Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.

TEMA 13: EL COSTE DE CAPITAL

ESQUEMA DEL TEMA:

13. 1. El coste de capital en general.
13.2. El coste de préstamos y empréstitos.
13.3. El efecto de los impuestos.
13.4. El efecto de la inflación.
13.5. El coste del crédito comercial.
13.6. El coste del capital obtenido mediante la emisión de acciones.
13.7. El coste medio ponderado del capital.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.2

13.1 EL COSTE DE CAPITAL EN GENERAL

Conocer el coste de capital o de la financiación es fundamental por
varias razones:
Porque la rentabilidad requerida de una inversión no puede ser
nunca inferior al coste de su financiación.
Porque conocer el coste de capital es importante debido a que la
mejor forma de financiación será la más barata (suponiendo que no
existen otras diferencias entre distintas fuentes), y a menudo no es
inmediato dicho cálculo.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.3

En general, el coste del capital se calcula siempre mediante una

ecuación semejante al cálculo de la TIR.
Supongamos que un banco concede un préstamo a un cliente, con ello
realiza una inversión que tendrá cierta rentabilidad anual.
Para el cliente esa operación es una financiación que tendrá un coste
anual. Cuando no existen costes de intermediación entre quien financia
y quien es financiado, ni impuestos, la rentabilidad de aquél tendrá que
coincidir con el coste de éste.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.4

Ejemplo: Si el préstamo es de 100 u.m., al 10% anual a tres años, con

cuotas constantes, los flujos de caja que originan dicho proyecto de
inversión para el banco en los tres años son los siguientes:
-100 / 40,21 / 40,21 / 40,21
Es decir, en el período inicial realiza un desembolso de 100 u.m. y
recibe en los tres años siguientes las cuotas que el cliente le irá
pagando puntualmente.
Desde el punto de vista del cliente, sus flujos de caja serán los
siguientes:
100 / -40,21 / -40,21 / -40,21.
Es decir, exactamente los mismos que para el banco con el signo
opuesto, dado que lo que es un cobro para el banco es un pago para el
cliente.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.5

El banco calcularía la rentabilidad de su inversión con la ecuación típica

con la que calculábamos la TIR, es decir,
40,21 40,21 40,21
0 = −100 + + +
1 + r (1 + r ) (1 + r )3
2

y concluiría, evidentemente, que la rentabilidad anual es el 10%.

El cliente, por su parte, para calcular el coste anual de su capital
plantearía la ecuación del siguiente modo:
40,21 40,21 40,21
0 = 100 − − −
1 + k (1 + k ) (1 + k )3
2

y concluiría, evidentemente, que dicho coste anual es el 10%.

Por tanto, vamos a calcular el coste de cualquier fuente de financiación
planteando ecuaciones de la forma expuesta, en la que se incluyen
todos los pagos y cobros directos e indirectos.
© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha
 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.6

13.2 EL COSTE DE PRÉSTAMOS Y EMPRÉSTITOS

El cálculo del coste en este caso no difiere de lo dicho anteriormente.
EJEMPLO: supongamos una empresa que emite un empréstito de
100.000 obligaciones de 1.000 u.m. cada una, siendo su tipo de
interés anual del 15% durante dos años. El sindicato bancario
encargado de colocar la emisión entre sus clientes cobra a la
empresa un 5% de comisión sobre el importe emitido.
En este caso, aunque la emisión tiene un importe de 100 millones (que
será lo que la empresa tenga que devolver al final de la vida del
empréstito), sólo va a recibir neto los 100 millones menos la comisión
que cobra el sindicato bancario, es decir 95 millones. Además la
empresa tiene que devolver cada año los intereses y en el último año
devolver el principal, junto con los intereses correspondientes a ese
año. De esta forma, los flujos de caja son los siguientes:

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.7

95 / -15 / -115
y el coste se calcularía con la siguiente expresión:
15 115
0 = 95 − −
1 + k (1 + k )2
Resolviendo la ecuación se concluye que el coste es del 18,2% anual.
Es decir este empréstito sería equivalente (por lo que al coste de capital
se refiere) a otro empréstito del mismo importe y plazo que no tuviera
comisión de intermediación, pero que el interés anual fuera del 18,2%.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.8

13.3 EL EFECTO DE LOS IMPUESTOS

Los intereses de los préstamos y empréstitos, así como los demás
gastos que comportan (comisiones, por ejemplo) son deducibles del
impuesto sobre el beneficio o sobre la renta en diversas modalidades.
De esta forma, esa reducción en la cantidad a pagar de impuestos
puede considerarse un ahorro fiscal que afecta al coste de capital de
dicha financiación, sin que repercuta en la rentabilidad de la entidad
financiera que presta los fondos.
Debe tenerse en cuenta lo siguiente:
El efecto del impuesto es muy diferente, dependiendo de que los
costes financieros se puedan utilizar para reducir la base imponible
o bien deducir de la cuota del impuesto.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.9

En el primer caso el ahorro fiscal sería la cuantía en que reduce la

base imponible multiplicada por el tipo impositivo, mientras que en el
segundo no es necesaria la multiplicación, puesto que toda la
deducción es ahorro fiscal.
Esta reducción del coste depende exclusivamente de la legislación
fiscal y no tiene nada que ver con la entidad financiera que nos
aporta los fondos ni con el préstamo en cuestión.
En algunas ocasiones sólo los intereses pueden deducirse de la
base o de la cuota del impuesto, mientras que en otras ocasiones
son las cuotas completas las que se pueden deducir. De esta forma,
el efecto que tengan los impuestos sobre el coste de capital varía de
unas fuentes de financiación a otras, e incluso cambia en el tiempo.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.10

EJEMPLO: supongamos una empresa que solicita un préstamo de

100 millones durante tres años, al 15% anual. La cuota anual en ese
caso es de 43,8 millones y el coste sin considerar los impuestos
será, obviamente, el 15% dado que no hay gastos adicionales.
¿Cuál es el coste de capital para la empresa?
¿Cuál es la rentabilidad de esta operación para la entidad
financiera?
La ecuación para la rentabilidad de la entidad financiera es la
siguiente:
43,8 43,8 43,8
0 = 100 − − −
1 + k (1 + k ) (1 + k )3
2

Si el gravamen del impuesto de sociedades es el 33% y sólo los

intereses correspondientes a cada año se pueden utilizar para reducir la
base imponible (no la amortización del capital).
© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha
 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.11

La ecuación para calcular el coste de capital es la siguiente:

43,8 − 0,33 * 15 43,8 − 0,33 * 10,68 43,8 − 0,33 * 5,72
0 = 100 − − −
1 + k' (1 + k ')2
(1 + k ')3
en la que k '= 10,05% .
Los numeradores (cuotas del préstamo) se ven reducidos por el ahorro
fiscal de cada año (el 33% de los intereses pagados por el préstamo).
El cálculo de dichos intereses se ve mediante la tabla de amortización
del préstamo. En el caso descrito el coste de capital considerando los
impuestos se puede calcular de la siguiente forma:
k ' = k (1 − t )
donde t es el tipo impositivo del impuesto. Aplicando esta fórmula se
obtiene el mismo resultado que antes, es decir, 0,15[1 − 0,33] = 0,1005
(10,05%).

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.12

13.4 EL EFECTO DE LA INFLACIÓN

La inflación favorece a los deudores y perjudica a los acreedores.
Si un banco concede a un cliente un crédito al 10% anual de
rentabilidad efectiva y la tasa de inflación anual de inflación durante la
vida del préstamo es también el 10%, la rentabilidad real del banco será
nula (y también será nulo el coste real para el cliente).
La relación entre el coste aparente (o nominal), el coste real (libre de
inflación) y la inflación es la siguiente:
(1 + k  ) = (1 + k R )(1 + g )
donde k  , k R y g son el coste de capital nominal; el coste real y la tasa
de inflación, respectivamente.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.13

En otros términos, si la rentabilidad esperada de una inversión en

términos nominales es k  , un determinado capital C se convertiría en
C (1 + k  ) al cabo de un año.
Ese capital debe ser equivalente al mismo puesto a una tasa de
rentabilidad real k R y al que hay que añadirle la tasa de inflación g.
De la expresión anterior se puede despejar la tasa real
k − g
kR =
1+ g

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.14

13.5 EL COSTE DEL CRÉDITO COMERCIAL.

El crédito comercial es el concedido a la empresa por sus proveedores,
permitiendo el pago aplazado de sus adquisiciones. Es habitual que los
proveedores permitan a la empresa aplazar los pagos un cierto número
de días, D, y que le hagan un descuento si le paga al contado.
Supongamos que el precio de cada unidad física es C u.m. y el
descuento por pronto pago es del s por 1, de modo que si abona las
compras al contado la empresa sólo tiene que pagar
C − sC = C (1 − s )
Muchos empresarios y comerciantes entienden que el proveedor no les
cobra ningún interés si pagan a plazo, y perciben un ahorro en el pago
al contado, como si aquél les regalara el descuento.

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.15

En realidad, el planteamiento correcto es el inverso. El verdadero precio

es el precio al contado, C (1 − s ), y cuando se paga a plazo el proveedor
carga unos intereses iguales a sC , lo cual significa que cada D días
aplica un tipo de interés, h, igual a
sC s
h= =
C (1 − s ) 1 − s

13.6 EL COSTE DE CAPITAL OBTENIDO MEDIANTE

LA EMISIÓN DE ACCIONES.
A los accionistas se les remunera mediante el pago de dividendos, por
ello, para establecer la cotización de la acción (o lo que estarían
dispuestos a pagar por la adquisición de acciones) los accionistas
actualizan los dividendos que esperan obtener y como tipo de
actualización aplican la tasa de rentabilidad esperada que exigen.
© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha
 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.16

Habitualmente las acciones no tienen plazo de amortización, por lo que

su duración se considera ilimitada.
Denominando d t al dividendo del t-ésimo período, el precio de la acción
calculado por el accionista sería
d1 d2 d3
P= + + +L
1 + k (1 + k ) (1 + k )
2 3

Puede parecer a simple vista que la emisión de acciones es una fuente

de financiación barata. Sin embargo, es más cara que el crédito porque
los accionistas soportan mayores riesgos que las entidades financieras
que prestan a terceros. Tres razones de ello son las siguientes:
La financiación ajena obliga a devolver lo acordado en los plazos
previstos, sin embargo la empresa no tiene ninguna obligación legal
de repartir dividendos. Esto quiere decir que la probabilidad de que
una entidad financiera cobre el dinero prestado será mayor que la
© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha
 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.17

probabilidad de que los accionistas reciban dividendos. Los

accionistas invierten en las empresas con la esperanza de percibir
dividendos, pero no tienen la seguridad de cobrarlos en la práctica.
Si quiebra una empresa, los primeros en cobrar son los acreedores
y los últimos los propietarios.
Generalmente, quien adquiere acciones lo hace con la esperanza de
poder venderlas a un precio superior al de adquisición, sin embargo
no existe ninguna garantía de que esto se pueda dar en la realidad.
Los precios de las acciones varían mucho más que el de otras
fuentes de financiación, por lo que conllevan un riesgo muy superior.
Junto a estos motivos concernientes al riesgo no ha de olvidarse
que los intereses de las deudas ajenas son gastos deducibles del
impuesto sobre sociedades, mientras que los dividendos no, hecho
que viene a abaratar la financiación ajena, en contra de la emisión
de acciones.
© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha
 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.18

13.7 EL COSTE MEDIO PONDERADO DEL CAPITAL

A menudo resulta importante conocer el coste medio que tienen
globalmente todas las fuentes financieras que consigue una empresa.
Este promedio se suele calcular como una media aritmética ponderada
de los costes de las diversas fuentes, utilizando como ponderaciones el
volumen de cada una de las fuentes respecto al total.
Por ejemplo, en el caso agregado en el que hacemos la única distinción
entre recursos propios (que importan S u.m. y cuyo coste anual es ke ) y
los ajenos (cuyo importe es B u.m., siendo su coste anual neto de
impuestos k i ), el coste medio ponderado, será
k e S + ki B
k=
S+B

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.19

Ejemplo: Supongamos una empresa que cuenta con dos fuentes

financieras: unas deudas cuyo valor de mercado totaliza 70 millones de
u.m., y unos recursos propios de 200 millones.
Los costes anuales antes de tener en cuenta la inflación y los impuestos
son el 10% para los créditos y el 14% para los recursos propios.
El tipo de gravamen del impuesto de sociedades es el 35% y la tasa de
inflación media anual esperada es el 6%.

Como los intereses de las deudas son deducibles del impuesto de

sociedades, el coste de dichas deudas teniendo en cuenta el beneficio
fiscal será.
ki = 0,1(1 − 0,35) = 6,5%

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha

 Administración de Empresas. 13 El coste de capital 13.20

El coste medio del capital para esta empresa será

0,065 * 70 + 0,14 * 200
k= = 12,056%
70 + 200

Tras tener en cuenta la existencia de inflación, el coste medio

ponderado real será
k − g
kR =
1+ g
12,056 − 0,06
= 5,71%
1 + 0,06

© Diego J. Pedregal - Universidad de Castilla-La Mancha