Sesión 7

Valuación de Bonos

FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES

ESCUELA ACADÉMICO PROFESIONAL DE ADMINISTRACIÓN
 Tasa de Interés y Valuación de Bonos

1 Bonos y Valuación de Bonos

2 Características de los Bonos
3 Inflación y Tasa de Interés
4 Determinantes de la Tasa de Interés
5 Resumen y Conclusiones
 Características de los Bonos

• Bono - evidencia de una deuda emitida por una

corporación u organismo gubernamental. Un bono
representa un préstamo hecho por inversionistas al
emisor. A cambio el emisor se compromete a:
– Hacer los pagos regulares del cupón cada período
hasta el vencimiento del bono.
– Pagar el valor par nominal del bono al vencimiento
del mismo.
• Si un bono vence dentro de 5 años, tiene un cupón de $80 anuales
y un valor nominal de $1000 su flujo de caja se verá como sigue:

Tiempo 0 1 2 3 4 5
Cupón $80 $80 $80 $80 $80
Valor nominal $ 1000
Precio del mercado $____

• ¿Cuánto vale este bono? Dependerá del nivel actual de las tasas de
interés. Si la tasa de interés para los bonos como este es del 10%,
el bono tiene un valor de mercado de $924.18
 Bonos y Rendimientos

• Considere el bono de nuestro ejemplo, se vende 924.18 paga un

cupón anual de $80 y vence en 5 años. Tiene un valor par de $1000
¿Cuál es el tipo del cupón, el rendimiento actual y el rendimiento al
vencimiento?

– 1. El tipo de cupón (o simplemente cupón) es el cupón anual en

dólares como porcentaje del valor par
Tipo de cupón= $80 /$_____ = _____ %

– 2. El rendimiento actual es el cupón anual dividido por el precio

del mercado del bono en ese momento :
Rendimiento actual = $ _____ /_____ = 8.66%
• Considere el bono de nuestro ejemplo. Se vende 924.18 paga un
cupón anual de $80 y vence en 5 años. Tiene un valor par de $1000
¿Cuál es el tipo del cupón, el rendimiento actual y el rendimiento al
vencimiento?

– 1. El tipo de cupón (o simplemente cupón) es el cupón anual en

dólares como porcentaje del valor par
Tipo de cupón= $80 /$1000 = 8%

– 2. El rendimiento actual es el cupón anual dividido por el precio

del mercado del bono en ese momento :
Rendimiento actual = $ 80/$924.18= 8.66%
La rentabilidad al vencimiento es la tasa que iguala el precio de mercado del
bono al valor presente de sus flujos de caja futuro. Es la tasa desconocida r
de la ecuación siguiente::
$924.18 = $80  [1 - 1/(1 + r)5]/r + $1000/(1 + r)5

El camino para hallar r es el de prueba y error:

a. Trate con 8%: $80  [1 - 1/(1.08)5]/.08 + $1000/(1.08)5 = $1000
b. Trate con 9%: $80  [1 - 1/(1.09)5]/.09 + $1000/(1.09)5 = $961.10
c. Trate con 10%: $80  [(1 - 1/(1.10)5]/.10 + $1000/(1.10)5 = $924.18
Asi, la rentabilidad al vencimiento es 10%.
 Valuando un bono
• Hagamos otro ejemplo. Ud tiene la información siguiente:
Valor a la par: $1000
Cupón anual: $100.
Vencimiento en 20 años
El mercado requiere para bonos como éste un retorno del 10%

¿Cuál es el valor del bono?

1. Calcule el Valor Presente del valor par

= $1000  [1/1.1020 ] = $1000  .14864 = $148.64

2. Calcule el valor presente de los pagos del cupón

= $100  [1 - (1/1.1020)]/.10 = $100  8.5136 = $851.36

3. El valor de cada bono es = $148.64 + 851.36 = $1000

 Ejemplo: Bono con Descuento
• Asuma ahora que usted tiene la información siguiente:
Valor par a $1000
Cupón anual es $100
Vencimiento en 20 años
El mercado requiere para bonos similares un rendimiento del
$12%
1. Calcule el valor presente del valor par

= $1000  [1/1.1220 ] = $1000  .10366 = $103.66

2. Calcule el valor presente de los pagos del cupón:

= $100  [1 - (1/1.1020)]/.10 = $100  7.4694 = $746.94

3. El valor de cada bono es = $103.66 + 746.94 = $850.60

 Ejemplo: Bono con Premio

• Asuma ahora la siguiente información:

Valor par es $1000
Cupón anual es $100
Vencimiento es 20 años
El mercado requiere un rendimiento del 8%

1. Calcule el valor presente del valor par:

= $1000  [1/1.0820 ] = $1000  .21455 = $214.55

2. Calcule el valor presente del pago de los cupones:

= $100  [1 - (1/1.0820)]/.08 = $100  9.8181 = $981.81

3. El valor de cada bono es = $214.55 + 981.81 = $1,196.36

 Sensibilidad del Precio del bono al rendimiento al vencimiento

Precio del bono

$1,800
Cupón = $100
Vencimiento a 20 años
$1,600
Valor par: $1000

$1,400 Clave: precio de los bonos y el

rendimiento al vencimiento están
inversamente relacionadas
$1,200

$1,000

$ 800

$ 600 Rendimiento al
vencimiento (YTM)
4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%
 La ecuación del Precio del Bono

• Valor Bono = Valor Presente de los cupones

+ Valor presente del Valor Par ( o nominal)

= C  [1 - 1/(1 + r )t]/r + F  1/(1 + r )t

Donde: C = Cupón pagado cada período

r = tasa por período
t = Número de períodos
F = Valor par (nominal) del bono
 Riesgo de la Tasa de Interés y el Período de Vencimiento
Valor del Bono

Bono de 30 años

Bono de 1 año

Tasa de
interés
Valor de un bono con tasa de cupón del 10% para diferentes tasa de interés y períodos de
vencimiento
 Resumen de Valuación de bonos
I. Hallando el rendimiento de un bono
Valor del Bono = C x [1 - 1/(1 + r )t]/r + F/(1 + r)t
donde:C = cupón pagado de cada período
r = tasa por período
t = Número de períodos
F = Valor nominal (par) del bono.

II.Hallando el rendimiento de un bono

Dados un valor del bono, cupón, período de vencimiento y el valor nominal, es
posible encontrar la tasa de descuento implícita o rendimiento al vencimiento,
sólo por prueba y error . Para hacerlo pruebe diferentes tasas de descuento hasta
que el calculo del valor del bono sea igual al valor del bono dado. Recuerde que
incrementando la tasa de descuento disminuye el valor del bono.
 Teorema de la valuación de bonos
• Los siguientes enunciados son siempre ciertos:
1.Los precios de los bonos y las tasas de interés de mercado se mueven en
direcciones opuestas.
2.Cuando el tipo del bono es (mayor que/ igual a/menor que) el retorno
requerido por el mercado, el valor de mercado del bono será (mayo que/igual
a/ menor que) su valor par.
3.Dados dos bonos idénticos salvo al vencimiento; el precio del bono de mayor
vencimiento cambiará más ( en términos de porcentaje) que aquel del de
menor período de vencimiento, para un cambio dado en las tasa de interés del
mercado.
4.Dados dos bonos identicos salvo el cupón; el precio del bono del de menor
cupón cambiara más ( en términos porcentuales) que aquel con el cupón
mayor, para un cambio dado en las tasas de interés del mercado.
 Inflación y Retornos

• Temas claves:
– ¿Cuál es la diferencia entre un retorno real y un retorno nominal?
– ¿Cómo podemos convertir uno en el otro?

• Ejemplo:
Supongamos que tenemos $1000 y un paquete de 6 Coca Cola diet
que cuesta $2.00 por paquete. Podemos comprar 500 paquetes. Ahora
supongamos que la tasa de inflación es 5% así que el precio subirá a
$2.10 en un año . Invertimos los $1000 y crece a $1100 en un año. ¿qué
sucede con nuestros retorno en dólares? ¿En paquetes?
• A. Dólares nuestro retorno es:
($1,100 - $1,000)/$1,000 = $100/$1,000 = .10.
El porcentaje de incremento de los dólares es 10%

• B. Paquetes. Podemos comprar $1,100/$2.10 = 523.81 paquete, así que

nuestro retorno es:
(523.81 - 500)/500 = 23.81/500 = 4.76%
El porcentaje de incremento de los paquetes es
4.76%; nuestro retorno es 4.76%
• Retorno Real vs Retorno nominal

Su retorno nominal es el porcentaje de cambio en el monto de dinero que ud. Tiene.

Su retorno real es el porcentaje de cambio en el monto de cosas que ud. puede
realmente comprar.
 Inflación y retornos

• La relación entre los retornos real y nominal es descrita por el efecto Fisher:
R = retorno nominal
r = retorno real
h = tasa de inflación

• De acuerdo al efecto Fisher:

1 + R = (1 + r)  (1 + h)

 En el ejemplo, el retorno real es 4.76%; el retorno nominal es 10%, y la

tasa de inflación es 5%:

(1 + R) = 1.10

(1 + r)  (1 + h) = 1.0476 x 1.05 = 1.10

 Factores que afectan al rendimiento de los bonos

Temas clave:
¿Que factores afectan al rendimiento observado de los
bonos?
• La tasa real de interés.
• La inflación futura esperada.
• El riesgo de la tasa de interés.
• El premio por fallido.
• El premio por impuestos.
• El premio por liquidez.
 Quick Quiz

1. ¿Bajo que condiciones serán la tasa cupón, el rendimiento actual y el

rendimiento al vencimiento el mismo?
Sólo, si el bono se está vendiendo a la par
2. ¿Qué quiere decir vendiendo a la par, con descuento, con premio?
Un bono a la par se está vendiendo a su valor nominal, con descuento cuando
se vende a menor precio que el nominal y con premio cuando el precio del
bono es mayor que el nominal.
3. ¿Qué es un mercado transparente?
Un mercado es transparente si es posible observar fácilmente sus precios y
volumen de transacciones..
 Quick Quiz

4. ¿Qué es el efecto Fisher?

El efecto Fisher es el nombre dado a la relación entre retornos
nominales, retornos reales e inflación.
 Problema

• La Corporación Kernan tiene bonos en el mercado con 10.5 años de

vencimiento, un rendimiento al vencimiento de 8% y un precio actual de
$850. Los bonos hacen pagos semestrales¿Cuál debe ser la tasa de cupón
de los bonos?

Número total de pagos de cupón = 10.5  2 = 21

Rendimiento al vencimiento por período = 8% / 2 = 4%
Valor nominal = F = $1000
 Solución

• Reemplazando los valores en la ecuación de valorización de los bonos

Valor del
bono = C/2  [1 - 1/(1 + r )t] / r + F / (1 + r )t
$850 = C/2  [1 - 1/(1 + .04)21] / .04 + $1000/(1.04)21
$850 = C/2  14.0291 + $438.83
C/2 = $29.31

Por lo tanto el cupón anual debe ser $29.31  2 = $58.62

y la tasa de cupón es $58.62 / $1,000 = .0586  5.86%.
 Valuación de acciones

1 Valuación de acciones comunes

2 Algunas características de las acciones
3 Comunes y Preferentes
4 Resumen y Conclusión
Flujo de Caja de las acciones comunes y la teoría
fundamental
• En 1938, John Burn Willians postuló lo que sería de la evaluación: la teoría
fundamental de la valuación
El valor hoy de cualquier activo financiero es igual al Valor Presente de todos sus
futuros flujos de caja.
 Para acciones comunes, implica lo siguiente:
D1 P1 D2 P2
P0 = + y P1 = +
(1 + R)1 (1 + R)1 (1 + R)1 (1 + R)1

Sustituyendo por P1
D1 D2 P2
P0 = + + . Continuando sustituyendo obtenemos
(1 + R)1 (1 + R)2 (1 + R)2

D1 D2 D3 D4
P0 = + + + + …
(1 + R)1 (1 + R)2 (1 + R)3 (1 + R)4
 Valuación de acciones comunes: El caso
de crecimiento cero
• De acuerdo a los fundamentos de la teoría del Valor, el Valor de un activo
financiero en cualquier punto del tiempo es igual al valor presente de todos
los dividendos futuros.
• Si todos los dividendos futuros son iguales el valor presente de la corriente
de dividendos constituye una perpetuidad.
• El valor presente de una perpetuidad es:
C/r o, en este caso, D1/R.
• Pregunta: Las acciones comunes de Cooper Inc., pagan actualmente $1.00
de dividendo que se espera se mantenga constante por siempre, si el retorno
requerido en estas acciones es 10% ¿A cuánto se debería vender la acción
hoy?
• Respuesta: P0 = $1/.10 = $10.
• Pregunta: Dado que no hay cambio en las variables, ¿Cuánto valdrá
la acción dentro de 1 año?
• Respuesta: Dentro de un año, el valor de la acción P1 , debe ser igual al
valor presente de todos los futuros dividendos restantes.
Desde que el dividendo permanece constante, D2 = D1 , y

P1 = D2/R = $1/.10 = $10.

 En otras palabras en ausencia de cambios en los flujos de efectivo

esperados (y dado una tasas de descuento constante), el precio de
una acción sin crecimiento nunca cambiará

Puesto en otra manera, no hay razón para esperar ganancias de

capital de esta acción.
 Valuación de acciones comunes:
El caso de crecimiento constante
• En realidad, los inversionistas generalmente esperan que la firma (y los
dividendos que paga) crezcan a través del tiempo. ¿Cómo valuamos la
acción cuando cada dividendo difiere del anterior que le precedió?
 Si la tasa de cambio de un período al siguiente, g, es constante, podemos
aplicar el modelo de crecimiento perpetuo:
D1 D2 D3 D0(1+g)1 D0(1+g)2 D0(1+g)3
P0 = + + + …= + + + ...
(1 + R)1 (1 + R)2 (1 + R)3 (1 + R)1 (1 + R)2 (1 + R)3

D0(1 + g) D1
P0 = = .
R-g R- g

 Ahora, asuma que D1 = $1.00, R = 10%, pero se espera que los

dividendos crezcan en 5% anualmente. ¿A cuánto se debería vender la
acción hoy?
 • Respuesta:El valor de equilibrio de esta acción con crecimiento
constante es:

D1 $1.00
= = $20
R-g .10 - .05

 Pregunta: ¿Cuál hubiera sido el valor de la acción si la tasa de

crecimiento fuera solamente 3%?
 Respuesta:
D1 $1.00
= = $14.29.
R-g .10 - .03

¿Por qué una tasa de crecimiento más baja resulta en un menor valor?
Sensibilidad del precio de la acción al crecimiento
Preció de la acción ($)
de los dividendos, g
50

45
D1 = $1
Retorno requerido, R = 12%
40

35

30

25

20

15

10

5 Tasa de crecimiento
0 2% 4% 6% 8% 10% del dividendo, g
Sensibilidad del precio de la acción a cambios en
el retorno requerido
Precio de la acción ($)

100

90

80
D1 = $1
70 Tasa de crecimiento del
dividendo, g, = 5%
60

50

40

30

20

10 Retorno requerido, R
6% 8% 10% 12% 14%
 Valuación de acciones comunes-El caso
de la tasa de crecimiento no constante
• Para muchas firmas (especialmente aquellas en nuevas industrias o de alta
tecnología) los dividendos son bajos pero se esperan que crezcan rapidamente. A
medida que el mercado del producto madura, se espera que la tasa de
crecimiento del dividendo alcance un crecimiento estable. ¿Cómo deben valuarse
este tipo de acciones?
• Respuesta: Regresemos a los fundamentos de la teoría del valor: El valor hoy es
igual al valor presente de los flujos de efectivo futuros.

 Puesto de otro modo, el monto de crecimiento no constante sugiere que:

P0 = Valor presente de los dividendos de la etapa de crecimiento no

constante + valor presente de los dividendos de la etapa de
crecimiento constante
 Quick Quiz -- Parte 1 de 3
• Suponga que una acción ha pagado $5 por acción como dividendo. Se cree que el dividendo
crecerá al 5% anual por siempre. Si el retorno requerido es 9%, el precio hoy es _____ ?

P0 = D1/(R - g)
= $5  ( ____ )/( ____ -____ )
= $5.25/.04
= $_____ por acción

 ¿Cuál será el precio en un año?

Pt = Dt+1/(R - g)
P1 = D___ /(R - g) = ($____  1.05)/(.09 - .05) = $137.8125

 ¿Por cuánto el porcentaje P1 excede a P0? ¿Por qué?

• Suponga que una acción ha pagado $5 por acción como dividendo. Se cree que el
dividendo crecerá al 5% anual por siempre. Si el retorno requerido es 9%, el precio hoy es
_____ ?
P0 = D1/(R - g)
= $5  ( 1.05 )/( .09 - .05 )
= $5.25/.04
= $131.25 por acción

 ¿Cuál será el precio en un año?

Pt = Dt+1/(R - g)
P1 = D 2 /(R - g) = ($5.25  1.05)/(.09 - .05) = $137.8125

 ¿Por cuánto el porcentaje P1 excede a P0? ¿Por qué?

P1 excede a P0 en 5% -- el rendimiento de la ganancia de capital

 Quick Quiz -- Parte 2 de 3

• Encuentre el retorno requerido:

Suponga que una acción a pagado un dividendo de $5 por acción.
El dividendo proyectado crecerá al 5% anual por siempre. Si la acción
hoy se vende a $65 5/8 ¿Cuál es el rendimiento requerido?
P0 = D1/(R - g)
(R - g) = D1/P0
R = D1/P0 + g
= $5.25/$65.625 + .05
= rendimiento del dividendo (_____) + rendimiento de la
ganancia de capital (_____)
= ____
• Encuentre el retorno requerido:
Suponga que una acción ha pagado un dividendo de $5 por acción.
El dividendo proyectado crecerá al 5% anual por siempre. Si la acción
hoy se vende a $65 5/8 ¿Cuál es el rendimiento requerido?
P0 = D1/(R - g)
(R - g) = D1/P0
R = D1/P0 + g
= $5.25/$65.625 + .05
= rendimiento del dividendo ( .08 ) + rendimiento de la
ganancia de capital ( .05 )
= .13 = 13%
 Resumen de la Valuación de acciones

I. El caso general
En general, el precio hoy de una acción, Po, es el valor presente de todos los
dividendos futuros, D1, D2, D3, . . .
D1 D2 D3 …
P0 = + +
(1 + R) (1 + R)2 (1 + R)3
donde R es el retorno requerido.

II. Caso de crecimiento constante

Si el dividendo crece a una tasa constante, g, el precio de la acción puede
expresarse como:

P0 = D1/(R - g)

este resultado es el modelo del dividendo con crecimiento constante.

III. Crecimiento sobre lo normal
Si el dividendo crece constantemente después de t períodos, el precio se expresa cómo:
D1 + D2 + Dt ….. Pt
P0 = (1 + R)1 (1 + R)2 (1 + R)t (1 + R)t
Donde
Dt  (1 + g)
Pt =
(R - g)
IV. El retorno requerido

El retorno requerido, R, puede expresarse como la suma de dos partes:

R = D1/P0 + g
donde D1/P0 es el rendimiento del dividendo y g el rendimiento de la ganancia de
capital (el cuál es lo mismo que la tasa de crecimiento en dividendos para el caso
de crecimiento constante).
Características de la acción común y la acción
preferente

• Característica de la acción común

El derecho a voto
El derecho a compartir proporcionalmente los dividendos pagados.
El derecho a compartir proporcionalmente los activos que queden después que
se hallan pagado las deudas, en el evento de liquidación.
El derecho prioritario.
• Características de la acción preferente
Preferencia en el reparto de dividendos
Dividendos prestablecidos
Valor establecido de liquidación
 Quick Quiz -- Parte 3 de 3
• Suponga que una acción ha pagado $5 por acción como
dividendos. El dividendo se proyecta,crecerá al 10% anual por
los dos años siguientes, luego 8% por un año y luego 6%
indefinidamente. El retorno requerido es el 12% ¿Cuál es el
valor de la acción?
Tiempo Dividendo
0 $ 5.00
1 $ ____ (10% crecimiento)
2 $ ____ (10% crecimiento)
3 $6.534 ( __% crecimiento)
4 $6.926 ( __% crecimiento)
• Suponga que una acción ha pagado $5 por acción como
dividendos. El dividendo se proyecta, crecerá al 10% anual por
los dos años siguientes, luego 8% por un año y luego 6%
indefinidamente. El retorno requerido es el 12% ¿Cuál es el
valor de la acción?
Tiempo Dividendo
0 $ 5.00
1 $ 5.50 (10% crecimiento)
2 $ 6.05 (10% crecimiento)
3 $6.534 ( 8% crecimiento)
4 $6.926 ( 6% crecimiento)
• En el tiempo 3, el valor de la acción será:
P3 = D4/(R - g) = $_____ /(.12 - .06) = $115.434

• El valor hoy de la acción es:

P0 = D1/(1 + R) + D2/(1 + R)2 + D3/(1 + R)3 + P3/(1 + R)3
= $5.5/1.12 + $6.05/1.122 + $6.534/1.123 + $115.434/1.12
= $96.55
• En el tiempo 3, el valor de la acción será:
P3 = D4/(R - g) = $6.926/(.12 - .06) = $115.434

• El valor hoy de la acción es:

P0 = D1/(1 + R) + D2/(1 + R)2 + D3/(1 + R)3 + P3/(1 + R)3
= $5.5/1.12 + $6.05/1.122 + $6.534/1.123 + $115.434/1.123
= $96.55
• Favre, Inc. Acaba de pagar dividendos de $2 por acción,se
espera un crecimiento anual de 5% indefinidamente. Si los
inversionistas requieren un 12% de retorno en estas acciones.
¿Cuál es el precio hoy? ¿Cuál será el precio en tres años? ¿y en
15 años?
• De acuerdo al modelo de crecimiento constante,
P0 = D1/(R - g) = $2.00(1.05)/(.12 - .05) = $30.00
• De acuerdo al modelo de crecimiento constante, el precio de
la acción crecerá al g por ciento por año, por lo tanto:
P3 = P0  (1 + g)3 = $30.00  (1.05)3 = $34.73, y
P15 = P0  (1 + g)15 = $30.00  (1.05)15 = $62.37.
• Metálica S.A. es una corporación joven. No pagará dividendos
en los próximos 5 años. Pagará $6 por acción en el año 6 e
incrementará los dividendos en 5% anual por siempre. Si el
retorno requerido de la acción es 21% ¿Cuál es su precio hoy?
 El precio de mercado de cualquier activo financiero es el valor
presente de sus flujos de efectivo futuros descontados al
apropiado retorno requerido. En este caso sabemos que:
D1 = D2 = D3 = D4 = D5 = 0
D6 = $6.00
D7 = $6.00(1.05) = $6.30
.
.
.
• Esta acción representa una corriente de flujos de efectivo con dos
características importantes:

Primero opaque se espera que el dividendo crezca a una tasa

constante (de una fez se empieza a pagar); está creciendo a
perpetuidad.
Segundo, desde que el primer flujo de caja ocurre en el tiempo 6, la
perpetuidad es una corriente de flujos de caja diferida.
• Por lo tanto, la respuesta requiere de dos pasos:
1. El modelo de crecimiento constante, D6/(r - g) = P5;
en el ejemplo, P5 = $6.00/(.21 - .05) = $37.50.
2. y, P0 = P5 1/(1 + .21)5 = $37.50  .3855 = $14.46.