UNIVERSIDAD NACIONAL

FEDERICO VILLARREAL
FACULTAD DE ADMINISTRACIÓN
ESCUELA PROFESIONAL DE
ADMINISTRACIÓN PÚBLICA
Y DE GESTIÓN SOCIAL
ESPECIALIDAD: ADMINISTRACIÓN
PÚBLICA

CURSO:
Administración de Costos
TEMA:

VALUACION
EMPRESARIAL
PROFESOR:
Reyes Garcia, Maria
ADMINISTRACION DE
COSTOS CICLO:
V

ALUMNOS:
 Carrión Soto, Darwin
 Ramírez Ccorimanya, Lilibet
 Montenegro Orreaga, Alberto
INDICE

VALUACION EMPRESARIAL
INTRODUCCION…………………………………………………………………………….2

CAPITULO I………………………………………………….........…………………………..3

1.1. CONCEPTO…………………………………………………….....………………………3
1.2. IMPORTANCIA…………………………………….……………………………….........4
CAPITULO II………………………………………………………………………………….6
2.1.Porque realizar una valoración de empresa……………………….…………………….6
2.2. Para que y cuando se debe hacer una valoración de empresas………………………..7
2.3. Como conocer la valorización de empresas……………………………………………..8
2.4. Con quien conocer el valor de mi empresa…………………………….……………….10
2.5. Objetivos………………………………………………………………………………….10
CAPITULO III: PROCESO DE VALORACION EMPRESARIAL………..……………11
3.1. Primer paso - Análisis de la estrategia empresarial………………………….………..11
3.2. Segundo paso – Análisis de la contabilidad…………………………………………….12
3.3. Tercer paso – Análisis financiero………………………………………………………..12
3.4. Cuarto paso – Análisis de escenarios futuros…………………………………………..13
CAPITULO IV: VALUACION DE LA EMPRESA POR EL METODO DE FLUJOS DE
FONDOS DESCONTADOS…………………………………………………………………14
CAPITULO V: VALUACION DE PEQUEÑAS EMPRESAS O EN CRECIMIENTO...16
5.1. Como se debe valuar una empresa pequeña o en crecimiento………………………..18
5.2. Cuáles son los métodos de valuación de pequeñas empresas………………………….19
CONCLUSIONES…………………………………………………………………………….23
BIBLIOGRAFIA……………………………………………………………………………...24
DEDICATORIA
ESTE PRESENTE TRABAJO ES DEDICADO EN
PRIMER LUGAR A DIOS POR UN DIA MAS DE
VIDA Y POR TODAS LAS BENDICIONES QUE
NOS DA DIA A DIA.
EN SEGUNDO LUGAR A NUESTROS PADRES
POR SU INCONDICIONAL APOYO Y
CONSTANTE COOPERACIÓN QUE NOS
BRINDAN DÍA A DÍA
AL PROFESOR POR HABERNOS TRANSMITIDO
LOS CONOCIMIENTOS Y HABERNOS
LLEVADO PASO A PASO EN EL APRENDIZAJE.
 VALUACION EMPRESARIAL

INTRODUCCIÓN

La necesidad de valorar las empresas es cada día más necesaria debido

fundamentalmente al aumento de fusiones y adquisiciones de los últimos
años. Se puede definir la valoración de la empresa como el proceso mediante
el cual se busca la cuantificación de los elementos que constituyen
el patrimonio de una empresa, su actividad, su potencialidad o cualquier otra
característica de la misma susceptible de ser valorada. La medición de estos
elementos no es sencilla, implicando numerosas dificultades técnicas.
Al valorar una empresa se pretende determinar un intervalo
de valores razonables dentro del cual estará incluido el valor definitivo. Se
trata de determinar el valor intrínseco de un negocio y no su valor
de mercado, ni por supuesto su precio.
El valor no es un hecho sino que, debido a su subjetividad, podríamos
considerarlo como una opinión. Se debe partir de la idea de que el valor es
solamente una posibilidad, mientras que el precio es una realidad. Las
mayores diferencias entre precio y valor suelen generarse por las relaciones
de mercado entre compradores y vendedores.
El precio de una empresa se halla normalmente muy por encima de su valor
si llega a llamar la atención de varios compradores como fue el caso de las
empresas de informática en los 90’s.En caso contrario, el precio esta por
debajo del valor de las empresas como ha sucedido con las empresas
de metalurgia y otros ángeles caídos ("Fallen Angels").
El comprador recibe la empresa por debajo de su valor real. Al encontrarse
la empresa en dicha situación es candidata a las ofertas de compras hostiles
("Unfriendly Takeover") por parte de piratas ("Raiders"), los cuales
especulan a poder partir la empresa en varias y venderlas por separado
consiguiendo así su ganancia. Los "Raiders" tuvieron su época dorada en los
80’s, al comprar empresas estadounidenses con tecnología obsoleta que no
podían competir con las empresas japonesas.
Una valoración es una estimación del valor que nunca llevará a
determinar una cifra exacta y única, sino que ésta dependerá de la
situación de la empresa, del momento de la transacción y
del método utilizado.
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 VALUACION EMPRESARIAL

CAPITULO I
CONCEPTO

Es una valuación que tiene como finalidad determinar el valor de las acciones
o participaciones (equity) que constituyen el patrimonio de una empresa, su
actividad, su potencial o cualquier otra característica susceptible de ser
valorada.
Para entender qué es una valuación empresarial es necesario comprender tres
conceptos:
1. Patrimonio de una empresa, está compuesto del capital social, una
cifra que expresa las aportaciones realizadas por los socios al momento
de la constitución de la sociedad, más algunos conceptos que va
adquiriendo la sociedad con su operación como el superávit de capital,
reservas, revaluación de activos, utilidades acumuladas, etc.
2. Acciones, son las partes iguales en las que se divide el capital social de
una Sociedad Anónima (S.A.). Estas partes son poseídas por una
persona, que recibe el nombre de accionista, y representan el porcentaje
de la empresa que le pertenece al accionista. En una Sociedad Anónima
las acciones pueden venderse.
3. Participaciones, es el nombre que reciben las aportaciones de los socios
en una Sociedad de Responsabilidad Limitada (S.R.L). En este tipo de
sociedad las partes sociales no estén representadas por acciones y sólo
pueden ser transmitidas a otros en los casos y con los requisitos que
establece la ley. Los socios son responsables de forma limitada hasta por
el monto que en dinero o en especie han aportado a la sociedad.
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 VALUACION EMPRESARIAL

IMPORTANCIA

Desafortunadamente la valuación de empresas no es una práctica arraigada

en el ámbito empresarial en nuestro país. La inmensa mayoría de los
empresarios no entienden su importancia y los beneficios que conlleva y
sólo acuden a ella cuando se encuentran en una situación que no les deja
otra alternativa.Pero antes de explicar la importancia que tiene la valuación
de una empresa definamos lo que significa: “Es el proceso mediante el cual
se busca la cuantificación de los elementos que constituyen el patrimonio
de una empresa, su actividad, su potencial o cualquier otra característica de
la misma susceptible de ser valuada”. Al valuar una empresa se pretende
determinar un intervalo de valores razonables dentro del cual estará
incluido el valor definitivo.

¿Por qué valuar una empresa?

Los motivos pueden ser internos, es decir, la valuación está dirigida a la

administración de la empresa y no es para determinar su valor para una
venta posterior.Los objetivos de estas valuaciones pueden ser los
siguientes:

 § Conocer la situación del patrimonio

 § Verificar la gestión llevada a cabo por los directivos
 § Establecer las políticas de dividendos
 § Estudiar la capacidad de deuda
 § Reestructuración de capital
 § Herencia, sucesión, etc.

Las razones externas están motivadas por la necesidad de comprobar y

demostrar el valor de la empresa ante terceros. Normalmente se tiene la
finalidad de vender la empresa o parte de ella, realizar operaciones de
MBO (“Management Buy Out”) y LBO (“Leveraged Buy Out”),
solicitar deuda o para fusiones y adquisiciones.

El llevar a cabo la valuación de la empresa le permite al empresario contar

con elementos de decisión muy valiosos como parte de su planeación
estratégica, financiera, o bien, cuando quieren llevar a cabo una transacción
que involucre la compra de una empresa, la venta de la misma, una alianza
4

estratégica, rescisión o reestructura accionaria.

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 VALUACION EMPRESARIAL

Normalmente los empresarios acuden con los expertos en valuación de

empresas sólo cuando es inminente la necesidad de hacerlo en lugar de ser
previsores.

Como ejemplo de lo anterior podemos mencionar el caso de una empresa

familiar, fundada hace más de cuarenta años por un emprendedor, que con
el paso de los años fue involucrando a sus cuatro hijos en la compañía pero
debido a la vocación o aptitudes de cada uno, resultó que sólo uno de ellos
se quedó a trabajar de forma permanente en la empresa.

Con el tiempo, el padre decidió recompensar el trabajo de su hijo en la

empresa y le otorgó el cincuenta por ciento de la participación accionaria y
distribuyó de forma equitativa el resto entre sus otros hijos. Al momento de
fallecer el padre, uno de los hijos que no trabajaba en la compañía le
comunico a su hermano que la opera, que era mejor liquidar la empresa y
repartir el dinero entre los hermanos. El hermano que tiene la mayoría
accionaria decide seguir operando la compañía y así continúan durante
muchos años más.

Finalmente llega el día en que los tres hermanos accionistas que no trabajan
en la compañía quieren vender sus acciones para invertir en otros
proyectos. El problema es que nunca habían contemplado esa posibilidad y
mucho menos contaban con un valor estimado de su capital accionario para
determinar el valor de la transacción. Es hasta entonces cuando contratan
los servicios de un despacho experto en valuación de empresas que les
pueda dar una estimación del valor del capital accionario para que los
accionistas lo utilicen como un elemento para la negociación.

Como podemos ver con el ejemplo anterior, muchos empresarios no

consideran importante el tener una idea del valor de su negocio hasta que
por muy diversas circunstancias requieren tenerlo.

Lo que es cierto es que la valuación de empresas además de aportar

elementos de negociación, arroja información que los empresarios pueden
utilizar en muy diversos temas y les da claridad de la situación financiera
de su empresa.

Esperemos que cada vez más empresarios comprendan la necesidad e

importancia de valuar su empresa, que entre otras cosas, les puede ahorrar
muchos problemas y facilitar ciertos procesos en los que seguramente en un
ambiente global como el que vivimos, se van a enfrentar con mayor
frecuencia.
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 VALUACION EMPRESARIAL

CAPITULO II
2.1. Por qué realizar una valoración de empresas
Es evidente que mientras gestiona su empresa, un empresario realiza
permanentemente mediciones de diversos parámetros de su actividad
empresarial.

En ocasiones lo hace buscando su máxima eficiencia. Mide o cuantifica el

coste de sus bienes y servicios para disponer de criterios en la fijación de sus
precios. Mide o cuantifica la esperada contribución de un posible nuevo
empleado para decidir sobre su contratación y retribuciones. Mide o
cuantifica la rentabilidad esperable de un proyecto de inversión para
afrontarlo o desecharlo. Mide o cuantifica el coste de opciones alternativas
de financiación para elegir entre ellas.

En otros casos, el empresario mide determinados parámetros de su actividad

empresarial para cumplir con obligaciones legales específicas. Es el supuesto
de las obligaciones tributarias. Debe medir o cuantificar sus ingresos
computables y sus gastos deducibles para establecer el importe de su
beneficio fiscal. Debe medir o cuantificar las deducciones existentes para
establecer la dimensión de los incentivos fiscales aplicables…

Pues bien, para una buena administración empresarial, también es

aconsejable que un empresario mida o cuantifique periódicamente el valor
de su empresa. Básicamente por dos motivos genéricos. Uno, porque dicha
medición o cuantificación le proporcionará información sobre la utilidad de
su negocio. Dos, porque la evolución que siga el valor de su empresa le
informará del grado de acierto de su gestión.

Con carácter general, una gestión adecuada en el tiempo aumenta el

valor de una empresa, en tanto que una desafortunada lo disminuye.
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 VALUACION EMPRESARIAL

2.2. Para qué y cuándo se debe hacer una

valoración de empresas
Si pensamos en la posibilidad de vender una empresa, ya sea en su totalidad
o de manera parcial, tras la segregación de una rama del negocio. Es obvio,
que el importe que se obtendría al vender —precio— respondería a la
negociación que se desarrolle entre comprador y vendedor, pero está claro,
que en la misma, las respectivas posiciones de las dos partes deberían
obedecer, entre otras cuestiones, a la valoración dada al objeto en venta (la
empresa o parte de ella).

Si nos planteamos la necesidad de obtener recursos propios, para afrontar

nuevas inversiones o un proceso de expansión de nuestra empresa, durante
la negociación, el precio de entrada para los nuevos accionistas, implica que
tanto empresario e inversores deben tener presente el valor que
respectivamente otorgan a la empresa afectada.

En el supuesto de una fusión entre empresas para afrontar la actividad

empresarial con las ventajas de las sinergias conseguidas y de una mayor
dimensión. Sin duda, el acuerdo de la ecuación de canje —correspondencia
entre las acciones entregadas de cada empresa fusionada y las recibidas de
las resultantes de la fusión— deberá responder a las valoraciones atribuidas
a las empresas participantes en la fusión.

En el caso de una transmisión hereditaria, por la que un empresario

distribuye su patrimonio total entre sus herederos, para lograr la igualdad
económica entre las diferentes partes de la herencia, la empresa ha de ser
objeto de valoración. De modo análogo, si en herencia o en donación, se
reparte una empresa entre varios herederos o donatarios, cada parte deberá
ser objeto de valoración para medir lo percibido por cada cual.

Pensemos, por último, en una controversia sobre la residencia fiscal de un

empresario que tenga empresas en España y en el exterior. Obviamente,
adicionalmente a sus circunstancias vitales, para decidir el Estado de su
residencia a efectos fiscales, la determinación de su Núcleo de Intereses y/o
Actividades Económicas exigirá la valoración de sus empresas.

Como vemos, los motivos que pueden provocar la conveniencia u

obligación, según los casos, de conocer el valor de mi empresa son múltiples
7
Página

y variados.
 VALUACION EMPRESARIAL

2.3. Cómo conocer la valorización de empresas

Para determinar el valor de nuestra empresa, se han desarrollado diversas
técnicas denominados métodos de valoración. A continuación detallamos los
más destacados:

o Según el Valor Neto Contable se valora la empresa por la

diferencia existente entre la suma del valor contable de su activo
real y la suma del valor contable de su pasivo exigible. Su
ventaja estriba en basarse en datos objetivos, procedentes
directamente del Balance. Tiene como inconvenientes tanto el
despreciar la posible existencia de plusvalías/minusvalías
latentes, como el obviar las rentabilidades presentes y futuras.

o Según el Valor Liquidativo se valora la empresa por el importe

neto que resultaría en la hipótesis de su liquidación, lo que
requiere una estimación del valor de realización de sus activos
y una cuantificación de sus pasivos. Supera uno de los
inconvenientes señalados en el método anterior, pero sigue sin
considerar las rentabilidades presente y futura. Estimar el valor
real de los activos incorpora dificultades y subjetividad.

o Según la Capitalización del Beneficio se valora una empresa

capitalizando a una tasa de actualización su beneficio anual.
Este método ya está considerando la rentabilidad actual (suele
escogerse el beneficio obtenido en el último ejercicio cerrado).
Su inconveniente consiste en que proyecta hacia el futuro, sin
matices, la rentabilidad presente. La tasa de actualización
escogida influye significativamente en el valor resultante.
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 VALUACION EMPRESARIAL

o Según los Múltiplos Comparables se valora una empresa a

partir de la información disponible de transmisiones de otras
empresas similares (en sector y tamaño). Se calculan los ratios
existentes entre el precio pagado y diversos parámetros (ventas,
EBITDA, BAI, activo…), y se aplican dichos ratios a las
mismas variables de la empresa que se está valorando para
obtener su posible precio. Su ventaja radica en la utilización de
datos provenientes de transacciones reales y recientes. Su
inconveniente estriba en que no siempre se dispone de los
citados datos y en que la comparabilidad de los mismos no es
siempre la adecuada.

Actualmente, el método que generalmente es más aceptado para valorar una

empresa es el del Descuento de los Flujos de Caja. Con base en la
información disponible, se estiman los flujos netos de caja esperados en los
próximos ejercicios (generalmente, cinco) y se estima el valor residual al
final del periodo estimado (generalmente, como flujo perpetuo). Empleamos
una tasa de descuento adecuada, se calculan el valor actual de los flujos
futuros que representa el valor global de la empresa. Se deduce de éste el
importe de la deuda financiera —deuda con coste—, se obtiene el valor de
las acciones de la empresa. La tasa de descuento se obtiene agregando a la
tasa sin riesgo, varias primas de riesgo (debidas al país, al sector o la propia
empresa).

Su ventaja consiste en su estrecha relación con el objetivo del empresario:

obtener beneficios futuros. Su inconveniente estriba en la subjetividad que
requiere la estimación de los flujos futuros. La tasa de descuento aplicada
influye en al valor resultante.

Es bastante frecuente la utilización combinada de varios métodos de

valoración. Así, suele emplearse el descuento de flujos de caja y contrastar
el valor obtenido mediante el resultante con otros métodos, usualmente el de
los múltiplos comparables.
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 VALUACION EMPRESARIAL

2.4. ¿Con quién conocer el valor de mi empresa?

Cualquiera que disponga de un determinado nivel de conocimientos
contables y financieros puede aplicar los métodos de valoración para
determinar el valor de una empresa.

Sin embargo, la correcta aplicación de la metodología de valoración a cada

caso específico, así como la adecuada interpretación de los resultados
obtenidos exige una notable profundidad de conocimientos contables,
financieros y, especialmente, de la técnica de valoración.

Las razones expuestas aconsejan que la valoración de una empresa debe ser
encomendada a auténticos profesionales, con suficientes y acreditados
conocimientos y experiencia en la materia.

2.5. Objetivos
Una valuación empresarial puede realizarse con varios objetivos:

 Operaciones de compraventa de la propia empresa.

 Operaciones de compraventa de acciones.
 Justificaciones de valor a efectos fiscales y tributarios.
 Ampliaciones de capital.
 Salidas de socios.
 Herencias y sucesiones
 Reestructuración de deuda.

El objetivo de una valuación empresarial es obtener un valor intrínseco de la

compañía con una metodología comprensible, acompañado de un exhaustivo
análisis de los aspectos financieros y del entorno en que se desenvuelve,
mediante un contraste sectorial.

Dependiendo de las características de la empresa y de las necesidades del

cliente, la metodología puede variar entre valoraciones patrimoniales y
valoraciones por descuento de flujos.
10
Página
 VALUACION EMPRESARIAL

CAPITULO III
PROCESO DE VALORACIÓN EMPRESARIAL
El proceso de valorar una empresa es probablemente la parte más importante
del Value Investing. Antes de tomar la decisión de invertir, debemos analizar
en profundidad todas las características de la compañía, así como su entorno,
para entender su modelo de negocio y pronosticas como va a comportarse en
el futuro. Una vez que tengamos finalizado este análisis, podremos valorar
la compañía de una manera precisa.

El proceso de valoración de una empresa es más complejo que el proceso de

valoración de otro tipo de activos. Por ejemplo, si estamos valorando una
inversión inmobiliaria no tenemos que tener en cuenta aspectos tales como
la contabilidad o la estrategia empresarial, que son fundamentales en el caso
de la valoración empresarial.

En este artículo voy a intentar explicar brevemente los pasos que se deben
llevar a cabo en el proceso de valoración empresarial. Estos pasos son 4:
el Análisis de la Estrategia Empresarial, el Análisis de la Contabilidad, el
Análisis Financiero y por último el Análisis de Escenarios Futuros.

Me gustaría aclarar que en este artículo solamente voy a hablar de los pasos
principales a seguir en el Proceso de Valoración Empresarial y que cada paso
es muy complejo y lleva su tiempo. Por lo tanto, este artículo puede ser usado
como una guía para los nuevos inversores en valor que quieran llevar a cabo
su primer análisis paso a paso. En futuros artículos explicaré con mayor
detalle cada uno de los pasos.

3.1. Primer Paso – Análisis de la Estrategia Empresarial

El objetivo principal del Análisis de la Estrategia Empresarial es identificar
cómo genera dinero la empresa y los riesgos del negocio para evaluar la
capacidad de la empresa para generar ingresos de una manera cualitativa.

Este paso es fundamental por nos ayuda a enmarcar los siguientes análisis de
contabilidad y de finanzas. Por ejemplo, el análisis financiero y de la
contabilidad no será el mismo para una empresa de investigación como
puede ser Zeltia que para una eléctrica como Unión Fenosa. Esto se debe a
que las características de sus negocios, como pueden ser sus requerimientos
11

de capital, apalancamiento, política de dividendos o márgenes sean

completamente distintas.
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 VALUACION EMPRESARIAL

Si no nos queda clara la forma en la que la empresa gana dinero, es decir, su

modelo de negocio, es aconsejable descartarla como inversión. Esto se debe
a que no podremos sacar conclusiones claras sobre la viabilidad de su
negocio ni analizar con precisión sus necesidades futuras ni la conveniencia
de las políticas financieras de la empresa, entre otros aspectos importantes.
En otras palabras, el análisis de la empresa sería completamente inservible.

3.2. Segundo Paso – Análisis de la Contabilidad

El objetivo del Análisis de la Contabilidad de la empresa es evaluar la
capacidad de la contabilidad de la empresa para capturar la realidad
empresarial que subyace tras los estados financieros. En otras palabras,
debemos analizar la adecuación de la metodología contable usada por la
compañía.

Un análisis contable adecuado ayudará a mejorar la credibilidad de las

conclusiones sacadas del Análisis Financiero de la compañía (el siguiente
paso en el proceso de valoración). Este tipo de análisis nos puede ayudar a
alertarnos ante compañías con contabilidad sospechosa, como fue el caso de
la empresa Enron, que ocultó pérdidas por valor de miles de millones de
dólares mediante diferentes clases de trucos contables.

Otro ejemplo de contabilidad poco clara, la podemos ver en el análisis del

compañero José María Díaz Vallejo del blog Toros, Osos y Borricos sobre
los estados financieros de la empresa Fersa. La empresa comente errores que
no se pueden para por alto como no explicar con claridad la manera de
generar dinero de la empresa (requisito fundamental del paso anterior) o la
falta de claridad en su contabilidad (con contradicciones y errores incluidos).

3.3. Tercer Paso – Análisis Financiero

El objetivo del Análisis Financiero es usar los datos financieros de la
empresa para valorar el rendimiento pasado y presente de la compañía para
evaluar su sostenibilidad futura. El Análisis Financiero debe reunir dos
requisitos: (1) debe realizarse de manera sistemática y eficiente y (2) debe
permitirnos explorar las características clave de la empresa.

Las herramientas financieras más usadas para el Análisis Financiero son

el Análisis de Ratios y el Análisis de Flujos de Caja. El Análisis de Ratios se
usa para evaluar el rendimiento de la compañía, así como su política
financiera. El Análisis de Flujos de Caja se usa principalmente para evaluar
12

la liquidez y la flexibilidad financiera de la compañía.

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 VALUACION EMPRESARIAL

3.4. Cuarto Paso – Análisis de Escenario Futuros

Este paso se centra en pronosticar el futuro de la empresa. Para ello, debemos
tener en cuenta todas las conclusiones sacadas de los tres análisis previos
para hacer predicciones sobre la actuación futura de la empresa en base a
ellos.

El Análisis de Escenarios Futuros dependerá en buena parte del futuro

entorno empresarial que pronostiquemos. Tenemos que tener en cuenta la
posibilidad de hechos como fusiones y adquisiciones, crisis en el sector o la
posible bancarrota de la empresa. No debemos pasar por alto ninguno de
estos factores y debemos aplicar nuestra visión periférica en la medida de lo
posible.

Como es imposible pronosticar un único escenario futuro de una manera

precisa, podemos crear diferentes escenarios y dar probabilidades a cada uno
de ellos. Una vez hallado el valor de la empresa para cada escenario, por
medio de las probabilidades podremos obtener el valor intrínseco de la
empresa y decidir si nos interesa invertir en ella o no.

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Página
 VALUACION EMPRESARIAL

CAPITULO IV
Valuación de una Empresa por el Método de Flujo
de Fondos Descontados
Entonces, el valor actual neto de una inversión es el valor actual de todos los
flujos de fondos presentes y futuros, descontados al costo de oportunidad de
estos flujos de fondos.

Si en vez de analizar una inversión individual, lo que estamos evaluando es

el valor actual de una empresa en marcha, el valor actual neto será el valor
actual de todos los flujos de fondos que se espera que la empresa produzca
durante toda su vida: esto es el valor de una empresa, y en los casos de
empresas que cotizan en bolsa, se refleja en la suma del valor de todas sus
acciones.

El análisis a través de flujos de fondos descontados considera al negocio

como una serie de flujos de caja riesgosos que se van produciendo en el
futuro.

La tarea del analista es, primero, pronosticar cuáles serán los futuros flujos
de fondos esperados, período por período, y segundo, descontar los valores
proyectados al tiempo actual, al costo de oportunidad de esos fondos. El
costo de oportunidad es el retorno que una empresa podría esperar ganar en
una inversión alternativa que implique el mismo riesgo.

Los costos de oportunidad consisten en parte en el valor tiempo del dinero

(el retorno de una inversión libre de riesgo). Este es el retorno que puede
obtenerse sólo por ser paciente, sin correr ningún riesgo. El costo de
oportunidad también incluye un precio por riesgo (el ingreso extra que puede
esperarse en relación con el riesgo que uno está dispuesto a soportar).

Aquí puedes ver un ejemplo de valuación de una empresa con el método de

flujo de fondos descontado.

Por ejemplo, si hoy se piden $ 100 para iniciar una actividad por la que se
piensan obtener ganancias de $ 50 durante los primeros cuatro años, y en el
año cinco se piensa vender el negocio en $ 300, y si la tasa de descuento que
maneja el mercado para este tipo de operaciones es del 15% anual, el valor
actual de ese negocio será:
14

VA = -100 + 50/(1+0,15) + 50/(1+0,15)2 + 50/(1+0,15)3 + 50/(1+0,15)4 +

Página

300/(1+0,15)5
 VALUACION EMPRESARIAL

VA = 191,90

Esto significa que al evaluar este negocio, el mercado considera que vale $
191,90 en función de los ingresos que espera obtener. Si por este negocio se
pretendiera hacer una emisión de acciones para obtener los $ 100 necesarios,
las acciones de $ 1 se cotizarían en el mercado a $ 1,92.

En algunos casos, en lugar de determinar el valor actual neto, que es una

medida absoluta de rendimiento, ya que indica el mayor valor que tiene una
empresa por el hecho de haber encarado una determinada inversión, se
trabaja con una medida relativa de rendimiento, que es la tasa interna de
retorno.

La tasa interna de retorno se define como la tasa de descuento que iguala los
valores actuales de los ingresos y egresos de fondos de una inversión. Es el
rendimiento de una inversión, medido como porcentaje sobre la cifra
invertida.

Siguiendo con el ejemplo anterior, la fórmula sería:

100 = 50/(1+r) + 50/(1+r)2 + 50/(1+r)3 + 50/(1+r)4 + 300/(1+r)5

Donde r, la incógnita, tendría un valor de 59,56%, que representaría el

rendimiento anual de la operación.

Volviendo al valor actual, puede verse que el valor final que se obtenga (los
$ 191,90 en nuestro caso), dependen de dos valores:

• El valor que se asigna a los fondos esperados.

Si ese valor crece, aumenta el valor actual de la empresa; si baja, baja

también el valor actual.

• La tasa de descuento que se utilice.

Si la tasa sube, el valor actual baja, y si la tasa baja, el valor actual aumenta.
Como el valor de la tasa está muy relacionado con el riesgo de la inversión,
puede verse que cuanto más riesgosa se suponga que es la inversión, menor
será su valor actual.

Del juego de estas dos variables, surgirá el valor que un proyecto tiene para
el inversor.
15
Página
 VALUACION EMPRESARIAL

CAPITULO V
VALUACIÓN DE EMPRESAS PEQUEÑAS O
EN CRECIMIENTO
¿Has pensado en adquirir una empresa más chica que la tuya? ¿Te interesan
los productos y servicios que ha desarrollado una empresa nueva y te gustaría
tener acceso a los productos y al talento que desarrolló estos productos?

En los planes de crecimiento de las empresas, existe el crecimiento orgánico

(crecer con lo que ya se tiene) y el crecimiento inorgánico (adquirir a un
competidor). Dentro del crecimiento inorgánico existen todo tipo de
empresas que se pueden adquirir, pero en muchas ocasiones, las empresas
que parecen más atractivas son aquellas empresas pequeñas que tienen
productos y servicios que sería imposible que tu empresa creara desde cero.

Sin embargo, adquirir alguna de estas empresas pequeñas tiene muchas

complicaciones, pues la mayoría de ellas no tienen buenos procesos
administrativos y una sólida contabilidad, en muchos casos estas compañías
siguen sin tener ganancias pues su misma etapa de crecimiento se los impide.

Esta nota está hecha para darles a los empresarios una guía de cómo pueden
asignar valor a estas empresas pequeñas o en crecimiento.

¿Por qué es tan difícil valuar empresas privadas pequeñas?

Las empresas pequeñas privadas tienen a menudo poca historia de

funcionamiento o posiblemente tengan un historial financiero bastante
errático, lo cual hace muy complicado para la Directiva de estas compañías
proporcionar estimaciones para los próximos años. Además, durante la etapa
más temprana de la empresa, lo más probable es que la misma haya estado
perdiendo dinero, y seguirá haciéndolo durante unos cuantos años más.

Por último, los emprendedores están en gran medida invertidos tanto

financiera como psicológicamente en sus empresas. Los emprendedores son
casi por naturaleza optimistas, por lo que ellos realmente creen que las
previsiones de ventas son alcanzables, por lo que no es sorprendente que los
emprendedores piensen que sus compañías tengan un gran valor.
16

Los empresarios o los que están contemplando invertir seguramente lo ven

Página

de forma muy distinta. Ellos no tienen los mismos vínculos emocionales y

 VALUACION EMPRESARIAL

probablemente han visto una gran cantidad de grandes ideas fallar, por lo que
probablemente ni siquiera crean el pronóstico más conservador del
emprendedor. El papel del inversionista es maximizar el retorno de sus
inversiones.

Una de las grandes artes de adquirir una compañía pequeña es navegar a

través de estas ambigüedades, llegar a un valor que se adapte a tanto el
empresario y el emprendedor y cerrar la transacción.

Clases de riesgos

Desde el punto de vista de las modernas teorías financieras, el rendimiento

de un activo está afectado por los siguientes riesgos:

 No sistemático, también denominado propio o específico, es el que

afecta a un solo activo o a un pequeño grupo de activos. Están
relacionados con las características propias de una empresa o
industria, como por ejemplo: naturaleza de la actividad productiva,
competencia de la gerencia, planes de expansión, investigación y
desarrollo, solvencia financiera, tamaño, grado de diversificación
sectorial y territorial, etc.

 Sistemático o de mercado, es aquel que no depende de las

características individuales de un activo, sino de factores
macroeconómicos y políticos que afectan de alguna manera a un gran
número de activos, tales como por ejemplo: cambios en la tasa de
interés, el nivel de actividad económica general, las variaciones en el
tipo de cambio, la tasa de inflación, factores imponderables como un
golpe de estado o una crisis política, etc.

 Riesgo total: es la suma del riesgo sistemático y no sistemático. En un

contexto de carteras de inversión, el riesgo no sistemático también es
denominado diversificable, porque puede ser reducido
considerablemente con una diversificación conveniente, mientras que
al riesgo sistemático se le denomina también no diversificable, porque
nunca podrá ser eliminado completamente por medio de la
diversificación, dada la correlación existente entre los rendimientos de
17

los activos con los factores macroeconómicos y políticos

mencionados. Por otra parte, el riesgo total es el que asume el inversor
Página

cuando no se encuentra diversificado.

 VALUACION EMPRESARIAL

5.1. ¿Cómo se debe de valuar una empresa pequeña o en

crecimiento?
La industria que más se dedica a invertir en empresas pequeñas es la industria
del Capital de Riesgo (Venture Capital), que en México es todavía
demasiado pequeña, pero en EEUU ha financiado etapas iniciales de
compañías como Google, Facebook y Microsoft. Dada la experiencia que el
Capital de Riesgo ya tiene en valuar empresas pequeñas, mi mejor
recomendación es usar el mismo método que ellos utilizan.

Este método consiste en valuar la empresa como entidad independiente, por

lo que la empresa tendría un valor antes de que se le invierta el capital y un
valor después de que se le invierta. Estos términos se conocen como Valor
Antes del Dinero (Pre – Money) y Valor Después del Dinero (Post – Money);
donde Pre Money es el valor empresa de la compañía antes de cualquier
inyección de capital y Post – Money es el valor empresa antes del dinero,
más la inversión que se esté realizando.

La siguiente tabla explica este concepto:

Así mismo, la valuación tiene que realizarse considerando el Valor Empresa

(Enterprise Value), el cual refleja el valor de la compañía libre de deuda y es
la terminología usada más comúnmente para valuar una empresa sin importar
su tamaño.

De una manera simplificada, el Valor Empresa es igual a:

• + Valor de las Acciones

• + Deuda

• – Caja.
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 VALUACION EMPRESARIAL

5.2. ¿Cuáles son los Métodos de Valuación en Empresas

Pequeñas?
Una vez definido que se recomienda valuar la empresa por lo que vale sola,
antes de inyectarle el capital o antes de incorporarla a la operación, es
necesario definir cuáles son las metodologías más comunes para llegar a este
valor empresa.

Los métodos de valuación entre una empresa grande y una empresa chica
son prácticamente los mismos, lo que cambia radicalmente es el juicio que
se le incluye a los valores arrojados y el valor que se le asigna al riesgo que
estas nuevas empresas representan. Es importante recordar que el mayor
tamaño significa una mayor estabilidad y por ende menor riesgo.

De una manera muy resumida, los tres métodos para valuar una empresa son
los siguientes:

• Empresas Públicas Comparables – Utilizando información de los

mercados de valores se escogen algunas empresas que estén en el mismo
ramo que la empresa a comparar. Tomando los ratios a los cuales estas
empresas cotizan (Valor Empresa / Utilidad o Valor Empresa / EBITDA), se
utiliza un ratio como referencia para la empresa que se está valuando.

• Transacciones Precedentes – Tomando una base de datos de empresas

privadas en el mismo sector, se comparan los ratios en los que estas empresas
fueron adquiridos. Los ratios más comunes son: Valor Empresa / Ventas y
Valor Empresa / EBITDA.

• Flujos Descontados (DCF) – Se proyectan a futuro (usualmente 5

años) las ventas, costos y gastos de una empresa. Usando esta información
se obtiene el Flujo de Caja Libre (FCF) por año, en el último año proyectado,
este FCF se proyecta en perpetuidad y todos estos flujos se traen a valor
presente utilizando una tasa de retorno pre establecido y razonable de
acuerdo al riesgo.

La siguiente tabla define las dificultades más usuales con cada método de
valuación al valuar empresas pequeñas.
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 VALUACION EMPRESARIAL

 Métodos basados en el balance (valor patrimonial)

Se trata de determinar el valor de la empresa a través de la estimación del

valor de su patrimonio, por lo tanto considera que el valor de una compañía
se basa fundamentalmente en su balance. Proporcionan el valor desde una
perspectiva estática que no tiene en cuenta los siguientes factores:

o La posible evolución futura de la empresa

o El valor tiempo del dinero
o El valor de los intangibles
o Situación del sector
o Problemas de recursos humanos
o De organización
o Contratos
o Etc

 Métodos basados en la cuenta de resultados

A diferencia de los anteriores, estos métodos se basan en la cuenta de

resultados de la empresa. Tratan de determinar el valor de la misma a través
de la magnitud de los beneficios, los dividendos, las ventas u otros
indicadores. A modo de ejemplo podemos mencionar las valoraciones
rápidas de firmas que basan su actividad en la extracción de recursos
naturales multiplicando su capacidad productiva anual (o sus ventas) por un
coeficiente (múltiplos). También es frecuente valorar estacionamientos de
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automóviles multiplicando el número de plazas por un coeficiente

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 VALUACION EMPRESARIAL

(múltiplos) o una farmacia multiplicando sus ventas anuales en pesos por

algún número, el que varía según la coyuntura de mercado.

 Métodos basados en el fondo de comercio o goodwill

El fondo de comercio es en general el valor que tiene la empresa por encima

de su valor contable o por encima del valor contable ajustado. Pretende
representar el valor de los elementos inmateriales de la empresa, que muchas
veces no aparecen reflejados en su balance pero aportan una ventaja respecto
a otras compañías del sector (calidad de la cartera de clientes, liderazgo
sectorial, marcas, alianzas estratégicas, etc.) y es por ello un valor a añadir
al activo neto si se quiere efectuar una valoración correcta. El problema surge
ante la inexistencia de una única metodología para su cálculo. Estos métodos
parten de un punto de vista mixto: por un lado realizan una valoración
estática de los activos de la empresa y, por otro, añaden cierta dinamicidad a
dicha valoración tratando de cuantificar el valor que generará la empresa en
el futuro. A grandes rasgos se trata de métodos cuyo objetivo es la
determinación del valor de la empresa a través de la estimación del valor
conjunto de su patrimonio más una plusvalía resultante del valor de sus
beneficios futuros.

¿Cómo se pone todo esto en práctica?

Recientemente ZIMMA asesoró a una multinacional en el sector de

autopartes que estaba interesada en adquirir un proveedor que estaba
desarrollando componentes para automóvil con un alto valor agregado.

Los pasos que se siguieron fueron los siguientes:

• Acercamiento con la compañía – ZIMMA se acercó con el proveedor

automotriz y le compartió que existía un jugador grande que estaba
interesado en adquirirlo.

• Invitación a oficinas de ZIMMA – De tal manera de que el proveedor

automotriz viera que estábamos hablando en serio, se le invitó a una segunda
reunión en las oficinas de ZIMMA. Ahí se le compartió algo de información
sobre el comprador y se le explicó que si nos contestaba alguna información
básica financiera sobre su operación nosotros estaríamos en posición de
hacer una oferta.

• Valuación del proveedor automotriz – Una vez firmado un convenio

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de confidencialidad, se nos compartió alguna información financiera básica.

El resultado de nuestra valuación fue el siguiente:
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 VALUACION EMPRESARIAL

• Negociación – Nosotros sabíamos que el proveedor automotriz por si

solo valía $7 millones de dólares, pero que una vez que usara los canales de
distribución de la multinacional, podría valer 3 o 4 veces más. Además de
que nos interesaba mantener al personal clave del proveedor automotriz. Es
por esto que se les ofreció $4.2 millones de dólares por el 60% de la
compañía y se definió que el resto de la compañía sería comprado a 7.0x
EBITDA dos años después de esta operación inicial.

• Cierre – Se realizó la auditoria de compra (Due Diligence), la cual no

arrojó ningún dato que cambiara la oferta hecha por la multinacional, por lo
que se procedió a realizar los contratos de compra-venta y la transacción se
cerró exitosamente.

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 VALUACION EMPRESARIAL

CONCLUSIONES
 La innovación y el crecimiento pueden venir de dos formas para una
empresa, orgánica o inorgánicamente. Es clave estar monitoreando en
todo momento tanto la capacidad para seguir creciendo, como la
capacidad para continuar capturando mercado. En el instante en el que
la compañía por sí sola no pueda seguir creciendo o innovando, es
fuertemente recomendable buscar alternativas en el mercado y evaluar
la posible compra de una empresa que permita acelerar el crecimiento.

 Son muchos los casos en los que el competidor pequeño e

insignificante, acaba sobrepasando al dominante del mercado. Sobre
este tema ha hablado mucho el Profesor de Harvard Clayton
Christensen en su libro llamado: “The Innovator’s Solution: Creating
and Sustaining Successful Growth”, el cual lo recomiendo
ampliamente para cualquier empresario que quiera constantemente
seguir evolucionando, innovando y por lo tanto creciendo.

 Es por esto que hay que monitorear nuestras capacidades internas de

cerca y si nuestra propia empresa no puede con algún área en
particular, tal vez es momento de voltear a nuestro alrededor y atraer
estas capacidades y talento mediante una adquisición.

 En algunos casos los analistas aplican varios enfoques para estimar un

solo valor y posteriormente promedian los resultados; sin embargo al
tratar de hacer una estimación del costo de capital se podrían obtener
varios pronósticos y promediarlos, utilizándolos como una
aproximación de las expectativas de crecimiento, este es el caso
específico del método de flujo de cada descontado.
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 VALUACION EMPRESARIAL

BIBLIOGRAFIA
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