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LES CAS VERNIMMEN

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Cas
Cr parEridiana
Pascal Quiry

Cr par Pascal Quiry

Les cas Vernimmen : en complment de louvrage

Des outils pour lenseignement et du site www.vernimmen.net


Enonc du cas Eridania

Description sommaire du Groupe Eridania 1

Eridania regroupe un ensemble de socits industrielles qui en font un acteur mondial de premier

plan dans lindustrie agroalimentaire.

Eridania transforme des matires premires agricoles du monde entier en produits de qualit,

destins principalement la consommation humaine et animale mais aussi des applications

industrielles et pharmaceutiques. Leur principal objectif est de figurer parmi les principaux

oprateurs mondiaux dans les secteurs dactivit choisis.

Ses quatre domaines dactivit sont :

la production et la commercialisation de sucre partir de la betterave et de la canne

sucre ;

la production et la commercialisation damidon et drivs partir de crales et de

pommes de terre ;

la transformation de graines de soja, colza et tournesol, le raffinage dhuiles et la

commercialisation des produits de cette filire (huiles, tourteaux, protines vgtales et

lcithines) ;

la formulation et la commercialisation de produits pour la nutrition animale.

1
Extrait de son rapport annuel 1999

Les Cas Vernimmen 2003 2/21


Enonc du cas Eridania

Sur une priode de cinq ans, le groupe vise raliser, en moyenne, un retour sur capitaux

engags de 15%. Sur cette mme priode, la tendance en matire de cration de valeur pour les

actionnaires (EVA) sera positive. Pour tre en harmonie avec ces objectifs, lactivit doit assurer

une croissance du rsultat dexploitation dau moins 4% par an. Lallocation de ressources sera

fortement influence par les critres ci-dessus.

Les objectifs seront atteints en :

concentrant les efforts dinnovation sur les produits forte valeur ajoute qui amliorent

les profits et rduisent les risques et la volatilit ;

donnant la priorit aux investissements qui rduisent les cots et accroissent la

comptitivit ainsi que la valeur de leurs produits et marques ;

fabriquant des produits dont la consommation ou lutilisation offre des garanties de

scurit absolue, dans des usines qui fournissent une assurance-qualit grce des

bonnes pratiques de fabrication et au respect de lenvironnement ;

assurant un soutien technique et commercial de niveau mondial ceux des produits qui

en ont besoin pour russir ;

tant attentifs aux tendances de consommation ainsi quaux besoins des

consommateurs en ce qui concerne lorigine et la nature des matires premires

transformes ;

exploitant les comptences de base - connaissance des processus, innovation et

dveloppement produits, ventes et logistiques - pour raliser des synergies dans

lensemble des secteurs dactivit.

La cl de la ralisation de ces objectifs sera une politique approprie de formation et de motivation

du personnel.

Les Cas Vernimmen 2003 3/21


Enonc du cas Eridania

Questions

1. Procdez une rapide analyse financire du groupe Eridania.

2. Procdez une rapide analyse boursire du groupe Eridania.

3. Analysez la cration de valeur pour lactionnaire dEridania depuis 1995 tant dun point de vue

boursier que dun point de vue conomique. Quen pensez-vous ?

4. Analysez brivement les performances relatives des 4 divisions dEridania (cf. annexe 7), quelle

est la moins performante ?

5. Que pensez-vous des lments de gouvernement dentreprise donns en annexe 8 ? En quoi

se relient-ils aux questions prcdentes ?

6. Pensez-vous que la situation que vous avez analyse puisse durablement se prolonger ? La

situation de Montedison, actionnaire majoritaire dEridania protge-t-elle Eridania de toute

volution ? Pourquoi ? Aidez-vous des donnes des annexes 5 et 6.

7. Pensez-vous que les quatre activits dEridania prsentent entre elles de fortes synergies

industrielles ? Quapporte pour lactionnaire dEridania le fait quelles soient regroupes dans le

mme ensemble ? Pour vous aider, pensez aux performances financires et oprationnelles

dEridania.

Les Cas Vernimmen 2003 4/21


Enonc du cas Eridania

8. Que pensez-vous de limpact possible des oprations financires suivantes sur la valeur des

actions Eridania :

accrotre le dividende par action dEridania ?

procder une augmentation de capital dEridania pour dsendetter le groupe ?

procder une rduction de capital dEridania finance par un endettement nouveau ?

procder une fusion entre Montedison et Eridania ?

procder la vente par appartement des activits dEridania pour rembourser la dette

dEridania SA (maison mre) et distribution du solde aux actionnaires ?

procder une fusion entre Eridania et un groupe agroalimentaire plus petit dont

Eridania prendrait le contrle et qui apporterait de nouvelles lignes dactivits

Eridania ?

procder une scission dEridania en 4 socits indpendantes cotes dont les actions

seraient distribues aux actionnaires dEridania qui cesserait de ce fait dexister en tant

que groupe ?

9. Approfondissez lanalyse dune scission dEridania en 4 socits indpendants cotes en listant

ses avantages et ses inconvnients pour lactionnaire.

10. Que pensez-vous du statut boursier futur des 4 socits formant lactuel groupe Eridania ?

11. Leur taille ncessairement plus petite aura-t-il un impact sur leur valorisation ? Pensez la

liquidit de leurs actions. Quel est lavenir probable de ces socits ? Pourquoi ?

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Enonc du cas Eridania

Annexes
1. Annexe 1 : Elments financiers

Compte de rsultat consolid


En M 1996 1997 1998 1999 2000
Chiffre d'affaires 8 381 9 703 9 889 9 010 9 805
- cots d'exploitation 7 544 8 815 8 980 8 336 9 131
= excdent brut d'exploitation 837 888 909 674 674
- dotation aux amortissements 265 282 288 297 281
= rsultat d'exploitation 572 606 621 377 393
+ rsultat financier -152 -174 -169 -155 -194
= rsultat courant 420 432 452 222 199
+ rsultat exceptionnel -12 26 33 -49 -11
- impt sur les socits 101 113 134 50 45

= rsultat net avant amortissement des


carts d'acquisition 307 345 351 123 143

- amortissement des carts d'acquisition 34 34 38 30 156

= rsultat net aprs amortissement des


carts d'acquisition 273 311 313 93 -13

Compte de rsultat en %
1996 1997 1998 1999 2000
Chiffre d'affaires 100% 100% 100% 100% 100%
- cots d'exploitation 90% 91% 93% 86% 94%
= excdent brut d'exploitation 10,0% 9,2% 9,2% 7,5% 6,9%
- dotation aux amortissements 3% 3% 3% 3% 3%
= rsultat d'exploitation 6,8% 6,2% 6,3% 4,2% 4,0%
+ rsultat financier -2% -2% -2% -2% -2%
= rsultat courant 5% 4% 5% 2% 2%
+ rsultat exceptionnel 0% 0% 0% -1% 0%
- impt sur les socits 1% 1% 1% 1% 0%
= rsultat net avant
amortissement des carts
d'acquisition 3,7% 3,6% 3,5% 1,4% 1,5%
- amortissement des carts
d'acquisition 0,4% 0,4% 0,4% 0,3% 1,5%
= rsultat net aprs
amortissement des carts
d'acquisition 3,3% 3,2% 3,2% 1,0% -0,1%

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Enonc du cas Eridania

Tableau des flux de trsorerie


En M 1996 1997 1998 1999 2000
Rsultat net hors exceptionnel 285 285 280 142 -2
+dotations aux amortissements (y compris
goodwill) 299 316 326 327 437
= Capacit d'autofinancement 584 601 606 469 435
- variation du BFR -77 264 35 151 177

= Flux de trsorerie d'exploitation (1) 661 337 571 318 258


Prix de vente des actifs cds 120 0 70 0 492
- Investissements 633 394 345 508 521
= Flux de trsorerie d'investissement
(2) -513 -394 -275 -508 -29
Flux de trsorerie disponible aprs
frais financiers (1) + (2) 148 -57 296 -190 229
+ augmentation de capital 0 -22 0 -103 -203
- dividendes verss 155 146 149 142 84
= rduction (augmentation) de l'
endettement net -7 -225 147 -435 -58

Bilan consolid
En M 1996 1997 1998 1999 2000
Immobilisations incorporelles 1 470 1 495 1 504 1 511 1 375
+ Immobilisations corporelles 2 570 2 654 2 662 2 888 2 779
+ Immobilisations financires 157 160 200 178 176
= Total Immobilisations (1) 4 197 4 309 4 366 4 577 4 330
Stocks 1 898 2 149 2 131 2 088 2 154
+ avances, acomptes verss 0 0 0 0 0
+ clients 1 340 1 464 1 407 1 559 1 600
- fournisseurs 1 098 1 183 1 076 1 160 1 187
- autres dettes d'exploitation 1 055 1 081 1 078 952 855

= Besoin en fonds de roulement (2) 1 085 1 349 1 384 1 535 1 712


Actif conomique = (1)+(2) 5 282 5 658 5 750 6 112 6 042
Capitaux propres (3) 3 097 3 248 3 487 3 414 3 286
Endettement bancaire et financier net (4) 2 185 2 410 2 263 2 698 2 756
Actif conomique = (3)+(4) 5 282 5 658 5 750 6 112 6 042

Ratios de rotation du BFR


En jours 1996 1997 1998 1999 2000
BFR / CA 47j 51j 51j 62j 64j

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Enonc du cas Eridania

Rentabilits
1996 1997 1998 1999 2000

Rsultat d'exploitation aprs impt/CA 4,4% 4,1% 4,1% 2,7% 3%


x
CA/actif conomique 159% 171% 172% 147% 162%

=rentabilit conomique aprs impt 7% 7% 7% 4% 4%


Rentabilit des capitaux propres aprs
impt 8,8% 9,6% 9,0% 2,7% -0,4%
Levier financier (D/C) 0,71 0,74 0,65 0,79 0,84
Avec un impt normatif de 35%.

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Enonc du cas Eridania

2. Annexe 2 : Tableau danalyse boursire

Tableau de bord boursier


1996 1997 1998 1999 2000
Cours le plus haut en 139 152 212 154 127
Cours le plus bas en 104 112 130 97 100
dernier cours de l'anne en 127 143 147 107 115
Nombre d'actions en M 26,0 26,0 26,0 25,6 23,4
Bnfice par action en 10,50 11,96 12,04 3,63 -0,56
PER 12,1 12,0 12,2 29,5 n.s.
Dividende par action en 5,03 5,34 5,34 3,30 0
Rendement en % 4,0% 3,7% 3,6% 3,1% 0,0%
Taux de distribution en % 48% 45% 44% 91% 0%
Capitalisation boursire en M 3 302 3 718 3 822 2 739 2 691
Capitaux propres comptables en M 3 097 3 248 3 487 3 414 3 286
Capitalisation boursire/capitaux propres
comptables 1,1 1,1 1,1 0,8 0,8

Donnes au 23 juin 2001:


Taux des obligations d'Etat : 5,20 % d'Eridania : 1,03

Prime de risque du march : 4,38 %

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Enonc du cas Eridania

3. Annexe 3 : Graphique du cours de bourse (en euros)

400

350

300

250

200

150

100

50
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001
ERIDANIA
CAC 40 - PRICE INDEX

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Enonc du cas Eridania

4. Annexe 4 : Actionnariat dEridania

Montedison 53,8%

Autocontrle 1,4%

Public 44,8%

TOTAL 100%

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Enonc du cas Eridania

5. Annexe 5 : Fiche descriptive de Montedison

Activits de Montedison

Montedison est une holding industrielle qui dtient des filiales bnficiant dune position

dominante dans leurs marchs cibles :

Eridania transforme des produits agricoles en ingrdients utiliss entre autres dans les

industries alimentaires, et galement comme produits de consommation et aliments pour le btail.

Edison sest engage dans la production, la transmission et la distribution de lnergie

lectrique et du gaz naturel.

Sondel, acquise par Montedison fin Octobre 2000, est la tte de socits engages

dans la construction, la direction et la maintenance dusines productrice dnergie.

Le Groupe Fondiaria est un des leaders italiens de lassurance qui sest dvelopp dans

la gestion dactifs et les services financiers.

Ausimont, leader dans le domaine des matriaux fluors et des peroxydes, a dvelopp

un large ventail de produits de haute performance, essentiels pour la croissance de lindustrie

des hautes technologies.

Antibioticos est un fabricant dantibiotiques.

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Enonc du cas Eridania

Donnes financires consolides simplifies de Montedison (en M)

Compte de rsultat 1999 2000


Chiffre daffaires 12 057 13 675
Excdent brut dexploitation 1 589 1 674
Rsultat dexploitation 747 698
Rsultat financier -237 -457
Rsultat net -16 260

Tableau du flux de trsorerie 1999 2000


Flux de trsorerie dexploitation 756 371
Flux de trsorerie dinvestissement -1 011 -4 347
Flux de trsorerie disponibles aprs frais financiers -255 -3 976
Variation de lendettement net 792 3 890

Bilan 1999 2000


Capitaux propres 7 257 4 715
+ endettement net 4 141 8 031
= actif conomique 11 398 12 746

BFR 1 914 1 546


+ immobilisation 9 484 11 200
= actif conomique 11 398 12 746

Rentabilits 1999 2000


Rentabilit conomique 4,2% 3,6%
Rentabilit des capitaux propres -0,2% 5,5%

Paramtres boursiers 1999 2000


Cours le plus haut en 3,92
Cours le plus bas en 1,40
PER N.S. 23
Taux de rendement en % 0,9%
Taux de distribution en % N.S. 19%
Capitalisation boursire/capitaux propres 1,3

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Enonc du cas Eridania

Actionnariat de Montedison au 16 mai 2001

Carlo Tassara (holding de linvestisseur Romain Zaleski) 15,15%

Mediobanca 14,53%

Divers investisseurs institutionnels 34,51%

EDF 3,97%

Public 31,84%

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Enonc du cas Eridania

6. Annexe 6 : Les groupes europens de lagroalimentaire cots en bourse

Groupe Capitalisation boursire en Md

Nestl 94

Unilever 58

Danone 21

Cadbury Schweppes 15

Numico 7

Associated British Foods 5,7

Orkla 4,4

Eridania 2,7

Ifil 2,7

Suedzucker 2,6

Parmalat 2,4

Wessanen 2,2

Kerry 2,1

Danisco 1,9

Tate & Lyle 1,8

Royal Canin 1,6

Ebro Puleva 1,3

Nutreco 1

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Enonc du cas Eridania

7. Annexe 7 : Prsentation des quatre branches dactivit dEridania

Branche sucre : Beghin Say

Beghin Say est le second sucrier europen avec une part de march europen de 13,3%,

grce des positions de leader en Italie (40% du march), France (35%) et Hongrie (37%).

Compte de rsultat en millions deuros 1998 1999 2000


Chiffre daffaires 2 007 1 944 1 910
Excdent brut dexploitation 298 241 299
Rsultat dexploitation 228 169 224
Rsultat financier -79 -82 -83
Rsultat net 93 29 100

Bilan en millions deuros 1998 1999 2000


Capitaux propres comptables 639 589 596
+ endettement net 1 189 1 137 1 108
= actif conomique 1 828 1 726 1 704

Rentabilits 1998 1999 2000


Marge conomique aprs impts 35% 7,4% 5,7% 7,6%
rotation 1,1 1,1 1,1
= rentabilit conomique aprs impts 8,1% 6,4% 8,5%
Rentabilit des capitaux propres 14,6% 4,9% 16,8%

Flux de trsorerie en millions deuros 1998 1999 2000


Flux de trsorerie dexploitation 125 141 38
+ flux de trsorerie dinvestissement -46 -73 -37
= flux de trsorerie disponible aprs frais financiers 79 68 1

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Enonc du cas Eridania

Branche Huile : Cereol

Cereol est le leader mondial des huiles vgtales alimentaires. Cereol matrise tous les

stades de production et de commercialisation depuis la fourniture des grains olagineux

jusqu la bouteille dhuile vendue directement au consommateur. Ses principales marques

sont : Lesieur, Koipe, Carapelli, Oleina.

Compte de rsultat en millions deuros 1998 1999 2000


Chiffre daffaires 4 914 4 317 4 765
Excdent brut dexploitation 267 144 184
Rsultat dexploitation 197 68 101
Rsultat financier -45 -48 -53
Rsultat net 95 20 3

Bilan en millions deuros 1998 1999 2000


Capitaux propres comptables 1 070 1 090 1 121
+ endettement net 606 665 740
= actif conomique 1 676 1 755 1 861

Rentabilits 1998 1999 2000


Marge conomique aprs impt 35% 2,6% 1,0% 1,4%
rotation 2,9 2,5 2,6
= rentabilit conomique aprs impts 7,6% 2,5% 3,6%
Rentabilit des capitaux propres 8,9% 1,8% 0,3%

Flux de trsorerie en millions deuros 1998 1999 2000


Flux de trsorerie dexploitation 87 72 81
+ flux de trsorerie dinvestissement -9 -82 -108
= flux de trsorerie disponible aprs frais financiers 78 -10 -27

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Enonc du cas Eridania

Branche amidon : Cerestar

Cerestar est le premier producteur europen et le cinquime producteur amricain

damidon et de produits drivs de lamidon. Lamidon qui est extrait du mas, du bl et de

la pomme de terre a des usages trs nombreux dans lindustrie alimentaire, le papier, la

pharmacie et la chimie.

Compte de rsultat en millions deuros 1998 1999 2000


Chiffre daffaires 1 695 1 528 1 693
Excdent brut dexploitation 206 144 176
Rsultat dexploitation 82 19 -38
Rsultat financier 6 -13 -26
Rsultat net 38 -34 -119

Bilan en millions deuros 1998 1999 2000


Capitaux propres comptables 1 319 1 242 1 098
+ endettement net -63 179 373
= actif conomique 1 256 1 421 1 471

Rentabilits 1998 1999 2000


Marge conomique aprs impt 35% 3,1% 0,8% -1,5%
rotation 1,3 1,1 1,2
= rentabilit conomique aprs impts 4,1% 0,9% -1,8%
Rentabilit des capitaux propres 2,9% -2,7% -10,8%

Flux de trsorerie en millions deuros 1998 1999 2000


Flux de trsorerie dexploitation 203 67 21
+ flux de trsorerie dinvestissement -190 -214 -148
= flux de trsorerie disponible aprs frais financiers 13 -147 -127

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Enonc du cas Eridania

Branche nutrition animale : Provimi

Provimi est lun des leaders mondiaux de la nutrition animale (porc, volailles, vaches,

moutons et poissons) avec une part de march de 7%.

Compte de rsultat en millions deuros 1998 1999 2000


Chiffre daffaires 1 234 1 117 1 347
Excdent brut dexploitation 102 106 112
Rsultat dexploitation 84 86 88
Rsultat financier -31 -32 -32
Rsultat net 15 11 15

Bilan en millions deuros 1998 1999 2000


Capitaux propres comptables 469 493 520
+ endettement net
397 412 446
= actif conomique
866 905 966

Rentabilits 1998 1999 2000


Marge conomique aprs impt 35% 4,4% 5,0% 4,2%
rotation 1,4 1,2 1,4
= rentabilit conomique aprs impts 6,3% 6,2% 5,9%
Rentabilit des capitaux propres 3,2% 2,2% 2,9%

Flux de trsorerie en millions deuros 1998 1999 2000


Flux de trsorerie dexploitation 50 26 7
+ flux de trsorerie dinvestissement -33 -52 -68
= flux de trsorerie disponible aprs frais financiers 17 -26 -61

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Enonc du cas Eridania

Synthse

1998 1999 2000

NS NS NS
Chiffre daffaires A A A
H H H

Excdent brut N N
S
N
A S
A A S
dexploitation H H H

N N N
Rsultat dexploitation A S S
A
H S
H H

AN S N
S
HN
Rsultat net H
H S

Capitaux propres NS N S N S

comptables A H A H A H

N N N
Endettement net A S A S
H S H H

N N S N S
S
Actif conomique A A A
H H H

S : Sucre / H : Huile / A : Amidon / N : Nutrition animale

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Enonc du cas Eridania

8. Annexe 8 : Elments de gouvernement dentreprise

Rmunrations directes et indirectes des 9 membres du comit excutif

En M 1997 1998 1999


Partie fixe 3,6 4,1 4,6
Partie variable 0,5 0,8 1,0
Total 4,1 4,9 5,6

Derniers plans de stocks options

Nombre Nombre de Date dexpiration Prix dexercice


doptions bnficiaires
1998 37 410 135 2005 195
1999 55 000 155 2006 180

Conseil dadministration

Nombre dactions
Nom Fonction Eridania dtenues
Stphane Meloni (52 ans) PDG 1
Enrico Bondi (67 ans) Vice PDG, Montedison 1
Guido Amgolini (69 ans) Montedison 1
Piero Antinoni (63 ans) Montedison 10
Antoine Berheim (77 ans) Mediobanca 1
Franco Brunetti (59 ans) Montedison 1
Jacques-Henri David (58 ans) Administrateur indpendant 400
Michel Franois-Poncet (66 ans) Administrateur indpendant 1
Georges Garinois (80 ans) Administrateur indpendant 142
Luigi Lucchini (82 ans) Montedison 1
Ross McInves (47 ans) Directeur financier 148
Alberto Mario Ferrari (74 ans) Montedison 1
Patrick Ricard (56 ans) Administrateur indpendant 1
Ernest-Antoine Seillire (64 ans) Administrateur indpendant 10
Angelo Maria Triulzi (55 ans) Montedison 1

Les Cas Vernimmen 2003 21/21