Mercado de Valores
Raúl Díaz
Incentivos, desarrollos recientes y potencial:
LUXEMBURGO COMO PLAZA PARA LA
CREACIÓN DE FONDOS DE INVERSIÓN
El presente artículo analiza los principales factores,
especialmente de índole regulatoria, que han
convertido a Luxemburgo como una plaza atractiva a
nivel global para el establecimiento de fondos de
inversión, destacando las modalidades desarrolladas y
el potencial que ofrece para el Perú como modelo de
referencia.
El Gran Ducado de Luxemburgo es hoy día la primera potencia de
concentración de fondos de inversión de Europa y la segunda sede de
administración de activos a nivel mundial después de Estados Unidos.
Concentra más de EUR 4 millones de millones bajo administración en
más de 14,700 fondos de inversión, y es el principal centro de
distribución transfronteriza de fondos, acaparando el 64% de los
fondos registrados para su distribución en más de tres países de
Europa. Pero, ¿cómo este “mini país” sin litoral en medio de Europa,
con una población equivalente al 6% de la población de Lima, es tan
atractivo para los fondos de inversión en el mundo?
Ventajas de invertir en Luxemburgo
Una de las principales ventajas competitivas de Luxemburgo es su
estabilidad económica y política (se incluye en el selecto club de
economías con calificación AAA), lo que influye decisivamente en la
calidad técnica de su regulación. Luxemburgo se ha caracterizado por
el manejo de la Directiva UCITS-Undertaking for Collective Investment
in Transferable Securities (en castellano, OICVM-Organismos de
Inversión Colectiva en Valores Mobiliarios), normatividad comunitaria
que ha sido objeto de numerosas revisiones y adaptaciones a las
coyunturas financieras.
Una muestra evidente de su capacidad de adaptación y evolución fue
el primer cambio introducido desde la Directiva UCITS III (2001), el
cual amplió el ámbito de las inversiones elegibles, permitiendo a los
promotores de fondos constituir fondos de money market, index y
derivados. En el caso de estos últimos, su calificación como activos
admisibles para los fondos UCITS ha promovido estrategias de
inversión innovadoras.
Otra reforma disruptiva fue introducida en el UCITS IV (2009)
incorporando un “pasaporte” para la administración de fondos
mediante una empresa autorizada y supervisada en un Estado
miembro de la Unión Europea diferente al país de origen. Esto
incentivó la consolidación del mercado ante la posibilidad de generar
economías de escala con más facilidad y menor costo. Sumado a la
implementación de un procedimiento de notificación de regulador a
regulador para acelerar la comercialización transfronteriza, los fondos
10
Asociado Senior
Osorio Figueredo & Asociados
de inversión que cumplen con los requisitos del pasaporte europeo
accedieron a la libertad de comercializarse en más de 70 países de la
Unión Europea y el mundo, convirtiendo a Luxemburgo en el hub de
fondos en la Eurozona y una de las claves de su éxito mundial. En el
mercado actual, para vender fondos en el extranjero es casi una
exigencia que el código ISIN (International Securities Identification
Numbering), la identificación internacional de productos y servicios
financieros, comience por “LU”, sigla del Gran Ducado.
Las regulaciones UCITS no solo han tenido una tendencia “liberal”
permitiendo la comercialización difundida, la cual permite acceder a
beneficios tributarios producto de los tratados para evitar la doble
imposición, así como de las directivas fiscales europeas para exención
de dividendos bajo ciertas condiciones, sino que han acompañado la
progresión y flexibilidad con altos estándares de protección al
inversionista. Prueba de ello fue el reemplazo del folleto simplificado,
que incluía información sobre cada fondo en un documento
“paraguas”, por el formato KIID (Key Investor Information Document),
el cual se genera para cada clase de producto, individualizado en cada
fondo como documento independiente. De esta manera, el
inversionista accede a los detalles de cada fondo y producto “a simple
vista”, garantizando la disponibilidad de información importante con
antelación y antes de tomar la decisión de inversión.
Desarrollos recientes de la plaza de Luxemburgo
En años recientes, Luxemburgo también ha desarrollado una amplia
experiencia en fondos de inversión alternativos, ofreciendo
estructuras tailor made para los principales activos alternativos y
estrategias de inversión, incluyendo fondos de cobertura, fondos de
fondos, private equity y capital de riesgo inmobiliario. En el gráfico 1 se
puede observar la evolución que han tenido los fondos de
Luxemburgo a lo largo del año 2000 al 2017. A este desarrollo han
contribuido tanto la entrada en vigor de UCITS IV en 2011, como la
regulación AIFMD (Alternative Investment Funds Managers Directive-
Directiva de Gestión de Fondos Alternativos) de 2013, que creó el
primer marco regulatorio para los fondos de inversión alternativos y
ha transformado el sector.
El Gran Ducado de Luxemburgo es hoy día la primera
potencia de concentración de fondos de inversión de
Europa y la segunda sede de administración de
activos a nivel mundial después de Estados Unidos.
Concentra más de EUR 4 millones de millones bajo
administración en más de 14,700 fondos de inversión,
y es el principal centro de distribución transfronteriza
de fondos.
Año 11 Número 116 Marzo 2018
 DESARROLLOS RECIENTES Y PERSPECTIVAS DE LA
Inscríbase: INDUSTRIA DE FONDOS MUTUOS
Auditorio Benhard
Auditorio
Lotterer,
de EY,Edificio
martesSura,
20 demiércoles
marzo de252018
de abril de 2018

Gráfico 1 amplia selección de estructuras flexibles para las administradoras.

Evolución de los tipos de fondos en Luxemburgo, 2000 - 2017
Entre las más importantes innovaciones en la AIFMD se encuentra el
(Número de fondos)
pasaporte europeo para las administradoras de fondos de inversión
4,500
alternativos, el cual toma como punto de partida a Luxemburgo, líder
4,000
22
33 36 39 47 43 44 44 45 47
46 46 46
en la distribución transfronteriza de fondos y domicilio privilegiado
23
para los fondos y las administradoras. Así, se espera que el RAIF
1,533
1,701
1,864
1,946
2,032
2,095
2,151
2,164
2,187
2,2211
2,226
2,216
2,223
2,224
3,500 18

complete la cartera de productos de fondos de inversión disponibles

1,443

3,000 12
Número de fondos

en Luxemburgo, constituyéndose como la solución preferida para los

1,211

2,500
19
15
14
asset managers, así como plataforma de inversión de family offices,
28
1000

2,000 29 25
31 instituciones financieras e individuos de gran capacidad patrimonial,
946
913

1,910
1,907
1,944
1,948
888
840
885
896

1,859

dado que combina las ventajas y los atractivos que ofrecen los
1,831
1,500
1,763
1,684
1,671
1,645

1,656
1,641
1,588
1,581
1,579
1,589
1,000 vehículos ya regulados con la flexibilidad y la rápida salida al mercado
1,224
1,036
1,099

típicas de los instrumentos no regulados.

914
994
1,017
957

500

0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 01 02 03 04 E F M
2016 2017 Gráfico 2
Políticas de inversión de fondos de Luxemburgo
FCP SICAV Otros UCI / SIF SICAR
(Al 31 de diciembre de 2016)
Fuentes: CSSF/ALFI. 1.4%
0.7% 0.36% 1.2% 0.8%
Bonos
Algunos de estos vehículos alternativos son el SIF (Specialized Acciones
5.2%
11.7%
0.7%
9.0%
Investment Fund), sujeto a una supervisión más ligera para los Equilibrado
13.7%
5.9% 30.7% 8.5%
profesionales “bien informados” o inversionistas privados, lo que los Fondo de fondos
Mercado de dinero y otros
convierte en el producto preferido para fondos alternativos existiendo UCI instrumentos de corto plazo SIF
EUR 3,701 bn* EUR 424.4 bn*
actualmente más de 1,600 de estos. Por otro lado, los RAIF (Reserved 21.6%
Valores no listados
Capital de riesgo 20.1%
Alternative Investment Funds) son la reciente novedad, creados bajo Bienes raíces 28.1%
un nuevo régimen en 2016 acorde con las necesidades de reglas 29.2%
Futuros/opciones/garan as
Otros 10.8%
simples de formación y flexibles en sus aspectos operativos. Así, los
promotores pueden constituirlos sin obtener aprobación previa de la
CSSF (Commission de Surveillance du Secteur Financier-Comisión de
Fuentes: CSSF/ALFI. * Millones de millones
Supervisión del Sector Financiero, organismo regulador de
Luxemburgo), contando con una supervisión indirecta al ser
administrados por una sociedad administradora externa. Fondos de inversión en Luxemburgo y el Perú
Si bien en nuestro país el uso de estos fondos es de reciente data, hoy
Los promotores de RAIF pueden sumar a esta flexibilidad el acceso a día los fondos de inversión domiciliados en Luxemburgo representan
algunos beneficios tales como características atractivas de cerca del 45% entre los fondos extranjeros vendidos en el Perú. No
estructuración (capital variable y regímenes especiales específicos) obstante, existe un evidente potencial por alcanzar considerando que
que antes solo correspondían a los AIF regulados. Además, 854 de los fondos de Luxemburgo que se distribuyen en América
aprovechan el pasaporte de distribución del administrador regulado Latina corresponden a Chile. Es por ello que la Asociación de la
sin desproteger a los inversionistas al regirse este administrador por el Industria de los Fondos de Luxemburgo (Association of the
régimen AIFMD junto con un custodio. Entre empresas, asociaciones y Luxembourg Fund Industry-ALFI) organizó en Lima un evento de
otras formas societarias permitidas en Luxemburgo, los RAIF suman difusión el pasado diciembre como parte de un roadshow que incluyó
más de 250 y son administrados en 10 países diferentes. también a Colombia y Chile, destacando la normativa AIFMD como
oportunidad global.
Otro importante participante es la denominada SICAR (Société
d'Investissement à Capital Risque-Sociedades de Inversión en Capital Esta reciente atención hacia América Latina tiene que ver con las
de Riesgo), que permite la creación de una sociedad privada o pública consecuencias del brexit, en la medida que las administradoras de
que puede captar fondos e invertir en capital de riesgo (para lo cual se fondos del Reino Unido (que representan casi un quinto de los activos
exige que sus administradores y custodio tengan experiencia en administrados en Luxemburgo), se verían perjudicadas por la
private equity) y cuya constitución en el derecho corporativo de propuesta de la Autoridad Europea de Valores y Mercados (European
Luxemburgo cuenta con una regulación y reglas tributarias favorables, Securities and Markets Authority) de limitar partes significativas de la
promoviendo su uso en más de 400 fondos, con más de EUR 43 mil administración de activos en jurisdicciones que no pertenezcan a la
millones en activos bajo administración. Una SICAR en Luxemburgo no Unión Europea, generando una costosa “doble capa” de supervisión al
puede organizarse en forma contractual, es decir, como un fondo de concluirse las negociaciones y convertirse efectivamente el Reino
inversión gestionado por una sociedad gestora (FCP), sino que ha de Unido en un país no comunitario.
adoptar una de las formas jurídicas societarias que admite la
regulación del Ducado, tales como la Sociedad Anónima (PLC, En suma, cualquier cambio en esta normativa tendrá un impacto
Corp./SA.), Compañía de Responsabilidad Limitada (LLC, Ltd./SARL), significativo en las empresas que constituyen fondos bajo las reglas
Sociedad comanditaria por acciones (SCA), Sociedad comanditaria UCITS las cuales permiten delegar la administración a entidades
simple (SCS), entre otras. domiciliadas fuera de la Unión Europea, incluidos Estados Unidos y
Hong Kong, lo cual constituye una clara señal a todos los
Además, la SICAR puede adoptar la estructura de un fondo constituido participantes del mercado latinoamericano y local. El cambio del
por compartimentos, los cuales tienen su propia estrategia de paradigma europeo puede abrir una nueva era de exportación
inversión, inversiones específicas y son independientes de las demás e internacionalización a los productos y jugadores financieros
características que comparten con los SIF. locales, oportunidad que solo podrá ser aprovechada si se
cuentan con la herramientas adecuadas, no solo en términos de la
El gráfico 2 muestra cómo la capacidad de adaptación y flexibilidad capacidad privada para desarrollar y promocionar estructuras de
regulatoria ha hecho que las directivas consoliden la posición inversión, sino en la debida comprensión del balance a nivel
competitiva del Gran Ducado, cuyos fondos alternativos han estado regulatorio que proteja al inversionista pero al mismo tiempo
sujetos a una reglamentación específica orientada a ofrecer en promueva el crecimiento con principios rectores dinámicos e
paralelo un alto nivel de protección para los inversionistas y una innovadores.

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