t −1
(1 + r ) (1 + r )20 − 1
45 45
t =1 180 180

  1 − (1 + 4 .5 % )− 19  
+ VN (1 + 4 .5 % )  ×
1
=  50 
−19
Pobl
  
 (1 + 4 .5 % ) 180
45
  4 .5 % 
Pobl = 1051 . 33

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e) Les rendements différents
 Taux de rendement nominal (Nominal yield)
= coupon d' intérêt annuel payé / valeur nominal de
l'obligation
 Taux de rendement courant (Current yield)= coupon d'
intérêt annuel payé / prix du marché de l'obligation
Exemple : n =10 ans, rc = 8%, VN= 1000 CAD, P = 855 CAD.
CY = 80/855 = 9.36%
 Taux de rendement d'une période = ((prix de vente - prix
d'achat) + coupons d' intérêt annuels payés ) / prix d'achat
 Taux de rendement à l'échéance (yield to maturity)= taux
d'actualisation des revenus en capital et en coupons d' intérêt
annuels payés

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Le rendement à maturité (Yield to maturity)
Il permet d’évaluer le rendement du coupon, le gain en
capital + les intérêts générés par les intérêts.
n
C M
P = ∑
t =1 (1 + y )t
+
(1 + y )n Yield to maturity

Exemple : n = 20 ans, rc = 10%, M = 1000 CAD,


P = 900 CAD.
Yield to maturity = 11.27%

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 Décomposition (si tous les les coupons sont réinvestis au taux
YTM) :
• gains en capitaux : 1000 - 900 = 100 CAD
• Revenu des coupons : 50 * 40 = 2000 CAD
• Intérêts des intérêts (IOI) : 5054.31 CAD

 (1 + y )n − 1 
IOI = C   − nC
 y 

(valeur à l ’échéance des coupons réinvestis au taux de rendement à


maturité - les coupons)
N.B. IOI représente 70.65 % du rendement total de l’obligation.
La valeur finale : Prix d’achat + gain en capital + coupons + IOI
= 900 + 100 + 2000 + 5054.31 = 8054.31

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• La formule approximative pour calculer YTM :
PAR − Price paid
C +
Years to maturity
APM =
PAR + Price paid
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Exemple (coupon annuel) : rc =10% CAD, P=900, n = 20 ans.


APM=11.05%

• Le rendement à maturité (YTM) d’une obligation à zéro coupon.

Exemple : P=275 CAD, M= 1000 CAD, n = 20 ans.


YTM = 6.56%

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f) Sensibilité et conversité
Sensibilité
 Cas 1 : r diminue 1%, valeur augmente : 1076,23-
1000=76,23 <==> 7,62% => sensibilité 7,62%/(-
1%)=-7,62 (fois)
 Cas 2 : r augmente 1%, la valeur diminue 1000-
932,01=67,99 <==> -6,8% => sensibilité –
6,8%/1%= -6,8 (fois)
Conclusion  Dans tous les cas, la valeur change de façon
proportionnelle inverse
 La valeur absolue de la sensibilité est supérieur
à 1.
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Conversité
2000
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
Taux 0.145 0.295 0.445 0.595 0.745 0.895

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