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adecuada a las necesidades u objetivos de los participantes, que pueden ser tanto clientes minoristas
como inversores y grandes empresas.
Un cliente particular podría por ejemplo decidir hacer un ‘swap‘ para transformar los pagos variables
de su hipoteca ligados al euríbor por unos pagos a tipo de interés fijo. De esta forma reduciría el riesgo
de subidas inesperadas en la cuota.
Las grandes empresas emiten títulos de deuda o bonos para financiarse en los que pagan un tipo de
interés fijo a los inversores y en muchas ocasiones contratan un ‘swap‘ para transformar esos pagos
fijos en otros variables ligados a los tipos de interés de mercado. Las razones son diversas y
generalmente van encaminadas a optimizar la estructura de deuda.
Asimismo este tipo de producto puede ser útil para una empresa que emite bonos en divisa extranjera
y prefiere convertir esos pagos a su moneda local a través de la contratación de un ‘cross-currency
swap‘. Este tipo de ‘swaps’ de divisas pueden formalizarse con motivo de un préstamo o de ingresos
en divisa que es necesario pasar a moneda local o viceversa.
Base de cálculo de cada parte: forma en la que se calculan los intereses, definiendo básicamente
como se contabilizan los días entre dos fechas.
En el ‘swap‘ más común se paga un tipo de interés fijo a cambio de recibir un tipo de interés variable.
Este tipo variable está ligado a la evolución de algún índice siendo en Europa el más común el euríbor.
El mercado de ‘swaps’
El mercado de ‘swaps‘ representa cerca del 80% del mercado global de productos derivados,
alcanzando 320 trillones de dólares americanos a final de 2015. Al ser productos generalmente
adaptados a la necesidad del cliente, y no fácilmente estandarizables para negociarlos en una cámara
o ‘exchange’, han sido siempre considerados un mercado Over The Counter (OTC). Sin embargo, es
uno de los mercados más grandes, líquidos y competidos del mundo.
A pesar de estas características, no han escapado a la digitalización en los últimos años y un gran
porcentaje de los contratos más comunes se negocian electrónicamente a través de plataformas como
Bloomberg, Tradeweb o las específicas de cada bróker.
Un swap es un contrato financiero entre dos partes que acuerdan intercambiar flujos de
caja futuros de acuerdo a una fórmula preestablecida. Se trata de contratos hechos "a
medida" es decir, con el objetivo de satisfacer necesidades específicas de quienes firman
dicho contrato. Debido a esto último, se trata de instrumentos similares a los forward, en
el sentido de que no se transan en bolsas organizadas.
Supongamos que la "Empresa A" tiene una deuda de $100 millones a 5 años con pagos
de intereses a una tasa fluctuante (por ejemplo, LIBOR anual más un margen de 1%).
Ante esa situación, se corre el riesgo de que dicha tasa suba y, por lo tanto, deba gastar
más dinero en intereses.
Para evitar ese riesgo, la "Empresa A" acude a un banco para contratar un swap,
mediante el cual se obliga a pagar intereses a tasa fija al banco (por ejemplo, de 8%
anual) por $100 millones a 5 años plazo; vale decir, sobre un nocional del mismo monto
y por el mismo período de la deuda que ella tiene a la tasa fluctuante ya señalada. El swap
además obliga al banco a pagarle a la empresa al monto de intereses que corresponda a
la tasa fluctuante, en forma anual.
De ese modo, en términos netos, la empresa quedará pagando intereses a la tasa fija
del swap más el margen de 1%; es decir, en la práctica habrá cambiado una deuda a tasa
fluctuante por una deuda a tasa fija.
Para entender mejor ese resultado, es conveniente examinar qué sucede con los flujos
asociados a la operación:
1. Paga un 8% anual sobre $ 100 millones, durante 5 años, al banco con el cual
contrató el swap.
2. Recibe del banco con el cual contrató el swap intereses sobre el mismo monto de
acuerdo a la LIBOR. .
3. Paga LIBOR + 1% a su acreedor
Como se ve en este ejemplo, la "Empresa A" está comprometida a pagar LIBOR más un
margen de 1% por la deuda de $ 100 millones. Debido a que gracias al swap contratado
recibe el valor equivalente a LIBOR de parte del banco, en términos netos, queda pagando
el margen de 1% que se suma al 8% que paga al swap, por lo que la Empresa A termina
pagando una tasa de interés fija de 9% y elimina el riesgo de que aumente la tasa
fluctuante.
Un swap, o permuta financiera, es un contrato por el cual dos partes se comprometen a intercambiar
una serie de cantidades de dinero en fechas futuras. Normalmente los intercambios de dinero futuros
están referenciados a tipos de interés, llamándose IRS (Interest Rate Swap) aunque de forma más
genérica se puede considerar un swap cualquier intercambio futuro de bienes o servicios (entre ellos
de dinero) referenciado a cualquier variable observable.
Conceptos [editar]
Partes de un swap [editar]
Dado que es un compromiso de intercambio de dinero a futuro, un swap tiene dos partes, una para
cada uno de los contratantes: el compromiso de cobro de dinero a futuro y el compromiso de pago de
dinero a futuro.
Representación gráfica de un swap[editar]
Para una de las partes un swap gráficamente se puede representar de la siguiente manera
Donde se producen para una de las contrapartidas una serie de flujos de cobros y una serie de flujos
de pagos desde el momento inicial del contrato (t=0) hasta su vencimiento (t=v). Lógicamente, lo que
para una de las partes son derechos de cobros son compromisos de pagos para la otra y viceversa.
Valor de un swap[editar]
Como cualquier contrato o compromiso de flujos de dinero un swap debe tener un valor económico. El
valor económico del swap, si es determinable, reflejará en cualquier momento del tiempo la cantidad
a pagar o recibir para entrar o salir del contrato en función de en qué lado del compromiso estamos
nosotros.
¿Cómo valorar un swap?[editar]
Dado que un swap se corresponde de unos compromisos de flujos futuros de cobro y de pago, para
hallar su valor debemos valorar esos compromisos futuros. Usaremos la técnica del arbitraje para
valorar los compromisos futuros. El arbitraje consiste en replicar los flujos del swap mediante
instrumentos simples de forma que la agregación de la valoración de los instrumentos simples será el
valor económico del compromiso en su conjunto. El valor económico (VE), pues, lo podemos expresar
como:
Esta expresión recoge la suma del valor en el momento inicial de los compromisos futuros que
Cuando el NPV es positivo, deberemos pagar a nuestra contraparte el NPV para entrar en el
contrato de swap
Si el NPV es negativo, nuestra contrapartida, nos pagara el NPV
En función de la variable a la que se referencien los cobros y pagos futuros la función será
diferente. Esto significa que los instrumentos simples que utilizaremos para calcular el valor
económico por arbitraje (NPV) serán diferentes en función de cada variable a la que se referencien
los flujos.
Utilidad de un swap[editar]
Básicamente podemos hablar de dos utilidades o motivos por los que tendremos interés en entrar
en un swap:
a) Cambiar nuestros bienes o recursos futuros: Puede interesarnos para nuestro negocio
intercambiar durante un tiempo bienes o recursos que generaremos por otros bienes o recursos
necesarios para nuestra actividad o bienestar.
b) Especulación: Al igual que la especulación en otros activos, entraremos en un swap si nuestra
visión es que los bienes que recibiremos a futuro van a suponer para nosotros mayor valor que los
bienes que entregaremos a futuro.
tipo fijo sobre un nocional prefijado y recibe/paga un tipo variable sobre un nocional
¿Por qué 1965,6? Si invertimos esta cantidad durante 6 meses, a un interés del 3,5% anual,
los intereses que obtendríamos al cabo de los 6 meses son 34,4 euros, que sumados a los
1965,6 hacen un total de 2.000 euros que es exactamente nuestro compromiso. Por tanto el
valor económico de un pago de 2.000 euros el 20 de enero de 2009 a fecha 20 de julio del
2.008 es de 1965,6. Esta es la cantidad que deberemos aceptar para entrar en el compromiso
de pago de los 2.000 euros para que no suponga ninguna perdida ni beneficio para nosotros.
El arbitraje supone que cualquier otro valor del compromiso permite hacer un beneficio sin
riesgo.
Imaginemos que por entrar en el compromiso de pagar los 2.000 euros alguien nos paga 1980
euros. Inmediatamente podemos ver que para atender nuestro compromiso solo necesitamos
1965,6 euros con lo que realizamos un beneficio directo de 14,4. En este caso siempre será
interesante entrar en el compromiso.
Si alguien estuviera dispuesto a pagar 1950 euros para recibir 2000 euros 6 meses después,
si los tipos de interés fueran el 3,5%, no nos interesara entrar en el compromiso de pago sino
al revés. Si alguien está dispuesto a recibir 1950 euros para pagar 2.000 euros 6 meses
después, lo que nosotros haremos es la operación contraria, si podemos, y pagar los 1950
euros. El único problema es que debemos pagar 1950 euros hoy para recibir 2.000 euros en 6
meses pero hoy no tenemos los 1950 euros. Muy fácil. Pedimos un préstamo de 1950 euros a
6 meses al 3,5%. Al cabo de 6 meses deberemos devolver el préstamo pagando los intereses
(34,13), lo que supone que devolvemos de nuestro préstamo un total de 1984,13. ¿Cómo
devolvemos el préstamo? con los 2.000 euros que nos paga nuestra contrapartida. Esto supone
que obtenemos un beneficio en fecha 20 de enero de 2009 de 15,9 euros.
Por tanto esto supone que, por arbitraje, el valor económico del compromiso solo pueden ser
los 1965,6, ya que cualquier otro valor supone que se puede arbitrar y obtener un beneficio sin
riesgo.
Para poder avanzar más adelante vamos a empezar a poner estos conceptos en forma
económico de un compromiso futuro de pago fijo. En nuestro caso y por tanto se cumple
la relación:
Con lo que determinamos la forma de la función para obtener el valor económico hoy
de un único pago cierto a una fecha futura. Para la agregación de todos los flujos futuros a
tipo fijo la expresión genérica será:
Donde N es el nominal sobre el que se aplica el tipo fijo (C) y p=1,2,...,12 para
indicar el número de pagos que se realizan durante un año(p=1 anual, p=2,
semestral, p=4 trimestral, etc). En nuestro ejemplo N=100.000, C=4% y p=2.
Ahora ya hemos hallado el valor económico de la pata fija del swap. Nos queda
hallar el valor económico de la pata flotante para encontrar el valor de todo el
swap en su conjunto. (Para más información véase también VAN)
Convención para el Factor de descuento[editar]
Hemos de parar aquí un momento para tomar una convención que luego
simplificará mucho la carga matemática. Los factores de descuento se calcularán
con los tipos de interés de la curva cupón cero y con tipo compuesto anual en
lugar de tipo de interés simple. (para más detalles ver factor de descuento ). Esta
Siendo
Valoración de los compromisos a tipo Variable[editar]
Bien, aquí nos aparece un problema. Si hoy es el 20 de julio de 2008, el
compromiso a tipo variable del primer periodo, el que en nuestro ejemplo
tenemos que pagar en fecha 20 de enero de 2009, es conocido, ya que es el
tipo euribor a 6 meses en fecha de hoy. Pero, ¿cómo valoramos el
compromiso de pagar el euríbor a 6 meses que habrá el 20 de enero de 2009,
pagadero el 20 de julio de 2009, si desconocemos ahora cuál será? Tampoco
sabemos cuáles serán los sucesivos tipos euribor a 6 meses que se fijarán
durante la vida del contrato. ¿cómo hacemos entonces para encontrar el
valor económico (NPV) de los compromisos de la pata variable? De nuevo
un análisis por arbitraje nos permitirá hallar la solución y encontrar la fórmula
que necesitamos.
Supongamos que el compromiso de la pata variable es de pago del mismo.
Así, en nuestro ejemplo, si somos la contrapartida B deberemos hacer las
operaciones financieras necesarias para poder pagar el euribor 6 meses de
cada periodo, pero que ahora desconocemos cual es el tipo que se fijará. La
única forma de conseguir que podremos pagar el tipo flotante sobre el
nocional durante toda la vida del contrato es teniendo en nuestras manos una
cantidad igual al nocional e invirtiéndola cada 6 meses al tipo euribor 6
meses. Los intereses que recibiremos de nuestro capital invertido son los que
nos permitirán pagar el compromiso a tipo flotante de nuestro contrato de
swap. Pero, de nuevo, nos aparece otro problema: no tenemos en nuestras
manos el capital. Por tanto deberemos pedir a préstamo este capital a fecha
de hoy y lo devolveremos a la fecha de vencimiento del mismo. Es decir la
capacidad de poder pagar los diferentes euribores futuros tiene un
coste económico (VE=VA=NPV) igual al coste de pedir prestado el
nocional durante la vida del contrato. No importa cuales vayan a ser los
tipos euribor 6 meses futuros que hoy seremos capaces de pagarlos si hemos
pedido a préstamo el nocional del contrato de swap y lo devolvemos a la
fecha de vencimiento.
Entonces el valor económico del compromiso de la pata flotante vendrá dado
por el valor hoy de los intereses que hemos de pagar al vencimiento del
contrato del nocional pedido a préstamo.
Necesitamos ahora un poco de matemáticas para poner estos conceptos en
orden. Si pedimos hoy un préstamo de capital N y lo hemos de devolver en
o, reordenando;
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Swap
Swap
López Domínguez, Ignacio
I. CONCEPTO
Los orígenes de los mercados de swaps se sitúan a finales de los años 70, y su primera aparición se
produjo en los mercados de divisas a través de las técnicas de préstamos paralelos y préstamos back
to back, que se estudiarán brevemente al hablar de los swaps de divisas.
Los swaps u operaciones de permuta financiera son acuerdos entre dos partes para el intercambio de
sendos flujos de caja futuros (pagos o ingresos) en la misma o diferente moneda, correspondientes a
operaciones de endeudamiento o inversión sobre el mismo nominal y vencimiento, siendo el tipo más
corriente el que intercambia el pago de intereses relativos a pasivos (operaciones de endeudamiento
que buscan el aseguramiento del tipo de interés ante posibles variaciones al alza), pero existiendo, de
la misma manera, swaps que implican el intercambio de flujos de intereses de activos (operaciones de
inversión que buscan asegurarse un nivel mínimo de rentabilidad).
Por lo tanto, en el momento de contratar una operación de estas características no se realiza ningún
intercambio, sino que sólo se efectúa una promesa de permuta financiera futura, estableciéndose el
importe teórico, el calendario de los pagos, así como la forma de cuantificar los mismos (tipo de
referencia), la duración, etc.
En estas operaciones aparece un banco o entidad financiera en general, que hace el papel de
intermediario para garantizar el buen fin de la operación, y por cuya actuación es muy posible que las
partes contratantes no lleguen a conocerse, conformándose, de este modo, una relación anónima
entre el comprador y el vendedor de un contrato swap.
Los contratos swap posibilitan la gestión y cobertura de los riesgos de tipos de interés y tipos de
cambio, pero no sólo eso, también son susceptibles de transformar las características intrínsecas de
ciertos activos y pasivos, esto es, permiten intercambiar intereses fijos por variables y al contrario,
reemplazar una divisa por otra, etc.
Las operaciones de swaps se han diversificado enormemente y en la actualidad existe una gran
variedad. Existen swaps de intereses, de divisas, combinaciones de intereses y divisas, etcétera.
Los swaps de intereses son una de las innovaciones más destacables de los mercados financieros de
los últimos años. Este mercado comienza a principios de los años 80, concretamente en 1982, y la
evolución de su volumen de transacciones ha sido espectacular.
En España, el comienzo del mercado se sitúa en 1987 con la negociación de algunas de estas
operaciones con vencimiento a tres años. En octubre de 1988, la Comisión de Estudios del Mercado
Monetario (CEMM) aprueba el contrato marco SWAPCEMM que normaliza las prácticas del mercado.
a) Ventajas
o - Permiten cubrir posiciones que presentan riesgo de tipo de interés, de forma más económica y por
un mayor plazo que otros contratos de cobertura (por ejemplo, los futuros).
o - Presentan una gran flexibilidad a la hora de determinar las condiciones del contrato, son instrumentos
"a medida".
o - Las partes actuantes pueden determinar el perfil de intereses que mejor se adapte a sus necesidades
y características al objeto de reducir su coste.
b) Inconvenientes
o - Si no existe intermediario financiero, las partes han de asumir un importante riesgo de crédito.
o - Si cambian las condiciones del mercado, aunque es posible cancelar la operación de swap, puede
resultar caro finalizar la misma.
III. SWAPS DE DIVISAS
Un swap de divisas es un contrato financiero entre dos partes por el que acuerdan intercambiar sus
principales de igual cuantía pero denominados en diferente moneda, durante un plazo de tiempo
determinado, en el que ambos responderán al pago de los intereses recíprocos correspondientes a
cada principal. En la fecha de vencimiento, los principales son nuevamente intercambiados al precio
de contado del momento del acuerdo.
La justificación de este tipo de acuerdos obedece a la posibilidad de un acceso más fácil al mercado
de una determinada moneda, eliminando así las posibles barreras de entrada o controles de cambio y
reducir el coste de la operación.
1. Antecedentes
Con anterioridad a la aparición de las operaciones swap, en los mercados de divisas existían los
llamados préstamos paralelos, consistentes en el intercambio entre dos empresas de un préstamo de
igual valor y vencimiento pero denominado en diferente moneda.
Por ejemplo, una empresa española necesita dólares para su filial en América mientras que posee
excedentes de euros. Por otro lado, una empresa americana precisa euros para su sucursal en
España, mientras que cuenta con gran cantidad de dólares. Por lo tanto, acuerdan un préstamo
paralelo por el que se intercambian divisas por el mismo valor, de acuerdo a los tipos de cambio
vigentes y al mismo vencimiento, es decir, dólares de la empresa americana a la filial española y de
euros de la empresa española a la sucursal americana, acordando igualmente un tipo de interés a
pagar por dichos préstamos.
Sin embargo, este tipo de préstamos presentaban algunos inconvenientes como eran: el
incumplimiento del contrato por una de las partes no eximía a la otra de sus obligaciones; aún en caso
de cancelación de la operación, seguía incluyéndose en balance con fines contables y legales.
Todo ello dio lugar a la aparición, primero de los préstamos back to back y, posteriormente, de
los swap de divisas.
El préstamo back to back consiste en un préstamo recíproco entre dos entidades de diferentes países
de un capital denominado en diferente moneda, por el mismo valor y vencimiento, de acuerdo a los
tipos de cambio vigentes, pagando por el mismo el tipo de interés que se acuerde. En la fecha de
vencimiento, el principal de cada préstamo es devuelto al tipo de cambio de contado vigente al
comienzo de la operación.
2. Características
Las características de un swap de divisas son:
- Intercambio efectivo de los principales que se encuentran denominados en diferente moneda, tanto
en el momento del inicio de la operación como al vencimiento de la misma.
- Intercambio de los flujos de intereses que las deudas generan.
- Normalmente se da entre empresas de diferente calificación crediticia.
- Abarata el coste de financiación de ambas partes.
Las operaciones swap pueden, y normalmente así ocurre, realizarse a través de intermediarios
financieros.
Hay que señalar que, en el momento del acuerdo swap, la transacción se encuentra equilibrada, y las
devaluaciones o revaluaciones de una divisa respecto a la otra quedan compensadas por la diferencia
de tipos de interés, ya que de no ser así, se producirían operaciones de arbitraje que llevarían al
equilibrio.
3. Ventajas e inconvenientes de operar con swaps de divisas
a) Ventajas
- Cada una de las partes obtiene fondos con un coste menor que si los hubiera adquirido directamente.
- Permite la gestión de las obligaciones de la empresa a través de la alteración del perfil de los intereses
de las deudas.
- Es posible la cancelación del swap a buen precio en el caso de que los tipos de cambio fluctúen a
nuestro favor.
b) Inconvenientes
- En caso de incumplimiento de una de las partes, la otra asume el riesgo de crédito, aunque esto se
puede solucionar contratando la operación a través de un intermediario financiero.
- Puede ser muy caro finalizar el contrato swap si las condiciones del mercado cambian.
- Necesidad financiera del principal del swap en el momento de su devolución.
IV. DIFERENCIAS ENTRE SWAPS DE DIVISAS Y DE INTERESES
Vistos los dos tipos básicos de acuerdos swap que pueden existir, esto es de divisas y de intereses,
se resume brevemente en este apartado las características esenciales que les diferencian.
En primer lugar, obviamente, las corrientes o flujos monetarios que son objeto de permuta en
los swaps de intereses están denominados en la misma moneda, mientras que en los swaps de divisas
esto no ocurre, puesto que al tratarse de instrumentos de cobertura como una de sus posibles
estrategias, utilizan diferentes divisas o monedas extranjeras.
Otra diferencia observable de la definición de cada una de las clases de swaps radica en que, mientras
que en los swaps de intereses sólo son objeto de permuta los flujos monetarios correspondientes a los
intereses generados por la operación principal de inversión-financiación, en los swaps de divisas,
además, se intercambia el principal de los préstamos objeto del contrato y sobre el que se calculan los
intereses. Ello es debido a la primera diferencia señalada, ya que, al venir expresado el importe en la
misma moneda en los swaps de intereses, a efectos prácticos es nocional o teórico, sirviendo
únicamente para el cálculo de los intereses. Por ello, la cobertura del riesgo de cambio que proporciona
el swap de divisas se extiende al principal y no sólo a los intereses.
Precisamente respecto a los swaps de divisas hay que realizar algunas aclaraciones. Los swaps de
divisas que son objeto de contratación en la actualidad, presentan algunas diferencias frente
a swapstradicionales, entre las que se encuentran: el tipo de cambio pactado para la permuta futura
coincide con el vigente al contado en la fecha del acuerdo swap; al tratarse de un préstamo recíproco,
no sólo es objeto de intercambio el principal, sino también los intereses que el mismo genera; por
último, el plazo por el que se contratan suele ser superior que el de los swaps tradicionales.