Metodología Marco para Calificar

Criterios
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Criterios | Empresas
Metodología: Marco para calificar

financiamiento de proyectos
Fecha de publicación global (inglés): 16 de septiembre de 2014

Fecha de publicación (español): 15 de octubre de 2014
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Michela Bariletti, Londres (44) 20-7176-3804;
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Indice
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• ALCANCE DE LA PROPUESTA
• RESUMEN DE LOS CRITERIOS
• IMPACTO SOBRE LAS CALIFICACIONES ACTUALES
• FECHA DE ENTRADA EN VIGOR Y TRANSICIÓN
• METODOLOGÍA
• Definición de una transacción de financiamiento de proyectos
• Determinación del perfil crediticio individual de un proyecto
• Vínculo con la controladora y debilidades de la estructura de la transacción
• Respaldo gubernamental extraordinario y limitaciones por la calificación soberana
• Determinación de las calificaciones crediticias de emisión
• Calificación de otra deuda en las estructuras de financiamiento de proyectos
• Asignación de Calificaciones de Recuperación (Recupero)
• Derivación del SACP subordinado
• APÉNDICE
• Derivación de la calificación crediticia de emisión subordinada cuando no existe SACP

de operaciones
• Impacto en la calificación de una ERG por los vínculos de incumplimiento cruzado y

aceleración de deuda
• Glosario
• CRITERIOS Y ANÁLISIS RELACIONADOS
Criterios | Empresas
Metodología: Marco para calificar
financiamiento de proyectos
1. Standard & Poor’s Ratings Services actualizó los criterios de su marco metodológico para calificar financiamiento de
proyectos, los cuales se usan para asignar calificaciones crediticias a la deuda senior garantizada y subordinada, o a
obligaciones tipo deuda emitidas a partir de estructuras de financiamiento de proyectos. La publicación de estos criterios sigue
a nuestra solicitud de comentarios “Request For Comment: Project Finance Framework Methodology”, publicada el 15 de
noviembre de 2013.
2. Nuestros criterios buscan reforzar la comparabilidad de nuestras calificaciones crediticias de emisión de financiamiento
de proyectos (véase “Entendiendo las Definiciones de Calificación de Standard & Poor’s”, publicado el 3 de junio de 2009) e
incrementar la transparencia sobre la manera en que asignamos las calificaciones crediticias de emisión a financiamientos
de proyectos. Los criterios constituyen metodologías y supuestos específicos bajo nuestros “Principios de Calificaciones
Crediticias”, publicado el 16 de febrero de 2011.
3. Estos criterios reemplazan a nuestros criterios actuales para financiamiento de proyectos “Resumen de los criterios de
calificación de deuda de financiamiento de proyectos”, publicado el 18 de septiembre de 2007, así como otros artículos
relacionados. Para una lista completa de los criterios de financiamiento de proyectos que serían sustituidos por estos criterios
actuales, véase la sección “Criterios Reemplazados” al final de este documento.
I. ALCANCE DE LA PROPUESTA
4. Estos criterios aplican a todas las calificaciones crediticias de emisión de financiamiento de proyectos de las estructuras
de financiamiento de proyectos a nivel mundial --sea que la deuda tenga calificaciones públicas, confidenciales o privadas. El
“financiamiento de un proyecto” es una estructura que se utiliza para fondear diversos activos nuevos y existentes intensivos
en el uso de capital (véase el Glosario). Los sectores que comúnmente utilizan estructuras de financiamiento de proyectos
incluyen infraestructura de transporte (por ejemplo, carreteras de peaje, estacionamientos, aeropuertos y puertos), proyectos
sociales (por ejemplo, cuarteles, hospitales y escuelas), infraestructura para energía y agua (por ejemplo, generación de
energía eléctrica, transmisión de gas, terminales de gas natural licuado y plantas de tratamiento de agua) y proyectos
integrados basados en materias primas internacionales (commodities) en sitios múltiples como los proyectos de petróleo, gas y
minería respaldados por reservas.
5. El párrafo 15 define los atributos claves de un financiamiento de proyecto y establece los requisitos mínimos que deben estar
presentes para que Standard & Poor’s asigne una calificación crediticia a una emisión de deuda u obligación financiera que sea
parte de una transacción de financiamiento de proyecto.
6. Standard & Poor’s puede asignar calificaciones crediticias de emisión a una o más clases de deuda u obligaciones similares
a deuda en una estructura de financiamiento de proyecto, como deuda senior garantizada, deuda subordinada y deuda de la
controladora (holding) (véase el párrafo 46).
7. Estos criterios propuestos no serán aplicables para calificar empresas, financiamiento estructurado, desarrolladores de
proyecto, bursatilizaciones corporativas y finanzas públicas.
II. RESUMEN DE LOS CRITERIOS

8. Este artículo describe cómo utilizamos estos criterios propuestos y otros relacionados para asignar calificaciones crediticias
de emisión a deuda senior garantizada, subordinada u otra deuda, u obligaciones similares a deuda en las transacciones de
financiamiento de proyectos. Este artículo es uno de cinco que en conjunto constituyen el enfoque que utilizamos para calificar
las emisiones de financiamiento de proyectos. Las otras cuatro piezas son las siguientes:
• Metodología: Estructura de la transacción de financiamiento de proyectos, 16 de septiembre de 2014;

• Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación, 16 de septiembre de 2014;
• Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de construcción, 15 de noviembre de 2013, y
• Metodología para contraparte de construcción y operaciones de financiamiento de proyectos, 20 de diciembre de 2011.
9. Los artículos de criterios específicos por sector, denominados factores crediticios clave (KCFs, por sus siglas en inglés)
complementan estos criterios. Los KCFs describen riesgos y supuestos específicos que comúnmente utilizan las estructuras
de financiamiento de proyecto y abordan de manera más amplia la manera en que aplicamos nuestros criterios en cada sector.
Los KCFs publicados el 16 de septiembre de 2014 que acompañan a estos criterios son los siguientes:
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Infraestructura Social, Alojamiento y Entretenimiento;
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Carreteras, Puentes y Túneles;
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Petróleo y Gas, y
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Energía.
10. La Gráfica 1 presenta un panorama general sobre la manera en que utilizamos nuestra metodología para determinar
calificaciones crediticias de emisión de financiamiento de proyecto y calificaciones crediticias de emisión subordinada de
financiamiento de proyecto. Asignamos calificaciones crediticias de emisión de financiamiento de proyectos a la deuda
senior garantizada del proyecto. Asimismo, asignamos calificaciones crediticias de emisión subordinada de financiamiento de
proyectos a la deuda subordinada, si está presente en la estructura. Nos referimos en conjunto a ambas como calificaciones
crediticias de emisión en este documento de criterios. (Para los detalles véase el Gráfico 1).
Gráfico1
Marco de calificaciones de financiamiento de proyectos
PERFIL DE CONSTRUCCIÓN
MODIFICADORES
Administración de proyecto
MODIFICADORES
Tecnología & Diseño Financiamiento de Construcción
SACP* -
FASE DE
Suficiencia de financiamiento CONSTRUCCIÓN Vinculación

Riesgo de Construcción a controladora
Contraparte
Protección
¿Transacción de SACP* estructural CALIFICACIÓN**
SI CREDITICIA DE
financiamiento DEL Respaldo EMISIÓN DEL
de proyecto? PROYECTO Gubernamental FINANCIAMIENTO
DE PROYECTO
NO PERFIL DE OPERACIONES Límites de
calificación soberana
MODIFICADORES
Analisís permisista Garantias
Proyección DSCR
Riesgo de desempeño crediticias totales

Liquidez SACP* -
No aplican Riesgo de mercado Riesgo Refinanciamiento FASE DE

OPERACIONES
los Criterios
Riesgo país Análisis comparativo
para calificar Contraparte
financiamiento
de proyectos
SACP* Perfl crediticio individual
** Calificación crediticia de
inversión subordinada si aplica
© Standard & Poor's 2014
11. Las calificaciones crediticias de emisión reflejan nuestra opinión sobre la calidad crediticia relativa en general de una
emisión de deuda, que abarca la probabilidad de incumplimiento, prioridad de pago y estabilidad crediticia dentro de una
estructura de financiamiento de proyecto. Los criterios establecen un procesos de varios pasos para asignar una calificación
crediticia de emisión a cada deuda y obligación tipo deuda en una estructura de financiamiento de proyecto (véase Gráfico 2).
El proceso consiste en los siguientes pasos:
• Determinar si los criterios para financiamiento de proyectos son aplicables. Usamos estos criterios para calificar emisiones
de deuda que cumplen con los requisitos mínimos de una transacción de financiamiento de proyectos (véase paso 1 en el
Gráfico 2 y párrafo 15).
• Establecer el perfil crediticio individual del proyecto (el SACP [por sus siglas en inglés para stand-alone credit profile] véase
paso 4 en el Gráfico 2), que es la más baja entre nuestra evaluación del SACP de la fase de construcción del proyecto
(paso 2) o el SACP de la fase de operaciones (paso 3). Si no está presente el riesgo de construcción o el proyecto terminó
la construcción (véase párrafo 20), el SACP de la fase de operaciones establece el SACP del proyecto. Asignamos el
SACP del proyecto a la clase más senior de deuda en la estructura del proyecto y a la otra deuda según se describe en los
párrafos 31-33.
• Establecer el SACP subordinado si están presentes en la estructura clases subordinadas de deuda u obligaciones tipo
deuda (véase paso 4a en el Gráfico 2).
• Incorporar cualquier debilidad en la estructura de la transacción debido a vínculos con la controladora o a deficiencias
estructurales, vínculos cruzados de incumplimiento y de aceleración de deuda, así como cualquier respaldo gubernamental
extraordinario y oportuno y el riesgo soberano (véanse pasos 5 y 6 en el Gráfico 2 y en las secciones C y D).
• Ajustar por garantía crediticia total (véase paso 7 en el Gráfico 2 y la sección E de este artículo) como garantías financieras
provistas por una aseguradora monolínea.
• Determinar las calificaciones crediticias de emisión de financiamiento de proyecto para la deuda senior y, si estuviera
presente, la calificación o calificaciones crediticias de emisión subordinada de financiamiento de proyecto para cualquier
emisión de deuda subordinada como un resultado del ajuste en el paso 7 (véase paso 8 en el Gráfico 2).
• Utilizar, cuando sea aplicable, los “Criterios para la asignación de calificaciones ‘CCC+’, ‘CCC’, ‘CCC-’ y ‘CC’”, del 1 de
octubre de 2012, para las calificaciones crediticias de emisión de financiamiento de proyectos y para las de la deuda
subordinada.
Gráfico 2
Marco metodológico para calificar financiamiento de proyectos
12. La calificación crediticia de emisión de un financiamiento de proyecto y la calificación subordinada no reflejan la
recuperación tras un evento de incumplimiento. Standard & Poor’s puede asignar una calificación de recuperación a un
financiamiento de proyecto o emisión subordinada cuando la calificación crediticias de emisión del financiamiento de proyecto
es ‘BB+’ o más baja y el proyecto está en una jurisdicción en la que Standard & Poor’s asigna calificaciones de recuperación a
la deuda corporativa. (Véase la Sección G para una descripción de la metodología que usamos para asignar calificaciones de
recuperación).
III. IMPACTO SOBRE LAS CALIFICACIONES ACTUALES

13. En conjunto, derivado de la aplicación de los tres documentos de criterios –operaciones, estructura de la transacción,
y marco (véase el párrafo 8)— y de los KCF listados en el párrafo 9, un 99% de las calificaciones crediticias de emisión de
financiamiento de proyectos se situarán a máximo un nivel (notch) de las calificaciones existentes. De estas,
aproximadamente 85% de nuestras calificaciones crediticias de emisión de financiamiento de proyectos y calificaciones
subordinadas, se mantendrán sin cambio y la mayoría de las otras emisiones de proyecto (14%) experimentarán un cambio de
un notch en su calificación. Del porcentaje total de los cambios de un nivel, 9% corresponden a alzas y 5% son bajas. El
restante aproximado de 1% de nuestras calificaciones crediticias de emisión de financiamiento de proyectos tendrá cambios
de dos notches. No esperamos que la implementación de los criterios conduzca a cambios de calificación de más de dos
niveles.
IV. FECHA DE ENTRADA EN VIGOR Y TRANSICIÓN
14. Los criterios entran en vigor de manera inmediata. Completaremos nuestra revisión de todas las calificaciones crediticias de
emisión de financiamiento de proyectos en los próximos seis meses.
V. METODOLOGÍA
A. Definición de una transacción de financiamiento de proyectos
15. Para asignar una calificación crediticia de emisión a una emisión de deuda u obligación tipo deuda de acuerdo con
estos criterios, el proyecto y la estructura de la transacción (véase Gráfico 2 y párrafo 15 de “Metodología: Estructura de la
transacción de financiamientos de proyectos”, publicado el 16 de septiembre de 2014) deben tener todas las características
siguientes:
• Estructura de la transacción de un financiamiento de proyecto: Un proyecto deberá contar con una estructura de la
transacción que cumpla con ciertos requisitos mínimos. Es decir, que el proyecto esté estructurado como una entidad de
propósito limitado (EPL); que ofrezca a sus acreedores senior una clasificación de acreedores senior con garantía mediante
un paquete garantizado con los activos claves del proyecto; que contengan restricciones financieras (covenants) para limitar
el rango de acciones permitidas del proyecto, incluyendo financiamientos futuros, y que contenga covenants para el manejo
de efectivo y establezca un sistema de administración de efectivo que priorice el pago del servicio de la deuda senior antes
de otras obligaciones del proyecto. (Para más detalles, véase el párrafo 15 de “ Metodología: Estructura de la transacción
de financiamientos de proyectos”).
• Posibilidad limitada de recurso (reclamación) o sin recurso respecto de los promotores o socios de un proyecto, pero
con posibilidad de recursos total respecto de los flujos de efectivo y de los activos del proyecto: los dueños o accionistas
de un proyecto, pero recurso completo a los flujos de caja y activos del proyecto: en una transacción de financiamiento
de proyectos, normalmente los acreedores del financiamiento de proyectos solo tienen derecho a reclamar contra los
activos, flujos de efectivo y acuerdos contractuales del proyecto. La inversión del acreedor está protegida por elementos
estructurales claves, entre los que se incluyen la estructura de garantía, el marco legal, la estructura de pagos, la mecánica
del flujo de efectivo, las cuentas de reserva y los respaldos crediticios. Como resultado de ello, los acreedores dependen
del flujo de efectivo disponible del proyecto para el servicio de la deuda y del colateral para la administración, pago,
refinanciamiento y garantía de la deuda u obligaciones tipo deuda del proyecto.
• Riesgo de ingresos y de operación: La capacidad de un proyecto para administrar, pagar, o refinanciar la emisión de deuda
o crédito bancario del financiamiento del proyecto depende de los flujos de efectivo futuros generados por las operaciones
del activo una vez construido y totalmente en operación.
• Vida limitada de activos con actividades restringidas: Un financiamiento de proyecto tiene una vida económica finita y los
documentos del proyecto limitan el nivel de expansiones permitidas de activos y negocios.
• Restricciones financieras (covenants) y controles para la deuda senior garantizada en la estructura: Las transacciones de
financiamiento de proyectos están estructuradas para emitir deuda garantizada senior, que normalmente es la mayoría de
la estructura de capital del proyecto. Esto está respaldado por covenants y formas de garantía para el beneficio y protección
crediticia de los acreedores senior garantizados en una transacción de financiamiento de proyectos.
• Responsabilidades específicas y asignación de riesgo durante la vida del proyecto: Las transacciones de financiamiento de
proyecto han establecido y especificado las responsabilidades que limitan el riesgo mediante contratos y documentos de
transacción durante la vida del proyecto. El financiamiento del proyecto comprende una mezcla de contratos integrados que
se implementan durante la vida de un proyecto.
B. Determinación del perfil crediticio individual de un proyecto
16. Nuestras calificaciones crediticias de emisión reflejan la calidad crediticia de un proyecto durante su periodo más débil
durante el plazo remanente de la obligación financiera y hasta que se pague la obligación con los flujos de caja del proyecto.
En las estructuras de proyecto con vencimiento al final o con un saldo importante por cubrir al vencimiento (bullet o ballon;
véase el Glosario), evaluamos la calidad crediticia más allá de los vencimientos finales de la deuda hasta que concluya la vida
del proyecto y durante un periodo supuesto de amortización de deuda.
17. Como resultado, el SACP de un proyecto es el más bajo entre el SACP de la fase de construcción o el SACP de la fase
de operaciones (véase el paso 4 en la Gráfica 2). Para nuestras metodologías de la fase de construcción y de la fase de
operaciones, véase “Metodología para financiamiento de proyectos - fase de construcción”, 15 de noviembre de 2013 y
“Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación”, 16 de septiembre de 2014.
18. Por ejemplo, si determinamos que el SACP de la fase de construcción de un proyecto es ‘bb+’ pero evaluamos su SACP
de la fase de operaciones –una vez que el proyecto está operando– como ‘bbb-’, el SACP del proyecto sería ‘bb+’. De igual
manera, si el SACP de la fase de construcción es ‘bbb’ y el SACP de la fase de operaciones es ‘bbb-’, entonces el SACP del
proyecto sería ‘bbb-’.
19. En los casos en los que el SACP de la fase de construcción es el eslabón débil, una vez que se termina la construcción
y consideramos que todos los problemas relacionados con la construcción están resueltos, podemos ajustar el SACP del
proyecto al SACP de la fase de operaciones. El SACP inicial de la fase de operacion reflejaría los riesgos de la puesta en
marcha. Son comunes los casos en los que se nos solicita que asignemos una calificación crediticia de emisión cuando
empieza la construcción, pero si el proyecto ya concluyó la construcción cuando se asigna la calificación, solo aplicaría el
SACP de operaciones.
20. Los proyectos operativos normalmente asumen actividades de mantenimiento y acondicionamiento tales como la
repavimentación de caminos, la reparación o reemplazo de partes y equipos gastados tales como paneles solares e inversores,
o la remodelación del activo, como en el caso de habitaciones de hoteles u hospitales como parte de los proyectos de
infraestructura social. Generalmente, estas actividades se planean y evalúan cuando se concibe el proyecto y se actualizan
de acuerdo con un calendario de acondicionamiento y mantenimiento. Solemos evaluar estas actividades y sus riesgos
asociados para el proyecto como parte de la fase de operaciones (véase “Metodología para financiamiento de proyectos - fase
de operación”, 16 de septiembre de 2014). Sin embargo, si las actividades de mantenimiento y acondicionamiento se traducen
en una expansión material del proyecto o corresponden a nuevas actividades de construcción, normalmente las evaluaríamos
bajo nuestra “Metodología para financiamiento de proyectos - fase de construcción”, 15 de noviembre de 2013. Consideramos
que una expansión es importante si aumenta la deuda permanente o si se necesita la expansión para repagar deuda o créditos
existentes o alguna emisión nueva de deuda o crédito.
21. Los proyectos que incluyen clases subordinadas de deuda que consideramos como parte de la estructura de la transacción
del proyecto tendrán un SACP subordinado por cada deuda subordinada u obligación tipo deuda subordinada que califiquemos.
22. Al igual que con el SACP del proyecto (que aplica a las obligaciones de duda senior garantizada), el SACP subordinado
también se basa en la evaluación del eslabón débil (véase el Glosario) de los SACPs de las fases de construcción y
operaciones. Los pasos para determinar el SACP subordinado se exponen en detalle en los párrafos 40-41.
23. Una vez que establecemos el SACP del proyecto y el SACP subordinado para una estructura de proyecto con más de una
clase de deuda u obligaciones tipo deuda, se aplican los ajustes indicados en el paso 5 del Gráfico 2 a toda la deuda calificada
en la estructura del proyecto.
C. Vínculo con la controladora y debilidades de la estructura de la transacción

24. Podemos bajar el SACP del proyecto y, si está presente, el SACP subordinado si, en nuestra evaluación, la estructura de la
transacción del proyecto tiene debilidades (véase la Tabla 1 en “Metodología: Estructura de la transacción de financiamientos
de proyectos”, 16 de septiembre de 2014).
25. Específicamente, de acuerdo con la metodología de la estructura de la transacción para el financiamiento de proyectos,
evaluamos lo siguiente:
• Cuán vinculado está un proyecto con su controladora;

• Cláusulas de incumplimiento cruzado y aceleración de deuda;
• Cuán sólidas son las protecciones estructurales de un proyecto, y
• Si la estructura de la transacción de un proyecto tiene alguna otra deficiencia significativa que pudiera limitar el SACP del
proyecto en ‘bb+’ o el SACP subordinado en ‘bb’.
D. Respaldo gubernamental extraordinario y limitaciones por la calificación soberana

26. Si evaluamos un proyecto como una entidad relacionada con el gobierno (ERG) podemos ajustar el SACP del proyecto
y, si está presente, el SACP subordinado para cualquier intervención gubernamental extraordinaria oportuna (o intervención
negativa, si es el caso) que mejore o debilite la capacidad de la ERG para cumplir sus obligaciones financieras (véase
“Entidades relacionadas con el gobierno: Metodología y supuestos”, publicado el 9 de diciembre de 2010). El SACP del
proyecto y el SACP subordinado también estarían sujetos a nuestros criterios para calificaciones arriba del soberano (véase
“Calificaciones por arriba del soberano – Calificaciones de empresas y gobiernos: Metodología y supuestos”, publicado el 19 de
noviembre de 2013).
Respaldo gubernamental extraordinario

27. Podemos considerar el respaldo gubernamental extraordinario en nuestro análisis, aunque esperamos que sea raro que
se presente ese apoyo. Por ejemplo, los gobiernos que eligen otorgar una concesión o contrato utilizando una estructura de
financiamiento de proyectos a menudo lo hacen para cambiar los riesgos de construir y operar un activo de infraestructura a
la iniciativa privada. Como tal, los incentivos del gobierno tradicionalmente se limitan a satisfacer sus obligaciones incluidas en
la concesión o contrato que otorga. Además, existe una clara diferencia entre la intervención del gobierno que permite el pago
oportuno de la deuda de una ERG y la intervención que tiene el objetivo principal de apoyar el empleo o las operaciones de
una entidad pero no necesariamente podría reducir la probabilidad de incumplimiento de la emisión de un proyecto.
28. En un número limitado de situaciones, podemos concluir que el SACP del proyecto o el SACP subordinado se beneficia
del respaldo gubernamental extraordinario oportuno debido a las evaluaciones de su “rol” y “vínculo” bajo nuestros criterios
de ERGs.. Si existe más de una clase de deuda en la estructura del proyecto, el “rol” y el “vínculo” podrían ser diferentes
entre clases. Con base en nuestra opinión sobre la importancia del rol de un proyecto para el gobierno y qué tan vinculado
está al gobierno, y sujeto a las condiciones indicadas en el Apéndice sobre vínculos de incumplimiento cruzado, podríamos
subir el SACP del proyecto, y si está presente, el SACP subordinado desde un nivel (notch) hasta el nivel de la calificación
en moneda local del gobierno (véase el paso 6 en el Gráfico 2). (Para más detalles, refiérase a “Entidades relacionadas con
el gobierno: Metodología y supuestos”, 9 de diciembre de 2010). Por ejemplo, la existencia de un precedente fuerte de apoyo
gubernamental para las obligaciones financieras de proyectos que operan en un segmento esencial de la economía y son
sistémicamente importantes para un país (tales como proyectos claves de agua o energía en algunos países) podría calificar
para un ajuste al alza del SACP si dicha intervención extraordinaria respaldó a un proyecto para cumplir oportunamente con
sus obligaciones financieras.
Consideraciones de la calificación soberana

29. El SACP del proyecto y el SACP subordinado, si está presente, podrían estar limitados por la calificación soberana,
dependiendo del país en que opere el proyecto. Como parte del paso 6 en el Gráfico 2, para que los SACPs del proyecto
o subordinado sean más altos que la calificación soberana en moneda extranjera correspondiente, el proyecto deberá ser
capaz de superar una prueba de esfuerzo hipotética de incumplimiento soberano en moneda extranjera y también podría
estar limitado por el riesgo de transferencia y convertibilidad de un país. (Véase “Calificaciones por arriba del soberano –
Calificaciones de empresas y gobiernos: Metodología y supuestos”, publicado el 19 de noviembre de 2014 y “Methodology:
Criteria For Determining Transfer And Convertibility Assessments”, publicado el 18 de mayo de 2009).
E. Determinación de las calificaciones crediticias de emisión
30. Determinamos la calificación crediticia de emisión del financiamiento de un proyecto y la calificación crediticia de emisión
subordinada del financiamiento de un proyecto después de aplicar todas las garantías crediticias totales como parte del paso
7 (véase el Gráfico 2). Típicamente dichos ajustes se relacionan con garantías incondicionales e irrevocables para el pago en
tiempo y forma de intereses y el pago del principal de un proveedor de seguros monolínea o banco. (Para mayor información,
véase “Metodología: Interacción entre garantía financiera y calificaciones crediticias”, publicado el 24 de Agosto de 2009,
“Criterios de Garantía-Financiamiento Estructurado”, publicado el 7 de mayo de 2013, “Europe Asset Isolation And Special-
Purpose Entity Criteria--Structured Finance”, publicado el 13 de septiembre de 2013 y “Legal Criteria For U.S. Structured
Finance Transactions: Select Issues Criteria”, publicado el 1 de octubre de 2006). Otras formas de respaldos crediticios
apropiados pueden aplicarse e incluir revocación legal (véase “Methodology And Assumptions: Assigning Ratings To Bonds In
The U.S. Based On Escrowed Collateral”, publicado el 30 de noviembre de 2012).
F. Calificación de otra deuda en las estructuras de financiamiento de proyectos

31. La deuda adicional u obligaciones tipo deuda pueden, algunas veces, estar incluidas como parte del financiamiento de
proyectos. Hacemos una diferencia entre la deuda que está subordinada como se explicó en los párrafos 36-40 y la deuda que
no consideramos subordinada (véanse los párrafos 49-40). Como resultado de ello, los cálculos de los índices de cobertura de
servicio de la deuda (DSCRs, por sus siglas en inglés) podrían ser diferentes para cada clase de deuda.
32. Para un proyecto con deuda subordinada u obligaciones tipo deuda según se define en el párrafo 37, consideraríamos
diferente el potencial incumplimiento para la deuda senior y otras clases de deuda subordinada y el cálculo del DSCR senior
excluirá al principal subordinado y la obligación (es) de intereses. Si un proyecto tiene más de una clase de deuda subordinada,
calculamos los DSCRs como flujo de caja disponible para el servicio de deuda (CFADS, por sus siglas en inglés) dividido entre
el servicio de deuda de la clase de deuda en cuestión más el servicio de deuda de las clases más senior. Por ejemplo, si un
proyecto tiene tres clases de deuda calificada (por ejemplo, una emisión senior y dos emisiones subordinadas [A y B]), el DSCR
para la clase subordinada A se calcularía como CFADS entre el servicio de deuda senior más el servicio de deuda subordinada
clase A. El DSCR de la clase B se calcularía como CFADS dividido entre el servicio de la deuda senior más el servicio de
deuda subordinada para la clase A y el servicio de deuda subordinada para la clase B.
33. Si la deuda u obligaciones tipo deuda no cumplieran las condiciones definidas en al párrafo 37, consideraríamos que tienen
la misma probabilidad de incumplimiento que las obligaciones financieras senior garantizadas en la estructura. Como resultado,
el DSCR senior incluiría los intereses y el principal tanto de la deuda senior como de la otra deuda que no esté subordinada.
Emisor que es parte del “proyecto”

34. Podemos evaluar otra deuda, emitida por una entidad que forma parte del “proyecto” (véase la Gráfica 2 en “Metodología:
Estructura de la transacción de financiamientos de proyectos”) de acuerdo con estos criterios, siempre que la “deuda de
financiamiento de proyecto” cumpla los requisitos indicados en estos criterios y se mantenga vigente en la estructura del
proyecto o, que a su repago, la otra deuda se convierta en deuda senior del proyecto y cumpla los requisitos para ser calificada
como “deuda de financiamiento de proyecto” conforme a los criterios de la estructura de la transacción . El emisor de la otra
deuda o deuda adicional normalmente deberá contar con las siguientes características:
• Una EPL que esté incluida en el “proyecto.

• Un mecanismo que actúe para limitar la disposición de los activos claves o desincentivar los intentos de terceros –
incluyendo las controladoras– para presentar un proceso de insolvencia del proyecto o embargar los activos claves del
proyecto después de la insolvencia.
• Un paquete de restricciones financieras (covenants) que establezca límites a la deuda adicional, garantía adicional y ventas
de activos; requisitos de seguros mínimos y límites en modificaciones a la estructura, incluyendo fusiones y adquisiciones y
la existencia sobre el plazo de la deuda.
• Un paquete de covenants sobre el manejo de efectivo que incluya un mecanismo que establezca la prioridad de pagos con
efectivo en favor de la deuda senior después de mantener las operaciones en curso y mecanismos de liquidez que racionen
y conserven los fondos en el proyecto como respaldo de la deuda senior.
35. Si la otra deuda vence después de la deuda senior garantizada y después del vencimiento de la deuda senior no cumpliera
con las condiciones establecidas en el párrafo 34, la calificación sería la más baja entre su calificación conforme a estos
criterios propuestos hasta el pago de la deuda senior y su calificación sobre el plazo remanente según se evaluó bajo nuestros
criterios para calificar empresas (véase “Criterios para calificar empresas”, 19 de noviembre de 2013 y “2008 Corporate Criteria:
Analytical Methodology”, 15 de abril de 2008).
Obligaciones de deuda subordinada
36. Dentro de la estructura de capital de un proyecto, una deuda subordinada u obligación tipo deuda se refiere a la deuda
subordinada estructural o contractualmente a nivel de proyecto y deuda subordinada estructural o contractualmente a una
controladora que consideramos como parte de una estructura de financiamiento de proyecto (véase párrafo 46).
37. Para que Standard & Poor’s considere otra deuda u obligaciones tipo deuda en la estructura subordinada de un proyecto de
acuerdo con estos criterios, deberán cumplirse todas las siguientes condiciones:
• La deuda subordinada solo se paga después de que se haya pagado cualquier obligación de deuda senior, se haya
reaprovisionado cualquier reserva y se cumpla cualquier condición de lock-up del destino de la cascada de pagos como
resultado de un lock-up senior de lock-up o de disposiciones sobre el flujo de efectivo restante, en caso de que estén
presentes.
• La deuda subordinada no tiene derecho a acceder o participar en las reservas adjudicadas para las obligaciones financieras
senior.
• La deuda subordinada no tiene derecho de redimir o detonar un incumplimiento y no existe un incumplimiento cruzado entre
esta y cualquier deuda senior u obligación tipo deuda.
• La deuda subordinada no tiene derechos de aceleración (véase Glosario), incluso al vencimiento, y mantiene su
clasificación en la cascada de pagos mientras esté vigente cualquier obligación financiera senior.
• El lenguaje no petitorio está incluido en los documentos de la transacción del proyecto, conforme a los cuales los tenedores
o acreedores de la deuda subordinada acuerdan no iniciar procesos de insolvencia en contra de la EPL y no unirse a ningún
recurso similar.
• La deuda subordinada no tiene derechos de voto en tanto esté vigente cualquier deuda senior u obligación tipo deuda.
• Cualquier colateral o derecho de garantía o reclamación sobre la liquidación otorgada a los acreedores subordinados
deberá estar clasificado después de la deuda senior.
38. Calificamos la deuda u obligaciones tipo deuda que cumplen las condiciones del párrafo 37 al menos un nivel (notch) por
debajo de la siguiente deuda más senior en la estructura, lo que refleja una probabilidad diferente de incumplimiento. Por
ejemplo, si existen dos clases de deuda en una estructura de proyecto –senior garantizada y subordinada— y la calificación
crediticia de emisión de financiamiento de proyecto asignada a la deuda senior es de ‘BBB-’, entonces la deuda subordinada no
puede tener una calificación mayor a ‘BB+’ a menos que aplique lo establecido en el párrafo 40.
39. Se mantiene la diferencia mínima de un notch a la que se hace referencia en el párrafo 38 en los casos en que los topes de
calificación aplican dada la existencia de debilidades, incluyendo las siguientes:
• Deficiencias en la estructura de la transacción (véanse los párrafos 33 y 73-76 de “Metodología: Estructura de la

transacción de financiamientos de proyectos”);
• Liquidez menos que adecuada durante las operaciones (párrafo 82 en “Metodología para financiamiento de proyectos - fase
de operación”);
• Riesgo de refinanciamiento (párrafo 91 en “Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de
operación”), y
• Contrapartes irremplazables (véase el párrafo 14 en “Metodología para contraparte de construcción y operaciones de
financiamiento de proyectos”).
40. Una calificación crediticia de emisión subordinada de financiamiento de proyectos puede ser la misma que la calificación
crediticia de emisión de financiamiento de proyectos si están presentes los siguientes elementos:
• Respaldo de ERG para los dos niveles de emisión. En algunos casos limitados, la correspondencia de la ERG con base
en el SACP del proyecto, el SACP subordinado y la calificación en moneda local del gobierno, iguala las calificaciones. Por
ejemplo, si las clases de deuda senior y subordinada de un proyecto tienen un SACP de ‘bbb’ y ‘bbb-’, respectivamente, y la
calificación en moneda local del gobierno es de ‘A-‘, ambas calificaciones crediticias de emisión se situarían en ‘BBB+’ (de
acuerdo con la Tabla 4 de “Entidades relacionadas con el gobierno (ERGs): Metodología y Supuestos”).
• Existe una garantía crediticia total. Por ejemplo, si una aseguradora monolínea garantiza las clases de deuda senior y
subordinada de un proyecto, entonces la calificación crediticia de emisión para ambas clases de deuda será la misma.
• Aplican los “Criterios para la asignación de calificaciones ‘CCC+’, ‘CCC’, ‘CCC-’ y ‘CC’”, 1 de octubre de 2012. Por ejemplo,
si ambas calificaciones de la deuda senior y subordinada cumplen con las condiciones para recibir una calificación de
‘CCC+’, cada emisión se calificaría en ese nivel.
Determinación del SACP subordinado
41. Determinamos el SACP subordinado considerando el más bajo entre los siguientes:
• El SACP de la fase de construcción menos un nivel (notch), o

• El SACP subordinado durante la fase de operaciones que se deriva de los pasos indicados en el párrafo 42 (véase también
el paso 4a en el Gráfico 2), sujeto a que el resultado se sitúe al menos un nivel (notch) debajo del SACP del proyecto.
42. Los pasos para determinar el SACP subordinado durante la fase de operaciones (véase la Sección H para un ejemplo
numérico) son los siguientes:
• Calcular i) el DSCR total mínimo del servicio de deuda senior (interés y principal) más el servicio de deuda subordinada
(interés y principal), y ii) los DSCRs mínimos del servicio de la deuda senior.
• iii) Dividir los DSCRs mínimos proyectados del servicio de deuda senior entre cualquier prueba de lock-uplock-up senior
(véase el Glosario) entre la deuda senior y la subordinada, si está presente.
• Tomar el menor DSCR total mínimo proyectado (i) o los DSCRs senior mínimo proyectados divididos entre la prueba de
lock-up (iii).
• Aplicar la Tabla 15 de “Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación” y cualquier
modificador de ajuste de niveles (notching) de acuerdo con esos criterios (véase párrafo 64 de ese artículo) para trazar los
DSCRs mínimos proyectados con la evaluación de negocios de la fase de operaciones (OPBA, por sus siglas en inglés).
• Aplicar cualquier ajuste con base en el análisis a la baja, liquidez y riesgo de refinanciamiento en la metodología de
operaciones (párrafos 66-95 de “Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación”.
43. Al aplicar la Tabla 15 de la metodología de operaciones, si el DSCR mínimo se inclina hacia uno de los extremos del rango
de DSCR para la evaluación de negocios de la fase de operaciones que corresponda, el SACP subordinado tendrá un signo de
más (+) o menos (-), sujeto a lo indicado en el párrafo 38.
44. Además, la “Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación” (párrafos 75-78) esboza los
factores, como los pagos de amortización inusualmente altos en los últimos años de vida del proyecto, que puedan conducir a
ajustes adicionales a la baja del SACP de la fase de operaciones para la deuda senior. De manera similar, podemos bajar aún
más el SACP subordinado si están presentes estos factores en las estructuras del proyecto que incluyen deuda subordinada.
45. En muy raras situaciones, el SACP de la fase de operaciones no se puede asignar a un proyecto porque depende de que
la contraparte absorba todos los riesgos operativos (véase el párrafo 15 de “Metodología: Metodología para financiamiento de
proyectos - fase de operación”) Por ejemplo, si un proyecto tiene deuda subordinada, y no se asignó un SACP de
operaciones a la deuda senior (lo que podría ocurrir, por ejemplo, si todo el riesgo de mercado y de desempeño se transfiere
a una contraparte), los pasos indicados en el párrafo 42 seguirían aplicando para determinar el SACP subordinado, en tanto
la calificación crediticia de emisión subordinada se sitúe en al menos un notch por debajo de la calificación crediticia de
emisión del financiamiento de proyecto que se asignó a la deuda senior. (Véase el Apéndice para un ejemplo).
Deuda de la compañía controladora del proyecto

46. Las estructuras de la compañía controladora del proyecto algunas veces están creadas como parte de una estructura de
financiamiento del proyecto. Típicamente, tratamos la deuda de la compañía controladora como deuda subordinada siempre
que cumpla las condiciones del párrafo 37. Las compañías controladoras normalmente se constituyen con el único propósito
de emitir deuda, que es administrada con los flujos de caja residuales de los activos operativos en uno o más proyectos. A
su vez, la compañía controladora del proyecto está estructurada como una entidad propiedad total de una o más matrices.
Comúnmente, las estructuras del proyecto que incluyen una compañía controladora de proyecto lo hacen para emitir deuda a
nivel tanto del proyecto como de la controladora. Por lo general, una compañía controladora del proyecto está garantizada
por las acciones ordinarias de la entidad del proyecto que controla (véase el Gráfico 3).
47. Si un proyecto tiene deuda de la compañía controladora, deuda senior garantizada, y otras clases de deuda como parte de
la estructura del proyecto, calificaremos la deuda de la controladora por debajo de las calificaciones de la deuda senior y de
otras obligaciones de deuda en la cascada de pagos del proyecto.
Gráfica 3
financiaMiEnto de proyecto que incluye una coMpañía controladora
48. Las estructuras que contiene una compañía controladora de proyecto que tenga acceso ilimitado a los flujos de efectivo
de los proyectos de operación que controla, normalmente no cubriría el requisito de que el proyecto tenga un paquete de
administración de efectivo que establezca una prioridad de pagos de fondos en favor de las obligaciones senior. Como
resultado de ello, analizaríamos a la compañía controladora del proyecto y al propio proyecto de manera consolidada.
Deuda que no está subordinada

49. Si la estructura de un proyecto contiene más de una clase de deuda que no esté subordinada (por ejemplo, la clase de
deuda no cumple una o más de las condiciones incluidas en el párrafo 37), combinaríamos el servicio de la deuda senior
y de otra deuda (interés y principal) en nuestro análisis de DSCR (véase el Apéndice B en “Metodología: Estructura de la
transacción de financiamientos de proyectos”). Debido a ello, calculamos la cobertura del servicio de deuda para cada clase
de deuda, incluyendo obligaciones senior, como CFADS divididas entre el principal e interés de los pagos de la deuda senior y
todos los otros pagos de deuda que no estén subordinados.
50. Calificamos otra deuda que no esté subordinada en el mismo nivel que la calificación crediticia de emisión para el
financiamiento de proyectos asignada a la deuda senior u obligación tipo deuda, sujeto a los “Criterios para la asignación de
calificaciones ‘CCC+’, ‘CCC’, ‘CCC-’ y ‘CC’”, 1 de octubre de 2012, “Puntualidad de los pagos: Periodos de gracia, garantías
y uso de las calificaciones ‘D’ y ‘SD’”, 24 de octubre de 2013, y “Principios para calificar emisiones de deuda con base en
promesas imputadas”, 24 de octubre de 2013. El cálculo del servicio de deuda, de acuerdo con el párrafo 49, refleja nuestra
opinión de que la otra deuda en la estructura de un proyecto que no cumpla con las condiciones subordinadas del párrafo 37
tiene el mismo potencial de incumplimiento que la deuda senior.
G. Asignación de Calificaciones de Recuperación (Recupero)

51. Las calificaciones de recuperación (o recupero) en los financiamientos de proyecto no afectan las calificaciones de deuda
subordinada del proyecto o del propio proyecto. Más bien, asignamos una calificación de recuperación independiente en una
escala de ‘1+’ a ‘6’. La calificación de recuperación estima el rango del principal que los acreedores pueden esperar recibir tras
el incumplimiento del proyecto (véase la Tabla 1). Definimos la probabilidad del escenario de incumplimiento y luego evaluamos
la recuperación utilizando una de dos técnicas, tales como el análisis del flujo de efectivo descontado o el análisis de
liquidación. O, examinaremos los términos y condiciones de los activos del proyecto, como contratos y convenios de concesión,
por ejemplo, para estimar la recuperación esperada.
52. Asignamos calificaciones de recuperación a la deuda en los financiamientos de proyecto cuando la calificación crediticia
de emisión del financiamiento de proyectos es ‘BB+’ o más baja en jurisdicciones en donde las calificaciones corporativas
también asignan estimaciones de recuperación (véase “Criteria Guidelines For Recovery Ratings On Global Industrial Issuers’
Speculative-Grade Debt”, publicado el 10 de agosto de 2009). Cuando un proyecto tiene múltiples tipos de deuda, es la
de recuperación a la deuda subordinada.
53. En muchos casos, como la deuda senior es el componente más grande de la estructura de capital del proyecto,
esperaríamos que la mayor parte de la deuda subordinada tenga una estimación de recuperación de cero o cercana a cero.
Tabla 1).
TABLA 1
ESCALA DE RECUPERACIÓN DE STANDARD & POOR'S
Descripción de recuperación Expectativas de recuperación*
1+ Expectativa más alta, recuperación total 100%§
1 Recuperación muy alta 90%-100%
2 Recuperación sustancial 70%-90%
3 50%-70%
4 Recuperación promedio 30%-50%
5 Recuperación modesta 10%-30%
6 0%-10%
probabilidad de incumplimiento, por supuesto, es irrelevante para un análisis de recuperación. No es totalmente imposible
que una baja probabilidad de incumplimiento coexista con una débil recuperación en incumplimiento. No obstante, las
circunstancias de un incumplimiento potencial guardan relación con el resultado de la recuperación. Por ello, la comprensión
del escenario de incumplimiento es parte de cada análisis.
contempladas en el párrafo 52 si no consideramos que existe un escenario de incumplimiento. Por ejemplo, para algunos
nanciamientos de proyectos en Estados Unidos que involucran activos propiedad de municipios, no se puede estimar un
escenario de incumplimiento porque los acreedores no cuentan con derechos de aceleración en los documentos de transacción
del proyecto. Además, la aplicación del Chapter 9 del código de bancarrota de Estados Unidos (y estatutos equivalentes en
otras jurisdicciones) puede permitir a los municipios reorganizar sus obligaciones y vencimientos de deuda en manera tal que
los activos de un proyecto no puedan liquidarse inmediatamente.
57. Como parte del análisis de la emisión de deuda, Standard & Poor’s también analiza la estructura legal del proyecto y el
colateral comprometido para garantizar la deuda del proyecto. E
evaluación del colateral del proyecto y sometiendo los valores del colateral al análisis de estrés bajo diferentes escenarios
posteriores al incumplimiento. Los elevados niveles de cobertur s
comprometidos cubrirán la deuda garantizada, incluso bajo condiciones adversas (aunque los mayores niveles de colateral
obviamente no le dan derecho a un acreedor a más del monto de la reclamación).
Escenarios de incumplimiento
58. El análisis de las posibilidades de recuperación para la deuda garantizada del proyecto – que respalda la asignación de
consistente con el incumplimiento. Esto es válido cualquiera que sea el método utilizado para apreciar el valor del proyecto, sea
59. Los proyectos fracasan o sufren bajas de calificación por varias razones, entre las que se incluyen: vulnerabilidad a
las bajas de calificación crediticia de la contraparte, riesgo soberano, riesgo técnico, exposición competitiva, exposición a
controladoras o matrices débiles, y un bajo desempeño financiero. En la mayoría de los casos, estos factores exacerban
el problema fundamental: un programa demasiado ambicioso de financiamiento que carga tanto al proyecto que le da muy
poco espacio de maniobra alrededor de una dependencia estructural u otra debilidad. En casos poco comunes, el problema
del incumplimiento se encuentra en la estimación equivocada fundamental acerca de la viabilidad económica y/o técnica del
proyecto. En el primer caso, una reestructura financiera con frecuencia restaurará la viabilidad del proyecto. En el segundo, la
incapacidad del proyecto para incluso cumplir sus obligaciones no solamente descarta cualquier recuperación significativa, sino
que también puede exponer al acreedor a costos de depuración o de remediación cuando el capital del proyecto desapareció
hace tiempo.
Disponibilidad de colateral
60. La naturaleza del financiamiento del proyecto es tener todo el colateral del proyecto comprometido en garantía para la
deuda del proyecto. La garantía generalmente adopta la forma de primera garantía perfeccionada para todos los activos de
proyecto (incluyendo activos físicos, contratos, permisos, flujos de efectivo, cuentas y participaciones de los socios en el
capital del proyecto) como se indica en los párrafos 46-49 de “Metodología: Estructura de la transacción de financiamientos
de proyectos”). En efecto, los acreedores senior del proyecto tienen toda la empresa como colateral, incluyendo todo lo
necesario para garantizar que las operaciones continúen tan libres de complicaciones como sea posible en caso de que los
acreedores asuman la posesión.
61. Además, asumimos que el todo usualmente tiene más valor que la suma de sus partes, siempre que la empresa continúe
como un negocio en marcha. De mantenerse todo lo demás igual, esto respalda recuperaciones fuertes porque facilita mucho
la capacidad de un acreedor para asumir las operaciones con un mínimo trastorno o sin complicaciones para los ingresos.
De hecho, la documentación para el financiamiento de un proyecto normalmente prevé la posible situación en la cual los
acreedores toman el control de un proyecto, eliminando así gran parte de la destrucción del valor de la empresa que con
frecuencia acompaña una bancarrota corporativa, debido a una multitud de reclamaciones competentes. Esa clase (o quizá dos
o tres cuando mucho) de acreedores garantizados ayuda a asegurar que los intereses de los acreedores se alineen entre sí, lo
que debe facilitar la reestructura de un proyecto. Este es otro factor que debe contribuir a preservar el valor de la empresa.
Metodologías de valuación
62. Como se señaló antes, consideramos si es probable el incumplimiento debido a factores no relacionados con la posición
del negocio del proyecto o con un deterioro fundamental en la viabilidad subyacente del proyecto. Así, si las operaciones
esenciales del proyecto son sólidas pero de cualquier manera ocurre un incumplimiento por otras razones, una reestructura de
la estructura del capital del proyecto, la renegociación de ciertos contratos, la sustitución de partes de la transacción con un
mal desempeño, u otras soluciones, podrían permitir al proyecto regresar a la rentabilidad. Si es proyecto es capaz de operar,
se realiza un “análisis del valor del proyecto”. Por otro lado, cuando la viabilidad del proyecto está seriamente en tela de juicio,
un “análisis de liquidación” podría ser un método más apropiado para determinar el valor de los activos que constituyan el
colateral. A continuación describimos los dos enfoques. Debe calificarse cualquier valor con base en los gastos de depuración o
restauración a ser cubiertos por los acreedores con las leyes correspondientes de obligaciones de los acreedores.
Análisis de valor del proyecto

63. Cuando el análisis de valor de proyecto sea apropiado debido a la continua viabilidad del proyecto, por lo general
empleamos un enfoque de flujo de efectivo a descuento (DCF, por sus siglas en inglés). El enfoque DCF se basa en un análisis
financiero que incorpora información histórica de operación y proyección de flujo de efectivo (es decir, incluyendo todos los
pagos de terminación contratados bajo un acuerdo de concesión) durante un periodo discreto que dura hasta la fecha de
vencimiento final programada originalmente. Los flujos de efectivo durante un periodo discreto se estresan para reflejar el
escenario de incumplimiento más probable. Los flujos de efectivo ajustados se descuentan al valor presente en el punto de
incumplimiento utilizando una tasa de descuento que refleje nuestra evaluación del riesgo de la empresa, para llegar al valor
del proyecto. La tasa de descuento refleja factores tales como el riesgo país y los valores de activos esperados. Para las clases
de activos respecto de las cuales tenemos cifras de ventas, podríamos también usar múltiples valores de activos, por ejemplo,
información sobre las ventas en dólares por kilovatio para las plantas de energía.
64. Una de las ventajas de evaluar los valores de recuperación del financiamiento de proyectos utilizando el enfoque DCF es
que la mayoría de los proyectos producen una sola materia prima básica (commodity) o proveen un servicio primario –como
la electricidad o la transportación en una carretera de peaje. Tradicionalmente, existen una demanda y precio más fácilmente
observables para el producto y sus insumos, a diferencia de una empresa que puede fabricar cientos, si no es que miles,
de productos en locaciones múltiples. Además, es muy probable que el proyecto nunca deje de operar, lo que eliminaría la
necesidad de hacer supuestos acerca de cómo y cuándo reanudará operaciones y a qué costo. Ciertamente, si un proyecto
tiene un contrato de largo plazo, ese contrato podría muy bien sobrevivir intacto a la bancarrota o el proceso de incumplimiento.
65. Aunque los proyectos por su naturaleza tienen vidas finitas y la recuperación se basa en el nivel de deuda calificada, el
valor de los flujos de efectivo puede extenderse más allá del plazo de la deuda, particularmente en el caso de préstamos
pagaderos en su totalidad al vencimiento o “bullet”.
Enfoque de liquidación
66. El enfoque de liquidación se aplica cuando el proyecto no se considera que está en marcha o si la transacción sólo está
parcialmente garantizada. Los supuestos de valor se basan en el concepto de una liquidación ordenada de los activos bajo una
venta forzada. Las consideraciones importantes incluyen el tipo y monto del colateral, si su valor es comprobable objetivamente
y sea probable que se mantenga durante varios escenarios posteriores al incumplimiento y cualquier cuestión legal relacionada
con la formalización y ejecución del derecho de garantía. El punto de partida analítico es el valor actual de los activos. Para los
proyectos, esto puede ser difícil de establecer.
67. Los proyectos tienden a ser únicos y podrían adolecer de alguna referencia para establecer un valor de mercado.
Claramente, cualquier valuación objetiva de los activos del proyecto respaldará una estimación más precisa de la recuperación
de un proyecto bajo un enfoque de liquidación. Por ejemplo, un proyecto podría tener poco valor de empresa futura pero podría
estar ubicado en un bien inmueble valioso, que –si estuviera disponible para un uso alterno– respalde la recuperación. Es
crítico el potencial de los activos para mantener el valor en el tiempo. Por lo tanto, el colateral se evalúa de acuerdo con su
volatilidad, liquidez y naturaleza de propósito especial.
Calificación de recuperación
68. Para llegar a la valuación de su colateral, determinamos la “recuperación final” del principal del proyecto suponiendo que el
proceso de bancarrota o de administración concluye completamente. No determinamos la recuperación final con base en, por
ejemplo, qué préstamo incumplido podría venderse en una venta de liquidación o a precio de préstamo en dificultades. Este
enfoque es diferente del que se aplicó a algunas estructuras de obligación de deuda garantizada (CDOs, por sus siglas en
inglés), donde el enfoque puede estar en los valores de liquidación poco después del incumplimiento –generalmente, precios
de “mercado en dificultades” que con frecuencia son más bajos que la recuperación final.
69. Nuestro cálculo de la recuperación final, por lo tanto, corresponde al monto neto después de la deducción de costos de
administración y directos relacionados de la bancarrota o los costos de reestructura y solución (que pueden ser importantes),
costos de resolución de algún pasivo contingente y cualquier reclamación clasificada como prioritaria (por ejemplo: impuestos,
reclamaciones ambientales y derechos de retención de la ley estatal).
Capitalización y factores estructurales del proyecto

70. Las calificaciones de recuperación toman en consideración varios otros factores, como las características estructurales de
la transacción y las leyes de insolvencia aplicables al proyecto. Por ejemplo, una sólida estructura de garantía en un entorno
favorable para los acreedores podría indicar una mayor probabilidad de una recuperación exitosa.
71. Capitalización del proyecto. La estructura de capital de un proyecto es un factor para la calificación de la recuperación. La
deuda subordinada generalmente protege a los acreedores de la deuda senior del proyecto al absorber ciertas pérdidas
potenciales. La posición relativa de la pieza de deuda dentro de la estructura de capital y el monto de las reclamaciones
previas también se toman en cuenta al calcular la calificación de recuperación de un proyecto. Para estimar la recuperación de
la deuda senior o subordinada, asumimos que no está disponible ninguna cuenta de reserva para el servicio de deuda. Para
evaluar la estructura de capital de un proyecto, consideramos lo siguiente:
• Contribuciones de capital;
• Deuda subordinada;
• Capital contingente;
• Si la composición del grupo de los socios hace probable la reestructura del negocio;
• Calendario del servicio de la deuda;
• Términos del convenio entre acreedores, especialmente los derechos de los acreedores senior en relación con los
proveedores de deuda subordinada;
• Mecanismos de obstrucción de pago;
• Derechos de aceleración, y
• La votación mayoritaria requerida para iniciar procesos de ejecución.
72. También se toman en consideración cualquier obligación con cobertura y swaps.
Garantía del proyecto

73. Para evaluar la suficiencia del colateral del proyecto, también consideramos que tan completo es el paquete de garantías,
la exigibilidad de las garantías y la ubicación del colateral. Este último factor es importante ya que se supone que los proyectos
en jurisdicciones favorables para los acreedores tienen mayor posibilidad de ejecutarse y de procesar la garantía de manera
oportuna. Si los activos del proyecto están ampliamente dispersos o ubicados predominantemente en jurisdicciones que no
favorecen a los deudores, el análisis podría cambiar.
Consideraciones jurisdiccionales
74. El acceso al colateral y la oportunidad de su realización depende, en gran parte, de la manera en que el régimen legal
correspondiente resuelve las bancarrotas. Los derechos de los acreedores varían mucho, dependiendo del país. Publicamos
reportes sobre los regímenes de garantía e insolvencia, que limitan nuestra evaluación de recuperación (véase “ Actualización:
Ajustes jurisdiccionales para las calificaciones de emisión y de recuperación (recupero)”, 20 de junio de 2008).
Un ejemplo de nuestra metodología de calificaciones de recuperación

75. Empezamos con la selección de un escenario de incumplimiento hipotético que consideramos refleja mejor los riesgos
clave que conducirían a un incumplimiento. Para un proyecto que tiene una exposición importante de sus ingresos a los precios
de los commodities, el supuesto podría ser que los ingresos caen rápidamente debido al colapso de los precios en el mercado.
En contraste, un proyecto que contrata toda su producción a un precio fijo durante toda la vida de su deuda podría tener un
riesgo de recursos (como en el caso de que una granja eólica solamente reciba un pago por lo que genera). En este caso,
el incumplimiento supuesto probablemente se relacione con los recursos eólicos débilmente caracterizados, lo que genera
una subgeneración consistente respecto de lo proyectado, aunado a un incremento inesperado en los costos de operación y
mantenimiento.
76. Aquí un ejemplo de nuestro análisis de recuperación:
• El activo es un proyecto de una planta de energía de ciclo combinado de 400 MV de gas natural que tiene un contrato
de largo plazo a precio fijo con una carta de crédito por US$36 millones y deuda senior garantizada por US$600 millones
vigente al momento del incumplimiento, sin otra deuda presente en la estructura del proyecto.
• Existen problemas operativos que limitan los flujos de efectivo del proyecto, y la carta de crédito se desembolsa en el año
cuatro de la vida del proyecto y sus recursos se agotan para el año cinco, punto en el cual ocurre el incumplimiento en
2017.
• El contrato de venta se mantiene sin cambio y los flujos de efectivo continúan durante la vida restante del contrato. No hay
valor residual del activo a la terminación del contrato, y el valor presente neto descontado del flujo de efectivo disponible
para el servicio de la deuda (flujos de efectivo) suma US$575 millones, con base en una tasa de descuento de 12%.
• Reducimos el valor presente neto de los flujos de efectivo en 5% (lo que es normal) para contabilidad los gastos
administrativos estimados relacionados con el incumplimiento, que se supone suman US$29 millones en este ejemplo.
• Agregamos un monto igual a seis meses de intereses como gastos presolicitados para la deuda en circulación, que se
supone suman US$18 millones.
77. Considerando estos supuestos, la recuperación esperada es de 84% (véase la Tabla 2). Este porcentaje cae dentro del
rango de recuperación “sustancial” de 70%-90%, lo que se traduce en una calificación de recuperación de ‘2’, como se indica
en nuestra escala de recuperación de la Tabla 1.
Tabla 2
Ejemplo de una calificación de recuperación de un financiamiento de proyecto
Cálculo de la recuperación (millones de US$)
Año de incumplimiento 2017
Flujo de efectivo descontado a 12% 575
Menos: gastos administrativos de 5% (29)
Valor neto de la empresa 546
Deuda vigente 600
Reserva para el servicio de la deuda del desembolso total de la carta de 36
crédito
Agregar: interés presolicitado (seis meses) 18
Obligación senior total 654
Recuperación esperada (%) 84
Calificación de recuperación 2
H. Derivación del SACP subordinado

Ejemplo 1
78. El siguiente ejemplo ilustra cómo derivamos un SACP subordinado cuando existe otra deuda en la estructura del proyecto
que es calificada y cumple con nuestras condiciones de subordinación (véase párrafo 37). Los supuestos subyacentes que
utilizamos en este ejemplo son los siguientes:
• La deuda senior en el financiamiento del proyecto tiene un DSCR senior mínimo de 1.70x para la vida de la deuda del
proyecto.
• La evaluación de riesgo de negocios de operaciones (evaluados de acuerdo con “Metodología: Metodología para
financiamiento de proyectos - fase de operación”) es un ‘5’. (Nota: la OPBA siempre es la misma para cada clase de deuda
en la estructura del proyecto).
• Con base en la metodología de operaciones, esto trazaría el mapa a un SACP de la fase de operaciones de ‘bbb’,
como se muestra en la Tabla 15 de “Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación”.
Proporcionamos esto como Tabla 4 en este ejemplo. En este ejemplo, se supone que no aplicarían ajustes de acuerdo con
la aplicación de los párrafos 66-95 de los criterios de operaciones. En el ejemplo 2, hacemos ajustes al SACP subordinado
durante las operaciones debido al análisis a la baja.
• El SACP de la fase de construcción es ‘bbb-’.
• El SACP de la fase de operaciones es ‘bbb’.
• El DSCR mínimo total (servicio de deuda senior más el servicio de la deuda subordinada) es de 1.20x.
• Un índice senior de lock-up está presente en la estructura y es 1.21x.
Tabla 3
Derivación del SACP subordinado
(asume que no se aplican ajustes al SACP subordinado en las operaciones debido al riesgo negativo)
Pasos Explicación Referencias en los criterios
1) Calcular el DSCR mínimo total para Con base en los anteriores supuestos, Criterio marco, párrafo 42, primera
la deuda senior más el servicio de el DSCR mínimo para la deuda senior viñeta.
la deuda subordinada y los DSCRs más la deuda subordinada es de 1.20x y
mínimos sobre el servicio de la deuda el mínimo para el DSCR del servicio de
senior. la deuda senior es 1.70x.
2) Dividir el DSCR mínimo proyectado 1.70x/1.21x = 1-40x Criterio marco, párrafo 42, segunda
para el servicio de deuda senior entre el viñeta.
detonador de lock-up senior.
3) Tomar el menor entre: El DSCR total mínimo para la deuda Criterio marco, párrafo 42, tercera
• DSCR total mínimo para la deuda senior más la deuda subordinada viñeta.
senior más la deuda subordinada, o es 1.20x y el DSCR senior mínimo
• DSCRs senior mínimos divididos entre derivado en el paso 2 es 1.40x.
el detonador de la prueba de lock-up El menor de los dos es 1.20x.
derivado en el paso 2.
4) Aplicar la Tabla 15 de “Metodología: DSCR 1.20x y una OPBA de ‘5’ Criterio marco, párrafo 42, cuarta viñeta;
Metodología para financiamiento correlaciona con una evaluación también véase la Tabla 15 y los párrafos
de proyectos - fase de operación” a de categoría ‘bb’ para el SACP 65-66 en los criterios de operaciones.
los resultados derivados en el paso subordinado durante las operaciones,
3 anterior, para calcular el SACP de acuerdo con la Tabla 15.
subordinado durante las operaciones.
5) Ajustar el SACP subordinado en Un DSCR de 1.20x está en el extremo Criterio marco, párrafo 44, no se
operaciones. más bajo de los rangos del DSCR en la asumen otros ajustes para este ejemplo.
tabla 15, lo que resulta en un ajuste de
un nivel (notch) a ‘bb-’.
6) Derivar el SACP subordinado • El SACP subordinado durante la Criterio marco, párrafo 41.
considerando el menor entre: construcción es igual al SACP de la
• SACP subordinado durante la fase de construcción (‘bbb-’, véanse
construcción, o los supuestos arriba), menos un nivel
• SACP subordinado durante las (notch) o ‘bb+’.
operaciones (paso 5). • El SACP subordinado durante las
operaciones es ‘bb-’, de acuerdo con el
paso 5 anterior.
• El más bajo de los dos es ‘bb-’.
7) RESULTADO = SACP subordinado es
‘bb-’
Ejemplo 2
79. El siguiente ejemplo muestra cómo derivamos el SACP subordinado cuando el escenario a la baja modifica el SACP
subordinado en operaciones. Los supuestos subyacentes utilizados en este ejemplo son los mismos que en el ejemplo 1,
excepto los siguientes:
• El ejemplo anterior es una versión simple en la cual el SACP subordinado durante las operaciones no se ajusta por el
análisis a la baja. De hecho, en muchos casos, esperaríamos que el SACP subordinado durante las operaciones
afronte ajustes por el riesgo negativo.
• Un ejemplo de cómo afectaría esto los resultados para este ejemplo se muestra a continuación.
• Para simplificar, no suponemos ajustes a la baja para el SACP del proyecto y, como resultado, los pasos 1-4 en la Tabla 3
no se modifican y el ejemplo 2 empieza en el paso 5.
TABLA 4
DERIVACIÓN DEL SACP SUBORDINADO
(CUANDO LOS AJUSTES A LA BAJA MODIFICAN EN SACP SUBORDINADO EN LAS OPERACIONES)
Pasos Explicación Referencias en los criterios
5) Ajustar el SACP subordinado en operaciones. Un DSCR de 1.20x está en el extremo más bajo El análisis a la baja se describe en los
de los rangos del DSCR en la tabla 15, lo que criterios de operaciones, párrafos 67-74.
resulta en un ajuste de un nivel (notch) a ‘bb-’.
El análisis a la baja se aplicaría al nivel ‘bbb’ (el
SACP de la fase de operaciones) al proyecto.
Suponiendo que:
• El SACP subordinado, aun considerando sus
reservas dedicadas, no logra, debido a los lock-
ups obrevivir el estrés e incumple en menos de
tres años.
• Este resultado limitaría el SACP subordinado
en las operaciones a ‘b+’.
6) Derivar el SACP subordinado considerando el • El SACP subordinado durante la construcción Criterio marco, párrafo 41.
menor entre: es igual al SACP de la fase de construcción
• SACP subordinado durante la construcción, o (‘bbb-’, véanse los supuestos arriba), menos un
• SACP subordinado durante las operaciones nivel (notch) o ‘bb+’.
(paso 5). • El SACP subordinado durante las operaciones
es ‘b+’, de acuerdo con el paso 5 anterior.
• El más bajo de los dos es ‘b+’.
7) RESULTADO = SACP subordinado es
‘b+’
TABLA 5
SACP PRELIMINAR DE LA FASE OPERACIONES
--Resumen del SACP preliminar de la fase operaciones en encabezados de columnas--
--Rangos del DSCR mínimo se muestran en las celdas abajo*--
aa a bbb bb b
OPBA
1-2 => 1.75 1.75–1.20 1.20–1.10 <1.10§ <1.10§
3-4 N/A => 1.40 1.40–1.20 1.20–1.10 < 1.10
5-6 N/A => 2.00 2.00–1.40 1.40–1.20 < 1.20
7–8 N/A => 2.50 2.50–1.75 1.75–1.40 < 1.40
9–10 N/A => 5.00 5.00–2.50 2.50–1.50 < 1.50
11-12 N/A N/A N/A => 3.00x < 3.00
*Los rangos DSCR incluyen valores en el límite inferior, pero no superior. Como ejemplo, para un rango de 1.20x-1.10x, se excluye un valor de 1.20x,
mientras que se incluye un valor de 1.10x. §Para determinar el resultado de estas celdas, los factores claves son normalmente el DSCR mínimo
proyectado (con al menos 1.05x requerido generalmente para la categoría ‘BB’), así como un desempeño y niveles de liquidez en punto de equilibrio.
VI. APÉNDICE
operaciones
casos en que la deuda senior garantizada en la estructura del proyecto no tiene un SACP de operaciones (véase la Tabla 6).
81. Tal situación es posible si el proyecto emite deuda senior garantizada y deuda subordinada, pero el riesgo operativo
combustible y procuración (mediante un contrato de suministro o de otro tipo), y paga el proyecto independientemente de la
producción (por ejemplo, el proyecto no está sujeto a ningún requerimiento de desempeño. De acuerdo con lo indicado en el
83. Para ilustrar cómo asignaríamos la calificación crediticia de emisión subordinada, supongamos lo siguiente:
• Calificamos un proyecto en su concepción, por lo que evaluamos tanto las fases de construcción y operaciones para
asignar una calificación crediticia de emisión de financiamiento de proyectos y una calificación subordinada.
• Empezamos por establecer la calificación crediticia de emisión del financiamiento de proyectos que se asigna a la deuda
senior. Si el comprador de un financiamiento de proyecto asume todo el riesgo operativo que normalmente sería el riesgo
del proyecto, el SACP de operaciones no aplicaría porque todos los riesgos del proyecto pasan a la contraparte (en este
ejemplo, el comprador).
• Como resultado de ello, la calificación crediticia de emisión de financiamiento de proyectos asignada a la deuda senior
se basará en la menor entre el SACP de la construcción y nuestra evaluación de la calidad crediticia del comprador.
Supongamos que la evaluación de dependencia de la contraparte (EDC) para el comprador es de ‘bbb-’ con base en
su calificación crediticia de emisor, y que el SACP de la construcción es ‘bb+’. La calificación crediticia de emisión del
financiamiento de proyectos sería de ‘BB+’ (el resultado de vínculo débil según se muestra en la Tabla 6). (Posterior a la
construcción, podríamos subir la calificación a ‘BBB-’ para reflejar la EDC del comprador).
• A continuación, para asignar la calificación crediticia de emisión subordinada en tal estructura, empezamos con la
evaluación del SACP de construcción, el cual, por convención, se sitúa un nivel (notch) por debajo del SACP de
construcción asignado a la deuda más senior en la estructura (véase el párrafo 41), o de ‘bb’ en la Tabla 6.
• Para determinar el SACP aplicable a la deuda subordinada en la fase de operaciones, empezamos con la evaluación del
negocio de la fase operativa del proyecto (OPBA, por sus siglas en inglés). Asumimos que el activo del proyecto es una
planta de energía de gas natural que consideraríamos que tiene una OPBA de ‘5’.
• El índice de cobertura consolidado del servicio de la deuda (por ejemplo, considerando el principal y las obligaciones de
intereses de ambas clases de la deuda senior y subordinada) es de 1.20x. Con base en la Tabla 15 de “Metodología:
Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación”, esta cobertura corresponde a un nivel de ‘bb-’, que es
el SACP de la deuda subordinada del proyecto durante las operaciones. Para simplificarlo, asumamos que no hay ajustes
adicionales al SACP subordinado del proyecto debido al riesgo negativo, la liquidez, la estructura de la transacción, el
respaldo como ERG, o la existencia de garantías crediticias totales. La deuda subordinada tendría un SACP de ‘bb-’ durante
las operaciones, lo que refleja la cobertura del servicio de la deuda consolidada y la OPBA del activo.
• El vínculo débil del SACP subordinado durante la construcción y operaciones, por consiguiente, es de ‘bb-’, lo que da por
resultado una calificación crediticia de emisión subordinada de ‘BB-’, siempre que el resultado se sitúe al menos un nivel por
debajo de la calificación crediticia de emisión del financiamiento de proyectos. En este ejemplo, si la cobertura del servicio
de la deuda para la clase subordinada fuera más fuerte, de manera que correspondiera a ‘bb+’, el resultado de vínculo débil
para la deuda subordinada se situaría un notch por debajo, para ser consistentes con lo indica el párrafo 38.
Tabla 6
Determinación de la calificación crediticia de emisión subordinada si no existe SACP de operaciones
Tipo de emisión SACP de la fase de SACP de la fase de Evaluación de Resultados de vínculo
construcción operaciones dependencia de la débil
contraparte
Deuda senior garantizada ‘bb+’ N/A ‘bbb-’ ‘BB+’
Deuda subordinada ‘bb’* ‘bb’§ N/A ‘BB-’
*Por convención, de acuerdo con el párrafo 41, el SACP subordinado durante la construcción es el SACP de la fase de construcción asignado a
la clase senior, menos un nivel. §Refleja una OPBA de ‘5’ y un nivel de cobertura de servicio de la deuda de 1.20x de acuerdo con la Tabla 15 de
“Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación”. N/A – No aplicable.
B. Impacto en la calificación de una ERG por los vínculos de incumplimiento cruzado y aceleración
de deuda.
84. Si un proyecto es considerado una ERG y la documentación del financiamiento de un proyecto podría generar la
aceleración de deuda como resultado de la cláusula de incumplimiento cruzado, la calificación resultante del proyecto de
acuerdo con el paso 6 en el Gráfico 2 se determinará como se explica a continuación.
85. En caso de que el acreedor sea una entidad comercial, la calificación crediticia de emisión de un proyecto, sujeta a
los mitigantes indicados en el párrafo 33 de “Metodología: Estructura de la transacción de financiamientos de proyecto” se
topará en la calidad crediticia de la entidad más débil referenciada por la cláusula de incumplimiento cruzado. Este es el
mismo tratamiento para los proyectos que no son ERGs de acuerdo con el párrafo 33 de la metodología de estructura de la
transacción.
86. Si el acreedor es un banco de desarrollo (véase “Metodología: Estructura de la transacción de financiamientos
de proyecto”) que a su vez, es propiedad y está bajo control del mismo gobierno que provee respaldo gubernamental
extraordinario potencial al proyecto ERG, esperamos que el gobierno tenga un fuerte incentivo para mitigar o remediar la
cláusula de incumplimiento cruzado de manera oportuna si el estatus de respaldo del gobierno es “suficientemente fuerte”.
Por “suficientemente fuerte” nos referimos al respaldo del gobierno para un proyecto ERG que es “elevado” o más fuerte (“casi
cierto”, “extremadamente elevado”, “muy elevado”, o “elevado”), según se define en “Entidades relacionadas con el gobierno
(ERGs): Metodología y Supuestos”. En tales casos, la calificación crediticia de emisión del proyecto se determinará utilizando
el SACP del proyecto (o el SACP subordinado si es aplicable) como el punto de referencia para aplicar los criterios de ERG
después de considerar las limitantes bajo “Metodología: Estructura de la transacción de financiamientos de proyecto”, como se
ilustra en el paso 5 del Gráfico 2. Si el estatus de respaldo del gobierno es “moderadamente elevado”, “moderado”, o “bajo”,
bajo los criterios de ERG, determinaremos la calificación crediticia de emisión sobre el proyecto utilizando el SACP del proyecto
(o el SACP subordinado, de ser aplicable) como el punto de referencia para aplicar los criterios de ERG, y aplicaríamos las
limitaciones identificadas en los párrafos 33-35 de ““Metodología: Estructura de la transacción de financiamientos de proyecto”.
VII. Glosario
Reducción/rebaja
Disminución en la comisión pagada (ingresos) a una concesión por no cumplir con ciertos indicadores claves de desempeño
(ICD).
Aceleración o derechos de aceleración

Aceleración o derechos de aceleración son cláusulas que normalmente se incluyen en los contratos de deuda (tales como
préstamos, bonos, y notas). Estas cláusulas otorgar al acreedor el derecho a demandar el pago del monto total del préstamo
(principal más intereses) en una sola exhibición, en caso de que el deudor incumpla con los pagos o presente serias
dificultades financieras, o debido a eventos específicos de incumplimiento contemplados en los documentos de transacción de
un proyecto.
Acrecencia de deuda
Instrumento o programa capitalizable en el cual los intereses se agregan al principal de acuerdo con una fórmula (por ejemplo,
inflación vinculada en lugar de ser pagada). Mueve el servicio de deuda a periodos posteriores en la vida del proyecto.
Servicios auxiliares
Servicios que proporcionan las plantas de electricidad a un sistema de transmisión eléctrica para ayuda a respaldar el
funcionamiento estable de ese sistema.
Convenio entre partes independientes

Convenio entre el proyecto y una parte relacionada que se estructura como si estas no tuvieran relación. Toda la
documentación, términos (incluyendo el pago) y otros arreglos asociados con la transacción se hacen como si partes externa
no relacionada hubiera estado involucrada en la transacción.
Estabilidad de operaciones por clase de activos

Indicador relativo de Standard & Poor’s sobre la estabilidad de un proyecto para operar de manera estable.
Cobertura de activo
Índice de cobertura proyectado para la vida de un proyecto (PLCR, por sus siglas en inglés) en el momento de vencimiento.
Protección de activos
Típicamente, medido por el apalancamiento de la deuda, pero genéricamente, el valor del activo (medido por una variedad de
formas) respecto de la carga de deuda financiera.
Proyectos basados en la disponibilidad

Normalmente los proyectos son regidos por un contrato o contratos entre el proyecto, una entidad gubernamental o no
gubernamental y contrapartes comerciales, en donde el ingreso del proyecto se establece contractualmente con base en los
logros de los ICDs, en las especificaciones de la producción, y en otras variables relacionadas con el mercado (tales como
los movimientos inflacionarios) estipulados en el contrato. Por lo general, la gran mayoría de los proyectos de infraestructura
social, alojamiento y entretenimiento estructurados como sociedades públicas-privadas caerían bajo esta categoría.
Factor de disponibilidad
Indicador de desempeño operativo, que normalmente es igual al número de horas en un periodo que una planta está disponible
para producir, dividido entre el número de horas en el periodo.
Periodo de disponibilidad
Periodo durante el cual la deuda está disponible para anticipo.
Disponibilidad de proyectos de energía

Tipo de financiamiento de proyecto en donde el recibo de pago está condicionado a que el proyecto esté disponible para operar
aun si en realidad no se requiere que opere. La disponibilidad puede reducirse por averías, si el proyecto fuera sacado de la
línea por mantenimiento o por violaciones de las normas de salud y seguridad.
Equilibrio de la planta
Esencialmente todos los componentes insulares no eléctricos que se requieren para respaldar la producción y entregar
electricidad.
Pago con saldo importante por cubrir al vencimiento (balloon)

El saldo del principal adeudado a vencimiento por un instrumento de deuda que no paga en principal con base en la
amortización completa y por lo tanto, requiere de refinanciamiento.
Escenario base
Véase “Metodología: Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación”, y “Metodología para financiamiento
de proyectos - fase de construcción”.
Diferencial base
El precio de materias primas básicas (commodity) medido en dos puntos de entrega diferentes.
Punto de equilibrio
Nivel de desempeño o precio de mercado (o cantidad) que genera fondos disponibles para el servicio de deuda que es igual al
servicio de deuda programado para un periodo, o cuando sea apropiado, para un nivel de covenant financiero.
Proyecto de activos existentes

Proyecto que se desarrolla en un sitio existente y, de esa manera, se beneficia de o está limitado por la infraestructura
existente.
Pago reembolsable en su totalidad al vencimiento o “bullet”.

Estructuras de deuda que solo pagan interés durante el plazo de la deuda; el monto total del principal se paga al vencimiento.
Seguro de interrupción de negocios

Seguro que cubre el flujo de efectivo perdido durante un periodo específico después de una avería, sujeto al periodo deducible
y límite.
Factor de capacidad
Índice de la producción real al rendimiento máximo potencial.
Capacidad del volante

Dispositivo mecánico que consiste típicamente de un gran volante que se utiliza para almacenar energía eléctrica en la forma
de energía cinética.
Flujo de efectivo disponible para servicio de deuda (CFADS, por sus siglas en inglés)
El CFADS para un periodo se calcula estrictamente como ingresos operativos menos gastos de operación y mantenimiento
(definidos más adelante). Como un número de flujo de efectivo operativo, el CFADS excluye cualquier saldo de efectivo que
el proyecto pudiera hacer desembolsar para el servicio de deuda, tal como el fondo de reserva para el servicio de deuda o el
fondo de reserva para mantenimiento o saldos de efectivo que no se requiera mantener en la estructura.
Barrido de caja, también conocido como barrido
Método para reducir los saldos de deuda por medio del cual una parte del flujo de efectivo disponible tras pagar el servicio de
deuda programado y el reaprovisionamiento de reservas se utiliza para pagar el principal.
Cascada de pagos
La prioridad del flujo de efectivo durante la fase de operaciones para proyectos con ingreso de operaciones, normalmente
se aplica en el orden siguiente: gastos necesarios para la operación del negocio en curso (gastos operativos), incluyendo
impuestos, mantenimiento en curso y costos del ciclo de vida, comisiones de administración y comisiones de fiduciario, y luego
de la siguiente manera:
1. Intereses de la deuda senior.

2. Principal de la deuda senior programada.
3. Reserva deuda senior, reaprovisionamiento de cuentas, comisiones de las cartas de crédito.
4. Intereses de la deuda subordinada (siempre que se hubiera pasado alguna prueba de distribución de deuda senior).
5. Principal de la deuda subordinada.
6. Reabastecimiento de la cuenta de reserva de la deuda subordinada.
7. Gastos de inversión de crecimiento.
8. Distribuciones a capital, siempre que se hubieran pasado algunas pruebas de distribución y condiciones de distribución.
Administración de efectivo (manejo de fondos)

El manejo de efectivo se refiere a la administración de las actividades financieras del proyecto, incluyendo la administración de
cuentas, la adjudicación de ingreso operativo y otros flujos de caja de acuerdo con la cascada de pagos del proyecto, liquidez y
administración de las restricciones financieras (covenants) y servicio de la deuda.
Planta solar colectora

Tipo de planta de energía eléctrica en la cual la luz del sol se refleja en paneles solares y se concentra a una torre para
calentar el fluido que se utiliza para impulsar el equipo de generación eléctrica.
Planta de turbina de gas de ciclo combinado (CCGT, por sus siglas en inglés)
Planta de energía eléctrica que utiliza el calor generado en un CT para calentar agua y crear vapor, que luego es alimentado a
una turbina de vapor para producir electricidad.
Planta de turbina de combustión (CT, por sus siglas en inglés)

Turbina de combustión que funciona con gas natural.
Comisionar
El acto de probar y arrancar un proyecto que está al final de la construcción consistente con la condiciones operaciones a largo
plazo.
Conclusión
El conjunto de condiciones que deben cumplirse antes de que la construcción de un proyecto pueda considerarse completa, de
conformidad con sus convenios de construcción.
Prueba de conclusión
Esquema de prueba definido en los contratos de construcción que se utiliza para determinar si el proyecto cumple con el
desempeño operativo requerido.
Convenio de concesión
Convenio entre una entidad de gobierno y un proyecto, en el cual el gobierno otorga el derecho de construir y operar un activo
por un periodo específico. El convenio de concesión puede involucrar un pago de la entidad de gobierno para el proyecto por
proporcionar un servicio o puede permitir al proyecto el derecho de captar ingresos de terceros al suministrar un servicio.
Condiciones precedentes a la utilización de fondos (CP)
Conjunto de condiciones que deben cumplirse antes de que se pueda hacer un retiro de un préstamo bancario.
Contingencia
Asignación dedicada para ayudar a cubrir los costos inesperados de construcción y operación. La contingencia con frecuencia
se incluye en los contratos de construcción y dentro del presupuesto del proyecto y típicamente, está en forma de efectivo o
carta de crédito. Tradicionalmente nuestro análisis solo depende de contingencias que estarían disponibles al proyecto una vez
que se concluye el contrato de construcción.
Ingreso contractualmente obligado (COI, por sus siglas en inglés)

El ingreso contractualmente obligado corresponde al generado por un estadio o arena de acuerdo con los términos de un
convenio de contrato multianual. Los convenios pueden ser de corto a mediano plazo –desde 3 a 30 años. Generalmente, los
productos como suites y derechos de nombres se consideran como COI.
Eficiencia de conversión.
Indicador de la eficiencia de una planta de energía eléctrica para convertir combustible en electricidad. Una tasa de calor más
baja es más favorable que una tasa de calor más alta.
Costo para prueba de conclusión

Cálculo para determinar si puede completarse un proyecto dentro del presupuesto y a tiempo. Dicha prueba usualmente detona
la liberación del respaldo de construcción y el préstamo típicamente se vuelve completamente sin recurso. La prueba puede
establecer los términos del convenio de compra obligatoria y el pago al constructor.
Evaluación de dependencia de la contraparte (EDC) (resumen de la definición incluida en “Metodología para contrapar-
te de construcción y operaciones de financiamiento de proyectos”)
La evaluación del riesgo que presenta una contraparte de financiamiento de proyectos de Standard & Poor’s considera la
calidad crediticia de la contraparte, cualquier mejora crediticia, factores que puedan incrementar o decrecer el riesgo en
el contexto de la posición créditicia del proyecto, como la capacidad para reemplazar a la parte, el tipo de rol comercial
desempeñado por la contraparte, cualquier diferencia entre el riesgo de incumplimiento en la deuda financiera de la contraparte
y las obligaciones de la contraparte con el proyecto. No asignamos perspectivas a las EDCs y no las colocamos en el listado
de Revisión Especial (CreditWatch). Las evaluaciones de dependencia de la contraparte se clasifican en una escala de ‘aaa’
a ‘d’, que es paralela a la escala de la calificación crediticia del emisor (ICR, por sus siglas en inglés) de ‘AAA’ a ‘D’. Standard
& Poor’s utiliza letras minúsculas para las EDCs para señalar que no son calificaciones en sí mismas. Refinamos las EDCs
utilizando signos de más y menos para graduar la escala en la misma forma en que lo hacemos para las ICRs.
Riesgo país
Standard & Poor’s utiliza el término “riesgo país” para expresar la amplia variedad de riesgos económicos, institucionales, de
mercado financiero y legales que surgen de hacer negocios en un país específico y que pueden afectar la calidad crediticia.
Algunos elementos del riesgo país pueden mitigarse con las estructuras de financiamiento de proyecto, mientras que otros
que lo respaldan, como el sistema legal y la fortaleza o la debilidad de las características institucionales, pueden incrementar o
decrecer el riesgo que afronta el financiamiento de proyectos.
Mejora crediticia
Respaldo de terceros proporcionado a un proyecto de un contratista que, en estos criterios, puede ser utilizado para cubrir el
costo de reemplazo de un contratista en problemas o para cubrir costos inmediatos de caja mientras pueden buscarse otros
recursos judiciales. La forma es normalmente una carta de crédito incondicional e irrevocable, pagadera a su presentación.
Crédito estilo Foncier

Tipo de préstamo, estructurado con pagos regulares, usualmente mensuales, que incorporan principal e intereses.
Sustitución de crédito
Cuando una parte sustituye su crédito por la de otra (s).
Ruta crítica
La secuencia de actividades de construcción que deben completarse según lo programado para lograr la conclusión sustancial
en tiempo. Una demora en la conclusión de un elemento de la ruta crítica conducirá a una demora similar en la conclusión
sustancial. Un proyecto puede tener más de una ruta crítica.
Saldo de la deuda
El monto de la deuda en circulación en un momento determinado, ajustada para incluir el valor presente de la deuda
acumulada, si la hubiera.
Obligaciones tipo deuda

Pasivos u obligaciones, como un préstamo o su equivalente, que se sirve, pagan o capitalizan. Normalmente son contractuales
por su forma o naturaleza, e incluyen préstamos, arrendamientos, acuerdos de derivados, y obligaciones de compra obligatoria.
Las obligaciones tipo deuda se revisan en cada caso en relación con sus términos y condiciones, sustancia, forma e intención.
Deuda por kilowatt

Indicador para valuar una planta de energía eléctrica en algunos mercados, similar a la deuda vigente dividida entre la
capacidad operativa en kilovatios de la planta.
Índice de cobertura de la deuda (DSCR, por sus siglas en inglés)

Indicador de desempeño financiero para un periodo de servicio programado de la deuda que es similar al CFADS dividido entre
el servicio programado de la deuda.
Cuenta de reserva para servicio de la deuda (DSRA, por sus siglas en inglés)
Reserva de liquidez que puede utilizarse para el pago del servicio de deuda en caso de que la CFADS no sea suficiente para
pagar el servicio de deuda. La DSRA usualmente tiene la forma de efectivo o de una carta de crédito y mitiga la pérdida del
flujo de efectivo derivado de cortes temporales del proyecto o gastos inesperados.
Responsabilidad por defectos

La responsabilidad del contratista por defectos en la construcción.
Diseño y construcción (D&C)

Tipo de contrato de construcción.
Costos directos
Costos específicos que pueden asociarse con una actividad en particular, incluyendo equipamiento y suministro, salarios y
viajes, que beneficia directamente al proyecto.
Nivel de despacho
Cantidad de tiempo en que una planta es operativa o en el que se le exige operar mediante un contrato de compra-venta o
administrador de mercado.
Prueba de distribución (también conocida como prueba “de bloqueo”)

Prueba que debe pasarse antes de que puedan utilizarse los saldos de caja para satisfacer las prioridades del flujo de efectivo
menos prioritarias en la cascada del flujo de efectivo. La cascada del flujo de fondos impide que se distribuya el efectivo hasta
que se hayan pagado todos los gastos del proyecto y una prueba de distribución, sujeta a sus términos, conserve fondos
adicionales para liquidez futura.
Escenario a la baja
Escenario del mercado a la baja aunado a estrés operativo a nivel del proyecto y estrés macroeconómico y financiero.
Préstamos incluidos
Préstamos que están incorporados en swaps y pueden tener un incumplimiento cruzado con la deuda senior.
Margen de energía
Ingreso por la venta de electricidad menos el costo del combustible utilizado para producirla.
Ingeniería, procuración y construcción (EPC, por sus siglas en inglés)

Tipo de contrato.
Administración de ingeniería, procuración y construcción (EPCM, por sus siglas en inglés)

Tipo de contrato de construcción.
Escalada
El crecimiento en costo o precio entre dos periodos, típicamente anuales.
Tarifa de suministro
Tipo de arreglo de compra-venta en el cual un proyecto puede obtener un flujo de ingreso mediante simplemente alimentar su
producción en el sistema eléctrico. La tarifa de suministro puede pagarse en forma de un contrato (como en Canadá) o a través
de convenios de tarifas entre los clientes de la energía y las entidades regulatorias.
Cierre financiero
La fecha en la cual se ejecutan los documentos de financiamiento financiero y se cumplieron las CPs o no se aplicaron para el
desembolso inicial.
Materia prima
Materia prima o insumo utilizado en la producción de bienes, productos terminados o materiales intermedios que se consideran
a sí mismos como insumos para un proceso industrial de productos terminados. El término “materia prima” generalmente se
refiere a un material que no es procesado o que tiene un procesamiento mínimo.
Primer relleno
Suministro de materiales suficientes para surtir la planta para una corrida completa.
Adecuado para un propósito

Contrato por el cual un contratista acepta que el diseño cumplirá con los requisitos de operación de un proyecto.
Fuerza mayor (definición ampliada de “ Metodología para financiamiento de proyectos - fase de construcción”)
Conjunto de condiciones, definidas conforme a los contratos del proyecto, según las cuales una parte de un contrato queda
exonerada del cumplimiento de sus obligaciones. Estas condiciones son usualmente eventos más allá del control de la parte,
son difíciles de predecir y pueden trastornar las operaciones de un proyecto y devastar su flujo de efectivo. Las condiciones
típicas incluyen eventos definidos en cada documento (como incendios, inundaciones, terremotos y temperaturas bajo cero,
disturbios civiles como huelgas y acciones del gobierno como cambios en la ley). Además, las fallas mecánicas catastróficas
debidas a un error humano o fallas de materiales pueden conformar una fuerza mayor que podría exonerar a un proyecto de
sus obligaciones contractuales.
Entidades Relacionadas con el Gobierno (ERGs)

Véanse los criterios de Standard & Poor’s: “Entidades relacionadas con el gobierno: Metodología y supuestos”, publicado el 9
de diciembre de 2010.
Proyecto de activos nuevos (greenfield)

Proyecto desarrollado en un sitio donde no existen operaciones o no se han conducido operaciones anteriormente.
Manejo de instalaciones básicas

Mantenimiento planeado y reactivo de la estructura del edificio y sistemas fijos mecánicos y eléctricos. Esto normalmente
incluye pero no está limitado al manejo de energía y agua, mantenimiento de sistemas del edificio como calefacción y agua
caliente, y mantenimiento planeado dentro del edificio, como repintado rutinario de las paredes.
Índice de calor
Tipo de indicador de eficiencia de conversión para una planta de energía eléctrica determinado por la cantidad de energía
utilizada para generar un kilovatio por hora (kWh) de electricidad. El índice de calor típicamente se mide como millones de
unidades térmicas británicas (Btu) por kWh generado.
Expertos independientes (EIs)

Experto que es independiente de los promotores o contratistas y reporta a los inversionistas de deuda sobre su revisión de la
precisión y viabilidad de los planes y proyecciones de los promotores.
Costos indirectos
Costos en los que incurre el proyecto que no pueden identificarse específicamente con una actividad en particular, como costos
administrativos y seguros.
Planta de gasificación integrada a ciclo combinado (IGCC, por sus siglas en inglés)
Planta que convierte una carga de alimentación en gas natural que se utiliza para alimentar turbinas de combustión de gas
natural.
Gasto de intereses
Gasto por intereses en el periodo que incluye el componente de interés de los arrendamientos financieros e intereses
supuestos (recibidos o pagados) conforme a cualquier swap o contratos de derivados y excluye el interés ganado sobre los
depósitos. Cuando está presente la acumulación de deuda, se calculan dos números de intereses: uno con base en el interés
de efectivo y el otro incluyendo el monto que hubiera sido pagado suponiendo que no hay acumulación.
Obligación conjunta y solidaria

Obligación de dos o más partes por la cual cada una de las partes es igualmente responsable de pago o desempeño.
ICD
Indicador clave de desempeño.
Defectos latentes
Como se utiliza en un contrato de construcción, normalmente significa un riesgo potencial (por ejemplo, contaminación) que ya
pueda estar presente pero que no ha sido identificado. El costo para rectificar un defecto latente con frecuencia es un costo de
proyecto más que un costo de construcción.
Techo de responsabilidad
Responsabilidad máxima por un incumplimiento establecida de acuerdo con un contrato.
Ciclo de vida
Requisitos mayores de mantenimiento en un punto en la vida de un activo que le permite operar de manera eficiente por el
resto de su vida esperada.
Recurso limitado
Bajo ciertas condiciones, los acreedores de un proyecto tienen recurso contra los promotores del proyecto que está limitado
tanto en condiciones como en monto.
Entidad de propósito limitado (EPL)

Entidad que cumple o supera los requisitos mínimos establecidos en “Metodología: Estructura de la transacción de
financiamientos de proyectos”, publicado el 16 de septiembre de 2014.
Daños liquidados (DL)

Montos definidos en los contratos que pagará el contratista en caso de que no se cumpla un acuerdo en el requisito de
desempeño.
Índice de cobertura de vida de un préstamo (LLCR, por sus siglas en inglés)
Indicador de apalancamiento financiero, el LLCR mide el valor presente de CFADS (descontado al costo de deuda) desde un
punto específico en el tiempo hasta el vencimiento del préstamo, dividido entre la deuda vigente en ese momento.
LOC
Carta de crédito (siglas en inglés para Letter of Credit).
Convenio de servicio a largo plazo (LTSA, por sus siglas en inglés)

Convenio en el cual un contratista típicamente asumirá el riesgo de ciertas actividades importantes de mantenimiento y costos
relacionados a cambio de una comisión anual. El tenor del LTSA es con frecuencia, variable, con base en el perfil de operación
del proyecto.
Gastos primordiales de mantenimiento

Gastos incurridos por mantenimiento importante de la infraestructura existente y el desarrollo de nueva infraestructura. Estos
gastos están incluidos en los gastos de operaciones y mantenimiento pero pueden identificarse de manera diferente de los
trabajos de mantenimiento de rutina.
Cuenta de reserva para mantenimiento (MRA, por sus siglas en inglés)

Reserva que se utiliza para financiar gastos importantes de mantenimiento y que típicamente es financiada a lo largo del
tiempo antes del momento de su utilización.
Fondo administrado
Una cartera de inversión que se administra profesionalmente y que los inversionistas individuales pueden comprar,
normalmente a través de la adquisición de unidades más que de acciones. Cada fondo administrado tiene un objetivo o
mandato específico de inversión. Dicho objetivo o mandato generalmente se basa en diferentes clases de activos, tales como
efectivo, renta fija, infraestructura, y acciones. En Estados Unidos, normalmente se conoce como fondos de inversión a los
fondos administrados, mientras que en otros países, como Reino Unido, también se conocen como fideicomisos de inversión.
Carriles administrados
Un carril de peaje o conjunto de carriles adyacentes a un carril gratis o para fines generales. Las cuotas de peaje son variables
y se ajustan dependiendo de la velocidad y el volumen del tráfico y congestión en el carril administrado con el objetivo de
mantener el tráfico circulando con fluidez. Los ejemplos de un proyecto de carril administrado incluyen los carriles de vehículos
de alta ocupación, carriles de peaje de alta ocupación y carriles exclusivos o de uso especial.
Caso de mercado a la baja

Refleja nuestras expectativas para el desempeño de un proyecto bajo condiciones difíciles de mercado, consistente con
un escenario de estrés ‘BBB’ definido en nuestros criterios generales (“Entendiendo las Definiciones de Calificaciones de
Standard & Poor’s”, publicado el 3 de junio de 2009) y generalmente definido como las peores condiciones de mercado que
esperaríamos durante un periodo de 20 años.
Exposición de mercado
Mide la volatilidad esperada del CFADS de un proyecto desde nuestro escenario base proyectada al caso de mercado a la baja
debido a los cambios de precio o fluctuaciones de volumen o a ambos.
Índice de calor implícito del mercado

El precio de mercado de la energía en una región en particular dividido entre el precio de mercado del gas (incluyendo
transportación) para esa región. La unidad para medir el índice de calor de mercado son las unidades térmicas británicas por
kilowatt-hora (BTU/kWh). El índice de calor del mercado refleja la eficiencia térmica de la planta generadora considerada como
la unidad marginal por el tiempo medido. El índice de calor del mercado es diferente de un índice de calor de una planta.
Servicio de deuda anual máximo (MADS, por sus siglas en inglés)

Monto igual al mayor pago de principal e intereses del servicio de deuda anual programado durante el tenor de la deuda.
Proyecto mercantil
Proyecto que carece de convenios de compra-venta para su producción o servicio, lo que expone el ingreso del proyecto a la
venta de volumen y riesgo de precio.
Etapa crítica
Conjunto de fecha o eventos que marcan el progreso de la construcción y que normalmente están relacionados con los pagos.
Sin recurso
Los acreedores tienen acceso a los flujos de caja y al colateral de garantía de un proyecto para satisfacer sus reclamaciones
como los únicos medios para el pago del servicio de deuda.
Operador O&M
Contratista que realiza operaciones y mantenimiento de rutina para un proyecto y algún mantenimiento importante.
Compradores obligatorios (offtaker)

Parte que acepta contractualmente comprar el producto del proyecto conforme a un contrato.
Saldo inicial de la deuda

El saldo de la deuda al inicio del periodo de cálculo.
Gastos de operación y mantenimiento

Costos de caja por un periodo requerido para conducir las operaciones y desempeñar mantenimiento regular e importante,
incluyendo el pago de impuestos y prefinanciar las reservas operacionales dedicadas como periodo de acumulación,
mantenimiento importante e impuestos. Los costos en el periodo pagados de las reservas prefinanciadas se excluyen de los
gastos para el periodo.
Cuenta de reserva para operación y mantenimiento (O&MA, por sus siglas en inglés)
Reserva que se utiliza para financiar gastos de rutina de operación y mantenimiento y típicamente es financiada a lo largo del
tiempo antes del momento de su utilización.
Margen de operación
Utilidad de operación dividida entre el ingreso total, que se usa comúnmente en proyectos hoteleros.
Ingresos de operación
Ingresos de caja del proyecto conformados por el efectivo proveniente de las operaciones normales para el periodo. Estos
montos excluyen (todo sobre una base de efectivo) los intereses obtenidos por depósitos en efectivo, los ingresos de capital
tales como subsidios de capital y las ventas de activos y cualquier producto de los pagos de seguros, fondos prestados o
aportaciones de capital.
Evaluación del negocio en fase de operaciones (OPBA, por sus siglas en inglés)
La evaluación de Standard & Poor’s de los riesgos de desempeño, mercado y riesgo país de un proyecto durante la fase de
operación.
Controladora
Controladora es sinónimo de propietaria, accionista o tenedor de acciones de un proyecto. Esto es diferente de un promotor,
que es quien propone el proyecto pero puede no ser la controladora.
Planta pico
Tipo de planta de energía eléctrica designada para operar durante los periodos de alta demanda.
Fianza de desempeño
Respaldo externo de un contratista proporcionado a un proyecto en caso de incumplimiento o insolvencia para cubrir costos
de caja en tanto se buscan otras soluciones. También puede requerirse que el proyecto provea fianzas de desempeño a sus
proveedores o compradores.
Conclusión física (también conocida como conclusión mecánica)
El punto en el cual el proyecto está mecánica y estructuralmente completo pero no operando o generando ingreso aún.
Típicamente en este punto, empiezan las pruebas de conclusión.
PJM
El mercado de energía eléctrica administrado de Pennsylvania, Nueva Jersey y Maryland.
Isla de energía eléctrica

Los principales componentes que producen electricidad, usualmente la turbina (agua, vapor y combustión), calentadores y
componentes del generador y el edificio que los alberga.
Convenio de compra de energía (PPA, por sus siglas en inglés)

Forma de contrato de compra-venta para las plantas de energía que se compone de una comisión de disponibilidad que
cubre los costos fijos incluyendo servicio de deuda pagado sujeto a aprobar un mínimo de estándares de disponibilidad y una
comisión de energía que cubre los costos variables de la generación de electricidad. Típicamente, el precio de combustible es
pagado por el comprador interesado y el riesgo de conversión por el proyecto. Normalmente, la comisión incluye el pago de
energía entregada y pago de capacidad o solo un pago de energía entregada.
Preliminares
Costos de construcción relacionados con tiempo, como grúas, oficinas, cercado. Estos costos se incrementan si existiera una
demora del programa y son con frecuencia costos del dueño.
Gasto de principal
Durante un periodo, cuando se paga un crédito revolvente, el gasto de principal incluido como tal no será más que el monto
utilizado bajo el crédito revolvente. Para un periodo, si existe una característica de barrido de caja que reduzca el principal a
través de excedente de caja después de que estén satisfechas todas las obligaciones anteriores, la reducción del principal
derivada del barrido no se considera un gasto de principal.
Probabilidad de excedente
Probabilidad proyectada de que la producción de una planta de energía exceda un monto específico en un periodo definido,
típicamente medido en el periodo de un año.
Deuda de proyecto
Además de la deuda de banco o bonos, los contratos de compra obligatoria, arrendamiento, cobertura y swap están incluidos
como deuda del proyecto.
Documentos del proyecto o documentos de la transacción

Constituyen el conjunto de documentos que definen totalmente el proyecto y sus límites legales, financieros y operativos.
Pueden incluir documentos de formación para la entidad del proyecto; documentos crediticios tales como el acta constitutiva,
el acuerdo entre acreedores, y los acuerdos de cobertura; documentos que definen las interacciones con contrapartes, tales
como los contratos de construcción, acuerdos operativos y acuerdos de venta obligatoria; y documentos de oferta para la
deuda del proyecto y reportes de consultores externos, tales como los reportes del tráfico y nuestros reportes independientes
de ingeniería. El conjunto de documentos del proyecto lo define totalmente y establece limitaciones importantes (como sobre la
deuda adicional).
Calificación crediticia de emisión de financiamiento de proyectos

Calificación asignada a la deuda senior garantizada u obligaciones tipo deuda en la estructura de financiamiento de un
proyecto.
Índice de cobertura de vida del proyecto (PLCR, por sus siglas en inglés)
Indicador de apalancamiento financiero, el PLCR mide el valor presente de CFADS desde un punto en el tiempo específico
hasta el final de la vida del proyecto descontada, al costo de la deuda dividido entre la deuda vigente en ese momento.
Proyecto
Un proyecto es una estructura de negocio operativo de propósito limitado que comprende una o más EPLs que en conjunto
forman la estructura de la transacción de financiamiento para un proyecto. Esto incluye todas las subsidiarias total o
parcialmente propiedad de cualquier EPL en el proyecto.
Sociedad pública-privada (PPP, por sus siglas en inglés), también conocida como P3 o una iniciativa de financiamiento
privado (PFI, por sus siglas en inglés)
Este tipo de proyecto usualmente involucra una entidad privada que está financiando, construyendo y operando infraestructura
del sector público.
Lista de pendientes menores

Lista de tareas menores de construcción remanentes después de la conclusión sustancial que documenta el trabajo del
contratista que no se completó o que no cumplió con las especificaciones.
Periodo de acumulación
El periodo entre el inicio de las operaciones y el alcance de operaciones continúas.
Peaje real
El peaje que un proyecto cobra directamente del usuario del proyecto. Algunas veces mencionado como modelo “de pago por
usuario”.
Eventos de agravio
Según se define en los contratos del proyecto, variaciones de cobertura, incumplimiento de contrato y riesgos no adjudicados
al proveedor en el programa de adjudicación de riesgos. Siempre que ocurra un evento de agravio, las partes deberán tratar
de alcanzar un acuerdo sobre las implicaciones de tiempo y costo. Si no pudieran llegar a dicho acuerdo, se aplicará el
procedimiento de resolución de una disputa.
Cuenta de reserva
Cantidad del financiamiento apartada para cubrir gastos anteriores al momento del uso (véase cuenta de reserva para servicio
de deuda, cuenta de reserva para mantenimiento importante y cuenta de reserva para operación y mantenimiento).
Margen de reserva
Para el mercado de energía, la cantidad excedente de la capacidad de una planta de energía respecto de la cantidad que se
espera para satisfacer la demanda a fin de mitigar una demanda inesperada de energía, cortes de la planta u otros eventos.
Retenciones
Cantidades que son retenidas conforme al contrato de construcción de los montos pagaderos y que son utilizados en lugar de
proporcionar una mejora crediticia en algunas circunstancias.
RevPAR
Ingreso promedio diario por cuarto generado por cada habitación de hotel disponible y calculado como ingresos de cuartos
divididos entre habitacicones disponibles.
Derecho de vía
El derecho del proyecto para utilizar una sección específica de tierra o de la propiedad, como un techo.
Planta hidroeléctrica de río

Tipo de planta hidroeléctrica ubicada a lo largo de un río que utiliza el agua para generar electricidad.
Servicio de deuda programado

Para un periodo de servicio de deuda programado, un monto igual al gasto de intereses de caja más el principal programado
pagadero en el periodo, incluyendo los pagos adeudados conforme a los arrendamientos financieros y swaps (neto).
Prueba de lock-up senior
Prueba de cobertura del flujo de efectivo (normalmente una prueba del índice de cobertura del servicio de la deuda), que
de violarse según los documentos de transacción de un proyecto bloqueará el flujo de efectivo que de otra manera estaría
disponible para distribución a los tenedores de deuda o capital subordinado. Tales flujos de efectivo, en caso de estar
bloqueados, se reservan normalmente para beneficio de los tenedores de la deuda senior o, a final de cuentas, se usan para
repagar el principal de la deuda senior si se estructuró conforme a los documentos de transacción del proyecto.
Solidaria u obligación solidaria

Obligación de dos o más partes para la cual cada una de las partes es solo responsable de su parte del pago o cumplimiento.
Peaje sombra
El peaje que recibe un proyecto por una entidad de gobierno con base en el número de vehículos en lugar de que sea pagado
directamente por los usuarios.
Fondo de reserva
Fondo en el cual el proyecto aparta fondos para ayudar a cumplir con toda o una parte del servicio de deuda futuro de
obligaciones financieras normalmente muy grandes.
Administración de servicios en instalaciones

Servicios proporcionados para garantizar que el personal que trabaja en un edificio pueda laborar en un ambiente seguro,
limpio y productivo. Generalmente incluyen, pero no están limitados a limpieza, mantenimiento de jardines, servicio de portería,
seguridad, control de pestes y servicios de comida.
Planta solar fotovoltaica

Proyecto solar que utiliza paneles solares convencionales hechos de celdas solares de silicio cristalino.
Planta solar de película fina

Proyecto solar que utiliza celdas solares hechas al depositar una o más capas de materiales fotovoltaicos en un sustrato.
Riesgo crediticio soberano

El riesgo de que un gobierno soberano incumpla, de acuerdo con las definiciones de Standard & Poor’s, sobre su deuda
extranjera o local.
Promotor/dueño
Parte que está desarrollando o financiando un proyecto. Un promotor/dueño puede o no ser participante del capital en el
proyecto.
Derechos de intervención
Los derechos de acreedores o compradores interesados de acuerdo con circunstancias predeterminadas, en donde los
acreedores o compradores interesados pueden tomar el lugar de la administración para operar el proyecto.
Subordinación estructural
Subordinación estructural es cuando el emisor de la deuda no es el beneficiario inmediato del flujo de caja o de activos del
proyecto –por ejemplo, la empresa del proyecto es una empresa controladora del emisor.
Deuda subordinada
Standard & Poor’s considera la deuda subordinada como clasificación junior de la deuda calificada existente, tal que no se
esperaría que los tenedores de deuda adicionales puedan perseguir con éxito recursos judiciales contra el colateral que
garantiza la deuda calificada existente. En términos de pago, la deuda subordinada debe clasificarse después del servicio
de ambos, la deuda y los intereses de la deuda senior del proyecto, y después de cualquier reaprovisionamiento de las
protecciones de la deuda senior del proyecto, como las cuentas de reserva. El incumplimiento en el pago de la deuda
subordinada no deberá traducirse como la capacidad para acelerar la deuda o actuar de otra manera sobre el incumplimiento
mientras la deuda del proyecto esté pendiente.
Calificación crediticia de emisión subordinada
La calificación asignada, de estar presente, a deuda subordinada u obligaciones tipo deuda en una estructura de proyecto.
Conclusión sustancial
Conjunto de condiciones que deben cumplirse para que un proyecto se considere sustancialmente terminado conforme a los
acuerdos de construcción. La condición clave usualmente requiere que el proyecto esté totalmente operativo y haya satisfecho
todas las pruebas de terminación, dejando solamente un conjunto bien definido de puntos menores en la lista de pendientes
por terminar.
Cláusula de extinción, también conocida como última fecha posible

La fecha en la cual puede darse por terminado un contrato si no se han cumplido las obligaciones contractuales.
Planta de carbón supercrítica

Planta de carbón que opera con una presión y temperatura mucho más altas que una planta de carbón convencional.
Cola
El periodo entre el último pago de servicio de la deuda y el final de la concesión, vida del activo u otro arreglo de compra-venta.
En los proyectos de minería, una cola corresponde a un monto de reserva después del pago de la deuda.
Contrato de compra obligatoria

Tipo de contrato de compra-venta en donde el comprador interesado acepta pagar por la producción de un proyecto, ya sea
que el comprador interesado realmente tome o no la producción.
Préstamo B
Forma de préstamo de típicamente de inversionistas institucionales en donde los pagos trimestrales incluyen intereses
y una específica pero pequeña porción del principal, lo que se traduce en un pago con saldo importante por cubrir al
vencimiento. Los préstamos B con frecuencia tienen barridos.
Ingreso de terceros
Ingreso no contractual generado por un proyecto con base en la disponibilidad. Esto puede incluir, por ejemplo, ingresos
generados por arrendamiento de instalaciones escolares fuera de las horas de clases o ingresos generados por instalaciones
de ventas minoristas en los hospitales.
Convenio de peajes
Tipo de contrato de compra-venta por el cual una contraparte paga un proyecto para convertir una materia prima en un
producto a un ritmo de eficiencia definido. Típicamente, la materia prima es suministrada por la contraparte.
Nivel o tier superior (también “muy experimentado”) – se refiere a la “Metodología para financiamiento de proyectos -
fase de construcción”
Generalmente reconocido por su industria o ubicación del proyecto.
Riesgo de transferencia y convertibilidad

El riesgo de que una entidad no pueda convertir y transferir la moneda local en moneda extranjera para el servicio de su deuda.
Standard & Poor’s refleja este riesgo en sus evaluaciones de transferencia y convertibilidad (T&C).
Contrato de construcción llave en mano

Tipo de contrato de construcción en el cual un contratista acuerda entregar un activo que esté listo para uso. Además del riesgo
de construir un proyecto dentro del presupuesto y a tiempo, el contratista asume el riesgo de que la planta opere tal como fue
diseñada y acepta compensar al proyecto por un monto relacionado al valor presente del desempeño inferior durante la vida
del proyecto. En efecto, el contratista solo necesita entregar las llaves al final de la construcción.
Variación (también conocida como cambio de orden)

Cambio al diseño o componente que conduce a una reclamación de pago por el contratista de la construcción por fondos
adicionales para cubrir el costo del cambio.
Base volumen
Los proyectos con base en volumen fueron estructurados de acuerdo con los criterios de financiamiento de proyectos y
operan en un entorno competitivo en el cual el proyecto acepta riesgo de volumen o riesgo de precio y los ingresos son
recibidos directamente de los usuarios de las instalaciones o los pagos se hacen por una contraparte contratada con base en
el desempeño y los precios contratados. Como con los proyectos de disponibilidad, la mayoría está estructurada como P3s
porque las instalaciones son típicamente propiedad de un gobierno y la contraparte comercial opera las instalaciones conforme
a los términos del contrato.
Vínculo débil (definición ampliada de “Metodología para financiamiento de proyectos - fase de construcción”)
Un vínculo débil significa que la calificación sobre la deuda de financiamiento del proyecto está calificada por debajo de
cualquiera de los siguientes: su propia calidad crediticia, la ICR de la controladora, la CDA de la contraparte, el SACP de la fase
de construcción o el SACP de la fase de operaciones.
VII. CRITERIOS Y ANÁLISIS RELACIONADOS

Criterios relacionados
• Metodología: Estructura de la transacción de financiamientos de proyectos, 16 de septiembre de 2014.
• Metodología para financiamiento de proyectos - fase de operación, 16 de septiembre de 2014.
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Infraestructura Social, Alojamiento y
Entretenimiento, 16 de septiembre de 2014.
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Carreteras, Puentes y Túneles, 16 de
septiembre de 2014.
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Petróleo y Gas, 16 de septiembre de 2014.
• Factores Crediticios Clave para el Financiamiento de Proyectos de Energía Eléctrica, 16 de septiembre de 2014.
• Metodología para calificar empresas, 19 de noviembre de 2013.
• Calificaciones por arriba del soberano – Calificaciones de empresas y gobiernos, 19 de noviembre de 2013.
• Metodología para financiamiento de proyectos - fase de construcción, 15 de noviembre de 2013.
• Puntualidad de los pagos: Periodos de gracia, garantías, y uso de las calificaciones 'D' y 'SD', 24 de octubre de 2013.
• Principios para calificar emisiones de deuda con base en promesas imputadas, 24 de octubre de 2013.
• Europe Asset Isolation And Special-Purpose Entity Criteria--Structured Finance, 13 de septiembre de 2013.
• Criterios de Garantías – Financiamiento Estructurado, 7 de mayo de 2013.
• Methodology And Assumptions: Assigning Ratings To Bonds In The U.S. Based On Escrowed Collateral, 30 de
noviembre de 2012.
• Criterios para la asignación de calificaciones 'CCC+', 'CCC', 'CCC-' y 'CC', 1 de octubre de 2012.
• Metodología para contraparte de construcción y operaciones de financiamiento de proyectos, 20 de diciembre de 2011
• Entidades relacionadas con el gobierno: Metodología y supuestos, 9 de diciembre de 2010.
• Metodología: Interacción entre garantía financiera y calificaciones crediticias, 24 de agosto de 2009.
• Criteria Guidelines For Recovery Ratings On Global Industrial Issuers’ Speculative-Grade Debt, 10 de agosto de 2009.
• Entendiendo las Definiciones de Calificaciones de Standard & Poor’s, 3 de junio de 2009.
• Methodology: Criteria For Determining Transfer And Convertibility Assessments, 18 de mayo de 2009.
• Update: Jurisdiction-Specific Adjustments To Recovery And Issue Ratings, 20 de junio de 2008.
• 2008 Corporate Criteria: Analytical Methodology, 15 de abril de 2008.
• Credit Enhancements (Liquidity Support) In Project Finance And PPP Transactions Reviewed, 30 de marzo de 2007.
• Legal Criteria For U.S. Structured Finance Transactions: Select Issues Criteria, 1 de octubre de 2006.
• Defeasance Of Corporate Bonds May Be Gaining Popularity, 25 de julio de 2006.
Criterios reemplazados
Estos criterios reemplazan total o parcialmente los siguientes artículos de criterios.
• Request For Comment: Key Credit Factors For Social Infrastructure, Accommodation, And Entertainment Project
Financings, 16 de diciembre de 2013.
• Request For Comment: Key Credit Factors For Road, Bridge, And Tunnel Project Financings, 16 de diciembre de 2013.
• Request For Comment: Key Credit Factors For Oil And Gas Project Financings, 16 de diciembre de 2013.
• Request For Comment: Key Credit Factors For Power Project Financings, 16 de diciembre de 2013.
• Request For Comment: Project Finance Framework Methodology, 15 de noviembre de 2013.
• Request For Comment: Project Finance Transaction Structure Methodology, 15 de noviembre de 2013.
• Request For Comment: Project Finance Operations Methodology, 15 de noviembre de 2013.
• Methodology For Forecasting Operating Assumptions For The U.S. Merchant Power Sector, 15 de marzo de 2013.
• Project Finance: Summary Of Standard & Poor’s Criteria Methodology For Refinancing Risk In PPP/PFI Projects, 28 de
octubre de 2009.
• Project Finance: Key Credit Factors: Methodology And Assumptions On Risks For Utility-Scale Solar Photovoltaic Projects,
27 de octubre de 2009.
• Project Finance: Key Credit Factors: Methodology And Assumptions On Risks For Concentrating Solar Thermal Power
Projects, 27 de octubre de 2009.
• Resumen de los criterios de calificación de deuda de financiamiento de proyectos, 18 de septiembre de 2007.
• Recovery Ratings For Project Finance Transactions, 5 de abril de 2005.
• Utilities: Are European Wind Power Projects On Their Way To Investment Grade?, 11 de noviembre de 2003.
• Project Finance: Criteria For Special-Purpose Entities In Project Finance Transactions, 20 de noviembre de 2000.
• Project Finance: Project Finance Stadiums Can Score Investment-Grade Ratings, 29 de agosto de 2000.
• Project Finance: Rating Project-Financed Private Financing Of Public Hospital Infrastructure, 4 de abril de 2000.
• Project Finance: Rating U.K. NHS PFI Projects, 10 de noviembre de 1999.
• Ring Fencing a Subsidiary, 19 de octubre de 1999.
• Project Finance: Construction And Technical Risk Criteria, 27 de agosto de 1999.
• Mining Projects, 20 de septiembre de 1997.
87. Estos criterios representan la aplicación específica de los principios fundamentales que definen el riesgo crediticio y las
opiniones de calificación. Su uso está determinado por los atributos específicos de una emisión o emisor, así como por la
evaluación de Standard & Poor’s Ratings Services sobre los riesgos crediticios, y de ser aplicable, los riesgos estructurales
para la calificación específica de una emisión o emisor. La metodología y los supuestos pueden cambiar como resultado de
condiciones económicas y de mercado, por factores específicos del emisor o emisión, o por nueva evidencia empírica que
afecten nuestra evaluación crediticia.
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compensatorios, ejemplares, especiales o consecuenciales en conexión con cualesquier uso del Contenido incluso si se advirtió de la posibilidad de tales daños.
Los análisis crediticios relacionados y otros estudios, incluyendo las calificaciones, y las declaraciones en el Contenido son opiniones a la fecha en que se expresan
y no declaraciones de hecho. Las opiniones, análisis y decisiones de reconocimiento de calificaciones (descrito abajo) no son recomendaciones para comprar,
mantener o vender ningún instrumento o para tomar decisión de inversión alguna y no se refieren a la conveniencia de ningún instrumento o título-valor. S&P no
asume obligación para actualizar el Contenido tras su publicación en cualquier forma o formato. No debe dependerse del Contenido y éste no es sustituto de la
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En la medida en que las autoridades regulatorias permitan a una agencia calificadora reconocer en una jurisdicción una calificación asignada en otra jurisdicción
para ciertos propósitos regulatorios, S&P se reserva el derecho de asignar, retirar o suspender tal reconocimiento en cualquier momento y a su sola discreción.
Las Partes de S&P no asumen ningún deber u obligación derivado de la asignación, retiro o suspensión de tal reconocimiento así como cualquier responsabilidad
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Criterios

Metodología: Marco para calificar

Fecha de publicación global (inglés): 16 de septiembre de 2014

Contacto analítico principal:

Global Chief Credit Officer:

Global Criteria Officer, Calificaciones de Empresas:

Criteria Officer, Asia-Pacífico:

Criteria Officer, EMOA, Calificaciones de Empresas:

• RESUMEN DE LOS CRITERIOS

• IMPACTO SOBRE LAS CALIFICACIONES ACTUALES

• FECHA DE ENTRADA EN VIGOR Y TRANSICIÓN

• Definición de una transacción de financiamiento de proyectos

• Determinación del perfil crediticio individual de un proyecto

• Vínculo con la controladora y debilidades de la estructura de la transacción

• Respaldo gubernamental extraordinario y limitaciones por la calificación soberana

• Determinación de las calificaciones crediticias de emisión

• Calificación de otra deuda en las estructuras de financiamiento de proyectos

• Asignación de Calificaciones de Recuperación (Recupero)

• Derivación del SACP subordinado

• Derivación de la calificación crediticia de emisión subordinada cuando no existe SACP

• Impacto en la calificación de una ERG por los vínculos de incumplimiento cruzado y

• CRITERIOS Y ANÁLISIS RELACIONADOS

II. RESUMEN DE LOS CRITERIOS

• Metodología: Estructura de la transacción de financiamiento de proyectos, 16 de septiembre de 2014;

Suficiencia de financiamiento CONSTRUCCIÓN Vinculación

Riesgo de desempeño crediticias totales

No aplican Riesgo de mercado Riesgo Refinanciamiento FASE DE

© Standard & Poor's 2014

III. IMPACTO SOBRE LAS CALIFICACIONES ACTUALES

C. Vínculo con la controladora y debilidades de la estructura de la transacción

• Cuán vinculado está un proyecto con su controladora;

D. Respaldo gubernamental extraordinario y limitaciones por la calificación soberana

Respaldo gubernamental extraordinario

Consideraciones de la calificación soberana

F. Calificación de otra deuda en las estructuras de financiamiento de proyectos

Emisor que es parte del “proyecto”

• Una EPL que esté incluida en el “proyecto.

• Deficiencias en la estructura de la transacción (véanse los párrafos 33 y 73-76 de “Metodología: Estructura de la

• El SACP de la fase de construcción menos un nivel (notch), o

Deuda de la compañía controladora del proyecto

Deuda que no está subordinada

G. Asignación de Calificaciones de Recuperación (Recupero)

Análisis de valor del proyecto

Capitalización y factores estructurales del proyecto

72. También se toman en consideración cualquier obligación con cobertura y swaps.

Garantía del proyecto

Un ejemplo de nuestra metodología de calificaciones de recuperación

76. Aquí un ejemplo de nuestro análisis de recuperación:

H. Derivación del SACP subordinado

Aceleración o derechos de aceleración

Convenio entre partes independientes

Estabilidad de operaciones por clase de activos

Proyectos basados en la disponibilidad

Disponibilidad de proyectos de energía

Pago con saldo importante por cubrir al vencimiento (balloon)

Proyecto de activos existentes

Pago reembolsable en su totalidad al vencimiento o “bullet”.

Seguro de interrupción de negocios

Capacidad del volante

1. Intereses de la deuda senior.

Administración de efectivo (manejo de fondos)

Planta solar colectora

Planta de turbina de combustión (CT, por sus siglas en inglés)