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sobre la
dolarización
En muchos círculos se considera la
plena dolarización de la economía
como un medio para que los
países en desarrollo superen la
inestabilidad monetaria y cambiaria. ¿Qué costos y beneficios
conllevaría esta operación y qué países en desarrollo tendrían
más probabilidades de beneficiarse?
U
NA ANTIGUA broma es decir económica. En los años ochenta, el debate se
que las preguntas de los exáme- centraba en el papel de las paridades fijas en
nes de economía son cada año los programas de estabilización de la infla-
las mismas; sólo cambian las ción. Dos características de los años noventa
respuestas. El debate en torno al régimen han cambiado el enfoque del debate. Pri-
cambiario óptimo es muy antiguo, pero si- mero, el problema de la inflación es bastante
guen proponiéndose nuevas soluciones. La menos grave. Segundo, al aumentar la movi-
más reciente consiste en no adoptar “nin- lidad del capital y la magnitud de los flujos
gún” régimen cambiario, en otras palabras, el de capital, han aumentado también la fre-
país deja de utilizar su propia moneda y cuencia y gravedad de las crisis cambiarias. Y
adopta como moneda de curso legal una di- muchos de los países que fueron objeto de
visa estable, generalmente el dólar de EE.UU. violentos ataques especulativos mantenían
El año pasado, el Gobierno argentino consi- un régimen de tipo de cambio fijo.
deró seriamente la dolarización, y algunos A raíz de estas crisis, la noción de plena
economistas de renombre ya sostienen que dolarización ha despertado considerable in-
todos los países en desarrollo deberían optar terés. Ha surgido la idea de que, en un mun-
por la dolarización. Pero no sólo los países do de gran movilidad del capital, los tipos de
en desarrollo están considerando la dolariza- cambio fijos propician los ataques especu-
ción. Motivados en parte por la adopción lativos y sólo son viables las opciones extre-
del euro este año, hay quienes sugieren que mas: una paridad fija como la “caja de con-
Canadá debería adoptar el dólar de EE.UU. versión”, o la libre flotación. Los partidarios
(El término “dolarización” designa también de la dolarización han criticado ambas op-
el uso espontáneo del dólar de EE.UU. en ciones sosteniendo que en muchos países la
las transacciones, paralelamente a la mo- flotación libre no es viable porque genera
neda nacional. En este artículo, sin embargo, una inestabilidad excesiva del tipo de cambio
el término designa la plena dolarización, y crea una paridad de facto si las autoridades
es decir, la sustitución total de la moneda ofrecen resistencia a las fluctuaciones. Por
nacional por el dólar.) otro lado, ha quedado demostrado que las
Surgen nuevas ideas con respecto a los cajas de conversión no son inmunes a los
regímenes cambiarios porque la economía ataques especulativos. En los últimos años,
mundial presenta constantemente nuevos Argentina y RAE de Hong Kong, por ejem-
problemas para los responsables de la política plo, sufrieron efectos de contagio financiero
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27-X-1995 9-I-96 21-III-96 3-VI-96 14-VIII-96 25-X-96 7-I-97 20-III-97 2-VI-97 13-VIII-97 24-X-97 6-I-98 19-III-98 1-VI-98 12-VIII-98 23-X-98 5-I-99 18-III-99 31-V-99 10-VIII-99
Fuentes: Bloomberg, y estimaciones del personal técnico del FMI.
1 Diferencial (deducidas las garantías) entre los bonos Brady de Argentina y bonos comparables del Tesoro de Estados Unidos.
2 Diferencial (deducidas las garantías) entre los bonos Brady de Panamá y bonos comparables del Tesoro de Estados Unidos.
3 Rendimiento de los bonos "pre1" denominados en pesos menos el rendimiento de los bonos "pre2" denominados en dólares de EE.UU. (Los bonos "pre" se emitieron para liquidar las deudas del
sistema de pensiones; la primera serie de estos bonos se denominó pre 1, y la segunda, pre 2.)
inmediatamente observables que son aún más significativas. Por esta razón se ha propuesto que Estados Unidos comparta
Para empezar, los ataques especulativos y las crisis cambiarias estos ingresos con los países que dolarizan, en función de al-
tienen un alto costo, no sólo porque incrementan las primas guna formula convenida (como sucede con el euro y la zona
de riesgo sino también porque repercuten muy negativa- del rand en Sudáfrica).
mente en la economía interna. Evidentemente, la dolarización
no puede eliminar del todo el riesgo de crisis externas. Posibilidad de abandonar el régimen
Además de fomentar la integración financiera, la dolariza- Supongamos que en una economía dolarizada el tipo de
ción podría facilitar la integración comercial con Estados cambio real termina siendo sobrevaluado como resultado de
Unidos. El volumen del comercio entre las provincias de aumentos salariales excesivos, un fuerte deterioro de la rela-
Canadá es más de veinte veces mayor que el volumen del co- ción de intercambio o una sobrevaluación del dólar con res-
mercio entre estas provincias y Estados Unidos, una vez efec- pecto a las monedas de los países con que comercia Estados
tuados los ajustes para tener en cuenta otras variables que Unidos. Con un régimen cambiario flexible los países pue-
influyen en el comercio entre provincias o estados. Esta inte- den efectuar un ajuste permitiendo una depreciación, si es
gración del mercado nacional se debe, quizás, a la utilización posible en forma gradual y sin perturbaciones. En una eco-
de una moneda común, ya que el costo de las transacciones nomía dolarizada o de régimen de tipo de cambio fijo, la
entre estos dos países es bajo y las restricciones comerciales única forma de lograr una devaluación real es una baja de los
son mínimas. salarios y los precios nominales. La experiencia demuestra
que frecuentemente estas disminuciones sólo se logran con
Señoreaje una recesión porque puede haber gran resistencia a una baja
Un país que adopta una moneda extranjera como su moneda de los salarios y de los precios. Evidentemente, los países con
de curso legal sacrifica los ingresos de señoreaje. El país ten- cajas de conversión no tienen muchas opciones en cuanto al
dría, en primer lugar, que adquirir el acervo total de moneda tipo de cambio, pero lo que los distingue de los países dolari-
nacional en manos del público (y de los bancos) con dólares zados es que en casos extremos les resulta más fácil devaluar.
procedentes de las reservas internacionales, o con recursos El abandono del patrón oro en el período de entreguerras
obtenidos en préstamo. En segundo lugar, el país perdería y la devaluación del franco CFA en 1994 parecen indicar que,
los futuros ingresos de señoreaje derivados del flujo de nuevo de producirse perturbaciones externas, la posibilidad de
dinero emitido todos los años para satisfacer la mayor de- abandonar un régimen de tipo de cambio fijo puede tener
manda de dinero. Sin embargo, es probable que estos ventajas reales para los países. Durante la depresión de los
aumentos sean cada vez menores, a medida que el desarrollo años treinta, los países dejaron el patrón oro, que era el régi-
financiero se traduzca en una menor necesidad de moneda men de tipo de cambio fijo de esa época. Argentina abolió la
para efectuar transacciones. convertibilidad en 1929 y aplicó una política monetaria ac-
Los costos del señoreaje pueden ser significativos. En tiva para esterilizar el efecto de las salidas de capital, lo cual
Argentina, la moneda nacional en circulación equivale aproxi- contribuyó a mitigar los efectos de la Gran Depresión. En
madamente a US$15.000 millones (un 5% del PIB) y el 1994, cuando los países de África occidental y central de la
aumento anual medio de la demanda de dinero en los últi- zona del franco CFA sufrían un prolongado deterioro de su
mos años se ha situado en unos US$1.000 millones (0,3% del relación de intercambio y un acusado aumento del costo de
PIB). La dolarización significaría una pérdida de unos mano de obra, así como una apreciación nominal del franco
US$700 millones (0,2% del PIB) por concepto de intereses francés frente al dólar de EE.UU., decidieron ajustar su régi-
sobre la masa monetaria. Estas pérdidas se elevarían con el men de paridad fija que remontaba a 1948, y devaluar el
tiempo al aumentar la demanda de dinero. Por último, para franco CFA. Este ajuste dio lugar a una mejora económica
Estados Unidos estas pérdidas representarían una ganancia. significativa en 1994–97 sin mayores consecuencias inflacio-