Dpartement Recherche & Analyses Octobre 2015

Sukuk: Dfinition gnrale Types

Les sukuk (pluriel du mot arabe Sakk ) sont des titres valeur
de Sukuk
gale reprsentant des parts indivises : Souverain (mis par un Etat)
Corporate (mis par une socit)
dans la pleine proprit ou dans lusufruit dun actif tangible
ou dans le bnfice de prestations et services
ou dans des actifs dun projet dtermin ou dans une activit
dinvestissement spcifique.

Pendant la dure de linvestissement, les avantages et les risques des actifs sous-jacents reviennent
aux porteurs de sukuk, ce qui leur donne droit une part des revenus gnrs. Cest essentiellement
les caractristiques de cette rmunration des porteurs de sukuk qui donne ces produits une
certaine similarit avec les obligations conventionnelles.

Les porteurs de sukuk se partagent les profits raliss par la performance de lactif sous-jacent mais
sont aussi exposs son risque au prorata de ce quils dtiennent. Cette spcificit les diffrencie
des obligations conventionnelles.

Les sukuk ne reprsentent gnralement pas des crances pour leurs porteurs (sauf, dans des cas
particuliers tels que, par exemple, les sukuk Salam). En droit musulman, les crances ne peuvent en
effet pas faire lobjet de titrisation dans le seul but dtre ngocies sur un march secondaire.

Les sukuk sont mis sur la base dun contrat conforme aux prceptes de la sharia, ce qui implique
que les rgles lies leur mission et leur ngociation doivent tre galement conformes au droit
musulman. Par consquent, une leve de fonds via des sukuk ne peut tre utilise que dans des
actifs ou des projets sharia-compatibles.

Comparaison entre sukuk et obligation conventionnelle

Source: Le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires (Maroc)
Sukuk Obligation

Les actifs sous-jacents titriss dans une mission de sukuk Lobligation peut tre mise pour financer presque nimporte
doivent tre licites au regard de la Sharia. quel type dactivit tant quelle est lgale dans sa juridiction

Les dtenteurs de titres sukuk sont lis aux dpenses et aux Les dtenteurs dobligations ne sont pas concerns par les
risques relatifs aux actifs sous-jacents. dpenses et les risques sur les actifs sous-jacents de lmetteur.

Dans une obligation, la relation entre lmetteur et le

Dans les sukuk, on ne retrouve pas de relation classique
souscripteur est quasi identique celle dun crancier et dun
crancier/dbiteur mais les porteurs de sukuk sexposent aux
dbiteur (prt dargent) dans laquelle il y a versement dintrts
risques lis aux actifs titriss
(riba)

Ni le capital, ni le rendement ne peuvent tre garantis

Le capital et le rendement sont contractuellement garantis.
contractuellement.

Les sukuk reprsentent des participations dans des actifs Les obligations reprsentent des dettes pures dues par
existants et / ou bien dfinis. lmetteur.

La vente dun sukuk reprsente en gnral la vente dune part La vente dune obligation est essentiellement la vente dune
dun actif dette. Cest un titre de crance reprsentatif dun emprunt

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Structures participant une mission de Sukuk

Dune juridiction une autre, dun contexte un autre, les acteurs intervenant dans le processus
dmission des sukuk peuvent tre diffrents. Nanmoins, et en rgle gnrale, les structures
suivantes sont impliques:

Principaux documents contractuels Balayer en amont toutes les problmatiques relatives

relatifs lopration
Lacte disolation des actifs
Le prospectus ou la note dinformation
Le contrat de souscription
La dclaration de dtention des actifs par la SPV
Les documents relatifs la cration du SPV
Les diffrents actes de cession des actifs
Les promesses unilatrales dachat des actifs
Le contrat de mandat
la conformit sharia afin de faciliter et fluidifier le
processus de certification par le Sharia-Board.
Faciliter le processus de conformit et lapprobation
finale par le comit sharia. Il assurera galement le
secrtariat et la relation avec le Sharia-Board.
Raliser laudit priodique durant la vie des sukuk et
rdiger le rapport de conformit sharia qui sera soumis
priodiquement la validation et lapprobation du
Sharia-Board.

Sharia
Advisor
Larrangeur Dealer
Socit de conseil en finance
Structure qui on Structure qui
islamique qui accompagne
confie le mandat de commercialise les
lmetteur et fait le lien avec
vente de sukuk, rle sukuks
le Sharia Board qui valide et
de conseil et de
certifie lopration dun point Issuer
placement
de vue de conformit la
Sharia- (SPV)
sharia
Board Cabinet
metteur dun appel doffre
Bookrunner Juridique auprs de la communaut
Comit qui certifie que le bancaire et de la place
Chef de file charg projet dmission et que Rdaction de lensemble financire. Ce rle est souvent
dorganiser le titre sont conformes des documents et assur par un SPV (Special
lopration la sharia contrats relatifs Purpose Vehicule)
lmission

Organe indpendant dans ses dcisions de mettre les certificats/titres de sukuk

conformit Sharia par rapport aux instances
dirigeantes de linitiateur, de lmetteur. Il contrler
et supervise lensemble de la structure dmission
pour en assurer et garantir la conformit aux
principes de la Sharia aux investisseurs. Le comit
peut galement conseiller linstitution concernant la
mise en oeuvre des impratifs du droit musulman.
Ses avis sont obligatoires vis--vis du projet.
Valider le cadre de gouvernance sharia
Valider la conformit des produits financiers
Valider la conformit des actifs sous-jacents
Valider la conformit des manuels de procdure
Valider la conformit de tous les documents et contrats
Valider les rapports daudit sharia.
Excuter les documents de la transaction
Recevoir les paiements de souscription des investisseurs
Acheter, auprs de linitiateur, les actifs auxquels les sukuk seront adosss
Verser les rendements aux porteurs de sukuk.
Ces tches peuvent tre excutes par toute personne morale
conforme la lgislation locale.
Dans tous les cas, cette structure ad-hoc, appele SPV (Special
Purpose Vehicule), nest nullement une exigence de la Sharia.
Elle permet, en revanche, dune part dallger le processus de
titrisation surtout dun point de vue fiscal afin de ne pas alourdir
le cot total de lopration et dautre part disoler lactif objet de
lopration de titrisation protgeant ainsi au mieux les intrts
la fois de linitiateur et des investisseurs, futurs porteurs des
titres sukuk. Cest le contexte lgal et rglementaire du pays de
linitiateur qui dictera le modle suivre.

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Caractristiques principales dune opration de titrisation islamique

Les caractristiques de la titrisation islamique sont trs proches de celles de la structuration
conventionnelle de titres adosss des actifs. Les trois parties prsentes dans une titrisation sont
en rgle gnrale:

Le donneur
SPV Les investisseurs
dordre

Lentreprise mettrice
apportant un actif pour la
titrisation.
Lactif titris devra gnrer
des revenus (dj existants ou
futurs), permettant didentifier
clairement les flux financiers
La structure ad-hoc cre par le donneur dordre Les investisseurs qui
pour dtenir les actifs au profit des investisseurs. souscrivent aux sukuk
Cest cette structure qui mettra les titres (ou mis apportent les fonds
certificats) sukuk lui permettant ainsi de lever les ncessaires la structure
fonds. ad-hoc pour acheter les actifs
Le titre reprsentera la participation indivise dun auprs du donneur dordre.
acheteur de sukuk dans les actifs sous-jacents
identifis pour lopration.
Les rendements sont pays en fonction du
nombre de certificats dtenus.
Selon la structure retenue et les finalits de
lopration, la valeur faciale des titres pourra faire
lobjet dun paiement par linitiateur maturit.

Lidentification
dactifs appropris
Actifs ligibles Gestion des actifs
compatibles avec la sharia
sous-jacents aux sukuk
et qui gnrent des flux financiers
En gnral, les actifs titriss ne sont pas physiquement
matrisables (existants et futurs) est la premire
transfrs la structure ad-hoc qui les a achets pour
et la plus importante tape dans le processus dmission
le compte des investisseurs.
de sukuk. Si des actifs financiers conventionnels qui gnrent un
flux dintrt ne sont pas acceptables dun point de vue Sharia, Elle dtient uniquement les titres de proprit lgaux
un flux bas par exemple sur un revenu locatif ou des profits des actifs et de leurs flux de trsorerie.
rsultants de projets dinvestissements spcifiques demeure
tout fait envisageable. Linitiateur exploite et gre les actifs pour le compte
La classe dactif la plus populaire ce jour est limmobilier de la structure ad-hoc mettrice durant une priode
qui peut tre lou ou construit et qui dgage un revenu convenue et selon les termes et conditions noncs
locatif (existant ou futurs) permettant ainsi de rmunrer les dans lacte de fiducie.
souscripteurs de sukuk. Dans certains scnarios, une option
Ceci tant dit, la gestion des actifs sous-jacents peut
de rachat des actifs immobiliers maturit peut, sous des
galement tre totalement confie la structure ad-
conditions strictement encadres, tre incluse pour protger
hoc.
ce qui pourrait sassimiler dans une opration de titrisation
conventionnelle au principal . Cest le projet et les besoins de lmission qui
dtermineront la manire dont seront grs les actifs.

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Ngociabilit et statut des titres sukuks

Les titres sukuk peuvent selon la structure retenue tre ngociables ou non sur le march
secondaire.

Pour tre changeables, les sukuk ne doivent pas reprsenter des titres de crance pure mais
doivent davantage reprsenter un droit indivis sur des actifs tangibles ou sur lusufruit des actifs
auxquels ils sont adosss, droit calcul au prorata de la valeur nominale des sukuk.

Si le sukuk est cot et ngociable sur un march secondaire, il serait prfrable davoir un
compartiment ddi uniquement ces produits.

Dans la pratique anglo-saxone, aprs la phase de Declaration of Trust , les sukuk reprsentent
trs souvent un droit sur lusufruit des actifs dtenus par la SPV au profit des investisseurs les
sukukholders .

Deux types de sukuk se distinguent : sukuk asset-backed et sukuk asset-based. La principale

diffrence entre un sukuk asset-backed et un sukuk asset-based rside dans le transfert rel et la
dtention des actifs par la SPV reprsentant les investisseurs.

Asset-backed Sukuk Asset-based Sukuk

Il y a un transfert rel des actifs qui sont sortis du bilan de

Seul le droit sur le revenu des actifs est titris
linitiateur

Les dtenteurs de sukuk ont donc uniquement un droit de Linitiateur conserve la proprit lgale des actifs qui restent
recours sur les actifs et non pas sur linitiateur enregistrs dans son bilan

De ce fait, en cas de dfaut les dtenteurs ont le mme droit de

En cas de dfaut de linitiateur, seul les dtenteurs de sukuk ont
recours sur ces actifs que les autres cranciers, et peuvent ne
un droit de recours sur les actifs du sukuk
rcuprer que partiellement leur principal.

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Types de Sukuk
Selon lAAOIFI, il existe ce jour environ 14 types de sukuk. Les sukuk, dont les missions sont les plus courantes, sont:
Source: Le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires (Maroc)
Montant total
Type de Sukuk Dfinition metteur Souscripteurs collect lors de la Consquences sur les porteurs de sukuk
souscription

Celui qui Ils sont les propritaires des actifs de la socit. Ils
Titres de participation qui reprsentent des projets
lance lappel se partagent les pertes et bnfices de la socit.
Sukuk de Mousharaka ou des activits gres selon les principes de La part des
participation Les associs dans Ainsi les profits sont distribus selon des ratios dfinis
Mousharaka en dsignant lun des associs ou un souscripteurs dans
ses cts dans le contrat de contractuellement. Ces profits peuvent diffrer de la
(Participation au tiers pour la gestion. Similaire une joint venture, le capital de la
un projet ou Mousharaka. proportion du capital investi par chaque partie mais les
capital) lapport en capital est ralis selon des pourcentages Mousharaka.
une activit pertes sont toujours rparties au prorata de lapport en
dfinis au pralable.
dtermine. capital ralis.

Ils sont propritaires des actifs de la Moudaraba. Les profits

Titres de participation qui reprsentent des projets sont rpartis selon des ratios dfinis contractuellement
Sukuk de Moudaraba ou des activits grs selon les principes de la Les Rab Al Mal mais la diffrence de la Mousharaka, les pertes sont
Le capital (ou les
Moudaraba. Le moudharib est dsign pour la Le moudharib (propritaires et supportes uniquement par les investisseurs. Ce principe
fonds propres) de
(Participation au gestion du projet sans aucun apport de capital. (le grant). apporteurs du repose sur lide que la contribution du grant, ses efforts
la Moudaraba.
capital) Les souscripteurs (dtenteurs des certificats) sont capital). et son expertise ont une valeur, lexception du cas ou
propritaires des actifs de la Moudaraba. celui-ci commet une erreur grave ou ne respecte pas les
termes du contrat.

Ils sont propritaires des actifs (leurs risques et

avantages compris) reprsents par les Sukuk. Ils ont
droit aux ventuels profits gnrs par linvestissement.
Sukuk de Wakala
Titres valeurs gales qui reprsentent des projets Trs souvent la rmunration du wakil est indexe sur
dinvestissement Le wakil (le Les clients Le montant faisant
ou des activits grs sur la base de Wakala (gestion le rsultat. la diffrence du Sukuk Moudaraba, les
mandataire) de (souscripteurs ou objet du mandat
sous mandat) en dsignant le wakil des porteurs de souscripteurs dans un sukuk Wakala ne partagent pas les
(Acquisition et linvestissement mandants) dinvestissement.
Sukuk pour leur gestion. profits selon un ratio dtermin mais reoivent uniquement
Gestion dactifs)
les profits dtermins la signature. Tout excs de revenu
sera conserv par le Wakil en tant que rmunration de
surperformance.

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Source: Le Conseil Dontologique des Valeurs Mobilires (Maroc)

Montant total
Consquences sur les porteurs de
Type de Sukuk Dfinition metteur Souscripteurs collect lors de
sukuk
la souscription
Sukuk de proprit Titres valeurs gales mis par le propritaire (ou un intermdiaire Le vendeur Ils disposent de la proprit indivise
dactifs lous financier le reprsentant) dactifs lous ou destins la location. dactifs lous Les acheteurs des Le prix dachat des actifs, en assument les risques et
Lmission de ces Sukuk a pour objectif de vendre les actifs et de recouvrer ou destins la actifs des actifs profitent des avantages (sur la base
(Catgorie Sukuk IJARA) le prix de vente travers les souscriptions location du principe participatif shirka)
1er type: titres valeurs gales mis par le propritaire
(ou son reprsentant) dun actif existant, dans le but
de cder la jouissance de son bien et de recouvrer
en contrepartie une rmunration en collectant le
montant de leur souscription.
A) Sukuk de Le vendeur du Ils sont
Le prix du droit Le droit cd leur appartient,
jouissance dactifs 2me type: titres valeurs gales mis par lusufruitier droit portant sur acqureurs du
cd. avantages et risques compris.
existants ou le locataire dun actif existant, directement ou par lactif existant. droit cd.
un intermdiaire financier le reprsentant, dans le
but de donner en location ou en sous-location lactif
concern et de recouvrer un loyer en collectant le
montant des souscriptions.

Sukuk de droit Le vendeur du

B) Sukuk de droit Titres valeurs gales qui sont mis dans le but
dusufruit ou de droit portant
dusufruit ou de de louer des actifs fabriquer/ produire et de Les acheteurs du Le prix du droit Le droit cd leur appartient,
location sur lactif
location dactifs recouvrer leurs loyers en collectant le montant des droit cd. cd. avantages et risques compris.
fabriquer/
fabriquer/produire. souscriptions.
(Catgorie Sukuk produire.
IJARA) 1er Type: Les Sukuk de services fournis par une partie
dsigne : ce sont des titres valeurs gales mis
dans le but doffrir un service fourni par une partie
dsigne (nomme) et den recouvrer les revenus en
collectant le montant des souscriptions.
C) Sukuk de Le prestataire Les acqureurs de La rmunration Ils disposent du droit de proposer
services. 2me Type: les Sukuk de proprit de services dune de service la prestation. du service. la vente le service concern.
partie dcrite et non dsigne : ce sont des titres
valeurs gales mis dans le but doffrir un service
fourni par une partie dcrite (mais non nomme) et
den recouvrer les revenus travers le montant des
souscriptions collectes.
Dans les 3 cas (A, B et C), les porteurs de Sukuk ont le droit de disposer du montant de la revente des droits acquis.

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Lgislation Tunisienne (Loi n 2013-30 du 30 juillet 2013)

Dfinition

Les sukuk sont des titres ngociables qui reprsentent des parts communes valeur gale dans la
proprit de biens, dusufruit, de services, de droits, existants ou qui seront crs ou un mlange
de biens, dusufruit, de services, de monnaies et crances du produit de la souscription. Ils sont
mis dans le cadre dun contrat conformment aux normes charaques et sur la base du principe de
partage de profits et de pertes.
Les sukuk sont considrs comme des valeurs mobilires au sens de larticle premier de la loi n 2000-35 du 21
mars 2000, relative la dmatrialisation des titres.

Les sukuk peuvent tre mis en dinar tunisien ou en devises sous rserve du respect de la lgislation et la
rglementation des changes en vigueur.

Les sukuk peuvent tre assurs par des garanties personnelles ou relles conformment aux normes charaques
et la lgislation en vigueur.

Lmission des sukuk se fait au profit de :

- Ltat,
- Les tablissements et les entreprises publics et les collectivits locales,
- Les entreprises du secteur priv selon des conditions arrtes par dcret.

Conditions dmission

Les sukuk, mis ou garantis par lEtat, sont autoriss par la loi de finances. Chaque mission sera
ratifie avant lutilisation du produit qui en rsulte.

Lmission des sukuk, au profit des tablissements et des entreprises publics et des collectivits
locales est autorise par le ministre charg des finances.

Document dmission

Lappel la souscription aux sukuk se fait par le biais dun document dmission de sukuk tabli et
sign par le reprsentant lgal de lmetteur et portant lapprobation du comit de contrle charaque
concernant lmission.

Les tablissements et les entreprises publics ainsi que les entreprises du secteur priv doivent obtenir
lattestation du ou des commissaires aux comptes sur le document dmission de sukuk et doivent le
publier travers une notice lgale au Journal Officiel de la Rpublique Tunisienne. Cette publication
ne confre pas lappel la souscription aux sukuk le caractre dappel public lpargne.

Lmetteur, qui entend recourir lappel public lpargne, pour lmission des sukuk, est tenu de
se conformer aux dispositions de la loi n 94-117 du 14 novembre 1994, portant rorganisation du
march financier et notamment son article 2 ainsi quaux rglements mis par le conseil du march
financier en la matire.

Est considr comme nul, tout document dmission des sukuk ne contenant pas les donnes
suivantes.

Le document dmission de sukuk doit comporter au moins les donnes suivantes :

La dcision de lmetteur dmettre des sukuk et lapprobation du comit de contrle charaque relative cette
mission en prcisant la liste des membres du dit comit,
Le ou les contrats de lmission des sukuk,
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Le montant total des sukuk, leur nombre, leur valeur nominale, les frais dmission et le mode de paiement,
La date douverture et de clture de la souscription,
Le taux de rendement estim,
La liste des intervenants dans lopration de souscription et le rle de chacun deux,
La nature de la garantie et les procdures de sa mise en jeu dans le cas dadoption de la garantie des sukuk au
sens de larticle 4 de la prsente loi,
Une description dtaille de laffectation du produit de lmission,
Un expos sur la faisabilit conomique et sociale ou lobjectif de lopration dmission,
Les conditions de ngociabilit et de rcupration des sukuk selon les dispositions du ou des contrats qui les rglementent,
Dsignation de la partie laquelle sera transfre la proprit des actifs sous-jacent aux sukuk, ainsi que la
partie laquelle sera confie la gestion et linvestissement de ces actifs,
Indication de la rmunration exige en contrepartie de la gestion et de linvestissement des actifs sous-jacent aux sukuk,
Les conditions et modalits dextinction des sukuk.

Enregistrement et ngociabilit des sukuk

Les modalits denregistrement et de la tenue des sukuk sont rgies par les dispositions de la loi
n 2000-35 du 21 mars 2000, relative la dmatrialisation des titres et les textes dapplication y
affrents tant quil ny ait pas drog par la prsente loi.

Les sukuk sont ngocis et rcuprs aprs la clture de la souscription conformment aux normes
charaques rgissant les avoirs, les crances, la monnaie et le change et selon les conditions
stipules dans le document dmission de sukuk et en application des dcisions du comit de contrle
charaque.

Les sukuk sont ngociables la bourse des valeurs mobilires de Tunis conformment aux dispositions
de la loi n 94-117 du 14 novembre 1994 et des rglements mis par le conseil du march financier
en la matire.

Les sukuk mis en devises peuvent tre ngociables sur les bourses trangres.

Le comit de contrle charaque

Un comit de contrle charaque est nomm par la partie mettrice et se charge de dcrter propos
de toutes les questions charaques relatives lopration dmission des sukuk, de la fatwa et de
laudit charaque.

Le ministre charg des finances procde la dsignation dun comit de contrle charaque qui se
charge de ltude des questions charaques, de la fatwa et de laudit charaque des oprations de
sukuk mis ou garantis par lEtat ou mis par les collectivits locales.

Les dcisions du comit de contrle charaque ont un effet obligatoire.

Ce comit prsente, la demande, un rapport annuel et des rapports priodiques au conseil

dadministration ou au conseil de surveillance de la socit de gestion, sur la conformit de cette
dernire aux normes charaques dans lexercice de ses activits.

Ce comit se compose au moins de trois membres choisis en fonction de leurs comptences et

expriences dans le domaine de la jurisprudence des pratiques financires islamiques. Ils sont
dsigns pour une dure de trois annes, renouvelable une seule fois.

Les membres du comit de contrle charaque sont tenus au secret professionnel quant aux
informations et aux documents quils dtiennent dans le cadre de lexercice de leurs fonctions. En
cas dinfraction, les dispositions de larticle 254 du code pnal leur sont applicables.

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