INFORME DE POLTICA MONETARIA

Junio 2017

INFORME DE ESTABILIDAD FINANCIERA

Primer Semestre 2017
Pablo Garca S.
Consejero

Banco Central de Chile, Junio 2017

Informe de Poltica
Monetaria
 Introduccin
En los ltimos meses, el escenario macroeconmico ha evolucionado en lnea con lo previsto.
As, aunque permanecen focos de incertidumbre tanto en el mbito interno y externo, las
perspectivas para este ao y el prximo no tienen mayores cambios respecto de marzo.
La inflacin no muestra mayores novedades: Se sigue estimando que en los prximos meses la
variacin anual del IPC bajar a niveles cercanos al piso del rango de tolerancia, para volver a
3% a fines de ao y oscilar en torno a ese valor hasta fines del horizonte de proyeccin.

La actividad del primer trimestre tuvo un crecimiento anual casi nulo, principalmente por la
importante cada de la actividad minera. Hacia adelante, el escenario base sigue considerando
tasas de expansin mayores para fines del 2017 y ms cercanas al crecimiento potencial
durante el 2018.
El escenario internacional, ms all de volatilidades recientes, sigue apuntando a un impulso
externo algo ms favorable que el del ao pasado, tanto por un mayor crecimiento global,
mejores trminos de intercambio y condiciones financieras que se mantienen expansivas.

En este contexto, el Consejo ampli el estmulo monetario llevando la Tasa de Poltica

Monetaria a 2,5%.
Escenario internacional
En el mundo desarrollado, se sostienen los signos de repunte. Ello, en un contexto
en que sus indicadores inflacionarios muestran cierta estabilizacin y sus polticas
monetarias se mantienen altamente expansivas.

Perspectivas sectoriales (*) Inflacin

(ndice de difusin, pivote=50) (variacin anual, porcentaje)

Manufactura Servicios Efectiva Expectativas CF: 2017

60 60 60 60 3 3 3 3

55 55 55 55 2 2 2 2

50 50 50 50 1 1 1 1

45 45 45 45 0 0 0 0

40 40 40 40 -1 -1 -1 -1
13 14 15 16 17 13 14 15 16 17 16 Jul. 17 16 Jul. 17

Eurozona EE.UU. Japn

(*) Promedio mvil de 3 meses. Para EE.UU., considera los ndices de gerentes de compra (PMI) del ISM. Para el resto, de
Markit. Un valor sobre (bajo) 50 indica expansin (contraccin). Fuentes: Bloomberg y Consensus Forecasts. 5
 En el mundo emergente, China tambin contina estable, pero la informacin
reciente plantea algunas dudas sobre su desempeo para lo que resta del ao y ha
aumentado la preocupacin sobre la estabilidad de su sector financiero,
especialmente en un contexto de normalizacin monetaria interna y externa.
PIB Perspectivas sectoriales (*)
(variacin real anual, porcentaje) (promedio mvil de 3 meses, ndice pivote=50)

9 9 54 54
Servicios

52 52
8 8
Manufactura
50 50

7 7
48 48

6 6 46 46
13 14 15 16 17 13 14 15 16 17

(*) Medidas por el ndice Caixin. Un valor sobre (bajo) 50 indica expansin (contraccin).
Fuente: Bloomberg. 6
En Amrica Latina, en varias economas la actividad ha sido algo ms dbil que lo
previsto y sus perspectivas se han ajustado a la baja, pero la menor inflacin ha
permitido normalizar ms rpido la poltica monetaria en varias de ellas.

Perspectivas de crecimiento 2017 (*) Inflacin efectiva

(variacin anual, porcentaje) (variacin anual, porcentaje)

5 5 11 11

4 4 9 9

3 3 7 7

2 2 5 5

1 1 3 3

0 0
1 1
mar.15
Mar.15 mar.16
Mar.16 mar.17
Mar.17 14 15 16 17
Argentina Brasil Chile Colombia Mxico Per

(*) Corresponden a respuestas de encuesta elaborada por Bloomberg.

Fuente: Bloomberg. 7
 Ms all de algunos episodios de volatilidad recientes, las condiciones financieras
siguen favorables, en particular para las economas emergentes. Los premios por
riesgo siguen bajos, los mercados burstiles continan mostrando retornos positivos
y los flujos de capitales se han sostenido.
Premios por riesgo soberano (1) (2) Flujos netos de capitales a emergentes
(puntos base) (miles de millones de US$, mes mvil)
350 350 20 20
Bonos
15 15
300 Amrica Latina (3) 300
10 10
250 250
5 5
Europa (5)
200 200 0 0
Asia (4)
-5 Acciones -5
150 150
-10 -10
100 100 -15 -15
Chile
50 50 -20 -20
14 15 16 17 ene.16
16 jul.16
Jul. ene.17
17
(1) Lnea vertical punteada corresponde al cierre estadstico del IPoM de marzo 2017. (2) Medidos por los premios CDS a
5 aos. Corresponde a un promedio simple de los pases para cada regin. (3) Incluye a Brasil, Colombia, Mxico, Panam
y Per. (4) Incluye a China, Filipinas, Indonesia, Malasia, Tailandia. (5) Incluye a Bulgaria, Croacia, Hungra, Rep. Checa y 8
Turqua. Fuentes: Bloomberg y Emerging Portfolio Fund Research.
Los precios de las materias primas no tuvieron grandes variaciones desde el IPoM de
marzo, luego de su recuperacin desde fines del 2016.

Precios de productos bsicos

(ndice, promedio 2015-2017=100)

140 Petrleo (1) 140

120 Productos agrcolas (2) 120

100 100
Cobre
80 80

60 60

40 40
15
ene.15 Jul.
jul.15 16
ene.16 Jul.
jul.16 17
ene.17
(1) Promedio del crudo WTI y Brent. (2) ndice agregado de Goldman Sachs.
Fuente: Bloomberg. 9
Escenario interno
 La variacin anual del IPC se mantuvo en 2,7% desde febrero. La inflacin
subyacente IPCSAE disminuy levemente, principalmente por el permanente
descenso de la parte de bienes.

Indicadores de inflacin (*)

(variacin anual, porcentaje)

8 8

Servicios SAE IPC

6 6

4 4

2 2
IPCSAE Bienes SAE
0 0

-2 -2

-4 -4
13 14 15 16 17

(*) A partir de enero del 2014 se utilizan los nuevos ndices con base anual 2013=100, por lo que no son estrictamente
comparables con las cifras anteriores. Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas. 11
El PIB creci 0,1% anual el primer cuarto, afectado por el importante impacto de la
huelga de Escondida en el PIB de recursos naturales. El PIB resto creci 1% anual,
conjugndose un magro desempeo de los sectores ligados a la construccin con
una favorable evolucin de las ramas ligadas al consumo.
PIB Actividad econmica
(variacin real anual, porcentaje) (variacin real anual, porcentaje)

8 8 10 10

6 6 8 Servicios 8
Construccin personales
4 4 6 6
Resto
2 2 Comercio
Total 4 4
0 0
2 2
-2 -2
-4 -4 0 0

RR.NN. Industria
-6 -6 -2 -2
Servicios
-8 -8 -4 -4
empresariales
14 15 16 17 14 15 16 17

Fuente: Banco Central de Chile.

12
 El consumo privado se ha mantenido estable, impulsado por el crecimiento de los
durables. Resalta la mejora de la inversin en maquinaria y equipos que, al igual que
los bienes durables, se ha beneficiado de la necesidad de reposicin y por la
evolucin del tipo de cambio.
Consumo durable e importaciones
(variacin anual, porcentaje)

30 15
Consumo durable
20 (eje der.) 10
Importaciones
de bienes de
10 5
capital (*)
0 0

-10 -5
Importaciones de
-20 bienes de consumo -10

-30 -15
14 15 16 17

(*) Excluye vehculos de transporte no regular.

Fuente: Banco Central de Chile. 13
La mayor estabilidad el consumo se da en un contexto en el que mercado laboral ha
seguido ajustndose, con una tasa de desempleo que sigue baja, pero un magro
desempeo del empleo asalariado y remuneraciones que continan
desacelerndose.
Empleo Salarios (1) Masa salarial real (2)
(variacin anual, porcentaje) (variacin anual, porcentaje) (puntos porcentuales)

9 15 8 8 12 12
Cuenta propia 7 7
(eje der.) Masa salarial real
6 10 9 9
6 6

5 Nominal 5 Salarios
3 5 6 6
reales
4 4
0 0 3 3 3 3
Real
2 2
-3 Asalariados -5 0 0
1 1
Empleo
-6 -10 0 0 -3 -3
11 12 13 14 15 16 17 11 12 13 14 15 16 17 09 10 11 12 13 14 15 16 17

(1) Ambos corresponden al promedio de la variacin anual del IREM y CMO. (2) Incidencia en el crecimiento anual de la
masa salarial real. Promedio mvil trimestral. Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas. 14
En cuanto a las condiciones financieras, se han ido incorporando los recortes de la
TPM en el costo del crdito. Las tasas de colocaciones de consumo, hipotecarias y
comerciales estn en niveles bajos en perspectiva histrica. Mientras que el
crecimiento del crdito, con alguna mejora en el margen, se mantiene acotado.
Tasa de inters de las colocaciones (1) Colocaciones reales
(ndice 2002-2017=100) (variacin anual, porcentaje)

200 200 16 16

160 160 12 12

120 120 8 8

80 80 4 4

40 40 0 0
02 05 08 11 14 17 11 13 15 17
Consumo Comercial Vivienda (2)

(1) Tasas promedio ponderadas de todas las operaciones efectuadas en cada mes. (2) Corresponden a colocaciones en UF.
Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF. 15
 En el caso del consumo, se agrega que algunos indicadores de no pago muestran
cierto deterioro en lo que va del ao. Aunque de todas formas, se sitan en valores
bastante bajos en perspectiva histrica.

Indicadores de mora 90 das o ms, por cartera

(porcentaje de las colocaciones respectivas)

3,0 5,0
Vivienda (eje der.)

2,5 4,0
Consumo

2,0 3,0
Total

Comercial
1,5 2,0

1,0 1,0
Abr.11 Abr.12 Abr.13 Abr.14 Abr.15 Abr.16 Abr.17

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF.

16
Perspectivas
 El escenario base sigue considerando un mayor impulso externo que en aos
anteriores, sin grandes novedades en relacin con lo previsto en marzo.

Escenario internacional

2015 2016 2017 (f) 2018 (f)

IPoM IPoM IPoM IPoM IPoM IPoM
Mar.17 Jun.17 Mar.17 Jun.17 Mar.17 Jun.17
(variacin anual, porcentaje)
Trminos de intercambio -4,2 1,9 1,9 4,6 4,7 -0,5 -0,5
PIB socios comerciales 3,3 2,8 2,9 3,3 3,3 3,5 3,4
PIB mundial PPC 3,4 3,0 3,1 3,4 3,4 3,5 3,5
PIB mundial a TC de mercado 3,0 2,3 2,5 2,8 2,8 2,9 2,9
Estados Unidos 2,6 1,6 1,6 2,3 2,2 2,3 2,3
China 6,9 6,7 6,7 6,4 6,5 6,2 6,3
Eurozona 2,0 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7 1,7
Amrica Latina (excl. Chile) -0,4 -1,8 -1,5 1,3 1,1 2,5 2,2
Precios externos (en US$) -9,8 -2,7 -2,7 2,1 2,4 1,3 1,4
(niveles)
Precio del cobre BML (US$cent/lb) 249 221 221 255 255 250 250
Precio del petrleo WTI (US$/barril) 49 43 43 50 50 50 51
Precio del petrleo Brent (US$/barril) 52 44 44 52 53 52 53
Precio paridad de la gasolina (US$/m3) 467 389 389 457 453 444 447
Libor US$ (nominal, 90 das) 0,3 0,7 0,7 1,5 1,5 2,4 2,5

(f) Proyeccin.
Fuente: Banco Central de Chile. 18
El PIB del 2017 se estima crecer entre 1 y 1,75% y para el 2018 entre 2,5 y 3,5%. Los
cambios responden principalmente al menor desempeo de la actividad minera este
ao y su recuperacin el 2018, ya que las perspectivas de crecimiento para el resto
de los sectores no variaron mayormente.
Escenario interno
(variacin anual, porcentaje)

2015 2016 2017 (f) 2018 (f)

IPoM IPoM IPoM IPoM IPoM IPoM
Mar.17 Jun.17 Mar.17 Jun.17 Mar.17 Jun.17

PIB 2,3 1,6 1,6 1,0-2,0 1,0-1,75 2,25-3,25 2,5-3,5

Demanda interna 2,0 1,1 1,1 2,3 2,5 4,1 3,9
Demanda interna (sin var. de existencias) 1,7 2,0 2,0 1,9 1,8 2,8 2,9
Formacin bruta de capital fijo -0,8 -0,8 -0,8 0,2 -0,9 3,0 3,0
Consumo total 2,4 2,8 2,8 2,5 2,6 2,8 2,9
Exportaciones de bienes y servicios -1,8 -0,1 -0,1 1,6 0,7 2,7 3,9
Importaciones de bienes y servicios -2,7 -1,6 -1,6 4,3 4,3 7,2 6,6
Cuenta corriente (% del PIB) -2,0 -1,4 -1,4 -0,9 -1,0 -2,1 -1,9
Ahorro nacional bruto (% del PIB) 21,4 20,2 20,2 20,3 20,2 20,5 20,3
Formacin bruta de capital fijo nominal (% del PIB) 23,6 23,2 23,2 22,5 22,1 22,6 22,2

(f) Proyeccin.
Fuente: Banco Central de Chile . 19
 Se prev que la inflacin total bajar a niveles en torno a 2%, para volver a 3% a
fines de ao y oscilar en torno a ese valor hasta fines del horizonte de proyeccin.
Ello considera que el TCR permanecer en valores similares a los actuales y que las
holguras de capacidad empezaran a cerrarse durante el prximo ao.
Inflacin IPC (*) Inflacin IPCSAE (*)
(variacin anual, porcentaje) (variacin anual, porcentaje)

6 6 6 6

5 5 5 5

4 4 4 4

3 3 3 3

2 2 2 2

1 1 1 1

0 0 0 0
11 12 13 14 15 16 17 18 19 11 12 13 14 15 16 17 18 19

IPoM Mar.17 IPoM Jun.17

(*) El rea gris corresponde a la proyeccin a partir del segundo trimestre del 2017.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadsticas. 20
En el escenario base, la poltica monetaria se mantendr expansiva a lo largo de todo
el horizonte de proyeccin. Como supuesto de trabajo se considera una trayectoria
coherente con la que muestran las distintas medidas de expectativas.

TPM y expectativas
(porcentaje)

6 6

4 TPM Precios de activos 4

financieros IPoM marzo (*)

EEE
EOF
2 Precios de activos 2
financieros IPoM junio (*)

0 0
14 15 16 17 18 19

(*) Construida utilizando las tasas de inters de los contratos swap hasta 10 aos.
Fuente: Banco Central de Chile. 21
El Consejo estima que el balance de estos para la inflacin y la actividad est
equilibrado.

Internacional
Estados Unidos: evolucin de su poltica monetaria y fiscal
Europa: impulso adicional al crecimiento global
China: preocupacin respecto al crecimiento futuro y/o desequilibrios en algunos
mercados
Amrica Latina: recuperacin ms lenta y eventos polticos

Internos
Deterioro del mercado laboral
Recuperacin ms rpida de la inversin por mejor panorama externo y repunte de la
confianza
Informe de Estabilidad
Financiera
 Principales Mensajes

En el ltimo tiempo, el sistema financiero chileno no ha registrado eventos de disrupcin

importantes y los antecedentes disponibles sealan que se encuentra en una posicin
adecuada para resistir el impacto de escenarios de tensin.

Los sistemas de pagos internos y externos han funcionado con normalidad, mientras que los
indicadores de riesgo de crdito hasta ahora se han mantenido bajos.

No obstante, desarrollos recientes dan cuenta de un aumento gradual de estos ltimos. De

prolongarse la desaceleracin de la actividad econmica local registrada en los ltimos aos,
es posible que se profundice este deterioro.
El endeudamiento agregado de las empresas, como porcentaje del PIB, se redujo
levemente. Esto se explica mayormente por fuentes de financiamiento externas.

Deuda total de empresas (*)

(porcentaje del PIB)

140 140
Local Externa
120 120

100 100

80 80

60 60

40 40

20 20

0 0
09 10 11 12 13 14 15 16 17

(*) Basado en informacin administrativa a nivel de empresas. Incluye entidades financieras no-bancarias.
Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de Achef, SBIF y SVS. 25
 En tanto, el menor dinamismo de la economa ha afectado en el
margen el comportamiento de pago de las empresas, deteriorando la calidad de la
cartera comercial.

Actividad y riesgo de crdito de la cartera comercial

(variacin real anual, porcentaje de participacin)

8 95

6 Cartera normal (eje der.) 94

4 93
PIB
Comercial (*)
2 92

0 91
11 12 13 14 15 16 17

(*) Tasa de crecimiento del stock de deuda comercial dividida por dos.
Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin SBIF. 26
 Por su parte, el endeudamiento agregado de los hogares contina aumentando,
siendo la deuda hipotecaria el componente que ms contribuye a esta tendencia.

Endeudamiento de los hogares

(porcentaje del ingreso disponible)

70 70
Hipotecario Consumo
60 60

50 50

40 40

30 30

20 20

10 10

0 0
06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF, SUSESO y SVS.

27
 Los desarrollos observados en el mercado del trabajo se han
comenzado a reflejar en un aumento en los indicadores de no-pago bancarios.

ndice de mora a 90 das

(porcentaje de colocaciones)

10 4,0
Cajas de compensacin
y asignacin familiar
8 3,5

6 Casas 3,0
Banca
comerciales (eje der.)

4 2,5

2 2,0
11 12 13 14 15 16 17

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF, SUSESO y SVS.

28
El mercado inmobiliario residencial contina ajustndose. Distintos indicadores dan
cuenta de una desaceleracin, en lnea tanto con la evolucin de la situacin
econmica como con los cambios tributarios y normativos discutidos en IEF previos.

Precios reales de viviendas y deuda hipotecaria (*)

(variacin real anual, porcentaje)

16 15
CChC

12 IPV RM Deuda hipotecaria 12

(eje der.)
IPV
8 9

4 6

0 3

-4 0
11 12 13 14 15 16 17

(*) IPV mtodo estratificado. CChC modelo hednico para viviendas nuevas de la RM.
Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin del SII, CChC y SBIF. 29
En relacin al sistema bancario, si bien se han realizado varios aumentos de capital,
las brechas en relacin con pases OCDE se mantienen.

Comparacin internacional de ndices de adecuacin de capital (1) (2)

(porcentaje)

25 25
Mediana Chile P25-75 Mn-Mx

20 20

15 15

10 10

5 5
09 10 11 12 13 14 15 16

(1) Patrimonio efectivo sobre activos ponderados por riesgo. Considera los pases miembros de la OCDE. Rep. Corea e
Islandia con ltimo dato disponible para el 2014. Islandia y Suiza con informacin para el 2015. (2) El mximo para pases 30
OCDE corresponde al percentil 90. Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de SBIF y FMI.
En este contexto, la fraccin de bancos que mantienen IAC sobre 10% despus de
aplicar un escenario de tensin severo no ha cambiado significativamente.

Bancos con IAC igual o superior al 10% bajo escenario de estrs (*)
(porcentaje de participacin de activos)

100 100

80 80

60 60

40 40
S1 S2 S1 S2 S1 S2 S1 S2 S1 S2 S1 S2 S1
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(*) Resultados de los ejercicios de tensin presentados en Informes de Estabilidad Financiera.

Fuente: Banco Central de Chile en base a informacin de la SBIF. 31
Regin de Magallanes y de la
Antrtica Chilena
 La industria, los servicios financieros y empresariales y la administracin pblica
siguen siendo las principales actividades econmicas de la regin. La relevancia de la
regin en el PIB nacional se ha mantenido relativamente estable.

Composicin sectorial del PIB regional Participacin en el PIB nacional

(porcentaje) (porcentaje)

Industria manufacturera 1,25 1,25

Servicios financieros y
empresariales
Administracin pblica 1,00 1,00
Servicios personales

Construccin
0,75 0,75
Transporte, informacin y
comunicaciones
Comercio, restaurantes y hoteles
0,50 0,50
Minera

Servicios de vivienda e
inmobiliarios 0,25 0,25
Electricidad, gas, agua y gestin de
desechos
Pesca

Agropecuario-silvcola
0,00 0,00
2013 2014 2015

Fuente: Banco Central de Chile.

33
En el primer trimestre del 2017, la actividad regional creci 10,2% anual (INACER), en
gran parte por el resultado de la industria y los servicios personales, sociales y
comunales. En tanto, transporte y comunicaciones tuvo la mayor incidencia
negativa.

INACER INACER por sectores

(porcentaje; ndice) (variacin respecto de igual trimestre
del ao anterior)
20 Base 2011=100 140
(eje der.)
15 130

10 120

5 110

0 100
Variacin anual
-5 90
15 II III IV 16 II III IV 17
Simbologa: : Crecimiento, : Decrecimiento
: Variacin nula (aprox. 0%)
Fuente: Instituto Nacional de Estadsticas.
34
La tasa de desempleo regional descendi en el margen y se mantiene por debajo de
la tasa nacional y del sur del pas.

Tasa de desempleo
(porcentaje)

Informacin del trimestre mvil Feb.17-Abr.17

8 8 9 9
Pas
7 7 8 Pas 8
6 6 7 7

5 5 6 6
5 5
4 4
4 4
3 3
3 3
2 2
XII 2 2
1 1 1 1
0 0 0 0
11 12 13 14 15 16 17 XV I II III IV V VI VII VIII IX XIV X XI XII RM

Fuente: Instituto Nacional de Estadsticas.

35
Informe de Percepciones de Negocios: Regin de Magallanes
y la Antrtica Chilena.
La mayora de los entrevistados seal que el desempeo de sus negocios en el primer
trimestre fue similar a lo esperado y superior al cuarto previo. Prevn que el 2017 tendr un
resultado similar al 2016, el que califican como elevado, aunque con ciertos riesgos a la baja.

Los sectores ms dinmicos son el turismo y el comercio, principalmente por la presencia de

argentinos. Algunas ramas industriales ligadas con la produccin del salmn tambin
reportaron un buen desempeo. La construccin sigue apoyada por el plan de zonas extremas.

En el mercado laboral, los consultados continan manifestando dificultades para contratar

personal, especialmente capacitado. Otros tambin relatan problemas para conseguir
trabajadores y/o reemplazantes los das domingos.

En los costos y los precios no hay mayor novedad. No obstante, dan cuenta de niveles mayores
a los del resto del pas para algunos tems.

Las condiciones financieras no tienen grandes cambios. Las polticas crediticias siguen siendo
algo ms restrictivas que hace un ao. Personas y empresas continan reticentes al
endeudamiento.
 Comentarios finales
El panorama econmico y financiero muestra que la economa chilena retomar mayores tasas
de crecimiento en los trimestres venideros, con una inflacin que se mantiene alineada con la
meta en el horizonte de dos aos y un sistema financiero que no presenta vulnerabilidades
relevantes.

El Consejo ampli estmulo monetario en 100 puntos base entre enero y mayo de este ao, en
respuesta a las menores perspectivas de inflacin de mediano plazo asociadas al menor
dinamismo de la actividad, especialmente de fines del 2016 y principios del 2017.

Las proyecciones del escenario base consideran que la poltica monetaria se mantendr
expansiva a lo largo de todo el horizonte de proyeccin, con lo que la inflacin oscilar en
torno a 3% durante buena parte del perodo y la actividad recuperar tasas de expansin
superiores, en especial hacia fines del 2017 y el 2018.

El Consejo reafirma su compromiso de conducir la poltica monetaria con flexibilidad, de

manera que la inflacin proyectada se ubique en 3% en el horizonte de poltica.
 INFORME DE POLTICA MONETARIA
Junio 2017

INFORME DE ESTABILIDAD FINANCIERA

Primer Semestre 2017
Pablo Garca S.
Consejero

Banco Central de Chile, Junio 2017