O Investidor Essencial

2015
 O curso

• Não é um curso informativo

• Foco em insight

• Formar investidores reais e não pasteurizados (foco nos praticantes)

• Experiência prática acumulada pela equipe da Empiricus

• Mais reunião de cinco livros

• Mercado Financeiro - Eduardo Fortuna

• O Investidor Inteligente - Benjamin Graham

• Valuation - Aswath Damodaran

• Thinking: Fast and Slow - Daniel Kahneman

• Antifragility - Things that gain from disorder - Nassim Taleb

 O curso

• Dois grandes objetivos:

• Formar bons investidores (isso é para sempre)

• Fornecer as melhores recomendações de investimento (isso é pra

já)

• O que é um bom investimento?

• Note: deve ser julgado a priori. Portanto, não pode ser: “aquele
que deu dinheiro.” Não sabemos isso quando tomamos a decisão

• Resposta: Aquele em que se paga menos por um ativo do que seu

valor justo

• Corolário: Qual o valor justo? Esta é a grande dificuldade (pra isso

estamos aqui)
 O curso

• Devo comprar um ativo não porque há uma crença de que um

novo investidor estará disposto a pagar mais caro.

• Pois nunca se sabe quando a música vai parar de tocar.

• Se o bom investimento é comprar abaixo do seu valor justo, tudo

gira em torno de definir este valor.

• É basicamente isso que ocupará o curso. Se você sabe isso, sabe

tudo e, sim, está rico.

• Simples e fácil? Nada disso.

Como determinar o valor justo?

• Duas grandes vertentes tradicionais:

• Relativa: estima-se um valor dos ativos com base nos preços

de mercado de ativos semelhantes. Exemplos clássicos: tabela
Fipe; apto do vizinho

• Intrínseca: o ativo comparado à sua capacidade de gerar

caixa. Valor intrínseco equipara-se à soma dos fluxos de caixa
que se espera sejam gerados ao longo de sua vida útil,
ponderados pelo grau de incerteza a eles associados. Ex.: apto
deveria valer a soma dos alugueis; se locatário melhor pagador e
estável, vale mais.
 Queremos ir além

• Nossa proposta:

• Avançar com uma abordagem epistemológica sobre a análise

tradicional

• Juntar análises relativa e intrínseca à antifragilidade e às finanças

comportamentais

• Método próprio da Empiricus

 Aula 1: Introdução ao mercado de k (com conceitos e insights)
- O que é uma ação?
- E o que é uma boa ação?

• O que é uma ação? Sf. Documento que representa uma parte do capital de
uma empresa.

• Ou seja, você entrega dinheiro (desembolso de caixa) e compra um pedacinho de

uma empresa. Vira sócio minoritário (pequeno) de um negócio, administrado por
outrém.

• Pergunta corolário: O que é uma empresa? Sf. Sociedade organizada para a

exploração de uma indústria ou comércio.

• Ou seja, reunião de pessoas para fazer uma atividade e ganhar dinheiro com isso.

• Ex.: Empiricus (empresa fechada; mas se fosse aberta, seria negociada em Bolsa e
você poderia ser meu sócio)
Isso resume a empresa: Balanço Patrimonial - foto
(ativos e passivos); voltaremos a isso depois

• À direita: capital próprio (PL; ações; você está aqui) e de terceiros (dívidas;
obrigações)

• Cada linha à direita cria uma contrapartida à esquerda

• Ordenado por liquidez

• Ação é um pedaço do PL
 A ponte ação-empresa

• Ação é pedaço da empresa, negociada em Bolsa, através de uma corretora (forma

direta de negociação de ações).

• O que é Bolsa? Ambiente de negociação - uma feira em que as pessoas se

reúnem para trocar ativos financeiros (ganhos de escala na negociação). Não
precisamos perder tempo com isso aqui: só temos uma mesmo. Não há escolha.

• O que é corretora? É a estrada que dá acesso à Bolsa. Cobra um pedágio

(corretagem) para andar por ali. Atenção aqui: interesse da corretora é ganhar com
corretagem (paga a cada operação) e não no lucro do cliente. É preciso saber
escolher bem a corretora - temos muitas. A maioria é ruim. (Cenas dos próximos
capítulos)
 O que é uma boa corretora? (Antecipando alguns
pontos)

• Tecnologia (home broker estável, amigável e rápido)

• Pessoas (veja quem é o dono e o time; bom atendimento)

• Processos (respeita os limites estabelecidos, agilidade nas informações)

• Custo (corretagem e custódia; mas pode valer a pena pagar mais se for algo bom)

• Research (precisa dar boas ideias; normalmente não dá - conflitado e ruim)

• Cuidado com o corretor/gerente de banco amigão cheio de dica - ele quer

corretagem, resultado pro banco, meta pessoal, nem pode dar dica e não sabe de
ações.
 Formas indiretas de comprar ações

• Fundos de investimento: compra cotas de um condomínio. Delega a um terceiro

gestão do seu portfólio, dando-lhe a incumbência de gerir seu dinheiro.

• Vantagens: diversificação/gestão profissional/fácil monitoramento

• Desvantagens: agente-principal/taxas de adm e performance

• Clube de investimento: menores custos operacionais frente ao fundo e vantagens

fiscais

• Fundos disfarçados de clube: regulador apertando o cerco

• Se decidir por um FIA, é muito importante saber escolher. Diferente de fundo DI

ou fundo cambial, há diferenciação. (falaremos mais sobre isso)
 Governança corporativa
• Definição: “Corporate governance deals with ways in which suppliers of finance to
corporations assure themselves of getting return on their investment.”

• Leitura altamente recomendada: A Survey of Corporate Governance - Andrei Shleifer and

Robert Vishny, Journal of Finance. http://www.wu.ac.at/iqv/mitarbeiter/gugler/cg_shleifervishny.pdf

• Definição do IBGC (gosto mais da anterior): “Governança corporativa são as práticas

e os relacionamentos entre os Acionistas/Cotistas, Conselho de
Administração, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho Fiscal, com a
finalidade de otimizar o desempenho da empresa e facilitar o acesso ao
capital”. Além disso, a expressão é designada para abranger os “assuntos
relativos ao poder de controle e direção de uma empresa, bem como as
diferentes formas e esferas de seu exercício e os diversos interesses que, de
alguma forma, estão ligados à vida das sociedades comerciais”

• Princípios fundamentais: Transparência (disclosure), Equidade (fairness), Prestação de Contas

(accountability), Cumprimento das Leis (Compliance) e Ética.

• Fatos estilizados:

• Governança é transparência - transparência não é garantia nenhuma de retorno

ao stakeholder.

• Governança é tag along - se a empresa não está à venda, não adianta nada.
 Níveis de governança

• Tentativas de sistematizar práticas de governança no Brasil

• Níveis de adaptação às melhores práticas: Nível 1; Nível II e Novo Mercado, além

do tradicional segmento de listagem.
 Governança importa?

• Não é garantia de nada. Boa governança não representa necessariamente retorno

ao acionista.

• Muita governança ruim já teve ações multiplicando em Bolsa. Casos: Gerdau,

Cosan.

• Mas ajuda. Uma garantia a mais.

• Casos clássicos cuja governança atrapalhou: PDG (executivos

apostando na queda das ações), Gafisa (altos salários e bônus), HRT
(Gafisa amplificada), OGX (faltou transparência, má gestão das
expectativas)

• Mais do que pertencer a este ou àquele nível, qual o histórico de alinhamento do

management e do controlador ao interesse de todos os stakeholders? Ex.: melhor
governança em real estate é empresa de dono. Ex2.: quando controlador está
comprando...(ver caso de Rossi).
IPO (do fechado ao aberto): Como uma empresa vai à
Bolsa
• Quer atrair mais dinheiro para crescer ou por dinheiro no bolso dos sócios.
Outras razões: imagem, sucessão, novas fontes de captação, compartilhamento de
riscos.

• Decide pelo IPO: ter ações negociadas em Bolsa, ganhar acesso ao mercado de
capitais e ter novos sócios.

• Escolhe banco para coordenar operação. Ele coleta intenções de demanda junto a
investidores institucionais - forma-se o book de oferta (bookbuilding) e, a partir das
intenções dessa demanda, determina-se o preço. Nos dias subsequentes, ação
começa a ser negociada em Bolsa normalmente.

• Se a demanda superar a oferta, coordenador pode disparar um lote adicional

(greenshoe), limitado a 15% da operação.

• IPO é uma oferta inicial de ações - estreia na Bolsa. Pode ser primária (para a
empresa) ou secundária (para o Bolso dos sócios antigos). Prefira as primárias. Olhe
sempre também o use of proceeds no prospecto.
 Devo comprar IPOs?

• Diversos estudos indicam fenômeno de underpricing: sobe no primeiro dia. Faz

parte da festa; coordenador deixa demanda reprimida, otimista inicial. Isso é a média,
claro. Se participar de todos e vender no leilão de fechamento do primeiro dia, sim,
no longo prazo, você ganha.

• Jay Ritter: IPOs performance in the long run. Normalmente, cai em três anos. Não
sabe se relacionar com mercado, baixo histórico em Bolsa, resultado inflado pré-
IPO.

• Isso não impede, claro, de comprar e carregar. Mas deve ser bem seletivo.
 Classes de ações

• Ordinárias: ordinário é comum, normal. Aquela com direito a voto. Cada ação,
um voto.

• Autoridade máxima na empresa, pois elege o Conselho, que, por sua vez,
ele Diretoria.

• Preferenciais: widow stocks. Possuem preferência na distribuição de dividendos.

Passam a ter direito a voto quando não há distribuição de dividendos por três anos
consecutivos ou por outros elementos previstos em estatuto.

• Direito societário: preferencialistas estão alijados do direito de votar.

Então, precisam ganhar outro direito, que é justamente a preferência nos
dividendos.

• Particularidade brasileira: usada para atrair capital sem direitos políticos.

Fundador com o controle. Não é à toa que Novo Mercado só admite ON.

• Qual preferir ON ou PN? Depende. Olhar chance de troca de controle, potencial

de dividendos, liquidez, alinhamento com controlador. Em suma, o que você procura?
 Tributação

• Fato gerador: auferir ganho líquido na alienação das ações.

• Base de cálculo: resultados positivos entre o valor de alienação e o seu custo de

aquisição, calculado pela média ponderada dos custos unitários

• Alíquota: 15%

• Retenção e recolhimento: apurado em períodos mensais e pago, pelo investidor,

até o último dia útil do mês subsequente.

• Compensação: perdas poderão ser compensados com os ganhos, exceto no caso

de perdas em operações de day trade.

• Movimentação inferior a R$ 20 mil no mês é isenta.

 Índice de ações

• Afirmação Bolsa caiu/subiu é imprecisa. Bolsa é um lugar; não cai nem sobe. Quem
faz esse movimento são os índices de ações, que tentam representar médias de
comportamento.

• Ibovespa: principal índice de ações brasileiro. Uma média do comportamento das

ações mais importantes, ponderadas por liquidez e valor de mercado. Carteira
muda a cada quadrimestre.

• Outros índices: IBrX-100, IBrX-50, IGC, ITAG, IEE, ITEL, ISE.

 Além das definições contábeis (começa parte de
insights)

• Ação é pedaço da empresa. Contabilmente, perfeito. Mas e na prática?

• Não posso ir lá e trocar ação por algo da empresa, influenciar diretamente na

gestão ou me apropriar diretamente de parte do lucro que não seja em forma de
dividendo.

• Também há agente (management) e principal (donos/acionistas).

• No dia-a-dia, é um símbolo piscando na sua tela, que sobe ou desce conforme as

decisões de compra e venda dos investidores. Preço é determinado pelo véu
da interação social. Não há como entender ação sem entender o homem -
análise da empresa é somente parte do processo. Importância de Kahneman.

• Ação é um contrato, negociado em ambiente de Bolsa, que lhe dá acesso a um

conjunto de direitos - dividendos (pela Lei, mínimo de 25%, Estatuto pode prever
algo diferente), juros sobre o capital próprio (paga IR), bonificação (ganho de novas
ações), desdobramento/grupamento (dar liquidez ou tirar vol), voto, chance de
vendê-lo novamente a preço de mercado, etc.
 O que é uma boa ação?

• Ação de uma empresa boa: histórico positivo de resultados, alto ROIC, margens
elevadas, poder de remarcar preços e combater pressão de custos, com dívida sob
controle e boas práticas de governança.

• Ao preço adequado. Precisa estar barata (próximas aulas dirão o que é barata).
 O que é uma ação ótima?

• Empresa boa

• Barata

• E oportunidades de crescimento que vão torná-la ainda mais barata aos preços
atuais
 Quais minhas ações preferidas?

• Empresa boa

• Barata

• Crescendo

• Com oportunidades não contempladas pelo mercado ainda, mas com chance de
dar certo e ajudar lá na frente - Opcionalidade
 Pilares fundamentais (quase filosóficos) - I

• Regra 1 de Finanças: compra barato e vende caro - não é assim que ganha-se
dinheiro?

• Tudo que sabemos é o preço que pagamos. Filosoficamente, preço de venda é

desconhecido. Só temos uma coisa a fazer, portanto: comprar barato.

• Foco principal do curso, portanto: Análise Fundamentalista - instrumento

tradicional para identificar ação barata.

• Mas e a Análise Técnica, abandonamos? Postura agnóstica, sem preconceitos.

Sempre foi considerada voodoo science, relegada aos fóruns de ações e sardinhas.
Se quiser recomendação de leitura: John Murphy, Technical Analysis of Financial
Markets.

• Ganho de reputação a partir dos estudos de Andrew Lo, do MIT (Statistical

Foundation of Technical Analysis), que identificou contribuição de certos padrões
gráficos como variável explicativa para o comportamento das ações a partir de
estatística de Kernel. No Brasil, Pedro Valls tem estudos no mesmo sentido: testes
de ombro-cabeça-ombro, e outras regras de AT no Ibov Fut.
 Pilares fundamentais - II

• Investimento é uma decisão em ambiente opaco, permeado pela incerteza.

• Ciência social, sem exatidão - economistas são invejosos da física.

• Você vai errar. Aprenda a fazê-lo com categoria.

• Corolário: antifragilidade é o caminho. Erros potenciais pequenos; acertos

potenciais grandes.

• Invista centavos para comprar dólares; nunca invista dólares para ganhar centavos -
nunca vendido em dólares, vendido em opções, compra em CDB de banco médio.
Sempre comprado em opções, em dólar, terrenos em Fortaleza, etc.
 De onde vem tanto gosto pelas ações?

• Razões históricas e pessoais.

• Encaixe perfeito na antifragilidade: pode ir a zero (pela responsabilidade limitada -

acionista não responde com os próprios bens) e pode ir ao infinito.

• Assimetria favorável entre perdas e ganhos potenciais.

• Bolsas tendem a ganhar no longo prazo

 Dois jeitos da análise fundamentalista

• Top-down: do macro para o micro

• Bottom-up: do micro para o macro

• Preferência pelo bottom-up: no top-down, um erro de avaliação macro detona

todo o resto. Errou no começo, destruiu tudo. Erros no bottom up são particulares
e, portanto, menores dentro de um portfólio. Exemplos.

• Lembre-se: você vai errar. Risco muito alto no top-down. Um erro pode ser vital.
 Cenas dos próximos capítulos...

• Aula 2: Felipe + Renato

• Como escolher uma boa corretora na prática?

• Quais as melhores corretoras do Brasil e por quê?

• Como escolher um bom fundo?

• Quais os melhores fundos?

• Regras para construção de patrimônio de longo prazo