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NOUR EDDINE ELBERROULI MASTER : CCA

GESTION FINANCIERE

LES THEORIES DE LA STRUCTURE FINANCIERE DE L’ENTREPRISE

I. L’approche de la théorie de signal


Cette théorie repose sur le fait que les dirigeants agissent dans l’intérêt des actionnaires
actuels de l’entreprise. La modification de la structure financière de l’entreprise permettrait
de véhiculer un signal au marché et de résoudre des problèmes d’asymétrie d’information
entre dirigeants et pourvoyeurs de fonds. Ainsi, si malgré le risque pour les actionnaires les
dirigeants décident d’une émission de dette, ils signalent leur confiance dans le rapport
rentabilité/ risque des projets qu’ils entreprennent. De même, s’ils décident d’une
augmentation de capital, le signal perçu sera négatif.

II. L’approche de la théorie de financement hiérarchique


Cette théorie établit une hiérarchie des sources de financement selon le coût qu’elles
engendrent. Les entreprises privilégieront en premier lieu l’autofinancement, en second lieu
la dette classique, en troisième lieu elles émettront des titres de dettes du moins risqué vers
le plus risqué et enfin elles émettront des actions.

III. L’approche de la théorie des options


Cette approche permet d’aborder la structure financière à la lumière de la théorie des
options et de faire une lecture différente du bilan. Elle identifie les positions des actionnaires
en tant qu’acheteurs d’option d’achat avec l’actif économique comme sous-jacent et la
valeur de remboursement de la dette comme prix d’exercice. Du point de vue des
actionnaires, endetter l’entreprise revient à vendre l’actif économique aux créanciers et à
acheter auprès d’eux une option d’achat. Du point de vue des créanciers, la valeur de leur
investissement dans l’entreprise (la dette), peut être vue comme la valeur d’un actif sans
risque diminué de la valeur d’une option de vente avec la valeur de remboursement de la
dette comme prix d’exercice. L’option de vente représente le risque de défaut ou encore le
fait que les actionnaires ont une responsabilité limitée à leurs apports.

IV. Structure du financement


Entre le financement par fonds propres et le financement par endettement, que faut-il
choisir et dans quelle proportion pour minimiser le coût du capital et maximiser la valeur
de l’entreprise ?

 L’approche de la finance traditionnelle

L’entreprise se finance par fonds propres et par emprunt et ces deux sources de
financement n’ont pas le même coût. Les fonds propres ont un coût supérieur aux emprunts
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GESTION FINANCIERE

car leur rémunération dépend de la nature du résultat, ce qui fait supporter un risque de
non-rémunération aux propriétaires de la société alors que les créanciers sont rémunérés
même en l’absence de bénéfice. De plus, les emprunts font bénéficier la société
d’économies d’impôts.

Dans une optique purement économique, les entreprises ont donc intérêt à se financer par
emprunt, d’autant plus que celui-ci, sous certaines conditions, entraîne un accroissement de
valeur pour l’actionnaire selon le mécanisme de l’effet de levier financier.

À ces arguments positifs en faveur de l’emprunt, il faut cependant opposer le risque


financier qu’il fait courir à l’entreprise et donc à ses propriétaires qui exigeront alors un taux
de rémunération supérieur. Le coût des capitaux propres sera de ce fait plus important. Par
ailleurs, l’entreprise ne peut pas emprunter autant qu’elle le souhaite car les créanciers lui
imposent d’avoir des fonds propres d’un montant au moins équivalent. En outre, lorsque le
montant des dettes s’accroît, le risque de non-remboursement des créanciers augmente.
Leur rémunération est alors fixée en conséquence, ce qui renchérit également le coût des
dettes. Compte tenu de ces remarques et selon une approche traditionnelle, une structure
financière optimale opère un panachage entre fonds propres et dettes financières de
manière à minimiser le coût du capital et donc à maximiser la valeur de l’entreprise.

Le coût du capital correspond au coût des capitaux propres lorsque l’entreprise n’est pas
endettée. L’endettement, à un coût moindre que celui des capitaux propres, fait baisser le
coût du capital ; mais lorsque l’endettement devient important, le risque augmente, ce qui
entraîne une exigence de rémunération plus élevée de la part des actionnaires. Ce
phénomène produit alors un accroissement du coût du capital. La structure financière
optimale correspond alors au taux d’endettement qui minimise le coût du capital.

 L’approche de Modigliani et Miller

Deux auteurs américains, F. Modigliani et M. Miller, ont démontré au milieu du XXe siècle
qu’il n’y a pas de structure financière optimale en l’absence d’imposition. Il faut cependant
que les marchés soient à l’équilibre et que les investisseurs puissent librement placer leur
épargne dans n’importe quelle entreprise. Ainsi, un investisseur ayant des actions dans une
société endettée et qui pourrait obtenir un rendement supérieur en achetant des actions
d’une société non endettée aux mêmes caractéristiques vendrait ses titres pour acheter
ceux de l’entreprise non endettée. Ce phénomène ferait baisser la valeur de marché de
l’entreprise endettée et progresser celle de l’entreprise non endettée jusqu’à ce que leurs
valeurs de marché soient identiques. Les deux sociétés finiraient alors par avoir la même
valeur, quel que soit leur mode de financement.