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2015
• Não é uma aula de contabilidade. Quero ajudar a investir, e não a ser contador.
• Análise dos DFPs de forma a investigar impactos sobre as ações
• Aula marca o início da análise bottom-up
• Apresentação de Balanço, DRE e suas nuances
O balanço
• Ativo circulante: bens e direitos que podem ser convertidos em dinheiro em curto intervalo de tempo
(normalmente, <12 M). Será realizado até o final do exercício seguinte.
• Intangível (ativa não monetário, mas com valor: marca, patente, tecnologia, goodwill,
que é o ágio sobre aquisição, a diferença entre valor pago e o patrimônio líquido)
Como se mede o valor dos ativos?
• Capital próprio (dos sócios): valor contábil do capital próprio reflete o resultado da emissão de ações,
com acréscimo ou dedução dos lucros ou prejuízos acumulados, menos os dividendos distribuídos e as
recompras de ações.
• Lucros acumulados
Exemplo real: Grendene (3T13) - só pra ilustrar
Exemplo real: Grendene (3T13) - só para ilustrar
Nuances do ativo
• Contas a receber: qual o rating dessa dívida? Exemplo clássico de problema: incorporadoras -
distratos altos; acerto no ativo para baixo. Vários outros exemplos de contas a receber que acabam
não sendo pagas.
• Falta de conservadorismo nas avaliações do ativo imobilizado (lembre-se: estão a valor de custo):
depreciação adequada de prédios, equipamentos, etc? Exemplo clássico: PDG - cancela projetos e
volta para o balanço como terrenos. Deveria matar o ativo - é write off na veia (baixa contábil). Isso
vale para incorporadoras como um todo.
• Ativos marcados a valor de mercado: mas tem mercado mesmo? qual a liquidez? Veja caso de Helbor e
Casa das Caldeiras.
• Introdução de ativos sui generis no balanço - Inepar e seus títulos da dívida externa.
• Conclusão: ativo pode estar inflado. PL também ficará inflado. Distorcendo análises.
Nuances do passivo
• Primeiro ponto a olhar: consegue honrar compromissos de curto prazo? Ativo circulante x passivo
circulante
• Tamanho da dívida em relação ao patrimônio: se dívida é muito grande, sobra pouco para acionistas.
Exemplos: incorporadoras tomando equity com relação dívida líquida (bruta - caixa) sobre patrimônio;
B2W - controlador injetou dinheiro para sobrar mais grana para acionistas; dívida estava comendo todo o
resultado; a própria Petrobras é assim.
- Do BTG: "A great shift in strategy and a lot of help from oil could make Petrobras a great stock. But the most
likely outcome for us is still a dilutive capital increase that becomes more likely with new management."
• Dívida em dólar: não gosto. Exemplo: frigoríficos, Restoque (antes) e Metalfrio. Câmbio é leptocúrtico e
assimétrico à direita - dispara de tempos em tempos; e isso faz estoque de dívida, marcada a esse novo
preço, explodir também.
Nuances no Patrimônio Líquido
• Por que Itaú é barato a 1,8x valor patrimonial (explicar este ponto) e Banco Pine não é a 0,4x? ITUB roda
a 24% e PINE roda em torno de 5%. PINE capta dinheiro mais caro (Selic a 12,25%) do que rentabiliza seu
patrimônio!
• Nunca tire qualquer inferência sobre patrimônio líquido sem olhar ROE.
• Pior problema: patrimônio líquido negativo. Acionista está atrás na fila. Não sobra nada para ele.
A DRE
• A DRE é extremamente relevante para avaliar desempenho da empresa e a eficiência dos gestores em
obter resultado positivo.
DRE
• Regime de caixa: registra-se na DRE o evento na data em que foi pago ou recebido.
• Empiricus como exemplo. Sujeito paga, mas dinheiro só entra no mês seguinte.
A DRE: linha por linha
• Receita (vendas ou faturamento) bruta: QxP
• (-) Impostos diretos (PIS/Confis, ISS)
• (-) Devolução de receitas
• = Receita Líquida
• (-) Custo dos produtos vendidos: quanto pagou por insumos/matéria-prima + frete + seguro
• = Lucro Bruto (margem bruta = Lucro Bruto/Receita Líquida)
• (-) VG&A: Despesas com vendas (publicidade e salários dos vendedores), Gerais e Administrativas (salários, aluguéis, contas de escritorio,
etc)
• (-/+) Outras Despesas e Receitas Operacionais: (equivalência patrimonial - atualiza valor dos investimentos -, ajustes a valor de mercado,
reversão de provisões)
• Lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização - parto do lucro líquido e somo essas
variáveis.
• Margem ebitda
• Impactos vieram de eventos recorrentes? Demissões pressionaram, ok. Salários maiores, preocupa.
Competição, como anda? Vai ter que gastar muito com marketing? Ebitda ajustado?
• Margem líquida
• Resultado financeiro rouba muito? B2W (margem ebitda de 7%; LL - R$ 45 MM; aumento de k); PDG? PETR?
• Ganho de margem veio recorrente ou imposto vai voltar a subir?
• Despesa com depreciação: Restoque (margem líquida baixa, mas ebitda alta, loja própria) x Hering
(compara com margem líquida de Restoque? Franquia)
Um indicador relevante: ROIC
• Empresa investe bem? Buffett considera uma das métricas mais importantes:
ROIC (Return on invested capital)
• Frente à geração de caixa: dívida líquida (bruta - caixa) superior a 3x não é bom
(não sobra lucro para o acionista)
• Frente aos ativos: Se passivo circulante >>> ativo circulante, mau sinal.
• Se custo muito alto (superior a 120% do CDI e com ratings ruins), alerta.
• Mercado penaliza mto alavancagem (alta e/ou crescendo). Medo de overhang.
• 2 - Olhe os ativos da empresa
• Muito concentrados em pouca liquidez? Ativo circulante representa menos de 20%
do total de ativos?
• 5) Qualidade do management
• Se empresa passa de 1 a 5, provavelmente é uma boa empresa.
As peculiaridades
• Setor financeiro:
• Não tem dívida; captação de recursos é o próprio negócio. (depósitos) Toma dinheiro e
empresta a juro mais alto. Ativo: empréstimos e reservas compulsórias
• Custos e despesas são basicamente: juro do dinheiro levantado, G&A, PDD e impostos.
Exemplo: BBDC 4T13 - apenas para ilustrar. Rodolfo vem explicar detalhes depois.
Exemplo: Bradesco (4T13) - só para ilustrar
As peculiaridades
• Setores regulados:
• Receita: Preço e Quantidade definidos pelo regulador, não são livres no mercado. Mercado pode
estar ótimo, mas empresa não. Ex.: apenas uma parte descontratada - em 2014, distribuidoras
tendo que comprar energia no mercado livre a R$ 500 MW/h, enquanto tinham preços finais
controlados. Destruídas financeiramente.
• Problema: revisões de P (tarifas) muito sensíveis a motivações políticas - MP 579 baixou conta
de luz à força. Analisar a dinâmica de consumo ou empresa livre é bem diferente de uma
empresa regulada - depois a Bia vem contar mais.
Cenas dos próximos capítulos