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UNIVERSIDAD
FRANCISCO ECONOMÍA FINANCIERA
MARROQUÍN

Seminario de Proceso Económico | Sección SPE 8

34 Economía Financiera 1
Por: Mark Skousen

Tabla de Contenido

Contenido
Tabla de Contenido ............................................................................................................................. 2
Introducción ........................................................................................................................................ 3
¿Es el mercado de valores predecible? ............................................................................................... 3
Análisis del Mercado y Acción Humana. ............................................................................................. 4
Los austríacos en el medio .................................................................................................................. 5
¿Qué tan importante es el mercado de valores? ................................................................................ 5
Pronósticos de corto plazo .................................................................................................................. 6
Teoría Moderna del Portafolio ............................................................................................................ 8
Riesgo y la Estructura de producción: Una Contribución Austríaca.................................................... 9
¿Pueden los inversionistas “sentir” el mercado?.............................................................................. 10
¿Existe un portafolio ideal? ............................................................................................................... 13
El papel gubernamental .................................................................................................................... 13
Resumen............................................................................................................................................ 14

1
Traducido libremente con fines didácticos por E.F. Aragón. Tomado de The Elgar Companion to Austrian
Economics, edited by Peter J. Boettke. Capítulo 34, escrito por Mark Skousen.

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Introducción
La escuela Austríaca de economía solo recientemente ha iniciado con la publicación de artículos y
libros sobre el acalorado debate en teoría financiera. ¿Es el precio de los valores predecible?
¿Pueden los inversionistas sentir al mercado? ¿Es posible para un inversionista minimizar el riesgo
y maximizar el retorno sobre la inversión de su portafolio de inversiones? ¿Cuál es el papel del
gobierno en la industria de los valores? Consideraremos cómo la teoría Austríaca puede
ayudarnos en resolver éstas preguntas.

¿Es el mercado de valores predecible?

No existe consenso sobre la cuestión si los eventos financieros son o no predecibles. Muchos
corredores de Wall Street, analistas técnicos y gurús financieros, están convencidos que ellos
pueden predecir el precio futuro de las acciones y de otros activos financieros. Ellos se basan en
una amplia variedad de herramientas, incluyendo teorías económicas, modelos econométricos,
principios sobre empresas, graficas y patrones técnicos, complicados sistemas matemáticos, para
determinar la dirección de los mercados. Muchos de estos técnicos ven cada mercado financiero
como un especie de ser viviente, destinado, como los lemmings (roedores que hacen lo mismo
cada temporada, incluso suicidarse en masa), a repetir la misma conducta instintiva una y otra vez.
Otros analistas, formados en ingeniería, matemática, ciencias de la computación, incluso, en
ciencias naturales, ven el mercado en una forma mecánica completamente, como ven el
movimiento de las estrellas y los planetas. Para ellos, el mercado de valores es un complicado
rompecabezas de números.

En el otro lado del espectro están los académicos “Random Walkers” (vagos) quienes niegan que
alguien en Wall Street tenga una bola de cristal. Estos teóricos de las finanzas, que incluyen a
Harry Markowitz, Fischer Black, Merton Miller, William Shape y a Paul Samuelson, aseguran que
los precios de los activos financieros son totalmente impredecibles, al menos en el corto plazo. Su
santo es Louis Bacheleir, un matemático francés del siglo XIX, quien sostenía que “La expectativa
matemática de un especulador es cero”, en otras palabras, en un instante dado, las probabilidades
de que el precio de las acciones suba es de cincuenta por ciento, y de cincuenta por ciento de que
baje. Bacheleir, también sostenía que, el precio de las acciones varía en función de la raíz
cuadrada del tiempo; esto tiene un sorprendente parecido al movimiento molecular aleatorio en
el espacio. Este fenómeno, conocido como movimiento Browniano, ha sido llamado como
“random walk” (vagar) en la literatura financiera (Bernstein, 1,992). La teoría del “random walk”
sostiene que los precios de las acciones son esencialmente aleatorios, que los cambios de éstos en
el corto plazo no pueden predecirse. Servicios de consultoría en inversiones, predicción de
ganancias y complicadas gráficas y patrones son, para ellos, inútiles.(Maikiel, 1,990, p.24).

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Análisis del Mercado y Acción Humana.
La teoría económica austríaca puede aportar algunas luces en este interminable debate entre
estas dos posiciones extremas. El mundo de las finanzas a menudo nos parece un sofisticado
juego de números, gráficas y patrones, pero los austríacos sostienen que detrás de todas estas
matemáticas y geometría, están miles de transacciones entre individuos. Los mercados
financieros representan, en una frase, la acción humana.

De acuerdo a los austríacos, la acción humana es, por naturaleza, fundamentalmente distintiva. Al
contrario de los animales, plantas y materias inorgánicas, los seres humanos poseen libre voluntad
y libre capacidad para escoger. La gente adopta valores y emplea medios para alcanzar específicos
fines para mejorar su condición. Están siempre evaluando su situación, cambiando de opinión,
adquiriendo nuevas habilidades, aprendiendo de sus errores, y, a veces, sobre reaccionando. No
son, por lo tanto, ni máquinas ni lemmings .De tal manera que, al contrario de los eventos
naturales, la acción humana no es completamente predecible. La economía, la ciencia de la acción
humana, es inherentemente subjetiva. Es cualitativa no cuantitativa. (Mises, 1,966).

Al aplicar esta epistemología dualista, los austríacos se refieren a esta desafortunada aplicación de
las ciencias físicas a la economía y a las finanzas como cientismo ( Hayek 1,942). Un cientista
natural puede predecir el resultado de un experimento físico o químico con gran exactitud. Sin
embargo un economista no puede hacer semejante cosa con los precios y cantidades a producirse
de la próxima cosecha de trigo, a lo más que puede predecir es que, si la cosecha prevista para
este año es el doble de la del año pasado, manteniendo los demás factores sin cambiar, los precios
del trigo bajarán, no puede, sin embargo, pronosticar en cuánto y cuándo será la baja de tales
precios.

Predecir la dirección qué tomarán las tasas de interés es, aún, una tarea más difícil. Un aumento
de la oferta de dinero no significa, necesariamente, que las tasas de interés bajarán. Las tasas
pueden sin embargo subir y los precios de los bonos bajar, si las expectativas inflacionarias son
suficientemente fuertes. El resultado es por demás incierto ya que un incremento en la oferta de
dinero, no sólo cambia la curva de oferta de los fondos prestables, sino que puede alterar también
la curva de demanda para dichos fondos. En cualquier caso, es extremadamente difícil pronosticar
la dirección en la cual se moverán las tasas, sin considerar la magnitud del cambio.

Los eventos y la acción de los precios en la economía y en los mercados financieros están basados
en las acciones y emociones de la gente, no cosas, y por eso no se pueden medir con precisión. Sir
Isaac Newton lo resumió, cuando dijo “Yo puedo calcular los movimientos de los cuerpos celestes,
pero no la locura de la gente”. Los inversionistas deben prevenirse de economistas o consultores
financieros que predicen fechas exactas, ponen “precios objetivo” o intentan seriamente
responder a la pregunta ¿Qué pasará con el índice industrial Dow Jones el 31 de diciembre? Todos
estos esfuerzos son puras adivinanzas. El futuro de la actividad humana es siempre, de alguna
manera, incierto. “No hay relaciones numéricas constantes en la acción humana, así como no hay

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coeficientes que se puedan incluir en esta ley (de la acción) que no sean simplemente arbitrarias y
erróneas”(Rothbard, 1,980, p. X).

Los economistas austríacos son suspicaces sobre sistemas técnicos de intercambio basados en
ciclos, tendencias y otros instrumentos mecánicos relacionados a datos históricos. Ellos advierten
seriamente que, “el rendimiento del pasado no garantiza el rendimiento del futuro”. Dentro de
estas teorías se encuentra la teoría de los ciclos de Kondratieff, la teoría de la onda de Elliot, la
teoría de Dow y la relación oro-plata. Estos sistemas de pronóstico dependen de un objetivo
estandarizado, el cual es inconsistente con las expectativas subjetivas (Browne, 1,987)

Los austríacos en el medio

La teoría no sugiere, sin embargo, que el mercado sea totalmente impredecible. Si escogiéramos
entre un extremo, que sostiene que el mercado es totalmente predecible, y el otro, que sostiene
que el mercado es totalmente impredecible, los austríacos caerían en algún punto entre dichos
extremos (figura 1). (Garrison, 1,984)
Futuro Futuro algunas veces Futuro
Totalmente Totalmente
Predecible Predecible Impredecible

El precio de las acciones (stocks) y de otros activos financieros puede predecirse con algún grado
de exactitud, porque las acciones en el mercado no son siempre aleatorias. Todos los eventos y
precios financieros del mercado, están asociados a decisiones humanas. Siempre hay una relación
causa-efecto en el mercado financiero. Un claro entendimiento y evaluación de las políticas
nacionales, así como de la conducta de los actores del mercado, puede conducir a un analista a
establecer la dirección del mercado. Es en donde el papel del economista, así como del
empresario, entran en juego. Sin embargo, debido a la complejidad de las variables que entran en
consideración, es imposible ser precisos sobre el comportamiento del mercado. Existe, siempre,
incertidumbre.

¿Qué tan importante es el mercado de valores?

Los austríacos rechazan la visión, sostenida por muchos economistas (conocidos como de
“mainstream”), que el mercado de valores tiene poco o nada que ver con la economía, estos
economistas ignoran la actividad de Wall Street. Desafortunadamente los economistas neo
clásicos han convertido a la “economía del capitalismo, en una economía sin capitalistas, activos
de capital y mercados financieros.”(Minsky, 1986, p.120).

El mercado de valores no puede estar divorciado del sistema industrial, cuando, ocasionalmente,
se torna subvaluado o sobre valuado, éste refleja el desarrollo real del mundo de los
negocios.(Rothbard, 1983, p. 75).

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Wall Street no es un casino gigante, como aseveraba Keynes. Un título de acción o un valor
negociado, no tienen carácter de ticket de lotería; es la propiedad parcial de una compañía
(Skousen, 1,990). El mercado de valores es la mayor fuente de capital de una nación, un concepto
fácilmente olvidable en un mundo de diario intercambio, transferencias telefónicas, márgenes de
rentabilidad altos y operaciones en línea (tiempo real).

En el largo plazo, el rendimiento del mercado de valores está determinado por la rentabilidad de
las compañías, en una forma profunda refleja la fortaleza de la economía nacional. La política y la
política económica de un país tienen una tremenda influencia en la dirección de los mercados. Los
precios de las acciones de cada empresa, tenderán a rendir mejor en países en donde se provee un
marco legal estable, se respetan los derechos de propiedad, se imponen bajas tasas de impuestos
sobre los activos financieros, se minimizan las regulaciones comerciales y se provee un amplio
grado de libertad económica, para producir, distribuir y consumir bienes y servicios. Los
inversionistas listos encontrarán las mejores oportunidades para invertir en las economías más
estables y libres, en donde los intercambios de valores están bien desarrollados y evitarán invertir
en países con altos grados de socialismo e intervencionismo gubernamental.

Adicionalmente, los inversionistas pueden ganar, o perder, como resultado de un cambio en las
tasas impositivas, en la oferta de dinero, en regulaciones y otras formas de política
gubernamental. Dichos cambios en política económica pueden afectar dramáticamente el valor
de las acciones, bonos, bienes inmuebles y otros activos financieros. El inversionista que mejor
entiende la significancia de dichos cambios ganará más que otros. Por ejemplo, a finales de la
década de los sesenta, parecía, para algunos inversionistas astutos, que los gobiernos de los
países más desarrollados de occidente no podrían mantener los tipos de cambio fijos y el precio
oficial del oro a US$ 35 la onza. Los inversionistas que reconocieron a tiempo los efectos de la
inflación sobre los mercados financieros ganaron considerablemente.(Skousen, 1,988.)

Pronósticos de corto plazo

¿Qué sucede con el precio de los valores en el día a día, o semana a semana? Mientras que el
comportamiento a corto plazo de los precios es más difícil de predecir, existen lineamientos para
preverlos. Estudiando la historia financiera, los analistas pueden reconocer patrones de psicología
del mercado. Por ejemplo, en el fondo de un largo período de letargo en el mercado (bear
market), el público, frecuentemente, está pesimista. Inversionistas que perciben que las acciones
están en remate, ven una oportunidad para comprar. Cuando el período está llegando a su cima,
el público está entusiasta, es, entonces, cuando ven la oportunidad para vender. Especuladores y
analistas, frecuentemente, se apoyan en patrones de precio, información sobre los volúmenes
negociados y en otros datos técnicos para evaluar las actitudes psicológicas del público en general
para determinar estos fondos y cimas del mercado.
Así, algunas formas de análisis técnico pueden ser valiosas para el pronosticador del mercado,
siempre y cuando, éstos reflejen la naturaleza humana y la psicología del inversionista.

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En adición, los pronosticadores financieros pueden obtener inmensas ganancias, si la mayoría de
los analistas e inversionistas malinterpretan o no entienden los fundamentos del funcionamiento
de la economía, los mercados y los efectos que tienen sobre éstos la política del gobierno, o usan
un sistema técnico inapropiado. Inversionistas ingenuos y mal guiados pueden crear gran ruido
en el mercado, dando a los inversionistas más expertos la oportunidad de adelantarse a las
decisiones y acciones del público en general. Como dice un viejo adagio de Wall Street “En el reino
de los ciegos, el tuerto es rey” Por ejemplo, en los años ochenta, Europa estableció un mecanismo
de tipos de cambio (ERM, por sus siglas en inglés, Exchange Rates Mechanism) entre las monedas
de mayor peso, como toda forma de control de precios, no podía durar, a pesar de los esfuerzos
de los bancos centrales. Las divisas fuertes como el Marco alemán estaban subvaluadas y las
monedas débiles, como la libra esterlina, estaban sobrevaluadas. Los especuladores, quienes
tomaron ventaja de la situación, ganaron ostensiblemente cuando el ERM colapsó en septiembre
de 1, 992. El público, que tenía poco o ningún conocimiento de los principios económicos que
gobernaban el ERM, simplemente lo perdió todo.

Otro ejemplo: en los inicios de la década de los setenta, la mayoría de los inversionistas
continuaron manteniendo en sus manos bonos emitidos de cara a una política de dinero fácil.
Mientras tanto, tenedores de bonos, alertas, vendieron sus posiciones, anticipándose a los efectos
inflacionarios y a una eventual caída de los precios de los bonos. El público en general, no
reconoció el efecto que la inflación tiene en el rendimiento de los bonos, perdiendo cuando la
inflación emergió y los precios de los bonos cayeron. Así, el mercado recompensa a aquellos que
entienden la economía y castiga a aquellos que no la entienden. Sin embargo, los
pronosticadores, no deben asumir que la psicología del mercado permanece siempre igual. En un
verdadero sentido, cada evento financiero es único. El mercado de valores de 1,987-90 no se
comportó igual que el mercado de 1,929-33. Los dos empezaron con una fuerte caída (Crash),
pero se comportaron totalmente diferentes cada uno. Existen siempre nuevos factores o hechos
involucrados en cada evento financiero, muchos de los cuales son difíciles de anticipar.

Sin embargo, como la teoría de las expectativas racionales denota, el público puede aprender de
sus equivocaciones y obtiene más conocimiento sobre economía y mercados. La próxima vez que
el gobierno inicie una política de dinero fácil, el público recordará el pasado, reaccionará, quizá, de
manera adecuada, vendiendo sus bonos, reduciendo, así, las posibilidades para que inversionistas
más expertos tengan oportunidades de ganancias. Finalmente, porque los factores que afectan los
mercados varían con el tiempo, es difícil predecir cuándo la tendencia cambiará. Por ejemplo,
después de un largo período de letargo del mercado (bear market), un inversionista no puede
saber si el alza de los precios es el inicio de un período de crecimiento del mercado (bull market) o
solamente un pequeño impulso dentro del letargo (bear market rally). Tales decisiones
empresariales más que una ciencia son un arte.

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Teoría Moderna del Portafolio
La teoría moderna del Portafolio (MPT, Modern Portfolio Theory) es un método académico
desarrollado por profesores en finanzas para asistir a los individuos e instituciones en medir el
riesgo y seleccionar un portafolio que maximice el retorno sobre la inversión, para un nivel de
riesgo que están dispuestos a tomar. Tres economistas financieros – Harry Markowitz, Merton
Miller y William Sharpe- recibieron el premio Nobel en economía en 1,990 por sus esfuerzos de
cuantificar el riesgo de las acciones y la selección del portafolio. Estos profesores en finanzas
alcanzaron tres conclusiones principales: 1) las tasas de retorno están relacionadas directamente
con el riesgo de la inversión, 2) los inversionistas no deberían tratar de “sentir el pulso al mercado”
(beat the market) y 3) los inversionistas deben de diversificar sus portafolios lo más posible. ¿Qué
tienen que decir los economistas austríacos sobre esto?

Primero, MPT sostiene que, para inducir a un inversionista a mantener más riesgo, el retorno
esperado sobre la inversión deber ser alto. El retorno está relacionado al riesgo. Los petroleros
no perforarán si no esperaran obtener un rendimiento mayor que al que obtendrían en una
cuenta bancaria de ahorros. Los inversionistas no comprarían acciones al alza, si el retorno
esperado no fuera más grande que las acciones de procesadores azules que pagan grandes
dividendos. Claramente, tal afirmación está basada en el sentido común. Sin embargo, los
métodos del “mainstream” para medir el riesgo y la incertidumbre en el mercado son, a menudo,
dudosos. BETA es considerado como el más útil método para medir el riesgo contra el
rendimiento esperado. BETA es un estadístico creado para estimar la volatilidad de las acciones,
más allá de las alzas y bajas generales del mercado. Midiendo la volatilidad de las acciones relativa
al mercado total, BETA intenta estimar de una forma sistemática el riesgo relativo a los ciclos
generales del mercado.

El modelo de precios para activos de capital (CAPM, Capital Asset Princing Model) es una técnica
diseñada para ayudar a los inversionistas a seleccionar los valores con tasas de retorno esperadas
que coinciden con el riesgo que están dispuestos a correr. Para alcanzar altas tasas de
rentabilidad, CAPM induce a los inversionistas a tomar valores con un coeficiente BETA alto.
Estudios iniciales han mostrado que, en el largo plazo, la tasa de retorno sobre la inversión es más
alta para valores con alto valor del coeficiente BETA. Sin embargo, estudios recientes han
externado seria dudas sobre CAPM y la utilidad del coeficiente BETA en la estimación del riesgo.
Algunos estudios indican que valores con bajo coeficiente BETA han, a veces, rendido como uno
con alto coeficiente BETA. (Malkiel, 1,990, pp. 238-63).

La teoría austríaca externa, también, dudas sobre CAPM como un modelo confiable para la
selección de un portafolio de inversión. No hay garantía que las empresas, cuyas acciones han
sido tradicionalmente volátiles, ofrezcan una alta tasa de rendimiento en la próxima alza del
mercado, o que acciones con bajo BETA rindan por debajo del mercado. Los presupuestos
subyacentes detrás del CAPM es que los coeficientes BETA son relativamente constantes a través
de los ciclos del mercado, lo cual es una violación al principio que dice que la historia nunca se

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repite igual. No hay razón, entonces, que impida que el coeficiente BETA no pueda cambiar
radicalmente a través del tiempo, como resultado de cambios en las empresas, tales como
administración, productos o por la misma demanda de sus clien
clientes.

Riesgo y la Estructura de producción: Una

Contribución
ontribución Austríaca
Austríaca.
Los profesores en finanzas, descontentos con BETA y CAPM han buscado teorías alternativas. La
teoría del arbitraje de precios (APT, Arbitrage Price Theory) desarrollada por Stephen A. Ross, es
un método alternativo que ha adquirido popularidad para medir el riesgo en ciertos
cierto sectores del
mercado de inversiones de acuerdo a cambios en la inflación, la curva de retornos y el ciclo de
negocios. La economía austríaca sugiere que avances posteriores
steriores podrían hacerse en líneas de
investigación en lo que se podría conocer como un “Modelo Inter Inter-temporal
temporal de Precios” (IPM,
Intertemporal Pricing Model). El IPM, desagrega el mercado de valores en sectores de acuerdo a
su posición en la estructura inter
nter-temporal
temporal de producción. El modelo predice que los precios de
las acciones de las empresas situadas en las primeras etapas de producción, más alejadas del
consumo, tienden a ser más volátiles, mientras que los precios de las acciones de las empresas
situadas
ituadas en etapas finales de producción, más cercanas al consumo, son menos volátiles.

De acuerdo con el IPM, la estructura de producción y consumo afecta a la economía completa y a

los mercados financieros. La teoría austríaca del ciclo económico asevera que cambios en: la oferta
monetaria, las tasas de interés y en la política económica del gobierno, afectan a la estructura de
la economía así como a los mercados financieros.(Rothbard, 1,983). Cuando el gobierno baja
artificialmente las tasas de interés y expande la masa monetaria, crea un crecimiento económico
artificial (boom) en las industrias de bienes de capital y en los activos de capital. Estas industrias,
ubicadas en etapas más tempranas de la estructura de producción, tienden a expandirse con más má
rapidez que las industrias situadas en etapas inferiores, más cercanas al consumo. Bienes de
orden superior no terminados, tienen
periodos de producción más m largos y
son más intensivos en uso de capital
más sensibles a cambios en las tasas de
interés quee los bienes de consumo,
bienes de orden más inferior.
Igualmente, cuando la tasa real de
interés sube a sus niveles normales,
normales la
economía se contrae, la industria de
bienes de capital tiendenn a decaer más
rápidamente que la industria de bienes
de consumo.. Podemos ilustrar este
fenómeno usando la Estructura de
Producción Agregada (APS, Aggregate

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Production Structure) de una economía, tal como se muestra en la figura de esta página. APS
mide la producción bruta anual para todas las etapas de producción, desde los recursos naturales
hasta los bienes finales de consumo. El eje vertical mide el tiempo que toma producir los bienes y
servicios, desde las tempranas etapas de materias primas hasta las etapas más tardías de bienes
de consumo, en tanto que el eje horizontal mide la producción bruta o ingreso de cada etapa de la
producción.

El APS, mostrado en la figura de la página anterior, demuestra qué sucede a la economía durante
el ciclo económico. A través del ciclo, las etapas tempranas (industrias de bienes de capital)
tienden a expandirse y a contraerse más ampliamente que la experimentan las etapas más tardías
de la estructura (industrias de bienes de consume). Nótese que la relación BC/AC es mucho más
pequeña que la relación EF/DF. Estudios históricos confirman que la producción, los precios, el
empleo y los inventarios de los bienes de capital tienden a ser más volátiles que los de las
industrias de bienes de consumo (Skousen, 1,990).

Este lineamiento de los austríacos, puede, perfectamente, aplicarse al mercado de valores en

general. El IPM explica por qué el precio de las acciones de las empresas mineras, de las
manufacturas y otras empresas en tempranas etapas de producción tienden a ser más volátiles
que aquellas industrias de distribución y otras orientadas hacia los bienes de consumo. Los precios
de las acciones de las mineras, usualmente, fluctúan más que los precios de las acciones de los
supermercados. Aún, entre industrias, la etapa del proceso en la cual se encuentra una empresa
públicamente accionada tiene una gran relevancia. Los precios de las acciones de las empresas
petroleras dedicadas a la exploración y explotación del crudo, fluctúan más que las acciones de las
empresas petroleras dedicadas a la distribución de combustible en las estaciones de servicio.

El IPM puede explicar las aparentes excepciones a este fenómeno. Por ejemplo, las ventas de
autos y casas son consideradas como industrias al menudeo, por lo que son de naturaleza cíclica.
Esto es porque las casas y los autos son bienes duraderos que tardan años en uso. Por lo que las
acciones de las casas y los autos son tan susceptibles a cambios en las tasas de interés como lo son
las acciones de las mineras y otras industrias de bienes de capital. De acuerdo al IPM, la
volatilidad de las acciones es una función del período total de producción y de consumo.

¿Pueden los inversionistas “sentir” el mercado?

El segundo gran debate en finanzas es establecer si los individuos son suficientemente astutos
como para extrapolar los rendimientos del mercado de valores en forma consistente. Los
proponentes de la teoría eficiente del mercado (EMT, Efficient Market Theory) aseguran que es
casi que imposible sentir o predecir el comportamiento del mercado en el largo plazo. De acuerdo
con la corriente más fuerte de esta teoría, el mercado de valores es tan eficiente que, cualquier
nueva información que se genere en él, es rápidamente descontada por los actores del mercado
financiero: ninguna persona puede extrapolar el mercado, haciendo que genere beneficios
anticipados, sino es por suerte. Sus proponentes señalan que numerosos estudios indican que

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experimentados gerentes, corredores de bolsa y consultores financieros, son incapaces de
anticipar los rendimientos del mercado mejor que un porta
portafolio
folio de inversión elegido al azar. Ni el
más exacto análisis de valores puede predecir futuras ganancias de las mayores corporaciones en
períodos anuales o quinquenales. (Malkiel, 1990). Ya que un mercado al alza (bull) o la baja (bear)
es prácticamente imposible de pronosticar,
los proponentes de la EMT recomiendan
comprar un amplio portafolio de valores y
mantenerlo en el largo plazo. El
intercambio constante es considerado
contraproducente, no sólo por los costos
de transacción involucrados, sino porque
po
éste no puede mejorar los rendimientos
promedio.

Los proponentes de la EMT expresan

serias dudas sobre la posibilidad de
inversiones de “alto rendimiento/bajo
riesgo” o de inversiones de “bajo
rendimiento/alto riesgo”, la figura de esta página muest
muestra tales posibilidades.

La línea AB representa las relaciones promedio riesgo riesgo-recompensa

recompensa de varias inversiones. En la
medida en que el retorno sobre la inversión aumenta, aumenta también el riesgo. El punto C
representa una situación sub-valuada;
valuada; esto es
es,, un mayor rendimiento comparado con inversiones
de similar riesgo (alto rendimiento/bajo riesgo)
riesgo).. De acuerdo a EMT, esta condición no es
sostenible, ya que los inversionistas al reconocer esta situación, correrán a comprar acciones, con
lo cual su precio subirá, bajando su rendimiento o retorno
retorno,, llevando la situación a la línea riesgo
recompensa, es decir el riesgo permanece igual pero el rendimiento baja. El mismo principio
puede ser aplicado a la situación mostrada en el punto D, una situación de sobre sobre--valuación (bajo
retorno/alto riesgo) comparada con acciones similares, el precio de las acciones es más alto
comparado con el retorno sobre acción, por lo que los tenedores tenderán a vender las acciones a
precios más bajos que antes, con lo cual el rendi
rendimiento
miento aumenta permaneciendo igual el riesgo,
llevando la situación a la línea AB.

Una vez más, los austriacoss se sitúan al medio entre aquellos que dicen que el mercado es siempre
y dondequiera eficiente y aquellos que dicen que el mercado es un estado de desequilibrio
irracional. El mercado no es ni perfecto ni un relajo. La verdad está en algún punto
intermedio.(Garrison, 1,984). Si bien la EMT tiene mucho de verdadero, ésta no cuenta la historia
completa. De alguna manera la corriente fuerte de la EMT es el modelo de competencia perfecta
de los mercados financieros (Skousen, 1,991). La primera objeción a la EMT es que asume que los
empresarios, actuando en arbitraje, siempre mueven el mercado rápidamente hacia el equilibrio.
Negando que el empresario rio pued
pueda crear nuevas condiciones de desequilibrio, o que las
condiciones de desequilibrio duren tanto que permitan a los inversionistas obtener altos
rendimientos. De acuerdo a los austríacos, el empresario es la figura central en la economía de

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mercado. El inversionista, que actúa como empresario, tiene la especial habilidad de ver cosas
que otros analistas no ven, para encontrar acciones subvaluadas temporalmente y salir de las
inversiones sobre valuadas. El hecho de que muchos administradores de dinero han sido capaces
de tomar ventajas sobre otros participantes en el mercado (Arnold Bernhard y su encuesta de la
línea de inversiones valiosas, John Templeton y su Fundación, Peter Lync y la fundación Megellen,
Warren Buffet y fundación Hathaway Berkshire, y otros) es una prueba que existen especuladores
superiores en el mercado.

En la ilustración de la página anterior, los austríacos podrían preguntar: ¿Quiénes son los
primeros inversionistas en descubrir el punto C (sub valuación) y comprar, y el punto D (sobre
valuación) y vender? Estos empresario alertas son capaces de obtener ganancias actuando antes
que todos. MPT falla en explicar cómo las situaciones de sub valoración (alto retorno/bajo riesgo)
y de sobre valoración (bajo retorno/alto riesgo) emergen al primer plano. Claramente una teoría
más completa de finanzas puede explicar cómo oportunidades de ganancia arriba del promedio
aparecen y no simplemente cómo desaparecen.

La economía Austríaca puede ofrecer una teoría más dinámica sobre los mercados de inversión.
Schumpeter enfatiza cómo los empresarios sacuden la demanda o la oferta de los factores, para
crear una oportunidad de inversión con rendimientos mayores al promedio, de manera que el
mercado va más allá del equilibrio (Shumpeter, 1,950). Kirzner sugiere que, los empresarios alerta
descubren una inversión superior al promedio y a través de su actividad competitiva tienden a
llevar al equilibrio al mercado (Kirzner, 1,973). Oskar Morgenstern, economista austríaco quién
después trabajó muy cercanamente con John von Neumann y Clive Granger en la teoría de juegos
y finanzas, concluye que los empresarios son tan exitosos en llevar los precios hacia el equilibrio
que los mercados pueden considerarse, prácticamente, eficientes. De hecho, Morgenstern fue un
ferviente creyente de la EMT y del movimiento aleatorio de los precios de las acciones (Granger y
Morgenstern, 1970). En tanto que el mismo Morgenstern se consideraba seguidor de Bömh-
Bawerk y Menger, está claro que su análisis espectral cae fuera la posición intermedia de los
austríacos.

EMT no es una teoría que no tenga algún merito. Está claro que todos no puede “sentir” el
mercado, porque todos son el mercado. Por la misma razón, es imposible que todos estén en el
fondo o en la cima. Pronósticos exactos son, a priori, contradictorios en sí mismos. Supóngase
que, todos esperan una caída fuerte del mercado (crash), entonces éste (el crash) sucedería
“antes” de tiempo al que todos esperaban. “El mero hecho por el cual la gente pone fe en el
pronóstico de una caída del mercado, resulta en una anulación de tal pronóstico: éste produce
instantáneamente la caída” (Mises, 1,956). Lo que está fuera de la ecuación del EMT es el rol que
juegan unos pocos inversionistas quienes tienen la única capacidad de ir en sentido opuesto al
resto de la gente. Mientras que para la mayoría de inversionistas es imposible extrapolar el
mercado, llegar a la cima o alcanzar el fondo antes que otros, una pequeña minoría de
especuladores puede, consistentemente, extrapolar uno o el otro. Estos pronosticadores
superiores tienen un mayor entendimiento de psicología del mercado y la forma en que
realmente funciona, teniendo la capacidad de estar siempre delante de los demás. Pero ellos

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tienden a ser solitarios (Neill, 1980). Claro está, que no hay garantías sobre mantenerse a la
cabeza de los inversionistas. La naturaleza humana es tal que, es fácil caer de la cabeza de la lista.
Muchos gerentes, administradores y consultores han descubierto verdaderas gemas sub valuadas
un año para luego decepcionar el siguiente.

¿Existe un portafolio ideal?

Los proponentes de la MPT mantienen que una amplia diversificación reduce riesgos y aumenta
los rendimientos generales de un portafolio de inversión. Mientras más diversificado está un
portafolio, menos volátil se torna el rendimiento y se tiene una mayor posibilidad de ganar frente
a cambios no esperados del mercado. De acuerdo con sus investigaciones, es mejor comprar
acciones de varias industrias, no solamente de una; mejor comprar de un fondo indexado de
acciones que de docenas de acciones; que es mejor comprar una amplia mezcla que incluya
acciones, bonos y fondos monetarios que sólo acciones; y, finalmente, mejor comprar, acciones,
bonos, hipotecas, oro y otras inversiones líquidas locales y no locales. De acuerdo a la MPT, un
portafolio mezclado y diversificado internacionalmente es un portafolio ideal de bajo riesgo.

Una vez más, el proceso de selección del portafolio, en el cual se basa la MPT, descansa en
rendimientos pasados más que en el sano análisis económico, que es el caso. Por ejemplo, en el
inicio de la década de los ochenta, muchos profesores de finanzas recomendaron incluir dentro de
los portafolios de inversión a las hipotecas, porque éstas mostraban un largo record de precios al
alza y habían mostrado poca volatilidad. El resultado fue que las instituciones financieras
invirtieron billones de dólares en propiedades comerciales y residenciales, sólo para ver cómo
caían los precios de las hipotecas en la medida que la economía y las políticas gubernamentales
cambiaban en los años ochenta.

El papel gubernamental
¿Tiene el gobierno un rol legítimo en la protección de los inversionistas contra malas decisiones de
inversión y fraudes potenciales? ¿Cuál debería ser el rol del gobierno en la regulación del mercado
de valores? Las regulaciones federales y estatales iniciaron en los años treinta y los cuarenta,
seguido de la caída del mercado de valores de 1,929. Los defensores de las regulaciones, aseguran
que el fraude y las manipulaciones en el mercado de valores, hechas por parte de sindicatos y
grupos fueron ampliamente practicados durante los “rugientes veinte”. Una serie de leyes fueron
aprobadas por el congreso, requiriendo el registro de las empresas públicamente accionadas, el
registro de los corredores y de los consultores financieros, la imposición de penas civiles y penales
sobre una variedad de actividades tipificadas como “fraudulentas” y el establecimiento de la
Comisión de Valores (SEC, Securities and Exchange Commision). Los estados también aprobaron
leyes de “cielo limpio” (blue sky laws) requiriendo medidas similares a nivel estatal. Más tarde la
comisión de comercio de valores futuros (CFTC, Commodoties Futures Trading Commision) fue
creada para regular el mercado de futuros.

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Sin embargo, es importante notar que el mercado de valores de Nueva York (NYSE) y las casas
corredores de bolsa más grandes de los Estados Unidos, tomaron medidas para prevenir fraudes,
antes que se instituyera el acta sobre valores en 1,933 (Security Act). Milton Friedman y otros
defensores del mercado libre, han enfatizado sobre la importancia que tiene para la industria
privada, el auto imponerse instrumentos de monitoreo y control de estándares éticos en el
comercio y en la industria (Friedman, 1,962). No existe razón alguna que impida que estrictas
normas éticas se observen en el mercado de valores, las casas de corretaje, las asociaciones de
corredores y en las empresas públicamente accionadas. Es más, los medios de comunicación
financieros, juegan un papel importante en educar al público e informar sobre fraudes, abusos,
espionaje y otras actividades ilícitas e impropias.

Resumen
De acuerdo con la escuela austríaca, los mercados financieros reflejan las acciones y emociones de
inversionistas individuales y de gerentes de instituciones. Por lo tanto el mercado de valores
representa sus evaluaciones del futuro. Los austríacos creen que el mercado de valores rendirá
mejor si, individuos bien informados toman sus decisiones libremente sobre sus inversiones.
Restricciones burocráticas, cargas regulatorias e impositivas tenderán a frenar los mercados
financieros.

Los precios de las acciones, como todos los precios en el mercado, están determinados por las
decisiones que toman los humanos, y por eso no son nunca aleatorias. Los austríacos se basan,
primeramente, en un análisis fundamental, que incluye tanto factores económicos como políticos,
para determinar precios futuros de las inversiones, y usan el análisis técnico solamente en la
medida que representen la psicología de los inversionistas. Sin embargo, debido que los
inversionistas cambian de opinión y obtienen nueva información constantemente, es muy difícil
predecir el precio futuro de las acciones. Enfatizan, además, en la habilidad única del empresario
en predecir y ganar en un mercado competitivo y son especialmente críticos de teorías
académicas que ignoran el papel de tomador de riesgo empresarial en los mercados financieros y
en la habilidad para predecir el futuro y ganar retornos sobre la inversión por arriba del promedio.

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