Cmo se comporta la bolsa cuando los bonos

entran en una fase bajista estructural?

Carlos Montero - Lunes, 02 de Enero

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Muchos son los analistas que creen que la

tendencia alcista del mercado de deuda, que ha durado 35 aos, ha finalizado. La
cada de los precios de la renta fija llevar consigo un aumento proporcional de sus
rentabilidades, y por tanto, la entrada en un ciclo alcista secular de los tipos de
inters. La duda que se plantea ahora es cmo se comportan las bolsas en este
escenario? Los analistas de M&G Valores nos dan la respuesta en este interesante
anlisis: La referencia del anterior ciclo alcista que tenemos se desarroll entre 1941
y 1981 aproximadamente. Al igual que ha sucedido ahora, las rentabilidades de los
bonos siguieron cayendo 8 aos ms tras la Gran Depresin hasta que hicieron
suelo en 1941. Ah se inici un perodo hasta 1949 en que la Reserva Federal
mantuvo la rentabilidad en el 2% y fue a parir de ese ao que dej de intervenir y se
inici propiamente un ciclo alcista.
Las rentabilidades subieron muy gradualmente durante los siguientes 16 aos hasta
situarse en el 4,5% en 1965 y a partir de ese ao la subida se fue acelerando
gradualmente en paralelo con la crisis inflacionista de los aos 70. Un escenario
as, con un aumento gradual de las rentabilidades en los prximos 15 aos hasta el
4-5% sera sin duda un escenario en general positivo para los mercados
y consistente con un sano crecimiento de la economa. Supondra dejar atrs el
conundrum y entrar en una senda de normalizacin monetaria y de una inflacin
moderada consistente con un crecimiento sostenido. En definitiva, un escenario
ideal para la bolsa y la economa al menos hasta la fase final del ciclo en que las
tensiones inflacionistas hacen mella en los mercados y acaban provocando una
recesin. Los retornos obtenidos por diferentes activos (acciones, letras y bonos)
reflejan claramente que ste es un escenario favorable para las acciones. No es

bueno para los bonos, lgicamente, pero tampoco el escenario catastrfico que
algunos anuncian. Un Fondo de renta fija tender a obtener una rentabilidad anual
acumulada en un perodo as muy parecida a la rentabilidad actual de los bonos.
Esto es, del orden del 2% anual en EEUU, del 1,5% en Espaa o del 0,5% en bonos
europeos core.

La rentabilidad de la bolsa americana en el perodo 1949-1968 fue muy elevada

acercndose all 15% anual. Esta rentabilidad fue posible, adems de por el fuerte
crecimiento econmico del perodo, por las valoraciones extremadamente bajas que
haba en esa poca con un PER del S&P 500 de 6,0x en 1949. La situacin actual es
bastante diferente con un PER de 16,5x y un crecimiento esperado de la economa
del 2,5% anual en los prximos aos. En consecuencia, la rentabilidad a largo plazo
que cabra esperar de la bolsa americana desde sus niveles actuales estar ms en el
entorno del 7% anual que el 15% de aquella poca.

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