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Universit Abdelmalek Essadi

Ecole Nationale de Commerce et de Gestion


Adresse: BP1255, Tanger Principal, Tl. : 0539-31-34-87/88/89,

Fax : 0539-31-34-93- Tanger

THEME N 3

Principes et Mthodes dvaluation des


entreprises

Ralis par:
Bennouna Charifa
EL Machichi Saad
EL Badisy Ali
EL Merrouni Nizar

Encadr par :
Pr. ALAMI Youssef

Anne universitaire 2017-2018


Plan
Introduction gnrale

Premire Partie : Contextes, Processus et Mthodes


dvaluation

Section 1 : Contextes dvaluation.


Section 2 : Processus dvaluation.
Section 3 : Mthodes dvaluation.
Axe 1 : Mthode patrimoniale(Principe,avantages,limites)

Axe 2 : Mthode dactualisation des flux (Principe,avantages,limites)

Axe 3 : Mthode des comparables(Principe, avantages, limites)

Deuxime partie: Cas pratiques dvaluation dune entreprise

Section 1 : Illustration pratique de la mthode patrimoniale


Section 2 : Illustration pratique de la mthode dactualisation des
flux
Section 3 : Illustration pratique de la mthode des comparables

Conclusion

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Introduction

Avec le rythme sans cesse croissant des transactions daffaires, lvaluation


dune entreprise devient une opration de plus en plus frquente, voire dans
certains cas, une tape obligatoire pour russir et valider les ngociations.
Quelle est la valeur de mon entreprise ? C'est une question souvent pose par les
dirigeants d'entreprises, car la rsultante est souvent l'lment central qui va
diriger la prise de dcision et influencer la continuit des affaires.

valuer une entreprise consiste proposer une valeur ou une fourchette de


valeurs aux actifs dune entreprise ou ses titres, et en aucun cas proposer un
prix. En effet, si le prix dune entreprise est une donne objective (lexemple
ultime tant la confrontation dun ordre de Bourse dachat et de vente qui fixe
un prix pour une valeur cote), la valeur est nettement plus subjective
puisquelle dpend la fois de lagent conomique qui a ralis la valorisation
(analyste, actionnaire, investisseur, dirigeant, crancier...) et des objectifs quil
poursuit :
continuer lexploitation de la socit, en ltat ;
continuer lexploitation de la socit, en en modifiant la stratgie ;
continuer lexploitation de la socit, en la rapprochant dune autre entreprise ;
ou liquider les actifs de la socit.

La dmarche dvaluation dune entreprise est un exercice difficile dont le


rsultat dpend fortement du cadre dhypothses retenu, de la
mthodologiechoisie et de lvaluateur. Le vendeur cherchera maximiser la
valeur de march pendant que lacheteur orientera sa dmarche vers une
valorisation la baisse. Le rsultat de la valorisation nest donc pas un prix
de transaction mais simplement une indication sur laquelle les diffrentes
parties prenantes vont orienter leur ngociation.

C'est pourtant la proccupation principale de l'analyste qui cherchera par cette


dmarche estimer la valeur thorique d'une action.Cela lui permettra de reprer
les titres sur ou sous valus et ainsi de mieux arbitrer ses placements en
fonction des espoirs de gains potentiels.

Une premire partie du thme mettra en avant les contextes dvaluation dune
entreprise, le processus de cette valuation ainsi que ses mthodes, puis une
deuxime partie sera consacre des illustrations pratiques afin de clarifier
davantages les thories dvaluation voques.

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Premire partie : Contextes, processus et mthodes
dvaluation
Section 1 : Les contextes dvaluation
Une valuation d'entreprise intervient l'occasion :
de la ralisation d'un investissement : on distingue alors 2 types
d'investissement : caractre professionnel : c'est le cas le plus classique. Un
investisseur souhaite procder un investissement de longue dure dans une
entreprise;
caractre spculatif : l'investisseur cherche obtenir une plus-value
court ou moyen-terme sur l'entreprise acquise.
d'un dsinvestissement : le vendeur (transmission) face l'acheteur
(acquisition) ;
d'une succession : changement de propritaire familial sans cession
de calcul de parit d'change lors d'une fusion de deux socits ;
d'une restructuration ;
d'une donation ; En outre, l'valuation est incontournable pour des
oprations importantes, telles que : l'entre de nouveaux actionnaires, la
recherche d'un partenaire stratgique, les augmentations de capital, les
introductions en bourse, ou encore l'essaimage d'une grande organisation.
Les demandeurs de l'valuation ?

Une valuation rpond aux besoins spcifiques de partenaires de l'entreprise :


l'acqureur, le vendeur : les intrts sont trs diffrents, d'o la ncessit
pour chaque partie de recourir ses propres conseils ;
les salaris des comits d'entreprise : pour des fusions-restructurations ;
les salaris lors de l'mission de bons de souscription d'actions (BSA) ;
les salaris lors d'un rachat de l'entreprise par ses salaris ;
les associs pour une sortie de capital, et notamment lors d'un conflit
interne;
le notaire : qui est en charge de la rdaction d'un acte de donation-partage
incluant des titres de socits ;
le donateur ;
les hritiers ;
etc...

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Section 2: Le processus dvaluations similaires. On peut
identifier sept tapes-cls ncessaires au bon droulement devaluation.

tape 1 : collecter linformation :

La premire tape consiste runir lensemble de linformation disponible


sur la socit, ses produits, ses marchs et ses concurrents, partir de don-
nes publiques (comptes publis, rapport de gestion, articles de presse) ou
prives (tudes sectorielles, notes danalystes financiers). Cette phase de prise
de connaissance gnrale de lentreprise est gnralement complte par des
entrevues avec la direction gnrale et le management oprationnel, ainsi que
par des visites de sites sur le terrain.
tape 2 : effectuer un diagnostic conomique de lentreprise :
Le diagnostic conomique sert avant tout comprendre le business model
dune entreprise ou dun groupe dun point de vue stratgique et financier.

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Lanalyse stratgique permet de porter un regard sur la situation
concurrentielle de len- treprise, les opportunits offertes sur son march et de
caractriser ses forces et ses faiblesses. Le diagnostic financier permet
didentifier les dterminants de la performance conomique et financire de
lentreprise sur le long terme, danalyser sa structure de financement et
dvaluer sa solidit financire.
tape 3 : choisir la bonne mthode dvaluation :

Ce double diagnostic, pralable toute valuation, est dautant plus important


quil conditionne le choix de la mthode dvaluation. Dans le cadre de ce
chapitre, on dveloppera les quatre mthodes les plus couramment utilises :
lapproche patrimoniale fonde sur la rvaluation des actifs et le calcul de
la rente de goodwill;
la mthode analogique fonde sur les multiples de socits ou de
transactions comparables;
la mthode actuarielle fonde sur lactualisation des dividendes au cot des
capitaux propres ou lactualisation des flux de trsorerie disponibles ou cash
flow au cot du capital;
lapproche par les options relles fonde sur lhypothse que les actionnai
de lentreprise. Le choix de telle ou telle mthode dpend de plusieurs
facteurs : les caractristiques de lentreprise, lobjectif des repreneurs et
lhorizon dinvestisse- ment. Mais ce choix dpend galement de la
disponibilit des donnes ou des conditions de march au moment de
lvaluation.

tape 4 : laborer un business plan :


Sur le plan thorique, les mthodes actuarielles sont gnralement les plus
appropries car elles supposent que la valeur dune entreprise est gale la
valeur actualise des flux de trsorerie gnrs par son activit. Or, ce type de
mthode ncessite dlaborer un business plan et dvaluer le montant des
synergies potentielles en cas de rapprochement avec un autre groupe. Le
business plan sappuie sur un certain nombre dhypothses lies lvolution
des cash flows, la croissance du BFR ou aux dpenses dinvestissement.

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tape 5 : dterminer les hypothses et les paramtres de lvaluation :
linstar dautres modles qui cherchent anticiper lvolution des mar-
chs ou le comportement des agents conomiques, les modles dvaluation
reposent sur de nombreuses hypothses, la fois rductrices et simplifica-
trices, qui concernent la construction du business plan ou le calcul du taux
dactualisation. Lvaluation obtenue na de sens que par rapport aux hypo-
thses retenues. Do limportance de tester la robustesse des hypothses en
modifiant certains paramtres (analyses de scnarios) ou en effectuant des
simulations (mthodes Monte-Carlo).

tape 6 : construire une fourchette de valorisation et conclure sur la


valeur :

Lobjectif de toute valuation dentreprise nest pas de donner une valeur


unique une entreprise, car celle-ci nexiste pas. Lvaluateur ou lanalyste
doit au contraire chercher construire une fourchette de valeurs en iden-
tifiant les valeurs minimales et maximales. Les mthodes dvaluation ne
doivent tre considres que comme des outils daide la dcision desti-
nation des dirigeants et des investisseurs. ce stade, des audits dacquisition
peuvent tre diligents par les deux parties (acheteurs et vendeurs) afin de
vrifier la valeur de certains lments de lactif et du passif.
tape 7 : ngocier et fixer un prix de cession :

lissue des audits dacquisitions raliss, la phase de ngociation peut alors


dbuter. Les deux parties vont sappuyer sur les travaux dvaluation et les
conclusions des audits. Cette phase fait gnralement intervenir les conseils
(banquiers, avocats) qui vont aider vendeurs et acheteurs fixer un prix de
cession et ngocier les modalits et les clauses du contrat de cession.

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Section 3 : Les mthodes dvaluation
En fonction des caractristiques des entreprises et de lobjectif des
investisseurs, les approches qui permettent de calculer la valeur dune
entreprise se classent en trois grandes catgories :
lapproche patrimoniale fonde sur la rvaluation des actifs et des
passifs et le calcul de la rente du goodwill
lapproche par les flux ou les revenus fonde sur lactualisation des
Cash-flows (dividendes, flux de trsorerie disponibles) gnrs par lactivit
de lentreprise.
lapproche analogique ou comparative fonde sur les multiples de
socits ou de transactions comparables ;

I. Lapproche patrimoniale

Dans sa version la plus simple, la valeur dune entreprise correspond la


valeurde son actif net, cest--dire la valeur conomique des actifs moins
les dettes. Cette mthode de lANC consiste agrger lensemble des actifs
dune entreprise, les rvaluer leur valeur actuelle de march et en dduire
les dettes, elles aussi actualises aujourdhui. On parle galement dactif net
rvalu(ANCC). Les capitaux propres et/ou actif net comptable donnent une
premire valeur.
LANC est une donne issue de lanalyse financire dun bilan, il reprsente la
fraction du patrimoine de lentreprise qui appartient ses associs ou ses
actionnaires : cest la somme quil devrait leur rester aprs avoir
rembours toutes les dettes contractes, sils dcidaient de vendre tous les actifs.

Calcul partir de lactif

Actif net comptable (ANC) = actifs rels dettes provisions pour


risques + cart de conversion actif

Avec actifs rels = actifs totaux (actifs corporels + actifs incorporels + actifs
financiers) actifs fictifs (frais dtablissement, frais de recherche et de
dveloppement)

Lcart de conversion actif ne doit tre pris en compte que sils nont pas t
couverts ou compenss par une provision pour perte de change.

Calcul partir du passif

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Actif net comptable (ANC) = capitaux propres actifs fictif + cart de
conversion passif

Dans cette mthode, les biens sont valus leur cot dacquisition (cest--dire
leur cot historique) et non leur valeur relle. Cest pourquoi certaines
personnes prconisent la dtermination dun actif net comptable corrig
(ANCC) :

ANCC = actif net comptable (ANC) plus ou moins values sur


lments dactif + provisions non justifies + fiscalit diffre actif
fiscalit diffre passif

Avec plus ou moins values sur lments dactif = diffrence entre la valeur
comptable des lments figurant au bilan et leur valeur relle issue dune
restimation

Et fiscalit diffre actif = crances dimpt potentielles provenant des frais


dtablissement, des frais de recherche et dveloppement, des frais dacquisition
et dimmobilisations, des frais dmission demprunts, des primes de
remboursement dobligations et de la participation des salaris

Et fiscalit diffre passif = dettes dimpt potentielles provenant


des subventions dinvestissement et des amortissements drogatoires.

Cette mthode est bien adapte pour valuer des entreprises qui voluent dans
des secteurs matures dont lintensit capitalistique est forte (exemples :
immobilier, construction, mtallurgie) ou des conglomrats/ Holdings ayant un
portefeuille diversifi dactivits ou de socits. Elle permet aussi dvaluer la
valeur la casse dune entreprise. La facilit de mise en uvre est l'avantage
principal de cette mthode. Elle permet une discussion, voire une ngociation
entre un cdant et un repreneur sur les valeurs des biens en question.

En revanche, elle ne prend pas en compte le potentiel conomique de la


socit. Elle est adapte aux entreprises uvrant sur des marchs stables et
possdant des actifs consquents.
Son principal dfaut est de ne pas tenir compte des perspectives de croissance
et de dveloppement de lentreprise, objet de lvaluation.

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II. la mthode dactualisation des flux de trsorerie
disponibles

La mthode des flux de trsorerie disponibles (FTD) ou des free cash-flows


(FCF) est devenue depuis dix ou vingt ans la mthode standard dvaluation
dune activit conomique dans un contexte de continuit dexploitation. La
mthode des flux considre les flux que lentreprise en tant que projet
conomique complexe va gnrer dans lavenir. Elle est dite actuarielle car elle
pose que la valeur conomique de lentreprise est gale la somme des valeurs
actuelles des flux de trsorerie venir.
Principe
Le principe fondamental est que la valeur dun actif conomique est gale la
valeur actuelle des flux de trsorerie nets quil gnre. Cette mthode
dvaluation est totalement cohrente sur le plan thorique car elle considre
lentreprise comme un projet dinvestissement complexe qui na de valeur que
par ce quil rapporte dans le futur.

FTDt : flux de trsorerie disponible lanne t


k : cot global du capital de lentreprise
Lvaluation conomique de lentreprise est faite un taux dactualisation qui
reflte la composition des sources de financement et lala qui pse sur des flux
futurs de trsorerie incertains. Ce taux k est le cot du capital.
La valeur de lentreprise est lie un flux net de trsorerie annuel qui est partag
entre deux types dapporteurs de capitaux : les actionnaires et les cranciers
financiers.
Pour obtenir la valeur V des capitaux propres, il faut retirer la valeur des dettes.
Le principe de la mthode consiste se situer dans le cadre dune valuation des
dettes la valeur de march. Celle-ci doit tre corrige de la trsorerie nette
dtenue lactif et qui nest pas ncessaire au droulement des oprations. On a
donc :

V = VE Dettes financires (nettes)


Lvaluation des dettes financires seffectuera laide du cot effectif du
financement la date dvaluation.

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Ce taux nest pas forcment gal au taux dintrt nominal moyen. Si les taux
dintrt historiques moyens de la dette de lentreprise taient levs,
lvaluation de la dette ressort en hausse car les cranciers bnficient dun
surcrot de rmunration pendant la dure de vie des emprunts.
La mthode des flux de trsorerie est issue de la mthode classique dvaluation
dun projet dinvestissement. Il sagit dune extension de ce modle
lentreprise dans sa globalit. Linvestissement savre tre lentreprise elle-
mme. Pour dterminer les cash-flows gnrs par lentreprise, on raisonne de la
mme faon que pour un simple investissement la seule diffrence quil faut
tenir compte de la propre politique dinvestissement de lentreprise.
Estimation des Flux de trsorerie disponibles
Le cash-flow disponible dune entreprise est le cash-flow aprs impts mis la
disposition des diffrents bailleurs de fonds. Le cash-flow disponible doit tre
cohrent avec le taux dactualisation qui sert valuer lentreprise. La notion de
free cash-flow reprend lide quil sagit de sommes gnres par le projet
conomique et disponible pour les bailleurs de fonds aprs des prlvements
contraints. Le FTD est calcul en ne tenant pas compte des frais financiers qui
rsultent du choix de financement de lentreprise. Le flux de trsorerie
disponible est ce qui reste aprs le paiement dun impt normatif calcul sur le
rsultat oprationnel courant.

FTDt = ETEt Dpenses dinvestissement Impt thorique


ETE aprs impt : excdent de trsorerie dexploitation. Pour quil
corresponde un flux financier rel, on doit retirer le montant des impts. On
intgre lconomie dimpt que reprsentent les amortissements.
Lentreprise est en gnral en croissance ou en cration, do la prise en
compte de laugmentation du BFR qui est une immobilisation de liquidits. En
cas de
BFE non nul (ou BFR si on nglige les BFHE), il faut prendre lETE au lieu
de lEBE, cest dire retirer/ajouter le BFE.
Les dpenses dinvestissement sont celles qui sont programmes et inscrites
dans le plan daffaires.

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FTDt = REt + DAPt BFRt It
REt : rsultat dexploitation aprs impt normatif et avant frais financiers
DAPt : dotation aux amortissements et provisions (hors actifs dexploitation) de
lanne
BFRt : variation du besoin en fonds de roulement de lanne
It : investissement de lanne
Dtermination du taux dactualisation
Comme nous lavons indiqu, aprs avoir dtermin les cash-flows sur les
priodes concernes, il convient de les actualiser. Le taux dactualisation retenu
correspond gnralement au cot moyen pondr du capital (tenant compte,
notamment, du cot de la dette). Il doit reflter le niveau de risque de lactivit
de lentreprise et sa structure financire.

kCP : cot des capitaux propres de lentreprise endette


i : cot de la dette
IS : taux de limpt
S : valeur des capitaux propres
D : valeur de la dette.

Lutilisation de ce mode de calcul ncessite destimer le cot des fonds propres


(Ccp) avec la mthode du MEDAF base sur le bta des capitaux propres de la
socit. Or, cette mthode nest utilisable que pour les socits disposant dun
cours en bourse (donc cotes).
Exemple : le passif du bilan dune entreprise est compos pour 50 % de fonds
propres et pour 50 % de dettes financires. La rentabilit exige par les
actionnaires est de 7 % et lintrt de lemprunt de 5 %. Le CMPC est de 5,17 %
soit 7 % * 50 % + 5 % * 50 % * (1 33,1/3%).
Calcul de la valeur terminale de lentreprise

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Gnralement, la valeur terminale de lentreprise est calcule avec la formule de
Gordon Shapiro. Elle tient compte du montant du dividende, du taux
dactualisation et du taux de croissance constant du dividende.

Valeur terminale de lentreprise (Vt) = dividendes / ( Icmcc g)


g = le taux de croissance annuelle du dividende

III. La mthode comparative


L'approche analogique ou mthode de valorisation par les comparables
permet d'apprcier la valeur de march d'une entreprise en fonction de ses
principales rfrences sectorielles, boursires et transactionnelles. Celles qui
seraient en fait utilises comme rfrence par des investisseurs potentiels.
Elle connat un franc succs dans le contexte actuel puisque de nombreuses
entreprises concurrentes fusionnent ou concluent des alliances notamment en
prenant des participations croises. En effet comme l'explique Jean-Baptiste
Tournier Directeur Gnral du cabinet d'avocats Freshfields-Bruckhaus-
Deringer et co-auteur de Evaluation d'entreprise (Eyrolles) : Une
entreprise qui rachte un concurrent connat bien le march et a une bonne
visibilit de l'avenir . On comprend mieux les raisons du succs de la mthode
dans le cadre d'valuation d'entreprises concurrentes ayant une optique de fusion
ou d'alliance. Dans ce cas l'acqureur potentiel sait qu'une entreprise se ngocie
une valeur qui est gale X fois un de ses soldes de gestion. Tel que le (CA)
Chiffre d'affaire, L'(EBE) excdent brut d'exploitation, le (REX) rsultat
d'exploitation ou le (RN) rsultat net. Ce multiple est appel coefficient
multiplicateur sectoriel .
Mais quelles sont les entreprises rellement comparables ? Quels multiples
sont privilgier ?
Principe de la mthode :
La mthode des comparable est fonde sur le prix auquel des socits
comparables sont ngocies sur le march. Des multiples ou coefficients
multiplicateurs sectoriels sont calculs partir de chiffres cls extraits d'un
chantillon de socits comparables que l'on applique la socit valoriser.
L'approche analogique se rfre aux prix du march en considrant que celui-ci
est efficient et que les prix pratiqus sont reprsentatifs de la valeur de la socit
qu'ils reprsentent (principe de la thorie de l'efficience). On peut calculer le
multiple partir d'un prix de cession. Il prend la forme P/ REX ou PV/ REX
pour le multiple du Rsultat d'Exploitation (Prix de Vente/ Rsultat

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d'Exploitation). Mais pour constituer un panel plus large les socits cotes
utilisent comme rfrence la valeur d'entreprise VE .
La mthode vise donc valoriser l'entreprise sur la base de multiples de
valorisation observs sur les marchs, au travers de socits comparables ou
dans le cadre de transactions rcentes sur le secteur considr. C'est--dire :
- Cessions
- Introduction en bourse
- Fusions acquisitions
Des tablissements sont spcialiss dans le recensement d'information. Et pour
faciliter la constitution d'un benchmark (panel) pertinent, il est possible de se
procurer auprs de ces socits des donnes statistiques. Bloomberg recense les
socits cotes dans le monde et offre une plateforme d'information complte
telle que des documents officiels ou des informations financires. Investext ou
Multex Global Estimtes rassemblent des rapports de brokers (analyses) sur la
majorit des socits cotes.
Mais lorsque l'on souhaite valuer une PME non cote, comment peut-on
constituer son panel reprsentatif et pertinent ?
Il y a deux possibilits en fait. La premire, constituer un chantillon de socits
comparables partir d'entreprises cotes en bourse. La deuxime consiste le
constituer partir de rcentes cessions de PME / PMI. On apprcie la
comparabilit d'une socit en gnral par la taille de son effectif, celle de son
A, son activit et sa structure financire. En terme d'valuation, on considre
qu'on chantillon est reprsentatif lorsqu'il est constitu d'au moins 10 socits.
Ensuite, il advient de se demander quelles sont les caractristiques propres
chaque multiple pour pouvoir slectionner ou au contraire carter les moins
pertinents selon le contexte.
Le choix des multiples
Le choix des agrgats utiliser dpend des spcificits de la socit valuer
par rapport celles constituant l'chantillon. Certains multiples facilitent la
comparabilit. Voici les multiples les plus utiliss, ainsi que les avantages et
inconvnient qu'ils prsentent.
-Le multiple de Chiffre d'Affaires PI A ou EV/ SALES
Ce multiple approche la valeur de l'entreprise par sa part de march,
apprhende par le montant de ses ventes indpendamment de sa structure
financire ou de sa rentabilit.
Ce multiple n'est pertinent que si les deux socits prsentent des rentabilits
d'exploitation, un rythme de croissance et une dimension oprationnelle

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comparables. Il n'est en fait fiable que sur des branches d'activit o l'avantage
concurrentiel ne se base que sur la taille du A. Ce qui est rare.
-Le multiple de l'EBE (EBITDA1 fl EBE ou P/ EBITDA
II met en vidence le profit gnr par l'activit indpendamment des conditions
de son financement (les charges financires), des contraintes fiscales (impts et
taxes), du renouvellement de l'outil d'exploitation (amortissements) et des
risques (provisions). Ce multiple est donc exportable puisque indpendant de
la fiscalit nationale et indpendant des dcisions de gestion des dirigeants. C'est
le multiple privilgi par la communaut financire.
-Le multiple P/ REX ou P/ EBIT
Ce multiple ncessite plus d'ajustements que celui de l'EBIT. En effet, il subit
l'influence des choix de gestion de la gouvernance relatifs aux lments
financiers, la politique d'amortissement de l'entreprise notamment le choix
d'appliquer ou non les nouvelles normes comptables.

-Le multiple fl FP
C'est le multiple des fonds propres, il valorise l'entreprise un multiple de ses
capitaux propres.

-Le multiple du rsultat Net P/ E ou Prie Earning Ratio


Le multiple de rsultat net reflte la valorisation que le march attribue la
capacit de l'entreprise gnrer des profits.
Rsultat prvu : il est en gnral gal la moyenne des derniers rsultats
courants connus et si possibles sur des rsultats prvisionnels. Ce qui permet
d'anticiper d'ventuelles volutions conjoncturelles et d'aboutir un rsultat plus
probant. C'est le multiple le plus populaire, bien qu'il soit moins fiable que le
multiple d'EBIT (REX) ou d'EBITDA (EBE). Il est le multiple qui ncessite le
plus d'ajustements. On peut lui faire les mmes reproches qu'au multiple du
REX, mais il subit aussi l'impact des disparits d'imposition. De plus, II n'est pas
pertinent pour les entreprises dgageant peu de profit. Ce qui est le cas des
entreprises en phase de croissance.
Il doit essentiellement sa popularit sa facilit d'utilisation, de comprhension
et son lien troit avec l'ventuelle distribution de dividende.
L'importance de l'approche analogique de march est visible lorsque l'on analyse
les pratiques retenues par les analystes boursiers. Une enqute de 2007 ralise
sur les entreprises non financires du SBF 120 montre les tendances suivantes.
Les entreprises financires sont exclues car il leur est prfrable la mthode
patrimoniale de valorisation, elles auraient fauss l'analyse.
Certes, le contexte est spcifique au march boursier mais l'analyse montre une
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prfrence trs marque pour l'valuation par la mthode des comparables et le
DCF.
En fait ce qui explique le succs de la mthode est son pragmatisme . Cette
capacit rapprocher la valorisation du prix probable de cession. Elle est
frquemment utilise pour confronter des rsultats obtenus par la mthode des
flux de trsorerie ou d'autres mthodes. Et devrait gagner en popularit en
Europe grce la standardisation progressive lie d'une part l'adoption de
l'euro, d'autre part celle des normes IAS/IFRS, mais aussi grce au
rapprochement des bourses travers l'Europe.
L'adoption des normes comptables amliore la comparabilit, accrot la
transparence et rduit la ncessit d'ajuster les tats financiers (tableaux de flux,
tableaux de financement, soldes intermdiaires de gestion). L'entre en vigueur
de l'euro facilite galement la comparabilit, et rduit les inexactitudes dues aux
conversions des donnes financires d'une monnaie l'autre. Enfin, le
regroupement de bourses nationales (Euronext par exemple) facilite la recherche
de socits comparables et l'tablissement de statistiques.

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Deuxime partie : Cas pratiques dvaluation
dentreprises
Section 1 : Cas pratique dvaluation par la mthode
patrimoniale
A partir du bilan fictif suivant nous allons calculer la valeur de la socit :

ACTIF PASSIF
Montant Montant
Brut
net net
Immobilisations Capital 340 000
incorporelles Rserves 85 000
60 000
Frais d'tablissement 600 Rsultats 50 000
5 000
Immobilisations 000 Provisions 30 000
400 000
corporelles rglementes
50 000
Immobilisations
financires
150 Provisions pour
Stocks 120 000 70 000
000 charges
500
Clients 450 000 Dettesfinancires 50 000
000
Charges rpartir 15 000 Dettesd'exploitation 480 000
Dettes hors
Disponibilits 30 000 25 000
exploitation

Totaux 1 130 000 1 130 000

Comme lment complmentaire nous savons que la socit a 25 000 euros de


dividendes verser

a) L'actif net comptable (ANC)


L'actif net comptable reprend le mme principe de calcul que l'ANCC, la seule
diffrence tant qu'aucune correction sur les valeurs figurant au bilan n'est
effectu.

- Actif : 1 130 000 - 5 000 (frais d'tablissement) - 15 000 (charges rpartir )

= 1 110 000

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- Dettes : 70 000 (provisions pour charges) + 50 000 (dettes financires) + 480
000 (dettes d'exploitation) + 25 000 (dettes hors exploitation) - 25 000
(dividendes verser)

= 600 000

L'actif net comptable est donc gal 1 110 000 - 600 000 = 510 000 euros.

En cas d'arrt de l'activit de la socit, c'est la somme qui resterait partager


entre tous les actionnaires.

b) de l'ANC l'ANCC (corrig)


Maintenant nous poursuivons cet exemple en passant aux corrections
ncessaires afin de s'approcher le plus possible d'une ralit conomique
tangible, voici les lments dont nous disposons :

- Les immobilisations corporelles sont constitues d'un immeuble, or il


s'avre que compte-tenu de l'volution du march, son prix de cession
est suprieur d'au moins 30%.

- Les stocks comprennent de nombreux produits prims et de plus


certaines matires premires ont vu leur cours chuter, la ralit impose
que nous les minorions de 25%.

- Enfin les dettes d'exploitation ressortent un niveau rel diminu de


5% par rapport la valeur comptable.

Forts de ces nouveaux lments nous allons pouvoir calculer notre actif net
comptable corrig :

Actif = 1 110 000 + 400 000 * 30% (immob. corporelles) - 120 000 * 25%
(stocks)

= 1 200 000 euros

Dettes = 600 000 - 480 000 * 5%

= 575 750 euros

ANCC = 1 200 000 - 575 750 = 624 250 euros

Au final la vision la plus raliste de la valeur "la casse" de la socit ressort


suprieure de 22,4% la premire approche de l'actif net comptable. Pour
obtenir la valorisation thorique d'une action il suffira alors de diviser la valeur
obtenue par le nombre d'actions composant le capital.
17
Section 2 : Illustration pratique de la mthode
dactualisation des flux :
Exemple : valuation des FTD de lentreprise ABC (1)

Lentreprise ABC a tabli fin 2009 ses prvisions de chiffres daffaires et de


marges. Ces prvisions dcoulent dun projet dinvestissement de 500 mis en
uvre en 2010 en plus dinvestissements de renouvellement de 520.On suppose:

des flux reproduits lidentique en 2010 et aprs ;

un taux dimpt de 33,33 %.

Le calcul des flux de trsorerie disponibles est le suivant :

18
Section 3 : Illustration pratique de la mthode des
comparables
Prenons pour exemple la socit X. Considrons que l'chantillon slectionn
pour les comparables soit constitu des 3 socits suivantes, et que le ratio
tudi est Valeur d'Entreprise/EBE

La moyenne sectorielle tant de 8.45, nous pouvons affirmer que le multiple


applicable notre socit X sera assez proche de 8.45. Ainsi nous pourrions
en dduire que la valeur d'entreprise de la socit X est sensiblement quivalente
8.45 fois son EBE.

La mthode des comparables peut aussi tre utilise avec un chantillon


d'entreprises qui ne sont pas cts en bourse. Lchantillon "peer group" est
alors constitu dentreprises de mme secteur dactivit et de tailles comparables
qui ont rcemment fait lobjet de transactions de cessions-acquisitions.

Imaginons la socit Y qui opre dans la tlphonie. L'anne dernire, 3 socits


semblables Y ont t cdes. De la mme faon, nous allons comparer certains
ratios transactionnels pour les appliquer Y.

De la mme faon que prcdemment, nous pouvons en dduire que la valeur de


l'entreprise Y approche 6.53 fois son EBE.

19
Conclusion

Les mthodes d'valuation d'entreprise sont nombreuses et varies. Par


consquent, il est intressant de comparer les diffrentes valeurs obtenues
pour avoir une vue d'ensemble de l'entreprise tudie. A partir de ce constat,
on peut examiner et s'interroger sur les convergences et les divergences
souleves par les mthodes d'valuation. Cette mise en perspective doit
permettre de retenir ou d'carter les diffrentes mthodes d'valuation et
d'avoir une approche multicritre.

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Sources bibliographiques et
webographiques :

Livres:
Cration de la valeur et capital investissement, par Mondher CHERIF.
Finance dentreprise,par Jonathan BERK-Peter DEMARZO.
Lvaluation dentreprise en pratique, par Denis Karpicek.
Mmoires :
http://www.memoireonline.com/11/13/8075/Analyse-financiere-d-entreprise-
cas-de-la-Societe-Nationale-de-Commercialisation-des-Produits-P.html
Articles :
http://www.imacaudit.com/docs/Documentation%20finance/Evaluation%20fina
nci%C3%A8re%20des%20entreprises.pdf
https://www.compta-facile.com/comptabilite/analyse-financiere/evaluation-de-l-
entreprise/
https://www.abcbourse.com/apprendre/12_lecon_af_11_partie1_2.html
https://lookaside.fbsbx.com/file/Les-approches-devaluation-par-les-
flux.pdf?token=AWxAe5hujBh6YbKBSRRNUmlehmv3pLcZ6LZFS3BUP54T
9z6XPsu0giZifiSB3tbE2j_qy9v35RWw0qtaaEeE75B7N-
zl8mPuLNns1qVTexyIyiPJLd-
PrnNOYIKEUnrQRtVPDmxrr44iYVyZZ4UXsW9S
https://www.manager-go.com/finance/evaluation-entreprise.htm
Guide pratique dvaluation des entreprises:
https://static.fnac-static.com/multimedia/editorial/pdf/9782212556322.pdf

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Sommaire

Plan ............................................................................................................................................ 0
Introduction .............................................................................................................................. 2
Premire partie : Contextes, processus et mthodes dvaluation ....................................... 3
Section 1 : Les contextes dvaluation ................................................................................... 3
Section 2: Le processus dvaluation ..................................................................................... 4
Section 3 : Les mthodes dvaluation ................................................................................... 7
I. Lapproche patrimoniale .......................................................................................... 7
II. La mthode dactualisation des flux de trsorerie disponibles ............................ 9
III. La mthode comparative ....................................................................................... 12
Deuxime partie : Cas pratiques dvaluation dentreprises ............................................. 16
Section 1 : illustration pratique dvaluation par la mthode patrimoniale .......................... 16
Section 2 : Illustration pratique de la mthode dactualisation des flux ............................... 18
Section 3 : Illustration pratique de la mthode des comparables ......................................... 19
Conclusion ............................................................................................................................... 20
Sources bibliographiques et webographiques .................................................................... 21

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