Mercados de Futuros

Capítulo ocho: El mercado de futuros
Capítulo Ocho
El Mercado de Futuros
Al término de este capítulo, el lector será capaz de:

 Explicar el origen del mercado de futuros.
 Definir el significado de un contrato de futuros.
 Caracterizar un mercado de futuros.
 Identificar los agentes individuales participantes.
 Identificar los agentes institucionales de un mercado de futuros.
 Explicar el rol que cumplen las garantías en este mercado.
 Cómo leer las cotizaciones de los futuros.
 Explicar como se liquida un contrato de futuros.
Copyright © 2014. Editorial Universidad de Santiago de Chile. All rights reserved.
 Explicar los usos del mercado de futuros para cobertura, especulación y

arbitraje.
 Explicar las ventajas y desventajas de los mercados de futuros.
Los futuros son posteriores en su origen a los forwards y surgen de la necesidad

de crear contratos que fueran más estandarizados, de forma tal que no fuera
necesaria la existencia de una contraparte con idénticas necesidades en cuanto a
monto, plazo, precio, etc.
Los primeros en aparecer fueron los futuros sobre productos agrícolas,
posteriormente lo hacen los futuros sobre minerales y productos energéticos; los
tres corresponden a los futuros sobre commodities. En la década de los setenta
surgen los futuros sobre divisas, luego de la crisis de Bretton Woods, que da lugar
al uso de tipos de cambio variable. Por último, a fines de los 70 y comienzos de
los 80 emergen los futuros financieros, sobre tasas de interés e índices bursátiles
así como sobre acciones de empresas como respuesta al desarrollo de los mercados
309
Pérez, Barbeito, Jorge. Finanzas internacionales: cómo gestionar los riesgos financieros internacionales, Editorial Universidad de Santiago de
Chile, 2014. ProQuest Ebook Central, http://ebookcentral.proquest.com/lib/bibliocauladechsp/detail.action?docID=3221361.
Created from bibliocauladechsp on 2018-03-19 16:17:54.
Finanzas internacionales. Cómo gestionar los riesgos financieros internacionales
financieros y a los riesgos de volatilidad en el tipo de cambio y en las tasas de

interés, entre otros.
Las dos Bolsas más importantes de Estados Unidos de nivel internacional son la
Chicago Board of Trade (CBOT) y la International Monetary Market. La primera
fundada en 1848 e inicialmente destinada a servir de puente a agricultores y
comerciantes. Hoy cuenta con una oferta que incluye contratos de futuros para
muchos activos subyacentes entre los cuales se destacan: avena, soya, harina de
soya, aceite de soya, trigo, plata, bonos del tesoro, letras del tesoro y de índices
bursátiles.
Por su parte, el International Monetary Market (IMM) fue fundado en 1972 y
comenzó operando con futuros de divisas. Hoy en día incluye la libra esterlina, el
dólar canadiense, el yen japonés, el franco suizo, el euro y el dólar australiano. El
IMM también opera con contratos de futuros en oro, un contrato de futuros en
bonos del tesoro y un contrato de futuros en eurodólares. Ambas Bolsas operan
con una Cámara de Compensación llamada The Clearing Corporation.
A nivel de Europa, dos Bolsas destacan por su importancia, EURONEXT.
LIFFE, que emerge de la absorción en los años de 2003 y 2004, de los mercados
de derivados francés, belga, holandés y portugués, teniendo como plataforma
común de acceso el LIFFE CONNECT, donde se negocian sus productos por
medio de una sola Cámara de Compensación, llamada CLEARING 21. La gama
de productos derivados ofrecidos por EURONEXT. LIFFE, son accesibles desde

775 sitios repartidos en 29 países. La segunda Bolsa corresponde a EUREX, que
resulta del acuerdo concluido entre las Bolsas alemanas y el mercado de derivados
suizo y que cuentan con su propia Cámara de Compensación llamada EUREX
CLEARING A.G.
Existen otras importantes Bolsas de derivados operando en el mundo, donde se
transan futuros, tales como: el Singapure Exchange (SGX) formado de la fusión
del Singapur International Monetary Exchange (SIMEX) y el Stock Exchange
de Singapur, el Toronto Futures Exchange, la Bolsa de Mercaderías y Futuros de
Brasil (BM & F), Tokyo International financial futures Exchange (TIFFE), el
Hong Kong Exchange (HKEx) de la unión del Hong Kong Stock Exchange y el
Hong Kong Futures Exchange y el Sidney Futures Exchange entre otros.
310
I. CARACTERÍSTICAS DE UN MERCADO DE FUTUROS

Los mercados de futuros son aquellos en los cuales se transan contratos de
compra y venta de commodities (productos agrícolas, minerales, energéticos)
o activos financieros (monedas extranjeras, acciones, índices bursátiles, etc.)
estandarizados, donde las partes involucradas en tales transacciones, oferente y
demandante, adquieren el compromiso de entregar y recibir, respectivamente,
en una fecha futura determinada, un activo, en condiciones de precio, calidad
y cantidad especificadas. Por tanto, no hay ninguna transacción al momento de
celebrar el contrato.
Para la Chicago Board of Trade, “un contrato de futuro es un compromiso
legalmente exigible para entregar o recibir determinada cantidad o calidad de un
commodity, por el precio acordado en la rueda de negociaciones de una Bolsa
de futuros, en el momento en que el contrato es ejecutado. El vendedor tiene la
obligación de entregar la mercadería en algún momento del mes específico de
entrega futura”.
Los mercados de futuros son públicos, de modo que cualquier persona puede
operar en ellos por intermedio de una empresa de corretaje, miembro del
respectivo mercado.
Estos contratos no constituyen una compra o venta de activos financieros
o productos físicos, ya que, ni los activos ni los productos ni el dinero
correspondiente cambian de dueño en una operación a futuro. Empíricamente,

se ha demostrado que menos del 2% de los contratos a futuro se consuman, por
lo tanto, se puede afirmar que el propósito de los mercados de futuros no es el
intercambio comercial de los productos o activos financieros, sino, más bien, un
medio de estabilización de los precios futuros.
Los mercados de futuros tienen como principales características, las

siguientes:
• Los contratos de futuros están estandarizados en cuanto a monto o tamaño del
contrato, a la calidad del producto, a las fechas de maduración o vencimiento.
Así por ejemplo, un contrato a futuro de dólares en la Bolsa de Mercaderías
y Futuros de Brasil es por USD 50.000 y tiene como vencimientos el tercer
miércoles de enero, marzo, mayo, julio, septiembre y noviembre, con límites
de variaciones en sus precios de ± 5%.
311
En la Chicago Mercantil Exchange (CME), se negocian el real brasileño

y el peso mexicano, por tamaños estandarizados de 100.000 y 500.000,
respectivamente, con vencimientos el tercer miércoles de marzo, junio,
septiembre y diciembre. Asimismo, tenemos al Euro por 125.000, libras
esterlinas 62.500, yenes 12,5 millones, el Renmimbi chino por 1.000.000
por contrato.
EURONEXT. liffe ha lanzado el contrato de futuros sobre el vino de
Bordeaux, siendo un contrato igual a 5 cajas de 12 botellas de 75 cl, con
vencimiento para los meses de noviembre, marzo, mayo, julio y septiembre
La estandarización de los contratos de futuros tiene el inconveniente de
que en muchos casos, no se produce un calce perfecto entre el valor de los
contratos y el tamaño de la exposición al riesgo. Por ejemplo, si un importador
brasileño debe cubrir el 5 de octubre un pasivo por USD 107.000.- tendría
que optar entre dos o tres contratos, quedando con una posición de cobertura
insuficiente o en exceso. De igual modo, tiene dos problemas adicionales; por
un lado, no hay contratos de futuro con vencimientos a octubre y menos para
la primera semana de dicho mes, solo hay contratos con vencimientos el tercer
miércoles de septiembre y diciembre.
• Existe un gran número de compradores y vendedores, pero ninguno con
poder suficiente para controlar el mercado (atomicidad).
• Estos mercados tienen un alto grado de transparencia: acceso ilimitado a toda

la información disponible acerca de los distintos productos e instrumentos
financieros.
• Los precios de los productos transados se establecen abiertamente, mediante
llamados de posturas y ofertas, de manera que todos tienen la misma
oportunidad de comprar y de vender al mejor precio del momento.
• Sus operaciones deben ser transadas en bolsa, lo que permite formalizar el
negocio.
• La liquidez de estos mercados es total, toda vez que la contraparte de
los compradores y vendedores esta representada por una Cámara de
Compensación1. Pero la liquidez también surge por la presencia de un gran
número de agentes compradores y vendedores del mismo activo que están
1
Su rol e importancia en un mercado de futuros se explica más adelante.
312
ubicados físicamente en el mismo lugar2. Así como también por el volumen

de negociación y las posiciones que se mantienen abiertas (open interest).
II. AGENTES INDIVIDUALES EN UN MERCADO DE FUTUROS

Al igual que en el mercado forward, existen tres razones por las cuales un agente
puede estar interesado en participar en este tipo de mercado:
• Como un medio para eliminar la incertidumbre acerca del precio de un activo
(divisas, productos, etc.) en el futuro; esto es, cobertura.
• Como un medio de especulación.
• Como un medio de arbitraje.
En los mercados futuros organizados participan una gran cantidad de agentes y
entidades de diversa índole, que tienen distintas motivaciones. Siendo posible
distinguir tres tipos de agentes que operan en estos mercados:
1. Coberturistas
Son aquellos agentes que desean cubrirse de los riesgos resultantes de eventuales
fluctuaciones de precios en los productos con los cuales negocian, de variaciones

en el valor de los instrumentos financieros que conforman sus activos o, cuando
se trata de comercio exterior, en las fluctuaciones en el precio de la moneda
extranjera en el que se han pactado las transacciones.
Estos agentes prefieren asegurar un precio hoy con el fin de disminuir probables
pérdidas, incluso sacrificando posibles utilidades. Por lo tanto, los Hedgers
pueden definirse como personas o empresas adversas al riesgo y corresponden
principalmente a exportadores, importadores, bancos, etc. Toman posiciones
en el mercado de futuros, buscando generar resultados que compensen las
variaciones de precios registrados en el mercado spot.
En general, a quienes efectúan operaciones a futuro para cubrir posiciones en
mercado spot de activos reales o financieros se les denomina hedgers, en cambio a
quienes no los tienen, se les llama especuladores. Por ejemplo, usted es un hedger
2
Ramón Adell Ramón y Remedios Romeo García, en su Opciones y Futuros Financieros. Edi-
torial Pirámide, 1997, Madrid-España, p. 26.
313
cuando posee 10 mil quintales de trigo y mediante contratos de futuros vende 10

mil quintales. Usted fijó un precio de venta para su stok de trigo, en esta posición,
si el precio sube diez centavos, estará ganando diez centavos en el mercado spot
del cereal y perdiendo diez centavos en el mercado de futuros, compensando, por
tanto beneficios y pérdidas. Si por el contrario, el mercado del trigo cae perderá
en mercado spot y ganará en mercado de futuros. De este modo, una posición
cubierta permite establecer un cerco contra las variaciones de precios.
Un segundo ejemplo permite ilustrar la posición de un coberturista, es el caso de
una Joyería que necesitará comprar oro de sus proveedores en seis meses más.
El gerente general de la joyería teme que el precio del oro suba en los próximos
meses encareciendo los precios de sus productos.
A través del mercado de futuros el puede comprar oro para entrega a seis meses,
a un precio de USD 1000 la onza. Si seis meses más tarde el precio spot del oro
sube efectivamente el tendría que pagar a su proveedor un mayor valor para
adquirirlo.
Sin embargo, el mayor valor será compensado con los beneficios del mercado
de futuros al haber sido comprados en US$ 1000 y vendido a USD 1100
posteriormente.
Por el contrario, si el precio del oro hubiera caído en vez de subir, el habría
incurrido en pérdidas con sus contratos de futuros, los que serían compensados
con el ahorro generado en el mercado spot, al haberlos comprado a un precio más

bajo.
Si un hedger ha vendido en mercado físico, se dice que tiene una posición corta
en mercado físico por tanto, para compensar su posición debe comprar contratos
de futuro (tomar posición larga) para cubrirse de variaciones en los precios.
2. Especuladores
Son aquellos agentes que están dispuestos a asumir el riesgo de fluctuaciones
de precios, motivados por las expectativas de realizar una ganancia de capital.
El reducido monto que se necesita para invertir u operar en este mercado
resulta bastante atractivo para aquellos inversionistas que desean actuar como
especuladores. En la medida que sus expectativas respecto de la evolución de los
314
precios se cumplan, obtendrá beneficios. Dispone de un capital de riesgo para

sacar ventaja de las fluctuaciones favorables en los precios de mercado.
En general:
• Compran contratos de futuros –toman una posición larga– cuando esperan
que los precios futuros suban.
• Venden contratos de futuros –toman una posición corta con futuros– cuando
esperan que los precios futuros bajen.
Los especuladores son también importantes actores en procurar liquidez al
mercado de futuros, dado que toman posiciones, cortas o largas, en base a sus
expectativas sobre el precio futuro del activo.
En la práctica, no es fácil distinguir entre un hedger y un especulador, pues
las personas que operan en los mercados de futuros no muestran abiertamente
conductas que permitan identificarlos claramente, sino hasta el momento que
formalizan un contrato con el corredor.
Los especuladores pueden clasificarse de acuerdo con el horizonte de tiempo
que mantienen la posición. Los especuladores “intra day”, que tratan de
aprovechar los movimientos de precios durante una sola jornada, esto es, cierran
sus posiciones de futuros el mismo día en que las inician. Los especuladores de
posición, mantienen sus posiciones de futuros durante períodos más largos (días,
semanas o meses) buscando aprovechar los movimientos esperados de los precios
en horizontes de tiempo mayores. Los scalpers, son operadores profesionales
que negocian buscando aprovechar fluctuaciones mínimas, tomando pequeños
beneficios o pérdidas, por grandes volúmenes de negociación. Mantienen
posiciones por algunos segundos o minutos. Por último, están los spreaders
quienes buscan generar spread, entre el mercado spot y el mercado de futuros
relacionados o entre diferentes vencimientos para el mismo producto.
En los mercados de commodities se especula cuando se efectúan operaciones a
futuro sin tener como respaldo los productos. En tal caso, el especulador (y en
general cualquier participante del mercado de futuros), debe depositar una cierta
cantidad de dinero como garantía.
315
Cálculo de la Garantía:
 Unidades por   Número d e   Valor por   Porcentaje d e 
Garantía =  * * * 
 contrato   contratos   unidad   garantía 
Ejemplo: José Vargas toma una posición larga en futuros de plata, esto es, compra 10
contratos de plata con vencimiento a diciembre (5.000 onzas) a USD 5,44. La exigencia de
garantía requerida es 5% y la comisión de compra y venta es de USD 1000 por contrato.
Vargas reversa su posición vendiendo 10 contratos en noviembre a USD 5,60. ¿Cuál es el
monto de la garantía que debe depositar a través de su corredor y cual es su beneficio o
pérdida?
Garantía = 5.000 * 10 * 5,44 * 0,05 = USD 13.600
Como se puede apreciar el Sr. Vargas debe depositar USD 13.600, como garantía.
Cálculo del Beneficio o Pérdida:

 Tasa contrato   Tasa   Unidades por   Comisión por   Número d e 
Beneficio =  −  *   −   *  
 futuro   spot   contrato   contrato   contratos 
Continuando con el ejemplo:
Beneficio = [{[5,60 - 5,44] * 5.000} - 100] * 10 = USD 7.000

Como se puede apreciar el Sr. Vargas necesita invertir USD 13.600, que corresponden a la
garantía para obtener un beneficio de USD 7.000, sin contar con el producto.
3. Arbitradores
Los arbitradores son los agentes que buscan obtener un beneficio seguro, sin
riesgos, pues compran y venden al mismo tiempo contratos de futuros buscando
beneficiarse de las diferencias de precios entre mercados y/o bolsas.
Si los precios de los futuros están bastante altos respecto al mercado spot, los
arbitradores venderán futuros y comprarán en el mercado spot. Si los precios
de los futuros están bastante bajos respecto al mercado spot, los arbitradores
compraran futuros y venderán en el mercado spot.
316
III. AGENTES INSTITUCIONALES DE UN MERCADO DE FUTUROS

Existen instituciones que hacen factible las operaciones con futuros, entre ellos
se destacan:
1. Las Bolsas de Futuros
Constituyen el lugar físico donde se efectúan las transacciones diarias, a ella
concurren compradores y vendedores, representados por sus corredores. Las
operaciones se realizan en la rueda, donde los corredores o brokers deben hacer
sus ofertas a viva voz, según lo establezcan las normas internas de la Bolsa,
con el fin de que todos los corredores presentes oigan las ofertas y tengan la
posibilidad de concretar una operación. Sin embargo, la tendencia actual es a
realizar negociaciones mediante sistemas electrónicos, a través de terminales de
computación e Internet. La negociación a través de plataformas electrónicas,
presenta una serie de ventajas con respecto a la forma tradicional de negociación,
destacando la rapidez, transacciones en línea en tiempo real, ejecución instantánea
de la operación y su correspondiente confirmación al cliente e información
directa a la Cámara de Compensación, mayor confiabilidad en la ejecución de
las órdenes, transparencia y menores costos de transacción.
Algunas de las plataformas electrónicas mas importantes que operan a nivel
mundial, se pueden apreciar en el cuadro que sigue:
Bolsa Plataforma Electrónica N° Horas Sistema de

Trading/Día Negociación
CBOT e-Cbot soportado por 22 Solo en las noches
LIFFE - Connect
EURONEXT LIFFE LIFFE - CONNECT 14 100% Electrónico
CME GLOBEX 23
EUREX EUREX 13 100% Electrónico
Sydney Futures Exchange SYCOM 24 100% Electrónico
Tokyo International Soportado por LIFFE 9,25 100% Electrónico
Financial Futures Exchange CONNECT
Fuente: CBOT Handbook of futures and optiones, 2006, pp. 40 – 41.
En el recinto de la rueda hay una serie de pizarras electrónicas visibles desde

cualquier parte del recinto, que exhiben los precios de los contratos a futuro
transados y noticias que afectan tales mercados. Las noticias sobre hechos
relevantes, ocurridos en alguna parte del mundo, llegan a influenciar directa e
inmediatamente los negocios en marcha. Así, la información de una caída en la
producción de café en Brasil puede hacer subir la cotización del café colombiano.
317
También existen hoy una gran cantidad de medios de comunicación e informáticos

ubicados en el interior del recinto de la Bolsa, que permiten difundir con rapidez
los precios y volúmenes transados.
Cuando se efectúa una operación a futuro en la rueda, quiere decir que
un comprador y un vendedor se han puesto de acuerdo, a través de sus
respectivos corredores, en realizar una transacción por un determinado
volumen a un precio que satisface a ambos; sin embargo, el contrato no se
celebra entre el comprador y el vendedor, sino que ambos formalizan un
contrato con la Bolsa de futuros, y más específicamente, con la clearing
house o Cámara de Compensación. En el caso de transacciones electrónicas
las demandas y ofertas son ingresadas por los corredores a través de terminales
de computación instalados en sus oficinas y donde el computador central de
la Bolsa realiza los calces automáticos3.
Después del cierre de las operaciones en la rueda, los corredores deben registrar
sus transacciones en la Cámara de Compensación, que es una institución de
carácter privado, de propiedad de los corredores, cuya finalidad es regular la
formación y cumplimiento de los contratos en una bolsa.
2. Corredores
Son los encargados de realizar todas las transacciones. Los interesados en

participar en este mercado deben dirigirse a este intermediario, para colocar la
orden de compra o de venta, pues su función básica es actuar como nexo entre
los clientes y la Cámara de Compensación.
Las órdenes de los clientes se transmiten telefónicamente a los operadores ubicados
cerca del piso o rueda de operaciones de la Bolsa de futuros. Los operadores de
las empresas de corretaje hacen sus ofertas a viva voz y utilizando señas con las
manos, especifican la cantidad de contratos que desean comprar o vender. Por
cada comprador de un contrato de futuros hay un correspondiente vendedor.
Un comprador de futuros se dice que esta en “posición larga sobre futuros”,
mientras que un vendedor de futuros estará en “posición corta”.
La compra o venta de futuros puede incluir un stop orders, que consiste en
darle una orden al corredor para que cuando el precio suba o baje a un nivel
3
Uno de estos sistemas automatizados de la Bolsa de Chicago, es el sistema denominado
GLOBEX, que funciona interrumpidamente desde las 14:30, hasta las 7:05 del día siguiente.
318
especificado el corredor proceda a cerrar los contratos (posiciones) para así limitar
la pérdida o ganancia.
Por ejemplo, si usted compra futuros de petróleo, a USD 75 el barril y desea
limitar su pérdida a USD 5 por barril, colocará un stop order, cuando estos
lleguen (fijar precio límite) para cerrar los contratos a USD 70 el barril, siendo
para el operador una orden de ejecución inmediata.
Los corredores para la ejecución de las órdenes de compra o venta, deben proveer
las facilidades y el personal necesario, contar con una unidad de análisis de
mercado que les permita entregar información, consejos y orientaciones a sus
clientes y educar en el uso adecuado de este mercado. Deben ser colaboradores
activos de las Bolsas, Cámaras de Compensación y autoridades de supervisión
y control para la mantención de la salud financiera y operacional del mercado.
Los corredores para ser miembros de las Bolsas de futuro deben cumplir con
requerimientos de capital mínimo y normas internas de actuación. De igual
modo, deben adquirir un asiento, cuyo precio fluctúa en función del volumen
histórico y esperado de transacciones, así como de los productos que pueda
negociar. A modo de ejemplo, podemos decir que un asiento en el Chicago
Mercantile Exchange puede costar más de 600.000 dólares.
Los corredores por ser miembros de la Bolsa participan en los diferentes comités
en que se fijan las reglas, las funciones de auditoría y aspectos de comportamiento
ético y legal de sus miembros.
3. Cámara de Compensación
La función primordial de esta Cámara de Compensación es la de ser contraparte
de todos los compradores y vendedores de Futuros que transan en la Bolsa y fue
creada por ésta como una persona jurídica distinta, administradora y controladora
del mercado de futuros que garantiza a compradores y vendedores el cabal
cumplimiento de sus contratos. Por tal razón, cada transacción de Futuros que
realicen los corredores, por encargo de sus clientes, debe ser registrada en esta
Cámara que es también la depositaria de las garantías iniciales exigidas por cada
contrato, liquida diariamente las pérdidas o ganancias4 de cada participante y
fija los márgenes máximos de variación diaria que pueden tener los precios de
4
Las pérdidas y ganancias son el resultado del mayor o menor valor que registran los contratos
de cada cliente, a partir de los precios de cierre del día anterior y el registrado en el día específico.
319
los contratos. Al proceso de ajuste diario de precios se le conoce como marking

to market.
Concluida cada jornada diaria de transacciones, la Cámara elabora un informe
respecto a la situación de cada contrato, debiendo los corredores tomar
conocimiento diario de las pérdidas o ganancias que deben pagar o recibir sus
clientes. El ajuste diario es calculado para cada contrato y con relación al precio
de cierre del mercado y se hace siempre en dinero. Un aumento en el precio del
contrato de un día a otro representa una ganancia, una disminución corresponde
a una pérdida. Al final, la suma de todas las ganancias y pérdidas es justamente
igual a la diferencia entre el precio de compra y el precio de venta del contrato
de futuros.
Al ser la Cámara de Compensación contraparte de compradores y vendedores,
éstos tienen la seguridad de que sus contratos serán cumplidos estrictamente al
vencimiento. Por tanto, pueden entrar al mercado sin preocuparse del riesgo
crediticio de la contraparte ya que, sin importar quien esté al otro lado, su
contraparte legal será siempre la Cámara de Compensación, quien elimina el
riesgo de incumplimiento de contrato.
Para que tal garantía se cumpla, cada contrato debe quedar registrado en la
Cámara de Compensación, a través del corredor que efectuó la transacción.
Simultáneamente, el corredor debe depositar en esta Cámara la garantía inicial
que se exige por cada contrato. No obstante lo anterior, llegado el caso la cámara
responderá con sus recursos propios.
La Cámara de Compensación nunca asume posiciones de riesgo, por tanto siempre
mantiene una posición neta nula al haber comprado exactamente el número de
contratos vendidos. La Cámara debe asegurarse de que cada uno de sus miembros
cuente con la solvencia financiera necesaria para realizar las operaciones y que las
obligaciones que éstas implican sean satisfechas oportunamente. En todo caso, es
la Cámara la que en último término paga cualquier situación de incumplimiento,
para lo cual debe ser financieramente sólida.
En la introducción, señalamos que las principales Bolsas de derivados en el mundo
tienen sus propias Cámaras de Compensación. Así destacamos que la Chicago
Board of Trade y la International Monetary Market operan con una Cámara
llamada: The Clearing Corporation. EURONEXT. LIFFE, que comprende las
Bolsas de derivados de Francia, Bélgica, Holanda y Portugal, cuentan con una
Cámara llamada: CLEARING 21. Por su parte, EUREX, que comprende las
320
Bolsas de Alemania y el mercado de derivados suizo, cuentan con su Cámara:

EUREX CLEARING A.G.
Las Cámaras de Compensación, pueden organizarse como una división de la
Bolsa o como un ente jurídico independiente, con patrimonio propio.
IV. LA EXIGENCIA DE GARANTÍA INICIAL

Las exigencias de garantía constituyen un requisito que deben cumplir los
participantes de éstos mercados. Tanto compradores como vendedores deben
depositar en dinero efectivo u otros instrumentos financieros al momento de
tomar una posición con futuros y así respaldar sus contratos (ejemplo bonos
del tesoro) y evitar situaciones de insolvencia que pueden dificultar el total
cumplimiento de los contratos.
Los corredores al momento de registrar él o los contratos de compra (posición
larga) o de venta (posición corta) a nombre de sus clientes deben proceder a
depositar la garantía correspondiente, llamada margen inicial en una cuenta de
margen de la Cámara de Compensación.
Cada operación origina dos tipos de márgenes de garantía:
• El usuario debe efectuar un depósito de garantía a favor de su corredor, para
garantizar el fiel cumplimiento de su contrato.

• El corredor debe realizar depósitos de garantía adicionales en la Cámara de
Compensación, correspondientes a una proporción fija de cada contrato.
Este depósito es menor que el de su cliente, y permite que la Cámara de
Compensación le exija al corredor que cumpla sus contratos, prescindiendo
del comportamiento que pueden tener los usuarios.
Las exigencias de garantía pueden diferir según el tipo de activo subyacente al
contrato (divisas, índices, etc.) o según el tipo de usuario (hedger, especulador,
etc.). El hedger tiene exigencias de garantía más bajos que un especulador. Las
garantías normalmente representan un porcentaje fijo del valor del contrato, los
que a nivel internacional se sitúan en un rango de un 2,5% a 10%. En el caso de
Chile, los contratos de futuros de dólares exigen 7% de garantía, y los contratos
de futuros de índices, 25%.
321
Cada día, después del cierre del mercado, la Cámara de Compensación, calcula
las ganancias o pérdidas, las pérdidas se cubren con la garantía y las ganancias
pueden ser retiradas o restablecer la garantía inicial.
Cuando el saldo de la cuenta de garantía es inferior al nivel de mantenimiento5,
el usuario recibe una llamada (margin call) de su corredor para que deposite en
su cuenta de margen la cantidad necesaria para llevar la garantía al nivel inicial.
¿Qué ocurre si al cierre de la sesión no se reestablece la garantía inicial? La Cámara
puede exigir al corredor liquidar la posición de su cliente y, si falta dinero, cubrir
con el remanente de garantía.
Una presentación esquemática sobre la entrega de la garantía, se puede apreciar
en el cuadro que sigue:
Garantía Garantía
CAMARA DE
CLIENTE CORREDOR
COMPENSACIÓN
La Cámara de Compensación realiza un esfuerzo para responder ante eventuales

fraudes de sus clientes. Si todas las ganancias o pérdidas se reconocieran al

vencimiento de los contratos, aumentarían los incentivos de los “perdedores”
para no pagar.
Se podría disminuir el riesgo de fraude aumentando los márgenes de garantía,
pero eso trae consigo el costo de que menos personas estarían dispuestas a
participar en los mercados de futuros, con la consiguiente pérdida de liquidez
en el mercado.
Si durante la vigencia del contrato, el mercado cambia en forma tal que la garantía
deja de ofrecer la protección adecuada, la Cámara exige al cliente un aumento
en el monto de la garantía. En caso de que el cliente no esté en condiciones
de entregar, dentro de las 24 horas siguientes, el margen adicional exigido, el
corredor procede a liquidar el contrato.
5
Se llama garantía de mantenimiento o margen mínimo a aquel al cual puede llegar la garantía
como resultado de los ajustes diarios. Llegado a este nivel que por lo general representa el 75% de
la garantía inicial. La Cámara exigirá reponer la garantía hasta llevarlo al nivel inicial.
322
Si se presentan variaciones favorables, las utilidades se liquidarán de inmediato,

pudiendo ser retiradas o reinvertidas en nuevos contratos.
Finalmente, al vencimiento del contrato o cuando un comprador o vendedor de
futuros cierra su posición, realizando una operación contraria a la inicialmente
asumida, la garantía puede ser retirada.
V. EFECTO DE APALANCAMIENTO
Todos los participantes en el mercado de futuros, cuentan con un efecto llamado
apalancamiento financiero.
Se habla de efecto de apalancamiento cuando un inversionista o un operador del
mercado de futuros tienen la oportunidad de tomar posición sobre un activo sin
contar con el dinero correspondiente al valor nominal de ese activo. Por ejemplo,
un contrato de futuro sobre dólares en la Bolsa de Mercaderías y Futuros de
Brasil es por USD 50.000 y la garantía exigida igual a RB 7.000 por contrato. El
efecto de apalancamiento se mide por la relación entre el valor del contrato/valor
garantía, para el ejemplo será igual a 7,14. Como se puede ver el apalancamiento
se produce por la existencia de garantías que representan una parte pequeña del
valor total de los contratos.
Si un inversionista especula comprando futuros de dólar y el precio se mueve

en la dirección esperada, un alto apalancamiento puede producir importantes
beneficios en relación a su garantía comprometida. Por el contrario, si los precios
se mueven en la dirección opuesta, un alto apalancamiento puede producir
pérdidas significativas en relación a su garantía inicial.
323
Ejemplo: El cuadro que sigue muestra las liquidaciones diarias de una posición larga con
contratos de futuros sobre el índice S&P500:
DÍA PRECIO GANANCIA GANANCIA BALANCE REPOSICIÓN

FUTURO O PÉRDIDA O PÉRDIDA CUENTA DE DE GARANTÍA
DIARIA ACUMULADA GARANTÍA
USD 924,5 USD 14.000 (a)
Agosto 1 USD 925,5 USD 500 (b) USD 500 USD 14.500 ©
Agosto 2 USD 923,5 USD (1.000) USD (500) (d) USD 13.500
Agosto 3 USD 926,5 USD 1.500 USD 1.000 USD 15.000
Agosto 7 USD 929,5 USD 1.500 USD 2.500 USD 16.500
Agosto 8 USD 928,5 USD (500) USD 2.000 USD 16.000
Agosto 9 USD 924,5 USD (2.000) USD 0 USD 14.000
a. La garantía inicial es de USD 14.000 y la de mantención es de USD 12.000. Cada

contrato de futuros S&P 500 equivale a 500 veces el índice. El contrato es comprado el
1º de agosto en USD 924,5 y cerrado el 9 de agosto en USD 924,5.
b. USD 500 = 500x(925,5-924,5)
c. El inversionista podría retirar USD 500, sin embargo nosotros supondremos que no son
retirados.
d. USD (500) = 500 – 1.000
VI. CÓMO LEER LAS COTIZACIONES DE LOS FUTUROS

La realización de transacciones en este mercado, o bien la ubicación del precio de
un producto o activo requiere conocer y entender el significado de cada uno de
los datos que se publican diariamente, en periódicos especializados como el Wall
Street Journal, el Financial Times, etc. o en Internet (www.cme.com/market/
quote/small/mp).
Tomemos como ejemplo, las cotizaciones de cierre del yen japonés, publicados el
7-8 de abril del 2007, en The Wall Street Journal.
324
Open High Low Settle Change Open Interest

Japan YEN (CME) 12,5 million y en : $ P 100 Yen
June 0.8502 .8504 .8447 .8457 -.0049 184.864
Sept. .8593 .8598 08553 .8555 -.0049 8.404
Mexican Peso(CME) MXN 500.000 $ PER 10 MXN
April ……… …….. …….. .91175 .00225 0
June .90725 .91000 .90675 .90850 .00225 48.288
• La primera información que proporciona el cuadro es el producto transado,

en este caso, el yen japonés, en el Chicago. Mercantile Exchange (CME), el
tamaño del contrato es por 12,5 millones de yenes y la cotización esta dada
en dólares por yen.
• La primera columna muestra los meses de vencimiento de los contratos.
• La segunda OPEN corresponde al precio de apertura de transacción, que no
necesariamente es el precio de cierre del día anterior.
• HIGH PRICE: Es la cotización más alta registrada por el contrato durante
el día.
• LOW PRICE: Es la cotización más baja ocurrida durante el día.
• SETTLE PRICE: Es el precio de cierre del contrato durante la jornada de
operaciones.
• CHANGE: Corresponde a la variación de precio registrado por el contrato,

con respecto al precio de cierre del día anterior. Esta variación puede ser
positiva o negativa.
• Por último, OPEN INTEREST indica la liquidez de un mercado y
corresponde al número de contratos que permanecen abiertos; esto es, no han
sido aún cerrados. Un contrato se mantiene abierto, mientras no se efectúe su
liquidación, mediante un contrato inverso, o bien se realice la entrega física
del producto o activo subyacente. La posición abierta es igual a la suma del
valor absoluto de todas las posiciones netas, dividido por dos.
Observe en el siguiente cuadro la evolución de la columna OPEN INTEREST,
con las posiciones que toman los operadores:
325
PERÍODO OPERADOR 1 OPERADOR 2 OPERADOR 3 OPEN INTEREST

0 - - - 0
1 Compra Vende - 1
2 Vende - Compra 1
3 - Compra Vende 0
• El volumen es el número de contratos (1 contrato se compone de una compra

y una venta) que se negocian en un día determinado. Si hay cien contratos
vendidos y cien contratos comprados, el volumen fue de 100.
VII. LÍMITES A LAS VARIACIONES DE PRECIOS

En algunos mercados de futuros las garantías exigidas y los límites fijados a las
variaciones diarias en los precios, por la Bolsa cumplen un papel fundamental
para optimizar su liquidez y seguridad. Cuando existen límites, las transacciones
permitidas caen dentro de los rangos determinados por el precio de referencia
del día anterior. Si la cotización de un contrato de futuro se mueve fuera de los
límites superior o inferior, se suspende su cotización hasta que éste se mueva
nuevamente hacia el rango permitido (mediante la oferta de un corredor que
se ubique dentro de dicho rango) o hasta el día siguiente, en que se establecen
nuevos límites, usando para ello el precio de referencia de este segundo día.
El precio de referencia se fija basándose en un promedio de los precios registrados
al cierre o, si el intercambio es determinado por haber superado un límite, éste

último precio será considerado como precio de referencia para los limites del
próximo día.
El hecho de no poder sobrepasar un límite impide que los participantes en un
mercado de futuros puedan obtener grandes utilidades o grandes pérdidas. Los
movimientos de precios en contra del inversionista, en una cantidad mayor
que su margen de garantía, incrementan sus incentivos para abandonar el
contrato, en otras palabras, se establecen límites de precio con el fin de evitar
el no cumplimiento de los contratos. Esta es una de las imperfecciones de estos
mercados, que se justifica en la medida en que es beneficiosa para las partes
involucradas.
La fluctuación mínima que el precio puede experimentar hacia arriba o hacia
abajo recibe el nombre de “TICK”, cada tick en el caso de los futuros de oro, es
igual a USD 0,10 por onza y como cada contrato es por 100 onzas, el valor del
tick sobre un contrato es igual a USD 10.
326
Para algunos contratos, los límites de variaciones de precios se han eliminado

durante el mes de vencimiento, por que los precios pueden ser particularmente
volátiles y las personas con poca experiencia en mercados de futuros pueden
desear liquidar su posición antes de aquel mes.
La CBOT y la CME, tienen considerado que en periodos de extrema volatilidad
de precios, una ampliación automática de los limites de variación diaria en un
50%.
VIII. ACTUALIZACIÓN DIARIA DE LAS POSICIONES

Al término de cada jornada diaria de transacciones, los contratos de futuros son
objeto de actualizaciones, que representan pérdidas o ganancias para quienes
mantienen posiciones abiertas en estos contratos. Dichas actualizaciones
se originan en la comparación del precio de cierre del término de la jornada
con el precio de cierre del día anterior. Si el precio ha caído, el inversionista
que mantiene posición larga (se ha comprometido a comprar el activo) debe
pagar la diferencia (pérdida); en cambio, si el precio del futuro ha aumentado,
quien mantiene posición larga recibirá la diferencia (ganancia). Este proceso se
conoce como Marking-to-market (ajustes al precio de mercado del contrato por
fluctuaciones diarias) sobre bases diarias. ¿Quién liquida al final de cada sesión?
La Cámara de Compensación. Hecha esta transferencia, los contratos quedan
actualizados.
Lo que los vendedores ganan, los compradores pierden, y viceversa. El contrato a
futuro constituye un juego de suma cero.
La liquidación diaria se ideó para evitar una acumulación de pérdidas. Dado
que el que incurre en pérdida paga todos los días a la Cámara y en montos
relativamente pequeños, lo que hace que el riesgo de incumplimiento sea mínimo.
Por su parte, quien obtiene beneficios recibirá un abono de la Cámara de
Compensación en su cuenta de depósito.
IX. LIQUIDACIÓN DE LOS CONTRATOS

Los contratos de futuros, suscritos por los corredores por cuenta de un cliente,
mantienen su vigencia hasta el mes contractual establecido como mes de
maduración y vencimiento, fecha en la cual deben ser liquidados. Pero también
327

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Capítulo ocho: El mercado de futuros

Al término de este capítulo, el lector será capaz de:

 Explicar los usos del mercado de futuros para cobertura, especulación y

Los futuros son posteriores en su origen a los forwards y surgen de la necesidad

financieros y a los riesgos de volatilidad en el tipo de cambio y en las tasas de

de productos derivados ofrecidos por EURONEXT. LIFFE, son accesibles desde

I. CARACTERÍSTICAS DE UN MERCADO DE FUTUROS

correspondiente cambian de dueño en una operación a futuro. Empíricamente,

Los mercados de futuros tienen como principales características, las

En la Chicago Mercantil Exchange (CME), se negocian el real brasileño

• Estos mercados tienen un alto grado de transparencia: acceso ilimitado a toda

ubicados físicamente en el mismo lugar2. Así como también por el volumen

II. AGENTES INDIVIDUALES EN UN MERCADO DE FUTUROS

fluctuaciones de precios en los productos con los cuales negocian, de variaciones

cuando posee 10 mil quintales de trigo y mediante contratos de futuros vende 10

con el ahorro generado en el mercado spot, al haberlos comprado a un precio más

precios se cumplan, obtendrá beneficios. Dispone de un capital de riesgo para

Cálculo del Beneficio o Pérdida:

Continuando con el ejemplo:

Beneficio = [{[5,60 - 5,44] * 5.000} - 100] * 10 = USD 7.000

III. AGENTES INSTITUCIONALES DE UN MERCADO DE FUTUROS

Bolsa Plataforma Electrónica N° Horas Sistema de

En el recinto de la rueda hay una serie de pizarras electrónicas visibles desde

También existen hoy una gran cantidad de medios de comunicación e informáticos

Son los encargados de realizar todas las transacciones. Los interesados en

ético y legal de sus miembros.

los contratos. Al proceso de ajuste diario de precios se le conoce como marking

Bolsas de Alemania y el mercado de derivados suizo, cuentan con su Cámara:

IV. LA EXIGENCIA DE GARANTÍA INICIAL

garantizar el fiel cumplimiento de su contrato.

La Cámara de Compensación realiza un esfuerzo para responder ante eventuales

fraudes de sus clientes. Si todas las ganancias o pérdidas se reconocieran al

Si se presentan variaciones favorables, las utilidades se liquidarán de inmediato,

Si un inversionista especula comprando futuros de dólar y el precio se mueve

DÍA PRECIO GANANCIA GANANCIA BALANCE REPOSICIÓN

USD 924,5 USD 14.000 (a)

Agosto 3 USD 926,5 USD 1.500 USD 1.000 USD 15.000

Agosto 7 USD 929,5 USD 1.500 USD 2.500 USD 16.500

Agosto 8 USD 928,5 USD (500) USD 2.000 USD 16.000

Agosto 9 USD 924,5 USD (2.000) USD 0 USD 14.000

a. La garantía inicial es de USD 14.000 y la de mantención es de USD 12.000. Cada

b. USD 500 = 500x(925,5-924,5)

d. USD (500) = 500 – 1.000

VI. CÓMO LEER LAS COTIZACIONES DE LOS FUTUROS

Open High Low Settle Change Open Interest

• La primera información que proporciona el cuadro es el producto transado,

• CHANGE: Corresponde a la variación de precio registrado por el contrato,

PERÍODO OPERADOR 1 OPERADOR 2 OPERADOR 3 OPEN INTEREST

• El volumen es el número de contratos (1 contrato se compone de una compra

VII. LÍMITES A LAS VARIACIONES DE PRECIOS

al cierre o, si el intercambio es determinado por haber superado un límite, éste

Para algunos contratos, los límites de variaciones de precios se han eliminado

VIII. ACTUALIZACIÓN DIARIA DE LAS POSICIONES

IX. LIQUIDACIÓN DE LOS CONTRATOS

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