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MEMOIRE DE FIN D’ETUDES

En vue de l’obtention du Diplôme Supérieur des Etudes Bancaires

THEME

Présenté par :

Encadré par :
SOMMAIRE

INTRODUCTION GENERALE ……………...........................................................1

Partie I

Chapitre 1 : Le concept d’investissement ……………………………………………..4

Section 1 : La notion d’investissement ………………………………………………...5

Section 2 : Les préalables à la décision d’investir ……………………………………9

Chapitre 2 : Les approches traditionnelles d’évaluation de projet……………….19

Section 1 : Les critères d’évaluation de projet ………………………………………20

Section 2 : cas particuliers de choix d’investissement ……………………………..33

Chapitre 3 : Introduction au risque d’un projet …………………………………….38

Section 1 : La notion du risque ………………………………………………………..40

Section 2 : L’analyse du risque…………………………………………………………44

Chapitre 4 : Les approches modernes d’évaluation de projet.

basées sur l’analyse du risque …………………………………………..50

Section 1 : Les méthodes probabilistes……………………………………………….51

Section 2 : les options réelles ………………………………………………………….60

Partie II

Chapitre 5 : Evaluation d’un projet de renouvellement …………………………...73

Section 1 : Présentation de l’entreprise………………………………………………..74

Section 2 : Présentation du projet …………………………………………………… 83

Section 3 : Etude du projet……………………………………………………………….85
CONCLUSION GENERALE………………………………………………..98
Introduction 
générale

Au   sein   d’un   environnement   concurrentiel,   toute   entreprise   doit   définir   des


stratégies, prévoir des actions pour comprendre et améliorer le fonctionnement de
sa structure et l’efficacité de ses actions, et formuler des objectifs de croissance
dans   une   perspective   de   développement   par   la   détermination   d’une   politique
d’investissement et de financement répondant à une exigence d’optimisation.

La dimension cruciale des décisions d’investissement est généralement reconnue

à double   titre.   D’une   part,   à   court   terme,   en   déterminant   la   contribution   de


l’investissement   à   la   demande   globale   et   donc   à   la   croissance   conjoncturelle   ;
d’autre   part,   en   mesurant   le   stock   de   capital   productif   et   donc   la   croissance
potentielle de l’économie à plus long terme.

Cependant, le caractère irréversible et risqué de ce type de décision nécessite une
rigueur quant à la qualité de l’évaluation.

La sélection d’un projet d’investissement repose sur des critères d’appréciation de
la rentabilité, la technique la plus usitée par les décideurs et chefs d’entreprise
est la Valeur Actuelle Nette (VAN) qui se base sur le principe d’actualisation des
flux   monétaires   futurs   générés   lors   de   l’exploitation   du   projet   à   un   taux
d’actualisation   représentant   le   coût   du   capital   de   la   société   sous   certaines
conditions,   mais   généralement   on   utilise   les   CMPC   (   coût   moyen   pondéré   du
capital) qui est le coût des sources de financement du projet.
1
Plus   récemment,   les   chercheurs,   les   consultants   et   un   nombre   croissant   de
décideurs   dans   les   entreprises   se   sont   aperçus   que   l'utilisation   de   simples
analyses de la valeur actualisée pose fréquemment des problèmes fondamentaux
lorsqu'il s'agit d'évaluer des projets d'investissement complexes. L'analyse de la
valeur   actualisée   ignore   le   facteur   risque,   élément   essentiel   dans   la   prise   de
décision, et la flexibilité dynamique présente dans la quasi­totalité des projets
d'investissement.   Les   projections   à   long   terme   contenant   une   grosse   part
d'incertitude.

Pour   introduire   cette   notion   de   flexibilité   liée   aux   projets,   les   décideurs   ont
recours à une nouvelle approche connue sous le vocable d’options réelles. Elle est
basée sur le modèle de Black & Scholes d’évaluation des options financières

L'objectif   principal   de   l'analyse   par   les   options   réelles   est   de   prendre   en


considération   la   flexibilité   dont   peuvent   disposer   les   dirigeants   lorsqu'ils
prennent des décisions d'investissement en situation d'incertitude. La flexibilité
revêt   bien   des   formes   :   elle   peut   correspondre   à   la   possibilité   de   retarder   un
investissement, de l'abandonner, de réduire sa taille ou de l'augmenter, de passer

d'un système de production à l'autre,  etc. L'idée centrale des options réelles est
d'intégrer le caractère dynamique de la décision d'investissement et de répondre
ainsi   à   l'une   des   principales   limites   de   l'analyse   traditionnelle   des   projets
d’investissement.

D’autres   méthodes   ont   été   élaborées   pour   permettre   aux   décideurs   et   chefs
d’entreprises de prendre la meilleure décision quant à l’acceptation ou le rejet du
projet. Elles reposent sur des techniques probabilistes permettant d’introduire la
notion   du   risque   dans   l’analyse   des   projets.   L’analyse   de   la   sensibilité,   la
simulation   Monté   Carlo,   et   les   arbres   de   décisions   sont   les   plus   connues,
cependant leur utilisation est moindre du fait de la complexité de leur réalisation.
2
Notre travail a pour but de présenter les  différentes  techniques  de choix d’un
projet   d’investissement   et   répondre   aux   deux   principales   interrogations   ci­
dessous :

1) Sur quels critères se base­t­on pour choisir un projet 
d’investissement ?

2) Comment quantifier le risque lié au projet ?

Notre travail sera présenté selon le plan suivant et qui sera scindé en deux partie
:

Une première partie reprenant les aspects théoriques de la décision d’investir 
regroupant quatre chapitres :

¨ Le premier chapitre intitulé «  le concept d’investissement  » a pour but de


présenter les principales notions de l’investissement et les préalables à la
décision d’investir,

¨ Dans le deuxième chapitre «  les approches traditionnelles d’évaluation de

projet  »   reprenant   les   principaux   critères   de   choix   d’un   projet


d’investissement en univers déterministe,

¨ Le troisième chapitre intitulé « introduction au risque d’un projet » : dans
ce   chapitre   nous   introduisons   la   notion   de   risque   lié   au   projet   en
présentant les approches traditionnelles d’analyse du risque.

¨ Et enfin le dernier chapitre « les approches modernes d’évaluation de projet

basées   sur   l’analyse   du   risque  »   traitera   des   nouvelles   méthodes


d’appréciation du risque à savoir : les méthodes probabilistes, les arbres de
décision, la simulation Monté Carlo et les options réelles.

Une deuxième partie pratique consacrée à :

¨ L’application de méthodes citées précédemment dans l’analyse d’un projet
de renouvellement des équipements de forage minier de l’office national de
la recherche géologique et minière.
3
PARTIE 
1
Chapitre 1

Le concept d’investissement
Le concept d’investissement

Confrontés à des objectifs de plus en plus vastes et complexes, le décideur
financier   et   le   chef   d’entreprise   définissent   une   stratégie   assurant   le
maintien   ou   l’acquisition   d’avantages   concurrentiels   et   par   là   le
développement   de  la   firme,  cette  stratégie  passe  essentiellement   par  la
sélection des investissements rentables et la détermination de la structure
financière optimale de l’entreprise.

Cependant, la prise d’une telle décision nécessite une étude économique et
financière   approfondie.   Pour   se   faire,   la   définition   du   type
d’investissement et le chiffrage des données du projet sont impératifs.

La présentation de ce premier chapitre se fera à travers deux sections :

Section 1 : La notion d’investissement

Section 2 : Les préalables à la décision d’investissement
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1 Le concept d’investissement

Section 1 : La notion d’investissement

La décision au sein de l’entreprise est un choix qui porte sur la détermination des
objectifs, d'une position par rapport à un problème posé à l'entreprise ou bien sur 
la mise en œuvre des ressources de l’entreprise. Selon l’échéance des décisions, on
distingue :

1. Les décisions à court terme : Elles engagent l’entreprise sur un horizon de
moins d’une année et sont caractérisées par :
¨ La rapidité de la prise de décision

¨ Les effets de la décision se font sentir rapidement mais ils sont peu 
durables,
¨ Les mesures correctives peuvent intervenir rapidement,
¨ La décision à court terme n’a d’effets que pour une période.

Ex : l’adaptation d’un planning de production, le recours aux heures 
supplémentaires

2. Les décisions à long terme : Elles engagent l’entreprise sur un horizon de 
plus d’une année :

¨ Les effets se manifestent sur plusieurs exercices et parfois commencent à 
se faire sentir avec un délai assez long,

¨ Les actions correctives sont difficiles, lentes et coûteuses ; la réversibilité 
de la décision est parfois impossible,
¨ La préparation de ces décisions est relativement longue.

Ex : une décision d’investissement (lancement d’un nouveau produit, 
renouvellement d’un équipement,…)

I. La décision d’investir

Le choix des projets d'investissement entraine pour toute entreprise, publique ou 
privée, grande ou petite, une décision très importante. En
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1 Le concept d’investissement

effet,   de   par   sa   durée,   son   montant   et   son   caractère   irréversible,   la   décision


d'investissement   est   considérée   comme   capitale   et   stratégique   et   présente
certaines caractéristiques :

1. Une décision stratégique : elle engage l’avenir et la pérennité de 
l’entreprise du fait des gros montants engagés.

2. Une   décision   indispensable   :   afin   de   rester   compétitive   face   à   la


concurrence,   l’entreprise   doit   investir   et   maintenir   sa   position   sur   le
marché.

3. Une décision sous contrainte financière : Investir suppose l’engagement de
capitaux   stables   nécessaires   au   financement   du   projet.   Une   mauvaise
estimation du coût de l’investissement peut engendrer :

¨ Un problème de trésorerie du fait d’une sous­estimation éventuelle 
des besoins ;

¨ Un   paiement   supplémentaire   des   charges   financières   dans   le   cas


d’une   surestimation   des   besoins   en   crédit   et   d’une   mauvaise
planification financière.

4. Une décision impliquant tous les services de l’entreprise : elle concerne 
tous les services fonctionnels de l’entreprise :
¨ Recherche et développement
¨ Finance et comptabilité
¨ Approvisionnement
¨ Commercial
¨ Ressources humaines
¨ Marketing

II. Définition de l’investissement

Toute décision de dépense qui conduit à l'acquisition d'un actif réel ou financier
en vue de l'obtention d'un flux de liquidités ultérieur et ayant pour but d'accroître

la valeur de l'entreprise, constitue un investissement. L'investissement s'oppose
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1 Le concept d’investissement

ainsi à la consommation qui implique une destruction de richesse et une perte de
valeur.

A l’inverse d’autres types de décision, l’investissement peut avoir un caractère
irréversible, et donc avoir les effets qui marquent définitivement, une entreprise
(ex : impossibilité de récupérer le capital investi dans certaines immobilisations.
La politique d’investissement conditionne le développement futur de l’entreprise,
elle est la traduction concrète des stratégies générales adoptées par la direction

III. Typologie des investissements :

Selon la stratégie et les politiques définies, la classification des investissements
se fait selon différents critères :

a) Classification selon leur objectif :

Investissements de capacité ou d’expansion : ils visent à augmenter
la capacité de production de l'entreprise en multipliant les unités de 
production que ce soit d`un produit déjà existant et dans ce cas c'est une 
expansion quantitative ou d`un nouveau produit et dans ce cas c`est une 
expansion qualitative

Investissements de modernisation : le but est d'accroître la 
productivité et d’abaisser les coûts de production en introduisant des 
équipements modernes et perfectionnés.

Investissements de remplacement et de renouvellement : il s’agit 
de remplacer des investissements devenus obsolètes et généralement 
totalement amortis, dans un objectif de gain de productivité.

Investissements sociaux : destinés à améliorer les conditions de vie du
personnel de l’entreprise, et qui conduisent à une meilleure productivité.

b) Classification selon leur nature :

Investissements corporels: bâtiment, machine, matériel roulant …
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1 Le concept d’investissement

Investissements incorporels: brevet, publicité, recherche et 
développement …
Investissements financiers: titres financiers, titres de placement,…

c) Classification selon leur finalité :

Investissements directement productifs : matériel et outillage, 
matériel roulant lié à la production.

Investissements non directement productifs : biens et services 
d'utilité publique (écoles, hôpitaux, etc.)

8
1 Le concept d’investissement

Section 2 : Les préalables à la décision d’investir

La   décision   d’investissement   est   une   décision   stratégique   qui   s’inscrit   dans   le


long terme et engage ainsi l’avenir et la pérennité de l’entreprise, c’est pour cette
raison qu’une identification et une évaluation préalable à la mise en œuvre du
projet à entreprendre demeurent nécessaires.

I. Identification d’un projet d’investissement :

a) Les données d’un projet d’investissement:

Avant de procéder à l’étude de la rentabilité économique et financière du projet, il
est nécessaire d’identifier ses principaux paramètres :

1. Le capital investi :

La réalisation du projet suppose l’engagement d’une importante dépense 
constituée principalement :
· Du Coût de l’investissement : c’est le prix d’achat des immobilisations.

· Des frais accessoires : frais d’installation, formation du personnel, frais du 
transport …

· De la variation initiale du besoin en fond de roulement lié à l’exploitation
du projet : une augmentation de l’activité suppose une augmentation du
BFRE   pendant   toute   la   durée   d’exploitation   du   projet   (constitution   de
stocks,   financement   du   délai   clients,   délais   fournisseurs,).   L’argent
immobilisé sera récupéré à la fin de la durée de vie du projet

Ainsi, le capital investi est quantifié selon la formule suivante :

Montant investi ( I0) = ∑ immobilisations acquises + frais accessoires HT + D BFRE
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1 Le concept d’investissement

2. La durée de vie du projet :

Pour   déterminer   les   flux   de   liquidités   relatifs   au   projet   d’investissement,   le


décideur doit tout d’abord sélectionner un horizon réaliste sur lequel vont porter
ses prévisions, on retient généralement la plus petite durée entre :

· La durée technologique : ou durée d’obsolescence, c’est le période au terme
de   laquelle   il   faudra   renouveler   le   matériel   compte   tenu   de   l’évolution
technologique.

· La   durée   économique   ou   physique   de   l’équipement  :   c’est   la   période   de


dépréciation due à l’usure du matériel. Elle dépend de ses performances
techniques et de son taux d’utilisation.

· La durée de vie du produit : c’est la période pendant laquelle le produit a
un   marché   suffisant   pour   être   rentable.   Cette   durée   est   fonction   de   la
courbe de vie du produit : lancement, croissance, maturité, déclin.

1
Figure 1.1  : Cycle de vie d’un produit

1http://fr.wikipedia.org/wiki/Image:Cycledevie.jpg
10
1 Le concept d’investissement

3. Les cash­flows d’exploitation du projet :

Ils correspondent aux flux de trésorerie générés par l’investissement tout au long
de sa durée  de vie.  Ils  sont  facilement identifiables  à partir  des  bilans  et des
comptes de résultats prévisionnels comme suit :

Cash flow d’exploitation = Résultat net + charges non décaissées
– produits non encaissés

Il est à noter que l’estimation des flux de liquidités d’exploitation se fait selon
différentes   hypothèses   et   scénarios   prévisionnels.   Les   prévisions   du   chiffre
d’affaire   basées   sur   une   étude   de   marché   servent   de   point   de   départ   pour
l’estimation des cash­flows futurs du projet.

4. La valeur résiduelle de l’investissement et la récupération du 
BFRE :

4.1 La valeur résiduelle de l’investissement :

Dans   certains   cas,  une   valeur  marchande  résiduelle  non  nulle  est   attribuée   à
l’investissement. Cette dernière est la valeur probable de négociation ou valeur
vénale   à   la   fin   de   la   durée   de   vie   des   différents   éléments   investis   lors   de   la
réalisation   du   projet.   C’est   une   recette   additionnelle   qui   vient   augmenter   le
résultat net de la dernière année.

­Si   le   bien   est   revendu,   le   produit   de   cession   encaissé   donne   lieu   à   la


détermination d’une plus­value imposable suivant le régime des sociétés.
­Si le bien est conservé, il n’y a aucune imposition sur le bien.

4.2 La récupération du besoin en fond de roulement d’exploitation :

L’exploitation d’un nouvel investissement suppose que l’on détienne une quantité
de stocks plus importante, que l’on accorde des délais client plus importants qui
constituent le BFR .Ce besoin n’est pas stable, d’où la nécessité de l’évaluer
11
1 Le concept d’investissement

période par période. Il est obtenu par l'addition des comptes de stocks (matières
premières,   marchandises,   produits   et   travaux   en   cours,   produits   finis)   et   de
créances   d'exploitation   (encours   clients,   avances   versées   à   des   fournisseurs   et
autres   créditeurs   d'exploitation),   diminuée   des   dettes   d'exploitation   (dettes
fournisseurs,   dettes   fiscales   et   sociales,   avances   reçues   de   clients   et   autre
débiteurs d'exploitation).

BFRE = Stocks + Créances d’exploitation
– Dettes d’exploitation

En   fin   de   période   d’exploitation,   il   faudra   inclure   la   récupération   du   BFR   en


vigueur.

12
1 Le concept d’investissement

b) La modélisation d’un projet d’investissement :

Cash-flows prévisionnels

CF5
CF4
CF3
CF1 CF2

CFn

0
1 2 3 4 5 ………. n

I
0 Capital Investi

Figure1.2 : Modélisation d’un projet d’investissement

II. Analyse technico­économique d’un projet :

Après avoir vérifié la cohérence du projet par rapport à ses propres contraintes et
atouts personnels, le porteur du projet doit passer à une nouvelle étape : l'étude
de marché, et plus largement la faisabilité commerciale du projet.

Cette étape fondamentale est un passage obligé pour tout chef de projet, dans la 
mesure où elle lui permet de :

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1 Le concept d’investissement

¨ Mieux connaître les grandes tendances et les acteurs de son marché, et de
vérifier l'opportunité de lancer son investissement,

¨ Réunir suffisamment d'informations lui permettant de fixer des hypothèses 
de chiffre d'affaires,

¨ Faire les meilleurs choix commerciaux pour atteindre ses objectifs 
(déterminer sa stratégie),

¨ Fixer, de la manière la plus cohérente possible, sa politique "produit", "prix",
"distribution" et "communication" (mix marketing),
¨ Apporter des éléments concrets qui serviront à établir un budget prévisionnel.

L'étude de marché est encore négligée par beaucoup de porteurs de projets qui
n'ont pas conscience de son utilité. Si elle ne représente pas un gage de succès
absolu, sa vocation est de réduire les risques à leur minimum en permettant
de   mieux   connaître   l'environnement   de   son   projet,   et   ainsi   de   prendre   des

décisions adéquates et adaptées.

Pour réaliser une étude de marché, un ensemble de questions doit être analysé.
Parmi ces interrogations auxquelles, il s’agira d’apporter des réponses précises,
nous pouvons citer :

· Quelles sont les grandes tendances du marché ?
Il s'agit tout d'abord de clairement identifier son marché :

- Marché des entreprises, des particuliers, des loisirs, des biens de 
grande consommation
- Marché en développement, en stagnation, en déclin
Que représente­t­il en volume de vente et en chiffre d'affaires
· Qui sont les acheteurs et les consommateurs ?
Quels sont leurs besoins ?
Comment achètent­ils ?
Comment se comportent­ils ?
14
1 Le concept d’investissement

· Qui sont les concurrents ?
Combien sont­ils ?
Où sont­ils ?
Que proposent­ils ?
A quels prix ?...
Quelle est leur stratégie
· Quel est l'environnement de mon marché ?
Il s'agit ici d'identifier :

¨ Les processus d'innovation et les évolutions technologiques du marché,

¨ Son cadre réglementaire et législatif (autorisations requises, taxes à
payer, diplôme à posséder, ...)

· Quelles sont les contraintes de mon marché et les clefs du succès ?
Quelles sont les opportunités et les menaces éventuelles ?

· Quelles sont les opportunités de réussite du projet ?
Le projet a­t­il sa place sur le marché ?
Va­t­il apporter un "plus" par rapport à la concurrence ?
Va­t­il répondre à un besoin non encore couvert par la concurrence ?
·  Fixer des hypothèses de chiffre d'affaires Après

avoir analysé méthodiquement le marché, on doit être en mesure d'évaluer un
chiffre d'affaires prévisionnel réaliste.

De ces objectifs dépendront non seulement la décision définitive de se lancer, 
mais également l'ensemble de la politique de développement commercial de 
l'entreprise et des moyens financiers, matériels et humains à mettre en 
place. Il est donc recommandé d'agir avec précaution, réflexion et mesure.

Il n'existe pas une, mais plusieurs méthodes de calcul pour aboutir à un
chiffre d'affaires réaliste :
15
1 Le concept d’investissement

¨ L'une d'elles consiste à étudier des projets similaires sur sa zone ou sur
d'autres zones géographiques.

¨ Une autre à évaluer, dans le cadre d'une enquête de terrain, les
intentions d'achat des clients potentiels,

¨ Une autre à tester son projet en grandeur nature.

L'idéal est d'utiliser plusieurs méthodes afin de faire ressortir une
hypothèse basse et une hypothèse haute.

· Faire les meilleurs choix pour atteindre ses objectifs

Il s’agit de définir la stratégie commerciale, faire le point sur ses objectifs et
d’opter pour le meilleur angle d’attaque en tenant compte des concurrents,
des clients et du projet.

Un chef d'entreprise doit toujours garder à l'esprit, lorsqu'il définit sa 
stratégie, la manière avec laquelle il va atteindre ses objectifs en 
s'insérant durablement sur son marché, tout en tenant compte des 
spécificités de son entreprise.

· Obtenir le mix­marketing le plus cohérent possible

On appelle mix marketing l'ensemble des décisions de marketing prises par
l'entreprise, à un moment donné, sur un produit ou sur l'ensemble de sa 
gamme concernant :

¨ Le produit : quel(s) produit(s) ou service(s) va­t­il proposer à ses
futurs clients ?
¨ Le prix : à quels prix va­t­il le(s) vendre?

¨ La distribution : comment va­t­il le(s) vendre ? Quels vont être ses
réseaux de distribution (en direct, avec des intermédiaires, par 
internet) ?
16
1 Le concept d’investissement

¨ La communication : comment va­t­il se faire connaître (publicité
…) ?

· Apporter des éléments concrets qui serviront à établir le budget
prévisionnel Après

avoir défini les différents éléments du mix­marketing, le porteur de projet est
en mesure de chiffrer le coût des actions qu'il envisage de mettre en œuvre 
pour se lancer.
Quel sera le coût de fabrication ou de production ?
Quel seront les coûts de commercialisation ?
Ou encore, quel sera le coût de la promotion ou de la communication ?

Tous ces éléments chiffrés seront par la suite réintégrés dans le plan de
financement du porteur de projet.

17
1 Le concept d’investissement

Conclusion :

Les décisions d’investissement sont à la base de la réussite et de la croissance des
entreprises.   Les   projets   d’investissement,   caractérisés   par   des   coûts
d’investissements   lourds,   l’incertitude   et   un   horizon   d’investissement   long
doivent être évalués efficacement puisqu’ils affectent la valeur de l’entreprise.

Une fois le type d’investissement défini et l’étude de marché réalisée, il convient
pour   l’investisseur  de  procéder  à   une   étude  financière   de son  projet   à   travers
l’analyse des indicateurs de rentabilité.

Dans le chapitre qui suit nous présenterons les principaux critères traditionnels
d’évaluation d’un projet d’investissement.

18
Chapitre 2

Les approches traditionnelles 
d’évaluation de projet
2
Les approches traditionnelles

d’évaluation de projet

La   qualité   de   l’évaluation   des   investissements   représente   sans   contredit   un


facteur crucial de la réussite des entreprises qui les lancent.

La décision d’investissement pose le double problème de la liquidité (une dépense
immédiate suivie de recettes échelonnées dans le temps) et de la rentabilité (une
immobilisation de fonds ayant un coût d’opportunité et engendrant des charges
qui doivent être couverts par les revenus futurs). Divers critères ont été élaborés
tenant compte du double aspect de la décision d’investissement afin de permettre
la prise de décision quant à l’acceptation ou le rejet du projet.

Dans   le   présent   chapitre,   nous   allons   présenter   les   principaux   critères


d’évaluation d’un projet sous l’hypothèse de la certitude des flux à travers deux
sections :

Section 1 : Les critères d’évaluation de projet

Section 2 : Cas particuliers de choix d’investissement
19
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

Section 1 : Les critères d’évaluation de projet

Les critères classiques de choix d’un investissement sont des outils permettant de
mesurer   la   pertinence   d’un   investissement   .Ils   reposent   sur   le   principe
d’actualisation.   Nous   présenterons   dans   cette   section   les   principaux   critères
classiques d’aide à la décision d’investissement en univers déterministe à savoir :
· La valeur actuelle nette
· Le taux de rentabilité interne,
· L’indice de profitabilité
· Le délai de récupération actualisé du capital investi.

I. La valeur actuelle nette (VAN):

a) Principe de la méthode

La valeur actuelle nette est le critère économique de base en matière d’évaluation
des projets d’investissement .Elle se définit comme étant la différence entre les 
cash­flows actualisés générés par cet investissement tout au long de sa durée de 
vie et le montant engagé pour le projet.

n n
Ii + CFi
VAN = -∑ ∑
i=1 (1+ t)i i=1 (1+ t)i
Où :
Ii : Flux d’investissement

CFi : Cash flow de l’année i
t : Taux d’actualisation

n : Durée de vie du projet

Une VAN positive suppose que l’investissement contribue à accroitre la valeur de
la firme, un tel résultat montre que l’entreprise a réussi par le biais de son projet
à :
20
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

¨ Récupérer le capital investi au taux d’actualisation ;

¨ Rémunérer les fonds empruntés à un taux égal au taux d’actualisation, 
cela veut dire qu’en actualisant les cash flows du projet, on a diminué les
frais de remboursement des bailleurs de fonds
¨ Dégager un surplus égal à la VAN du projet.
Cependant, si la VAN est négative, le projet doit être rejeté.

B) Détermination du taux d’actualisation:

L’actualisation   des   flux   monétaires   futurs   du   projet   suppose   l’utilisation   d’un


taux   représentant   la   rentabilité   exigée   du   portefeuille   de   financement   de
l’entreprise lorsque le projet présente le même risque que l’activité actuelle de
l’entreprise,   car   en   réalité,   le   coût   du   capital   d’une   société   n’est   pas   le   taux
d’actualisation   correct   pour   les   projets   plus   ou   moins   risqués   que   l’activité
actuelle   de   l’entreprise.   Cependant,   vu   la   difficulté   à   l’estimer,   les   praticiens
utilisent le coût du capital de la société pour l’actualisation des flux de trésorerie
d’un projet ou coût moyen pondéré du capital (CMPC).

Coût moyen pondéré du capital (CMPC)

Le coût moyen pondéré du capital est obtenu en pondérant le coût des différentes
sources   de   financement   par   leurs   contributions   respectives   à   la   structure   de
financement. Ainsi, ce taux est égal à :

CMPC = CP ´ tCP + D ´tD (1- IBS)


CP + D CP + D
Où :
CP : proportion des capitaux propres
D : proportion de l’endettement

tcp  : Taux exigé sur les capitaux propres
tD   : Taux d’intérêt des sources d’endettement
IBS : Impôt sur les bénéfices des sociétés
21
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

· Le coût des capitaux propres :

Il dépend du degré d'exigence des actionnaires (en termes de dividendes ou en 
termes d'augmentation de valeur de leurs titres). Plus le risque financier est fort,
plus la prime de risque exigée est haute et plus le coût des capitaux propres sera 
élevé.

Plusieurs méthodes permettent de calculer le coût des capitaux propres ; nous 
citons l'approche par basée sur les dividendes (Méthode de Gordon Shapiro) ainsi
que la méthode MEDAF (Modèle d'équilibre des actifs financiers, en anglais 
Capital Asset Pricing Model, ou CAPM).

Modèle de Gordon Shapiro :

Elaboré en 1956, il se base sur l’actualisation des dividendes. Ce modèle s’appuie
sur   le  principe   suivant   :   le   prix  d’une   action   correspond   à   la   somme  des   flux
futurs de dividendes générés par l’entreprise, actualisés au taux de rentabilité
exigé par les actionnaires. Deux cas de figure peuvent se présenter :
⇒ Les dividendes sont constants ;
⇒ Les dividendes connaissent une croissance constante g.

· Les dividendes constants :

Lorsque les dividendes distribués sont constants, le taux de rentabilité exigé par 
les actionnaires est déterminé par la formule suivante :
D1 = D2 = D3 = ...................... = D¥
D1 D2 D D¥
¥
D
3
C0 = + 2 + 3 + ... + ... ¥ =∑ i
(1 + t ) (1 + t ) (1 + t ) (1 + t )
i =1
(1 + t )
D
t = C0
22
Les approches
2
Avec :

D , D , D ,...,...D
1 2 3 ¥ : Dividende annuel
traditionnelles 
C0 : Cours de l’action à l’instant t0 d’évaluation de 
1
Détail des calculs projet

· Une croissance constante des dividendes :

Suivant la méthode de Gordon Shapiro, lorsque les dividendes connaissent une
croissance constante (g), le taux de rentabilité exigé par les actionnaires est égal
à :
C = D0 (1 + g ) + D0 (1 + g )2 + ... + ... D0 (1 + g )¥
0

(1 + t ) (1 + t )2 (1 + t )¥

D0
t= +g
2
Détail des calculs

Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF) :

Ce modèle évalue et introduit le prix du risque dans la détermination du taux 
d’actualisation sous forme d’une prime du risque sous deux hypothèses :

¨ Les investisseurs se placent sur un marché parfait : pas d’impôts ni de 
coûts de transaction ;
¨ Il existe un taux de rentabilité certain pour les actifs non risqués.

Dans l'approche du MEDAF, le coût des capitaux propres est égal au taux sans
risque majoré d'une prime de risque. Cette dernière est évaluée en retenant le
différentiel de taux entre un placement risqué (de type « actions ») par rapport à
un   placement   non   risqué   (de   type   «   Bons   du   trésor   »)   et   en   l'affectant   d'un
coefficient (intitulé « beta »). Le coefficient « beta » représente le risque du secteur
et de l'entreprise considérée.

1
Voir annexe n° 1
2Voir annexe n° 1

23
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

La rentabilité exigée par l’actionnaire est fonction croissante du risque, elle est 
exprimée par :

E ( R x ) = R0 + b [ E ( Rm ) - R 0 ]

b Cov(R , R )
= x m

Var(R )
Avec : m

E( Rx ) : L’espérance de rentabilité exigée par l’investisseur dans l’action x
R0 : Rentabilité de l’actif sans risque
E( Rm) : La rentabilité espérée du marché
E( Rm) – R0 : Prime de risque du marché.

3
ß  : Le coefficient ß

Cette méthode repose sur une hypothèse forte qui réside dans le fait que l’on 
puisse décomposer le risque d’un titre financier en deux catégories :
¨ Un risque de marché : (risque systématique ou risque non diversifiable)

dû à un ensemble de facteurs exogènes à l’entreprise : évolutions de 
l’économie, de la fiscalité, des taux d’intérêt, de l’inflation...

¨ Un risque spécifique :(risque intrinsèque ou risque diversifiable) dû à un
ensemble de facteurs endogènes à l’entreprise. Ils recouvrent peu ou prou
l’ensemble des risques du projet.

Le MEDAF traduit donc le fait que la rentabilité exigée par un investisseur est
égale au taux de l’argent sans risque majoré d’une prime de risque du titre qui
est égale au produit de la prime de risque du marché par un facteur de volatilité

3Le coefficient ß représente la sensibilité de la rentabilité de l’action considérée aux fluctuations de la rentabilité
de l’ensemble du marché des actions, il peut être estimé de façon historique par la pente de la droite de la
régression linéaire des taux de rentabilité de l’action R x sur ceux de l’indice de marché R m .
24
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2
du titre. La prime de risque du marché mesure l’écart de rentabilité entre le 
marché dans sa totalité et l’actif sans risque.

· Le coût des capitaux empruntés :
Il représente le coût des différentes sources de financement externes :

Pour un emprunt à taux fixe, ne comportant d’autre charge que l’intérêt, l’intérêt
étant versé à terme échu, le coût de l’emprunt correspond au taux d’intérêt après
impôt soit :

Coût de l’emprunt = taux d’intérêt × (1 ­ taux d’impôt sur le bénéfice)

Remarque :
La détermination et l’utilisation du C.M.P.C doivent obéir à certaines règles :

¨ L’utilisation   du   C.M.P.C   n’est   pertinente   que   pour   les   projets


d’investissement   qui   présentent   le   même   risque   économique   moyen   que
l’ensemble des projets de l’entreprise.

¨ Si la structure de financement d’un projet diffère sensiblement de celle de
l’entreprise, il faut déterminer un taux d’actualisation spécifique au projet
(coût d’opportunité du capital du projet),

¨ En   aucun   cas,   il   ne   faut   utiliser   des   coûts   historiques   pour   estimer   les
différentes sources de financement. On doit considérer le coût des dettes
sur   le   marché   financier   au   moment   de   la   décision   d’investissement.   De
même, le coût des fonds propres doit être estimé en fonction des attentes
actuelles du marché financier.

¨ La   formulation   conduisant   à   la   détermination   du   C.M.P.C   peut   laisser


supposer que l’on peut fortement minorer le coût du capital en s’endettant.
Or,   un   endettement   supplémentaire   entraîne   un   supplément   de   risque
financier et de risque de faillites qui peut compenser le gain obtenu grâce à
l’économie   d’impôt   sur   frais   financiers   en   cas   d’endettement.   Par
conséquent, le recours à l’endettement doit être manié avec prudence et en
prenant l’incidence sur le coût des fonds propres.
25
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2
C) Relation entre la VAN et le taux d’actualisation

VAN

TRI

4
Figure 2.1 : Relation entre la VAN et le taux d’actualisation

d) Limites de la VAN

¨ Elle ne permet pas de comparer deux projets ayant des durées de vie 
différentes ;

¨ Elle considère le taux d’actualisation constant pendant toute la durée de 
vie du projet ;

¨ Elle ne permet pas de comparer deux projets ayant des coûts 
d’investissement différents.

II. Le taux de rentabilité interne (TRI) :

a) Principe de la méthode

C’est le deuxième critère le plus utilisé par les évaluateurs de projets. Le taux de
rentabilité interne est défini comme étant le taux d’actualisation qui annule la
Valeur Actuelle Nette. En d’autres termes, quel est le taux d’actualisation qui

4Brealey.R, Myers.S et Allen.F ; Principes de gestion financière, 8e Ed, Pearson Education, p 101.
26
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2
permet   à   l’entreprise   de   récupérer   son   capital   investi   et   de   rémunérer   ses
bailleurs de fonds ?

Ce taux de rentabilité interne est comparé au taux d’emprunt des capitaux ou au
taux  minimal   exigé   par  les   bailleurs   de  fonds.  S’il   est   supérieur  à   ce  taux,   le
projet est accepté. Son calcul exige une approximation par interpolation à travers
le calcul des différentes valeurs actuelles nettes.
n CF
VAN = -I +
0 ∑i=1 (1+ TRIi ) i

B) Limites du TRI

Le taux de rentabilité interne présente certaines limites :

¨ Dans son calcul, on peut trouver plusieurs TRI et dans certains cas il n’est
pas calculable, d’où la difficulté de se référer à ce critère pour décider de la
stratégie optimale d’investissement

Exemple :
Soit un projet G caractérisé par les flux suivants :
Périodes 0 1 2 3 4 5 6

Flux -1000 700 600 500 400 100 -1500


d’investissements
Recettes nettes 100
d’exploitation

Flux économiques -1000 700 600 500 400 100 -1400

Tableau 2.1 : Flux économiques prévisionnels

27
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2
60
40

20
Valeur
actuelle 0
nette -20 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45%

-40

-60

-80

-100
-120

-140

Taux d’actualisation

Figure 2.2 : Projet présentant deux TRI différents

¨ Le TRI peut amener à des conclusions différentes de celle de la valeur 
actuelle nette.

Exemple :

Soient trois projets A, B et C ayant des montants investis et des durées de vie 
identiques et les flux de liquidités prévisionnels suivants :
Années Projet A Projet B Projet C

0 ­ 600 000 ­ 600 000 ­ 600 000


1 62 000 70 000 25 000
2 65 000 90 000 41 000
3 67 000 110 000 45 000
4 100 000 130 000 53 000
5 105 000 150 000 100 000
6 110 000 200 000 120 000
7 120 000 220 000 170 000
8 670 000 250 000 850 000

Tableau 2.2 : Choix entre trois projets

28
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

Le calcul du TRI conduit aux résultats suivants :
TRI(A) = 13,874 % , TRI(B) = 15,043% , TRI(C) = 13,632%

L’application de ce critère permet de classer les trois projets comme suit : B, A, C.
En actualisant les flux de trésorerie des trois projets au taux d’actualisation de
7% on obtient les VAN suivantes :
VAN(A) = 258 536 , VAN(B) = 255 723 , VAN(C) = 288 177
D’après ce critère, on peut classer les projets comme suit : C, A, B.

Ainsi, il est impossible de choisir entre les projets en se basant sur les critères de 
la VAN ou du TRI.

¨ Deux projets de durées de vie ou deux mises de fond initiales différentes ne
sont pas comparables par leur TRI.

III. Le délai de récupération actualisé (DRA) :

a) Principe de la méthode

C’est le délai nécessaire pour la récupération du montant initial investi grâce aux
cash­flows   actualisés   générés   par  le   projet.   Entre   plusieurs   projets,  on   retient
celui qui a le délai de récupération actualisé le plus petit. Il est suggéré pour les
entreprises à fort potentiel de croissance possédant d’importantes opportunités
d’investissement et une trésorerie limitée.

Le principal avantage du délai de récupération actualisé réside dans la rapidité
du calcul, il est donné par la formule suivante :
DRA CF
I =
0 ∑i=1 (1+ ti) i

Avec : I0  : Investissement initial
i
CFi : Cash flow de l’année 
t : Taux d’actualisation
29
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2
Le schéma suivant représente la détermination du délai de récupération 
actualisé.

5
Figure 2.3   : Détermination du DRA

L’utilisation du délai de récupération actualisé peut être pertinente dans deux 
cas :

Le projet est très risqué (risque naturel, risque politique,…). L
´investisseur privilégie alors des projets à « retour sur investissement » 
rapide ;

L´entreprise doit améliorer sa structure financière, c´est­ à ­dire générer 
des liquidités pour renforcer ses fonds propres ou se désendetter. Seuls 
les projets permettant de dégager rapidement des cash­flows sont mis en 
œuvre.

b) Limites du DRA
Bien que ce critère soit utilisé par bon nombre d’entreprises, il présente 
néanmoins certaines contraintes :

¨ Il ne tient pas compte des cash­flows ultérieurs au Délai de Récupération 
Actualisé ;

¨ La référence pour la prise de décision est arbitraire : chaque entreprise 
définit un taux plancher en dessous duquel le projet sera rejeté.

5http://options-reelles.com/site/articles.php?id=17&page=0
30
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

¨ Par souci de liquidité, le critère de rentabilité est complètement délaissé.

¨ La méthode pénalise les investissements à long délai de récupération, 
caractéristique des investissements de croissance

IV. L’indice de profitabilité (IP) :

a) Principe de la méthode

Ce critère mesure l’avantage relatif de la VAN par rapport au capital investi dans
le projet, il est exprimé comme étant le rapport entre les cash­flows dégagés du
projet   et   la   dépense   initiale.   Cet   indice   fournit   une   mesure   de   performance
relative par projet.

n
IP = ∑CFi (1+ t )-i = 1+ VAN
i =1

I0 I0
Avec :

CFi  : Cash flow de l’année i
T : Taux d’actualisation

I0 : Investissement initial

n : Durée de vie du projet

Un projet sera jugé rentable lorsque son indice de profitabilité est supérieur à 1.
Ainsi,   la   valeur   actualisée   des   flux   monétaires   à   venir   est   supérieure   à
l’investissement   initial.   Lorsqu’un   indice   de   profitabilité   est   inférieur   à   1,   ce
dernier est jugé non rentable.

Pour les projets indépendants, on accepte les projets dont l’IP est 
supérieur à un.
31
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2
Pour les projets mutuellement exclusifs, on retient le projet dont l’IP est 
supérieure à 1 et le plus élevé.

L’indice de profitabilité, privilégie les projets à faible mise de fonds initiale. Le 
classement des projets se fait par ordre décroissant d´IP.

B) Limites de l’IP

L’IP est étroitement lié à la VAN. Il peut se révéler utile lorsque nous comparons plusieurs
projets à investissement différent. En outre, il présente les mêmes limites que la VAN.

32
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

Section 2 : Cas particuliers de choix d’investissement

I. Le rationnement du capital

L’objectif de toute entreprise est de maximiser sa valeur en acceptant tout projet
dégageant une VAN positive. Cependant, elle peut être confrontée à un problème
de ressources d’où la nécessité de rechercher la combinaison optimale des projets.
Le rationnement du capital est une anomalie en économie de marché. En théorie,
l’entreprise devrait pouvoir se procurer tout le capital nécessaire à condition d'en
payer le coût. Le rationnement peut cependant se poser dans la réalité :

· Au niveau des divisions d'entreprise, la direction générale limite les 
budgets d'investissement dont disposent les directeurs de divisions,

· Au niveau de l'entreprise, les banques peuvent refuser de nouveaux 
emprunts car elles estiment que le taux d'endettement est trop élevé.

· Les actionnaires dirigeants sont hostiles à une augmentation de capital qui
leur ferait perdre la majorité.

Dans   une   telle   situation,   le   critère   de   la   Valeur   Actuelle   Nette   n’est   plus   un
critère suffisant en matière de choix d’investissement, l’indice de Profitabilité est
plus intéressant.

a) Indice de profitabilité

On classe les projets par ordre décroissant de leurs indices de profitabilité et l'on
retient les meilleurs jusqu'à ce que la totalité du capital disponible soit employée.

Exemple :

Considérons une entreprise qui étudie de nombreux projets A, B, C, D, dont les
caractéristiques sont les suivantes :
33
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

Projet I0 VAN à 10 % Indice de profitabilité


A 90 000 3 600 1,040
B 50 000 1 750 1,035
C 30 000 1 500 1,050
D 20 000 400 1,020

Tableau 2.3 : Choix entre plusieurs projets
selon l’Indice de Profitabilité

L’entreprise dispose de 150000 de capital initial, ainsi, en tenant compte de 
l’Indice de Profitabilité on obtient les résultats suivants :

Projet Indice de Capital Capital Accepté VAN Cumul


profitabilité nécessaire cumulé VAN

C 1,050 30 000 30 000 Oui 1 500 1 500


A 1,040 90 000 120 000 Oui 3 600 5 100
B 1,035 50 000 Non 1 750
D 1,020 20 000 Non 400 5 500

Tableau 2.4 : Classement de plusieurs projets

Sur la base de l’indice de profitabilité, on ne retient que les projets C et A. Cette 
solution n’est pas optimale car elle ne tient pas compte de la VAN.

En effet, on peut maximiser notre richesse en retenant les projets C, A et D. 
L’indice de profitabilité procure une réponse intéressante dans une situation de 
rationnement du capital. Cependant, il ne garantit pas le choix optimal 
notamment lorsqu’un projet est soumis à d’autres contraintes. C’est pour cette 
raison qu’on a recours à la programmation linéaire en nombres entiers.

34
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet

B) Programmation linéaire

Le problème peut être formalisé par un programme linéaire. La programmation
linéaire classique, avec des variables continues, suppose que les projets puissent
être fractionnés cependant, certains projets ne peuvent pas être fractionnés, dans
ce cas il faudrait recourir à la programmation linéaire en nombres entiers.

Exemple :

X ,X ,X ,X
Désignons par les variables   A     B     C     D désignant les proportions des 
projets A, B, C, D respectivement. Notre objectif étant de sélectionner la 
combinaison optimale des projets qui maximise la VAN Le programme linéaire 
est le suivant :

Maximiser VAN = 3600X A +1750X B  +1500X C  + 400X D

Sous les contraintes suivantes :

XA,XB,XC,XD ³0

X A £ 1, X B £ 1, X C £ 1, X D £ 1

90000X A + 50000X B + 30000X C + 20000X D £ 150000


Cette méthode est peu utilisée par les gestionnaires d’entreprise du fait du coût
élevé de sa réalisation et de l’indisponibilité de données fiables.

II. La décision d’investissement et l’inflation

Comme   les   investissements   sont   généralement   de   longue   durée   et   les   flux


monétaires futurs ont des montants estimés au moment de l’investissement c'est­
à­dire à la date initiale et comme l’inflation anticipée a un impact direct sur le
taux de rendement exigé sur un projet ou sur le coût du capital d’un projet, il
35
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2
convient d’intégrer cette variable aux prévisions des flux monétaires ou au taux
d’actualisation.

Cette   variable   intervient   dans   la   détermination   du   taux   d’intérêt   car   il   est


nécessaire de faire la distinction entre la notion de taux nominal et la notion de
taux réel.

L’effet Fisher nous permet de résoudre ce problème. Si on note alors par :
R : taux de rendement réel requis sur le projet.
R : taux de rendement nominal requis sur le projet.

I : taux annuel d’inflation anticipé pendant la durée de vie du projet et 
supposé fixe pour toute la durée du projet.

L’effet Fisher nous apprend que :

(1+I) (1+R) = (1+r)

Comme I.R est généralement faible, le taux réel est donc à peu près égal au taux 
nominal diminué du taux d’inflation :

R ≈ r ­ I
36
Les approches traditionnelles d’évaluation de projet
2

Conclusion :

Jusqu’à   présent,   nous   avons   présenté   les   méthodes   de   sélection   d’un   projet
d’investissement   sous   l’hypothèse   de   la   certitude   des   cash­flows   futurs   en   se
basant sur les principaux critères de sélection.

Cependant, en réalité les dirigeants et les chefs d’entreprises ne se fient pas à ces
seuls critères et l’analyse des risques dans la sélection des projets demeure leur
principale préoccupation dans le contexte d’un univers incertain. C’est pourquoi,
dans   le   chapitre   qui   suit   nous   introduirons   la   notion   du   risque   en   mettant
l’accent sur les principales méthodes de son analyse.

37
Chapitre 3

Introduction au risque d’un projet
3
Introduction au risque d’un projet

Dans   la   présentation  des   méthodes   classiques  de   choix   d’investissement,  nous


avons supposé que la dimension du risque  était annulée par l’hypothèse de la
certitude   des   flux.   Aussi,   une   des   conditions   de   validité   d’utilisation   du   coût
moyen pondéré des ressources pour l’actualisation des cash­flows du projet était
de considérer que le risque du projet était identique à celui de l’entreprise.

En réalité, les projets peuvent présenter des risques multiples à des degrés divers
qu’il est impératif de les analyser, les mesurer et prévoir un plan d’action pour
les neutraliser ou du moins les réduire.

Le   présent   chapitre   a   pour   objectif   d’introduire   la   notion   du   risque   dans


l’évaluation des projets d’investissement à travers deux sections :

Section 1 : La notion du risque dans les projets d’investissement.

Section 2 : l’analyse du risque.
38
Introduction au risque d’un projet

Section 1 : La notion du risque

I. Le concept du risque

Le   risque   d’un   projet   peut   être   défini   comme   “la   possibilité   qu’un   projet   ne
s’exécute pas conformément aux prévisions de date d’achèvement, de coût et de
spécifications,   ces   écarts   par   rapport   aux   prévisions   étant   considérés   comme
difficilement acceptables, voire inacceptables”.

II. Types de risques d’un projet :

La réalisation d’un projet d’investissement peut présenter différents risques :

Risque de marché : La variation des prix des matières premières ou des 
produits finis met en péril la continuité et la réalisation du projet.

Risque technologique : Lié à la mauvaise maitrise d’une nouvelle 
technologie, ou l’utilisation d’un matériel devenu obsolète.

Risque Commercial : il s’agit du risque de se tromper de cible 
commerciale, de mal définir son produit et par conséquent de ne pas 
réaliser le chiffre d’affaires escompté.

Risque social : tel que la dégradation du climat social avec comme 
conséquence une baisse de la productivité.

Risque environnemental : L’incertitude liée à l’environnement 
concurrentiel peut avoir un impact sur les résultats de l’entreprise, c’est 
pourquoi, une analyse des paramètres suivants est nécessaire :

¨ Les entreprises du secteur : nombre de concurrents, différenciation 
des produits, la technologie, la stratégie.

¨ Les produits de substitution : constituent une menace qui pousse 
l’entreprise à rester compétitive.

¨ Les clients et fournisseurs : leur concentration, le volume de leurs 
achats ou de leurs ventes, la différenciation des produits.
39
Introduction au risque d’un projet

Risque financier : qui dépend du recours plus ou moins important à 

l’endettement dans le financement du projet ou à la variabilité des taux 
d’intérêts.

Risque politique :

III. La gestion des risques d’un projet

Le management des risques d’un projet est une démarche, au sein du 
management du projet, qui va successivement tenter :
¨ D’identifier les risques et de les analyser
¨ D’évaluer leur importance et les ordonnancer

¨ D’organiser la maîtrise de ces risques par la mise en place de moyens 
appropriés, techniques et organisationnels appropriés.

a) Identification des risques :
Il s'agit tout d'abord d'identifier la manière la plus exhaustive possible tous les
événements   générateurs   de   risques   pour   le   projet,   pouvant   conduire   au   non
respect des objectifs. L'identification initiale des risques s'effectue en fonction des
objectifs, des exigences et du contexte du projet : ses contraintes de délais et de
budget, son environnement, son organisation.... Pour effectuer ce recensement, le

chef de projet peut procéder à des brainstormings avec les membres de l'équipe et
consulter les suivis de risques effectués sur des projets antérieurs et similaires.
Une fois la liste initiale des facteurs identifiée, les interactions possibles ou les
combinaisons éventuelles entre les risques doivent être examinées afin de déceler
les risques qui pourraient en découler.

Ensuite, les risques sont analysés (classification selon une typologie et estimation
de   leur   probabilité   d'apparition)   ;   leurs   conséquences   sont   évaluées   (en   terme
d'impacts certains qui apparaîtront à une phase du projet ou à une date précise)
pour ainsi garder que ceux réellement

susceptibles d'affecter le déroulement du projet et devant faire l'objet d'un suivi
particulier.
40
Introduction au risque d’un projet

Un poids est affecté au risque, il est calculé comme le produit de la probabilité 
d'apparition du risque et de son niveau d'impact.

b) Réduction des risques :
Cette activité consiste ensuite  à mettre en œuvre des dispositions appropriées
visant à rendre les risques acceptables pour le projet. Ces dispositions peuvent
être   de   différents   types   :   Suppression   des   causes,   partage   de   responsabilités,
limitation   des   conséquences,  acceptation  du  risque  tout   en  le  surveillant… Le
choix des actions préventives à engager est effectué en comparant les coûts de
leur mise en œuvre avec les coûts des conséquences du risque, en tenant compte
de leur probabilité d'apparition.

c) Suivi de l'évolution des risques :
Cette activité régulière permet de suivre l'évolution de la probabilité d'apparition
des risques (stable, à la hausse, à la baisse), de contrôler la pertinence des actions
préventives   engagées   et   éventuellement   de   corriger   les   dispositions   prévues.
Egalement,   de   nouveaux   facteurs   de   risques   peuvent   apparaître   ;   il   faut   les
ajouter   à   la   liste   initiale.   Enfin,   il   s'agit   de   surveiller   le   déclenchement   des
événements redoutés et leurs conséquences réelles.

Les points clés du management des risques :

La maîtrise des risques d'un projet nécessite de respecter un certain nombre de 
points de passage pour réussir sa mise en œuvre :

¨ Effectuer une analyse des risques au plus tôt dans le projet : issue d'un
travail en groupe, elle permettra à chacun de mieux définir ses travaux et
de s'organiser en fonction de l'ensemble des acteurs,

¨ Utiliser   les   résultats   de   cette   analyse   pour   la   préparation   du   budget   :


définition   des   tâches   "préventives"   mais   également   constitution   des
provisions pour aléas,
41
Introduction au risque d’un projet

¨ Organiser le pilotage du projet autour de la maîtrise des risques : vision de
synthèse   de   l'évolution   de   l’acuité   des   risques,   aide   à   la   décision   avec
possibilité d'anticipation,

¨ Officialiser la maîtrise des risques : ces travaux font explicitement partie
du  projet.  Au delà  d'une  responsabilisation  collective,  cette maîtrise des
risques doit être incarnée dans un pilote à qui cette mission est confiée.

42
Introduction au risque d’un projet

Section 2 : L’analyse du risque


La mesure du risque attaché à un projet est un élément majeur dans la décision
d’investissement. Il s'agit tout d'abord d'identifier de manière la plus exhaustive
possible   tous   les   événements   générateurs   de   risques   pour   le   projet,   pouvant
conduire   à  la   non  réalisation  des   objectifs.  Puis  de prévoir  une  stratégie  pour
neutraliser ces risques ou du moins les réduire.

I. Méthodes traditionnelles d’analyse du risque :

Les méthodes traditionnelles d’analyse du risque reposent toutes sur le principe
de   la   valeur   actuelle   nette.   Le   principe   de   base   est   d’agir   sur   les   principaux
paramètres   du   projet   d’investissement   :   durée   de   vie   du   projet,   taux
d’actualisation des flux monétaires du projet, les cash­flows du projet.

a) Diminution de la durée du projet :

Cette méthode consiste à actualiser les flux de trésorerie générés par le projet sur
une durée inférieure à la durée de vie du projet. C’est une méthode sommaire
mais   très   utilisée   pour   prendre   en   compte   le   facteur   risque.   Elle   traduit   la
préoccupation des investisseurs qui préfèrent immobiliser les capitaux le moins
longtemps   possible,   de   façon   à   se   protéger   contre   le   risque   d’insolvabilité   ou
d’obsolescence.

Cependant, ce critère peut conduire à des erreurs parce qu’il ignore la variabilité
des   revenus.   Si   l’on   utilisait   strictement   ce   critère,   on   pourrait   accepter   des
projets   très   risqués   de   brève   durée   et   rejeter   des   projets   ne   comportant
pratiquement aucun risque mais de longue durée. Plus le projet est risqué, plus le
nombre d'années négligées dans les calculs est grand.
43
Introduction au risque d’un projet

b) Abattements sur les recettes prévues : méthode de l'équivalent 
certain :
Une règle empirique très fréquemment utilisée par les responsables des décisions
d’investissement consiste à sous­évaluer les ventes ou à surévaluer les charges en
retenant pour certaines charges l’hypothèse de prix la plus élevée, par exemple,
de façon à avoir la quasi­certitude de réaliser les prévisions.

Cette   méthode   est   appelée   l’équivalent­certain.   Elle   consiste   à   corriger   les


revenus nets attendus en les convertissant en équivalent­certain par le jeu d’un
coefficient variant entre 0 et 1, le coefficient étant d’autant plus faible que le risque associé
au revenu futur est élevé

ˆ = at
Rt R
t
Où :

 : Le revenu certain

 : Le coefficient d’équivalent certain

 : Le revenu futur

Le coefficient est toujours inférieur à 1. Il est d’autant plus faible que l’aversion
au risque du décideur est forte.

c) Adjonction d'une prime de risque au taux d'actualisation :

Un   autre   moyen   d’introduire   le   facteur   risque   est   de   majorer   le   taux   de


rentabilité exigé d’une « prime de risque » d’autant plus forte que le risque associé
au projet est élevé.
Le taux d'actualisation doit rémunérer le temps et le risque.

Taux d'actualisation = Taux sans risque + prime de risque
44
Introduction au risque d’un projet

II.  Méthodes avancées d’analyse du risque
Les incertitudes et les risques liés aux tendances des variables sont des éléments
importants   à   prendre   en   considération   dans   l’évaluation   des   projets
d’investissement.

a) Analyse de la sensibilité :

1. Principe de la méthode :

C’est   une   méthode   qui   vise   à   renforcer   la   crédibilité   des   indicateurs   de


performances   et   plus   particulièrement   la   Valeur   Actuelle   Nette   et   le   Taux   de
Rentabilité   Interne.   Elle   permet   d’identifier   la   contribution   de   chacune   des
variables primaires au risque global du projet.
L’analyse de la sensibilité se résume à estimer les variations des cash­flows dues

à une modification des variables clé du projet puis à mesurer les conséquences
sur les indicateurs de rentabilité afin d’identifier les causes possibles d’échec, de
réduire ce risque et de définir ainsi un plan d’action.

Cette analyse est le plus souvent menée à partir de variations d´un, voire de 
plusieurs paramètres :
· Taille du marché
· Taux de croissance du marché
· Part de marché
· Prix de vente
· Chiffre d´affaires
· Besoin en Fonds de Roulement
· Coûts variables
· Coûts fixes
· Horizon économique du projet
· Valeur de revente du projet
· Prévisions des taux d´emprunts
· Fiscalité
45
Introduction au risque d’un projet

Elle consiste à effectuer les calculs des critères de rentabilité (VAN, TRI) pour 
différentes valeurs possibles des principaux paramètres un à un.

2. Limites de la méthode :

Malgré sa grande utilisation par les évaluateurs et chefs d’entreprise, l’analyse 
de la sensibilité présente quelques limites :
· L’analyse des paramètres présente une certaine subjectivité.
· L’interdépendance des variables n’est pas prise en compte étant donné que
chacune est analysée isolément des autres.
C’est pour cette raison que les dirigeants ont recours à l’analyse par scénarii

b) L’analyse par scénarii :
C’est   une   variante   de   l’analyse   de   la   sensibilité,   qui   consiste   à   prendre   en
considération   l’interdépendance   des   paramètres   en   utilisant   différentes
combinaisons plausibles. Elle consiste  à distinguer différents scénarios plus ou
moins optimistes et pessimistes, intégrant les aléas conjoncturels du projet.

c) L’analyse du point mort :
L’analyse   du   point   mort   ou   du   seuil   de   rentabilité   est   une   approche
complémentaire à l’analyse de la sensibilité. Elle consiste à rechercher le seuil de
ventes nécessaires pour couvrir les coûts du projet.
46
Introduction au risque d’un projet

Valeurs monétaires
Chiffre d’affaires

Coûts variables

Coûts fixes

Nombre d’unités

vendues

Point mort

Figure 3.1 : Détermination du point mort

On peut le déterminer à la fois du point de vue de la rentabilité comptable et du
point de vue de la valeur actuelle du projet.

1. L’analyse du point mort : approche de la rentabilité comptable

C’est le niveau de ventes minimal pour couvrir les charges fixes et variables. Au
delà de ce seuil, le projet dégagera des résultats positifs.

Cependant, cette approche n’intègre  que les charges  fixes et variables, le coût


d’opportunité du capital investi est ignoré dans le calcul. C’est pour cette raison
qu’une   autre   approche   est   utilisée   pour   prendre   en   considération   cette   limite,
c’est l’approche de la valeur actuelle nette

2. L’analyse du point mort : approche de la valeur actuelle nette

C’est le seuil de ventes qui annule la VAN, en d’autres termes, c’est le niveau de
ventes minimal pour couvrir les coûts totaux du projet (fixes et

variables), en intégrant le coût d’opportunité du capital initial investi exprimé à
travers le taux d’actualisation des flux.
47
Introduction au risque d’un projet

Conclusion :

L’introduction   du   risque   dans   l’évaluation   d’un   investissement   est   devenue


primordiale vu l’irréversibilité de la décision d’investissement et l’incertitude lié à
la réalisation du projet.

De nombreux décideurs et chefs d’entreprise ont recours aux approches classiques
d’analyse   du   risque   citées   dans   le   présent   chapitre.   Cependant,   il   existe   de
nouvelles   méthodes   permettant   d’introduire   la   flexibilité   lié   au   projet
d’investissement basées sur les techniques de simulation et la théorie des options.

Dans le chapitre qui suit nous tenterons de présenter ses principales approches
modernes d’évaluation des risques d’un projet.

48
Chapitre 4

Les approches modernes 
d’évaluation de projet 
basées sur l’analyse du 
risque
4
Les approches modernes d’évaluation de projet

basées sur l’analyse du risque

La Valeur Actuelle Nette est le critère de sélection de projets d’investissement le
plus prôné par les décideurs et chefs d’entreprise. Toutefois, plusieurs praticiens
et   théoriciens   dénoncent   le   fait   que   ce   critère   ignore   totalement   le   caractère
opportuniste des dirigeants d’entreprise. C’est pour cette raison que de nouvelles
approches et méthodes d’évaluation de projet d’investissement ont été introduites
afin de permettre de modéliser les séquences de décisions stratégiques et saisir
les opportunités liées au projet.

De   ce   fait,   le   présent   chapitre   aura   pour   objectif   de   présenter   ces   principales


approches comme suit :

Section 1 : Les méthodes probabilistes

Section 2 : Les options réelles

49
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

Section 1 : Les méthodes probabilistes


Dans le concept moderne d’investissement, l’avenir probabiliste est une situation
dans laquelle il est possible de déterminer toutes les valeurs que peut prendre le
flux net de trésorerie relatif à un exercice donné et d’affecter une probabilité à
chacune de ces valeurs.

I. Le critère espérance­ variance

Il s’agit d’estimer les valeurs probables des flux de liquidités du projet car en
situation de risque, on ne peut obtenir qu’une rentabilité espérée en déterminant
les   distributions   des   flux   de   liquidités   pour   pouvoir   définir   leur   espérance   et
écart­type.

a) Espérance de la VAN :
Le critère de l’espérance de la Valeur Actuelle Nette permet de mesurer la 
rentabilité espérée du projet. Elle est obtenue en actualisant les flux de liquidités 
espérés du projet pour chaque période de la durée de vie du projet. Ainsi, elle 
peut être exprimée comme suit :
n
E(CF )
i
E(VAN ) = ∑
i=1 (1+ t)i

Mais le critère de l’espérance ne tient pas compte de la dispersion et donc du
risque   attaché   à   la   distribution   de   probabilités.   C’est   pourquoi,   le   recours   au
calcul de la variance permet de mesurer le risque du projet.
50
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

b) Variance de la VAN :

Elle permet de mesurer le risque attaché au projet en calculant la dispersion de la distribution de probabilité de
la Valeur Actuelle Nette, plus la variance est élevée, plus la survenance des évènements est proche de la
moyenne et donc le risque est élevé.
n Var(CF )
Var(VAN ) = ∑
i
i =1
(1 + t)i

Cette formule est appliquée sous la condition de l’indépendance des cash­flows

CFi.

Parmi plusieurs projets, il s’agit de choisir celui présentant une valeur actuelle
nette   espérée   maximale   et   un   risque   minimal.   Dans   le   cas   ou   deux   projets
diffèrent tant par leur écart­type que par leur espérance mathématique, on peut
définir un coefficient de variation par :

Cv = s (VAN )
E(VAN )
Le projet ayant le coefficient le plus faible est retenu.

II.  Les décisions séquentielles et l’arbre de décision

Dans le chapitre qui précède, nous avons abordé des situations dans lesquelles
l’investisseur n’avait qu’une seule décision à prendre : choix du meilleur projet à
la date initiale. Dans la réalité, pour les investissements lourds, il arrive souvent
que le projet soit fractionné en différentes étapes ou tranches d’investissement
étalées dans le temps. Le décideur se retrouve face à une succession de choix à

des dates ti , généralement prédéfinies. En t0, il doit connaître a priori quelle est

la meilleure  séquence de décisions  pour chacun des scénarios envisageables


sur l’environnement du projet.

Pour modéliser la flexibilité de ces décisions stratégiques, on peut élaborer des
arbres de décision. C’est une représentation de la prise de décision en présence

51
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
d'une   incertitude.   Ses   branches   symbolisent   les   décisions   et   leurs   effets.   En
plaçant   les   rendements   sur   les   nœuds   d'extrémité   et   en   remontant   vers   les
branches   pour   déterminer   les   décisions   optimales,   on   peut   évaluer   d'autres
solutions stratégiques flexibles.

a) Construction d’un arbre de décision

1. Détermination des dates où une décision est à prendre

Il s’agit de situer sur l’échelle de temps, les fenêtres d’opportunité où un

choix   devra   être   fait.   La   première   fenêtre   se   situe   à   l’instant  t0   =   0.


Ensuite, selon le type d’investissement considéré (ex : nombre de tranches
indépendantes), il y a une ou plusieurs fenêtres étalées dans le temps.
2. Tracé de l’arbre de décision

Pour tracer l’arbre de décision, on fait figurer un carré au niveau de chaque
fenêtre   d’opportunité   pour   symboliser   qu’il   y   a   un   choix   à   faire.   Les
conséquences   du   choix   étant   conditionnées   par   des   états   du   monde,   on
situe   dans   l’arbre   des   ronds,   pour   représenter   les   nœuds   d’événements.
L’alternance entre les carrés et ronds est obligatoire.
3. Calcul des performances conditionnelles

À partir du graphique, les performances conditionnelles sont calculées pour
l’ensemble   des   points   finaux   appelés  feuilles,   en   fonction   des   données
économiques du problème.

t =0
4. Calcul de l’espérance de la VAN en   0      :
Afin de prendre la première décision, on commence à se placer au point de
décision   le   plus   à   droite,   c’est­à­dire   le   plus   éloigné   dans   le   temps.   On
remonte   alors   de   proche   en   proche   l’arbre   de   décision   en   remplaçant
successivement   chaque   nœud   d’événements   par   son   résultat   espéré
(espérance de la VAN) et chaque point de décision par le résultat espéré
maximum   (Maximisation   de   l’espérance   de   la   VAN   à   chaque   point   de
décision).
52
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
Pour mieux appréhender la démarche, nous allons reprendre et dérouler

un exemple :

1
b) Exemple   :
Une compagnie des produits pharmaceutiques PHARM cherche à 
développer et à commercialiser de nouveaux produits. En particulier, le 
chimiste en chef Mr YY, a informé le directeur de la compagnie Mr XX que 
de récents résultats de recherche permettaient d’envisager le 
développement d’un nouveau produit ayant des applications médicales 
immédiates.
Mr YY souhaiterait qu’un programme de recherche complémentaire soit 
engagé. Il a estimé qu’une dépense de 500 000 DA permettrait la mise au 
point finale dans le délai d’un an. Mr YY estime que son équipe avait 9/10 
chances de réussir la mise au point de ce produit.
Le directeur commercial estime que le succès dépendrait, en grande partie 
de la réaction des professions médicales et aussi de la possibilité que des 
concurrents créent un produit similaire.
Le service commercial a ensuite établi les estimations suivantes sur les 
chances de succès :

Conditions du marché Probabilités Produits actualités


Potentiel élevé 0.2 2 000 000
Potentiel modéré 0.5 1 250 000
Potentiel réduit 0.3 250 000

Les chiffres de profits sont établis avant déduction des frais de recherche et
développement, et de celui du lancement commercial évalué à 200 000 DA.
La décision de lancement ne sera prise que lorsque le produit aura été mis 
au point.

53
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
Cependant d’après Mr YY, il existe une autre alternative : Lancer un plan 
de recherche de 9 mois donnant le temps au directeur commercial d’évaluer
le marché, puis intensifier le programme pendant 3 mois.
Le coût de la première phase serait de 400 000 DA; celui de la deuxième de 200
000 DA. Mr YY indiqua par ailleurs que cela ne modifierait pas les chances de
succès du produit.
Le coût de l’étude de marché nécessaire serait de 50 000 DA.
Pour s’informer sur la possibilité d’attendre qu’un produit concurrent sorte 
sur le marché et de copier ce produit après l’avoir analysé. Le Mr YY avait 
indiqué que cela était envisageable et ramenait les coûts de recherche à 
250 000 DA.
Le directeur commercial mis en doute cette possibilité en arguant du fait 
que le premier à mettre le produit sur le marché prendrait la plus grande 
part des ventes. Il estima que les profits seraient seulement de 50% de 
ceux établis précédemment et que, de plus, il y avait une chance sur quatre
qu’aucun produit similaire ne soit mis sur le marché.
Trois décisions :
– Fabriquer le produit selon un programme d’une année ;
– Fabriquer le produit en deux étapes avec étude de marché ;
– Attendre l’apparition d’un produit concurrent.
Trois événements :
– Niveau de la demande (3 niveaux possibles) ;
– Succès de la mise au point du produit ;
– Apparition d’un produit concurrent.
54
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
400 000
P.E 1300000 1
Produit Lancer 0,2
310 000 au point le produit 0,5 P.M 550000 2
0,9 P.F -450000 3
0,1 0,3
Ne pas lancer -500000 4

Echec -500000 5
Potentiel Recherche
0,9 Succès
élevé 3 mois
1150000 6
Recherche 1 an
970 000 Echec -650000 7
0,1
Arrêt -450000 8
206 500 0,2
Potentiel Recherche 0,9 Succès
Recherche 9 mois 400000 9
moyen 3 mois
Etude de marché 0,5 Echec -650000 10
295 000 0,1
0,3 Arrêt 450000 11

Potentiel Recherche 0,9 Succès 600000 12


réduit 3 mois
Attendre un produit Echec -650000 13
605 000 0,1
Arrêt -450000 14

P.E 550000 15
0,75 0,2
Produit lancé Copier 0,5 P.M 175000 16
75 000
100 000 0,3 P.B -325000 17
0,25
Ne rien faire 0 20

Pas de produit 0 21

Ne rien faire 0 22

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Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

Le calcul des espérances de gain à chaque nœud d’évènement se fait en partant 
du coté droit de l’arbre, ainsi on obtient :
· Cas 1, 2, 3
0.2*1 300 000 + 0.5*550 000 +.3*­450 000 = 400 000
· Avec le cas 5
E(G1) = 0.9*400 000 +0.1*­500 000 = 310 000
· Cas 6 et 7
0.9­1 150 000 + 0.1*­650 000 = 970 000
· Cas 9 et 10
0.9*400 000 +0.1*­650 000 = 295 000
· Cas 12 et 13
0.9*­600 000 + 0.1*­650 000 = ­605 000
· D’où espérance de ces 3 résultats :
E(G2) = 0.2*970 000 + 0.5*295 000 + 0.3*­450 000 = 206 500
· Cas 15, 16, 17
0.2*550 000 + 0.5*175 000 + 0.3*­325 000 = 100 000

· Avec le cas 19
E(G3) = 0.75*100 000 + 0.25*0 = 75 000

Donc la décision optimale est le premier programme sur 1 an car l’espérance de 
gain est de 310 000 DA.
Cependant, il reste quatre éventualités :

Cas Profit Probabilités Espérance


1 1 300 000 0,9 * 0,2 = 0,18 234 000
2 550 000 0,9 * 0,5 = 0,45 247 500

3 ­ 450 000 0,9 * 0,3 = 0,27 ­121 500

4 ­ 500 000 0,1 * 1 = 0,1 ­ 50 000


56
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

En cas d’échec, peut­on supporter 450 000 DA de perte avec une probabilité de
27% ou 500 000 DA avec une probabilité de 10% ?

III.  La simulation Monté Carlo
2
La simulation Monté Carlo   est une technique de modélisation de l’incertitude
affectant   les   projets   d’investissement,   elle   porte   le   nom   du   célèbre   casino   de
Monté Carlo car elle cherche à analyser les projets de la même manière que l’on
analyserait les martingales dans les jeux de hasard.
Contrairement à l’analyse de la sensibilité qui étudie la modification d’une seule
variable   à   la   fois   et   la   méthode   des   scénarii   qui   examine   la   variabilité   d’un
nombre   limité   de   combinaison   des   variables,   la   simulation   Monté   Carlo   nous
permet de considérer toutes les combinaisons possibles.

a) Mise en œuvre
L’application de cette technique repose sur une analyse complexe et détaillée, les
étapes de sa mise en œuvre sont les suivantes :

Etape 1 : Modélisation du problème.

La première étape consiste à élaborer le modèle d’évaluation comportant toutes
les variables pertinentes du projet sous forme d’équations en tenant compte des
interactions entre les variables.

Etape 2 : Détermination des probabilités

Il s’agit de spécifier la distribution de probabilité de chaque variable à travers des
estimations et des prévisions faites en fonction de l’évolution du marché et de la
concurrence puis de faire une extension de ces distributions pour les années à
venir.

Etape 3 : Simulation des flux de liquidités du projet

A  cette  étape, on  détermine  la   distribution  des  flux  de liquidités  pour  chaque
année en les reconstituants à partir des distributions des variables définies

2
57
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

précédemment. Pour se faire, il est nécessaire de réaliser des milliers, voire des
millions de tirages possibles.

Etape 4 : Calcul de la Valeur Actuelle Nette

A partir des distributions de probabilité des flux de liquidités de chaque année,
on obtient les valeurs espérées des flux de liquidités qui permettent d’estimer la
Valeur   Actuelle   Nette   du   projet   en   actualisant   ces   valeurs   espérées   au   taux
d’actualisation approprié.
Cette technique de simulation permet d‘appréhender le risque du projet et d’avoir
ainsi une vision plus approfondie des éléments le constituant. Malheureusement,
cette méthode est peu utilisée par les gestionnaires et analystes financiers du fait
de sa complexité.

58
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

Section 2 : Les options réelles

Une nouvelle approche de choix d’investissement

Les approches classiques de choix d’investissement excluent toute flexibilité liée
au   projet.   On   entend   par   flexibilité   l’ensemble   des   opportunités   offertes   à
l’entreprise   de   réagir   à   l’évolution   des   perspectives   de   rentabilité  et   d’adapter
ainsi   ses   décisions.   C’est   pour   remédier   à   cette   limite   que   l’approche   par   les
options réelles est apparue.
Lorsqu’on applique une approche basée sur les options réelles à la valorisation
des investissements et des équipements, c’est que l’on perçoit la prise de décision
stratégique   comme   un   processus   séquentiel   visant   à   la   fois   l’augmentation   de
l’exposition aux opportunités favorables et la réduction active de l’exposition au
risque.

I. Généralités sur les options :
Une option attribue à son propriétaire la possibilité (et non l’obligation) d'acheter

ou de vendre une quantité spécifique d'un sous­jacent à un prix déterminé (appelé

prix d’exercice) à, ou avant, la date d'expiration de l'option. S'agissant d'un droit
et non d'une obligation, le détenteur peut choisir d’exercer ou ne pas exercer son
droit.

Il existe deux types d'options : les  calls  (options d’achat) et les  puts  (options de


vente).

Option d’achat (Call) :

Un call permet à son détenteur d’acheter un sous­jacent à un prix spécifié (appelé

prix d’exercice K) à ou avant, la date d'échéance de l'option. L'acquéreur paye une

prime pour obtenir cette option.
59
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
- Si à la date d’expiration, la valeur de l'actif sous­jacent S est inférieure au prix 
d'exercice, l'option n'est pas exercée et se retrouve sans valeur.
S<K <=> C = 0
- Par contre, si la valeur de l'actif est supérieure au prix d'exercice, l'option est 
exercée : l'acheteur de l'option achète l’actif sous­jacent.
S>K <=> C = S­K

De façon synthétique : C = max(S­K ; 0)

Ainsi, la valeur du call (C) augmente avec le sous­jacent.

L’option de vente (Put) :

Contrairement à l’option d’achat, un  put  permet à son détenteur de vendre un

sous­jacent   à   un   prix   spécifié   (appelé  prix   d’exercice  K)   à,   ou   avant,   la   date

d'échéance de l'option. L'acquéreur paye une prime pour obtenir cette option.

- Si à la date d'expiration, la valeur de l'actif sous­jacent S est supérieure au prix 
d'exercice, l'option n'est pas exercée et se retrouve sans valeur.
S>K <=> P = 0

- Par contre, si la valeur de l'actif est inférieure au prix d'exercice, l'option est 
exercée : l'acheteur de l'option vend l’actif sous­jacent.
S<K <=> P = K­S
De façon synthétique : P = max (K­S ; 0)
Donc, la valeur du put diminue avec le sous­jacent.

a) La valeur d’une option :

La valeur d’un actif négocié sur le marché au comptant, dont la valeur dépend
essentiellement   de   l'offre   et   de   la   demande,   alors   que   la   valeur   d'une   option
(appelée aussi prime) dépend aussi des anticipations de résultats de la valeur du
sous­jacent à l'échéance. La valeur d'une option est par conséquent composée de

deux parties : la valeur intrinsèque et la valeur temps.

Prix d’une option = Valeur intrinsèque + Valeur temps


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Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
· La valeur intrinsèque

La valeur intrinsèque est égale à la valeur réelle de l'option c'est à dire qu'elle
représente le profit  qui serait  obtenu immédiatement si l'on décidait  d'exercer
l'option.

L'acheteur  d'une option d'achat  (CALL) ne décide d'exercer  (acheter les  titres)


que   si   le   cours   du   support   est   supérieur   à   son   prix   d'exercice   :   la   valeur
intrinsèque représente dans ce cas la différence entre le cours du sous­jacent et le
prix d'exercice.

De même, l'acheteur d'une option de vente (PUT) ne décide d'exercer (vendre les
titres) que si le cours du support est inférieur à son prix d'exercice : la valeur
intrinsèque représente dans ce cas la différence entre le prix d'exercice et le cours
du sous­jacent.

Dans   tous   les   cas,   la  valeur  intrinsèque   d'une   option   peut   être   soit   nulle   soit
positive, mais elle n'est jamais négative puisque l'exercice de l'option est un droit
et   non   une   obligation.   Elle   ne   dépend   que   de   la   différence   entre   le   cours   du
support et du prix d'exercice.

· La valeur temps

La   prime   d'une   option   vaut   toujours   plus   que   sa   valeur   intrinsèque   tout
simplement parce qu'il y a toujours une possibilité (ou probabilité) pour que, d'ici
l'échéance   de   l'option,   l'évolution   des   cours   du   sous­jacent   accroisse   la   valeur
intrinsèque de l'option. La valeur temps mesure cette probabilité. Ainsi, même
lorsque   l'option   a   une   valeur   intrinsèque   nulle,   la   prime   n'est   pas   nulle   mais
égale à sa valeur temps. Elle se mesure a posteriori par la différence entre le prix
de marché de l'option et sa valeur intrinsèque.

Plus l'échéance de l'option est éloignée et plus la valeur temps est importante.
61
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4
A l'inverse, à l'échéance, la prime d'une option est uniquement égale à la valeur
intrinsèque,   la   valeur   temps,  elle,   valant   zéro.   Il   est   donc   parfois  conseillé  de
revendre son option avant l'échéance afin de ne pas perdre toute la valeur temps.

b) Les déterminants du prix de l’option :

La valeur d'une option dépend principalement du cours du sous­jacent, du prix
d'exercice de l'option, de la volatilité du sous­jacent, de la durée de vie de l'option,
du taux d’intérêt sans risque et des dividendes.

· Le cours du sous­jacent :

Plus  le   cours   de   la  valeur  sous­jacente   est   élevé   plus   les   options   d'achat   sont
profitables,   donc   chères.   Pour   une   option   de   vente   au   contraire,   plus   le   cours
support est élevé et moins elle a de chance d'être profitable, ce qui la rend donc
bon marché.

· Le prix exercice

Pour une option d'achat, une option avec un prix d'exercice élevé est moins chère 
qu'une option à prix d'exercice faible.

Inversement, pour une option de vente, une option avec un prix d'exercice élevé 
est plus chère qu'une option à prix d'exercice faible.

· La volatilité du sous­jacent

La volatilité est la mesure de la variabilité d'un cours. Une valeur volatile est une
valeur qui varie fortement. La volatilité d'une option dépend des anticipations

des investisseurs sur les mouvements futurs du support. La volatilité historique

est une mesure du comportement passé d'un sous­jacent.  La volatilité implicite
mesure les anticipations sur la volatilité future d'un sous­jacent.

Plus la volatilité est importante et plus grande est la chance que les cours du
sous­jacent évoluent favorablement, c'est à dire accroissent la profitabilité de
62
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

l'option. Par conséquent, plus la volatilité est importante et plus chère est l'option
(aussi bien pour une option d'achat qu'une option de vente) notamment pour les
options  dites  américaines  dont  l’exercice   peut  intervenir   à  tout  moment  avant
leur échéance).

· La durée de vie de l'option

Plus l'échéance est lointaine, plus la prime d'une option (Call ou Put) est élevée.
La décroissance de la valeur temps s'accélère lorsque l'échéance se rapproche.

· Le dividende

Le détachement du dividende fait baisser le niveau de cours du sous­jacent et par
conséquent diminue le prix des options d'achat et augmente celui des options de
vente.

· Le taux d’intérêt sans risque :

Le taux d'intérêt sans risque sur la période est le taux auquel un investisseur
emprunterait des liquidités pour acheter le sous­jacent dans le cas d'une option
d'achat, ou placer ses liquidités résultant de la vente du sous­jacent, dans le cas
d'une option de vente.
Lorsque le taux d'intérêt sans risque augmente, la prime de l'option d'achat
augmente et celle de l'option de vente baisse.
Inversement, lorsque le taux d'intérêt sans risque baisse, la prime de l'option
d'achat baisse et celle de l'option de vente augmente.
63
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

II.  L’option réelle

3
Les options réelles  ont une définition proche de celle généralement retenue pour
les options financières. Tout comme ces dernières, elles peuvent être distinguées
en fonction de leur nature : il existe des options d’achat (call) et des options de
vente   (put).   Les   options   réelles   d’achat   donnent   à   leur   détenteur   le   droit
d’entreprendre un investissement, à un coût fixé à l’avance (le prix d’exercice), à
ou avant une date déterminée (l’échéance). Les options réelles de vente offrent
quant à elles la possibilité d’abandonner un investissement ou de le revendre à
un prix déterminé à l’avance, à ou avant une date déterminée
Par analogie avec l'option du financier, on parle d'option réelle pour caractériser
la position d'un industriel qui bénéficie d'une certaine flexibilité dans la gestion
d'un projet d'investissement. Il est en effet possible de limiter ou d'accroître le
montant   de   l'investissement   compte   tenu   de   l'évolution   des   perspectives   de
rentabilité

a) Les conditions d’existence d’options réelles

· Incertitude   :  Les   options   réelles   partagent   avec   les   options   financières   la


condition première de leur existence : l’incertitude. L’incertitude peut tout
d’abord être liée à l'environnement dans lequel les entreprises évoluent. Des
fluctuations imprévisibles de la demande, des modifications de la production
des concurrents appartenant au même secteur ou des variations inattendues
des   taux   d'intérêt   sont   autant   d’événements   susceptibles   d’augmenter   ou
réduire la valeur anticipée de l'investissement. Dans ce contexte, l’incertitude
est entièrement subie par l’investisseur.

3 La notion d’option réelle est apparue à la fin des années 1970, suite en particulier aux travaux 
de Black et Scholes (1973) d’une part et de Merton (1973) d’autre part, qui apportèrent le premier
modèle permettant de valoriser une option financière. Myers (1977) utilisa ces travaux pour 
établir une analogie entre une opportunité de croissance et une option sur action, et pour 
proposer une méthode de valorisation de cette option réelle.
64
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

· Flexibilité   :  La   deuxième   condition   d'existence   des   options   réelles   est   la


flexibilité. Celle­ci représente la possibilité offerte à l’investisseur de saisir
les opportunités favorables selon l’évolution du marché et donc d’exercer son
option   réelle   (investir   dans   un   projet,   ou   consentir   aux   dépenses
correspondant à la première étape du projet...) ou de l’abandonner. C’est la
flexibilité   qui   confère   à   l’option   réelle   son   caractère   asymétrique   :   la
flexibilité a soit une valeur positive, qui vient augmenter la valeur actuelle
nette du projet, soit une valeur nulle
· Irréversibilité  :   La   dernière   condition   pour   qu'une   option   réelle   ait   une
valeur,   réside   dans   le   caractère   irréversible   de   l'investissement   Les   couts
d’investissements   doivent   être   totalement   ou   en   partie   irréversibles.
Logiquement, si l’entreprise peut récupérer la totalité des sommes investies,
elle investira, peu importe le risque.

b) La différence entre les options financières et les options réelles

Option Financière Option Réelle

Prix du sous­jacent Valeur actuelle des cash­flows futurs
Prix d’exercice Cout de l’investissement
Valeur intrinsèque Valeur Actuelle Nette du projet
Temps avant l’échéance Fenêtre d’opportunité
Volatilité du sous­jacent Incertitude des flux de liquidité
Taux d’intérêt sans risque Valeur de l’argent dans le temps

Tableau 4.1 : Comparaison entre l’option financière et l’option réelle
65
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

c) Typologie d’options

Il existe plusieurs types de flexibilité ou d’option affectant un projet :

1. Option d’expansion

C’est   la   possibilité   offerte   à   l’entreprise   de   développer   son   investissement,   en


fonction de ses prévisions et des nouvelles données, elle peut acquérir des options
à un prix fixé d’avance lui procurant le droit et non l’obligation de l’exécuter et
donc de développer son projet.
Accepter   des   projets   aujourd’hui   permet   de   s’engager   ultérieurement   dans
d’autres projets rentables. Ainsi, il peut  être intéressant de s’engager dans un
projet initial à VAN négative s’il comporte des options  à valeurs  plus  élevées.
Certaines   sociétés   les   désignent   «   options   stratégiques   »   et   s’en   servent   pour
justifier leur décision de choix de projets à VAN négative voire à TIR négatif.

VAN

Coût de l'Expansion

VAN< 0
VAN> 0

Figure 4.2 : Evaluation d’une option d’expansion
66
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

2. Option de report

Lorsqu’une   société   détient   les   droits   exclusifs   d’un   projet   ou   d’un   produit   (ou
barrières   à   l’entrée),   elle   peut   reporter   son   choix   à   une   date   ultérieure.
L’approche traditionnelle indique uniquement si un projet est rentable à une date
donnée, Pourtant, le fait qu’un projet dégage une VAN négative ne signifie pas
que les droits associés à ce projet sont sans valeur.
Les flux de trésoreries actualisés ainsi que le coût du capital évoluent au cours du
temps. Donc la VAN également.

Gain net(VAN)

Investissement
initial X
CFi actualisés

Figure 4.3 : Evaluation d’une option de report

3. Option d’abandon :

Selon l’analyse  traditionnelle, entreprendre  un projet  d’investissement  est une


décision irréversible dont l’échec peut mettre en péril la pérennité de la firme.
L’approche par les options réelles estime l’option d’abandon comme une forme de
flexibilité offerte aux dirigeants.
En effet, cette option offre la possibilité de renoncer à l’investissement à une date
ultérieure si les résultats obtenus sont contraire aux prévisions faites.
67
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

VAN du projet

Valeur de liquidation L

L’option est exercée


=
Abandon du projet et
récupération de L

Figure 4.4 : Evaluation d’une option d’abandon

III. L’évaluation des options réelles

Un des apports fondamentaux de la théorie des options est de calculer le montant
d'une prime qui doit être la même quelle que soit la position de l'investisseur par 
rapport au risque. En effet, dans le monde réel, les agents ont des attitudes 
différentes par rapport au risque : ils peuvent être avoir une aversion pour le 
risque ou au contraire un goût prononcé pour la prise de risque. Dans ce cas, le 
montant de la prime ne peut pas être la même; elle a une connotation subjective. 
Le modèle le plus utilisé pour l’évaluation des options est le modèle de : Black & 

Scholes

a) Le modèle de Black & Scholes

Hypothèses du modèle :
Le modèle Black­Scholes repose sur un certain nombre de conditions :

· le prix de l'actif sous­jacent St suit un mouvement brownien géométrique 
avec une volatilité σ constante et une dérivée µ constante

dSt = mSt dt + sSt dWt


68
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

· il n'y a pas d'opportunités d'arbitrage,

· le temps est une fonction continue,

· il est possible d'effectuer des ventes à découvert,
· il n'y a pas de coûts de transactions,

· il existe un taux d'intérêt sans risque, connu à l'avance et constant,
· tous les sous­jacents sont parfaitement divisibles (on peut par exemple 
e
acheter 1/100  d'action),

· dans le cas d'une action, celle­ci ne paie pas de dividendes entre le moment 
de l'évaluation de l'option et l'échéance de celle­ci.

Chacune de ces hypothèses est nécessaire à la démonstration de la formule. 
Lorsque toutes ces hypothèses sont remplies, on parle alors de modèle de Black­
Scholes, ou on dit qu'on est dans le cas Black­Scholes.
Le modèle de Black & Scholes permet de calculer la valeur d’un call et d’un put 
européen suivant les deux formules suivantes :

C = S0 N (d1 ) - Ke - rT N (d 2 )
P = Ke - rT N (-d 2 ) - S 0 N (-d1 )

d1 = ln(S0 K ) + (r + s 2 2)T
Avec : s T
ln(S0 K ) + (r - s 2 2)T

d2 = = d1 - s T
s T

Où : N(d) : fonction de densité de la loi normale
K : Le prix d’exercice de l’option

S0 : Le cours actuel de l’action
69
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

T : Le temps jusqu’à la date d’échéance

r : Le taux d’intérêt sans risque

: L’écart type du taux de rentabilité de l’action

Cependant, il existe une autre méthode d’évaluation des options selon le Modèle 

Binomial

L’approche par les Options Réelles a pour objectif de pouvoir justifier par rapport

aux  méthodes   d'évaluation   traditionnelle   que  des   opportunités   de  croissance   et

d'investissement sont au rendez­vous dans un projet. Si la méthode des Options

Réelles a fait ses preuves notamment dans l'industrie pétrolière, elle reste encore

au   stade   de   l'expérimentation   pour   l'ensemble   des   secteurs   d'activités.   Sa

complexité   (duplication,   technicité   mathématiques,   repérage,   etc.)   et   le   nombre

d'hypothèses   sous­jacentes   dans   les   modèles   restent   encore   ses   principaux

obstacles. De ce fait, les approches traditionnelles restent encore les plus utilisées

par les analystes pour justifier une valeur même si on assiste actuellement à une

montée en puissance de l'approche Options Réelles dans l’e­économie.
70
Les approches modernes d’évaluation de projet
basées sur l’analyse du risque
4

Conclusion :

Dans   ce   chapitre,   nous   avons   illustré   les   méthodes   avancées   d’évaluation   de


projet   dans   un   contexte   d’incertitude   à   commencer   par   Les   méthodes
probabilistes permettant d’analyser et de mesurer le risque lié au projet et de le
mesurer   ;   Les   arbres   de   décision   pour   modéliser   la   flexibilité   des   décisions
stratégiques   et   enfin   les   options   réelles   permettant   de   saisir   les   opportunités
offertes dans un univers concurrentiel et incertain.

Cependant,   pour   compléter   notre   travail,   il   convient   d’illustrer   toutes   ses


approches à travers une étude d’un projet d’investissement.

71
PARTIE 
2
Chapitre 5

Evaluation d’un projet de
renouvellement
5
Etude d’un projet de renouvellement

Dans   la   première   partie   de   notre   travail,   nous   avons   présenté   les   principales
méthodes de sélection d’un projet d’investissement sous un angle théorique.

Dans ce qui suit, nous tenterons d’illustrer ces différentes approches à travers
l’étude d’un projet de renouvellement des équipements de forage minier de l’office
national de la recherche géologique et minière.

La présentation du chapitre se fera à travers trois sections :

Section 1 : Présentation de l’entreprise

Section 2 : Présentation du projet

Section 3 : Etude du projet
72
Etude d’un projet de renouvèlement
5

Section 1 : Présentation de l’entreprise

I. Présentation de l’office

L’office National de la Recherche Géologique et Minière – ORGM – crée par le
1
décret exécutif N° 92­31 du 20 Janvier 1992     sous la tutelle du ministère de
l’énergie et des mines, en la forme juridique d’un établissement Public à caractère
Industriel et Commercial – EPIC – et issu de la fusion entre l’entreprise de la
recherche minière EREM et l’office national de l’information géologique ONIG.

L’office avait pour objet, jusqu'à la promulgation de la loi N° 01/10 du 3 Juillet
2
2001 portant Loi minière , de prendre en charge les missions du service public
attachées à la géologie, à la recherche et à la promotion des ressources minières.

II. Rappel historique :

L'ORGM, Office Nationale de la Recherche Géologique et Minière, a été créé en
janvier 1992 par le regroupement de l'EREM, Entreprise de Recherche Minière et
de   l'ONIG   Office   Nationale   de   l'Information   Géologique,   issus   de   la
restructuration   de   la   SONAREM,   Entreprise   Nationale   de   Recherche   et
d'Exploitation Minière créée en mai 1967 pour gérer et développer les activités
minières nationalisées en mai 1966.

Depuis cette date, tous ces organismes publics ont œuvré à réaliser les différents
programmes   de   recherche   géologique   et   minière   et   à   concrétiser   les
investissements que consentait l'Etat pour développer les activités minières afin
de   satisfaire   les   besoins   du   pays   en   matières   premières,   approvisionner
l'industrie   algérienne   et   exporter   certaines   substances   pour   contribuer   au
développement économique du pays.

1Voir annexe N°2


2
Voir annexe N°3
73
Etude d’un projet de renouvèlement
5
Les programmes de recherche minière pour connaître les potentialités minières
hors hydrocarbures, du sous­sol algérien ont nécessité des dépenses de plus de
1,2 Milliards de $ US. Malgré ses moyens financiers limités et l'existence d'autres
priorités, l'Etat avait supporté, seul, ce montant très important mais qui restait
insuffisant au vu des normes internationales de dépenses pour cette activité.

Dans un contexte de mondialisation où l'économie de marché est devenue, pour
tout   le   monde,   un   passage   obligé   et   une   réalité   incontournable,   le   secteur
économique algérien en général et plus particulièrement le secteur de l'énergie et
des mines devaient s'adapter.

C'est ainsi qu'une réforme de ce secteur a été lancée par la promulgation de la loi
minière.

III. L’avènement de la loi minière :

3
La nouvelle loi minière N° 01/10 du 03 juillet 2001  a permis une redistribution
des rôles et une plus grande ouverture du secteur minier à l'investissement privé.
L'Etat   a   récupéré   son   rôle   de   régulateur   laissant   celui   d'opérateur   aux
investisseurs   qu'ils   soient   publics   ou   privés.   L'Etat   abandonne   son   pouvoir
discrétionnaire et traite tous les investisseurs (publics ou privés, nationaux ou
étrangers) avec la même équité. Il se charge de collecter, de traiter et de mettre à
la   disposition   de   tout   investisseur   l'information   géologique   et   thématique
nécessaire pouvant inciter ce dernier, à investir. L'Etat continue donc à assurer le
service public de pourvoyeur d'information géologique.

C'est la consécration de ces principes nouveaux dans la loi minière, qui nous a
permis :
· d'ouvrir de nouvelles mines alors qu'on en fermait auparavant ;

· d'engranger plus de 150 millions de $US d'investissements par les 
promoteurs privés, nationaux et étrangers ;

· d'autoriser l'ouverture de 430 exploitations nouvelles et de faire croître 
notre domaine minier à plus de 1400 exploitations minières ;

· de créer plus de 14000 emplois directs ou indirects, essentiellement dans 
des zones déshéritées ;

3Voir annexe n°3


74
Etude d’un projet de renouvèlement
5
· de permettre à de nouveaux importants investisseurs, de réaliser des 
cimenteries ;

· de concrétiser la première capitalisation d'une entreprise minière, par un 
partenaire étranger.

IV. Missions

Conscient   des   enjeux   à   venir   l’ORGM   a   mis   en   œuvre   un   schéma   de


réorganisation   avec   pour   objectif   prioritaire   la   promotion   des   prestations   de
services,   la   promotion   de   partenariat   avec   des   partenaires   nationaux   et
étrangers, la prise de participations et la filialisation.

Depuis   sa   création,   l’office   a   réalisé   des   programmes   de   recherche   minière


presque exclusivement pour le compte de l’état. Ces travaux ont permis d’aboutir
à des résultats conformes aux objectifs affichés pour chaque période, à savoir :

Prolongement de la durée de vie des mines épuisées et/ ou leur reconversion, 
Découverte de gisements de diverses substances minérales : wolfram­étain,

mercure, uranium, or, fer, souffre, barytine, Célestine, kieselguhr, kaolin, 
pierres ornementales, etc.
Acquisition des connaissances géologiques et minières sur la quasi­totalité du
territoire national.
Les derniers programmes exécutifs entre 1996 et 2003 avaient pour objectifs :
· L’approfondissement de la connaissance géologique et minière
· L’acquisition de nouvelles données,
· L’élargissement de la base minérale du pays
· L’appréciation du potentiel géologique,

· La sélection des zones et structures potentielles et l’identification des 
prospects à promouvoir pour l’investissement.

V. Fond social de l’office :
L’office a été doté à sa création d’un fond social d’un montant de Sept Cent dix 
mille six cent trente KDA (710 630 KDA).
75
Etude d’un projet de renouvèlement
5

a) Participations détenues par l’office :

L’office a concrétisé diverses opérations qui lui permettent de détenir des
participations dans le capital des sociétés créées en association avec des
partenaires nationaux et étrangers :
.

VI. Organisation de l’Office :
Avec la promulgation de la loi N° 01/10 du 03 juillet 2001 portant loi minière,
deux missions dévolues à l’office sont désormais de ressort des deux agences :
- L’Agence Nationale de la Promotion Minière (ANPM)
- L’Agence Nationale de la Géologie et du Contrôle Minier (ANGCM)

Pour réaliser ces missions, l’office en intervenant sur tout le territoire national,
dispose   d’une   division   de   projets   et   réalisations   (DPR)   composée   de   trois   (03)
directions :
· Direction de forage.
· Direction de géo services.
· Direction des laboratoires.
­Un laboratoire à BOUMERDES
­Un laboratoire régional à TAMANRASSET
­Une usine pilote de traitement et de valorisation des minerais à
BOUMERDES.
· D’une unité centrale de logistique sise à EL Harrach
· De cinq (05) antennes régionales et réalisation implantées à :
­Est : Tébessa (A.R. Est)
­Centre : Tizi­Ouzou (A.R.C)
­Ouest : Sidi Bel Abbes (A.R.O)
­Sud­ouest : Bechar (A.R.S.O)
­Sud : Tamanrasset (AR. Sud)
76
Etude d’un projet de renouvèlement
5

Conseil
d’Administration

Direction
Générale

Filiale
GOLDIM

DAF Direction projet et
réalisation

Dépt. Administrationgénérale
Direction Géo services
Direction desRessourcesHumaines
Direction Finance etComptabilité

Direction Forage

Direction Labo.Valorisation

Dépt .Logistique

Figure 5.1 : Organigramme de l’O.R.G.M

VII. Axes stratégiques du développement :
La nouvelle organisation a pour objectifs de :
· Fiabiliser les acquis de l’ORGM,

77
Etude d’un projet de renouvèlement
5

· Alléger sa structure aussi bien au niveau des unités opérationnelles que du
siège,

· Rentabiliser les investissements consentis par l’état et les connaissances
développées   par   l’office   pour   constituer   un   organisme   performant   qui
pourra être un collaborateur valable pour les investissements du secteur
minier,   un   prestataire   de   services   d’intérêt   public   et   un   berceau
d’entreprises nouvelles

Les objectifs du management consistent à :
· Rationnaliser l’utilisation des effectifs,

· Rendre autonome (filialisation) à moyen terme des activités : géo­services, 
laboratoire et forage,
· Recherche des alliances et/ou des partenaires,
· Recherche des nouveaux financements, autres que ceux de l’état,
· Intensifier des actions de formation et de perfectionnement,

La   concrétisation   de   ces   actions   permettra   à   l’ORGM   de   s’inscrire   dans   le


nouveau   cadre   réglementaire   en   développement   des   mécanismes   à   même   de
promouvoir ses métiers notamment :

· Fournir des prestations de haute qualité dans les domaines des mines et 
des géosciences,

· Demeurer une source algérienne de connaissance géologique et minière de 
qualité,
· Exploiter, seul ou en partenariat, les gisements de différentes substances.

Deux principaux axes de développement sont privilégiés :

I­ Développer et promouvoir les domaines d’excellence de l’ORGM : a­ 
Etudes géologiques (prospection et exploration de substances minérales). b­
Etudes technico­économiques et expertises géologiques ; c­ Etudes 
hydrogéologiques ;
d­ Etudes d’impact sur l’environnement ;
78
Etude d’un projet de renouvèlement
5
e­ Etudes géotechniques ;

f­ Etudes et analyses de laboratoires ; g­ 
Cartographie géologique et thématique ; 
h­ Forage minier et hydrogéologique.

II­  Valoriser  la   petite  et   moyenne   mine  par  la   création  de  filiales   à   même  de
prendre en charge l’exploitation de substances minérales pour lesquelles un plan
de charge est en voie de maturations.

4
VIII. Situation financière de l’ORGM 
L’analyse des bilans comptables des exercices 2004, 2005, 2006, et 2007 démontre
ce qui suit :

· Actif net (A.N) :

Celui­ci   passe   de   1.609   MDA   à   1.157   MDA   puis   à   1.374   MDA   entre
respectivement   2004,   2005,   2006   pour   atteindre   1.184   MDA   en   2007.   Cette
diminution   s’explique   par   la   diminution   de   ses   fonds   propres   due   aux   pertes
cumulées entre 2004 et 2005.

Toutefois,   malgré   cette   baisse,   le   bilan   de   l’ORGM   présente   une   structure


financière caractérisée par une large couverture de ses emplois avec des fonds
propres qui représentent 77,2% du total du bilan au 31/12/2006 contre 90,6% en
2005.

· Fond de roulement (FR):

Du fait de la stabilité de la situation financière de l’office (large couverture des
emplois),   le   fond   de   roulement   FR   ne   cesse   d’évoluer   en   marquant   une
progression constante, il passe de 654 MDA en 2006 à 769 MDA en 2007

4Voir annexe N°4


79
Etude d’un projet de renouvèlement
5

· Besoin en fond de roulement (BFR) :
Il augmente d’un exercice à un autre passant ainsi de 159 MDA à 470 MDA puis
à 531 MDA entre respectivement 2005, 2006, et 2007.

· La trésorerie (TR):

La trésorerie reste positive passant de 365 MDA en 2005 à 183 MDA en 2006 
puis à 238 MDA en 2007 avec une prévision en 2008 de 139% par rapport à 2006.

· Le chiffre d’affaires (CA) :

Il réalise 489 MDA de chiffre d’affaires en 2006 et 384 MDA en 2007 contre 124 
MDA en 2005.

· La valeur ajoutée :

L’entreprise enregistre une valeur ajoutée de 332 MDA en 2006 pour atteindre
235   MDA   en   2007.les   prestations   de   services   constituent   la   majorité   de   cet
indicateur.

· Résultats :

L’entreprise a enregistré des résultats en dent de scie L’entreprise pour l’exercice
2005 le résultat était négatif de ­328 MDA, en 2006, il ressort positif pour un
montant de 131 MDA, pour atteindre ­190 MDA en 2007.

De ces chiffres, nous pouvons dire que la situation financière de l’office n’est par
très satisfaisante du fait de la fluctuation de son résultat entre positif et négatif.
80
Etude d’un projet de renouvèlement
5

Section 2 : Présentation du projet

L’étude   est   consacrée   à   l’opportunité   d’acquisition   de   cinq   sondeuses   minières


carottantes dans le cadre du renouvellement partiel du parc productif de l’ORGM.

I. Justification du Projet
Conscient des enjeux induits par la promulgation de la loi minière 01­10 du 03
5
juillet   2001 ,   qui   prévoit   un   désengagement   progressif   de   l’état   au   profit   des
investisseurs nationaux et étrangers ,l’ORGM a mis en place une organisation à
même de lui permettre de développer une activité de service axée autour de ses
métiers   de   base   et   essentiellement   le   forage   minier,   pour   lequel   un   marché
potentiel existe.

Aussi   les   appareils   de   forage   de   l’ORGM   dépassent   largement   la   vingtaine


d’année d’âge et depuis la promulgation de la loi minière de forage minier et les
programmes d’infrastructure géologique prévus par l’office, l’ORGM s’est trouvé
dans l’obligation de renouveler ses équipements et principalement ceux du forage
minier.

a) Tendances du Marché Algérien du Forage Minier
Dans   la   stratégie   d’études   macro­économique   et   dans   le   cadre   de   ses   études
thématiques   et   environnementales,   l’état   a   programmé   la   réalisation   d’un
programme de forage minier 50000 ml par an.

Depuis   la   promulgation   de   la   nouvelle   loi   minière   et   l’ouverture   de


l’investissement minier sur les opérateurs privés nationaux et internationaux, le
marché du forage algérien se distingue par :

Des forages miniers pour l’évaluation des gisements à moyen terme 
estimés à 140000 ml par an.

5Voir annexe N°3


81
Etude d’un projet de renouvèlement
5
Pour les études de carrières 2000ml par an principalement dans le cadre de
la réalisation de l’autoroute est –ouest
Pour le forage géotechnique estimé à plus de 30000 ml par an.

II. Description et coût du projet :

Le projet consiste en l’importation de cinq (05) sondeuses de forage minier d’un 
montant de 129 661 250 DA
Le coût descriptif est comme suit :

Désignation Nombre Coût(EUR) Cout(DA)


Appareils de forage 02 530 760 49 891 440
(600m)
Appareils de forage 03 572 740 53 837 560
(400m)

Total acquisition ­ 1 103 500 103 729 000


Frais d’achat ­ ­ 25 932 250
(25%)

Coût Total ­ 129 661 250
D’Acquisition

Tableau 5.1 : Coût du projet

· Sources de financement

Le financement préconisé par l’ORGM est un financement Cash de 25% relayé
par un crédit à moyen terme (CMT) de 75% remboursable sur 5 ans. Le montant
total du projet est de 129 661 250 DA et se décompose comme suit :

· Crédit bancaire 75% du montant global du projet soit 97 245 937,5 DA
· Autofinancement 25% du montant global du projet soit 32 415 312,5 DA
82
Etude d’un projet de renouvèlement
5
· Intérêts et commissions :

Le taux d’intérêt est évalué à 6% et 2% pour les commissions d’engagement pour 
la première année.

III. Paramètres technico­économiques du projet

a) Chiffre d’affaires HT projeté :
Les prix unitaires actuels de forage minier varient entre 11 000 DA et 13 000 DA
en HT.

Cependant les prix de référence pour une projection prévisionnelle sur huit (08)
ans de production varieront entre 12 000 et 15 500 DA.

A signaler que le niveau d’activité  projeté ainsi  que le chiffre d’affaire qui en


découlent  sont fondés sur des hypothèses réalistes des prix de forage et de la
quantité de forage à réaliser.

Les   délais   de   démarrage   du   programme   de   forage   minier   retenu   sont


conditionnés par la mobilisation des financements bancaires préconisés. En effet
ces   derniers   constituent   le   seul   risque   de   glissement   des   plannings
d’investissement et de production.

b) Programme de réalisation et organisation du travail :

Le   rendement   mensuel   est   de   300   ML   par   mois   pour   une   sondeuse,   l’activité
effective est de 10 mois, quant à la production annuelle pour les 5 sondeuses, elle
est estimée à 15 000 ML. Le travail est organisé en 2 postes et 12 heures pour
chaque sondeuse (2*12h).

c) Fiscalité :
Le projet sera soumis   à toutes les taxes, impôts et redevances  prévues  par la
législation en vigueur.

b) Problèmes inflationnistes
Tous   les   paramètres   technico­économiques   de   calcul   sont   calculés   en   dinar
courant car il est difficile de raisonner en dinar constant étant donné que le taux
prévisible de l’inflation n’étant qu’approximatif
83
Etude d’un projet de renouvèlement
5

Section 3 : Etude du projet

Dans   la   présente   section,   nous   présenterons   les   principales   approches


d’évaluation du projet de renouvellement des  équipements de forage minier de
l’office   national   de   la   recherche   géologique   et   minière   afin   de   mesurer   sa
rentabilité et de prendre ainsi une décision quant à l’acceptation ou le rejet.

I. Détermination des principaux paramètres du projet
L’évaluation du projet suppose la détermination au préalable de ses cash­flows
prévisionnels.

Les hypothèses de travail qui sous­tendent l’élaboration de la présente étude sont
homogènes. De ce fait, les niveaux de prix pratiqués et de volume des travaux ont
été   relativement   minorés   pour   s’inscrire   dans   une   perspective   réaliste   qui
pourrait survenir lors de l’exploitation des équipements.

a) Projection des charges :

La prévision des charges liée à l’exploitation des sondeuses de forage est 
présentée dans le tableau suivant :
Charges 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

matières et
fournitures 58,890,000 11,575,000 11,935,000 25,285,000 13,425,000 18,897,000 14,647,000 17,407,400
Services 27,763,500 27,763,500 27,763,500 29,302,875 29,865,375 30,402,318 30,740,568 30,740,568

frais de

personnel 59,320,440 59,320,440 65,252,484 65,252,484 65,252,484 71,777,732 71,777,732 71,777,732


impôts et taxes 4,500,000 4,500,000 4,950,000 4,950,000 4,950,000 5,400,000 5,400,000 5,400,000

frais financiers 13,030,956 8,752,134 6,418,190 4,084,246 1,750,343 - - -

frais divers 2,758,920 2,873,160 2,896,008 2,896,008 2,910,487 2,923,776 2,923,776 2,936,404

dotations aux

amortissement 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125


s

TOTAL 179,229,9 127,750,3 132,181,3 144,738,7 131,119,8 142,366,9 138,455,2 141,228,2


41 59 07 49 14 51 01 29

Tableau 5.2 : prévision des charges
84
Etude d’un projet de renouvèlement
5

6
Les prévisions de chaque charge sont détaillées en annexe .
L’office   prévoit   un   niveau   de   charges   très   important   en   2008   première   année
d’exploitation   des   sondeuses   et   ce   en   raison   de   la   quantité   importante   des
matières et fournitures nécessaires à la mise en activité des équipements.

b) Projection des recettes :

Les prix unitaires actuels de forage minier varient entre 11 000 DA et 13 000 DA
en   HT.   Cependant,   pour   une   projection   prévisionnelle   sur   huit   (08)   ans   de
production, les prix de référence varieront entre 10 000 et 14 000 DA.

Pour ce qui est de la production annuelle, l’ORGM prévoit une moyenne de
15 000 M/L pour les cinq (05) sondeuses.

A  signaler  que le niveau  d’activité  projeté ainsi   que le chiffre  d’affaire  qui  en


découlent  sont fondés sur des  hypothèses  réalistes  des prix de forage et de la
quantité de forage à réaliser compte tenu des différents contrats de forage minier
conclus par l’office pour l’année 2008.

· Tableau des comptes et résultats

Le TCR de l’ORGM concernant ce projet pour la période allant de 2008 à 2015 est
présenté comme suit

6Voir annexe n° 5.
85
Etude d’un projet de renouvèlement
5
TCR Prévisionnel 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

71 PRODUCTION VENDUE
74 PRESTATIONS FOURNIES 157,500,000 163,500,000 168,000,000 175,500,00 178,500,00 183,000,00 186,000,00 189,000,000
0 0 0 0
75 TRANSFERT.CHARGES.PRODUCTION
61 MAT.FOURNITURES CONSOMMEES 58,890,000 11,575,000 11,935,000 25,285,000 13,425,000 18,897,000 14,647,000 17,407,400
62 SERVICES 27,763,500 27,763,500 27,763,500 29,302,875 29,865,375 30,402,318 30,740,568 30,740,568
81 VALEUR AJOUTEE 70,846,500 124,161,5 128,301,5 120,912,1 135,209,6 133,700,6 140,612,4 140,852,03
00 00 25 25 82 32 2
77 PRODUITS DIVERS
78 TRANSFERT. CHARGES D'EXPLOIT
63 FRAIS DE PERSONNEL 59,320,440 59,320,440 65,252,484 65,252,484 65,252,484 71,777,732 71,777,732 71,777,732
64 IMPOTS ET TAXES 4,500,000 4,500,000 4,950,000 4,950,000 4,950,000 5,400,000 5,400,000 5,400,000
65 FRAIS FINANCIERS 13,030,956 8,752,134 6,418,190 4,084,246 1,750,343 0 0 0
66 FRAIS DIVERS 2,758,920 2,873,160 2,896,008 2,896,008 2,910,487 2,923,776 2,923,776 2,936,404
68 DOTATIONS. AMORT. ET PROV. 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125 12,966,125
83 RESULTAT D'EXPLOITATION (21,729,941 35,749,641 35,818,693 30,763,262 47,380,186 40,633,049 47,544,799 47,771,771
)

79 PRODUITS HORS EXPLOITATION


69 CHARGES HORS EXPLOITATION
84 RESULTAT H.EXPLOITATION 0 0 0 0 0 0 0 0

880 RESULTAT BRUT DE L'EXERCICE (21,729,941) 35,749,641 35,818,693 30,763,262 47,380,186 40,633,049 47,544,799 47,771,771
889 IMPOTS SUR LES BENEFICES 0 8,937,410 8,954,673 7,690,816 11,845,047 10,158,262 11,886,200 11,942,943

88 RESULTAT NET EXERCICE (21,729,941 26,812,231 26,864,020 23,072,447 35,535,140 30,474,787 35,658,599 35,828,828
)

Tableau 5.3 : Tableau des comptes et résultat

86
Etude d’un projet de renouvèlement
5

· Projection du Besoin en Fond de Roulement

L’office prévoit un besoin en fond de roulement de 30 jours du chiffre
d’affaires.

Tableau du
BFR

BFR 13,125,000 13,625,000 14,000,00014,625,000 14,875,000 15,250,000 15,500,000 15,750,000

Var. BFR 13,125,000 500,000 375,000 625,000 250,000 375,000 250,000 250,000

Tableau 5.4 : Projection du BFR

· Projection des Cash­flows du projet :

Tableau des 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
flux
prévisionnel
s

Résultat Net - 26,812,23 26,864,02 23,072,44 35,535,14 30,474,78 35,658,59 35,828,828


21,729,941 1 0 7 0 7 9
Amortissements 12,966,12 12,966,12 12,966,12 12,966,12 12,966,12 12,966,12 12,966,12 12,966,125
5 5 5 5 5 5 5
Variat. BFR 13,125,00 500,000 375,000 625,000 250,000 375,000 250,000 250,000
0

Cash Flow
Exploitation - 39,278,3 39,455,1 35,413,5 48,251,2 43,065,91 48,374,72 48,544,95
21,888,81 56 45 72 65 2 4 3
6

Investissement 129,661,25
0
Désinvestissement

Cash Flow
Investissement - 0 0 0 0 0 0 0
129,661,25
0

Augmentation de
capital
Crédits 97,245,93
8
Dividendes
Remboursement
de crédits 19,449,18 19,449,18 19,449,18 19,449,18 19,449,18
8 8 8 8 8

- - - -
Cash Flow 77,796,75 19,449,1 19,449,1 19,449,18 19,449,18 0 0 0
Capital 0 88 88 8 8

Cash Flow Total - 19,829,1 20,005,9 15,964,3 28,802,0 43,065,9 48,374,72 48,544,95
73,753,31 68 57 84 77 12 4 3
6

Cash Flows - - -
Cumulés - 53,924,1 33,918,1 17,953,8 10,848,2 53,914,1 102,288,9 150,833,8
73,753,31 47 90 06 71 82 07 60
6

Tableau 5.5 : Projection des cash­flows

87
Etude d’un projet de 
5 renouvèlement

II. Calcul des indicateurs de rentabilité :
Après avoir déterminé les paramètres du projet, nous passons à
l’appréciation de sa rentabilité  par le calcul des principaux critères de
sélection à savoir :
· La Valeur Actuelle Nette
· Le Taux de Rendement Interne
· L’indice de profitabilité
· Le Délai de récupération Actualisé

a) Détermination du taux d’actualisation
Le taux d’actualisation des cash­flows du projet correspond au coût moyen
pondéré du capital CMPC, il est déterminé suivant cette formule :

CMPC = [ PCP ´ tCP ]+ [ PD ´ tD (1- IS ) ]

Pour   la   détermination   du   cout   des   capitaux   propres,   nous   avons   posé


certaines   hypothèses   pour   utiliser   le   Modèle   d’équilibre   des   actifs
financiers   vu   l’indisponibilité   de   l’information   et   l’absence   d’un   marché
boursier en Algérie :

Sachant que le projet sera financé à 75% par emprunt bancaire et 25% par
autofinancement, que le taux d’intérêt bancaire est de 6%, le taux d’impôt
sur les bénéfices est de 25% , le taux d’actualisation est déterminé comme
suit :
88
Etude d’un projet de renouvèlement
5

4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00%


Taux sans risque R0 Beta
150% 150% 150% 150% 150% 150% 150% 150%
du secteur B Rendement
du marché RM Taux Intérêt 13.00% 14.00% 15.00% 16.00% 17.00% 18.00% 19.00% 20.00%
dette 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00% 6.00%

25% Coût du capital 17.50% 19.00% 20.50% 22.00% 23.50% 25.00% 26.50% 28.00%
75% Coût de la dette 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50% 4.50%

CMPC/WACC 7.75% 8.12% 8.50% 8.87% 9.25% 9.62% 10.00% 10.37%

Tableau 5.6 : Détermination du taux d’actualisation

b) Détermination des indicateurs de performance :

La prise de décision d’entreprendre le projet suppose le calcul de : la VAN, 
TRI, IP et le DRA qui reposent sur le principe d’actualisation.
Ainsi, à partir des cash­flows prévisionnels définis précédemment, on a :

CMPC/WACC 7.75% 8.12% 8.50% 8.87% 9.25% 9.62% 10.00% 10.37%

VAN des Flux 79,221,93 76,680,95 74,206,66 71,797,08 69,450,30 67,164,47 64,937,80 62,768,55
7 0 0 4 6 6 4 9

IP 1.61 1.59 1.57 1.55 1.54 1.52 1.50 1.48

TRI 30%

DR 4 ans

On remarque qu’à mesure que le taux d’actualisation augmente, la Valeur 
actuelle nette diminue
L’évaluation financière du projet aboutit à :
· Une valeur actuelle nette positive (79,221,937 DA)
· Un niveau de rentabilité correct (30%)
· Un indice de profitabilité supérieur à un (1,61)

· Un délai de récupération actualisé de l’investissement raisonnable 
(4 ans)
89
Etude d’un projet de 
5 renouvèlement

La   valeur   actuelle   nette   du   projet   est   nettement   positive,   dans   ce   cas,


l’office   couvre   le   coût   du   financement   du   projet,   récupère   le   montant
investi   et   dégage   un   surplus   qui   peut   être   considéré   comme   un
enrichissement. De ce fait, on peut dire qu’il y a création de valeur.

Il   est   par   conséquent   évident   que   les   conditions   de   rentabilité   de


l’investissement projeté sont parfaitement réunies.

Cependant,   ces   critères   d’analyse   sont   utilisés   sous   l’hypothèse   de   la


certitude   des   flux   de   liquidités   et   l’absence   totale   du   risque   associé   au
projet et compte

tenu   de   l’incertitude,   on   ne   peut   se   limiter   à   ces   seuls   critères   pour


apprécier la rentabilité de notre projet.

III. Appréciation du risque

Vu l’incertitude liée aux prévisions des différents éléments du projet, il est
nécessaire d’introduire la notion de risque dans notre étude à travers :

Une analyse de sensibilité 
Une analyse du point mort 
Une simulation Monté Carlo

a) Analyse de la sensibilité

Pour mesurer la pertinence et la fiabilité de la valeur actuelle nette, il est
nécessaire   de   mesurer   la   sensibilité   de   la   VAN   ou   du   TRI   obtenus   à
certains de ses principaux paramètres. Pour se faire, il y a lieu de faire
varier   chaque   paramètre   positivement   et   négativement   et   observer   la
variation de la VAN ou le TRI.

Pour son projet de renouvellement des équipements de forage minier, la
direction financière de l’ORGM a estimé les principales variables pouvant
affecter l’exploitation du projet et donc sa rentabilité comme suit :
· Chiffre d’affaires
· Production M/L
90
Etude d’un projet de 
5 renouvèlement

· Matières et fournitures

En   faisant   varier   ces   variables   positivement   et   négativement,   et   en


calculant la VAN, on obtient les résultats suivants :

Analyse de la sensibilité Scénarios Taux Interne de Rendement


Pessimist Réaliste Optimiste Pessimiste Réaliste Optimiste
e
Prix unitaire -10% 11 000 10% 9% 30% 58%
Production -5% 15 000 5% 19% 30% 43%
Matières premières 15% 18 000 -15% 24% 30% 37%

Tableau 5.7 : L’analyse de sensibilité

Des résultats obtenus on constate que les variables les plus critiques sont :
le   prix   unitaire   et   la   production   (M/L)   car   une   faible   variation   de   ces
dernières produit un effet amplifié sur le TRI :

­Une variation de la production de – 5% engendre une chute brutale du
taux de rentabilité passant de 30%  à 19%, et une augmentation de 5%
mène à une TRI de 43%.

­Une variation négative du prix unitaire de ­10% conduit à un TRI très bas
pouvant aller jusqu’à 9%. Cependant, une variation positive de 10% affecte
positivement le taux de rentabilité qui pourrait atteindre 58%.

Il est en revanche beaucoup moins sensible à une variation des matières et
fournitures,   car   une   forte   variation   de   leurs   prix   conduit   à   une   faible
modification du TRI.

De ce fait, il est nécessaire pour l’office d’acquérir plus d’informations les
variations des prix et de la production.

b) Détermination du point mort
Du point de vue de la valeur actuelle nette, on peut déterminer le point
mort   ou   le   seuil   des   ventes   à   partir   duquel   le   projet   génère   une   VAN
positive.
91
Etude d’un projet de renouvèlement
5

Analyse du Point
Mort

production
vendue - 12,000 13,000 14,000 15,000 16,000
VAN - 843,414,741 - 73,631,024 - 22,230,616 28,495,660 79,221,937 129,948,21
4

Tableau 5.8 : Détermination du point mort

D’après les résultats obtenus, on remarque que le seuil de rentabilité est
compris entre 13 000 ML et 14 000 ML.

Par itération successives on obtient un point mort égal à : 12 438 ML, cela
veut dire qu’à partir de ce niveau de production l’entreprise commencera à
générer un profit. En dessous de 12 438 ML, le projet ne sera pas rentable.

c) Analyse par Scénarii
Elle   consiste   à   faire   varier   plusieurs   paramètres   en   même   temps   en
posant des hypothèses optimistes et pessimistes et d’observer l’impact sur
le taux de rentabilité interne comme suit :

Analyse par scénarii S1 S2 S3 S4 S5

Prix unitaire 10% -10% 10% 10%


Production 5% -5% 5% -5%
Matières premières -15% -15% 0% 15% 15%

TRI 70% 13% 58% 37% 48%

Pour compléter notre étude et avoir plus d’éléments quant à l’acceptation
ou  le  rejet  de  ce  projet,  nous   avons   jugé  nécessaire  d’approfondir   notre
analyse en faisant une simulation Monté Carlo.

d) La Simulation Monté Carlo

Elle consiste à générer aléatoirement un grand nombre de tirages de 
chaque variable pour obtenir une fonction de densité de la Valeur actuelle
92
Etude d’un projet de 
5 renouvèlement

Nette qui correspond à toutes les valeurs possibles de la VAN associées à
leur probabilité.

Pour réaliser cette simulation, nous avons utilisé le logiciel de simulation
7
Crystal Ball .

Pour simplifier l’analyse des résultats de la simulation Monte Carlo, nous
avons adopté l’hypothèse simplificatrice qui consiste à supposer que seul
les variations du prix de vente suivent une variable aléatoire et que tous
les autres inputs au projet sont supposés certains.

La variation du prix de vente, dans notre cas, est supposée suivre une Loi
Normale centrée d’espérance égale à 0% et d’écart type égal à 10%.

Le graphique ci­dessous illustre la distribution de la VAN selon les tirages
effectués par Cristal Ball des valeurs futures des prix de vente.

Figure 5.2 : Distribution de probabilité de la VAN

7Le logiciel Crystal Ball est un Add-in d’Excel de modélisation et de simulation Monté Carlo.il est
commercialisé par Decisionnering Inc.

93
Etude d’un projet de 
5 renouvèlement

Nous remarquons que, l’hypothèse d’une variation de prix suivant une loi
normale   d’écart   type   de   10%   aboutit   à   une   VAN   qui   sera   largement
supérieure à 50 MDA avec une probabilité de plus de 85% tel qu’illustré
par le graphique ci­dessous.

Figure 5.3 : Décomposition de la distribution de probabilité de la
VAN

L’évaluation du projet de renouvellement des équipements en utilisant les 

critères traditionnels présente les résultats suivants : Une Valeur Actuelle 

Nette de 79,221,937

Un Taux de Rentabilité Interne de 30%

Un Indice de Profitabilité de 1,66

Un Délai de Récupération Actualisé de 4 ans
94
Etude d’un projet de 
5 renouvèlement

Sur   la   base   de   ces   éléments,   l’office   doit   entreprendre   son   projet   de

renouvèlement de ses équipements de forage compte tenu du taux élevé de

la rentabilité liée à l’exploitation de ces équipements.

Cependant,   l’introduction   de   la   notion   du   risque   dans   l’évaluation   à

travers une analyse de la sensibilité démontre que la rentabilité du projet

mesuré par le Taux de rentabilité Interne est très sensible aux variations

du   prix   unitaire   et   de   la   production   M/L,   ce   qui   nécessite   une   grande

vigilance pendant la période de réalisation.

L’utilisation d’une simulation Monté Carlo nous a permis de déterminer la

distribution de la VAN sous l’hypothèse que seul le prix unitaire est une

variable aléatoire, les autres variables étant certaines. La probabilité que

la Valeur Actuelle Nette soit comprises dans l’intervalle [50 000,150 000]

KDA est de 85%.De ce fait, le projet doit être entrepris.
95
Etude d’un projet de 
5 renouvèlement

Conclusion :

Dans ce chapitre, nous avons présenté les différentes approches d’aide à la
prise   de   décision   d’investissement   à   travers   l’analyse   d’un   projet   de
renouvellement des équipements de forage minier de l’office national de la
recherche   géologique   et   minière   à   commencer   par   les   critères   de
rentabilité ( VAN, TRI, IP, DRA) pour introduire par la suite la notion du
risque lié au projet à travers l’analyse de la sensibilité et une simulation
Monté Carlo.

Cependant, à travers notre analyse, nous avons constaté que bon nombre
d’entreprise ignorait la notion du risque dans l’évaluation de leurs projets
vu l’absence de l’information ce qui conduit à des décisions erronées et des
difficultés lors de l’exploitation du projet.

96
CONCLUSION GÉNÉRALE

La qualité de l’évaluation des projets est un facteur crucial de la réussite et de 
l’aboutissement des projets à entreprendre.

L'approche par les Options Réelles a pour objectif de pouvoir justifier par rapport 
aux méthodes d'évaluation traditionnelle que des opportunités de croissance et 
d'investissement sont au rendez­vous dans un projet. Si la méthode des Options 
Réelles a fait ses preuves notamment dans l'industrie pétrolière et 
pharmaceutique dans certains pays, elle reste encore au stade de 
l'expérimentation pour l'ensemble des secteurs d'activités. Sa complexité et le 
nombre d'hypothèses sous­jacentes dans les modèles restent encore ses 
principaux obstacles à sa vulgarisation en finance d’entreprise. De ce fait, les 
approches traditionnelles restent encore les plus utilisées par les analystes pour 
justifier une valeur même si on assiste actuellement à une montée en puissance 

de l'approche Options Réelles dans la e­économie.

Ainsi,  la   décision  d’investir   repose  sur   une   analyse  complète  des   opportunités
liées   aux   investissements   offerts   en   se   basant   sur   une   appréciation   de   la
rentabilité   par   les   principaux   critères   d’évaluation   puis   une   quantification   du
risque par une analyse de la sensibilité permettant ainsi au décideur de réunir
tous les éléments d’appréciation quant à l’acceptation ou le rejet du projet.
97
A travers l’étude du projet de renouvellement de l’office national de la recherche
géologique   et   minière,   nous   avons   constaté   que   les   entreprises   algériennes
négligent l’impact du risque dans leur prise de décision

97
97
97
Bibliographie

Ouvrages :

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Dames, 2007.
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9) Quiry.P ; Le Fur.Y, « Pierre Vernimmen : Finance d’Entreprise », 6e Ed, Dalloz.

Travaux universitaires :

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2) Arcand.M, « Approche options réelles: Évaluation d’un projet de construction


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3) Khoufi.W, « Décisions financières», Université de Sfax : École Supérieure de


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4) Schmitt.A, « Finance d’entreprise », Université Louis Pasteur.
Articles :
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2) Zveguintzoff.M, « Comment maîtriser la paranoïa ou Le management des risques
dans les projets ».
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par les perceptions subjectives des firmes », INSEE, 2004.
8) Villeneuve.F, « Suivi des risques d'un projet », CNRS, 2000.
9) Rakotomalala.R, « Arbres de décisions», Revue MODULAD, 2005
10) Poulin.Y, « Définition de la notion de projet- gestion de projet», Ecole nationale
d’administration publique, 1999.

Sites internet :
www.management-projet.org
www.lesechos.fr
www.joradp.dz
Liste des figures

Figure 1.1 : Cycle de vie d’un produit 10
10
Figure1.2 : modélisation d’un projet d’investissement 13
Figure 2.1 : Relation entre la VAN et le taux d’actualisation 26
Figure 2.2 : Projet présentant deux TRI différents 28
Figure 2.3 : Détermination du DRA 30
Figure 3.1 : Détermination du point mort 48
Figure 4.1 : Présentation d’un arbre de décision 56
Figure 4.2 : Evaluation d’une option d’expansion 67
Figure 4.3 : Evaluation d’une option de report 68
Figure 4.4 : Evaluation d’une option d’abandon 69
Figure 5.1 : Organigramme de l’O.R.G.M 78
Figure 5.2 : Distribution de probabilité de la VAN 94
Figure 5.3 : Décomposition de la distribution de probabilité de la VAN 95
Liste des tableaux

Tableau 2.1 : Flux économiques prévisionnels 2227
Tableau 2.2 : Choix entre trois projets 28
Tableau 2.3 : Choix entre plusieurs projets selon l’indice de profitabilité 34
Tableau 2.4 : Classement de plusieurs projets 34
Tableau 4.1 : Comparaison entre l’option financière et l’option réelle 66
Tableau 5.1 : Coût du projet 83
Tableau 5.2 : Prévision des charges 85
Tableau 5.3 : Tableau des comptes et résultats 87
Tableau 5.4 : Projet du BFR 88
Tableau 5.5 : Projection des Cash­flows 88
Tableau 5.6 : Détermination du taux d’actualisation 90
Tableau 5.7 : L’analyse de sensibilité 92
Tableau 5.8 : Détermination du point mort 93
Liste des annexes

ANNEXE 1 : Détermination du coût des capitaux propres

ANNEXE  2  :  Décret   exécutif   N°   92­31   du   20   Janvier   1992   création   de   l’ORGM


portant   création   de   l'office   national   de   recherche   géologique   et
minière

ANNEXE 3 : Loi n° 01­10 du 3 juillet 2001 portant LOI MINIERE

­ Journal Officiel N° 35 du 4 juillet 2001

ANNEXE 4 : Situation financière de l’Office National de la Recherche Géologique 
et Minière.

1 : Evolution de l’activité
2 : Evolution de la trésorerie

Annexe n°5 : Prévisions des différentes charges

1 : Projection de la consommation des fournitures de forage
2 : Prévision de la consommation du carburant
3 : Projection de l’habillement et sécurité
4 : Décomposition des frais du personnel
5 : Dotations aux amortissements
6 : Prévision des frais du personnel
7 : Prévision des Impôts et taxes
8 : Prévision des frais financiers
9 : Prévision des frais divers de gestion
Annexe 1 : Détermination du coût des capitaux propres

· Modèle de Gordon Shapiro

-  Les dividendes constants  :

D1 = D2 = D3 = ...................... = Dn
n
D Cn n
1 Cn
Et : C 0
=
∑ + C0 =D∑ i + n
i n
(1 + t )
(1 + t ) (1+ t )
i =1
i =1
(1 + t )
1- (1 + t )n Cn

D’où : Co = D +
t (1 + t )n

Lorsque n la durée de vie du projet tend vers l’infini alors :

C0 = D Et t = D
t C 0

-  Une croissance constante des dividendes  :

C = D1 + D1(1+ g) + D1 (1+ g)2 +..........+ D1(1+ g)n-1 + Cn


0
(1+t)1 (1+t)2 (1+t)3 (1+t)n (1+t)n
On remarque que c’est une suite géométrique de raison d’où :
(1+g)(1+t)-1

C 0 = D1 (1 + g )n (1 + t )- n -1 + Cn

(1 + t ) (1 + g )(1 + t )-1 - 1 (1 + t )n
Donc : C = D (1 + g )n (1 + t )-n -1 + Cn

0 1 g-t (1 + t )n
Lorsque n tend vers l’infini C = D1 D’où : t = D1 + g
et g 〈t alors :  0
t- C0
g
Annexe   2  :   Décret   exécutif   N°   92­31   du   20   Janvier   1992   création   de
l’ORGM   portant   création   de   l’office   national   de   recherche
géologique et minière,

Chapitre 1 : Dispositions générales
Dénomination – objet­ siège

Article   1  :   Il   est   créé,   un   établissement   public   à   caractère   industriel   et


commercial, dénommé : « office national de la recherche géologique et minière» ,
par abréviation « O.R.G.M» , désigné ci­après « l’office ».

Article 2 : L’office est doté de la personnalité morale et de l’autonomie financière.
Il est régi par les règles applicables à l’administration dans ses relations avec
l’état. Il est réputé commerçant de ses rapports avec les tiers et soumit aux règles
de droit commercial.

Il est régi par les lois et règlements en vigueur et par les dispositions du présent
décret.

Article 3 : l’office est chargé sous la tutelle du ministre chargé des mines.

Article 4 : le siège de l’office est fixé à alger. Il peut être transféré en tout autre
lieu du territoire national, par décret exécutif pris sur rapport du ministre chargé
des mines.

Chapitre 2 : Missions

Article 5 : l’office a pour objet de prendre en charge les missions de service public
attachées à la géologie, à la recherche et à la promotion des ressources minières.
Il est chargé dans ce cadre :

I. En matière de service géologique national de recherche minière :
· D’élaborer   et   de   mettre   en   œuvre   les   programmes   périodiques   de
cartographie   géologiques,   géophysique,   géochimique   et   thématique   et
assurer les publications des cartes officielles y afférentes ;

· D’élaborer et de mettre en œuvre les programmes périodiques de prospection
et   minière   et   d’inventaire   des   potentialités   minières   nationales   et
d’évaluation des gisements ;

· De gérer le dépôt légal conformément aux dispositions législatives 
règlementaire en vigueur ;

· De constituer et mettre à jour une documentation, se rapportant a ses 
activités ;

· D’élaborer les normes d’entreprise pour ses domaines d’activité et participer,
dans les limites de ses compétences, à l’élaboration des normes algériennes ;

· D’entreprendre et mettre en œuvre toutes études et travaux scientifiques, 
liées a ses missions ;

· De contribuer dans la limite de ses compétences à la mise en œuvre des 
mesures d’identification des sites géologique à protéger.

II. En matière de promotion des ressources minières :

· De mettre en œuvre toutes actions de nature à permettre la découverte des
gisements

· De mettre en œuvre toutes actions en faveur du développement des 
matières premières minérales.

· De réaliser ou faire réaliser toute études de traitement et/ou de mise a 
exploitation y compris l’aspect hydrogéologique

· De réaliser ou faire réaliser toute études techniques, économiques et/ou 
financières des gisements découverts.

L’offices peut, en outre,, dans le cadre de ses missions générales et dans les 
conditions et formes prévus par la législation en vigueur.
· Entreprendre toute opération commerciale, financière et acquérir tous 
droits et biens mobiliers et immobiliers utiles a son action.
· Passer toute convention de participation, et création de filiale et/ou 
d’association entrant dans les domaines de ses activités.

STRUCTURES ­ GESTIONS – FONCTIONNEMENTS

Article 6.  ­ L’office est administré par un conseil d’administration et dirigé par
un directeur général.
Le directeur général est responsable devant le conseil d’administration.

Article   7.  –   Le   président   du   conseil   d’administration   est   nommé   par   décret


exécutifs pris en conseil du gouvernement, sur proposition du ministre chargé des
mines, pour la durée du mandat des membres du conseil d’administration.

CHAPITRE I : LE CONSEIL D’ADMINISTRATION
Article 8. : Le conseil d’administration est composé de :
- Deux représentants du ministre chargé des mines
- Deux représentants du ministre chargé des finances
- Un représentant de l’autorité chargé de la planification
- Un représentant du ministre chargé de l’intérieur
- Un représentant du ministre chargé de l’énergie
- Un représentant du ministre chargé de la défense nationale
- Un représentant du ministre chargé de la recherche et de la technologie ;
- Un représentant du ministre chargé des universités
- Deux représentants des travailleurs de l’office

Article 9   :  Le   mandat   d’administrateur   est   gratuit   ;   cependant,   les


administrateurs peuvent percevoir des indemnités selon un barème fixé par le
règlement intérieur.

Article   10  :   Le   directeur   général   de   l’office   assiste   aux   réunions   du   conseil


d’administration avec voix consultative.

Le conseil d’administration peut faire appel, à titre consultatif, à toute personne
susceptible de l’éclairer à ses délibérations en raison de ses compétences sur les
questions inscrites à l’ordre du jour.
Article  11  :  Les   membres   du  conseil  d’administration  sont  nommés   pour   une
période de six (6) ans, renouvelable pour moitié tous les trois (3) ans.
Article 12 : Les représentants des administrations centrales, membres du conseil
d’administration doivent avoir mandat pour représenter leur administration, ils
sont   nommés   par   arrêter   du   ministre   chargé   des   mines,   sur   proposition   de
l’autorité dont ils relèvent.

En cas d’interruption du mandat de l’un quelconque des membres, il est procédé a
son remplacement, dans les mêmes formes, le membre nouvellement désigné lui
succède jusqu’à l’expiration du mandat.

Article   13   :  Le   conseil   d’administration   se   réunit   quatre   (4)   fois   par   ans   en
session ordinaire, sur convocation de son présidant.

Il peut être réuni en session extraordinaire à la demande, soit du président du
conseil d’administration soit de la moitié de ses membres ou du directeur général
de l’office.

Le président établit l’ordre du jour des réunions sur proposition de du directeur
général de l’office.
Les convocations accompagnées de l’ordre du jour sont adressées au moins quinze

(15) jours avant la réunion. Ce délai peut être réduit pour les sessions 
extraordinaires, sans être inférieur à huit (8) jours.

Article 14. – Le conseil d’administration ne peut délibérer valablement que si la
moitié de ses membres sont présente.

Si le quorum n’est pas atteint, une nouvelle réunion à lieu à l’issue d’un délai de
huit (8) jours, le conseil d’administration délibère alors valablement quelque soit
le nombre des membres présents.

Les décisions sont prises à la majorité des voix des membres présents. En cas de
partage des voix, celle du président est prépondérante.

Article 15. – Les délibérations du conseil d’administration sont consignées sur
des procès­verbaux, inscrits sur un registre spécial, coté et paraphé. Elles sont
signées par le président et le secrétaire de séances. Elles sont adressées dans les
quinze (15) jours au ministre de tutelle pour approbation.

Le secrétariat du conseil d’administration est assuré par le directeur général de
l’office.
Article 16. – Le conseil d’administration statue délibère sur :
- Les programmes d’activités et d’investissements, notamment les plans a 
moyen et longs termes.
- Les prévisions de recettes et de dépenses.
- La conclusion d’emprunts et de crédits.
- L’acquisition, l’aliénation de biens et immeubles.

- La prise de participation dans les sociétés minières et para minier ainsi 
que la création de filiale, le cas échéant
- Le bilan annuel et les comptes du résultat.
- Le règlement intérieur de l’office.
- Le projet du statut et de rémunération des personnels de l’office.
- L’organigramme de l’office.
- L’acceptation des dons et legs.
- Toute autre question en rapport avec les missions de l’office.

CHAPITRE II : Le Directeur général

Article 17 : Le directeur général de l’office est par décret exécutif, pris en conseil
du   gouvernement   sur   proposition   du   ministre   chargé   des   mines,   après
délibération du conseil d’administration.
Il est mis fin à ses fonctions dans les mêmes formes.
Article 18 : Le directeur met en œuvre les décisions du conseil d’administration.
Il chargé d’assuré la gestion de l’office.
A ce titre :
- Il établit le rapport annuel d’activités.
- Il représente l’office dans tous les actes de la vie civile.

- Il passe tous marché, contrat, convention et accord dans le cadre de la 
réglementation en vigueur.

- Il ordonnance et engage les dépenses dans la limite des crédits régulièrement 
ouverts au budget.

- Il ouvre et fait fonctionner tous comptes aux prés des cheques postaux et 
institutions de banques et crédits.
- Il signe, accepte, endosse tous billets, traites, chèques, lettres de change et 
d’autre effet de commerce.
- Il cautionne et avalise dans les conditions fixées par la réglementation en 
vigueur.

- Il reçoit toutes sommes dues à l’office, effectue tout retrait de cautionnement en
espèces   ou   autrement   dans   les   limites   autorisées   et   donne   quittances   ou
recharges.
- Il exerce le pouvoir hiérarchique sur l’ensemble du personnel de l’office.

- Il nomme et révoque, après approbation du conseil d’administration, les cadres 
supérieurs de l’office, placés sous son autorité.
- Il veille au respect du règlement intérieur de l’office.

DISPOSITIONS FINANCIERES
er
Article 19 : L’exercice financier de l’office est ouvert le 1 janvier et clos le 
31decembre de chaque année.

La comptabilité est tenue en la forme commerciale conformément à la législation 
et la réglementation en vigueur.
Article 20 : Le budget de l’office comprend deux (2) sections : la section
exploitation et la section équipements.
La section exploitation comprend :
En recettes :
- Les subventions éventuelles de l’état.
- Les produits liés a l’activité de l’office.

- Les dons et legs d’organismes nationaux et internationaux.
En dépense :
- Les dépenses d’exploitations

- Les dépenses nécessaires à la réalisation des objectifs de l’office.
La section équipement comprend :
En recettes :
- Les subventions et concours définitifs de l’état.
- Les emprunt et crédits.
- Les dons et legs d’organismes nationaux et internationaux.
En dépenses :
- Les dépenses d’investissement et d’équipement liées au développement de
l’office.

Article   21  :   Le   compte   financier   prévisionnel   de   l’office   est   soumis   ;après


délibération du conseil d’administration, à l’approbation des autorité concernées
avant le début de l’exercice auquel il se rapporte conformément a la législation en
vigueur.

Article 22 : Nonobstant toute autre forme de contrôle règlementaire, le contrôle
des comptes de l’office relève de la compétence d’un commissaire aux comptes,
désigné conformément à la réglementation en vigueur.

PATRIMOINE
Article 23 : Le patrimoine de l’office est constitué :
- De biens reçus en dotations et/ou réalisés sur fonds propres.

- De biens détenus à titre d’affectation pour la réalisation des missions de 
l’office.

DISPOSITIONS FINALES

Article   24  :   Sont   abrogées   les   dispositions   contraires   au   présent   décret,


er
notamment les décrets n°83­57 du 1   janvier 1983 et le décret n°85­185 du 16
juillet1985 susvisés
 A NNEXE 3 : Loi n° 01­10 du 3 juillet 2001 portant LOI MINIERE

- Journal Officiel N° 35 du 4 juillet 2001

Article   1er :  Les   dispositions   de   la   présente   loi   s'appliquent   aux   activités


d'infrastructure   géologique,   de   recherche   et   d'exploitation   des   substances
minérales ou fossiles visées à l'article 2 ci­dessous,  à l'exception des eaux, des
gisements   d'hydrocarbures   liquides   ou   gazeux   et   des   schistes   combustibles
pétrolifères,   qui   sont   soumis   aux   dispositions   législatives   qui   leur   sont
spécifiques, mais qui demeurent, néanmoins, soumis à l'obligation de dépôt légal
prévu aux articles 35 et 36 de la présente loi.

L'exploitation des substances minérales dans le domaine public hydraulique et
dans le domaine forestier national, est soumise aux dispositions de la présente loi, aux
dispositions de la loi n° 83­03 du 5 février 1983 relative à la protection de
l'environnement et de la loi n° 83­17 du 16 juillet 1983, modifiée et complétée, portant
code des eaux et de la loi n° 84­12 du 23 juin 1984, modifiée et complétée, portant
régime général des forêts.

Article 3 : L'exercice des activités minières est accessible à tout opérateur, sans
distinction   de   statut   ou   de   nationalité,   conformément   aux   dispositions   de   la
présente loi et de ses textes d'application.

Ces   activités   ne   sont   exercées   que   sur   la   base   d'un   titre   minier   ou   d'une
autorisation de ramassage ou d’une autorisation d’exploitation des carrières ou
sablières.

Aucune activité minière ne peut être autorisée sur les sites protégés par la loi
et/ou par des conventions internationales.

Caractère et nature juridique des activités minières et des titres qui leur
sont rattachés :
Article 7 : Les activités de recherche minière et les activités d'exploitation des
substances   minérales   sont   considérées   comme   des   actes   de   commerce,   et   ne
peuvent être exercées que par des personnes physiques ou morales de droit privé.

Les   exploitations   minières   souterraines   et   à   ciel   ouvert,   les   bâtiments   des


exploitations, les installations, puits, galeries et autres travaux établis à demeure
sont considérés comme des biens immeubles.
Sont considérés comme biens immeubles par destination les machines, les engins et
l'outillage servant à la recherche et à l'exploitation minière.
Sont  considérés  comme  biens  meubles  les  matières  extraites  ou  abattues,  les

approvisionnements   et   autres   objets   mobiliers   ainsi   que   les   actions,   parts   et


intérêts dans une entreprise ou une association d'entreprises pour la recherche
et/ou l'exploitation des substances minérales.

Concernant les recherche minière :

Article 13 : La recherche minière se subdivise en deux étapes :
- La prospection minière,
- L'exploration minière.

Article 14 : Est considérée comme prospection minière, l'examen topographique,
géologique   et   géophysique,   la   reconnaissance   des   lieux   et   autres   recherches
préliminaires   des   minéraux   se   trouvant   en   surface   afin   de   déterminer   les
attributs minéralogiques et les caractéristiques géologiques d'un terrain.

Article 15  :  Est considérée comme exploration minière, l'exécution  des  études


géologiques et géophysiques relatives aux structures et à la géologie souterraine,
des   travaux   d'évaluation   par   excavation,   sondage   et   forage,   d'analyse   des
attributs   physiques   et   chimiques   des   minéraux   et   l'examen   de   la   faisabilité
économique du développement et de la mise en production d'un gisement.

Missions du service géologique et national
Article 40 : Les missions du service géologique national placé sous l'autorité de
l'Agence Nationale de la Géologie et du Contrôle Minier instituée à l'article 45, ci­
dessous, sont notamment :

- La gestion du dépôt légal des informations géologiques du sol et du sous­sol,

- La collecte, la sélection, le traitement, l'expertise et la diffusion de l'information 
ayant trait aux sciences de la terre,

- L'élaboration   et   la   mise   en   œuvre   du   programme   national   d'infrastructure


géologique,   notamment   en   matière   de   cartes   géologiques   régulières,   les   cartes
géophysiques et géochimiques régionales, à des échelles qui seront définies par
voie réglementaire,

- L'élaboration et la mise à jour de l'inventaire minéral national,
- La réalisation et la publication officielle de cartes géologiques et thématiques,
- La mise en place et la gestion de la banque nationale des données géologiques,

- La mise en place et la gestion d'une sonothèque (conservation des collections 
d'échantillons rocheux),
- La mise en place et la gestion du musée géologique national,
- La délivrance des autorisations de travaux d'infrastructure géologique,

- L'émission des documents de perception relatifs aux frais de mise à disposition 
des documents et autres supports de l'information géologique, et
- La réalisation de toute étude géologique et géo scientifique d'intérêt général.

SECTION 1 : L'AGENCE NATIONALE DU PATRIMOINE MINIER

Article 44 : Il est institué une Agence Nationale du Patrimoine Minier, autorité
administrative autonome, chargée de :
­ Mettre en place et gérer le cadastre minier,

­Délivrer   les   titres   et   autorisations   miniers,   y   compris   la   préparation   des


conventions   et   des   cahiers   des   charges   accompagnant   les   dits   titres   et
autorisations miniers, sous le contrôle du Ministre chargé des mines,
- gérer et suivre l'exécution des titres et autorisations miniers et des documents
les accompagnant, à savoir la gestion des conventions pour le compte de l'Etat et
les cahiers des charges, l'adjudication, l'élaboration des dossiers relatifs aux 
propositions d'attribution, de suspension et de retrait des titres miniers,

- Emettre les documents de perception relatifs au droit de frais administratifs et
à la taxe superficiaire prévus aux articles 156 et 157 de la présente loi et aux recettes
provenant des adjudications,
- Superviser et coordonner les activités minières,

- Aider  à  la   mise  en  œuvre   de tout   arbitrage,   conciliation   ou  médiation   entre
opérateurs miniers et de représenter l'Etat dans les procédures de règlement des
litiges avec les investisseurs dans le secteur des mines,
- Fournir toute assistance aux investisseurs dans la mise en œuvre de leurs projets

dans le secteur des mines,

- Etablir et mettre à jour une base de données relative aux titres et autorisations 
miniers et aux documents qui les accompagnent,

­Délimiter les périmètres miniers pour promouvoir les zones minérales 
potentielles ou des gisements déjà mis en évidence sur des fonds publics

- Encourager et contribuer à l'encadrement des métiers liés à l'activité minière et
promouvoir   la   petite   et   moyenne   exploitation   minière   et   l'activité   minière
artisanale,
- Elaborer et publier périodiquement des statistiques liées à son activité.

SECTION 2 : L'AGENCE NATIONALE DE LA GEOLOGIE ET DU
CONTROLE MINIER

Article 45  :  Il est institué une Agence Nationale de la Géologie et du Contrôle


Minier, autorité administrative autonome, chargée, en sus des missions citées à
l'article 40 ci­dessus :
­ De mettre en place le service géologique national,

­De   la   surveillance   administrative   et   technique   des   exploitations   minières


souterraines ou à ciel ouvert et chantiers de recherche minière,
­Du contrôle du respect de l'art minier, dans un souci de récupération optimale
des   ressources   minérales   et   des   règles   d'hygiène   et   de   sécurité   tant   publique
qu'industrielle,
­Du   contrôle   des   activités   minières   de   manière   à   préserver   l'environnement,
conformément   aux   dispositions   et   normes   prévues   par   la   législation   et   la
réglementation en vigueur,

- De l'organisation et du contrôle de la réhabilitation des sites miniers, ainsi que
du suivi de la remise en l'état des lieux au niveau des gisements miniers après
exploitation,

­Du contrôle de la gestion et de l'utilisation des substances explosives et des 
artifices de mise à feu,

­D'émettre les documents de perception relatifs à la redevance d'extraction 
prévue à l'article 159 de la présente loi,

­Du contrôle du versement de la provision pour remise en état des lieux, prévue à
l'article 176 de la présente loi, dans un compte spécial ouvert auprès du Trésor au
nom de l'entreprise,

­Du   suivi   et   publication   des   statistiques   concernant   les   activités   minières   y


compris celles relatives aux accidents de travail et maladies professionnelles dans
le secteur des mines,
­De l'agrément des experts en mine et géologie,

­De l'exercice de la police des mines avec le pouvoir de constatation des 
infractions.

Article   61  :  Pendant   la   durée   des   travaux   d'exploitation   et   de   recherche,   les


titulaires de titres miniers ou autorisations adressent chaque année à l'Agence
Nationale de la Géologie et du Contrôle Minier, un rapport relatif à leur activité,
ainsi que les incidences sur l'occupation des sols et les caractéristiques du milieu
environnant.

DISPOSITIONS COMMUNES AUX TITRES MINIERS

SECTION 1 : DES TITRES MINIERS ET DES PROCEDURES
Article 73 : Les titres miniers relatifs aux activités minières sont délivrés, après 
avis motivé du Wali territorialement compétent : ­ Pour la recherche minière, 
sous la forme :
* D'une autorisation de prospection minière,
* Et/ou d'un permis d'exploration minière,

- Pour l'exploitation minière, sous forme :
* soit d'une concession minière,

* soit d'un permis d'exploitation de petite ou moyenne exploitation minière,
* soit d'une autorisation d'exploitation minière artisanale

Les pièces et les renseignements constituant le dossier de demande initiale, de 
renouvellement, de modification, d'amodiation, de transfert ou de renonciation, 
les modalités de son dépôt ainsi que les délais et les procédures d'attribution des 
titres miniers sont précisés par voie réglementaire.

SECTION 3 : PERSONNES NON­HABILITEES A EXERCER L'ACTIVITE 
MINIERE

Article 80 : Les fonctionnaires de l'Etat et des Collectivités territoriales, les élus
et les employés des établissements et Organismes publics en poste, ne peuvent
exercer des activités minières, durant l'exercice de leur fonction.

DISPOSITIONS FINANCIERES ET FISCALES

Article   154  :  Le   financement   des   organes   visés   aux   articles   44   et   45   de   la


présente loi, est assuré notamment par :
- Une quote­part du produit de la redevance d'extraction,
- Le produit des droits d'établissement d'acte liés aux titres miniers,
- Une quote­part du produit de la taxe superficiaire,
- Tout autre produit lié à leurs activités.

Ces produits sont payés auprès des receveurs des impôts et versés au Fonds du 
Patrimoine Public Minier.
Outre le financement des organes prévus ci­dessus, une quote­part des produits
provenant de la redevance d'extraction et de la taxe superficiaire sera versée au
fonds commun des collectivités locales au profit des communes.

Les taux de ces quotes­parts sont fixés par voie réglementaire.

Le   Fonds   du   Patrimoine   Public   Minier   fonctionne   sous   la   forme   d'un   compte


d'affectation   spéciale   à   créer   conformément   aux   dispositions   législatives   et
réglementaires en vigueur.

Article 157  :  Sont soumis à une taxe superficiaire annuelle, les titulaires d'un


permis d'exploration et/ou d'un titre minier d'exploitation. Cette taxe ne remplace
en aucune manière le loyer  que le propriétaire du terrain ou ses ayant  droits
peuvent réclamer.
Annexe 4 : Situation financière de l’Office National 
de la Recherche Géologique et Minière.

1 : Evolution de l’activité
2004 2005 2006 2007 2008
clôture Prév

Chiffre d’affaires 41 627 124 404 488 640 384 803 811 500

Dont à l’exportation :
­ Consommations 196 585 135 757 159 551 160 303 234 654
­ Valeur ajoutée (152 351) (1 236) 332 693 235 319 576 847
­ Charges 541 871 466 948 438 743 429 485 507 874
Dont :
· Frais de personnel 479 587 402 753 361 997 345 235 407 320
· Frais financiers 821 1 765 5 079 5 038 17 060
· Dot aux amorts et 43 792 48 382 61 958 60 115 71 716
aux provisions
­ Résultat net (21 210) (328 008) 131 218 (190 448) 48 888
­ Cash flow 22 582 (279 626) 193 176 (130 332) 120 604

2 : Evolution de la trésorerie
2004 2005 2006 2007 2008
clôture Prév

Fonds de roulement 310 980 523 977 653 780 769 159 1 506 677

BFR 139 578 159 036 470 375 531 499 1 041 357


Trésorerie 171 402 364 941 183 405 237 660 465 320
Annexe 5 : Projection des charges

1 : Projection des fournitures de forage
FOURNITURES DE
FORAGE 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Couronnes à diamants 25 500 000 3 825 000 3 825 000 4 590 000 4 590 000 4 320 000 4 320 000 3 750 000
Pr.sondeuses 6 200 000 3 700 000 2 100 000 2 200 000

Pr.pompes à boue 3 410 000 2 350 000


5 920 000
Accessoires de forage 13 520 000 4 950 000

Bentonite et ciment 4 000 000 4 000 000 4 000 000 4 500 000 4 700 000 5 200 000 5 400 000 5 580 000

S/TOTAL 55 140 000 7 825 7 825 21 150 000 9 290 000 13 970 000 9 720 11 530 000
000 000 000

2 : Projection de la consommation du carburant
CARBURANT 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

carburant et lubrifiant 3 600 000 3 600 000 3 960 000 3 960 000 3 960 000 4 752 000 4 752 000 5 702 400

S/TOTAL 3 600 3 600 3 960 3 960 000 3 960 000 4 752 4 752 5 702 400
000 000 000 000 000

3 : Projection Habillement et sécurité
HABILLEMENT ET 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
SECURITE

habill.et effets de sécurité 150 000 150 000 150 000 175 000 175 000 175 000 175 000 175 000
S/TOTAL 150 000 150 000 150 175 000 175 000 175 000 175 000 175 000
000
4 : Décomposition des frais de personnel 5 : Projection des dotations aux amortissements

nbre Amortissements valeur dotations amortissement V.N.C


aux s
FRAIS DE nombre cout total de d'acquisitio amortisseme cumulés
PERSONNEL n nts
unitaire mois
200 129 661 250 12 966 125 12 966 125 116 695 125
8
technicien sondeur 5 63 220 316 100 12 200 116 695 125 12 966 125 25 932 250 103 729 000
9
chef de poste 20 61 980 1 239 600 12 201 103 729 000 12 966 125 38 898 375 90 762 875
0
201 90 762 875 12 966 125 51 864 500 77 796 750
1
manœuvre 40 51 240 2 049 600 12 201 77 796 750 12 966 125 64 830 625 64 830 625
2
chauffeur 20 50 400 1 008 000 12 201 64 830 625 12 966 125 77 796 750 51 864 500
3
201 51 864 500 12 966 125 90 762 875 38 898 375
4
mécanicien de sonde 5 52 150 260 750 12 201 38 898 375 12 966 125 103 729 000 25 932 250
5
superviseur 1 69 320 69 320 12 201 25 932 250 12 966 125 116 695 125 12 966 125
6
201 12 966 125 12 966 125 129 661 250 -
7
TOTAL 91

6 : Projection des frais du personnel
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

technicien sondeur 3 793 200 3 793 200 4 172 520 4 172 520 4 172 520 4 589 772 4 589 772 4 589 772
14 875 200 14 875 200 16 362 720 16 362 720 16 362 720 17 998 992 17 998 992 17 998 992
chef de poste
manœuvre 24 595 200 24 595 200 27 054 720 27 054 720 27 054 720 29 760 192 29 760 192 29 760 192

chauffeur 12 096 000 12 096 000 13 305 600 13 305 600 13 305 600 14 636 160 14 636 160 14 636 160

mécanicien de sonde 3 129 000 3 129 000 3 441 900 3 441 900 3 441 900 3 786 090 3 786 090 3 786 090
superviseur 831 840 831 840 915 024 915 024 915 024 1 006 526 1 006 526 1 006 526
TOTAL 59 320 440 59 320 440 65 252 484 65 252 484 65 252 484 71 777 732 71 777 732 71 777 732
7 : projection des impôts et taxes
Impôts et Taxes 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

3 150 000 3 270 000 3 360 000 3 510 000 3 570 000 3 660 000 3 720 000 3 780 000
TAP
1 350 000 1 230 000 1 590 000 1 440 000 1 380 000 1 740 000 1 680 000 1 620 000
Autres Impôts

TOTAL 4 500 000 4 500 000 4 950 000 4 950 000 4 950 000 5 400 000 5 400 000 5 400 000

8 : Projection des frais financiers
frais financiers annuité de
Année emprunt taux d'int remb total à remb reste à
remb

semestre1 2008 97 245 938 7 779 675 9 724 594 17 504 269 87 521 344
semestre2 2008 87 521 344 5 251 281 9 724 594 14 975 874 77 796 750
semestre3 2009 77 796 750 4 667 805 9 724 594 14 392 399 68 072 156
semestre4 2009 68 072 156 4 084 329 9 724 594 13 808 923 58 347 563
semestre5 2010 58 347 563 3 500 854 9 724 594 13 225 447 48 622 969
semestre6 2010 48 622 969 2 917 336 9 724 594 12 641 930 38 897 675
semestre7 2011 38 897 675 2 333 861 9 724 594 12 058 454 29 173 081
semestre8 2011 29 173 081 1 750 385 9 724 594 11 474 979 19 448 487
semestre9 2012 19 448 487 1 166 909 9 724 594 10 891 503 9 723 894
semestre10 2012 9 723 894 583 434 9 724 594 10 308 027 -

9 : Projection des frais divers
Frais divers cout/moi N/mois 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
s

frais généraux 270390 12 2 644 680 2 758 920 2 770 344 2 770 344 2 784 195 2 797 484 2 797 484 2 803 798
autres 9520 12 114 240 114 240 125 664 125 664 126 292 126 292 126 292 132 606

TOTAL 2 758 920 2 873 160 2 896 008 2 896 008 2 910 487 2 923 776 2 923 776 2 936 404
TABLE DES MATIÈRES

Introduction générale………………………………………………………… 1

Partie 1 :

Chapitre I : Le concept d’investissement…………………………………..4

Section 1 : La notion d’investissement …………………………………………….


Erreur ! Signet non défini.

I. La décision d’investir………………………………………………………….5
II. Définition de l’investissement………………………………………………... 6
III. Typologie des
investissements ………………………………………………..Erreur ! Signet non
défini.
a) Classification selon leur
objectif ……………………………………………..Erreur ! Signet non défini.
b) Classification selon leur nature ……………………………………………….7
c) Classification selon leur finalité ……………………………………………...8

Section 2 : Les préalables à la décision d’investir …………………………………9


I. Identification d’un projet d’investissement …………………………………...9
a) Les données d’un projet d’investissement ……………………………………9
b) La modélisation d’un projet d’investissement ………………………………13
II. Analyse technico-économique d’un projet …………………………………..13

Conclusion ……………………………………………………………………….18

Chapitre II: Les approches traditionnelles d'évaluation
de projet…………………………………………………………. 19

Section 1 : Les critères d’évaluation de projet…………………………………… 20

I. La valeur actuelle nette (VAN) …………………………………………….. 20


a) Principe de la méthode ………………………………………………………20
b) Détermination du taux d’actualisation ………………………………………21
c) Relation entre la VAN et le taux d’actualisation…………………………… 26
d) Limites de la VAN …………………………………………………………. 26
II. Le taux de rentabilité interne (TRI) ………………………………………….26
a) Principe de la méthode ………………………………………………………26
b) Limites du TRI ………………………………………………………………27
III. Le délai de récupération actualisé (DRA) …………………………………..29
a) Principe de la méthode ………………………………………………………29
b) Limites du DRA ……………………………………………………………..30 IV.
L’indice de profitabilité (IP) ………………………………………………...31
a) Principe de la méthode ………………………………………………………31
b) Limites de l’IP ……………………………………………………………….32

Section 2 : Cas particuliers de choix d’investissement …………………………...33


I. Le rationnement du capital ………………………………………………….33
a) Indice de profitabilité ………………………………………………………...33
b) Programmation linéaire ……………………………………………………...35
II. La décision d’investissement et l’inflation …………………………………..35

Conclusion ……………………………………………………………………….37

Chapitre III: Introduction au risque d'un projet ……………………..38

Section 1 : La notion du risque …………………………………………………... 40

I. Le concept du risque………………………………………………………….40
II. Types de risques d’un projet ………………………………………………...40
III. La gestion des risques d’un projet …………………………………………...41
a) Identification des risques …………………………………………………….41
b) Réduction des risques ………………………………………………………..42
c) Suivi de l'évolution des risques ……………………………………………...42

Section 2 : L’analyse du risque……………………………………………………


Erreur ! Signet non défini.

I. Méthodes traditionnelles d’analyse du


risque ……………………………….Erreur ! Signet non défini.
a) Diminution de la durée du
projet …………………………………………….Erreur ! Signet non défini.
b) Abattements sur les recettes prévues : méthode de l'équivalent certain
……..Erreur ! Signet non défini.
c) Adjonction d'une prime de risque au taux
d'actualisation …………………...Erreur ! Signet non défini.
II. Méthodes avancées d’analyse du risque
……………………………………..Erreur ! Signet non défini.
a) Analyse de la
sensibilité ……………………………………………………..Erreur ! Signet non
défini.
b) L’analyse par
scénarii………………………………………………………...Erreur ! Signet non
défini.
c) L’analyse du point mort ……………………………………………………
Erreur ! Signet non défini.

Conclusion ……………………………………………………………………….49
Chapitre IV: Les approches modernes d'évaluation de projet basées
sur l'analyse du risaue……………………………50

Section 1 : Les méthodes probabilistes ……………………………………………51

I. Le critère espérance- variance ……………………………………………….51


a) Espérance de la VAN ………………………………………………………..51
b) Variance de la VAN …………………………………………………………52
II. Les décisions séquentielles et l’arbre de décision …………………………...52
a) Construction d’un arbre de décision …………………………………………53
b) Exemple ……………………………………………………………………...54
III. La simulation Monté Carlo …………………………………………………..58
a) Mise en œuvre ……………………………………………………………….58

Section 2 : Les options réelles ……………………………………………………. 60

I. Généralités sur les options …………………………………………………..60


a) La valeur d’une option ………………………………………………………61
b) Les déterminants du prix de l’option ………………………………………..63
II. L’option réelle………………………………………………………………. 65
a) Les conditions d’existence d’options réelles ……………………………….. 65
b) La différence entre les options financières et les options réelles…………… 66
c) Typologie d’options …………………………………………………………67
III. L’évaluation des options réelles ……………………………………………. 69
a) Le modèle de Black & Scholes …………………………………………….. 69

Conclusion ……………………………………………………………………… 72

Partie 2:

Chapitre 5: Evaluation d'un projet de renouvellement ……………73

Section 1 : Présentation de l’entreprise


…………………………………………..Erreur ! Signet non défini.
I. Présentation de
l’office……………………………………………………….Erreur ! Signet non
défini.
II. Rappel
historique …………………………………………………………….Erreur ! Signet
non défini.
III. L’avènement de la loi
minière ……………………………………………….Erreur ! Signet non défini.
IV. Missions ……………………………………………………………………...76
V. Fond social de l’office ……………………………………………………….76
a) Participations détenues par l’office ………………………………………….77
VI. Organisation de l’Office ……………………………………………………..77
VII. Axes stratégiques du développement ………………………………………..78
VIII. Situation financière de l’ORGM …………………………………………….80

Section 2 : Présentation du projet …………………………………………………82

I. Justification du Projet ………………………………………………………..82


a) Tendances du Marché Algérien du Forage Minier …………………………..82
II. Description et coût du projet ………………………………………………...83
III. Paramètres technico-économiques du projet ………………………………...84
a) Chiffre d’affaires HT projet ………………………………………………….84
b) Programme de réalisation et organisation du travail…………………………84
c) Fiscalité ………………………………………………………………………84
d) Problèmes inflationnistes …………………………………………………….85

Section 3 : Etude du projet …………………………………………………….......85

I. Détermination des principaux paramètres du projet …………………………85


a) Projection des charges ……………………………………………………….85
b) Projection des recettes………………………………………………………..86
II. Calcul des indicateurs de rentabilité …………………………………………89
a) Détermination du taux d’actualisation………………………………………..89
b) Détermination des indicateurs de performance ………………………………90
III. Appréciation du risque……………………………………………………….91
a) Analyse de la sensibilité ……………………………………………………..91
b) Détermination du point mort ………………………………………………...92
c) Analyse par Scénarii………………………………………………………… 93
d) La Simulation Monté Carlo ………………………………………………….93

Conclusion ……………………………………………………………………… 97

Conclusion générale…………………………………………………………...98

Bibliographie
Liste des figures
Listes des tableaux
Listes des annexes