Clase 1: Teora de la Utilidad Bajo Incertidumbre

Francisco Marcet
FEN-UChile

24-07-2017
Mi CV:

Soy Profesor Asistente (Full-Time). FEN-UChile, Departamento de

Administracin (Finanzas)
I Ing. Comercial- Mencin Economa. UChile (2010)
I Magister en Finanzas. UChile (2010)
I MSc. in Finance-Investment and Corporate Finance track.
Olin Business School (2014)
I Doctor of Business Administration in Finance. Olin Business
School , , Washington University (2016)
Experiencia Laboral:
I Ayudante de Investigacin- Banco Central de Chile
I Economista- EuroAmerica
Clase 1: Teora de la Utilidad Bajo Incertidumbre

Francisco Marcet
FEN-UChile

24-07-2017
Duda Existencial

Cul es la variable financiera ms importante?

Consumo

Todo se basa en que la gente quiere suavizar el consumo

I Alguna gente quiere consumir hoy y pagar despus.
I Otras prefieren ahorrar hoy y consumir despus.
Consumo II
Consumo III
Axiomas de Eleccin Bajo incertidumbre

Axioma 1: Completitud.

I Para el conjunto S de alternativas inciertas:

x y
O
y x
O
x y
Axiomas de Eleccin Bajo incertidumbre

Axioma 2: Transitividad.

I Para el conjunto S de alternativas inciertas:

Si x y e y  z = x z

Si x y e y z = x z
Axiomas de Eleccin Bajo incertidumbre

Axioma 3: Independencia fuerte.

Sea un juego G (x , z : ) donde con probabilidad recibe x y con

(1 ) recibe z. Si un individuo es indiferente entre x e y ,
entonces ser indiferente entre un G (x , z : ) y G (y , z : ) donde z
es mutuamente excluyente de x e y . Es decir, z no afectar la
relacin entre x e y .
Axiomas de Eleccin Bajo incertidumbre

Axioma 4: Medibilidad
Si y es menos preferido que x , pero ms que z entonces hay un
nico (una probabilidad) tal que el individuo estar indiferente
entre y y un juego entre x con probabilidad y z con probabilidad
1 .

Si x y %z o x % y % z = ! tal que y G (x , z : )
Axiomas de Eleccin Bajo incertidumbre
Axioma 5: Orden
Si alternativas y y u estn entre x y z y podemos hacer juegos tal
que un individuo este indiferente entre y y un juego entre x (con
probabilidad 1 ) y z, mientras tambin est indiferente entre u y
un juego entre x (con probabilidad 2 ) y z, entonces:

Supongaque : x %y %z y x %u%z

Entonces si : y G (x , z, 1 ) y u G (x , z, 2 )

Si 1 > 2 = y  u

Si 1 = 2 = y u
Axiomas de Eleccin Bajo incertidumbre

Estos axiomas aseguran que:

1. Los individuos toman decisiones completamente racionales
2. Son capaces de hacer elecciones racionales entre miles de
alternativas.
Adems, suponemos que individuos siempre prefieren ms riqueza a
menos. La utilidad marginal de la riqueza es > 0.
Cmo podemos ordenar varias combinaciones de alternativas
riesgosas?
Los axiomas de preferencia nos permiten hacer un mapeo entre
preferencias y funciones de utilidad medibles.
Axiomas de Eleccin Bajo incertidumbre

La funcin de utilidad tendr dos propiedades:

1. Preservar el orden, si U (x ) > U (y ) = x  y .
2. La utilidad esperada puede ser usada para ordenar
combinaciones de alternativas riesgosas.

U [G (x , y : )] = U (x ) + (1 )U (y )

En general,

N
X
E [U (W )] = pi U (Wi )
i
Aversin al Riesgo

Dada la funcin utilidad de la riqueza, W, definida por U (W ).

Suponga que se cumple que ms es preferido a menos, entonces, la
(W )
utilidad marginal de la riqueza es positiva ( dUdW > 0).
Existe un juego entre dos prospectos a con probabilidad y b con
probabilidad (1 ), que puede ser escrito como G (a, b : ).
Preferir un inversionista el valor esperado con certidumbre o el
juego mismo?
Aversin al Riesgo

I Si U [E (W )] > E [U (W )] = Averso al riesgo.

I Si U [E (W )] = E [U (W )] = Neutral al riesgo.
I Si U [E (W )] < E [U (W )] = Amante al riesgo.
Si fueses averso al riesgo, cuanto pagaras para evitar el juego?
Arrow-Pratt

Premio por riesgo:

1 U 00 (W )
= Z2 ( 0 )
2 U (W )

Medidas de Aversin al riesgo:

U 00 (W )
AAR = Aversin Absoluta
U 0 (W )

U 00 (W )
ARR = W Aversin Relativa
U 0 (W )
Dominancia Estocstica

Qu tipo de agente (averso, neutral o amante al riesgo) busca

maximizar la utilidad esperada?
I Dominancia estocstica de primer orden. Determinar cual
loteria es preferida.
I Dominancia estocstica de segundo orden. Comparar el
riesgo"de dos loteras.
Dominancia Estocstica II

Que tipo de agente busca maximizar su utilidad esperada?

I Dominancia Estocstica de primer orden
Dominancia Estocstica III
I Dominancia Estocstica de segundo orden
Clase 2

Introduccin a la Teora de
Portafolios
Activos Individuales

Las caractersticas de los activos individuales de inters son:

I Retorno esperado

I Varianza y desviacin estndar

I Covarianza y correlacin
Correlacin
Retorno Esperado, Varianza y Covarianza

Considere los siguientes activos riesgosos. Hay tres estados en la

economa, con una probabilidad de 1/3 cada uno, y los nicos
activos son un fondo accionario y un fondo de bonos:

Escenario Prob. Acciones Bonos

Recesin 33.3 % -7 % 17 %
Normal 33.3 % 12 % 7%
Expansin 33.3 % 28 % -3 %
Retorno Esperado

Retorno esperado del fondo de acciones:

1 1 1
rA = 0,07 + 0,12 + 0,28 = 0,11
3 3 3

Retorno esperado del fondo de bonos:

1 1 1
rB = 0,17 + 0,07 + 0,03 = 0,07
3 3 3
Varianza y desviacin estndar

Escenario Fondo Accionario Fondo en Bonos

Tasa de Desviacin Tasa de Desviacin
retorno al cuadrado retorno al cuadrado
Recesin -7 % 3.24 % 17 % 1.00 %
Normal 12 % 0.01 % 7% 0.00 %
Expansin 28 % 2.89 % -3 % 1.00 %
Retorno 11.00 % 7.00 %
Esperado
Varianza y desviacin estndar

Varianza y desviacin estndar del fondo de acciones:

0,0324 + 0,0001 + 0,0289

A2 = = 0,0205
3

A = 0,0205 = 0,143

Varianza y desviacin estndar del fondo de bonos:

0,01 + 0 + 0,01
B2 = = 0,0067
3

B = 0,0067 = 0,082
Varianza y desviacin estndar

Escenario Fondo Accionario Fondo en Bonos

Tasa de Desviacin Tasa de Desviacin
retorno al cuadrado retorno al cuadrado
Recesin -7 % 3.24 % 17 % 1.00 %
Normal 12 % 0.01 % 7% 0.00 %
Expansin 28 % 2.89 % -3 % 1.00 %
Ret. Esp. 11.00 % 7.00 %
Varianza 0.0205 0.0067
D. Estndar 14.3 % 8.2 %

I Note que las acciones tienen un retorno esperado ms alto

que los bonos y un riesgo mayor.
Covarianza y correlacin

Covarianza entre los retorno del fondo accionario y el fondo de

bonos:
(0,18 0,1) + (0,01 0) + (0,17 0,1)
AB = Cov (rA , rB ) =
3
AB = Cov (rA , rB ) = 0,01167

La correlacin entre ambos:

0,01167
AB = = 0,9978
0,143 0,082
Retorno y riesgo de portafolios

I Veamos ahora el tradeoff de riesgo y retorno para un

portafolio compuesto de acciones (50 %) y bonos (50 %).

I La tasa de retorno del portafolio es un promedio ponderado de

los retornos de los activos en el portafolio (en este caso
acciones y bonos):

rP = wA rA + wB rB
Retorno y riesgo de portafolios

Escenario Tasa de Retorno

Fondo Fondo de Desviacin
Portafolio
accionario bonos al cuadrado
Recesin -7 % 17 % 5.0 % 0.160 %
Normal 12 % 7% 9.5 % 0.003 %
Expansin 28 % -3 % 12.5 % 0.123 %
Ret. Esp. 11.00 % 7.00 % 9.00 %

I La tasa de retorno esperada del portafolio es un promedio

ponderado de los retornos esperados de los activos en el
portafolio:
E (rP ) = wA E (rA ) + wB E (rB )
Varianza de un portafolio

I La varianza de la tasa de retorno del portafolio de dos activos

riesgosos es:

P2 = wA2 A2 + wB2 B2 + 2wA wB AB

P2 = wA2 A2 + wB2 B2 + 2(wA A )(wB B )AB

I AB es la covarianza entre los retornos de los dos activos y

AB es la correlacin entre ellos.
Conjunto eficiente de dos activos

% Acciones % Bonos Riesgo Retorno

0% 100 % 8.2 % 7.0 %
10 % 90 % 5.9 % 7.4 %
20 % 80 % 3.7 % 7.8 %
30 % 70 % 1.4 % 8.2 %
40 % 60 % 0.9 % 8.6 %
50 % 50 % 3.1 % 9.0 %
60 % 40 % 5.3 % 9.4 %
70 % 30 % 7.6 % 9.8 %
80 % 20 % 9.8 % 10.2 %
90 % 10 % 12.1 % 10.6 %
100 % 0% 14.3 % 11.0 %
Conjunto eficiente de dos activos

I Podemos considerar portafolios con diferentes combinaciones

entre activos y bonos.
Portafolio de mnima varianza

P2 = wA2 A2 + wB2 B2 + 2wA wB AB

P2
=0
wA

B2 AB
wA =
A + B2 2AB
2

wB = 1 wA
Conjunto eficiente de dos activos

I Algunos portafolios son mejores que otros. Ellos tienen

retornos ms altos para el mismo o menor nivel de riesgo.
I Estos portafolios componen la frontera eficiente.
Correlaciones entre activos

retorno

=1.0 100%
acciones
=0.2
=1.0

100%
bonos

Efectos de la correlacin

I La relacin depende del coeficiente de correlacin

I 1,0 1,0

I A menor correlacin, mayor es el potencial de reduccin del

riesgo

I Si = 1, no hay reduccin de riesgo posible.

Riesgo y nmero de acciones en un portafolio

- Riesgo diversificable
- Riesgo no sistemtico
- Riesgo especfico a la firma
- Riesgo nico

Riesgo del portafolio

- Riesgo no diversificable
- Riesgo sistemtico
- Riesgo de mercado

I En un gran portafolio, los trminos de varianza son

diversificados efectivamente, pero no los trminos de
covarianza
I La diversificacin puede eliminar algo, pero no todo el riesgo
del portafolio
El conjunto eficiente de muchos activos

retorno

Activos
individuales

I En un mundo de activos riesgosos, todava podemos

identificar el set de oportunidades de combinaciones de riesgo
y retorno y varios portafolios
Portafolio de mnima varianza

retorno

a
nz
va e
a od
ria
im li
n fo
m orta
P

Activos
individuales

I Dado el set de oportunidades, podemos identificar el

portafolio de mmina varianza
Frontera eficiente

retorno
nte
eficie
tera
Fron

a
nz
va e
a od
ria
im li
n fo
m orta
P

Activos
individuales

I La seccin del set de oportunidades sobre el portafolio de

mnima varianza es la frontera eficiente
Lnea de mercado de capitales

retorno
C
LM

100%
acciones
Fondo
balanceado

rf

100%
bonos

I Considere un mundo que tambin tiene activos libres de

riesgo, como T-bills
I Ahora los inversionistas pueden asignar su dinero entre los
T-bills y un fondo balanceado
Lnea de mercado de capitales

retorno
C
LM

rf

I Con un activo libre de riesgo disponible y la frontera eficiente

identificada, podemos elegir la lnea de asignacin de capital
con la pendiente ms pronunciada
Equilibrio de mercado

retorno
C
LM

r
f

I Con la LMC identificada, todos los inversionistas eligen un

punto sobre la lnea - alguna combinacin del activo libre de
riesgo y del portafolio de mercado, M.
I En un mundo con expectativas homogneas, M es el mismo
para todos los inversionistas.
La propiedad de separacin

I La propiedad de separacin establece que el portafolio de

mercado, M, es el mismo para todos los inversionistas ellos
pueden separar su aversin al riesgo de su eleccin del
portafolio de mercado.

I La aversin al riesgo del inversionista es revelada en su

eleccin de dnde ubicarse en la LMC, no en su eleccin de la
lnea.
La propiedad de separacin

retorno
C
LM

100%
acciones
Fondo
balanceado
r
f
100%
bonos

I Dnde los inversionistas eligen estar en la LMC depende de su

tolerancia al riesgo.
I Todos tienen la misma LMC.
Equilibrio de mercado

retorno
C
LM

100%
acciones
Portafolio
riesgoso
r ptimo
f
100%
bonos

I Todos los inversionistas tienen la misma LMC, porque tienen

el mismo portafolio riesgoso ptimo dada la tasa libre de
riesgo.
La propiedad de separacin

I La propiedad de separacin implica que la eleccin el

portafolio puede ser separada en dos tareas:

I Determinar el portafolio riesgoso ptimo

I Seleccionar un punto sobre la LMC

Portafolio riesgoso ptimo

retorno
C0
LM LMC 1

2 portafolio
riesgoso ptimo
r1
f 1 portafolio
rf0 riesgoso ptimo

I El portafolio riesgoso ptimo depende de la tasa libre de

riesgo, as como de los activos riesgosos.