MacAv2 Slides

Macroeconomía Avanzada 2
Andrés Giraldo
Departamento de Economía
Pontificia Universidad Javeriana
2019-I
¿Qué es macroeconomía?
“Macro is the study of aggregate fluctuations and growth,

and of the role of policy in that context. Such study often
borrows from and interacts with research in many fields,
such as monetary theory, industrial organization, finance,
labor economics, political economy, public finance, interna-
tional, and development.” (Blanchard, 2009)
¿Qué es macroeconomía?
La macroeconomía es un campo en el cual la coexistencia de

explicaciones alternativas a los fenómenos económicos es un signo
de fortaleza más que de debilidad.
“It was John Stuart Mill who recognized, more than one
hundred years ago, that all parties gain from the compa-
rative interplay of ideas. Alternatives not only protect us
from intellectual slavery and complacency where ’teachers
and learners go to sleep at their post as soon as there is no
enemy in the field (Mill, 1982, 105)."
Tomado de Snowdon & Vane (2005, 5)
Panorama de la Macro
Este curso
I Este curso cubrirá diferentes modelos económicos que tratan

de responder, entre otras, las siguientes preguntas:
I ¿Cuáles son las causas de las expansiones y de las recesiones
económicas?
I ¿Qué factores determinan el nivel del producto, la inflación y el
desempleo?
I ¿Qué políticas económicas puede utilizar el gobierno para
ayudar a estabilizar el producto agregado o el nivel de precios?
I La principal diferencia entre este curso y el curso de
macroeconomía Intermedia es el nivel de dificultad matemático
y analítico
¿Por qué matemáticas?
“El mundo económico es una región nebulosa. Los prime-

ros exploradores usaron visión asistida. La Matemática es
el faro mediante el cual lo que antes se veía tenue ahora
surge con trazos firmes y marcados. La vieja fantasmago-
ría desaparece. Vemos mejor. También es mayor el alcance
de nuestra visión.” Irving Fisher, citado por Sydsaeter &
Hammond (1996)
Este curso
I En este se analizan los mismos modelos, pero se trabajan con

un mayor nivel de detalle, aunque la intuición es la misma
I Se usan herramientas matemáticas como cálculo diferencial,
cálculo integral, sucesiones y series, ecuaciones diferenciales,
optimización dinámica, teoría de juegos y estadística para
formalizar varios de los modelos
I También se utilizan herramientas que se han aprendido en los
cursos de microeconomía para proporcionarle fundamentos
microeconómicos a varios de los modelos
I Importante: se espera que el estudiante esté también en
capacidad de explicar con palabras la intuición detrás de los
modelos
Este curso...
I Junto con macroeconomía Avanzada 1 (que se concentra más

las variables reales y el largo plazo) cierra el área de
macroeconomía del núcleo de formación fundamental de la
carrera de economía
I Abre las puertas para tomar cursos de profundización como:
Teoría Macroeconómica, Crecimiento Económico, Teoría y
Política Monetaria, macroeconomía Internacional, entre otros.
Consejos Generales
I Esté seguro(a) de que entiende todo el material de estudio y
de cada tópico trabajado luego de cada clase
I Evite sufrir de la ilusión de que usted entenderá mejor cuando
la fecha del examen se acerca
I Sí algún punto del tema cubierto no es claro, pregunte en clase
o asista a la oficina en las horas estipuladas para la atención
de estudiantes
I Esto hace parte de los buenos hábitos de estudio
I Sin ellos es muy difícil avanzar satisfactoriamente en el curso y
en la carrera
I La única pregunta tonta es la que nunca se hace
I Es importante realizar un esfuerzo considerable por entender
los temas del curso
I Aunque si el tema no se entiende ¿por qué gastar demasiadas
horas en algo en lo que el profesor puede ayudar en unos
minutos?
Consejos Generales
I El buen desempeño en este curso depende fundamentalmente

de un trabajo disciplinado, sistemático y constante por parte
del estudiante
I Es poco probable aprobar la materia estudiando únicamente
los días antes del parcial
I El material de trabajo es abundante y es necesario que
semanalmente el estudiante dedique por lo menos 7 horas para
trabajar de manera autónoma fuera de las 5 horas de clase (4
con el profesor y 1 con el monitor)
I Como se mencionó anteriormente, también es importante
aprovechar las horas de atención del profesor
Talleres
I Los ejercicios por tema, estarán colgados en Blackboard y cada

semana se asignarán entre 4 y 5 ejercicios que se recomiendan
para trabajar y preparar semana a semana los exámenes
I Hacer un taller implica un esfuerzo considerable, pero este
proceso es una excelente preparación para las evaluaciones.
I Los talleres no tendrán calificación
I La idea de realizar los ejercicios propuestos NO es entender la
mecánica matemática
I Aprender a plantear problemas reales mediante el uso del
instrumental que ofrece la matemática
I Es importante conocer bien la lógica económica de los
problemas
I Aunque es probable que los parciales contengan ejercicios de
talleres, es un error pensar que aprendérselos será suficiente
para comprender la lógica de cada uno de los ejercicios
Monitoria
I El propósito de las monitorías es solucionar los ejercicios

asignados cada semana
I En algunas monitorías se discutirán temas que no fueron
cubiertos en clase
I La asistencia a la monitoría es tan importante como la
asistencia a clase y los temas vistos en las monitorías harán
parte de los exámenes
I Se realizarán semanalmente y comienzan la segunda semana
de clases
I Los solucionarios nunca serán entregados, pero el monitor
tienen como instrucción desarrollar cada uno de los ejercicios
de acuerdo con las directrices impartidas por el profesor
I El principal incentivo para asistir a la monitoria es entender
integralmente los problemas trabajados en cada una de las
sesiones semanales
Exámenes
I Hay dos exámenes parciales y un examen final

I Los exámenes cubren todo lo aprendido en clase, monitorías, y
ejercicios
I El examen final es acumulativo
I Aunque se evalúan todos los temas del curso, por supuesto el
énfasis será en los temas no evaluados hasta el momento
I Sólo se permitirá tomar los exámenes en fechas distintas a las
acordadas en casos de enfermedad y problemas familiares serios
Textos Guía
I Para la mayoría de los temas tratados en este curso se usará
Driscoll como texto guía
I Una excepción es el tema de Política Monetaria y
Determinación del Tipo de Cambio Nominal. Para este tema
se utilizará Uribe
I También se programaron otras lecturas obligatorias
I Adicionalmente, hay una lista de referencias bibliográficas cada
semana para los que quieran ver exposiciones alternativas de
los mismos temas o ahondar en los temas que les interese
I En la programación semanal también están las referencias de
los capítulos del texto guía usado en macroeconomía
Intermedia (Mankiw) que corresponden a los temas tratados
esa semana
I Otros textos de macroeconomía Intermedia que pueden ser
consultados son los de Abel & Bernanke, Blanchard, De
Gregorio, Dornbusch & Fischer, Gordon, Sachs & Larraín,
entre otros
I Así mismo, puede consultar Barro, Doepke, o Williamson para
aprender una visión diferente a la de los libros de macro
Textos Guía
I Por último, el curso exige un nivel matemático acorde con los
tres o cuatro cursos de matemáticas que ha visto. Si desea
repasar algunos temas o herramientas matemáticas puede
revisar Chiang, Alpha C. & Wainwright, Kevin, De la Fuente,
Hoy et al., y Simon & Blume, entre otros
I En este curso se utilizaran varios textos y documentos.
Aquellos que serán trabajados con mayor frecuencia son los
que están marcados con asterisco en la descripción del plan de
temas
I Todo este material está disponible en la biblioteca general de
la Universidad o en la página del curso. Los más frecuentes
serán Blanchard & Fischer, Romer, Wickens, De Gregorio,
entre otros.
I Adicionalmente, hay una lista de referencias bibliográficas cada
semana para los que quieran ver presentaciones alternativas de
los mismos temas o profundizar según sus intereses.
Contenido y Plan de Temas
I El material de este curso no es fácil y el ritmo es exigente

I El entendimiento de cómo funciona la macroeconomía que
adquiera al final del curso depende en gran medida del esfuerzo
que haya realizado durante el semestre
I Para un rápido repaso del curso de macroeconomía Intermedia
se recomienda la lectura de Blanchard (2000), Mankiw (1990);
Mankiw (2006), Woodford (1999)
I Así mismo, re recomienda el capítulo 1 de Snowdon et al.
(1994) y Snowdon and Vane (2005).
I Para cualquier duda sobre cuestiones o términos
macroeconómicos se puede revisar Snowdon and Vane (2002).
Un último comentario
Un último comentario (ahora sí)
En lugar de gastar energías buscando como copiarse, dedique sus

esfuerzos a cosas productivas: ESTUDIE Y TRABAJE DE FORMA
DISCIPLINADA, SISTEMÁTICA Y CONSTANTE!!!
Índice
Largo Plazo: Dinero y Precios

Origen y Uso del Dinero
Dinero en Modelos de Equilibrio
Política Monetaria y Tipo de Cambio Nominal
Corto Plazo: Rigideces Nominales y Fluctuaciones

Modelo IS-LM de Demanda Agregada
Modelos de Oferta Agregada
Corto Plazo: Política Macroeconómica

El Debate Reglas versus Discreción: El Argumento Clásico
El Debate Reglas versus Discreción: El Argumento Moderno
Política Macro en Acción
Índice



Introducción
I El dinero es uno de los conceptos más difíciles de definir en la

teoría económica
I Siempre que se habla de él, se mencionan sus funciones, sus
características o la forma en medirlo, pero nunca ¿qué es?
I Currie cita a la profesora Joan Robinson, quien en su libro
Economic Philosophy describe la dificultad de definir un
elefante, pero que cualquier persona al ver uno lo reconocería
inmediatamente
I El dinero es uno de esos objetos que no es definido, pero si
puede ser descrito (Currie 1987, pág.15).
Introducción
I En este capítulo se hace una breve reseña del origen y uso del
dinero
I Luego se analiza la demanda de dinero y las explicaciones que
da la teoría económica para que una mercancía con las
características de dinero sea demandada para satisfacer
únicamente los deseos de intercambio de los individuos, y no
por la esencia misma de la mercancía, como si un iPod o un
reloj.
I La principal característica de los modelos tratados en este
capítulo es el de la dicotomía clásica
I Esta característica permite que los modelos macroeconómicos
se puedan trabajar sin variables nominales, debido a que estas
afectan solo variables nominales, en tanto que las variables
reales afectan variables reales y nominales (ver Giraldo 2004)
I Se toma la cantidad de dinero como exógena
I El largo plazo que se trabaja en este capítulo es el periodo en
el cual los precios son absolutamente flexibles.
Índice



I Dinero mercancía
I Dinero fiduciario o fiat money
Índice



I En el libro de Keynes (1936, cap. 13) se menciona que la

preferencia por liquidez se origina por tres motivos:
I transacción
I precaución
I especulación
I En los modelos con dinero, la función de demanda de dinero o
de saldos reales es de la forma
M
= L(Y , i)
P
I Donde MP representa los saldos reales, L la función de
demanda de dinero, Y el ingreso real y i la tasa de interés
nominal o costo de oportunidad de tener dinero
I La tasa de interés nominal es el costo de oportunidad de tener
dinero debido a que un activo rinde una tasa de interés real r
mientras que el dinero rinde menos la inflación, −π, debido a
que el crecimiento en el nivel de precios erosiona el valor del
dinero. La diferencia entre los dos retornos,
r − (−π) = r + π = i (Driscoll 2001, pág. 4)
I De acuerdo con lo anterior, se han formulado teorías en las
cuales se busca explicar la preferencia por liquidez por parte de
los agentes, a partir de la disyuntiva que existe entre tener
dinero para transar o
I dejarlo en un activo que dé rendimientos financieros (Modelo
de Baumol-Tobin)
I el manejo de inventarios (Modelo de Miller-Orr); que son
modelos de equilibrio parcial
I como un bien que da utilidad en sí mismo porque permite
realizar transacciones (Modelo de Sidrauski) en un contexto de
equilibrio general
I A continuación se da paso al modelo de Baumol-Tobin.
Modelo de Demanda de Dinero de Baumol-Tobin (Equilibrio
Parcial)
I En primera instancia se supone que la riqueza está

representada en dos activos
I un activo financiero que da rendimientos pero que no tiene
liquidez; y
I un activo representado en dinero que no da rendimientos pero
que tiene un alto grado de liquidez y que permite realizar
transacciones
I Un individuo cualquiera gasta una cantidad nominal, PY , a
una tasa constante en un intervalo de tiempo determinado
I Para adquirir bienes y servicios, el individuo debe mantener
una cantidad determinada de dinero (una restricción
cash-in-advance (à la Clower).
Parcial)
I Si la riqueza la tiene invertida en un activo financiero, debe ir

al banco a retirar la cantidad de dinero que desea tener para
adquirir los bienes y servicios que le permiten maximizar su
utilidad
I Para obtener esa cantidad de dinero, debe asumir un costo
nominal, PF , que es el costo nominal de ir al banco
I Si desea evitar ir una cantidad determinada de veces al banco,
N, y tener su riqueza en forma de dinero, debe asumir el costo
de oportunidad que es la tasa de interés nominal, i
I En conclusión, es costoso ir al banco y mantener el dinero en
liquidez
Parcial)
I La pregunta es cuantas veces ir al banco y cuánto demandar

en un periodo determinado
I Si el individuo va una vez al periodo, N = 1, entonces retira
todo su ingreso nominal, PY , y en promedio va a tener PY 2
durante ese periodo
I Si va dos veces, N = 2, entonces su cantidad de dinero por
retiro va a ser de PY
2 y en promedio va a tener 4
PY
PY
I Si va N veces al banco, cada vez va a retirar N y el promedio
del periodo va a ser PY
2N
I Dado que el dinero líquido no paga interés, el costo de
oportunidad de tener dinero, i, multiplicado por el saldo
promedio de dinero, PY
2N , será el costo de mantener dinero
Parcial)
I En tanto que si desea dejar todo el dinero en el activo
financiero, el costo de demandar dinero va a ser el número de
veces que va a al banco por dinero multiplicado por el costo de
cada viaje, es decir PFN
I El costo nominal total de mantener dinero es
PY
C =i + PFN
2N
I El trade-off entre mantener dinero líquido o en un activo
financiero se resuelve encontrando el número de veces óptimo
que debe ir el individuo al banco
I Una versión del modelo de Baumol-Tobin puede ser desde el
punto de vista de los beneficios de tener activos financieros y
transformar un bono en dinero acarrea costos
I Las implicaciones teóricas y empíricas son las mismas de las
tratadas en el presente texto
Parcial)
I El costo total se representa

PY
mı́nC = mı́n i + PFN (1)
N N 2N
La condición de primer orden con respecto a N es
PY 1
0 = −i + PF
2 N2
lo cual implica que
r
∗ iY
N =
2F
La cantidad de saldos nominales óptima será
r
PY YF
M= =P (2)
2N 2i
Parcial)
I La pregunta que surge ahora es ¿cuál es la relación entre las

tenencias reales de dinero y la tasa de interés y el gasto?
I De la expresión (2) se sabe que
I Elasticidad interés= − 12 .
I Elasticidad ingreso= 12 .
I Aunque la primera elasticidad es válida empíricamente, la
última no lo es tanto
I Las estimaciones han mostrado que esa elasticidad es cercana
a1
I Si en el modelo de Baumol-Tobin F fuera proporcional al
ingreso, hipótesis que no es del todo desacertada, la elasticidad
ingreso en el modelo resultaría en 1.
Dinero en un Modelo de Generaciones Traslapadas
(Equilibrio General)
I Otra forma de modelar el dinero en un modelo de equilibrio es

el que se realiza en los modelos de generaciones traslapadas
(OLG)
I En esta sección revisaremos el modelo más simple, siguiendo a
Blanchard & Fischer, Chirichiello y Champ et al.
I Anteriormente se había concluido que la demanda de dinero es
diferente de la demanda de bienes y servicios
I Las personas demandan bienes y servicios para maximizar su
bienestar, en tanto que el dinero es demandado para realizar
transacciones
I El dinero es, por tanto, un medio de cambio
I En la estructura de los modelos de generaciones traslapadas, el

dinero tiene dos características claves
I En primer lugar, debe haber una imperfección o ineficiencia en
la asignación de recursos, para que el dinero entre a mitigarla o
solucionarla
I Así mismo, las personas deben estar dispuestas a mantener
dinero de un periodo de tiempo a otro
I El dinero es un activo dominado, es decir, se puede mantener
dinero, pero existe un costo de oportunidad de hacerlo
I En un modelo de generaciones traslapadas, se asume que el

horizonte es infinito, aunque las generaciones viven dos
periodos:
I cuando son jóvenes
I cuando son adultos
I En un momento del tiempo, hay dos generaciones viviendo
simultáneamente: una joven y una adulta.
I Este tipo de modelos con esas características, son bastante
convenientes principalmente por tres razones:
I son altamente tratables, fáciles de usar y cuyo análisis gráfico
es relativamente simple.
I el dinero reduce la ineficiencia del trueque mediante el
intercambio entre generaciones.
I son dinámicos.
El modelo
I En el modelo básico OLG, los individuos viven por dos
periodos: joven y adulto
I La economía inicia en el periodo t = 1, y en cada periodo
nacen Nt individuos
I Los individuos que nacen en los periodos t = 1, 2, 3, . . . son las
generaciones futuras
I En el periodo 1 hay N0 individuos adultos
I Por lo tanto, en el momento t, hay Nt−1 individuos adultos y
Nt individuos jóvenes.
I Se asume que hay un solo bien en la economía y no puede ser
guardado para ser consumido en el siguiente periodo
El modelo
I Cada joven cuenta con una dotación del bien, y , al inicio de
cada periodo, pero no en la edad adulta
I Cada individuo consume bienes y obtiene un nivel de bienestar
que se representa en una función de utilidad
I El consumo lo puede ejercer en cualquier periodo de su vida
I De ahí que el nivel de utilidad dependa del nivel de consumo
en las dos etapas de su vida.
I Se asume que la utilidad se incrementa con el consumo
obtenido en un periodo, manteniendo el otro constante
El modelo
I Así mismo, el individuo preferirá siempre consumir más de el
bien, en cada periodo de su vida
I Por último, el individuo estará dispuesto a renunciar a
consumo presente, si el consumo en el futuro es relativamente
escaso con respecto al actual
I Sin embargo, esto último lo puede hacer, sacrificando una
cantidad cada vez mayor de consumo presente, con el fin de
aumentar el consumo futuro y poder mantener el mismo nivel
de utilidad: la relación marginal de sustitución es decreciente.
El modelo
I El nivel de consumo en el primer periodo de vida de un
individuo, realizado en el momento t se denotará c1,t
I De igual manera, c2,t+1 será el nivel de consumo de un
individuo que está en la segunda etapa de su vida en el
momento t + 1. En conclusión, c1 y c2 serán los niveles de
consumo en el primer y segundo periodo, respectivamente.
El modelo
I La generación inicial: esta generación solo vive y consume por
un periodo (son adultos en el momento t = 0), por lo que solo
buscan maximizar su utilidad en ese periodo.
I Las generaciones futuras: Estas generaciones tienen la
oportunidad de vivir por dos periodos
I Sin embargo, en la segunda etapa de vida, cada generación
desea consumir bienes que no tiene (su dotación es consumida
en la primera etapa de su vida; dado que el bien no puede ser
guardado, no puede dividir el bien para consumirlo en dos
periodos)
I El objetivo entonces es encontrar algún mecanismo para
adquirir consumo en la segunda etapa de su vida y decidir qué
tanto consumir en cada etapa
Soluciones: la centralizada y la descentralizada.

I Centralizada: Planificador Central
I La labor del planificador, es asignar los bienes disponibles entre
los jóvenes y los adultos en cada momento del tiempo
I Debido a que los únicos que tienen dotación son los jóvenes, la
cantidad total de bienes de consumo en el momento t será Nt y
I Se asume que a cada miembro de la generación t le es dado la
misma dotación a lo largo de su vida del bien de consumo
I (...cont.)
I Por lo tanto, el consumo de los jóvenes en el momento t será
Nt c1,t (3)
y el consumo de los adultos será
Nt−1 c2,t (4)

I (...cont.)
I El consumo de los jóvenes y de los adultos será la suma de las
ecuaciones (3) y (4)
I La restricción presupuestaria de esta economía será
Nt c1,t + Nt−1 c2,t ≤ Nt y (5)
I Por simplicidad, se asume que la población es constante, por lo

que Nt = Nt−1
I Entonces
Nc1,t + Nc2,t ≤ Ny (6)
y dividiendo por N, la restricción presupuestaria queda
c1,t + c2,t ≤ y . (7)

I (...cont.)
I Definición: Una asignación estacionaria (AE) es aquella que da
a los miembros de cada generación el mismo consumo a lo
largo de su vida. En una AE,
c1,t = c1
y
c2,t = c2
para cada periodo t. En una AE, la restricción presupuestaria
es
c1 + c2 ≤ y (8)
Esta restricción presupuestaria es la misma del curso de
microeconomía, cuando el agente toma decisión sobre dos
bienes
HACER GRÁFICA
I (...cont.)
I La asignación de regla de oro. El objetivo del planificador
central es maximizar la utilidad de las generaciones futuras;
esta asignación es denominada de regla de oro
I La asignación eficiente es la canasta de consumo (c1∗ , c2∗ ).
HACER GRÁFICA
I El planificador central maximiza la utilidad de las generaciones
futuras, pero no la de los adultos de la primera generación
I recuerde que la utilidad de los primeros adultos depende
únicamente de lo que pueda consumir en el segundo periodo
I por lo que su objetivo es tener tanto consumo como sea
posible en el primer periodo, el cual es el único que ellos viven
I Si el objetivo es maximizar el consumo de esa generación
también, el planificador central asigna y unidades del bien a
esa generación (y nada en su etapa de jóvenes).
I (...cont.)
I Esta AE, la cual implica que las personas no consumen en su
primer periodo de vida, no maximizaría la utilidad de las
generaciones futuras. Ellas preferirían la asignación (c1∗ , c2∗ ).
I Descentralizada
I En la sección anterior, se encontró la asignación factible que
maximiza la utilidad de las futuras generaciones
I Sin embargo, para alcanzar esa asignación, en cada periodo el
planificador central tendría que quitar c2∗ de cada persona
joven y darle esa cantidad a cada persona adulta
I Tal AE requiere que el planificador central tenga la capacidad
de reasignar las dotaciones sin costo alguno entre las
generaciones. Además, debe conocer la función de utilidad
exacta con el fin de alcanzar el punto
u1 (c1 , c2 )
=1
u2 (c1 , c2 )
I Si la población creciera a una tasa n, el punto óptimo sería
u1 (c1 , c2 ) 1
=
u2 (c1 , c2 ) 1+n
¿Por qué?
I (...cont.)
I Sin embargo, estos supuestos sobre el comportamiento del
planificador central son muy fuertes, por lo que se idearon
soluciones en donde ningún agente externo interviene y cada
agente toma la decisión que a cada uno le conviene
I La pregunta importante que surge es: ¿puede el mercado
realizar el trabajo de un planificador central?
I La respuesta es sí, y para demostrarlo se procede a definir
algunos aspectos importantes, relacionados con el equilibrio
competitivo.
I (...cont.)
I Cada individuo se beneficia mutuamente del comercio con los
otros individuos
I A través del intercambio los individuos maximizan su utilidad
I Las acciones de los individuos no tienen efecto sobre los precios
I Así mismo, no hay colusión entre individuos para afectarlos.
I La oferta iguala a la demanda en todos los mercados
I (...cont.)
I Solución sin dinero. Primero analizaremos la solución de
mercado en un modelo OLG cuando no hay dinero. En este
punto, debe recordar los supuestos básicos del modelo.
I Horizonte infinito
I Cada persona vive por dos periodos
I Un solo bien, y no se puede guardar de un periodo a otro
I Cada joven está dotado con y > 0 unidades de bien
I Ningún adulto tiene dotación
I La función de utilidad de la generación t es: ut = u(c1t , c2t )
I La tasa de crecimiento de la población es 0
I (...cont.)
I Solución sin dinero
I A partir de lo anterior, la utilidad de cada agente puede ser
maximizada si renuncia a una cantidad de su dotación en el
primer periodo, por una cantidad en el segundo periodo
I Sin embargo, sin la presencia de un planificador central, este
intercambio lo deben realizar bajo su propia iniciativa
I En este escenario, ningún intercambio es posible
I Una persona joven en el periodo t convive con jóvenes y
adultos
I Ningún intercambio sería posible con los de su misma
generación porque están buscando lo mismo: consumir en el
segundo periodo
I Igualmente, es imposible realizar el intercambio con los
adultos: no tienen qué intercambiar
I (...cont.)
I Solución sin dinero.
I Este problema, denominado el de la “doble coincidencia de
necesidades" impide el intercambio y hace que la asignación
alcanzada en este contexto sea ineficiente
I Sea n la tasa biológica de interés que bajo una economía
descentralizada permite alcanzar la AE óptima
I En el actual escenario no hay intercambio y los agentes
consumen toda su dotación en el primer periodo
I Este equilibrio se denomina autarquía debido a que los
individuos no tienen interacciones económicas con los otros
I (...cont.)
I El punto alcanzado es
u1 (y , 0)
= 1 + rA
u2 (y , 0)
donde r A es la tasa de interés de autarquía, la cual es igual a

−1 y es totalmente ineficiente, debido a que r A < n, lo que
significa que las personas están obteniendo menos que la tasa
biológica de interés en autarquía.
I (...cont.)
I Para hacer este equilibrio eficiente en el sentido de Pareto,
cada individuo le daría una cantidad ε a cada persona adulta
I (1 + n)ε si la población está creciendo
I Así mismo, una mejora puede lograrse si se incluye la
seguridad social en el modelo (modelo de Diammond)
I (...cont.)
I Solución con dinero
I Ahora se introduce el dinero fiduciario en esta economía
simple, el cual es producido a un costo cercano a cero, no
puede ser usado para el consumo o la producción y no
representa a algo que pueda ser usado para consumo o
producción (no es dinero-mercancía)
I Se asume que el gobierno produce dinero fiduciario y que
nadie más lo puede hacer
I El dinero puede ser guardado de un periodo a otro y no genera
costos de transacción
I Debido a que el dinero no genera utilidad en si mismo, el
dinero será valorado si usándolo en el intercambio permite
adquirir los bienes y servicios que maximizan la utilidad
I (...cont.)
I Solución con dinero Definición: Un equilibrio monetario (EM)
es un equilibrio competitivo en el cual hay una oferta valorada
de dinero fiduciario, es decir, el dinero es aceptado socialmente
por las personas con el fin de facilitar las transacciones de los
agentes. La oferta es limitada y es imposible (o muy costoso)
falsificarlo. Así mismo, hay una senda finita de precios,
{P1 , P2 , ...}, en donde la economía alcanza un equilibrio
competitivo en cada t.
I (...cont.)
I En primera instancia, se asume que la oferta de dinero es
constante, es decir, su tasa de crecimiento es cero y es
divisible entre todos los miembros de la generación
I Se supone que cada individuo adulto comienza con un stock
de dinero igual al de los demás individuos de su generación, M
N
I La restricción presupuestaria toma la forma
Pt+1 c2t = (y − c1t )Pt . (9)

I (...cont.)
I Asumiendo Pt+1
Pt
≡ 1 + πt , se obtiene
c1t + (1 + πt )c2t = y (10)

I Desde el punto de vista del modelo de Fisher de dos periodos,
1
en esta restricción tenemos que 1+r t
= 1 + πt
I Del problema de optimización, tenemos que la demanda de
bienes por parte de los jóvenes es

1
c1t = c̃ (11)
1 + πt
M
y cada adulto en el momento t gasta N
.
I (...cont.)
I La condición de equilibrio en cada periodo es la restricción de
recursos de la sociedad en cada momento del tiempo, es decir
c1t + c2,t−1 =y (12)

1 M
c̃ + =y (13)
1 + πt NPt
donde la ecuación 12, como es usual, representa la dinámica
de precios y dinero, es decir Pt en términos de Pt+1
I Definición: Un equilibrio estacionario monetario EEM, es un
equilibrio monetario competitivo, en donde
(c1t , c2t ) = (c1 , c2 )

I En un EEM, 1 + πt = 1 para todo t. Con n igual a cero,
1+n
π = 0, por lo que se concluye que en un EEM, los precios son
constantes y finitos para todo t.
I (...cont.)
I Dado que c2 = M y constante, obtenemos la teoría
PN
cuantitativa del dinero (dicotomía clásica de nuevo!)
I En conclusión, un EEM existe si y solo si autarquía es
ineficiente, debido a que
r A < n ⇐⇒ c̃(1 + n) < y ⇐⇒ c2 > 0
de modo que el dinero tenga un papel qué cumplir en esta

economía y soluciona el problema de la doble coincidencia de
necesidades
I (...cont.)
I ¿Qué sucede si la población crece? n 6= 0 y las conclusiones no
cambian. El óptimo sigue siendo el punto en el cual se cumple
1
1 + πt = 1+n
I ¿Qué sucede si la oferta monetaria crece? µ 6= 0 y se asume
que cada persona de la generación t recibe una transferencia
igual a
TRt+1
Nt
justo antes de iniciar las transacciones en t + 1
I La ecuación dinámica de la oferta monetaria es
Mt+1 = Mt + TRt+1 , y adicionando el hecho de que µ > 0, se
obtiene
TRt+1 = µMt
de modo que
TRt+1 = (1 + µ)Mt
I (...cont.)
I El problema de optimización del individuo es el mismo, pero
con la restricción
Pt+1 c2t =(y − c1t )Pt + TRt+1 (14)

c1t + (1 + πt )c2t =y + (1 + πt )trt+1 (15)
TRt+1
donde trt+1 ≡ Pt+1
. La condición de equilibrio para el
Mt
consumo en el segundo periodo es c2 = Nt−1 Pt
, el cual es
constante si y solo si
1+µ
1 + πt =
1+n
I (...cont.)
I De la condición de primer orden, u1 (c1 ,c2 ) = 1 = 1+n . Por
u2 (c1 ,c2 ) 1+πt 1+µ
lo que un EEM será ineficiente si µ > 0, debido a que las
personas recibirían menos que la tasa biológica de interés.
I (...cont.)
I El problema con este tipo de modelos OLG es que el único
bien que guarda valor es el dinero, el cual es realmente un
activo dominado por otros cuyo valor en el tiempo, por lo
menos, se mantiene
I La pregunta que surge ahora es ¿qué sucede si el bien se puede
guardar entre un periodo y el siguiente?
I El modelo OLG se puede transformar en uno similar al de
Diamond, es decir, con capital productivo
I Se asume que la tasa de retorno del depósito es r > −1, por lo
que se presentan dos casos: i) r > n y ii) r < n
I (...cont.)
I Si r < n, se mantendría la ineficiencia del trueque, debido a
que la tasa de rendimiento sería menor que la tasa biológica de
interés
I El resultado es similar al que se encuentra cuando los bienes
son perecederos
I Una mejora en el sentido de Pareto puede ser introducida
incluyendo el dinero en la cantidad, y de esa manera alcanzar
el óptimo
I A diferencia del caso anterior, cuando r > n, el equilibrio de
trueque es Pareto óptimo y por lo tanto no puede existir un
equilibrio monetario con un stock constante de dinero
I Si se asume que hay un estado estacionario con un M
constante en donde el dinero es valorado, la tasa de inflación
sería igual a n, pero debido a que el retorno del dinero es
menor que el retorno por el depósito de los bienes, nadie quiere
mantener dinero, por lo que pierde su valor
I (...cont.)
I Teorema: Una economía de trueque en donde no haya óptimo
de Pareto puede tener un equilibrio monetario que es eficiente.
Si el equilibrio de trueque es eficiente, no existe un equilibrio
monetario
Prueba
Conclusiones
I El teorema formulado anteriormente, resumen los dos
principales resultados de los modelos OLG
I Estos resultados son similares a los de la eficiencia dinámica: si
la economía es dinámicamente ineficiente (r < n), la
introducción del dinero va a ser favorable en términos de
eficiencia
I Pero si la economía es dinámicamente eficiente, el dinero deja
de jugar el papel de medio de cambio, y la demanda de dinero
sería igual a cero (por ser un activo dominado)
Conclusiones
I Lo anterior muestra que el papel del dinero es
sobredimensionado en los modelos OLG (Blanchard & Fischer
1989, pág. 163), debido a que el dinero es solo valorado
cuando no es dominado por otro activo
I El equilibrio monetario desaparece cuando la tasa de inflación
es demasiado alta, por ejemplo.
I Sin embargo, el dinero es demandado (valorado) aun cuando
es un activo dominado por otros activos financieros.
Modelo de Sidrauski (Dinero en un Modelo de Equilibrio
General)
I El modelo de Sidrauski es una versión del modelo de Ramsey

realizado por Cass-Koopmans, con la diferencia de que el
dinero entra en la función de utilidad
I Aunque el dinero es un activo dominado por los demás activos
financieros y mantener riqueza en forma de dinero no es
conveniente, se supone que el dinero es demandado y genera
utilidad porque provee la liquidez necesaria para realizar
transacciones.
I El desarrollo del modelo se hace en la versión continua
General)
El modelo
I Se tiene una función de utilidad instantánea, u(c, m), donde c
es el consumo per capita y m son los saldos reales per capita,
M
m = PN , donde M son los saldos nominales, P el nivel de
precios y N la población
I La función objetivo del problema de Sidrauski es de la forma
Z ∞
V = u(c, m)e −θt dt (16)
0
donde θ es la tasa de descuento

I Así mismo, los consumidores reciben salario, w , retornos al
capital o al ahorro
I El capital tiene un retorno r
I El dinero no tiene retorno nominal
I El retorno real del dinero es −π
General)
El modelo
I Los consumidores reciben transferencias del Estado, X
I Si se supone que P = 1, la restricción presupuestal se toma de
la forma
Ṁ
C + K̇ +
= wN + rK + X . (17)
P
I Se puede demostrar que Ṁ ˙

M M
P es P + π P , donde la inflación,
Ṗ
π es P. Remplazando en (17) se obtiene
˙
M M
C + K̇ + = wN + rK − π + X . (18)
P P
General)
El modelo
I Una observación: como en el modelo de Baumol-Tobin, el
hecho de que el retorno real de los saldos reales es igual a
menos la inflación.
I La ecuación (18) en términos per capita resulta en
c + k̇ + ṁ = w + rk + x − n(k + m) − πm (19)
donde las variables en minúscula representan las variables en

términos per capita
General)
El modelo
I Si se agrupan los activos de las personas, a = k + m, la
restricción (19) se puede plantear en términos de una ecuación
diferencial,
ȧ = [w + x + (r − n)a] − [c + (r + π)m] (20)
donde r + π es la tasa de interés nominal que, como en el

modelo de Baumol-Tobin, es el costo de oportunidad de tener
dinero
General)
El modelo
I Por otro lado, la tasa de crecimiento de los saldos reales per
capita, ṁ
m , es, por definición, la tasa de crecimiento de la
Ṁ Ṗ
cantidad de dinero, M, menos la tasa de inflación, π = P,
Ṅ
menos la tasa de crecimiento de la población, n = N , se tiene
que
ṁ
=µ−π−n
m
donde µ es la tasa de crecimiento de la cantidad de dinero y se
supone que es controlada por la autoridad monetaria.
General)
El modelo
I El problema del consumidor se plantea con un hamiltoniano de
la siguiente forma
H(•) = u(c, m)e −θt + λe −θt {[w + x + (r − n)a] − [c + (r + π)m]}

(21)
y la condición de transversalidad
lı́m at λt e −θt = 0 (22)

t→∞
debido a que si alguno de los dos términos es distinto de 0 el

individuo no está optimizando
I El modelo tiene dos variables control y una variable estado
General)
Solución del modelo
I Las condiciones de primer orden son
∂H
= 0 ⇒ uc (c, m) = λ (23)
∂c
∂H
= 0 ⇒ um (c, m) = λ(r + π) (24)
∂m
y con respecto a la variable estado
∂H
= −(λe ˙−θt ) ⇒ λe −θt (r − n) = −[λ̇e −θt + (−θ)λe −θt ]
∂a
λ̇
+ (r − n) = θ (25)
λ
General)
I La ecuación (23) plantea que la utilidad marginal del consumo
debe ser igual al precio sombra de los activos. Un aumento en
el nivel de consumo en una unidad implica el sacrificio de
acumulación de activos, valorados en el precio de esos activos,
es decir λ. Es decir, el beneficio marginal de consumir hoy es
igual al costo marginal de hacerlo.
I La ecuación (24) muestra que la utilidad marginal del dinero,
debe ser igual al precio sombra de los activos que se dejan de
acumular multiplicado por el costo de oportunidad de tener
más dinero. La combinación de las ecuaciones (23) y (24)
1
reflejan la tasa marginal de sustitución, r +π , que es la razón
de precios (precio del bien de consumo, 1, y el precio del
dinero, r + π).
General)

I La ecuación (25) es la ecuación que muestra que el beneficio
marginal de acumular activos es igual a su costo marginal; es
decir, la valoración de los activos (un aumento en la tasa de
crecimiento del precio del activo) sumado al rendimiento neto
de los mismos es igual a la tasa de descuento. Si el lado
derecho de la ecuación es mayor que el lado izquierdo, hay
incentivos a acumular activos a costa de consumir menos hoy;
el aumento en la demanda de activos reduce su precio y su
rendimiento neto hasta el punto en que sea igual al costo
marginal.
General)

I Anotación 1: De (23) y (24) se concluye que
um (c, m) = uc (c, m)(r + π)
I Con una función explícita de utilidad (por ejemplo, una
CRRA), se puede tener una función de demanda de dinero per
capita, m = φ(c, r + π), en función del consumo per capita
(+) y del costo de oportunidad del dinero (−).
I Esta función de demanda de dinero es similar a la encontrada
en el modelo de Baumol-Tobin, con el consumo en lugar del
gasto
I Anotación 2:La ecuación dinámica de la variable coestado,
ecuación (25), es la misma que la condición resultante del
problema de maximización del modelo de Ramsey
General)
Cerrando el Modelo
I Para terminar de solucionar el modelo, se debe cerrar con las
condiciones para cada uno de los agentes de la economía.
I Las firmas. Del problema de maximización del beneficio, se
tiene que
máx Beneficio = máx PF (K , N) − wN − rK
K ,N

K
= máx NF , N − wN − rK (26)
K ,N N

K
= máx Nf − wN − rK
K ,N N
y las condiciones de primer orden

∂Ben 0 K 1 0 K
= 0 ⇒ Nf =r ⇒f =r
∂K N N N

∂Ben 0 K K K K 0
= 0 ⇒ Nf − 2 +f =w ⇒f − kf
∂N N N N N
General)
Cerrando el Modelo
I (cont.)
I (cont.) Las dos condiciones de primer orden plantean que las
productividades marginales de cada factor es igual a su
remuneración real.
I Las Transferencias ¿Cómo se financian las transferencias, X ,
a los hogares? Se supone que con emisión, es decir las
transferencias son señoreaje. De esta manera, la ecuación (17)
queda
C + K̇ = wN + rK
que es la misma restricción del modelo de Ramsey.
General)

I La ecuación (23) se deriva con respecto al tiempo y resulta en
λ̇ = ucc (c, m)ċ + ucm (c, m)ṁ (27)
I Combinando esta ecuación con la condición de primer orden

(25) se obtiene la siguiente ecuación diferencial
ċ (θ + n − f 0 (k))uc ucm m ṁ
= − (28)
c ucc c ucc c m
I El primer término de la ecuación (28) es el mismo del modelo
de Ramsey.
General)
I Debido a que el gobierno financia con señoreaje las
transferencias a los hogares, la restricción (20) pasa a ser la
misma del modelo de Ramsey, es decir
k̇ = f (k) − c − nk (29)
I En el estado estacionario, las variables en términos per capita
crecen a una tasa cero (es decir, ċ = ṁ = k̇ = 0), lo que
implica
f 0 (k ∗ ) = θ + n (30)
y
c ∗ = f (k ∗ ) − nk ∗ (31)
I Por otro lado, si ṁ
m = 0, entonces de la ecuación
π =µ−n (32)
General)
Conclusiones del Modelo

I Las condiciones de estado estacionario, ecuaciones (30) y (31),
son las mismas que las resultantes en el modelo de Ramsey
I Por lo tanto, el dinero no afecta el valor de estado estacionario
de las variables del modelo.
I Esto significa que el dinero es neutral
I Además, si los saldos reales, y no solo los nominales, no
afectan a las demás variables reales, se concluye que el dinero
es superneutral
I En el largo plazo, se cumple la propiedad de la dicotomía
clásica, la cual afirma que las variables nominales no afectan a
las variables reales
General)
I Sin embargo, los saldos reales si pueden afectar el nivel de
utilidad, dado que afecta la trayectoria del consumo
I Si en la ecuación (28) ucm 6= 0, los saldos reales afectan la
trayectoria del consumo, es decir el periodo de transición hacia
el estado estacionario
I En este caso los saldos reales tendrían efectos reales y el
modelo no tendría la propiedad de la superneutralidad
I Lo anterior implica que la acumulación de saldos reales tendría
efectos reales; este efecto se denomina Efecto Tobin
I Si aumenta la inflación, se demanda menos dinero y más
capital, con un efecto positivo sobre el crecimiento económico
I A pesar de la posibilidad teórica del Efecto Tobin, se sabe que
el dinero es un activo dominado debido a que su rendimiento
real es −π, y por ende los agentes preferirían demandar otros
activos para aumentar la riqueza
I Para una revisión del Efecto Tobin puede ver Walsh (2010,
cap. 2)
General)

I Si ucm = 0, la función de utilidad fuera separable y la
trayectoria del consumo no se vería afectada por el dinero, y se
mantendría la superneutralidad
I Lo anterior implicaría que la función de utilidad es de la forma
u(c, m) = ψ(c) + ϕ(m)

Cantidad Óptima de Dinero
I Uno de los resultados del modelo de Sidrauski es

completamente coherente con el análisis de Milton Friedman
sobre la cantidad de dinero
I En el estado estacionario, el gobierno podría inducir a los
agentes a mantener un nivel de saldos reales tal que su utilidad
marginal sea cero
I De la ecuación (24), si um (c, m) = 0 implicaría que r = −π.
Si esto es cierto, la tasa de crecimiento de la oferta monetaria
debería ser µ = π + n, como lo anticipa la ecuación (32)
I Hacer lo anterior resulta en tener una tasa de interés nominal,
i, igual a cero
Cantidad Óptima de Dinero
I Este resultado es el de la cantidad óptima de dinero de

Friedman
I Sin embargo, en la práctica la tasa de interés nominal
presenta, en promedio, valores positivos por distintos motivos
en algunos bancos centrales
I Esto indica que algo de la política monetaria no es recogido
por el modelo; por ejemplo, en la vida real una tasa de
inflación positiva puede ser producto de la posibilidad de que el
gobierno desee obtener ingresos por señoreaje.
Teoría Cuantitativa del Dinero
I En el estado estacionario,
Ṁ Ṗ Ṅ
− − =0
M P N
por lo que µ = π + n (ecuación (32))
I Este resultado es consistente con el de la Teoría Cuantitativa
del Dinero de Milton Friedman
I La teoría establece que MV = PY , es decir los saldos reales,
es una proporción constante del ingreso, es decir M P = kY ,
donde k = V1 ; esto es, la velocidad del dinero es constante
V̇
(V = 0). De lo anterior, se deduce que
Ṁ Ṗ Ẏ
= + ; (33)
M P Y
I En el modelo de crecimiento de Solow o en el de Ramsey con

tecnología constante, las variables agregadas crecen al ritmo
que crece la población, es decir Ẏ
Y = n por lo que el resultado
del modelo de Sidrauski es coherente con las conclusiones más
generales de la Teoría Cuantitativa del Dinero
La Teoría Cuantitativa del Dinero como una Teoría de la
Demanda de Dinero
I La demanda de dinero se representa de la forma
M
= L(Y , i)
P
Si la elasticidad de la demanda de dinero con respecto al
ingreso es 1 (como lo sugieren algunos estudios econométricos
(ver Bain & Howells, 2003 para Estados Unidos y el Reino
Unido o Gómez, 2002 para el caso colombiano) entonces la
demanda de dinero queda reducida a
M
= YL(i)
P
lo que indica que
1
V = (34)
L(i)
Demanda de Dinero
I Es decir, la tasa de interés tiene una relación inversa con la

velocidad del dinero: si hay un aumento exógeno de la tasa de
interés, la demanda de dinero cae y la velocidad aumenta
I En la Teoría Cuantitativa del Dinero la velocidad del dinero se
1
supone constante, es decir, k = L(i) ; lo anterior significa que
cambios en la tasa de interés no afectan la demanda de dinero
y por ende no afectan la velocidad del dinero: los agentes son
insensibles a cambios en la tasa de interés
Demanda de Dinero
I Aunque pueden presentarse periodos de alta estabilidad en la

velocidad de dinero, la velocidad no necesariamente es
constante todo el tiempo. Se puede identificar que los cambios
en la velocidad se pueden explicar por:
I Cambios en la función de demanda de dinero (cambios
exógenos)
I Aspectos no contemplados en el modelo, tales como mejoras
tecnológicas en los servicios financieros, cajeros automáticos,
transacciones electrónicas y por red, entre otras cosas
I Cambios en la tasa de interés (cambios endógenos)
I Cambios en la tasa de interés nominal que afectan a la
demanda de dinero y por ende a la velocidad
Demanda de Dinero
I Si hay un aumento exógeno en la velocidad, los precios

presentan un salto. Partiendo del hecho de que
log P = log M + log V − log Y
un aumento repentino en la velocidad del dinero eleva los

precios pero por una sola vez, para posteriormente seguir
creciendo al ritmo de crecimiento de la cantidad de dinero, gm
Demanda de Dinero
I La gráfica del logaritmo en la oferta monetaria con respecto al
tiempo es una línea recta con pendiente gm (ver figura ??)
I Si la oferta monetaria aumenta, pasa a gm + µ en el momento
t0 , donde µ > 0, la recta cambia de pendiente y su dinámica
se observa en la (figura ??)
I Pero ¿qué sucede con los precios? Debido al incremento de la
oferta monetaria, los precios empiezan a crecer a una tasa más
alta, pero ¿cómo es su dinámica?
I Como lo muestra la figura (??), el logaritmo en el nivel de
precios salta debido a un aumento en la velocidad
I Este aumento no implica un aumento en la tasa de
crecimiento, la velocidad sigue siendo constante, pero en el
momento t0 crece por una sola vez
Demanda de Dinero
La intuición es la siguiente:
I Si la oferta monetaria está creciendo y la velocidad y el
producto no lo están haciendo, los precios crecen a la tasa gm
I Si la oferta monetaria pasa ahora a crecer a gm + µ, la
velocidad debe aumentar porque los precios aumentan y la
inflación también lo hace, por lo que la tasa de interés nominal
aumenta, reduce la oferta monetaria y aumenta la velocidad
I Pero ese aumento en la velocidad es por una sola vez, como se
mencionó anteriormente
Señoreaje, Hiperinflación y los Costos de la Inflación
I Luego de analizar la dinámica de largo plazo entre precios y

salarios, ahora se procede a encontrar la relación de corto
plazo entre las mismas variables
I La presentación se realiza con base en McCallum (1989)
capítulo 7
I Se asume una forma particular de demanda de dinero usada
por Cagan para explicar episodios de crecimiento acelerado en
el nivel de precios o hiperinflación
I Para esto se plantea el modelo y se soluciona usando
expectativas adaptativas y, posteriormente, expectativas
racionales
Modelo de Cagan con Expectativas Adaptativas
I Las variables fundamentales del modelo son los precios y el
dinero y se supone que los cambios en las variables reales son
reducidos comparados con los que sufren los precios.
I Se asume que la función de demanda de dinero es
M
= CY α1 e −α2 i
P
, donde M es la cantidad de dinero, P el nivel de precios, C
una constante, Y el nivel de ingreso real, i la tasa de interés
nominal, α1 y α2 son las elasticidades de ingreso y de tasa de
interés de la demanda de dinero, respectivamente
I La demanda de dinero en términos de logaritmos se representa
de la forma
Mt
log = α0 + α1 log Yt + α2 it + ut (35)
Pt
donde se adiciona una variable aleatoria ut , que se supone
ruido blanco (u ∼ N(0, σu2 )).
I A partir de le ecuación de Fischer se tiene que la tasa de

interés nominal es igual a la tasa de interés real más la
inflación esperada, se tiene que
Mt
log = (α0 + α1 log Yt + α2 rt ) + α2 Πet+1 + ut (36)
Pt
I Si se define log X = x, y simplificando la ecuación (36) resulta
en
mt − pt = γ + αΠet+1 + ut (37)
donde se plantea que la demanda de dinero es función de la

inflación esperada
I Para resolver el modelo, se requiere hacer un supuesto sobre el
mecanismo de formación de expectativas
I La inflación esperada, Πet+1 , es el valor esperado de
4pt+1 = pt+1 − pt
por lo que los individuos deben anticipar el comportamiento de
la inflación
I Se define el error en las expectativas de los agentes como
Πet+1 − Πet
y va a ser la desviación entre la inflación efectiva, 4pt , menos
la inflación esperada para ese periodo, πt , multiplicado por un
factor λ entre cero y uno,
e
πt+1 − πte = λ(4pt+1 − Πet ), donde 0 ≤ λ ≤ 1. (38)
I λ es el grado de ajuste entre la inflación efectiva y la inflación
realizada
I Si λ es cercano a 1, el ajuste es completo y cualquier
desviación entre la inflación efectiva y la esperada, será
transmitida a las expectativas del siguiente periodo
Modelo de Sargent & Wallace (1973)
I El objetivo del modelo de SW es relacionar la dinámica entre

la oferta monetaria y el nivel de precios
I Se parte de una demanda de dinero á la Cagan, de la siguiente
forma:
Mt
log = −αit + log Yt (39)
Pt
I De la ecuación de Fisher, se tiene que it = rt + Et πt+1
I Así mismo, se sabe que πt+1 = Pt+1P−Pt
t
I Aplicando logaritmos se obtiene que
Et πt+1 = Et log Pt+1 − log Pt (Nota: Se usa la aproximación
log(1 + x) ≈ x para valores pequeños de x)
I La ecuación queda transformada de la siguiente manera:
mt − pt = −α(rt + Et pt+1 − pt ) + yt
donde las letras en minúsculas representan el logaritmo de la

variable, es decir log X = x. Por simplicidad, y dado que el
objetivo es relacionar la dinámica del dinero y el nivel de
precios, es razonable normalizar a cero las variables reales
I Se despeja pt y la ecuación principal del modelo queda de la
forma:
α 1
pt = Et pt+1 + mt (40)
1+α 1+α
I De acuerdo con la ecuación (40), el nivel de precios en el

momento t depende del nivel esperado de precios en el
momento t + 1 y de la oferta monetaria en el momento t
I La pregunta que surge ahora es cómo obtener el nivel esperado
de precios? Mediante el uso del supuesto de expectativas
racionales, se sabe que los agentes hacen sus mejores
predicciones con base en la información disponible en el
momento de la predicción
I Entonces, para encontrar Et pt+1 se itera la ecuación (40).
Realizando el procedimiento anterior, se puede concluir que:
α 1
Et pt+1 = Et Et+1 pt+2 + Et mt+1 (41)
1+α 1+α
I Usando la ley de expectativas iteradas1 , se sabe que
Et Et+1 pt+2 es igual a Et pt+2 . Esto último se reemplaza en
(40), lo cual resulta en:
2
α 1 α
pt = Et pt+2 + mt + Et mt+1
1+α 1+α 1+α
(42)
I Repitiendo el procedimiento de iteración, se puede generalizar
que:
n
α 1 α
pt = lı́m Et pt+n + mt + Et mt+1 + ...
t→∞ 1 + α 1+α 1+α
(43)
I Si se asume que la trayectoria esperada se precios es no

explosiva (es decir, no es indeterminada; por ejemplo burbujas,
sunspots...), el primer término de la ecuación (43) desaparece
y el nivel de precios estaría determinado por la senda esperada
de oferta monetaria
I La ecuación (43) podría resolverse si se tiene los valores
exactos de m para cada periodo de tiempo o si se conoce el
proceso que rige la definición de la oferta monetaria.
I Así mismo, la ecuación (43) puede ser usada para encontrar el
impacto que tiene un cambio anticipado y no anticipado en la
oferta monetaria sobre el nivel de precios
I Si los agentes económicos esperan que, por alguna razón, la

oferta monetaria va a aumentar en un futuro, esas
expectativas van a generar un incremento en el nivel de precios
del momento t
I El supuesto de expectativas racionales obliga a que el salto se
presente en t y no en el momento del cambio
I Si se espera que se incremente el nivel de precios por un
cambio en el futuro, ese cambio tendrá efectos en la tenencia
de saldos reales
I Como estos pueden ser usados como activo (dominado por
aquellos que generan un rendimiento positivo real), en el
momento del cambio ese salto generará una pérdida de capital,
que por ser anticipado incentiva un cambio de activos por
parte de los agentes: demandan menos saldos hoy
Inflación y Señoreaje Óptimo
I En el modelo de Sidrauski, el gobierno hace transferencias a

los hogares, y financia ese gasto con emisión, es decir, con
señoreaje
I En algunos países, el ingreso por señoreaje es una fuente
importante de recursos que financian el gasto público
I Sin embargo, la emisión de dinero para obtener recursos por
señoreaje, genera inflación, y reduce el valor real del señoreaje
recolectado, y por ende de las fuentes de financiación de gasto
público
I Si el gobierno desea aumentar el ingreso real por señoreaje,
debe imprimir dinero cada vez más rápido, acelerando la
inflación y llevándola a niveles muy altos
I Para analizar el señoreaje, se puede preguntar si existe un nivel
de señoreaje máximo, con el cual el gobierno pueda contar
para financiar su gasto, y qué nivel de inflación permitiría
alcanzar ese nivel máximo de señoreaje
I Para responder esa pregunta, se parte de la definición de
señoreaje (S),
Ṁ Ṁ M
S= = (44)
P M P
donde M son los saldos nominales y P es el nivel general de
precios.
I Así mismo, se asume que la demanda de saldos reales de la
economía es del tipo Cagan,
M
= Ye −απ
P
donde Y es el ingreso real, π es la tasa de inflación y α es la
semielasticidad de la demanda de dinero con respecto a la tasa
de interés
I Si se sustituye la demanda de dinero en la definición del
señoreaje y además, se asume la ecuación de Fisher, se tiene
que
Ṁ −α(r +π)
S= Ye . (45)
M
I Dada la teoría cuantitativa del dinero, en una economía en el
largo plazo y sin crecimiento, la tasa de crecimiento de la
Ṁ
oferta de dinero es igual a la tasa de inflación, M = π, por lo
que el señoreaje es una función de la tasa de inflación, y la
función a maximizar es:
S = πYe −α(r +π) . (46)
I Para encontrar la tasa de inflación que maximiza el nivel de
señoreaje, se maximiza la ecuación (46) con respecto a la
inflación y se obtiene
Y (1 − απ)e −α(r +π) = 0 (47)
por lo que se encuentra que la tasa de inflación que maximiza
I Si la tasa de inflación es cero, los ingresos por señoreaje son

cero
I En la medida en que la inflación aumenta, el ingreso por
señoreaje aumenta (debido a que la caída en la demanda por
dinero no compensa el aumento en la inflación y por ende el
aumento del señoreaje)
I Sin embargo, va a llegar un punto que aun cuando la tasa de
inflación siga aumentando, la caída en los saldos reales hace
que el señoreaje se reduzca
I De acuerdo con la figura, se observa que el señoreaje máximo
se alcanza en el nivel de inflación α1
I Para niveles de señoreaje distintos al señoreaje máximo, S MAX ,
hay dos tasas de inflación, π1 y π2 , que permiten alcanzar el
mismo nivel de señoreaje, S1
I Dados los costos de inflación (se verá más adelante), las

economías deberían ubicarse en niveles de inflación bajos, en
lugar de niveles de inflación altos
I En el caso en que el gobierno tenga solo una fuente de
ingresos y es el señoreaje, se debe analizar si el nivel de
señoreaje máximo es mayor o menor que el nivel de gasto
público que el gobierno financiar
I Si el señoreaje máximo es mayor que el nivel de gasto público,
el gobierno podría financiar todo su gasto público con
señoreaje
I Aunque existan dos tasas de inflación que permitan alcanzar

ese nivel de ingresos, la economía debería ubicarse en el nivel
de inflación más bajo
I Sin embargo, si el nivel de señoreaje máximo es menor que el
nivel de gasto público, el gobierno tendrá el incentivo de inflar
la economía cada vez más, con el fin de aumentar el valor real
de los ingresos por señoreaje recolectados, llevando a un
proceso de hiperinflación, el cual se va a analizar en la
siguiente sección (ver Romer, 2005 y Blanchard & Fischer,
1989, sección 10.2)
Señoreaje e Hiperinflación
I Cuando el gobierno desea recolectar un nivel de señoreaje por

encima del máximo, S MAX , la situación que se presenta es que
el gobierno debe imprimir dinero a un ritmo mayor del que
presenta el crecimiento en el nivel de precios, generando
procesos inflacionarios que resultan en el fenómeno conocido
como hiperinflación
I Generalmente, esta es definida como un proceso de inflación
superior al 50 % mensual.
I El fenómeno de hiperinflación se ha presentado en economía
que cuentan con un elevado gasto público que conlleva a
elevados niveles de deuda
I Si el gobierno por diferentes motivos decide no recurrir a un
ajuste fiscal vía reducción del gasto o aumento de impuestos,
la única fuente de financiación disponible es el señoreaje
I Y como el incremento en el nivel de precios reduce el valor real

de los ingresos por esa fuente, el gobierno se ve en la
necesidad de imprimir a unas tasas elevadas
I La ecuación (44) refleja lo anterior
I La literatura de costos de inflación ha mostrado que buscar
reducirla es un objetivo deseable de política económica, sobre
todo cuando esta se encuentra en niveles demasiado altos
I En particular, en un ambiente de inflación elevada, los
impuestos que recoge el gobierno pierden su valor real,
intensificando la dificultad fiscal e incentivando al gobierno a
una mayor y más rápida impresión de dinero
I Este fenómeno es conocido en la literatura como el efecto
Olivera-Tanzi (ver Agénor & Montiel 2008, sección 4.2)
I Para detener una hiperinflación, se requiere entonces, desde el

punto de vista fiscal, un ajuste que elimine las presiones sobre
la política monetaria
I Así mismo, es probable que el ajuste monetario que se
describirá a continuación, exija una reforma institucional que
reduzca o elimine los incentivos a acudir a la emisión como
una fuente de ingresos importante
I De acuerdo con el análisis de este capítulo, detener una
hiperinflación es fácil: reduzca la tasa de crecimiento de la
oferta monetaria
I Sin embargo, también se aprendió que esto conlleva a un

cambio en la velocidad generado por un cambio de la inflación
esperada
I Si el ajuste monetario es creíble, la reducción de la inflación,
por ejemplo a cero, implicará una reducción importante de la
tasa de interés nominal, y por ende un incremento de los
saldos reales
I Para que se restablezca el equilibrio en el mercado monetario,
se debe presentar uno de estos dos efectos: un incremento en
la oferta monetaria, M, o una reducción en los precios, P
I Este último efecto se puede ver representado en la gráfica (??).
I Si el gobierno desea evitar una caída en el nivel general de

precios, debe emitir por una última vez en la misma cantidad
en la que se incrementa la demanda de saldos reales, como se
puede observar en la gráfica (??)
I Para que esto último no se interprete como el regreso a la
hiperinflación, debe ser sustentado con un plan de ajuste que
genere credibilidad en las medidas tomadas y asegure la
efectividad del mismo
Costos de la Inflación
Índice



I El objetivo del presente capítulo es mostrar la determinación
de variable nominales en un modelo macroeconómico de largo
plazo
I Al igual que en el capítulo de Dinero y precios, el deseo de
mantener dinero por parte de los agentes, está asociado a la
reducción de los costos de transacción asociados al uso de la
moneda, así como a la demanda de dinero por precaución o
por especulación.
I Para alcanzar el objetivo, se comienza con la presentación de
la teoría cuantitativa del dinero en economía abierta, para
luego relacionar el déficit fiscal con el tipo de cambio
I Por último, y luego de construir los fundamentos de la
determinación de los precios, el tipo de cambio y la demanda
de dinero, se pasa a explicar las crisis de balanza de pagos
(BOP)
I Para entender la relación que existe entre tipo de cambio

nominal, precios y cantidad de dinero, la teoría cuantitativa de
dinero permite usar un marco simple en el cual las tres
variables están relacionadas (ver notas de Uribe)
I A partir de la teoría cuantitativa de dinero como una teoría de
la demanda de dinero, se sabe que los agentes mantienen una
fracción constante de saldos reales, es decir
M d = κP · Y (48)
donde M d es la demanda de saldos nominales de dinero,

0 < κ < 1, P es el nivel general de precios y Y es el producto
real
I La ecuación (48) plantea que la demanda por saldos reales
depende de la producción real de la economía
d
I Se definen md como los saldos reales de dinero (md = MP )
I La ecuación (48) sostiene entonces que md está determinada
por factores reales, tales como la producción real, la
tecnología, entre otros
I Sea M s la oferta monetaria, el equilibrio en el mercado de
dinero está representado por la igualdad entre la oferta de
saldos reales y la demanda de saldos reales; de esta forma se
tiene que
Ms
= md . (49)
P
I Así como la ecuación (49) representa el equilibrio en el
mercado de dinero doméstico, se tiene que para el mercado de
dinero en un país extranjero se representa así
M ∗s
= m∗d . (50)
P
I Sea E la tasa de cambio nominal, definida como el precio de la
moneda extranjera en términos de la moneda doméstica (Pesos
por dólar)
I Así mismo, se define e como el tipo de cambio real (El tipo de
cambio real se define el precio relativo de una canasta de
bienes extranjeros con respecto a una canasta de bienes
domésticos)
I El tipo de cambio real entonces se define como
EP ∗
e= (51)
P
I Usando la ecuación (51) junto con las ecuaciones (49) y (50),
se puede demostrar que
M s m∗d
E =e
M ∗s md
resulta en una ecuación para el tipo de cambio nominal de la
forma
∗d
Ms m
I De acuerdo con la teoría cuantitativa del dinero, md y m∗d , así

como e, están determinadas por factores no monetarios
I Es decir, se cumple la dicotomía clásica
I El tipo de cambio nominal, entonces, depende de la cantidad
de saldos nominales de dinero y de factores que afectan la
demanda de dinero como el producto real, la tasa de interés
nominal y la tecnología, entre otras variables
I La ecuación (52) depende entonces del régimen cambiario de
la economía
I Los dos acuerdos cambiarios extremos son el tipo de cambio
flexible y el tipo de cambio fijo
Régimen de Tipo de Cambio Flexible
I Bajo un régimen de tipo de cambio flexible, la oferta y
demanda de divisas determinan libremente el tipo de cambio
nominal
I De esta manera, las cantidades de dinero de las dos
economías, M s y M ∗s , son determinadas por los bancos
centrales de cada uno de los países (el doméstico y el
extranjero, respectivamente) de manera exógena
I La variable tipo de cambio nominal es la variable endógena
I Suponga que el banco central doméstico decide aumentar la
oferta monetaria M s . De la ecuación (52) se puede deducir
que el tipo de cambio nominal aumenta en la misma
proporción del cambio (elasticidad unitaria de la cantidad de
dinero doméstica con respecto al tipo de cambio nominal): un
aumento en la cantidad de dinero doméstica conduce a una
depreciación del tipo de cambio
I Un aumento en una unidad de la moneda doméstica, aumenta
la escasez relativa de la moneda extranjera, elevando su precio
Régimen de Tipo de Cambio Flexible
I De la ecuación (49) se deduce que ese aumento eleva el nivel
de precios, P, en la misma proporción del aumento inicial:
como los hogares van a tener más dinero del que desean
mantener, van a demandar bienes y servicios, presionando al
alza el nivel general de precios
I Suponga ahora que e aumenta (se deprecia el tipo de cambio
nominal, es decir, la canasta de bienes extranjeros es más
costosa relativa a la canasta de bienes extranjero)
I El aumento en el tipo de cambio real e se puede explicar por
un aumento en los términos de intercambio o una caída en las
barreras arancelarias
I Si la oferta monetaria no ha cambia, de la ecuación (52) se
concluye que el tipo de cambio nominal también se deprecia
I El nivel de precios doméstico P no cambia, en la medida en
que ni M ni m cambian
Régimen de Tipo de Cambio Fijo
I A diferencia del régimen de tipo de cambio flexible, cuando el
tipo de cambio es fijo, la variable exógena (que está dada)
posa a ser ésta, y la cantidad de dinero se convierte en una
variable endógena: el banco central tiene como política
mantener el tipo de cambio nominal en un valor determinado:
dados E , M ∗s , e, md y m∗s , M s se determina de manera tal
que cumpla con la igualdad requerida en la ecuación (52)
I Suponga que e se deprecia
I Para mantener E constante, de la ecuación (52) se deduce que
M debe caer
I La cantidad de dinero debe caer en la misma proporción que la
caída en e
I Si esto sucede, P debe caer (ecuación (49)) y así mantener
constante la demanda por saldos reales
I En conclusión, se presenta una deflación, contrario a lo que
sucede en el régimen de tipo de cambio flotante en donde los
precios se mantienen constantes
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio
I A pesar de que la teoría cuantitativa del dinero plantea una

relación entre dinero, precios, tipo de cambio nominal y otras
variables nominales, el modelo aun no incorpora el posible
efecto que pueda tener la política fiscal sobre esas variables y,
en particular, sobre la inflación
I En esta sección se presenta una explicación que permita
relacionar a los déficit fiscales, con la política monetaria, el
papel de las expectativas y las variables analizadas en la
sección anterior
I Para enriquecer el modelo y usar una demanda de dinero más
realista, se usa un modelo de una economía de dotación
pequeña y abierta, libre movilidad de capitales, un bien
transable por periodo y un gobierno que cobra impuestos de
suma fija para financiar las compras gubernamentales
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio
I Así mismo, se supone que no hay capital física, por lo que no

hay inversion
I El producto doméstico está dado como una dotación. Además,
se supone que la economía vive muchos periodos, es decir es
una economía de horizonte infinito
I El modelo de compone de cuatro bloques constructores a
saber: (1) La demanda de dinero; (2) Paridad de poder de
compra; (3) Paridad de tasa de interés; y (4) La restricción
presupuestaria del gobierno
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Demanda de Dinero
I Aunque la teoría cuantitativa del dinero asume que la demanda

solo se ve afectada por la producción real y la tasa de interés
no influye significativamente en la demanda de saldos reales,
en realidad la elasticidad no es necesariamente cero
I En realidad, al ser la tasa de interés nominal el costo de
oportunidad de tener dinero, la relación entre demanda de
dinero y tasa de interés nominal es inversa
I Formalmente se asume que la demanda de dinero es de la
forma
Mt
= L(C̄ , it ) (53)
Pt
donde C̄ es el consumo e it es la tasa de interés nominal en el

periodo t
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Demanda de Dinero
I La función L(•) es la función de preferencia por liquidez, la

cual es creciente en el consumo y decreciente en la tasa de
interés nominal (la función L(•) es la función de preferencia
por liquidez, similar a la derivada del problema de optimización
de Sidrauski)
I Se asume que el consumo es constante a lo largo del tiempo
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Paridad de Poder de
compra (PPP)
I De acuerdo con los supuestos iniciales del modelo, la economía

tiene un solo bien transable, hay libre movilidad de capitales y
no hay barreras comerciales, la PPP debe mantenerse
I La PPP se define como
Pt = Et Pt∗
donde Pt es el nivel de precios doméstico en el momento t, Et

es el tipo de cambio nominal en el momento t, definido como
el precio de la moneda extranjera en términos de la moneda
doméstica y Pt∗ el nivel de precios externo
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Paridad de Poder de
compra (PPP)
I Por simplicidad, se asume que Pt∗ = 1. En conclusión, la PPP

resulta de la forma
Pt = E t (54)
I Reemplazando la PPP en la ecuación de demanda de dinero

(53), se obtiene
Mt
= L(C̄ , it ) (55)
Et
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: condición de Paridad de
Tasas de Interés
I En esta economía, no hay incertidumbre ni restricciones a la
libre movilidad de capitales
I Así, la tasa de interés nominal doméstica, debe ser igual a la
tasa de interés nominal externa
I Esta relación se denomina paridad no cubierta de la tasa de
interés
I Formalmente, sea Et+1 e la tasa de cambio nominal que los
agentes esperan en el momento t para el momento t + 1, it la
tasa de interés nominal, es decir, la tasa de retorno de los
activos domésticos y mantenidos del periodo t a t + 1
I La condición de paridad no cubierta de tasa de interés está
dada por
e
Et+1
1 + it = (1 + r ∗ ) (56)
Et
Tasas de Interés
I En ausencia de incertidumbre, la tasa de cambio nominal en el

periodo t + 1 es conocida en el moment t de modo que
e
Et+1 = Et+1 , de modo que la condición de paridad de tasa de
interés es
Et+1
1 + it = (1 + r ∗ ) (57)
Et
I Debido a que hay libre movilidad de capitales ni incertidumbre,
para un inversionista debe ser indiferente invertir en un bono
doméstico o en un bono extranjero
I De esta manera, la ecuación (57) representa el hecho de que
un peso invertido en moneda doméstica debe rendir lo mismo
que ese peso invertido en un bono externo
Tasas de Interés
I El lado izquierdo de la ecuación representa el rendimiento

obtenido por invertir una unidad de moneda doméstica en un
bono doméstico
I El lado derecho muestra que una unidad de moneda
doméstica, convertida en moneda externa ( E1t ) debe rendir
(1 + r ∗ ) · E1t ; el rendimiento total, que está en moneda externa,
debe convertirse en moneda doméstica, (1 + r ∗ ) · E1t · Et+1
I En el equilibrio, los rendimientos obtenidos en moneda
doméstica deben ser iguales a los rendimientos obtenidos en
moneda externa convertidos a moneda doméstica
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Restricción
Presupuestaria del Gobierno
I El ingreso tiene tres fuentes de ingreso: los impuestos, Tt , el
señoreaje, Mt − Mt−1 , y el interés que gana por tener bonos
g
internacionales, Et r ∗ Bt−1 (no hay bonos nacionales, porque no
hay inversión)
g
I Bt−1 es la cantidad de bonos denominados en moneda externa
comprados en el periodo t − 1 y que rinden en el periodo t y
r ∗ es la tasa de interés internacional
I Los bonos del gobierno, Btg , están denominados en modelo
doméstica y pagan un interés, r ∗
I El gobierno gasta en compras del gobierno, Pt Gt , donde Gt es
el consumo real de bienes por parte del gobierno en el periodo
t y en cambios en sus tenencias de bonos, Et (Btg − Bt−1g
)
I En el periodo t la restricción presupuestaria es
Et (Btg − Bt−1
g g
) + Pt Gt = Tt + (Mt − Mt−1 ) + Et r ∗ Bt−1 .
I El lado izquierdo de la ecuación representa los gastos del
gobierno (los usos) y el lado derecho representa los ingresos
(las fuentes)
I Note que Btg no necesariamente tiene que ser positivo
I Si Btg > 0 el gobierno es un acreedor y si Btg < 0 el gobierno
es un deudor
I La restricción presupuestaria expresada en términos reales
queda de la forma
Tt (Mt − Mt−1 )
(Btg − Bt−1
g
) + Gt = + g
+ r ∗ Bt−1 ,
Pt Pt
y despejando, se obtiene

(Mt − Mt−1 ) Tt
Btg − g
Bt−1 = − Gt − ∗ g
− r Bt−1 . (58)
Pt Pt
I El primer término del lado derecho de la ecuación (58) es el

ingreso real del gobierno proveniente del señoriaje, (Mt −M
Pt
t−1 )
I El segundo término de la ecuación es la diferencia entre los

gastos y el ingreso proveniente de la recolección de impuestos
y de los pagos de los activos que generan interés
I Este término se denomina déficit secundario en términos
reales, y se denota por DEFt ,

Tt g
DEFt = Gt − − r ∗ Bt−1 .
Pt
h i
donde Gt − T Pt es el déficit primario en términos reales
t
I Usando el hecho de que por la PPP se tiene que Et = Pt ,

(ecuación 54), se reescribe la restricción presupuestaria como
sigue
(Mt − Mt−1 )
Btg − Bt−1
g
= − DEFt . (59)
Pt
I La ecuación (59) pone en evidencia el hecho de que el déficit
fiscal (DEFt > 0) debe estar asociado con una creación de
dinero positiva, Mt − Mt−1 > 0 o con una caída en los activos
del gobierno, Btg − Bt−1
g
< 0, o ambas
I Para completar el modelo, se debe especificar el régimen
cambiario en el que se encuentra la economía
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Equilibrio bajo Régimen
de Tipo de Cambio Fijo
I Bajo el régimen de tipo de cambio fijo, el gobierno interviene

en el mercado de moneda extranjera para asegurar que el tipo
de cambio determinado se mantenga
I De esta manera,
Et = E ∀ t
y la oferta monetaria es la variable endógena que es
determinada de acuerdo al valor del tipo de cambio
I Dado el tipo de cambio E , la condición de PPP dada por la
ecuación (54) indica que
E =P ∀t
es decir el nivel de precios también es fijo

I Así mismo, la tasa de devaluación esperada es 0; a partir de
esto se tiene que la tasa de interés doméstica, it , está
determinada por la tasa de interés internacional, r ∗ , dada por
la ecuación (57)
I La determinación de la tasa de interés (el costo de
oportunidad de tener dinero), permite determinar el nivel de
saldos reales dado por la ecuación (55) donde
M
= L(C̄ , r ∗ )
E
I La anterior condición de equilibrio en el mercado de dinero
implica que la cantidad de dinero debe ser constante a través
del tiempo de manera que
Mt = M ∀ t
I De la ecuación presupuestaria del gobierno, ecuación (59), se

deduce que los cambios en la acumulación de bonos depende
del nivel déficit fiscal, de tal manera que
Btg − Bt−1
g
= −DEFt . (60)
I En conclusión, en un régimen de tasa de cambio flexible el

ingreso pierde los ingresos por señoriaje como fuente de
financiación del gasto público, dado que la cantidad de dinero
está fija y depende del nivel de tipo de cambio que el gobierno
fije
I El déficit fiscal es financiado por la desacumulación de activos
externos en propiedad del gobierno
Déficit Fiscal y Sostenibilidad del Tipo de Cambio
I De la sección anterior se muestra que la sostenibilidad del tipo
de cambio depende de la disciplina fiscal que muestre el
gobierno
I Suponga que el déficit fiscal secundario es positivo, es decir
DEFt = DEF > 0, ∀t
I La ecuación (60) muestra que si el gobierno presenta un déficit
persistente, en algún momento dado deja de ser acreedor
(acumula activos) y pasa a convertirse en un deudor (y
Btg − Bt−1
g
= −DEF < 0)
I Si el gobierno no puede endeudarse infinitamente (lo cual es
un supuesto razonable), en algún momento el gobierno debe
eliminar el déficit fiscal (debe fijar DEF = 0) o abandonar el
régimen cambiario de tipo de cambio fijo
I Esta última alternativa desemboca en una crisis de Balanza de
Pagos, (BOP)
Las Consecuencias Fiscales de la Devaluación
I Se va a considerar ahora las consecuencias de una devaluación

de la moneda doméstica por una sola vez
I Por la PPP, una devaluación produce un incremento en el
precio doméstico en la misma proporción del aumento en el
tipo de cambio,
4E = 4P
I Dada la tenencia de saldos nominales por parte de los hogares,
un incremento en el nivel de precios implica que los saldos
reales se reducen; la devaluación actúa como un impuesto
sobre los saldos reales
I Con el fin de reconstituir la tenencias de dinero, los hogares
acuden al banco central para vender activos externos a cambio
de moneda doméstica
I El efecto neto final de la devaluación es que los hogares son

más pobres, debido a que aun cuando no cambian los niveles
de saldos reales, los hogares perdieron activos externos
I Por otro lado, el gobierno se beneficia debido a que acumula
activos externos (y desacumula menos rápido, debido al déficit
fiscal)
I Sin embargo, esta solución es momentánea
I Suponga que la tasa de cambio pasa inesperadamente y por
una sola vez de E a E 0 , donde E 0 > E
I En el momento t = 1, E 0 está vigente
I Por la condición de PPP, de la ecuación (54) se deduce que el
nivel de precios salta a un nuevo nivel, coherente con el nuevo
tipo de cambio
I Dado que la tasa de cambio E 0 estará vigente desde t = 1 la
tasa esperada de devaluación seguirá siendo 0, lo cual implica
por la condición de paridad de tasa de interés, ecuación (57),
la tasa de interés doméstica seguirá siendo igual a la tasa de
interés internacional, y la devaluación por una sola vez no
tendrá efecto sobre la tasa de interés doméstica (debido a que
la tasa de interés doméstica depende positivamente de la tasa
de devaluación esperada y no de la actual)
I En el periodo 0, los hogares no tienen conocimiento de la
posibilidad de que el gobierno devalúe por una sola vez en el
periodo 1
I Debido a que no hay cambios en las expectativas de
devaluación, a pesar de la devaluación por una sola vez, la tasa
de interés doméstica no cambia
I Por tal razón, dada la tasa de interés doméstica, la ecuación
de preferencia por liquidez (55) implica que los saldos
nominales de dinero pasan de EL(C̄ , r ∗ ) a E 0 L(C̄ , r ∗ )
I Esto significa que los saldos nominales de dinero deben
aumentar en la misma proporción del cambio en la tasa de
cambio en el momento 1
I A partir de la restricción presupuestaria
(M1 − M0 )
B1g − B0g = − DEF1 ,
E0
el numerador sería igual a E 0 L(C̄ , r ∗ ) − EL(C̄ , r ∗ ), que es
positivo
I Así en el periodo 1 el señoriaje es positivo y posteriormente
igual a 0
I En ausencia de una devaluación, el ingreso por señoriaje sería 0
(debido a que M1 − M0 = EL(C̄ , r ∗ ) − EL(C̄ , r ∗ ); en el
periodo t = 2, 3, . . .
I En el periodo después de la devaluación, la demanda nominal
de saldos nominales es M1 , y constante para los periodos
posteriores (M1 = E 0 L(C̄ , r ∗ )), de modo que Mt − Mt−1 para
todo t ≥ 2 y el ingreso por señoriaje es cero
de Tipo de Cambio Flexible
I Como se mencionó anteriormente y a diferencia del régimen de
tipo de cambio fijo, bajo un régimen de tipo de cambio flexible
la tasa de cambio está determinada por las fuerzas del
mercado de divisas
I Al determinarse libremente el precio de la moneda extranjera,
la oferta monetaria pasa a ser una variable exógena controlada
por el banco central
I Se supone ahora que l banco central tiene una regla monetaria
en la que la cantidad de dinero crece a una tasa constante, es
decir
Mt = (1 + µ)Mt−1 (61)
donde 0 < µ < 1

I A partir de la regla monetaria, el objetivo es determinar las

variables endógenas del modelo
I En primera instancia, se conjetura que el tipo de cambio crece
a una tasa µ, por lo que
Et+1
= 1 + µ, (62)
Et
y la tasa de inflación, a partir de la PPP (la ecuación (54) dice
que Et = Pt ), permite afirmar que
Pt+1
= 1 + µ, (63)
Pt
I Las ecuaciones (62) y (63) provienen de la conjetura de que en

una economía abierta, con tipo de cambio flexible, la tasa de
crecimiento de la oferta monetaria determina la inflación y la
tasa de devaluación de una economía HACER GRÁFICAS
I De la ecuación de paridad de tasa de interés, ecuación (57), se
puede deducir que
Et+1
1 + it = (1 + r ∗ ) = (1 + r ∗ )(1 + µ)
Et
lo cual implica que la tasa de interés nominal es constante y
relacionada positivamente con el crecimiento de la oferta
monetaria
I Si µ > 0 la tasa de interés nominal doméstica excede la tasa
de interés r ∗ debido a que la moneda se está depreciando a lo
largo del tiempo
I La relación entre µ y it se resume de la siguiente manera
it = i(µ).
donde i 0 > 0
I Reemplazando esta relación en la demanda de dinero, se tiene
que
Mt
= L(C̄ , i(µ)) (64)
Pt
y la demanda de dinero es constante, en la medida en que
depende positivamente del consumo, C̄ , que es constante y
negativamente de µ
I De la ecuación (64) se comprueba la conjetura de que la tasa

de cambio crece al mismo ritmo al que crece la oferta
monetaria, debido a que para mantener el equilibrio en el
mercado de dinero (y dado que el lado derecho es constante),
el lado izquierdo debe serlo también
I ¿Qué pasa con el nivel de señoreaje? Dado que se define como
Mt −Mt−1
Et , se deduce que
Mt − Mt−1 Et L(C̄ , i(µ)) − Et−1 L(C̄ .i(µ))

=
Et Et

Et − Et−1
= L(C̄ , i(µ)
Et

1
= L(C̄ , i(µ) 1 − ,
1+u
por lo que en conclusión, el señoreaje es

Mt − Mt−1 µ
= L(C̄ , i(µ) . (65)
Et 1+u
I El lado derecho de la ecuación (65) representa el impuesto
inflacionario y el lado izquierdo representa la base del impuesto
(en el periodo t, los saldos nominales de dinero son iguales a
Mt , cuyo valor real es MPt )
t
I Para el periodo t − 1, el valor nominal es Mt−1 y el valor real

es M t−1
Pt−1
I En el periodo t, el valor real de Mt−1 es MPt−1
t
I El impuesto inflacionario es definido entonces como
Mt−1 Mt−1
Impuesto Inflacionario = −
Pt−1 Pt
Mt−1 Pt − Pt−1
=
Pt−1 Pt
Pt −Pt−1
donde M t−1
Pt−1 es la base del impuesto y Pt es la tasa
impositiva
I Si se conoce que PPt = 1 + µ, entonces Pt −P Pt

t−1 µ
= 1+µ se
t−1
obtendría la ecuación (65), que es igual al ingreso por señoreaje
(el impuesto inflacionario no es igual al ingreso por señoreaje
todo el tiempo. Solo son iguales cuando los saldos reales son
constantes a lo largo del tiempo, como en el modelo donde los
precios crecen a la misma tasa de la oferta monetaria)
I ¿Qué sucede si aumenta µ? La ecuación de señoreaje refleja
que un aumento en µ tiene dos efectos que se contraponen
I En primera instancia, reduce los saldos reales deseados, en la
medida en que aumenta la tasa de interés nominal
I Pero por otro lado, aumenta 1+µ µ
I Típicamente, para valores bajos de µ el ingreso por señoreaje

aumenta, debido a que la reducción en los saldos reales
µ
deseados de dinero se ve compensada por el aumento en 1+µ
I Sin embargo, hay un valor crítico de µ luego del cual en lugar
de aumentar el ingreso por señoreaje se reduce
I Lo anterior constituye una aplicación de la Curva de Laffer,
denominada así en honor al economista Arthur Laffer, quien en
la década de los ochenta, aplicó la curva a las tasas
impositivas, y recomendó la reducción de impuestos para
aumentar el recaudo tributario en la administración Reagan
(CONFIRMAR!!!!). (GRÁFICA!!!!)
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Finanzas Inflacionarias
I Ahora se vinculará el déficit fiscal, los precios y la tasa de

cambio con la estructura desarrollada hasta ahora
I Suponga que el gobierno presenta un déficit constante y
persistente, DEFt = DEF > 0 para todo t
I Asuma también que el gobierno está en el límite de sus
posibilidades de financiamiento, y ha agotado todos sus activos
externos, de modo que Btg − Bt−1 g
=0
I Bajo esta circunstancia, la restricción presupuestaria es
Mt − Mt−1
DEF =
Et
I Al llegar al límite de posibilidades de financiamiento del déficit,
la única fuente que le queda al gobierno es el señoreaje
I Esto significa que el gobierno debe monetizar el déficit fiscal
I A partir de la ecuación (65), se obtiene que

µ
DEF = L(C̄ , i(µ)) . (66)
1+µ
I En una situación como la descrita, se pueden presentar dos
situaciones. En primer lugar, si el DEF es menor que el
máximo señoreaje que se puede recolectar
I Si esta es la situación, en un nivel dado, hay dos valores de µ
que permiten al gobierno recolectar el nivel de señoreaje que
va a financiar el déficit
I Sin embargo, hay dos tasas a las que el gobierno puede
imprimir dinero, µ1 y µ2 donde µ1 < µ2
I Estudios empíricos (BUSCAR) han mostrado que las
economía en una situación como la planteada, deciden
ubicarse en la tasa más baja
I Si el déficit aumenta por cualquier razón, y aun sigue siendo
menor que el señoreaje máximo, el gobierno decide imprimir
dinero a una tasa mayor, con el fin de financiar el déficit
I De ahí que se presente una mayor inflación y una mayor
devaluación, producto de una mayor tasa de crecimiento del
dinero
I En segundo lugar, si el DEF es mayor que el máximo nivel de
señoreaje, el gobierno deseará imprimir dinero a una tasa cada
vez mayor (µ es creciente) con el fin de financiar el déficit
I En esta situación, se puede presentar una hiperinflación y una
hiperdevaluación, que tiene efectos negativos sobre una
economía
I La única opción que le queda al gobierno es reducir el déficit
Déficit Fiscales y Tasa de Cambio: Un Ejemplo Numérico
I Suponga que la economía presenta la siguiente función de

demanda de saldos reales

Mt 1 + it
= γ C̄
Et it
I Asuma además que el gobierno tiene un déficit fiscal
equivalente al 10 % del PIB (DEF /Q = 0,1), que la
participación del consumo en el PIB es 65 % (C̄ /Q = 0,65), la
tasa de interés real es 2,5 % por semestre (r ∗ = 0,025) y γ es
igual a 0,16
I La pregunta es ¿cuál es la tasa de crecimiento de dinero
necesaria para monetizar el déficit fiscal?
I Combinando las ecuaciones (65) con la demanda de dinero

resulta en
(1 + r ∗ )(1 + µ) µ
DEF = γ C̄ ∗
(1 + r )(1 + µ) − 1 (1 + µ)
1
multiplicando por Y a ambos lados y despejando µ se obtiene
r ∗ (DEF /Q) 0,025 · 0,1

µ= ∗
= =0
(1 + r )[γ(C̄ /Q) − (DEF /Q)] 1,025 · (0,06 · 0,65 − 0,1)
I El gobierno debe incrementar la oferta monetaria a una tasa

del 61 % por semestre
I Esto implica que la tasa de inflación y de devaluación será de

61 % por semestre y la tasa de interés nominal será de 65$
I Si el déficit se mantiene en una proporción de 10 % del PIB,
eso indica que a ese nivel la curva de Laffer es muy aplanada
I Si el déficit se reduce a 1 % del PIB, la tasa de crecimiento de
equilibrio deberá caer a 16 %
I Para pensar: Crecimiento Monetario e Inflación en una
Economía en Crecimiento
Crisis de Balanza de Pagos - BOP
I Una crisis de BOP es una situación en la cual el gobierno es
incapaz o no desea cumplir sus obligaciones financieras
I Esas dificultades se manifiestan de distintas maneras, como la
declaración de no-pago de la deuda (México en 1982) o la
suspensión de la convertibilidad de una moneda (Argentina en
2000)
I ¿Qué causa la crisis de BOP? Una de las primeras respuestas
dadas en la literatura la dio ?, en donde se menciona la
posibilidad de que una crisis de BOP sea producto de la
inconsistencia de la política económica doméstica, es decir,
una política monetaria o una política fiscal que desequilibren
los fundamentos macroeconómicos
I ? explica el modelo canónico como un modelo en donde se
explica una crisis de BOP a partir de la defensa de una tasa de
cambio fija por parte de la política monetaria y a la vez una
política fiscal que resulte en déficit fiscal
I Como se explicó anteriormente, bajo un régimen de tipo de

cambio fijo, el gobierno tiene la posibilidad de financiar el
déficit únicamente con la desacumulación de activos
financieros (venta de activos o emisión de deuda), como lo
muestra la ecuación (60)
I A pesar de que el gobierno pueda endeudarse, la financiación
del déficit fiscal no se puede presentar de manera indefinida
emitiendo deuda, por lo que en algún momento, ante la
imposibilidad de endeudarse aún más, debe realizar un ajuste
fiscal, declarar la cesación de pagos de la deuda o liberar la
tasa de cambio
I Las dos últimas decisiones desembocan en una crisis de BOP.
I Un hecho estilizado de las crisis de BOP es la pérdida

significativa, por parte del banco central, de reservas
internacionales antes de que se abandone el tipo de cambio
I La pérdida de reservas es el resultado de una corrida contra la
moneda por parte del público
I Esto último significa que las personas, anticipando la
devaluación, cambian moneda doméstica por moneda
extranjera (a un precio fijo, por el régimen vigente)
I Esta acción está motivada por la posibilidad de que los agentes
presenten grandes pérdidas en el momento del abandono del
tipo de cambio, es decir, cuando se libera el tipo de cambio
I El trabajo de ? constituye el primer modelo formal que

pretende explicar, en un contexto de expectativas racionales, el
timing de la crisis de BOP debido a que los agentes prevén la
liberación del tipo de cambio y anticipan el momento de la
crisis
I A diferencia de ?, en esta sección se usa la estructura definida
en las secciones ?? y ??, en donde no se formaliza un
mecanismo explícito para la formación de expectativas, por lo
que el momento de la crisis depende del ritmo de
desacumulación de activos por a presencia del déficit fiscal
I Suponga que un país presenta un déficit positivo, DEF > 0

I Asuma además, que en el periodo 1 el país adopta un régimen
de tipo de cambio, fijando un tipo de cambio nominal E
I En el periodo 1, cuando la tasa de cambio fija es anunciada, el
gobierno tiene un stock positivo de activos externos, que
provienen del periodo 0, B0g > 0
I Asuma además que el gobierno no se puede endeudar, es decir
los activos del gobierno deben ser no negativos, Bt0 ≥ 0, para
todo t
I De las secciones anteriores, debe ser claro que la sostenibilidad
de la tasa de cambio está en peligro, debido a que el déficit
fiscal constante y persistente implica la pérdida de activos que
en algún momento se van a acabar debido a la restricción de
financiamiento
I De otra manera, si el déficit no es eliminado, en algún

momento el gobierno estará forzado a abandonar el régimen
cambiario y a usar el señoreaje para financiar el déficit fiscal
I Sea T el periodo en el cual, como resultado de la pérdida de
reservas, el gobierno abandona el tipo de cambio fijo
I La dinámica de la crisis se explica en tres fases:
1. La fase de pre-colapso: durante esta fase la cual dura de t = 1
a t = T − 2, el tipo de cambio es fijo
2. La crisis de BOP: se presenta en el momento t = T − 1 y es el
momento en el que el banco central se ve forzado a un ataque
contra la moneda doméstica, debido a la pérdida masiva de
reservas
3. La fase de post-colapso: se presenta en el periodo T en
adelante. En esta última fase el régimen cambiario vigente es
flexible y la oferta monetaria crece a una tasa que le permita al
gobierno monetizar el déficit
Crisis de Balanza de Pagos - BOP: La fase pre-crisis: desde
t = 1 hasta t = T − 2
I Desde el periodo 1 al periodo T − 2, la tasa de cambio es fija,

tal y como se explicó en la sección (??)
I La tasa de cambio está fija en un nivel E vigente para los
periodos t = 1, . . . , T − 2
I Por PPP y dado que se supuso que el nivel de precios externo
es constante e igual a 1, el nivel de precios internos es
contante e igual a E para el periodo t = 1, . . . , T − 2
I La tasa de devaluación es igual a cero, EtE−Et−1 = 0
t−1
I La tasa de interés nominal, it , es igual a la tasa de interés
externa, r ∗ , para el periodo t = 1, . . . , T − 2
Crisis de Balanza de Pagos - BOP: La fase pre-crisis: desde
t = 1 hasta t = T − 2
I Como se discutió anteriormente, un régimen de tipo de cambio
fijo elimina la posibilidad de financiar el déficit fiscal por medio
de señoreaje; debido a que el tipo de cambio es fijo, la
cantidad de dinero que equilibra el mercado de dinero es
constante para el periodo t = 1, . . . , T − 2, e igual a EL(C̄ , r ∗ )
I La ecuación se acumulación de activos, ecuación (60), muestra
que
Btg − Bt−1
g
= −DEF ; ∀ t = 1, . . . , T − 2.
por lo que el banco central pierde DEF unidades de reservas
internacionales por periodo
I Esta pérdida continua de activos lleva a que el banco central
alcance un nivel de reservas tal que o se agotan o no está
dispuesto a sobrepasar un límite mínimo
I Así las cosas, el tipo de cambio fijo es insostenible,
principalmente debido a que el déficit no es financiable con
mayor deuda
Crisis de Balanza de Pagos - BOP: La fase post-crisis: desde
t = T en adelante
I El gobierno comienza el periodo T sin reservas internacionales
g
(o activos), de manera que Bt−1 = 0.Dado el supuesto de que
el gobierno no tiene acceso al crédito, y de que no tiene
disposición de eliminar el déficit, en el momento T la
autoridad es incapaz de sostener el tipo de cambio en el nivel
E , y se ve en la obligación de liberar el tipo de cambio; la
oferta monetaria empieza a crecer a una tasa positiva, y el
señoreaje permite financiar el déficit fiscal
I El comportamiento de las variables es igual al descrito en la
sección (??)
I El déficit pasa a ser

µ
DEF = L(C̄ , i(µ)) ; ∀ t = T,...,.
1+µ
t = T en adelante
I La oferta monetaria crece a una tasa µ > 0

I En la fase post-crisis, los saldos reales son constantes e iguales
a L(C̄ , i(µ)), ecuación (64)
I La tasa de cambio se deprecia a una tasa µ > 0, por lo que la
inflación es igual a µ. Finalmente. la tasa de interés nominal
satisface la paridad no cubierta de la tasa de interés,
1 + it = (1 + r ∗ )(1 + µ)
t = T en adelante
I Si se compara el comportamiento de la economía en las dos

fases, el paso de un régimen cambiario de tipo de cambio fijo a
flexible impacta directamente la tasa de inflación, debido a que
en la fase pre-crisis la inflación es 0, mientras que en la de
post-crisis la inflación es µ
I Así mismo, la fuente de recursos para financiar el déficit fiscal
cambia; pasa de desacumular activos (acumular deuda) a un
nivel de señoreaje positivo
I Los saldos reales son más bajos en la fase post-crisis debido a
que la tasa de interés nominal aumenta
Crisis de Balanza de Pagos - BOP: Crisis de BOP: Momento
T −1
I En el periodo T − 1 el tipo de cambio aun no ha colapsado

I En este momento, ET −1 = PT −1 = E
I Sin embargo, la tasa de interés nominal no es r ∗ , debido a que
en el momento T − 1 el público espera una depreciación de la
moneda doméstica en el periodo T (¿qué pasa si las
expectativas fueran modeladas como racionales)
T −1 E −E
I La tasa de depreciación es TE T −1 = µ
T −1
I Por lo tanto, la tasa de interés nominal salta en el momento
T − 1 para ser iT −1 = (1 + r ∗ )(1 + µ) − 1 = i(µ)
I Debido al aumento en la tasa de interés nominal, los saldos
reales caen en el momento T − 1 para alcanzar su nivel
M
post-crisis TE−1 = L(C̄ , i(µ))
I Como el tipo de cambio en el momento T − 1 es constante e
igual a E , la caida en los saldos reales es explicado
enteramente por una caída en los saldos nominales: el público
“corre.al banco central a cambiar moneda doméstica por
moneda externa
I Así, en el periodo T − 1 las reservas caen en más que el DEF ;
de acuerdo a la restricción presupuestaria (59), en T − 1 se
tiene que
MT −1 − MT −2
BTg −1 − BTg −2 = − DEF
E
¯ ¯ ∗
T −1
I Lo anterior se explica de la siguiente manera: en el momento
M
T − 1, cuando la tasa de interés aumenta2 , TE−1 = L(C̄ , i(µ))
M
y en el momento T − 2, TE−2 = L(C̄ , r ∗ )
I La expresión confirma la observación de ?, en el sentido de que
el régimen cambiario colapsa por un ataque especulativo a la
moneda y una pérdida significativa de activos o reservas
internacionales por parte del banco central
I Aun cuando el tipo de cambio es fijo en el momento T − 1, la
tasa de interés aumenta debido a que la depreciación esperada
pasa a ser positiva (la depreciación se presenta en el momento
T)
I Como en el periodo T − 1 la moneda aun es convertible, el
banco central absorbe la caída de la demanda de saldos reales
vendiendo reservas internacionales
T −1
I Lo anterior se explica de la siguiente manera: en el momento
M
T − 1, cuando la tasa de interés aumenta3 , TE−1 = L(C̄ , i(µ))
M
y en el momento T − 2, TE−2 = L(C̄ , r ∗ )
I La expresión confirma la observación de ?, en el sentido de que
el régimen cambiario colapsa por un ataque especulativo a la
moneda y una pérdida significativa de activos o reservas
internacionales por parte del banco central
I Aun cuando el tipo de cambio es fijo en el momento T − 1, la
tasa de interés aumenta debido a que la depreciación esperada
pasa a ser positiva (la depreciación se presenta en el momento
T)
I Como en el periodo T − 1 la moneda aun es convertible, el
banco central absorbe la caída de la demanda de saldos reales
vendiendo reservas internacionales
Índice



Introducción
I Los modelos que se van a trabajar en el presente capítulo,

corresponden a modelos donde el dinero tiene efectos reales y
la dicotomía clásica deja de ser característica en la
determinación de las variables nominales; la determinación de
las variables nominales afecta la determinación de las variables
reales (ver Giraldo 2004 para una revisión de la dicotomía
clásica y de la neutralidad del dinero)
I La posibilidad de que las variables nominales puedan afectar a
las variables reales, se origina en el hecho de que los precios no
se ajustan a los choques de manera perfecta, de manera que
otras variables, como el producto, pueden cambiar con el fin
de absorber los choques
I La característica principal de los modelos de este capítulo es la
rigidez de los precios
Introducción
I Cuando los precios son flexibles, las variables reales no se ven
afectadas por cambios en variables nominales, en tanto cuando
los precios tienen algún grado de rigidez la economía presenta
fluctuaciones económicas
I En el presente capítulo se presentarán algunos modelos
teóricos que permitan entender los ciclos económicos a partir
de la rigidez de los precios, de tal manera que choques de
oferta o de demanda agregadas pueden tener efectos reales
I Los modelos que se presentan en el presente capítulo son de
dos tipos
I modelos de tipo ad hoc, en donde no se describe una
estructura microeconómica que fundamente las relaciones
macroeconómicas
I modelos microfundamentados
I La finalidad de ambos tipos de modelos es explicar el
comportamiento en el corto plazo del dinero, los precios y el
producto
Modelo de Demanda y Oferta Agregadas: La Síntesis
Neoclásica
I El modelo estándar que se presenta en los libros de

macroeconomía a nivel intermedio es el de Demanda Agregada
y Oferta Agregada (Modelo OA-DA)
I Inicialmente se explicará la DA
I El modelo base de la explicación de la DA es el modelo
explicado por John Maynard Keynes en la Teoría General (?)
I Un modelo formal de las ideas de Keynes, fue presentado por
John Hicks un año después de la publicación del libro de
Keynes
I El modelo fue conocido como el modelo IS-LM y dio origen a
la denominada “síntesis neoclásica"
Neoclásica
I El modelo DA-OA asume dos relaciones entre precios y
producto
I La relación de DA muestra una relación negativa entre precios
y producto, y es comúnmente asociado a la representación del
equilibrio en el mercado de bienes y servicios y el equilibrio en
el mercado de dinero
I La relación de OA muestra una relación positiva entre precios
y producto y proviene de las decisiones de producción de las
firmas
I La curva de OA está asociada tradicionalmente al plazo de
ajuste de los precios
I En el corto plazo se supone que tienen algún grado de rigidez,
por lo que la pendiente de la curva de OA en el corto plazo
tiene pendiente positiva
I En el largo plazo la curva es completamente vertical, debido a
que los precios son flexibles y la decisión de producto es
perfectamente inelástica al comportamiento en los precios
Neoclásica
I La figura (??) muestra el modelo DA-OA

I El punto E es el punto de equilibrio macroeconómico de corto
y de largo plazo
I Cuando el nivel de producto Yt es diferente del nivel de
producto de largo plazo o de pleno empleo, Yn , se dice que la
economía está presentando un ciclo
I Los ciclos, por tanto, se pueden explicar a partir de la
comprensión de los factores que hacen que la DA o la OA
cambien y generen las fluctuaciones
I En primera instancia, se deduce la demanda agregada a partir
del modelo IS-LM
Índice



I Este modelo especifica el comportamiento de equilibrio en el

mercado de bienes y servicios y en el mercado de dinero y de
bonos
I Formalmente, se determina la curva IS, a partir del equilibrio
en el mercado de bienes y servicios (También se conoce como
el equilibrio en el mercado de fondos prestables donde el
ahorro es igual a la inversión, de ahí el nombre de IS)
I A partir de la ecuación macroeconómica fundamental de
economía cerrada,
Y =C +I +G
donde Y es el PIB real, C el gasto en el consumo, I es el
gasto en inversión y G es el gasto del gobierno
I Se asume además que las variables se comportan así
I Consumo
I El consumo es una función positiva del ingreso disponible
(Y − T , donde T es el ingreso del gobierno por la recolección
de impuestos)
I Se asume entonces una función consumo de la forma
C = C (Y − T )
donde 0 < C 0 < 1

I Esta función es la típica keynesiana que proviene de la
observación de Keynes denominada “...regla psicológica
fundamental de cualquier sociedad actual que, cuando su
ingreso real va en aumento, su consumo no crecerá en una
suma absoluta igual..."de tal manera que como regla general
se tiende a “...ahorrar una mayor proporción del ingreso
cuando el ingreso real aumenta (?, pág. 93-94)
I Esta función de consumo NO es consistente con la
proveniente del modelo de Ciclo de Vida/Ingreso Permanente
de Friedman y Modigliani (ver el capítulo de consumo de
Romer 2005), donde la tasa de interés y el ingreso futuro
esperado puede afectar el consumo
I (cont.)
I Inversión
I La inversión es función de la tasa de interés real, r , que es el
costo de oportunidad asociado con la inversión
I La función es de la forma I = I (r ) donde I 0 < 0
I Gasto Público e Impuestos:
I Se suponen exógenos y controlados por el gobierno
I Dadas las ecuaciones de comportamiento, la ecuación
macroeconómica fundamental se reescribe de la siguiente
manera
Y = C (Y − T ) + I (r ) + G
I La curva IS proviene entonces de la relación negativa entre la

tasa de interés real y el nivel de producto; así mismo, la
ecuación macroeconómica fundamental se puede reordenar
para mostrar que Y − C (·) − G = I (·), es decir el ahorro igual
a la inversión
I La curva IS es entonces, la combinación de Y y de r que
equilibran el mercado de bienes o igual el ahorro a la inversión
(si se suponen los precios fijos, P̄, la OA sería una recta
horizontal y constituiría un modelo DA-OA del tipo keynesiano
extremo donde los precios son completamente rígidos. Un
modelo así presentado se puede ver en el capítulo 9 de
Mankiw)
I Por otro lado, se presenta el equilibrio en el mercado de dinero

I La condición de equilibrio en este mercado se puede escribir de
la forma
M
= L(Y , i)
P
donde i es la tasa de interés nominal
I La demanda de dinero puede ser derivada de un modelo de
equilibrio parcial (modelo de Baumol-Tobin) o de un modelo de
equilibrio general (modelo de Sidrauski), vistos anteriormente
I La curva LM resulta de analizar todas las combinaciones de Y
y de i que equilibran el mercado de dinero
I Se asume por simplicidad que los precios son rígidos y las

expectativas son estáticas, de manera que por la ecuación de
Fischer, r = i
I El modelo IS − LM queda constituido de la siguiente forma
Y =C (Y − T ) + I (r ) + G (IS)
M
=L(Y , r ) (LM)
P
I Las variables exógenas son G , T , M y P y las variables
endógenas son Y y r . GRÁFICA!!!!!
Pendientes y Desplazamientos de las Curvas
I Diferenciando totalmente las ecuaciones IS y LM se obtiene
dY =C 0 (dY − dT ) + I 0 dr + dG (67)

M
d =LY dY + Lr dr (68)
P
I Si se resuelve para dY y se multiplica y se divide por 1

Lr se
tiene que
C0 1
dY = − dT + dG +
(1 − C 0) + I 0 LLYr (1 − C 0) + I 0 LLYr
I0
Lr M
d
(1 − C 0 ) + I 0 LLYr P
Modelo IS-LM de Demanda Agregada: Conclusiones
I El modelo IS-LM
Modelo IS-LM de Demanda Agregada: Debate entre
Keynesianos y Monetaristas
I El modelo IS-LM
Modelo IS-LM de Demanda Agregada en Economía Abierta
I En esta sección suponemos que la economía es abierta

I Específicamente, las exportaciones netas se definirán de la
siguiente manera:
NX ()
donde = PeP∗ , donde e se define como la tasa de cambio
nominal expresada en cuántos dólares por la moneda doméstica
I La relación entre exportaciones netas y tasa de cambio real es
negativa, es decir NX 0 < 0
I La curva IS se expresará de la siguiente manera:

eP
Y = C (Y − T ) + I (r ) + G + NX
P∗
I Los supuestos realizado para el modelo de IS-LM en economía
cerrada se mantienen, y se adiciona que los precios
internacionales son fijos
I Una devaluación del tipo de cambio nominal, dados los precios
domésticos e internacionales, causa un aumento de las
exportaciones netas
I La curva IS se expresará de la siguiente manera:

eP
Y = C (Y − T ) + I (r ) + G + NX
P∗
I Los supuestos realizado para el modelo de IS-LM en economía
cerrada se mantienen, y se adiciona que los precios
internacionales son fijos
I Una devaluación del tipo de cambio nominal, dados los precios
domésticos e internacionales, causa un aumento de las
exportaciones netas
I La ecuación IS se puede manipular para obtener
S − I = NX ,
lo cual significa que
Cuenta Corriente = −Cuenta de Capital,
o que los déficit comerciales son pagados por otros países

acumulando deuda sobre los activos domésticos
I Adicionalmente se asume que hay perfecta movilidad de
capitales, de modo que por arbitraje se tiene

∗ ė
i =i −E (69)
e
I Esta relación se puede derivar de la siguiente manera:
1. Un agente toma una unidad de moneda doméstica y la invierte
en un bono doméstico → obtiene 1 + i
2. Ahora ese agente toma una unidad de moneda doméstica, $1,
compra dólares, $1 × e1 , los invierte en un bono extranjero y
obtiene un rendimiento, $1 × e1 × (1 + r ∗ ), y luego esto lo
∗
convierte en moneda doméstica, $1×e1 ×(1+r
e2
)
∗
I Es decir, por arbitraje 1 + i = (1+ie )e1
2
I (Si a la anterior relaciona se le toma logaritmo, y se usa la
aproximación log(1 + x) ≈ x se obtiene la ecuación de arbitraje
(69))
Caso Estático
ė

E e =0
I Este caso fue analizado por Mundell & Fleming
I El modelo queda de la siguiente manera

eP
Y = C (Y − T ) + I (r ) + G + NX
P∗
M
= L(Y , i ∗ )
P
Caso Estático - Pendientes de las Curvas
I Al igual que en el modelo IS-LM, en el modelo Mundell &

de
Fleming se calcula dY para cada curva
de
I Para la curva IS dY < 0 y para la LM tenemos una curva
perfectamente inelástica dado que dY = 0
Caso Estático - Desplazamientos de las Curvas
I Para el desplazamiento de las curvas, es importante tener en

cuenta el tipo de régimen cambiario de la economía
1. Tipo de cambio fijo, de = 0: la política monetaria pasa a ser
definida por la política cambiaria (M es una variable endógena)
2. Tipo de cambio flexible: la política monetaria es independiente
I El efecto de la política económica depende del régimen
cambiario
1. Tipo de cambio fijo: la política fiscal es efectiva para aumentar
(estabilizar) el producto
2. Tipo de cambio flexible: la política monetaria es efectiva para
aumentar (estabilizar) el producto
Caso Dinámico
ė

E e 6= 0
I Este caso fue analizado por Dornbusch (1976) en su trabajo
sobre la sobrerreacción de la tasa de cambio (overshooting de
la tasa de cambio)
I La curva LM se escribe de la siguiente manera

ė ∗ M
E =i −i ,Y
e P
I La curva IS es de la forma

eP
Ẏ = φ A Y , ∗ − Y ,
P
donde se asume que el producto no se ajusta de manera

∂A
inmediata y ∂Y <1
Caso Dinámico
Para resolver y analizar el modelo se necesita caracterizar el sistema

dinámico en términos de:
I Existencia del estado estacionario: Ẏ = 0 y ė = 0:

∗ M
i =i , Ȳ
P

ēP
A Ȳ , ∗ = Ȳ
P
donde Ȳ y ē son los valores de estado estacionario

Caso Dinámico
(cont.)
I Estabilidad del equilibrio: Debemos construir el Jacobiano
" #
∂ ė ∂ Ẏ
∂e | ē,Ȳ ∂e | ē,Ȳ = 0 −iY
∂ Ẏ
| ∂ Ẏ
| φAe φ(AY − 1)
∂e ē,Ȳ ∂Y ē,Ȳ
donde la traza es igual a φ(AY − 1) < 0 y el determinante es

φAe iY < 0, de ahí que sea el estado estacionario se caracterice
por un equilibrio de punto de silla
I (Recordar que si el det > 0, y la traza < 0 el equilibrio es
estable, > 0 inestable; si el det < 0 es un punto de silla)
Caso Dinámico
Sobrereacción de la tasa de cambio: en un régimen de tipo de

cambio flexible, si aumenta M,
I Los valores de estado estacionario aumentan
I Dado que el ajuste del producto no es automático, en primera
instancia el tipo de cambio se devalúa mas allá del nuevo
equilibrio
I ↑ M →↓ i → E ėe > 0

I Los agentes esperan entonces una apreciación del tipo de
cambio
Demanda Agregada
I En equilibrio, tanto en economía cerrada como en abierta, el

valor de equilibrio del producto tendrá una relación negativa
con el nivel de precios doméstico
I Esta relación negativa da el fundamento para obtener una
curva de demanda agregada con pendiente negativa
Índice



Introducción
1. Historia de la oferta agregada

1.1 OA Keynesiana
1.2 Curva de Phillips y Ley de Okun
1.3 Curva de Phillips aumentada por expectativas
Modelos de Desequilibrio
1. Provee fundamentos micro a la economía keynesiana

2. Resultados de la economía keynesiana provenían de los
supuestos de inflexibilidad de precios y/o salarios
3. Las conclusiones iban a ser similares si se imponían esas
rigideces en un modelo Walrasiano
4. Los mercados no siempre iban a equilibrarse (vaciarse)
Modelo Walrasiano
I La economía consiste de
I un consumidor representativo
I una firma representativa
I gobierno
Modelo Walrasiano - Consumidor
I Consumidor representativo tiene la siguiente función de utilidad

β
α M
U=C − Lγ
P
donde L es la oferta de trabajo

I La dotación de tiempo está dada por L̄
I La restricción presupuestaria es
M M0 W
C+ = + L+Π
P P P
donde M 0 es la tenencia inicial de dinero, M son los saldos
deseados de dinero, y Π es el beneficio obtenido de las
empresas
Modelo Walrasiano - Consumidor
I Lagrangiano
β
M0 W

α M γ M
L=C −L +λ + L+Π−C − +
P P P P
υ(L̄ − L)
I Condiciones de primer orden:
M β

αC α−1 =λ (70)
P
β−1
α M
βC =λ (71)
P
W
−γLγ−1 =υ − λ (72)
P
Modelo Walrasiano - Firma
I Función de producción
Y = Lη
I La firma maximiza
W
Π=Y − L
P
I Condiciones de primer orden:
W
ηLη−1 =
P
Modelo Walrasiano - Gobierno
I Es un agente pasivo
I No hay señoreaje
Modelo Walrasiano - Equilibrio
I Y = C (economía cerrada, sin capital y gobierno pasivo)

I Dado que el gobierno es un agente pasivo, se tiene que
M0 M
P = P
I De los hogares
I Oferta laboral: Ls
I Demanda de bienes: Y D
I De las firmas
I Demanda de trabajo: Ld
I Oferta de bienes: Y S
I Combinando (70) y (71):

β β−1
α−1 M α M
αC =βC
P P
M β
= C (73)
P α
I De la restricción
M M0 W W
C+ = + L+Y − L
P P P P
M M0
C+ = +Y
P P
C =Y (74)
I Combinando (73) y (74) se obtiene la demanda agregada
αM
YD =
β P
I De la condición de primer orden de la firma
1
d 1W η−1
L =
η P
I Combinando (70) y (72) con υ = 0 (¿por qué?)

β
α−1 M 1
αC =γLγ−1 W
P P
β
β 1
αY α−1 Y =γLγ−1 W
α P
β
η(α−1) β η 1
αL L =γLγ−1 W
α P
β
β 1
αLη(α−1) Lηβ =γLγ−1 W
α P
1 − 1
s γ η(α+β−1)−γ+1 W η(α+β−1)−γ+1
L =
α1−β β β P
I Se tiene
1
d 1W η−1
L = (75)
η P
1 − 1
s γ η(α+β−1)−γ+1 W η(α+β−1)−γ+1
L = (76)
α1−β β β P
αM
YD = (77)
β P
η
Y = Ld
S
(78)
I De (75) y (76) se obtiene
W W
= (η, α, β, γ) (79)
P P
I Reemplazando (79) en (75) o (76) se obtiene L∗ y este último
en (78) se obtiene Y ∗
I De (77) y (78) se obtiene el nivel de precios de equilibrio
I El dinero es neutral!
Modelo Keynesiano
I Precio fijado exógenamente

I P̄ fijado tal que P̄ > P ∗
I Salario fijado exógenamente
W̄ W ∗

I W̄ fijado tal que P > P
Limitaciones
I Los resultados dependen de las reglas de racionamiento

asumidas
I El modelo es aun estático (aunque se puede volver dinámico)
I Las rigideces son ad hoc sin explicar por qué
Modelo de las Islas de Lucas
I El modelos de Lucas es un modelo de información imperfecta,

en el cual los productores están organizados en mercados
competitivos separados, es decir, están ubicados en numerosas
islas (ver capítulo 7 de Blanchard & Fischer)
I Lo anterior implica que los precios y los salarios son flexibles
I La demanda de cada mercado está afectado por dos tipos de
choques
I El primero de ellos es un choque agregado, originado
primordialmente por cambios en la oferta de dinero
I El segundo es un choque específico o idiosincrático
I Los problemas de información a los cuales se enfrenta los

productores tienen que ver con la identificación de los choques
I Dado que estos últimos no son observables, los cambios en los
precios pueden ser explicados por cualquiera de los dos choques
I El punto importante es que el productor debe discernir si el
cambio en el precio de su bien es explicado por un cambio en
el nivel de precios agregado o si es explicado por una mayor
demanda por su bien (por ejemplo, un choque en las
preferencias de los agentes que los lleva a aumentar la
demanda por ese bien)
I Si el choque es agregado, el productor aumenta el precio de su
bien, sin cambiar la producción
I De esta manera, el precio relativo permanece constante

I Si el choque es relativo al mercado (idiosincrático), el
productor cambia la producción con el fin de cubrir el exceso
de demanda (positivo o negativo)
I Dada la carencia de información por parte del productor, si se
aumenta la oferta monetaria de manera imprevista que eleva el
nivel de precios, pero el productor cree que es relativo a su
mercado, el productor aumenta la producción.
I Esta producción adicional no es vendida
I De esta manera, Lucas introduce los ciclos económicos en un
modelo de competencia perfecta, ocasionados por los
problemas de información por parte de los productores
Modelo de las Islas de Lucas: El modelo
I La curva de oferta de cada uno de los mercados está dada por
yti = b(pti − E [pt |Iti ], ∀ i = 1, ..., n (80)
donde yti y pti son los logaritmos del producto y del precio
nominal del producto en el mercado i en el periodo t y donde
Iti es el conjunto de información disponible en el mercado i en
el momento t, en el cual se incluye toda la información acerca
de la economía hasta el momento t − 1 y el precio pti
I De esta manera E [pt |Iti ] es la expectativa condicional del nivel
de precios con base en la información hasta t − 1 y el precio
del bien, pti
I Aunque esta curva es asumida, captura el hecho de que el

nivel de producto en el mercado i depende del precio relativo
(dado que la ecuación (80) es una aproximación logarítmica, se
i b
puede decir que Yti = PPtt ), de manera que si se presenta
un aumento en el precio en el mercado i, el productor
reacciona aumentando la producción
I Los productores no observan el nivel de precio directamente4 ,
por lo que los productores deben estimarlo
I Para eso, cuentan con la historia pasada, por lo que conocen la
distribución de pt , en donde E [pt |It ] y la varianza es σp2 , donde
It es el conjunto de información disponible hasta el momento
t − 1, sin incluir pti
I Los productores observan pti y conocen que su

comportamiento es
pti = pt + zti (81)
donde zti es un choque idiosincrático o relativo al mercado de

modo que la suma de los choques relativos es igual a cero
I La perturbación relativa zti es ruido blanco, normalmente
distribuida y tiene una varianza σz2
I Dado el precio observado, pti , el productor debe decidir qué
tanto de un cambio observado en el precio es explicado por un
cambio agregado o por un cambio relativo al mercado i
I El problema se reduce a encontrar la media de la distribución

posterior de pt dada la distribución anterior asumida, de modo
que
E [pt |Iti ] = θpti + (1 − θ)E [pt |It ] (82)
donde
σp2 σz2
θ= y 1 − θ = (83)
σp2 + σz2 σp2 + σz2
I La ecuación (82) muestra que el cambio esperado en el precio

es atribuido parcialmente a un cambio en el precio relativo y a
un cambio en el nivel de precios (la media posterior es un
promedio ponderado de la media anterior y el precio observado
en el mercado i)
I La ponderación parcial depende de las varianzas relativas de la
distribución anterior de z
I Si σz2 es pequeña, un incremento en pti es interpretado

principalmente como producto de un cambio en pt , y lleva a
pequeños cambios en el precio relativo estimado. Sustituyendo
las ecuaciones (81) y (82) en (80) se obtiene
yti = b(1 − θ)(pti − E [pt |It ])

(84)
= β(pti − E [pt |It ])
donde
bσz2
β≡ (85)
σp2 + σz2
I Si se agregan las funciones de producto individual, como la

ecuación (84), para encontrar la oferta agregada, yt , se obtiene
yt = β(pt − E [pt |It ]). (86)
I La ecuación (86) es la oferta agregada, mejor conocida como

la función de oferta de Lucas, la cual muestra que el producto
es una función creciente de las sorpresas sobre los precios, es
decir, el desfase entre el nivel efectivo y el nivel esperado de
precios
I Como lo muestra ?, capítulo 13 de manera intuitiva, y ? y ?
de manera formal, la ecuación (86) es la explicación de Lucas
relacionada con la curva de Phillips
I La versión original de la curva de Phillips muestra una relación

negativa entre inflación y desempleo,
πt = f (ut ) (87)
−
donde πt es la tasa de inflación en el momento t y ut es la

tasa de desempleo en el momento t
I La interpretación de Lucas de la curva de Phillips, con base en
la ecuación (86), es que solo sorpresas monetarias tienen
efectos reales, de lo contrario la economía siempre se
encontrará en su nivel de desempleo de tasa natural, un
I De esta manera, se tiene que la curva de Phillips es de la forma
πt = π e + f (ut − un ) + εt (88)
−
donde se presenta una relación negativa entre la desviación de

la tasa de desempleo con respecto a su tasa natural y entre la
desviación de la tasa de inflación con respecto a su nivel
esperado (π e ) y, además, se incluye un choque de oferta, ε,
cuyo comportamiento es ruido blanco (ε ∼ N(0, σε2 ))
Modelo de las Islas de Lucas: La ineficacia de la política
monetaria
I Ahora se especifica la demanda agregada, con el fin de

solucionar el modelo y mostrar bajo qué condiciones la política
monetaria tiene efectos reales
I Para especificar la demanda agregada, se toma la linealización
de la ecuación cuantitativa del dinero
mt + vt = pt + yt (89)
donde mt es el logaritmo de la cantidad de dinero y vt es la

velocidad del dinero
monetaria
I Si se supone que la velocidad es contante y se normaliza a un

valor de 1, se obtiene la demanda agregada como función de
los saldos reales de dinero (si la velocidad es constante e igual
a 1, la ecuación cuantitativa del dinero queda de la forma
M
Y =
P
es decir, se trabaja con la teoría cuantitativa del dinero, con
cambios en el producto. Aunque es una significativa
simplificación, para propósitos de la exposición de la ineficacia
de la política monetaria, es conveniente)
monetaria
I Usando la ecuación (89), suponiendo vt = 0, se puede igualar
a la ecuación de oferta de Lucas (86), se encuentra el
producto y el nivel de precios de equilibrio
I Por tal razón, igualando las ecuaciones (86) y (89) se obtiene
β(pt − E [pt |It ]) = mt − pt . (90)

I Despejando para pt y resolviendo para E [pt |It ], se encuentra
que
E [pt |It ] = E [mt |It ] (91)
por lo que el nivel de precios de equilibrio resulta

1
pt = (βE [mt |It ] + mt )
1+β
(92)
1
= E [mt |It ] + (mt − E [mt |It ])
1+β
monetaria
I Remplazando en las ecuaciones de oferta o de demanda

agregadas resulta el nivel de producto de equilibrio
β
yt = (mt − E [mt |It ]). (93)
1+β
donde solo sorpresas monetarias tienen efecto sobre el

producto.
I De la ecuación (93) se concluye que solo sorpresas monetarias
o choques monetarios no anticipados tienen efecto sobre el
β
producto, con una elasticidad de 1+β
Modelo de las Islas de Lucas: Implicaciones y Extensiones
I El grado en el cual una perturbación monetaria que afecte la

demanda agregada afecta al producto, depende positivamente
de β, que es la elasticidad de la función de oferta de Lucas
I De acuerdo con la ecuación (85), β depende negativamente
σp2 , es decir, una mayor variabilidad en el nivel de precios
(originada por el uso sistemático de expansiones o
contracciones monetarias), lleva a un menor valor de β, lo que
implicaría que los productores tienen mayor probabilidad de
asignar un mayor peso a cambios en la oferta monetaria como
fuente de variabilidad del nivel general de precios, que a los
choques relativos a cada mercado
I Otra implicación del modelo de Lucas, es que las variaciones

en el producto están explicadas enteramente por variaciones en
la oferta monetaria
I Por tal razón, si se desea minimizar la varianza del producto
(disminuir los ciclos) significaría minimizar la varianza de los
choques monetarios, es decir, seguir una regla estricta
2
I Así mismo, la pendiente de la curva de Phillips, σ2bσ z
2 , estará
p +σz
inversamente relacionada a la varianza de los choques de
demanda agregada
I Si se supone que
mt − E [mt |It ] = et
donde et se distribuye ruido blanco (e ∼ N(0, σe2 )), se tiene
que
1
pt = E [mt |It ] + et (94)
1+β
β
yt = et (95)
1+β
I De la ecuación (94) se tiene que
1
σp2 = σ2. (96)
(1 + β)2 e
donde se determina σp2 como función de σe2 y σz2 , a través de

bσz2
β≡ σp2 +σz2
Modelo de Contratación de Fischer
I El presente capítulo desarrolla modelos de expectativas
racionales donde los precios o los salarios son fijados
exógenamente (estos modelos son similares a los modelos de
desequilibrio, pero con un tratamiento más riguroso de las
expectativas. La presente sección sigue a ?, entre otros)
I Estos modelos incorporan las expectativas y la dinámica de
manera más explícita, aunque sin explicar la rigidez en precios
o en salarios de forma explícita
I En estos modelos se incorporan dos formas de fijar los precios
y los salarios. La primera es una regla state-dependent, en
donde los precios dependen de una variable estado y sus
cambios con explicados por cambios en esta última
I La segunda regla es time-dependent, en donde los precios son
fijados por un periodo determinado de tiempo
I En este capítulo se desarrollan modelos en donde se fijan
precios o salarios aplicando cada una de las reglas arriba
mencionadas
Modelo de Contratación de Fischer: Salarios
predeterminados
I En primera instancia se va a trabajar con salarios
predeterminados, siguiendo una regla time-dependent, por lo
que los salarios no pueden ser cambiados mientras el contrato
esté vigente
I Se asume una función de producción
Y = L1−γ
t
La condición de maximización del beneficio equivale a igualar

el producto marginal al costo marginal del trabajo, es decir
Wt
(1 − γ)L−γ
t = (97)
Pt
I Después de tomar logarítmos y de despejar lt = ln Lt , la
ecuación (97) se reduce a
1 1
lt = ln(1 − γ) − (wt − pt ) (98)
γ γ
1
I Asumiendo que α = γ ln(1 − γ) y β = γ1 , se obtiene que la
Modelo de Contratación de Fischer: Salarios
predeterminados
I La demanda agregada se asume de la teoría cuantitativa del

dinero de la siguiente manera
yt = mt + vt − pt
Por último se especifica la forma en la cual el salario va a ser

fijado
I Primero se asume que se fija por un periodo y posteriormente
se asume que se fija por dos periodos
Modelo de Contratación de Fischer: Salarios fijados por un
periodo
I En este caso, wt = Et−1 pt , de modo que el logaritmo del

salario real se normaliza a cero
I Reemplazando en la ecuación de producto resulta
β−1
yt = α − (β − 1)(Et−1 pt − pt ) (100)
β
o lo que es lo mismo
β−1
yt = α + (β − 1)(pt − Et−1 pt ). (101)
β
Modelo de Contratación de Fischer: Salarios fijados por un
periodo
I La ecuación (101) es la misma ecuación (86) de oferta de

Lucas, en donde se muestra que solo cambios inesperados en el
nivel de precios tendrán efecto sobre el producto, aunque solo
por un periodo
I Igualando la curvas de oferta y demanda agregadas se
encuentra que esos cambios inesperados en el nivel de precios
son explicados por sorpresas monetarias (si la velocidad es
distinta de cero, como se supone en esta sección, las
conclusiones no cambian significativamente)
I Si el banco central busca realizar sorpresas monetarias de
manera sistemática, no vana a tener efectos reales y la
inflación presentará una tendencia creciente
Modelo de Contratación de Fischer: Salarios fijados por dos
periodos
I A diferencia de la sección anterior, se supone que los salarios
son fijados por dos periodos
I Por ejemplo, en el periodo t, se fijan los salarios para los
periodos t + 1 y t + 2
I Otro supuesto es adicionado: solo la mitad de los salarios es
fijado en el momento t; la otra mitad los fija en otro periodo
(por ejemplo en t − 1)
I Lo anterior implica que
1
wt = (Et−1 pt + Et−2 pt ). (102)
2
I La ecuación (103) captura el hecho de que la mitad de los
salarios de la economía fija los precios en el momento t − 1 y
la otra mitad en el momento t − 2
periodos
I Sustituyendo la ecuación (103) en el producto de la economía,
ecuación (99), resulta en

β−1 1
yt = α − (β − 1) [Et−1 pt + Et−2 pt ] − pt . (103)
β 2
I Para encontrar el equilibrio de la economía, se iguala la oferta
agregada y la demanda agregada, con lo cual se tiene
β−1 1
β α − (β − 1) 2 [Et−1 pt + Et−2 pt ] − pt = mt + vt − pt , a
partir de la cual se obtiene la ecuación de precios

1−β β−1 1 1
pt = 2
α+ [Et−1 pt + Et−2 pt ] + (mt + vt )
β 2β 2 β
(104)
periodos
I A partir de la ecuación (108), se debe determinar Et−1 pt y
Et−2 pt de manera recursiva, y reemplazar las ecuaciones
resultantes en la ecuación de precios de equilibrio
I De acuerdo a lo anterior, es simple demostrar que

1−β β−1 1 1
Et−1 pt = 2
α+ [Et−1 pt + Et−2 pt ] + Et−1 (mt + vt
β 2β 2 β
(105)
y

1−β β−1 1 1
Et−2 pt = 2
α+ [Et−2 pt + Et−2 pt ] + Et−2 (mt + vt
β 2β 2 β
(106)
periodos
I La última ecuación se obtiene a partir de la ley de expectativas
iteradas (la ley de expectativas iteradas muestra que
Et−i−1 Et−i [xt ] = Et−i−1 [xt ]
lo que significa que el valor esperado con base en la

información disponible hasta el momento t − 1 del valor
esperado con base en la información hasta el momento t − 2
es el valor esperado con base en la información hasta el
momento t − 2. En resumen, lo que usted espera hasta hoy de
lo que usted espera mañana sobre el comportamiento de la
variable x pasado mañana es lo mismo que lo que usted espera
hoy respecto al comportamiento de la variable x pasado
mañana. Para un tratamiento formal, puede revisar ?,
apéndice del capítulo 8)
periodos
I De la última expresión se puede despejar Et−2 pt ,
1−β
Et−2 pt = α + Et−2 (mt + vt ). (107)
β
y reemplazar en la ecuación de Et−1 pt , para obtener
1−β β−1 2
Et−1 pt = α+ Et−2 (mt + vt ) + Et−1 (mt + vt )
β 1+β 1+β
(108)
periodos
I Por último, se reemplazan las ecuaciones de Et−1 pt y Et−2 pt

en la ecuación de precios, pt , se tiene que
1−β β−1
pt = α+ Et−2 (mt + vt )
β 1+β
(109)
β−1 1
+ Et−1 (mt + vt ) + (mt + vt )
β(1 + β) β
I Esta última expresión no es el punto de llegada del modelo si
no se especifica un proceso para mt y vt . Sin embargo, se
puede comparar con el nivel de precios de equilibrio del modelo
de Lucas (ecuación (92))
periodos
I Así mismo, reemplazando en la ecuación de demanda

agregada, se encuentra que el producto de equilibrio se
comporta de la siguiente manera
β−1
yt =
β

β−1 β
α + (mt + vt ) − Et−2 (mt + vt ) − Et−1 (mt + v
1+β β(1 + β)
(110)
periodos
I Por simplicidad, para todo s, Et−s vt = 0, por lo que se asume

que la velocidad es impredecible. Usando este último supuesto,
el producto de equilibrio resulta en
β−1 β−1
yt = α+ (mt − Et−1 mt )
β β
(111)
β−1 β−1
+ (Et−1 mt − Et−2 mt ) + vt .
1+β β
Modelo de Contratación de Fischer: Implicaciones y
limitaciones
I El primer término es idéntico al término resultante en el

producto de equilibrio de Lucas (ecuación (93)), el cual
muestra que la única forma para que el producto sea distinto
del nivel de pleno empleo (que se ha normalizado a 1, por lo
que el logaritmo es igual a cero) es con sorpresas monetarias,
es decir del uso de la política monetaria de manera imprevista
I Sin embargo, en este último modelo, una fracción 1+ββ−1
de
cambios en m, los cuales se conocen en t − 1, tienen efectos
sobre el producto
I En otras palabras, los cambios esperados si pueden tener
efectos reales, por lo tanto importan en el momento de forma
expectativas
limitaciones
I Esta conclusión se origina por el hecho de que los contratos
laborales tienen una vigencia de dos periodos, y dentro de ese
tiempo, no es posible que se cambien
I Las personas que fijan sus expectativas con base en la
información en t − 1 pueden reaccionar a choques que se
hayan presentado entre t − 2 y t − 1, mientras que los que
fijaron sus expectativas con base en la información hasta t − 2
solo pueden incorporar esos choques cuando en el momento t
entren a revisar sus contratos laborales
I Esta fracción no es exactamente 21 , como intuitivamente se
podría esperar, debido a que β es una medida de cómo los
salarios responden a la oferta de trabajo
I Entre mayor sea β, los salarios reales responden menos a
cambios en la oferta monetaria, y los efectos del dinero sobre
el producto son mayores, gracias a que las firmas reaccionan
menos a los cambios en el dinero
limitaciones
I Por último, en este modelo se muestra que la política

monetaria, aun bajo expectativas racionales, se puede usar
para compensar algunos choques y estabilizar el producto
I Sin embargo, la pregunta que se origina es que sí los agentes
tienen expectativas racionales, estos podrían cambiar la forma
en que los contratos son firmados y sincronizarlos, lo cual
llevaría al caso original de Lucas, o a revisarlos en intervalos de
tiempo más cortos, que le permitan a los agentes aprender del
comportamiento de la autoridad monetaria e incorporar los
choques inesperados en su conjunto de información
Índice



Política Económica
I En el presente capítulo se tratará el tema de la política

económica, y cómo perturbaciones a la demanda agregada
pueden afectar el PIB
I Como se analizó anteriormente, la existencia de fallas de ajuste
en el nivel de precios evita que los mercados estén en equilibrio
y da el margen para que la política económica sea usada para
aumentar el producto
I Este análisis sugiere que la política económica puede evitar los
ciclos económico y mitigar los efectos sobre el bienestar que
ellos puedan tener, en sentido contrario al de los modelos RBC
en donde los ciclos son respuestas óptimas a choques de oferta
I Sin embargo, en la práctica existen rezagos tanto en el tiempo

en el que se tiene conciencia acerca de la necesidad de
intervenir y efectivamente se interviene como el tiempo en que
la política es ejecutad y tiene efecto
I El primer rezago es denominado endógeno o interno y el
segundo exógeno o externo
I Por ejemplo, la política monetaria tiene un pequeño rezago
interno y un gran rezago externo (para un ejemplo cuantitativo
del caso colombiano ver ?)
I En cuanto a la política fiscal, el rezago interno es grande pero
el externo es más reducido
I Debido a lo anterior, y sumado al hecho de que la política

fiscal responde a otros objetivos distintos a los de la
estabilización macroeconómica (redistribución del ingreso,
disminución de pobreza, entre otros), la literatura sobre
política de estabilización en los últimos años ha estado dirigida
al análisis de la política monetaria (así mismo, y aun cuando el
debate no está concluido, se asume que la política monetaria
responde a objetivos de estabilización y no a la búsqueda
sistemática de aumentar el producto)
I El capítulo estará dividido en cuatro secciones

1. En primer lugar, se realizará una breve exposición del
argumento clásico de preferencia por reglas de política en lugar
de la discreción
2. En la segunda sección se presentará el argumento moderno que
resuelve el problema de las reglas versus la discreción
3. Posteriormente se presentará uno de los argumentos más
fuertes para concluir que la política económica no debe ser
usada para la estabilización del producto: la crítica de Lucas
4. Por último, se realizará una revisión del vínculo entre la
política monetaria y fiscal usando el argumento de la
“desagradable aritmética monetarista"para explicar porque una
política desinflacionaria no necesariamente implica una
reducción inmediata de la inflación
Índice



I El debate sobre si la política económica debe ser conducida
bajo reglas (especificar un plan de política que sería aplicado
en cada momento del tiempo y que podría incluir
contingencias relacionadas con el ciclo económico (reglas
activas o pasivas (ver ?, capítulo 14) para una discusión a nivel
intermedio) o bajo discreción (realizar una reoptimización en
cada momento del tiempo) ha sido central para la conducción
de la política económica
I Aun cuando en circunstancias especiales es deseable que la
política económica intervenga (situaciones como la Gran
Depresión de los 30’s o el crash financiero de Estados Unidos
en 2008), la percepción general es que conducir la política bajo
discreción podría generar consecuencias indeseables en al
economía
I Esta primera parte se centrará en reglas simples (pasivas, por
ejemplo) en lugar de unas más complicadas, con el fin de
facilitar la exposición del argumento
I En primer lugar, el debate se ha centrado en enfatizar la
incertidumbre asociada a la política económica
I Las autoridades económicas desconocen factores
fundamentales relacionados con el ciclo económico, por lo que
la intervención podría resultar en peores y significativas
consecuencias respecto a la opción de no intervenir (este
argumento se hace explícito en ?)
I Asuma que hay una variable Xt que la autoridad monetaria
desea estabilizar. Sea Zt la variable cuando la política
económica es ejecutada y Yt los efectos de la política sobre la
variable
I Entonces,
Zt = Xt + Yt (112)
es decir, que la variable estabilizada es igual a la variable sin

estabilizar más los efectos de la política
I La política de estabilización solo será efectiva cuando
σZ2 < σX2 (113)
o lo que es lo mismo la varianza de la variable sin estabilizar

(σX2 ) debería ser mayor que la variable ya estabilizada (σZ2 ): en
este caso, la política es efectiva en estabilizar (disminuir la
variabilidad) de la variable.
I De (112) es fácil mostrar que:
σZ2 = σX2 + σY2 + 2rXY σX σY
donde rXY es el coeficiente de correlación entre X y Y

I De (113) se deduce que la política es estabilizadora si:
1 σY
rXY < − . (114)
2 σX
I De la ecuación (114) se puede concluir que:
I La política debe ser contracíclica.
I Los requerimientos que implica esta condición sobre la política
pueden ser difíciles de cumplir en la práctica. Si por alguna
razón σX = σY , entonces la política, Y debe ir en la dirección
correcta al menos la mitad del tiempo (rXY ∈ (−0,5; −1)).
I Si a lo anterior se le suman los rezagos (internos y externos)
de la política económica, la economía puede ser estimulada
cuando esta cerca de recuperarse o se puede generar una
recesión aun mayor por contraer cuando la economía está
desacelerándose
I La condición (114) es más fácilmente satisfecha cuando son
más pequeños los efectos de la política (si se asume que
pequeños efectos de política implican una menor varianza)
I Por ejemplo, reglas simples de política monetaria (como la
regla de Friedman), implican una baja varianza de la política
El Debate Reglas versus Discreción: El Argumento Clásico:
Ejemplo
I Asuma que el producto y el dinero tienen la siguiente relación:
yt = a(L)yt−1 + b(L)mt + t (115)
donde a(L) y b(L) son polinomios de rezagos y se asume iid.

Asume que la cantidad de dinero es fijada antes de que sea
observada, y el objetivo es minimizar y .
I La política que minimiza la varianza de y , asumiendo que a(L)
y b(L) son conocidos, es
mt = −b(L)−1 a(L)yt−1 (116)
o lo que es lo mismo yt = t
Ejemplo
I Ejecutando la política (116), la política monetaria elimina la
persistencia y minimiza la variabilidad del producto
I Sin embargo, la política (116) puede verse como una regla
complicada para estabilizar el producto, así como es un
resultado discrecional dado que se habría decidido si la
autoridad monetaria hubiera reoptimizado en ese periodo
I Esto puede tener consecuencias indeseables
I Asuma que a(L) = a0 y b(L) = b0 + b1 L. Reemplazando en
(116) se obtiene
b1 a0
mt = − mt−1 − yt−1
b0 b0
que es una ecuación en diferencia para mt
I ¿Qué pasa si b1 > b0 ? La trayectoria de la oferta monetaria es
creciente hasta el infinito: la cantidad de dinero será cada vez
más grande, aun cuando en cada periodo una corrección es
aplicada a la política del último periodo
Ejemplo
I El producto resultante, aplicando la regla, es
yt = υmt−1 + t
I Bajo los supuestos de arriba, mt sigue una trayectoria

explosiva: la tasa de crecimiento de m, mt − mt−1 , es creciente
I La varianza del producto sería σy2 = σm
2
t−1
+ σ , la cual estará
creciendo a lo largo del tiempo
I Si en lugar de seguir una regla como la anterior, mt = m̄, para
cada momento del tiempo, se tiene que:
yt = a0 yt−1 + b0 m̄ + (b1 + υ)m̄ + t

1
la varianza sería σy2t = 1−a 2 σ , la cual es menor que la
0
varianza de la política óptima
Ejemplo
I De esta manera, tener una regla pasiva resulta estabilizando el
producto más efectivamente que una regla activa, pero que es
óptima
I Este fenómeno es la explicación intuitiva de la frase de
Friedman “largos y variables rezagos"de política
I Por último, se debe notar que la presencia de incertidumbre
hace que la política menos variable, sea deseable a la óptima,
pero que es variable
I Por esta razón, las reglas son preferidas a la discreción, pero el
modelo anterior no es concluyente respecto a lo anterior
I El argumento que muestra que las reglas son preferidas sobre
la discreción, se presentará más adelante usando la
inconsistencia dinámica de política óptimas
Índice



I El argumento moderno en contra de la discreción está reflejado
en el hecho de que puede presentarse ocasiones en las cuales el
gobierno tiene incentivos a engañar a las personas
I Esta idea fue inicialmente presentada por Kydland & Prescott
(1977), y aplicada para el caso de política monetaria por Barro
& Gordon (1983)
I La idea central es la siguiente (tomado de Driscoll): Un
profesor realiza exámenes para asegurarse de que los
estudiantes estudien y aprendan el material del curso
I Sin embargo, realizar las evaluaciones genera experiencias
negativas: para los estudiantes, porque no es muy agradable y
para el profesor porque debe realizar el parcial y calificarlo
I Por lo tanto, la mejor política sería anunciar el examen pero no
realizarlo
I Esta política es útil por una sola vez
Política Monetaria e Inconsistencia Dinámica
La siguiente sección desarrolla el argumento de la inconsistencia

dinámica para el caso de la política monetaria
I Asuma que la curva de oferta agregada es del tipo de Lucas,
y = ȳ + b(π − π e ) (118)
I Con el fin de pensar en la política, necesitamos pensar en las

preferencias de la sociedad. Se asume que la sociedad tiene
una función de pérdida cuadrática,
1 1
L = (y − k ȳ )2 + α(π − π ∗ )2 (119)
2 2
donde k > 1, k ȳ es el nivel deseado de producto y es mayor
que el nivel potencial y π ∗ es el nivel deseado de inflación (que
puede ser la meta del banco central)
I La ecuación (119) muestra que para la sociedad es costoso:

I Que el producto esté lejos de su nivel deseado (por encima o
por debajo).
I Que la inflación esté lejos de su nivel deseado (por encima o
por debajo).
I El supuesto de que k ȳ > ȳ es importante para el modelo: la
autoridad económica tiene el incentivo de generar inflación no
esperada para acercar el nivel de producto a su nivel deseado.
I Reemplazando (118) en (119), se obtiene
1 1
L = ((1 − k)ȳ + b(π − π e ))2 + α(π − π ∗ )2 (120)
2 2
I Dos tipos de soluciones
I Compromiso: El gobierno anuncia un nivel de inflación y
existen mecanismos que le impiden cambiar la inflación, de
modo que π = π e . Dada la ecuación (118), y = ȳ . De esta
manera, la inflación que minimiza la pérdida (120) será
π = π∗ .
I No compromiso: El gobierno anuncia una inflación, pero no
es capaz de comprometerse a buscarla. La sociedad sabe eso,
por lo que se debe minimizar la función de pérdida (120),
sabiendo que el gobierno tiene incentivos a engañar a la
sociedad si esta le cree su anuncio inicial.
I Tomando la condición de primer orden de (120), se obtiene:
b2 b a
π= 2
πe + 2
(k − 1)ȳ + π∗ (121)
a+b a+b a + b2
I Aplicando expectativas racionales, donde π = π e , y
reemplazando en (121), se encuentra que la inflación que
minimiza la pérdida será
b
π = π ∗ + (k − 1)ȳ (122)
a
I Esto es, la inflación excede la socialmente deseada (óptima) en
un factor que se denomina sesgo inflacionario.
I ¿De qué depende el sesgo?

I Positivamente de b, la elasticidad de la oferta con respecto a
desviaciones de los precios respecto a su nivel esperado.
I Negativamente de a, la aversión a la inflación por parte de la
sociedad.
I Positivamente de (k ȳ − ȳ ), la sensación que tiene la sociedad
de qué tan lejos está el producto que ellos desean y el que
potencialmente puede alcanzar la sociedad.
Solución a la Inconsistencia Dinámica: Reducción del Sesgo
Inflacionario
1. Comprometerse a una regla: La discreción no tiene espacio en

la política económica. ¿Qué hacer ante situaciones inusuales
de fuertes choques?
2. Imponer un equilibrio de castigo: En un juego repetido, habrá
gente que espera el nivel óptimo de inflación, π ∗ mientras la
autoridad económica coopera, pero esperar una inflación
mayor si el banco central se desvía
Este resultado es consistente con equilibrios de expectativas
racionales, y la autoridad monetaria siempre decidirá π ∗ como
resultado.
3. Delegación: Independencia del banco central de cualquier
presión política.
Inflacionario
4. Castigar directamente a los banqueros centrales: Contratos

tipo Walsh.
5. Reputación: Si existe incertidumbre acerca del banquero
central que se encuentra en el poder, puede existir dificultades
para convencer al público de su naturaleza fuerte frente a la
inflación. Este modelo, se verá en detalle en la siguiente
sección.
Inflacionario
Reputación
I La reputación puede ser usada para resolver el problema de

inconsistencia dinámica si los hacedores de política
permanecen por más de un periodo de tiempo en su puesto
I Si el público no conoce las preferencias del policymaker, sus
actuaciones le van dando luces acerca de lo que piensa esa
persona, acerca del trade off entre inflación y desempleo y
cómo abordar la política monetaria
I Formalmente, el siguiente modelo sigue de cerca el presentado
por Backus & Driffill (1985) y Barro (1986), en donde se
asume que el hacedor de política estará por dos periodos en el
cargo y la curva de oferta agregada es como la ecuación (118)
Inflacionario
Reputación
I Se asume que la inflación óptima (π ∗ ) es cero por simplicidad,

y que la función de bienestar (no de pérdida) es lineal en el
producto
I Así, la función de bienestar para el periodo t será:
1
wt = yt − ȳ − aπ 2
2 (123)
1
= b(πt − πt ) − aπ 2
e
2
Inflacionario
Reputación
I Hay dos tipos de banquero centrales, y la sociedad no sabe

qué tipo se está enfrentando
I El tipo 1 (T1) se presenta con probabilidad p y tiene las
mismas preferencias de la sociedad
I Este tipo de banquero central, maximiza:
W = w1 + βw2 , 0 < β ≤ 1 (124)
donde β refleja la importancia del segundo periodo en el

bienestar social
I El banquero central tipo 2 (T2) se presenta con probabilidad
1 − p, se preocupa solo por la inflación y por lo tanto la
inflación será cero en ambos periodos
Inflacionario
Reputación
El modelo
I El análisis del modelo se enfoca en el banquero T1 debido a
que el T2 siempre fijará la inflación cero
I En el segundo periodo, π2e , se tomará como dada, y por lo
tanto π2 se escogerá de manera tal que maximice el bienestar,
es decir, π2 = ba
I El problema en el periodo 1 es más complejo, debido a que
dependiendo de su elección, afectará las expectativas del
segundo periodo y podrá explotar su reputación, de manera tal
que pueda alcanzar resultados en producto
Inflacionario
Reputación
El modelo
I Si π1 6= 0, la sociedad sabrá que es un banquero T1 y la
inflación esperada en el segundo periodo será ba
I La inflación para el primer periodo será ba y el bienestar de la
sociedad será
" 2 # 2
b e 1 b 1 b
WINF = b − π1 − a −β a
a 2 a 2 a
(125)
b2 1
= (1 − β) − bπ1e
a 2
Inflacionario
Reputación
El modelo
I Sin embargo, el T1 tiene la opción de escoger π1 = 0 (parecer
T2, afectar las expectativas de inflación del segundo periodo y
explotar su reputación en el segundo)
I De acuerdo con lo anterior, el banquero deberá aleatorizar
entre π1 = ba y π1 = 0
I Sea q la probabilidad de que un banquero T1 escoja π1 = 0
(P(π1 = 0|T 1) = q)
I Si la sociedad observa π1 = 0, la gente no sabe si el banquero
es T2 (con probabilidad 1 − p) o es un T1 queriendo mostrarse
como T2 (con probabilidad pq)
Inflacionario
Reputación
El modelo
I Por ley de Bayes,
P(T 1)P(π1 = 0|T 1)
P(T 1|π1 = 0) =
P(π = 0)
P(T 1)P(π1 = 0|T 1)
=
P(T 1)P(π1 = 0|T 1) + P(T 2)P(π1 = 0|T 2)
pq
=
pq + (1 − p)
(126)
I De acuerdo con lo anterior,
b
π2e = P(T 1|π = 0) + [1 − P(T 1|π = 0)] 0
a
(127)
pq b b
= <
pq + (1 − p) a a
Inflacionario
Reputación
El modelo
I Lo anterior implica que la función de bienestar cuando π = 0
será,
" 2 #
b pq b 1 b
W0 (q) = β b − − a − bπ1e
a pq + 1 − p a 2 a
b2

1 pq
= β −
a 2 pq + 1 − p
(128)
I Analizando la ecuación (128), la función de bienestar es
decreciente en q: entre más probabilidad haya de que el
banquero es un T1 queriendo mostrarse como T2, las
expectativas de inflación no se verán afectadas, y la sociedad
esperará una inflación cercana a ba , por lo que las ganancias de
“engañar" no serán muy grandes
Inflacionario
Reputación
El modelo
I El equilibrio del modelo tendrá tres formas posibles:
1. W0 (0) < WINF → El bienestar de la sociedad si el banquero
T1 engaña es menor que si se muestra tal cual es, es decir T1
En este caso, aun cuando el banquero central T1 pueda
engañar a la sociedad de que el es T2, él no querrá hacerlo
Así, T1 decidirá π1 = ba y este caso se presentará cuando la
ecuación (128) evaluada en q = 0 sea menor que la ecuación
(125), es decir cuando el segundo periodo no es lo
suficientemente importante o lo que es lo mismo cuando
1
β<
2
Inflacionario
Reputación
El modelo
I (cont.)
2. W0 (1) > WINF → El bienestar de la sociedad si el banquero es
T1 y la gente no aprende que el es T1 que se muestra T2, es
mayor que si se muestra tal cual es, es decir T1. T1 decidirá
π1 = 0 y el costo de mostrarse tal cual es lo disuade de escoger
π1 6= 0. Esto sucederá si la ecuación (128) evaluada en q = 1
es mayor que (125), es decir cuando
1 1
β>
21−p
Inflacionario
Reputación
El modelo
I (cont.)
3. W0 (0) > WINF > W0 (1). Esto ocurre cuando
1 1 1
<β<
2 21−p
En este caso, el T1 decidirá π1 = 0 si la sociedad cree que el

es T1 e π1 6= 0 si la sociedad cree que el escogerá π1 = 0
Específicamente, q será tal que el banquero central T1
encontrará indiferente escoger π1 = 0 o π1 = ba . Igualando las
ecuaciones (125) y (128) se encontrará que eso sucede cuando
1−p
q= (2β − 1)
p
Inflacionario
Reputación
I (cont.)
3. (cont.) Este equilibrio es más de decepción que de reputación
I El banquero T1 puede engañar al público (fijando π = 0), por
lo que ellos creerán que están frente a un T2 y explotar este
efecto en el segundo periodo
I Pero el T2 también se está beneficiando: ellos también juegan
π = 0 y recibirán los beneficios de la reputación lograda por el
T1
I Sería deseable que no hubiera T1 o que las preferencias fueran
directamente observables
I Dado que lo anterior no es cierto, obtener una reputación de
ser T2 es lo mejor que se puede hacer
Inflacionario
Reputación
I Si el modelo fuera multiperiodo, el banquero T1 debe decidir

cada periodo si juega π = 0 o inflar
I Si juega π = 0 gana reputación y la inflación espera es baja
I Si infla, el obtiene únicamente ganancias por un periodo, pero
será reconocido como T1 de ahí en adelante y el juego vuelve
a ser de un periodo
I A lo largo del tiempo, la ganancia marginal de construir una
reputación se incrementa, y por ende el incentivo a inflar
I Así, podemos alcanzar equilibrios en los cuales T1 nunca infla,
otros en los que siempre infla, y otros en los que infla después
de algún periodo de tiempo
I Clave en el modelo: la tasa de descuento
Límites a la Política Económica
Crítica de Lucas
¿Bajo qué condiciones se puede usar la evidencia econométrica

sobre los efectos de política para ayudar a diseñar la política futura?
I Los bancos centrales usaron durante mucho tiempo modelos

macroeconométricos para evaluar la política
I Estos modelos, fueron versiones a gran escala de los modelos
IS-LM o DA-OA
I Uno de los productos de esos modelos era simulaciones de los
efectos de política monetaria o fiscal
Crítica de Lucas
I Sin embargo, Lucas llamó la atención acerca de la

inconveniencia de realizar esa práctica
I Es un supuesto muy fuerte suponer que los parámetros
permanecen constantes, incluso cuando hay cambios de
política
I Lo anterior es más importante en modelos donde las
expectativas juegan un papel preponderante
I Mientras que el modelo estructural de la economía puede
permanecer constante, las relaciones en forma reducida, en
particular aquellas donde entran las variables de política,
pueden cambiar
Crítica de Lucas
Modelo
I Asuma el siguiente modelo que describe la economía:
yt =β(pt − Et−1 pt )
yt =mt − pt
I Asuma que el banco central sigue la siguiente política

monetaria
mt = µ1 + mt−1 + t ,
donde se asume que t es un choque iid que refleja la
incapacidad de la autoridad monetaria de controlar plenamente
la oferta monetaria
Crítica de Lucas
Modelo
I De las secciones anteriores sabemos que
β
yt = (mt − Et−1 mt )
1+β
I De la regla de política podemos deducir que
mt − Et−1 mt = t , o lo que es lo mismo
t = mt − mt−1 − µ1
I El producto de la economía queda determinado así
β β
yt = (mt − mt−1 ) − µ1 (129)
1+β 1+β
Crítica de Lucas
Modelo
I Suponga ahora que el banco no conoce la OA, sino que por el
contrario estima la relación entre dinero y producto a partir de
la ecuación (129)
I Esta parece ser una relación estable entre dinero y producto
I En caso de que el banco central quisiera aumentar la tasa de
crecimiento de la oferta monetaria para aumentar el producto
(por ejemplo, planteando esta nueva regla
mt = µ2 + mt−1 + t con µ2 > µ1 )
I ¿Cuál será el resultado?
Crítica de Lucas
Modelo
I Ahora el producto será de la forma
β β
yt = (mt − mt−1 ) − µ2 (130)
1+β 1+β
I La economía no resultará al final con más producto
I El problema es que la autoridad monetaria asumió que los
parámetros eran estructurales (constantes), en lugar de una
función de la política que estaban aplicando
I Este será un problema recurrente en los modelos de
expectativas racionales
I Es un problema de identificación
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Nt−1 c2,t (4)

Nt c1,t + Nt−1 c2,t ≤ Nt y (5)

I Por simplicidad, se asume que la población es constante, por lo

c1,t + c2,t ≤ y . (7)

donde r A es la tasa de interés de autarquía, la cual es igual a

Pt+1 c2t = (y − c1t )Pt . (9)

c1t + (1 + πt )c2t = y (10)

c1t + c2,t−1 =y (12)

(c1t , c2t ) = (c1 , c2 )

r A < n ⇐⇒ c̃(1 + n) < y ⇐⇒ c2 > 0

de modo que el dinero tenga un papel qué cumplir en esta

Pt+1 c2t =(y − c1t )Pt + TRt+1 (14)

I El modelo de Sidrauski es una versión del modelo de Ramsey

donde θ es la tasa de descuento

I Se puede demostrar que Ṁ ˙

donde las variables en minúscula representan las variables en

ȧ = [w + x + (r − n)a] − [c + (r + π)m] (20)

donde r + π es la tasa de interés nominal que, como en el

H(•) = u(c, m)e −θt + λe −θt {[w + x + (r − n)a] − [c + (r + π)m]}

lı́m at λt e −θt = 0 (22)

debido a que si alguno de los dos términos es distinto de 0 el

Solución del modelo

Solución del modelo

Solución del modelo

λ̇ = ucc (c, m)ċ + ucm (c, m)ṁ (27)

I Combinando esta ecuación con la condición de primer orden

Conclusiones del Modelo