59

:\PTULO 4, AHONDANDO EN LA POLTICA MONETARIA

ne .- Inflacin e inflacin subyacente

. se tasa de inflacin es el promedio ponderado de la variacin porcentual positiva de los
_ ios de los productos y servicios finales en una economa. La dejlacin es la variacin
entual negativa de los precios. La tasa de inflacin se puede calcular con cuatro mtodos:
1 la tasa de inflacin basada en el ndice nacional de precios al consumidor;
ta la tasa de inflacin basada en el deflactor implcito;
: la la tasa de inflacin subyacente;
es -l) la tasa de inflacin derivada de la ecuacin cuantitativa.
de
es .1.- La tasa de inflacin basada en el ndice nacional de precios al consumidor
ma inflacin basada en el ndice Nacional de Precios al Consumidor INPC se define como el
_o omedio ponderado de la variacin porcentual del INPC. Se trata de unos 3,000 bienes y
oa c-.iciosfinales. El Banco de Mxico manda cada mes investigar el precio de estos productos
o en las 15 ciudades principales del pas para calcular la inflacin mensual:
la INPCn -INPCn_1
7r=
INPC,,_I
'eamos un ejemplo: en el ao n -1, hay tres productos: pan, vino y queso. Las familias
iJO stan su ingreso en estos tres productos de la siguiente manera: pan: 40%, vino 25%, queso
:y - o. El pan cuesta $20, el vino $50 y el queso $30. Cunto es el INPC? El
o PC,,_I =.4 * 20 + .25 * 50 + .35 * 30 = 31. El siguiente ao n , las familias, sin cambiar su
'n
ta bsica, tiene que pagar $25 por el pan, $60 por el vino y $40 por el queso. El
t
PC" =.4 * 25 + .25 * 60 + .35 * 40 = 39. La inflacin de esta canasta de tres productos es
= INPCn - INPC,,_, = 39 - 31 == 0.258 == 25.8%.
INPC,,_I 31

- 1.2.- La tasa de inflacin basada en el deflactor implcito

ambin podemos calcular la tasa de inflacin con base en el dejlactor implicito, que es el
ivalente del cociente del PlB nominal y PlB real:
0= PIBnom
ns.
En el ejemplo arriba dado, en el primer ao se produjeron 40 millones de panes a $20; 25
ones de vinos a $50; y 35 millones de quesos a $30, de modo que el PIB nominal es:
'J3nom=,1 (40 * 20 + 25 * 50 + 35 * 30) millones = 3,100 millones. En el primer ao, que
amos el ao base, el PIB nominal y el PIB real son, por definicin, iguales, de modo
1deflactor en el ao base siempre es uno: o" = l.
En el segundo ao se produjeron 42 millones de panes a $25; 26 millones de vinos a $60;
millones de quesos a $40. Por lo tanto, en el ao dos, el PIB nominal equivale:
:BIIO,,~2 = (42 * 25 + 26 * 60 + 40 * 40) millones = 4,210 millones. El crecimiento del PIB
. PlB -PlBnom'
zninal es, entonces: 11 P lBllom = --'nom2 , = 0.3580645 = 35.80645 %.
PIBllom.1
Para calcular el deflactor implcito debemos primero calcular el P lB real del ao dos. El
B real del segundo ao es PIBrea,,2 = 42m * 20 + 26m * 50 + 40m * 30 = 3,340m. Por lo tanto
 60

el deflactor del ao 2 es: 8, = 4,210 = 1.26048 = 26.05%. Por lo tanto, la inflacin basada en
- 3,340
. 1"
e 1de fl actor implcito es: 7ro= 82 --81 = 1.26048
--
-1-= 2605/
. /0.
81 1
Una manera directa de calcular esta tasa de inflacin implcita es con base en las tasas de
crecimiento del PIB nominal y del PIB real. El crecimiento del PIB real es
MIBrea/,2 = (3,340 -3,100)/3,100 = 0.077419354 = 7.74%. Por lo tanto,

7r = /18 = 1+ MIB"~II-1 = 12580645 -1 = 0.26048 = 26.05%.

defl
1+ srts. 1.077419354
Vemos en estos ejemplos que la tasa de inflacin basada en el ndice nacional de precios
al consumidor (25.8 %) es un poco diferente de la tasa de inflacin basada en el deflactor
implcito (26.05 %). Tambin puede darse el caso que la diferencia sea mucho mayor, porque
el ndice nacional de precios al consumidor est basada en unos 3,000 productos y servicios
finales, y el deflactor 8 en todos los productos y servicios finales de la economa. El
siguiente cuadro verifica el clculo de la tasa de inflacin basada en el deflactor implcito.

CUADRO.- LA TASA DE INFLACIN BASADA EN EL DEFLACTOR IMPLCITO

ao PIB nominal PIB real deflactor implcito tasa de inflacin basada

millones de pesos a millones de pesos 8" = PIB" 1PIBr en deflactor implcito
precios corrientes ao base 2008 7ro = (8" -8"-1)18"-1
2006 10,899,858 12,0] 5,684 0.907136 /
2007 12,029,341 12,465,495 0.965011 6.38 %
2008 12,326,102 12,326,102 1 3.63 %
2009 12,774,614 12,197,332 1.047329 4.73 %
2010 13,996,071 12,757,093 1.097121 4.75 %
2011 15,609,338 13,307,876 1.]72940 6.91 %
2012 16,205,841 13,781,276 1.175932 0.26%
2013 16,776,198 13,937,805 1.203647 2.36 %
2014 17,810,957 14,305,135 1.245074 3.44 %

La tasa de inflacin basada en el deflactor implcito no coincide necesariamente con la tasa

de inflacin basada en el ndice nacional de precios al consumidor, porque sta est basada en
la variacin de los precios de unos 3,000 bienes y servicios finales, y aqulla en la variacin
de los precios de todos los bienes y servicios finales de la economa. La siguiente grfica
permite apreciar como las dos tasas a veces coinciden, y a veces no.

GRFICA.- INFLACIN ANUAL BASADA EN EL INPCY EL DEFLACTOR IMPLCITO,

MXICO, 2007-2014
8

6
~Inflacin basada
4 enlNPC

2 _Inflacin basada
en deflactor
o
 61

.- La inflacin subyacente
en inflacin subyacente o inflacin bsica, o ncleo de la inflacin (core injlation) es
acin reflejada por el ndice nacional de precios al consumidor (INPC) sin tomar en
la ni los productos energticos (gasolina, electricidad y gas para uso domstico), ni los
nticios sin elaborar (frutas y verduras y otros productos), porque se trata de productos
de precios sufren grandes fluctuaciones debido a conflictos internacionales y/o malas
es has, ni los administrados que son precios controlados centralmente o mediante
rtacin entre agentes econmico-polticos. La inflacin de estos productos energticos,
nticios sin elaborar y administrados es la no subyacente. Excluyendo estos productos,
enemos un subconjunto de productos y servicios finales. Este subconjunto por tanto,
ye lo los bienes y servicios cuyos precios son menos voltiles. La inflacin general es
os medio ponderado de la inflacin subyacente y la no subyacente.
or En una serie de datos mensuales (vase la siguiente grfica), podemos ver que la inflacin
e ente tiene un comportamiento ms suave, con menos altibajos, que la inflacin no
o _a ente y en ciertos periodos, es ms baja que la no subyacente y la inflacin en general.
El ~ 'i te cierta predileccin por las autoridades monetarias a fijarse ms en la inflacin
yacente que en otras definiciones de la inflacin. Y aunque para un consumidor esto no
e mucho sentido, porque sufre la inflacin de todos los productos, y no solo de un
njunto de stos, en la gestin de la poltica monetaria s lo tiene, dado que una autoridad
taria tiene una buena (o mala) gestin en la medida en que el ndice de precios
nte refleja estabi Iidad (o inestabilidad) de precios, independiente de la volatilidad de
precios de los productos energticos, alimenticios sin elaborar, y administrados
lmente, que tenga un peso relativamente alto en la tasa de inflacin general.
inflacin subyacente se calcula para conocer las presiones inflacionarias generales de
lana plazo, pero constituye exclusivamente una herramienta de anlisis y comunicacin, y
- n s un objetivo de poltica monetaria.
zn el siguiente cuadro se puede apreciar que, en Mxico, en abril de 2015, la tasa de
in anualizada calculada por el Banco de Mxico con base en el INPC, era de 3.06%.
ta a constituye el promedio ponderado de la inflacin basada en el INPCsubyacente,
ra de 2.31 % y de la inflacin basada en el INPCno subyacente, que era de 5.46%.51

INPC, SUBYACENTE Y NO SUBYACENTE

Variacn porcentual anual

12
-INPC
11
~ 1'"
--No~ 10
I \
r \ ....
I / \
r/ I \ I
I \.. 7

I ,-/

I
I \
\/
I ./ -
UI I

11

101
3

2.31 2

Abr Jul Oct Ene Abr Jul Oct Ene Abr Jul Oct Ene Abr
2012 2013 2014 2015

y grfica del Banco de Mxico, en lnea

 62

4.1.4.- La tasa de inflacin derivada de la ecuacin cuantitativa

Partimos de la ecuacin cuautitativaf, para obtener la diferentes ecuaciones relacionadas
con la demanda y oferta de dinero:
P lBllom = QIlOII/ = M * V = P * Q,
En esta ecuacin, M es la cantidad ofrecida y demandada de dinero y V es la velocidad de
circulacin (cunta veces da vueltas el dinero en un ciclo econmico). En los captulos
anteriores sobre el modelo lS ~ LM encontramos en la ecuacin de la demanda de dinero la
constante k (L = kY - hi ), que no es otra cosa sino la inversa de la velocidad de circulacin
k = l/V. P es el nivel de precios (por ejemplo, en Mxico, el INPC) cuya variacin es la
tasa de inflacin. Y Qnom y Qr representan al producto nominal y el producto real,
respectivamente. Veamos un ejemplo en 10 perodos:
V=5
P={l, 1.1, 1.2, 1.3, lA, 1.5, 1.6, 1.7, 1.8, 1.9}
Qr={lOO, 105, 110, 115,120,125,130,135,140, 145}
Q"'I/lI=P*Q,-={lOO, 115.5, 132, 149.5,168, 187.5,208, 229.5, 252, 275.5}
M=(P*Q,-/V={20, 23.1, 26A, 29.9, 33.6 37.5, 41.6, 45.9, 50A, 55.1}
De la ecuacin cuantitativa, se derivan varias ecuaciones muy importantes, por ejemplo,

Q = M*V = Qn
r P P
o la oferta de monto nominales de dinero que est con tituido por el circulante, ofrecido por
el banco central, y las cuentas de cheque, administradas por la banca comercial, es decir,
M = MI = circulante + cuentas de cheque
M; = (P * Q,) / V = Q, / V = k * QIl
La velocidad de circulacin V = l/k en una economa puede ser bastante constante. Hay
dos cosas que la cambian e incrementan: a) una hper-inflacin (la gente prefiere gastar antes
de que los precios vuelvan a subir); y b) una tasa real pasiva negativa de la banca comercial
(si uno ahorra, se descapitaliza).
El banco central aumenta la oferta de dinero M; para proveer de dinero a la economa,
acomodando el aumento del dinero /).Ms al aumento previsto del PIB real para no generar
inflacin. Pero, a veces, un gobierno populista usa al banco central para financiar su dficit
presupuestario con venta de bonos pblicos al banco central. Esto genera inflacin st . De la
ecuacin bsica en general, obtenemos la ecuacin bsica de la tasa inflacin:
p = M * V => 7r = M = (1 + /).M) * (1 + ~ V) -1
Qr (1 + ~Qr)

4.2.- El dinero y los agregados monetarios

El dinero es un conjunto de objetos que sirve corno medio de cambio, almacn de valor y
unidad de cuenta en las transacciones de compraventa y crdito.
El dinero como unidad de cuenta permite conocer inmediatamente el precio relativo de un
bien en trminos de otro bien. Por ejemplo, si una computadora porttil vale catorce mil
pesos, y una chamarra de piel, tres mil quinientos pesos, sabemos de inmediato que una
computadora vale cuatro chamarras. En las transacciones de compraventa es mucho ms
eficiente usar el dinero como medio de pago que el trueque. Si los productos tienen un precio
expresado en unidades monetarias, los actores involucrados en transacciones de compraventa
de productos, se liberan de la tarea onerosa de tener que estimar el valor de un producto en

52 Felipe Larran y Jeffrey Sachs, Macroeconoma en la economa global, Pearson, 2006, p. 145
 63

des de otro producto, como sucede en el trueque. Solamente en tiempos de

'::::;:e1n11acin,cuando los precios suben de da a da, y el dinero pierde su valor como medio
bio, la gente vuelve al trueque.
ley de Grasham nos dice que el 'dinero malo' desplaza al 'dinero bueno'. Por ejemplo, si
os una economa con monedas de oro y de plata, y una moneda de oro vale diez
das de plata, pero sube el precio del oro y baja el precio de la plata, el dinero bueno son
onedas de oro y las monedas de plata el dinero malo. Todo el mundo usa sus monedas de
-. para comprar monedas de oro y luego fundirlas. Al vender el oro fundido recibe no diez,
. por ejemplo, doce o quince monedas de plata, y de esta manera desaparecen las monedas
de la circulacin.
diferentes defmiciones de dinero o agregados monetarios en Mxico son:
e monetaria = circulante + reservas de los bancos comerciales depositadas en el banco
l en Mxico, actualmente, la tasa de reserva bancaria es cero;
1\ = circulante + cuentas de cheque en moneda nacional y moneda extranjera + depsitos
- enta corriente (en la macroeconoma usamos el smbolo M para representar el monto de
rerta monetaria por el banco central y la banca comercial, y por lo tanto, M ~ MI );
/2 = MI + depsitos a plazo fijo y valores pblicos en poder de residentes + fondos para
enda y para retiro;
- /3 = M 2 + depsitos y valores pblicos de no-residentes;

. /4 = M3 + depsitos de residentes en el exterior.

- La poltica monetaria en accin

.- Las funciones del banco central y de la banca comercial
funciones de banco central son:
o eer de circulante a la economa.
e ervar el valor de la moneda, es decir, prevenir la inflacin , si ya la hay, reducirla.
- .. antener las reservas de divisas extranjeras y de oro en un nivel aceptable.
- . oderar los ciclos econmicos, al variar la oferta monetaria (regulacin monetaria).
- ontrarrestar la deflacin y la recesin por medio de quantitative easing .
.-.a inflacin se previene, cuando el banco central ajusta el aumenta del circulante al
_.-.nn'ento real de la economa. Si aumenta la oferta de dinero ms de lo que el crecimiento
. tifica (por ejemplo para fmanciar el dficit de las fmanzas pblicas), habr inflacin.
do la economa se sobrecalienta, el banco central restringe la oferta monetaria. Cuando
a (amenaza de) recesin con deflacin, el banco central aumenta el circulante, mediante
~::suunos baratos a la banca comercial, un procedimiento conocido como quantitative easing,
El balance de activos y pasivos de la banca central es el siguiente

EL BALANCE DE ACTIVOS Y PASIVOS DEL BANCO CENTRAL 53

Activos Pasivos
Reservas de oro Circulante
Divisas extranjeras Reservas bancarias
Valores pblicos

El banco central puede regular (variar) la oferta monetaria por medio de tres
srumentost l, 2a, y 2b), aumentando o reduciendo el circulante en la economa.

bene: siempre, los activos se ponen aliado izquierdo y los pasivos al lado derecho, y siempre los activos
-alen los pasivos
 64

1) Depsitos de regulacin monetaria (DRM). stos son depsitos obligatorios de largo plazo
que las instituciones de crdito nacionales tienen que realizar en el banco central. Estos
depsitos tienen un plazo indefinido, y generan rendimientos equivalentes a la tasa de inters
interbancaria y pueden ser utilizados como garanta en las operaciones que celebra el Banco
de Mxico con las instituciones bancarias, como, por ejemplo, en las subastas de inyeccin de
liquidez o cuando se celebra una operacin de crdito en la cotizacin de la Tasa de Inters
Interbancaria de Equilibrio (TIIE) y tambin en los sistemas de pagos, para evitar sobregiros.
2) Operaciones de mercado abierto (OMA); las hay de dos tipos (a y b):
a.- Subastas de venta de valores gubernamentales de corto, mediano y largo plazo (por
ejemplo, CETES y Bondes), con el propsito de retirar liquidez del mercado de dinero.
b.- Subastas de inyeccin o retiro de liquidez, con el fin de neutralizar los faltantes o excesos
de liquidez del mercado interbancario, de tal manera que se cumpla el objetivo establecido
para la tasa de inters interbancario a un da y que el saldo agregado de las cuentas corrientes
que los bancos tienen en el Banco de Mxico fmalice diariamente en cero. Estas subastas son
garantizadas con valores gubernamentales o depsitos de regulacin monetaria dentro del
Banco.
Las funciones de la banca comercial son:
1.- Captar ahorro mediante depsitos del pblico. La banca paga estos depsitos del pblico
con la tasa pasiva de inters, la cual en Mxico casi siempre es negativa. Solamente sobre los
depsitos multimillonarios de los clientes ms pudientes se paga una tasas real positiva.
2.- Dar crdito a personas fsicas y morales, el cual se cobra por medio de la tasa activa de
inters. La diferencia entre la tasa activa y tasa pasiva es la intermediacin fmanciera. La
banca comercial obtiene ingresos por medio de este diferencial, que se destinan para cubrir los
gastos de operacin de la banca, y pagar utilidad a los accionistas de la misma.
3.- Crear dinero. La creacin de dinero 'virtual' por la banca comercial se lleva a cabo por la
repeticin de los procesos de captacin de ahorro y prstamos a personas fisicas y morales.
El multiplicador monetario f.1 es el cociente de MI y la base monetaria (el circulante):
f.1 = MI / BM . Un ejemplo de creacin de dinero por la banca comercial es el siguiente:

CUADRO.- LA CREACIN DE DINERO MI POR LA BANCA COMERCIAL

Ciclo Activos Pasivos f.1

MI
1 Capital fijo=$SOO Circulante = $200 $SOO 2.S
Depsitos = $300
2 Capital fijo=$SOO Circulante = $200 $800 4
Prstamos: $300 Depsitos = $600
3 Capital ftio=$SOO Circulante = $200 $1,100 S.S
Prstamos: $300+$300 Depsitos = $900
4 Capital fijo=$SOO Circulante = $200 $1,400 7
Prstamos: $600+$300 Depsitos = $1,200
S Capital fijo=$SOO Circulante = $200 $1,700 8.S
Prstamos: $900+$300 Depsitos = $l,SOO

El balance de activos y pasivos de la banca comercial es el siguiente

BALANCE DE ACTIVOS Y PASIVOS DE LA BANCA COMERCIAL

Activos Pasivos
Reservas en el banco central Circulante
Prstamos a deudores Depsitos de ahorradores
Valores pblicos
 65

.- Los mercados primario y secundario

El mercado primario de dinero es aquel en el que los valores negociables se emiten por
era vez en el mercado. En el mercado primario los ttulos son colocados por el emisor de
(gobiernos, empresas) y son adquiridos por los inversionistas que buscan obtener un
=dm niento. El mercado secundario es la parte del mercado fmanciero de capitales dedicada
ompraventa de valores que ya han sido emitidos en el mercado primario, en una primera
pblica o privada, para obtener liquidez. En el mercado secundario, las operaciones de
praventa de valores se realizan entre inversionistas y ya no directamente con el emisor.
En su origen, la nica manera de conseguir esta liquidez era que los posibles compradores
endedores se reunieran en un lugar fijo con regularidad. As es como se originaron
olsas de valores. Las bolsas de valores son la parte ms importante y mejor organizada de
mercados secundarios. La bolsa de valores es una institucin econmica en la que se
toda clase de valores: acciones, obligaciones, bonos gubernamentales, etc.54 En las
ciones actan como mediadores los brokers y los dealers, y diariamente, al fma1 de la
11, se publican cotizaciones y el ndice burstil del da.
Del buen funcionamiento de los mercados secundarios depende en gran medida la eficacia
mercado de capitales, en general, y del mercado primario de valores, en particular. Si el
ado secundario no existiera, los inversionistas se resistiran a comprar valores
iliarios en el mercado de emisin porque luego no podran deshacerse de ellos cuando
iten dinero o liquidez. En consecuencia, las empresas no podran obtener del mercado
ciero los capitales necesarios para la fmanciar sus inversiones a largo plazo, lo que
dara sin remedio en un estrangulamiento de la actividad econmica general.
. imismo, un mercado desarrollado de emisin de bonos gubernamentales debe estar
entado en un mercado secundario eficiente y lquido. Al respecto, el Gobierno Federal de
ico ha impulsado reformas importantes para adecuar el mercado de deuda y permitir el
0110 de un mercado secundario en Mxico. Entre las reformas estructurales ms
rtantes destaca la reforma al sistema de pensiones impulsada en 1997. Tambin fue
::::::&lmentalla mayor disciplina con la que el Gobierno Federal administra su deuda. Estas y
iniciativas han resultado en un mercado secundario de deuda gubernamental ms lquido
- iente.
El volumen de operacin en el mercado secundario de valores gubernamentales en Mxico
Jcanzado niveles de liquidez semejantes a los de otros mercados internacionales. La
esta realizada por la Asociacin de Operadores de Mercados Emergentes (EMT A por sus
en ingls) correspondiente a 2013, revel que Mxico alcanz el segundo mayor
amen de operacin de instrumentos de deuda con un monto total de operacin de 748 mil
ones de dlares acumulados en ese perodo.
El desarrollo del mercado de reportos y prstamo de valores ha sido fundamental para
garle profundidad y liquidez al mercado secundario de capitales. Una operacin de
_ rto es "un acuerdo mediante el cual agentes financieros obtienen recursos en especie o
rivo por la venta temporal de ttulos de crdito a otras instituciones con el compromiso de
mprarlos a un precio especfico ms un premio en un tiempo determinado, ,,55 o, as como
efine el Banco de Mxico, en un lenguaje ms tcnico:

;:. origen del nombre en las lenguas romances y germnicas continentales proviene de Brujas, en Blgica,
en el siglo XV el comercio de los efectos mencionados se desarrollaba en la residencia de los banqueros
de Bursen, en cuyo blasn, en la fachada, figuraban esculpidas tres bolsas. La bolsa de Amberes, heredera
de Brujas, se cre en 1574; en 1561 naci la Bolsa de Londres, que en 1773 adquiri su perfil actual; en
_ la de Nueva York, hoy la ms importante del mundo, seguida de las de Tokio, Londres, Pars, Frank:furt,
o Kong, Singapur, etc.

_ onso Mendoza Velzquez, Condiciones para el Desarrollo del Mercado de Reporto y Prstamo de
res, Publicacin electrnica, diciembre 2007, p. 8
 66

"Las operaciones de reporto son aquellas en virtud de la cual, el Reportador adquiere por
una suma de dinero la propiedad de ttulos de crdito y se obliga a transferir al Reportado la
propiedad de otros tantos ttulos de la misma especie en el plazo convenido y contra el
reembolso del mismo precio, ms un premio. El premio queda en beneficio del Reportador,
salvo pacto en contrario. Por ttulos de la misma especie se entender aquellos que tengan
igual 'clave de emisin ,,,.56
Los instrumentos fmancieros usados en estos contratos son en general bonos y ttulos de
crdito gubernamentales aunque tambin pueden incluir papel comercial y acciones. El plazo
de vencimiento, que es fijado por las contrapartes involucradas en estos contratos de
recompra, es muy flexible y va tpicamente desde unos cuantos das a un ao. Uno de los
beneficios de participar en el mercado de reporto s es que el reportador cuenta con un
instrumento de inversin "a la medida", ya que puede invertir los montos a los plazos que
desee contando siempre con un valor como garanta. Para el reportado esta operacin
representa un mecanismo de fmanciamiento muy eficiente.
En Mxico, las instituciones de crdito y las casas de bolsa son los principales
participantes en el mercado de reportos, aunque tambin las sociedades de inversin y las
compaas de seguros son jugadores muy importantes en este mercado. En la actualidad, el
olumen de operacin diario de los reportos con valores gubernamentales asciende a los 720
mil millones de pesos.
El Banco de Mxico tambin juega un papel importante en este mercado, ya que una buena
parte de la regulacin de la liquidez en el sistema la realiza a travs de crditos de corto plazo
garantizados con valores gubernamentales, mismos que se asemejan a operaciones de reporto.

4.3.3.- La demanda y oferta de montos reales y de montos nominales de dinero

La siguiente grfica representa la oferta de montos nominales de dinero M s

GRFICA.-OFERTA DE MONTOS NOMINALES DE DINERO POR EL BANCO CENTRAL

p

2.5

1.5

0.5

~------------~----~--------~M
10 20 30 40 50 60

La demanda de dinero depende del pblico y no debe confundirse con la cantidad

demandada de dinero, la cual depende exclusivamente de la oferta de dinero por el banco
central. La gente 'demanda' dinero, es decir, planea tener dinero lquido en su cartera o cuenta
de cheques, por dos razones: a) tener dinero disponible para compras; y b) evitar la
descapitalizacin producida por las tasas reales pasivas negativas de sistema bancario.

56 Banco de Mxico, Texto compilado de las reglas a las que debern sujetarse las instituciones de crdito;
casas de bolsa; sociedades de inversin; sociedades de inversin especializadas de fondos para el retiro, y la
financiera rural en sus operaciones de reporto, publicadas el 12 de enero de 2007 y sus modificaciones dadas a
conocer mediante la Resolucin del 18 de septiembre de 2007, la Circular 55/2008 del 6 de noviembre de 2008,
la Circular 11/2009 del 8 de mayo de 2009, la Circular 15/2009 del 15 de junio de 2009, la Circular 19/2009 del
31 de agosto de 2009 y la Circular 33/2010 del 10 de noviembre de 2010.
 67

gente quiere ahorrar su dinero, es decir, tenerlo a plazo fijo en el banco, por dos
es: a) seguridad contra asaltos y robos; y b) aprovechar una tasa real positiva.
demanda de montos nominales de dinero es una funcin de la velocidad de circulacin
_. del PIB nominal P * Q,. En la grfica, la velocidad de circulacin V dividida entre el
cto real Q, es el ngulo o la pendiente de la curva M D' Un aumento la demanda de
o significa que la gente quiere ms dinero disponible, en el mismo nivel de precios,
emos en la siguiente grfica.

GRFICA.- DEMANDA DE MONTOS NOMINALES DE DINERO

p~-
i
!
I
[1
,
- la siguiente grfica vemos que por un aumento de la demanda de dinero, sm
~ pondiente aumento de la oferta por el banco central, el nivel de precios baja.

GRFICA.- DEMANDA Y OFERTA DE MONTOS NOMINALES DE DINERO

-)---1
'="- este caso, la curva de demanda de montos nominales de dinero va rotando hacia la
_ a (el ngulo V / Q se hace ms pequeo, sea por un aumento del producto real Q" sea
a disminucin de la velocidad de circulacin V). Por el nuevo equilibrio que se, baja el
_ de precios de P.. a P2, pero la cantidad demandada y ofrecida de montos no nominales
no vara. Aumenta la demanda de montos nominales, pero no aumenta la cantidad
_-........'dada.
vice-versa, si la demanda de dinero disminuye, por una baja del producto real, sin que
'e la oferta por el banco central, habr inflacin: "La misma oferta de dinero corriendo
enos bienes".57 En la grfica anterior sera el movimiento de la curva de demanda hacia
......
zeuierda (en sentido contrario a las agujas del reloj).
:.... oferta monetaria de montos reales por el banco central es M / P. La curva de la oferta
ntos reales de dinero est vertical, porque es inelstica con respecto a la tasa de inters

Larran y Jeffrey Sachs, Macroeconoma en la economa global, Pearson, 2006, pg. 152
 68

que se mide en el eje vertical. La cantidad ofrecida no depende de la tasa de inters, sino que
la oferta de dinero determina el nivel de la tasas de inters.
La curva de demanda de montos reales de dinero tiene una inclinacin negativa, porque
mientras ms alta es la tasa de inters que la banca comercial ofrece a los ahorradores, menos
es la cantidad demandada, es decir, menos es la cantidad de dinero que a gente quiere tener
disponible y vice-versa. En los captulos anteriores vimos la funcin de la demanda de montos
reales de dinero: L = kY - hi. La cantidad demandada de montos reales de dinero, no depende
de la demanda, sino de la oferta de dinero, como se ve en la siguiente grfica.

GRFICA.- EQUlLmRIO DE DEMANDA Y OFERTA DE MONTOS REALES DE DINERO

L---------+----~ _ _7~ L M

En una economa cerrada, el nivel de la tasa de inters depende del equilibrio de demanda
y oferta en el mercado de dinero, como se ve en la grfica.

4.3.4.- La tasa de inters

La tasa real de inters r se determina por el equilibrio de la oferta y demanda de dinero en
el mercado de dinero (vase la grfica de arriba).
La tasa real de inters r nos dice cuntas unidades de producto (B) puede la persona
adquirir en un ao, si renuncia hoya una unidad de producto (A):58
r= QB -QA
QA
Esta tasa real puede ser positiva o negativa. La tasa nominal de inters nos dice cuntas
unidades de dinero obtendr una persona en un ao si hoy renuncia a una unidad de dinero:
. MB -MA
l =-=---~
MA
Ya vimos que la tasa de inters que la banca cobra al deudor, se llama la tasa activa y la tasa
que paga al ahorrador se llama tasa pasiva. La tasa pasiva tiene dos componentes, a saber
(tasa real) + (tasa de inflacin); la tasa activa tiene tres componentes, a saber, (tasa real) +
(tasa de inflacin) + (intermediacin fmanciera). La intermediacin financiera IF es el
diferencial entre tasa activa y tasa pasiva t.; = ipas + IF. Su funcin es cubrir los costos de
operacin de la banca as como la utilidad de los accionistas. Las ecuaciones aproximadas de
. nomma
1a tasa pasiva . lidy rea y e 1a tasa activa
. son: ipas =r+tr=> r=i pas -tr y 1a ecuacion
.,

exacta de la tasa real es: r = (1+ iaJ /(1+ tr) -1.

58 Felipe Larran y Jeffrey Sachs, Macroeconoma en la economa global, Pearson, 2006, pg. 159
 69

Inflacin y crecimiento: el corto y el largo

4.- plazo
polticas pblicas de demanda agregada sirven para crecer en el corto plazo. Como
- mos apreciar en la siguiente grfica, a corto plazo la poltica fiscal de demanda agregada
ula el crecimiento econmico (Q eq2 - QeqI > O) sin inflacin (P,- - P., = O):

ICA.- LA POLTICA FISCAL DE DEMANDA AGREGADA EN EL CORTO PLAZO

peq------*---\---SA

~----~~-~~-Q
Qeq' Qeq"

ro las polticas de demanda agregada por medio del gasto pblico crean, en el largo
. problemas serios de inflacin, En la siguiente grfica podemos apreciar cmo estas
. as de demanda agregada generan en el largo plazo (con una oferta inelstica) inflacin,
- = P1 - P., ) / P; , sin crecimiento, e~ - Qeql = O:

FICA.- LA POLTICA FISCAL DE DEMANDA AGREGADA EN EL LARGO PLAZO

SALP

Pl~ __ --t-..

uando el aumerrto, nominal de la cantidad de dinero en la economa es

rcionalmente) mayo que el aumento de la oferta real de productos, se genera un
____imiento econmic p ajero en el corto plazo, pero, a la vez se produce una inflacin alta
anula este crecimiento en el largo plazo, Esto es lo que pas en Mxico de 1970 a 1~8-8,
te los sexenios de los Presidentes Echeverra y Lpez Portillo se financi el creciente
- it fmanciero del gasto pblico con endeudamiento pblico y emisin de billetes. En el
- ~ mediano plazo, de 1971 a 1981, esta poltica econmica primero produjo altas tasas de
miento econmico (en promedio, 7% anual), pero tambin de inflacin (en promedio,
anual), pero en 1982, la inflacin se dispar, de modo que en el largo plazo, se produjo
de inflacin galopante (de 1982 a 1987, en promedio, 95% anual), y un crecimiento
"mico (de 1982 a 1987, en promedio, -0.1% anual.
 70

Las polticas de demanda agregada produjeron, entonces, en el corto y mediano plazo,

crecimiento con inflacin moderada, y en el largo plazo, inflacin galopante con crecimiento
cero.

GRFICA.- INFLACIN Y CRECIMIENTO

EN EL CORTO, MEDIANO Y LARGO PLAZO, MXICO, 1971-1987
180
160
140
120
100 - ----- 1-

Inflacin anual
80 l-

60 Crec. Anual PIS

40 - f-
20
O
-20 2172
tL u
73 74J5J6JU8EtB..Q8lJ32
1-

...83...8485 8.6_87

sta es, en esencia, la crtica de los monetaristas a las polticas populistas de desarrollo.
Efectivamente, las primeras crticas del Premio Nobel Milton Friedman (1912-2006), contra
polticas inflacionarias de demanda agregada estaban dirigidas especficamente contra
economistas de la ONU que pretendan aplicar las propuestas de Keynes sobre la demanda
agregada (cuya [m era salir de la Gran Depresin en el corto plazo) a la poltica de desarrollo
de largo plazo, en los pases del tercer mundo.
La tentacin de financiar parte del dficit pblico con 'endeudamiento' del gobierno
federal con el Banco Central, es decir, por medio de la emisin de circulante, por arriba del
crecimiento real de la oferta es, segn Friedman irresistible para los gobiernos populistas, por
razones polticas, a saber, obtener el voto de los ciudadanos en las elecciones. Este
financiamiento del dficit del gobierno por el Banco Central es lo que provoca la inflacin:
"La inflacin ocurre cuando la cantidad de dinero aumenta mucho ms rpidamente que
la oferta [de bienes}; y cuanto ms rpido es el aumento en la cantidad de dinero, tanto
mayor es la tasa de inflacin". 59
El aumento de la cantidad de dinero precede generalmente en unos seis meses al aumento
correspondiente de los precios, lo que comprueba que es la variacin del circulante lo que
causa la variacin de los precios, y no al revs.6o Si es tan evidente que estas polticas son
dainas, por qu los gobiernos no renuncian a ellas? Friedman contesta su propia pregunta,
haciendo referencia a la tendencia de los gobiernos a condescender con las presiones sociales
de diferentes grupos de inters, reduciendo impuestos y aumentando el gasto pblico:
"Un mayor gasto pblico no llevar a un mayor crecimiento monetario e inflacin, si el
gasto adicional es financiado por los impuestos o por prstamos del pblico. En este caso, el
gobierno tiene ms para gastar, y el pblico tiene menos. El mayor gasto pblico es
compensado por el menor gasto privado para consumo e inversin. Sin embargo, impuestos y
prstamos del pblico son medios polticamente poco atractivos para financiar un gasto
pblico adicional.: La nica manera de financiar mayor gasto pblico es la de incrementar
la cantidad de dinero ".61

59 Milton Friedman, Free lo Choose, New York: Avon Books, 198], pgs. 243, 245, traduccin ma
60 Friedman, op. cit., pgs. 245-250
61 Friedman, op. cit., pgs. 243, 253
 71

inflacin se traduce en lo que los monetaristas han llegado a llamar el impuesto

ionario, es decir, una prdida de poder adquisitivo del dinero en poder del pblico que
'. egn Friedman, en la misma proporcin a pobres y ricos, razn por la cual es injusta,
e rencia de los impuestos sobre la renta, que son progresivos. Por medio de estos ltimos
ra una mayor proporcin a quienes tienen mayores ingresos .
z; realidad, la inflacin no afecta en la misma proporcin a ricos y pobres, sino ms a los
. En el mejor estudio comprehen ivo histrico sobre la inflacin y sus causas y efectos
largo de los siglos, David Fischer62 demuestra que en Europa, y despus en el mundo
. ha habido cuatro grandes olas inflacionarias. Cada ola es seguida por un periodo de
ilidad notable, casi sin inflacin:
mera ola inflacionaria, de 1180 a 1350;
imer perodo de estabilidad de 1400 a 1470;
da ola inflacionaria, de 1470 a 1650;
::: do perodo de estabilidad, de 1660 a 1730;
ra ola inflacionaria de 1730 a 1820;
r perodo de estabilidad, de 1820 a 1896;
a ola inflacionaria de 1896 hasta 2008;
o perodo de estabilidad a partir de 2008.
uarto perodo de estabilidad apenas ha empezado y corre el peligro, en algunas
del mundo, de transformarse en un perodo de deflacin. En realidad, Japn y la
Europea ya han sufrido aos de deflacin.
pendientemente de sus comentarios incisivos y reveladores sobre las causas de estas
acionarias, es importante la observacin de Fischer de que cada ola inflacionaria fue
aada por cada de los salarios reales y una creciente desigualdad en la distribucin
ere o. y cada periodo de estabilidad se caracterizo por una creciente igualdad en la
- ucion del ingreso.
deflacin no es menos destructiva que la inflacin galopante, porque, una vez que los
- econmicos vean que los precios estn bajando, deciden posponer sus compras, en
de precios ms bajos, lo que significa que la deflacin y la recesin se dan casi siempre
o. La combinacin de recesin y deflacin se llama depresin.

- - La interaccin de inflacin y devaluacin: el caso de Mxico de 1970 a 1995

poltica cambiaria de tipo de cambio nominal fijo, si se combina con una poltica
: monetaria prudente que mantiene bajo control la tasa de inflacin, constituye en los
una poltica cambiaria de lipa de cambio real fijo, la cual, como vimos't'.hace ms
la poltica fiscal para estimular el crecimiento econmico.
. i el gobierno aplica una poltica fiscal imprudente de gasto pblico deficitario,
ando este dficit en parte con endeudamiento pblico y en parte con emisin de
s. e cae en la trampa el populismo." De 1970 a 1995, el rgimen de tipo de cambio
fijo, con polticas fiscales y monetaria populistas produjo una interaccin de
_"",-"vn y devaluacin recurrente y traumtica. La razn es que un tipo de cambio nominal
n una tasa de inflacin muy superior a la tasa de inflacin de los EUA, produce un
~sivo abaratamiento del dlar, es decir, una variacin negativa del tipo de cambio real,
mos la ecuacin de la variacin del tipo de cambio real:65

Fi cher The Great Wave. Price Revolutions and (he Rhythm of History, Oxford Un. Press, 1996
I apartado 3.2.4 del captulo 3 de este libro
izar en detalle ms adelante, en el apartado 5.3.4 del captulo 5 de este libro
partado 1.3.1 del captulo l de este libro
 72

~TCR = (1 + ~TCN)(l + 7reJ -1

(1 + 7r)
En el caso de que el tipo de cambio nominal sea fijo, y la inflacin interna es mayor que la
externa, el tipo de cambio real varia negativamente,
si (~TCN =O Y n > 7rex) -+ ~TCR < O
Si el gobierno igue esta poltica de tipo de cambio nominal fijo, ya la vez polticas fiscale
populistas, financiando el dficit pblico con emisin de billetes, provoca una inflacin
interna mayor que la externa. As se produjeron las cuatro crisis sexenales recurrentes de
devaluacin e inflacin de Mxico, de 1970 a 1995:
a) por las polticas populistas se generaba una inflacin interna mayor que la externa
b) por el tipo de cambio nominal fijo, combinado con una inflacin interna mayor que la
externa, se produca una variacin negativa del tipo de cambio real
c) al abaratarse el dlar, se abarataban las importaciones, ]0 que provocaba un creciente
dficit en la balanza comercial y, por lo tanto, en la balanza de pago;
d) por el dficit acumulado en la balanza de pagos, se acababan las divisas extranjeras del
banco central, generalmente al final del sexenio;
e) por la falta de divisas sobrevino al final de casa sexenio una macro-devaluacin
t) por la macro-devaluacin, se encarecan las importaciones, lo que provocaba una inflacin
galopante.
La siguiente grfica permite apreciar a relacin entre la variacin del tipo de cambio real
(punto b) y la variacin del supervit o dficit en la balanza comercial (punto c).

GRFICA.- VARlACIN DEL TIPO DE CAMBIO REAL Y BALANZA COMERCIAL,

MXICO, 1970-199566

Las siguientes grficas permiten apreciar la similitud en las cuatro cnsis sexenales
recurrentes de 1970 a 1995:

66 Grfica adaptada de John Auping, Las crisis sexenales recurren/es de Mxico, Ed. privada, 1996
 73

FICA.- INTERACCIN DE INFLACIN Y DEVALUACIN EN LOS SEXENIOS DE

LOS PRESIDENTS ECHEVERRA y LPEZ PORTILL067

AOS 1970-19n (L.E.A.)

60
d
e
v
a 4
I
u
a
e
i
20
n

6.5 13 16.25 19.5 22.75 26

Inflacin

AOS 19n-1983 (J.L.P.)

d
e
v 350
a
I
u
a
e 175
i

n

25 37.5 50 62.5 75 87.5 100

Inflacin

- los siguientes dos sexenios, cambiaron las cosas un poco. El Presidente De La Madrid
on la poltica del tipo de cambio nominal fijo, lo que permiti una recuperacin de las
de dlares hasta 16 mil millones de dlares a finales de su sexenio, pero no pudo
lar el dficit en las finanzas pblicas ni la inflacin galopante. Sin embargo, estas
......,~.,~"de dlares permiti al Presidente Salinas de Gortari implementar un programa de
~~ru'ento de las fmanzas pblicas, amortiguando la desconfianza inicial contra el programa
stas reservas. 68

adaptadas de John Auping, Las crisis sexenales recurrentes de Mxico, Ed. privada, 1996
el apartado 5.3.5 del captulo 5 de este libro
 74

GRFICA.- INTERACCIN DE INFLACiN Y DEVALUACiN EN LOS SEXEN10S DE LOS

PRESlDENTES DE LA MADRID, SALINAS DE GORTARlO y ZEDILLO PONCE DE LEN69

AOS 1983-1988 (M.M.H.)

142.5

85
d
e '1
v
a 95
I
u
a
e
i

47.5
n
R

60 75 90 105 120 135 150

Inflacin

AOS 1988-1996 (C.S.G. y E.Z.P.)

95
d 941~-~
e
v
a 35
I
u R
a
e 89
i 17.5 1C

O
n
R

O
-
!,1 9~1
A
91 1
96e
m 88

93

O 6 16 24 32 40 48 56

Inflacin

Mxico aprendi de sus errores. A partir del ao 1996 del sexenio del Presidente Zedillo
Ponce de Len, se mantuve un rgimen de tipo de cambio nominal flexible, abandonando las
polticas populistas, y desde aquel entonces la estabilidad macroeconmica de Mxico ha sido
jemplar.

Grficas adaptadas de John Auping, Las crisis sexenales recurren/es de Mxico, Ed. privada, 1996