Guía Estudiantil

de Mercado de
Valores
Conocimientos Generales

INTENDENCIA DE MERCADO DE VALORES

DEPARTAMENTO DE INVESTIGACIÓN Y DESARROLLO

1
2
 Índice

Pág.
Introducción 5
¿Para qué sirven los mercados de valores? 7
Historia del Mercado de Valores en el Ecuador 8

El entorno del Mercado de Capitales en el Ecuador 9

Justificación del mercado de valores 9
El mercado de valores en el mercado financiero 10
El mercado financiero 10
Movilización indirecta de recursos 11
Movilización directa de recursos 12

Estructura del Mercado de Valores en Ecuador 13

Normativa 14
Reguladores 17
Supervisores 18
Emisores 23
Inversionistas / Intermediarios 23
Mercado / Liquidación de valores 23
Entidades de Apoyo 23

Mecanismos de financiamiento e inversión 27

en el Mercado de Valores
Ejemplo de Emisión de obligaciones 29
Ejemplo de Titularización 30

Relación con organismos internacionales de mercado de valores 32

Relaciones bilaterales 34
Gobierno Corporativo 35
Capacitación / Centro de Medicación 36

3
4
 Introducción

Durante muchos años, el mercado

de valores estaba reservado solo a
unos pocos entendidos en la
materia, pero actualmente
cualquier persona tiene la
posibilidad de comprender su
funcionamiento.

La inversión en valores, realizada colegiado quien dicta las políticas y

en forma adecuada, puede ofrecer normativa suficiente encaminada
más rentabilidad que los depósitos entre otros a la protección de los
bancarios tradicionales, permitiendo inversores,
la canalización de recursos procurar la transparencia de la
provenientes del ahorro ingresando información y el buen
en un atractivo mercado novedoso comportamiento de los
y versátil. participantes en el mercado.

Evidentemente la inversión a través Para fomentar una mayor cultura y

del mercado de valores como conocimiento del funcionamiento
cualquier otra actividad presenta del mercado de valores en el
más riesgos que el ahorro Ecuador, la Superintendencia de
tradicional por lo que exige ciertos Compañías a través de la
conocimientos financieros y Intendencia de Mercado de Valores
capacidad de manejo de propone algunas herramientas para
información. Por esta razón los brindar información como la
mercados deben proporcionar presente Guía con el objetivo de
información veraz, completa y orientar al público en general y en
oportuna al público. especial a los estudiantes
universitarios sobre aspectos
En el Ecuador, La Ley de Mercado generales de la estructura y
de Valores así como normativa funcionamiento del mercado de
conexa regulan el normal desarrollo valores en el Ecuador.
de las actividades en este mercado.
Para el efecto cuenta con un Recuerde que la finalidad esencial
órgano superior que es el CNV del mercado de valores es canalizar
Consejo Nacional de Valores, recursos financieros hacia
siendo éste un cuerpo actividades productivas princi-
palmente a mediano y largo plazo,
utilizando para ello mecanismos
propios del mercado de valores.

5
6
 ¿PARA QUÉ SIRVEN LOS MERCADOS DE VALORES?
Los Mercados de Valores al ser
parte integrante del mercado
financiero se constituyen en un
medio eficaz a través del cual se
canalizan los recursos
económicos hacia actividades
productivas, esta canalización de
recursos se hace posible en
condiciones de transparencia e
información suficiente.
Al realizar un análisis respecto a
la canalización de dichos
recursos, tenemos que mencionar
por ejemplo que existe por un
lado la necesidad por parte de
empresas de obtener recursos en
condiciones adecuadas y por otro
el interés de realizar inversiones
rentables por parte de los
inversionistas, los unos buscan
por lo general financiamiento a
largo plazo y con el costo más
bajo posible, mientras que los
otros buscan inversiones que
generen rentabilidad
preferiblemente a corto plazo.
Esta circunstancia que puede
resultar contrapuesta en un
principio, es el fundamento
básico de formación de precios
de consenso considerado como
base del desarrollo de estos
mercados y su principal utilidad.
De otro lado también es
necesario mencionar una
característica fundamental de los
mercados de valores es que son
abiertos, permitiendo así la
concurrencia de muchos
participantes.
Un mercado de valores
desarrollado adecuadamente se
constituye en uno de los
indicadores principales de una
economía ya que en él se
negocian acciones de las
empresas de los diversos sectores
económicos, es decir el precio de
mercado de las acciones refleja la
situación real de las mismas y por
ende de sus sectores, de ahí que
una tendencia creciente de las
acciones de un sector induce una
situación alentadora del sector al
que la empresa pertenece.
7
 HISTORIA DEL MERCADO DE VALORES EN EL ECUADOR
El antecedente del desarrollo del
mercado de valores en Ecuador
se encuentra ligado a la historia
de la Bolsa de Comercio.
La creación de esta Institución
jurídica, cuyas disposiciones
están en el Código de Comercio
de 1906, no fue suficiente para
estimular el desarrollo de un
mercado de valores.
Transcurrieron casi 30 años hasta
que en 1935 se estableció en
Guayaquil la denominada "Bolsa
de Valores y Productos del
Ecuador C.A", con una vida muy
corta, desde mayo de 1935 a
junio de 1936.
Las condiciones imperantes en
aquella época al parecer no
fueron propicias para el desarrollo
de un mercado de valores, pese a
los esfuerzos realizados por los
organizadores.
8
En el año de 1964, se crea la
Comisión de Valores- Corporación
Financiera Nacional, como una
institución para el desarrollo
industrial, que señalaba entre sus
múltiples actividades, la de
promover la creación de la bolsa
de valores. Sin embargo, esta
norma legal resultó inaplicable,
por constituir un mandato aislado
y por no responder a la realidad
del país de ese entonces.
Posteriormente, en febrero de
1969, la Comisión Legislativa
Permanente facultó, previa la
autorización del Presidente de la
República, el establecimiento de
bolsas de valores como
compañías anónimas.
En julio de 1969 se ratificó la
decisión mediante la cual el
Presidente de la República
dispuso el establecimiento de
bolsas de valores en las ciudades
de Quito y Guayaquil.
Finalmente, la primera Ley de
Mercado de Valores fue
expedida el 26 de Mayo de 1993.
De acuerdo a esta Ley, el Consejo
Nacional de Valores (CNV)
establece la política general del
mercado de valores y regula su
actividad.
 EL ENTORNO DEL MERCADO DE
CAPITALES EN ECUADOR

Justificación del Mercado de

Valores

Al amparo de lo anterior se puede

colegir que existe una directa
incidencia en las actividades
desarrolladas al interior de
nuestro país por lo que es
necesario mencionar:

Para introducirse en el tema de ƒ Ecuador vive una economía

mercado de valores es importante abierta de mercado.
también establecer el concepto
de valor. ƒ Necesidad de pensar en un
futuro de largo plazo, bajo el
Se llaman valores a los esquema monetario actual
documentos o anotaciones en (dolarización).
cuenta que representan un
conjunto de derechos y ƒ Para penetrar en los mercados
obligaciones esencialmente externos se requiere
económicos que constituyen el reestructurar, reconvertir y
bien que se negocia en el ampliar el aparato productivo
mercado de valores. ecuatoriano.

Entre los valores más transados ƒ El desarrollo de las actividades

en el Ecuador tenemos: productivas demandan
ingentes recursos económicos
Acciones, obligaciones, Papel los mismos que tienen que ser
Comercial, Bonos del Estado, óptimos en oportunidad y
Notas de Crédito, pagarés condiciones.
bancarios, certificados de
inversión, cuotas de fondos de Frente a este escenario surgen
inversión colectivos, valores de alternativas diversas en el
titularización, pólizas de mercado financiero.
acumulación, etc.

9
 El Mercado de Valores en el
Mercado Financiero
En sentido estricto al mercado de
valores también se lo conoce como
mercado de capitales, ya que los
recursos se instrumentan hacia el
largo plazo a través del ahorro
público.
EL mercado de valores es una parte
del Mercado Financiero que
moviliza recursos financieros en
forma directa, mediante la emisión
(fabricación-creación) y negociación
(compra-venta) de valores
(papeles).
Dentro del mercado financiero
podemos diferenciar al mercado de
dinero, que es aquel en el que
movilizan recursos de corto plazo y
el mercado de capitales en el que
se movilizan recursos de largo
plazo. Muchos autores clasifican
también al mercado financiero en
mercado del crédito en el cual se
movilizan recursos de mediano
plazo.
Lo que incide en forma directa en la
determinación de los plazos. Es por
un lado las expectativas de los
inversionistas y por otro lado la
situación económica existente en el
entorno.
Corto
Plazo
Mercado
Así mismo dentro del mercado de
valores existe una clasificación que
Mercado
obedece al lugar donde se realizan
Extrabursátil
Mercado de Dinero Mercado de Capitales
10
las operaciones con valores,
pudiendo ser bursátiles o
extrabursátiles. Bursátiles son
aquellas realizadas en la Bolsa de
Valores y extrabursátiles aquellas
realizadas fuera de la misma, pero
con títulos inscritos en el Registro
de Mercado de Valores.
El desarrollo relativo que ha tenido
el mercado de valores en el país a
partir de la expedición de la Ley de
Mercado de Valores en 1993 ha
estado supeditado a un
conocimiento limitado de su
funcionamiento y de las ventajas
existentes en la utilización de sus
mecanismos. A partir de la crisis
financiera y de la dolarización en el
año 2000 se ha dado un mayor
conocimiento del mismo entre la
comunidad inversionista por las
alternativas que representa.
Mercado Financiero
Mercado financiero es el
mecanismo que vincula a los
proveedores con los tomadores de
recursos y moviliza estos recursos
para financiar las actividades
productivas en el corto, mediano y
largo plazo.
La movilización se hace mediante
operaciones financieras:
ƒ Indirectas (a través del sistema
financiero)
Largo
Plazo ƒ Directas (a través del mercado
de valores)
 Movilización indirecta de recursos
Ámbito Bancario: Operación Intermediada

CLIENTE INTERMEDIARIO
CLIENTE

BANCO Cliente deposita

Banco le presta
recursos
recursos
Banco devuelve
Cliente paga deuda depósitos más
más intereses intereses

TASA ACTIVA TASA PASIVA

Sujeto de
crédito Institución Financiera Ahorrista /
Inversionista

En una operación intermediada análisis de crédito riguroso y bajo

participa directamente una
institución financiera (banco,
cooperativa, mutualista, etc.)
captando los recursos de
ahorristas o inversionistas a
través de diferentes instrumentos
que peden ser pólizas de
acumulación, certificados de
ahorro, certificados de inversión,
etc. pagando por esta captación
una tasa de interés denominada
pasiva.
Por otro lado el banco canaliza
estos recursos a quienes los
requieren a través de préstamos
que son otorgados luego de un
las condiciones de tasa, plazo y
monto impuestas por la
institución. La tasa que cobre el
banco al sujeto de crédito se
conoce como tasa activa y es
superior a la tasa pasiva.
Por esta operación el banco
obtiene un margen financiero que
es la diferencia entre la tasa
pasiva (paga por los ahorros) y la
tasa activa (cobra por los
créditos). Sin embargo es le
banco quien asume el riesgo de
la operación realizada y la
responsabilidad ante sus clientes.

11
 Movilización directa de recursos
Ámbito Bursátil: Operación Desintermediada

Cliente Cliente
entrega recibe
papel papel
Bolsa de
Valores

Cliente CASA DE CASA DE

VALORES VALORES Cliente
recibe entrega
dinero dinero
Inversionista INTERMEDIARIO BURSATIL Inversionista

La operación desintermediada se generalmente son mayores que

realiza a través del mercado de
valores. En él participan emisores
de valores (compañías,
instituciones financieras o financiero tradicional.
instituciones del Estado, etc.);
inversionistas y casas de valores
encargadas de las negociaciones
en la bolsa. Las bolsas de valores
son el mercado público y
centralizado donde se ofrecen y
demandan valores.
Los emisores ayudados por una
casa de valores estructuran sus
títulos (acciones, obligaciones,
papel comercial, bonos del
Estado, pólizas de acumulación,
certificados de depósito, etc.) de
acuerdo con sus necesidades de
financiamiento y sus posibilidades
de pago, a tasas de interés que
una tasa pasiva y menores que
una activa y a plazos más largos
que los que ofrece el sistema
Los inversionistas a su vez,
asesorados también por una casa
de valores, y luego de una
análisis minucioso del emisor y su
valor con la información
suficiente, dan la orden a la casa
valores de adquirir el título que
más se adecue a sus expectativas
de inversión y asumen
completamente el riesgo por la
decisión tomada.
Sin embargo si el inversionista
necesita los recursos antes del
vencimiento del título adquirido
puede negociarlo nuevamente en

12
el mercado de valores. Este las veces que sean necesarias.
procedimiento se puede repetir

ESTRUCTURA DEL MERCADO DE VALORES

ECUATORIANO

Ley de Mercado de Reglamentos de

NORMATIVA
Valores Mercado de Valores

Consejo Nacional de
REGULADORES
Valores

SUPERVISIÓN / Superintendencia de
FISCALIZACIÓN Compañías

Públicos Privados

EMISORES
Fideicomisos de
Fondos Colectivos
titularización

Inversionistas
Sector Público
privados
INVERSIONISTAS
Inversionsitas Administradora de
Extranjeros Fondos

INTERMEDIARIOS Casas de Valores

Bolsa de Valores de Bolsa de Valores de

MERCADO
Quito Guayaquil

LIQUIDACIÓN DE
DECEVALE
VALORES

Calificadoras de
Auditoras Agente Pagador
ENTIDADES Riesgo
DE APOYO
Representante de
Estructuradores
los Obligacionistas

13
 ESTRUCTURA DEL MERCADO DE VALORES
ECUATORIANO

En el mercado de valores ƒ los fideicomisos;

ecuatoriano interactúan: ƒ las compañías calificadoras de
riesgo, y,
1. Normativa ƒ Las compañías anónimas
2. Reguladores denominadas Casas de Valores
3. Supervisores, para actuar en las bolsas de
fiscalizadores valores.
4. Emisores
5. Inversionistas Se consolidó la función de las
6. Intermediarios bolsas de valores que de
7. Mercado sociedades anónimas se
8. Liquidación de Valores transformaron en corporaciones
9. Entidades de Apoyo civiles sin fines de lucro.

La Ley creó el Registro

1. NORMATIVA
En Ecuador el mercado de valores
está normado por la Ley de
Mercado de Valores y sus
Reglamentos.
La Ley de 1993
La primera Ley de Mercado de
Valores fue publicada en el
Registro Oficial No. 199 de 28 de
mayo de 1993.
Introdujo nuevas figuras jurídicas
dentro del ámbito societario
nacional como son:
ƒ las compañías administradoras
de fondos y fideicomisos,
ƒ los fondos de inversión,
ƒ los fondos colectivos,
Nacional de Valores a cargo de
la misma Superintendencia de
Compañías en el que
obligatoriamente deben
inscribirse todos los entes que
deseen intervenir en dicho
mercado.
También se estableció:
ƒ la figura jurídica de los
Depósitos Centralizados de
Compensación y Liquidación
para los valores negociados;
ƒ la oferta pública de valores y;
ƒ el Consejo Nacional de
Valores como el organismo
encargado de dictar la política
general del mercado de valores
y que regula su funcio-
namiento.

14
La nueva Ley de 1998
La experiencia de casi cinco años
de aplicación de la primera Ley
de Mercado de Valores, mostró
algunos vacíos u omisiones de la
misma que en algún momento
constituyeron serios limitantes
para el desarrollo acelerado del
mercado de valores en el país.
Ante la disyuntiva de plantear
reformas a la Ley de Mercado de
Valores o de elaborar una nueva
Ley, la autoridad de turno decidió
elaborar otra Ley.
ejemplo se amplía la normativa
sobre los fideicomisos y aparece
la figura de la titularización que
posibilita convertir activos
improductivos en fuente de
recursos.
La Ley da la posibilidad para que
las Instituciones Públicas puedan
acceder a la figura del
fideicomiso, es así como la
Corporación Financiera Nacional
recibe la facultad de ser fiduciario
como una actividad adicional a
las que ya tiene por mandato de
su Ley constitutiva.

Se constituyó un grupo La Ley tiene por objeto promover

representativo de profesionales un mercado organizado,
de varias Instituciones Públicas y integrado, eficaz y transparente
Privadas que, bajo la dirección y en el que la intermediación de
responsabilidad de la valores sea competitiva,
Superintendencia de Compañías, ordenada, equitativa y continua
asumieron el desafío de preparar como resultado de una
en un tiempo relativamente corto información veraz, completa y
un nuevo texto de Ley. oportuna.

Con el aval de que el nuevo texto
del proyecto de Ley fue de
consenso de los sectores que
intervinieron, se presentó al
Congreso Nacional a principios
del año 1998 y finalmente en un
tiempo record fue aprobada y
publicada en el Registro Oficial
367 de fecha 23 de julio de 1998.
La nueva Ley de Mercado de
Valores recoge todos los aspectos
positivos de la primera Ley e
introduce nuevos conceptos, por
La nueva ley también trae nuevas
responsabilidades a las
Intendencias de Mercado de
Valores de Quito Y Guayaquil que
no solo deben controlar sino en
especial promocionar el desarrollo
del Mercado de Valores en el
país.
Actualmente el Departamento de
Normatividad se encuentra
elaborando la Codificación de
Resoluciones del Consejo
Nacional de Valores y el Plan y

15
 Dinámica de Cuentas que acoge
normativa internacional y miembros, cuatro el sector
actualiza las normas contables y
de auditoria para los entes del
mercado de valores.
El objetivo de realizar esta
codificación es, además de
reformar algunos reglamentos,
organizarlos para tener un
manejo más ágil y versátil de la
normativa del mercado de valores
ecuatoriano e incluso poder
incorporar a futuro nuevas
reformas de una manera más
rápida y eficaz.
En octubre del 2004 La
Presidencia de la República
declaró como política de estado la
promoción del mercado de
valores.
2. REGULADORES
El Consejo Nacional de
Valores es el órgano rector del
mercado de valores y es además
el máximo organismo que lo
regula en el Ecuador.
El Consejo Nacional de Valores
establece la política general del
mercado de valores y se
encuentra adscrito a la
Superintendencia de Compañías.
Sesiona al menos una vez al mes,
con la asistencia de por lo menos
cinco miembros.
16
Está conformado por siete
público (Banco Central,
Superintendencia de Bancos,
Delegado del Presidente de la
República y Superintendencia de
Compañías) y tres del sector
privado.
Los miembros del sector privado,
son designados por el Presidente
de la República de ternas
enviadas a la Superintendencia
de Compañías y son: un
representante de las bolsas de
valores, otro por las
administradoras de fondos y
finalmente uno por los emisores
inscritos en el Registro del
Mercado de Valores.
El Presidente del CNV es el
Superintendente de Compañías y
entre las principales atribuciones
del CNV está el impulsar el
desarrollo del mercado de
valores, promocionar la apertura
de capitales, establecer convenios
de cooperación, emitir planes de
cuentas, etc.
CONSEJO NACIONAL DE
VALORES
SUPERINTENDENCIA DE
COMPAÑIAS
INTENDENCIA DE
MERCADO DE VALORES
3. SUPRVISORES /
FISCALIZADORES
Esta tarea la realiza la Superin-
tendencia de Compañías, pues
además de aplicar la Ley de
Compañías, tiene también el
encargo de aplicar la Ley de
Mercado de Valores y en este
campo sus funciones básicas son:
ƒ Ejecutar la política general del
mercado de valores dictadas
por el CNV.
ƒ Inspeccionar en cualquier
tiempo a las compañías,
entidades y demás personas
que intervengan en el mercado
de valores.
ƒ Investigar las denuncias e
infracciones a la Ley de
Mercado de Valores, sus
reglamentos y regulaciones de
las instituciones reguladas por
esta Ley.
ƒ Requerir y suministrar la
información referente a la
actividad de las personas
naturales o jurídicas bajo su
control.
ƒ Conocer y sancionar las
infracciones, resoluciones y
demás normas secundarias.
Entre las principales atribuciones
y funciones de la
Superintendencia de Compañías
están las siguientes: inspeccionar
a los partícipes; investigar
infracciones e imponer sanciones;
solicitar y suministrar información
pública; autorizar las ofertas
públicas; autorizar el
funcionamiento de las
instituciones participantes; llevar
el Registro del Mercado de
Valores; autorizar, suspender y
prohibir actividades y cancelar
inscripciones, etc.
Es decir, ésta es la Institución
exige el cumplimiento de las
reglas del mercado y ante la cual
las personas e instituciones
participantes tienes que realizar
trámites, pedir autorizaciones,
entregar información, realizar
consultas y recibir las visitas de
inspección y de control. 1
La Superintendencia de
Compañías cuenta con las
Intendencias de Mercado de
Valores tanto en Quito como en
Guayaquil.
Intendencia de Mercado de
Valores
Es el área técnica de la
Superintendencia de Compañías
1
Guía del Inversionista Bursátil, Bolsa
de Valores de Quito, 2000
17
especializada en mercado de
valores y le compete, entre otras
funciones:
ƒ la ejecución de la política
general dictada por el CNV,
ƒ la vigilancia,
ƒ el control y
ƒ la inspección de las compañías,
entidades y demás personas
que intervengan en el mercado
ƒ la promoción y asesoría sobre
los diversos instrumentos de
financiamiento previstos en la
Ley de Mercado de Valores.
Desde el inicio de sus actividades
esta Intendencia ha ejercido un
rol trascendental, por cuanto
debió asumir la responsabilidad
de estructurar los
correspondientes marcos jurídicos
e institucionales del mercado de
valores.
Actualmente sus tareas son más
amplias y complejas porque
además participa en foros,
conferencias internacionales en
las que realiza ponencias para
ponerse a la par con organismos
e instituciones del mercado de
valores a nivel mundial. Como
miembro de estos organismos
debe acatar y poner en práctica
principios básicos para el control
del mercado.
18
A través de las funciones que
desempeña, la Intendencia
pretende dotar al mercado
bursátil nacional de las
herramientas necesarias para
impulsar su exitosa inserción en
el contexto internacional.
Jurisdicción
La jurisdicción de la Intendencia
de Mercado de Valores de Quito
comprende las provincias de
Esmeraldas, Carchi, Imbabura,
Pichincha, Cotopaxi, Tungurahua,
Chimborazo, Sucumbíos, Napo,
Pastaza, Morona Santiago y
Orellana.
A la Intendencia de Mercado de
Valores de Guayaquil en cambio
le competen las provincias de
Guayas, Manabí, Los Ríos, El Oro,
Galápagos, Bolívar, Azuay, Cañar,
Loja y Zamora.
Para potenciar el crecimiento del
Mercado de Valores, las
Intendencias fueron objeto de
una reingeniería de procesos y a
inicios del 2004 se dieron algunos
cambios importantes, entre los
cuales constan la definición de
nuevos objetivos y el cambio de
estructura administrativa de los
Departamentos que conforman la
Intendencia.
ƒ Difundir y promocionar a la
ciudadanía sobre el mercado
de valores.
ƒ Fortalecer su participación a
nivel internacional.

Conformación de la
Objetivos Intendencia de Mercado de
Entre los objetivos de la Valores
Intendencia de Mercado de
Valores se hallan: Los Departamentos que
conforman la Intendencia de
ƒ Estructurar un nexo Mercado de Valores de son:
permanente entre los
partícipes del mercado; a) Autorización y Registro
b) Control
ƒ Trabajar en equipo c) Normatividad
regulador y regulado; d) Jurídico
e) Investigación y
ƒ Alinear al mercado con las Desarrollo
tendencias internacionales; f) Estudios de mercado de
valores
ƒ Incrementar la efectividad
en el control preventivo, con
miras al crecimiento
sostenido del mercado;

ƒ Unificar políticas, prácticas y

procedimientos a nivel M e rc a d o
d e V a lore s
nacional; Y Se c to r
Re a l

ƒ Propiciar el conocimiento
integral del ámbito del
mercado de valores;

ƒ Potenciar las fortalezas de

los funcionarios.

19
Funciones b) Departamento
de Control
Entre las principales funciones de
los Departamentos mencionados
constan las siguientes: Supervisa el
cumplimiento de
a) Departamento de las normas lega-
Autorización y Registro les, reglamenta-
rias, técnicas y
operativas por
parte de los
entes que inter-
vienen en el mercado de valores,
precautelando los intereses de los
inversionistas, del Estado y de
terceros en el mercado de valores
a través del ejercicio de un
control oportuno, proactivo y
Autoriza en general el eficiente.
funcionamiento de todos los
participantes del mercado de
valores, entre otros, las c) Departamento de
emisiones de valores y la oferta Normatividad
pública de los mismos; la
constitución y reformas de los
Fondos de Inversión; las
reformas a los Reglamentos
Internos y Contratos de los
Fondos de Inversión.

A través del Registro del Mercado

de Valores se verifica en forma
permanente que los partícipes del
mercado suministren información
para proporcionarla a los
inversionistas y al público en
general.
Analiza, evalúa, y prepara
proyectos para crear, modificar o
actualizar el marco normativo,
legal y contable, del Mercado de
Valores, tales como Reglamentos,
Catálogo de Cuentas, Circulares,
etc.

20
d) Departamento Jurídico f) Departamento de Estudios
de Mercado de Valores
Emite informes
jurídicos para
todos los trámi-
tes de autori-
zación, funcio-
namiento e ins-
cripción en el
Registro del Prepara estudios y estadísticas
Mercado de Valores, así como relativas a la participación e
paral a autorización de emisiones importancia del Mercado de
y su oferta pública. Valores dentro del Mercado de
Capitales y su relación con el
Este Departamento emite desarrollo nacional para definir
dictámenes jurídicos para la estrategias a favor de los
imposición de sanciones y ahorristas e inversionistas
elabora las doctrinas jurídicas. nacionales y extranjeros.
Adicionalmente absuelve cónsul-
tas internas y externas. La Intendencia de Mercado de
Valores se encuentra trabajando
permanentemente por el
e) Departamento de fortalecimiento del mercado de
Investigación valores con la coordinación de
y Desarrollo actividades entre entidades
públicas y privadas, contando
Constituye el nexo además con el apoyo de
entre el mercado organismos internacionales; a fin
y la Intendencia de apalancar los grandes
de Mercado de proyectos productivos necesarios
Valores de mane- para el desarrollo del país.
ra que se pueda
responder a las necesidades de Además promueve, desarrolla y
crecimiento del mismo, en forma ejecuta programas de difusión
adecuada y oportuna observando sobre las bondades que ofrece el
la realidad ecuatoriana y los mercado de valores.
estándares internacionales,
utilizando para el efecto
mecanismos de promoción,
difusión y desarrollo de nuevos
productos.

21
4. EMISORES económico – financiera y de
hechos relevantes para ponerla a
Pueden ser: disposición del público a través
del Registro de Mercado de
ƒ Públicos, Valores.
ƒ Privados,
ƒ Fideicomisos de
titularización o 5. INVERSIONISTAS
ƒ Fondos colectivos.
Son todas aquellas personas
El sector público es emisor a naturales o jurídicas que tienen
través de cualquier institución del un capital determinado y desean
Estado (los organismos usarlo en aplicaciones productivas
seccionales: Municipios, Consejos para multiplicarlo.
Provinciales, etc., o las empresas
como las generadoras de Dentro de los inversionistas
electricidad, agua, teléfonos) que tenemos a:
busque financiamiento para sus
obras de desarrollo a menor a) Sector Público
costo y bajo la figura de la b) Inversionistas privados
autogestión. c) Inversionistas
extranjeros
Los emisores privados son todas d) Administradoras de
las compañías anónimas, fondos
limitadas, sucursales extranjeras,
instituciones del sector público, Las Administradoras de
gobiernos seccionales, Fondos y Fideicomisos son
fideicomisos y fondos colectivos compañías anónimas que forman
que emiten valores para financiar parte del Mercado de Valores, se
determinada actividad y están encargan de:
registradas como tales en la
Superintendencia de Compañías. ƒ Administrar fondos de
inversión.
Fideicomisos de titularización ƒ Administrar negocios
fiduciarios: Fideicomisos
Fondos Colectivos mercantiles y Encargos
Fiduciarios.
ƒ Actuar como emisores de
Todos los emisores deben procesos de titularización.
entregar periódicamente a la ƒ Representar fondos
Superintendencia su información internacionales.

22
 necesarios para el apropiado
En Quito operan actualmente 12 desenvolvimiento de las
Administradoras de Fondos y negociaciones.
Fideicomiso, mientras que en
Guayaquil operan 16. En el Ecuador existen dos Bolsas
de Valores, una en Quito y otra
en Guayaquil.
6. INTERMEDIARIOS
Los Intermediarios en el Ecuador
pueden ser las Casas de Valores, 8. LIQUIDACIÓN
que son compañías anónimas que DE VALORES
actúan como intermediarios
entre la oferta y demanda de En el Ecuador la liqui-
valores en el mercado. dación de valores la
realiza el Depósito
En Quito existen 20 Casas de Centralizado de
Valores, mientras que en Compensación y Liquidación de
Guayaquil 14. Valores, pues recibe en depósito
valores para su custodia,
administración, compensación y
7. MERCADO liquidación mediante el sistema
de registros contables
Las Bolsas de Valores denominados “anotación en
son el mercado cuenta”.
público y centralizado
en el cual concurre En el Ecuador actualmente solo
la oferta y demanda existe una compañía autorizada
de valores en con- para realizar este trabajo que es
diciones de equidad, el DECEVALE S.A.
transparencia, seguridad y
precios justos.
9. ENTIDADES DE APOYO
En nuestro país las Bolsas de Para que el mercado de valores
Valores son corporaciones civiles funcione es necesario el apoyo de
sin fines de lucro, autorizadas y otra entidad como lo son:
controladas por la
Superintendencia de Compañías. a) Calificadoras de Riesgo
b) Auditoras
A las Bolsas de Valores les c) Agente Pagadores
corresponde proveer la d) Estructuradores
infraestructura y servicios

23
 e) Representantes de los b) Las Auditoras
obligacionistas Externas

Son compañías que

a) Calificadoras se dedican a la
de Riesgo auditoria externa.
Esta es una activi-
dad que realizan personas
especializadas en esta área para
dar a conocer su opinión sobre la
Son sociedades razonabilidad de los estados
anónimas o de financieros de una empresa.
responsabilidad
limitada, que tienen por objeto Cuando una empresa ingresa al
principal la calificación de ries- mercado de valores debe
go de los valores y emisores. presentar los informes de los
auditores externos periódica-
La calificación de riesgo una mente pues en ellos se
actividad mediante la cual se da representa la situación financiera
a conocer al mercado y al público y los resultados de las
en general su opinión técnica operaciones de la compañía.
sobre la solvencia y probabilidad
de pago que tiene un emisor para Los informes de las auditoras
cumplir con los compromisos externas también expresan sus
provenientes de sus valores de recomendaciones respecto de los
oferta pública. procedimientos contables y del
sistema de control interno que
Las calificadoras de riesgo mantiene la empresa auditada.
ecuatoriana cuentan con un aval
de calificadoras extranjeras pues c) Estructuradores
para realizar su trabajo deben
contar con metodologías y
software especialmente diseñado
para tal efecto.

En el Ecuador actualmente
operan 4 calificadoras de Riesgo. Son las compañías que se
encargan de asesorar y organizar
la información jurídica y
económico- financiera que debe
presentar en la Superintendencia

24
de Compa-ñías y las Bolsas de
Valores una empresa que busca
financia-miento a través de las e) El Representante de los
figuras del mercado de valores. Obligacionistas

Actualmente muchas Casas de El representante de los

Valores, estudios jurídicos e obligacionistas es una persona
incluso los departamentos jurídica especializada, que velará
financieros de muchas empresas por los derechos e intereses de
realizan este trabajo y son pocas los obligacionistas (inversionistas
las empresas constituidas que compren obligaciones)
específicamente para este fin. durante la vigencia de la emisión
y hasta su cancelación total.
d) El Agente Pagador

El agente pagador es la
institución designada para
realizar los pagos de intereses y
capital, en las fechas y
condiciones estipuladas en la
emisión de obligaciones. Pueden
actuar como agente pagador, el
mismo emisor, o una Institución
del Sistema Financiero que se
encuentre bajo el control de la
Superintendencia de Bancos.

25
 MECANISMOS DE FINANCIAMIENTO E INVERSIÓN EN
EL MERCADO DE VALORES

El Mercado de valores ofrece una 1. Emisión y Oferta pública

serie de mecanismos mediante de acciones
los cuales las empresas pueden Es cuando una empresa desea
financiar sus actividades a un fortalecerse patrimonialmente
menor costo financiero que el emitiendo acciones que las ofrece
sistema bancario. al mercado. Las acciones
compradas por los inversionistas
Estas opciones son: a través de la bolsa de valores les
da la calidad de accionistas de la
1. Emisión y Oferta pública de empresa.
acciones
2. Emisión y oferta pública de 2. Emisión y oferta pública de
deuda: deuda:

- Emisión de obligaciones - Emisión de obligaciones

- Emisión de obligaciones La emisión de obligaciones es el
convertibles en acciones mecanismo mediante el cual una
- Emisión de obligaciones de compañía privada (anónima,
corto plazo o papel limitada o sucursal de compañía
comercial extranjera domiciliada en el
Ecuador), o del sector público,
3. Titularización inscrita en el Registro del
4. Fondos Colectivos Mercado de Valores, emite
papeles de deuda (obligaciones)
a un determinado rendimiento y
Muy resumidamente estos plazo, y los ofrece en el mercado
mecanismos consisten en: de valores al público en general o
a un sector específico de éste.
Factoring Proveedores
Leasing Activo Pasivo Bancos - Emisión de obligaciones
Titularización Obligaciones
Obligaciones Convertibles
convertibles en acciones
Papel Comercial Conceden al titular o tenedor del
Patrimonio Acciones: título, el derecho mas no la
Comunes
Preferidas
obligación, de transformar estos
títulos de deuda en acciones,
según se estipule en la Escritura
de Emisión, cambiando su

26
condición de acreedor por la de
accionista.
4. Fondos Colectivos
- Emisión de obligaciones
de corto plazo o papel Es un patrimonio común
comercial constituido por los aportes
Se emiten a un plazo de 1 a 359 hechos por los inversionistas
días. Para este tipo de obliga- dentro de un proceso de oferta
ciones, se cuenta con programas pública. El patrimonio de los
de emisión de carácter revolvente fondos colectivos, está dividido
en los cuales el emisor contará en cuotas de participación
con 720 días para emitir, colocar, mismas que no son rescatables,
pagar y recomprar papel pero sí negociables a través de
comercial de acuerdo a sus las Bolsas de Valores del país.
necesidades de fondos.
Tienen como finalidad invertir en
valores de proyectos productivos
3. Titularización específicos.
La titularización es un proceso
mediante el cual se transforman
activos de poca, lenta o nula
rotación en valores negociables
en el mercado para obtener
liquidez en condiciones
competitivas.
Estos valores se emiten con
cargo a un patrimonio autónomo
conformado por los activos
transferidos a este patrimonio.

Los activos transferidos al

patrimonio autónomo
(fideicomiso mercantil o fondo
colectivo de inversión) deben
tener la capacidad de generar
flujos futuros de fondos con los
cuales se pagará el capital y el
rendimiento de los valores
emitidos.

27
 EJEMPLOS
Emisión de obligaciones:
La empresa ABC se dedica a la
fabricación de aceite. La
demanda del mercado local así
como una interesante
oportunidad de expandirse al
mercado internacional le genera
la necesidad de ampliar su
capacidad instalada. Las primeras
cifras arrojan que la inversión que
tiene que realizar es de
aproximadamente US$5 millones
de dólares.
Analizando las fuentes de
recursos, el interés al cual podría
obtener un crédito bancario es
del 14.5% anual y esto significa
un enorme gasto para la
empresa.
La Junta General de ABC solicita
información al departamento
financiero sobre la conveniencia
de buscar ese dinero a través del
mercado de valores y pide que se
prepare un informe.
El Gerente financiero explica a la
Junta General que el mercado de
valores cuenta con mecanismos
de financiamiento no tradicional y
en condiciones competitivas a
través de la emisión de pasivos
sin utilizar el capital de los
accionistas. Esto representa una
ventaja en lugar de pedir un
préstamo bancario.
28
La Junta General decide esta
opción le permitirá captar a
través del mercado de valores los
US$5 millones de dólares que
necesita.
Una vez tomada la decisión la
empresa prepara toda la
información económica,
financiera, comercial y de interés
de la misma para entregarla a un
estructurador que puede ser una
Casa de Valores, quien estructura
la emisión de obligaciones.
El estructurador luego del análisis
de la empresa establece el monto
de la emisión, cuyo máximo valor
corresponde al 80% de los
activos libres de todo gravamen.
Se puede garantizar la emisión
con una garantía general y
adicionalmente contar con una
garantía específica.
La tasa de interés que ABC
puede pagar al inversionista es
del 7,5%. El capital de los US$ 5
millones de dólares se los dividirá
en 50 títulos de US$10.000 cada
uno. El plazo en el cual se
redimirá (pagará) la emisión es 3
años y medio, con pagos de
interés semestrales y
amortizaciones de capital
anuales.
La empresa busca a una casa de
valores a través de la cual pueda
colocar estos títulos y luego de
visitar algunas, escoge la que
más se ajusta a sus intereses.
Así también escoge a un estudio
Jurídico para que realice los
trámites necesarios para obtener
la autorización de oferta pública
de la emisión y para actuar como
Representante de los
Obligacionistas (inversionistas).
La empresa contrata también a
una calificadora de riesgo para
que otorgue una calificación a los
títulos que emitirá como requisito
previo a la oferta pública de los
mismos.
Toda la información resumida en
un Prospecto de Oferta Pública es
presentada a la Superintendencia
de Compañías para su
aprobación. La Institución lo
estudia y realiza una visita de
inspección a la empresa de ser el
caso.
Una vez que se ha emitido
informe favorable, se inscribe al
emisor, los valores y se autoriza
la oferta pública en las bolsas de
valores del país.
Aprobada la emisión y fijada la
fecha por las Bolsas de Valores,
la empresa ABC oferta su emisión
de obligaciones al público
negociándose en el mercado la
totalidad de los títulos gracias a
las características del mismo, su
precio y la publicidad que le
dieron al proceso.
La compañía obtuvo de esta
manera el capital que se requería
para la ampliación de su planta y
los inversionistas obtuvieron
títulos muy cotizados en el
mercado.
Titularización:
La empresa OXO se dedica a la
construcción de viviendas. Es una
empresa competitiva dentro de
su sector teniendo muchas
perspectivas de crecimiento. En
base a su nivel de ventas
histórico así como a su situación
actual en el mercado se establece
la posibilidad cierta de generación
de flujos futuros derivados de sus
proyectos inmobiliarios (ventas
futuras de casas). La restricción
principal del negocio es la
obtención oportuna de recursos
suficientes y en condiciones
adecuadas por lo que la empresa
tiene pensado participar en un
proceso de titularización.
Luego de un estudio de
factibilidad se estima que el
capital requerido para construir
un nuevo proyecto inmobiliario en
el sur de la ciudad es de US$ 10
millones.
29
Una vez tomada la decisión de
arrancar con la titularización,
OXO contacta a un
estructurador, que prepara la
emisión tomando en cuenta la
situación económico - financiera
de la empresa, su participación y
perspectivas en el mercado,
midiendo riesgos y estableciendo
estrategias adecuadas.
Posteriormente se contrata a la
Administradora de Fondos y
Fideicomisos 123, la misma que
se encarga de armar el
fideicomiso mercantil que es el
vehículo necesario en este tipo de
procesos. El patrimonio
autónomo que conforma el
fideicomiso mercantil está
compuesto por el terreno en el
que se construirá el proyecto
habitacional y los estudios
necesarios para su edificación.
Estos activos fueron traspasados
por OXO, promotor del proyecto
la patrimonio autónomo.
Las características de la
titularización que fueron
propuestas por el estructurador
luego de analizar los riesgos
inherentes y los flujos que
generará el proyecto fueron
aceptadas por la empresa OXO y
son:
Plazo de emisión: 5 años,
Tasa de interés: 7,5%,
Pago de capital e intereses:
Semestral,
30
garantía de la emisión: Exceso de
flujos,
Valor nominal de los títulos:
US$10.000
Número de títulos: 50
Una vez realizado este paso se
empieza la recopilación de
documentos e información para la
aprobación del proceso por parte
de la Superintendencia de
Compañías.
Al igual que para la emisión de
obligaciones se contrata a una
calificadora de riesgos y a una
Casa de Valores para que se
encarguen de calificar el riesgo
de la emisión y buscar a los
posibles inversionistas,
respectivamente.
Se contrata también a una
compañía de Auditoria Externa
por el tiempo que se mantenga el
proceso de emisión.
OXO presenta toda la información
a la Superintendencia de
Compañías para que autoricen la
oferta pública de los valores
provenientes del proceso de
titularización.
Una vez que la institución
autoriza la oferta pública de la
emisión, se presenta a las Bolsas
de Valores para su aprobación y
negociación. Luego de lo cual se
establece la fecha a partir de la
cual estos valores se negociarán
en el mercado.
Gracias a las características del
título emitido OXO vende todos
los valores y obtiene los US$10
millones para la compra de la
maquinaria antes mencionada.

RELACIÓN CON ORGANISMOS INTERNACIONALES

DE MERCADO DE VALORES

• El Consejo de Autoridades
Reguladoras del Mercado de
Valores de la Comunidad
Andina de Naciones; y,

• El Instituto Iberoamericano
de Mercado de Valores -
IIMV-.

El objetivo fundamental de estos

La Superintendencia de entes es procurar el desarrollo de
Compañías, en el contexto del los mercados de valores,
Mercado de Valores es miembro mediante la ejecución de
de varios organismos programas orientados a la
internacionales de alcance armonización de políticas, el
regional y mundial. fomento de la cooperación y
asistencia técnica, y un adecuado
Entre los organismos de mayor intercambio de información y
relevancia constan: experiencias.

• La Organización Internacio- IOSCO

nal de Comisiones de Valores
- OICV - IOSCO
• El Consejo de Reguladores
de Valores de las Américas
COSRA
Actualmente el Ecuador en la
Asamblea Anual del Comité de
Mercados Emergentes EMC fue
nombrado miembro del Grupo
especial Advisory Borrad en
represtación de la Región
Latinoamericana.

31
El Comité viene desarrollando una
intensa tarea en áreas sensibles
de los mercados organizados,
especialmente en la
implementación de los principales
objetivos de una sana regulación
de valores, aspectos relativos a la
transparencia de los mercados
secundarios, una mejor
participación de los inversionistas
institucionales y un impulso a la
adopción del buen gobierno
corporativo en el sistema
empresarial. Su página Web es:
www.iosco.org
COSRA
El Consejo Interamericano de
Autoridades Reguladoras de
Valores COSRA (por sus siglas en
inglés) está formado por 25
países de América, incluyendo a
Ecuador.
EL COSRA busca mantener la
cooperación entre los países
miembros a fin de desarrollar y
regular el crecimiento de los
mercados de valores.
Los delegados de los países
miembros se reúnen anualmente
a fin de discutir sobre un
determinado tema y buscan crear
compromisos por parte de los
mismos.
32
Comité Andino de
Autoridades Reguladoras del
Mercado de Valores de la
Comunidad Andina de
Naciones (CAARMV)
Promueve la integración y el
desarrollo de los mercados de
valores de los países que integran
dicha Comunidad.
www.comunidadandina.org/CAARMV
El Instituto Iberoamericano
de Mercado de Valores -
IIMV-.
El Instituto Iberoamericano de
Mercados de Valores es un
organismo creado para impulsar
el desarrollo de mercados de
valores transparentes e íntegros,
mejorar el conocimiento de su
estructura y regulación, potenciar
la armonización y fomentar la
cooperación entre supervisores y
reguladores. Se constituyó el 20
de mayo de 1999, por iniciativa
del Ministerio de Economía y
Hacienda y de la Comisión
Nacional del Mercado de Valores
de España. La iniciativa fue
rápidamente asumida como
propia por los países
iberoamericanos, incluido
Portugal, dado su carácter
abierto, integrador y global.
Su estructura organizativa,
adopta la naturaleza jurídica de
Fundación sin ánimo de lucro. La
pertenencia a la misma no
supone desembolso económico
alguno para los países miembros
www.iimv.org
 RELACIONES BILATERALES

La Intendencia de Mercado de información y experiencias,

valores ha considerado especialmente de carácter
importante consolidar sus técnico, jurídico y económico -
relaciones bilaterales con financiero. Se mantiene en
entidades similares, constante comunicación e
particularmente de América intercambio de información con
Latina y España. Argentina, Brasil, El Salvador,
Venezuela, Colombia, Costa Rica,
Ha suscrito convenios de México, República Dominicana,
cooperación y asistencia para Perú, Guatemala y Bolivia, entre
coordinar estándares de otros.
regulación, intercambiar

Comisiones de Valores

Argentina Comisión Nacional de Valores de www.cnv.gov.ar

Argentina
Bolivia Superintendencia de Pensiones, www.spvs.gov.bo
Valores y Seguros
Colombia Superintendencia Financiera www.superfinanciera.gov.co
Costa Rica Superintendencia General de Valores
Chile Superintendencia de Valores y www.cvc.cl
Seguros
España Comisión Nacional de Valores de www.cnmv.es
España
El Salvador Superintendencia de Valores y www.superval.gob.sv
Seguros
Estados Securities and Exchange Commission www.sec.gov
Unidos SEC
México Comisión Nacional Bancaria www.cnbv.gob.mx
Panamá Comisión Nacional de Valores www.conaval.gob.pa
Paraguay Comisión Nacional de Valores de www.pla.net.py/cnv/
Paraguay
Perú Comisión Nacional Supervisora de www.conasevnet.gob.pe
empresas y valores de Perú
Uruguay Banco Central de Uruguay www.bcu.gub.uy
Venezuela Comisión Nacional de Valores de www.cnv.gov.ve
Venezuela

33
 BUEN GOBIERNO CORPORATIVO
La Corporación Andina de
Fomento CAF, la Bolsa de Valores
de Quito BVQ y la
Superintendencia de Compañías
del Ecuador han trabajado
conjuntamente en un documento
base en el cual se establecen los
Principios fundamentales para
obtener un Buen Gobierno
Corporativo.
Este trabajo se encuentra
enmarcado dentro del Plan
andino de Buen Gobierno
Corporativo que resumidamente
propone la utilización de patrones
de conducta adicionales y no
obligatorios a los exigidos por la
Ley de Mercado de Valores y sus
Reglamentos. Por esta razón, los
principios aquí manifestados, de
ninguna manera, constituyen una
norma cuyo incumplimiento
podría ser objeto de sanción.
El Gobierno Corporativo es
considerado como la facultad de
compartir la responsabilidad de la
administración y de la toma de
decisiones de una empresa,
desarrollando la capacidad de su
34
recurso humano, la investigación,
la misión, el presupuesto y el
control. El buen gobierno
corporativo, busca transparencia,
objetividad, equidad en la
organización y principalmente la
protección de todas las partes
interesadas tales como los
inversionistas, empleados,
acreedores, y todos los demás
entes que tengan vinculación con
la empresa.
Principios Fundamentales
Para obtener un Buen
Gobierno Corporativo
▲ Transparencia en la Junta
General de Accionistas.
▲ Estructura y Responsabilidad
del Directorio de la Empresa.
▲ Derecho y trato equitativo a
los accionistas y protección a
los accionistas minoritarios.
▲ Auditoria y presentación de
información financiera y no
financiera.

Centro de Mediación de la
Superintendencia de Compañías
Este es un servicio gratuito
que cuenta con profesionales
debidamente capacitados y
especializados, se encuentra
funcionando desde el 2002 y
fue creado para buscar
solución a los desacuerdos en
el campo societario y de
mercado de valores,
incluyendo aquellos originados
en las denuncias en base a las
Leyes y sus Reglamentos.
Los usuarios del Centro de
Mediación pueden encontrar la
solución a sus problemas,
evitando de esta manera el
entorpecimiento del desarrollo de
sus actividades, economizando
tiempo y recursos.
CAPACITACIÓN
La Intendencia de Mercado de
Valores a través del Departa-
mento de Investigación y
Desarrollo viene desarrollando en
todo el Ecuador su Plan de
Capacitación el mismo que incluye
la realización de Seminarios,
Talleres, Charlas y Conferencias
con el fin de hacer conocer al
público en general diferentes
aspectos del mercado de valores.
Algunos de los temas de las
conferencias son:
1. El Mercado de Valores en el
Ecuador.
2. Alternativas de financiamiento e
inversión en mercado de
valores:
- La Emisión de obligaciones
- La Titularización
- Emisión de Acciones
3. Los Negocios Fiduciarios, entre
otros.
35
Si tiene dudas o requiere de una explicación más amplia sobre alguno de los
temas tratados en este documento, lo invitamos a ponerse en contacto con
nosotros, será un gusto poder atenderle.

Intendencia de Mercado de Valores

Quito: Guayaquil:
Telf: 2- 540-087 / 2- 524-780 Telf: 2-324-572
Fax: 2-551-757 Fax: 2-325-073

Bibliografía
Guía del Inversionista Bursátil, Bolsa de Valores de Quito, segunda edición, enero
2000

Revista del Instituto Iberoamericana de Valores, Artículos del Dr. Juan Isaac Lovato
Saltos y del Econ. Francisco Sosa Espinosa

_________________________________
Guía Estudiantil de Mercado de Valores
Conocimientos Generales
Director: Econ. Francisco Vizcaíno Z.
Departamento de Investigación y Desarrollo
1era. Edición, Septiembre 2006

Usted puede encontrar esta Guía en la página web de la Superintendencia

de Compañías:

www.supercias.gov.ec

36
Septiembre, 2006

37