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Un Peuple - Un But Une Foi

MINISTERE DE LECONOMIE ET DES FINANCES

DIRECTION DE LA PREVISION ET DES ETUDES


ECONOMIQUES

Document dEtude N20

PROBLEMATIQUE DU CHOIX DU
REGIME DE CHANGE DANS LES PAYS
DE LA CEDEAO

DPEE/DEPE @ Mars 2011

1
La problmatique du choix du rgime
de change dans les pays de la
CEDEAO
Par

Mouhamadou Bamba DIOP Alsim FALL

Rsum

Dans la perspective de la cration de la future monnaie unique par les pays membres de la
CEDEAO, il est intressant de sinterroger sur la pertinence du rgime de change adopter.
Ce papier traite cette question en adoptant une analyse base sur lexprience des pays en
dveloppement et sur les rsultats dun modle dquilibre gnral dynamique stochastique
en prsence de rigidits nominales. Lanalyse montre que les rgimes de change fixe et
intermdiaire devraient tre privilgis par les pays de la CEDEAO. Le rgime de change
fixe offre plusieurs avantages, car il permet de stabiliser lconomie sans dtriorer les
performances de croissance. Cependant, sous ce rgime, lconomie serait davantage expose
aux crises de change. Sous ce rapport un rgime de change intermdiaire semble tre plus
appropri.

Classification JEL: E12, E58, F31, F41, F47

Mots Cls : Rgime de change, performances conomiques, CEDEAO, modle DSGE en conomie
ouverte

Abstract

With the prospect of setting up the future single currency by the ECOWAS members, it is
interesting to wonder which exchange rate regime will be more relevance for those countries.
This paper discusses this question by exploring empirical evidences of developing countries
and using results of a dynamic stochastic general equilibrium model with nominal rigidities.
The analysis shows that fixed and intermediate pegs should be privileged by ECOWAS
countries. Fixed exchange rate regime offers several advantages, because it enables economy
to be more stabilized, without undermining growth performances. However, under this
regime, the economy would be more exposed to exchange rate crises. In this respect, an
intermediate regime seems to be more suitable.

JEL Classification: E12, E58, F31, F41, F47

Key Words: Exchange rate regime, economic performances, ECOWAS, open economy DSGE model

2
I. Introduction

La question relative au choix du rgime de change est dune importance majeure pour le
dveloppement conomique dun pays. Les dbats autour de ce sujet sont dailleurs vieux de
deux cent ans. Seulement, ils se sont poss avec plus dacuit depuis les travaux de Friedman
et de Mundell qui ont replac cette problmatique au centre de la macroconomie
internationale. Par ailleurs, la suite de leffondrement du systme de Bretton Woods les
pays ont dsormais eu le libre choix dadopter le rgime de change (fixe, flottant ou
intermdiaire) le mieux adapt leurs besoins sur la base de critres qui leur sont propres.
Les investigations aussi bien thoriques quempiriques ont essay didentifier le rgime de
change le plus appropri pour une conomie en examinant ses effets sur les variables
macroconomiques. De nos jours, aucun consensus nmerge de faon claire, do le
traitement trs galvaud du cas par cas , surtout dans les pays en dveloppement.

Pourtant, au cours des annes 90 et au dbut des annes 2000, il se dgageait un consensus
selon lequel les rgimes de change intermdiaires seraient intrinsquement fragiles et ne
pouvaient constituer une politique crdible. Ce consensus est n de la succession de crises de
change qui ont frapp les pays mergents (Mexique, 1994 ; Thalande, Indonsie et Core du
Sud, 1997 ; Russie et Brsil, 1998 ; Argentine et Turquie, 2000 ; Turquie, 2001 ; Argentine,
2002). Pour rappel, tous ces pays ont choisi des stratgies dancrage nominal assimilables
un rgime de change intermdiaire. Dans le mme temps, des pays mergents comme
lAfrique du Sud et le Mexique en 1998, ont pu chapper la crise grce ladoption dun
rgime de change plus flexible. Ainsi, il a t reconnu que seules les solutions en coin les
caisses dmission (currency board) et le flottement pur taient soutenables dans un
environnement montaire international marqu par la mobilit des capitaux1.

Rcemment, le FMI a nuanc les positions extrmes de ses anciennes tudes grce aux
investigations de Ghosh et Ostry et Tsangarides (2010), qui travers les classifications de jure
et de facto des rgimes de change, ont valu les effets des rgimes sur un ensemble de
variables relatives aux politiques montaire et budgtaire, linflation, la croissance, aux

1
Certains rapports consacrs la nouvelle architecture du systme financier international ont suggr
mme que le Fonds Montaire International serait bien avis de refuser toute aide financire des
pays utilisant des rgimes de change intermdiaires : les solutions en coin deviendraient alors partie
intgrante des programmes du FMI. Voir : Council on Foreign Relations (1999) et Commission Meltzer
(2000).

1
crises conomiques, au commerce et aux flux de capitaux. Il en ressort un message plus
nuanc quant aux performances des divers rgimes de change2. En substance, les rgimes
plus rigides (fixe ou intermdiaire) permettent dancrer les anticipations inflationnistes,
soutiennent la croissance de la production et favorisent lintgration conomique. Toutefois,
ils limitent le recours aux politiques macroconomiques, accroissent la vulnrabilit aux
crises et freinent lajustement extrieur.

Lobjet de cette tude est de contribuer la rflexion sur les rpercussions conomiques
ventuelles de ladoption dun rgime de change commun par les pays de la CEDEAO,
dans la perspective de la cration de la future monnaie unique. Plus spcifiquement, elle
cherche mesurer les impacts lis au choix dun rgime de change sur les rsultats
macroconomiques de lespace communautaire (inflation, croissance, la vulnrabilit aux
crises, le bien-tre, etc.). Il faut prciser que, par rapport aux autres rgions de lAfrique, la
CEDEAO est bien avance dans la mise en place dune intgration montaire. Dj, un sous
ensemble de pays, qui constitue lUnion Economique et Montaire Ouest Africaine
(UEMOA), partage une monnaie unique depuis prs de 60 annes. Les autres pays de la
CEDEAO se sont engags harmoniser leur politique montaire et de change durant une
priode dite de transition. Pour cette raison, ils se sont regroups au sein dune mme entit
appele la Zone Montaire de lAfrique de lOuest (ZMAO). A terme, les deux entits
devraient sunir pour ne former quune seule zone montaire. Il est ds lors naturel de
sinterroger sur lexistence dun rgime de change qui puisse la fois rpondre aux besoins
des pays membres de la CEDEAO. Par exemple, quelles garanties pourrait-on donner aux
pays de lUEMOA pour quils changent de rgime tant donn quils ont, depuis 60 annes,
opt pour un rgime de change fixe ?

Naturellement, il existe une littrature riche consacre ltude de la future monnaie unique
dans la zone CEDEAO. Les tudes se sont intresses notamment:
- aux bnfices tirs de la monnaie unique au regard des critres dune zone montaire
optimale (Bangak, 2008 ; Dupasquier et al., 2005) ; au commerce et lintgration
financire (Gbetnkom, 2006 ; Goretti et Weisfeld, 2008 ; Masson, 2008 ; Sy, 2008) ;
- la nature des chocs (rgionaux ou idiosyncratiques) qui frappent les pays membres
(Bnassy-Qur et Coupet, 2005 ; Tsangarides et Sureshi, 2008 ; Xiaodan et Yoonbai,
2009 ; Dufrenot, 2009a) ;

2
A cet effet, leurs conclusions rfutent les positions dclines dans les prcdentes tudes du FMI
(Mussa et al., 2000 ; Rogoff et al., 2004).

2
- la coordination des politiques macroconomiques au regard dventuels
comportements individualistes (passager clandestin, ala moral) de certains Etats
membres (Debrun et al., 2005 ; Masson et Patillo, 2001, 2002) ; et
- la convergence nominale (Alagidede et al., 2008, Dufrenot, 2009b).

La prsente tude est alors une contribution supplmentaire cette littrature dj existante.
Mais, elle se veut la fois exhaustive et rigoureuse en cherchant analyser les politiques
macroconomiques (budgtaires et montaires) mises en uvre par les pays membres, en
rapport avec leur politique de change. Les consquences de ces politiques en termes de
stabilit et de croissance devraient clairer la rflexion quant au choix dun rgime de change
optimal ou consensuel. Au-del de cette analyse factuelle et empirique, ltude aura
exploiter dautres mthodes de simulations dynamiques et stochastiques pour tayer ses
rsultats.

Le reste de larticle sarticle comme suit. La section II se consacre une revue de la littrature
essentiellement thorique sur les principaux facteurs devant prsider au choix du rgime de
change appropri. La section III prsente les faits styliss. Il est question, dans cette section,
dtudier les relations entre le choix du rgime de change, les politiques macroconomiques
et les performances macroconomiques des pays membres de la CEDEAO. Lanalyse est
mene au regard des rsultats empiriques les plus rcents dans les pays en dveloppement.
La section IV se propose dtablir un modle dquilibre gnral dynamique stochastique
(DSGE), pour renforcer lanalyse travers des simulations dimpacts. Les rsultats du
modle DSGE sont prsents la section V et la dernire section est rserve la conclusion
et aux recommandations.

3
II. Survol de la littrature

Pour de nombreux pays, le choix du rgime de change reprsente la dcision de politique


conomique la plus importante du fait que le taux de change est une variable cl dans la
dtermination des flux des changes des biens et services et des capitaux. A cet gard, il
exerce une pression importante sur la balance des paiements, les prix ainsi que dautres
variables macroconomiques. La problmatique du choix du rgime de change remonte de
plus de deux sicles. Mais elle a pris un grand intrt depuis la mise en place du systme de
Bretton Woods. Friedman (1953) sest insurg contre ce systme arguant que les taux de
change fixes taient gnrateurs de crises spculatives et dinstabilit. Les travaux de
Mundell (1960) sont alls au-del de la conclusion de Friedman en soulignant le caractre
important de la mobilit du capital. Ceux-ci ont soulign quen cas de mobilit du capital, le
systme idal est celui du taux de change fixe car le taux dintrt influe directement sur la
balance des paiements. Par contre, si le capital est immobile, il est prfrable dopter pour un
rgime de change flexible.

Dune manire gnrale, on distingue deux types dobjectifs relatifs aux choix du rgime de
change ; un objectif de stabilit illustr par une minimisation de la variance de loutput et des
prix et un objectif de bien-tre illustr par la maximisation dune fonction dutilit. Lobjectif
de stabilit, qui consiste une minimisation dune fonction de perte, est une approche
retenue par bon nombre dauteurs tels que Friedman (1953), Mundell (1960, 1961, 1963),
Aizenman et Frenkel (1985), Aizenman et Hausmann (2001) et Allegret, Ayadi et Haouani
Khouni (2006). Lobjectif de bien tre associ une maximisation dune fonction dutilit est
mis en vidence dans les travaux de Lapan et Enders (1980), Helpman (1981), Eaton (1985),
Chinn et Miller (1998), Neumeyer (1998) et Obstfeld et Rogoff (1998).

La question du choix du rgime de change notamment des deux solutions en coin qui sont
lancrage pur ou le flottement libre devient plus complexe lorsque lanalyse doit tenir
compte de la source des chocs survenant sur lconomie. Le rsultat le mieux partag dans la
littrature est quaucun des rgimes nest optimal. A ce propos, Frankel (1999 et 2004) a mis
laccent sur lexistence dun large spectre dans le choix possible du degr de
flexibilit/rigidit du taux de change, compte tenu de la varit des chocs qui affectent les
conomies ainsi que leur volution au cours du temps. Linterprtation des chocs
domestiques est plus dlicate et ncessite de distinguer les chocs montaires des chocs rels.
Le modle dAllegret et al. (2006) inspir de celui de Aizenman et Frenkel (1985) et

4
Aizenman et Hausmann (2001) a mis en rapport le degr de flexibilit/rigidit du taux de
change et les chocs affectant lconomie ainsi que les objectifs de politique conomique. A cet
effet, leurs rsultats ont montr que le degr de flexibilit du taux de change tend baisser
lorsque : i) limpact de la variation du taux de change sur les prix domestiques (pass-
through) est lev, ii) la volatilit des chocs nominaux relativement aux chocs rels est
grande, iii) la perte associe linflation est importante et iv) le biais discrtionnaire sur le
march du travail est lev. En outre, la diminution du degr de flexibilit entraine une
augmentation de bien-tre dans une conomie o les producteurs comptent sur le systme
bancaire pour financer leur besoin en capital.

Quel que soit lobjectif retenu par les autorits, la prsence de chocs internes ou externes
influence le choix du rgime. Dans la mesure o il nexiste pas de rgime de change qui soit
appropri pour tous les pays en tout temps, Ripoll (2001) labore une liste de facteurs
pouvant aider les Etats choisir leur propre rgime de change. Ces facteurs sont notamment:
la taille et de degr douverture de lconomie, le niveau dinflation, les chocs internes et
externes, la mobilit du capital, le degr de flexibilit des prix et des salaires, le degr de
crdibilit des autorits montaires et le systme de fixation des prix.

Dans un autre registre, de nouveaux travaux portant sur le recours aux modles DSGE ont
t rcemment mens pour valuer le comportement dune conomie la suite dun
changement de rgime de change. Daria et Curdia (2007), Kollmann (2002), Dam Niels et
Linaa et Arne (2005a, 2005b), Holtemoller (2007), Ajevskis et Vitola (2009), Salins et Bnassy-
Qur (2010) ont tour tour investi ce nouveau champ de lanalyse conomique. Toutefois, la
plupart des investigations de la nouvelle conomie keynsienne portent sur une opposition
entre rgimes de change flexible et fixe tout en ngligeant les rgimes intermdiaires. Pour
Salins et Bnassy-Qur (2010), ladoption trs rpandue du rgime de change intermdiaire
dans les pays mergents ou en dveloppement, malgr la violation du triangle
dimpossibilit de Mundell3, est chercher dans les arguments avancs par Calvo et Reinhart
(2002). Selon ces auteurs, la rticence des pays laisser flotter leur monnaie est la
consquence de plusieurs facteurs tels que : les pratiques de tarification au march ;
lendettement en monnaie trangre ; les transactions, y compris domestiques, effectues en

3 Ce choix se fait dans le cadre de la mobilit croissante des capitaux qui rend difficile tout contrle
des taux de changes. Selon le "triangle dimpossibilit" de Mundell, un pays ne peut pas procder, la
fois, une fixation de son taux de change et une libralisation de son march de capitaux tout en
gardant lautonomie de sa politique montaire. Ce concept est galement appel le trilemme (ou la
trinit) de la politique montaire. La partie consacre aux faits styliss y reviendra plus amplement.

5
devises (pch originel) ; et les marchs financiers trs peu dvelopps pour permettre une
bonne couverture du risque de change.

Cependant, la nouvelle conomie keynsienne se focalise de moins en moins sur les solutions
en coin et tente dexplorer une large gamme de rgimes de change, dans le but de comparer
leurs performances conomiques. Dans ce sens, les rflexions menes par Salins et Bnassy-
Qur (2010) montrent que lorsquil ny a pas frictions qui entravent lajustement des
salaires, les rsultats plaident en faveur des rgimes de change flexible. Toutefois, pour une
conomie qui subit pour lessentiel des chocs trangers de productivit et du taux dintrt et
en prsence de viscosit des salaires, les simulations de Salins et Bnassy-Qur prnent le
choix du rgime de change intermdiaire et montrent par la mme occasion que les premiers
modles DSGE ont surestim les mrites des rgimes de change flottant pour avoir ignor
lexistence possible de rigidits nominales des salaires.

6
III. Quelques faits styliss relatifs aux systmes des rgimes de
change dans la zone CEDEAO
De nombreux travaux empiriques ont t mens pour aider la formulation dun choix clair
du rgime de change. Toutefois, les rsultats ne permettent pas daboutir des conclusions
formelles et parviennent uniquement tablir les mrites de chaque type de rgime de
change. Ghosh, Ostry et Tsangarides (2010) ont confirm cette absence de consensus.
Cependant, leur tude fait ressortir certains enseignements qui peuvent se rsumer ainsi :
les rgimes de change fixes conduisent une inflation plus faible sans compromettre
la croissance ;
les rgimes de change intermdiaires sont synonymes de bonne performance en
matire de croissance conomique, notamment dans les pays mergents, du fait quils
combinent une volatilit faible des prix et un niveau comptitif du taux de change;
les rgimes de change flottants ont plus de capacit rduire la probabilit
doccurrence de crises financires.

Le but de cette partie est dexaminer quelques faits styliss des conomies dans les pays de la
CEDEAO la lumire des lments thoriques et rsultats empiriques bien connus. Cela
permet de procder une comparaison en termes de performance conomique entre les
rgimes de change expriments depuis prs de trois dcennies.

III.1 Caractrisation des rgimes de change et des politiques montaires dans les
pays de la CEDEAO

La relation entre la politique montaire et le choix du rgime de change est trs discute dans
la littrature conomique. Le FMI procde annuellement lexercice qui consiste faire le
croisement entre le rgime de change appliqu par les pays membres et la politique
montaire en vigueur. Cette dmarche permet de montrer que la poursuite dune politique
montaire peut tre compatible avec plusieurs catgories de rgime de change et vice versa.
Le tableau III.1 prsente ce croisement pour les pays membres de la CEDEAO en 2008. La
zone euro et les Etats-Unis sont aussi prsents dans ce tableau du fait que leuro et le dollar
servent de monnaies dancrage pour la plupart des pays de la CEDEAO. Selon le FMI, il
existe quatre catgories de politique montaire savoir :

La politique dancrage du taux de change qui consiste acheter et vendre une devise
trangre un taux donn afin de maintenir le taux de change un niveau prdtermin ou
dans une bande dune amplitude donne. Dans cette configuration, le taux de change sert de base

7
dancrage nominal ou de cible intermdiaire la politique montaire. Les pays de la CEDEAO concerns
par cette politique en 2008 sont les pays de lUEMOA, la Sierra Leone, et le Libria et le Cap-Vert.

TABLEAU III.1
Rgime de change et Politique montaire dans les pays de la CEDEAO (Pour lanne 2008)
Politique Montaire
Organisation des Ancrage du taux de change Ciblage dun
rgimes de change Ciblage de
agrgat Autres
Dollar Euro Composite Autres linflation
montaire

Utilisation dune
devise trangre
comme monnaie
lgale (dollarisation)
Caisse dmission
(currency board)
Autres rgimes de
Sierra Cap-Vert
change fixes
Leone UEMOA
conventionnels
Rgimes de change
fixes lintrieur
dune bande
horizontale
Parit fixe glissante
(Crawling peg)
Bande glissance
(Crawling band)
Gambie
Flottement dirig Libria Guine Ghana
Nigria
Zone Etats-
Flottement libre
Euro Unis

Source : Donnes du Fonds Montaire International (FMI)


Sur la base du Code numrique trois chiffres fourni par les Nations Unies : BEN (Bnin), BFA (Burkina Faso), CIV
(Cte dIvoire), GNB (Guine Bissau), MLI (Mali), NER (Niger), SEN (Sngal), TGO (Togo), CPV (Cap Vert), GMB
(Gambie), GHA (Ghana), GIN (Guine), LBR (Libria), NGA (Nigria), SLE (Sierra Leone).

La politique de ciblage dun agrgat montaire suivant laquelle un ensemble dinstruments


est utilis pour atteindre un taux de croissance cible dun agrgat montaire comme la masse
montaire M1 ou M2. Dans ce type de configuration, lagrgat montaire sert de base dancrage
nominal ou de cible intermdiaire la politique montaire. Les pays de la CEDEAO concerns par
cette politique sont la Gambie, la Guine et le Nigria.

La politique de ciblage de linflation qui ncessite la dfinition dun taux dinflation cible
moyen terme et la volont de lautorit montaire respecter cette cible. Dans cette
configuration, la politique montaire est ajuste suivant les carts entre linflation et
linflation cible. Cette dernire sert ainsi de base dancrage nominal ou de cible intermdiaire la

8
politique montaire. Cette politique montaire est suivie par le Ghana en 2008. Cest galement
le cas pour la Banque Centrale Europenne qui suit cette politique depuis plusieurs annes.

Enfin, il existe une quatrime catgorie de politique montaire qui ne repose sur aucune
base dancrage nominal explicite. Dans cette situation, la banque centrale utilise un ensemble
dindicateurs qui lui permet de dfinir et datteindre ses objectifs. Cette politique est opte par la
Federal Reserve.

Le tableau III.1 fait ressortir un premier constat selon lequel il existe encore une forte
htrognit dans la mise en uvre des politiques montaires. Les pays de lUEMOA ont, depuis
plus de 60 annes, adopt la mme politique qui consiste ancrer leur monnaie commune au
franc franais puis leuro, tandis que les pays de la ZMAO narrivent pas encore
coordonner leurs positions pour satisfaire la condition de convergence pralable ladoption
dune monnaie unique.

Cependant, comme le souligne Gulde (2008), la peur du flottement est une caractristique
commune tous les pays de la CEDEAO. Cela tient au fait que les autorits montaires sont
conscientes du rle que peut jouer leur crdibilit pour matriser les pressions du march,
attirer les investisseurs et viter limpact ngatif de la volatilit des prix des matires
premires.

Pour les pays de la ZMAO, la politique montaire et le rgime de change peuvent tre
modifis dune anne lautre. Une analyse de lvolution des rgimes de change peut tre
utile pour ressortir les tendances qui prvalent actuellement dans la zone CEDEAO.

III.2 Analyse de lvolution des rgimes de change dans la zone CEDEAO

Lvolution des rgimes de change dans la zone CEDEAO est prsente au graphique III.1.
Cette volution montre la prdominance du rgime fixe le long de la priode danalyse. Cela
sexplique par la constance du rgime de change fixe dans les pays UEMOA qui constituent
53,3% des pays. Cependant, le poids du rgime fixe rellement mis en uvre (de facto) est
lgrement moins lev que celui du rgime fixe dclar (de jure), ce qui montre que certains
pays entreprennent des ajustements plus ou moins importants sur leur taux de change
malgr leur dcision de le maintenir stable. Parmi ces pays, on peut citer la Guine Bissau
qui, avant son entre dans la zone UEMOA tait confronte la difficult de stabiliser son
taux de change. Sur la priode rcente, les politiques de change menes par le Cap-Vert et la
Guine sont, dans les faits, lgrement plus flexibles que celles dclares par ces Etats. Le

9
graphiq
que III.1 dccrit galem
ment une baisse tendan
ncielle des pays
p adoptaant un rgiime fixe.
Cette baisse apparrait plus cllairement dans
d la disttribution dee facto o lle taux dess pays
rgime de change fixe
f converg
ge vers son niveau min
nimal de 53,,3%.

GRAPHIIQUE III.1
Evolutio
on des rgim
mes de chan
nge des pay
ys de la CED
DEAO (Sur la priode 19980-2007)
Classsification dee Jure Classificatiion de Facto

100% 100%
90% 90%
80% 80%
70% 70%
60% 60%
50% 50%
40% 40%
30% 30%
20% 20%
10% 10%
0% 0%

1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006

FIXE INTERMED
DIAIRE FLOTTANT
FIXE INTTERMEDIAIRE FLOTTANT

Sources : Donnes du
u FMI, calculss des auteurss.

GRAPHIIQUE III.2
Evolutioon des rgimmes de chan
nge avec prrise en comp
pte de la taiille des con
nomies
(Sur la priode
p 1980-2007)
Classsification dee Jure Classificatiion de Factto

100% 100%
90% 90%
80% 80%
70% 70%
60% 60%
50% 50%
40% 40%
30% 30%
20% 20%
10% 10%
0% 0%
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006

1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006

FIXE INTTERMEDIAIRE FLOTTANT FIXE


XE INTERMEEDIAIRE FLO
OTTANT

Sources Donnes
D du FMI,
F calculs des auteurs..

10
En ce qui concerne le rgime de change flottant, il existe un nombre non ngligeable de pays
ayant dclar poursuivre cette politique, particulirement sur la priode allant de la moiti
des annes 80 la fin des annes 90. Cependant, peu de pays ont procd sa mise en uvre
effective. Dailleurs, le graphique III.1 fait tat dune vanescence de la proportion de ces
pays sur la priode danalyse. Comme il a t voqu plus haut, le comportement li la
peur du flottement est un phnomne bien connu en Afrique de lOuest. En effet, au-del
de la recherche dune plus grande stabilit, les outils montaires et financiers restent peu
dvelopps pour permettre la plupart de ces pays de mener une politique de change
flottant (voir Dufrnot et Sugimoto, 2009).

De toute vidence, la diminution progressive des rgimes fixe et flottant est compense par
une augmentation mcanique du rgime de change intermdiaire. Ce constat tmoigne dun
certain abandon des solutions en coin qui pourtant ont t largement proposes dans la
littrature conomique. Durant la priode 2000-2007, prs de 30% des pays de la CEDEAO
ont dclar suivre ce rgime tandis que 40% des pays ont opt pour son application effective.

Sur les deux dernires annes, la classification de facto note une disparition du rgime de
change flottant. Durant cette priode, tous les pays membres de la ZMAO ont adopt un
rgime de change intermdiaire lexception de la Sierra Leone qui, linstar des pays de
lUEMOA, a opt pour une parit fixe.

La prpondrance du rgime intermdiaire est plus visible avec la prise en compte de


limportance de poids conomique (graphique III.2). Daprs la tendance des dernires
annes, le rgime de change intermdiaire a concern 75% de lconomie de la CEDEAO,
tandis que le reste de lconomie a men une politique de change fixe. Ce rsultat est
principalement li limportance du poids conomique du Nigria dont le PIB reprsente
prs de 60% du PIB communautaire.

En rsum, les graphiques ci-dessus laissent apparatre que les pays de la CEDEAO ont
privilgi les rgimes de change fixe et intermdiaire. Ladoption de la future monnaie
commune pourrait, bien des gards, reposer sur le choix de lun de ces deux rgimes4. Il
reste cependant savoir le rgime le plus appropri en termes de stabilit et de performance
conomique.

4Il faut toutefois noter que le dbat reste ouvert quant la pertinence des rgimes fixe, intermdiaire
et flottant dans la zone CEDEAO. Certains auteurs sont favorables la mise en place dun rgime de
change flottant, cest le cas de Michailof (2007), Diboglu et Sissoko (2006).

11
III.3. Rgime de change et flexibilit de la politique budgtaire dans les
pays de la CEDEAO
Dans la littrature conomique, il est bien connu que le financement montaire du dficit
budgtaire reste incompatible avec la soutenabilit du rgime de change fixe. Plus
gnralement, la thorie portant sur la politique budgtaire en rapport avec le niveau de prix
suggre que le maintien de la parit fixe ne peut tre soutenable que si la politique
budgtaire incluant les financements montaire et de march est suffisamment flexible
pour assurer la valeur actualise de la contrainte intertemporelle du Gouvernement un
niveau de prix compatible avec la parit fixe (voir Krugman, 1979 ; Canzoneri, Cumby et
Diba, 1998 ; Wolf et al., 2008). Autrement dit, si la politique budgtaire nest pas
suffisamment flexible (ou contra-cyclique), il est difficile, pour les pays rgime de change
fixe, de crer un dficit important au risque de rompre cette parit. Or, comme les rsultats le
montreront, ladoption dun rgime de change fixe impose des contraintes la flexibilit de
la politique budgtaire. Ce qui peut expliquer les niveaux de dficit moins levs observs
dans ces pays.

En termes de moyenne, lobservation faite sur les pays en dveloppement (PVD) montre que
les rgimes de change fixe et intermdiaire enregistrent des dficits plus petits, comme cela
apparat clairement au niveau de la classification de facto (voir graphique III.3).
Conformment la thorie, les estimations conomtriques ralises sur les PVD (voir
tableau III.2) rvlent que les faibles niveaux des dficits du rgime de change fixe sont lis
une flexibilit plus contraignante de la politique budgtaire. En effet, ces rsultats indiquent
que la politique budgtaire est pro-cyclique sous le rgime de change fixe car une
augmentation de loutput gap de 1% implique une dgradation de la position fiscale
(expansion budgtaire) de 0,0349 % du PIB (=-7,52 + 11,01). Pour ce qui est des rgimes de
change intermdiaires, la politique budgtaire pourrait tre contra-cyclique voire acyclique
car le coefficient associ (=-7,52 + 6,03) est ngatif mais non significatif.

Ainsi, les rsultats sur les PVD montrent de faon gnrale que le degr de rigidit du rgime de
change semble tre une contrainte de taille la conduite de la politique budgtaire5. La rigidit de
rgime de change impose alors aux pays concerns une certaine discipline dans la gestion
des finances publiques.

5 Des rsultats similaires ont t trouvs pour les pays mergents. Quant aux pays avancs le lien
semble moins vident.

12
GRAPHIQUE III.3
Solde budgtaire en % du PIB pays de la CEDEAO et des pays en dveloppement

Classification de Jure Classification de Facto

FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT


0,0% 0,0%
0,2% 1,0%
1,0% 0,9%
1,0% 2,0%
2,0% 1,5% 1,6% 3,0% 2,4%
2,2% 2,8% 2,9%
3,0% 4,0%
5,0%
4,0% 4,6%
6,0%
5,0%
7,0%
6,0% 8,0% 7,1%
5,7%
CEDEAO Paysendveloppement CEDEAO PaysenDveloppement
Sources : Ghosh, Ostry et Tsangarides (2010), donnes FMI/IFS, nos propres calculs pour le cas des pays de la
CEDEAO.
Notes : les donnes des pays de la CEDEAO couvrent la priode 1997 2007, celles des pays en dveloppement
couvrent la priode 1990 2007.

En ce qui concerne particulirement les pays de la CEDEAO, lordre de grandeur des dficits
est respect par la classification de facto, contrairement la classification de jure. Les raisons
sont les suivantes :
- les pays qui dclarent opter pour un rgime fixe et qui lappliquent rellement sont
les pays de lUEMOA lesquels ont une bonne rputation en matire de rigueur budgtaire.
Do la diminution du dficit budgtaire de facto par rapport au dficit budgtaire de jure.
- les pays hors UEMOA dclarant un rgime fixe enregistrent gnralement des dficits
plus levs. Il sagit notamment de la Guine et du Cap-Vert. Ces pays appliquent souvent
dans la pratique un rgime intermdiaire, ce qui tend augmenter le dficit du rgime
intermdiaire sous la classification de facto.
- comme le montre le graphique III.1, la plupart des pays dclarant un rgime de
change flottant, appliquent en ralit un rgime intermdiaire. Seuls deux pays ont
vritablement mis en uvre un rgime flottant durant la priode danalyse (1997-2007), il
sagit de la Guine (1997-2000) et la Sierra Leone (2000-2005). Ces deux pays ont connu des
dficits budgtaires relativement levs par rapport la moyenne de lchantillon. Do le
niveau lev du dficit associ au rgime flottant.

13
TABLEAU III.2
La Politique budgtaire selon les rgimes de change dans les pays en dveloppement
(estimations conomtriques)
Variabledpendante: ClassificationdeJure ClassificationdeFacto
Positionbudgtaire coefficient tstat coefficient tstat
Ouputgap 7,52 2,27 ** 11,66 2,67 ***
Rgimefixe*ouputgap 11,01 2,16 ** 16,56 2,44 **
Rgimeinterm.*ouputgap 6,03 1,18 6,74 1,05
Nombredobs,R2 266 0,43 266 0,44
Source:Ghosh,OstryetTsangarides(2010),ExchangeRateRegimesandtheStabilityoftheInternationalMonetarySystem
Notes:Cettergressionpermetdapprcierlarponsedelapolitiquebudgtaireauxvariationsdelouputgapselonlergime
dechange.Lavariabledpendante(positionbudgtaire)estdfiniecommeladiffrenceentrelacomposantenoncycliquedu
solde budgtaire (en % du PIB) et le solde budgtaire luimme. Loutput gap est positif lorsque le PIB rel par tte est au
dessusduniveaupotentiel.Loutputgapestmiseninteractionavecdesvariablesdummiesquireprsententlesrgimes.Ici,la
catgorieomiseestlergimeflottant.Largressioncomportedautresvariablesdecontrle(noninscritesdansceletableau)
tellesquelinflation,letauxdintrtdomestique,ladetteetlesdpensesenpourcentageduPIB.Lesastrisquesindiquentla
significativitauxseuilsde10(*),5(**)et1(***)pourcent.
Silecoefficientdelavariabledinteractionestpositifetsuprieurougallavaleurabsolueducoefficientdeloutputgap,
alorslapolitiquefiscaleestprocycliquesuivantcergime.
Parexemple,lecoefficient3,49(=7,52+11,01)impliqueque,souslergimefixe,lapositionbudgtairesedgradede0,0349
pourcentPIB(expansionbudgtaire)lorsquelePIBdpassede1%sonniveaupotentiel.

Sagissant de la flexibilit du rgime de change dans la zone CEDEAO, il a t procd des


calculs de corrlation entre la position budgtaire et le rgime de change, du fait de
limpossibilit deffectuer des estimations conomtriques en toute rigueur6.

A cet gard, le graphique III.4 dcrit la relation entre la politique budgtaire et les cycles
conomiques selon les rgimes de change. La remarque fondamentale est que les rsultats trouvs
pour les pays CEDEAO sont en contradiction avec ceux relatifs aux PVD (prsents au tableau
III.2), tant donn que le graphique III.4 semble indiquer que la rigidit du rgime de change
facilite la mise en uvre dune politique budgtaire flexible.

Pour le rgime fixe, un coefficient de - 0,45 entre loutput gap et la position budgtaire, sous
la classification de facto, signifie que la politique budgtaire est contra-cyclique. Si cette
relation ne correspond pas aux attentes thoriques et empiriques, elle peut toutefois trouver
son explication dans le comportement spcifique des pays de lUEMOA qui constituent
lessentiel des pays rgime de change fixe. En effet, sur le plan conomique, la zone
UEMOA est, dans une certaine mesure, dpendante de la zone euro (ZE) du fait de plusieurs
facteurs notamment lancrage nominale du taux de change, limportance des changes
commerciaux, les investissements directs trangers en provenance de lEurope, laide
publique au dveloppement et les transferts des migrants. Ce constat peut tre corrobor par


6 En effet, le nombre dobservations notamment celles relatives au rgime de change flottant reste
faible et peut donc induire des rsultats conomtriques peu concluants.

14
cette matrice de corrlations (tableau III.3) qui permet dapprcier les liens entres certaines
grandeurs conomiques.

GRAPHIQUE III.4
Corrlation entre la position budgtaire et loutput gap pour les pays de la CEDEAO
Classification de Jure Classification de Facto
100% 100%

80% 80%
60%
60%
40%
40%
20%
20%
0%
0%
20%
20% 40%
40% 60%
FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT

Sources : Donnes FMI/IFS, WEO, nos propres calculs.


Notes : La position budgtaire est dfinie comme la diffrence entre la composante non cyclique du
solde budgtaire et le solde budgtaire lui-mme. Loutput gap est positif lorsque le PIB rel est au
dessus du niveau potentiel. Les donnes couvrent la priode 1997 2007.

Or, il est bien connu que la zone euro mne une politique de ciblage de linflation en rgulant
lactivit par une politique montaire et budgtaire contra-cyclique. Dans ce cas, les co-
mouvements observs au niveau du tableau III.3 confortent lide que lactivisme contra-
cyclique dans la zone UEMOA ne serait que le reflet de celle mise en uvre dans la zone
euro. Autrement dit, la corrlation ngative entre la position budgtaire et loutput gap pour
les pays de la CEDEAO rgimes fixes ne traduit pas ncessairement une politique
budgtaire contra-cyclique mais plutt une dpendance de ces conomies vis--vis de celle
de la zone euro (voir Diallo, 2004 ; Diop et Thiaw, 2010).

TABLEAU III.3
Corrlation entre certaines grandeurs macroconomiques de lUEMOA et de lUE
Agrgats Output gap Taux dinflation Position budgtaire Taux dintrt
macroconomiques UEMOA UEMOA UEMOA UEMOA
Output gap ZE 0,57
Taux dinflation ZE 0,51
Position budgtaire ZE 0,42
Taux dintrt ZE 0,63
Sources : FMI/ IFS, WEO
Notes : Pour le calcul des agrgats de la zone euro, seules les donnes relatives lAllemagne, la France, lItalie
et lEspagne ont t utilises. En effet, ce sont ces quatre pays qui entretiennent des relations privilgies avec
lUEMOA

15
Pour les pays de la CEDEAO pratiquant un rgime de change intermdiaire, la mise en
uvre dune politique budgtaire pro-cyclique ne serait pas conforme celle prdite par les
rsultats conomtriques. Une explication est que, la baisse de lactivit saccompagne
souvent de sorties massives de capitaux. Puisque ces pays nont pas encore une parfaite
matrise de leur politique de change, une politique budgtaire expansionniste (dtrioration
du dficit) en cas de rcession risquerait daccrotre la prime de risque et acclrer la fuite de
capitaux. En consquence, une politique budgtaire pro-cyclique en cas de baisse de lactivit
pourrait limiter les risques de dprciation du taux de change.

III.4 Rgime de change et autonomie de la politique montaire dans les pays de


la CEDEAO

La thmatique portant sur les implications que le choix dun rgime de change pourrait avoir
sur la politique montaire en gnral, a fait lobjet de nombreuses tudes. En effet, le concept
largement rpandu du trilemme de la politique montaire attire lattention sur le fait
quun pays ne peut choisir que deux parmi les trois options qui sont : le rgime de change
fixe, la libralisation des flux de capitaux et lautonomie de la politique montaire7.
Seulement, dans la ralit les pays ne sont pas totalement contraints par ces solutions en
coins, parce quils ont la possibilit de stabiliser leur taux de change, de procder une
libralisation plus ou moins contrle de leur march de capitaux tout en ayant une certaine
marge dans llaboration de la politique montaire. Cest pourquoi les tudes empiriques
cherchent valuer, dans la pratique, le degr dimportance de la contrainte impose par le
trilemme.

La problmatique du trilemme de la politique montaire a t pose depuis la priode de


ltalon or. A cet gard, les travaux de Bordo et MacDonald (1997) ont rvl qu cette
poque, les pays avaient une certaine autonomie dans la gestion de leur politique montaire.
Prenant en considration ce rsultat, Obstfeld, Shambaugh, et Taylor (2005) ont montr que
sil est vrai que le trilemme nest pas scrupuleusement respect, il y a une grande diffrence
de perte dautonomie entre les rgimes de change fixe et flexible. Rcemment, Jansen (2008) a

7 En dautres termes, un pays peut choisir de libraliser son march des capitaux, opter pour un
rgime fixe mais en perdant totalement lautonomie de sa politique montaire. Une deuxime option
est quil peut choisir de libraliser son march financier, opter pour un rgime de change flexible et
garder lautonomie de sa politique montaire. Enfin, une troisime option consiste pour lui
rglementer son march de capitaux, opter pour un rgime de change fixe et garder lautonomie de sa
politique montaire. Des dveloppements intressants, cet effet, ont t proposs Klein et
Shambaugh (2010)

16
montr que la parit fixe autour dune bande du Florin par rapport au Deutsch Mark a
donn une certaine autonomie la politique montaire hollandaise.
Par ailleurs, selon les thoriciens du concept de la peur du flottement , la perte de
lautonomie de la politique montaire concerne galement les pays rgime flottant. Klein et
Shambaugh (2010) ont toutefois nuanc cette pense en prcisant quil peut sagir dune
mauvaise dclaration de rgime de change. Il nempche que la peur du flottement exerce un
effet dautant plus important sur la perte dautonomie que le rgime de change est fortement
administr. Cest cela qui fait dire Obstfeld la phrase suivante: The greater the attention
given to the exchange rate, the more constrained monetary policy is in pursuing other goals 8.
Certaines tudes ont conclu que le trilemme nest empiriquement vrifi. Cest le cas de
Frankel (1999) qui a montr que dans certains cas, le taux dintrt du pays rgime flexible
est plus dpendant du taux dintrt du pays dancrage que ne lest le taux dintrt du pays
rgime fixe. Frankel, Schmukler, et Serven (2004) sont aussi davis que la plupart des
rgimes flottants ont une politique montaire limite. Forssbck et Oxelheim (2006) ont
examin le cas des pays de lUnion Europenne sur la priode 1979-2000 et ont conclu quil
ny a pas de diffrence en termes dautonomie entre les rgimes fixe et flexible.
Cependant, plusieurs tudes ont pu vrifier la conformit du trilemme. A ce titre,
Shambaugh (2004) et Obstfeld, Shambaugh, et Taylor (2005) ont affirm que le trilemme est
bien mis en vidence, lorsquon prend le soin de faire la distinction entre rgime fixe et
rgime flexible, et de corriger les sries temporelles en supprimant par exemple les priodes
dhyperinflation. Dans ce cas, les pays rgime flottant rpondent lgrement et lentement
au taux dintrt du pays de base. Clarida, Gali, et Gertler (1999) ont cherch savoir si cest
le taux international ou les chocs internes qui servent de base aux ajustements du taux
dintrt des pays avancs. Ils ont trouv que les Etat Unis, lAllemagne et le Japon (qui
appliquent tous un rgime flottant) sajustaient par rapport leurs propres chocs. De mme,
les pays du Systme Montaire Europen (SME), bien quarrims lAllemagne, menaient
des politiques montaires autonomes.
Si dans sa conception basique, le trilemme suggre que toute variation du taux dintrt du
pays dancrage entraine une raction de celui du pays arrim, des travaux rcents ont,
cependant, cherch tudier la nature du choc du taux dintrt. En particulier, les chocs
exognes de politique montaire du pays dancrage ont davantage attir lattention. Parmi

8Maurice Obstfeld (1998), The global capital market, benefactor or menace . Cest ce qui fait que dans les
modle DSGE la modlisation de la fonction de Taylor accorde un poids trs important aux anticipations du taux
de change lorsque le rgime de change est rigide.

17
ces tudes, on peut citer celles de Borenzstein, Zettelmeyer, et Philippon (2001), de Miniane
et Rogers (2007) et de Bluedorn et Bowler (2008).

TABLEAU III.4
La Politique montaire selon les rgimes de change dans les pays en dveloppement
(estimations conomtriques)
Variabledpendante: ClassificationdeJure ClassificationdeFacto
Tauxdintrt coefficient tstat coefficient tstat


Inflation 0,09 3,00 *** 0,09 2,25 **
Rgimefixe*inflation 0,02 0,50 0,02 0,4
Outputgap 0,13 3,25 *** 0,17 4,25 ***
Rgimefixe*outputgap 0,13 3,25 *** 0,17 4,25 ***
Tauxdintrtdupays
0,07 0,30 0,07 0,28
dancrage
Tauxdintrtdupays
0,45 1,96 * 0,64 2,46 **
dancrage*rgimefixe
Nombredobs,R2 946 0,11 924 0,12
Source: Ghosh, Ostry et Tsangarides (2010), Exchange Rate Regimes and the Stability of the International Monetary
System
Notes:Cettergressionpermetdapprcierlarponsedutauxdintrt(proxydelapolitiquemontaire)domestiqueaux
variations de loutput gap et de linflation, selon le rgime de change. Loutput gap est positif lorsque le PIB rel est au
dessusduniveaupotentiel.Loutputgapetlinflationsontmiseninteractionavecdesvariablesdummiesquireprsenteles
rgimes(onparledevariableinteractive).Ilatprocduneagrgationdesrgimesintermdiaireetflottantdesorte
quilnexistequedeuxrgimesdechange(fixeetflexible).Ainsi,la catgorieomiseestlergimeflexible.Lesastrisques
indiquentlasignificativitauxseuilsde10(*),5(**)et1(***)pourcent.
Silasommeducoefficientdelavariableinteractiveetdeceluidelavariablenoninteractiveestsignificativementdiffrente
dezro,alorslautoritmontaireragitfacelavariablecible.
Parexemple,lecoefficient0,07(=0,090,02)impliqueque,souslergimefixe,letauxdintrtsaccroitde0,07lorsquele
taux dinflation augmente dun point. Seulement, la non significativit de la somme implique le coefficient 0,07 nest pas
significatif.

Les travaux rcents du FMI sinscrivent dans la mme logique comme en tmoignent les
rsultats du tableau III.4 relatifs aux pays en dveloppement. Il sagit en ralit destimations
de la rgle de Taylor dont la finalit est de mesurer le degr de ractivit de la politique
montaire aux conditions conomiques internes, selon le type de rgime de change. Les
auteurs ont procd une agrgation des rgimes intermdiaire et flottant de sorte quil
nexiste que deux rgimes de change (fixe et flexible). Les estimations montrent que la
politique montaire ragit au taux dinflation et loutput gap sous le rgime de change
flexible. Une hausse dun point du taux dinflation (de loutput gap) entraine un ajustement
statistiquement significatif du taux dintrt de 0,09 point (0,13 point). Par contre, aucune
raction du taux dintrt nest note sous le rgime de change fixe. Des rsultats similaires
ont t trouvs en considrant les valeurs futures de linflation et de loutput gap (voir

18
Borenzstein, Zettelmeyer, et Philippon, 2001 et Shambaugh, 2004). De mme, les rsultats
restent robustes pour les pays faible niveau de mobilit des capitaux. Il est noter que pour
les rgimes de change fixes le taux dintrt ragit significativement celui du pays
dancrage.

GRAPHIQUE III.5
Corrlation entre le taux dintrt et le taux dinflation

Classification de Jure Classification de Facto


50% 80%
45% 70%
40%
60%
35%
30% 50%
25% 40%
20% 30%
15%
20%
10%
5% 10%
0% 0%
FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT

Sources : Donnes FMI/IFS, WEO, nos propres calculs.


Notes : Les donnes couvrent la priode 1980 2007.

Pour les pays de la CEDEAO, les calculs de corrlation entre le taux dintrt et loutput gap
dune part, et linflation dautre part, sont dcrits par les graphiques III.5 et III.6.

Contrairement aux rsultats sur les pays en dveloppement en gnral, la politique


montaire sous rgime de change fixe ragit linflation et loutput gap. En effet, le
coefficient corrlation entre le taux dintrt et linflation est de 0,44 (0,58 respectivement)
sous la classification de jure (de facto respectivement). Quant la corrlation avec loutput
gap, elle est estime 0,18 (0,33 respectivement) sous la classification de jure (de facto
respectivement).
Comme il a t dj expliqu dans la sous-section prcdente, cela peut tre d aux
similarits qui existent entre lUEMOA et la zone euro. Cette autonomie apparente de la
politique montaire sous le rgime fixe peut tre galement tre galement explique par le
faible niveau des mouvements de capitaux en rapport avec un march financier balbutiant.

En ce qui concerne le rgime de change intermdiaire, la raction de la politique montaire


linflation reste timide sous la classification de jure (0,12), mais assez marque sous la
classification de facto (0,73). Par ailleurs, la politique montaire ne semble pas sajuster
loutput gap.

19
Du ct du rgime de change flottant, une corrlation positive de 0,43 est note entre le taux
dintrt et linflation sous la classification de jure. Par contre, ce chiffre nest que de 0,04 sous
la classification de facto. Lexplication est que la plupart des pays dclarant un rgime flottant
suivent en ralit un rgime de change intermdiaire.

GRAPHIQUE III.6
Corrlation entre le taux dintrt et loutput gap

Classification de Jure Classification de Facto


20% 35%
15% 30%

10% 25%
20%
5%
15%
0%
10%
5% 5%
10% 0%
15% 5%

20% 10%

FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT

Sources : Donnes FMI/IFS, WEO, nos propres calculs.


Notes : Loutput gap est positif lorsque le PIB rel est au dessus du niveau potentiel. Les donnes
couvrent la priode 1980 2007

Il faut noter que lamplitude la raction de la politique montaire face linflation semble
tre plus importante que celle face loutput gap. Cela pourrait signifier que, dans leur
programme de minimisation de la fonction de perte de bien tre, les banques centrales des
pays de la CEDEAO accordent une plus grande importance la variance de taux dinflation.

De manire gnrale, les travaux thoriques ainsi que les rsultats trouvs pour les pays en
dveloppement ne semblent toujours pas conforter ceux des pays de la CEDEAO ds lors
que la rigidit du taux de change napparat pas comme une contrainte la mise en uvre
des politiques budgtaire et montaire. Certains comportements spcifiques ces pays ont
t dj dcrits plus haut. Ces comportements sont parfois lis, des pratiques culturelles,
aux dcisions politiques, la stabilit politique et aux relations sculaires entre ces pays et
leurs anciens colonisateurs.

Enfin, il y a lieu de sinterroger sur lefficacit de la politique de change en termes de


performance et de stabilit.

20
III.5 Rgime de change et croissance dans les pays de la CEDEAO

Les dveloppements thoriques mettant en relation le rgime du taux de change nominal aux
variables relles ne sont pas frquents. Cependant, il est possible de distinguer quelques
canaux par lesquels le rgime de change peut affecter la croissance conomique. En premier
lieu, le rgime de change est suppos avoir une incidence sur le commerce international et
sur linflation. Or, une plus grande ouverture vers lextrieur et une inflation matrise
peuvent acclrer la croissance9. En second lieu, le rgime de change pourrait affecter les
volatilits du taux de change rel (Baxter et Stockman, 1989) et des termes de lchange
(Broda, 2001), lesquelles peuvent rduire la croissance. Enfin, le rgime de change pourrait
agir sur le dsalignement du taux de change rel (Mundell, 2000 ; Rodrik, 2008). En
particulier, les pays rgime fixe sont souvent confronts un problme de survaluation du
fait dune inflation plus leve que celle du pays dancrage. La consquence directe dune
survaluation est la perte de comptitivit dont leffet sur la croissance est ngatif10.

Sur le plan empirique, limpact du rgime de change sur la croissance a fait lobjet de
nombreuses tudes. Une importante contribution, cet effet, est celle de Levy-Yeyati et
Sturzenegger (2003). Ces derniers, partir de donnes annuelles de 183 pays sur la priode
1974-2000, ont montr que les pays rgimes de change flottant ont enregistr un taux de
croissance annuel plus lev de 0,78% par rapport aux autres pays. Cette diffrence de
croissance a mme atteint 1% lorsque les pays les plus avancs ont t carts de la
population. Pour conforter ces rsultats sur le long terme, les donnes ont t agrges sous
forme de moyennes tandis que la variable du rgime de change est mesure par le
pourcentage des annes durant lesquelles un rgime fixe est appliqu. Les estimations (en
coupe instantane) ont ainsi montr que la croissance est dautant plus leve que le rgime
de change est flexible. Selon Calvo (1999), les rgimes de change fixes ont tendance
provoquer des craintes de dvaluation dues aux attaques spculatives. En consquence, les
taux dintrt y sont levs, ce qui peut rduire linvestissement et la croissance long terme.
Dailleurs, la relation entre les crises de change et les crises bancaires (Kaminsky et Reinhart,
1999), ainsi que celle entre les crises bancaires et la croissance, sont galement des facteurs
dterminants qui soutiennent lide quune plus grande flexibilit est associe des
meilleures performances conomiques. A partir de la rgression de Levy-Yeyati et

9 Frankel et Romer (1999) et Feyrer (2008) ont montr que le dveloppement du commerce entraine

une croissance plus rapide. Dornbusch (2001) a mis en exergue leffet positif dune inflation faible sur
la croissance du secteur financier.
10 Voir Johnson, Ostry et Subramanian (2007) et Berg, Ostry et Zettelmeyer (2008)

21
Sturzenegger sur les pays non industriels, Miles (2006) a ajout un rgresseur qui est la prime
de risque dans le march parallle, laquelle est une source de distorsion dans lconomie.
Lauteur a tabli que le rgime de change fixe pouvait agir ngativement sur la croissance en
augmentant la prime de risque. Ghosh, Gulde et Wolf (2003) ont estim que larrimage un
panier de devises ainsi que divers rgimes intermdiaires taient plus favorables la
croissance que le rgime de change flottant. Cependant, Husain, Mody et Rogoff (2005) ont
montr que dans les pays les plus avancs, la croissance est plus rapide sous le rgime de
change flottant.

GRAPHIQUE III.7
Taux de croissance du PIB rel par tte des pays de la CEDEAO et des pays en
dveloppement
Classification de Jure Classification de Facto
2,5% 3,0%

2,0% 2,5%

2,0%
1,5%
1,5%
1,0%
1,0%
0,5% 0,5%

0,0% 0,0%
FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT
CEDEAO Paysendveloppement CEDEAO PaysenDveloppement

Sources : Ghosh, Ostry et Tsangarides (2010), donnes FMI/WEO, nos propres calculs pour le cas des
pays de la CEDEAO.
Notes : les donnes des pays de la CEDEAO couvrent la priode 1981 2007, celles des pays en
developpement couvrent la priode 1980 2007.

Bleaney et Fancisco (2007), quant eux, ont attir lattention sur le fait que les mthodes de
dtermination des rgimes de change pouvaient influencer les rsultats. Selon eux, la
classification de Reinhart-Rogoff minimise limpact des rgimes de change flottants par
rapport quatre autres types de classification11. Bleaney et Fancisco ont conclu que
larrimage pur tait associ une croissance plus faible. Par contre, le flottement ntait pas
li une croissance plus rapide. Enfin, pour les pays en dveloppement il nexiste pas de diffrence
significative de croissance entre les rgimes fixe et flottant. Dune manire gnrale, le rgime de
change nest pas un facteur dterminant de croissance conomique. Les travaux de Klein et
Shambaugh (2010) vont galement dans le mme sens.

Ces classifications sont celles de du FMI, de Levy-Yeyati et Sturzenegger, de Shambaugh, Bubula et


11

tker-Robe

22
Ces derniers rsultats peuvent tre confirms par les donnes empruntes Ghosh, Ostry et
Tsangarides (2010) et prsentes au graphique III.7. Aussi bien sous la classification de jure
que celle de facto, la diffrence des taux de croissance entre les rgimes nest pas importante
mme si le rgime intermdiaire semble lgrement plus performant. Les estimations
conomtriques du tableau III.5 sont galement cohrentes avec le graphique III.7. En effet,
aucun des coefficients nest significatif, except celui associ au rgime fixe sous la
classification de jure. Ce dernier, avec son signe ngatif et significatif, corrobore lide de
Miles (2006) selon laquelle, les rgimes de change fixes dclars sont dommageables la
croissance car ils entranent une augmentation de la prime de risque du march parallle. Par
ailleurs, le rgime de change reste sans effets sur la croissance long terme12.

Considrant la CEDEAO en particulier, la diffrence de performance selon les rgimes est


bien perceptible. Les rgimes de change intermdiaire et flottant donnent de meilleurs
rsultats en matire de croissance conomique. Cependant, il y a lieu de penser que les rgimes
ne sont pas ncessairement lorigine de cette diffrence, comme le montrent les rsultats
conomtriques. Les explications peuvent de diverses.

Les pays rgime de change fixe sont essentiellement regroups au sein de lUEMOA.
Durant les annes 80 et 90, ces pays ont connu une succession de crises (crise dendettement,
crise bancaire, dvaluation) et de programmes dajustement qui ont rudement frapp leurs
conomies. Dans le mme temps, la croissance dmographique a rgulirement augment.
Depuis, le dbut des annes 2000, la Cte dIvoire, qui est la premire conomie de
lUEMOA, est expose une crise politique sans prcdents. La consquence de tous ces
vnements est que la croissance du PIB rel par tte est reste quasiment stable dans cette
zone.

Les autres pays de la CEDEAO appliquent pour lessentiel un rgime intermdiaire ou


flottant. Leur taux de croissance est plus lev du fait de plusieurs facteurs. Le Nigria est la
deuxime puissance conomique en Afrique13 et possde dimportantes ressources
ptrolires qui lui permettent de maintenir un certain niveau de croissance. Le Ghana et le
Cap-Vert ont mis en uvre des politiques de dveloppement dont lefficacit se mesure
laune du niveau lev de leurs taux de croissance. Enfin, les troubles politiques survenues

12 Cependant, les estimations Ghosh, Ostry et Tsangarides (2010) montrent clairement que le rgime
de change intermdiaire est plus performant pour les pays revenu intermdiaire.
13 En 2007, la Banque mondiale a donn le classement suivant pour les premiers pays africains selon le

PIB : 1er Afrique du Sud (277 581 millions $US), 2e Nigria (165 690 millions $US), 3e Algrie (135 285
millions $US).

23
au Libria et la Sierra Leone, ont fortement rduit la croissance dmographique, attnuant
ainsi la baisse du PIB rel par tte.

TABLEAU III.5
Rponses de la croissance conomique aux diffrents rgimes change, dans les pays en
dveloppement (estimations conomtriques)
Variabledpendante Tauxdecroissanceannuel Tauxdecroissancemoyensur5ans
Tauxdecroissancedu DeJure DeFacto DeJure DeFacto
PIBpartte Coeff tstat Coeff tstat Coeff tstat Coeff tstat

Constante 0,017 0,67 0,000 0,01 0,015 0,29 0,023 0,44


Rgimefixe 0,007 1,68 * 0,008 1,21 0,006 0,77 0,002 0,11
Rgimeinterm. 0,001 0,24 0,002 0,28 0,009 1,17 0,005 0,35
2
Nombredobs.,R 767 0,19 913 0,18 188 0,23 188 0,23
Source:Ghosh,OstryetTsangarides(2010)
Notes:Cettergressionsappuiesurlamthodedesvariablesinstrumentales.Ellepermetdemesurerlarponsedutauxdecroissance
duPIBpartteauxdiffrentsrgimesdechangereprsentspardesvariabledummies,entenantcompteaussibienauxeffetsdirects
(variablesdecontrle)etauxeffetsindirectstraverslacomptitivit(prixrelatifsdesbienschangeables/biensnonchangeable),la
volatilitdutauxdechangerel,linflation,lavolatilitdesprixetledegrdouverture.Lacatgorieomisequisertderfrenceestle
rgime flottant. Un signe positif et significatif du coefficient associ au rgime de change fixe ou intermdiaire confirme un taux de
croissancelevsouscesrgimesparrapportaurgimeflottant.Parexemple,lecoefficient0.007impliquequelacroissancepartte
estmoinsimportantede0,7%souslergimefixecomparaurgimeflottant.
Lesastrisquesindiquentlasignificativitauxseuilsde10(*),5(**)et1(***)pourcent.

Par ailleurs, pour les rgimes de change intermdiaires, la nature pro-cyclique de la politique
budgtaire peut, en partie, expliquer les performances conomiques. En effet, en priode de
hausse de lactivit, une expansion budgtaire peut exacerber la croissance. Rappelons que
cette explication nest que partielle car elle ne prend pas en compte les priodes de rcession.

24
III.6 Rgime de change et inflation dans les pays de la CEDEAO

Lassertion de Friedman et Schwartz (FS) selon laquelle linflation est toujours et partout un
phnomne montaire suggre que le rgime de change exerce un effet indirect sur
linflation. En particulier, lune des fonctions essentielles du rgime de change fixe est
dimposer la discipline dans la conduite de la politique montaire. Leffet de discipline
renvoie, lui-mme, au contrle strict de la croissance de la masse montaire qui est la source
de linflation selon la conception de FS. Cependant, la recherche thorique a identifi un
autre canal par lequel la parit fixe peut exercer un effet direct sur linflation. Cette thorie
suggre que la perception des agents conomiques, quant aux prfrences de la banque
centrale en matire de politique montaire, affecte directement linflation. Il est dusage
dappeler ce phnomne la crdibilit de la banque centrale . Les tudes empiriques
ralises ce sujet ont permis de corroborer cette thse. Ainsi, il est raisonnable de sattendre
ce que le rgime de change fixe contribue la matrise de linflation au-del de son effet
de discipline sur la politique montaire dans la mesure o il renforce la rputation anti-
inflationniste de la banque centrale. Lquation ci aprs permet de mieux saisir les effets de
crdibilit et de discipline14.

% %
Effet de crdibilit Effet de discipline

Avec le taux dinflation, est une variable dummy qui est gale 1 si le rgime de
change fixe et 0 sil est flexible, % le taux de croissance de la masse montaire et % celui
de revenu rel15.
Ainsi le rgime de change exerce un effet (direct) de crdibilit travers la variable et un
effet (indirect) de discipline travers la variable montaire16 % . Cependant, leffet de
crdibilit du rgime de change diffre selon lhorizon temporel considr. Il est attendu que
leffet de crdibilit du rgime de change soit important sur le court terme. En effet, les
attentes de courte dure en termes dinflation peuvent tre influences par la parit fixe et

14 Cette relation conomtrique dcoule dun modle thorique dquilibre du march montaire
dment spcifi. De plus amples dtails sont donns par Cagan (1956) et Klein et Shambaugh (2010)
15 Il faut noter galement que cette spcification a plusieurs variantes. On peut en effet y ajouter une

autre variable indiquant le rgime de change intermdiaire comme cest le cas pour les rsultats qui
seront prsents au tableau I.6
16 En laguant la variable montaire, la spcification suppose que la variable du rgime de change

rprsente la fois les effets de discipline et de crdibilit.

25
non pas seulement la croissance de la monnaie. Les estimations proposes dans cette partie
sinscrivent dans la logique du court terme.
Par contre, long terme cet effet direct disparait. A ce niveau, le rgime de change nexerce
plus quun effet indirect, travers la discipline montaire.

Il existe deux types dtudes empiriques pour mesurer leffet du rgime de change sur
linflation. Lun consiste identifier les priodes durant lesquelles, le rgime fixe est utilis
comme outil principal dans la stratgie de dsinflation par les conomies souffrant
dhyperinflation. Par exemple, Collins (1988) a remarqu que ltablissement du systme
montaire europen (SME) en 1979 na pas t un facteur dterminant de la baisse du taux
dinflation observe les annes subsquentes dans les pays membres17. Vgh (1992) et Calvo
et Vgh (1999) ont tudi le rle de larrimage du taux de change dans la lutte contre
lhyperinflation.

GRAPHIQUE III.8
Taux de dinflation des pays de la CEDEAO et des pays en dveloppement
Classification de Jure Classification de Facto
20,0% 30,0%
17,4% 25,1%
15,5% 15,1% 25,0%
15,0% 18,2%
11,1% 11,1% 20,0%
15,9%
8,1% 15,0% 13,2%
10,0% 10,3%
10,0% 8,2%
5,0%
5,0%

0,0% 0,0%

FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT FIXE INTERMEDIAIRE FLOTTANT


CEDEAO Paysendveloppement CEDEAO PaysenDveloppement

Sources : Ghosh, Ostry et Tsangarides (2010), donnes FMI/WEO, nos propres calculs pour le cas
des pays de la CEDEAO.
Notes : les donnes des pays de la CEDEAO couvrent la priode 1981 2007, celles des pays en
developpement couvrent la priode 1980 2007.

Un second type danalyse sest orient vers la recherche deffets systmatiques du rgime de
change sur linflation, sur la base dun large panel de pays. Cette dmarche est suivie dans le
cadre de cette analyse.

17
Le rle de larrimage dans la lutte contre linflation peut tre nuanc. En effet, si le taux de change est
survalu et que la banque centrale limite la strilisation, le surplus dgag par la balance des paiements peut
acclrer la croissance de la monnaie et provoquer lhyperinflation. De plus, si la monnaie dancrage est elle
mme sujette une dvaluation (et donc une inflation), le pays peut importer cette inflation.

26
Ghosh, Gulde et Wolf (1997) ont conduit lune des premires tudes bases sur un large
panel de pays en distinguant les rgimes fixe, intermdiaire et flottant18. Dans leur analyse
portant sur les diffrences dinflation, ces auteurs ont rvl que les taux dinflation moyens
taient de 8,4% pour le rgime fixe, 11,6% pour le rgime intermdiaire et 15,2% pour le
rgime flottant. Il est noter que ces chiffres ne sont pas trs diffrents de ceux prsents
dans cette tude pour les pays en dveloppement (graphique III.8). Leur spcification
conomtrique est similaire celle dont les rsultats ont inspir cette tude. Gosh et al. (1997)
ont trouv que, par rapport au rgime flottant, les rgimes fixe et intermdiaire ont permis
de rduire linflation de 5% et 1,5%, respectivement, avec des coefficients significatifs. En
ajoutant le taux de croissance de la masse montaire dans le rgression, leur rsultats ont
montr que la rduction de linflation sous le rgime de change fixe est pass de 5% 1,8%,
tandis que le coefficient du rgime intermdiaire na pas t significatif. Par contre, la
monnaie a exerc un effet positif et significatif. Gosh et al. (1997) ont conclu que le rgime
fixe a pu pleinement jouer son rle en agissant sur la crdibilit et la discipline de la politique
montaire.

TABLEAU III.6
Rponses de linflation aux diffrents rgimes change, dans les pays en dveloppement
(estimations conomtriques)
Variabledpendante DeJure DeFacto Consensusrgimefixe
Tauxdinflation Coeff tstat Coeff tstat Coeff tstat
Constante 0.056 3.71 *** 0.048 2.20 ** 0.030 0.03
Rgimefixe 0.059 8.93 *** 0.051 5.81 *** 0.065 6.70 ***
Rgimeinterm. 0.002 0.28 0.003 0.33 0.010 0.54
Nombredobs.,R2 1150 0.38 1106 0.32 928 0.34
Source:Ghosh,OstryetTsangarides(2010)
Notes: Cette rgression sappuie sur la mthode des variables instrumentales. Elle permet de mesurer la rponse du taux
dinflationauxdiffrentsrgimesdechangereprsentspardesvariablesdummies.Largressiontientgalementcompte
deseffetsindirects,traverslacroissancedelamassemontaire,etdautresvariablesdecontrle.Lacatgorieomisequi
sert de rfrence est le rgime flottant. Un signe ngatif et significatif du coefficient associ au rgime de change fixe ou
intermdiaire confirme un taux dinflation plus rduit sous ces rgimes par rapport au rgime flottant. Par exemple, le
coefficient0.059impliquequeletauxdinflationplusbasde5,9%souslergimefixecomparaurgimeflottant.Lesautres
variables de contrle non inscrites dans ce tableau sont: des variables dummies temporelles, le taux de croissance de la
massemontaire,lacroissanceduPIBrel,ledegrdouverture,letauxderotationdesgouverneursdelabanquecentrale(u
proxydelindpendancedelabanquecentrale).
Lesastrisquesindiquentlasignificativitauxseuilsde10(*),5(**)et1(***)pourcent.

Ghosh, Gulde et Wolf (2002) ont tendu leur travail en distinguant les pays par le niveau de
revenu. Pour les pays en dveloppement, la varible dummie reprsentant la fois les
rgimes fixe et intermdiaire est associe un coefficient ngatif et significatif. Levy-Yeyati et


18 Leur analyse a concern 140 pays sur la priode 1960 1990.

27
Sturzenegger (2001) ont trouv le mme rsultat que Gosh et al. (1997) en ce qui concerne la
baisse de linflation (1,8%) sous le rgime fixe19.

Hussain, Mody et Rogoff (2005) ont galement montr que limpact du rgime de change est
diffrent selon le niveau de revenu du groupe de pays. A cet effet, le postulat selon lequel
larrimage du taux de change exerce un effet ngatif et significatif sur linflation, nest valable
que pour les pays mergents et en dveloppement. Similairement, Bleaney et Francisco
(2007) ont mis en vidence limpact ngatif de larrimage sur linflation, en spcifiant une
rgression qui ne comporte pas la croissance de la masse montaire. Enfin, un travail ralis
par Klein et Shambaugh (2010), a permis de confirmer que le rle du rgime de change fixe
dans la matrise de linflation est surtout visible dans les pays en dveloppement. Au-del de
ce rsultat, leurs estimations ont corrobor lhypothse suivant laquelle sur le long terme,
leffet de crdibilit du rgime de change fixe disparat totalement. Seul leffet sur la
discipline montaire reste apparent.

Sagissant des rsultats emprunts de Ghosh, Ostry et Tsangarides (2010) et prsents au


tableau III.6, ils indiquent clairement que ladoption dun rgime de change fixe permet de
rduire significativement linflation dans les pays en dveloppement20. Par exemple, sous la
classification de jure, le passage du flottement la parit fixe permet de rduire le taux
dinflation annuel de 6%. Par contre, cet impact est moins important de prs de 1% sous la
classification de facto. Selon les auteurs, les performances sous larrimage de jure, sont le reflet
de la crdibilit que confre lengagement formel de la banque centrale maintenir la parit
fixe. Pour confirmer cet argument, lanalyse a procd au retranchement des observations
concernant les rgimes de change fixe de facto qui ntaient pas considrs comme fixe sous la
classification de jure. On remarque que le passage au rgime de change fixe exerce un effet
bien plus important (6,5%). Ce qui signifie que lengagement formel de la banque centrale
darrimer sa monnaie, suivi par sa mise en uvre effective, renforce les performances en
termes de matrise de linflation.

Les coefficients associs au rgime de change intermdiaire ne sont pas significatifs. Cela
implique quil ny a pas de diffrence de performance entre les rgimes de change
intermdiaire et flottant, en matire de rduction de linflation.

19 Levy-Yeyati et Sturzenegger (2001) ont slectionn 150 pays pour une priode destimation allant de
1974 1999.
20 Pour les pays mergents, ce rsultat est valable aussi bien pour le rgime fixe que pour le rgime

intermdiaire, sous la classification de jure. Pour les pays avancs, le rgime flottant semble tre le plus
performant.

28
Les rsultats conomtriques tendent confirmer les observations faites sur les pays de la
CEDEAO. En effet, le graphique III.8 indique que le rgime de change fixe est associ une
inflation plus matrise, tandis quil nest pas toujours ais de distinguer la diffrence
dinflation entre les rgimes intermdiaire et flottant. En outre, la matrise de linflation dans
la zone UEMOA, relativement aux autres pays ouest africains, est la confirmation que la
combinaison entre lengagement (de jure) et la mise en uvre effective (de facto), donne une
crdibilit accrue la politique anti-inflationniste.

Les performances en matire dinflation dans la zone UEMOA sont galement attribuer
la garantie de convertibilit du FCFA. En effet, du fait cette convertibilit toute demande
excdentaire, qui aurait d se traduire en inflation, est plutt compense par un
accroissement des importations. De ce fait, les ajustements du solde commercial permettent
de rguler les tensions sur le march des biens et services pour contenir linflation un
niveau relativement satisfaisant.

TABLEAU III.7 GRAPHIQUE III.9


Valeurs long terme du taux de croissance de la Relation ( long terme) entre linflation et la
Monnaie (effet de discipline) et du taux dinflation monnaie (Origines montaires de linflation)

Taux de croissance 40%


Taux moyen
moyen de la masse
dinflation 35% SierraLeone
montaire
30%
Gambie 17,8% 9,8%
Taux d'inflation

25%
Ghana 32,7% 15,9% 20% Ghana
Guine 16,2% 8,8% 15% Nigria
Guine Gambie
10%
Libria 32,0% 10,3% UEMOA Libria
5%
Nigria 30,1% 12,9% 0%
Sierra Leone 36,5% 38,9% 7% 17% 27% 37%

UEMOA 7,8% 4,6% Tauxdecroissance delamasseMontaire

Sources : FMI/IFS,WEO, nos propres calculs.


Notes : La priode de calcul du taux de croissance de la monnaie diffrent selon les pays en raison des
contraintes de disponibilit des donnes montaires. Les priodes destimation sont les suivantes :
Gambie (1980-2009), Ghana (2003-2009), Guine (1992-2005), Libria (2001-2009), Nigria (2001-2009),
Sierra Leone (1980-2009) et UEMOA (1980-2009).

Par ailleurs, les rgimes de change ont affect linflation long terme des pays membres de la
CEDEAO via la discipline de la politique montaire. Pour sen convaincre, il suffit de
constater que les pays de lUEMOA, qui ont une longue tradition de politique de change fixe,
affichent le taux de croissance de la monnaie (7,8%) le plus bas dans la zone ouest africaine.
Pour les autres pays cits dans ce tableau, la moyenne des taux daccroissement de la

29
monnaie se situe prs de 25%. Le faible niveau du taux dinflation dans la zone UEMOA
est donc une consquence de la maitrise du taux daccroissement de la monnaie. Dailleurs,
le graphique III.9 suggre que la relation entre linflation et la cration montaire est trs
apparente comme lont dj affirm Friedman et Schwartz.

30
IV. Une exprimentation partir dun modle (DGSE)

Lapproche propose dans cette partie sinscrit dans le cadre de la macroconomie moderne.
Elle sinspire de la nouvelle thorie keynsienne dans la mesure o elle intgre un ensemble
dhypothses propres cette cole de pense notamment celles relatives la rigidit
nominale. De plus, ce paradigme incorpore certains dveloppements mthodologiques
rcents de la macroconomie se rapportant gnralement la thorie des cycles rels. Depuis
quelques annes, les modles DSGE sont devenus de plus en plus populaires et amplement
utiliss pour des besoins de lanalyse de la politique conomique en gnral, et montaire, en
particulier (voir Clarida, Gali et Gertler, 1999 ; Woodford, 2003). La dmarche de cette tude
sinspire principalement des travaux de Gali et Monacelli (2005) et emprunte galement des
lments mthodologiques aux travaux de Justiniano et Preston (2010a, 2010b), de Monacelli
(2005) et de Medina et al. (2006).

Cette dmarche suppose une conomie compose dune infinit de consommateurs, dune
firme produisant un bien final partir de biens intermdiaires et dune autorit montaire.
Ltude propose un cadre plus gnral que celui de Gali et Monacelli (2005) dans lequel se
ctoient deux conomies (petite et grande conomie) qui se spcialisent chacune dans la
production de biens dans un univers marqu par une comptition imparfaite et une viscosit
des prix. Ltude introduit en premier lieu une violation de la loi du prix unique. Par ailleurs,
elle sappuie sur lexistence de rigidits relles et nominales (indexation, habit formation ,
etc.) dune part, et dautre part, dune varit plus large de chocs qui enrichissent lanalyse
(Christiano, Eichenbaum et Evans, 2005 ; Smets et Wouters, 2003).

IV. 1. Le mnage reprsentatif

Lconomie est peuple par un continuum de consommateurs index par 0,1

Soit un consommateur j maximisant son utilit espre :

Max ,
,

Avec , et

31
Le modle prvoit lexistence de habit formation tel que , 0,1 . A la date
t, le consommateur dispose comme revenu issu du travail ( ), des transferts ( ) et par la
mme occasion, il dpense ses ressources en bien de consommation , et en actifs
domestiques et trangers . Toutefois, chaque fois que le mnage emprunte ltranger,
il doit payer une prime de risque ( )21. La prsence de cette prime permet de rendre le
modle stationnaire (voir Schmitt-Groh et Uribe, 2003). Ainsi la contrainte budgtaire du
consommateur devient :

O dsigne le taux de change nominal, est le taux de rendement brut sur une priode
dun actif sans risque et son quivalent sur le march international.

On considre que le mnage reprsentatif consomme des biens locaux ( ) et trangers


( ). La consommation est agrge de la faon suivante :

O 1 reprsente llasticit de substitution entre un panier de bien intrieur et un


panier de biens imports , elle peut tre variable par la suite. Plus elle est proche de
1unit plus on tend vers la concurrence pure et parfaite. Le coefficient 0,1 dsigne le
degr douverture.

IV.1.1 Problme de minimisation des dpenses

La rsolution du problme de minimisation des dpenses donne les indices de


consommation et qui sont dfinis respectivement comme suit :

et

O et sont respectivement les niveaux de consommation du mnage en ime bien


intrieur, avec 0, , et en ime bien import, avec , 1 . Il est galement suppos que
llasticit de substitution intertemporelle 0 entre les biens produits est le mme pour les
deux pays.

21
Cette prime est une fonction des avoirs extrieurs nets :

32
Les fonctions de demandes obtenues aprs allocation optimale pour les biens i sont donnes
par les expressions suivantes :

1 et 1

O et sont les prix du ime bien intrieur et du ime bien extrieur. Les fonctions de
demande agrges en biens et sont les suivantes :

1 et 1

O et sont les indices de prix domestiques et trangers :

et

De plus, lindice des prix la consommation est donn par :

IV.1.2 Choix inter-temporel de consommation et linarisation

En plus de la contrainte inter-temporelle du budget, le programme de maximisation du


consommateur implique lquation dEuler suivante:

1 E

La log-linarisation des quations prcdentes donne les expressions ci aprs :

1 1
E E
1

1 1

1

O dsigne un choc sur les prfrences

33
Une hypothse de taille est que les mnages du reste du monde font face au mme problme
doptimisation et, en raison de sa petite taille, lconomie domestique nexerce aucune
influence sur celle du reste du monde.

IV.1.3 Mcanisme de fixation des salaires

Pour dcrire le processus conduisant la fixation des salaires, il est suppos que les mnages
voluent dans un environnement monopolistique et chacun deux offre son service aux
firmes intermdiaires. La demande de travail formule par les firmes intermdiaires et
adresse au mnage j est donne par :

Avec la demande agrge de travail dfinie par lexpression suivante :

Le salaire agrg est donn par lexpression ci aprs :

A linstar dErceg et al. (2000), les salaires sont fixs selon le mcanisme de Calvo (1983).
Ainsi, chaque priode t, tout mnage peut ngocier un nouveau contrat avec une
probabilit de 1 . De plus, suivant Rabanal et Rubio-Ramirez (2005), on peut admettre
que le taux de salaire de la proportion de mnages qui ne ngocient pas un nouveau salaire

est partiellement index au taux dinflation de la priode prcdente . Ds lors, la

condition de premier ordre de loffre de travail du mnage reprsentatif est donne par :

E 1 0

est le taux de salaire optimal ngocier, capte le degr de lindexation partielle, et le


terme 1 dsigne la marge bnficiaire (markup) salarial brut optimal.
En procdant la log-linarisation de cette condition du premier ordre, on obtient :

34
1 1
E

Avec

; 1

IV.2. Les firmes domestiques et processus de fixation des prix

VI.2.1 Les firmes intermdiaires

Le systme productif est compos par une infinit de firmes f agissant dans des conditions
monopolistiques. La technologie de production individuelle est dfinie comme suit :

O le logarithme de est un processus stochastique dcrivant les chocs de productivit.

Avec et 0,

Le facteur travail de chaque firme, suit une agrgation de type CES :

Avec , la demande de travail adresse au mnage j par la firme f.

IV.2.2 Agrgation des biens

On suppose lexistence dune firme finale dont le rle est de transformer les biens des firmes
f en un seul bien composite dont lagrgation est faite suivant une technologie CES (voir
Dixit et Stiglitz, 1977) :

Avec 1 llasticit de substitution entre biens intermdiaires

35
On dfinit galement comme tant le facteur de marge pratiqu par la firme en

labsence de rigidit nominale, suppos suivre un processus AR(1) :


ln ln

IV.2.3. Mcanisme de fixation des prix

IV.2.3.1 Firmes domestiques

Les biens intermdiaires sont produits selon la technologie dcrite plus haut qui utilise
uniquement le facteur travail car le capital est suppos fixe court terme. Dans les modles
no-keynsiens, les firmes intermdiaires voluent dans un environnement monopolistique.
Le programme des firmes intermdiaires seffectue en deux tapes. Elles maximisent leur
profit en prenant leur salaire comme une donne dans un premier temps et dans une
seconde phase, elles fixent le prix des biens intermdiaires selon le mcanisme prconis par
Calvo (1983). Cette modlisation des prix intermdiaires permet dintroduire la rigidit
nominale des prix. En effet, cette dmarche suppose qu chaque priode une partie 1
des firmes (choisies de manire alatoire) rajustent leur prix tandis que les autres firmes ne
font que reporter leur prix de la priode prcdente. Cependant, comme le font remarquer
Gali et Gertler (1999) et plus tard Smets et Wouters (2002), le report des prix de la priode
prcdente se fait moyennant une indexation partielle au taux dinflation prcdente.
Puisque le report ne concerne quune partie des firmes ( ), ce paramtre peut bien alors
servir de facteur dindexation.

Lindexation partielle est donne par lexpression suivante :

Le prix domestique agrg est donn par :

De cette formule prcdente on peut montrer que le taux dinflation domestique scrit
comme suit :

36
O est le prix optimal issu du programme de maximisation du profit des firmes qui ont
choisi de rajuster leur prix.

La fixation du prix optimal requiert la rsolution du programme de maximisation de la


valeur actualise des profits pour les entreprises qui dcident de rajuster leur prix. Le
programme suivant :

Max E ,

Sous la contrainte :

O MC est le cot marginal rel et , un facteur dactualisation. La condition de

premier ordre est donne par (voir Chuantantikamon, 2008 ; Haider et Khan, 2008):

E , f 0
1

Avec le cot marginal nominal et le cot marginal rel lorsque tous les

prix sont flexibles.


En remplaant , par lexpression qui dcoule de lquation dEuler puis en procdant
la log-linarisation, on obtient :

E 1 E

En procdant lcriture rcursive de cette quation, on obtient :

En rarrangeant cette nouvelle quation, on obtient la nouvelle Courbe de Phillips :

E 1

Par ailleurs, en utilisant lexpression donnant le taux dinflation dans la prcdente quation
domestique 1 , la nouvelle Courbe de Phillips peut
tre rcrite de la manire suivante :

37
1 1
1 E

O est la composante cyclique du cot marginal rel en logarithme

IV.2.3.2 Firmes importatrices

Tout comme Monacelli (2005), ltude suppose quil existe des dtaillants qui importent des
biens diffrentis. La courbe de Phillips qui en dcoule est similaire celle qui est
dveloppe dans le cas des firmes domestiques. Ainsi on obtient:

E 1 E

Aprs quelques rarrangements, on obtient :


1 1
1 E

IV.3 Inflation, taux change rel et termes de lchange : Quelques identits

Dans cette section, il est question de monter quil existe des relations entre linflation, le taux
de change rel, les termes de lchange et la parit dcouverte des taux dintrt (UIP
condition). Une hypothse conforme la ralit et adopte dans le cadre de ce travail est que
la loi du prix unique nest pas vrifie.

Soit : les termes de lchange, la version log-linarise est : . Par

ailleurs, puisque 1 , alors :

En en procdant la diffrence premire, on obtient :

Avec

A partir de ce qui prcde, il est possible de dduire que la diffrence entre les inflations
totale et domestique est proportionnelle aux termes de lchange et que cette
proportionnalit crot avec le degr douverture de lconomie domestique.

38
Soit le taux de change rel et la variable (le gap) traduisant la violation de la loi du
prix unique.

La loi du prix unique nest valide que si 1. En linarisant la dfinition de la dviation de


loi du prix unique et en utilisant la dfinition des termes de lchange, on obtient :

Avec : ; ;

De plus, en posant , on a :

Cette dernire quation prouve que la dviation de la loi du prix unique dpend du taux
change rel et du degr de comptitivit internationale.

En outre, la log-linarisation du taux de change rel donne la relation suivante :

Dautre part, lgalit entre les quations dEuler domestique et trangre permet dobtenir la
condition de parit dcouverte des taux dintrt. Sa version log-linarise peut tre
exprime comme suit:

tant le choc de la parit dcouverte des taux dintrt.

Kollmann (2003) a mis en exergue les effets ngatifs sur le bien-tre du choc de la parit
dcouverte des taux dintrt lorsque lconomie tudie a un fort lien commercial avec le

39
reste du monde. De plus, le rgime de change fixe a lavantage damliorer le bientre
lorsquil permet dendiguer le choc li la parit dcouverte des taux dintrt.

Ainsi, on a :

Par ailleurs, la dynamique des avoirs extrieurs nets de lconomie domestique ( ) volue
comme suit :

IV.4. Condition dquilibre

Lquilibre sur le march des biens et services assure lgalit entre la production, et la
consommation et les exportations :
1
Or, on a :

En remplaant ces diffrentes expressions dans lquation donnant sur le march des biens,
on obtient :

1 2

40
IV.5 Politique montaire

Il est frquent dans ce type de modle de recourir la famille de rgles de Taylor (1999) pour
traiter le comportement de lautorit montaire22. Cette rgle indique la rponse du taux
dintrt, suite aux variations de linflation et du PIB.

Ainsi, lorsque les autorits adoptent un rgime de change flexible, on a :

Dans ce rgime, lautorit montaire a une politique de ciblage de linflation. Le paramtre


est dautant plus petit que le rgime de change est flexible. La condition UIP
accompagnant cette rgle est la suivante :

Dans le cas du rgime de change fixe, Kollmann (2001) et Lane et al. (2006) ont montr que
lon peut travailler avec la mme rgle de Taylor, mais en modifiant le paramtre associ la
variation du taux de change :

avec

Dautre part, la banque centrale peut galement adopter un rgime de change fixe mais
modifiable en ce sens quelle peut fixer une parit centrale et tolrer une fluctuation du taux
de change autour dune bande. Cette stratgie fut adopte par plusieurs pays au lendemain
de la fin du Systme de Bretton-Woods. A cet gard, Svensson (1994), Daria et Curdia (2007)
ont propos un cadre permettant de traiter ce cas de figure.
Formellement, il sarticule comme suit :

Cette quation permet de distinguer deux composantes du taux de change nominal. La


premire composante est la parit centrale ( ) et la seconde ( ), sa dviation par rapport
cette cible. Ainsi, le ralignement anticip est donn par :

E E E

22
La sparabilit de la fonction dutilit permet de boucler le modle par cette rgle de Taylor.

41
Lajustement de la composante cyclique sopre comme suit :

Avec :

Ainsi, le ralignement devient :

E E 1

Dans ce rgime, lautorit montaire a plus de marge de manuvre que lorsquelle adopte le
rgime de change totalement fixe. En effet, elle peut utiliser la politique montaire dautres
fins mme si, par ailleurs, elle doit garantir la proximit du taux de change nominal sa
parit centrale. De plus, elle adopte une rgle de Taylor qui prend en compte, en dehors de
ses fonctions traditionnelles, les dviations du taux de change par rapport sa composante
centrale.

IV.6 Evaluation du bien-tre

Pour mesurer les effets du choix dun rgime de change, on introduit en gnral des
critres bass sur le rapport des carts types de loutput gap dun rgime de change sur un
autre et celui de linflation dans ces deux cas de figure. Rappelons, tout simplement, quil est
usuel en conomie montaire dvaluer le bien-tre de la Banque Centrale, reprsentant donc
la nation, par une fonction de perte quadratique mettant en jeu les carts de production et
dinflation (Woodford 2003 et Walsh, 2003). Dautre part, lvaluation du bien-tre peut tre
apprhende par lapproche utilisant une mtrique reposant sur le dveloppement de second
ordre de Taylor pour viter les problmes lis lquivalence certaine (Kollmann (2002),
Woodford 2003 et Kim et Kim 2003). En suivant les investigations de Campolmi (2010) qui
ont tendu celles de Gali et Monacelli (2005) en introduisant la viscosit des prix et des
salaires, on peut dfinir une fonction de bien-tre qui dpend des variances de loutput gap,
linflation des prix domestiques et des salaires. En ralit, selon cette dmarche,
lintroduction de la viscosit des salaires ajoute un terme supplmentaire relatif la volatilit
de linflation salariale. Dautre part, un autre critre dcrivant le bien-tre peut tre calcul
suivant lapproche de Benigno et Woodford (2004). Cette dernire fait une approximation
du second ordre de la fonction dutilit. Ainsi, on a:

, , ,

42
1 1

Aprs quelques manipulations algbriques, on obtient la formule suivante :


1
2 2 1
1
, ,
2 1

Avec

; ; ; ; ;

1 .

Reste du monde - Sagissant des variables trangres telles que le PIB, le taux dintrt
mondial et linflation trangre, on adopte une modlisation de type VAR qui sera greffe au
modle :

IV.7 Estimation

Lestimation baysienne sappuie sur les travaux de Fernandez-Villaverde et Rubio-Ramirez-


Ramirez (2004), Schorfheide (2003) et Smets et Wouters (2003), An et Schorfheide (2007), De
Jong et al. (2000). Cette approche permet de prendre en compte, dune part, linformation a
priori, et dautre part de contourner les problmes didentification lis la mthode du
maximum de vraisemblance (Canova, 2007 ; Canova et Sala, 2006).

La solution du modle log-linarise peut tre reprsente sous une forme espace-tat, afin
dcrire la fonction de vraisemblance des donnes en appliquant le filtre de Kalman :

43
O contient les variables observes alors que le vecteur renferme des lments
inobservs tels que les esprances conditionnelles, les variables naturelles ou les processus

des chocs. Le vecteur t regroupe les variables i.i.d. de moyenne nulle et de matrice de

variances-covariances . Lensemble reprsente les paramtres du modle.

Soit la distribution a priori de et L |X la fonction de vraisemblance associe aux


variables observes X . La distribution a posteriori du vecteur de paramtres est
proportionnelle au produit de la fonction de vraisemblance et de la distribution a priori de
et sexprime comme suit :

|X L |X

Lapproche baysienne ncessite lutilisation de simulations stochastiques, notamment les


techniques de Monte Carlo par chanes de Markov (Metropolis- Hasting algorithm).

Les donnes sont issues du World Economic Outlook (2010) du FMI, de World
Macroeconomic database. La priode destimation stend de 1980 2008 et lagrgation des
donnes pays a t ncessaire pour calculer les variables relatives lUEMOA. Les donnes
portent sur le dflateur du PIB, les prix la consommation, le PIB, le taux dintrt de
lconomie domestique et du reste du monde.

44
V. Les rsultats

V.1. Distributions a priori et a posteriori

Les distributions a priori refltent lide que lexprimentateur se fait sur les paramtres
estimer. Certaines sont issues de la littrature conomique (voir annexes). Certains
paramtres qui doivent tre positifs suivent des distributions qui leur garantissent la
positivit (variance des chocs et probabilit de rception des signaux pour les firmes
intermdiaires).
De faon gnrale, les estimations ont montr que la plupart des distributions a posteriori
sont diffrentes des distributions a priori23. Ce qui traduit un apport dinformations par les
donnes.
Llasticit de substitution intra-temporelle entre biens locaux et imports est suprieure 1
pour lensemble des pays lexception du Nigria et de la Sierra Leone et du Liberia. Il
convient de rappeler que ce rsultat traduit la capacit des consommateurs ouest africains
sajuster ds lors que le rapport des prix entre les biens produits localement et les biens
trangers se modifie. Par ailleurs, limportance des lasticits de substitution peut tre
explique par la rapidit de raction des consommateurs face aux mouvements des prix des
biens alimentaires. Toutefois, il est difficile de dmontrer un tel argument travers ce
modle qui ne fait pas la distinction entre les biens alimentaires et non alimentaires.
Les estimations montrent que, globalement, la probabilit pour que les firmes ajustent leurs
prix est plus faible pour les firmes domestiques que pour les firmes importatrices. Ce
phnomne peut tre expliqu par lamplitude des variations du taux de change, synonyme
dincertitude et dajustements frquents de prix. Par ailleurs, les entreprises des pays de
lUEMOA et dans une certaine mesure de la Gambie et du Cap vert ont une plus grande
capacit optimiser leur prix selon une optique danticipation nokeynsienne. Cela peut
tre un lment justificatif dune plus grande matrise de linflation dans ces pays. Ce
comportement forward looking est moins visible dans les autres pays. Ainsi, on peut craindre
que la future Banque centrale de la CEDEAO ne serait pas labri de la difficult de mener
une politique montaire commune, sans avoir au pralable trouv une solution pour
harmoniser les comportements des agents conomiques qui ne sajustent pas leurs prix de la
mme manire.

23 Ces rsultats sont disponibles sur demande des auteurs. Ils ont t omis pour allger le document.

45
Cependant, de manire gnrale, la frquence dajustement des prix des biens locaux et
imports est relativement faible24. Dautre part, ces deux types de firmes intermdiaires
prsentent un systme dindexation des prix relativement lev. Autrement dit, les
entreprises ont tendance tenir en compte le niveau gnral des prix dans leur processus de
fixation des prix pour prserver leur marge.
La persistance des habitudes de consommation est relativement faible lexception du
Ghana et de la Sierra Leona.
La plupart des chocs ne sont pas tous persistants lexception de ceux relatifs aux
prfrences des consommateurs et la condition UIP. Concernant les cart-types des chocs,
ils sont limage de ceux qui sont rencontrs dans la littrature.

V.2. Fonctions de rponses impulsionnelles

Lanalyse des fonctions impulsionnelles montre que le sens des rponses instantanes est
conforme la thorie et aux expriences empiriques. Cependant, la dynamique dajustement
vers lquilibre varie selon les pays.

En ce qui concerne les chocs technologiques, la tendance gnrale est que la production
augmente pour se situer au-del de son niveau de long terme (graphique V.1) avec un retour
lquilibre au bout de six ans. Lampleur de la variation des rponses semble plus
importante pour les rgimes de change fixe (UEMOA, Cap-Vert) et la Guine. Ainsi, une
plus grande flexibilit du rgime pourrait donc attnuer les variations de loutput gap. De
plus, leffet cumul ( long terme) est plus faible pour ces pays. Ce qui prouve que, en dehors
des politiques conomiques mises en uvre dans les pays, les rgimes de change fixes
enregistrent une croissance plus faible long terme (voir faits styliss). Quant la rponse
de linflation, elle semble tre mieux matrise dans les pays rgime fixe. Ce rsultat est
aussi conforme aux faits styliss.

24 Les estimations ralise par Chuantantikamon (2008) pour la Thalande montrent que les
paramtres et sont respectivement gaux 0,64 et 0,58.

46
GRAPHIQUE V.1 GRAPHIQUE V.2
Rponse de la production un choc de Rponse de linflation un choc de productivit:
productivit:

0,15 0,05

0,1 0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
0,05 0,05

0 0,1

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 0,15
0,05
0,2
0,1 CPV GMB GHA
CPV GMB GHA
GIN LBR NGA GIN LBR NGA
SLE UEMOA SLE UEMOA

Source : Calculs des auteurs

Pour ce qui est des chocs sur les prfrences qui constituent un choc de demande, son
relvement induit une augmentation des prix la consommation et de lactivit conomique
dans tous les pays de la CEDEAO.

GRAPHIQUE V.3 GRAPHIQUE V.4


Rponse de la production un choc de demande: Rponse de linflation un choc de demande:

0,3 0,1

0,2 0,05

0
0,1
0,05 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
0
0,1
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
0,1 0,15

0,2 0,2
CPV GMB GHA CPV GMB GHA
GIN LBR NGA GIN LBR NGA
SLE UEMOA SLE UEMOA

Source : Calculs des auteurs

Un choc de demande matrialis ici par une impulsion sur les prfrences induit un
accroissement de linflation.

47
En ralit, mme si lactivit conomique sous leffet de ce choc, une demande plus forte de
la part des consommateurs se traduit par une hausse plus faible des prix que celle de la
production des pays de la CEDEAO. Lajustement favorable de la production a permis de
contenir linflation par la demande.

Les niveaux gnraux des prix dans les pays de la CEDEAO ragissent positivement suite
un accroissement des prix mondiaux.

GRAPHIQUE V.5 GRAPHIQUE V.6


Rponse de la production un choc de production Rponse de linflation un choc de dinflation
trangre: trangre:

0,3 0,12
0,1
0,2 0,08
0,06
0,1 0,04
0,02
0
0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
0,02 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
0,1 CPV GMB GHA
CPV GMB GHA
GIN LBR NGA
GIN LBR NGA
SLE UEMOA SLE UEMOA

Source : Calculs des auteurs

Toutefois, il convient de signaler que les pays sous rgime de change fixe sont les plus
exposs. En effet, force est de constater que ces conomies ne disposent pas dune marge de
manuvre suffisante en matire de politique montaire pour contrer les effets pervers de la
hausse des prix des biens imports. Ce constat est en phase avec les travaux rcents mens
pour expliquer le rle important des conomies sous le rgime de change intermdiaire.

V. 3. Effets du choix du rgime de change

Lanalyse du bien-tre selon le type de rgime de change montre que les simulations militent
en faveur du rgime de change intermdiaire. Dailleurs, le type de rgime de change est
largement en vigueur dans lespace ouest africain. En effet, lexception de lUEMOA, du
Cap-Vert et de la Sierra Lone, tous les autres pays mnent une politique de rgime de
change intermdiaire.

48
Concernant la dominance du rgime de change fixe par rapport tous les autres rgimes
telle que dcline dans la plupart des investigations, il apparat dans cette tude que tel nest
pas toujours le cas.

TABLEAU V.1
Evaluation du bien-tre selon le type de rgime de change

CPV GMB GHA GIN LBR NGA SLE UEMOA

Fixe -3.89 -4.58 -3.07 -3.78 -3.89 -4.54 -8.33 -2.98

Intermdiaire -2.01 -2.96 -1.79 -3.95 1.29 -3.39 19.05 -2.80

Flottant -2.62 -8.52 -4.06 -3.11 13.88 -3.81 -5.11 -3.02

Source : Calculs des auteurs.

En ralit, pour lUEMOA, le Ghana et la Gambie, le rgime de change fixe est prfrable
celui flottant. En effet, comme lont montr rcemment Bnassy-Qur et Salins (2010), le
rgime de change flottant est plus adapt si lconomie doit frquemment faire face des
chocs de demande trangre et de prix trangers.

Lune des principales conclusions qui dcoule de cette investigation est qu'en se focalisant
trop sur les rgimes en coin, la littrature conomique et notamment les premiers modles de
la nouvelle conomie keynsienne ont certainement surestim les mrites des rgimes de
changes flottants par rapport des rgimes visant une certaine stabilit du change. Ce
rsultat dcoule en partie de labsence de la prise en compte des rigidits nominales lies aux
salaires. Dautre part, la peur du flottement, la recherche de stabilit, un march financier
peu dvelopp concourent la prfrence des mnages ouest africains au rgime de change
intermdiaire. Ainsi, ladoption de la future monnaie commune pourrait reposer sur un tel
choix. Toutefois, cela devra saccompagner par une certaine matrise de la surveillance
multilatrale notamment une discipline dans la politique budgtaire.

49
VI. Conclusion

Cette tude est une contribution la rflexion sur les rpercussions conomiques ventuelles
de ladoption dun rgime de change commun par les pays de la CEDEAO, dans la
perspective de la cration de la future monnaie unique. Dans un premier temps, elle a
cherch mesurer les impacts lis au choix dun rgime de change sur les rsultats
macroconomiques de lespace communautaire. Dans un second temps, les conomies qui
composent la CEDEAO sont soumises lexprience empirique dun modle dynamique
dquilibre gnral stochastique (DSGE).

Lanalyse des faits styliss a montr que la peur du flottement est une caractristique
commune tous les pays de la CEDEAO, si bien quils ont privilgi les rgimes de change
fixe et intermdiaire. Ainsi, ladoption de la future monnaie commune pourrait, bien des
gards, reposer sur le choix de lun de ces deux rgimes.

Considrant la mise en uvre des politiques conomiques, les rsultats trouvs pour les pays
en dveloppement nont pas permis de conforter ceux des pays de la CEDEAO. En effet, il
semble que la rigidit du taux de change napparat pas comme une contrainte la mise en
uvre des politiques budgtaire et montaire. Pour les pays rgime de change fixe,
notamment les pays de lUEMOA, la flexibilit des politiques conomiques sexplique
essentiellement par les relations conomiques quils entretiennent avec la zone euro. Pour les
autres pays adoptant essentiellement un rgime intermdiaire, la peur du flottement peut
constituer une contrainte la flexibilit des politiques conomiques.

Concernant la croissance conomique, les rsultats tirs de lexprience des pays en


dveloppement ont montr quil nexiste pas de diffrences significatives de performance
entre les rgimes de change. Par contre, le cas particulier des pays de la CEDEAO, la
diffrence de performance selon les rgimes est bien perceptible. Les rgimes de change
intermdiaire et flottant donnent de meilleurs rsultats en matire de croissance conomique.
Cependant, il y a lieu de penser que les rgimes ne sont pas ncessairement lorigine de
cette diffrence, comme le montrent les rsultats conomtriques. Les diffrences de
performance sont mettre en rapport avec lhistoire des politiques conomiques mises en
uvre, les ressources minires et ptrolires, la stabilit politique ainsi que dautres facteurs
culturels affectant la productivit des facteurs.

Sagissant de la matrise de linflation, les rsultats empiriques sur les pays en


dveloppement confirment les ides reues de la thorie conomique selon lesquelles les

50
rgimes de change fixes sont plus performants. Les observations faites sur les pays de la
CEDEAO vont galement dans le mme sens. Il est montr que les effets de crdibilit et de
discipline du rgime de change fixe ont pleinement jou leur rle de stabilisateur de prix.

A priori les avantages du rgime de change fixe semblent lemporter sur ceux du rgime de
change intermdiaire dans les pays de la CEDEAO. Cependant les capacits de rsistance
dajustement face aux chocs internes et externes peuvent tre lavantage du rgime de
change intermdiaire. Cest ce qui est ressorti comme principal rsultat du modle
dynamique dquilibre gnral stochastique (DSGE). Ce dernier, travers des simulations
qui tiennent compte aussi bien des rgimes de change que de chocs, a mesur leur effet final
sur le bien-tre. Ainsi, pour lessentiel, le rgime de change intermdiaire offre de meilleurs
rsultats.

En consquence, lanalyse des faits styliss et des rsultats empiriques des modles
conomtriques et DSGE sinscrivent dans la perspective des positions nuances formules
rcemment par les travaux de

Ostry et Tsangarides (2010). En effet, les rgimes plus rigides permettent dancrer les
anticipations inflationnistes, soutiennent la croissance de la production et favorisent
lintgration conomique. Toutefois, ils limitent le recours aux politiques macroconomiques,
accroissent la vulnrabilit aux crises et freinent lajustement extrieur.

Cet argument galement sinscrit dans la ligne des modles de la nouvelle conomie
keynsienne qui ont mis laccent sur le fait que lomission des rigidits nominales entrane la
surestimation des mrites du rgime de change flottant par rapport des rgimes visant une
certaine stabilit du change.

Enfin, il convient de souligner quen cas de fusion montaire entre lUEMOA et les autres
pays de la CEDEAO, la garantie de convertibilit illimite de la nouvelle monnaie par le
Trsor franais pourrait tre remise en cause, ds lors que la taille conomique de lUnion et
les mouvements de capitaux deviendront plus importants. A cet effet, ladoption de la parit
fixe exposerait lconomie de lUnion des attaques spculatives et, par ricochet, des crises
de change. Ainsi, la principale recommandation qui dcoule de cette investigation est que la
future monnaie commune pourrait sappuyer sur un rgime de change intermdiaire. Il
nempche quun tel choix devra saccompagner dune stratgie de surveillance multilatrale
notamment en matire de discipline montaire et budgtaire.

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Annexe : Estimation a posteriori des paramtres et Distributions a priori

Tableau 1 : Estimation des paramtres

Ecart-
Paramtre Distribution Moy. CPV GMB GHA GIN LBR NGA SLE UEMOA
type

h Beta 0.70 0.15 0.4709 0.3049 0.6053 0.4740 0.2724 0.2655 0.820 0.3928

Gamma 1.50 0.37 1.5804 1.3794 1.5578 1.3003 1.3308 1.4373 1.476 1.3236

Gamma 2.00 0.75 2.5218 2.5384 2.0242 1.9917 1.8794 2.2397 1.9308 2.0984

Gamma 1.50 0.75 3.0784 4.2801 1.0825 1.2112 0.4556 0.4934 0.6307 2.1003

Normal 0.01 0.001 0.0102 0.0101 0.0103 0.0100 0.0099 0.0101 0.0102 0.0102

H Beta 0.50 0.15 0.4067 0.3929 0.5166 0.5116 0.4393 0.5122 0.5284 0.3318

F Beta 0.50 0.15 0.2386 0.1430 0.4476 0.3562 0.6361 0.5040 0.4696 0.1013

w Beta 0.50 0.15 0.1140 0.1584 0.2459 0.3968 0.3601 0.4989 0.4413 0.1441

H Beta 0.70 0.15 0.6662 0.6846 0.5073 0.7115 0.6174 0.6265 0.6073 0.6931

F Beta 0.70 0.15 0.6623 0.6673 0.5866 0.6767 0.5261 0.5808 0.6465 0.6479

w Beta 0.70 0.15 0.7157 0.7259 0.6478 0.7605 0.6158 0.6524 0.6560 0.7080

r Beta 0.750 0.15 - 0.3704 0.6635 0.2826 0.8995 0.7863 - -

Gamma 1.50 025 - 1.8285 1.5295 1.9421 1.4921 1.5392 - -

y Gamma 0.70 0.10 - 0.8043 0.7382 0.7309 0.6986 0.7128 - -

e Gamma 0.70 0.10 - 0.7328 0.7212 0.7546 0.7090 0.7017 - -

z
Beta 0.50 0.20 0.6335 0.6003 0.4859 0.4767 0.3566 0.4478 0.4466 0.6477

c
Beta 0.50 0.20 0.1394 0.1433 0.2337 0.3729 0.2088 0.1621 0.2997 0.1406

h
Beta 0.50 0.20 0.7581 0.6671 0.3481 0.4789 0.4224 0.3808 0.4124 0.5977

f
Beta 0.50 0.20 0.8379 0.5463 0.4755 0.4583 0.1947 0.2603 0.7867 0.8603

w
Beta 0.50 0.20 0.4654 0.3980 0.4014 0.3415 0.1960 0.2393 0.2739 0.4458

d
Beta 0.50 0.20 0.2623 0.1998 0.2522 0.3818 0.2004 0.1966 0.6213 0.5121

r
Beta 0.50 0.20 - 0.5765 0.2804 0.3839 0.0849 0.2271 - -

y
Beta 0.50 0.20 0.9304 .9213 0.9200 0.9351 0.8128 0.8473 0.9361 0.8651


Beta 0.50 0.20 0.5396 0.5778 0.6003 0.6016 0.4639 0.5318 0.6073 0.5128

i
Beta 0.50 0.20 0.7552 0.6910 0.6773 0.7522 0.5529 0.5059 0.7053 0.5149

63
Tableau 2 : Estimation des cart-types

Para Distri Ecart-


Moy. CPV GMB GHA GIN LBR NGA SLE UM
mtre bution type

z
Gamma 1.00 Inf 0.2302 0.2480 0.3672 0.3907 0.3297 0.4473 0.429 0.233

Inverse

c
Gamma 1.00 Inf 0.1865 0.1970 0.2190 0.2467 0.1895 0.1997 0.204 0.175

Inverse

h
Gamma 1.00 Inf 0.2483 0.2555 0.2985 0.2257 0.2561 0.2780 0.276 0.28

Inverse

f
Gamma 1.00 Inf 0.3619 0.3094 0.6857 0.4455 0.2556 0.4584 0.643 0.434

Inverse

w
Gamma 1.00 Inf 0.3810 0.3303 0.5080 0.3524 0.3168 0.3408 0.389 0.355

Inverse

d
Gamma 1.00 Inf 0.3500 0.1731 0.2552 0.3787 0.2530 0.2454 0.190 0.150

Inverse

y
Gamma 0.50 Inf 0.0833 0.0802 0.0799 0.0807 0.1575 0.1487 0.081 0.156
Inverse (1)

Gamma 0.50 Inf 0.0767 0.0764 0.0753 0.0741 0.1435 0.1441 0.076 0.147
Inverse (1)
i
Gamma 0.50 Inf 0.0744 0.0763 0.0799 0.0790 0.1488 0.1464 0.079 0.158
Inverse (1)
r
Gamma 1.00 Inf - 0.1994 0.2277 0.2882 0.2450 0.2192 - -
Inverse

64