Clase Teórica Martes 9 – 12 am

CLASE 1
Mecanismos para tomar 3 tipos de decisiones
 Inversión = como decido en que invertir?
 Dividendos = Que hago con la plata que gane? Distribución
 Managment = Como logro que cada uno haga lo que quiero que haga?
Tomar decisiones a largo plazo
Finanzas  Me permite comparar algo que pasa hoy con algo que creo que va a pasar en el futuro y
tomar decisiones

Presente  Futuro
PV(Present value)  FV(Future value)
Lo que tienen en común en PV y FV es la tasa de interés

PV (1 + r) = FV
𝑭𝑽
(𝟏+𝒓)
= PV

PV + r PV = FV
PV (𝟏 + 𝒓)𝒕 = FV
𝑭𝑽
(𝟏+𝒓)𝒕
= PV

 Uno tiene el cheque de un cliente a 60 dias, uno va al banco y quiere saber cuánto te da el
banco hoy por el cheque
 La tasa de descuentos suele ser mayor que la tasa de interés

Por qué existe la tasa de interés?

 Por el concepto de la incertidumbre las cosas no valen lo mismo hoy que mañana
 El costo de oportunidad de poder hacer otra cosa
 Principal razón por lo que existe la tasa de interés
 El costo hundido no se considera una vez que le preste plata ya esta

Inversiones
VAN = VPN = NPV (Net Present Value)
 𝐶𝐹
𝑉𝑃𝑁 = ∑
(1 + 𝑟 )𝑡

 Cash Flow  Todo el dinero que me genera algo traído a valor presente
𝐼𝑜 𝐶𝐹 𝑉𝑅
𝑡
+ ∑ 𝑡
+
(1 + 𝑟) (1 + 𝑟 ) (1 + 𝑟) 𝑡
Io = Inversión Inicial
VR = Valor residual (puede o no ser positivo)
 CF
o Marginales = cambios que hay entre uno y otro
o Efectivo
 Tasas consistentes
o Nominal con nominal
o Real con real
En el valor real si esta en valor real no puedo aplicarle la tasa de descuento. Si esta en valor nominal
si le aplico la tasa de descuento

2000 + 2000 . 12⁄15

+ 20000 = 0,08
(1,03)
 Si el valor presente es mayor a cero ya estoy ganando
 El costo de oportunidad es privativo de cada persona y cambia con el tiempo
Valor presente neto = Si me da $318 estoy generando esta plata de más que si hubiese realizado mi
otra mejor alternativa  Es el excedente en rentabilidad que genera una inversión comparada con
un monto de dinero equivalente, considerando el costo de oportunidad

CLASE 2

De donde saco la plata para empezar con una empresa?

 Financiación
 Si es un préstamo (pasivo)
 Inversor, socio (Patrimonio Neto)
Valor presente neto VPN
𝐶𝐹
𝑉𝑃𝑁 = ∑
(1 + 𝑟 )𝑡
∞
𝐶𝐹
𝑉𝑃𝑁 = − Io ± ∑ (1+𝑟)
+VR
𝑛=1
Io = Inversión Inicial
VR= valor residual

Con la fórmula de valor presente neto puedo calcular si la plata que voy a poner más la plata que
espero ganar va a ser positiva

Uno no invierte únicamente al principio sino que siempre le hace

Comparo lo que voy a ganar ahora con lo que ganaría en el futuro con la tasa de interés.

El costo de oportunidad que tengo como piso es lo que estoy dejando de hacer. El costo de
oportunidad de alguien argentino es un bono argentino. El costo de oportunidad varia en el tiempo
cada empresa tiene un costo de oportunidad diferente. Costo hundido = algo que ya paso y no
influye en la tasa de decisiones

La innovación tiene mucho que ver con el riesgo que estoy corriendo.

Google tiene un costo de oportunidad que el resto porque su mejor uso alternativo es hacer otra
locura.

En la formula se le dice tasa de interés pero en verdad representa el costo de oportunidad. La tasa
de interés es la suma de múltiples elementos.
Prima de liquidez: que tan fácil es desarmar esta inversión en la que me metí. Por ejemplo si compro
un bono al minute lo puedo vender pero si hago un plazo fijo no puedo sacarlo al día siguiente tengo
que esperar los 30 días que se establecieron.
Prima de riesgo del proyecto: los riesgos que se incurren al hacer un proyecto van variando
dependiendo del proyecto entonces uno puede tener tasas de descuento diferentes

Si la tasa de descuento es alta, las inversiones son pocas pero si es baja la inversiones van a subir.

r=a+b+c+d
r = tasa real de interés, libre de riesgos, vigente en el mercado internacional
a = tasa real de interés pura
b = prima de riesgo por liquidez
c = prima de riesgo por plazo
d = prima de riesgo del proyecto

Si (1 + 𝑟 )𝑡 es bajo = VPN neto

Otro enfoque
r = tasa de interés internacional  tasa real de interés, libre de riesgos, vigente en el mercado
internacional.
r = Mercado local  es distinto al internacional porque tiene otro contexto macroeconómico, tasa
real de interés, libre de riesgos, vigente en el mercado local
r = Tasa especifico  tasa real de interés a pagar por un título de deuda específico en el mercado
local o un proyecto específico, ej de un banco

CF = Y – G
(P x D)
 Para invertir tengo que ver el costo de la inversión que a mí me convenga

Cuando pasa de Cristina a Macri el país el CASH FLOW aumente por ejemplo a quienes venden trigo
maíz soja que antes no podían exportar y ahora sí. Y a su vez la tasa de descuento baja ya que la
gente empieza a traer su plata a la argentina.

Puede que si tengo un cash-flow muy alto pero una tasa de descuento también alta puede dar
positive. En el caso de Google pasa esto su tasa de descuento que usan es alta porque el riesgo es
muy alto en el negocio apenas empieza. No se sabe con certeza si va a recuperar la plata. Comprar
una casa en un country va a ser distinto si vivís permanente que si vas los fines de semana
únicamente porque el cash-flow esperado en vivir permanente es más bajo que ir los fines de
semana.
La tasa internacional es distinta a la local porque se dan otros contextos macro económicos, como la
inflación.

El cash-flow está compuesto por tus ingresos(pxq) y tus gastos. Un argentino no va a invertir en
Honduras o ecuador por que la tasa de descuento es muy alta en cambio para un yankiee esto es
mucho más baja.
VPN es un concepto ficticio: cuánto dinero hoy comprador con el futuro para ver si algo es rentable
o no.

Prima de riesgo de cobrabilidad: cuál es la probabilidad de cobrar lo que debo cuando invertí en
algo. En el caso de un prestador. Esto es un problema si es muy alta.

Que se considera en el cash-flow?

Una previsión NO es un cash-flow.

La diferencia entre lo contable y lo financiero es que en lo contable uno evalúa después de que hizo
las cosas en cambio en lo financiero uno evalúa lo que cree que va a ganar antes de hacer algo.

Una vez que ya estoy insertada en el mercado considero únicamente los costos incrementales, si soy
nuevo considero todos los costos.

No hay que utilizar los valores promedio

Incluir el capital de trabajo

No se pone en el cash-flow lo que espero ganar con la venta de mi producto. La ganancia esperada
es el VPN uno no incorpora en el cash-flow lo que espera ganar sino que el VPN si es positivo me
indica cuanto estoy ganando yo adicional por haber hecho esa inversión a mi costo de oportunidad.

SIEMPRE ME QUEDO CON LA OPCION QUE ME DE MAYOR VPN SIN IMPORTAR SI EL COSTO DE
OPORTUNIDAD ES GRANDE O CHICO.

Inversión VPN Costo de op.

A 100 20 20%
B 500 50 10%
C 1000 80 8%

VPN: Que descontar?

 Flujos de Caja que sean INCREMENTALES
 No confundir valores promedios con valores incrementales
  Incluir todo tipo de efecto sobre la Caja, especialmente necesidades de CAPITAL DE TRABAJO
 Incluir Costo de oportunidad
 Olvidarse de los costos hundidos

Que es costo de oportunidad?

 Lo que se pudiera obtener del uso o venta del recurso que será utilizado
Que es el costo hundido?
 Salidas de caja ya efectuadas, e irrecuperables.
 No pueden ser afectados por decisiones presentes o futuras.
VPN: que flujos descontar?
 Atención a los costos fijos “alocados –asignados”
 Tratar la inflación en forma consistente

INFLACION

Es muy difícil considerar la inflación que es más fácil analizar todo en términos reales. La inflación es
el aumento generalizado de todos los precios. La inflación cuando es muy alta es distorsiva porque
es difícil saber en qué negocio se puede invertir. Hay que analizar cuanta cantidad voy a vender y a
qué precio. El negocio de los commodities es muy difícil determinar cuánto va a salir algo en 2 años
entonces es más fácil tomarlo en términos reales.

Ser consistente en cómo se trata la inflación!

• Utilizar tasas de interés NOMINAL para descontar flujos de caja nominales.
• Utilizar tasas de interés REAL para descontar flujos de caja reales.
Los resultados SI debieran ser iguales, independientemente que se usen flujos nominales o reales.

IMPUESTOS

Deben ser considerados línea por línea. Tengo que considerar en cada uno el impacto impositivo.
Hay impuestos sobre los flujos( impuesto a las ganancias) y sobre los stocks (impuesto a los bienes
personales, impuesto a los activos) .
 Ser consistente en todos los flujos!
  Los resultados NO debieran ser iguales, independientemente que se usen flujos
descontando impuestos en cada concepto o en el flujo total del proyecto
 Cuidado con la DEPRECIACION

Usos del VPN

Me sirve para analizar si me conviene o no invertir en algo y también me sirve para terminar un
proyecto cuando ya no vale la pena seguir con eso.
Lo que se intenta es ir calculando el VPN de algo en distintos momentos de tiempo. Costo por
periodo. El VPN me hace un equivalente entre la compra y la utilización.

Cuando paro una inversión? Timing de la inversión cuando salgo.

Cuál es el mejor momento para empezar algo y terminarlo? Cuál es el valor actual hoy del valor
actual futuro? Eso necesito saber

Ejemplo

Harvest Year
0 1 2 3 4 5
Net FV ($1000s) 50 64.4 77.5 89.4 100 109.4
% change in value 28.8 20.3 15.4 11.9 9.4

En el ejemplo me tengo que fijar que siempre la variación sea mayor a mi costo de oportunidad (tasa
de interés) entonces en el año 4 me conviene irme ya que en el 5 la variación de valor es menor al
10%
Cuando calcule el VPN el 4 me debería dar el más alto utilizando la tasa de descuento del 10%

Otros métodos de decisiones de inversiones

- Break even ponit: Costo fijos/ margen de contribución

Margen: p-cv
El Break even me da cantidades mínimas necesarias para cubrir costos fijos. Si me da bajo me
conviene entrar. Sirve para descartar una inversión.

CLASE 3

El VPN es el mejor sistema que existe para evaluar

Los costos hundidos NUNCA se consideran
Los costos de oportunidad SIEMPRE se consideran
Se le tiene que asignar un costo a todo, ejemplo si a una recepcionista se le agrega trabajo, tiene
más sueldo? A esas nuevas tareas se le tienen que asignar un costo, se le puede quitar costo a las
otras tareas para redistribuir los costos y que siga parejo o sumarle costo a esas tareas por lo tanto
sube el sueldo
Como considerar los impuestos?
A cada ítem se le tiene que considerar el impuesto
 Los resultados NO debieran ser iguales, independientemente que se usen flujos
descontando impuestos en cada concepto o en el flujo total del proyecto
 Tener en cuenta la depreciación

Usos del VPN : Costo Anual Equivalente

 El costo por período que tenga el mismo VPN que el costo de compra y utilización (una
máquina, un edificio, etc.).

El UNICO método que no tiene errores es el VPN pero existen otros métodos de decisiones de
inversión
 TIR
 Periodo de retorno de inversión
 Periodo de recupero del capital
 Periodo y montón de máxima exposición de caja
 Break – even o punto de equilibrio
 Etc.
Es Bueno o malo que haya varios métodos?
Si hay varias opciones hay varios criterios, es decir que algunas personas valoran más un método
que el otro por lo tanto las decisiones de cada persona es distinto. Con respecto a las inversiones
hay distintas percepciones, un criterio que influye mucho es el TIEMPO, por lo tanto hay personas
que están dispuestas a esperar mucho tiempo para obtener mucho dinero mientras que hay
personas que prefieren esperar menos tiempo y obtener menos dinero. La percepción del tiempo es
distinta en cada persona. Ej. Los atletas olímpicos entrenan mucho tiempo para los resultados que
obtienen y al lugar a donde llegan pero la mayoría de las personas renuncia antes porque la
percepción del tiempo es distinto, lo ven muy lejano. Mayor rentabilidad, mayor tiempo. Los otros
métodos me ayudan a decidir si seguir o no, para saber si valen la pena.
Donde se mide el factor tiempo en la formula?
 Primero en la t
 La r me sirve para comparar los costos de oportunidad.

1. Break-even point
$$$⁄
𝑪𝑶𝑺𝑻𝑶 𝑭𝑰𝑱𝑶 𝑼𝒏𝒊𝒅𝒂𝒅
Ventas = 𝑷𝑹𝑬𝑪𝑰𝑶−𝑪𝑶𝑺𝑻𝑶 𝑽𝑨𝑹𝑰𝑨𝑩𝑳𝑬 = $$$ 𝑻𝑰𝑬𝑴𝑷𝑶 = 𝑻𝒊𝒆𝒎𝒑𝒐
⁄𝑼𝑵𝑰𝑫𝑨𝑫

Ventas = Ventas con ganancia cero

𝑪𝑶𝑺𝑻𝑶 𝑭𝑰𝑱𝑶
Ventas = 𝑷𝑹𝑬𝑪𝑰𝑶 ( 𝟏−𝑰𝑵𝑪𝑶𝑩𝑹𝑨𝑩𝑳𝑬𝑺)−𝑪𝑶𝑺𝑻𝑶 𝑽𝑨𝑹𝑰𝑨𝑩𝑳𝑬
𝑪𝑶𝑺𝑻𝑶 𝑭𝑰𝑱𝑶
Ventas =
𝑴𝑨𝑹𝑮𝑬𝑵 𝑫𝑬 𝑪𝑶𝑵𝑻𝑹𝑰𝑩𝑼𝑪𝑰𝑶𝑵−𝑴𝑬𝑹𝑴𝑨𝑺 𝑺𝑻𝑶𝑪𝑲𝑺
𝑪𝑶𝑺𝑻𝑶 𝑭𝑰𝑱𝑶
Ventas = 𝑴𝑨𝑹𝑮𝑬𝑵 𝑫𝑬 𝑪𝑶𝑵𝑻𝑹𝑰𝑩𝑼𝑪𝑰𝑶𝑵−𝑹𝑬𝑽𝑨𝑳𝑼𝑶 𝑺𝑻𝑶𝑪𝑲𝑺

Cuanto tengo que vender para cubrir mis costos fijos?

Cuáles son mis probabilidades de vender esa cantidad de unidades?
Es muy importante saber que el BV se mide EN UNIDADES

2. Periodos
Se mide en TIEMPO
Periodo y monto máxima de exposición de caja
 Pongo plata y lo voy recuperando de a poco
 Cuantos periodos tardo en recuperar toda la inversión?
 Durante cuánto tiempo puse tiempo?
Periodo de recupero del capital
 Cuanto tiempo tardo en tener $$$?
 Cuanto puedo o no recuperar?
 Tiene en cuenta el valor residual
Periodo de retorno de inversión
 Cuanto tiempo tardo en recuperar la inversión? Teniendo en cuenta los flujos
 Cuanto tiempo tardo en vender estas unidades?

𝑰𝑵𝑽𝑬𝑹𝑺𝑰𝑶𝑵
𝑪𝑨𝑺𝑯 𝑭𝑳𝑶𝑾

3. TIR (tasa interna de retorno)

Es la tasa a la que el VPN de un proyecto es igual a cero
Cuáles son sus limitaciones?
 A que tasa se reinvierten los fondos?
 Proyectos de distinta escala
 Proyectos de distinta duración
 Casos de múltiples tasas o ninguna tasa

Si yo compro un departamento calculo el VPN? Sí, porque evito pagar alquiler por lo tanto hago un
VPN del alquiler que no pago. Además, me fijo el costo de oportunidad. Mi costo de oportunidad
puede ser comprar el departamento para alquilar. SIEMPRE SE TIENE EN CUENTA EL VPN
VPN = Cuánto dinero más obtengo luego de haber recuperado la inversión. Un VPN es mayor a la
inversión. Por haber hecho la inversión voy a ganar $$ en vez de haber hecho mi otra alternativa. No
importa cuánto es mi inversión siempre voy a elegir el VPN que tenga un mayor valor. El VPN
representa el adicional que me genera luego de que lo hubiera comparado con mi otra mejor
alternativa, el VPN es SOLO mi adicional de dinero que me genero esa alternativa.

Hay dos significados de amortizaciones

1. Pago de créditos o pago de capital, pagar deudas
2. Depreciación de capital
En finanzas se usa el 1 termino

Como pueden ser los prestamos

Amortización del capital
 Lineal
 Acelerada
o Inicial
o Final
 Bullet
r (tasa de interés)
 Fija
 Variable
Cuota
 Fija  Francés
 Variable  Alemán
(depende de cómo se está pagando no tiene que ver si la tasa de interés es fija o variable)
Moneda
 Pesos
 Dólares

CLASE 4

TIR: Tasa interna de Retorno

Tasa de descuento(interna de retorno) que hace que el valor presente neto sea 0.

𝐶𝐹
𝑉𝑃𝑁 = ∑ =𝟎
(1 + 𝒓 )𝑡

Que tasa hace que el valor presente me de cero?

Cuanto tengo que subir la tasa de descuento hasta que al final no me sobre nada. Si yo tengo una
TIR del 10% quiere decir que al 10% el VPN es 0 y así se que con una TIR menor al 10% mi VPN
comienza a ser positivo. Entonces la TIR es como un parámetro que nos permite analizar a partir de
que tasa nos conviene invertir.
Si mi costo de oportunidad es menor a la TIR me conviene invertir.
Lo que yo voy a ganar en este proyecto va a ser 10% si entonces obtengo una tasa de descuento
menor a esto es mejor.

El concepto del VPN te da un numero, un monto es dinero, en cambio la TIR es un porcentaje, el

Break-Even son cantidades, el PayBackPeriod es tiempo, y máxima exposición de caja es dinero.

TIR: es muy fácil de usar, todo el mundo entiende porcentajes. Es un lenguaje universal. Es fácil de
comparar.
Igualmente como único método no sirve sola.
Defectos de la TIR: 4 problemas que están dados por la formula que usa la TIR:
Si yo entiendo las limitaciones bien puedo generar una ganancia muy buena.
1- Como la TIR me tiene que dar 0, lo que tengo que hacer es ir subiendo la TIR hasta lograr
que me de 0. Es decir tengo que probar múltiples casos de tasas o ninguna tasa puede darte
cero. Es decir no tengo una manera automática que me calcule que tasa me va a dar cero.
Entonces para calcular necesito saber todos los flujos de fondos para saber si son negativos
o positivos.
Por ejemplo: me regalan una vaca y esta vaca tiene un ternerito, por más de que la vaca me
la regalaron tengo varios flujos negativos de mantener a los torneritos hasta venderlo que
ahí es donde recupero. La TIR lo que busca calcular es que rentabilidad me da esto. En este
caso puede haber múltiples TIR ya que hay cambios de flujos.
Si tengo flujos cambiantes(de positivos a negativos), va a haber muchas TIR que me den
cero. Entonces me veo frente al problema de no saber cual de todas usar.

A medida que aumenta la tasa de descuento el VPN va bajando. Hay un punto en donde la
tasa aumenta a tal punto que el VPN me da cero. Eso es la TIR.

Si tu costo de oportunidad es menor a la TIR invertís, si es mayor a la TIR no conviene

invertir.
A mi lo que me interese para decidir es el VPN es decir cuanto me queda después de hacer
una inversión.
2- Si yo estoy comparando dos proyectos yo se que a lo largo de los años la rentabilidad que
tuve siempre fue mi costo de oportunidad y además recupere o 100 o 300. Ahora si voy a la
TIR me va a indicar si voy a ganar x%. El tema de la distinta duración tiene muchísima
relevancia, pero con la TIR no voy a poder compararlos porque no hay ningún factor que me
permita decir cual es mejor que el otro. Al ser por distinto tiempo no puedo comprarlos
VPN INVERSION TIEMPO
A 100 1000 X
B 300 1000 Y

3- Proyectos de distinta escala: Tener una TIR muy buena en un proyecto enorme y otra no tan
buena en un proyecto chico, tampoco me permite comprarlos porque necesito saber la
escala que va a tomar. NECEISTO otros elementos con la TIR sola no puedo comparar
 4- A que tasa se reinvierten los fondos? Esto es importante porque la TIR no te indica a que
tasa se reinvierten, sino que te dice que la suma de todos tus cash flow te da un porcentaje,
pero no te esta diciendo si con la plata excedente podes reinvertir. La TIR no me contempla
el tema de reinvertir los fondos. La tasa de reinversión en la TIR es una incógnita mientras
que en el VPN la tasa de reinversión es mi costo de oportunidad

La TIR es muy útil para los instrumentos financieros porque me permite una comparación de
rendimiento y queda como elemento subjetivo el nivel de riesgo que estoy dispuesto asumir.

En conclusión la TIR me permite aceptar o rechazar proyectos de inversión.

COPIAR GRAFICO CARPETA DELFI

EN proyectos mutuamente excluyente voy a elegir el VPN ya que me da montos exactos de cuanto
gano en cada uno. Entonces la TIR no es útil para estos casos

Valor de bonos y acciones ordinarias

Porque valuamos las acciones? Las acciones son títulos representativos del capital de una empresa.
Cada acción lo que hace es ser un titulo de propiedad de una fracción de algo. Las acciones hacen
que una persona tenga una partecita de la empresa. Tengo la propiedad insoluble única pero la
capacidad de decisión no esta concentrada. Son un numero finito y conocido. El que oa las
decisiones en la empresa tiene que comentarle cada tanto a los accionistas sobre las decisiones que
se están tomando.
CLASE 5
¿Por qué valuar las acciones?
 Acciones son títulos representativos de participación en la propiedad de una compañía
 Número finito y conocido
 Con o sin voto
 Con o sin preferencia en dividendos
 Porque la firma actúa en defensa de los intereses de los acccionistas, realizando aquellas
inversiones que maximizan el valor de la firma, si la empresa tiene cotización en la Bolsa
 Para valuar o vender una empresa o parte de la misma, si no tiene cotización

Acciones y el mercado de acciones

Short selling: venta de acciones que en un futuro va a bajar, se firma un acuerdo entre el comprador
y vendedor donde hay una obligación entre ellos.
Acciones ordinarias – Acciones que representan propiedad en una empresa “pública” o con
cotización.
Mercado Secundario – mercado en el que los inversores compran y venden activos financieros ya
emitidos
Dividendos – Distribución periódica de dinero entre los accionistas, por parte de la empresa.
P/E Ratio – PriceEarning ratio: Precio de la acción dividida por los beneficios correspondientes a cada
acción de la empresa.
 PER (Price Earning ratio) Refleja la evaluación del mercado de las oportunidades de
crecimiento de la empresa.
Valor libros o Book Value – Valor patrimonial de una empresa, de acuerdo con sus estados
financieros.
Valor de Liquidación o Liquidation Value – Resultado neto que se obtendría si se vendieran los
activos de la empresa y se pagara a sus acreedores.
Estados contables a Valor de Mercado o Market Value Balance Sheet – Estados contables que
utilizan el valor de mercados para valuar activos y pasivos.
𝐷𝐼𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠
VPN= P0 + + Pt
(1+𝑟)2
𝐷𝐼𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠−𝑝𝑜+𝑝𝑡
R=
𝑝0

EMH: condición de equilibrio en el mercado de capitales. Es una cuestión de intuición. En todo

momento y todo lugar va a ver el mismo activos financieros, riesgo equivalente – el mismo retorno
esperado. Si no hay condición de equilibrio no hay movimiento.
La gente no tiene tiempo para estudiar todo y toma decisiones heurísticas. Pero al final de todo va a
llegar a esta condición de equilibrio. Hasta que no se obtenga el mismo retorno no hay equilibrio.

𝐶𝐹 𝐷𝐼𝑣
Perpetuidad ( tasa de capitalización) = 𝑟
= 𝑟
=P

Si no se prevee crecimiento, y se planea mantener la acción indefinidamente, entonces se valúa

como una PERPETUIDAD (Perpetuity).

𝐷𝑖𝑣
r= 𝑃
esto va a ir creciendo a medida del tiempo ya que aumenta el retorno %

MDD: Modelo de descuento de Dividendos

(DDM. Discount Dividend Model)
Versión Crecimiento Constante de MDD – Una versión del modelo de crecimiento de dividendos, en
los cuales los dividendos crecen a una tasa constante (Modelo de crecimiento de Gordon).
Atención: g < r --- daría negativo si g es mayor que la r y no se puede utilizar la formula de
perpetuidad.
𝐷𝑖𝑣
MDD GORDON: P = 𝑟−𝑔

Desde el punto de vista de la empresa las acciones son eternas no sabe quien pero alguien las va a
tener.
Si una empresa decide pagar un dividendo más bajo, y reinvertir los fondos, el precio de la acción
puede subir porque se espera que los dividendos futuros puedan ser mayores.
Payout Ratio – Fracción de los beneficios pagados como dividendos.
Plowback Ratio - Fracción de los beneficios retenidos por la empresa.
Payout Ratio + Plowback Ratio = 1
El crecimiento “g” puede ser derivado de aplicar la rentabilidad sobre el patrimonio al porcentaje de
beneficios retenidos.
g = ROE x plowback ratio ( de lo que gane cuanto es lo que me quedo)
g = Retorno sobre capital x (% beneficios retenidos)
Present Value of Growth Opportunities (PVGO): Valor presente neto de las futuras inversiones de
una empresa.
Tasa de crecimiento Sostenible: Tasa constante a la que una firma puede crecer:
% Beneficios retenidos X retorno del capital o
plowback ratio X return on equity.
CLASE 6

¿Porque cae una acción?

Siempre es la misma formula. Funciona para valuar acciones la misma formula que VPN.
Las acciones se mueves constantemente. Porque pasa esto? Porque el valor de las cotizaciones varia
muchísimo.
Volatilidad de una acción: es el resultado por los cambios en el precio. Esos pequeños cambios
pueden ser gravísimos.
Hay que poder entender el negocio de la empresa. Con esto puedo saber si en el largo plazo va a
tener sustentabilidad.
Los cambios de las acciones pueden tener una razón técnica o fundamental. Los movimientos de las
acciones de deben a muchas razones:
- Major Shareholder Selling: un accionista importante que esta vendiendo sus acciones, la
gente se pregunta porque lo esta haciendo? Creen que el sabe más entonces si el vende
su acción por algo es. Cuando la venta no esta anunciada genera muchas
preocupaciones. A su vez es obligatorio para toda persona que tenga más del 5 % de
una empresa o que administre fondos por más de tanto tiene la obligación de informar
por mes cuales son sus tenencias.
- Reseach Notes: es información publica que anuncian grandes investigadores sobre lo
que se cree que va a suceder con las acciones de x empresa. Estas investigaciones no son
gratis pero se puede tener acceso fácilmente y se tienen que fundamental con razones
creíbles. Con esto se establece la reputación. Todos los años hay premios a los mejores
reasearchers. Se hacen para créditos y acciones. Analizan en profundidad la empresa
para ver que tiene de bueno o malo para ver si tenes que comprar o vender la acción de
esa empresa. Hay dos grupos: buy side y sell side.
- Not meeting the whisper: son suposiciones. Vos crees que va a pasar algo que al final no
pasa.
- Faulty Numbers: el balance no fue bueno. Esto puede ser porque vendiste menos de lo
esperado vendiste menos de lo esperado, etc. Las empresas valen en definitiva a largo
plazo por su capacidad de generar cash flow tengo que analizar si esto fue una única vez
o esto va a continuar. Entonces esas son las cosas que hay que analizar. Uno no tiene
que aceptar comprar acciones porque te cayo bien el dueño. Hay que poder analizar los
balances y ver si es rentable o no. Es esencial porque me indica los resultados de la
empresa, pero no solo si gano o perdió plata sino que puedo ver la empresa en su
 contexto con sus competidores. Puedo realizar un análisis muy profundo viendo el
balance de una empresa.
- Future Guidance: es el más difícil por que es costumbre pero no obligación que los
máximos directivos de una compañía hacen un conference call con los inversores, y le
indican porque vienen bien o mal y están enormemente limitados en que cosas pueden
decir o no.

Una empresa puede ser grande solida y muy rentable a largo plazo pero dentro de cada dia todo
esto puede pasar.

¿Porque cae el mercado?

- Cambio en el costo de oportunidad o tasa de descuento. Una tasa de interés que se
reduce puede conllevar a un aumento en el beneficio de las empresas. Pero a su vez
puede querer decir que como la tasa de interés es muy baja puedo tomar más deudas
para generar más activos. Entonces el valor de la acción sube en este caso.
- Temas macroeconómico: país en recesión las acciones bajan. Por ejemplo tsunami de
Japón, la bolsa de Japón cerro.

Anomalías de mercado:
- El enigma del anuncio de beneficios: tuve beneficios de 10 la acción no cambia
proporcionalmente a ese beneficio. Cuando aumentan los beneficios el aumento de las
acciones es más que proporcional que lo que aumenta el beneficio y viceversa.
- El enigma de las nuevas emisiones: en general cuando va haber un ipo el precio al cual
sale la acción por primera vez es bastante alto, es decir que sube más que
proporcionalmente.
- Behavioural Finance: Analiza múltiples elementos en donde se llega a la conclusión que
no todo el comportamiento fue racional. Hay una aversión al riesgo mayor que la
propensión de generar ganancias. La forma en que se presenta la info induce a la gente
actuar de determinada manera. Cuando hay buenas noticias de un emergente suben
todos. (asset class) Cuando hay una crisis bajan primero y mucho los activos de buena
calidad que no están afectados por la crisis.
Valuacion de una empresa usando Cash Flows:
-VPN empresa. Como se yo cuales son los flujos de fondos que va a tener una empresa?
Como se que se ve a vender dentro de 5 años? Es muy difícil de calcular por que no tengo una base
firme para poder decir en que dirección se va a mover la empresa. Es difícil de predecir, sin embargo
debería ser la única forma en la que se calcule.
-Lo que me va a interesar usando cash flows para valuar una empresa es la relación entre
estados patrimoniales, cuenta de resultados y cash flow. Esto me permite tener un panorama
bastante claro de cómo se va a mover una empresa.

Valuación de bonos:
Si hoy es 1 de Enero de 2004, cual sería el valor del siguiente bono del gobierno alemán (BUND)?
Este Bund paga 5.375% cupón anual, cada año, durante 6 años. El valor nominal bono es de 100
Euros. Es decir, su cash-flow es:

'05 '06 '07 '08 '09 '10

5.375 5.375 5.375 5.375 5.375 105.375

Depende de la tasa de descuento!!! Por ej., considerando 3.8% de YTM (rendimiento hasta el
vencimiento – Yield to Maturity) el precio se calcula de la siguiente manera:

5.375 5.375 5.375 5.375 105.375

PV     
1.038 1.038 1.038 1.0384 1.0385
2 3

 $108.31

Si yo me voy acercando al valor de vencimiento del bono, el bono se acerca a su valor nominal. El
resto del año el valor nominal es 100 por ejemplo y voy a tener un valor de devenga miento. El
precio en el bono varia constantemente sube y baja entre por ejemplo 100 y 105 y 5 es el devenga
miento. ESTO NO DEBE SER CONFUNDIDO CON VOLATILIDAD.

Así es como varia el precio de un bono.

Otra cosa que es muy relevante, es que si yo cambio la tasa de descuento, instantáneamente
cambian todos los precios de los bonos.
Ej. (cont.)
.Si hoy es 1 de Enero de 2004, y utilizo una nueva tasa de descuento de 2% YTM, cual sería el valor
del siguiente bono del gobierno alemán (BUND)?
Este Bund paga 5.375% cupón anual, cada año, durante 6 años. El valor a la par del bono es de 100
Euros.

Clase 7

Ratios

¿Que son?

A/B un cociente. Una relación entre variables.

Puede ser Flujo/flujo, stock/stock..
Son indicadores, nunca se puede mirar uno solo.

¿Para que sirven?

Contablemente se utilizan para diagnosticar una situación
Financieramente se utilizan para pronosticar que sucederá con alguna variable.

Hay 3 tipos de ratios:

- Auxiliares o de antigüedad:
o Rotación:
o Antigüedad
- Financieros:
o Liquidez
o Endeudamiento
o Inmovilización
- Económicos
o Rentabilidad

Se acumulan en cinco ramas: Tipos de ratios financieros:

• Endeudamiento
• Liquidez
• Eficiencia
• Rentabilidad
• Valor de mercado

Endeudamiento (leverage), de a donde salió la plata y a donde va a ir. cuanto es de capital de

terceros y cuando de capital propio. Cuanto mayor el pasivo mas alto va a dar el indicador.
Largo plazo de deuda. Si me da un numero cercano a uno, no hay patrimonio propio. Depende de
que sea el negocio, puede ser grave. Si da casi cero, es que todo el patrimonio es mío, y que puede
ser que sea muy fuerte, muy capitalizado o que estoy en argentina donde no hay prestamos a largo
plazo.

𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙
Endeudamiento= 𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚𝑜𝑛𝑖𝑜 𝑛𝑒𝑡𝑜

𝑙𝑜𝑛𝑔 𝑡𝑒𝑟𝑚 𝑑𝑒𝑏𝑡

Long term debt ratio = 𝑙𝑜𝑛𝑔 𝑡𝑒𝑟𝑚 𝑑𝑒𝑏𝑡+𝑒𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦

𝑙𝑜𝑛𝑔 𝑡𝑒𝑟𝑚 𝑑𝑒𝑏𝑡+𝑣𝑎𝑙𝑢𝑒 𝑜𝑓 𝑙𝑒𝑎𝑠𝑒𝑠

Debt equity ratio= 𝑒𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦

𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑙𝑖𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡𝑖𝑒𝑠
Total debt ratio =
𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠

𝐸𝐵𝐼𝑇+𝑑𝑒𝑝𝑟𝑒𝑐𝑖𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛
Cash Coverage ratio= 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑡 𝑝𝑎𝑦𝑚𝑒𝑛𝑡

Debt equity ratio:

Leasing, la tasa de interés es mas baja, porque el que te lo presto, sigue siendo el dueño por lo que si
no le pagas se puede llevar lo que le pertenece, ej una maquinaria. Con leasing, la maquiaria no se
anota como activo, sino que su total se toma como impuesto.

Deudas totales vs activos totales: puede haber una cierta distorsión en los activos, porque pueden
estar subvaluados, algún valor intangible que digo que tiene mas valor.

Cash coverge ratio: vts-CMV: Ebitda (margen bruto) claramente que se esta considerando

Vts
-CMV
=EBITDA
-intereses
-depreciaciones (costo pero no gasto)
-amortizaciones
=EBIT(e.. before income tax)
-ganancias
=net incomes

Balance general, cuenta de resultados y flujo de fondos, la suma de estos tres muestra el estado de
la empresa, no se puede ver solo uno, sino que los tres en conjunto.

FGO (Fondos generados por las operaciones), con los fondos que genero, puedo seguir comprando
mas materia prima?
El crecimiento de una empresa esta dado por el análisis del endeudamiento. Ver si conviene en un
principio endeudarse mas para luego crecer y tener una mayor ganancia. El crecimiento es casi
forzado, porque hay posibilidades de que competencia entre al mercado. Permanente creces un
poco mas de lo lógico, para la economía, no solo para vos.
El punto financiero es que al dueño le conviene no tener otro camión…
Que caja tengo para pagar el cash coverage? De donde saco este dinero? Mirar el balance y sumarle
la depreciación y la amortización.
La suma del margen neto mas las amortizaciones, mas la depreciaciones, es mi flujo de fondos.
Las posibilidades que yo tengo de cubrir mis deudas es tmb de que me presten el dinero.

Liquidez. Las empresas no quiebran por buenos a malos negocios, sino por falta de liquidez. Para
que necesito la liquidez?
Capital de trabajo(diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente= current assets and
current liabilities), cuanto dinero día a día tengo, y de donde proviene, si cobre mucho o porque ya
tengo ese dinero.

𝑐𝑢𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡 𝑎𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠
Current ratio:
𝑐𝑢𝑟𝑟𝑒𝑛𝑡 𝑙𝑖𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡𝑖𝑒𝑠

𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒
- Liquidez corriente:
𝑝𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒
𝑎𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒−𝑏𝑖𝑒𝑛𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜
- Prueba acida: 𝑝𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒
𝑑𝑖𝑠𝑝𝑜𝑛𝑖𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠+𝑖𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖𝑜𝑛𝑒𝑠 𝑙𝑖𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠
- Liquidez absoluta: 𝑝𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒

Liquidez corriente: muestra como mi activo corriente puede hacer frente a los compromisos de mi
pasivo corriente.
Pruba acida: que tanto puedo hacer frente con mis activos mas líquidos
Liquidez absoluta: cuando con efectivo y equivalentes puedo pagar de mi pasivo corriente.

(Repaso general)
Los ratios son indicadores que me permiten analizar la situación de la empresa, siempre se toman
sobre una base contable. La contabilidad tiene tres bases, el balance la cuenta de resultados y el
estado de flujo de fondos. Estos me permiten relacionar
La utilidad de entender estos ratios es sumamente importante
Ej, el coca cola tiene que entender como le funciona el negocio financiero a manaos y
contrariamente tmb.

Eficiencia, estoy haciendo un buen uso de mis recursos? Vendo lo que estoy produciendo o tengo
stock?

Rentabilidad, tengo costos bajos?

• ROE: Rentabilidad del PN: soy accionista puse la plata, cuanto me rinde lo que invertí.
• ROI: Rentabilidad del activo: cuanto me rinde la utilización de estos activos. Cuanto me rinde
en lo que invertí. Se le suman los resultados financieros, porque el resultado neto los tiene
incluidos restando y son el costo del pasivo que no me interesa para el rendimiento de los
activos. Y lo dividido por activos total. Como funciona el negocio independientemente de
cómo fue financiado. Cuanto rinde el negocio.
𝑟𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑒𝑡𝑜
• ROE = 𝑝𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚𝑜𝑛𝑖𝑜 𝑛𝑒𝑡𝑜 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜

𝑟𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑒𝑡𝑜+𝑟𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑑𝑜𝑠 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠

• ROI = 𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜

Valor de mercado, que elementos va a mirar un tercero.

CLASE 8

Información financiera básica

 Finanzas vs. Contabilidad

 No incorpora elemento tiempo, riesgos (mercado, crédito, etc.)
 Idioma “común”: que todos veamos la misma cosa.

Los venecianos hacían la plata en el mediterráneo, e inventaron la partida doble. Y Fray Luca se llevó
el éxito, y da el planteo que se usa hasta el día de hoy de la partida doble y de la contabilidad. La
contabilidad sirve para organizar la información para que esté de una manera ordenada. No se
pueden tomar decisiones sin tener una información más o menos clara.
La contabilidad es un poco escéptica. En finanzas el tiempo es la clave, en la contabilidad el tiempo
está un poco oculto, pasa desapercibido, está en segundo plano; primer plano es lo que HOY
tenemos disponible.

Riesgo de descalce: estar calzado con la tasa de interés es una tasa que uno consigue en el activo.

Riesgos: hay dos tipos de riesgo: mercado (si tengo acciones pueden subir como bajar) y créditos
(cobrar, si yo vendo colchones es que la gente me pague en tiempo y forma lo que me tiene que
pagar)

La contabilidad no refleja este tipo de cosas en si mismo, sino que lo que hace es una previsión por
incobrables. Es un idioma común con normas contables.

Las finanzas si están obligadas a incorporar este riesgo.

Sistemas contables
Características:
 Útiles y consistentes
 Ordenan datos
 Medio homogéneo

Son útiles y consistentes la misma empresa siempre debería hacer los balances de la misma manera,
ordenan datos y es un medio homogéneo. En un balance sin saber de que empresa es ni nada podes
sacar conclusiones.

Propósitos:
 control de gestión y organización – ex post
 Planeamiento – ex ante (cuando hablamos de proyección)

Sin embargo la base de la finanzas es el planeamiento.

Estados contables: presentan la misma realidad vista de diferentes ángulos

 Balance (estado de situación patrimonial y anexos) – Balance Sheet: es lo que tengo, stocks.
Los stocks se pueden acumular. El stock se mide en un instante de tiempo, es una foto
instantánea.
o Activo: lo que tengo, lo que poseo, lo que me toca, lo que me corresponde a mí. Se
ordena de lo más líquido a lo menos.
o Pasivo
o Patrimonio Neto
  Cuenta de resultados: me dice si gané o perdí plata. No es un instante de tiempo. Asumo
supuestos, criterio de ganancia, para contabilizar el costo, para amortizar, convenciones y
sobre todo que se ha cumplido un ciclo.
 Flujo de fondos- cash flow: mide flujos. La variación de una sola de todas las cuentas que
está en el activo caja y bancos, el dinero.

Balance:

ACTIVO = PASIVO + PATRIMONIO NETO

Criterios: la diferencia es la caja, el paso por la cuenta caja hace el paso de devengado a percibido.
Se percibió cuando se hizo cash, mientras tanto está devengada, quiere decir que existe un derecho
que aún no cobré o una obligación que aún no pagué.
 Devengado: lo que yo ya tengo derecho u obligación de que ocurre.
 Percibido: lo que ya ocurrió

Ordenamiento:
- Activo: criterio de liquidez
- Pasivo: criterio de exigibilidad

ESTADO DE SITUACION PATRIMONIAL:

• ACTIVO
Activo Circulante (AC): esta info le sirve a un accionista, a un posible inversor. Se hace líquido en los
próximos dos años y retorna, vuelve. Está asociado a las ventas.
Caja y Bancos: efectivo, cuentas en el banco, plazo fijo, moneda extranjera, acciones, bonos, fondos
comunes de inversión. Todo lo que sea liquidable en un tiempo muy corto.
Clientes: deudores por ventas, cuentas a cobrar, pagarés recibidos.
Existencias: mercadería, activos destinados a la venta, todos los insumos intermedios, acopio de
mercadería.
Si tengo muchas existencias comparo con un ratio, para ver con qué frecuencia se repone el stock, la
relación de ventas y existencia. Además, si tengo mucho en clientes puede ser que me tenga que
enedeudar mucho ya que no recibo el pago.
Activo Fijo (AF): se liquida en el largo plazo, no tiene liquidez y no va a variar por nada que tenga que
ver por las ventas. Cada vez las las cosas son menos homogéneas. En muebles y útiles las cosas son
más parecidas, mientras que en inmuebles no.
Muebles y útiles: se desgastan en el corto plazo y se amortizan en un tiempo corto.
Maquinarias y Equipos: duran más que los muebles y útiles, pero menos que el terreno.
Inmuebles y Terrenos: no se amortiza.

• PASIVO
Pasivo Circulante (PC): deudas a corto plazo. Pasivos que recurrentemente vuelven a la empresa y
las podemos asociar al nivel de actividad de la empresa, que se vincula con las ventas.
Proveedores: más crédito de nuestros proveedores cuantas más ventas tenemos.
Deuda Bancaria Corto Plazo:
Impuestos a Pagar: impuesto a las ganancias, aportes patronales y cargas sociales.
Deuda de Largo Plazo (DLP): deudas bancarias con un vencimiento de más de un año, bonos,
obligaciones negociables, la deuda que emite una empresa, en Argentina son Obligaciones
Negociables. Aportes de capital forma parte del pasivo y no del PN, porque en el PN se pueden
reclamar luego, es una deuda, no forma parte del patrimonio. Lo mismo sucede con resultados
acumulados no atribuidos.
Patrimonio Neto: acciones. El recibo final de todo lo que hay en el pasivo y en el activo.
Capital Social
Resultados Acumulados

Situación 2

Capital de Trabajo CT: evoluciona con el nivel de trabajo y se asicia a las ventas.
• CT = Activo Circulante – Pasivo Circulante
• Capital de Trabajo Estrictamente Operativo
CTEO = Clientes + Existencias – Proveedores – Impuestos a Pagar

Cuenta de Resultados – versión 1

Ventas (V)
- Costo de Mercaderías Vendidas (CMV)
= Margen Bruto o Beneficio antes de Amortizaciones, Intereses e Impuestos (BAAIT)
- Amortizaciones
= Beneficio antes de Intereses e Impuestos (BAIT)
- Intereses
= Beneficio antes de Impuestos (BAT)
- Impuestos (T)
- Beneficio después de Impuestos (BDT)

Cuenta de Resultados – versión 2

Ventas (V)
- Costo Variables (CV)
= Margen de Contribución (MC)
- Costos Fijos (CF)
- Amortizaciones
= Beneficio antes de Intereses e Impuestos (BAIT)
- Intereses
= Beneficio antes de Impuestos (BAT)
- Impuestos (T)
= Beneficio después de Impuestos (BDT)

Beneficios después de Impuestos = Beneficios Retenidos + Dividendos

Reglas básicas para la registración de datos

Si la cuenta es: DEBE HABER Saldo Esperable

ACTIVO Si aumenta Si disminuye Deudor

PASIVO Si disminuye Si aumenta Acreedor

RESULTADOS Gastos Ingresos Acreedor *

* Ojalá!

Flujo de Fondos
Orígenes de Fondos
• Aumentos de Pasivos
• Disminuciones de Activos
• Aportes de Capital Social
• Fondos Generados por las Operaciones (FGO):
– Beneficios del Período
– Amortizaciones del Período
Aplicaciones de Fondos
• Diminuciones de Pasivos
• Aumentos de Activos
• Dividendos

Fondos Generados por las Operaciones (FGO) y Caja Generada por las Operaciones (CGO)

• FGO = Beneficios del Período +Amortizaciones

Vs.
• Caja Generada por las operaciones CGO
FGO  Devengado
CGO  Percibido

Cash Flow
• Cash Flow = Caja Generada por las Operaciones
Cash – Flow
Versión 1

Beneficio después de Impuestos

+ Amortizaciones
= Fondos Generados por las Operaciones (FGO)
+ Aumentos de Pasivos
+ Disminuciones de Otros Activos
+ Aportes de Capital Social
= Total de Fondos Generados en el período
- Aumentos de Otros Activos
- Disminuciones de Pasivos
- Dividendos
= Caja Generada por las Operaciones CASHFLOW (CGO)

Cash – Flow
Versión 2

Beneficio después de Impuestos

+ Variaciones del capital de Trabajo estrictamente Operativo
+ Variación de la Deuda Bancaria de Corto Plazo
+ Variación de Activos Fijos
+ Aportes de Capital
- Dividendos
= Caja Generada por las Operaciones CASHFLOW (CGO)

Conceptos Básicos

Conceptos generales
• Devengado y percibido
• Flujos y Stocks
• Ex-ante y Ex-post
Conceptos Contables
• Estados patrimoniales, de resultados y de generación de fondos
• Las Amortizaciones NO generan fondos!!

CLASE 9

¿Como recupero un error? Esto financieramente tiene mucho impacto. Si la consigo vender por
arriba de mi costo de producción ya estoy ganando plata.
Hacer una remera mal ya implica un costo hundido. Entonces lo que se busca es recuperar algo de
ese costo.

Costo financiero: si yo puedo poner la plata en el banco

Costo de oportunidad: mejor uso alternativo
Costo hundido: el costo en el que ya incurrí y no voy a recuperar. Igualmente por más de que yo
tenga este costo hundido puedo hacer algo como venderlo para recuperar lo mayor posible.
Articulo:
 - En YPF venden barato. Las ventas de YPF son el costo de mercadería vendida de Repsol. Yo
se lo vendo a 10 y estos 10 pasan a ser el costo de mercadería vendida de Repsol. Como
hacemos para saber si esto esta bien o esta mal? En este caso al ser un commodity tengo
precio distinto por hora. Esto no pasa por el activo sino por la cuenta de resultados.
Entonces decir que hubo vaciamiento de YPF estaría mal porque no se saco ningún activo,
acá se esta confundido activo con flujo de fondos.
- La trampa esta en el método de valuación
- Pago de sobre precios a proveedores claramente esta mal. Error de quien es? Director. Pago
se facturas apócrifas a proveedores inexistentes. Esto lo veo en mi cuenta de resultado.
- Si yo me lleve parte del capital o tengo menos activos o tengo más deuda. En este caso
repartían ganancias que no se habían concretado. Los dividendos no se deberían poder
repartir por encima de las ganancias liquidas realizadas.

Transfer Princing: es una normativa de todo el mundo y en donde entre la compañía a y b se

establece a cual precio se puede vender de manera tal que sea justo y equitativo para ambos. Es una
practica muy difícil. Se busca encontrar el equilibrio para que el precio cubra los costos y genere
beneficios.

Tax equalization:
Tax Avoidance:

Ratios de eficiencia: cuanto más eficiente sea yo mejor me va a ir. El mismo resultado con menos
recursos o más resultados con los mismos recursos. Menos tiempo, menos costo, menos gente, etc.
De que manera logro hacer crecer mi empresa, tener más rentabilidad. Lo razonable seria medir la
eficiencia de empresas que sean del mismo sector.

𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠
- Rotación:
𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑃𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙𝑒𝑠
- NW Ctunover: Sales/ avarage net working capital 
𝑉𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠
𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑇𝑟𝑎𝑏𝑎𝑗𝑜 𝑃𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜(𝐴𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒−𝑃𝑎𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒)
𝐶𝑀𝑉
- Rotación de Inventario: 
si es muy baja, es que no vendes.
𝐵𝑖𝑒𝑛𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑃𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙𝑒𝑠
Es muy importante que el producto rote. Tomo el CMV (esta en el estado de resultados) y lo
divido por Bienes de cabio promedio  esta en el estado de resultado, la tengo que tomar
en promedio. Cantidad de veces que rota por año.
𝐼𝑛𝑒𝑣𝑡𝑎𝑟𝑖𝑜 𝑝𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜
- Días de inventario: 𝐶𝑀𝑉/365
𝑎𝑣𝑒𝑟𝑎𝑔𝑒 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑖𝑣𝑎𝑏𝑙𝑒𝑠
- Average collection period: cuanto tardas en cobrar.
𝑎𝑣𝑒𝑟𝑎𝑔𝑒 𝑑𝑎𝑖𝑙𝑦 𝑠𝑎𝑙𝑒𝑠

Ratios de Rentabilidad:
- Net profis margin: EBIT-Tax/Sales
- Return on assets: EBIT – Tax/ Average total assets
- Retun in equity: earning available for common stock/ average equity
- Payout ratio: dividends/earning. De lo que yo gano cuanto puedo distribuir en dividendos
- Plowback ratio: 1- payout ratio

Ratio de Mercado: para empresas que están en la bolsa. Comparo con el precio que hay en la
bolsa
- PE ratio: stock Price/earning per share
- Dividend yield: dividend per share/stock price
CLASE 10

Flujo de fondo: todo lo que me entra y me sale. Todo lo que me cambio. La diferencia de lo que me
entro y me salió. Puede ser deuda o dinero o un edificio. Básicamente la palabra te lo dice. Indirecto
es agarrar el estado de resultados de abajo hacia arriba. Directo es ir viendo las variaciones que
hubo en el activo y pasivo. No hay que confundir fondos con caja. Compre zapatos baja caja sube
mercadería flujo de fondo es cero, pero flujo de caja -100.

Long Term Debt ratio: aumento en el endeudamiento, aumento en total un 10% más endeudado de
lo que estaba antes.
Debt to Equity Ratio: no le subió entonces el equity no aumento permaneció constante. No se esta
descapitalizando sino que esta manteniendo su estructura de capital
Net Working Capital to Total assets: bajo muchísimo. Hay dos opciones o los activos totales se
agrandaron o la diferencia entre activos corrientes y pasivos corrientes se achicaron. Tiene mucha
menos liquidez que antes, veo con fondos de quienes estoy trabajando. De donde sale la plata que
estoy trabajando
Current ratio: cuanto tiempo tardo en liquidar mi mercadería
Quick ratio: cuanta plata tengo en el banco
Cash ratio: Tesorería

Price earning: P/E  el earning bajo por lo tanto si el precio queda constante el ratio sube pero
ahora si el precio baja también baja el ratio.

ROE: cuanto gano yo con respecto a cuanta plata puse

Duration: la modificación en el valor de un bono en función en su estructura de amortizaciones y

dado el cambio en la tasa de interés.
Si vos crees que la tasa de interés del mundo va a bajar te conviene el bono más largo de todos.

CLASE 11

Ratios de rentabilidad

Para que sirve un ratio? Para entender la relación entre dos cosas.

Cuanto vengo ganando? Y porque lo vengo ganando?

Con respecto a que gano? Si al patrimonio neto o a los recursos que tengo?
Es necesario una unidad y tiempo de medida.

Dos empresas con diferente situación impositiva, a la larga van a ser diferentes.

En argentina:

Impuestos a las ganancias, tanto a las personas como a las empresas, que se miden sobre el
beneficio.

Impuestos a los activos, a las empresas

Impuestos de bienes personales, a las personas.

Una empresa que cotiza en bolsa, hay una serie de indicadores que son importantes. PE ratio y
Dividend yield.
Tobins Q= market value of asstets > 1  se esta valorando mucho mas
Estimated replacement cost

Hay muchas empresas donde el valor de reemplazo de los activos es de bajo valor, aunque la
empresa vale mucho.

Cuanto me costaría empezar de cero una empresa?

Hay activos que no están rindiendo lo que deberían rendir

El sistema DuPont

Analiza roa o roe en cuanto a sus componentes básicos.

Distinguir cuales son los factores de rentabilidad de mi empresa.

𝐸𝐵𝐼𝑇−𝑇𝐴𝑋𝐸𝑆−𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑡
ROA =
𝐴𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠

𝐸𝐵𝐼𝑇−𝑇𝐴𝑋𝐸𝑆−𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑡
ROE =
𝐸𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦

• El numerador de ROA -pero no de ROE- puede definirse considerando o SIN considerar los
intereses.
• Los intereses sí deben considerarse en el caso de ROE.
• En las definiciones que siguen, en un caso està considerado (ROE) y en el otro caso no (ROA).

Equity=Patrimonio Neto

𝑆𝑎𝑙𝑒𝑠 𝐸𝐵𝐼𝑇−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠
ROA= 𝐴𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠 𝑥 𝑆𝑎𝑙𝑒𝑠

 cuantas veces estoy rotando mis activos X el margen que tengo.

𝐴𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠 𝑆𝑎𝑙𝑒𝑠 𝐸𝐵𝐼𝑇−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠 𝐸𝐵𝐼𝑇−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠−𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑡

ROE= 𝐸𝑞𝑢𝑖𝑡𝑦
𝑥 𝐴𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠
𝑥 𝑠𝑎𝑙𝑒𝑠
x 𝐸𝐵𝐼𝑇−𝑡𝑎𝑥𝑒𝑠

 leverage asstes X assets turnover X profit margin X debt burden

Debt burden= ebit-taxes-int

Ebit-taxes

Identificar cuales son las variables de cada empresa que hacen que a esta le pueda ir mejor.

Levarage casi 0, el ROE=0 por lo que claramente no te podes financiar con mucho propio.
La relación entre roa y roa esta dada por el nivel de apalancamiento
El ROE crece siempre y cuando la tasa de

ROE= ROA X (1+ apalancamiento financiero)

 = ROA X (1+ D) K= equity
K

Apalancamiento= deuda/equity Cuanto tengo yo con respecto a la deuda.

Si tengo deuda

Yo gano mas, cuanto mas deuda tengo.

Que la tasa de interés neta de impuestos sea menor a ROA. Para que sea que cuanto mas
endeudamiento tengo, mas gano.

r(1-tax)< ROA

ROE= margen bruto X rotación X (1+ apalancamiento)

Relacionar activos con pasivos.

Pregunta de final: ¿Porque se consideran activos deudas?

Porque es la deuda que tenes con tus socios.

g= tasa de crecimiento

Es importante porque si no crezco yo, igualmente crece mi competencia. Por lo que en algún
momento me voy a quedar atrás. Por lo que no es algo del capitalismo, sino que tiene que ver con la
supervivencia de la empresa.

Cuanto puedo crecer yo, con el mismo tipo de recursos que tengo.

Cual es mi efectividad operativa? Y cual es mi política de dividendos?

ROE X (1-dividendos-payout ratio)

ROE X beneficios retenidos

La medida de cuanto puede crecer una empresa sin medida de endeudamiento

Grafico=

Aumento mi equity (lo que gane y no me lo lleve como dividendo) y aumento mi activo, esta
empresa crece.
En este caso el ROE baja. ROA=? (duda)

Aumento mi equity y disminuyo mi pasivo. En este caso la empresa no crece.

El ROA permanece igual. El ROE cae.

Aumento mi activo y aumento mi pasivo.

ROE y ROA son constantes.

Si solo si: r(1-tax)<ROA

CLASE 12
Análisis económico y financiero

Riesgos internacionales:

En el mundo se realizan transacciones entre personas que están en distintos lugares geográficos y
que manejan distintas monedeas entonces yo tengo que saber si estoy dispuesto a comprar o
vender solo en mi moneda o en la moneda del otro.

En argentina es muy notorio porque ahorramos en otro moneda

Se valúan en pares A/B. Los pares en general son múltiples.

Hay que entender la volatilidad brutal que hay en este tema.

MERCADOS DE MONEDA EXTRANJERA

Tipo de cambio: la cantidad de una moneda que debo entregar a cambio para tener otra unidad de
la otra moneda. Están permanentemente habilitado.

Tipo de cambio spot: es diferente porque es para una transacción instantánea.

Tipo de cambio forward: tipo de cambio para una transacción a realizarse a futuro. Son muy
habituales en importaciones y exportaciones.

Yo puedo tener un precio hoy y en el futuro te lo puedo vender más caro o más barato. Si es más
caro es una prima, si es más barato es un descuento. En estas transacciones en donde uno se
beneficia y otro se perjudica.

Spot Price
T - 1 = Premium or (-Discount )
Forward Price

10.9815
1 - 1 = -5.15%
11.5775
Yo agarro la plata que tengo hoy, la pongo en el banco y veo si me da más o menos a futuro.

Cuando es prima para uno es descuento para el otro.

ATENCION!!!!! – El dólar se esta vendiendo a una prima de 5.15% respecto al peso, y el peso se está
vendiendo a un descuento de 5.15% respecto al dólar.

Cuando uno esta haciendo una transacción de esta naturaleza tiene que tener bien en claro la
unidad de medida.

1+𝑟𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛 1+𝑖𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛 𝔣𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/$ 𝐸(𝑆𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/𝑠)

= = (dato del mercado)= ( interpretación de lo
1+𝑟$ 1+𝑖$ 𝑆𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/$ 𝑆𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/$
que puede pasar)
 las 4 deberían dar lo mismo, si no dan lo mismo hay un desequilibrio. Lo que me interesa es la
relación y cual de las dos es la que se va a mover, si una va a subir o si la otra va a bajar.

 $ = es el signo dólar, siempre es el denominador en todas las formulas.

rforeign: la moneda del otro país
 𝔣𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/$ : cambio a futuro
 𝑆𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/$ : Spot
 i =tasa de inflación y la r en ese caso la r es la tasa de interés real
 E : cuanto creo yo que va a estar el spot

El mercado no esta en equilibrio todo el tiempo, sino que tienden a estar en equilibrio. Las leyes de
la economía te están diciendo que eso puede ocurrir. Si yo veo que hay un equilibrio y creo que se
va a romper la idea es saber que diferencia va haber y que va a ocurrir que uno baje o suba el otro.

Lo que me importa es saber si la tasa de interés real es la misma que la tasa de inflación dentro de
un mismo país. Si esta en desequilibrio algo va a pasar o el tipo de cambio se va ajustar o la tasa de
inflación va a subir o va bajar. Es más fácil que lo que varié es el tipo de cambio.

Hay 4 tipos de Relaciones:

1)Teoría de la Paridad del interés: El ratio entre la tasa de interés sin riesgo (risk free) entre 2 países
diferentes es igual al ratio entre los tipos de cambio forward y spot.

1+𝑟𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛 𝔣𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/$
=
1+𝑟$ 𝑆𝑓𝑜𝑟𝑒𝑖𝑔𝑛/$

2) Teoría de las expectativas de los Tipos de cambio: Esta teoría indica que el tipo de cambio spot
equivale al tipo de cambio forward.
f foreign / $ E(sforeign / $)
=
S foreign / $ S foreign / $

3) Teoría de la Paridad del Poder Adquisitivo -Purchasing Power Parity: El cambio esperado en el
tipo de cambio equivale a la diferencia esperada entre la inflación de ambos países.
1 + i foreign E(sforeign / $)
=
1 + i$ S foreign / $

Ej. - Si la inflación en EEUU se prevee que alcanzará 1.5% este año, y en Mejico se espera que sea
de 6.5%, qué podemos decir de la tasa spot esperada? Spot rate of 10.9815 peso:$1

1 + i foreign E(sforeign/$)
=
1 + i$ S foreign/$
1  .065 E(sforeign/$ )
=
1 + .015 10.9815 Es = 11.5225
4) Efecto Fisher Internacional: La diferencia esperada entre tasas de inflación equivale a la diferencia
entre las tasas de interés actuales.

1 + rforeign 1 + i foreign
=
1 + r$ 1 + i$

Ejemplo– La tasa de interés real en cada país es aproximadamente la misma en cada país.

1 + rforeign 1.067
r ( real )  = - 1 = .0019
1 + iforeign 1.065
1 + r$ 1.0122
r ( real )  = - 1 = -.0028
1 + i$ 1.015

Si la relación no son iguales, una de las dos va a tener que cambiar.

Como hacer un presupuesto.

Todo tiene que estar en una sola moneda.

Descontar los flujos de fondos en moneda extranjera, usando la tasa de interés de ese país, y
luego cambiar a $.
Escoger una sola moneda, y cubrir todos los costos que sean en esa moneda.

Riesgo del Tipo de Cambio

 El riesgo del tipo de cambio puede ser reducido utilizando diversos instrumentos financieros.
 Los contratos de tipo de Cambio Forwards, Futuros y Opciones son contratos disponibles
para controlar este riesgo.

CLASE 13

Modigliani-Miller

¿Cuanto debiera endeudarse una empresa?

Con plata de quien hago lo que yo hago

Si yo pido prestado 100 y obtengo 102 y pago uno de interés, me quede con uno, mi rentabilidad es
infinita. Diferente de si yo pongo los 100 y gano 102, solo gano esos 2.

Hay un riesgo adicional a que mi actividad no funcione, que es el riesgo de la financiación. Depende
de cómo financie esa actividad si va a haber mas riesgos o no.

Modigliani-miller generan este marco conceptual.

La forma en que yo pago es mas importante de la casa

¿Cuanto debe endeudarse una empresa? Los impuestos van a tener una gran incidencia.
Estructura de Capital e Impuestos a las ganancias de empresas

Riesgo financiero: Riesgo para los accionistas resultantes del uso de deuda

Apalancamiento financiero: Aumento en la variabilidad de los retornos de los accionistas, que

provienen del uso de la deuda

Escudo fiscal por intereses: Ahorros impositivos resultantes de deducir los pagos de intereses.

La posibilidad de deducir de impuestos a las ganancias del pago de intereses, incrementa el ingreso
tanto de acreedores como de accionistas.

Gestión financiera y gestión impositiva.

Como yo puedo dejar de pagar impuestos, me alcanza un poco mas para pagarle al acreedor.

El acreedor es una “tranquilidad”, en vez de pagar impuestos, le paga a el. Lo que dejas de pagar de
impuestos vas al acreedor. La empresa/persona deja de pagar un poco de impuestos y a su vez el
gobierno también, y van al acreedor.

Ratio de rentabilidad: ROE : resultado neto sobre patrimonio

Ej 900000-315000=585000 5850000/4000000=0.146
900000-1000000-2800000=5200000 520000/2000000=0.26

Tengo mas rentabilidad aceptando la deuda.

SI ROA > r(1-tax) ME CONVIENE ENDEUDARME

Escudo fiscal: es lo que yo deduzco de impuestos sobre los intereses.

Mi rentabilidad queda mejor, pero mi flujo de caja puede sufrir.

Este es un enfoque de balance sheet, miro como quedo mi balance.
Análisis de flujo de fondos: cuanta plata me queda a mi después de pagar también la cuota de
crédito de amortización.

Modigliani-miller: “La política de endeudamiento no importa”

En un mundo de competencia perfecta, el valor de los Recursos Propios de una empresa es
completamente independiente de la estructura de financiamiento de dicha empresa.

 El costo de oportunidad para los flujos de fondos de una empresa son ajustados
automáticamente por el mercado, para reflejar los mayores riesgos que están asociados con un
mayor endeudamiento. Por lo tanto, el valor total de una empresa (Deuda + Recursos Propios) luego
que el mercado actúe libremente, resultará invariable.

Consideran que los prestamos son una perpetuidad? Considera solamente el pago de intereses y no
la perpetuidad de la deuda.

Hay distintos tipo de impuestos, a las ganancias para empresas, a las ganancias para las personas..
Si vos ya tenes una deuda a otra banco, y pedís a uno nuevo, este te va a cobrar una tasa mas alta

A medida que mas te endeudas sube la tasa, y puede llegar a un punto donde nadie te quiera
prestar.

Aunque tenga mucha o poca deuda, mi rentabilidad es constante. El ROA siempre va a ser
independiente. El ROE, a medida que aumenta mi endeudamiento, aumenta el ROE.

A mi me interesa r (1-tax) que va a ser mas baja.

WACC (costo promedio ponderado de Capital)

¿Cuanto me cuesta a mi estar endeudado?
Cuanto mas me endeudo al principio, me va a ser mas barato hasta un punto en donde el costo me
empiece a subir.
Mi costo promedio ponderado del capital

Si yo tengo cada vez mas riesgo, cual va a ser el momento optimo para meterme?
ROE* (desasedo)

El primer día no te endeudas a menos que la deuda sea menor que tu rentabilidad.
En la medida que el endeudamiento crece el nivel de riesgos ya asumido es mayor.
Si hay riesgo de recesión, no me voy a meter con deuda, por lo que si la tenia la pago, o no entro.

ROE=ROA X(1+APALANCAMIENTO)
 𝐷 𝐸
WACC= 𝐴 (r-tx)+ 𝐴

E: equity
D: deuda
A: assets

Los intereses que yo pago son deducibles, difícilmente se mantengan constante, van a subir el algún
momento
WACC es el costo promedio ponderado. Es mi costo de oportunidad
La relación entre mi costo y el de terceros e solo que me va a determinar mi costo de oportunidad

Una empresa leverage vale lo mismo que una empresa sin leverage si no hay impuestos.

Costo de los problemas financieros - Costos que surgen de la quiebra, convocatoria, o decisiones de
negocios distorsionadas antes de llegar a la quiebra.

CLASE 14

¿Como se financian los activos? La rentabilidad que yo obtenga es el resultado de que yo tan bien
hago mi negocio.
Consignatarias de ganado, alguien te manda las vacas y si se venden te dan la diferencia.
Es muy importante a que precio cobro y a que precio pago
Financiación que nos da la gente que trabaja, los empleados que hay que pagarles una vez por mes.

Tenes que tener capital aunque los empleados sean tus sobrinos (ej) porque tenes que tener para
pagar las compras, los sueldos, algo tenes que tener siempre.

Hay que ver cuanto me conviene endeudarme:

Deuda, tiene una tasa de interés y la amortización (cuando voy reduciendo el nivel de deuda que
tengo, cuanto voy pagando cada vez)

Cuanto me conviene endeudarme, es lo mismo que decir cuando me conviene crecer. Esto es
porque es relevante saber cual es la estructura de capital: relación patrimonio deuda. La estructura
de capital optima: cual seria la mejor relación patrimonio deuda
Me va convenir endeudarme solo y como voy a invertir ese dinero

¿Que son mis activos? Mis activos en si mismos me generan capital

El margen de contribución no depende de cuanta deuda tengo. Lo que yo haga con mis activos , la
rentabilidad que yo haga con mis activos, no depende de cuanta deuda tengo.

Solamente me voy a endeudar si la tasa de interés es mas baja al ROA (rentabilidad de mis activos)
Roe haya o no impuestos crece porque tengo plata mia puesta, si encima hay impuestos mi roe
creceria.

A los intereses los puedo deducir de impuestos.

En ausencia de impuesto una empresa con endeudamiento es lo mismo que sin (modillian y
Miller)
Cuando hay impuestos, solo me conviene en la medida que r sea menor a roa. Hasta que me
empieza a crecer la tasa y no me conviene endeudarme. Cuidado con que el banco no me suba la
tasa porque si la sube mi nivel de endeudamiento cae, también puede ser con el país si en el país la r
sube bueno no tiene que ver con el banco pero igual el banco la va a subir
Endeudamiento: promedio de lo que me cuesta la deuda y lo que me rinde el capital

No podría pagar lo mismo que vendo de tasa de interés dejando mi beneficio en cero, porque no
puedo suponer que lo único que voy a tener que pagar son esos intereses. También voy a tener que
pagar el capital que me prestaron.

Como voy a financiar a mis activos no es relevante a menos que haya impuestos

MM1: Una empresa unleverage =empresa con leverage

Value unleveraged=value leverage

Esta preposición es con ausencia de impuestos

¿Porque pasa esto? Una empresa vale por la capacidad de generación de sus activos
No es el valor contable, sino tema financiero

Cuando no hay impuestos se paga al banco (intereses) y a los accionistas (beneficios). Cuando no
existen impuestos, y los mercados de capitales funcionan eficientemente, no hay diferencia entre si
una empresa toma prestado, o son los accionistas individuales lo que toman prestado. Por lo tanto,
el valor de mercado de una empresa NO depende de su estructura de capital. does not depend on
its capital structure.

 Supuestos:
 Al emitir un título financiero, en lugar de dos, el inversor disminuye las opciones de los
inversores. Esto no reduce su valor siempre y cuando:
 Los inversores no necesitan escoger
- Hay suficientes alternativas de inversión
 La estructura de capital no afecta el cash flow, por ej.,
- No hay impuestos
- No costos en una quiebra
- No tiene efectos en los incentivos al management

En presencia de impuestos, aparece un tercer personaje que es el gobierno (impuestos) va a valer

más.

Por endeudarme más( por lo que voy a tener menos dinero mío metido en juego), mi ROE va a ser
más alto, gano más.

Mi ROA va a ser independiente de la deuda.

Nunca voluntariamente voy a tener una tasa más alta que el ROE.

Cuanto menor sea r, mayor va a ser mi ROE. Cuando menor sea r me va a convenir endeudarme
más.
Es por esto que cualquier acreedor subiría la tasa.
Me va a convenir endeudarme hasta el punto máximo del ROE, antes de que comience a bajar,
porque la tasa aumento.
Cuando hay endeudamiento, las variables no se quedan quietas, lógicamente el acreedor comienza a
aumentar su tasa de interés.
Me va a convenir endeudarme solo hasta que el ROA sea mayor a la tasa de interés y hasta que mi
tasa comience a subir.

Voy a querer un nivel de endeudamiento promedio a lo que me cuesta la deuda y a lo que la tasa de
interés me esta subiendo.

Como mis intereses suben, cuando tomo más deuda, voy a tener que tomar decisiones ya sea
aumentar las ventas o reducir los CMV.
Necesitaría hacer cosas para que mi ROE aumente.

Weight Average Costo of Capital: WACC

Cuando esta en endeudamiento=0, su único costo de capital es su propio rendimiento.
Va a ser un promedio ponderado entre lo que me cuesta mi rendimiento capital y mi rendimiento de
deuda.

D(deuda)/V
V: Pasivo + Patrimonio Neto

El WACC es el costo de oportunidad que tendrías que haber usado desde el primer día. Es el
promedio de los costos que tiene que pagar la empresa, entre la deuda y el costo de capital.

Al banco le voy a tener que pagar el monto de la deuda + la tasa que se aplique a esa deuda. Como
esa tasa sube cada vez mas, el empresario va a tener que tomar decisiones que aumenten su
margen bruto

Dado el WACC, ese hay que compararlo con el ROA, voy a estar viendo si mi costo promedio sigue
siendo mas bajo de lo que mi empresa rinde. Y esa rentabilidad de mis activos que es mas o menos
fija, cuando mi costo de capital se va moviendo, o es mas alto, hace que lo que se encuentre en mi
bolsillo sea cada vez mas volátiles.

Un poco de deuda te ayuda, pero también te obligue a una consistencia.

En la medida que la empresa tenga que pagarle al banco y al accionista el costo que tiene que pagar
es el promedio ponderado por el monto de deuda y el monto de capital de ambas situaciones
cuanto debo monto de deuda y que costo tiene la deuda la r que costo tiene el roe . el promedio de
estas dos cosas.

Dado el WACC cualquiera que sea alto medio o bajo ese WACC yo lo tendría que comparar con el
ROA. Voy a ver si mi costo promedio sigue siendo mas bajo que lo que la empresa rinde, de lo que
mis activos generan.
Esa rentabilidad de mis activos es maso menos fija cuando mi costo de capital se va moviendo o
cuando tengo u costo de capital alto, l que tengo en mi bolsillo mas volátil.

Si la empresa nunca tendría deuda la empresa seria mas chiquita todavía.

Deuda necesaria para crecer pero tengo que tener cuidado que lo que me cuesta la deuda lo vaya a
poder bancar.
Proposición 2 de MM: WACC

Que relación hay entre el ROA y ROE?

El ROE matemáticamente es lo mismo que el ROA multiplicado por 1 + apalancamiento.
A medida que me endeudo, el ROE es mayor aunque el ROA es constante.

Cuando no pongo dinero propio, el apalancamiento es infinito y gano infinito

Si ROA es negativo multiplicado por mi ROE hace que el ROE sea mas que negativo.
A medida que el ratio de deuda con capital propio aumenta, los acreedores exigen una mayor tasa
de rentabilidad para compensar el riesgo de incobrabilidad.
La tasa de rentabilidad esperada sobre el capital propio aumenta con mayor lentitud cuando la
deuda es más arriesgada, porque los deudores aceptan parte del riesgo.
La tasa de rentabilidad esperada sobre activos, SI permanece constante

Balance Sheet Effects

Efectos del cash flow

Mi estructura de capital es indiferente. No me tengo que olvidar que tengo que pagar mi capital, las
amortizaciones.
MM no trata los efectos cash flow.

MM es un esquema de análisis