Mercado - Risco e

Retorno
 Introdução

 As decisões financeiras não são tomadas em

ambiente de total certeza com relação a seus
resultados (variável incerteza);

 Toda vez que a incerteza associada à verificação

de determinado evento possa ser quantificada por
meio de uma distribuição de probabilidades dos
diversos resultados previstos, diz-se que a decisão
está sendo tomada sob uma situação de risco.
 Introdução

RISCO

Capacidade de se mensurar o estado de incerteza de

uma decisão mediante o conhecimento das
probabilidades associadas à ocorrência de
determinados resultados ou valores.
 Obs: O risco é, na maioria das vezes, representado
pela medida estatística do desvio padrão
indicando se o valor médio esperado é
representativo do comportamento observado.
desvio-padrão passa a revelar o risco da operação,
ou seja, a dispersão das variáveis (resultados) em
relação à média.
 Mercado eficiente
 No contexto de um mercado financeiro eficiente, o valor
de um ativo é reflexo do consenso dos participantes
com relação ao seu desempenho esperado.
 Na hipótese de eficiência, o preço de um ativo qualquer
é formado a partir das diversas informações
publicamente disponíveis aos investidores, sendo as
decisões de compra e venda tomadas com base em
suas interpretações dos fatos relevantes.

 MERCADO EFICIENTE: aquele em que os preços refletem

as informações disponíveis e apresentam grande
sensibilidade a novos dados, ajustando-se rapidamente
a outros ambientes.
 Mercado eficiente
 No contexto de um mercado financeiro eficiente, o valor
de um ativo é reflexo do consenso dos participantes
com relação ao seu desempenho esperado.
 Na hipótese de eficiência, o preço de um ativo qualquer
é formado a partir das diversas informações
publicamente disponíveis aos investidores, sendo as
decisões de compra e venda tomadas com base em
suas interpretações dos fatos relevantes.

 MERCADO EFICIENTE: aquele em que os preços refletem

as informações disponíveis e apresentam grande
sensibilidade a novos dados, ajustando-se rapidamente
a outros ambientes.

 Obs: A exigência desses mercados é de que os preços

não sejam tendenciosos, ou seja, formados de acordo
com alguma intenção e interesses individuais.
 Mercado eficiente

Hipóteses básicas do mercado eficiente

 Hipótese a: nenhum participante do mercado tem a

capacidade de sozinho influenciar os preços de
negociações;
 Hipótese b: o mercado, de uma maneira geral, é
constituído de investidores racionais;
 Hipótese c: todas as informações estão disponíveis aos
participantes do mercado, de maneira instantânea e
gratuita;
 Hipótese d: em princípio, o mercado eficiente trabalha
com a hipótese de inexistência de racionamento de
capital, permitindo que todos os agentes tenham acesso
equivalente às fontes de crédito.
 Mercado eficiente

Hipóteses básicas do mercado eficiente

 Hipótese e: os ativos objetos do mercado são

perfeitamente divisíveis e negociados sem
restrições;
 Hipótese f: as expectativas dos investidores são
homogêneas, isto é, apresentam o mesmo nível de
apreciação com relação ao desempenho futuro
do mercado.
 Mercado eficiente

Hipóteses básicas do mercado eficiente

 Obs1: No estudo de avaliação de investimentos e

risco, é comum que seus vários modelos sejam
construídos e discutidos conceitualmente a partir
das hipóteses de um mercado eficiente. Objetivo:
facilitar a realização dos testes empíricos dos
modelos.
 Obs2: No ambiente de um mercado eficiente,
ainda, os retornos oferecidos pelos diversos
investimentos devem remunerar seu risco.
 Mercado eficiente

Hipóteses básicas do mercado eficiente

 Obs3: Posteriormente, essas hipóteses de perfeição

do comportamento do mercado costumam ser
abandonadas, de maneira que o modelo sugerido
refuta a realidade, nem sempre perfeita, desse
mercado.
 Mercado eficiente
Entre os aspectos de imperfeição de mercado que os
modelos financeiros precisam ser testados, podem ser citados
os seguintes:
 Não há uma homogeneidade nas estimativas dos
investidores com relação ao comportamento esperado do
mercado e de seus diversos instrumentos financeiros;
 As informações muitas vezes não estão igualmente
dispostas a todos os investidores, além de não oferecerem
acesso instantâneo;
 O mercado não é composto unicamente de investidores
racionais;
 O mercado não é necessariamente sempre eficiente para
valorar seus ativos negociados (influências de políticas
econômicas, oriundas em grande parte de taxações das
operações e restrições monetárias adotadas.
 Risco e retorno esperados
A avaliação de uma empresa delimita-se aos
componentes de seu risco total: econômico e
financeiro.

 Causas determinantes do risco econômico: são de

natureza conjuntural (alterações na economia,
tecnologia etc.), de mercado (crescimento da
concorrência, por exemplo) e do próprio
planejamento e gestão da empresa (vendas,
custos, preços, investimentos etc.).
 Causas determinantes do risco financeiro:
diretamente relacionado com o endividamento
(passivos) da empresa, sua capacidade de
pagamento.
 Risco e retorno esperados
A avaliação de uma empresa delimita-se aos
componentes de seu risco total: econômico ou
sistemático e financeiro ou não-sistemático.

 Causas determinantes do risco econômico: são de

natureza conjuntural (alterações na economia,
tecnologia etc.), de mercado (crescimento da
concorrência, por exemplo) e do próprio
planejamento e gestão da empresa (vendas,
custos, preços, investimentos etc.). Determinantes:
eventos de natureza política, econômica e social.
Obs: É indicada a diversificação da carteira de ativos
como medida preventiva para redução desse risco.
 Risco e retorno esperados

 Causas determinantes do risco financeiro:

diretamente relacionado com o endividamento
(passivos) da empresa, sua capacidade de
pagamento. É identificado nas características do
próprio ativo, não se alastrando aos demais ativos
da carteira.

Obs: sua eliminação de uma carteira é possível pela

inclusão de ativos que não tenham correlação
positiva entre si.
 Risco e retorno esperados

 Dessa maneira, o risco total de qualquer ativo é

mensurado da forma seguinte:
Risco Total = Risco Sistemático + Risco Não Sistemático

 A mensuração do risco de um investimento

processa-se geralmente por meio do critério
probabilístico, o qual consiste em atribuir
probabilidades – subjetivas ou objetivas - aos
diferentes estados de natureza esperados e, em
consequência, aos possíveis resultados do
investimento.
 Risco e retorno esperados
 Probabilidade objetiva: definida a partir de séries
históricas de dados e informações, frequências relativas
observadas e experiência acumulada no passado.
 Probabilidade subjetiva: tem como base a intuição, o
conhecimento, a experiência do investimento e, até
mesmo, um certo grau de crença da unidade tomadora
de decisão.
 OBS1: Nesse ambiente, o risco pode ser interpretado
pelos desvios previsíveis dos, fluxos futuros de caixa
resultantes de uma decisão de investimento Sua
principal medida estatística é a variabilidade dos
resultados esperados de caixa em relação à média.
Obs2: O retorno esperado, está vinculado aos fluxos
incertos de investimento, sendo determinado pela
ponderação entre os valores financeiros esperados e suas
respectivas probabilidades de ocorrência.
 Risco e retorno esperados

 Diferentes graus de dispersão dos valores em

relação à média da distribuição, indicando
diferentes níveis de risco aos eventos.

Risco baixo Risco Alto

 Risco e retorno esperados
 Retorno de um ativo: Ganho ou perda de um
investimento definido para certo período de tempo.

 Retorno Discreto ou simples:

𝑷𝒕 𝑷𝒕 − 𝑷𝒕−𝟏
𝑹𝒕 = − 𝟏 𝒐𝒖 𝑹𝒕 = 𝒙𝟏𝟎𝟎
𝑷𝒕−𝟏 𝑷𝒕−𝟏
𝑹𝒕 =Taxa de retorno;
𝑷𝒕 e 𝑷𝒕−𝟏 = valores dos ativos nos períodos t e t-1.
 Exemplo: Calcular a taxa de retorno discreto de
uma ação cotada no início de um trimestre a R$
24,2 e ao final do mesmo período a R$27,8?
R:14,9% NO TRIMESTRE
 Risco e retorno esperados
 Retorno contínuo ou geométrico, logarítmico:
𝑷𝒕
𝑹𝒕 = ln
𝑷𝒕−𝟏

 Exemplo: Calcular a taxa de retorno contínuo de

uma ação cotada no início de um trimestre a R$
24,2 e ao final do mesmo período a R$27,8?

R:13,87% NO TRIMESTRE
 Risco e retorno esperados

 Retorno esperado de um ativo: Retorno médio

ponderado de todos os prováveis resultados de um
investimento, calculado para diversos cenários
projetados.
 Risco e retorno esperados
 Exemplo: Admita que dois ativos tenham os
seguintes percentuais de retorno e probabilidades
de ocorrência associadas:

 Os retornos esperados de cada título são

calculados a seguir:
 Risco e retorno esperados

 Representando-se graficamente a distribuição dos

retornos desses dois ativos, tem-se:
 Risco e retorno esperados
 Isso pode ser comprovado, ainda, ao se apurar o
desvio-padrão de cada ativo.
 Relação risco/retorno e
investidor
 A preocupação maior nas decisões de investimento em
situação de incerteza é expressar as preferências do
investidor em relação ao conflito risco/retorno inerente a
toda alternativa financeira.
 teoria da preferência - como um investidor se posiciona
diante de investimentos que apresentam diferentes
combinações de risco e retorno?
 Objetivo do investidor: maximizar sua utilidade
esperada.
 Utilidade: satisfação proporcionada pelo consumo de
determinado bem.
 Escala de preferência do investidor - Ranking das
utilidades das alternativas financeiras disponíveis
 Relação risco/retorno e
investidor
 Curva de indiferença: um reflexo da atitude que um
investidor assume diante do risco de uma aplicação e
do retorno produzido pela decisão, e envolve inúmeras
combinações igualmente desejáveis.
Curva de indiferença
 Relação risco/retorno e
investidor
 Regra básica de uma decisão racional: selecionar os
ativos que apresentam o menor risco e o maior retorno
esperado.
Seleção racional de um ativo
 Relação risco/retorno e
investidor

 Mapa de curvas de indiferença: escala de

preferências de um investidor representada por
mais de uma curva de indiferença.
 Relação risco/retorno e
investidor
Mapa de curvas de indiferença

Investidor mais propenso ao risco Investidor menos propenso ao risco

Relação risco/retorno e
investidor
Ausência de aversão ao risco

O investidor
aceita o mesmo
retorno para
qualquer nível
de risco, ou o
mesmo risco
para qualquer
nível de retorno
esperado.
 Relação risco/retorno e
investidor
 EXEMPLO: Admita as curvas de indiferença do
investidor A, conforme ilustradas na Figura, a seguir:

Curvas de indiferença para o investidor A

A alternativa
X é a preferida,
pois encontra-se
situada na curva
de indiferença
mais alta.
O.
 Retorno esperado de um
portfólio

 Teoria do portfólio: trata da composição de uma

carteira ótima de ativos, tendo por objetivo
principal maximizar a utilidade do investidor pela
relação risco/retorno.
 Retorno esperado de uma carteira: média
ponderada do retorno de cada ativo em relação a
sua participação no total da carteira.
Retorno esperado de um
portfólio
 Retorno esperado de um
portfólio
 Exemplo: admita que uma carteira seja
composta por duas ações (X e Y). O retorno
esperado da ação X é de 20% e o da ação Y
de 40%. Suponha, ainda, que 40% da carteira
estejam aplicados na ação X, sendo os 60%
restantes representados pela ação Y.

Cálculo alternativo:
(0,4x20%)+(0,6x40%)=32%
 Retorno esperado de um
portfólio
Retornos esperados admitindo-se diferentes
proporções de investimentos na carteira.
 Retorno esperado de um
portfólio
 Para uma carteira constituída por n ativos, o
retorno esperado é obtido pela seguinte
expressão de cálculo:

onde: Wj representa a proporção do capital total investido

no ativo J; n o número total de ativos que compõem a
carteira e Rj. o retorno esperado do ativo j.
 Risco na estrutura de uma
carteira de ativos
 Análise do risco de uma carteira composta por
mais de um tipo de ativo.

 O risco é eliminado na hipótese de se

implementar, por exemplo, duas alternativas
de investimentos que possuam correlações
perfeitamente opostas e extremas, ou seja, que
apresentem coeficientes de correlação iguais
a -l e +1, respectivamente.
 Risco na estrutura de uma
carteira de ativos
Investimentos com correlação perfeitamente negativas
 Risco na estrutura de uma
carteira de ativos
Investimentos com correlação perfeitamente positivas
 Risco na estrutura de uma
carteira de ativos
 Na prática, no entanto, é extremamente difícil a
existência de investimentos com perfeitas correlações
positivas ou negativas.

 Em suma, o objetivo básico do estudo de carteiras de

ativos, de acordo com a moderna teoria formulada do
portfólio, é selecionar a carteira definida como ótima
com base em um dos seguintes critérios:

 Selecionar a carteira que oferece o maior retorno

possível para um determinado grau de risco; ou, de
forma idêntica,
 Selecionar a carteira que produza o menor risco possível
para um determinado nível de retorno esperado.
 Diversificação do risco

 Por meio do conceito da diversificação, é

possível esperar que ativos com risco possam
ser combinados no contexto de uma carteira
(portfólio) de forma que se apure um risco
menor que aquele calculado para cada um de
seus componentes.

 Desde que os retornos dos ativos não sejam

perfeita e positivamente correlacionados entre
si, há sempre uma redução do risco da carteira
pela diversificação.
Diversificação do risco

Redução do risco pela diversificação

 Diversificação do risco
 EXEMPLO: Admita os seguintes retornos dos
ativos A e B para os cenários considerados:

Retornos esperados de cada título:

𝐸 𝑅𝐴 = 0,30𝑥28% + 0,40𝑥14% + (0,30 x-4%) =12,8%
𝐸 𝑅𝐵 = 0,30𝑥8% + 0,40𝑥12% + (0,30 x7%) =9,3%

Supondo que cada ativo receba 50% do investimento, tem-se

o seguinte retorno esperado de carteiras:
𝐸 𝑅𝑃 = 12,8%𝑥0,50 + 9,3%𝑥0,50 =11,05%
 Diversificação do risco
Desvio padrão do ativo A
ESTADO DA PROBABILIDADE RETORNO DO
NATUREZA DE OCORRER ATIVO A (RA)
CRESCIMENTO 0,30 0,28 0,15 0,02 0,0069312
ESTABILIDADE 0,40 0,14 0,01 0,00 0,0000576
RECESSÃO 0,30 -0,04 -0,17 0,03 0,0084672

Desvio padrão do ativo A

E(RA) 0,128 Variância σ² 0,0154560

Desvio padrão σ (raiz

quadrada de σ²)
0,1243
Desvio padrão x 100 12,4

Desvio padrão do ativo B

ESTADO DA PROBABILIDADE RETORNO DO
NATUREZA DE OCORRER ATIVO B (RB)
CRESCIMENTO 0,30 0,08 -0,01 0,00 0,0000507
ESTABILIDADE 0,40 0,12 0,03 0,00 0,0002916
RECESSÃO 0,30 0,07 -0,02 0,00 0,0001587
E(RB) 0,093 Variância σ² 0,0005010

Desvio padrão σ (raiz

quadrada de σ²)
0,0224
Desvio padrão x 100 2,2
 Diversificação do risco

Para a mesma quantia investida nos dois ativos, o

risco da carteira calculado pela média ponderada
dos desvios-padrão atinge:
𝜎𝑃 = 12,4%𝑥0,50 + 2,2%𝑥0,50 =7,3%

No entanto, a determinação do risco pela ponderação dos

desvios-padrão de cada ativo não é correta, pois não leva
em consideração como os retornos se relacionam (co-
variam) entre si.
 Diversificação do risco

Ao se apurar o risco do portfólio a partir da ponderação

dos retornos de cada ativo, o risco do portfólio diminui para
6,59%, pois essa metodologia incorpora em seus resultados
a co-variância dos ativos, ou seja:
 Diversificação do risco

ESTADO DA PROBABILIDADE RETORNOS

NATUREZA DE OCORRER PONDERADOS

CRESCIMENTO 0,30 0,18 0,07 0,00 0,0014491

ESTABILIDADE 0,40 0,13 0,02 0,00 0,0001521

RECESSÃO 0,30 0,015 -0,10 0,01 0,0027361

E(RP) 0,1105 Variância σ² 0,0043373

Desvio padrão σ (raiz

quadrada de σ²)
0,0659

Desvio padrão x 100 6,59