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Resumo
O artigo identifica e analisa o desempenho de trs perodos da
gesto da poltica macroeconmica durante os dois primeiros anos do governo Dilma (2011 e 2012). No primeiro, que abarca
o primeiro semestre de 2011, as polticas monetria e fiscal tiveram um carter restritivo, no intuito de arrefecer a atividade
econmica e, assim, conter a acelerao inflacionria observada naquele momento. O contexto do segundo, que se inicia em
agosto de 2011 e termina em junho de 2012, foi condicionado pelo aprofundamento da crise da rea do euro. O terceiro, que
compreende o segundo semestre de 2012, foi marcado pelo aprofundamento da desacelerao da atividade econmica.
Palavraschave: Governo Dilma Rousseff (20112012); gesto
macroeconmica; inflao; atividade econmica.
Abstract
The article identifies and analyzes the performance of three pha
ses of the management of macroeconomic policy during the first two years of Dilma Rousseffs administration (2011 and
2012). The first, comprising the first semester of 2011, is characterized by a restrictive monetary and fiscal policy, in the intent of
producing economic downturn and controlling a inflation. The second period was largely conditioned by the eurozone crisis.
The third, comprising the second semester of 2012, was characterized by the deepening of the economic downturn.
Keywords: Dilma Rousseffs administration, 20112012;
macroeconomic policies; inflation; economic activity.
170 A gesto macroeconmica do governo Dilma (2011 e 2012) Cagnin, Prates, Freitas e Novais
Poltica monetria
13,0% 8,0%
12,5%
7,0%
12,0%
11,5% 6,0%
11,0%
5,0%
Selic
10,5%
10,0% 4,0%
9,5%
3,0%
9,0%
8,5% 2,0%
8,0%
1,0%
7,5%
7,0% 0,0%
Jan. /10
Fev. /10
Mar. /10
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Jul. /10
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Jan. /11
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Maio /11
Jun. /11
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Set. /11
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Dez. /11
Jan. /12
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Maio /12
Jun. /12
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Ago. /12
Set. /12
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Nov. /12
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IPCA
Selic (meta)
Teto da Meta de Inflao
Centro da Meta de Inflao
172 A gesto macroeconmica do governo Dilma (2011 e 2012) Cagnin, Prates, Freitas e Novais
25
20
15
10
-5
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Mar. /10
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Set. /12
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Nov. /12
Dez. /12
SF Pblico
SF Privado
SF Estrangeiro
operaes de crdito ao consumo10. Ademais, nesse perodo, o gover [10] Decreto do Ministrio da Fazen-
no Dilma incentivou os bancos pblicos a atuar de forma anticclica, da n. 7.632, de dezembro de 2011.
neutralizando a desacelerao da contratao de crdito pelos bancos [11] Ver, por exemplo, Fundap A
privados (Grfico 2). No primeiro semestre de 2012, o governo Dilma evoluo do crdito bancrio em
2012. Boletim de Economia da Fun-
tambm utilizou novamente os bancos pblicos com carteira comer dap, n-o 19, out. 2012. Disponvel
cial (bb e cef) para forar, pelo mecanismo da concorrncia, a que em <http://novo.fundap.sp.gov.
br/arquivos/PDF/boletim_19_
da dos juros e spreads praticados pelos bancos privados11. O bndes out2012_A%20EVOLUCAO-
continuou desempenhando papel fundamental na implementao da DO_CREDITO_BANCARIO_
EM_2012.pdf>; Costa, Fernando
poltica creditcia. Alm da prorrogao do Programa de Sustentao Nogueira e Pinto, Gabriel Musso de
do Investimento (psi) (em vigor desde 2009), para at o final de 2013, Almeida. Impactos da presso para
concorrncia bancria no mercado
a Taxa de Juros de Longo Prazo (tjlp), que estava no patamar de 6% de crdito brasileiro. Instituto de
ao ano desde julho de 2009, foi reduzida para 5,5% a.a. em junho de Economia da Unicamp. Texto para
discusso, 2013.
2012 e para 5% a.a. em janeiro de 2013.
Ao longo do segundo semestre de 2012 acumularamse presses
inflacionrias que levaram o ipca acumulado no ano para o patamar
de 5,8%, bem acima do centro da meta de 4,5% a.a. A acelerao
inflacionria do perodo decorreu da interao de diferentes fatores,
entre os quais a elevao dos preos dos alimentos, desencadeada
pela seca nos Estados Unidos (impactando os preos dos gros, es
pecialmente da soja e do milho) e no Brasil (com efeitos sobre pro
dutos in natura), o passthrough da desvalorizao cambial de mais de
20% entre final de fevereiro e junho de 2012, alm da resilincia da
inflao de servios e bens no comercializveis. Contudo, diante do
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Poltica cambial
[12] Sobre a manipulao das alquo-
tas de IOF como meio de controle
dos fluxos de capitais no Brasil e de A exemplo da poltica monetria, no governo Dilma a poltica cam
regulamentao macroprudencial,
ver Munhoz, Vanessa da C. V. e Silva, bial tambm foi marcada por um maior nvel de coordenao entre
Thiago de M. Vulnerabilidade ex- o bcb e o Ministrio da Fazenda. Alm disso, duas outras mudanas
terna e controle de capitais no Brasil:
uma anlise das interrelaes entre caracterizam a poltica cambial desde 2011, ainda que o regime de cm
cmbio, fluxos de capitais, IOF, juros bio permanea sendo o de flutuao suja.
e riscopas. Trabalho apresentado
no XVI Encontro Nacional de Economia Em primeiro lugar, identificouse uma ampliao dos objetivos
Poltica, Uberlndia, de 21 de junho a perseguidos (ainda que nem sempre convergentes). Alm da mitiga
24 de junho de 2011. Disponvel em
<http://www.sep.org.br/artigos/dow o da volatilidade cambial (para atingir os objetivos de controle da
nload?id=1762&title=Volatilidade+ inflao e estabilidade financeira) e do acmulo de reservas (voltado
dos+Fluxos+Internacionais+de+Ca
pitais+e+a+Oferta+de+Cr%C3%A para a reduo da vulnerabilidade externa), a poltica cambial passou
9dito+na+Economia+Brasileira+e a ter como meta o patamar da taxa de cmbio, com o propsito de
ntre+1995+e+2010>; Freitas, Maria
Cristina Penido e Cagnin, Rafael Fa- conter a deteriorao da competitividade da indstria brasileira (seja
gundes. Tributao das transaes no mercado externo, seja no mercado interno).
financeiras: a experincia brasileira
com o IOF e a CPMF. XVII Encontro Em segundo lugar, foi diversificado o conjunto de instrumentos
Nacional de Economia Poltica. Rio de utilizados para o alcance desses objetivos. Desde janeiro de 2011, o bcb
Janeiro, de 5 a 8 de junho de 2012.
Disponvel em <http://www.sep.org. e o Ministrio da Fazenda recorreram no somente a alteraes das
br/artigos/download?id=2038&title alquotas do iof12 sobre os investimentos estrangeiros de portflio,
=Tributa%C3%A7%C3%A3o+das+
transa%C3%A7%C3%B5es+finan mas tambm impuseram esse mesmo tipo de controle de capital sobre
ceiras%3A+a+experi%C3%AAncia as captaes externas, inclusive sobre emprstimos intercompanhias.
+brasileira+com+o+IOF+e+a+CP
MF>, entre outros. Adicionalmente, acionaram dois novos instrumentos regulatrios:
(a) a regulao financeira prudencial, ao impor recolhimento compul
[13] Vrios trabalhos, a partir de dife-
rentes abordagens tericas e empri-
srio sobre as posies vendidas dos bancos no mercado de cmbio
cas, concluram que as operaes com vista; e (b) a regulao das operaes com derivativos cambiais, ao im
derivativos cambiais (com destaque
para os contratos de dlar futuro da
por iof de 1% sobre as posies lquidas vendidas nesses derivativos
BM&FBovespa) tm uma influncia acima de US$ 10 milhes13. Ademais, esse arsenal de medidas regu
decisiva na dinmica da taxa de cm-
bio do real. Ver, entre outros, Dodd,
latrias foi utilizado de forma dinmica, ou seja, ajustado em funo
Randall e GriffithJones, Stephany. das mudanas no ambiente financeiro internacional, que afetaram o
Brazils Derivatives Markets: Hed-
ging, Central Bank Intervention and
ingresso lquido de divisas (Grfico 3).
Regulation, Economic Commission Dessa maneira, o governo Dilma optou por ampliar o mix de ins
for Latin America and the Carib-
bean (eclac), 2007; Farhi, Maryse.
trumentos regulatrios, alargando o raio de manobra e a eficcia da
Os impactos dos derivativos no poltica cambial, em vez de recorrer, quase que exclusivamente, s in
Brasil. In: Marcolino, L. C. e Car-
neiro, R. Sistema financeiro e desen-
tervenes no mercado de cmbio vista e ao acmulo oneroso de
volvimento no Brasil. So Paulo: Ati- reservas. Entretanto, em funo do ambiente macroeconmico (pata
tude, 2010; Prates, Daniela M.Os
determinantes das taxas de cmbio
mar elevado da taxa bsica de juros) e institucional (grau de abertura
nominal e real no Brasil no perodo financeira) domsticos, bancos e empresas residentes e investidores
20032007. In: Ferreira, F. e Mei-
reles, B. Ensaios sobre economia finan-
no residentes encontraram vrias formas de burlar esses instrumen
ceira. Rio de Janeiro: bndes, 2009. tos (movimento denominado arbitragem regulatria).
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300000
200000
Comprado
100000
-100000
Vendido
-200000
-300000
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21/01/2011
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01/04/2011
15/04/2011
29/04/2011
13/05/2011
27/05/2011
10/06/2011
24/06/2011
08/07/2011
22/07/2011
05/08/2011
19/08/2011
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18/11/2011
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29/12/2011
13/01/2012
27/01/2012
10/02/2012
24/02/2012
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23/03/2012
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15/06/2012
29/06/2012
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27/07/2012
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05/10/2012
19/10/2012
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14/12/2012
Bancos
Pessoa jurdica no financeira
Invest. institucional nacional
Inv. no residente
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Poltica fiscal
4,0
3,5
3,0
% do PIB
2,5
2,0
1,5
1,0
Dez. /10
Jan. /11
Fev. /11
Mar. /11
Abr. /11
Maio /11
Jun. /11
Jul. /11
Ago. /11
Set. /11
Out. /11
Nov. /11
Dez. /11
Jan. /12
Fev. /12
Mar. /12
Abr. /12
Maio /12
Jun. /12
Jul. /12
Ago. /12
Set. /12
Out. /12
Nov. /12
Dez. /12
Setor pblico consolidado Notas:
(1) No considera os efeitos decorrentes da variao cambial.
Governo federal (2) Considera o esforo fiscal da Unio (Tesouro Nacional e Previdncia Social),
estados, municpios, alm do resultado do Banco Central e das empresas estatais
(das trs esferas de poder), exceto Petrobras e Eletrobras.
(3) Inclui o Tesouro Nacional e o Sistema de Previdncia Social.
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