Macroeconomía Samuelson Capítulo 9

Captulo 9.
El dinero y los bancos

comerciales.
Samuelson, Paul A., et al.
Macroeconoma con aplicaciones a Mxico.

Ed. McGraw Hill. Decimosexta edicin.
Mxico 2001. pp. 185 217.
"
EL DINERO Y LOS BANCOS ;COMERCIALES
Durante toda la historia, el dinero ha oprimido a los pueblos de una

de las dos formas siguientes: o bien ha sido abundante y muy poco
fiable, o bien ha sido fiable y muy escaso.
JOHN KENNETH GALBRAITH, The Age 01 Uncertainty (1977)
Todos estamos ntimamente

familiarizados con el dinero, pero raras veces consideramos
cun e~trao es en
realidad. Trabajamos mucho y nos preocupamos
por
ganarlo y, sin embargo, los billetes no son ms que papel carente de valor intrnseco. El dinero slo es til
cuando nos deshacemos de l.
Desde el punto de vista macroeconmico,
veremos
que la oferta de dinero influye enormemente
en la produccin, el empleo y los precios. El banco central puede hacer uso de su control de la oferta monetaria para
estimular la economa cuando el crecimiento se desacelera o para frenarla cuando los precios suben demasiado deprisa. Cuando el dinero est bien administrado, la
produccin puede crecer fluidamente con unos precios
estables. Pero un sistema monetario poco fiable puede
provocar una inflacin o una depresin.

De hecho,
muchos de los problemas macroeconmicos
ms graves
del mundo pueden atribuirse a crisis de la administracin del dinero y las finanzas.
Iniciamos en este captulo el estudio de la economa
monetaria. La figura 9.1 muestra los temas que nos ocupan en este captulo. Comenzamos examinando la esencia del dinero y, a continuacin,
las tasas de inters. En
el segundo apartado de este captulo, analizamos el sistema bancario y la oferta monetaria. Este anlisis nos
servir de introduccin
al del banco central y al de la
influencia del dinero en la actividad econmica global
de que se ocupa el captulo siguiente. Concluimos el
captulo analizando una parte fundamental
de nuestro
sistema financiero: la bolsa de valores.
~
A. EL DINERO Y LAS TASAS DE INTERS
""W
LA EVOLUCiN DEL DINERO

La historia del dinero
El trueque.
Cuando Stanley Jevons quiso ilustrar en
uno de los primeros libros sobre el dinero el tremendo
aVance que supuso la introduccin
del dinero en las sociedades, utiliz la siguiente experiencia:
Hace algunos aos, Mademoiselle Zlie, cantante del Thatre Lyrique de Pars... dio un concierto en las Islas de la
Sociedad. A cambio de un aria de Norma y de algunas otras

canciones, se le ofnxi un tercio de los ingresos. Cuando
lo cont, se encontr que lo que le corresponda
consista
en tres cerdos, veintitrs pavos, cuarenta y cuatro pollos,
cinco mil nueces de cacao y una considerable
cantidad de
pltanos, limones y naranjas...
En Pars... esta cantidad
de ganado y fruta podra haber producido cuatro mil francos, que habra sido la remuneracin
de cinco canciones.
Sin embargo, en las Islas de la Sociedad el dinero era escaso y, como MademoiseIle no poda consumir ms que una
pequea parte de sus ingresos, fue necesario alimentar
entre tanto a los cerdos y a las aves con la fruta.
186
PARTE 2
La macroeconoma: el estudio del crecimiento y de los ciclos econmicos
FIGURA 9.1. A continuacin pasamos a examinar el dinero: su demanda y el papel que

desempean los bancos en su oferta
Este ejemplo describe el trueque, que consiste en el

intercambio
de unos bienes por otros. El trueque se diferencia del intercambio por medio del uso de dinero,
que es todo aquello que constituye un medio de cambio
o de pago comnmente
aceptado. Aunque el trueque
es mc::jor que no realizar ningn intercambio, tiene grandes inconvenientes,
ya que sera impensable una complc::ja divisin del trabajo sin la introduccin
del gran
invento social del dinero.
Cuando las economas se desarrollan, los hombres ya
no truecan un bien por otro sino que lo venden por
dinero, con el cual compran los bienes que ms desean
tener. A primera vista, parece que esto complica las cosas en lugar de simplificadas, ya que sustituye una transaccin por dos. Si usted tiene manzanas y quiere nueces, no sera ms sencillo cambiar aqullas por stas
que vender las manzanas por dinero y despus utilizar
ste para comprar nueces?
En realidad, ocurre lo contrario: dos transacciones

monetarias resultan ms sencillas que un trueque. Por
ejemplo, algunas personas pueden querer comprar
manzanas y otras vender nueces. Pero sera excepcional
encontrar una persona cuyos deseos complementaran
exactamente los nuestros, es decir, que deseara vender
nueces y comprar manzanas. Utilizando una expresin
econmica clsica, en lugar de haber una "doble coincidencia de deseos", es probable que haya un "deseo de
coincidencias".
Por eso, a menos que d la casualidad
de que un sastre hambriento
encuentre
un agricultor
desnudo que tenga tanta comida como deseo de comprar unos pantalones, ninguno de los dos podr comerciar directamente
haciendo un trueque.
Las sociedades que tenan mucho comercio no podan superar los enormes inconvenientes
del trueque.
La utilizacin de un medio de cambio comnmente
aceptado, el dinero, permita al agricultor comprar pan-
CAPTULO 9
talones al sastre, al sastre comprar zapatos al zapatero y

al zapatero comprar cuero al ganadero.
El dinero-mercanca.
El dinero como medio de cambio apareci por primera vez en la historia del hombre
en forma de mercancas, de muy diversos tipos: ganado,
aceite de oliva, cerveza o vino, cobre, hierro, oro, plata,
anillos, diamantes y cigarrillos.
Todos estos artculos tienen sus ventajas y sus inconvenientes. El ganado no puede dividirse para realizar
pequeos cambios. La cerveza no mejora conservndola, aunque s el vino. El aceite de oliva constituye una
bonita moneda lquida, que puede dividirse tanto como
se desee, pero es un poco complicada de utilizar, etctera.
En el siglo XIX, el dinero-mercanca
consista casi
exclusivamente en metales, como la plata y el oro. Estos
tipos de dinero tenan un valor intrnseco, lo cual quiere
decir que tenan un valor de uso en s mismos. No era
necesario, pues, que el Estado garantizara su valor y la
cantidad de dinero era regulada por el mercado a travs de la oferta y la demanda de oro o plata. Pero el
dinero metlico tiene inconvenientes
porque se necesitan recursos escasos para extraerlo del sudo y, por otra
parte, puede abundar simplemente porque se descubran
accidentalmente
nuevos yacimientos.
La llegada del control monetario
por parte de los
bancos centrales ha dado lugar a un sistema monetario
mucho ms estable. Actualmente, el valor intrnseco del
dinero es lo menos importante de l.
El dinero moderno.
La era del dinero-mercanca
dej
paso a la del dinero-papel. Hoy, la esencia del dinero est
al descubierto. El dinero no se busca por s mismo, sino
por las cosas que pueden comprarse con l. No queremos consumirlo directamente
sino, ms bien, utilizarlo
desprendindonos
de l. Aun cuando decidamos co~servarlo, su valor se deriva nicamente
del hecho de
que podemos gastarlo ms adelante.
El uso del papel-moneda
se ha extendido mucho,
porque es un cmodo medio de cambio. Los billetes y
las monedas son fciles de transportar y de almacenar.
Con un buen grabado, es posible proteger su valor de
las falsificaciones. El hecho de que los particulares no
puedan crear dinero a voluntad en cantidades ilimitadas permite que sea escaso. Dada esta limitacin de la
oferta, los billetes y las monedas tienen valor. Nos permiten comprar cosas. En la medida en que la gente pueda pagar sus facturas con ellos, en la medida en que
sean aceptados como medio de pago, cumplen la funcin del dinero.
Actualmente la mayor parte del dinero es dinero bancario, es decir, depsitos en un banco o en otra institucin financiera.
Los cheques se aceptan en lugar del
El dinero y los bancos comerciales
187
pago en efectivo en el caso de muchos bienes y servicios. De hecho, si calculamos el nmero total de dlares de las transacciones,
nueve dcimas partes se realizan mediante dinero bancario; el resto con billetes y
monedas.
Hoy en da estn introducindose
rpidas innovaciones en los diferentes tipos de dinero existentes. Por ejemplo, hoy algunas instituciones
financieras vinculan las
cuentas corrientes a cuentas de ahorros o incluso a una
cartera de valores, permitiendo
a los clientes girar un
cheque contra el valor de sus acciones. Los cheques de
viajero pueden utilizarse para realizar muchas transacciones y se incluyen en la oferta monetaria.
Muchas
empresas estn diseando
"tarjetas inteligentes"
que
permitan pagar artculos pequeos pasando simplemente la taIjeta por un lector electrnico.
Componentes de la oferta
monetaria
Examinemos ms detenidamente
los diferentes tipos de
dinero que utiliza un pas. Los principales agregados monetarios son los indicadores
cuantitativos
de la oferta
monetaria. Se conocen hoy con los nombres de MI y
M2. El lector puede enterarse de sus fluctuaciones
semanales en el peridico, alIado de sabios comentarios
sobre el significado del ltimo cambio. Aqu ofrecemos
las definiciones exactas de 1997 correspondientes
a Estados U nidos.
Dinero para transacciones.
Un indicador importante y estrechamente
vigilado del dinero es el dinero para
transacciones o MI, que consiste en los instrumentos que
en realidad son utilizados para llevar a cabo transacciones. Sus componentes
son los siguientes:
Monedas. MI comprende las monedas existentes fuera de los bancos.

Papel-moneda. Ms importante es el papel-moneda.
La
mayora de nosotros sabemos muy poco acerca de los
billetes de 1 o 5 dlares, aparte de que estn adornados con el retrato de un estadista estadounidense,
que llevan la firma de algn funcionario y que cada
uno tiene un nmero que indica su valor nominal.
Examinemos un billete de 10 dlares o cualquier
otro. Probablemente
encontraremos
que dice "Billete de la Reserva Federal" (Federal Reserve Note). Pero
qu "respalda" el papel-moneda? Hace muchos aos,
el dinero-papel
estaba respaldado
por oro o plata.
Actualmente, no se pretende tal cosa. Hoy todas las
monedas y billetes de Estados Unidos son dinero fiduciario. Este trmino significa que el gobierno decide
que una cosa es dinero, aun cuando no tenga ningn valor. Las monedas y los billetes son de curso legal
188
PARTE 2
CUADRO 9.1.
Componentes
de la oferta monetaria de Estados Unidos

Miles de millones de dlares
Tipo de dinero
Efectivo (fuera de las instituciones
financieras)
Depsitos a la vista (excluidos los
depsitos del Estado y ciertos
depsitos extranjeros)
Otros depsitos a la vista
Dinero total para transacciones
Cuentas de ahorro
a plazo y otros
y pequeos
Dinero en sentido
amplio
(MI)
1959
1973
1997
28.8
61.7
403.7
110.8
0.4
209.7
O
403.6
257.9
140.0
271.4
1 065.2
158.8
300.2
2 838.9
298.8
572.1
3 904.1
depsitos
(M2,
Dos definiciones
de la oferta monetaria ampliamente
utilizadas son el dinero para transacciones (MI) yel dinero en sentido amplio (M2). M est formado por el efectivo y las
cuentas corrientes. M2 aade ciertos "cuasi-dineros" como las cuentas de ahorro y los depsitos a plazo.
Fuente:
Federal
Reserve Board, Federal Reserve Bulletin, febrero,
y deben aceptarse para todas las deudas pblicas y

privadas.
Las monedas y los billetes (la suma conocida con
el nombre de efectivo) constituyen alrededor de una
tercera parte del dinero total para transacciones, MI,
Cuentas corrientes. Existe un tercer componente
d.el
dinero para transacciones:
las cuentas corrientes o
dinero bancario. Se trata de fondos depositados en
bancos y otras instituciones financieras contra los que
podemos extender cheques. Se conocen tcnicamente con el nombre de "depsitos a la vista y otras cuentas corrientes".
Si tengo $1 000 en una cuenta corriente de un banco, este depsito puede considerarse
dinero. Por
qu? Por la sencilla razn de que puedo pagar mis
compras con cheques girados contra esa cuenta. El
depsito es como cualquier otro medio de cambio.
Al poseer las propiedades
esenciales del dinero, los
depsitos bancarios a la vista deben considerarse
como dinero para transacciones,
como parte de MI,
El cuadro 9.1 muestra el valor monetario de los diferentes componentes

del dinero para transacciones, MI,
El dinero en sentido amplio.
Aunque MI es, estrictamente hablando, el indicador ms importante del dinero como medio de pago, el segundo agregado en importancia es el dinero en sentido amPlio o M2, llamado a
veces dinero como activo o cuasi-dinero y que comprende
MI, as como las cuentas de ahorro de los bancos y otros
1997.
activos similares que son sustitutivos muy cercanos del

dinero para transacciones.
Ejemplos de cuasi-dineros de M2 son: los depsitos
realizados ~ las cuentas de ahorro de los bancos; los
fondos de inversin en el mercado de dinero administrados por los corredores de bolsa; los depsitos de las
cuentas de depsitos en el mercado de dinero administrados por los bancos comerciales, etctera.
Por qu no es dinero para transacciones? Porque no
puede utilizarse como medio de cambio para realizar
todas las compras; sin embargo, es cuasi-dinero porque
puede convertirse en efectivo en un plazo breve sin perder valor alguno.
Existen muchas otras definiciones tcnicas del dinero que son utilizadas por los especialistas en economa
monetaria. Pero para lo que aqu pretendemos,
basta
dominar solamente las dos ms importantes.
El dinero es todo lo que se acepta normalmente como medio
de cambio. El concepto ms importante es el de dinero para
transacciones o MI, que es la suma de las monedas y los billetes
en circulacin que se encuentran fuera de los bancos ms los
depsitos a la vista. Otro importante agregado monetario es el
dinero en sentido amPlio (llamado M2), que comprende activos como las cuentas de ahorro, adems de las monedas, los
billetes y los depsitos a la vista.
Definiciones de dinero en Mxico

Existen diferentes definiciones de dinero en los distintos pases, mismas que generalmente
estn ordenadas
CAPTULO 9
189
60
50
40
Q)
Oro
eQ) 30
!-M4/PIB
D...
20
10
o
1983
1987
1991
1995
1998
FIGURA 9.2. Mxico: M4 como porcentaje del PIS

Fuente: Clculo propio utilizando
del FMI Y del Banco de Mxico.
datos de las Estadsticas
Financieras
Internacionales
lo
de acuerdo a su grado de liquidez. En el caso de Mxico, las definiciones

de dinero son las que aparecen en
el cuadro 9.2.
Como puede verse, fuera de MI, todas las dems definiciones de dinero incluyen tanto instrumentos
monetarios como financieros
(que producen algn tipo de
rendimiento),
y es MI la que contempla en primera instancia a los instrumentos
ms lquidos, es decir, las
monedas, los billetes y los depsitos en cuentas de cheques.
.
M4 es una forma de aproximar la riqueza financiera
del pas o bien el ahorro financiero que el pas realiza.
En la figura 9.2 puede verse la evolucin de M4 como
porcentaje del PIB en Mxico en aos recientes. Tras
un periodo de mantenerse
constante, experiment
un
repunte durante 1993, ao en que los instrumentos no
bancarios de corto plazo crecieron casi 80% y en particular los fondos captados por el gobierno mediante la
emisin de ms CETES que se duplicaron
al crecer
104.5%.
Ntese adems, que M4 (definicin ms amplia de
dinero) representa cada ao menos de la mitad del PIB,
es decir, el sector financiero tiene en el otro 50% un
mercado por atacar, y por servir, un reto en trminos de
acudir a ese mercado y en forma inteligente ver la forma de aumentar su captacin. Llegar a este porcentaje
ha sido un buen logro, ya que a principios de los ochenta era slo ligeramente mayor a 30%, pero an hay grandes oportunidades.
Si lo comparamos
con pases desa-
rrollados, stos mostraban en 1998 coeficientes entre

64y 71%.
En el anlisis macroeconmico
tradicional no se hace
distincin entre mercado monetario y financiero, esto
porque hasta hace poco, en el caso de pases desarrollados como Estados Unidos, haba una brecha muy clara
entre ambos; pero ahora, incluso las definiciones lquidas de dinero (como los depsitos en cuentas de cheques), pagan algn rendimiento,
con lo cual la distincin se ha hecho menos factible. Tambin porque al
hablar de la oferta de dinero realmente podemos estarnos refiriendo a cualquiera de las definiciones, que van
desde la ms lquida MI hasta la ms comprensiva, que
sera la M4'
LAS TASAS DE INTERS:

EL PRECIO DEL DINERO
Cuando veamos cmo afecta el dinero a la actividad econmica, centraremos
la atencin en la tasa de inters,
que suele denominarse
"el precio del dinero".
El inters es el pago que se efecta por el uso del dinero. La
tasa de inters es la cantidad de inters pagada por unidad de
tiempo expresada en porcentaje de la cantidad recibida en prstamo. En otras palabras, los individuos deben pagar por la
posibilidad de pedir dinero prestado. El coste de obtener dinero
en prstamo, expresado en dlares anuales por cada dlar pres-
tado, es la tasa de inters.
190
PARTE 2
CUADRO 9.2.
Mxico: definiciones de dinero*
MI = Billetes y monedas en poder del

+ Cuentas de cheques m.n. en bancos
+ Cuentas de cheques m.e. en bancos
+ Depsitos en cuenta corriente m.n.
M2
= MI + activos financieros
Donde
..
..
..
los activos financieros
pblico
del pas
del pas
en bancos del pas
internos
en poder de residentes
del pas
internos
en poder
del pas incluyen:
de residentes
Captacin de bancos residentes del pas (de depsitos de residentes del pas)
Valores emitidos por el Gobierno Federal en poder de residentes del pas
Valores emitidos por entidades privadas residentes en el pas
Valores emitidos por el IPAB
Fondos de ahorro para el retiro fuera de las Siefores
FICORCA
M, = lI-:4+ activos financieros
internos
en poder de residentes
del exterior
Donde
internos
en poder
del exterior
..
de residentes
incluyen:
Captacin de bancos residentes en el pas (de depsitos de residentes del exterior)

Valores emitidos por el Gobierno Federal en poder de residentes del exterior
M4
= M, + captacin
Donde
..
los activos financieros
la captacin
de sucursales
y agencias
de bancos mexicanos
en el exterior
de sucursales
y agencias
de bancos mexicanos
en el exterior
Depsitos
de residentes
del pas
Depsitos
de residentes
del exterior
*Definiciones
correspondientes
a la nueva metodologa
rios, establecida a partir de! ao 2000.
para e! cmputo
incluye:
de los agregados
moneta-
Fuente: Banco de Mxico, http://www.banxico.org.mx/eInfoPinanciera/FSinfoFinanciera.html
Veamos
CIona.
algunos
Una persona
ejemplos
termina
para ilustrar
sus estudios
cmo fun-
universitarios
y tie-
ne $500 a su nombre. Decide mantenerlos en efectivo. Si no los gasta, al final del ao seguir teniendo
$500, ya que el efectivo tiene un tipo de inters nulo.
Una persona
en su banco local, en el cual la tasa de inters es de

4% anual. Al final del ao 1, el banco le habr pagado $80 en intereses por su cuenta, por lo que sta
ahora vale $2 080.
Una persona consigue su primer empleo y decide
coloca
$2 000 en una cuenta
de ahorro
comprar una pequea vivienda que cuesta $100 000.

Acude a su banco local y averigua que los crditos
hipotecarios con tasa de inters f~a a 30 aos tienen
una tasa de inters de 10% al ao. Todos los meses
tiene que pagar $877.58. Obsrvese que esta cuota
mensual es algo superior al tipo mensual prorrateado de 10-12% al mes. Por qu? Porque incluye no
sl~ los intereses sino tambin la amortizacin, que
consiste en la devolucin del principal. Cuando haya
efectuado 360 pagos mensuales,

talmente el prstamo.
habr
devuelto
to-
Vemos en estos ejemplos que las tasas de inters se

expresan en porcentaje
anual. El inters es el precio
que se paga por el dinero prestado, que permite al prestatario obtener recursos reales durante el periodo de
duracin del prstamo.
Variedad de tipos de inters

Los manuales suelen hablar de "la tasa de inters", pero
en realidad el complejo sistema financiero actual tiene
una enorme variedad de tasas de inters. stas se dife.
rencian por las caractersticas del prstamo o del prestatario. Examinemos las principales diferencias.
Los prstamos se diferencian por su duracin o vencimiento, es decir, por el plazo en que deben devolverse.
Los ms cortos duran 24 horas. Los ttulos a corto plazo
duran un ao como mximo. Las compaas
suelen
emitir bonos cuyos vencimientos
oscilan entre 10 y 30
aos, y las hipotecas a menudo llegan a tener hasta un
CAPTULO 9
191
350
300
250
Pacto 1987
~
200
150
100
50
O
-50
-100
1984
1 80
. . . ..
1996
1992
1988
Inflacin
Variacin IPyC
CD-MEX 3M (Tasas anualizadas)*
1998
Cetes 3M
CD-EUA 3M
- - - - - - - VaroTC (%)
m--_m_--
FIGURA 9.3. Mxico: evolucin de la inflacin y de algunos rendimientos
financieros,
1980-1998
Fuente: INEGI, Banco de Informacin
Econmica, Indiwdores burstilesy financieros, accesado en Internet el 2 de diciembre de

1999: http://www.inegi.gob.mx;
Banco de Mxico, Informacin econmiw y financiera, Sector Monetario y Financiero, accesado
en Internet el 2 de diciembre de 1999: http://www.banxico.org.mx.
Inflacin: Variacin porcentual anual del ndice Nacional de Precios al Consumidor
Cetes 3M: Tasa de rendimiento
promedio anual de los certificados de la tesorera de la federacin, a 91 das
Varo IP y C: Variacin porcentual anual del ndice de Precios y Cotizaciones de la Bolsa Mexicana de Valores
" Certificados de Depsito a 90 das de los Estados Unidos
CD-EUA: Tasa de inters promedio anual de los
CD-MEX: Tasa de inters promedio anual de los Certificados de Depsito a 90 das en Mxico
Varo TC: Variacin porcentual del tipo de cambio de venta, dic-dic
* Informacin
promedio anual a fin del periodo (diciembre).
vencimiento de 30 aos. Los ttulos a ms largo plazo

generalmente
tienen una tasa de inters ms alta que
las emisiones a corto plazo, ya que los prestamistas slo
estn dispuestos a sacrificar el rpido acceso a sus fondos si pueden obtener un mayor rendimiento.
En los sistemas econmicos que cuentan con problemas de inestabilidad de precios resulta ms difcil ofrecer alternativas de ahorro de muy largo plazo. Esto dificulta tambin la existencia de fondos disponibles
de
crdito para financiar proyectos de inversin con tasas
de retorno pequeas donde se requiere de largos periodos de recuperacin.
Los prstamos tambin se diferencian por su riesgo.
Algunos no son casi nada arriesgados, mientras que otros
son muy especulativos. Los inversores exigen una prima
cuando invierten en proyectos arriesgados. Los activos
ms seguros del mundo son los ttulos del Estado. Estos
bonos y letras estn respaldados por la fe, el crdito y
los poderes tributarios
del Estado. En una situacin
mtermedia se encuentran
los prstamos concedidos a
sociedades y entidades locales solventes. Entre las inversiones arriesgadas, en las que existe una elevada probabilidad de incumplimiento,
se encuentran las que se realizan en compaas que estn al borde de la quiebra,
ayuntamientos cuyas bases impositivas estn disminuyendo o pases como Rusia que tienen una gran deuda exterior y un sistema poltico inestable. En Estados Unidos, el Estado paga lo que se denomina tasa de inters
"sin riesgos", que en los ltimos veinte aos ha oscilado
entre 3 y 15% anual en el caso de los prstamos a corto
plazo. Los ttulos ms arriesgados pueden rendir entre
1 y 2 o incluso 5% anual ms que la tasa sin riesgos; esta
prima refleja la cantidad necesaria para compensar al
prestamista por las prdidas en que incurre en caso de
incumplimiento.
El problema de inestabilidad de precios es una de las
principales causas del alto riesgo financiero que presiona permanentemente
sobre las tasas de inters de las
diferentes alternativas de depsito que existen en dichos pases.
Los logros de programas estabilizadores aplicados en
la dcada de los ochenta en algunos pases en desarrollo, mucho tuvieron que ver con la reduccin de sus tasas de inters. En la figura 9.3 sobre la evolucin de la
inflacin y los rendimientos
financieros, podemos ver
notables logros en el abatimiento
de la inflacin en
Mxico a la par de importantes reducciones en las tasas
de inters de los certificados de depsito y en los rendi-
192
PARTE 2
mientos otorgados por los certificados de tesorera del

gobierno de este pas. En la misma grfica podemos ver
el nivel de tasas de inters de los certificados de depsito en Estados Unidos que, aunque experimenta
cambios y una tendencia declinante en buena parte de los
ochenta, contrasta con el nivel alcanzado por las tasas
mexicanas. El programa de estabilizacin mexicano dio
inicio en 1983 y tuvo su fase ms exitosa durante la etapa denominada
Pacto puesta en marcha a partir de diciembre de 1987.
Los activos varan por su liquidez. Se dice que un activo es lquido si puede convertirse en efectivo rpidamente sin perder mucho valor. La mayora de los ttulos
que se comercian, incluidas las acciones ordinarias y los
bonos de empresas y del Estado, pueden convertirse
rpidamente
en efectivo con un valor cercano al que
tengan en ese momento. Los activos que no son lquidos son aquellos para los que no existe un mercado perfectamente
establecido.
Por ejemplo, si una persona
posee una vivienda en una regin deprimida,
puede
tener dificultades
para venderla rpidamente
o a un
precio cercano a su costo de reposicin: la vivienda no
es un activo lquido. Estos activos suelen tener tasas de
inters ms altas, en comparacin
con los que son lquidos y comportan pocos riesgos, debido a que tienen un
riesgo ms alto y a que es difcil recuperar la inversin
realizada por e! prestatario.
Cuando se renen estos tres factores (adems de otras
consideraciones
como el tratamiento
fIscal y los costos
administrativos),
no sorprende
que existan tan tos ins-
17.5
ro
15.0
ro
ID
'5 12.5
c:
ID
u
10.0
.~
7.5
E:(f)
ID
.~
ID
-o
ro
N
ro
trumentos financieros y tantas tasas de inters. La figura 9.4 y e! cuadro 9.3 muestran el comportamiento
de
algunos de los ms importantes en las tres ltimas dcadas. En e! anlisis siguiente, cuando hablemos de "la
tasa de inters", nos referiremos generalmente
a la de
los ttulos del Estado a corto plazo, como la de las letras
del Tesoro a 90 das. Como muestra la figura 9.4, la
mayora de las dems tasas de inters sube y baja de
acuerdo con la tasa de las letras del Tesoro a 3 meses.
Tasas de inters reales y nominales

El inters
se expresa
en trminos
monetarios,
Bonos de sociedades AAA

Hipotecas convencionales primarias
Papel comercial a 3 meses
- Bonos del Tesoro a 3 meses

- -'. Bonos del Tesoro a 20 aos
Hipotecas
convencionales
......
1-
5.0
2.5
0.0
1950
19~5
1960
1965
1970
1975
1980
1985
1990
1995
Ao
FIGURA 9.4. La mayora de las tasas de inters fluctan al unsono
Esta grfica muestra las principales tasas de inters de la economa de Estados Unidos: las
de los ttulos del Estado, como las letras del Tesoro a corto plazo y los bonos del Tesoro a
largo plazo, las de los crditos hipotecarios y las de los bonos de sociedades de baja calificacin.
Fuente:
Federal
Reserve System.
no en
pescado ni en automviles ni en bienes en general. La

tasa de inters nominal mide e! rendimiento
expresado
en dlares anuales por cada dlar invertido. Sin embargo, el dlar como patrn de medida, puede distorsionarse. Los precios de las viviendas, de los automviles y
de los bienes en general varan de un ao a otro; actualmente, suelen subir debido a la inflacin. En otras palabras, la tasa de inters sobre el dinero prestado no mide
lo que obtiene realmente un prestamista en bienes y
servicios. Supongamos que una persona presta $100 hoy
a una tasa de inters de 5%. Recibe $105 al final de!
ao. Pero como los precios han variado en ese periodo,
no podr obtener la misma cantidad de bienes que
podra comprar a comienzos del ao con los $100 originales.
"
Es evidente que necesitamos otro concepto de inters que mida el rendimiento
de las inverstones en bie-
CAPTULO 9
193
CUADRO9.3. Tasas de inters reales de algunas grandes inversiones,

Estados Unidos
Clase de activos
Estados
Periodo
Tasa real
de r'endirniento
(porcentaje
anual)
1926-1996
0.6
1926-1983
1926-1983
1925-1992
0.5
2.0
6.5
1975-1988
1975-1988
1975-1988
4.8
6.8
11.2
1960-1984
1960-1984
1.6
5.4
Unidos
Ttulos del Estado a corto plazo de KU. (letras del

Tesoro)
Bonos de sociedades:
Seguros (Aaa)
Arriesgados Baa)
Acciones de sociedades
Prstamos personales:
Hipotecas
Tarjetas de crdito
Prstamos para la compra de automviles nuevos
Pases industriales
de ingreso alto
Bonos
Acciones
El costo real de los fondos depende del tipo de instrumento.

Los bonos de sociedades de
primera clase tienen el rencijmiento ms bajo, mientras que los consumidores
pagan las
tasas de inters ms altas. Todas las tasas de inters se han corregido para tener en cuenta
la inflacin.
Fuente: Roger G. Ibbotson y Gary P. Brinson, Investrnent Markets, McGraw-Hill, Nueva York,
1987; Stocks, Bonds, Bills, and Inflation - 1997 Yearbook, Ibbotson Associates, 1997; Federal
Reserve Board; United Nations Development
Program; U.S. Bureau of Economic Mfairs;
datos actualizados por los autores.
nes y servicios reales y no en trminos monetarios. Este

concepto se denomina tasa de inters real y mide la cantidad de bienes que obtendremos
maana a cambio de
los bienes a los que renunciamos hoy. La tasa de int~rs
real se obtiene corrigiendo la tasa de inters nominal o
monetaria para tener en cuenta la inflacin.
La tasa de inters nominal (tambin llamada a veces
tasa de inters monetaria) es la tasa de inters sobre el dinero expresado en dinero. Cuando vemos las tasas de
inters en el peridico o examinamos las del cuadro 9.3,
lo que vemos son las tasas de inters nominales, que
mUestran el rendimiento
en dlares por dlar 'de inversin.
En cambio, la tasa de inters real se corrige para tener
en cuenta la inflacin y se calcula restando de la tasa
de inters nominal la tasa de inflacin. Supongamos,
por ejemplo, que la tasa de inters nominal es de 8% al
ao y la tasa de inflacin de 3%; la tasa de inters real es
8 - 3 = 5% anual. En otras palabras, si prestamos 100
canastas de bienes de mercado hoy, el ao que viene
slo obtendremos
105 (no 108) como principal y pagos
de intereses reales.
Durante los Periodos inflacionistas, debemos utilizar las tasas de inters reales y no las nominales o monetarias para calcular el rendimiento de las inversiones expresado en bienes obtenidos al ao por los bienes invertidos. La tasa de inters real es
la tasa de inters nominal menos la tasa de inflacin.
La figura 9.5 muestra la diferencia entre las tasas de
inters nominales y las reales. Indica que la mayor parte
del alza que experimentaron
las tasas de inters nominales entre 1960 y 1980 en Estados Unidos fue puramente ilusoria, pues durante esos aos siguieron la misma evolucin que la inflacin. Sin embargo, a partir de
1980 las tasas de inters reales subieron acusadamente
y se mantuvieron altas durante una dcada.
Q)
Bonos indiciados con respecto a la infla-
cin: En 1997, el gobierno de Estados Unidos introdujo bonos indiciados con respecto a la inflacin, que son un nuevo activo financiero. Estos bonos
estn indiciados con respecto al nivel general de precios y pagan una tasa de inters real constante duran-
194
PARTE 2
20
-ro 15
:J
c:
ro
O)
Tasa de inters real

(de valores del Tesoro
protegidos contra
la inflacin)
'ro
...
c:
oc.
10
FIGURA 9.5. Tasas de inters reales y nominales

en Estados Unidos
La lnea de tono gris muestra la tasa de inters

nominal de los ttulos a corto plazo seguros (pagars del Tesoro a un ao). La lnea negra muestra
la tasa de inters real, igual a la nominal o monetaria menos la tasa de inflacin registrada en el ao
anterior. Obsrvese que las tasas de inters reales
descendieron hasta 1980. Sin embargo, a partir de
ese ao experimentaron un enorme alza. El punto correspondiente a 1997 muestra la tasa de inters real de los ttulos indiciados para tener en cuenta la inflacin.
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Q
...
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1-
1 asa de inters real (calculado)

-5
1955
1960
1965
1970
1975 1980
Ao
1985
1990
1995
te los 10 aos de vencimiento. La idea bsica es sencilla. Cuando se subastaron los bonos en enero de 1997,
tenan una tasa de inters real de 3.5%. Eso significa
que pagaran un inters de 3.5% ms la tasa de inflacin del ao anterior. Supongamos, por ejemplo, que
la tasa de inflacin fue de 3% en 1997 (medida por
medio del ndice de precios al consumidor). En ese
caso, la tasa de inters de ese ao sera 3.5 + 3 = 6.5%.
Por otra parte, cuando se devuelve el principal al final

de los 10 aos, comprende las alzas que haya podido
experimentar el nivel de precios durante ese periodo.
Si la inflacin aumentara, las personas que tuvieran
bonos indiciados se protegeran de la prdida de ingreso y del principal.
Los economistas han sido partidarios de los bonos
indiciados durante muchos aos. Pueden ser comprados por pensionistas que deseen asegurarse de que la
inflacin no erosionar su ingreso durante la jubilacin.
Los padres que deseen ahorrar para pagar los estudios de sus hijos pueden dedicar parte de su inversin
a este fin sabiendo que aumentar al mismo ritmo que
el nivel general de precios. Incluso las autoridades
monetarias consideran valiosos los bonos indiciados,
pues la diferencia entre los bonos convencionales y
estos bonos da una idea de lo que est ocurriendo con
la inflacin esperada. El principal enigma para muchos
economistas es por qu se han tardado tanto en introducir esta importanteinnovacin.
Fuente: Federal Reserve Board, U.S. Department

of Labor.
En Mxico tambin se observan tasas nominales muy

elevadas en casi toda la dcada de los ochenta, reflejando tanto la inflacin como el riesgo que se acenta cuando sta existe. Sin embargo, en algunos aos del mismo
periodo las tasas reales llegaron a ser negativas, como se
observa en la figura 9.6. Tambin vemos cmo, en la
primera mitad de la dcada de los noventa las tasas nominales se redujeron gracias a la menor inflacin experimentada en esta etapa. La mayor estabilidad y, por
ende, el menor riesgo percibido permiti manejar tasas
nominales a la baja, y con atractivos rendimientos reales en el periodo de 1989 a 1994. Despus de la crisis en
160140120100-
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I
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20 :
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-20 -h 980
-40-1
Ao
FIGURA 9.6. Mxico: rendimientos promedio anuales, no.

minales y reales, de CETES a 3 meses, 1980-1998
Fuente: Banco de Mxico, Indicadores econmicos, varios nmeros, estimaciones propias.
CAPTULO 9
1995, se vuelve a presentar un distanciamiento

entre
ambas tasas que recobra una tendencia de estabilidad
para 1998. Durante la crisis de 1995 y los aos siguientes las tasas nominales se mantuvieron
altas.
LA DEMANDA DE DINERO
La demanda de dinero es diferente de la demanda de
helado o de pelculas. El dinero no se desea por s mismo; no es posible comer monedas de 5 centavos y raras
veces colgamos billetes de $100 en la pared por la calidad artstica de su grabado. Demandamos
dinero, ms
bien, porque nos sirve indirectamente
de lubricante para
el comercio y el intercambio.
Funciones del dinero

Antes de analizar la demanda
ta a sus fur..ciones:
de dinero,
pasemos revis-
La funcin ms importante
del dinero es servir de
medio de cambio. Sin l, estaramos vagando constantemente en busca de alguien con quien realizar un
trueque. A menudo recordamos su utili.dad cuando
no funciona debidamente,
como ocurri en Rusia a
principios de los aos noventa, cuando la poblacin
tuvo que hacer largas colas para comprar bienes y
trat de conseguir dlares u otras monedas extranjeras porque el rubIo haba dejado de ser un medio
aceptable de cambio.
. El dinero tambin se utiliza como unidad de cuenta, es
decir, como unidad con la que se mide el valor de las
cosas. De la misma manera que medimos el peso en
kilogramos, as medimos el valor en dinero. La utilizacin de una unidad comn de cuenta simplifica
enormemente
la vida econmica.
. El dinero
se utiliza
a veces
como
depsito
de valor,
permite transportar
valor a lo largo del tiempo. En
comparacin con los activos arriesgados, como las acciones o la propiedad inmobiliaria o el oro, es relativamente poco arriesgado. Antes el pblico tena dinero en efectivo porque pensaba que era una forma
segura de tener riqueza. Actualmente,
cuando busca
un lugar seguro para su riqueza, la deposita en activos como los depsitos a la vista (MI) y los fondos de
inversin en el mercado de dinero (1\1,). Sin embargo, la mayor parte de la riqueza se mantiene en otros
activos, como las cuentas de ahorro, acciones, bonos
y propiedad inmobiliaria.
Los costos de poseer dinero

Estas tres funciones del dinero son extraordinariamente importantes para el pblico, tanto que est dispuesto
195
a incurrir en un costo por tener efectivo o cuentas corrientes poco rentables. Cul es el costo de oportunidad
de tener dinero? Son los intereses que debemos sacrificar
por tener dinero en lugar de un activo o una inversin
menos lquida o ms arriesgada.
Supongamos que el lector coloca $1 000 en una cuenta de ahorro a principios de 1996, con una tasa de inters nominal de alrededor de 5% que le dara $1 050 al
final de 1996. Suponga, por el contrario, que en 1996
hubiera dejado los $1 000 en efectivo y no en una cuenta de ahorro. Habra acabado el ao con $1 000 solamente, pues el efectivo no genera intereses. En este caso
el costo de oportunidad
de tener dinero en efectivo sera de $50. (Comprende
el lector por qu el costo de
oportunidad
de tener el dinero en una cuenta corriente que paga una tasa de inters anual de 2% sera de
$30? Explique por qu podra valer la pena el costo.)
El dinero permite realizar transacciones de una forma ms
fcil y rPida, as como determinar inequvocamente el precio,
adems de que constituye un fcil depsito de valor a lo largo
del tiempo. Sin embargo, estos servicios no son gratuitos. Si la
riqueza se mantuviera en acciones, bonos o 'cuentas de ahorro
en lugar de dinero, generara una tasa de inters ms elevada.
Dos fuentes de la demanda de dinero

Demanda para transacciones.
Los individuos y las
empresas utilizan el dinero como medio de cambio: los
hogares lo necesitan para comprar alimentos y las empresas para pagar las materias primas y el trabajo. Estos
elementos constituyen la demanda de dinero para transaccwnes.
La figura 9.7 ilustra la mecnica de la demanda de
dinero para transacciones. Muestra las tenencias medias
de dinero de una familia que gana $3 000 mensualmente, los mantiene en efectivo y los gasta todos. a lo largo
del mes. El clculo muestra que esta familia tiene, en
promedio, $1 500 en saldos monetarios.
Este ejemplo puede ayudarnos a comprender
cmo
responde la demanda de dinero a las diferentes influencias econmicas. Si se duplican todos los precios y los
ingresos, el eje de ordenadas de la figura 9.7 se modifica simplemente
duplicando
todos los valores en dlares. No hay duda de que la demanda de M se duplica.
As pues, la demanda de dinero para transacciones
se
duplica si se duplica el PIB nominal sin que cambien ni
el PIB real ni otras variables reales.
Pero, cmo vara la demanda de dinero cuando varan las tasas de inters? Recurdese que nuestra familia est pagando un costo de oportunidad
por su cuenta
corriente: la tasa de inters de M es menor que el de
otros activos. Si suben las tasas de inters, la familia puede decirse: "coloquemos solamente la mitad del dinero
en la cuenta corriente a principios de mes y la otra mi-
196
PARTE 2
Q)
con unos saldos bancarios de 100 millones de dlares

un da, 250 millones al da siguiente, etc. Si no hicieran
nada, podran perder fcilmente entre 20 y 50 millones
de dlares al ao en intereses. Actualmente,
las grandes empresas se dedican a la "administracin
de los saldos de caja", es decir, invierten sus saldos constantemente en activos muy rentables en lugar de tenerlos inactivos
en cuentas corrientes de nulo rendimiento.
Y cuando
suben las tasas de inters, las empresas ponen ms empeo en tener saldos de caja lo ms pequeos posibles.
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30
FIGURA 9.7. La demanda de dinero para transacciones

Supongamos
que una familia recibe $3 000 al principio del
mes y los gasta todos a lo largo del mismo a un ritmo constante de $100 al da. Adems, no coloca ninguna cantidad de
dinero en otro activo durante el mes. Por lo tanto, tiene $3000
en el da O, $1 500 en el 15 y nada a final de mes. Este hecho
se ilustra mediante la recta MNP.
Cunto dinero tiene la familia en promedio? Respuesta:
Y2de $3000 = $1 500.
Para comprender
cmo se comporta la demanda de dinero considrese cmo variara esta figura si se duplicaran todos los precios y los ingresos o si se duplicaran los ingresos
reales o si las tasas de inters de las cuentas de ahorro subieran 20%.
tad en una cuenta de ahorro que rinda 8% al ao. El

da 15 sacamos $1 500 de la cuenta de ahorro y los colocamos en la cuenta corriente para pagar las facturas de
las dos semanas siguientes".
Eso significa que al subir las tasas de inters y decidir
la familia colocar la mitad de sus ingresos en una cuenta de ahorro, su saldo monetario medio disminuye de
$1 500 a $750. Este hecho muestra que la posesin
de dinero (es decir, la demanda de dinero) puede' ser
sensible a las tasas de inters: cuando suben las tasas de
inters y se mantiene constante todo lo dems, la cantidad demandada de dinero disminuye.
Tal vez el lector piense que las ganancias econmicas
generadas por el continuo cambio de las carteras son
tan pequeas que no es probable que las fluctuaciones
de las tasas de inters afecten a la posesin de dinero.
Tendra razn en el caso del sector de los hogares: los
saldos bancarios medios apenas varan cuando el pblico descubre que puede obtener 2 o 4% ms por sus fondos de dinero.
Sin embargo, en el sector empresarial,
las tasas de
inters influyen enormemente
en la demanda de dinero. Las grandes empresas pueden encontrarse fcilmente
Demanda como activo.

Qu papel desempea
el
dinero como depsito de valor adems de emplearse
para realizar transacciones? Esta cuestin fundamental
se aborda en la economa f'manciera, que se pregunta
cmo deben invertir los inversionistas racionales sus fondos para alcanzar de la mejor manera posible sus objetivos. En el ltimo apartado de este captulo analizaremos los fundamentos
del anlisis financiero y aqu slo
resumiremos la cuestin principal respecto al dinero.
En general, una cartera (o sea, una combinacin
de
activos) bien construida
puede contener
inversiones
de bajo riesgo y proyectos ms arriesgados. Pero generalmente no es aconsejable tener MI (efectivo o depsitos a la vista) como uno de los elementos fundamentales. La razn se halla en que otros activos (como los
ttulos del Estado o los fondos seguros de inversin en
el mercado ~e dinero) son tan seguros como MI y tienen tasas de inters ms altas. En el lenguaje financiero, el dinero para transacciones
es un activo "dominado" porque hay otros igualmente
seguros que tienen
mayores rendimientos.
Sin embargo, podra ser sensato
tener los activos en M2 (por ejemplo, en fondos de inversin en el mercado de dinero) porque son activos
seguros de elevado rendimiento.
Resumimos nuestros resultados sobre la demanda de
dinero de la manera siguiente:
La demanda de dinero (M) se debe a nuestra necesidad de
tener un medio de cambio, es decir, a la demanda para transacciones. Tenemos efectivo y cuentas corrientes para comprar bienes y pagar las facturas. Cuando aumenta nuestro ingreso, se
incrementa el valor monetario de los bienes que compramos y,
por lo tanto, necesitamos ms dinero para transacciones, por lo
que demandamos ms.
La demanda de M para transacciones es sensible al costo de
tener dinero. Cuando las tasas de inters de otros activos suben
en relacin con la de ste, los individuos y las empresas tienden
a reducir sus saldos monetarios.
Por otro lado, el pblico a veces tiene dinero como activo o
depsito de valor. Pero la teora financiera moderna muestra
que el dinero para transacciones (Mj) generalmente no debe
formar parte de una cartera bien diseada.
CAPTULO
197
~
B. LOS BANCOS Y LA OFERTA MONETARIA
W"
En la mayora de los pases, los bancos centrales emiten
moneda de curso legal, mientras que los bancos comerciales generan el resto del dinero en forma de depsitos a la vista. Sin embargo, sorprendentemente
el banco central controla en realidad la cantidad total de
dinero. En este apartado explicamos el proceso de la
creacin de dinero.
LOS BANCOS CONCEBIDOS

COMO EMPRESAS
El dinero bancario y muchos otros servicios financieros
son suministrados
hoy por los intermediarios
tmancieros, que son instituciones como los bancos comerciales
que aceptan depsitos o fondos de un grupo y los prestan a otros. Por ejemplo, los intermediarios
financieros
aceptan depsitos a la vista de los hogareslly las empresas y los prestan a otros hogares y empresas para toda
una variedad de fines.
La clase ms grande de intermediarios
financieros
est conformada
por los bancos comerciales, que son
instituciones financieras que contienen la mayor parte
'de las cuentas corrientes o "depsitos a la vista" de un
pas. Otras categoras importantes son: las cajas de ahorros, las compaas de seguros de vida, los fondos de
pensiones y los fondos de inversin en el mercado
de dinero. A mediados de 1993, todos estos intermediarios tenan en conjunto un total de 11.8 billones de dlares de activo y pasivo.
A continuacin
centramos la atencin en los bancos
comerciales, o "bancos" para abreviar, porque estas instituciones son la principal fuente de cuentas corrientes,
o sea, del componente
del dinero bancario de M].
Las instituciones financieras transfieren fondos de los prestamistas a los prestatarios y, de esaforma, crean activos financieros(como las cuentas corrientes o las de ahorro). Pero desde el
punto de vista macroeconmico, el activo ms importante es
el dinero bancario (o cuentas corrientes) proporcionado principalmente por los bancos comerciales.
Estructura del sistema

financiero mexicano
En el sistema financiero mexicano podemos
a las entidades normativas (y/o reguladoras)
Las entidades normativas son el Banco de Mxico

(Banxico), la Secretara de Hacienda y Crdito Pblico
(SHCP), la Comisin Nacional Bancaria y de Valores
(CNBV) y la Comisin Nacional de Seguros y Fianzas
(CNSF). El Banco de Mxico desempea las funciones
de un banco central, como se ha explicado en el texto.
La Secretara de Hacienda participa en decisiones de
poltica cambiaria y monetaria. Y las distintas comisiones, por otra parte, son organizaciones
reguladoras de
los distintos tipos de intermediarios
financieros que estn bajo su supervisin.
Los intermediarios
financieros, cuya labor principal
es atraer depsitos y canalizarlos como crditos, se pueden dividir en dos categoras: los intermediarios bancarios
y los intermediarios no bancarios.
Intermediarios
financieros
bancarios.
El sistema
bancario en Mxico est compuesto por bancos que se
denominan
bancos mltiples. El banco mltiple, a diferencia del banco especializado,
es aquel que puede
ofrecer diversos tipos de operaciones tales como operaciones de depsito, ahorro, financieras, hipotecarias y
fiduciarias. La creacin de la banca mltiple surgi en
1978 cuando este tipo de instituciones
fue autorizado
por la ley. Anteriormente
prevalecan bancos especializados en un solo tipo de operacin, por ejemplo, haba
bancos de depsito, sociedades de crdito hipotecario,
sociedades financieras, etctera.
Al autorizarse la banca mltiple, hubo una tendencia a que distintas instituciones se fusionaran para ofrecer, bajo un mismo organismo, los diversos servicios autorizados a este nuevo concepto de banca. Esto tambin
promovi la creacin de nuevos y distintos productos
financieros, la diversificacin del riesgo crediticio y la
posibilidad de operar con economas de escala. En el
cuadro 9.4 se muestran los cambios ocurridos en la estructura del sistema bancario mexicano a partir de la
creacin de la banca mltiple.
Intermediarios financieros no bancarios.!
En Mxico operan diversos tipos de intermediarios
no bancarios. A continuacin
se describen brevemente
algunos
de los ms importantes, junto con el producto o servicio que ofrecen:
distinguir
y a los in-
termediarios financieros, que son los que brindan

servicios financieros al pblico en general.
los
Villegas Eduardo
Mexicano,
PAC,
1992.
y Rosa Ma. Ortega,
El Nuevo Sistema Financiero
198
PARTE 2
CUADRO
9.4. Tipos de intermediarios financieros
bancarios en Mxico: 1978-1993

TiPos de institucin
Mltiple
De depsito
Banco extranjero
Sociedad de capitalizacin
Sociedades de crdito
hipotecario
Sociedades financieras
1978
1982
1990
1993
22
50
1
34
10
1
18
O
1
18
O
1
6
20
1
9
O
O
O
O
Fuente: Guillermo Ortiz Martnez, La reforma financiera y la

desincor!JOracin bancaria, Fondo de Cultura Econmica, 1994,
p. 24
.
.
Compaas aseguradoras. Ofrecen esquemas de seguros a personas y a bienes.

Arrendadoras financieras. Ofrecen crdito para la adquisicin de maquinaria
y equipo, especialmente
a
empresas medianas y pequeas. Se obligan a adquirir ciertos bienes y a conceder su uso o goce temporal a una persona fsica o moral, a cambio de pagos
parciales que cubren el valor total de los bienes, los
gastos financieros, ete., con la opcin al final del contrato, de comprar el bien, prorrogar el plazo de renta o vender el bien participando
de los beneficios.
Empresas
de jactoraje financiero
(1988).
Empresas
(fac-
tor) que compran a un cliente que normalmente

es
una empresa (cedente) su cartera (facturas, listados,
ete.) para que el cedente aumente su liquidez.
Almacenes generales de crdito. Se dedican al almacenamiento, guarda o conservacin de bienes y a la expe-
CUADRO 9.5.
.
.
.
dicin de certificados de depsito que acreditan al

propietario de la posesin de esos bienes.
Grupos financieros (1990). Fusin de la banca mltiple
con otro tipo de intermediarios
no bancarios, como
casas de bolsa, arrendadoras,
etctera.
Casas de cambio. Se dedican a actividades auxiliares
de crdito. Realizan compraventa y cambio de divisas, billetes, piezas metlicas nadonales
o extranjeras.
Casas de bolsa. Realizan operaciones con valores: actan como intermediarios,
reciben fondos de clientes, asesoran clientes, manejan crditos, etctera.
Sociedades de inversin. Analizan opciones de inversin
de fondos colectivos con el objetivo de adquirir valores y documentos
de acuerdo con su criterio de diversificacin de riesgos. Los recursos provenientes de
la captacin de numerosos ahorradores
se invierten
por cuenta y a beneficio de ello, en las opciones seleccionadas.
Una aventura empresarial

Los bancos y otros intermediarios
financieros son empresas muy parecidas a las dems. Se organizan para
generar utilidades a sus propietarios.
El banco comercial es una empresa relativamente
sencilla que presta
determinados
servicios a sus clientes y, a cambio, recibe
pagos de ellos.
"
El cuadro 9.5 muestra el balance consolidado de todos los bancos comerciales de Estados Unidos. Un balance es una expresin contable de la posicin financiera de una empresa en un determinado
momento. Indica
el activo (lo que posee la empresa) y el pasivo (lo que
debe). La diferencia entre el activo y el pasivo se denomina neto patrimonial. Cada partida del balance se indi-
Las reservas y los depsitos a la vista constituyen las partidas ms

importantes de los balances de los bancos comerciales
Balance de todos los bancos comerciales,
(miles de millones
Activo
Reservas
Prstamos
Inversiones y ttulos
Otros activos
Total
1996
de dlares)
Pasivo
$231
2783
989
417
$4 420
Depsitos a la vista
Depsitos de ahorro y a plazo
Otros pasivos y neto patrimonial
Total
$713
2119
1588
$4 420
Las reservas y las cuentas corrientes son un punto clave para la creacin de dinero. Las
cuentas corrientes son pagaderas a la vista y, por lo tanto, pueden utilizarse rpidamente
cuando los clientes extienden cheques. Las reservas se mantienen principalmente
porque
la ley lo exige, y no para responder a posibles reintegros inesperados.
Fuente:
Ji'ederalReserve Bulletin, julio,
1997.
CAPTULO 9
199
ca de acuerdo con su valor real de mercado o con su

costo histrico.
Salvo algunos detalles de poca importancia, el balance de un banco se parece mucho al de cualquier otra
empresa. Su {mico rasgo peculiar es una partida llamada reservas que aparece en el lado del activo. De manera que las reservas son activos que poseen los bancos en
forma de efectivo o de fondos depositados en el banco
central. Mantienen algunas para hacer frente a las necesidades financieras diarias, pero la mayor parte tiene
por objeto cumplir los requisitos legales de reservas.
Si siguiera existiendo hoy el banco orfebre, sus depsitos a la vista formaran parte de la oferta monetaria;
seran "dinero bancario". Sin embargo, el dinero bancario compensa simplemente
la cantidad de dinero ordinario (oro o billetes) depositado en las cajas fuertes
del banco y retirado de la circulacin activa. No se ha
creado ningn dinero. El proceso no tendra mayor inters que si el pblico decidiera convertir monedas de 5
centavos en monedas de 10. Un sistema bancario de reservas al 100 % produce un efecto neutral en el dinero y en la
macroeconoma porque no afecta a la oferta monetaria.
Cmo surgieron los bancos a partir

de los establecimientos de orfebres
La moderna banca de reservas

fraccionarias
Los bancos comerciales nacieron en Inglaterra con los

orfebres, quienes instauraron la costumbre de custodiar
el oro y los objetos de valor del pblico. Al principio,
estos establecimientos
se parecan simplemente
a consignas o almacenes. Los depositantes dejaban el oro para
su custodia y obtenan un recibo gue presentaban
ms
tarde con el fin de recuperarlo,
pagando una pequea
suma por su custodia.
Los orfebres pronto observaron que no era necesario devolver a cada cliente exactamente la misma pieza
de oro que les haban entregado. Los clientes estaban
dispuestos a aceptar cualquier otra, siempre y cuando
tuviera el mismo valor que la depositada. Este "carcter
annimo" es importante,
pues dej las manos libres a
los orfebres para prestar, a su vez, el oro.
Cmo sera el balance del tpico establecimiento
de
un orfebre? Tal vez como el del cuadro 9.6. Suponemos
que el banco orfebre ha abandonado
hace tiempo sus
actividades de orfebrera y se dedica exclusivamente
a
almacenar el dinero del pblico para su custodia. Se ha
depositado 1 milln de dlares en su caja fuerte y esta
Suma se mantiene como un activo de dinero en efectivo
(llamado "Reservas" en el balance). Para equilibrarlo,
hay en el pasivo un depsito de esta misma cantidad.
Por lo tanto, las reservas de caja corresponden
al 100%
de los depsitos.
Los banqueros-orfebres
maximizadores de las utilidades
pronto se dieron cuenta de que, aunque sus depsitos
fueran pagaderos a la vista, no todos eran retirados a la
vez. Las reservas deberan ser iguales a los depsitos totales si hubiera que liquidar y pagar de repente e ntegramente a todos los depositantes al mismo tiempo, pero
eso casi nunca ocurra. En un da cualquiera, algunas
personas retiraban dinero, mientras que otras depositaban. Estos dos tipos de transacciones
generalmente
se
compensaban.
Los banqueros no necesitaban tener el 100% de los
depsitos en forma de reservas estriles; las reservas
colocadas en una caja fuerte no rinden intereses. Los
primeros bancos dieron, pues, con la idea de utilizar el
dinero que se les confiaba para realizar inversiones. Los
bancos maximizan sus utilidades colocando la mayor
parte del dinero depositado en activos rentables y manteniendo solamente algunas reservas de caja fraccionarias para hacer frente a sus depsitos.
La transformacin
en bancos de reservas fraccionarias
-la decisin de tener reservas fraccionarias y no all 00 %
para hacer frente a los depsitosfue revolucionaria.
Permiti a los bancos crear dinero. Es decir, stos podan convertir cada dlar de reservas en varios dlares
de depsitos. Ms adelante, en este apartado veremos
cmo funciona este proceso.
CUADRO9.6. El First Goldsmith Bank tiene reservas de caja equivalente al 100% de

sus depsitos a la vista
Balance de un orfebre
Pasivo
Activo
Reservas
Total
$1 000 000
$1 000 000
Depsitos
Total
a la vista
$1 000000
$1 000000
Es un sistema bancario primitivo, en el que los depsitos a la vista estn respaldados

100%, no es posible crear dinero a partir de nuevas reservas.
al
200
PARTE 2
Requisitos legales
de reservas
En la banca moderna, las reservas bancarias se mantienen en efectivo o en depsitos en el banco central. El
banquero prudente, interesado nicamente en garantizar a los clientes que el banco tendr suficiente efectivo
para realizar las transacciones
diarias, puede optar por
tener solamente 5% de sus activos en reservas. De hecho, actualmente
los bancos tienen alrededor de 10%
de sus depsitos a la vista en reservas depositadas en el
banco central.
Las reservas son altas porque la ley y las normas de la
Reserva Federal obligan a todas las instituciones financieras a tener una proporcin de sus depsitos e~ reservas. Estos requisitos se aplican a todos los tipos de depsitos a la vista y de ahorro, independientemente
de la
necesidad real de tener efectivo (en el siguiente captulo describimos el sistema regulador).
Las reservas bancarias se mantienen en un nivel superior
al nivel comercial prudente debido a los requisitos legales de
reservas. La princiPal funcin de los requisitos legales de reservas es permitir al banco central controlar la cantidad de depsitos a la vista que pueden crear los bancos. Imponiendo elevados requisitos legales fijos de reservas, el banco central puede
controlar mejor la oferta monetaria.
El cuadro 9.7 a) muestra el cambio que sufre el

lance del banco 1, por lo que respecta al nuevo depsi;
to a la vista.2 Cuando la seorita Prez deposit el dinero, se crearon $1 000 de dinero bancario o depsitos a
la vista. Ahora bien, si el banco mantuviera
100% de
depsitos en reservas, como los antiguos orfebres, no se
creara ningn dinero adicional a partir del nuevo depsito de $1 000. El depsito a la vista de $1 000 del
depositante sera exactamente
igual a los $1 000 de reservas. Pero los bancos modernos no tienen 100% de
reservas para respaldar sus depsitos. Como se supone
que los bancos deben tener unas reservas de 10%, el
banco 1 debe apartar en caJidad de reservas $100 del
.
depsi to de $1 000.
Pero ahora el banco ltiene$900
ms en reservas de
las que necesita para cumplir. los requisitos. I?ado que
stas no rinden intereses, el banco maximizador de las
utilidades prestar o invertir los $900 de exceso, por
ejemplo, para adquirir un automvil o para comprar una
letra del Tesoro. Supongamos que el banco concede un
prstamo. La persona que solicita el prstamo retira los
$900 (en efectivo o en cheque) y los deposita en la cuenta que tiene abierta en otro banco. As pues, el banco 1
desembolsa muy. deprisa los $900.
Cuando el banco 1 ha prestado o invertido $900, tiene reservas legales suficientes para satisfacer los requisitos legales de stas. El cuadro 9.7 b) muestra el balance
del banco
EL PROCESO DE CREACiN
DE DEPSITOS
En nuestro simplificado anlisis de los bancos-orfebres,
indicamos que stos convierten las reservas en dinero
bancario. El proceso consta, en realidad, de dos partes:
El banco
central
determina
la cantidad
de reservas
del sistema bancario. (El proceso detallado se analiza en el siguiente captulo.)

Tomando esas reservas como punto de partida, el sistema bancario las transforma en una cantidad mucho mayor de dinero bancario. El dinero en efectivo
ms este dinero bancario constituyen la oferta monetaria, MI, Este proceso se denomina expansin mltiPle de los depsitos bancarios.
Cmo se crean los depsitos:

los bancos de la primera generacin
Veamos qu ocurre cuando se inyectan nuevas reservas
en el sistema bancario. Supongamos que el banco central compra un bono del Estado de $1 000 a la seorita
Prez y que sta lo deposita en la cuenta corrient que
tiene en el banco l.
r una
vez realizados
todos
los prstamos
inversiones posibles (pero an cumple sus requisitos de

reservas) .
Pero si calculamos la cantidad de dinero, nos encontraremos.con
una gran sorpresa. Adems de los $1 000
iniciales de depsitos, mostrados en el lado derecho del
cuadro 9.7 b), hay $900 de depsitos a la vista en otra
cuenta (es decir, la cuenta corriente de la persona que
recibi los $900). As pues, ahora la cantidad total de M es
de $1 900. La actividad del banco 1 ha creado $900 de nuevo
dinero.
Repercusiones en cadena
en los dems bancos
Una vez que los $900 abandonan el banco 1 que los cre,
pronto se depositan en otro banco y en ese momento se
pone en marcha una cadena de expansin mediante la
cual se crea todava ms dinero bancario.
2 Para simplificar el anlisis, nuestros cuadros slo muestran los

cambios de los conceptos del balance; y utilizamos coeficientes
de
reservas de 10%. Obsrvese que cuando los banqueros se refieren a
sus prstamos e inversiones con el .~rmino "inversiones",
se refieren a sus tenencias de bonos y otros activos financieros y no a lo que
los economistas entienden por "inversin", que es la forma de capital.
CAPTULO 9
CUADRO
9.7a).
201
El banco 1 en la situacin inicial
Activo
Pasivo
Reservas
+$1 000
Depsitos
Total
+$1 000
Total
a la vista
+$1 000
+$1 000
La creacin mltiple de depsitos bancarios es una historia que tiene muchas etapas. Al
principio, se depositan $1 000 de reservas recin creadas en el banco original de la primera generacin.
CUADRO 9.7b).
El banco 1 en la situacin final

Activo
Reservas
Prstamos
e inversiones
Total
Pasivo
+$ 100
+ 900
Depsitos
+$1 000
+$1 000
Total
+$1 000
Un banco maximizador
de las utilidades presta o invierte el exceso de reservas. As, el
banco 1 slo ha mantenido $100 del depsito original (en calidad de reservas exigidas) y
ha prestado o invertido los otros $900.
Para ver qu ocurre con los $900, llamemos a todos

los bancos que los reciben bancos de la segunt;Jageneracin
(o banco 2). Ahora su balance cOl"unto es como el del
cuadro 9.7 c). Para estos bancos los dlares depositados
son exactamente iguales que nuestro depsito inicial de
$1000. A estos bancos no les interesa saber que son los
segundos en una cadena de depsitos. Lo nico que les
preocupa es que tienen demasiado efectivo improductivo, o sea, un exceso de reservas. Legalmente slo es
necesario tener una dcima parte de $900, es decir, $90
para hacer frente al depsito de $900. Utilizarn los otros
nueve dcimos para conceder prstamos y realizar in-
CUADRO 9.7 e).
versiones por valor de $810. Su balance pronto alcanzar el equilibrio en el cuadro 9.7 d).
Hasta ahora los $1 000 originales retirados de la circulacin han generado un total de $2710 de dinero.
Ha aumentado el total de M y el proceso contina.
Los $810 gastados por los bancos de la segunda generacin en conceder prstamos y realizar inversiones van
a parar a un nuevo conjunto de bancos llamados bancos
de la tercerageneracin. El lector puede crear los balances
(inicial y final) de los bancos de la tercera generacin.
Finalmente, stos prestarn su exceso de reservas y, por
lo tanto, crearn $729 de nuevo dinero. Una cuarta ge-
Los bancos de la segunda generacin en la situacin inicial

Pasivo
Activo
Reservas
+$900
Total
+$900
CUADRO 9.7 d).
Total
Situacin final de los bancos de la segunda generacin
Activo
Reservas
Prstamos
-$900
+$900
Depsitos
Pasivo
+$ 90
$810
Depsitos
+$900
Total
+$900
Total
+$900
A continuacin,
el dinero prestado
vez prestan nueve dcimos de l.
por el banco 1 pronto
e inversiones
llega a nuevos bancos,
que a su
202
PARTE 2
CUADRO 9.8. Finalmente, a travs de esta larga cadena, todos los bancos crean nuevos depsitos por valor
de 10 veces el incremento inicial de las reservas
Nuevos depsitos
(dlares)
Posicin del banco
.'
Bancos
Bancos
Bancos
Bancos
Bancos
Bancos
Bancos
Bancos
Bancos
Bancos
originales
de la 2a. generacin
de la 3a. generacin
de la 4a. generacin
de la 5a. generacin
de la 6a. generacin
de la 7a. generacin
de la 8a. generacin
de la 9a. generacin
de la lOa. generacin
Suma de las diez primeras generaciones

de bancos
Suma de las restantes generaciones
de bancos
Total del conjunto
del sistema bancario
Nuevos prstamos
e inversiones
(dlares)
Nuevas reservas
(dlares)
1 000.00
900.00
810.00
729.00
656.10
590.49
531.44
478.30
430.4 7
387.42
900.00
810.00
729.00
656.10
590.49
531.44
478.30
430.4 7
387.42
348.68
100.00
90.00
81. 00
72.90
65.61
59.05
53.14
47.83
43.05
38.74
6513.22
3 486.78
5 861.90
3 138.10
651.32
348.68
10 000.00
9000.00
1 000.00
Las operaciones
de todos los bancos producen la expansin mltiple de las reservas para dar lugar a M. El equilibrio final se
alcanza cuando cada dlar de nuevas reservas iniciales apoya a $10 de depsito a la vista. Obsrvese que en cada generacin
cada banco ha "creado" dinero nuevo en el siguiente sentido: el banco final termina un depsito que es 10 veces las reservas
que retiene finalmente
(asegrese el lector de que entiende por qu es 10 veces).
neracin
de bancos terminar
teniendo
claramente
nueve dcimos de $810 en depsitos, o sea, $729; y as
sucesivamen te.
-
Equilibrio final del sistema
Sumemos toda la creacin de dinero: $1 000 + $900 +

El cuadro 9.8 muestra que el efecto
$810 + $729 +
completo
de la cadena de creacin de depsitos es
$10000. Esta respuesta puede obtenerse por medio de
la aritmtica, el sentido comn y el lgebra elemental.
El sentido comn nos dice que el proceso de creacin de depsitos slo llega a su fin cuando todos los'
bancos del sistema tienen unas reservas iguales al 10%
de los depsitos. En todos nuestros ejemplos, nunca han
salido reservas del sistema bancario, sino que simplemente han pasado de un conjunto de bancos a otro. El
sistema bancario alcanza el equilibrio cuando se gastan
los $1 000 de nuevas reservas como reservas exigidas
de los nuevos depsitos. En otras palabras, el sistema
bancario alcanza el equilibrio final cuando el 10% de
los nuevos depsitos (D) es igual a las nuevas reservas
de $1 000. Qu nivel de D satisface esta condicin? La
oo.
respuesta es D = $10 000.

Tambin podemos ver la respuesta intuitivamente
observando un balance consolidado de todas las generaciones de bancos, como el del cuadro 9.9. Si el total
de nuevos depsitos fuera inferior a $10 000, no se al-
canzara todava el coeficiente de reservas de 10% ni el

equilibrio.3
La figura'9.8 nos da una visin esquemtica del proceso. Muestra que el dlar de nuevos depsitos o reservas de la parte superior izquierda se transforma en $10
de depsitos totales o dinero bancario en la derecha.
En el interior del rectngulo, que representa el conjunto del sistema bancario, el banco 1 recibe el nuevo depsito inicial. Las flechas de tono gris que circulan alrededor muestran
cmo se redistribuyen
las reservas,
mientras que las lneas negras muestran los nuevos depsitos. Aunque la cadena tiene muchos eslabones, cada
uno de ellos es una fraccin decreciente y el . efecto total acaba siendo una relacin de lOa l.
El multiplicador de la oferta monetaria.
Vemos que
existe un nuevo tipo de multiplicador

que acta sobre
las reservas. Por cada dlar adicional de reservas suministrado al sistema bancario, los bancos crean finalmente $10 de depsitos adicionales o dinero bancario.
La solucin algebraica
puede demostrarse
de la forma siguiente:
$1 000 + $900 + $810 +...

oo.]
= $1 000 x [1 + /'" + (/',,)2 + (%,)' +
~
= $10
= $1 000 ( 1-/'o ) = $1 000 x ~
0.1
000
CAPTULO
203
CUADRO 9.9. Balance consolidado que muestra la situacin final de todos los bancos
Pasivo
Activo
Reservas
Prstamos
+$ 1 000
+ 9000
+$10000
e inversiones
Total
Todos los bancos juntos
inicial de reservas.
terminan
elevando
Depsitos
+$10 000
Total
+$10 000
los depsitos
y M es un mltiplo
MultiPlicador
de la oferta monetana =
$1 de reservas
de la inyeccin
vanacwn
.,
d,e l d znero
'
variacin de las reservas
!ii--ti'!i";/[$~'J~!}ft"fif"IA'!/i.'!Iii'/"I'IIJ:'"
= 10 =
$10 de dinero
bancario
etc.
!lo
FIGURA 9.8. Expansin mltiple del dinero por parte de los

bancos
Por cada dlar de nuevas reservas depositadas en un banco,
el conjunto del sistema crea alrededor de $10 de dinero bancario. Las flechas de tono gris de la caja muestran que el banco 1 no puede hacerlo todo por s solo. La oferta monetaria
aumenta cuando las reservas se reparten por todo el sistema
bancario.
O.1
1
=
coeficiente de reservas
El multiplicador de la oferta monetaria resume la lgica de la forma en que los bancos crean dinero. Todo
el sistema bancario puede transformar un incremento
inicial de las reservas en una cantidad multiplicada de
nuevos depsitos o dinero bancario.
El proceso de creacin de depsitos tambin puede
funcionar en sentido contrario cuando un drenaje de
reservas reduce el dinero bancario. Es til reforzar la
comprensin
de la creacin de dinero siguiendo detalladamente lo que ocurre cuando el banco central destruye permanentemente
$2 000 de reservas vendiendo
un bono del Estado a una persona que retira dinero
de su cuenta corriente
para pagado.
A la larga, el
retiro de $2 000 de reservas del sistema bancario elimina $20 000 de depsitos en todo el sistema.
~
Hemos afirmado que el multiplicador
del gasto es el
cociente entre la variacin de la produccin y la nueva
inversin u otro gasto. El multiplicador
del dinero es el
cociente entre el nuevo dinero creado y la variacin de
las reservas. Obsrvese que la aritmtica de la expansin de M es similar a la del multiplicador
del gasto, pero
no los confundamos porque multiplican cosas distintas. En
este caso, la ampliacin va de la cantidad de reservas a
la cantidad total de M; no tiene nada que ver con la
produccin adicional generada por la inversin o el dinero.
El cociente entre los nuevos depsitos a la vista y el aumento
de las reservas se denomina multiPlicador de la oferta monetaria. En el caso sencillo analizado aqu, se define de la forma
siguiente:
El contagio de los pnicos bancarios: La

banca de reservas fraccionarias tiene grandes riesgos, pero tambin grandes ventajas. El hecho
de que los bancos slo cubran una parte de sus depsitos permite que surjan "pnicos bancarios" o "retiros
masivos de los bancos". Recurdese que en la banca
de reservas fraccionarias, un banco slo tiene a mano
una pequea proporcin del dinero que debe a sus
depositantes. Normalmente, no hay problema, ya que
en un momento cualquiera slo un pequeo nmero de
personas desea retirar su dinero.
Pero, qu ocurre si son demasiadas las que quieren su dinero inmediatamente? En ese caso, podemos
encontramos con un febril proceso que se autoalimenta y que se conoce con el nombre de retiros masivos
de los bancos. Tan pronto como un depositante tiene
problemas para conseguir su dinero inmediatamente,
204
PARTE 2
los dems depositantes temen que tambin desaparezca su dinero. Movidos por ese temor, acuden al banco como una horda de hambrientos animales, pidiendo
todo su dinero de inmediato. Ni siquiera los bancos
sanos pueden soportar este tipo de demanda masiva
de depsitos. Estados Unidos se vio sacudido por grandes pnicos bancarios en 1893, 1895 Y 1907. El de
la dcada de 1930, durante la Gran Depresin, llev
a la quiebra a ms de 9 000 bancos.
En el sistema financiero moderno, los retiros masivos son algo raro y menos peligroso por dos razones.
En primer lugar, un seguro federal de depsitos garantiza que todos los depositantes, salvo los mayores, recibirn su dinero independientemente de lo que le ocurra al banco. Por lo tanto, ninguno necesita acudir
corriendo al banco al menor indicio de que hay problemas. Por otra parte, la Reserva Federal adopta un papel activo como "prestamista de ltimo recurso", suministrando fondos a los bancos sanos que tienen
problemas temporales de liquidez y asegurndose de
que los bancos enfermos son liquidados de una manera ordenada.
Aun as, a pesar de todas estas precauciones, sigue
habiendo retiros masivos. En 1985, se produjeron retiros en bancos del estado de Ohio que no estaban cubiertos por el seguro federal de depsitos. Y en 1991 el
Bank of News England, uno de los mayores del pas,
se vio sacudido por una oleada de retiros que en slo 2
das redujeron las cuentas del banco en 1 000 millones
de dlares. El retiro, que amenaz con propagarse a
otros bancos del rea, se detuvo rpidamente cuando
intervino el gobierno federal y se hizo cargo del banco.
Supervisin y regulacin bancaria

en Mxico
.
La mayora de los pases desarrollados y algunos en desarrollo han instituido

cierto tipo de seguros para los
depositantes
del sistema bancario. Estos seguros garantizan el valor nominal y la liquidez de los depsitos hasta cierto lmite. Normalmente
el asegurador es una institucin
del gobierno
y las instituciones
interesadas
pagan una cuota para que sus depositantes estn asegurados. Estos programas de seguro cubren los depsitos
hasta cierto lmite o monto mximo. Las cantidades que
exceden ese monto no estn cubiertas, por lo que cuando existen seguros de este tipo, deben f~arse medidas
de regulacin
y supervisin
adicionales.
En Mxico no existen seguros especficos que puedan

adquirir las instituciones
por proteger a sus depositantes. Sin embargo, los ahorradores
en las instituciones
financieras
en Mxico estn implcitamente
protegidos
por un sistema tcito de seguridad que ofrecen las instituciones normativas del sistema financiero,
entre las que
se incluyen la Secretara de Hacienda
y al Banco de
Mxico. El gobierno en Mxico nunca ha permitido
que
un banco vaya a la quiebra. De manera que es como si
existiera un seguro, y por ello algunos bancos pueden
verse tentados a tomar riesgos excesivos. El sistema de
supervisin est integrado por la Secretara de Hacienda que determina
las reglas y procedimientos
para la
entrada
salida
de instituciones
financieras
en el mer-
cado. El Banco de Mxico tiene la autoridad de establecer coeficientes de liquidez (tasas de encaje legal) cuando lo considere necesario, e igualmente
est a cargo de
aplicar las regulaciones
relacionadas. con divisas. La
Comisin
Nacional
Bancaria y de Valores junto
con
la Comisin NaCional de Seguros y Fianzas estn b<o la
autoridad de la Secretara de Hacienda y supervisan a
los bancos, a las instituciones
auxiliares de crdito, as
como
a las compaas
de seguros
fianzas,
tambin
regulan la emisin de valores y la supervisin de las instituciones que los comercializan,

estableciendo
requerimientos para los emisores y reglas para la comercializacin. La figura 9.9 describe la estructura del sistema
financiero
en cuanto a entidades reguladoras
y reguladas.
Existe una serie de medidas reguladoras "prudenciales" que intentan proteger los intereses de los participantes en e( sistema financiero.
stas se relacionan
con
el nivel de capitalizacin
(el capital mnimo debe ser de
8% de los activos), l~ites para la concentracin
de los
prstamos e inversiones de acuerdo con su nivel de riesgo, etctera. Por otro lado, en 1986 se cre un fondo
especial llamado Fondo Bancario de Proteccin al Ahorro (Fobaproa), financiado
por una cuota que asciende
a 0.3% de los activos bancarios con la idea de apoyar a
los bancos en su proceso de reestructuracin
y en la
adquisicin
de tecnologa.
Por otro lado, la Comisin
Nacional Bancaria y de Valores vigila de cerca las actividades relacionadas
con la emisin de valores y puede
tomar decisiones para eliminar algunos de ellos si muestran una baja calidad burstil.
Casos de bancos mexicanos

que requirieron
la intervencin del Estado.
Debido a las irregularidades
detectadas en la operacin de los bancos Unin y Cremi, en el mes de septiembre de 1994, la Comisin Nacional Bancaria decidi intervenir
gerencialmente
esos
bancos, apoyndose en el Fobaproa, lo cual sirvi para
que los bancos cumplieran
con sus obligaciones.
A travs del Fobaproa tambin se adquirieron
acciones para
ayudar al Banco Obrero. Y, por otro lado, el Banco de
Mxico dio financiamiento
a las casas de bolsa Arka y
Havre, por medio. del Fondo de Apoyo al Mercado de
Valores, con el fin de restablecer su solvencia.
CAPTULO 9
205
ENTIDADES REGULADORAS
Secretara de Hacienda y Crdito Pblico
Banco de Mxico
I
Comisin Nacional Bancaria y de Valores

Comisin Nacional de Seguros y Fianzas
Comisin Nacional de Ahorros para el Retiro
INSTITUCIONES
Grupos
financieros
-1
Instituciones
crediticias
mltiples (50)
FINANCIERAS
11
Otros intermediarios
no bancarios
Instituciones
de valores
Compaas
tenedoras (37)
Agrupan 3 o ms
entidades
financieras
,.....
diferentes, que no
sean sociedades de
inversin; o dos
tipos diferentes de
instituciones de
banca mltiple,
casa de bolsa e
instituciones de
seguros.
Bancos
1--
Bancos de
desarrollo (6)
Mexicana
Aseguradoras
(66)
Casas de
Almacenes de
Bolsa
bolsa (31)
depsito (26)
Sociedades
Arrendadoras
de inversin (357)
(39)
Fondos de
Instituciones de
~Uniones de
crdito (299)
1-- -
Afianzadoras
(20)
!o
Fideicomisos del
'--
Gobierno Federal
para el Fomento
Econmico (9)
inversin de
Ahorros para el
retiro (14)
ahorro (16)
Instituciones de
responsabilidad
~-
1--
--
Casas de
cambio (32)
Factoraje
(31)
Bur de
crdito (2)
limitada (27)
FIGURA 9.9. Estructura del sistema financiero mexicano (marzo 1999)

Fuente:
Banco de Mxico,
The Mexican Economy 1999, Mxico, julio de 1999, p. 211.
Los mecanismos de apoyo a instituciones financieras

han consistido en adquirir capital y obligaciones de las
mismas para rehabilitarlas,
teniendo en mente la posibilidad de volver a vender tal capital y obligaciones posteriormen te.
Crisis Financiera de Mxico (1994)

y Apoyo a las Instituciones
Financieras Reguladoras
A raz
de la crisis financiera mexicana que comenz a

fines de 1994, el Banco de Mxico en 1995 instituy un
programa llamado "Acuerdo de Apoyo Inmediato a los

Deudores de la Banca" (ADE), que consista en lo siguiente: el fondo Fobaproa dara el soporte a las instituciones fin~ncieras para que stas pudieran reducir las
tasas de inters en los prstamos de sus clientes (en tarjetas de crdito, personales,
hipotecarios,
pequeas
empresas y sector agrcola). Esta medida es un ejemplo
de acciones para proteger el sistema financiero y con
ello a los ahorradores,
cuyos activos peligraran
si las
instituciones llegaran a la quiebra.
El programa ayud a que los deudores se pusieran al
corriente mediante la reestructuracin
de sus prstamos
de acuerdo con ciertos esquemas que facilitaban continuar pagndolos.
206
PARTE 2
Junta de Gobierno
compuesta por:
Secretario de Hacienda y Crdito Pblico
Gobernador del Banco de Mxico
Presidente de la Comisin Nacional Bancaria y de Valores
4 vocales designados por el Ejecutivo Federal y aprobados por
2/3 partes de la Cmara de Senadores
Secretario Ejecutivo
Designado y removido por la Junta de Gobierno
FIGURA 9.10. Estructura del Instituto para la Proteccin al Ahorro Bancario

Fuente:
Banco de Mxico, Informe anual 1998, p. 235.
En diciembre de 1998 se crea la Ley de Proteccin al

Ahorro Bancario donde se establece la creacin del Instituto para la Proteccin
al Ahorro Bancario (IPAB)
como un organismo descentralizado
de la Administracin Pblica Federal, con el objetivo de garantizar los
depsitos bancarios de dinero, as como los prstamos y
crditos a cargo de las instituciones. El IPAB podr otorgar apoyos financieros para ofrecer la liquidez o sanea-
miento a alguna institucin. La administracin
de este -
instituto est a cargo de una Junta de Gobierno y un

Secretario E;jecutivo. En la figura 9.10 se muestra la composicin del IPAB.
El IPAB seguir con la evaluacin, auditora y conclusin de las operaciones
de saneamiento
financiero iniciadas por el Fobaproa. Se contempla que el Fobaproa
contine con el nico objeto de administrar las operaciones del programa conocido como de capitalizacin y
ID
ii:
compra de cartera, as como para concluir las auditoras ordenadas por la Cmara de Diputados. En la figura 9.11 se observa el monto de los recursos destinados a
los programas de apoyo a ahorradores
(por conducto
del IPAB) y deudores del sistema bancario (mediante
los diverso8\programas
de apoyo a deudores instrumentados en los ltimos aos), como porcentaje del PIB.
Dos matices a la creacin

de depsitos
El sistema financiero real es ms complicado que nuestro sencillo ejemplo bancario. Hemos mostrado
que
$1000 de nuevas reservas colocados en un banco acaban dando como resultado un aumento de los depsitos bancarios de $10 000. En este ejemplo hemos supuesto que todo el dinero nuevo permanece
en forma
1.5
ID
"O
Q) 1.0
'(0
eQ) 0.5
u
Il..
0.0
1995
1996
1997
1998
199ge
2000e
Ao
FIGURA 9.11. Costo de los programas de apoyo a ahorradores y deudores de la banca

(como % del P18)
e: Cifra estimada.
Fuente:
pblica
SHCP, Proyecto de presupuesto 2000, Captulo

presupuestaria".
13, "Costo financiero

.
de la "deuda
CAPTULO 9
207

...
de cuentas corrientes en el sistema bancario y que ningn banco tiene un exceso de reservas. Veamos qu ocurrira si se filtrara dinero del sistema o si algunos bancos
tuvieran un exceso de reservas.
Filtracin hacia la circulacin de mano en mano.

Es posible que en algn punto de la cadena de expansin de los depsitos, algunos individuos que reciben
un cheque no dejen el dinero en una cuenta corriente
en el banco sino que lo guarden en un bote de galletas
o que una parte de los $1 000 la enven a un primo de
Mxico o la utilicen en la economa subterrnea.
Los efectos que producen
esos retiros en nuestro
anlisis son sencillos. Cuando permanecan
$1 000 en
el sistema bancario, se creaban $10 000 de nuevos depsitos. Si se filtran $100 hacia la circulacin fuera de
los bancos y slo quedan $900 de nuevas reservas en el
sistema bancario, los nuevos depsitos a la vista creados
sern de $9 000 (+ $900 x 10). Parla tanto, slo se producir la ampliacin de 1 a 10 si no se filtra ninguna
reserva de los bancos.
Posible exceso de reservas. Nuestro anlisis se basa

en el supuesto de que los bancos comercij.les siguen al
pie de la letra los requisitos legales de reservas. Qu
ocurrira si el banco decidiera quedarse con las nuevas
reservas en lugar de prestadas? En ese caso, todo el proceso terminara ah y los depsitos no se expandiran.
Esta decisin no tendra, por supuesto, ningn sentido para el banco, pues al no obtener intereses por las
reservas, perdera los que generaran
los $900. Mientras la tasa de inters de las inversiones sea superior al
de las reservas (que es cero), los bancos tendrn grandes incentivos para evitar tener un exceso de reservas.
En algunas situaciones, podra ser razonable tener
un exceso de reservas. Durante la Gran Depresin, las
tasas de inters cayeron a 0.1 % al ao, por lo que durante este periodo los bancos a menudo tuvieron un
elevado exceso de reservas. Tambin podra ocurrir que
si el banco central pagara tasas de inters de mercado
sobre las reservas bancarias, los bancos no tendran ningn incentivo para invertir su exceso de reservas. En
estos casos, el requisito legal de reservas dejara de ser
vinculan te y la poltica monetaria
perdera su poder
como instrumento para controlar la economa. Por este
motivo, la mayora de los economistas se oponen firmemente a pagar tasas de inters de mercado por las reservas bancarias.
Con un requisito legal de reservas de 10 %, las reservas se
multiplican por diez en nuevos depsitos. Sin embargo, cuando
algunos de los nuevos depsitos se filtran hacia el efectivo o
hacia activos no monetarios o cuando los bancos tienen un
exceso de reservas, la creacin de depsitos se aleja del cociente
1/( coeficiente legal de reservas).
Hemos analizado los aspectos esenciales de la demanda de dinero, junto con la conducta de los bancos comerciales. Concluimos este captulo con un anlisis de
una fascinante parte de nuestro sistema financiero: la
bolsa de valores. En el siguiente veremos cmo puede
controlar el banco central las reservas bancarias y aumentar o reducir as la oferta total de dinero. Pertrechados con nuestro anlisis de la oferta y la demanda
de dinero, podemos mostrar cmo influye la oferta
monetaria en la produccin,
la inflacin y el empleo.
~.
C. UN RECORRIDO POR LA BOLSA DE VALORES
WUn men de activos financieros

En este captulo hemos centrado
la atencin en los
mercados de dinero porque son fundamentales
para
comprender
el funcionamiento
de la macroeconoma.
Pero los mercados financieros nos resultan mucho ms
cercanos cuando pedimos un crdito hipotecario, invertimos para la educacin de nuestros hijos o para nuestra jubilacin y apartamos fondos para las pocas difciles. En este ltimo apartado hacemos, pues, un recorrido
por el fascinante
mundo de la economa financiera, que
estudia cmo deben asignar los inversionistas racionales sus fondos para alcanzar sus objetivos de la mejor
manera posible. Campo apasionante y fundamental para
las personas que quieren invertir con sensatez sus fondos.
El cuadro 9.10 muestra los principales activos financieros de los hogares de Estados Unidos. Consisten principalmente en los activos denominados en dlares (cuyos
pagos se f~an en dlares) y las acciones (cuyos valores
son f~ados por el mercado). He aqu los principals tipos de inversiones:
.
.
El dinero (definido
previamente
Las cuentas de ahorro son depsitos
en este captulo).
bancarios,
garanti-
zados normalmente
por el Estado, cuyo principal tiene un valor monetario f~o y cuyas tasas de inters
dependen de las tasas de inters de mercado a corto
plazo.
Los ttulos del Estado son letras y bonos del gobierno
central y de los locales. Garantizan la devolucin del
208
PARTE 2
La mar:roeconoma: el estudio del crecimiento y de los ciclos econmicos
CUADRO 9.10.
Activos financieros de los hogares

Activos financieros de los hogares
Porcentaje del
total de activos
Clases de activo
1963
1988
Denominado
en dlares:
Efectivo y depsitos a la vista (MI)
Cuentas de ahorro
Ttulos del Estado
Otros
4.6
14.3
6.4
3.3
4.2
21.0
8.5
2.2
Capital empresarial:
de sociedades annimas
de otras empresas
31.3
25.7
18.4
19.8
Reservas de los fondos de pensiones
y los seguros de vida
13.4
23.9
Otros
1.0
1.9
Total
100.0
100.0
1641
12 139
Total de activos de los hogares

(miles de millones de dlares)
Los hogares poseen una amplia variedad
hasta los fondos de pensiones.
Fuente:
Federal
de activos financieros
que van desde el dinero
Reserve Board.
"
principal al vencimiento
y pagan intereses durante
ese tiempo. Los ttulos del Estado se consideran la
inversin ms segura de todas.
Las acciones son derechos de propiedad de empresas.
Rinden dividendos, que se pagan con las utilidades
netas de las empresas. Los precios de las acciones que
cotizan en bolsa (o acciones ordinarias) se f~an en
los mercados de valores y dependen de la valoracin
de mercado de los futuros dividendos. Las acciones de
las empresas no constituidas en sociedades annimas
son el valor de las empresas de propiedad colectiva,
las explotaciones
agrcolas y otras entidades que suelen pertenecer
a unas cuantas personas solamente.
Los fondos de pensiones representan
la propiedad de
activos de empresas o planes de pensiones. Los trabajadores y las empresas contribuyen a estos fondos
durante los aos que trabajan, con la idea de recurrir a ellos para pagar pensiones durante la jubilacin.
Obsrvese que estos activos financieros excluyen los

ms importantes
que posee la mayora de las personas:
su vivienda. Por otra parte, la gente tiene activos implcitos en s,us futuras pensiones y asistencia mdica, pero
stos carecen de valor de mercado inmediato.
El riesgo y el rendimiento
de los diferentes activos
Recurdese que como hemos visto en el apartado A de
este captulo, los activos tienen diferentes caractersticas. Las ms importantes son la tasa de rendimiento
(o
tasa de inters) yel riesgo.
La tasa de rendimiento es la ganancia monetaria total
generada por un ttulo (medida en porcentaje del precio que tena al comienzo del periodo). En el caso de
las cuentas de ahorro y de los bonos a corto plazo, el
rendimiento
sera la tasa de inters. Por ejemplo, en
1996 el rendimiento
de los bonos del Tesoro de Estados
Unidos a 1 ao era de un 5.5% seguro. En el caso de
casi todos los dems activos, el rendimiento
est formado por un ingreso (como dividendos) y una ganancia o
prdida de caPital, que representa el aumento o la disminucin del valor del activo.
A continuacin mostramos la tasa de rendimiento
de
las acciones utilizando datos sobre estos activos (en este
ejemplo, prescindimos
de los impuestos y las comisiones). Supongamos que en diciembre de 1994 compramos una cartera representativa
de acciones de empresas de Estados Unidos por valor de 10 000 dlares.
Durante 1995, nuestro fondo rindi unos dividendos de
CAPTULO 9
209
oi
$256. Por otra parte, como 1995 fue un ao excepcionalmente bueno para las acciones, el valor de nuestro
fondo subi a $13 500 a finales de ao, lo que supone
una ganancia de capital de 35%. Por lo tanto, nuestro
rendimiento total fue (256 + 3 500)/10 000
==
37.6% en
1995.
Pero antes de que nos emocionemos
demasiado con
estas fantsticas ganancias, debemos advertir al lector
de que podramos haber experimentado
fcilmente una
prdida. Si hubiramos comprado las acciones en julio
de 1987, habramos obtenido un rendimiento
de menos
12% durante el ao siguiente o si hubiramos comprado bonos alemanes en 1922 o bonos cubanos en 1958 o
bonos rusos en 1990, habramos perdido casi todo como
consecuencia de la confiscacin o de la inflacin.
El hecho de que algunos activos tengan tasas de rendimiento predecibles y otros sean bastante arriesgados
muestra la siguiente caracterstica importante de las inversiones: el riesgo se refiere a la variabilidad de los rendimientos de una inversin. Si compramos un bono del
Tesoro a 1 ao con un rendimiento
de 6%, el bono es
una inversin sin riesgos porque estamos seguros de que
obtendremos
un rendimiento.
En cambio, si compramos $10 000 en acciones, no estamos segyros de cul
ser su valor a finales de ao.
Los economistas generalmente
miden el riesgo por
medio de la desviacin tpica de los rendimientos,
que
es una medida de la dispersin cuyo campo de variacin engloba alrededor de dos tercios de la variacin.4
Por ejemplo, entre 1926 y 1994, las acciones ordinarias
tuvieron una desviacin tpica anual del rendimiento
de
20% y un rendimiento
anual medio de 10%. Eso implica normalmente
que el rendimiento
oscil entre -10%
y +30% durante dos tercios del tiempo. El mayor rendimiento fue 54% en 1933 y la mayor prdida -43% en
1931.
C{ando los individuos observan el rendimiento
y el
riesgo, generalmente
prefieren un rendimiento
mayor,
pero tambin un riesgo menor porque son renuentes al
riesgo. Eso significa que deben ser recompensados
con
mayores rendimientos para que realicen inversiones ms
arriesgadas. No sera sorprendente,
pues, enterarse de
que a largo plazo las inversiones seguras como los bonos tienen menos rendimientos que las arriesgadas como
las acciones.
El cuadro 9.3 muestra los rendimientos
o tasas de
inters histricas de algunas inversiones importantes.
En la figura 9.12 mostramos los activos ms importantes
La desviacin tpica es una medida de la variabilidad que puede encontrarse

en cualquier libro de texto de estadstica elemental.
Por poner un ejemplo, si una variable toma los valores 1, 3, 1,3, la
medida o valor esperado es 2, mientras que la desviacin tpica es 1.
10
ro
::;
Acciones
c:
~
'ro
e()
"
~o
de pequeas
compaas
,~
8
.. Total acciones
6
'6
"E
ro 4
~
B
c:
"
'E
'6c:
cr:
"
o
O
'1; Bonos a largo plazo
10
15
Riesgo (desviacin
35
tpica del rendimiento)
FIGURA9.12. Riesgo y rendimiento de las principales inversiones

Las inversiones varan segn su rendimiento
y riesgo medios.
Los bonos tienden a ser seguros, mientras que las acciones
tienen rendimientos
mucho ms altos, pero son ms arriesgadas.
Fuente: Roger G. Ibbotson y Gary P. Brinson, Investment Markets, McGraw-Hill, Nueva York, 1987, con actualizaciones.
en el diagrama de riesgoy rendimiento. Este diagrama muestra el rendimiento real (o corregido para tener en cuenta
la inflacin) medio en el eje de ordenadas y el riesgo
histrico en el de abscisas (medido como una desviacin tpica). Obsrvese la estrecha relacin que existe
entre el riesgo y el rendimiento.
LA BOLSA DE VALORES
Una bolsa de valores es un lugar en el que se compran y
se venden las acciones de sociedades annimas propiedad del pblico, es decir, los ttulos de las empresas. Se
ha estimado que en 1996 estos ttulos tenan un valor
de 9 billones de dlares en Estados Unidos. Las ventas
de un solo ao podran ascender a un total de 3 billones. La bolsa es el centro de nuestro sistema econmico
basado en sociedades annimas.
La bolsa de valores de Nueva York es la principal y en
ella se cotizan ms de mil ttulos. Cualquier centro financiero grande tiene su bolsa de valores. Las principales se encuentran
en Tokio, Londres, Frankfurt, Hong
Kong, Toronto, Zurich y, por supuesto, Nueva York. La
bolsa es una parte fundamental
de las economas de
mercado modernas. Cuando los pases del este de Europa decidieron deshacerse de sus sistemas basados en la
planeacin central y convertirse en economas de mercado, una de las primeras medidas que tomaron fue in-
210
PARTE 2
troducir una bolsa de valores para comprar y vender los

derechos de propiedad sobre las sociedades annimas.
Burbujas y crisis
La historia de las finanzas es una de las partes ms apasionantes y aleccionadoras
de la economa. Como seala Burton Malkiel en su estudio de las burbujas, los pnicos y la locura de la muchedumbre,
"la enajenacin
de la codicia ha sido una caracterstica
esencial de todos los auges espectaculares
de la historia".5
A veces los inversionistas se dividen en los que invierten en activos, cuyos fundamentos
son slidos, y los que
tratan de vencer a la psicologa del mercado. Segn el
enfoque de los fundamentos
slidos, los activos deben
valorarse en funcin de su valor intrnseco. En el caso
de las acciones ordinarias, el valor intrnseco es el valor
actual esperado de los dividendos. Si una accin tiene
un dividendo constante de $2 al ao y la tasa de inters
adecuada para descontar los dividendos es de 5%, el
valor intrnseco sera $2/0.05 = $40 por accin. El enfoque de los fundamentos
slidos es el modo lento pero
seguro de enriquecerse.
Las almas impacientes podran recordar a Keynes, que
sostena que los inversores tienden a preocuparse de la
psicologa del mercado y a especular sobre el futuro valor de los activos ms que a esperar pacientemente
a
que mejore el valor intrnseco de las acciones. Sostena
que "no es sensato pagar 25 por una inversin que vale
30, si tambin creemos que el mercado la valorar en 20
dentro de tres meses". El psiclogo del mercado trata
de adivinar qu piensa el inversionista medio, para lo
cual es necesario preguntarse
qu piensa el inversionista medio sobre el inversionista medio y as sucesivamente ad irifinitum.
Cuando una histeria psicolgica se aduea del mercado, puede provocar burbujas y crisis especulativas. Se
produce una burbuja especulativa cuando los precios subeh porque la gente piensa que van a subir en el futLiro;
se trata de lo contrario de la afirmacin de Keynes que
acabamos de citar. Un terreno puede valer $1 000 solamente, pero si observamos que los precios del suelo suben 50% todos los aos a causa de un auge, podramos
comprarlo por $2 000 a la espera de venderlo a otra persona el prximo ao por $3000. Una burbuja especulativa cumple sus propias promesas. Si el pblico compra porque piensa que van a subir las acciones, su compra
hace que suba su precio, lo que lo lleva a comprar an
ms, contribuyendo
a que la vertiginosa rueda d otra
5
Vase Burton Malkiel, A Randorn Walk Down Wall Street, Norton,
Nueva York, 1994, 6a. ed., que contiene una amena y documentada
descripcin
de la economa financiera moderna.
vuelta. Pero a diferencia de lo que ocurre con los juegos

de naipes o de dados, aparentemente
nadie pierde lo
que ganan los que ganan. Desde luego, los precios slo
estn en el papel y desapareceran
si todo el mundo
intentase convertirlos en dinero en efectivo; pero por
qu alguien habra de desear vender unos valores tan
lucrativos? Los precios suben como consecuencia
de
esperanzas y sueos, no porque estn aumentando
las
utilidades y los dividendos de las compaas.
La historia est llena de burbujas en las que los precios especulativos han subido muy por encima de su valor intrnseco. En la Holanda del siglo XVII, la mana
por los tulipanes hizo que sus precios subieran hasta ser
ms altos que el de una vivienda. En el siglo XVIII, las
acciones de la South Sea Compa,ny alcanzaron niveles
fantsticos basados en la vana promesa de que la empresa enriquecera
a sus accionistas. Ms recientemente, se han observado burbujas parecidas en la biotecnologa, el suelo japons, los "mercados emergentes" y en
una empresa de aspiradoras
llamada ZZZZ Best, que
lucr lavando dinero para la mafia.
La burbuja ms famosa de todas ocurri en la bolsa
de valores norteamericana
durante los aos veinte. Los
"locos aos veinte" fueron testigos de un fabuloso auge
del mercado de valores, en el que todo el mundo compraba y venda acciones. La mayora de las compras que
se efectuaban en este loco mercado alcista era con margen, lo cual~ignifica que el comprador de acciones por
valor de $10 000 slo entregaba una parte del precio en
efectivo y obtena prestada la diferencia contra la garanta de sus acciones recin compradas. Qu importaba tener que pagar al corredor 6, 10 o 15% anual por
los prstamos si el valor de las acciones de Auburn Motors o de Bethlehem Steel poda subir 10% de la noche
a la maana?
La gran crisis.
Las burbujas especulativas
siempre
producen crisis y a veces pnicos econmicos. Un traumtico suceso ha ensombrecido
los mercados de valores durante dcadas: el pnico y la crisis de 1929. Este
acontecimiento
fue el preludio de la larga y dolorosa
Gran Depresin de los aos treinta.
La crisis comenz en el "negro octubre" de 1929. Todo
el mundo qued atrapado, desde los grandes profesionales hasta los aficionados insignificantes: Andrew Mellon,John D. RockefeIler, Hoover, ingeniero convertido
en presidente de la Casa Blanca, y el gran economista
norteamericano
Irving Fisher.
Cuando la bolsa toc fondo en 1929, los grandes y
pequeos inversores que compraban
con margen no
pudieron seguir aportando
fondos para cubrir sus tenencias y el mercado cay an ms. El mercado alcista
se convirti en bajista. A travs de la'Depresin de 1933,
haba bajado 85%.
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FIGURA 9.13. Lo nico seguro de las cotizaciones

acciones es que fluctan
LO
211
de octubre de ese ao -el "lunes negro"perdi

22% de su valor en 6 horas. La crisis de los mercados de
ttulos fue un vvido recordatorio
de los riesgos que se
corren cuando se compran acciones. No obstante, 35
millones de norteamericanos
poseen acciones; 3 millones son personas cuyo ingreso no llega a los $10 000.
Slo una pequea proporcin de las acciones es propiedad de hogares de bajo ingreso, pero el hecho de que
tanta gente est dispuesta a invertir su riqueza de esta
forma atestigua el atractivo de la posibilidad de obtener
ganancias invirtiendo en la bolsa.
Dnde terminar? Existir una bola de cristal que
prediga la evolucin de las cotizaciones de las acciones?
ste es el tema de la teora financiera moderna.
'"
~'" '"
de las
Las cotizaciones de las acciones nominales, que se muestran

en la lnea inferior, tien<ten a subir con la inflacin. El ndice
Standard and Poor (el "S&P 500") sigue la evolucin de la
media ponderada
(calculada utilizando como pesos los valores) de las cotizaciones
de las acciones de lai 500 mayores
empresas de Estados Unidos.
La lnea superior muestra el "S&P 500 real", que es el S&P
500 corregido para tener en cuenta las variaciones del ndice
de precios al consumidor.
Las tendencias
de la bolsa se recogen en ndices de
cotizaciones de las acciones, que son medias ponderadas
de las cotizaciones de una cesta de acciones de empresas. Las medias seguidas habitualmente
son el ndice
Dow:Jones de 30 grandes compaas y el Standard and
Poor de 500, que es la media ponderada
de las cotizaciones de las acciones de las 500 mayores compaas de
Estados Unidos.
La figura 9.13 muestra la evolucin del Standard and
Poor 500 desde 1920. La curva inferior representa la
cotizacin media nominal de las acciones, que recoge
la media realmente observada en un determinado
ao.
La lnea superior muest~ la cotizacin real de las acciones, que es igual a la cotizacin nominal dividida por
un ndice de precios al consumidor equivalente a 1 en
1996.
Obsrvese la evolucin en los aos ochenta, que
muestra tanto los peligros como las recompensas de 'Jugar a la bolsa". A partir de 1982, el mercado de valores
subi ininterrumpidamente
durante 5 aos ganando casi
140%. Quienes tuvieron la suerte o la visin de colocar
todos su activos en acciones hicieron grandes fortunas.
La bolsa alcanz un mximo en el verano de 1987. El19
Los mercados eficientes

y el paseo aleatorio
Los economistas y los profesores de finanzas han estudiado durante
mucho tiempo los precios de los
mercados especulativos,
como las bolsas de valores o
los mercados de materias primas como el maz. Sus observaciones han suscitado muchas controversias e incluso han enfurecido a muchos analistas financieros. Sin
embargo, se trata de una de las reas en la que los hechos han corroborado
en gran medida la teora.
Las teoras econmicas modernas de las cotizaciones
de las acciones estn agrupadas en la llamada teora del
mercado eficiente.6 Una de las maneras de expresar la
teora fundamental es la siguiente: no sepuede vencer al
mercado.
En seguida veremos por qu es razonable esta proposicin. Examinemos, en primer lugar, su base emprica.
A lo largo de los aos se han publicado numerosos estudios que contienen reglas o frmulas para ganar dinero: por ejemplo, "cmprese despus de dos das de alza"
o "cmprese cuando las noticias sean malas y vndase
cuando sean buenas". Alfred Cowles investig en un temprano estudio las recomendaciones
de los corredores
de bolsa y examin los resultados obtenidos por algunos analizando el rendimiento
(los dlares ganados por
cada dlar invertido)
de las acciones seleccionadas
por ellas. Observ que, en promedio, no tuvieron ms
suerte que una "cartera" (o combinacin)
aleatoria de
aCCIOnes.
Esta observacin le llev a la teora de la diana de la
seleccin de la cartera: trese un dardo en el Wall Street
1;
"Eficiencia" se utiliza en teora financiera en un sentido diferente al de otras partes de la economa. Aqu significa que la informacin se absorbe rpidamente,
no que los recursos generan la
mxima produccin.
212
PARTE 2
Journal para seleccionar las acciones o, mejor an, cmprese un poco de todo lo que hay en el mercado, para
poder tener una cartera diversificada equivalente a un
"ndice" de la bolsa de valores. Probablemente,
este
mtodo ser mejor que seguir los consejos de un corredor. Por qu? Porque en este ltimo caso habra que
pagarle ms comisiones y los resultados no seran, en
promedio, mejores que en el primero.
Esta paradjica opinin se ha visto confirmada, en
general, en cientos de estudios durante las ltimas cuatro dcadas. Lo que nos ensea no es que nunca nos
enriqueceremos
siguiendo una regla o una frmula sino
que, en promedio, stas no pueden vencer a una cartera de acciones seleccionada al azar y diversificada.
Lgica de la teora del mercado eficiente.
Los tericos de las finanzas llevan muchos aos analizando los
mercados de acciones y bonos con el fin de comprender por qu se cumple la teora de la diana. Por qu los
mercados financieros que funcionan bien impiden obtener un exceso persistente de utilidades? La teora de
los mercados eficientes lo explica.
Un mercado rmanciero eficiente es aquel en el que
toda la nueva informacin es comprendida
rpidamente por los que participan en l y se incorpora inmediatamente a los precios de mercado. Supongamos, por ejemplo, que la Lazy-T Oil Company acaba de descubrir
petrleo en el golfo de Alaska y esta noticia se anuncia a
las 11 de la maana del martes. Cundo subir la cotizacin de las acciones de esta compaa? Segn la teora del mercado eficiente, la noticia se reflejar en los
precios inmediatamente.
Quienes participan en el mercado reaccionarn inmediatamente
y presionarn al alza
sobre la cotizacin de Lazy-T en la cantidad correcta.
En suma, los mercados estn digiriendo e incluyendo
permanentemente
en los precios de las acciones o del
maz u otros precios especulativos la ltima informacin
existente.
Eso significa que si el lector lee en el peridico que
una gran helada ha diezmado la cosecha de naranjas de
Florida, no crea que puede enriquecerse
comprando a
futuro, zumo de naranja congelado durante la hora del
almuerzo: su precio ha subido en el momento en que
estaban dndose las noticias o incluso antes.
La teora de los mercados eficientes sostiene que los
precios de mercado contienen toda la informacin existente. No es posible obtener una utilidad examinando
la informacin
antigua o la evolucin anterior de los
preCios.
Un paseo aleatorio.
La teora del mercado eficiente
permite analizar las variaciones de los precios de los
mercados organizados
desde otra ptica. Segn este
enfoque, las fluctuaciones
de las cotizaciones de las ac-
ciones deben parecer extraordinariamente

errticas
como un paseo aleatorio, si se representan
grficamen
te a lo largo de un periodo determinado.
Un precio sigue un paseo aleatoriocuando sus varia
ciones a lo largo del tiempo son completamente
impre
decibles. Trese, por ejemplo, una moneda al aire y llmese "+1" a la cara y "-1" a la cruz. Apntense
lo!
resultados obtenidos tirando 100 veces la moneda al ain
y represntense
en un papel milimtrico. Esta curva e~
un paseo aleatorio. Ahora represntense
tambin 2
modo de comparacin
las fluctuaciones de una accin
de Microsoft o del ndice Standard and Poor 500 duran.
te 100 das y obsrvese lo semejantes que parecen es~
tres figuras.
Por qu se parecen los precios especulativos a un
paseo aleat~rio? Los economistas, tras reflexionar sobre
ello, han llegado a las siguientes verdades: en un mercado eficiente, todas las cosas predecibles ya estn incluidas en el precio. Es la llegada de nuevas noticias -un.a
sorprendente
y gran alza del IPC, una revolucin en
Arabia Saudita, la noticia de que el banco central ha
subido inesperadamente
las tasas de intersla que
afecta a las cotizaciones de las acciones o a los precios
de las materias primas. Por otra parte, las noticias deben ser aleatorias e impredecibles
(de lo contrario, seran predecibles y, por lo tanto, no verdaderas noticias).
Resumiendo:
"
La teora del mercado eficiente exPlica por qu las variaciones de las cotizaciones parecen tan errticas. Los precios responden a las noticias, a las sorpresas. Pero stas son hechos
impredecibles -como el lanzamiento de una moneda al aire o
la tormenta del prximo mes- que pueden actuar en cualquier
sentido. Dado que las cotizaciones de las acciones varan en
respuesta a hechos errticos, varian errticamente,. como un
paseo aleatorio.
Apreciaciones
acerca de la teora del mercado
eficiente.
Existen cuatro importantes objeciones a la
teora del mercado eficiente.
1. Supongamos que todo el mundo acepta la filosofa
del mercado eficiente y deja de intentar digerir la
informacin rpidamente.
Si todo el mundo supone
que las cotizaciones se valoran correctamente,
dejarn stas de ser correctas?
Se trata de una buena pregunta, pero no es probable que nadie abandone. De hecho, en el momento
en que muchas personas dejaran de mirar hacia adelante, el mercado dejara de ser eficiente. Entonces
podramos obtener utilidades actuando en funcin
de la antigua informacin. As pues, el mercado eficiente es mi estado de equilibrio estable que se autosuperVIsa.
CAPTULO 9
2. Algunas personas son ms rpidas e inteligentes que

otras. Algunas pueden gastar mucho dinero para conseguir la informacin
encaminada
a reducir las incertidumbres del futuro. No tiene acaso sentido que
obtengan mayores utilidades? Existen muchas personas de este tipo que compiten entre s. Los Rockefeller pueden comprar el mejor consejo financiero que
haya, pero tambin pueden hacerlo los fondos de
pensiones,
las fundaciones
universitarias
y muchas otras instituciones. La competencia acta de contrapeso de la eficiencia y garantiza la obtencin
de un exceso mnimo de utilidades. Por otra parte, la teora del mercado
eficiente
sugiere,
de
hecho, que algunas personas que tienen un instinto y una habilidad
especiales obtienen permanentemente mayores rendimientos
por su habilidad,
lo mismo que los grandes delanteros de ftbol y sopranos.
3. Los economistas que examinan la evolucin histrica se preguntan
si es razonable pensar que las grandes oscilaciones de las cotizaciones de la bolsa reflejan realmente la nueva informacin.
Considrese el
caso de la gran cada que sufri sta entre el 15 Y
el19 de octubre de 1987. La teora del mercado eficiente sostendra que esta cada fue provocada por
acontecimientos
econmicos que deprimieron
el valor esperado de las futuras ganancias de las compaas. Cules fueron esos acontecimientos?
James
Tobin, Premio Nobel y profesor de la Universidad de
Vale, ha afirmado: "No existe ningn factor visible
que pueda explicar la diferencia de valor del 30% de
las [cotizaciones de las acciones en estos cuatro das]".
Los defensores de la teora del mercado eficiente no
han respondido
a esta crtica.
4. Finalmente, la teora del mercado eficiente se aplica
a algunas acciones, pero no necesariamente
a todo
el mercado. Algunos economistas
han encontrado
pruebas de que las cotizaciones de la bolsa experimentan oscilaciones a largo plazo. Otros creen que
estas oscilaciones reflejan los cambios del sentir general del mundo financiero. Estas fluctuaciones a largo plazo quiz expliquen la psicologa alcista de los
aos veinte y los novent:1. o el estado de nimo depresivo de los treinta. Supongamos que hubiramos credo que la bolsa en su co~unto mostraba en 1997 una
"exuberancia irracional" y estaba sobrevalorada. Qu
habramos podido hacer? No habramos podido comprar o vender individualmente
suficientes acciones
para vencer el sentir general de todo el pas. Por lo
tanto, desde el punto de vista macroeconmico,
los
mercados especulativos pueden mostrar oleadas de
213
ESTRATEGIAS FINANCIERAS
PERSONALES
En el captulo introductorio,
afirmamos que el lector
no se har rico estudiando economa. Pero el estudio
atento de los principios de la economa financiera moderna puede ayudarle claramente a invertir sus ahorros
de una manera sensata y a evitar los peores errores financieros. En este subapartado final, aplicamos las lecciones a las decisiones personales de inversin.
Primera leccin: conocer las inversiones. La base absoluta

de una inversin sensata es tomar decisiones realistas y prudentes. Cuando se trate de inversiones importantes, debe estudiarse el material y recibir el asesoramiento de expertos. Cules son las lecciones de
muchos estudios sobre la conducta de los mercados
financieros y los asesores financieros? Recelar de los
mtodos que afirman haber encontrado
el camino
rpido para conseguir el xito. No es posible enriquecerse consultando a las estrellas (aunque, increblemente, algunos asesores financieros recomienden
la astrologa a sus clientes). Las corazonadas no sirven para nada a largo plazo. Por otra parte, los mejores cerebros de Wall Street no superan, en promedio, a los ndices medios (el Dow-Jones, el Standard
& Poor, etc.). No tiene nada de sorprendente.
Aunque los grandes agentes de cambio y bolsa tienen todo
el dinero necesario para realizar cualquier tasa de
investigacin o bsqueda de informacin, todos compiten entre s.
Segunda
leccin:
diversificar,
diversificar,
sa es la ley de los
profetas de las finanzas. Una de las principales lecciones de las finanzas es la ventaja de diversificar las inversiones. "No apostar todo a una carta" es una man~ra de expresar esta regla. La razn para diversificar
se halla en que colocando los fondos en diferentes
inversiones, es posible continuar obteniendo
un elevado rendimiento
y reducir al mismo tiempo el riesgo. Supongamos, por ejemplo, que las acciones y las
propiedades inmobiliarias tienen cada una un rendimiento medio de 10%, mientras que su ndice de riesgo (desviacin tpica) es de 30%. Una cartera que
contenga la misma proporcin de cada inversin tambin tendr un rendimiento
medio de 10%. Pero
como hay tantas probabilidades
de que un ao malo
en una inversin sea compensado por uno bueno en
otra como de que no lo sea, en una situacin simplificada (independencia
del riesgo y una distribucin
normal de probabilidades),
el ndice de riesgo de la
cartera diversificada es de 21.2% solamente. Los clcu-
pesimismo u optimismo sin que haya poderosas fuer-
los muestran que diversificando su riqueza entre un
zas econmicas
sentir general.
amplio grupo de inversiones -diferentes

acciones
ordinarias, bonos convencionales
y bonos indiciados
que corrijan
estas oscilaciones
del
214
PARTE 2
con respecto a la inflacin, quiz propiedades inmobiliariases posible conseguir un buen rendimienc
to de la riqueza y minimizar al mismo tiempo el riesgo de perder las inversiones.
Tercera leccin: considerar losfondos promedio de acciones.
Los inversionistas que deseen invertir en el mercado
de valores pueden conseguir ul1 buen rendimiento
con el menor riesgo posible teniendo una cartera muy
diversificada de acciones ordinarias. Un buen instrumento es un fondo promedio, que es una cartera de
acciones de las mayores empresas que se comporta
de forma similar a los grandes ndices como el S&P
500 con unos costos mnimos en conceptos de administracin y por la asesora de un corredor de bolsa.
Cuarta leccin: realizar las inversiones
conforme a nuestras
preferencias por el riesgo: Podemos aumentar el rendimiento esperado eligiendo inversiones ms arriesgadas (vase la figura 9.12). Pero debemos preguntarnos con cuidado cunto riesgo podemos permitirnos
financiera y psicolgicamente.
Como dijo una persona ingeniosa, las inversiones son una disyuntiva entrecomer
bien y dormir bien. Si no dormimos pensando en las fluctuaciones
del mercado, podemos
reducir lo ms posible los riesgos manteniendo
los
activos en bonos del Tesoro de Estados Unidos indiciados con respecto a la inflacin. Pero a largo plazo
a lo mejor estamos durmiendo profundamen
te en un
catre. Si queremos comer bien, podemos invertir ms
en acciones, incluidas las de otros pases y de los
mercados emergentes, incorporar pequeas empresas a la cartera y tener pocos ttulos o bonos a corto
plazo. Los estudios indican que a largo plazo obtendremos mucho mejores resultados si invertimos mucho en acciones arriesgadas y lo mnimo en bonos y
otros ttulos de ingreso fuo.
Si despus de leer todo esto, todava quiere probar
fortuna en la bolsa, no se acobarde, pero no se olvide
de la advertencia de uno de los grandes financieros de
Estados Unidos, Bernard Baruch:
Si est dispuesto a renunciar a todo lo dems, a estudiar
toda la historia y los antecedentes
de la bolsa y de todas las
principales
compaas
cuyas acciones se cotizan con el
mismo cuidado con que un estudiante de medicina estudia anatoma, si puede hacer todo eso y, adems, tiene la
sangre fra de un gran jugador, el sexto sentido de los videntes y el coraje de un len, entonces podr tener alguna remota posibilidad.
~
RESUMEN
A. El dinero y las tasas de inters
1.
2.
3.
El dinero es todo aquello que sirve de medio de cambio

o de pago comnmente
aceptado.
Tambin funciona
como unidad de valor y como depsito de valor. Antes
de que existiera el dinero, los individuos intercambiaban bienes por bienes en un proceso llamado trueque.
El dinero surgi para facilitar el comercio. El primero
consista en mercancas, pero fue sustituido por el dinero-papel y, ms tarde, por el dinero bancario. A diferencia de otros bienes econmicos, se valora debido a una
convencin social. Se valora indirectamente
por lo que
se puede adquirir con l y no por su utilidad directa.
Hoy da, se utilizan normalmente
dos definiciones
de
dinero. La primera es el dinero para transacciones
(MI),
constituido por el efectivo y los depsitos a la vista. Yel
segundo concepto importante
es el de dinero en sentido amplio (M2), que comprende
el MI y los "cuasi-dineros" muy lquidos, como las cuentas de ahorro. Las
definiciones
de M han cambiado extraordinariamente
deprisa en las dos ltimas dcadas, como consecuencia
de las rpidas innovaciones de los mercados financieros.
Las tasas de inters son el precio que se paga por el dinero prestado y se expresan en dlares al ao pagados por
cada dlar prestado o en porcentaje anual. El pblico
paga intereses gustosamente
porque los fondos prestados le permiten comprar bienes y servicios con el fin de
4.
5.
6.
7.
,
satisfacer las necesidades de consumo o hacer inversiones rentables.
Existe una amplia variedad de tasas de inters. stas se
diferencian en muchos aspectos, como el plazo de vencimiento de los prstamos, el riesgo y la liquidez de la
inversin y el tratamiento
fiscal de los intereses.
Las tasas de inters nominales o monetarias suelen subir
durante los periodos inflacionistas para reflejar el hecho
de que el poder adquisitivo del dinero disminuye cuando suben los precios. Para expresar los intereses en bienes y servicios reales, utilizamos la tasa de inters real,
que es igual a la nominal o monetaria menos la tasa de
inflacin. En Estados Unidos, las autoridades
han emitido recientemente
bonos indiciados con respecto a la inflacin, que garantizan un rendimiento
real fijo por las
inversiones.
La demanda de dinero difiere de la de otras mercancas.
El dinero no se tiene por su valor directo sino por su
valor indirecto. Pero las tenencias de dinero son limitadas porque tener fondos en dinero en lugar de otros
activos tiene un costo de oportunidad:
dejan de percibirse intereses.
El pblico tiene dinero principalmente
porque lo necesita para pagar las facturas o comprar bienes. Esas necesidades para transacciones
se satisfacen mediante
MI y
estn relacionadas principalmente
con el valor de las transacciones o con el PIE nominal. La teora econmica
CAPTULO 9
predice y los estudios empricos confirman que la demanda de dinero es sensible a las tasas de inters: cuando stas suben, la demanda de M disminuye.
B. los
1.
2.
3.
4.
bancos
y la oferta monetaria
Los bancos son empresas comerciales cuyo objetivo es

obtener utilidades para sus propietarios. Una de sus principales funciones consiste en ofrecer cuentas corrientes
a los clientes. Los bancos modernos se han desarrollado
gradualmente
a partir de las antiguas casas de orfebres,
en las que se guardaba dinero y objetos de valor. Finalmente,se
generaliz la prctica de mantener como reservas mucho menos de 100% de los depsitos; ste fue
el comienzo de la banca de reservas fraccionarias.
Si los bancos guardaran reservas de efectivallOO%
para
hacer frente a todos los depsitos, no se creara dinero
cuando el banco central introdujera
en el sistema nuevas reservas. Slo habra un intercambio
de un tipo de
dinero por otro.
Actualmente
los bancos estn obligados por ley a mantener reservas para hacer frente a sus depsitos a la vista.
Se p~eden mantener en efectivo o en depsitos improductIvos en el banco central. A modo de ilustracin, hemos examinado un coeficiente legal de reservas de 10%.
En este caso, el sistema bancario en su conjunto -en
unin de los prestatarios pblicos o privados y del pblicrea dinero bancario e~ una proporc~, depositanteClOn de 10 a 1 por cada nuevo dlar de reservas creado
~or el banco central y depositado
en alguna parte del
sIstema.
Cada pequeo banco tiene una capacidad limitada para
aumentar sus prstamos e inversiones. No puede prestar
n~ invertir ms de lo que ha recibido de los depositantes;
solo .puede p~estar alrededor de nueve dcimas partes
Aunque ningn banco pueda expand~ dlcha,cantldad.
dIr por SI solo sus reservas en una proporcin
de 10 a 1
el sistema bancario en su conjunto s puede. Cada banc~
que recibe $1 000 de depsitos, presta nueve dcimas
partes de este efectivo recin adquirido
en crditos e
inversiones. Si seguimos a los sucesivos grupos de bancos en la interminable y menguante cadena, veremos que,
en el conjunto del sistema, los nuevos depsitos son
000
coeficiente exigido
de reservas
5.
= $10
En trminos
%0J
()
= $1 000 20.1
000
ms generales,
Multiplicador
de
la oferta monetaria
variacin
variacin
del dinero
de las reservas
Una parte de las nuevas reservas puede filtrarse desde el

sistema bancario hacia la circulacin fuera de los bancos
y hacia activos diferentes de las cuentas corrientes. Cuando una parte de las nuevas reservas se filtra hacia activos
diferentes de los depsitos a la vista, la relacin entre la
creacin de dinero y las nuevas reservas puede alejarse
de la frmula de 10 a 1 dada por el multiplicador
de la
oferta monetaria.
C. Un recorrido
1.
2.
3.
4.
x [1 + %0 + (%0)2 + (%0)3 + oo.]
= $1 000 ( ~
1-
215
$1000 + $900 + $810 + $729 + ...
= $1
5.
por la bolsa
de valores
Los hogares tienen toda una variedad de activos financieros. Los ms importantes son el dinero, las cuentas de
ahorro, los ttulos del Estado, las acciones y los fondos
de pensiones.
Los activos tienen diferentes caractersticas,
de las cuales las ms importantes
son la tasa de rendimiento
(o
tasa de inters) yel riesgo. La tasa de rendimiento
es la
ganancia monetaria total generada por un ttulo. El riesgo se refiere a la variabilidad de los rendimientos
de una
in~ersin. Como los individuos son renuentes al riesgo,
eXIgen mayores rendimientos para comprar activos arriesgados.
Los mercados de valores, de los cuales el ms importante es la NewYork Stock Exchange, son lugares en los que
se compran y venden ttulos de propiedad de las mayores empresas. La historia de las cotizaciones de las acciones est llena de violentas oscilaciones, como la gran crisis de 1929. Las tendencias
se rastrean por medio de
ndices de los precios de las acciones, como el Standard
and Poor 500 o la conocida media industrial Dowjones.
Las teoras econmicas modernas de los precios de las
acciones centran la atencin, por lo general, en el papel
de los mercados eficientes. Un mercado eficiente es aqul
en el que toda la informacin es absorbida rpidamente
por los especuladores
e incorporada
inmeqiatamente
a
los precios de mercado. En los mercados eficientes, no
existen beneficios fciles; el anlisis del peridico de ayer
o de la evolucin anterior de los precios o de las elecciones o del ciclo econmico no ayuda a predecir las fluctuaciones futuras de los precios. As pues, en los mercados eficientes, los precios responden a las sorpresas. Dado
que stas son inherentemente
aleatorias, las cotizaciones de las acciones y otros precios especulativos varan
errticamente,
como un paseo aleatorio.
Grabe el lector firmemente las cuatro reglas de las finanzas personales en su memoria a largo plazo: a) conocer
las inversiones. b) Diversificar, diversificar, esa es la regla
de los profetas de las finanzas. c) Considerar los fondos
promedio de acciones ordinarias.
d) Invertir conforme
a las preferencias por el riesgo.
216
PARTE 2
REPASO DE CONCEPTOS
El dinero y las tasas de inters
M mercanca, M papel, M bancario, MI,
f.
tasa de inters, tasa de inters real y
nominal
primas sobre las tasas de inters debidas a:
rendimiento
riesgo
falta de liquidez
causas de la demanda de dinero:
para transacciones
como activo
intereses como costo de oportunidad

de
tener dinero
bonos indiciados para tener en cuenta
la inflacin
Banca y oferta monetaria
bancos, intermediarios
financieros
reservas bancarias (efectivo en las cajas
fuertes y depsitos en el banco central)
coeficiente legal de reservas
sistema bancario de reservas fraccionarias
multiplicador
de la oferta monetaria
La bolsa de valores
acciones ordinarias (acciones de empresas)
Standard and Poor 500
mercado eficiente, paseo aleatorio de las
cotizaciones de las acciones
fondo promedio
nuevas noticias, informacin
obsoleta y
precios especulativos
cuatro reglas para la inversin personal
TEMAS DE DISCUSiN
1. Defina MI y M2' Qu comprende
M/ Qu comprende
M2 pero no M/ Relacione cada uno de los componentes
de M2 con los factores que subyacen a la demanda de
dinero.
2. Suponga que todos los bancos tuvieran unas reservas al
100%. Rehaga los cuadros9.7(a)
y 9.8 para reflejar la
introduccin
de $1 000 de reservas en un sistema bancario que mantiene unas reservas al 100%. Cul es el efecto neto de una adicin de reservas a la oferta monetaria
en este caso? "Crean" dinero los bancos?
3. Suponga que los bancos mantienen
20% de depsitos
en reservas y que se sustraen $200 de reservas del sistema
bancario. Rehaga los cuadros 9.7(a) a 9.9. Cul es el
multiplicador
de la oferta monetaria en este caso? Calcule el multiplicador
de la oferta monetaria de otra manera mediante la tcnica de la nota 3.
4. Cmo afectara a la demanda de dinero (MI) cada uno
de los hechos siguientes (mantenindose
todo lo dems
constante):
a)
b)
c)
d)
Un aumento del PIE real.

Un aumento del nivel de precios.
Un alza de la tasa de inters sobre las cuentas de
ahorro y los ttulos del Tesoro.
Una duplicacin de todos los precios, los salarios y
los ingresos. (Puede calcular exactamente
el efecto producido en la demanda de dinero?)
5. El costo de oportunidad
de tener dinero es igual al rendimiento de los activos a corto plazo seguros (como las
letras del Tesoro) menos la tasa de inters del dinero.
Qu efecto producen
en el costo de oportunidad
de
tener dinero en depsitos a la vista los hechos siguientes?
a) Antes de 1980 (cuando los depsitos a la vista tenan un rendimiento
nu)o) las tasas de inters de
mercado suben de 8 a 9%.
b)
En 1984 (cuando las cuentas corrientes tienen un

rendimiento
mximo de 5%) las tasas de inters suben 1) de 3 a 4% y 2) de 8 a 9%.
e) En 1991 (cuando se desregulan las tasas de inters
de las cuentas NW) las tasas de inters de mercado suben 1) de 3 a 4% y 2) de 8 a 9%.
Cmo sera de esperar que respondiera
la demanda de di~ero a la variacin de las tasas de inters de
mercado en cada uno de los casos anteriores si la elasticidad de la demanda de dinero con respecto al costo de
oportunidad
del dinero fuera 0.2?
6. Problemas de tasas de inters (que pueden necesitar una
calculadora) :
a) Una persona invierte $2000 a un 13.5% anual. Cul
es su saldo total dentro de 6 meses?
b) Se dice que el inters es "compuesto" cuando se obtienen intereses sobre los que ya se hayan pagado;
la mayora de las tasas de inters actuales son compuestas. Si una persona invierte $10000 durante 3
aos a una tasa de inters anual compuesta de 10%,
cul es la inversin total al final de cada ao?
e) Considere los datos siguientes: el ndice de precios
al consumidor fue 60.6 en 1977 y 90.9 en 1981. Las
tasas de inters de los ttulos del Estado fueron (en
porcentaje anual) 7.2, 10.0,11.5 Y 14.0 entre 1978 y
1981. Calcule las tasas de inters medias nominales
y reales del periodo cuatrienal 1978-1981.
d) Las letras del Tesoro suelen venderse a descuento;
es decir, una letra del Tesoro por valor de $10 000 a
90 das se vendera hoya un precio tal que la obtencin de $10 000 al vencimiento producira la tasa de
inters de mercado. Si ste es de 6.6% al ao, cul
sera el precio de una letra del Tesoro de $10 000 a
90 das?
e) Considere el caso de un bono de $1 000 a 3 aos
indiciado con respecto a la inflacin que tiene una
CAPTULO 9
tasa de inters real de 4%. Las tasas de inflacin son

3.6 y 5% en los 3 aos. Calcule los intereses monetarios generados al final de cada uno de los aos y la
devolucin del principal al final del tercer ao.
7. Diga si cree o no que cada uno de los siguientes instrumentos debe considerarse
parte de la oferta monetaria
entendida
en un sentido estricto (MI) en Estados Unidos: cheques de viajero, cuentas de ahorro, boletos para
el Metro, sellos, taIjetas de crdito y billetes de $20 utilizados por los rusos en Mosc.
8. Segn la teora del mercado eficiente, qu efecto produciran los siguientes acontecimientos
en la cotizacin
de las acciones de GM?
a) El anuncio sorpresa de que el gobierno va a subir
los impuestos sobre las sociedades el prximo 1 de
julio.
b) El alza de las tasas fiscales el 1 de julio, 6 meses despus de que el Congreso haya aprobado la legislacin pertinente.
c) El anuncio inesperado para los expertos de que Estados Unidos va a imponer contingentes
a las importaciones de automviles japoneses para el prximo ao.
) La aplicacin de c) dictando una normativa el 31 de
diciembre.
lo
217
9. Suponga que se suprimieran

los requisitos de reservas.
Qu determinara
el nivel de reservas del sistema bancario? Qu ocurrira con el multiplicador
de la oferta
monetaria en este caso?
10. Suponga que un banco gigantesco, el Humongous
Bank
of America, tuviera todos los depsitos a la vista de todo
el mundo, sometidos a un coeficiente legal de reservas
de 10%. Si hubiera una inyeccin de reservas en la economa, podra prestar el banco ms de 90% de los depsitos adicionales, sabiendo que los nuevos deben volver a l? Alterara eso el multiplicador ltimo de la oferta
monetaria?
11. Problema avanzado: Tire una moneda al aire 100 veces.
Cuente la cara como "+1" y la cruz como "-1" y vaya
anotando los resultados de las sucesivas sumas. Represntelos en un papel milimtrico. Esto es un paseo aleatorio. (Los que tengan acceso a una computadora,
pueden hacerlo utilizando un programa, un generador
de
nmeros aleatorios y un "plotter".)
A continuacin,
siga la evolucin del precio de cierre de las acciones de su empresa favorita durante algunas semanas (o consgala en el peridico de los ltimos
das). Represente grficamente
el precio en un eje y el
tiempo en el otro. Observa alguna diferencia en el patrn de cambio? Se parecen ambos a paseos aleatorios?

Macroeconomía Samuelson Capítulo 9

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Macroeconomía Samuelson Capítulo 9

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Captulo 9.

El dinero y los bancos

Macroeconoma con aplicaciones a Mxico.

EL DINERO Y LOS BANCOS ;COMERCIALES

Durante toda la historia, el dinero ha oprimido a los pueblos de una

Todos estamos ntimamente

provocar una inflacin o una depresin.

LA EVOLUCiN DEL DINERO

Sociedad. A cambio de un aria de Norma y de algunas otras

La macroeconoma: el estudio del crecimiento y de los ciclos econmicos

FIGURA 9.1. A continuacin pasamos a examinar el dinero: su demanda y el papel que

Este ejemplo describe el trueque, que consiste en el

En realidad, ocurre lo contrario: dos transacciones

talones al sastre, al sastre comprar zapatos al zapatero y

El dinero y los bancos comerciales

Monedas. MI comprende las monedas existentes fuera de los bancos.

La macroeconoma: el estudio del crecimiento y de los ciclos econmicos

de la oferta monetaria de Estados Unidos

Reserve Board, Federal Reserve Bulletin, febrero,

y deben aceptarse para todas las deudas pblicas y

El cuadro 9.1 muestra el valor monetario de los diferentes componentes

activos similares que son sustitutivos muy cercanos del

Definiciones de dinero en Mxico

El dinero y los bancos comerciales

FIGURA 9.2. Mxico: M4 como porcentaje del PIS

datos de las Estadsticas

de acuerdo a su grado de liquidez. En el caso de Mxico, las definiciones

rrollados, stos mostraban en 1998 coeficientes entre

LAS TASAS DE INTERS:

tado, es la tasa de inters.

La macroeconoma: el estudio del crecimiento y de los ciclos econmicos

Mxico: definiciones de dinero*

MI = Billetes y monedas en poder del

los activos financieros

del pas incluyen:

M, = lI-:4+ activos financieros

Captacin de bancos residentes en el pas (de depsitos de residentes del exterior)

los activos financieros

Fuente: Banco de Mxico, http://www.banxico.org.mx/eInfoPinanciera/FSinfoFinanciera.html

en su banco local, en el cual la tasa de inters es de

$2 000 en una cuenta

comprar una pequea vivienda que cuesta $100 000.

efectuado 360 pagos mensuales,

Vemos en estos ejemplos que las tasas de inters se

Variedad de tipos de inters

El dinero y los bancos comerciales

FIGURA 9.3. Mxico: evolucin de la inflacin y de algunos rendimientos

Fuente: INEGI, Banco de Informacin

Econmica, Indiwdores burstilesy financieros, accesado en Internet el 2 de diciembre de

promedio anual a fin del periodo (diciembre).

vencimiento de 30 aos. Los ttulos a ms largo plazo

La macroeconoma: el estudio del crecimiento y de los ciclos econmicos

mientos otorgados por los certificados de tesorera del

Tasas de inters reales y nominales

Bonos de sociedades AAA

- Bonos del Tesoro a 3 meses

pescado ni en automviles ni en bienes en general. La

El dinero y los bancos comerciales

CUADRO9.3. Tasas de inters reales de algunas grandes inversiones,

Ttulos del Estado a corto plazo de KU. (letras del

El costo real de los fondos depende del tipo de instrumento.

nes y servicios reales y no en trminos monetarios. Este

Bonos indiciados con respecto a la infla-

La macroeconoma: el estudio del crecimiento y de los ciclos econmicos