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CAPÍTULO 1

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MERCADOS BURSÁTILES DEL MUNDO


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 Estructura de los Mercados Bursátiles y Extrabursátiles


 Estructuras Operativas de los Mercados Bursátiles
 Los Mercados de Valores Extrabursátiles
 El Mercado “Over the Counter” (OTC)
 La Internacionalización de los Mercados Extrabursátiles
 Las Instituciones del Mercado Financiero
 Estructura de la Intermediación en los distintos Mercados de
Valores
 La Bolsa de Tokio
 La Bolsa de Londres

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Estructura de los Mercados Bursátiles y Extrabursátiles

Tipología Estructural de las Bolsas

1.- Puntos Básicos De Diferenciación Estructural:

La Dualidad Bolsa Pública-Privada: La diferenciación atiende a su regulación oficial, al


predominio del aspecto de servicio público y a la tutela del estado. El poder público se reserva el
nombramiento de miembros y el control. Las Bolsas privadas, además de su creación por
iniciativa privada, están caracterizadas por la libre asociación de sus miembros y libertad de
funcionamiento.

La Dualidad Seguridad Jurídica-Comercialización: En las Bolsas de estatuto público


predomina la primera característica. Su función principal es la seguridad jurídica y económica de
las transacciones. En las Bolsas privadas, fruto de una evolución comercial, predomina este
carácter, es decir, el comercial.

Miembros Independientes o Bancos: La mayoría de las Bolsas tienen unos miembros


independientes, personas naturales o jurídicas, evolucionando hacia firmas societarias, pero hay
Bolsas en que los miembros son principalmente Bancos.

2.- Los Sistemas Bursátiles Se Agrupan En:

Sistema Sajón: Las Bolsas son privadas, regidas por estatutos privados, si bien sometidas a las
regulaciones generales del Mercado de Valores. Sus miembros son de naturaleza privada y
auténticos intermediarios financieros, habiendo desaparecido prácticamente los individuales. Las
tres principales Bolsas del mundo (New York, Tokio y Londres) se encuadran en este sistema.

Sistema Latino: Estas Bolsas han sido públicas, aunque alguna haya podido ser creada por
iniciativa privada y reguladas por un estatuto público. Predomina la seguridad jurídica sobre la
comercialización, siendo esta función absorbida por la Banca. Están incluidas las Bolsas de
Francia, Italia, Bélgica, España.

Sistema Centro-Europeo: Son Bolsas de estatuto público y la comercialización puramente


bursátil está poco desarrollada, pero se diferencian del sistema latino en que los miembros
operativos de la Bolsa son los Bancos, si bien la fijación de los cambios puede ser realizada por
agentes oficiales. Al ser los Bancos miembros de la Bolsa, muchas operaciones se realizan fuera
de los circuitos bursátiles. Los ejemplos más notables son las Bolsas alemanas.

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Estructuras Operativas de los Mercados Bursátiles

1.- Estructura Organizativa

La estructura operativa de los mercados ha estado influenciada por la tipología estructural de las
instituciones. Sin embargo, en este campo, al menos en alguno de sus aspectos, se ha logrado
mayor armonización de las Bolsas.

2.- Estructura Operacional Comparada de los Principales Mercados Bursátiles

Del total de empresas nacionales admitidas a cotización en las Bolsas de la Federación


Internacional de Bolsas de Valores:

 12% corresponden a EEUU


 13% corresponden a Japón
 30% corresponden a la CEE

De las Sociedades Extranjeras admitidas a cotización, la CEE tiene una representación mayor: el
54%. Destacan ampliamente las Bolsas de New York, Londres y Tokio. La capitalización bursátil
de las acciones nacionales asciende a unos trece trillones de dólares.

 EEUU (20%)
 Japón (56%)
 CEE (12%)

En lo referente a la contratación de acciones nacionales se tiene:

 EEUU (25%)
 Japón (45%)
 CEE (14%)

En los ratios que representan el Peso Relativo de las Bolsas den la economía global
(Capitalización/PIB y Contratación/PIB) la supremacía la mantienen las Bolsas de New York,
Tokio y Londres.

En lo que se refiere a la dinámica interna de los mercados, medida por el coeficiente de rotación o
de liquidez bursátil (contratación/capitalización), también mantienen la supremacía las Bolsas de
New York, Tokio y Londres.

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Los Mercado de Valores Extrabursátiles

Algunos mercados se llegan a realizar incluso en los recintos bursátiles, pero no se pueden
considerar mercados bursátiles propiamente dichos por recaer sobre valores no admitidos a
cotización oficial. Otras contrataciones realizadas fuera de Bolsa sobre valores admitidos a
cotización oficial, a los precios oficiales y realizados por mediadores oficiales, podrían encajar en
los mercados bursátiles.

Mercados Parabursátiles: Se realizan en las propias Bolsas o íntimamente relacionado con


ellas.
Mercados Extrabursátiles: Tienen relaciones más lejanas con las Bolsas establecidas.

Si consideramos que una de las características esenciales de la Bolsa es la cotización oficial, se


puede considerar entre los primeros mercados Parabursátiles los formados por la contratación
dentro del propio recinto bursátil de valores que no son objeto de cotización oficial.

Se consideran también como mercados Parabursátiles los mercados bursátiles secundarios, de


muy diversa índole; algunos de los cuales tienen concedidas las mismas ventajas que a los
mercados de cotización oficial.

 Mercado Hors Cote (Francia)


 Second Marche (Francia)
 Unlisted Securities Market (Londres)
 Mercato Ristretto (Italia)
 Mercado Hors Bourse (Ginebra)

Se pueden negociar fuera de la Bolsa valores cotizados o no, por medio de otros intermediarios
oficiales distintos de los bursátiles, lo que puede considerarse como transacciones Parabursátiles.
La verdadera fuerza del fenómeno Extrabursátil radica en los mercados autónomos o paralelos,
por la amplia gama de operaciones que en ellos se realizan, que llega a alcanzar a las propias
acciones cotizadas.

La OCDE define como Mercado de Valores a todo mercado que constituya, ofrezca o asegure un
lugar o medio que permita al conjunto de compradores y vendedores, estar en contacto de manera
regular y que asegure el mecanismo necesario para el buen desenlace de las transacciones. En el
Concepto anterior caben, aparte de las Bolsas, una serie de Mercados, localizados o no en un
lugar determinado.

En los EEUU se tiene cuatro series de mercados:


 Primer Mercado (New York Stock Exchange)

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 Segundo Mercado (Las Bolsas paralelas de New York y las regionales)


 El Tercer Mercado (“Over the Counter”)
 El Cuarto Mercado

El Mercado “Over the Counter” (OTC)

Los Segundos Mercados

En 1840 se creó en New York un nuevo Mercado al aire libre denominado “Outdoor Club
Market”, con el propósito de evitar los inconvenientes de la excesiva rigidez en la admisión de
valores por el NYSE y prolongar las Sesiones de contratación.

En 1953, dicho mercado pasa a denominarse “American Stock Exchange” (AMEX), nombre que
conserva hasta el día de hoy. También se consideran como segundos mercados:

 El National Stock Exchange (New York)


 El New York Mercantile Exchange
 Las denominadas Bolsas Regionales:

 Philadelphia Stock Exchange


 Pacific Stock Exchange (Los Angeles)
 Boston Stock Exchange
 Midwest Stock Exchange (San Luis)
 Chicago Board Options Exchange

A través del “Intermarket Trading System” (I.T.S.) se produjo la conexión automática entre
cinco grandes centros: NYSE, AMEX, Boston Stock Exchange, Pacific Stock Exchange y
Philadelphia Stock Exchange, con lo que se produce el enlace electrónico entre el primero y los
segundos mercados.

El Mercado OTC

Las operaciones sobre valores no cotizados en las Bolsas son realizadas en el “Over the Counter
Market” (OTC); así mismo, se negocian títulos admitidos tanto en el NYSE como en el AMEX,
ya que dichos centros no tienen una exclusividad legal de negociación ni con los dealers
prohibición legal de operar.

Comenzó siendo un mercado para valores no admitidos a cotización oficial formado por “Market
Makers” (firmas de individuos que realizan transacciones en valores específicos), operando por
cuenta propia, sin organización, ni regulación, ni lugar fijo de cotización.

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El privilegio de participar en el mercado OTC es conferido por la “Nacional Association de


Securities Dealers” (NASD), basado en la solvencia financiera y la aprobación de exámenes de
calificación. Solamente un miembro de NASD puede realizar transacciones en el mercado OTC.
La persona que desee comprar o vender valores en este mercado, necesita un Broker, que tiene
que abrir una cuenta para realizar ofertas a nombre de su cliente.
Los inconvenientes que presentaba el “Over the Counter” (Mercado de Mostrador), operando a
través de dealers, en cuanto a transparencia y seguridad para los inversionistas, llevó a la
creación, en 1971, de un mercado automatizado a escala nacional que asegurara un rápido
intercambio de información de cotizaciones y volúmenes de contratación.

Con el sistema se lograba que los inversores consiguieran los mejores precios del mercado, ya
que varios dealers, como mínimo dos, debían ofertar precios para cada uno de los títulos
contratados -el volumen mínimo por operación es de unos 100 títulos-, igualándose los precios
ofertados por todos los dealers.

El sistema automático se denomina “Nacional Association de Securities Dealers Automated


Quotation” (NASDAQ), el cual suministra información actualizada sobre precios al público
como a los más de 600 brokers/dealers que operan en los EEUU Los brokers pueden obtener una
cotización (quotation) usando su propio terminal de computación conectado al sistema NASDAQ
y pueden normalmente completar una transacción en 2 o 3 minutos.

Existen tres tipos de terminales en el sistema NASDAQ:

 De Nivel 1.- Solo muestra los mejores precios disponibles; lo usan los brokers para
la atención del público.
 De Nivel 2.- Muestra los precios ofertados y solicitados (“Bid and Asked Prices”)
por muchos dealers. Son utilizados por los brokers e inversionistas institucionales.
 De Nivel 3.- Permite transacciones directas vía computadora entre dealers y que
están disponibles solamente a ellos.

Desde la creación de esta asociación, la actuación de los dealers se encuentra sometida a la


disciplina de la “Securities and Exchange Commission” (SEC). Para los valores negociados
más activamente se creó en 1982 el “National Market System” (NMS) siendo la SEC quien
designa los valores que pueden ser incluidos en dicho sistema.

Para valores no incluidos en el listado NMS-NASDAQ, un dealer solamente entra el precio


solicitado/ofertado en la computadora de NASDAQ. Para valores en el listado NMS, se necesita
también reportar el precio de cualquier transacción realizada sobre un valor en el lapso de 90
segundos después de realizada la transacción.

Otras características del sistema NASDAQ son: la contratación continua y su mayor liquidez para
empresas de similar tamaño. En lo referente a precios, se pueden negociar grandes volúmenes sin
que ello provoque cambios importantes en las cotizaciones sin que ello provoque cambios

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importantes en las cotizaciones y los diferenciales entre precios de compra y venta son menores a
los usuales en los primeros mercados.

El éxito del segundo mercado estadounidense ha sido notorio, es el mercado de más rápido
crecimiento en el mundo, circunstancia que le ha supuesto ser el tercero, en términos absolutos,
solo superado por la Bolsa de Tokio y el NYSE.

Ya en 1988 se cotizaban en NASDAQ unos 4700 valores con un volumen de contratación de


35000 millones de dólares (20% del total de todos los mercados norteamericanos). Hoy día
NASDAQ negocia la mayor proporción de bonos en EEUU

De las más de 4700 empresas que cotizan en NASDAQ, alrededor de 1800 cumplen los criterios
para cotizar en el AMEX y más de 600, los requeridos por la Bolsa NYSE y, sin embargo, se
siguen manteniendo en las listas de NASDAQ. Las ventajas de los sistemas de contratación, la
tecnología utilizada, el dinamismo y la negociación de nuevos activos, ha conformado un
mercado muy atractivo incluso para las grandes empresas.

Para la admisión de títulos, deben cumplirse una serie de requisitos, entre los que se destacan:

 Tener un activo total mínimo de 2 millones de dólares


 Un capital y reservas mínimo de 1 millón de dólares
 Aportar dos creadores de mercado o “Market Makers”

Los Terceros y Cuartos Mercados

El Tercer Mercado se refiere a las transacciones de valores cotizados en Bolsa realizados por no
miembros de la Bolsa en la que se cotizan esos valores. En el tercer mercado los principales
actores son grandes inversionistas institucionales que necesitan mover grandes lotes de valores.
Los Brokers ayudan para que los compradores y vendedores entren en contacto.

El tercer mercado surge a fines de la década de los sesenta, debido en parte a la estructura de
comisiones de las Bolsas organizadas. Para evitar las alas comisiones que cobraba el NYSE, los
inversionistas institucionales empezaron a ejecutar sus transacciones en el tercer mercado.

El Cuarto Mercado se refiere a transacciones sobre valores cotizados o no cotizados entre


inversores institucionales, sin intervención de un intermediario, ya sea broker o dealer, por medio
de computadoras y organizada por la “Institutional Network Corporation” (INSTINET).

Un mercado semejante es el británico “Automated Real Time Investment Exchange Limited”


(ARIEL), realizado por contratación directa por medios electrónicos. La contratación directa se
ha extendido a otros países (Italia, Suiza, Alemania, etc.), aunque no en todos los casos se pueden
considerar como auténticos mercados organizados, a pesar del volumen de sus operaciones.

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El 1 de mayo de 1975, con la intervención de la SEC, se terminó con la política de comisiones


fijas y se permitió a los miembros del NYSE cobrar lo que estimen conveniente en las
transacciones de grandes lotes de valores. Desde entonces, algunos brokers han logrado, con el
cobro de bajas comisiones, negociar en los mercados tradicionales grandes lotes de clientes
institucionales.

La Internacionalización de los Mercados Extrabursátiles

Los Mercados Extrabursátiles internacionales empiezan a tomar importancia con la paulatina


consolidación, en la década de los 60, del mercado de eurobonos. Nacido como mercado de
eurodólares, basado en el flujo de dólares circulando por los países europeos sin sujeción a las
regulaciones de la reserva federal americana, fue más tarde extendido a otras monedas fuertes, así
como ecus y derechos especiales de giro (DEG). Además de las divisas se incluye a los bonos y
obligaciones denominados en dichas divisas.

La esencia del mercado está constituida por la emisión de empréstitos fuera del país de origen del
prestatario. Se realiza sin ningún lugar fijo de contratación, en los principales centros financieros
de Europa, Asia y Norteamérica.

El mercado de euroemisiones es claramente Extrabursátil, realizado mediante interconexión de


las principales plazas, por medio de intermediarios institucionales (dealers y grandes Bancos),
limitándose las Bolsas a alguna participación en el mercado secundario.

Pese a no tener lugar definido de contratación, las operaciones están sujetas al código de
conducta de la “Association of International Bond Dealers” con sede en Luxemburgo. Con el
desarrollo del mercado de euroemisiones, se han ido creando algunos sistemas de liquidación
internacional que han ido adquiriendo importancia. Podemos citar:

 Euro-Clear (“Clearance System Public Limited Company”), Sistema de


compensación internacional de valores mobiliarios por anotaciones en cuenta
apoyado en una red de Bancos de diferentes países y gestionado por la Banca
Morgan de Bruselas.

 En Luxemburgo tiene su sede la “Centrale de Livrasion des Valeurs Mobiliers,


S.A.”, constituida también por un grupo de Bancos para gestión de títulos de
liquidación de transacciones, tanto en el mercado primario como en el secundario,
bajo la dirección del Instituto Monetario Luxemburgués.

 En 1977 aparece EUREX, creado por la Fiduciaria General de Luxemburgo, con el


objeto de centralizar el comercio de eurobonos, tanto primario como secundario, por
vía informática.

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El fenómeno de la desintegración bursátil en el plano internacional está tomando unas


considerables proporciones. Si añadimos al experimentado dentro de los propios mercados
nacionales, se puede llegar a la conclusión de que los mercados bursátiles propiamente dichos, no
representan hoy más de una parte menor del mercado mundial de títulos de renta fija, incluido el
mercado secundario y que en el mercado secundario de acciones (la actividad más genuinamente
bursátil), una parte creciente ha ido siendo detraída de los circuitos bursátiles para pasar a los
diferentes tipos de mercados Extrabursátiles.

Las Instituciones del Mercado Financiero

Introducción

Broker es aquella persona o entidad que actúa como intermediario entre un comprador y un
vendedor, en transacciones de valores, cobrando una comisión. El broker actúa como agente, es
decir, no toma ninguna posición propia, ni siquiera con carácter temporal, sino que se limita a
casar dos posiciones contrarias (compra-venta) al precio que resulte satisfactorio para ambas
partes.

Se denomina Dealer a la persona o entidad que actúa como principal en una transacción de
valores. Ello significa que el dealer actúa por su cuenta y riesgo, tomando posiciones propias y
tiene, en consecuencia, en cada momento un inventario o stock de valores. Ello conlleva un
elemento de Riesgo de Cartera (Inventory Risk), que es lo que distingue en última instancia al
dealer del broker o mero agente.

El dealer no es una entidad de inversión colectiva o de gestión de patrimonios. Su objetivo


directo no es ni rentabilizar su cartera ni gestionar su patrimonio mobiliario. El dealer es un
intermediario de valores, pero actúa en esa intermediación como almacenista y va colocando sus
carteras. Al generar contrapartidas en el mercado, suministra, de ese modo, liquidez al mercado a
la vez que rentabiliza su cartera.

Las grandes Casas de Valores actúan como brokers y como dealers. El Market-Maker (figura
fundamental en mercados como el NASDAQ) no solo mantiene un inventario o cartera propia de
valores, sino que, además, cotiza continuamente en el mercado precios de oferta y demanda
respecto del valor o valores, para lo que hace de Market-maker, y está dispuesto a comprar o
vender ese valor o valores a los precios que publica.

Tendencias Globales de los Mercados de Valores

1.- Institucionalización.- Es decir, el peso creciente de las transacciones entre operadores


institucionales (compañías de seguros, entidades de inversión colectiva, fondo de pensiones, etc.)
con respecto a la inversión individual.

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2.- Securitización.- Con este vocablo se quiere expresar la tendencia hacia la sustitución de las
formas tradicionales de crédito bancario por activos incorporados a títulos valores negociables.
Es un fenómeno vinculado a la desintermediación (los ahorradores y los inversionistas se ponen
en contacto a través del mercado de valores, sorteando a los intermediarios tradicionales), aunque
distinto.

La crisis económica ha motivado a la gran Banca internacional la conveniencia de diversificar y


repartir las posiciones deudoras y acreedoras entre un gran número de inversores, para dividir
riesgos y por ello ha impulsado el proceso de Securitización a partir de 1980.

3.- Desregulación.- Es la desregulación en sentido económico, que se traduce en la mayor


flexibilidad en la actuación de los operadores. Se rompen los antiguos procedimientos, de forma
que los brokers pueden tomar posiciones por cuenta propia y operar como Market-makers, con su
propia cartera de valores.

A la vez se flexibilizan las comisiones de intermediación (comisiones negociadas frente al


sistema de comisiones legales fijas) y se potencia la interrelación entre los diversos sectores del
mercado financiero. La mayor libertad operatoria se ve acompañada de una intensificación de la
vigilancia del mercado por parte de las autoridades para evitar fraudes.

4.- Internacionalización de los Mercados.- Los mercados de valores tienden a traspasar las
barreras nacionales. Basta recordar el caso de los eurobonos o el mercado de euroequities o el
también emergente Global Equity-Market.

5.- El Impacto de las Nuevas Tecnologías.- La electrónica informática se ha introducido de


forma distinta en los diversos sistemas de mercado.

Diversos Sistemas de Mercado

1.- El Sistema de Concentración o de Subasta Doble Competitiva (Auction System).- Opera


sobre la base de la concurrencia de ofertas y demandas, tradicionalmente en un espacio físico
localizado (Floor, Parquet), de tal forma que el precio de la transacción se fija de tal modo que se
logre el equilibrio entre esas posiciones de oferta y demanda.

El sistema tiene una serie de características:

 Las ofertas y las demandas se canalizan al mercado a través de los miembros de la


Bolsa.

 Se prohíben las operaciones a precio distinto del precio del mercado o, al menos, se
limitan fuertemente.

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 El mecanismo de contratación solía ser el llamado “Cara a Cara” (“Face to Face”),


normalmente basado en la publicación de ofertas y demandas “a viva voz” (“Open-
Outcry”); si bien cabía la posibilidad de sistemas distintos, como sería, por ejemplo,
la contratación por Sistema de Caja, en la que ofertas y demandas son procesadas a
través de un computador, fijando este de forma automática el precio a que se
atienden conjuntamente el mayor número de ofertas y demandas.

 Actualmente el sistema de contratación en un punto físico determinado está


cediendo paso a los sistemas de contratación por pantalla (“Screen-Based”). La
filosofía es la misma, es decir, la de subasta doble, competitiva; pero en lugar de
expresarse las ofertas y demandas a viva voz, dichas ofertas y demandas se publican
en la pantalla y los operadores cierran sus compras o ventas a través de la misma
pantalla, sin tener que hacer uso del cierre telefónico o verbal.

2.- El Sistema de Market-Makers.- En este caso, el precio de la transacción no se determina


según la concurrencia global de ofertas y demandas, de forma que se busque el punto de
equilibrio entre ambas. El sistema funciona en base a operadores que crean mercado (Market
Makers) mediante la publicación constante de los precios a los que están dispuestos a comprar o
vender los diversos valores cotizados.

Estos precios de compra y venta (Bid and Ask Price) se publican y difunden a través de pantallas
o terminales, a los que tienen acceso los restantes miembros del mercado. Cuando algún operador
está interesado en comprar o vender un valor a los precios que publican los Market-makers, se
comunica telefónicamente con ese Market-maker y negocia bilateralmente el volumen y el precio
de la transacción.

Se entiende que el Market-maker está obligado a cerrar la operación a los precios a los que
publica sus posiciones, al menos en un volumen mínimo, variable según los sistemas.

Estructura de la Intermediación en los Distintos


Mercados de Valores

The New York Stock Exchange (NYSE)

En el mercado de valores de EEUU existe, a partir de la “Glassteagal Act” de 1933, una


separación entre la Banca comercial (depósitos y préstamos en todas sus variantes) y el negocio
de valores. Bajo esta ley los Bancos comerciales no pueden realizar las operaciones propias de las
casas de valores (el llamado Investment Banking), tales como colocación de emisiones o
comercio de valores en el mercado secundario.

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El mercado de valores en los EEUU se subdivide en cuatro mercados. El llamado “Primer


Mercado” representa las transacciones sobre valores cotizados en alguna de las Bolsas
registradas, realizadas por miembros de esas Bolsas.

En los EEUU, una Bolsa de Valores (Stock Exchange) es una organización voluntaria formada
por un grupo de individuos para facilitar un ambiente institucional, en el cual se puedan comprar
y vender acciones comunes y otros valores.

Generalmente, un Stock Exchange es una corporación sin fines de lucro, que existe para
favorecer los intereses financieros de sus miembros, quienes tienen participaciones o SEATS en
la Bolsa. La Bolsa formula las reglas que rigen la actividad bursátil y sus miembros están
obligados a cumplirlas.

Solo los miembros de la Bolsa o sus representantes pueden analizar transacciones en la Bolsa. En
este sentido, los miembros tienen una posición monopólica, porque todas las órdenes de compra y
venta de valores deben pasa a través de uno de los miembros.

En el ámbito del primer mercado, cada Bolsa regula las condiciones y normas de negociación
dentro de las directrices impuestas por la SEC. El NYSE se funda el 17 de mayo de 1792. Desde
sus comienzos hasta la fecha, esta Bolsa ha tenido un notable desarrollo. Es normal que en
cualquier día se negocien más de 200 millones de valores por día, con un volumen mensual típico
de 10 billones de acciones.

No todas las empresas pueden ser listadas en el NYSE. Solamente aquellas que cumplen un
mínimo de requisitos son admitidas. La NYSE tradicionalmente se ha basado en los siguientes
principios:

 Máxima concentración en el Floor de las órdenes de compra y venta

 Rígida separación de funciones entre sus diversas categorías de miembros

 Personas que trabajan en el Floor que supervisan la actividad bursátil y reportan los
resultados de las transacciones de manera continua al público en general

 Un segundo grupo de personas en el Floor consiste de miembros de la Bolsa, que


realizan transacciones para sus propias cuentas

 Un tercer grupo lo forman los brokers, quienes reciben órdenes del público fuera de
la Bolsa y ejecutan estas órdenes (de comprar o vender una cantidad especificada de
una acción) cobrando una comisión por sus servicios

 Un cuarto grupo de participantes en el Floor lo integran los Especialistas de cada


acción. El sistema de Especialistas asegura la liquidez del mercado y evita las
grandes oscilaciones de precios.

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Las órdenes de compra y venta son canalizadas a través de las Commision House Brokers o
Brokerage Firms, las cuales trasladan la orden al piso (Floor) a través de medios telefónicos o
electrónicos. Allí, las órdenes son ejecutadas por los brokers miembros de una firma receptora de
la orden o bien por el llamado Two-Dollar Broker, que es un miembro de la Bolsa, que ejecuta
las órdenes para otros miembros demasiado ocupados para ejecutarlas ellos mismos (Broker’s
Broker).

En principio, las órdenes son ejecutadas entre los brokers, pero si ello no es posible, porque los
precios no se casan, entra en juego la figura del especialista; este es un miembro de la NYSE,
cuya función es mantener una ordenada sucesión de precios y una adecuada liquidez del mercado.

Cada acción cotizada en el NYSE es asignada a un especialista y a la vez el especialista solo lo es


de un número limitado de valores (no de cualquier valor). El especialista está obligado a actuar en
una doble función, como agente y como principal.

Por una parte, recibe órdenes de los brokers y está obligado a incluirlas y asentarlas en su
“Specialist Book”, y atenderlas defendiendo el interés del inversor. Pero, a la vez, y para suplir
las carencias del mercado, el especialista actúa también como dealer o principal, es decir, compra
y vende para su propia cartera.

Actuando como dealer o Market-maker, el especialista mantiene un Bid-Asked Spread: el


diferencial entre el precio al cual está dispuesto a comprar y el precio al cual está dispuesto a
vender una acción.

El especialista ofrece comprar acciones al precio de demanda (Bid Price), que es el valor menor
del Spread; y comprar acciones al precio de oferta (Asked Price), que es el valor mayor del
Spread.

Supongamos que el especialista cree que el precio “verdadero” de una acción es $100 y fija en
$99.875 el Bid Price y en $100.125 el Asked Price. En este caso, el Bid-Asked Price es $0.25 y
esta diferencia representa la utilidad bruta por acción que el especialista trata de obtener en sus
transacciones.

El especialista, como broker, ayuda a realizar transacciones para sus clientes en su “Limit Order
Book”. El especialista mantiene un registro de clientes que quieren comprar o vender una acción
en particular, a diferentes precios.

Supongamos que una acción ha sido negociada recientemente a $40 c/u y que el especialista tiene
órdenes para vender a $40.25 y $41 y órdenes para comprar a $39.75 y $39. Para un cliente
potencial, el especialista está obligado a revelar el mayor precio de demanda y el menor precio de
oferta. En este caso, estos precios corresponden a $39.75 y $40.25; esto es, el cliente puede
comprar a $40.25 o vender a $39.75 y el especialista actúa solo como un broker en esta
transacción.

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También existen los “Registered Competitive Traders” y los “Registered Competitive


Market-Makers”. Estas dos categorías de miembros de la Bolsa operan tomando posiciones
propias y están sujetas a reglas que orientan su labor hacia un sentido de estabilización de
mercado (así, no puede vender, a menos que el último precio del mercado fuese superior; ni
comprar, a menos que fuese inferior) y que trata de proteger el interés del inversor. A diferencia
de los especialistas, los Market-Makers y Traders pueden operar en cualquier valor cotizado.

Fuera de la Bolsa, existen Traders que conocen más acerca del precio futuro de una acción que el
especialista correspondiente. Estos actores de la actividad bursátil se denominan “Informed
Traders”. También existen los “Liquidity Traders”, quienes compran valores porque tienen
fondos para invertir, o venden porque necesitan dinero.

En 1975 se dictan una serie de enmiendas a la Securities Act de 1933. En especial, se eliminan las
comisiones fijas sobre transacciones bursátiles. A partir de ese momento, el mercado ha cambiado
radicalmente. La tendencia a las macroorganizaciones, hacia los grandes conglomerados, que
actúan en todos los campos (es decir, con cartera propia y con cartera de clientes; como brokers y
como dealers), se ve impulsada por la competencia y el estrechamiento de las comisiones.

Desde 1970, el NYSE permitió a las compañías-miembro ser cotizadas públicamente. A partir de
1981, cuatro de las Casas de Valores más reputadas del NYSE, son absorbidas por grandes
empresas ajenas, hasta entonces, al negocio de valores (Shearson Lehrman es absorbida por
American Express; Bache, por Prudential Insurance; Salomon Brothers, por Phibro Corporation y
Dean Witter Reynolds, por Sears Roebuck). Las Casas de Valores han introducido cambios al
mercado de subasta. Formalmente el precio se sigue fijando en el Floor, pero hay algunas
excepciones al sistema:

Los llamados Cross o aplicaciones, que tienen lugar cuando una firma de brokers recibe órdenes
de distinto signo sobre el mismo valor y las casan. Un tipo especial de Cross es la “Exchange
Distribution”, a través de la cual una firma de brokers ofrece a sus clientes, durante un periodo
de tiempo, un bloque de acciones. Una vez obtenidas las contrapartidas compradoras por parte de
los clientes de la firma, da lugar a una operación cross por la firma, al precio de mercado en el
momento.

La operación contraria es la “Exchange Adquisition” o compra de un gran bloque, originando


una “Aplicación Gigante” una vez que se obtengan las contrapartidas vendedoras entre los
clientes de la firma.

A diferencia de las dos anteriores, la operación “Special Offering” consiste en la oferta de un


valor, por una firma de brokers, en una gran partida y a un precio fijo cierto (no el precio del
mercado al momento de cierre de las contrapartidas). El precio de oferta no puede ser superior al
último precio de mercado ni al de las ofertas existentes en el mercado en el momento de hacerse
la Special Offering.

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La “Secondary Distribution” es otro modo de comercializar bloques de acciones fuera del


mecanismo de subasta doble, con la particularidad de que pueden intervenir en la transacción
tanto miembros como no miembros de la NYSE. Es decir, es una transacción Off-Board.

A partir del 26 de abril de 1979, se permite a los miembros de la NYSE el Off-Board Trading
(negociación fuera de Bolsa). La Secondary Distribution tiene lugar a un precio fijo, no superior a
último precio de Bolsa existente en el momento de comenzar la oferta.

Una vez que se completa una transacción, esta debe ser reportada al cliente, al broker del cliente
y al público en general. Si la orden es ejecutada por un Floor Broker, este registra el precio y otra
información relevante en una tarjeta y la retorna al puesto de la firma de corretaje en la Bolsa. Si
la orden es manejada a través del sistema SuperDOT (Designated Order Turnaround), el
especialista confirma la transacción a la computadora de la firma de brokers.

El sistema SuperDOT permite a las firmas de brokers cerrar directamente las órdenes de 100
acciones o menos sin necesidad de pasar dichas órdenes al piso.

Los grandes conglomerados tratan cada vez más (a través de las técnicas descritas) de
“Internalizar las Órdenes”, es decir, cerrar la operación, creando o encontrando la contrapartida
en la propia firma, sin necesidad de acudir al Floor, o acudiendo al Floor de manera meramente
formal para cumplir el trámite.

Los llamados Superpower Brokers cada vez se convierten más en “Bolsas dentro de la Bolsa”,
en auténticos “miniNYSE”, que ejecutan las órdenes dentro de la propia casa, Inhouse, evitando
compartir comisiones.

La Bolsa de Tokio

La Bolsa de Tokio es la segunda Bolsa mundial en términos de volumen. Al igual que la NYSE,
permanece fiel al Auction System. Tokio ha sido un mercado ajeno a Revoluciones Financieras.
Es el único entre los tres grandes que mantiene un sistema de “Comisiones Fijas” en las
transacciones de Valores.

Las operaciones de las Bolsas japonesas fueron suspendidas por las fuerzas de ocupación
norteamericanas en 1945 y remodelada según el patrón de los EEUU. Existe, como en los EEUU,
una clara diferencia entre el negocio de valores y la Banca comercial de depósitos y préstamos.

La figura del especialista de la NYSE tiene su paralelo en el Saitori japonés que, a diferencia del
especialista norteamericano, no puede negociar por cuenta propia para su propia cartera; solo
puede actuar como intermediario en las transacciones entre los representantes en el Floor de las
Securities Firms. Es un “Agente de Agentes”; se limita a casar órdenes.

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1 Mercados Bursátiles del Mundo

Los llamados Regular Members de la Bolsa de Tokio pueden hacer cuatro tipos de comercio de
valores: intermediación como agentes (Brokerage), operatoria para su cartera (Dealing),
colaboración en colocación de emisiones en régimen de oferta pública (Public Offering) y
suscripción de emisiones para su ulterior colocación (Underwriting)

Otro paralelo entre la Bolsa de Tokio y NYSE es la tendencia hacia la configuración de grandes
Casas de Valores. Los cuatro grandes (Nomura, Nikko, Daiwa y Yamaichi) son auténticas firmas
de dimensión internacional, que operan tanto para clientes como para su propia cartera.

Las Bolsas japonesas (Tokio y Osaka) representan hoy día el mercado bursátil de mayor volumen
de capitalización ($3428 billones de dólares americanos en 1990) y de mayor tasa de crecimiento
en este parámetro.

La Bolsa de Londres

Tradicionalmente la Bolsa de Londres se ha basado en el sistema de la Single Capacity o sistema


de diferenciación entre Brokers y Jobbers. El broker era quien operaba con los clientes y el
jobber, especie de mayorista de valores, operaba por cuenta propia. O se operaba como broker o
como jobber, pero no como ambos a la vez.

El jobber conseguía sus ingresos a través de los diferenciales entre precios de compra y venta y
operaba solo con los brokers, nunca con el público directamente. Los brokers eran asesores de
inversiones y llevaban las órdenes de compra y venta al piso para ejecutarlas. Conseguían sus
ingresos de las comisiones fijas, actuando como agentes intermediarios sin tomar posiciones
propias.

A partir del 27 de octubre de 1986 se producen cuatro cambios importantes conocidos como el
Big Bang del mercado financiero londinense:

 La eliminación de las comisiones fijas en las transacciones de valores


 La apertura de las compañías, miembros de la Bolsa, al capital extranjero
 El establecimiento de un nuevo sistema de regulación y control de los mercados
financieros, basado en el Securities Industry Board
 El cambio en el sistema de negociación de valores

Desde 1986 existe solo una clase de miembros de la Bolsa, los brokers-dealers, que pueden
operar por cuenta propia o por cuenta ajena, si bien indicando al inversor según qué concepto
actúan (agente o principal).

Algunos de los brokers-dealers han elegido, además, operar como Market-Makers, obligándose a
publicar precios de compra y venta a los que están dispuestos a realizar operaciones sobre las
acciones de los que son Market-Makers.

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1 Mercados Bursátiles del Mundo

La Bolsa de Londres ha adoptado un sistema de Market-Makers tipo NASDAQ, que facilita la


negociación sin interrupción durante las 24 horas al día, para capitalizar su privilegiada posición,
equidistante entre New York y Tokio.

El sistema de negociación se denomina el SEAQ (Stock Exchange Automatic Quotation


System), basado en un mercado electrónico, que comenzó a funcionar con 64 Market-Makers,
canalizando transacciones de más de 3500 valores.

Los valores se dividen en tres categorías: Alfa, Beta y Gamma. Los valores Alfa tienen por valor
la media de 16 Market-Makers. Los valores Beta tienen una media de 9 Market-Makers por valor.
Los valores Gamma son los menos líquidos.

En el caso de los valores Alfa y Beta, los precios publicados por los Market-Makers y los
volúmenes ofertados y demandados han de ser firmes, con excepción de los grandes bloques en
los que el precio se puede negociar. Para los valores Gamma, los precios pueden ser indicativos y
no firmes.

En el caso de los valores Alfa, todas las operaciones realizadas son publicadas de forma
inmediata a través del Topic (Red de difusión de información de la Bolsa de Londres). En el caso
de los valores Beta y Gamma no se publican en forma inmediata las operaciones realizadas.

El SEAQ opera en tres niveles:

 Nivel 1.- Es el servicio para inversores que muestra los mejores precios existentes
para cada valor y, a la vez, para los valores Alfa, muestra las operaciones realizadas
en los cinco últimos minutos, con su precio y el volumen negociado durante el día.

 Nivel 2.- Es un servicio dirigido a los brokers-dealers y a los inversores


institucionales que están habilitados para contactar con los Market-Makers de forma
directa. Se difunden los precios de oferta y demanda de cada valor, identificando al
Market-Maker y se da información sobre la última negociación cerrada en el caso de
valores Alfa.

 Nivel 3.- Es un servicio para Market-Makers y permite a estos introducir sus precios
de oferta y demanda e informar de sus operaciones cerradas.

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