CAPITULO XVI

LARGO PLAZO:
ANALISIS INVERSION-FINANCIACION
 1. Inversiones en sentido real y monetario

En sentido real, invertir significa crear capital real: nuevos regadíos,

invernaderos, mataderos, fábricas de conservas, tecnología de alimentos,
centros de distribución, publicidad, etc. La inversión real, como el capital
real, es un concepto ajeno al dinero. Un mundo sin dinero tendría capital
real, en la medida que se hubieran construido fábricas, perforado pozos,
seleccionado razas de ganado, etc. El dinero, aunque las personas ignorantes
de la economía le asocian con los capitales e incluso con el capitalismo,
es un simple instrumento auxiliar que facilita los pagos, y no se puede
confundir con el capital real (bienes y técnicas de producción).
Sólo cuando se habla de capital en sentido monetario (es decir, cuando
nos referimos a flujos o a fondos de dinero) es admisible, dentro del lenguaje
económico, el concepto de inversión financiera. Así, por ejemplo, comprar
bonos es una inversión financiera, que produce unos intereses, pero que no
implica necesariamente la creación de riqueza real. Quienes compran bonos
del Tesoro se limitan a prestar dinero al Estado. Si el Estado dedica luego
ese dinero a pensiones de la Seguridad Social (en lugar de dedicarlo a obras
públicas o a otras inversiones reales), no se crea riqueza (capital real).
Unicamente se distribuye la renta y la riqueza, en beneficio de los pensio-
nistas.
El término «formacián. bruta de capital» significa lo mismo que «in-
versión real», Las empresas (y, secundariamente, el Estado) se encargan
de la función inversora real (creadora o constructiva). Ahora bien, junto a
esta inversión se genera también una desinversion real, que se debe al
desgaste físico del capital real y a su obsolescencia. Una empresa agraria
realiza una inversión real cuando construye un secadero de tabaco, pero
sufre una desinversión real (una descapitalización o depreciación del capital)
cuando sus tractores pierden eficacia productiva por el esfuerzo a que se

301
302 E. BALLESTERO: ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARlA

les ha sometido y por su relativa antigüedad (obsolescencia de los modelos,

frente a los nuevos tractores de tecnología avanzada).
Laformación neta de capital (FNC) se define como la diferencia:

FNC = FBC - D

donde:
FBC = Formación bruta de capital (inversión real).
D = Desinversión real (depreciación).

Ejemplo:

Plantaciones de viñedo. Durante el último ejercicio, un agricultor ha

plantado viñedos por un valor aproximadamente igual a 940 u. m. Sin
embargo, sus viñedos antiguos han perdido valor por envejecimiento bio-
lógico, al ir declinando su capacidad de producción. Algunos de estos
viñedos se han depreciado también por obsolescencia, pues sus anticuados
marcos de plantación dificultan la vendimia mecanizada. La depreciación
global se estima en 210 u. m..
Con estos datos, la inversión real neta (formación neta de capital) será
la diferencia:

Producción bruta de capital 940 u. m.

Desinversión real 210 u. m.
Formación neta de capital 730 u. m.

Por desgracia para la operativa contable, suele faltar información re-

lativamente precisa sobre la desinversión real. Las cifras de inversión real
bruta resultan casi siempre mucho más fiables que las cifras de inversión
real neta. Por esta causa, las estadísticas registran ordinariamente la for-
mación bruta de capital, y no la formación neta.

2. -Un criterio básico sobre rentabilidad de inversiones

Sea la función de producción temporal:

x = F(v, t; 1) [16.1]

dependiente de un solo factor, caso el más simple de todos. Si la producción

no requiere más que este único factor y si los precios del producto y del
factor son, respectivamente, P y p, la ganancia es:

B = Px - pv = P . F(v, t; 1) - pv [16.2]
 LARGO PLAZO: ANALISIS INVERSION-FlNANCIACION 303

Obsérvese que cuando, en este párrafo y en los siguientes, se emplea

el término ganancia (y no el término beneficio) es porque los intereses de
los capitales invertidos no se deducen como costos.
Pero para conseguir esta ganancia ha sido necesario esperar un tiempo
(T - t). Parece entonces lógico calcular la ganancia por unidad de capital
y tiempo, a fin de hacerse una idea sobre la conveniencia del negocio. Como
el capital invertido es pv, y el tiempo de inversión (T - t), la ganancia
unitaria resulta ser:

B
[16.3]
(T - t)pv

y se llama tasa de rendimiento interno del proceso de producción.

Cuanto mayor sea la tasa de rendimiento interno, tanto más conveniente
resulta la inversión del capital pv en el proceso de producción. Puesto que
prestando dinero se obtiene un tipo de interés i, la inversión en un proceso
de producción no será aconsejable cuando:

r < i
es decir, cuando la tasa de rendimiento interno sea menor que el tipo
corriente de interés del dinero.
Se hace aquí abstracción del riesgo, con objeto de simplificar la ex-
posición. El rendimiento interno proporciona una respuesta elemental a esta
pregunta: ¿Por qué el interés del dinero oscila alrededor del 5% anual y no
alrededor del 40% suponiendo que no haya inflación? Evidentemente, si el
interés del dinero fuera muy alto, pocos procesos de producción tendrían
un rendimiento interno mayor; por tanto, casi nadie pediría un préstamo.
Lo contrario ocurriría si fuera muy bajo. Así pues, y sin entrar en la
complicada Teoría del Dinero, podemos creer que el tipo de interés de los
préstamos debe guardar una cierta relación con la tasa de rendimiento interno
de los procesos de producción ordinarios.
Sin embargo, en épocas y países en que los negocios van en auge,
sucede que los rendimientos internos de muchos procesos de producción
son bastante más altos que el interés del dinero; además, suben rápidamente,
mientras que el interés del dinero apenas si aumenta. El resultado es que
hay que racionar el crédito de una forma u otra, ya que las solicitudes de
préstamos son excesivas. Los mismos bancos se encargan de llevar a la
práctica este racionamiento, siguiendo directrices gubernamentales o si-
guiendo otros criterios (*).

(*) Véase: CEÑA, F., ROMERO, C., Evaluación Económica y Financiera de Inversiones
Agrarias, Banco de Crédito Agrícola, Madrid, 1982.
304 E. BALLESTERO, ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARlA

Ejemplo:

Una empresa dedicada al montaje de invernaderos desea comparar la

rentabilidad de dos tipos de instalación (llamados Tipo 1 y Tipo 1I), cuyas
características económicas se indican.

Instalaciones Tipo I
Capital necesario para esta actividad 20 millones de u. m.
Duración del ciclo de producción (montaje) 15 días
Ganancia (referida al ciclo de producción) 90.000 u. m.

Instalaciones Tipo II
Capital necesario para esta actividad 25 millones de u. m.
Duración del ciclo de producción (montaje) 30 días
Ganancia (referida al ciclo de producción) 150.000 u. m.

Duración del ciclo de producción es, en este caso, el número de días

que por término medio se tarda en efectuar el montaje de una instalación.
Para aplicar la fórmula [16.3] a problemas como el del ejemplo, con-
viene hacer abstracción de la función de producción temporal, en la que
intervendrán, por regla general, numerosos factores cuyo estudio puede ser
complicado. A este fin, se modificará dicha fórmula [16.3], convirtiéndola
en una relación entre magnitudes monetarias (ganancia en pesetas, capital
en pesetas). La tasa de rendimiento interno vendrá dada, pues, por la
expresión:

B
r=---- [16.4]
(T - t)c

siendo
B = ganancia (referida al ciclo de producción).
(T - t) = duración del ciclo de producción.
c = capital empleado.
Sustituyendo ahora los datos numéricos en [16.4] se obtienen las tasas
de rendimiento interno para cada tipo de instalaciones.

Instalaciones Tipo I

90.000
15 X 20.000.000
 LARGO PLAZO: ANALISIS INVERSION-FINANCIACION 305

Instalaciones Tipo II

150.000
r = X 365 x 100 = 7,30% anual
30 x 25.000.000
Obsérvese que se ha multiplicado por 365 para referir la tasa a un año;
y también por 100 para expresarla en tanto por ciento, en vez de en tanto
por uno.
Las instalaciones Tipo 1 son más rentables que las Tipo Il, pues su tasa
de rendimiento interno es mayor.
Si el tipo de interés de los préstamos es del7 ,50% anual, las instalaciones
Tipo Il no son rentables.

3. Casos especiales y ejemplos en la empresa agroalimentaria

La función de producción temporal puede escribirse, bien como una
relación entre magnitudes físicas (x kg de producto obtenidos con v kg de
factor), bien como una relación entre magnitudes monetarias (e ptas. del
producto obtenidas con c ptas. de factores de producción). Es el mismo
recurso operativo que el lector acaba de ver aplicado al ejemplo del § 2.
Si adoptamos la última forma para la función de producción, ésta se escribirá
así:
e = F(c, t; T)
Bajo esta forma, la función se aplica mejor a la descripción de procesos
cuya duración influye no sólo sobre la cantidad producida, sino sobre la
cantidad y la calidad del producto. Tal es el caso del envejecimiento de
vinos y coñacs. Para un mismo capital c invertido en caldos, toneles y
bodegas, tanto mayor es el valor e del producto cuanto mayor sea el tiempo
de inversión (T - t).
Veamos ahora dos casos particulares.
1') e es directamente proporcional a c. Frecuentemente ocurre que el
valor del producto es proporcional al capital invertido. En este supuesto,
la función de producción temporal puede escrifirse:
e = cf(t; T)

Ejemplo 1::

En el envejecimiento de un vino, el capital invertido (caldos, toneles,

bodegas) aumenta su valor, de acuerdo con la función:
306 E. BALLESTERO, ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARIA

Calcular el número óptimo de años de envejecimiento.

La tasa de rendimiento interno es:

C-e
r = = =
(T - t)e (T - t)e T-]

Basta ahora calcular el máximo de r, siendo la solución 4 años. El

rendimiento interno se eleva al 25%.
En efecto, derivando r respecto de (T - t) e igualado a cero, para hallar
el máximo:

1I2(T - t)-1I2 (T - t) - [(T - t(2 - 1] = O

Es decir:

De donde:

T - t = 4 años

La tasa de rendimiento interno res:

r=
V4- 1 = 0,25
4

2') Se cumplen las dos condiciones:

a) C es directamente proporcional a e (como en el caso anterior).
b) El capital e crece a un tanto anual constante s. Según esto, e se
convertirá al final del primer año en:

e + es = e(l + s)

y al final del proceso (es decir, al cabo de T - t años) en:

C = e(l + S)T -, [16.5]

Ejemplo 2. o:

El trigo recogido en el mes de julio y almacenado suele incrementar su

valor en un 2% mensual hasta llegar la nueva cosecha (¡el almacenamiento
es una forma de producción!). Un almacenista adquiere 300.000 u. m. de
 LARGO PLAZO: ANALISIS INVERSION-FINANCIACION 307

trigo en el mes de julio (mes número 1). ¿Cuál es el valor de su capital en

trigo al llegar el mes de enero siguiente (mes número 7)?

e = 300.000 (l + 0,02)' = 345.000 u. m.

aproximadamente.

4. Criterio de la tasa de rendimiento interno (TIR)

La definición de rendimiento interno dada en el § 2 no es, en verdad,

la más corriente. Por el contrario, la tasa de rendimiento interno se suele
definir como un tipo de interés r' tal, que actualizando e a dicho tipo, el
valor actualizado de e iguala al capital e invertido.
La inversión reporta a la empresa un capital e al cabo de (T - t) años.
El valor actual de este capital (esto es, su valor en la fecha t en que se
efectúa la inversión) se calcula dividiendo e por

de acuerdo con la conocida fórmula de la capitalización. Claro está que,

según cual sea el tipo de interés r' al que se actualice, así resultará un valor
actual mayor o menor. Si se actualiza a un tipo de interés alto, el valor
actual que se obtenga será bajo, y a la inversa. Pues bien, en lugar de
actualizar a un tipo de interés convencional (al 5%, por ejemplo), lo que
se hace es actualizar a un tipo r' que no se conoce; este tipo es, pues, una
incógnita; y el valor actual se deja indicado en función de dicha incógnita
r' .
Se tiene así:

donde, como se acaba de explicar, r' es una incógnita.

Hagamos ahora esta pregunta: para que la empresa no pierda ni gane
dinero con la inversión, ¿cuál debe ser el tipo de interés r'? Es evidente
que si el valor actual de e es exactamente igual al valor e del capital
invertido, la empresa ni gana ni pierde; luego para responder a la pregunta
anterior igualaremos ambos valores:

e [16.6]
(l + r')'
308 E. BALLESTERO: ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARIA

El valor de 1" que satisface la anterior igualdad es, por definición, la

tasa de rendimiento interno de la inversión. Su interpretación económica
es la siguiente: si el tipo de interés al que la empresa puede conseguir dinero
fuera igual a la tasa de rendimiento interno, la empresa no ganaría ni perdería
con la inversión. Por tanto, es evidente que si el tipo de interés es superior
a la tasa de rendimiento interno, se pierde dinero con la inversión; si el
tipo de interés es inferior a la tasa de rendimiento interno, se gana dinero.
En resumen:
si

r' < i

la inversión no es conveniente; y si

r' > i
la inversión es, en principio, conveniente. Pero antes de decidirse por ella
es preciso compararla con otras inversiones posibles, escogiendo en último
término aquélla O aquéllas cuya tasa de rendimiento interno sea mayor.
La tasa de rendimiento interno definida en el § 2 Yla acabada de definir
sólo coinciden cuando la duración de la inversión es de un año. Por lo
demás, la segunda definición puede parecer más rebuscada. En verdad sea
dicho, sólo en el caso particular de crecer c a un tanto anual constante,
tiene una interpretación clara y convincente. En efecto, entonces e viene
dado por [16.5]. Sustituyendo su valor en [16.6] se tiene:

c(l + s)'-' = c(l + rf-'

Luego la tasa de rendimiento interno 1" no es otra cosa que el tanto de
crecimiento anual constante s del capital c. invertido, ya que la igualdad
anterior muestra que 1" = s.
Cuando el crecimiento del capital no es a tanto anual constante, la tasa
r' adquiere la significación de una tasa media de crecimiento.
El dinero colocado a interés compuesto crece según la fórmula:
c(l + z)T-'

siendo e el capital monetario inicial e i el tanto por uno del interés. En

consecuencia, el rendimiento interno de las inversiones financieras a interés
compuesto es i, según la segunda definición. De aquí deriva la ventaja
principal de la segunda definición, pues permite hacer comparaciones ho-
mogéneas entre la tasa interna 1" de cualquier inversión y el tipo de interés
del mercado de capitales i. Si:
r' > i
 LARGO PLAZO: ANALlSIS INVERSION-FINANCIACION 309

la inversión conviene; de lo contrario, no conviene. Esta misma compa-

ración, tal como se hizo en el § 2 entre r e i, no era rigurosa, por no
responder r e i al mismo concepto si i es un tanto de interés compuesto.
En cambio, si i es un tanto de interés simple, la comparación del § 2 es
perfectamente correcta.

Ejemplo:

Hallar la tasa de rendimiento interno r' en el envejecimiento de un vino

(ejemplo I del § 3) cuando el número de años es igual a 4.

e = e I/T - t = e 1/4 = 2c

Aplicando [16.6]:

2c
=c
(l + r,)4
De donde:

4-
r' = 1/2 - I = 0,20

Recuérdese que la tasa de rendimiento interno, según la primera defi-

nición, era r = 0,25.

5. Cálculo general del TIR

La fórmula del rendimiento interno se generaliza para procesos de varios

años de duración que proporcionan al empresario unas ganancias (o unas
pérdidas) anuales de cuantía, en general, diferente de unos años a otros (").
Supongamos que una empresa realiza una inversión en niveladoras para
regadíos, es decir, adquiere varias de estas máquinas en la fecha (1) mediante
un desembolso de e ptas. Las niveladoras son empleadas en diversos trabajos
hasta la fecha (7), en la cual son vendidas como chatarra. Durante el tiempo
en que han prestado servicio (T - t años), el empresario ha obtenido con
ellas las siguientes ganancias:

(*) Véase: ROMERO, e., Modelos económicos en la empresa, Ed. Deusto, 1980.
310 E. BALLESTERO: ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARIA

b, ptas. al final del primer año

b z ptas. al final del segundo año

bT _ , ptas. al final del año (T - t). Se incluye

en esta cifra el valor chatarra de las nivela-
doras.

Para hallar la tasa de rendimiento interno, se plantea la ecuación:

b,
[16.7]
(1 + r')

donde r' es la tasa de rendimiento interno (incógnita del problema). Para

calcularla, hay que despejar r' en la ecuación [16.7]. El cálculo se puede
hacer por tanteos, con ayuda de unas tablas financieras, o bien encomendarle
a un ordenador, si la ecuación resulta demasiado complicada.
Así pues, la tasa de rendimiento interno de la inversión es, por defi-
nición, un tipo de interés r' tal que la suma de las ganancias actualizadas
al tanto r' iguala al costo c de la inversión (es decir, al capital invertido).
La interpretación económica de la fórmula [16.7] es la misma que la
de la fórmula [16.6], antes explicada.

Ejemplo:

Una empresa de productos fitosanitarios planea una inversión en ins-

trumental de laboratorio, cuyo costo se eleva 310 millones de pesetas. La
depreciación del instrumental adquirido es muy intensa; su vida prevista es
de 3 años. No obstante, como la depreciación se debe principalmente a
obsolescencia, puede ser revendido a otras empresas de inferior categoría,
una vez transcurridos los 3 años de servicio, esperándose recuperar en la
reventa el 25% de su precio de costo (75 millones de pesetas).
En razón de los contratos de suministro de productos fitosanitarios que
la empresa tiene asegurados para los próximos años se estiman las siguientes
ganancias:
b, = 40 millones de pesetas en el primer año
bz = 120 millones de pesetas en el segundo año
b, = 125 millones de pesetas en el tercer año
Estas ganancias son totalmente imputables a la inversión en instrumen-
tal.
¿Cuál es la tasa de rendimiento interno de la inversión?
 LARGO PLAZO: ANALlSIS INVERSION·FINANCIACION 311

Sustituyendo los datos en la fórmula [16.7], se tiene:

40 120 125 + 75
310 = + + ---,--
(1 + r') (1 + r')2 (1 + r,)3

Por tanteos, se calcula r' en la ecuación anterior, resultando:

r' = 0,06

aproximadamente.
La tasa de rendimiento interno es del 6%. Si el tipo de interés de los
préstamos es del 7%, no es aconsejable la inversión.
El cálculo de tasas de rendimiento interno por la fórmula [16.7] puede
ser criticado por una razón: en la fórmula intervienen ingresos y costos (las
ganancias que aparecen en ella no son sino diferencias entre ingresos y
costos). Hubiera sido preferible jugar con cobros y con pagos.
Los ingresos no coinciden siempre con los cobros y los costos no coin-
ciden siempre con los pagos. Cuando una empresa vende un artículo por
valor de 80.000 ptas., su ingreso es de 80.000 ptas. en el momento en que
se concierta la operación. Pero si la venta no es al contado sino a plazos,
el cobro en ese momento no será de 80.000 ptas. Será sólo de 40.000 ptas.
en el supuesto de que se haya aplazado la mitad del importe de la mercancía
vendida.
Ahora bien, es sabido que los intereses se cargan sobre cantidades de
dinero desembolsadas y que el tiempo de interés corre desde el mismo
instante en que las cantidades se desembolsan; es decir, desde el mismo
instante en que se produce el cobro o el pago. Pero como la fórmula del
rendimiento interno es una fórmula de intereses y como el razonamiento
que ha llevado a ella está basado en una consideración de intereses, parece
totalmente incorrecto particularizar después la fórmula en cuestión para
costos e ingresos. Si se quiere ser riguroso, habrá que sustituir la corriente
de ingresos y costos por la corriente de cobros y pagos, aunque ambas
corrientes se puedan identificar a menudo en la práctica, cometiendo un
pequeño error (*).

6. Criterio del plazo de recuperación (pay back)

Antes de decidir una inversión X, muchas empresas se hacen esta pre-

gunta: ¿cuántos años tardaremos en recuperar el costo inicial de X, con los

(*) Véase: ROMERO, c., Normas prácticas para la evaluación financiera de proyectos
de inversión en el sector agrario, Banco de Crédito Agrícola, Madrid, 1988.
312 E. BALLESTERO: ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARIA

rendimientos probables que dicha inversión nos producirá en cada ejercicio

económico? Una empresa agraria, por ejemplo, piensa acometer una in-
versión en invernaderos, cuyo costo inicial (terrenos, instalaciones princi-
pales y anexas, cursillos de adiestramiento y viviendas para el personal fijo,
estudios de mercado) asciende a 60.000 u. m. Esta empresa, según sus
expectativas sobre ingresos y costos anuales, calcula que los invernaderos
generarán un rendimiento medio anual de 4.000 u. m. (cifra corregida de
la probable tasa de inflación, es decir, en unidades monetarias constantes).
Por consiguiente, y sin contar intereses, la empresa espera recuperar el
costo inicial de los invernaderos en un plazo de tiempo:
N = 60.000/4.000 = 15 años

Este es el plazo de recuperación (o pay back) de la inversión, prescin-

diendo, como decimos, de los intereses.
Es posible que la empresa se muestre vacilante entre dos alternativas:
1) invertir en invernaderos; 2) invertir en nuevos regadios. Los proyectos
de regadío al alcance de la empresa tienen un costo inicial de 80.000 u. m.
y unas expectativas de rendimiento medio anual que rondan las 6.400 u. m.
El plazo de recuperación para estos regadíos resulta pues:
N' = 80.000/6.400 = 12,5 años

Obviamente, este criterio aconseja seleccionar las inversiones que exijan

menor plazo de recuperación. Así pues, los nuevos regadíos parecen más
recomendables que los invernaderos, con las hipotéticas cifras que venimos
manejando.
Pero ningún criterio se puede tomar como una regla ciega de decisión,
sino como una guía orientativa, que hay que contrastar con otros criterios
para formarse un juicio definitivo sobre las distintas opciones.

7. Criterio VAN (valor actual neto)

La empresa agraria del ejemplo anterior, que no ha decidido todavía la

conveniencia de invertir en regadíos o en invernaderos, se puede preguntar
ahora: ¿qué beneficio me reportará una y otra inversión? Si las expectativas
de rendimientos y costos son acertadas, la inversión en invernaderos (cuya
vida media útil se aproxima a los 20 años) producirá un beneficio global
capitalizado (o valor actual neto):
'0
VAN = 4.000 1: (L'I ,OS)' - 60.000 = - 10.160 u. m.
t= 1

(en este caso, una pérdida).

 LARGO PLAZO, ANALISIS INVERSION-FINANCIACION 313

Por otra parte, la inversión en regadíos (con una vida media útil de 50
años) producirá un beneficio global capitalizado:

50

VAN = 6.400 2: (1/1,05)' - 80.000 = 36.864 u. m.

t= I

Los beneficios/año serán:

-10.160/20 = -508 u. m. (pérdida); 36.864/50 = 737,3 u. m.

respectivamente.
El VAN permite comparar así dos o más inversiones, atendiendo a un
indicador tan directo y sugestivo para la empresa como es el beneficio
global de cada operación. Pero frente a esta ventaja surgen algunos incon-
venientes que, a menudo, inutilizan el VAN como instrumento práctico en
la toma de decisiones. He aquí dos inconvenientes serios, por la incerti-
dumbre que introducen en los cálculos:
l°) Hay que prefijar la vida media útil de cada inversión. Volvamos
al ejemplo de los invernaderos. La inversión en invernaderos se desglosaba
en varias inversiones parciales, tales como terrenos, naves de cultivo, lo-
cales anexos, viviendas, cursillos de adiestramiento a los empleados fijos,
etc. La vida media útil de los invernaderos será un promedio de las vidas
correspondientes a las inversiones parciales (ponderando con sus respectivos
costos). Pero la vida útil de las inversiones parciales difiere considerable-
mente de unas a otras. Los cursillos de adiestramiento se tienen que repetir
cuando se renueva el personal fijo (por consiguiente, su vida útil es bastante
aleatoria). La vida útil de las instalaciones depende de que aparezcan pronto
o no unos cambios tecnológicos tan importantes como para volverlas ob-
soletas. Los terrenos plantean un problema adicional (¿se computará su vida
útil, que es prácticamente infinita, al calcular la vida media de la inversión
total en invernaderos?). Todo ello provoca una cierta inseguridad en los
resultados.

Ejemplo 1.°;

Una inversión en plantaciones frutales se desglosa en dos inversiones

parciales: 1) obras de fábrica (irrigación), con costo aproximado de
500 u. m. y vida útil de 75 años; 2) plantaciones propiamente dichas, cuyo
costo asciende a unas 400 u. m., pero cuya vida útil es sumamente aleatoria,
pues los cambios de coyuntura (precios y mercados de las cosechas) pueden
aconsejar el arranque de los árboles en plena madurez. Si los precios poco
314 E. BALLESTERO: ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARIA

rentables de la fruta obligan a sustituir las plantaciones a los ocho años,

tendremos una vida media útil:

n = (75 x 500 + 8 x 400)/900 = 45 años

Ahora bien, si este evento desfavorable no se produce, el promedio

anterior será más alto.
2°) Hay que prefijar la tasa r de capitalización. En el ejemplo de los
invernaderos supusimos r = 0,05. Pero ¿por qué no r = 0,04, o si se
quiere, r = 0,06? No existen normas precisas para elegir la tasa de capi-
talización, que queda así al «buen juicio» del analista.
La tasa de capitalización se debe elegir según las expectativas del riesgo.
Las inversiones arriesgadas implican una tasa r más alta que las inversiones
seguras. Pero la media del riesgo crea nuevas interrogantes. Se pueden
aplicar los juegos y otros criterios de decisión para elegir la tasa r correcta
(véase cap. 20, § 8).
En definitiva, el criterio VAN es movedizo (poco fiable) por los hilos
sueltos que deja a la discrecionalidad de quien lo maneja.

8. Programas de financiación a largo plazo

Para ilustrar los problemas que plantean los planes de financiación a

larzo plazo comenzaremos con un plan que puede ser deficiente, por sus
errores estructurales. La empresa alimentaria KERSA invierte 20.500 u. m.
en equipos de pasteurización. Los financia con un crédito bancario, que se
reembolsará escalonadamente en 4 años, más dos de carencia. Esta mo-
dalidad de préstamo (los años de carencia) significa un respiro para KERSA
(una moratoria en la devolución de los fondos prestados), pues durante los
dos primeros años KERSA sólo reintegrará los intereses del período, y no
las cuotas de amortización financiera (cuotas de reembolso del dinero pres-
tado).
Es difícil precisar un límite de vida útil para los equipos de pasteuri-
zación. Estos equipos se pueden quedar obsoletos al cabo de un tiempo
relativamente corto, por la entrada de innovaciones tecnológicas en el mer-
cado. Pero si la tecnología no cambia con rapidez, la vida útil se puede
prolongar hasta que surjan unos serios deterioros funcionales (averías de
reparación antieconómica).
Un tanto convencionalmente, los planificadores de KERSA estiman la
vida útil en 10 años. La tabla 16.1 recoge estas expectativas, así como los
rendimientos esperados de la inversión.
 LARGO PLAZO, ANALISIS INVERSION·FINANCIACION 315

Tabla 16.1. Borrador (¿defectuoso?) para un programa de financiación a largo plazo en la

industria alimentaria (equipos de pasteurización)

Inversión (u. m.) Financiación (u. m.)

Liquidez =:
Amortización
Aiios
Gastos = Rendimientos = Créditos = financiera =
Intereses = = cobros-
= pagos = cobros = cobros = pagos -pagos
= pagos (*J

1 20.500 500 20.000 2.000 (2.000)

2 1.100 2.700 2.000 (400)
3 1.100 2.700 5.000 2.000 (5.400)
4 1.100 2.700 5.000 1.500 (4.900)
5 1.100 2.700 5.000 1.000 (4.400)
6 1.100 2.700 5.000 500 (3.900)
7 1.100 2.700 1.600
8 1.100 2.700 1.600
9 1.100 2.700 1.600
10 1.100 2.700 1.600

Al examinar la tabla 16.1, observamos:

1°) KERSA financió el grueso de su inversión con un crédito bancario
(20.000 u. m.). Unicamente aprovechó un cobro de 500 u. m., que obtuvo
por la venta de material obsoleto como chatarra, para completar las
20.500 u. m. (importe total del pago por inversión).
2°) Obviamente, el crédito bancario significó un cobro para KERSA
(un ingreso en su cuenta corriente).
3°) Durante el año 1, los equipos no funcionan, pues se encuentran en
fase de instalación. A partir del año 2, los equipos entran en actividad y
generan una corriente de cobros (rendimientos) y pagos (gastos). Las ex-
pectativas, recogidas en el programa, indican que estos cobros y pagos se
conservarán al mismo nivel hasta el límite del horizonte temporal (vida útil
de los equipos).
4°) Como ya hemos dicho, durante el período de carencia (años l y 2)
no hay pagos por amortización financiera.
5°) Los defectos del programa se revelan al calcular la liquidez resul-
tante en cada año (última columna de la tabla). Esta liquidez es negativa
hasta e! año 7. Por tanto, el programa se debe modificar para que KERSA
financie adecuadamente la inversión. Hubiera convenido una amortización
financiera mejor distribuida en e! tiempo, de tal modo que los reembolsos
de! crédito no se aglomeraran entre los años 3 y 6. Si KERSA, en su
convenio con el banco prestamista, no consigue unas condiciones más

(*) Las cifras entre paréntesis indican liquidez negativa.

316 E. BALLESTERO: ECONOMIA DE LA EMPRESA AGRARIA Y ALIMENTARIA

favorables para la amortización financiera, tendrá que buscar unas fuentes

complementarias de financiamiento. La situación de KERSA, en este pro-
grama, se describe como una falta de paralelismo entre la amortización
financiera (2 + 4 años) y la amortización técnica (horizonte temporal de
10 años) (*).

(*) Véase: DOMINGO, J., ROMERO, c., «Un modelo de planificación financiera de una
empresa cooperativa en un contexto de objetivos y metas múltiples». Anales del INIA,
Economía y Sociología, (9), 1985.
Para la gestión financiera en grandes empresas (alimentarias o no), véase: KORNBLUTH,
J. S. H., SALKIN, G. R., The management 01 corporate financial assets, Academic Press,
1987.
 LARGO PLAZO: ANALlSIS INVERSION-FINANCIACION 317

9. Las cajas rurales

Las cajas rurales son cooperativas de crédito (O bancos cooperativos)
que llevan a cabo actividades de préstamo y financieras en general, en
beneficio principalmente de sus socios. Sin embargo, las normas españo-
las vigentes autorizan también a las cajas rurales para realizar operacio-
nes financieras con terceros, y en particular, la captación de depósitos.
Los socios de una caja rural son, pues, cooperativistas que aportan un
capital y cuya responsabilidad por las deudas que contraiga la coopera-
tiva se limita al capital aportado. El gobierno fija reglamentariamente el
capital social mínimo y los porcentajes mínimos de desembolso, si-
guiendo las recomendaciones del Banco Central Español, como respon-
sable de la política monetaria. Una vez incorporada España al sistema
del Euro, la responsabilidad de esta política recae en último término so-
bre el Banco Central Europeo, sin perjuicio de las atribuciones que este
banco pueda delegar. El capital mínimo se regula teniendo en cuenta la
población censada en la ciudad donde la caja rural está domiciliada. Un
socio no puede suscribir irrestrictivamente todo el capital que desea, ya
que las normas legales imponen unos topes máximos para evitar acumu-
laciones financieras y de poder en cualquiera de los cooperativistas. El
tope se sitúa en un 2,5% si se trata de cooperativistas individuales y en
un 20% si se trata de sociedades u otras personas jurídícas, ya sean coo-
perativas o no. Existe otra restricción legal para impedir que las socieda-
des participantes en la caja rural tengan una excesiva concentración de
poder. Esta restricción se articula como un tope del 50% para la cuantía
del capital suscrito por personas jurídicas en su conjunto.
Tradicionalmente, las cooperativas de primer grado han venido
manteniendo el principio del voto percápita según el cual cada socio
dispone de un voto y sólo uno, con independencia de su capital apor-
tado y de su actividad dentro de la cooperativa. Sin embargo, la legisla-
ción en España y otros países tiende a cambiar en el sentido de permitir
progresivamente el voto plural. Por lo que se refiere a las cajas rurales,
la legislación admite el voto plural ponderado según tres variables que
son las siguientes:
1) Actividad cooperativizada. En las cajas rurales, esta actividad
se define en función de las operaciones de crédito realizadas
por cada socio (operaciones activas) y de los depósitos que el
socio mantiene en cuentas corrientes y a plazo (operaciones pa-
sivas).
2) Capital suscrito y desembolsado por cada socio. En cualquier
cooperativa y en particular en las cajas rurales, el capital suscrito
puede tomar la forma de aportaciones obligatorias y también la
forma de aportaciones voluntarias, aunque estas últimas no son
demasiado frecuentes.