Resumen del Informe

Recuadro Resumen: Poltica monetaria y shocks

de oferta y demanda

Toda economa est constantemente sujeta a fluctuaciones en el producto,

el empleo y los precios. Detrs de estas fluctuaciones se encuentran los
shocks de demanda tales como variaciones en el gasto pblico o
desplazamientos de la demanda por inversin y de oferta, entre los
cuales se cuentan las variaciones de precios de insumos importados (por
ejemplo, el petrleo) y cambios tecnolgicos. La autoridad econmica
debe estar continuamente juzgando la naturaleza de los shocks que afectan
a la economa con el fin de definir acciones de poltica que le permitan
reducir su impacto sobre esta y, en el caso particular del marco de metas
de inflacin que orienta la poltica monetaria en Chile, mantener la
inflacin dentro del rango meta en el horizonte de poltica.
Las principales explicaciones para las fluctuaciones econmicas se pueden
representar a travs de la demanda y la oferta agregadas. Un cambio en la
demanda agregada causado por un shock, tiende a generar un cambio en
la actividad y/o en la inflacin. En este caso, los movimientos de la
inflacin y del producto van en la misma direccin: un aumento de la
demanda agregada incrementa tanto el producto como la inflacin. Esta
correlacin positiva entre actividad e inflacin permite que la poltica
monetaria, uno de cuyos principales mecanismos de transmisin opera,
en el corto plazo, a travs de la demanda agregada, pueda estabilizar
ambos efectos del shock de demanda sobre la economa, controlando en
principio simultneamente la actividad y la inflacin1 /. Por otra parte,
shocks a la oferta agregada, o a la cantidad de bienes y servicios ofrecidos
en un momento determinado, generan movimientos en el producto y la
inflacin en direcciones opuestas. En este caso, y dado que la poltica
monetaria influye principalmente a travs de la demanda agregada, la
poltica monetaria puede afectar principalmente la distribucin de los
efectos del shock de oferta sobre la inflacin y el producto.
En general, la mayor incertidumbre respecto de su duracin e intensidad
(como por ejemplo en el caso de shocks tecnolgicos), dificulta el
tratamiento de los shocks de oferta. Aun ms, mltiples factores, tales
como el grado de correlacin con shocks de demanda y sus efectos sobre
las expectativas de los agentes, hacen que los shocks de oferta constituyan
un reto de poltica importante.
Para introducir algunas de estas consideraciones y sus posibles efectos
sobre la mejor respuesta de poltica monetaria, conviene utilizar una
simple representacin de la economa, resumida por una curva de oferta
y una curva de demanda, ambas agregadas. En primer lugar, la oferta
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/ El efecto en el tipo de cambio constituye otro mecanismo de transmisin relevante.

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Informe de Poltica Monetaria | SEPTIEMBRE 2004

agregada o curva de Phillips de la economa puede ser representada

mediante la siguiente relacin:
t = e + ( y t y * ) + t

donde t , e , yt , y* , reflejan la inflacin contempornea, la inflacin

esperada, el nivel de actividad, la actividad tendencial, y un shock de
costos o de oferta, respectivamente.
Esta relacin supone la existencia de rigideces de precios que impiden
que la economa se ajuste automticamente frente a un shock, de forma
tal que no es posible mantener en todo momento un producto igual al
potencial2 /. Un aumento del producto efectivo respecto de su potencial,
es decir una reduccin de holguras, incrementa la inflacin hoy al generar
presiones sobre los costos de produccin de las empresas 3 /.
Adicionalmente, las expectativas de inflacin futura se ven reflejadas en
las decisiones de precios hoy de las empresas y por lo tanto tienen un
efecto sobre la inflacin actual. Finalmente, el trmino t representa un
shock de oferta. En este contexto y en ausencia de shocks, la inflacin
actual es igual a la meta de inflacin de la economa.
Por su parte, la evolucin de la demanda agregada se puede resumir en
la siguiente relacin:

(y

y * ) = (i t e r * ) + t

Esta curva de demanda agregada relaciona la brecha del PIB con la tasa
de inters real de la economa, i- e , relativa a la tasa de inters real
neutral, r* 4 /. Un cambio en la tasa de inters real afecta las decisiones de
consumo e inversin de los agentes y por esa va tambin el producto
efectivo de la economa. Este vnculo entre la brecha de producto y la
tasa de inters constituye lo que se estima como uno de los principales
mecanismos de transmisin de la poltica monetaria. A travs de cambios
en la tasa de inters nominal, dada una expectativa de inflacin, la poltica
monetaria influye sobre la actividad y, de esa manera, sobre el nivel de
inflacin5 /. Finalmente, el trmino t resume los shocks de demanda
que afectan a la economa.
Esta simple representacin de la economa se completa con la
especificacin de la accin de poltica monetaria que responde a los shocks
que afectan a la economa. En el caso de los shocks de demanda, el shock
inicial altera el nivel de producto y, a travs de este, la inflacin. Tal como
se vio ms arriba, un ajuste en la tasa de inters de poltica permite

/ Es importante mencionar que en esta formulacin la oferta agregada depende, en el

largo plazo, solamente de caractersticas tecnolgicas que puedan afectar al producto
potencial y no de variables nominales.

/ En este contexto, la respuesta de la inflacin a cambios en la brecha de producto

depender, entre otras cosas, del grado de rigidez nominal en la economa.

/ La tasa de inters neutral corresponde a la tasa de inters real coherente con la

ausencia de shocks en la economa. Es importante notar que la brecha de producto y
la inflacin actual estn definidos sobre perodos de tiempo durante los cuales el
Banco Central tiene control sobre ellos.

/ La brecha actual de producto es tambin funcin de la brecha pasada, ya que existen

rezagos en la economa.

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Resumen del Informe

estabilizar simultneamente tanto el producto como la inflacin.

Adicionalmente, es posible prever que un cambio de la brecha de producto,
dado que es persistente e influye en la inflacin futura, debe venir
acompaado de un cambio de poltica mayor6 /.
Por otra parte, un shock inicial de oferta da lugar a un cambio en el nivel
de precios, el que a su vez puede propagarse hacia la inflacin y modificarla.
El cambio en la tasa de inters por parte de Banco Central modera los
efectos del shock inicial sobre la inflacin, a travs de sus efectos en la
brecha del producto. Los cambios en esta brecha repercuten en la inflacin
futura y por lo tanto en la inflacin esperada. Lo anterior tender a moderar
el ajuste necesario para estabilizar la inflacin7 /. Ms an, si la poltica
monetaria est centrada en un objetivo inflacionario de mediano plazo,
es posible que el ajuste de la tasa de inters sea menor, pues en el horizonte
relevante el efecto inflacionario desaparece. Ello es especialmente
importante si el shock de oferta es transitorio. Por el contrario, si el
shock de oferta es persistente, tendr mayores efectos sobre la inflacin
futura y por lo tanto sobre las expectativas de inflacin, y a travs de estas
sobre la inflacin de hoy. En consecuencia, a mayor persistencia del shock
de oferta y mientras ms importantes sean los canales de propagacin
mayor ser el ajuste necesario en la tasa de inters para mantener la
inflacin dentro de un cierto rango.
En el caso del mayor precio del petrleo, cabe considerar que este no solo
tiene el efecto directo de una mayor inflacin, como cualquier shock de
oferta, sino que un aumento de su precio tambin implica un deterioro de
los trminos de intercambio, al ser Chile un importador neto de
combustibles. Este empeoramiento en los trminos de intercambio reduce
el ingreso nacional, y por lo tanto afecta negativamente el consumo y, a
travs de este, la demanda agregada. Parte de este efecto se ver reflejado,
en el instrumental presentado ac, en una cada de la demanda agregada8 /.
En consecuencia, el cambio en el precio del petrleo tambin es un shock
de demanda, lo que tiende a moderar el impacto inflacionario por el lado de
la oferta. Si el shock del precio del petrleo es transitorio, sus efectos sobre
la economa sern menores, pues el efecto ingreso no ser tan importante.
El anlisis anterior permite establecer que, para un mismo efecto
inflacionario y a un plazo dado, es previsible que la reaccin de poltica sea
ms agresiva en el caso de un shock de demanda que en el de un shock de
oferta, especialmente si este ltimo no es persistente y si la poltica
monetaria toma en cuenta el estado del ciclo econmico. En todo caso, aun
si el shock de oferta es percibido como transitorio, las expectativas de
inflacin y la credibilidad de la poltica monetaria son elementos que deben
ser cuidadosamente monitoreados para graduar la respuesta de poltica.
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/ El trmino de brecha de inflacin rezagada en la relacin de demanda agregada da

cuenta de una mayor persistencia en la brecha de producto, aun cuando el shock de
demanda sea transitorio. Esta mayor persistencia es una regularidad emprica bien
establecida en el caso de la economa chilena.

/ El aumento de la inflacin esperada reduce la tasa de inters real, lo que tiene un

efecto expansivo sobre la demanda agregada, el que incrementa el necesario aumento
de la tasa de inters en el margen.

/ Un efecto adicional sobre la demanda agregada se produce cuando el shock del

petrleo afecta el producto de los socios comerciales del pas. Para una cuantificacin
sencilla de estos efectos, vase el recuadro Efectos en Chile del shock del petrleo
en este mismo IPoM.
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