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REVISTA ESPANOLA DE FINANCIACION Y CONTABILIDAD

Vol. XXlrlI, n." 95


abril-junio 1998
pp.469.497

Araceli Reig Prez


e Irene Ramrez
Comeig
U~iiversicladde Valeiicia

EFECTO DE LA INFORMACION
ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO
Y EL COMPORTAMIENTO
DE LAS SOCIEDADES
DE GARANTIA RECIPROCA:
UN ANALISIS EMPIRICO (")

Rest~,~zelz.-Abstmct.-Palabras clave.-l. ~ztr~dtrccirz.-2.Efecto


de la irzfor~zacizasil~ztricnez el ~zercadode crdito: la restricciiz del ci~dito:
2.1. Incrementos en los tipos de inters. 2.2. Esigencia de garantas
elevadas.-3. La resti,icciiz del crdito a la peqt~el?aempresa.-4. El papel
de las sociedades de gnralzta recproca.-5. Alzlisis er~zpricodel coi~zpor.tal~zielzto
de la SGR de la Cov~zt~lzidad
Valezcialza: 5.1. Caractersticas de la muestra:
base de datos y variables descriptivas. 5.2. Metodologa. 5.3. Anlisis
emprico. 5.4. Interpretacin de los resultados.-6. Colzc1t~siolzes.-Bibliografa.

RESUMEN

este trabajo se estudia el efecto que produce la exigencia de garantas elevadas en el nivel de morosidad de la cartera de clientes
de las entidades financieras. Una de las peculiaridades de las relaciones contractuales que se producen en el mercado de crdito consiste
en que la empresa prestataria tiene un mejor conocimiento del proyecto
N

(")

Las autoras agradecen a dos evaluadores annimos sus comentarios y suge-

rencias.
Recibido 09-06-97
Aceptado 26-12-97

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Araceli Reig Perez e Ii-cric Raniircz Cori>cig

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artculos
doctrinales

a financiar que la entidad que aporta la financiacin. La consideracin


de estas asimetras informativas entre acreedores y deudores ha hecho
posible obtener modelizaciones ms rigurosas del contrato de prstamo,
las cuales han otorgado diferentes papeles a las garantas exigidas a los
prestatarios.
Este trabajo pretende contrastar, mediante un anlisis descriptivo univariante y un anlisis discriminante nlultivariante, si la decisin de la Sociedad de Garanta Recproca de la Comunidad Valenciana de endurecer
la exigencia de garantas ha afectado al nivel de riesgo promedio soportado por sta. Asimismo, hemos analizado cmo se ha comportado dicha
sociedad ante las operaciones en las que exista mayor nivel de asin-ietra
de informacin.

ABSTRACT
In the present paper is studied the effect of the increase in the collaterai requeriments of loans on the customers portfolio riskiness in the financial entities. About the contractual relationships produced in the credit market it can be highlighted that borrowers have a better knowledge
about the proyect to be financed than lenders. This imperfect information between creditors and debtors have provided the modelling in a more strict way of the loan contract. Each model gives different roles to the
collaterals required to borrowers.
With this study it is pretended to contrast by means of univariate descriptive analysis and multivariate discriminant analysis, whether the
Spanish Small Business Mutual-Collateral Association in the decision of
increasing the collateral requeriments have produced risings in the average rislciness of those entities or not. In the same way, it has been analysed how that society has behaved in those operations where more imperfect information was involved.

PALABRAS CLAVE
Garantas, informacin asimtrica, morosidad, Sociedades de Garanta Recproca.

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Al-aceli Reig Prez e Irene Ramrez Comeig

EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

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INTRODUCCION
En el mercado de crdito, los acreedores no disponen a priori de informacin perfecta sobre las caractersticas de los prestatarios, 11echo que
dificulta la evaluacin de la situacin de riesgo de la empresa. Las entidades de crdito, para paliar los efectos negativos de las asinletras de inforn~aciny cubrirse contra la eventualidad de impagados, pueden decidir, entre otras opciones, endurecer la exigencia de garantas a los
prestatarios, siendo las empresas de mayor tamao las que ms fcilmente pueden atender dicha exigencia.
Para atender los req~ierimientosde garantas que se les exigen a las
pequeas y medianas empresas, aparecen las Sociedades de Garanta Recproca (SGR) que ayudan a las PYME a obtener financiacin, principalmente avalando sus operaciones.
Estas entidades juegan un papel importante reduciendo el nivel de
asimetra de informacin sobre la calidad crediticia de las pequeas empresas prestatarias, ya que se encargan de la obtencin y seguimiento de
la informacin relativa a stas. Por otra parte, es importante destacar
que la concesin del aval por parte de la SGR produce un traslado del
riesgo del crdito de la entidad prestamista a la sociedad de garanta y,
por tanto, de los problemas derivados de la asimetra de informacin.
Con este trabajo pretendemos contrastar si la decisin de la SGR de
endurecer la exigencia de garantas a las operaciones en las que existe
mayor asimetra de informacin, ha afectado al nivel de riesgo promedio
soportado por sta.
Con este fin, en primer lugar, revisamos las principales conclusiones
de los modelos que explican el comportamiento del mercado de crdito
en presencia de informacin asinltrica, analizando las consecuencias de
los incrementos de los tipos de inters y los efectos que produce la exigencia de garantas elevadas sobre el nivel de riesgo de la cartera de
clientes de las entidades prestamistas.
A continuacin, inostramos evidencia de las desventajas de financiacin que presentan las pequeas empresas respecto a las grandes, debido a que las asiinetras informativas son mayores en las empresas de
menor tamao.
Posleriormente, presentamos el papel que juegan las Sociedades de Garanta Recproca que, al facilitar el acceso a la financiacin a estas empresas, soportan los problemas derivados de la informacin asinltrica.

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En el quinto apartado, analizamos el comportamiento de la Sociedad


de Garanta Recproca de la Comunidad Valenciana con el objetivo de
conocer los efectos que produce la exigencia de garantas elevadas en el
riesgo de las operaciones avaladas por ella. Para ello, disponemos de caractersticas de los avales financieros otorgados por la SGR de la Comunidad Valenciana desde que comenz a funcionar, en 1981, hasta diciembre de 1996.
As, tras presentar las caractersticas de la muestra y las variables descriptivas utilizadas, realizamos un anlisis descriptivo univariante y un
anlisis discriminante multivariante para conocer las variables que permiten diferenciar mejor el grupo de los avales a los que se les ha exigido
elevadas garantas del grupo de avales a los que no se les ha exigido.
Finalmente, analizamos e interpretamos los resultados obtenidos y
presentamos las conclusiones extradas.

2.

EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA EN EL MERCADO


DE CREDITO: LA RESTRICCION DEL CREDITO

La teora econmica tradicional, basada en la hiptesis de informacin perfecta, no ha llegado a proponer una modelizacin completamente convincente sobre las relaciones contractuales que se producen entre
prestamistas y prestatarios en el mercado de crdito.
En cambio, la relajacin de la hiptesis de informacin perfecta, que
h a permitido aceptar la existencia de asimetras informativas entre
acreedores y deudores, no slo ha hecho posible obtener una modelizacin ms rigurosa del contrato de prstamo sino que tambin ha conseguido explicar una de las peculiaridades de este mercado: la existencia
de restricciones de crdito.
La hiptesis de informacin asimtrica supone que la empresa prestataria tiene un mejor conocimiento del proyecto que la entidad que aporta la
financiacin. Adems, esta hiptesis implica que el prestamista no puede
anticipar si las decisiones que adopte la empresa hasta el vencimiento de la
deuda le sern favorables. Estas dos cuestiones obstaculizan la estimacin
del acreedor sobre la probabilidad de reembolso del crdito.
Ante su incapacidad para evaluar el nivel de riesgo de las empresas
demandantes de fondos, los prestamistas pueden reaccionar fijando el
pago de mayores intereses o exigiendo mayores garantas. En ambos casos se puede llegar, como veremos, a una situacin en la que los incre-

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mentos de los tipos de inters y los aumentos en el nivel de garantas exigidas no implican necesariamente incrementos correlativos de la rentabilidad de los fondos prestados. Ello es debido al incremento de morosidad
que pueden inducir dichas actuaciones a causa de los efectos seleccin
adversa y riesgo moral que provocan.
Los problemas de seleccin adversa y riesgo moral derivados de la informacin asimtrica pueden justificar la existencia de un tipo de inters
mximo, o de un nivel de garantas a exigir mximo, a partir del cual deja de ser atractivo para los prestamistas conceder financiacin. Esto es
as debido a que sobrepasar dichos niveles podra traducirse en la incorporacin de clientes con proyectos de inversin ms arriesgados (seleccin adversa) y tambin podra provocar que la empresa prestataria, una
vez concedido el crdito, modificase las caractersticas de riesgo del proyecto, e incluso el valor de sus flujos de caja, para obtener la mxima
ventaja de las condiciones del contrato de prstamo conseguido (riesgo
moral). De esta forma, aumentara el riesgo soportado por el acreedor y
disminuira su rentabilidad esperada.
La existencia de un mximo en la rentabilidad esperada por el prestamista implica que el equilibrio en estos mercados pueda llevar aparejado
un exceso en la demanda de crdito o, dicho de otro modo, un racionamiento de crdito.
A continuacin, examinamos las principales conclusiones de los modelos que explican el comportamiento del mercado de crdito en presencia de informacin asimtrica analizando, en primer lugar, las consecuencias de los incrementos en los tipos de inters y, posteriormente, los
efectos que produce la exigencia de garantas elevadas en el nivel de riesgo de la cartera de clientes de un banco.

2.1.

INCREMENTOS
E N LOS TIPOS DE INTERS

Stiglitz y Weiss, en sus artculos de 1981, 1983 y 1985, estudiaron el


efecto que tiene el incremento de los tipos de inters y de las garantas
exigidas sobre el nivel de riesgo de la cartera de clientes de un banco.
En su trabajo de 1981 explican, a partir del efecto de la seleccin adversa, la existencia de un tipo de inters mximo al que los bancos estn
dispuestos a prestar dinero. En sus n~odeloslos prestatarios son empresas con proyectos de inversin arriesgados que generan flujos de caja suficientes para permitir el i-eembolso total o parcial del prstamo otorgado, y se supone que estos proyectos de inversin son indivisibles. En el

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Asaceli Reig Piez e Iseiie Ranilrez Conieig

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primer. modelo que presentan suponen tambin, para simplificar, que el


importe del prstamo es idntico para todos los proyectos y que el banco
exige la misma garanta a todos los prstan~os,lo que provoca que ni el
importe del prstaino ni el nivel de garantas resulte significativo. Se parte de proyectos de inversin que tienen idntica rentabilidad esperada y
diferente riesgo, siendo el criterio de dominancia estocstica de segundo
orden el que permite clasificar este nivel de riesgo. La asimetra de informacin aparece al suponer que la funcin de distribucin de los flujos de
ca-ja del proyecto, es decir, su clase de riesgo, es conocida por la empresa
pero desconocida por la entidad prestamista.
Bajo estos supuestos de partida, Stiglitz y Weiss razonan que al
prestatario le conviene declarar su insolvencia cuando los fl~ljosde caja
que va a generar el proyecto (R) y que l conoce, ms las garantas exigidas (G) no son suficientes para hacer fi-ente a los pagos del prstaino ya
con~pron~etidos.
As, el rendimiento que obtiene el prestatario, TC,es una
funcin de inxin~o,ya que ste toma la decisin que le proporciona mayor ganancia o menor prdida. As, siendo D el prstamo concedido e i el
tipo de inters del prstamo, si obtiene flujos de caja suficientes atender
al pago de intereses y reembolso del principal, mientras que si los fl~ljos
del proyecto ms las garantas son inferiores a los pagos a que obliga la
deuda, le interesar la declaracin de quiebra perdiendo como mximo
el activo objeto de garanta.
TC

(R, i)

mx [R- D (1 + i); - G ]

[ll

Como consecuencia, el rendimiento para el acreedor, p, ser la menor


de estas dos cantidades, o la cuanta que el prestatario se conlprometi a
pagar (intereses y devolucin del principal del prstamo) o la cifra mxinla que ste devuelve (los flujos de caja generados por el proyecto ms
las garantas conlprometidas).
p (R, i) = mn [R + G; D (1 + i)]

[21

En este contexto, aumentar el tipo de inters exigido reduce el beneficio esperado de cada prestatario, lo que podra inducirles a invertir en
proyectos ms arriesgados o podra hacer que las empresas menos
arriesgadas dejasen de pedir crditos, manteniendo sus demandas slo
las empresas con elevado beneficio esperado y, por tanto, con proyectos
de inversin de alto riesgo (efecto seleccin advei-sa).
Como consecuencia, un incremento de los tipos de inters no slo tiene el efecto clsico de incrementar el margen bancario, sino tambin el

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Araceli Rei; Prez e Irene Ramrez Comeig


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de deteriorar la calidad de los crditos otorgados por el banco. De ese


modo, un aumento en los tipos de inters exigidos no implica necesariamente un incremento en la rentabilidad esperada por el banco, ya que
puede llegar incluso a disminuir los beneficios de las entidades prestamistas. As, las entidades de crdito no aumentarn los tipos de inters
para igualar la oferta y la demanda de fondos prestables, por lo que si el
tipo de inters a partir del cual disnlinuyen los beneficios esperados es
menor que el tipo al que se igualan oferta y demanda de crdito, el equilibrio de mercado se caracterizar por un exceso de demanda.
Por tanto, los prestamistas racionarn el crdito limitando el nmero
de prstan~osque conceden (1) de modo que denegarn el crdito a solicitantes que son aparentemente idnticos a aquellos que lo han recibido.
Adems, estos prestatarios potenciales a los que se les ha denegado el
crdito no sern capaces de conseguirlo ni siquiera indicando que estn
dispuestos a pagar un inters superior al de mercado.
Estas conclusiones son matizadas por Riley [1987], que considera que
nicamente tienen validez si se supone que los bancos son incapaces de
distinguir los diferentes tipos de empresas. Explica que si las entidades
de crdito pudiesen clasificar a las empresas prestatarias en distintos
grupos de riesgo, ofreceran contratos de prstamo con caractersticas diferentes para cada grupo, reducindose as, significativamente, el alcance
del racionamiento de crdito generado en el modelo de Stiglitz y Weiss.
Por otra parte, otros autores han estudiado las consecuencias de un
incremento en los tipos de inters a partir del efecto del riesgo moral. Este riesgo se refiere a la posibilidad de que el prestatario tenga un comportamiento oportunista durante la vida del prstamo, llevando a cabo
acciones que afecten al rendimiento de sus inversiones y perjudiquen al
acreedor sin que ste pueda anticipar dichas actuaciones.
As, Keeton [1979], considera que el riesgo moral aparece siempre que
los prestamistas no incorporan en el contrato de prstamo la totalidad de
las caractersticas del proyecto financiado. Llega a la conclusin de que,
dado que los comportan~ientosoportunistas se incentivan cuando los tipos de inters son elevados, los prestamistas no decidirn aumentar los
tipos de inters para igualar la oferta y la demanda, sino que racionarn
el crdito a algunos solicitantes, incluso aunque stos sean aparentemen(1) La hiptesis de indivisibilidad de los proyectos de inversin implica que no puede
existir el tipo de racionamiento caracterizado por la reduccin del importe del prstamo a
un grupo de demandantes de crdito a los que se trata de forma idntica (racionainiento
homogneo). Por ello, el racionamiento del crdito es aqu discriminatorio [Freisas, 1991
p. 2291.

Araceli Reig Pbrez e Irene Ramrez Comeig

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te idnticos a los que lo han recibido. En este sentido, los resultados son
similares a los obtenidos por Stiglitz y Weiss, puesto que existe un tipo
de inters mximo al que los bancos estn dispuestos a prestar dinero.
Sin embargo, las consecuencias del riesgo moral ante un incremento
de los tipos de inters se suavizan al considerar una relacin contractual
a largo plazo. En este caso, la disponibilidad de crdito futuro est condicionada al cumplimiento de obligaciones anteriores, lo que incentiva a
los prestatarios a atender los pagos de la deuda y crearse cierta reputacin que les permita mejorar las condiciones de financiacin futura (2).

La asimetra de informacin que existe entre prestamistas y prestatarios sobre las caractersticas de riesgo del proyecto a financiar tambin puede hacer que los prestamistas reaccionen exigiendo garantas
elevadas.
El efecto que produce la exigencia de garantas elevadas en el nivel de
riesgo de la cartera de clientes de un banco ha sido estudiado desde diferentes puntos de vista.
Por una parte, se argumenta que el nivel de garantas que el prestatario est dispuesto a ofrecer para conseguir un crdito est inversamente
correlacionado con el nivel de riesgo del proyecto. Este razonamiento se
basa en que el establecimiento de garantas hace ms costosa para la empresa prestataria la declaracin de insolvencia, por lo que es de esperar
que los solicitantes de crdito dispuestos a ofrecer garantas elevadas
sean aquellos que presenten proyectos de bajo riesgo.
En esta lnea destaca el trabajo de Chan y Kanatas [1985]. Estos autores estudian las consecuencias que tiene la exigencia de garantas en el
riesgo de las operaciones, otorgando una funcin de sealizacin a las
garantas que el prestatario est dispuesto a ofrecer. Consideran que, ante la existencia de asimetras informativas, las entidades prestamistas se
apoyan en la seal que emite la disposicin del prestatario a ofrecer garantas elevadas, puesto que ello supone que ste espera obtener de sus
inversiones flujos de caja suficientes para hacer frente a los pagos de las
deudas, ya que en otro caso perdera los activos comprometidos. Partien(2) El efecto del riesgo moral en un contesto dinmico, que considera el coste de
opoi-tunidad de ausencia de financiacin futura, se pone en evidencia en el ai-tculo de Bel l o y~ Freisas [1989].

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do de este razonamiento, muestran que el importe de la garanta crece


con la calidad de los proyectos financiados. Sin embargo, es necesario
destacar que en su trabajo no se ha tenido en cuenta el efecto que producen la seleccin adversa y el riesgo moral.
Bester [1985], por su parte, tambin considera que las garantas pueden servir para revelar informacin sobre el riesgo de fracaso de los prstamos y, por ello, explica su uso difundido en los contratos de deuda como respuesta a la informacin imperfecta. Bester argumenta que,
ofreciendo contratos que combinen adecuadamente las caractersticas de
tipo de inters y garanta del prstamo, los prestamistas pueden ser capaces de distinguir dos grupos diferentes de demandantes de fondos, los de
alto riesgo y los de bajo riesgo. Considera que el contrato destinado a las
empresas de bajo riesgo se caracteriza por exigir una garanta elevada y
un tipo de inters bajo, mientras que el destinado a las empresas de alto
riesgo se caracteriza por exigir una garanta baja y un tipo de inters elevado. As, indica que se pueden identificar prestatarios de elevado riesgo
a causa de que prefieren contratos de prstamo con bajas garantas y elevados tipos de inters, debido a que estas empresas saben que pueden
perder el importe de sus garantas y, por ello, prefieren que stas sean bajas aunque soporten tipos de inters elevados. En su modelo, como las
entidades de crdito son capaces de diferenciar a las empresas prestatarias en distintos grupos de riesgo, desaparece el racionamiento de crdito
en equilibrio.
Asimismo, Deshons y Freixas [1987], al atribuir a las garantas el papel de seal informativa para las dos partes contratantes, llegan a conclusiones similares a las de Bester, proponiendo contratos que asocian las
garantas ms fuertes a los tipos de inters ms bajos para las empresas
de menor riesgo. Sin embargo, aaden que, cuando los prestamistas ocupan una posicin monopolista, puede existir equilibrio con racionamiento, ya que el coste de la discriminacin perfecta entre los distintos grupos
de riesgo es demasiado elevado.
Este punto de vista difiere del apuntado por Stiglitz y Weiss en sus artculos de 1981, 1983 y 1985. En ellos, estos autores estudiaron el efecto
que tiene el incremento de los tipos de inters y de las garantas exigidas
a partir del efecto de la seleccin adversa.
En el trabajo de 1981 explican que para las entidades de crdito puede
existir un nivel interno ptimo de garantas a exigir que hace mxima la
rentabilidad esperada, del mismo modo que, como vimos en el apartado
anterior, puede existir un nivel interno ptimo de tipos de inters de
prstamo. Parten de la premisa de que la oferta de los prstan~osdepende del beneficio esperado por el banco, mientras que su demanda depen-

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de de las condiciones exigidas por los contratos, es decir, de los tipos de


inters y de las garantas requeridas.
Consideran que inci-ementar las garantas exigidas para otorgar un
prstamo podra favorecer la financiacin de proyectos ms arriesgados
o, incluso, podra apartar del mercado a las empresas con fuerte aversin
al riesgo (efecto seleccin adversa). El inotivo es que los prestatarios ms
poderosos, es decir, aquellos que tienen mayor capacidad para atender
las exigencias de garantas, pueden ser aquellos que en el pasado han tenido xito en proyectos arriesgados, en cambio, los prestatarios con ms
dificultad para proporcionar garantas elevadas suelen ser los ms conservadores, es decir, aquellos que han invertido en el pasado en proyectos
relativamente seguros.
Coino consecuencia, un increinento de los niveles de garantas exigidos, adems de tener el efecto, apuntado anteriormente, de hacer ms
costosa para la empresa la declaracin de insolvencia, tambin conlleva
el deterioro de la calidad de los crditos otorgados por el banco. De modo que, en ocasiones, la seleccin adversa provocada por un aumento en
los niveles de garantas exigidos puede llegar a superar el efecto de cobertura financiera que estas garantas tienen en caso de fallo de la empresa, disminuyendo, as, los beneficios esperados por las entidades prestamistas. Por ello, tal y como ocurra con los tipos de inters, las
entidades de crdito no aumentarn las garantas exigidas para igualar la
oferta y la demanda de fondos prestables, sino que optarn por limitar el
nmero de prstamos que conceden, racionando el crdito a algunos
prestatarios potenciales.
Ms tarde, en su artculo de 1985, Stiglitz y Weiss estudian las propiedades de los contratos de prstan~osque combinan simultneamente la
tasa de inters y la garanta. En este anlisis se mantienen, en general,
sus conclusiones precedentes y se muestra que el aumento de las garantas exigidas provoca incrementos correlativos en el nivel de morosidad
de la cartera de clientes.
Al efecto provocado por la seleccin adversa, Igawa y Kanatas
[1990] aaden el del riesgo moral. Estos autores afirman que, en las situaciones en las que la declaracin de insolvencia sea ms probable, el
prestatario no se ver motivado a cuidar y mantener los activos objeto
de garanta, puesto que el nico beneficiado por ello en caso de quiebra
ser el acreedor.
As, frente a Chan y Kanatas [1985], Bester [1985] y Deshons y Freixas
[1987], que consideran que el nivel de garantas que el prestatario est
dispuesto a ofrecer acta como seal para el prestamista y est negativamente correlacionado con el riesgo de los proyectos de inversin de los

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prestatarios, Stiglitz y Weiss [1981], [1983] y [1985] e Igawa y Kanatas


[1990], entre otros autores, argumentan que, en un contexto caracteiizado por las asimetras informativas entre prestamistas y prestatai-ios, el
efecto de la seleccin adversa y del riesgo moral hace que exista un nivel
mximo de garantas a partir del cual disminuye la rentabilidad esperada
por el prestan~ista,debido al incremento de morosidad que se produce.

3.

LA RESTRICCION DEL CREDITO A LA PEQUEAEMPRESA

En la actualidad contamos con abundante evidencia emprica sobre


las diferencias financieras, de carcter estructural, que existen entre las
grandes y las pequeas empresas. A partir de los resultados obtenidos
por estos trabajos se puede afirmar que la financiacin constituye uno de
los puntos en que las empresas de tamao pequeo y mediano (PYME)
presentan mayores desventajas con respecto a las grandes. Con fi-ecuencia, estas empresas son incapaces de acceder total o parcialmente al crdito en el sector financiero privado, o lo consiguen a un coste muy superior al de las grandes empresas o las Adn~inistracionesPblicas.
Galbraith, en 1957, ya argumentaba que los solicitantes de crdito
ms pequeos eran los que soportaban en mayor medida el peso de las
polticas de contraccin de la oferta monetaria en Estados Unidos. En
la misma direccin, Gertler y Gilchrist [1994], Oliner y Rudebusch
[1992] y Lang y Nakumura [1992], entre otros, han den~ostradoque,
tanto en las fases recesivas de los ciclos econmicos coino tras un endurecimiento de la poltica monetaria, el caudal de crdito que llega a
las pequeas empresas cae drsticamente mientras el crdito bancario
a las grandes empresas no disminuye, teniendo stas la posibilidad,
adems, de mantener o aumentar su financiacin en todo momento
emitiendo bonos de einpresa.
En Espaa, tambin se han realizado numerosos trabajos que ponen
de manifiesto las diferencias financieras que existen entre las empresas
de distinta diinensin.
Entre ellos cabe destacar, por la actualizacin de sus datos, los desarrollados por Valero [1995], Martn Rodrguez [1995], Fernndez y Gil
[1996] y Melle [1996]. Estos estudios se han realizado sobre la base de
datos de las empresas espaolas de la Central de Balances del Banco de
Espaa durante una serie histrica que abarca el Final de la dcada de
los ochenta y el principio de la de los noventa. De ellos, aun teniendo

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doctrinales

en cuenta las lin~itacionesde la fuente, particularmente las relativas al


escaso peso de las pequeas empresas en la muestra que se mane.ja y al
sesgo de sta hacia la empresa pblica, es posible deducir las siguientes
conclusiones (3):
1." La estructura del pasivo muestra un nivel de endeudanliento menor en las pequeas empresas que en las grandes. Las pequeas
empresas utilizan ms recursos propios que la gran empresa.
2." Dentro de los recursos ajenos, existe una mayor dependencia de
la financiacin bancaria en las pequeas empresas que en las
grandes.
3." Se constata un mayor peso de la financiacin a corto plazo con
respecto al total de la financiacin ajena en las pequefas y medianas empresas. Esto provoca que padezcan, en mayor medida,
la evolucin de los tipos de inters y las restricciones ci-editicias
que pueden condicionar sus sucesivas y reiteradas renovaciones
de crdito ante las entidades de depsito.
4." Se observa un mayor uso de pasivo comercial por parte de las pequeas empresas.
5." El coste explcito de la deuda es superior en las empresas de menor dimensin.
Por otra parte, Maroto [1995] realiza un anlisis comparado en trminos de competitividad sobre la pequea y mediana empresa en Espaa
(1990-1995) del que se desprende que la eficiencia del sistema financiero
espaol ha desempeado un papel contradictorio respecto a la competitividad de las PYME. El sistema financiero espaol no siempre ha canalizado el ahorro hacia la financiacin de la inversin productiva empresarial, puesto que ste ha podido conseguir unos parmetros de
rentabilidad-riesgo, que difcilmente pueden ofrecer las inversiones empresariales, a travs de la especulacin o las elevadas colocaciones de activos pblicos que ha demandado la cobertura del dficit de las Administraciones Pblicas. Ello, unido al reducido poder de negociacin que
-

(3) La base de datos anual de la Centi-al de Balances del Banco de Espaa distingue
los estratos de dimensin empresarial segn el nmero medio anual de peisonas en plantilla en la pareja de aos que se tabula en cada muestra. Denominando empresas pequeas a las que tienen menos de 100 trabajadores, medianas a las que tienen entre 100 y 500
trabajadores y grandes a las ,que emplean a nls de 500 personas.
Nosotros, para extraer estas conclusiones, hemos diferenciado dos colectivos, el de las
pequeas empresas por un lado, con menos de cien trabajadores, y el de grandes por otro,
con un nmero de empleados supei-ior a cien personas.

artc~los
doctrinales

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tienen estas empresas, ha Favorecido que se restrinja todava ms el crdito a la pequea empresa.
En las conclusiones de los trabajos anteriores se muestra que a pesar
del menor nivel de endeudamiento de la pequeiia empresa espaola, que
conlleva un menor nivel de riesgo financiero, el coste que sta soporta
por sus deudas es mayor que el soportado por las grandes empresas. Ello
indica que la prima de riesgo que cargan las entidades financieras es inversamente proporcional al tamao de las empresas.
Tambin, se observa que, siendo el nivel de endeudamiento de las pequeas empresas menor que el de las grandes, el peso relativo que tiene
la financiacin a corto plazo y el pasivo comercial dentro de sus recursos
ajenos es superior. De ello se desprende que las pequeas empresas tienen mayores dificultades para acceder al crdito.
Estas desventajas que hemos advertido en la financiacin se deben
fundamentalmente, adems de a su reducida dimensin, a las asimetras
informativas existentes entre las entidades financieras y las pequeas
empresas.
Por una parte, su reducida dimensin dificulta sus posibilidades de
acudir a la desintermediacin mediante su acceso directo a los mercados, lo que les hace muy dependientes tanto de las entidades d crdito
como de la financiacin sin coste (proveedores, acreedores). Adems, esta pequea dimensin limita su poder de negociacin frente a las entidades de depsito.
Por otra parte, la asimetra de informacin sobre la calidad crediticia
de las empresas prestatarias aparece de modo muy acusado en las relaciones de la banca con las pequeas empresas. Ello se debe tanto a la
mayor dificultad de obtencin de informacin fiable, como a los mayores
costes relativos de seguimiento y supervisin del cumplimiento de la operacin de crdito. Este problema de carencia de informacin adecuada
hace que los prestamistas, ante su incapacidad para evaluar el nivel de
riesgo de los demandantes de fondos, reaccionen, tal y como vimos en el
punto anterior, fijando el pago de mayores intereses, exigiendo mayores
garantas o, cuando la asimetra de informacin aconseje exigir unos tipos de inters o garantas superiores al nivel interno ptimo, racionando
el crdito.

I
I

l
I

Araceli Reig Prez e Irene Ramlrez Comeig

482 EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

4.

artculos
doctrinales

EL PAPEL DE LAS SOCIEDADES DE GARANTIA RECIPROCA

Las dificultades a las que se enfrentan las pequeas empresas al tratar


de obtenei- financiacin se han intentado corregir utilizando diferentes
Mrmulas, corno la regulacin del mercado, el apoyo financiero directo
mediante prstan~osy s~~bvenciones,
o la creacin de entidades y mercados financieros especializados.
Las Sociedades de Garanta Recproca (SGR) son una de estas entidades financieras especializadas, creadas para facilitar el acceso al crdito
a las pequeas y riledianas empresas.
La Ley 111994 (4), en su artculo segundo, indica cul es el objeto social
fundamental de las SGR: el otorgamiento de garantas personales, poiaval o por cualquier otro medio admitido en derecho distinto del seguro de
caucin, a favor de sus socios para las operaciones que stos realicen dentro del giro o trfico de las empresas de que sean titulares)). Adems, la
rilisma Ley les permite realizar otros servicios de asistencia y asesoramiento financiero a sus socios partcipes, los cuales necesariamente deben ser
empresas que no superen los doscientos cincuenta trabajadores.
De este modo, las Sociedades de Garanta Recproca se configuran como asociaciones de pequeos y medianos empresarios que se avalan y facilitan el acceso al crdito mutuamente.
El hecho de que se trate de una asociacin de pequeos y medianos
empresarios hace que se puedan resolver, al menos en parte, los problemas derivados de la reducida dimensin de las pequeas empresas. Estas, muy dependientes de las entidades de crdito para la obtencin de su
financiacin ajena, tienen un poder de negociacin muy limitado frente a
las mismas. En este campo, las SGR pueden ejercer una importante funcin como interlocutoras de las PYME ante las entidades financieras aumentando, de ese modo, el poder de negociacin de las pequeas empresas para conseguir mejoras en las condiciones de su financiacin.
Por otra parte, las Sociedades de Garanta Recproca tambin pueden
jugar un papel importante reduciendo el nivel de asimetra de informacin sobre la calidad crediticia de las pequeas empresas prestatarias (5).
(4) Ley 111994, de 11 de marzo, sobre Rgimen Jurdico de las Sociedades de Garanta Recproca.
(5) Berges y Seria [1993], pp. 14 y 15, explican la funcin del intermediario financiero como reductor de las asimetras de informacin esistentes entre oferentes y demandantes de fondos.

artculos
doctrinales

Araceli Rei; Prez e Irene Ramrez Comeig


EFECTO DE LA INFORMACION ASIA4ETRICA SOBRE EL RIESGO

483

En primer lugar, hay que considerar que las SGR, al avalar una operacin de crdito, disminuyen el riesgo de fallido para los prestamistas y,
por tanto, los problemas derivados de la asimetra de inforinacin entre
la pequea empresa y la banca. Como consecuencia, se hace posible tanto reducir el coste financiero de los fondos prestados, como aumentar el
caudal de recursos que las entidades prestamistas estarn dispuestas a
ofrecer a las pequeas empresas.
En segundo lugar, es importante destacar que la concesin del aval
por parte de la SGR produce un traslado del riesgo del crdito de la entidad prestamista a la sociedad de garanta. Ello supone que la Sociedad
de Garanta Recproca pasa a soportar las consecuencias de las asinietras de informacin sobre las caractersticas del proyecto a financiar.
As, a pesar de que las SGR no conceden financiacin a sus clientes, asumen el riesgo de las operaciones de stos. Este hecho implica que el xito
o fracaso de estas sociedades depende, en gran medida, de su capacidad
para resolver mejor que las entidades de crdito el problema de la obtencin y seguimiento de informacin relativa a las pequeas empresas.
La definicin de las Sociedades de Garanta Recproca como cooperativas de enlpresarios que se avalan mutuamente facilita, al menos tericamente, la evaluacin de los proyectos de inversin y la posterior supervisin de la actuacin del empresario. Dicho de otro modo, hace posible
la reduccin de los niveles de asimetra de informacin, puesto que acerca las posiciones del agente que presenta el proyecto de inversin y del
que asume su riesgo.
A pesar de esta posible reduccin de los niveles de asimetra de informacin, las Sociedades de Garanta Recproca continan disponiendo de
menor informacin sobre el proyecto que la empresa prestataria. Este
hecho nos lleva a preguntarnos si las SGR, ante la existencia de asinietras de informacin, reaccionarn aumentando las garantas exigidas a
los prestatarios.
Por ello, en el siguiente apartado estudiamos el efecto de la informacin asimtrica sobre el comportamiento y el riesgo de las Sociedades de
Garanta Recproca.

1
1
1
1

Araceli Reig Prez e Irene Rarnlrez Comeig

484 EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

artculos
doctrinales

5. ANALISIS EMPIRICO DEL COMPORTAMIENTO


DE LA SGR DE LA COMUNIDAD VALENCIANA
En epgrafes anteriores hemos visto que las entidades de crdito, para
mitigar los efectos negativos derivados de la existencia de asimetras infosrnativas, pueden reaccionar aumentando el tipo de inters, elevando el
nivel de garantas exigidas o, incluso, racionando el crdito.
En este apartado analizamos el comportamiento de la Sociedad de
Garanta Recproca de la Comunidad Valenciana a travs de las caractersticas de las operaciones de aval otorgadas. Dado que las SGR no conceden prstamos y, por tanto, no ofrecen tipos de inters, nos centramos
en el estudio de las exigencias de garantas y en sus consecuencias.
Con este trabajo, pretendemos demostrar que las Sociedades de Garanta Recproca deciden endurecer la exigencia de garantas a las empresas de las que dispone de menos informacin, lo que puede haber
provocado incrementos del riesgo soportado por estas sociedades.

El universo o colectivo objeto de estudio est constituido por los 3.739


avales financieros concedidos por la SGR de la Comunidad Valenciana
desde que comenz a funcionar, en 1981, hasta el 3 1 de diciembre de 1996.
De estos avales, slo consideramos los avales otorgados a pequeas y
medianas empresas, por lo que hemos eliminado los concedidos a las empresas de ms de 250 trabajadores (6) y los concedidos a organismos autnomos, estatales o no. Nos quedamos con 3.505 operaciones de aval (7) de
las cuales a 2.525 se les exige la aportacin de una garanta personal (72
por 100), a 282 se les exigen garantas reales o hipotecarias (8 por 100) y a
las 698 restantes no se les ha exigido garantas (20 por 100).
Se observa que en la mayor parte de las operaciones, la SGR ha exigido garantas personales. Nos preguntamos por las razones que le han in( 6 ) La Ley 111994, de 11 de marzo, sobre Rgimen Jurdico de las Sociedades de Garailta Recproca, en el prrafo segundo artculo pi-imero indica que se considera pequeiia
y mediana empresa a toda aquella cuyo nmero de trabajadores no exceda de doscientos
cincuenta.
( 7 ) Los 3.505 avales considerados con-esponden a sociedades annimas, sociedades
limitadas y empresarios individuales.

artculos
doctrinales

Araceli Reig Prez e Irene Ramrez Comeig


EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

485

ducido a exigir garantas reales a algunas operaciones y a otras, por el


contrario, no exigirles ninguna garanta. Por tanto, para realizar el anlisis hemos estudiado dos grupos diferentes de avales:
- Grupo
- Grupo

1: avales a los que no se les ha exigido garanta


2: avales a los que se les ha exigido garanta real

y hemos desestimado los avales con aportacin de garanta personal ante


la posibilidad de que no revelasen diferencias consistentes.
Las variables de las que disponemos, facilitadas por la SGR de la Comunidad Valenciana, y que hemos utilizado para analizar las operaciones de aval son las siguientes:
A)

Variables que caracterizan a la empresa:


VI = Nmero de empleados.
V2 = Tipo de empresa. Hace referencia a la personalidad jurdica,
tomando valor O si se trata de un empresario individual, valor 1 si es una sociedad limitada y valor 2 si es una sociedad
annima.

B)

Variables que caracterizan la operacin avalada:


V3 = Tipo de inters inicial al que se concede el prstamo.
V4 = Cantidad total avalada en pesetas.
V5 = Plazo de devolucin del prstamo, en meses.
V6 = Destino de la inversin. Toma valor O si tiene por objeto
la creacin de una nueva empresa y valor 1 en los dems
casos.
V7 = Resultado de la operacin. Toma valor O si una operacin ha
resultado fallida y valor 1 en caso contrario. Definimos como fallida toda operacin en la que la empresa no ha atendido sus obligaciones de pago cuando stas han llegado a su
vencimiento, por lo que incluimos las que se encuentran en
situacin morosa o de impago actual.

La poblacin de operaciones de aval que estudiamos la hemos dividido en dos colectivos. Uno de ellos est formado por las operaciones formalizadas durante 1995, que es el colectivo escogido para realizar el anlisis. El resto de operaciones, es decir, aquellos avales formalizados desde
1981 hasta 1994 y durante 1996, constituyen el otro colectivo y es utilizado como muestra de validacin de los resultados.
Se ha escogido para la realizacin del anlisis el ao 1995 en lugar de
1996 debido a que en este ltimo ao la variable V7, que representa si la

Araceli Reig Pi-ez c Ii'ene Raiiili-ez Comcig

486 EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

artculos
doctrinales

operacin ha resultado fallida o no y que consideramos bsica para conocer las caractersticas de riesgo de las operaciones, no aporta infoi-inacin suficientemente fiable, puesto que la vida de estas operaciones es todava muy corta.
Asimismo, dado que el riesgo de rallo de las operaciones puede verse
afectado por la marcha de la econonia y siendo el ao 1995 un ao empresarialmente bueno, con~psobasemossi los resultados se mantienen en
un ao de signo contrario como fue 1993.

5.2. METODOLOGIA
A partir de los dos gi.upos de avales y de las caractersticas explicativas de cada uno de ellos y con el objetivo de conocer la relacin que existe entre las caractersticas de las operaciones de aval y el nivel de garantas que se les ha exigido, realizamos, en primer lugar, un anlisis
descriptivo univariante de cada una de las variables, que consiste en un
contraste de igualdad de medias a travs del estadstico univariante F.
En segundo lugar, realizanlos un anlisis discriminante multivariante (8), tcnica estadstica a travs de la cual se obtiene la combinacin lineal de las variables explicativas que permite diferenciar mejor los grupos, es decir, la f ~ ~ n c i discriminante
n
de Fisher:

Siendo X,,, X,,,


... X,,los valores de las p variables explicativas correspondientes al elemento i (i = 1 , 2,... lz), B, = 1, 2, ... p) las ponderaciones de las p variables en la funcin discriminante (9) y D, la puntuacin
discriminante o valor que dicha funcin toma para el elemento i.
Esta funcin es la que maximiza el ratio, llamado eigelzvalue ( E ) :

E=

Varianza de D entre los grupos


Varianza de D dentro de los grupos

i41

(8) El paquete estadstico utilizado para los dos anlisis es el SPSS para Windo~vsen
su versin 6.0.
( 9 ) Para conocer el mecanismo de cmputo de los coeficientes, ver Moi-1-ison, 1967 y
Tatsouka, 1971, citados en Norusis, 1993, p. 7.

artculos
doctrinales

Araceli Reig Prez e Irene Ramrez Comeig

EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

487

de modo que se consigue que los grupos estn muy alejados entre s y
que los conlponentes de cada grupo estn muy prxin~osunos de otros.
Al utilizar el anlisis discriminante con carcter exploratorio, consideramos una serie de variables como potenciales discriminantes, deseando
identificar los buenos predictores. El procedimiento ms comninente
utilizado para seleccionar las variables con poder discriininatorio significativo y eliminar las que sean redundanles es el mtodo Stel91,vise(10).
El criterio de seleccin utilizado es la minimizacin del estadstico
Lanzbca cle l/l/illcs (1 S), que considera la diferencia entre los grupos y la
homogeneidad dentro de ellos. Lal7zbca es el uatio:
Varianza dentro de los grupos
Varianza total

151

De forina que valores altos indican que las medias de los grupos no
parecen ser diferentes.
Adems, para que una variable sea seleccionada, se le somete a pruebas que garanticen un nivel mnimo en el poder discriminatorio: test de
tolerancia y un test F parcial para asegurar que el incremento en la discriminacin excede de algn nivel determinado por el usuario (12).
La obtencin de la funcin discriminante la realiz Fisher aplicando
un enfoque puramente descriptivo para clasificar los elementos de una
muestra [Uriel, 1995, p. 2781. Sin embargo, para realizar contrastes utilizados en el proceso de seleccin de variables, se requiere que los grupos
sean muestras de poblaciones distribuidas como una normal multivariante y que las matrices de varianzas-covai-ianzas de las poblaciones
sean iguales (13).
Para contrastar la hiptesis de normalidad hemos aplicado el Test de
Kolgonzovov-Snzinzov que compara la funcin de distribucin de la muestra con una funcin de distribucin hipottica. El resultado slo nos Ileva a aceptar para algunas variables la hiptesis de normalidad, ya que la
nlayora de variables son categricas sobre las que no es razonable postular la hiptesis de distribucin normal. Ahora bien, en la mayor parte
de los estudios de carcter aplicado se ignora el problenla de la distribu(10) Ver Norusis, 1993, pp. 21-27, y Kleclta, 1985, p. 52.
(11) Ver SPSS, Statisical Algoritlz77zs, p. 79.
(12) Estos test se pueden consultar, por ejemplo, en Norusis, 1993, pp. 22-23, SPSS,
Statisical Algoritlz7lzs, p. 79, y Klecka, 1980, p. 56.
(13) Tambin el contraste de igualdad de medias a travs del estadstico univariante
F supone distribuciones normales e iguales varianzas de las variables para ambos grupos.

Araccli Reig Prez e lrene Ramirez Comeig

488 EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

artculos
doctrinales

cin de las variables, admitindose que, aunque no se cumpla la hiptesis, el anlisis proporciona aproximaciones razonables [Eisenbeis, 1977,
p. 8751.
Respecto a la hiptesis de igualdad de varianzas, si no se cumple se
distorsiona la funcin discriminante, ya que para estimar los coeficientes
de la funcin lineal se utiliza la matriz de varianzas-covarianzas con~binada de los dos grupos. Se puede utilizar en vez de esta matriz, las matrices separadas de los grupos, lo que dara lugar a una funcin cuadrtica.
Para contrastar la hiptesis de igualdad de las matrices de dispersin
hemos utilizado el Test de la M de Box y su correspondiente estadstico F
aproxirilado (14), que sirve de punto de referencia para decidir si conviene aplicar un esquema lineal o uno cuadrtico. En la prctica es habitual
aplicar directamente el esquema lineal, considerando que aunque se viole la hiptesis de igualdad de matrices de dispersin, proporciona una
aproximacin suficiente y razonable y demuestra ser lo suficiente robusto para llegar a los mismos porcentajes de clasificacin correcta que el
esquema cuadrtico.
El objetivo de nuestro anlisis es descriptivo. Segn Klecka, para el
iizvestigador cuyo prilzcil~alinters sea uiz nzodelo niater~zticoque sea capaz de describir el nzulzdo real, la ~zejorgua es el porcentaje cle clasificaciiz correcta. Si este porceiztaje es alto, la violaciiz de los supuestos izo es
l~erjtrdicial~
[Klecka, 1980, p. 621.

En primer lugar, realizamos un anlisis descriptivo univariante de cada una de las variables explicativas. Las medias y desviaciones tpicas de
cada variable para cada uno de los grupos estn mostradas en la Tabla
nm. 1, junto con el estadstico univariante F empleado para contrastar
la igualdad de medias. Este estadstico se distribuye como una F de Slzedecor con g - 1 y 72, + I Z ? - 2 grados de libertad, siendo g el nmero de grupos y n , , rz? el nmero de observaciones en cada grupo.

(14)

Ver SPSS, Statistical Algol-itlziizs, pp. 82-84.

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EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

489

TABLA
NM.1
ESTADISTICOS UNIVARIANTES PARA LOS DOS GRUPOS
Siiz garaiztas

Coiz gwaiztrzs reales

Estadstico F

Variable

V1
V2
V3
V4 (1)
VS (2)
V6
V7

MEDIA

D. T.

MEDIA

D. T.

Valor

S&."

37,030
1,525
10,645%
26,989
42,840
0,895
0,985

45,266
0,593
0,776
21,827
20,398
0,307
0,122

11,000
0,893
10,69%
21,418
86,143
0,893
0,875

19,732
0,652
0,787
14,503
20,094
0,312
0,334

17,5442
47,6296
0,1599
3,2417
198,4336
0,002 1
14,8085

0,0000
0,0000
0,6896
0,0730
0,0000
0,9634
0,0002

D.T.:Desviacin tpica.
La columna Sig.expresa el nivel o grado de significacin alcanzado.
Importe fol-malizado en millones de pesetas.
Plazo en meses.
FUENTE:
Elaboracin propia.
(")
(1)
(2)

Los niveles de significacin en los contrastes del estadstico F nos permiten descartar, para algunas variables, la hiptesis nula de igualdad de
medias en ambos grupos. As, adoptando como nivel mnimo de confianza el 95 por 100, esto sucede con las variables VI, V2, V5 y V7.
A continuacin, realizamos el anlisis discriminante con las siete variables consideradas, ya que ninguna de ellas est altamente correlacionadas con alguna otra (15). Mediante el criterio Stepwise seleccionamos
cules deben formar parte de la funcin discriminante. La medida de
discriminacin utilizada es, como ya se seal, la Lanzbda de Wiks. El estadstico Lanzbda con p, g - 1 y 72 - g grados de libertad, siendo p el nmero de variables introducidas en el anlisis, g el nmero de grupos y iz el
nmero de elementos, puede transformarse en un estadstico F aproximado multivai-iante con p y iz - g - p + 1 grados de libertad para contrastar el nivel de significacin.
En la Tabla nm. 2 se presenta el resumen de todas las etapas del proceso de seleccin, siendo cuatro las variables seleccionadas. En ella aparecen los valores de la Lai~zbdade TMiZlcs que refleja, al mostrar una ten(15) Consideramos que dos variables estn altamente correlacionadas, cuando la cori-elacin de Pearson entre ellas es superior a 0,8.

artculos
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490 EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

dencia decreciente, el aumento del poder disci-ii-i~inadora medida que se


suceden las etapas. El nivel de significacin de la F equivalente multivariante, que aparece en la ltima columna, lleva a rechazar, en todas las
etapas, la hiptesis de igualdad de medias.
NM. 2
TABLA

RESUMEN DEL PROCESO DE SELECCION DE VARIABLES


Etapa
1
2
3
4

Variable
iiz trodzrcida

Ntnz. vas.
iiztr-odtlc.

V5= plazo de la operacin


V2= personalidad jurdica de la PYME
V7= situacin de la operacin
V1= nim. de empleados

1
2
3

Lailzbrla
cle Mlilks

Sig.

,56141
,53125
,51084
,49811

,0000
,0000
,0000
,0000

La con~binacinlineal de las variables que maximiza el ratio eigelzvaZue, es decir, la funcin discriminante de Fisher es:

A partir de esta funcin, hemos clasificado la poblacin de operaciones de aval considerados, siendo el porcentaje de casos clasificados correctamente del 90,23 por 100 (ver Tabla nm. 3).
TABLA
NM. 3
MATRIZ DE CLASIFICACION

Predicciii
Gi.~lpoact~lal
Nrnz. casos
Gi-upo $1: operaciones sin garanta
Grupo 2: operaciones con garanta real

200
56

Porcentaje de clasificacin correcto: 90,23%

187 (933%)
12 (21,4%)

13 (6,5%)
44 (78,6%)

El porcentaje de casos clasificados correctamente es una medida de la


efectividad del anlisis, al igual que la correlacin cannica, que es una
medida del grado de asociacin entre las puntuaciones discriminantes y
los grupos. Al ser dos grupos, la correlacin cannica coincide con el
coeficiente de correlacin de Pearson entre la funcin discriminante y la
variable que define los grupos, siendo su valor, proporcionado por el
SPSS, 0.7084.
Los resultados obtenidos y el bajo porcentaje de error alcanzado es
una muestra de que los grupos de los que hemos partido estn bien definidos.
Para contrastar la consistencia y capacidad explicativa del anlisis,
hemos aplicado la funcin disci-iminante sobre una muestra de validacin formada por los avales financieros otorgados por la SGR de la Comunidad Valenciana durante el perodo 1981-1994 y durante el ao 1996.
La matriz de clasificacin resultante se muestra en la Tabla nm. 4, siendo el porcentaje de casos clasificados correctamente del 82,32 por 100, lo
que muestra que las cuatro variables seleccionadas explican las diferencias entre los dos grupos de avales en todos los aos considerados.
TABLA
NM. 4
MATRIZ DE CLASIFICACION DE LA MUESTRA DE VALIDACION

Predicciiz
Grtipo acttlal
Grupo 1: operaciones sin garanta
Grupo 2: operaciones con garanta real

NUnz. cnsos

498
226

419 (84,1%)
49 (21,7%)

79 (15,9%)
177 (78,3%)

Porcentaje de clasificacin cori-ecto: 82,32%

Ahora bien, consideramos que el riesgo de fallo de las operaciones


puede verse afectado por la marcha general de la economa, habindose
registrado durante el largo perodo estudiado varias fases del ciclo econmico. Dado que el ao 1995, ao elegido para realizar el anlisis, fue
empresarialmente bueno, hemos comprobado si los resultados se mantienen en un ao de signo contrario como fue 1993.
Por ello, hemos realizado un anlisis discriminante con los datos de
1993, considerando las variables VI, V2, V5 y V7 como variables explica-

artculos
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Araceli Reig Perez e Irene Rarnlrez Comeig

492 EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

tivas. Como resultado se obtiene una con~binacinde dichas variables


que clasifica correctaillente el 85,71 por 100 de las operaciones realizadas en ese ao (ver Tabla nm. 5).
NM. 5
TABLA

MATRIZ DE CLASIFICACION DEL ANALISIS DE 1993


Predicciii
Grlrpo actual
Ntni. casos

Giupo 1: operaciones sin garanta


Gi-upo 2: operaciones con garanta real

12
23

I
8 (66,7%)
1 (4,3%)

4 (33,396)
22 (95,7%)

Porcentaje de clasificacin correcto: 85,71%

Por ltimo y con carcter provisional, realizamos un anlisis discriminante de 1996 utilizando todas las variables. En l VI, V2 y V5 son las variables que Forman parte de la funcin discriminante, la cual clasifica correctamente el 85 por 100 de los avales concedidos durante ese ao.

De los anlisis efectuados se desprende que son cuatro variables, VI,


V2, V5 y V7, las que explican las diferencias entre los dos grupos de operaciones de aval.
Dos de estas variables son las que indican caractersticas de la empresa, V1 y V2. La primera nos muestra que las empresas a las que se les ha
concedido aval sin exigirles garantas (grupo 1) son de mayor tamao
que las empresas a las que se les ha exigido garanta real, tomando como
medida de tamao el nmero de empleados. En la Tabla nm. 1 vemos
que el nmero medio de empleados del grupo 1 es de 37,03 y del grupo 2
de 11.
La segunda variable, V2, hace referencia a la personalidad jurdica de
la empresa, tomando valor O si se trata de un empresario individual, valor l si es una sociedad limitada y valor 2 si es sociedad annima. La media de esta variable en el grupo 1 es de 1,525 y en el grupo 2, 0,893 (ver
Tabla nm. l), lo que muestra que en el primero hay ms sociedades

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Araceli Reig Prez e Irene Ramirez Comeig


EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

493

annimas y entre las empresas a las que se les ha exigido garanta real
hay ms empresarios individuales.
Como vemos, las enipresas de menor tamao obtienen financiacin
en peores condiciones. Esto es debido a que la Sociedad de Garanta Recproca, al disponer de menor informacin para medir la solvencia de las
empresas ms pequeas y de los empresarios individuales, opta por exigirles mayores garantas y as cubrirse de posibles impagos.
Respecto a las variables que indican caractersticas de la operacin de
prstamo avalado, son seleccionadas V5 y V7. La primera indica que
cuanto mayor es el plazo de la operacin ms incertidumbre existe sobre
el buen fin de sta, y ms probable es que el prestatario pueda llevar a
cabo acciones que afecten al rendimiento de sus inversiones y perjudiquen al acreedor (efecto riesgo moral). Por tanto, al existir mayor informacin asimtrica, la SGR exige mayores garantas. En la Tabla nm. 1
vemos que el plazo medio de las operaciones a las que se les ha exigido
garanta real dobla al plazo medio de las operaciones a las que no se les
ha exigido garanta.
Por ltimo, es seleccionada V7. Esta variable toma valor O si ha sido
una operacin fallida, es decir, que la empresa no ha atendido a sus obligaciones de pago cuando stas han llegado a su vencimiento, o si se encuentra en situacin morosa o de impago actual. Y toma valor 1 en caso
contrario. La media de esta variable en los dos grupos (ver Tabla nm. 1)
indica que hay ms avales sin incidencias en el pago entre los del grupo 1, es decir, entre los avales a los que no se les exige garanta (16). De
ello, se deduce que, en general, las operaciones a las que se les ha exigido
la aportacin de garanta real son las que demuestran ser ms arriesgadas, ya que son las otorgadas a empresas que ms tarde demostraron ser
insolventes.
Al realizar el anlisis con datos de 1996, el porcentaje de clasificacin
correcta, aunque es elevado, es ligeramente inferior al obtenido con datos de 1995. El motivo es que no ha sido seleccionada la variable V7, variable determinante para explicar las diferencias entre los dos grupos de
avales, por no aportar informacin suficientemente fiable al tratarse de
operaciones que acaban de comenzar.
Por tanto, observamos que, tal y como concluan Stiglitz y Weiss, la
decisin de endurecer las exigencias de garantas a las empresas de las
que se dispone de menor informacin, ha provocado incrementos del
riesgo promedio soportado por la SGR de la Comunidad Valenciana. Es(16) Al ser una variable dicotmica de valores O y 1, su media indica el porcentaje de
elementos con valor 1.

Araceli Reig P6re.z e Irene Rarnfrez Comeig

494 EFECTO DE LA INFORMACION ASIMETRICA SOBRE EL RIESGO

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to parece indicar que a la SGR le podra resultar ms rentable racionar la


concesin del aval a las empresas cuya situacin de riesgo aconsejase
exigirles mayores garantas.
En este sentido, es importante analizar la variable V6. Esta variable
indica si el destino de la operacin es la creacin de una nueva empresa,
tomando valor O en ese caso y valor 1 en cualquier otro. La inedia de esta
variable, que no muestra diferencia entre los grupos, es muy elevada, indicando que son pocos los avales que la SGR concede a empresas de nueva creacin, ya que deniega la mayor parte de los avales solicitados por
este tipo de empresas. Esto podra confirmar que esta sociedad restringe
la concesin de avales a las empresas que presentan un alto grado de informacin asimtrica.

6.

CONCLUSIONES

En este trabajo hemos analizado el efecto que ha producido la existencia de asimetras informativas en el comportamiento y en el riesgo de fallo de las operaciones avaladas por la Sociedad de Garanta Recproca de
la Comunidad Valenciana.
En primer lugar, hemos revisado los principales modelos que explican
el comportamiento del mercado de crdito en presencia de informacin
asimtrica. De este anlisis concluimos que la carencia de informacin
adecuada hace que los prestamistas reaccionen fijando el pago de mayores intereses, exigiendo mayores garantas o, cuando la asimetra de informacin, aconseja exigir unos tipos de inters o garantas superiores al
nivel interno ptimo, racionando el crdito, debido a que sobrepasar este
nivel puede deteriorar la calidad de los crditos otorgados por un banco.
Al analizar el papel otorgado a las garantas por los diferentes modelos destacamos que, mientras algunos de ellos demuestran que la exigencia de garantas elevadas puede incrementar el riesgo soportado por el
prestamista, otros otorgan a las garantas exigidas en los contratos de
prstamo una funcin de seal, considerando que el nivel de garantas
que el prestatario est dispuesto a ofrecer da informacin al prestamista,
estando negativamente correlacionado con el riesgo de los proyectos de
inversin de los prestatarios.
Por otra parte, tras comprobar las dificultades de obtencin de financiacin que encuentran las pequeas y medianas empresas debido principalmente a la asimetra de informacin que existe entre stas y las entida-

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doctrinales

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des de crdito, hemos analizado la funcin que pueden desempear las Sociedades de Garanta Recproca. Estas, al avalar las operaciones de prstamo de sus socios partcipes, trasladan el riesgo del crdito de la entidad
prestamista a la sociedad de garanta, as como los efectos de las asimetras de informacin sobre las caractersticas del proyecto a financiar.
Por este motivo, hemos realizado un estudio emprico sobre el efecto
que produce la existencia de informacin asiintrica en el comportamiento de la Sociedad de Garanta Recproca de la Comunidad Valenciana. Esta sociedad, dado que no concede prstamos y no ofrece tipos de
inters, puede reaccionar aumentando las garantas exigidas o racionando la concesin de avales a las operaciones caracterizadas por un elevado
grado de informacin asimtrica.
Nuestro objetivo prioritario ha consistido en contrastar si la exigencia
de garantas elevadas ha provocado un incremento en el nivel de morosidad de las operaciones avaladas por la SGR de la Comunidad Valenciana,
para lo que hemos partido de la hiptesis de que el resultado fallido o no
fallido de una operacin est relacionado con el nivel de garantas que se
le haba exigido aportar a la empresa prestataria. Esta hiptesis se ha visto plenamente confirmada por los resultados obtenidos en los anlisis
empricos realizados, siendo el comportamiento de esta variable razonable en cuanto a signo y significatividad.
Por tanto, concluimos que las operaciones a las que se les ha exigido
un nivel de garantas elevado son las que ms han fallado, confirmando
la idea de que sobrepasar un nivel determinado de garantas exigidas
puede provocar un deterioro en la calidad de las operaciones avaladas.
Asimismo, en el presente trabajo hemos comprobado que la existencia
de asimetras informativas entre los prestatarios y la SGR de la Comunidad Valenciana, marca la actuacin de esta ltima. Por una parte y como
ocurra con las entidades de crdito, sta se ha apoyado en garantas reales para mitigar el impacto de la informacin asimtrica. As, ha exigido
garantas reales a las operaciones en las que exista menor informacin,
es decir, a las de mayor duracin y a las concedidas a las empresas ms
pequeas y a empresarios individuales. Y, por otra parte, parece desprenderse que esta sociedad ha restringido la concesin de avales a las operaciones que presentaban un alto grado de informacin asimtrica, concretamente a las que tenan como objeto la creacin de una nueva empresa.
Por tanto, hemos observado que la decisin de la Sociedad de Garanta Recproca de endurecer las exigencias de garantas a las empresas de
las que dispone de menos informacin parece haber provocado incrementos del riesgo promedio soportado por sta, confirmndose as la

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idea q u e se desprenda d e los trabajos realizados por Sliglitz y Weiss para las entidades d e crdito.

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