Vous êtes sur la page 1sur 67

Marchés financiers

et
Gestion de portefeuille

Abdelmajid IBENRISSOUL
Maroua ZOUIGUI
2016

ENCG Casablanca
1
Introduction
 Les marchés financiers jouent un rôle important pour promouvoir le financement et la croissance

 Le secteur financier a quatre principales fonctions :

 Financer des particuliers, des PME, des grands projets de développements…

 Investir sur des fonds propres pour la banque d’investissement, sur des fonds communs de

placements pour les particuliers…

 Emettre de nouveaux produits financiers

 Intermédier ou mettre en relation les investisseurs avec les marchés

2
ENCG Casablanca
Objectifs

Les principaux objectifs de ce cours sont :

 Maitriser les principes de base des marchés financiers.

 Comprendre les rouages du fonctionnement des marchés financiers.

 Capitaliser sur la théorie du portefeuille

 Prendre connaissance des modèles d’évaluation des actifs financiers

ENCG Casablanca
3
Sommaire

Chapitre 1- Organisation des marchés financiers

Chapitre 2-Efficience des marchés financiers

Chapitre 3-Théorie de portefeuille: Risque de diversification et frontière d’efficience

Chapitre 4-Modèle à facteurs

Chapitre 5-Modèle d’évaluation des actifs financiers MEDAF

Chapitre 6-Modèle d’évaluation par arbitrage MEA

ENCG Casablanca
4
Chapitre 1
Organisation des marchés financiers

5
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

1.Définition des Marchés Financiers

 Les marchés financiers permettent la confrontation de l’offre et de la demande des capitaux :

 Offre des capitaux => Ménages


 Demande des capitaux => Entreprises et Etat

 Les marchés financiers assurent la rencontre entre les investisseurs de tout type et les émetteurs,
placés sous la supervision des autorités de contrôle (BAM, CDVM)

 Les marchés financiers présentent un système de collecte de transfert et d’allocation des ressources

 Les marchés financiers sont également le reflet permanent de l’opinion des agents économiques sur
la situation économique et sont donc des révélateurs de la confiance générale dans l’économie.
ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
2.Définitions des généralités

 Titre : Terme désignant une valeur, une action ou tout autre valeur mobilière.

 Action : titre de propriété représentant une fraction du capital d'une entreprise et donnant à son
porteur droit de vote aux assemblées, droit aux bénéfices et droit à l'information.

 Obligation: est une valeur mobilière. C’est un titre de créance qui représente la fraction d’un
emprunt obligataire dont l’émetteur peut être une entreprise publique ou privée, un Etat ou une
collectivité locale. L’obligation permet à son émetteur d’emprunter des capitaux avec des modalités
connues à l’avance (durée, taux d’intérêt, date de remboursement), elle représente une dette vis-à-
vis des investisseurs.

 Bon de Trésor: titres représentatifs d’un emprunt d’Etat à court ou moyen terme auprès du public ou
des établissements financiers, en vue de se financer.

 Valeur mobilière : une catégorie de titres financiers, qui peut être soit un titre de propriété (action),
soit un titre de créance (obligation), et qui confère des droits standardisés.
ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
2.Définitions des généralités

 Dividende : Montant des bénéfices distribués à chaque détenteur d'actions. En cas de déficit chronique de
l'entreprise, il n'est pas rare que l'actionnaire ne reçoive aucun dividende.

 Produits dérivés: instrument financier dérivé d'un actif support (action, obligation, etc.). Il s'agit des warrants,
options, futures, etc.

 Option : En contrepartie du paiement d'une prime, l'option confère à son acheteur le droit, mais non l'obligation,
d'acheter ou de vendre l'instrument sous-jacent à un prix défini à l'avance et pendant une période déterminée. Le
vendeur de l'option à lui l'obligation de vendre ou d'acheter en fonction de la décision de l'acheteur qui exerce son
droit.

 Contrat à terme ou Future : C'est un engagement échangé entre un acheteur et un vendeur sur les marchés à
terme.
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
2.Définitions des généralités

 Le marché monétaire : c’est le marché de l'argent à court terme où se négocie la monnaie nationale,
avec le maximum de transactions. Ce marché est accessible aux banques et, compagnies
d'assurances, caisses de retraites et OPCVM. Il peut être subdivisé en deux compartiments:

 Le marché interbancaire: accessible aux banques, il leur permet de faire des opérations de
prêts/emprunts d’argent à blanc (sans remise de titre de garantie) entre elles. La banque
centrale y intervient en tant que préteur/emprunteur de dernier recours.

 Le marché des Repo: accessible aux banques, compagnies d’assurances, caisses de retraites,
OPCVM et entreprises, il leur permet de réaliser des transactions de prêt / emprunt de cash avec
des Bons du Trésor
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
2.Définitions des généralités

 Le marché des titres de créances négociables (TCN) : accessible selon les instruments (billets de
trésorerie, bons du trésor, certificats de dépôt, bons des institutions financières spécialisées…) aux
banques, compagnies d’assurances, entreprises, voire aux particuliers.

 Le marché des valeurs mobilières : c’est le marché des actions, familièrement dénomme ≪ la bourse
≫, ouvert à l’ensemble du public.

 Le marché des changes: il est constitué par l’ensemble des opérations d’achat/vente ou de
prêt/emprunt de devises.

 Le marché des produits dérives: il est destine à protéger les emprunteurs et investisseurs des fortes
variations de taux d’intérêt et de cours de change.
3.Fonctions des Marchés Financiers Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
=> Transfert des ressources économiques

2
Ménages
Ménages Marchés Financiers

1 7
5 6
Institutions financières
3
Banques, Assurances, Caisse
d’épargne Administrations publics

Entreprises

1.Les ménages placent leurs capitaux épargnés


2.Souscription de titres (actions, obligations, produits dérivés)
3.Souscription de bons de trésor
4.Octroi des crédits
5.Souscription d’action et d’obligation sur les marchés financiers
6. Emission d’actions et d’obligations destinées aux entreprises publiques et privées
7.Financement des administrations par l’émission d’obligation
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
3.Fonctions des Marchés Financiers
=> Mutualisation des ressources

 Action de regrouper les richesses pour optimiser l’efficacité des marchés financiers

 L’allocation et la gestion des risques

 La liquidité des investissements

 Le transfert de l’information par les prix

ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

4. Organisation institutionnelle du marché financier marocain

Marchés Financiers

Marché Primaire Marché Secondaire

• Mise en contact direct d’un émetteur d’un • Concerne essentiellement l’échange des
instrument financier (action, obligation, valeurs mobilières émises
produit dérivé , …) avec un investisseur.
• Les instruments financiers, créés au préalable,
• Il s’agit d’un ordre de souscription pour la sont librement négociés entre deux ou plusieurs
première fois. En général, cet ordre ne investisseurs
peut pas être conditionné et pas
échangé • Les marchés secondaires assurent la liquidité sur
=> C'est le marché d'émission des des instruments créés préalablement sur un
titres (introductions en bourse). marché primaire
=> C'est le marché où se négocient et
ENCG Casablanca
s'échangent les titres en bourse
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

4. Organisation institutionnelle du marché financier marocain

Marchés Financiers

Marché de bloc
Marché Réglementé

• Institution où se présentent les acheteurs et • Marché non réglementé (gré à gré) par une
vendeurs de valeurs mobilières pour réaliser de autorité au sein duquel les transactions se
manière anonyme leurs transactions font directement entre deux investisseurs
sans intermédiaire.
• Le prix de la transaction est déterminé par le
marché en fonction des conditions présentes sur • les investisseurs peuvent s'échanger des sans
celui-ci. déstabiliser le marché. Si deux investisseurs
se mettent d'accord sur un prix, et une
• Le marché réglementé centralise les ordres de quantité, dans le cas de blocs de titres, il est
bourse et constitue un carnet d’ordres pour chaque préférable que cette transaction se réalise de
instrument financier. gré à gré pour faciliter l'opération.

• L’investisseur ne connaît pas sa contrepartie, car le


marché s’interpose. ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
5. Acteurs du marché financier marocain

La Bourse des Valeurs de Casablanca

La gestion de la bourse des valeurs de Casablanca est confiée à une société anonyme appelée la
Bourse des Valeurs de Casablanca (BVC). Le capital de la société gestionnaire de la bourse est souscrit
dans son intégralité par les sociétés de bourse agréées, il est détenu à tout moment à parts égales par
l’ensemble des sociétés de bourse. Sa mission s’articule autour des points suivants :

 Prononcer l’introduction des valeurs mobilières à la côte de la Bourse des valeurs et leur radiation
 Organiser les séances de cotation à travers un système électronique
 Veiller à la conformité des opérations effectuées par les Sociétés de Bourse
 Porter à la connaissance du Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières toute infraction qu’elle
aura relevée dans l’exercice de sa mission
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
5. Acteurs du marché financier marocain

Les sociétés de bourse

 Les sociétés de bourse sont les seules habilitées à exercer directement le métier d’intermédiation et de négociation en
bourse.

 Les sociétés de bourse bénéficient d’un monopole de négociation des valeurs mobilières inscrites à la bourse des valeurs. La
création d’une société de bourse est soumise à autorisation du Ministère des Finances. Par ailleurs, avant d’exercer son
activité, toute société de bourse doit présenter des garanties suffisantes d’un point de vue organisationnel, technique et
financier.
 Les sociétés de bourse ont pour rôle :
 Exécuter les opérations de bourse
 Placer les titres émis par des personnes morales faisant appel public à l’épargne
 Assurer la garde des titres
 Entreprendre le démarchage de la clientèle (pour l’acquisition des valeurs mobilières)
5. Acteurs du marché financier marocain Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
Les Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières (OPCVM)

 Pour le petit épargnant qui désire investir en Bourse et qui n’a aucune idée des valeurs à acheter ou à vendre, il lui est conseillé de
placer son argent à l’organisme de placement collectif en valeurs mobilières (OPCVM).

 Les OPCVM sont crées pour les raisons suivantes :

 Assurer une répartition des risques inhérents aux valeurs mobilières pour une meilleure gestion des portefeuilles, surtout ceux
des particuliers qui n’ont pas une connaissance approfondie sur les différents marchés boursiers
 Décharger les épargnants des soucis liés à la complexité du suivi des valeurs mobilières
 Offrir des produits permettant de bénéficier d’avantages fiscaux.

 Les O.P.C.V.M sont composés de « Sociétés d’Investissement à Capital Variable » (S.I.C.A.V) et de « Fonds Communs de Placement »
(F.C.P) et se repartissent en quatre types : les OPCVM actions , les OPCVM obligations, les OPCVM diversifies (différents types de
valeurs mobilières de manière à diviser le risque.), et les OPCVM monétaires

 Une SICAV est une société qui a pour objectif de mettre en commun les risques et les bénéfices d'un investissement en valeurs
mobilières et autres instruments financiers autorisés par la règlementation. D'un point de vue juridique, les SICAV ont une
personnalité morale. La société dispose d'un conseil d'administration et des actionnaires qui bénéficient d'un droit de vote à
l'assemblée générale annuelle.

 Le FCP se distingue de la SICAV par son statut juridique. Un FCP est une copropriété de valeurs mobilières qui émet des parts. Il n'a pas
de personnalité morale. Chaque porteur de parts dispose d'un droit de copropriété sur les actifs du fonds, droit proportionnel au
nombre de parts possédées
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
5. Acteurs du marché financier marocain

Le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières


Le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières (CDVM) est un établissement public de surveillance et de contrôle
des opérateurs de bourse. Il a pour missions principales de :
 Protéger l‘épargne investie en valeurs mobilières
 Veiller au respect de la loi par les intermédiaires financiers (sociétés de bourse, banques et OPCVM).
 Informer les investisseurs par la délivrance des circulaires ou des notes d'information qui sont mises à la
disposition du public. Ces notes sont publiées lorsqu'il y a un appel public a l‘épargne, (introduction en bourse,
émission de valeurs mobilières, augmentation de capital... )

Les banques
Les banques ne bénéficient pas d’un accès direct au marche boursier. Leur intervention dans le domaine des titres
est centrée autour de la conservation de valeurs mobilières et de la collecte des ordres des clients pour les
acheminer vers les sociétés de bourse.
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
5. Acteurs du marché financier marocain

Maroclear
Maroclear ou Dépositaire Central est chargé de :

 Réaliser tout acte de conservation adaptés à la nature et à la forme des titres qui lui sont confiés (action,
obligations,…)
 Administrer les comptes courants de valeurs mobilières ouverts au nom de ses affiliés (banques, émetteurs, sociétés
de bourse et OPCVM)
 Exercer des contrôles sur la tenue de la comptabilité titres des banques et sociétés de bourse.

Le Trésor : Financement du déficit budgétaire par l’émission des bons du trésor à différentes maturités.

Bank Al Maghrib: l’autorité monetaire


Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

5. Acteurs du marché financier marocain

 La bourse des valeurs est le lieu où s'échangent les valeurs mobilières et les instruments financiers
 Fonctionnement de la bourse : Pour plus de détails Cf. site de la bourse de Casablanca

www.Casablanca-bourse.com

 Quelques Bourses dans le monde :


Amérique du Nord
NYSE (Bourse de New York)
NASDAQ (Bourse des valeurs de croissance à New York) (un type d'actions qui se caractérisent par un taux de distribution de dividendes
très faible, voire le plus souvent nul. Ces entreprises ont en effet besoin de réinvestir leurs bénéfices pour pouvoir soutenir leur développement.)
Europe :
LSE (Bourse de Londres)
Euronext (Paris, Amsterdam, Bruxelles, Lisbonne)
Euronext Derivatives (dérivés sur Euronext)

Asie :
TSE (Bourse de Tokyo)
SGX (Bourse de Singapour) ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

6. Opérations d’ordre dans les Marchés Financiers

 Pour effectuer une opération, un investisseur doit transmettre à un opérateur de marché un ordre de
bourse à transmettre sur un marché.

 L’ordre de bourse doit contenir au minimum quatre critères :


 Sens : Achat ou vente sur un marché secondaire, souscription ou remboursement sur un marché
primaire
 Le prix
 Quantité d’instrument financier
 Date de validité de l’ordre

 Quatre types d’ordres principaux existent donc :


 L’ordre à l’unité
 L’ordre à la meilleure limite
 L’ordre au marché
 L’ordre au cours avec seuil de déclenchement
 L’ordre limité avec seuil de déclenchement
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

6. Opérations d’ordre dans les Marchés Financiers

L’ordre à l’unité

 Disponible sur les marchés secondaires réglementés.

 L’investisseur veut acheter ou vendre à un prix limité. Si le prix n’est pas rencontré, l’ordre reste en
attente jusqu’à ce que la limite soit rencontrée.

 Exemples :
J’achète 200 Attijari wafa bank à 350 Dhs = > J’achète au Max 350 Dhs
Je vends 60 Afriquia gaz à150 Dhs => Je vends au Min 150Dhs

 Si l’ordre n’est pas exécuté immédiatement, l’ordre est placé dans le carnet d’ordre, aussi
longtemps que la date de validité de l’ordre n’est pas dépassée.

ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

6. Opérations d’ordre dans les Marchés Financiers

L’ordre à la meilleure limite

 Un ordre au cours à un prix fixé

 Disponible sur tout type de marché

 L’investisseur veut acheter ou vendre au meilleure prix du marché

 Si l’ordre n’est pas exécuté immédiatement, l’ordre est placé dans le carnet
d’ordre, aussi longtemps que la date de validité de l’ordre n’est pas dépassée.

ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

6. Opérations d’ordre dans les Marchés Financiers

L’ordre au marché

 Un ordre au cours

 Un ordre à tout prix et sans limite

 Disponible sur tout type de marché

 L’investisseur veut acheter ou vendre à n’importe quel prix.

 Exemples :
J’achète 200 Attijari wafa bank = > J’achéte 200 actions au cours
Je vends 60 Afriquia gaz à150 Dhs => Je vends 60 actions au cours

ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

6. Opérations d’ordre dans les Marchés Financiers

L’ordre au cours avec seuil de déclenchement (Stop Loss)

 Disponible sur certains marchés secondaires réglementés.

 Dans le cas d’un retournement de marché (à la hausse ou à la baisse), l’investisseur veut acheter ou
vendre au cours. Il place un seuil de déclenchement ou stop loss.

 Exemples :

 J’ai acheté 200 actions Awb à 300 Dhs . Si jamais le cours venait à « dégringoler » en dessous de 290Dhs, je veux
limiter ma perte et vendre mes 200 AWB . Je place un ordre de vente de 200 Awb avec un Stop à 290Dhs . Tant
que la valeur monte, mon ordre de vente au cours n’est pas enclenché.

 Je souhaite acheter des actions OCP , mais tant que le cours reste aux alentours de 500 Dhs, je ne pense pas qu’il
va monter beaucoup plus haut. Par contre, s’il passe les 550Dhs , je suis certain que la valeur va atteindre
600Dhs. Je place un ordre d’achat de 80 OCP avec un Stop à 550 Dhs. Mon ordre d’achat au cours sera enclenché
dès que la valeur aura franchi les 550 Dhs

ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

6. Opérations d’ordre dans les Marchés Financiers

L’ordre limité avec seuil de déclenchement (Stop Limit)

 Disponible sur certains marchés secondaires réglementés.

 Dans le cas d’un retournement de marché (à la hausse ou à la baisse), l’investisseur veut acheter ou
vendre, mais pas à n’importe quel prix. Il place un seuil de déclenchement et une limite à son ordre.

 Exemples :

 J’ai acheté 200 AWB à 300 Dhs. Si jamais le cours venait à « dégringoler » en dessous de 290 Dhs, je veux
limiter ma perte et vendre mes 200 AWB. Je place un ordre de vente de 200 AWB avec un Stop à 290 Dhs et
une limite à 250 Dhs. Si le cours baisse en une fois de 300 Dhs à 200 Dhs, mon ordre stop sera enclenché,
mais non exécuté. Il sera visible dans le marché comme un ordre limité à 250 Dhs.

 Je souhaite acheter des OCP si le cours passe les 500 Dhs, mais je ne veux pas payer plus de 520 Dhs. Je place
un ordre d’achat de 80 OCP avec un Stop à 500 Dhs limité à 520 Dhs. Mon ordre d’achat au cours sera
enclenché dès que la valeur aura franchi les 500 Dhs.

ENCG Casablanca
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

7. Ratios boursiers

• BPA: le bénéfice par action =Résultat net / Nombre global de titres

• ROE: return on equity = Résultat net/ Capitaux propres

Ce ratio mesure la rentabilité des capitaux mis à la disposition de l'entreprise par les actionnaires.

• Payout Ratio = Dividende global/Résultat net

Ce ratio exprime le pourcentage des profits d'une entreprise qui sont distribués aux
actionnaires sous forme de dividendes. On parle généralement du taux de distribution.
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
7. Ratios boursiers
PER: Price earning ratio = Capitalisation boursière/ Résultat net
 La capitalisation boursière :Nombre de titres d'une entreprise multiplié par le dernier cours connu.

 Le PER est une notion fréquemment utilisée pour évaluer une action

 Son utilisation est très large puisqu’il peut être utilisé pour comparer le prix de diverses actions et le fait
qu'elles soient sur ou sous-valorisées

 Le PER permet d'évaluer la cherté d'un titre par rapport aux prix des titres de sociétés du même secteur

 Plus le PER est faible, plus l'action est considérée comme bon marché.

 Le PER peut aussi révéler les spéculations des investisseurs, qui anticipent une forte progression des bénéfices
à venir : dans ce cas, plus le PER est élevé, plus l'augmentation espérée est grande.

 En termes fondamentaux, le PER exprime le nombre d'années pendant lesquelles il faudra détenir l'action pour
qu'elle soit remboursée par les bénéfices de l'entreprise. C'est une mesure de la création de richesse par une
société. Exemple , un PER de 20 signifie qu'il faudrait 20 ans pour que les bénéfices de l'entreprise (dans
l'hypothèse où ils restent constants) couvrent le prix de l'action.
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

7. Ratios boursiers

PBR: Price book ratio = Capitalisation boursière globale/ Capitaux propres


• Ce ratio financier permet de comparer la valeur comptable des actifs de l’entreprise avec le prix
indiqué par le marché.

• Un PBR supérieur à 1 signifie que le marché valorise d’avantage les actifs de l’entreprise par
rapport à leur valeur comptable.

• Un PBR inférieur à 1 signifie que le marché sous-évalue les actifs de l’entreprise par rapport à
leur valeur comptable. Comme la majorité des ratios financiers, le PBR varie en fonction des
industries et des secteurs

• Une société qui présente un ratio supérieur à 1 est généralement une valeur de croissance pour
laquelle les investisseurs pensent que la valeur de l’actif net va croitre dans le futur
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers

7. Ratios boursiers

DY: Dividend Yield ou rendement de dividende= Dividendes distribués/ Capitalisation


boursière

Le dividend yield est un critère d'appréciation important qui mesure la rentabilité d'une entreprise

Un rendement élevé peut signifier deux choses, la première que les bénéfices sont importants et
que l'entreprise est généreuse, la deuxième, que le cours de l'action est très bas.

Pour autant, le dividend yield ne suffit pas à déterminer si le cours d’une valeur est sous-évalué ou
surévalué
Chapitre 1 Organisation des marchés financiers
8. Autres Produits dérivés sophistiqués

 Le warrant : appelé aussi bon d'option. Produit semblable dans son principe à une option, mais qui est juridiquement
une valeur mobilière cotée au comptant. Il ne peut pas être vendu à découvert (vente d’une valeur que l’investisseur ne
possède pas) pour le racheter ultérieurement.

 Call warrant donne le droit d'acheter une certaine quantité (quotité) d'une valeur support quelconque (action,
obligation, indice, devises, etc.) à un prix fixé (le prix d'exercice) jusqu'à une date déterminée

 Put warrant donne le droit d'acheter une certaine quantité (quotité) d'une valeur support quelconque (action,
obligation, indice, devises, etc.) à un prix fixé (le prix d'exercice) jusqu'à une date déterminée

 Les warrants sont généralement émis par des banques qui en assurent la cotation et la diffusion en continu et
(échéance entre un et cinq ans )

 Le warrant n'est pas un contrat portant sur un actif financier - comme dans une option négociable - mais un titre, une
sorte de valeur mobilière, à laquelle est attaché ce droit.

 La distinction est importante : on peut seulement acheter et revendre un warrant et il est impossible de vendre un
warrant en opération initiale (vente à découvert)
Questions diverses

ENCG Casablanca
Chapitre 2
Efficience des marchés financiers

33
Chapitre 2: Efficience des marchés financiers

1. Définitions et hypothèses

• Marché efficient : Les prix doivent refléter toutes les informations sur le marché

• L’hypothèse d’efficience nécessite la vérification de 5 conditions:

 Incorporation de l’information
 Circulation libre de l’information
 Rationalité des investisseurs
 Atomicité du marché
 Liquidité

34
Chapitre 2: Efficience des marchés financiers

1. Définitions et hypothèses

Les causes d’un marché non efficient:

Segmentation des marchés

Manque de liquidité

Coût de transactions et d’information élevée

35
Chapitre 2: Efficience des marchés financiers

1. Définitions et hypothèses

Il existe trois types d’efficience:

 Efficience allocationnelle : allouer les ressources de manière optimale

 Efficience opérationnelle: transaction à cout faible

 Efficience informationnelle : à chaque instant les prix doivent refléter les informations passés et celles à venir,
les prix doivent refléter la juste valeur

36
Chapitre 2: Efficience des marchés financiers
1. Définitions et hypothèses

Il existe trois forme d’efficience de marché:


Ensemble de toute l’information
concernant l’action
 Forme faible: concerne toute l’information Faible Ensemble de toute l’information
passée
publique disponible

Ensemble de toute l’information


 Forme semi-forte: les prix incorporent le contenue dans la série historique des prix
Semi-forte
présent et le passé (publiquement publiés)

 Forme forte: la disponibilité de toutes les Forte


informations passé, présent, et l’info
déterminée par les agents des compagnies
qui ont émit le titre (informations privées)
37
Chapitre 2: Efficience des marchés financiers

2. Tests formels de l’efficience des marchés

• L’efficience informationnelle indique que le prix de la prévision optimale d’un titre doit être égal au prix d’équilibre

•Un marché efficient => un modèle permet de déterminer le prix « correct » et «d’équilibre »
• Selon Compbel, Lo et Mackinley, le prix d’équilibre d’un titre au temps t est l’attente rationnelle d’une valeur
fondamentale conditionnelle par l’information disponible

• la valeur fondamentale est la valeur d'une entreprise basée sur ses fondements et ses données financières
•Le prix d’équilibre peut s’écrire:
• Le changement des prix sachant l’information d’aujourd’hui semble être imprévisible ( en supposant que ne
change pas dans le temps.

=0
Chapitre 2: Efficience des marchés financiers

2. Tests formels de l’efficience des marchés

• Si on suppose que change avec le temps on aurait

•Une variable martingale :

La meilleure prévision du prix sachant l’information d’aujourd’hui est le prix d’aujourd’hui :

39
Chapitre 2: Efficience des marchés financiers

3. Formulation du modèle martingale

• Le modèle de martingale a fait l’objet de nombreuses applications empiriques

• Pour tester le modèle martingale, il faut régresser les changements réalisés sur les prix entre t et t+1 comme
suit:

𝑃𝑡+1 − 𝑃𝑡 = 𝛼 + 𝐼𝑡 𝛽 + 𝜀𝑡

𝑃𝑡+1 est le prix du titre à l’instant t+1


• Remarque :
𝑃𝑡 est le prix du titre à l’instant t
𝑃𝑡+1 − 𝑃𝑡 𝑃𝑡+1 − 𝑃𝑡
𝐼𝑡 présente une matrice d’information
𝐸 sur le marché:
= 0 => 𝐸( MADEX, /𝐼
MASI, Taux de0change, Taux directeur,
𝑡) =
𝐼𝑡 Matières𝑃𝑡premières……

40
Questions diverses

ENCG Casablanca
Chapitre 3
Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

42
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

1. Mesure du rendement

1.1- Rendement d’un titre pour une période donnée

Le rendement périodique d’un titre R t est donne par l’équation suivante :

Avec :
𝑃𝑡 : Prix du titre a la fin de la période t ;
𝑃𝑡−1 : Prix du titre au début de la période t ;
𝐷𝑡 : Dividende (action) ou intérêt (obligation) reçu pendant période t

43
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

1. Mesure du rendement

1.2 - Mesure du rendement moyen d’un titre sur n périodes

Le rendement moyen d’un titre sur n périodes se calcul en utilisant la moyenne arithmétique ou la
moyenne géométrique.

a. Le rendement arithmétique moyen 𝐑 est :

Avec :
R t : Rendement du titre au cours de la période t ;
n : nombre de périodes considérées.
44
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
1. Mesure du rendement Risque de diversification et frontière efficiente

b. Le rendement géométrique moyen Rg est :

Avec
Rt : Rendement du titre au cours de la période t ;
n : nombre de périodes considérées.

Remarques :
La moyenne arithmétique est utilisée pour estimer le rendement espéré d’un titre a l’aide des données
historiques et pour calculer la variance et l’écart-type

La moyenne géométrique est utilisée pour le mesure de la performance.

La moyenne géométrique est moins sensible que la moyenne arithmétique aux valeurs les plus élevées
d'une série de données. Elle donne, par conséquent, une autre et meilleure estimation de la tendance
centrale des données 45
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
1. Mesure du rendement Risque de diversification et frontière efficiente
Exemple1:

• Un investisseur veut acheter aujourd'hui des actions de l'entreprise X , la société de bourse vous garanti les rendements
suivants: +50 % la première semaine et -40% la seconde.

=> Le rendement moyen sur les deux semaines est égale à (+50%-40%)/2= 5% par semaine

L’investisseur décide de placer 10000 Dh dans l'entreprise X

• L’ investissement aura à la fin de la 1ère semaine une valeur totale de 15000 Dh (10000 Dh* (1 + 50%)), mais à la fin de la
seconde semaine, son portefeuille aura une valeur totale de seulement 9000 Dh (15000 Dh* (1 - 40%)), soit une valeur
inférieure à sa valeur d'origine.

En appliquant la formule de la moyenne géométrique :

2 2
Rendement = ( 1 + 50% ∗ 1 − 40% )-1 = ( 1.5 ∗ 0.6 )-1 = -0.0513

Le rendement moyen de l’investisseur par période est de -5,2%

En appliquant ce rendement moyen par période, cela signifie en lissant les rendements qu'à la fin de la 1ère semaine, votre
portefeuille aura une valeur de 10000 * (1 - 5,2%) = 9480,7 Dh, et à la fin de la seconde de 9480,7 Dh* (1 - 5,2%) = 9000 Dh
46
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

1. Mesure du rendement

1.3 - Rendement espéré d’un titre

le rendement espère d’un titre peut être calcule a partir :


 Des probabilités subjectives par rapport au rendements possibles ;
 Des rendements historiques.

a. Calcul du Rendement espéré à partir des probabilités subjectives

Le rendement espère d’un titre est la moyenne pondérée des différentsrendements possibles :

Avec :
Rk : Rendement possible ;
Pk : Probabilité de réalisation du rendement Rk; et σ𝑛𝑘=1 𝑃𝑘 = 1

47
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

1. Mesure du rendement

b. Calcul du Rendement espéré à partir des rendements historiques

Le rendement espéré d’un titre est la moyenne arithmétique des rendements réalisés au cours des périodes
précédentes :

NB : on travail généralement avec les rendements mensuels sur une période de 5 ans.

48
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

1. Mesure du rendement

1.4 - Rendement espéré d’un portefeuille

Le rendement espéré d’un portefeuille(E(Rp)) est égal a la moyenne pondérée des rendements espérés des
titres qui le composent :

Avec :
xi : Proportion des fonds investis dans le titre i ;
n : Nombre de titres inclus dans le portefeuille ;
E(Ri) : Rendement espère du titre i ;
𝑛

෍ 𝑥𝑖 = 1
𝑖=1 49
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

2.1 – Définition

Le risque d’un titre est la probabilité que le rendement réel de ce titre s’ écarte du rendement espéré.
Plus l’ éventail des rendements possibles d’un titre est large, plus le risque du titre est élevé.

2.2 – Mesure du risque d’un titre

Pour mesurer le risque d’un titre, en utilise généralement l’ écart type (ou la variance).

50
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

Calcul du de la variance du rendement d’un titre à partir des rendements historiques

Si l’on dispose des rendements historiques d’un titre donné, alors:

51
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

2.3 – Mesure du risque d’un portefeuille

Dans le calcul du risque d’un portefeuille, on doit tenir compte :

 De la variabilité du rendement de chaque titre : la variance Var(Ri) ;

 Du degré de dépendance existant entre les rendements des différents titres : la covariance
Cov(Ri,Rj).

52
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

2.3.1 - Notion de covariance

La covariance entre les taux de rendement de deux titres et une mesure absolue du degré d’association
entre leurs rendements.

La covariance peut être :

 Positive : les taux de rendement des deux titres ont tendance à varier dans le même sens ;

 Négative : les taux de rendement des deux titres ont tendance à varier en sens contraire ;

 Nulle : les taux de rendement des deux titres varient indépendamment l’un de l’autre.

NB : dans le cas des actions ,la covariance est souvent positive.

53
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

Calcul de la covariance entre les rendements de deux titres i et j à partir des rendements historiques

54
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

2.3.2 - Coefficient de corrélation linéaire

Le coefficient de corrélation ρ(Ri,Rj) permet de mesurer l’ampleur de dépendance entre les


rendements de deux titres i et j.

Le coefficient de corrélation varient entre -1 et +1, ainsi lorsque :

 Il existe une liaison positive parfaite entre les mouvements des taux de rendements des titres i et j, alors :
ρ(Ri,Rj) = +1

 Il existe une liaison négative parfaite entre les mouvements des taux de rendements des titres i et j, alors
: ρ(Ri,Rj) = -1

 Les mouvements des taux de rendements des titres i et j sont indépendants, alors : ρ(Ri,Rj) = 0

55
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

2.3.3 – Risque d’un portefeuille composé de deux titres

La variance (risque) du taux de rendement d’un portefeuille composé de deux titres i et j est égale :

56
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

2.3.4 – Risque d’un portefeuille composé de n titres

La variance (risque) du taux de rendement d’un portefeuille composé de deux titres i et j est égale :

NB : la variance d’un portefeuille de n titres est composée de :


 n termes de variances ponderees ;
57
 Et n(n-1) termes de covariances ponderees.
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

2. Mesure du risque

Ce qu’il faut retenir:

Taux de rendement espéré d’un portefeuille:

Variance du rendement d’un portefeuille avec n actions différentes

58
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

3.Ensemble de portefeuille à variance minimale


Considérons la courbe de combinaison Espérance/Ecart type pour un portefeuille à n actifs

• L’ensemble de portefeuille à
variance minimale (EVM) est la
frontière associée à l’enveloppe
de toutes les combinaisons
possibles de titres

•La frontière prend une forme


hyperbolique

• La partie sup est appelé


l’ensemble efficient

59
Chapitre 3:Théorie de portefeuille:
Risque de diversification et frontière efficiente

3.Ensemble de portefeuille à variance minimale

A B
On considère les rendements espérés de deux actions différentes
E( R) 0,07 0,12

La matrice de covariance A B
A 0,3 0,08
B 0,08 0,22

1-Pour un portefeuille composé de deux actions, écrivez le problème de min de la variance sachant que le
rendement espéré est égale à E(Rp)
2-Ecrivez les conditions de 1er ordre de ce problème de minimisation
3-Ecrivez les solutions des inconnus du problème comme des fonctions du rendement espéré E(Rp)
4-Pour E(Rp)=0.08, calculer les parts des deux actions dans le portefeuille
5-Est-il théoriquement possible de construire un portefeuille avec ces deux titres dont le rendement espéré est
sup à 12 %
soit sup au taux de rendement espéré le plus élevé parmi les deux actions ?

60
Chapitre 4
Modèles à facteurs

61
Chapitre4:Modèles à facteurs

1. Introduction

• Les interactions entre les différents placements d’un portefeuille sont complexes

• Tous les instruments financiers sont impactés par des facteurs communs

• La gestion du portefeuille nécessite de simplifier la réalité en mettant en évidence ces interactions

•Le modèle le plus utilisé est le modèle de marché

•Ce modèle décompose la rentabilité d’un titre en deux parties:

La première est due à l’influence du marché


La deuxième est due aux caractéristiques spécifiques de l’action (instrument financier)

•Cette rentabilité spécifique est indépendante du facteur de marché

62
Chapitre4:Modèles à facteurs

2. Modèle à un seul facteur

• On suppose que le rendement de chaque titre répond à un seul facteur

•Ce facteur est habituellement le rendement sur le portefeuille du marché

Source d’aléa qui caractérise


les spécificités d’un actif

Rendement du
marché

63
Chapitre4:Modèles à facteurs

2. Modèle à un seul facteur

• Le rendement répond à deux types d’événements:

 Un événement macro, influence tous les taux de rendement à travers le rendement du marché
Un événement micro et suppose influencer seulement le rendement du titre individuel

• On suppose que les termes d’erreur de deux titres Ri et Rj sont non corrélés

64
Chapitre4:Modèles à facteurs

2. Modèle à un seul facteur

• Dans ces conditions on peut développer une expression pour la covariance entre deux titres comme
suit:

• est un paramètre propre au titre i et qui indique la relation qui existe entre les fluctuations du
titre i et les fluctuations de l’indice général du marché

•On l’appelle le coefficient de volatilité

•La décomposition de la variance d’un titre s’écrit


Risque résiduel

Avec

Risque systémique 65
Chapitre4:Modèles à facteurs
2. Modèle à un seul facteur
Généralisation pour un portefeuille de n titres sous l’ hypothèse d’une covariance nulle entre les variances résiduelles

Le rendement:

Le coefficient de volatilité :

La variance du rendement du portefeuille

La variance résiduelle du portefeuille est une moyenne pondérée des titres individuels du portefeuille avec des
pondérations au carré
Le facteur 𝛽𝑝 du portefeuille est une moyenne pondérée simple des facteurs 𝛽 des titres qui le composent 66
Chapitre4:Modèles à facteurs

2. Modèle à un seul facteur

On considère un portefeuille de titres avec une pondération égale sur chaque titre individuel en fonction du nombre de
titres dans le portefeuille
2
Si on peut supposer que la variance résiduelle de chaque titre est inférieure à une borne 𝜎𝑚𝑎𝑥 et si la part de chaque
titre est égale nous avons:

Si n tend à l’infini alors 𝜎 2 𝜀𝑝 tend vers 0

=> Au fur et à mesure que le nombre de titre augmente dans un portefeuille à part égales, la variance résiduelle du
portefeuille devient négligeable
67