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Thas Porto Ferreira e Myrian Beatriz Silva Petrassi

ISSN 1519-7212
CGC 00.038.166/0001-05

Notas Tcnicas do
Banco Central do Brasil

Braslia

n. 30

dez

2002

P. 1 - 30

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

As opinies expressas neste trabalho so exclusivamente do(s) autor(es) e no refletem a viso do Banco Central do Brasil,
exceto no que se refere a notas metodolgicas.
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Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil, n 30, novembro/2002.

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Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Apresentao

A institucionalizao da srie Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil,

cuja gesto compete ao Departamento Econmico (Depec), promove a divulgao de
trabalhos de elaborao econmica que tenham interesse no apenas terico, mas tambm
conjuntural e metodolgico, refletindo desse modo o trabalho gerado por funcionrios
da instituio em todas as suas reas de atuao. Igualmente, podero fazer parte da
srie trabalhos que, embora realizados externamente, tenham recebido suporte institucional
do Banco Central.

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a

Experincia Internacional
THAS PORTO FERREIRA
MYRIAN BEATRIZ SILVA PETRASSI
Resumo: O arranjo institucional de um regime de metas para inflao de extrema
importncia para o seu sucesso. Regimes bem estruturados tm mais credibilidade, geram
incentivos corretos e diminuem a perversidade de choques exgenos que afetam a economia.
O presente trabalho tem como objetivo analisar a experincia de alguns pases em regimes
de metas para inflao, com o intuito de enriquecer o debate acerca da estruturao do
sistema de metas brasileiro. Avaliam-se as experincias de outros pases na adoo de
medidas de ncleo de inflao e de clusulas de escape. Apresentam-se, tambm, diversas
possibilidades de horizonte de tempo para a avaliao do regime e de largura de bandas
utilizadas como metas, alm dos desvios em relao s metas ocorridos em vrios pases.
Em relao utilizao de medidas de ncleo para inflao, pde-se averiguar que esse
tem sido abandonado por alguns pases que antes a adotavam. O uso de clusulas de escape
se d em diversos pases, embora a maioria deles no especifique de forma clara as
condies que permitem recorrer a esse instrumental. Pde-se tambm constatar que a
adoo de metas pontuais no tima. Ao invs disso, pode ser adequado empregar bandas,
como forma de evitar perda de credibilidade.

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Sumrio

1. Introduo ............................................................................................. 9
2. Ncleo de inflao .............................................................................. 10
3. Clusulas de escape ......................................................................... 19
4. Horizonte de tempo ............................................................................ 21
5. Desvios em relao meta e alterao de banda ......................... 22
6. Concluso ........................................................................................... 26
Referncias bibliogrficas ................................................................ 29

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a

Experincia Internacional
THAS PORTO FERREIRA
MYRIAN BEATRIZ SILVA PETRASSI

1. Introduo
Em julho de 1999, seis meses aps a adoo do regime de cmbio flexvel, foi
implementado o sistema brasileiro de metas para inflao. Visava-se, assim, encontrar uma
nova ncora nominal, o que, segundo Fraga (2000), seria essencial em um perodo de forte
instabilidade como aquele. Dada a impossibilidade de se adotar uma poltica utilizando
agregados monetrios como ncora nominal, esse papel seria desempenhado pela prpria
meta para inflao.
Em um sistema de metas para inflao, o compromisso com a estabilidade dos
preos o principal objetivo da poltica monetria. Para atingir esse objetivo, a Autoridade
Monetria anuncia metas de mdio prazo para a inflao e age baseada em projees de
inflao. A credibilidade em um regime dessa natureza crucial, e, portanto, desvios em
relao s metas no so desejveis. Todavia, no h como escapar da incerteza inerente
ao processo de previso de inflao, resultante tanto dos parmetros do modelo utilizado,
quanto da imprevisibilidade dos choques exgenos que afetam a economia. Tais choques
podem repercutir severamente no ndice de Preos ao Consumidor. Sendo assim, o regime
de metas para inflao deve possuir mecanismos capazes de manter intacta a credibilidade
da Autoridade Monetria. Entretanto, dadas as defasagens de poltica monetria, visa-se
tambm diminuir a volatilidade do produto e, dessa forma, reduzir os custos impostos por
polticas de juros severas.
Segundo Mishkin e Schmidt-Hebbel (2001), um regime de metas para a inflao
deve estar estruturado de forma a manter a credibilidade diante dos choques. H quatro
formas de faz-lo. A primeira seria adotar alguma medida de ncleo de inflao, que deveria
diminuir a volatilidade do ndice de preos. A segunda seria abrir espao para a utilizao
de clusulas de escape. A terceira forma de reduzir os efeitos dos choques seria ampliar o
horizonte de tempo de avaliao do regime de metas. A quarta seria a adoo de bandas
mais largas, de forma a aumentar a possibilidade de flutuao da taxa de inflao.
Utilizando esse arcabouo, o presente trabalho tem como objetivo analisar a
experincia de alguns pases em regimes de metas para inflao, com o intuito de enriquecer
o debate acerca da estruturao do sistema de metas brasileiro. A primeira seo avalia as
experincias de outros pases na adoo de um ncleo de inflao como meta. A segunda,
as experincias de adoo de clusulas de escape. A terceira seo concentra-se nas diversas
possibilidades de horizonte de avaliao. E a quarta seo analisa a largura das bandas
utilizadas como metas e os desvios realizados.
9

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

2. Ncleo de inflao
O uso de ndices de core inflation em um regime de metas para inflao pode
representar uma forma de lidar com os inevitveis choques que atingem a economia, sem
contudo prejudicar em demasia a credibilidade do regime. Os ndices so construdos a
partir da excluso de parte do ndice de Preos ao Consumidor. So casos clssicos de
medidas de ncleo as que excluem os itens mais volteis ou preos administrados pelo
governo. Tal mecanismo tem a vantagem de no depender de medidas discricionrias aps
a ocorrncia dos choques, j que a metodologia do ncleo de inflao determinada exante. Apesar disso, h crticas referentes difcil compreenso das medidas de core pelo
pblico e incapacidade de tais medidas refletirem precisamente o custo de vida da
populao. Tendo em vista tais argumentos, pode-se analisar as opes feitas por alguns
pases que utilizam o Inflation Targeting.
Como pode ser observado na Tabela 1, a maior parte dos pases que adotam o
sistema de metas para inflao utilizam o prprio ndice de Preos ao Consumidor (CPI),
sem excluso de qualquer um de seus itens. Alguns pases fazem uso de uma medida diferente
do ncleo de inflao clssico, pois excluem do CPI apenas itens referentes a pagamentos
de juros (por exemplo, pagamentos de juros de hipoteca). A no-excluso desses itens
faria com que variaes na taxa de juros gerassem variaes no mesmo sentido na taxa de
inflao, prejudicando a eficcia da poltica monetria. Atualmente, poucos pases adotam
uma medida de core clssica, que retire do ndice de preos outros itens alm dos concernentes
a despesas com juros.
Tabela 1
Ncleo de Inflao Experincia Internacional
Nunca utilizaram

Utilizam Core CPI

Excluem apenas

(1)

Juros

Core
Brasil (1999)
Chile (1991)

(*)

Abandonaram
(2)

Core

frica do Sul (2000)

Austrlia (1993/1998)

No

Tailndia (2000)

Inglaterra (1992)

Nova Zelndia (1990/1999)

Repblica Tcheca
(1998/2002)

No

Islndia (2001)
Israel (1992)
Mxico (1999)
Peru (1994)
Polnia (1998)
Sucia (1993)
Sua (2000)
(*) Embora as metas sejam estabelecidas em termos do CPI cheio, para perodos de at 12 meses consideram medidas de core .
(1) Ano de adoo do regime de metas para inflao
(2) Ano de adoo do regime de metas para inflao / Ano de abandono do Core.

10

do Abandono do Core ?

Canad (1991)

Colmbia (1999)

Fonte: Bancos Centrais

Mudana de Metas diante

Sim

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

O regime de metas canadense um caso clssico de utilizao bem-sucedida

de ncleo de inflao em regimes de metas para inflao.
Com o objetivo de remover efeitos transitrios e obter um melhor ajuste
trajetria de longo prazo da inflao1 , o regime de metas canadense est balizado desde
sua implementao, em 1991, em uma medida de ncleo de inflao: o Core CPI.
O Core CPI canadense exclui do ndice de Preos ao Consumidor os oito
itens mais volteis e os efeitos da variao dos impostos indiretos nos demais componentes.
Os itens excludos, aproximadamente 16% do ndice de preos cheio, podem ser observados
na Tabela 2. A excluso dos impostos indiretos realizada utilizando a seguinte hiptese ad
hoc: variaes nos impostos seriam repassadas para o ndice de preos sem defasagem e
um para um. A contribuio quantificada e excluda no clculo do Core CPI.
Pode-se notar que, utilizando-se o Core CPI, h uma sensvel diminuio da
volatilidade do ndice de preos. O desvio-padro do Core CPI calculado para o intervalo
de janeiro de 1996 a maro de 2002 0,39, enquanto o do CPI, para o mesmo intervalo
de tempo, 0,81.
Existe outra medida de ncleo de inflao, o CPI-XFET, que exclui alimentos,
energia (food, energy) e o efeito dos impostos indiretos. Esse ndice, no entanto, no
utilizado para balizar o regime de metas do Canad.
Tabela 2
Canad (Core CPI ) Itens excludos da Cesta do CPI
Frutas, derivados e nozes
Vegetais e derivados
Gasolina
leo combustvel e outros combustveis
Gs natural
Tabaco e outros produtos de fumantes
Transporte intermunicipal
Juros de hipoteca
Total

16%

Fonte: Bank of Canada

1/ No curto prazo, boa parte do movimento no CPI causada por flutuaes transitrias em preos de produtos volteis,
como frutas e gasolina, e pela variao de impostos indiretos. Por essa razo, o Banco do Canad foca em uma medida
de ncleo de inflao que exclui do CPI os oito itens mais volteis e ajusta os itens remanescentes de modo a remover
os efeitos de variaes nos impostos indiretos. Core CPI tende a ser um melhor previsor de variaes futuras do CPI
cheio do que a histria recente do CPI cheio. (Bank of Canada, Monetary Policy Report, Abril 2002). Livre traduo
das autoras.

11

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

Grfico 1
Canad ndices de Preos % variao acumulada em 12 meses
4,50
4,00

Metas para
Inflao

3,50

CPI cheio

3,00
2,50
Core CPI

2,00
1,50
1,00
0,50
jan/02

jul/01

out/01

jan/01

abr/01

out/00

jul/00

jan/00

abr/00

jul/99

out/99

abr/99

jan/99

jul/98

out/98

abr/98

jan/98

out/97

jun/97

jan/97

abr/97

jul/96

out/96

abr/96

jan/96

0,00

Ao adotar o sistema de metas para inflao em 2000, aps o programa do

FMI, o Banco Central tailands optou pelo uso de uma medida de core inflation com o
intuito de excluir do ndice de Preos ao Consumidor (CPI) os itens que apresentavam as
maiores volatilidades. Para isso, alguns alimentos foram retirados, por dependerem
fortemente das condies climticas, juntamente com os gastos de energia, que esto sujeitos
a fatores externos sobre os quais o Banco Central no tem controle. Apesar das excluses,
o core ainda considera cerca de 81% do CPI.
A Tailndia , alm do Canad, um dos pases que atualmente utilizam uma
medida de core clssica, que exclui mais do que simplesmente itens referentes a pagamentos
de juros. A maioria dos pases usa o prprio ndice cheio e alguns excluem dele simplesmente
os juros. Apesar disso, no caso tailands, a srie do core no apresenta uma volatilidade
muito inferior do CPI, provavelmente porque poucos itens so excludos. Os desviospadro do CPI e do core, para o perodo entre janeiro de 1997 e maro de 2002, equivalem,
respectivamente, a 3,24 e 2,63.
Grfico 2
Tailndia ndice de Preos % variao acumulada em 12 meses
12,0
10,0
Metas para
Inflao

8,0
6,0
Core CPI

4,0
CPI
2,0
0,0

12

jan/02

out/01

jul/01

abr/01

jan/01

jul/00

out/00

abr/00

jan/00

out/99

jul/99

jan/99

abr/99

out/98

jul/98

abr/98

jan/98

out/97

jul/97

abr/97

jan/97

-2,0

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

A frica do Sul adotou o sistema de metas para inflao em 2000, sendo que
as primeiras metas foram estabelecidas apenas para 2002. O ndice usado o CPIX, que
corresponde ao ndice de Preos ao Consumidor, excludos os pagamentos de juros de
hipoteca. Eliminando-se esse item do CPI, impede-se que uma elevao da taxa de juros
pelo Reserve Bank provoque um aumento direto no ndice de preos que baliza o sistema.
Mesmo reconhecendo as vantagens da utilizao de outras medidas de core
que excluam itens muito volteis ou preos administrados, o Banco Central sul-africano
concluiu que o core inflation no refletiria satisfatoriamente o custo de vida e que seria de
difcil compreenso para a populao. Optou-se, ento, por excluir apenas os juros de
hipoteca.
Com a adoo do CPIX, a maior parte dos gastos de consumo so considerados
nas metas para inflao. Ainda assim, a volatilidade do CPIX extremamente menor do
que a do CPI: enquanto o desvio-padro da srie do CPI no perodo de janeiro de 1998 a
janeiro de 2002 de 2,07, o desvio-padro do CPIX no passa de 0,59.
Grfico 3

frica do Sul ndices de Preos % variao mensal

10,0
9,0

CPIX

8,0
7,0
6,0
5,0

CPI

4,0
3,0
2,0
1,0

jul
-9
9
se
t-9
9
no
v-9
9
jan
-00
ma
r-0
0
m
ai00
jul00
se
t-0
0
no
v-0
0
jan
-01
ma
r-0
1
m
ai01
jul
-0
1
se
t-0
1
no
v-0
1
jan
-02

jul
-9
8
se
t-9
8
no
v-9
8
jan
-99
ma
r-9
9
m
ai99

jan
-9
ma 8
r-9
8
m
ai98

0,0

O caso ingls no um caso clssico de Core CPI, mas tambm h excluso

de parte do ndice de Preos ao Consumidor. Vale ressaltar que esse ndice expurgado o
utilizado para balizar o regime de metas desde sua implementao, em outubro de 1992.
Assim como na frica do Sul, o objetivo excluir os efeitos diretos positivos
da poltica monetria no ndice de preos e, assim, acabar com qualquer ambigidade
proveniente da poltica de juros. Para tal, optou-se por balizar o regime de metas para
inflao ingls no RPIX, um ndice de Preos ao Consumidor (Retail Price Idex RPI)
onde os juros de hipoteca (mortgage interest rates) so excludos. Pode-se notar claramente
os efeitos dos juros de hipoteca no ndice de preos cheio atravs do grfico a seguir.
Verifica-se tambm que eficiente o expurgo realizado: no h efeito positivo de taxa de
juros no RPIX.
13

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

Grfico 4
Inglaterra ndices de Preos % variao acumulada em 12 meses e
Repo Rate
4,50

8,00
REPO RATE

4,00

7,00

3,50

6,00

3,00

RPI

5,00

2,50
4,00

Meta
Pontual

2,00

3,00

RPIX

1,50

2,00

1,00

fev/02

out/01

dez/01

jun/01

ago/01

fev/01

abr/01

out/00

dez/00

jun/00

ago/00

fev/00

abr/00

out/99

dez/99

jun/99

ago/99

fev/99

abr/99

out/98

dez/98

jun/98

ago/98

fev/98

abr/98

out/97

0,00
dez/97

jun/97

1,00

ago/97

0,50

Pode-se notar tambm diminuio significativa da volatilidade da taxa de inflao

ao se retirarem os juros de hipoteca. Enquanto o RPI possui desvio-padro de 0,84, no
perodo de janeiro de 1996 a maro de 2002, o RPIX possui desvio-padro de 0,38 para
o mesmo perodo2 .
A Austrlia adota o regime de metas para inflao desde 1993. At 1998, o
Banco Central australiano utilizava um ndice conhecido como Treasury Measure of
Underlying Inflation para medir a inflao e balizar o sistema de metas. Esse ndice era
calculado atravs da excluso de alguns itens do ndice de Preos ao Consumidor (CPI),
que correspondiam aproximadamente a 49% do ndice cheio. A Tabela 3 indica os itens
excludos do CPI no clculo da medida de core e os motivos para suas respectivas
excluses.
A principal justificativa para a utilizao de uma medida de core baseia-se na
volatilidade excessiva do ndice cheio. Como pode ser observado na tabela, no caso
australiano, vrios itens eram excludos por apresentarem um comportamento muito voltil
ou sazonal. Itens cujos preos eram frutos de decises administrativas do governo (preos
administrados) tambm eram excludos. O maior problema na construo do CPI australiano
referia-se incluso dos pagamentos de juros de hipoteca e de crdito direto ao consumidor.
Como resultado, parte dos movimentos do ndice representava apenas o efeito direto e
perverso da poltica monetria, no refletindo corretamente as presses da economia.
Aumentos na taxa de juros causavam elevao quase que imediata do CPI, indicando
erroneamente um aumento do nvel geral de preos.

2/ Outro ndice, o RPIY, exclui, alm dos juros de hipoteca, os impostos indiretos.

14

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Tabela 3
Austrlia Itens Excludos da Cesta do CPI

Item

% no CPI

Motivo da Excluso
Volatilidade Sazonalidade
Polticas

Carnes e frutos do mar

3,001

Frutas frescas e vegetais

1,417

Vesturio

6,264

Aluguel (imveis do governo)

0,382

Juros de hipoteca

6,608

Impostos e taxas locais

2,19

Aquecimento e energia eltrica

2,339

Servios telefnicos e postais

1,715

Juros de crdito ao consumidor

2,498

Combustveis

4,698

Transporte urbano

1,212

Fumo e lcool

7,475

Servios de sade

3,961

Produtos farmacuticos

0,82

Turismo

2,349

Educao e creche

1,939

EXCLUSES TOTAIS

48,868

Fonte: Parliament of Australia - Monthly Economic and Social Indicators (Setembro/2001).

O abandono do core inflation s ocorreu em 1998, devido s alteraes

promovidas na construo do CPI, que excluram do ndice os pagamentos de juros. Os
argumentos para a utilizao do prprio ndice de Preos ao Consumidor ao invs do core,
em sua maioria ligados simplicidade do CPI e a seu maior reconhecimento pelo pblico,
ganharam fora e a Treasury Measure of Underlying Inflation foi substituda pelo CPI.
Apesar da alterao do ndice utilizado, no houve qualquer mudana no regime
adotado pelo Reserve Bank. Nem mesmo a meta inflacionria foi alterada, o que pode ser
justificado por uma caracterstica marcante do sistema de metas australiano que ser analisada
posteriormente: o horizonte de tempo utilizado para o cumprimento das metas.
Deve-se ressaltar que, com a troca dos ndices, passou-se a usar uma srie
bem mais voltil. O desvio-padro da Treasury Measure of Underlying Inflation, no
perodo entre dezembro de 1987 e setembro de 19983 , foi de 1,99, ao passo que o do
CPI, no mesmo perodo, foi de 2,79.

3/ Aps essa data, a srie de Underlying Inflation deixou de ser calculada.

15

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

Grfico 5
Austrlia ndices de Preos % variao acumulada em 12 meses
6,0
5,0

CPI
Metas para a Inflao

4,0

Treasury
Underlying

3,0
2,0
1,0
0,0

ma
r/9
3
jun
/93
se
t/9
3
de
z/9
3
ma
r/9
4
jun
/94
se
t/9
4
de
z/9
4
m
ar/
95
jun
/95
se
t/9
5
de
z/9
5
ma
r/9
6
jun
/96
se
t/9
6
de
z/9
6
ma
r/9
7
jun
/97
se
t/9
7
de
z/9
7
m
ar/
98
jun
/98
se
t/9
8

-1,0

Desde a adoo do regime de metas para inflao na Nova Zelndia, em 1990,

trs diferentes ndices j foram utilizados para orientar as decises de poltica monetria.
Na primeira fase, de 1990 a 1997, o Reserve Bank construa uma srie denominada
Underlying Inflation, que diferia do CPI basicamente porque este ltimo inclua na categoria
custos de moradia os pagamentos de juros de hipoteca, enquanto a medida auxiliar
considerava, em vez dos juros, os valores dos aluguis. Alm disso, na construo do core
por vezes eram excludos do CPI alteraes expressivas nos termos de troca e fortes impactos
causados por mudanas em alquotas de impostos.
Em 1997, o Banco Central decidiu suspender o clculo da Underlying
Inflation. Entretanto, at 1999, o regime ainda era balizado por uma medida de core, o
CPIX, que exclua do CPI apenas os itens referentes a pagamentos de juros. Mais uma vez,
o objetivo era excluir do ndice de Preos ao Consumidor movimentos que representassem
simplesmente efeitos diretos e mecnicos de variaes das taxas de juros. Como ser visto
em uma seo posterior, a troca do ndice utilizado ocorreu um ano aps a ampliao da
banda utilizada como meta.
Alm disso, aps a adoo do CPIX, uma nova postura fora adotada na
conduo da poltica monetria. Diante de fatores que poderiam vir a alterar temporariamente
a trajetria da inflao, o Banco no ajustaria sua poltica e, portanto, a inflao poderia se
afastar da meta por um tempo. Ao invs de utilizar uma medida que exclusse o impacto
adverso desses fatores, como era o caso da Underlying Inflation, o Banco agora usaria o
CPIX, que exclua somente os pagamentos de juros. Como conseqncia, o ndice que
balizava o sistema sofreria maiores oscilaes diante de choques exgenos, mas caberia ao
Reserve Bank explicar ao pblico como esse ndice havia sido afetado por tais fatores
adversos. Com efeito, o Banco Central estava disseminando o uso de clusulas de escape,
como ser detalhado mais frente.
16

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Conforme determinado pelo Policy Target Agreement (PTA)4 de dezembro

de 1999, a partir de 2000, o CPI cheio passou a ser utilizado para balizar o regime de
metas para inflao. No ano anterior, a metodologia do ndice fora modificada e os juros
foram excludos de seu clculo. Tendo sido resolvido o problema dos efeitos diretos da
poltica monetria sobre o ndice cheio, o Reserve Bank defendeu o uso do CPI alegando
que este refletia mais adequadamente o custo de vida da populao.
Dessa vez, ocorreu simplesmente a mudana de ndice, sem qualquer modificao
anterior ou posterior no sistema, o que compreensvel, dado que essa ltima alterao foi
praticamente uma simples mudana de nomenclatura. Ainda assim, ao analisarmos as sries
de 1994 em diante, temos uma diferena significativa de volatilidade: o desvio-padro do
CPI entre o primeiro trimestre de 1994 e primeiro trimestre de 2002 de 1,25, j o do
CPIX no ultrapassa 0,68.
Grfico 6
Nova Zelndia ndice de Preos % variao acumulada em 12 meses
5,0
CPI

Metas para Inflao

4,0
3,0

CPIX

2,0
1,0

CPI Target

0,0

Mar. 2002

Sep. 2001

Mar. 2001

Sep. 2000

Mar. 2000

Sep. 1999

Mar. 1999

Sep. 1998

Mar. 1998

Sep. 1997

Mar. 1997

Sep. 1996

Mar. 1996

Sep. 1995

Mar. 1995

Sep. 1994

Mar. 1994

-1,0

A Repblica Tcheca implementou seu programa de metas para a inflao em

1998, utilizando uma forma de Core CPI distinta das apresentadas anteriormente. Esse
ndice de preos consistia basicamente da parte no regulada da cesta de consumo, ajustada
para variaes nos impostos indiretos e abolindo subsdios. Ao todo, eram excludos 117
dos 775 itens do ndice de Preos ao Consumidor, que representavam aproximadamente
18% do ndice total. Eram excludos itens como aquecimento, energia, derivados de petrleo,
aluguel regulado, produtos farmacuticos e servios de sade, transporte, correio, telefone
fixo, gua, esgoto e outras taxas diversas. A justificativa para o expurgo dos preos
controlados era a inexistncia de um plano de reajustes desses preos (ou para os impostos
indiretos e subsdios) 5 . A partir desse novo ndice era calculada a Net Inflation.
4/ Trata-se de um documento onde o presidente do Banco Central e o ministro da Fazenda explicitam os objetivos de
poltica monetria. A cada incio de mandato do presidente do Banco Central, um novo acordo deve ser especificado.
5/ Essa abordagem foi justificada primordialmente pela no-existncia de um plano especfico para os reajustes dos
preos administrados e regulados e para variaes nos impostos indiretos e taxas. (CNB, Czech National Bank, The
Setting of Inflation Target for 2001).

17

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

Vale ressaltar que a utilizao dessa forma de ncleo para a Repblica Tcheca
no diminua significativamente a volatilidade da taxa de inflao. Para o perodo entre
janeiro de 1995 e janeiro de 2002, o desvio-padro do CPI 3,24, enquanto o do Core
CPI de 3,16. A partir do Grfico 7 pode-se notar que essa forma de ncleo tornou-se um
deslocamento paralelo do ndice de preos cheio. Ao contrrio do caso da Tailndia (que
ser analisado adiante) e do Canad, a partir de 1996, em nenhum momento o Core CPI
foi superior ao ndice cheio. No havia evidncias de convergncia no longo prazo.
O anncio de um plano de reajustes de preos regulados no mdio prazo a
partir de 2002 fez com que houvesse uma reviso do ndice de preos utilizado para balizar
o regime de metas6 .
Passou-se a utilizar o ndice de preos cheio a partir de janeiro de 2002. Houve
reviso das metas, que se tornaram maiores. O centro da meta aumentou de 3% para o final
de 2001, utilizando o Core CPI, para 4%, utilizando o ndice cheio, para o incio de 2002.
A largura da banda, no entanto, foi mantida em 1% (para mais ou menos). As novas metas
tchecas sero discutidas mais detalhadamente em seo a seguir.
Grfico 7
Repblica Tcheca ndice de Preos % variao acumulada em 12 meses
16,00
14,00
12,00

CPI cheio

10,00
8,00
6,5%

6,00

5,5

5,0%

Net Inflation

4,0

5,5%

4,00
4,0%

3,5

2,00

2,0

0,00

jan/02

out/01

jul/01

abr/01

jan/01

out/00

jul/00

abr/00

jan/00

out/99

jul/99

abr/99

jan/99

out/98

jul/98

abr/98

jan/98

out/97

jul/97

abr/97

jan/97

out/96

jul/96

abr/96

jan/96

-2,00

6 / O anncio...de um plano de reajustes de mdio prazo para os preos regulados, impostos indiretos e taxas (na forma
do Outlook for Changes in Regulated Prices up to 2002) alterou a situao e embasou uma mudana gradual das metas
estabelecidas em termos de net inflation para transform-las em metas para o CPI cheio. (CNB, Czech National Bank,
The Setting of Inflation Target for 2001).

18

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

3. Clusulas de escape
A adoo (de forma explcita ou no) de clusulas de escape outra forma de
lidar com choques exgenos, j que essas concedem Autoridade Monetria uma maior
flexibilidade diante de imprevistos. Perante um choque de oferta, o Banco Central pode
desviar temporariamente de seus alvos, desde que explique ao pblico os motivos que o
levaram a isso. Embora no seja possvel prever e incluir nas clusulas de escape todas as
possveis adversidades s quais a economia est sujeita, alguns pases contam com esse
mecanismo para reduzir os custos impostos economia sem desrespeitarem as regras do
sistema de metas para inflao.
Ao optar pelo regime de metas para inflao, o Banco Central sul-africano fez
questo de esclarecer que, embora a meta para inflao fosse o objetivo da poltica monetria,
isso no significava que o Banco teria simplesmente que seguir regras extremamente rgidas,
sem qualquer grau de liberdade. O Reserve Bank, desde o incio, destacou o perigo que
poderia advir da excessiva nfase nas metas, sem uma anlise adequada da conjuntura.
Com o intuito de evitar distores causadas pela aplicao muito rigorosa de
regras pr-estabelecidas, o Reserve Bank instituiu clusulas que permitiriam acomodar
choques de oferta sem maiores custos em termos de produto e emprego. Embora seja
impossvel prever todos os choques que podem vir a afetar a economia, mencionam-se
algumas circunstncias sob as quais o Banco poderia adotar uma postura mais flexvel e
permitir o descumprimento das metas, como variaes acentuadas nos termos de troca,
bruscas interrupes nos fluxos de capitais externos e desastres naturais.
Na ocorrncia de qualquer um desses acontecimentos, a populao deve ser
informada das provveis conseqncias sobre os instrumentos e os objetivos da poltica
monetria. Portanto, diante de alguma anormalidade de maior gravidade, o Banco pode
optar por no respeitar totalmente as metas para no sacrificar demasiadamente a economia,
desde que justifique ao pblico a necessidade de tais medidas.
Segundo Mishkin e Schmidt-Hebbel (2001), o Canad tambm pode revisar
a trajetria da meta para inflao em situaes excepcionais tais como: desastres, aumento
do preo do petrleo, etc. No h qualquer meno utilizao de qualquer clusula de
escape por parte do Canad, principalmente por nunca ter-se desviado de sua meta para
inflao. Alm disso, como j mencionado, tambm adota como ndice de preos para
balizar o regime de metas o Core CPI, que diminui a probabilidade de necessitarem
utiliz-las.
Na Nova Zelndia, o primeiro PTA, de maro de 1990, mencionava a
possibilidade de alterao das metas para inflao diante de alguns acontecimentos que
poderiam prejudicar a trajetria de inflao, como alteraes de impostos ou mudanas
acentuadas nos termos de troca oriundas de variaes dos preos de importaes ou
exportaes. Em dezembro do mesmo ano, um novo acordo foi assinado, mantendo-se a
meno a possveis choques inesperados; todavia, em vez de permitir ao Reserve Bank
19

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

renegociar a meta, o novo PTA determinava que o Banco deveria permitir que a taxa de
inflao desviasse da meta, mas deveria indicar ao pblico os efeitos do choque e esclarecer
a sua estratgia para trazer a inflao de volta aos limites da banda.
Como visto na seo anterior, com a substituio do ndice de Underlying
Inflation pelo CPIX, a maior parte dos efeitos dos choques adversos no seria mais excluda
do ndice que balizava o regime. Conseqentemente, a inflao tenderia a se afastar mais
facilmente da meta por um certo perodo de tempo, o que ressaltava a importncia de um
instrumento como as clusulas de escape.
O ltimo PTA, assinado em 1999 e com validade at 2003, destaca que, ao
buscar a estabilidade dos preos, o Reserve Bank deve evitar excessiva instabilidade do
produto, das taxas de juros e da taxa de cmbio. Para isso, enumeram-se fatores que
podem provocar desvio temporrio das metas, como variaes nos preos de commodities,
mudanas de alquotas de impostos indiretos e desastres naturais. Segundo o PTA, esses
eventos podem provocar efeitos fortes, porm temporrios no CPI, o qual pode no refletir
adequadamente a tendncia de longo prazo dos preos. Diante de tal cenrio, o Banco
Central deve proceder de modo a evitar maiores presses inflacionrias, sem contudo
comprometer em demasia a trajetria da economia.
Alm disso, diante do descumprimento ou simplesmente da previso do
descumprimento de metas, o Banco deve explicar ao pblico os motivos de tal
acontecimento, bem como as medidas tomadas ou propostas para garantir que a inflao
retorne ao patamar devido.
O Banco Central suo tambm reconhece a possibilidade de flutuaes de
preos de curto prazo, oriundas, por exemplo, de movimentos do preo do petrleo e de
outros produtos importados ou de variaes acentuadas da taxa de cmbio. A postura
adotada pelo National Bank de somente responder a tais choques caso haja ameaa de
uma forte presso inflacionria ou deflacionria, e no de simplesmente responder a qualquer
movimento de preos de curto prazo, o que poderia causar fortes flutuaes de produto e
prejudicar a economia.
A motivao para as clusulas de escape do regime de metas para inflao
tcheco a mesma de todos os pases: choques exgenos que no podem ser previstos e
que esto fora do alcance do Banco Central.
No entanto, entre todos os pases que adotam o regime de metas para inflao,
a Repblica Tcheca o pas que possui mais possibilidades de utilizao de clusulas de
escape. Praticamente todas as situaes adversas provenientes do lado da oferta podem
ser motivos alegveis para os desvios das metas para inflao pr-estabelecidas. So
situaes onde as clusulas de escape podem ser utilizadas:
a) grandes desvios nos preos internacionais: matrias-primas, energia,
commodities;
20

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

b) grandes desvios da taxa de cmbio, no relacionados poltica monetria

domstica;
c) grandes variaes na produo agrcola;
d) desastres naturais (e outros) que afetem preos;
e) variaes nos preos regulados que afetem em mais de 1-1,5 ponto percentual
o ndice de preos (inflao cheia);
f) variaes nos impostos indiretos (inflao cheia);
g) choques de preos associados adoo dos padres da Unio Europia.
Vale ressaltar que o nico pas onde est quantificada uma limitao para a
utilizao de uma clusula de escape (item v).

4. Horizonte de tempo
Ao adotar um regime de metas para inflao, deve-se especificar o horizonte
de tempo a ser utilizado para avaliar a trajetria da inflao e determinar se a meta foi ou
no cumprida. Alguns pases, como o Brasil, utilizam um horizonte de doze meses, seguindo
o calendrio gregoriano. Dessa forma, a meta estabelecida para a inflao acumulada de
janeiro a dezembro de cada ano. Outros pases utilizam horizontes de tempo mais rgidos,
como, por exemplo, os conhecidos como rolling window, que correspondem variao
mensal da inflao acumulada em um determinado nmero de meses.
Dadas as defasagens intrnsecas poltica monetria, instituir um horizonte de
tempo mais longo e flexvel para o sistema de metas para inflao pode ser uma forma de
enfrentar choques adversos e, ao mesmo tempo, preservar a credibilidade do regime. Um
horizonte mais longo exige uma resposta menos drstica aos choques, j que a inflao
pode flutuar por um perodo maior. A seguir, analisa-se a experincia de dois pases, Austrlia
e Nova Zelndia, que contam com horizontes de tempo bastante peculiares em seus sistemas
de metas para inflao.
Na Austrlia, o regime de metas para inflao menos rgido que em muitos
outros pases, pois no se exige que a taxa de inflao fique constantemente limitada
banda. O horizonte de tempo usado para averiguar o cumprimento da meta no prdeterminado (ao final de cada ano, por exemplo, como no caso brasileiro); as metas devem
ser alcanadas em mdia, ao longo do tempo. Sendo assim, fazendo uma mdia dos ltimos
anos7 , a taxa de inflao deve estar entre 2 e 3% ao ano.
Esse foi o principal motivo pelo qual, diante da mudana do ndice que mensurava
a inflao em 1998 (a Treasury Measure of Underlying Inflation foi substituda pelo CPI),
no houve qualquer alterao no sistema (como mudana de metas ou incluso de clusulas

7/ Sendo que o nmero de anos para a mdia no fixo, nem predeterminado.

21

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

de escape) ou na poltica praticada pelo Reserve Bank. Como, em mdia, o ndice cheio e
o core so bastante prximos (o ndice cheio apenas mais voltil), a troca de ndices no
surtiu qualquer efeito sobre o cumprimento das metas. Mesmo que o CPI fique fora da
banda mais constantemente que o core, em mdia se um est dentro dos limites da banda,
o outro tambm est.
Embora o horizonte de tempo utilizado na Nova Zelndia no seja to flexvel
quanto no caso australiano, o Banco Central neozelands tambm conta com um horizonte
de tempo considerado indefinido. Com efeito, a cada mandato do presidente do Banco
Central, um novo PTA deve ser estabelecido por esse e pelo ministro da Fazenda e cada
novo PTA determina a durao da meta. O ltimo PTA, de 1999, determina que a meta
atual vale at 2003. Isso no significa que a cada instante de tempo at 2003 a taxa de
inflao deve estar dentro dos limites da banda. Segundo o prprio presidente do Reserve
Bank, Donald Brash:
Embora expressa de forma diferente, a meta de 0% a 3% ao ano adotada na
Nova Zelndia tem caractersticas semelhantes adotada na Austrlia (meta de 2% a 3%
ao longo do ciclo econmico). Na abordagem utilizada em ambos os pases, desvios de
meta temporrios no so extremamente relevantes.8 (livre traduo das autoras)
A flexibilizao do horizonte de tempo foi instituda no PTA de dezembro de
1990, em concordncia com a opinio do governo e do prprio Reserve Bank de que seria
ideal diminuir os custos associados queda da inflao.
Por adotarem horizontes de tempo bastante flexveis, Austrlia e Nova Zelndia
dificilmente descumprem suas metas para inflao. Como ser visto mais adiante, caso
esses pases adotassem o calendrio gregoriano no regime de metas (como faz o Brasil),
alguns desvios j teriam ocorrido.

5. Desvios em relao meta e alterao de banda

Incertezas em relao poltica monetria e aos choques exgenos na economia
tm como conseqncia direta ampliao da incerteza em relao s taxas de inflao.
Estimativas dessa incerteza mostram que ela alta o suficiente para indicar uma diferena
entre teto e piso de banda entre 5 e 6 pontos percentuais9 . Obviamente, bandas muito
amplas impem um custo credibilidade do regime. Como alternativa, h a meta pontual. A
seguir sero analisadas a estruturao e as alteraes das metas de diversos pases que
adotaram o sistema de metas para a inflao e os desvios em relao s metas adotadas.
Ser dada nfase s modificaes de estruturao aps desvio de meta.

8 / Inflation Target in New Zealand 1988-2000, discurso realizado em Melbourne em fevereiro de 2000.
9 / Mishkin e Posen (1998) citam as estimativas de Haldane e Salmon (1995) e Stevens e Debelle (1995).

22

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Alterao de bandas:
Pases cujas inflaes eram mais elevadas quando da adoo do regime de
metas alteraram diversas vezes suas metas para inflao em direo inflao de equilbrio
(steady state). Necessitava-se aumentar a credibilidade do Banco Central e da poltica
monetria e assim diminuir as expectativas de inflao.
O Chile um caso tpico e bem-sucedido de adoo de regime de metas para
inflao com o objetivo de estabilizao de preos10 . Alm do Chile, Peru, Israel e Mxico
tambm apresentavam taxas de inflao anuais superiores a 15% quando adotaram seus
regimes de metas para inflao.
A primeira meta estabelecida pelo Chile, em 1991, era um intervalo de 15% a
20% para a inflao acumulada em doze meses. Essa meta foi diminuda gradualmente e os
intervalos foram estreitados de cinco pontos percentuais de diferena entre os limites superior
e inferior da banda para dois pontos percentuais. Entre 1995 e 2000, a meta tornou-se
pontual sem abandonar a tendncia de queda. Em 2001, aps uma inflao um ponto
percentual acima da meta pontual de 3,5%, o Chile voltou a utilizar metas em intervalo,
novamente com dois pontos percentuais de diferena entre os limites superior e inferior da
banda (2% a 4%)11 . Todo o processo de convergncia para a inflao de steady state foi
realizado em aproximadamente onze anos.
A Inglaterra outro caso de alterao de estrutura da banda do regime de
metas. A partir de 1996, a meta em intervalo, que era de 1% a 4% para a inflao acumulada
em doze meses, tornou-se meta pontual e igual ao centro da antiga banda (2,5%). A partir
de 1998, com o Bank of England Act 1998, diante de um desvio em relao meta
superior a 1%, haveria a necessidade de prestar contas sobre o motivo do desvio e o que
foi feito para revert-lo. Trata-se de uma banda implcita de um ponto percentual para
mais e um ponto percentual para menos, mais estreita que a anterior, de 1,5 ponto
percentual para cada lado.
Israel um caso de modificao de banda de metas para inflao diante de
desvio em ano anterior. Em dezembro de 1994, a inflao israelense atingiu 14,5%, 6,5
pontos percentuais acima da meta pontual pr-estabelecida. No ano seguinte, a meta foi
superior de 1994: a meta do ano anterior viraria o piso da meta de 1995 (8%-11%).
Apesar de muitos desvios em relao meta, o regime de Israel tambm se
caracteriza por convergir para uma inflao de longo prazo. Iniciou-se com uma inflao
elevada e uma meta de 14%-15% para 1992. A convergncia foi gradual, at atingir a meta
de longo prazo (1%-3%) em aproximadamente dez anos.

1 0 / Vale ressaltar que at setembro de 1999, o Chile tambm utilizava regime de bandas cambiais concomitantemente
com o regime de metas inflacionrias.
1 1 / Embora as metas sejam estabelecidas em termos do CPI cheio, para perodos de at doze meses consideram medidas
de core em suas avaliaes e projees inflacionrias.

23

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

Assim como Israel, a Nova Zelndia tambm modificou as metas diante de um

desvio em ano anterior. Quando o regime de metas foi adotado em 1990, instituiu-se uma
meta de 0% a 2% anuais. Tal meta permaneceu at 1997, quando foi ampliada para 0% a
3% anuais. Deve-se ressaltar que em 1996, a inflao anual ficou em 2,4%, o que, como
ser visto na prxima subseo, representaria um descumprimento da meta caso
considerssemos o calendrio gregoriano. Criou-se, aps o desvio, um espao de flutuao
maior para o ndice de inflao que tem permanecido em vigor desde ento.
No caso brasileiro, dadas a intensidade e a abrangncia do conjunto de
choques que tm atingido a economia e de seu impacto sobre a inflao, tornou-se
recomendvel a adoo de trajetria mais suave para as metas estabelecidas. Essa
adequao foi necessria tendo-se em vista que, na presena de choques de custo e de
oferta, a poltica monetria deve ser conduzida no sentido de trazer gradualmente a inflao
de volta meta, evitando-se volatilidade excessiva do nvel de atividade. Sendo assim, o
Conselho Monetrio Nacional determinou, atravs da Resoluo 2.972, de 27 de junho
de 2002, a alterao da meta de inflao em 2003 de 3,25% para 4%, com intervalo de
tolerncia de menos ou mais 2,5 p.p. e estabeleceu a meta de inflao para 2004 em
3,75%, com o mesmo intervalo de tolerncia12 .
A Repblica Tcheca, quando abandonou o Core CPI e passou a utilizar o ndice
de Preos ao Consumidor cheio para balizar seu regime de metas, aumentou o centro da
banda para inflao acumulada em 12 meses de 3% para 4%. No houve alargamento da
banda, que continuou a ser de um ponto percentual para cima e outro para baixo. As
modificaes nas metas quando da troca de ndices de preos pode ser resumida no grfico
a seguir, obtido junto ao Banco Central da Repblica Tcheca.

Grfico 8
Repblica Tcheca Metas para Inflao
6.00
Meta para Inflao Cheia
5.00
4.00
Meta para Net Inflation
(dezembro de 2001)
3.00
2.00
1.00
0.00
Nov/2005

Sep/2005

Jul/2005

May/2005

Mar/2005

Jan/2005

Nov/2004

Sep/2004

24

Jul/2004

May/2004

Mar/2004

Jan/2004

Nov/2003

Sep/2003

Jul/2003

May/2003

Mar/2003

Jan/2003

Nov/2002

Sep/2002

Jul/2002

May/2002

Mar/2002

Jan/2002

12/ Banco Central do Brasil, Relatrio de Inflao, setembro, 2002.

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

No entanto, a meta para 2000 apresenta alargamento de banda se comparada

com os dois primeiros anos do regime, como pode ser verificado no Grfico 7 (pg. 18). At
o final de 1999, a diferena entre o limite superior e o inferior das bandas era de apenas um
ponto percentual. Essa diferena ampliada para dois pontos percentuais no incio de 2000.
Desvio em relao s metas:
O descumprimento das metas para inflao nem sempre pode ser evitado sem
custos excessivos para a economia, mesmo em regimes bem estruturados e bem sucedidos.
A tabela abaixo resume os desvios mais significativos realizados pelos pases que adotam o
regime de metas para inflao. No decorrer dessa subseo, os casos sero analisados
individualmente.
Tabela 4
Resumo Desvios em relao s metas
Austrlia

Brasil

Israel

2001: = 7,7% ( *anual = 2%-6%)

1995: =3,2% (*= 2%-3%)
1997: =1,4% ( *= 2%-3%)

1994: = 14,5% ( *anual = 8%)

Chile

1998: =1,6% (*= 2%-3%)

1996: = 10,6% ( *anual = 8%-10%)

1999: = 1,3% (*anual = 4%)

1999: =1,8% ( *= 2%-3%)

1992: = 12,7% ( *anual = 13%-16%)

2000: = 0,0% ( * anual= 3%-4%)

2000: =5,8% (*= 2%-3%)

1993: = 12,2% ( *anual = 10%-12%)

2001: = 1,4% (*anual = 2,5%-3,5%)

2001: =3,1%

1994: = 8,9% ( *anual =9%-11%)

( *= 2%-3%)

1999: =2,3% ( * anual= 4,3%)

Nova Zelndia

Repblica Tcheca

2000: = 4,5% ( *anual = 3,5%)

1998: = 1,7% (*anual =5,5%-6,5%)

1996: = 2,4% ( *anual = 0%-2%)

Islndia

1999: = 1,5% ( *anual = 4%-5%)

2000: =4,0% ( * anual= 0%-3%)

2001: = 8,6% ( *anual = 1%-6%)

2000: =3% ( *anual =3,5%-5,5%)

* Considerando calendrio gregoriano.

Caso a Austrlia utilizasse como base para seu sistema de metas o calendrio
gregoriano, as metas j teriam sido desrespeitadas em seis dos nove anos passados. Em
trs deles, a taxa de inflao ficou acima do limite superior da meta (que sempre foi e
continua sendo de 2% a 3% ao ano); nos outros trs, a inflao permaneceu abaixo do
limite inferior. Embora desvios para cima da meta sejam mais suscetveis a crticas, qualquer
forma de desvio mostra as inmeras incertezas que permeiam um sistema de metas para
inflao e que acabam por dificultar o perfeito funcionamento do mesmo, principalmente
com uma meta to estreita quanto a australiana13 .
O regime de metas australiano teve incio em 1993 e o primeiro desvio ocorreu
apenas em 1995. No houve problema em 1996, mas, a partir de 1997, as metas foram
descumpridas em todos os anos. Deve-se destacar o ano de 2000, quando a inflao
ficou em 5,8% ao ano, bem acima do limite superior da banda, de 3% ao ano.
13/

De fato, a meta australiana pode ser to estreita justamente porque o Reserve Bank conta com um horizonte

de tempo flexvel, que no penaliza desvios temporrios. O importante que, no longo prazo, a taxa de inflao
permanea dentro dos limites da banda. E isso tem ocorrido (considerando-se uma srie com a Treasury Underlying
at 1998 e com o CPI a partir de ento, obtm-se uma mdia de 2,6% para o perodo de 1993 a 2001), embora de
acordo com o calendrio gregoriano, tenha havido desvios em relao s metas em diversos anos.

25

Notas Tcnicas do Banco Central do Brasil

O Brasil, aps cumprir as metas estabelecidas nos dois primeiros anos aps a
implementao do regime (1999 e 2000), descumpriu a meta para inflao em 200114 .
A Islndia, em seu primeiro ano de metas para a inflao, desviou
significativamente, ultrapassando o limite superior da banda em 2,6 pontos percentuais.
Israel apresentou o maior desvio em relao meta para inflao prestabelecida j registrado: 6,5 pontos percentuais acima do teto da banda em 1994. Como
mencionado anteriormente, aps esse desvio, Israel transformou a meta de 1994 (8%) em
piso da banda (8%-11%) para o ano seguinte.
Outros desvios menores e acima da meta foram registrados em 1993 (1,2 ponto
percentual acima da meta pontual) e 1996 (0,6 ponto percentual acima do teto da banda).
Nos ltimos trs anos (1999, 2000, 2001), Israel ficou abaixo da meta pontual estipulada
(em 1999), e do piso da meta (em 2000 e 2001).
Como visto, a Nova Zelndia adota um horizonte de tempo bem pouco rgido.
Entretanto, se considerssemos o calendrio gregoriano (como no caso brasileiro), veramos
que, em 1996, a taxa de inflao ficou em 2,4% ao ano, acima do limite superior da banda
de 2% ao ano. Da mesma forma, em 2000, a inflao anual foi de 4%, o que representaria
um estouro da meta, que era de 0% a 3% ao ano.
J a Repblica Tcheca desviou trs vezes consecutivas, e da mesma forma:
ficou abaixo das metas estabelecidas para os anos de 1998, 1999 e 2000.

6. Concluso
O arranjo institucional de extrema importncia para o sucesso de um regime
de metas para inflao. Regimes bem estruturados aumentam a credibilidade, geram incentivos
corretos e diminuem a perversidade de choques exgenos que afetam a economia.
O Brasil adotou recentemente o sistema de metas para inflao. Desde ento,
busca-se o aperfeioamento de sua estrutura , com o intuito de diminuir as incertezas inerentes
ao regime e atenuar a volatilidade do produto.
O presente trabalho representa uma tentativa de enriquecer o recente debate
brasileiro acerca de pontos como a adoo de medidas de ncleo para inflao e/ou de
clusulas de escape, a ampliao de bandas e a escolha do horizonte de tempo para
avaliao das metas, utilizando parte da experincia internacional como benchmark.

1 4 / Os motivos que levaram ao desvio em relao meta esto expostos na "Carta Aberta ao Ministro de Estado da
Fazenda" (2002).

26

Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

Em relao utilizao de ncleo para inflao, pde-se averiguar que esse

tem sido abandonado por alguns pases que o adotaram quando implementaram seus regimes
de metas para inflao. O core em sua forma clssica s utilizado atualmente pelo Canad
e pela Tailndia.
O uso de clusulas de escape de uma forma explcita se d em diversos pases,
tais como frica do Sul, Nova Zelndia, Repblica Tcheca e Sua, embora a maioria deles
no especifique de forma clara as condies que permitem recorrer a esse instrumental.
Ainda assim, diante de choques que exeram forte impacto sobre a taxa de inflao,
possvel utilizar tais clusulas e, dessa forma, evitar custos excessivos para a economia em
termos de produto e emprego.
Austrlia e Nova Zelndia so pases que contam com uma forma distinta de
avaliar a evoluo de seus sistemas de metas para a inflao, atravs de horizontes de
tempo mais flexveis. Dessa forma, no necessrio que o ndice de preos utilizado para
balizar o regime fique constantemente dentro dos limites da banda, o que faz com que a
economia possua um perodo de tempo maior para se recuperar de choques exgenos.
Levando-se em considerao a incerteza intrnseca ao processo de projeo
inflacionria, resultante tanto dos parmetros do modelo utilizado, quanto da alta volatilidade
a que esto sujeitas algumas economias, tais como o Brasil, pde-se constatar que a adoo
de metas pontuais no tima. Em vez disso, pode ser adequado empregar bandas, como
forma de evitar perda de credibilidade.
O tamanho timo da banda pode ser determinado em funo da volatilidade de
variveis econmicas que influenciam o nvel de preos, como a taxa de cmbio. Pases
como Israel,Nova Zelndia e, mais recentemente, o Brasil revisaram o tamanho timo de
suas bandas e ampliaram os intervalos utilizados como meta aps a ocorrncia de desvios
no ano anterior.
Deve-se, enfim, ressaltar que no h uma frmula nica de desenhar um regime
timo de metas para inflao. necessrio levar em considerao as especificidades de
cada economia de modo a adotar a forma mais eficaz de proteo a choques.

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Regime de Metas para a Inflao: Resenha sobre a Experincia Internacional

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